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1、 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告證券研究報告 智能家居行業發展現狀和未來展望智能家居行業發展現狀和未來展望 2025 年年 04 月月 10 日日 評級評級 同步大市同步大市 評級變動：維持 行業漲跌幅比較行業漲跌幅比較%1M 3M 12M 家用電器-7.46-8.69 5.50 滬深 300-5.30-1.18 5.71 袁瑋志袁瑋志 分析師分析師 執業證書編號:S0530522050002 周心怡周心怡 分析師分析師 執業證書編號:S0530524030001 相關報告相關報告 1 清潔電器行業點

2、評：產品創新疊加政策刺激，清潔電器有望延續高景氣 2025-02-11 2 家用電器行業 2025 年年度策略：兼具內外銷成長，穩速前進 2025-01-09 3 家用電器行業深度：復盤本輪家電國補之下的行業趨勢和機會 2024-12-25 重點股票重點股票 2024E 2025E 2026E 評級評級 EPS（元）（元）PE（倍）（倍）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）石頭科技 10.70 17.24 11.37 16.23 13.15 14.03 買入 海爾智家 2.00 13.60 2.27 11.95 2.47 11.00 買入 螢石網絡 0.64 6

3、0.29 0.77 50.08 0.97 39.97 買入 資料來源：iFinD，財信證券 投資要點：投資要點：人工智能技術加快智能家居行業走向全屋智能。人工智能技術加快智能家居行業走向全屋智能。隨著人工智能技術的發展，推動了智能家居產品的創新升級，也為消費者提供了更加便捷和個性化的用戶體驗，2024 年全球智能家居市場規模達到 1558 億美元，2017-2024 年間年度復合增長率高達 21.52%，其中以控制與連接細分品類的滲透率最高，相對于全球的各智能家居細分市場占比較為均衡，我國的智能家電細分品類占比高達 81%，而控制與連接此品類占比僅 10%，說明我國智能家居行業具有硬件端的創新

4、和制造優勢，但軟件端的協同普及相對還較慢。在全屋智能的行業趨勢下，面臨新玩家的沖擊，也帶來了許多行業新在全屋智能的行業趨勢下，面臨新玩家的沖擊，也帶來了許多行業新變化：變化：1）傳統家電品牌積極擁抱智能化趨勢，強化自身前置渠道建設，搶占前端流量，實現從“單品銷售”向“場景化銷售”的轉變。以海爾為例，公司提供開放的 IoT 平臺，并發布了智慧家庭場景品牌三翼鳥，為用戶打造定制化的家居設計方案。2）以螢石、石頭、追覓等為代表的科技型企業，憑借“單品突破-場景深耕-生態構建”的發展路徑，正在重構智能家居行業，并形成了區別于其他玩家的獨特優勢，相對更具技術深度和自研自產響應速度。智能家居行業目前存在的

5、痛點問題：智能家居行業目前存在的痛點問題：1）通信協議多樣性與兼容性障礙。）通信協議多樣性與兼容性障礙。用戶在選購產品時需要考慮設備之間的匹配度及功能互補性等因素。2）數據管理和隱私保護。）數據管理和隱私保護。智能家居設備需收集大量用戶行為數據，若廠商數據保護措施不足，則會造成用戶對隱私泄露的擔憂。3）以更主）以更主動和智能的交互方式關注用戶實際需求。動和智能的交互方式關注用戶實際需求。年輕用戶偏好娛樂和社交功能，而老年用戶更關注健康監測和操作便捷性，廠商需要更加關注細分市場的需求。伴隨人工智能技術的發展，智能家居已成行業確定性趨勢，在國補政策的刺激下，有望加快智能家居的普及滲透，我們維持對行

6、業“同步大市”的評級。建議關注細分智能家居單品龍頭的螢石網絡和石頭科建議關注細分智能家居單品龍頭的螢石網絡和石頭科技，以及具備整套智能家居解決方案的海爾智家。技，以及具備整套智能家居解決方案的海爾智家。風險提示：風險提示：市場競爭加劇，終端需求不及預期，原材料價格波動，核市場競爭加劇，終端需求不及預期，原材料價格波動，核心零部件短缺。心零部件短缺。-10%0%10%20%30%2024-042024-072024-102025-012025-04家用電器滬深300行業深度行業深度 家用電器家用電器 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -2-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正

7、文之后的免責條款部分 行業研究報告 內容目錄內容目錄 1 智能家居行業的發展情況智能家居行業的發展情況.4 1.1 行業正快速成長，我國具有硬件生產優勢.4 1.2 AI 加快刺激從智能互聯走向全屋智能.6 1.3 行業玩家眾多，整體格局分散.7 2 智能家居時代下的新變智能家居時代下的新變化化.9 2.1 渠道變革：從“單一產品”到“場景化服務”.9 2.2 AI 賦能突破垂直細分領域.10 2.2.1 智能安防.11 2.2.2 智能清潔.13 3 目前的行業痛點問題目前的行業痛點問題.16 3.1 通信協議多樣性與兼容性障礙.16 3.2 加強數據管理和隱私保護.17 3.3 以更智能的

8、交互方式關注實際需求.17 4 建議關注公司建議關注公司.18 4.1 螢石網絡.18 4.2 石頭科技.19 4.3 海爾智家.19 5 風險提示風險提示.20 圖表目錄圖表目錄 圖 1：全球智能家居市場快速增長.4 圖 2：2024E 全球各類智能家居品類市場份額情況.5 圖 3：全球各類智能家居品類的滲透率.5 圖 4：中國智能家居市場規模及其增長率.5 圖 5：2023 年中國智能家居市場營收規模占比.5 圖 6：智能家居行業的發展階段.6 圖 7：全屋智能的技術融合路徑.7 圖 8：智能家居產業鏈情況.8 圖 9：2024 年空冰洗行業和小米的出貨量及同比增速（萬臺）.9 圖 10：

9、三翼鳥平臺全屋智慧解決方案的優勢.10 圖 11：螢石網絡的老人獨居看護服務解決方案.11 圖 12：中美民用安防市場規模占比.12 圖 13：中國消費級監控攝像頭市場出貨量及同比增速.12 圖 14：2021 年中國與發達國家智能門鎖滲透率.12 圖 15：中國智能門鎖市場銷量及預測.12 圖 16：全球智能家居安防市場規模.13 圖 17：全球各區域的智能家居安防市場增速熱力圖.13 圖 18：我國清潔電器市場規模及同比增速.14 圖 19：我國清潔電器市場結構.14 圖 20：2024 年各清潔電器品類滲透率.14 圖 21：2024 年新興清潔電器增速較快.14 此報告僅供內部客戶參考

10、此報告僅供內部客戶參考 -3-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 圖 22：掃地機器人持續不斷地功能和技術創新.15 圖 23：全球智能掃地機器人出貨量.16 圖 24：2024 年全球各品牌掃地機器人出貨量占比.16 圖 25：智能家居的通信協議兼容性難點.17 圖 26：螢石網絡的“2+5+N”產品生態體系.18 表 1：智能家居市場大致分為四類玩家.8 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -4-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 1 智能家居行業的發展情況智能家居行業的發展情況 1.1 行業

11、正快速成長，我國具有硬件生產優勢行業正快速成長，我國具有硬件生產優勢 智能家居的傳統定義智能家居的傳統定義是以住宅為平臺，綜合利用物聯網、云計算、人工智能、機器學習等技術，通過傳感器等設備收集家庭環境數據，將家居生活的相關設施進行智能化管理，使其具有集中管理、遠程控制、互聯互通、自主學習等功能。同時能夠根據用戶需求和預設策略自動調節家居設備的運行狀態，提高家居生活的安全性、便利性、舒適性和藝術性。人工智能技術集成，推動智能家居行業快速發展。人工智能技術集成，推動智能家居行業快速發展。隨著人工智能技術的發展，人工智能和數字助理相結合，推動了智能家居產品的創新升級，同時也為消費者提供了更加便捷和個

12、性化的用戶體驗，進一步催化了消費需求。根據2024 年智能家居出海洞察研究報告中，預計 2024 年全球智能家居市場規模達到 1558 億美元，2017-2024 年間年度復合增長率高達 21.52%，到 2025 年全球智能家居營收規模預計進一步增長至 1755 億美元。圖圖 1：全球智能家居市場快速增長：全球智能家居市場快速增長 資料來源：維卓2024年智能家居出海洞察研究報告，財信證券 全球市場上，目前智能家電細分市場的份額占比最大。全球市場上，目前智能家電細分市場的份額占比最大。分品類來看，預計 2024 年智能家電/控制與連接/家居安防/家庭娛樂/舒適與照明/能源管理的全球市場份額占

13、比分別為 39%/21%/15%/9%/9%/6%。智能家電作為智能家居市場的重要組成部分，預計將持續占據主導地位；控制與連接設備主要提供了集中控制和自動化管理功能，是智能家居系統的中控；智能家居安防得益于老幼看護需求和公眾安全意識的提升，市場正在迅速發展；家庭娛樂、智能照明和能源管理品類目前來說相對可選性更強，市場規模還較小。滲透率方面，截至 2023 年，智能連接控制設備的全球滲透率約為 36%，其他智能家155.82 175.54 195.20 05010015020025020172018201920202021202220232024E2025E2026E全球智能家居營收規模（十億美

14、元）此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -5-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 居設備品類滲透率均偏低，長遠來看，隨著技術發展和產品普及加快，智能家居行業的成長空間廣闊。圖圖 2：2024E全球各類智能家居品類市場份額情況全球各類智能家居品類市場份額情況 圖圖 3：全球各類智能家居品類的滲透率：全球各類智能家居品類的滲透率 資料來源：大數跨境2024全球智能家居市場洞察報告，財信證券 資料來源：通聯數據，財信證券 中國智能家居市場正處在加速成長期。中國智能家居市場正處在加速成長期。得益于人均可支配收入的提高和對舒適品質家庭生活的不斷追求，

15、智能家居產品的需求持續增長，品類也不斷豐富，中國正處于智能家居的快速成長期，根據艾瑞咨詢2023 中國智能家居發展白皮書報告，預計 2024年中國智能家居市場規模將達到 6821 億元，智能家居市場規模近年增速也明顯加快。我國智能家居市場，軟件端相對發展較緩慢。我國智能家居市場，軟件端相對發展較緩慢。當前智能家居行業的各賽道正處于不同發展階段，智能家電家具、智能安防、智能光感等賽道相對成熟，產品種類豐富，創新升級速度快，市場滲透率較高；由于家居生態較為分散，技術整合難度較大，控制與連接和能源管理品類相對處于成長期，當前在我國的滲透普及也較慢。全球的各智能家居細分市場占比情況是較為均衡的，而我國

16、的智能家電市場占比高達 81%，而控制與連接此品類占比僅 10%，說明我國智能家居行業具備硬件端的創新和制造優勢，但軟件端的協同普及速度還較慢。圖圖 4：中國智能家居市場規模及其增長率：中國智能家居市場規模及其增長率 圖圖 5：2023年中國智能家居市場營收規模占比年中國智能家居市場營收規模占比 資料來源：艾瑞2023中國智能家居發展白皮書，財信證券 資料來源：庫潤數據2024年智能家居研究報告，財信證券 20.80%15.36%39.27%8.62%9.46%6.48%控制與連接家居安防智能家電舒適與照明家庭娛樂能源管理0%20%40%60%80%2018201920202021202220

17、23 2024E 2025E 2026E 2027E智能連接控制智能家庭安防智能家庭能源管理智能光感智能家電智能家庭娛樂-7.40%10.60%14.70%15.70%21.40%28.40%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02000400060008000100002019202020212022E2023E2024E2025E智能家居市場規模（億元）yoy10.00%5.00%81.00%3.00%1.00%控制與連接家居安防智能家電舒適與照明能源管理 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -6-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款

18、部分 行業研究報告 1.2 AI 加快刺激從智能互聯走向全屋智能加快刺激從智能互聯走向全屋智能 智能家居行業的發展歷程可以大致分為三個階段：智能單品、智能互聯及全屋智能智能家居行業的發展歷程可以大致分為三個階段：智能單品、智能互聯及全屋智能階段，我國當前正處于第二階段階段，我國當前正處于第二階段-智能互聯。智能互聯。1）智能單品階段聚焦以單品設備為核心，通過傳感器接收信號并發出指令，利用產品的智能特性完成需求響應，缺點是設備單點連接，產品種類無法適配滿足多樣場景需求；2）智能互聯階段則以多元化場景為核心，融合了產品和場景需求，通過云平臺聯動設備感知層與場景應用層，搭建數據共享橋梁，但跨品牌跨生

19、態的互聯還并未突破。對于 1.0 智能單品和 2.0 智能互聯階段，均在一定程度上提高了用戶住房和生活體驗，但在“改善”層面的實際效用非常有限，局限性源自于二者還并未完全擺脫“偽全屋智能”，用戶仍需要通過終端控制+語音控制+手動控制等方式設置場景模式，智能服務主要依賴于用戶的指令，用戶與家的交互方式停留在“觸發-響應”模式。從智能互聯到全屋智能，場景實現互融互通，設備開始提供個性化的主動式從智能互聯到全屋智能，場景實現互融互通，設備開始提供個性化的主動式服務。服務。智能家居的第三階段全屋智能基本能夠實現設備間的聯通與場景自動化，未來的演進方向將聚焦于系統智能化水平的整體提升。依托物聯網、云平臺

20、、人工智能及邊緣計算等多種支撐技術，將品類豐富的設備聯網，在設備端搭載多樣 AI 算法，使產品具備通過學習用戶行為完成自主思考和決策，從而滿足用戶個性化的使用需求。圖圖 6：智能家居行業的發展階段：智能家居行業的發展階段 資料來源：2024智能家居行業創新發展與前景展望研究報告，財信證券 交互方式更加多元且“無感”，物聯網云平臺和交互方式更加多元且“無感”，物聯網云平臺和 AI 算法輔助實現自主決策必不可少。算法輔助實現自主決策必不可少。如果細化全屋智能的具體差異的話，首先在交互方式上，相較于過去的語音和觸控指令為主，全屋智能的交互方式將變得更加多元且“無感”，這也意味著接收信號的方式將融合視

21、覺識別、人體行為、觸覺等多種交互方式，數據感知將更加全面，然后由物聯網云平臺對設備進行連接管理和數據存儲分析，借助機器視覺、深度學習、語義識別等技術，優化 AI 算法來感知用戶需求，并理解用戶行為，從而提供個性化服務，AI 技術的迅速發展為全屋智能的加速到來推波助瀾。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -7-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 圖圖 7：全屋智能的技術融合路徑：全屋智能的技術融合路徑 資料來源：艾瑞2023中國智能家居發展白皮書 1.3 行業玩家眾多，整體格局分散行業玩家眾多，整體格局分散 智能家居行業玩家分散，各自具備相對

22、優勢。當前中國智能家居市場玩家眾多，可智能家居行業玩家分散，各自具備相對優勢。當前中國智能家居市場玩家眾多，可以大致分為四大類，分別為：以大致分為四大類，分別為：1）傳統家電制造商，比如美的集團和海爾智家，此類傳統家電廠商憑借下游的渠道優勢和產品品類豐富度共同構筑了較強的客戶黏性；2）平臺型企業，如華為和小米，憑借手機端的用戶基礎和互聯生態，搶占先機，擁有較高的用戶量，由于更具上游技術層的硬件跟軟件優勢，通過提供全屋智能解決方案，強調互聯生態，從家裝市場的前裝部分進入來搶奪市場份額 3）智能家居專業型廠商，比如兼具軟硬件實力的螢石，多由單品業務切入市場，逐漸拓展至多品；此類玩家創新能力較強，通

23、常能及時捕捉市場需求，并進行研發生產。4）互聯網科技企業，如百度和阿里通過智能音箱切入智能家居市場后，吸引合作廠商接入自己的智能家居開放平臺，形成生態圈。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -8-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 表表 1：智能家居市場大致分為四類玩家：智能家居市場大致分為四類玩家 分類分類 主要特點主要特點 發展方向發展方向 公司公司 傳統家電企業傳統家電企業 深耕家電領域多年，品牌品牌認可度高 銷售渠道渠道全面覆蓋，線下服務完善 家電產品生產具備規模優勢規模優勢 軟件服務能力仍需增強軟件服務能力仍需增強 塑造套系化家居

24、場景套系化家居場景，進軍全產品品類，向平臺化、生態化、規?；l展 海爾智家 美的集團 智能家居平臺企業智能家居平臺企業 具有較強科技基因科技基因，硬件技術、互聯技術、芯片等方面領先 智能手機及操作系統操作系統更好地連接用戶 產品供應鏈穩定性仍待提高產品供應鏈穩定性仍待提高 將互聯生態作為關鍵壁壘，著重發展全屋智能解決方案全屋智能解決方案，發揮全產品互通的生態優勢 小米 華為 智能家居專業廠商智能家居專業廠商 產品創新力強，且具有軟硬件結合的能力，綜合實力較好綜合實力較好 從某類單品進入市場，不斷拓展業務 加強產品設計研發生產一體的設計研發生產一體的能力能力，并完善自己的渠道體系渠道體系建設建設

25、 螢石 樂橙 互聯網科技企業互聯網科技企業 強平臺屬性，線上流量優勢流量優勢明顯 信息技術、數據管理能力數據管理能力較強 側重平臺以及生態的搶奪生態的搶奪 渠道布局完善度不夠，渠道布局完善度不夠，品牌認知度較低品牌認知度較低 百度 阿里 資料來源：QuestMobile2023智能家居洞察報告，財信證券 我們認為智能家居行業目前仍處于成長初期，龐大的市場規模下，市場格局分散，我們認為智能家居行業目前仍處于成長初期，龐大的市場規模下，市場格局分散，行業玩家眾多，分庭抗禮。行業玩家眾多，分庭抗禮。從行業產業鏈視角出發，智能家居上游技術門檻較強，中游主要為互聯網企業、家電企業、終端廠商、通信運營商為

26、代表的產品供應商，下游為面向消費者的后裝及前裝市場。中游的產品供應環節，產品同質化程度較高，單硬件設備所具備的智能功能和品牌效應不足以支撐高用戶粘性，因此頭部家電品牌大多推出了自己的智能系統，或開放接入其他系統，但同時也意味著需要分割出自己的銷售份額，全屋智能要實現人與場景的聯動，我們認為當前關鍵矛盾仍在上游技術端，即如何利用互聯網、物聯網、人工智能等技術來集成家庭中的各種設備、系統和服務。圖圖 8：智能家居產業鏈情況：智能家居產業鏈情況 資料來源：QuestMobile2023智能家居洞察報告，財信證券 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -9-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務

27、必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 2 智能家居時代下的新變化智能家居時代下的新變化 2.1 渠道變革：從“單一產品”到“場景化服務”渠道變革：從“單一產品”到“場景化服務”以海爾、美的為代表的傳統家電企業，深耕家電市場多年，通過渠道、產品和品牌優勢構筑起了自身護城河，我國家電市場本身已趨于存量主導且增速放緩，隨著智能家居的興起，各類新興玩家的持續出現，傳統家電企業如何保有自己的份額優勢變得尤為重要。傳統家電品牌大多在一些單品類上打出了領先優勢，2023 年，美的集團在中國區域全面推進落實“數一”戰略，在家用空調、臺式泛微波、臺式電烤箱、電暖器、電風扇、電磁爐、電熱水壺、空氣炸鍋等 8

28、 個品類中，美的系產品在國內線上與線下市場份額均位列行業第一；海爾智家在冰箱和洗衣機業務方面，保持行業領先地位，在冰箱線下市場零售額份額 45.2%，線上市場零售額份額 40.3%，在洗衣機線下市場零售額份額 47.5%，線上渠道零售額份額 40.4%。小米品牌作為后起之秀，以米家品牌作為其智能家居生態的核心載體，深度整合生態鏈資源、強化用戶場景體驗，為小米在大家電領域的快速崛起提供了戰略支撐，通過米家 App 將空調、冰箱、洗衣機等大家電與掃地機器人、智能燈控、安防設備等互聯互通，打造全屋智能。小米在上游應用端的優勢也支撐了全屋互聯的效果較好，極大地刺激了消費者需求，2024 年小米的三大白

29、電出貨量快速增長，創下了歷史新高，根據小米公司年報，2024 年小米的空調產品出貨量超 680 萬臺，同比增速超過 50%，冰箱出貨量超 270 萬臺，同比增速超 30%，洗衣機出貨量超 190 萬臺，同比增速超 45%。圖圖 9：2024 年空冰洗行業和小米的出貨量及同比增速（萬臺）年空冰洗行業和小米的出貨量及同比增速（萬臺）資料來源：同花順iFinD，小米財報，財信證券 680 270 190 50%30%45%0%10%20%30%40%50%60%02000400060008000100001200014000160001800020000空調冰箱洗衣機行業產量小米產量行業yoy小米y

30、oy 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -10-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 傳統家電品牌面對新玩家沖擊，積極擁抱智能化趨勢，強化自身前置渠道建設，搶傳統家電品牌面對新玩家沖擊，積極擁抱智能化趨勢，強化自身前置渠道建設，搶占前端流量，占前端流量，實現從“單品銷售”向“場景化銷售”的轉變實現從“單品銷售”向“場景化銷售”的轉變。以海爾為例，公司提供開放的 IoT 平臺，并在 2020 年發布了智慧家庭場景品牌三翼鳥，三翼鳥通過構建智家 大腦、場景方案、門店運營、筑巢設計工具、數字化工具等五大核心能力，為用戶打造定制化的家居設計方案。智

31、家大腦依托全屋感知系統迭代，實現多端數據統一采集，構建全屋感知服務模型；場景方案覆蓋客廳、浴室、陽臺、廚房和臥室五大場景，為用戶提供一站式的個性化定制方案，滿足不同生活場景的需求；門店運營通過毛坯房發布會、社區活動等形式，將場景體驗延伸至用戶家門口，實現“小區-門店-用戶”三級觸達，精準匹配本地化需求；筑巢設計工具擁有超 500 個 3D 版家電設計模塊和全國超 90%小區的真實戶型圖，為用戶制定專業家電設計成套方案。整體上，從前裝環節壟斷了整個流量入口，也推動了公司從單品智能向全屋智能進化。圖圖 10：三翼鳥平臺全屋智慧解決方案的優勢：三翼鳥平臺全屋智慧解決方案的優勢 資料來源：三翼鳥官網

32、2.2 AI 賦能突破垂直細分領域賦能突破垂直細分領域 以螢石、石頭、追覓等為代表的科技型企業，憑借“單品突破以螢石、石頭、追覓等為代表的科技型企業，憑借“單品突破-場景深耕場景深耕-生態構建”生態構建”的發展路徑，正在重構智能家居行業，并形成了區別于其他玩家的獨特優勢。的發展路徑，正在重構智能家居行業，并形成了區別于其他玩家的獨特優勢。此類專業型廠商相比傳統家電廠商，由于聚焦單品，技術深度可能更優；相比小米此類互聯網廠商，更具自研自產優勢和響應速度。這種單品突破的策略，首先通過解決用戶真實痛點建立起品牌認知，再拓展業務線，實現生態協同，抓住了定義“場景”的主動權。此報告僅供內部客戶參考此報告

33、僅供內部客戶參考 -11-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 2.2.1 智能安防智能安防 智能安防市場主要由智能攝像頭、智能門鎖、入戶門鈴和智能貓眼等產品所組成，智能安防市場主要由智能攝像頭、智能門鎖、入戶門鈴和智能貓眼等產品所組成，通過識別分析人體行為，產品智能交互，保障全屋環境和用戶安全。通過識別分析人體行為，產品智能交互，保障全屋環境和用戶安全。智能攝像頭通過深度學習，能夠精準識別監控視頻中的人和物等目標，分析和識別異常行為，并及時告警；通過與智能入戶、監測雷達、傳感器和智能穿戴等產品的智能交互協同，能夠監測全家庭環境下的人身和健康安全。出于

34、隱私性要求，用戶通常對衛生間和臥室此類場景下的視覺類安防產品接受度不高，為了更好地監測和保障老人和小孩的居家安全情況，傳感器和探測器就很好地滿足了用戶的細分心理需求。比如通過人體移動傳感器、門窗傳感器、可燃氣體探測器等產品互聯，實現老人摔倒檢測、天然氣泄漏檢測和門窗開合檢測，一旦監測到意外發生，將第一時間向監護方推送告警信息，最大程度避免因救助不及時造成的人身傷害，該細分市場目前正快速成長。圖圖 11：螢石網絡的老人獨居看護服務解決方案：螢石網絡的老人獨居看護服務解決方案 資料來源：螢石網絡官網 以剛性安防需求為基，家用攝像頭滲透率提升空間廣闊。以剛性安防需求為基，家用攝像頭滲透率提升空間廣闊

35、。安防行業的發展從城市級安防（G 端）到行業級安防（B 端），再到消費級安防（C 端），出于大眾對安全保障的底層剛性需求，長期來看，我國消費級安防市場的成長滲透空間較大，對標美國安防市場結構，我國家用安防市場規模占比僅為 11%，遠低于美國市場的 50%，具有很大的提升空間。根據洛圖科技，2023 年我國家用攝像頭出貨量為 5343 萬臺，2020-2023 年間的復合增長率為 9.78%，行業保持著較快增長，隨著智能安防理念的推廣，消費者接受度提升，智能家用攝像頭行業規模有望持續提升。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -12-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免

36、責條款部分 行業研究報告 圖圖 12：2021 年年中美民用安防市場規模占比中美民用安防市場規模占比 圖圖 13：中國消費級監控攝像頭市場出貨量及同比增速：中國消費級監控攝像頭市場出貨量及同比增速 資料來源：艾瑞中國AI+安防行業發展研究報告，財信證券 資料來源：洛圖科技，財信證券 同樣以安防需求為基，智能入戶相較于傳統產品，效用明顯提升，替代需求更甚，同樣以安防需求為基，智能入戶相較于傳統產品，效用明顯提升，替代需求更甚，長期具備普及潛力。長期具備普及潛力。智能入戶產品指用戶在安全入戶場景下使用的智能設備，主要包括智能門鎖、智能可視貓眼、智能可視門鈴等，構成了家居安防場景入戶前的重要一環。家

37、用門鎖本身具有必選屬性，目前密碼、指紋及人臉等多種識別方式結合成為了中國智能門鎖行業主流的開鎖方式，智能門鎖相較傳統機械鎖更加的智能化和簡便化，更新換代需求強勁。從市場滲透率來看，韓國、日本的智能門鎖滲透率都很高，歐美次之，中國雖然提升速度較快，但仍不及日韓和歐美，2021 年智能門鎖滲透率僅為 13%，隨著居民安防意識的提升、智能家居應用的普及，智能門鎖憑借幫助保障家庭安全、提升居民生活便捷性的核心優勢，智能門鎖銷量有望從 2022 年的 1760 萬臺增至 2027 年的 3102 萬臺，是極具增長潛力的品類。圖圖 14：2021 年年中國與發達國家智能門鎖滲透率中國與發達國家智能門鎖滲透

38、率 圖圖 15：中國智能門鎖市場銷量及預測：中國智能門鎖市場銷量及預測 資料來源：頭豹2023年中國智能門鎖行業概覽，財信證券 資料來源：頭豹2023年中國智能門鎖行業概覽，財信證券 全球智能家居安防市場正有序發展中。全球智能家居安防市場正有序發展中。根據 Mordor Intelligence 統計數據，2024 年智能家居安全市場規模預計為 324.6 億美元，預計到 2029 年將達到 619.7 億美元，預測11%50%89%50%0%20%40%60%80%100%中國美國民用公用/軍用40394590482053430%2%4%6%8%10%12%14%16%01000200030

39、004000500060002020202120222023出貨量（萬臺）yoy（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%中國歐美日本韓國智能門鎖滲透率05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020192020202120222023E 2024E 2025E 2026E 2027E銷量（萬臺）此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -13-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 期內 2024-2029 年間的復合年增長率為 13.81%。物聯網技術的發展以及對遠程房屋監控的日益關注是推動智能家居安全市場

40、增長的關鍵因素，此外，根據馬斯洛需求層次理論中，安全需求為人類基礎需求之一，世界各地不斷上升的犯罪率也在推動行業增長。目前全球的家居安防市場中，亞洲和澳新市場增速最快，北美和西歐市場增速次之，南美和非洲市場增速相對較慢。我們認為隨著 AI 技術發展，產品功能不斷創新，用戶的看護需求增加，以及對智能家居安防場景的認知度提高，全球智能家居安防市場都會獲得更快速的發展。圖圖 16：全球智能家居安防市場規模全球智能家居安防市場規模 圖圖 17：全球各區域的智能家居安防市場增速熱力圖：全球各區域的智能家居安防市場增速熱力圖 資料來源：Mordor Intelligence，財信證券 資料來源：Mordo

41、r Intelligence 2.2.2 智能清潔智能清潔 清潔電器作為我國近年來增速最快的家電細分品類之一，技術和功能的創新迭代不清潔電器作為我國近年來增速最快的家電細分品類之一，技術和功能的創新迭代不斷刺激著行業的快速發展。斷刺激著行業的快速發展。2020 年我國清潔電器廠商針對原先掃地機器人的一系列痛點問題開始進行針對性的改善和創新，1）比如在導航避障技術上，國產品牌率先將激光導航和視覺識別進行結合，能夠識別障礙物并進行躲避或清理，大大提高了產品導航避障的精度；2）在產品功能上，通過掃地機器人的基站，實現了一系列“自清潔”功能，產品智能化程度大幅提升，基本免除了家庭地板清潔的人工參與，產

42、品銷量和滲透率快速提升。根據奧維云網數據，我國清潔電器市場規模從 2020 年的 240 億元增長至 2024 年的423 億元，期間復合增速高達 15.22%。其中洗地機和掃地機器人憑借功能革新，擊中用戶使用痛點，符合中國用戶的地板清潔習慣，因此不斷擠占吸塵器份額，成長為清潔電器行業最大的細分板塊，兩者份額占比總和從 2020 年的 44%增長至 2024 年的 79%。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -14-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 圖圖 18：我國清潔電器市場規模及同比增速：我國清潔電器市場規模及同比增速 圖圖 19：我

43、國清潔電器市場結構：我國清潔電器市場結構 資料來源：奧維云網，財信證券 資料來源：奧維云網，財信證券 當前掃地機器人和洗地機在我國的滲透率僅為 5.5%和 3.1%，相比吸塵器滲透率13.5%，還有較大提升空間。我們認為清潔電器對我國消費者而言是剛需家電品類，高頻的家庭清潔習慣下，掃地機器人可以很好地免除人工，并且隨著技術發展和產品功能完善，產品使用體驗不斷提升，疊加當前國補政策帶來的家電需求刺激，掃地機器人和洗地機都具有快速增長的潛力。同時，清潔電器供給端仍不斷發力，新興產品如擦窗機器人和布藝清潔機等產品，將傳統的地面清潔延伸至立體的全屋清潔領域，贏得了較好的市場表現，在 2024 年，擦窗

44、機器人規模增速同比+36.10%至 11.40 億元。圖圖 20：2024 年各清潔電器品類滲透率年各清潔電器品類滲透率 圖圖 21：2024 年新興清潔電器增速較快年新興清潔電器增速較快 資料來源：奧維云網，財信證券 資料來源：奧維云網，財信證券 自自 2020 年全基站掃地機器人這一迭代產品出現以來，掃地機器人行業發展進入了高年全基站掃地機器人這一迭代產品出現以來，掃地機器人行業發展進入了高速賽道，在智能大模型的助力下，未來的技術演進路線為具身智能體，能夠場景自適應速賽道，在智能大模型的助力下，未來的技術演進路線為具身智能體，能夠場景自適應和自主決策。和自主決策。首先在“自清潔”領域，掃地

45、機器人能夠在清潔打掃期間，自動上下水和自烘干地刷，自動化和智能化程度大幅提升，對于一直被詬病的基站發臭問題，創新采用了內循環的自動集塵技術，內置塵袋可以實現 100 天免倒垃圾。在清潔力方面，由于掃地機器人大多為圓形外觀，對于角落清潔不易問題，通過精63761011471942002403093223444230%10%20%30%40%50%0501001502002503003504004502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024清潔電器市場規模（億元）同比增速39%39%39%40%46%5%19%31%36%33%3

46、6%26%18%13%13%19%17%12%12%8%0%20%40%60%80%100%2020202120222023Q12024掃地機器人洗地機無線吸塵器其他5.50%3.10%13.50%5.80%0%2%4%6%8%10%12%14%16%掃地機器人洗地機吸塵器除螨儀滲透率41.10%15.40%11%-4.60%-0.70%36.10%12.10%-10%0%10%20%30%40%50%050100150200250市場規模（億元）yoy 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -15-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 密步進

47、電機和變距系統，保持拖布盤常態外擴，柔性伸縮，能夠實現緊貼地板角落和家具底座進行清潔。另外，為了讓掃地機器人能夠適配更多家居環境，和減少安裝難度，基站體積也在不斷縮小。在導航避障技術上，越來越多的產品在激光雷達基礎上融合了視覺識別技術，結合視覺的紋理信息和激光雷達的空間信息，提升對未知物體的泛化能力，實現復雜場景的自主決策。今年初，石頭和追覓在 CES 展會上展出了搭載了智能大模型和五軸折疊機械臂的掃地機器人，通過在線學習和模型更新，通過軟件更新進行新障礙物識別；而機械臂能夠執行抓取和分類物品，實現了家用清潔從二維地面清潔到三維空間掌控的跨越，也是從普通的家用清潔產品向具身智能體的進一步跨越。

48、圖圖 22：掃地機器人持續不斷地功能和技術創新：掃地機器人持續不斷地功能和技術創新 資料來源：石頭科技官網、科沃斯官網，財信證券 根據 IDC數據，全球智能掃地機器人市場 2024 年全年出貨 2060.3 萬臺，同比+11.2%；全年銷售額達 93.1 億美金，同比+19.7%，產品結構呈現高端化升級；其中 2024Q4 全球掃地機器人市場出貨 591.8 萬臺，同比+7.8%，增速較前三季度放緩。2024 年石頭科技首次超過 irobot，成為全球龍頭，拿下量額第一，全球銷量市場份額 16%，銷額市場份額達 22%，出貨量同比增長了 20.7%。石頭在北歐、土耳其、德國、法國、韓國等新興市

49、場表現亮眼，連續多季度量額第一。石頭出海優先布局對智能家居產品需求較高的發達國家市場，線上線下渠道并重，研發銷售同步發力，價格帶不斷擴展，覆蓋更廣泛的客群需求，伴隨頭部廠商陸續推出搭載 AI 大模型和機械臂等技術的旗 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -16-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 艦新品，行業將加速向具身智能機器人方向升級。圖圖 23：全球智能掃地機器人出貨量：全球智能掃地機器人出貨量 圖圖 24：2024 年全球各品牌掃地機器人出貨量占比年全球各品牌掃地機器人出貨量占比 資料來源：IDC官方公眾號，財信證券 資料來源：ID

50、C官方公眾號，財信證券 3 目前的行業痛點問題目前的行業痛點問題 3.1 通信協議多樣性與兼容性障礙通信協議多樣性與兼容性障礙 伴隨著伴隨著智能家居行業快速發展，其中亟智能家居行業快速發展，其中亟待解決的問題待解決的問題之一之一，就是不同品牌、不同系，就是不同品牌、不同系統間的設備兼容性問題統間的設備兼容性問題，主要存在于三個方面：技術體系不兼容、標準不統一、平臺封閉。對消費者而言，他們希望購買的智能家居產品能夠自由組合、靈活配置，然而，兼容性問題限制了用戶多樣化與定制化的需求，用戶在選購產品時需要考慮設備之間的匹配度及功能互補性等因素，一定程度上阻礙了智能家居市場的多元化發展。目前主流的通信

51、協議包括：1）Wi-Fi/藍牙：通用性強但功耗高，適合實時控制（如智能音箱）。2）Zigbee/Z-Wave：低功耗、短距離，多用于傳感器等物聯網設備。3）Matter：新興統一協議，但需硬件升級支持，目前兼容性有限。除此之外，部分品牌為了高效連接和構建自主生態，會使用私有協議，例如小米和華為的米家和鴻蒙協議?？鐓f議設備可以通過專用網關轉換信號，但將會增加用戶部署成本，可能造成延遲和不穩定性。012345672023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4全球出貨量（百萬臺）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%石頭irobot科沃斯小米追覓出貨量份額占比 此報告僅供內

52、部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -17-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 圖圖 25：智能家居的通信協議兼容性難點：智能家居的通信協議兼容性難點 資料來源：億歐智庫2024智能家居行業創新發展與前景展望研究報告 3.2 加強數據管理和隱私保護加強數據管理和隱私保護 智能家居行業在快速發展的同時，用戶數據智能家居行業在快速發展的同時，用戶數據隱私問題仍是制約智能家居快速滲透的隱私問題仍是制約智能家居快速滲透的核心之一，核心之一，智能家居設備需收集大量用戶行為數據，若廠商數據保護措施不足，則會造成用戶對隱私泄露的擔憂；另一方面，設備聯網后可能成為黑客

53、入侵的入口，威脅家庭安全。因此如何保護用戶的隱私和數據安全是行業的重要挑戰。要實現構建全方位的安全體系這一目標，需要行業、用戶和監管機構的三方協同要實現構建全方位的安全體系這一目標，需要行業、用戶和監管機構的三方協同。行業企業應加大隱私保護技術的研發投入，采用端到端加密、聯邦學習等先進技術；完善數據生命周期管理機制，嚴格執行最小必要原則；監管部門需要細化行業標準，加強執法力度，推動建立統一的智能家居安全認證體系；同時通過宣傳教育提升用戶的安全意識，培養正確的設備使用習慣，構建起安全、可靠、智能的家居環境，推動智能家居行業健康可持續發展。3.3 以更智能的交互方式關注實際需求以更智能的交互方式關

54、注實際需求 在智能家居普及過程中，在智能家居普及過程中，交互方式不夠簡單智能交互方式不夠簡單智能以及用戶接受度不足也是兩大相互以及用戶接受度不足也是兩大相互關聯的核心難點。關聯的核心難點。盡管語音助手和多模態交互技術逐漸成熟，但老年用戶和技術不熟悉群體仍面臨操作障礙，接受度不高，因此也更加需要主動化和智能化的交互方式。目前全球和中國的智能家居市場規模都在加速增長，智能家居是大勢所趨，未來的全屋智能階段能夠基本實現設備間的聯通與場景自動化，其中全屋智能的交互方式也將變得更加多元且“無感”，這意味著接收信號的方式將融合視覺識別和人體行為等多種交互方式，數據感知將更加全面，隨著 AI 大模型技術的持

55、續投入，深入挖掘應用場景，為實現主動式服務提供了支持，將大幅提升用戶體驗。此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -18-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 全屋智能需要兼顧更多用戶的實際需求，全屋智能需要兼顧更多用戶的實際需求，年輕用戶偏好娛樂和社交功能，而老年用戶更關注健康監測，廠商也需要更加關注細分市場的需求。當前人口老齡化和全屋智能趨勢的確定性都較強，老年人口這一重要客群對全屋智能的需求尚未被完全開發和響應，全屋智能需要更多的適老化改造解決方案，例如在安防、看護和起居等場景端的應用。目前已有布局的品牌包括螢石和華為，螢石 2022 年底

56、發布了與森思泰克聯合推出的跌倒檢測雷達，通過 MIMO、波束成型、深度學習等多項技術，實現室內人員檢測和跌倒識別，搭配室內攝像機和睡眠監測雷達，提供專門的居家看護服務；2024 年 5 月華為則新發布了采用了毫米波雷達技術的 AI 輔助康養傳感器，通過硬件和軟件的協同布局提供完整的康養解決方案。4 建議關注公司建議關注公司 4.1 螢石網絡螢石網絡 螢石網絡背靠母公司?？低?，繼承了?？翟谝曈X技術算法方面的優勢，通過智能攝像頭此品類率先占領了家用安防細分賽道，市場目前已經普遍認可螢石“智能家居+物聯網云平臺”雙主業格局下的突出競爭力，利用物聯云平臺的技術優勢，發揮自身專長將產品研發聚焦于以視覺

57、交互為核心的智能家居產品。在 2024 年中報披露中，公司正式將以往的“1+4+N”產品生態體系升級為“2+5+N”，意為以 AI 和螢石云的雙核驅動，包含了智能家居攝像機、智能入戶、智能服務機器人、智能穿戴和智能控制五大 AI 交互類核心自研產品線，以及通過生態控制器無縫接入的 N 類生態產品線，對 AI 技術和智能穿戴的重點地位進行了抬升。圖圖 26：螢石網絡的“：螢石網絡的“2+5+N”產品生態體系”產品生態體系 資料來源：螢石網絡公司公告 公司以智能家居產品銷售為基礎獲得基礎用戶，通過持續的運營推廣，吸引用戶購 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -19-請務必閱讀正文之后的

58、免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 買增值服務，實現可持續的付費收入，此商業模式下的用戶粘性很強。從 C 端和 B端的增值服務來看，功能越來越豐富和智能，1）C 端增值服務與產品高度耦合，體現在 AI化、視覺化及交互性的增強，基于用戶行為數據的分析，能夠提供智能看護、遠程互動等豐富的訂閱服務，增強用戶黏性。2）B端服務面向企業客戶推出開放式云 AGI 應用例如智能安防攝像頭的實時決策能力、服務機器人的多任務處理，以降低人工干預成本。公司目前仍處于拓渠道、拓市場、拓品類的成長階段，因此各項營銷費用投入有所加大，后續隨著渠道結構和產品結構優化，盈利能力有望提升，總體上我們仍

59、看好公司AI 和云平臺服務雙輪驅動下的產品業務增長潛力。我們預計公司 2024-2026 年實現營收54.42/62.18/70.12 億元，歸母凈利潤 5.04/6.07/7.60 億元，EPS 分別為 0.64/0.77/0.97 元/股，對應 PE 分別為 60.29/50.08/39.97 倍，維持“買入”評級。4.2 石頭科技石頭科技 公司作為掃地機器人的行業龍頭，內外銷均快速成長中，石頭當前在全球各地區的市占率穩步提升中，市場版圖進一步擴大加深。公司從 2024 年以來持續加快歐洲銷售模式從經銷向自營模式轉型，此前公司在歐洲市場的經銷模式毛利率較高，為公司的前期發展保證了較高的盈利

60、質量，而現在向自營模式轉型，一方面有利于維護國外渠道，本土化運營效率更高，可以根據地區去做針對性投放和價格策略，另一方面，有利于公司收入和利潤規模的擴大，收入增速加快，對公司整體利潤率的貢獻也是正面的。內銷市場上，清潔電器作為近年來行業增速最快的品類之一，清潔剛需和人工替代的屬性有效戳中消費者痛點。明年家電國補優惠延續的預期下，清潔電器仍有望維持較快的銷量增速，同時為公司提供了更強的業績彈性。我們預計公司 2024-2026 年實現營收 119.45/145.35/165.64 億元，歸母凈利潤19.77/21.83/24.99 億 元，EPS 分 別 為 10.70/11.37/13.15

61、元/股，對 應 PE 分 別 為17.24/16.23/14.03 倍，維持“買入”評級 4.3 海爾智家海爾智家 公司全球化布局領先，依靠自有品牌出海與并購品牌協同開拓海外市場，并且不斷深化全球供應鏈布局，在巴基斯坦推出的太陽能空調能夠實現日間零電費，有效應對當地電價上漲的問題，滿足消費者在節能、經濟性的需求，在埃及開工建設新工廠，以及在印度、巴基斯坦、泰國等地的工廠強化本土制造能力，打造在全球供應鏈中的先發優勢，并且根據當地市場來調整產品結構，進一步增強了本土化競爭優勢。2023 年，公司在巴基斯坦和泰國市場份額位居第一，同時在東南亞和西歐的零售渠道中也實現了品牌份額增長。目前公司海外業務

62、已經進入良性發展期，成功實現了多品牌、跨產品、跨區 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -20-請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 域的全球化布局。另一方面，公司在家電的高端化建設也同樣高瞻遠矚，我國缺乏本土的高端家電品牌，海爾將高端子品牌卡薩帝和場景品牌三翼鳥聯合，聚焦在家電家居一體化解決方案、全流程數字化服務和智慧生活等方面的體驗，提升成套家電銷售效率，實現了更高的客單價和市場轉化率。我們預計公司 2024-2026 年實現營業收入 2859.81/3004.30/3157.30 億元，歸母凈利潤187.41/213.27/231.73

63、 億 元，EPS 分 別為 2.00/2.27/2.47 元/股，對 應 PE 分 別 為13.60/11.95/11.00 倍，維持“買入”評級。5 風險提示風險提示 市場競爭加劇，終端需求不及預期，原材料價格波動，核心零部件短缺。此報告僅供內部客戶參考 此報告僅供內部客戶參考-21-請務必閱讀正文之后的免責條款部分 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業研究報告 投資評級系統說明投資評級系統說明 以報告發布日后的 612 個月內，所評股票/行業漲跌幅相對于同期市場指數的漲跌幅度為基準。類別類別 投資評級投資評級 評級說明評級說明 股票投資評級 買入 投資收益率超越滬深 300 指數 15%

64、以上 增持 投資收益率相對滬深 300 指數變動幅度為 5%15%持有 投資收益率相對滬深 300 指數變動幅度為-10%5%賣出 投資收益率落后滬深 300 指數 10%以上 行業投資評級 領先大市 行業指數漲跌幅超越滬深 300 指數 5%以上 同步大市 行業指數漲跌幅相對滬深 300 指數變動幅度為-5%5%落后大市 行業指數漲跌幅落后滬深 300 指數 5%以上 免責聲明免責聲明 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格，作者具有中國證券業協會注冊分析師執業資格或相當的專業勝任能力。本報告僅供財信證券股份有限公司客戶及員工使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司當然客戶。

65、本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發送，概不構成任何廣告。本報告信息來源于公開資料，本公司對該信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本公司對已發報告無更新義務，若報告中所含信息發生變化，本公司可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司及本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此作出的任何投資決策與本公司及本公司

66、員工或者關聯機構無關。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人（包括本公司客戶及員工）不得以任何形式復制、發表、引用或傳播。本報告由財信證券研究發展中心對許可范圍內人員統一發送，任何人不得在公眾媒體或其它渠道對外公開發布。任何機構和個人（包括本公司內部客戶及員工）對外散發本報告的，則該機構和個人獨自為此發送行為負責，本公司保留對該機構和個人追究相應法律責任的權利。財信證券研究發展中心財信證券研究發展中心 地址：湖南省長沙市芙蓉中路二段 80 號順天國際財富中心 28 層 郵編：410005 電話：0731-84403360 傳真：0731-84403438