可選消費行業投資策略：可選消費防御專題布局低估值尋找新亮點-220314（50頁）.pdf

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1、家用電器家用電器 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1 / 52 可選消費可選消費 2022 年 03 月 14 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持） 行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：聚源 年度投資策略_順應可選消費新營銷方向：從錦上添花到舉足輕重-2021.11.24 可選消費防御專題可選消費防御專題：布局低估值，尋找新亮點布局低估值，尋找新亮點 行業投資策略行業投資策略 站在當前時點看站在當前時點看 2022 年，年，可選消費板塊可選消費板塊挑戰與機遇并存，黑暗中仍有亮點挑戰與機遇并存，黑暗中仍有亮點 回顧回顧 2021 年，年，原材料價格上漲、海運運力緊張、海運費用上漲、地

2、產景氣下降等不利因素為可選消費行業帶來了諸多挑戰。站在當前時點看可選消費板塊仍存在諸多負面因素，具體來看： （1）市場風險偏好下降帶動可選消費板塊估值下降； （2）后續原材料價格走勢不確定性較強； （3）地產銷售端數據走弱態勢延續； （4）海外需求恢復存疑；海運運價走勢不明朗，出海企業盈利能力改善的邏輯有待進一步觀察。 展望展望 2022 年，年，我們認為挑戰與機遇并存，黑暗中仍有亮點： （1）增長穩健且長期發展競爭壁壘較高的優質標的性價比逐步顯現， 提供合適布局機會。 （2） 房地產預期放松等利好政策頻出，行業結構性增長和估值修復機會有望顯現。 （3）2022Q2 進入低基數、海運價格有所松

3、動，海運運力增加或緩解出海企業業績壓力。 （4）供給缺口、俄烏沖突下短期文化紙價格溫和上漲態勢有望持續、天然鉆毛坯漲價潮背景下培育鉆石有望受益，預計文化紙制造企業和培育鉆石龍頭企業將迎來周期性機遇。白電白電方面，方面， 盈利能力受原材料影響較大， 建議關注國際局勢趨于緩和， 大宗商品供給改善下的原材料價格企穩回落，期待成本改善+地產預期放松下白電龍頭復蘇機會。 防御主線一：布局低估值，尋找新亮點防御主線一：布局低估值，尋找新亮點 建議關注基本盤業務穩定、新拓業務有望持續提供較高增長并且估值進入安全投資邊際的企業。 （1）家電板塊中，推薦核心主業龍頭地位穩固，新能源、LED 駛入快車道的公牛集團

4、公牛集團； 新能源風口下關注優質家電上游企業， 推薦三花智控三花智控， 受益標的盾盾安環境和德昌股份安環境和德昌股份；推薦基本面穩定，低估值的 JS 環球生活環球生活。此外，也看好渠道改革落地、吹風機份額預期修復的飛科電器飛科電器。 （2）家居板塊中，推薦市場份額提升路徑清晰的歐派家居、顧家家居、敏華控股歐派家居、顧家家居、敏華控股；推薦內部管理優化、經營改善的定制龍頭索索菲亞菲亞； 推薦自主品牌零售高速增長的喜臨門喜臨門； 推薦核心業務穩健增長， 新業務快速發展的文創龍頭晨光文具晨光文具。 （3）紡服板塊中，建議布局 2022 年基本面穩定、有望形成預期差的運動服飾領域各環節龍頭公司，以及高

5、分紅低估值且業績增長穩健的家紡板塊。推薦滔搏、安踏體育、華利集團滔搏、安踏體育、華利集團，且看好家紡龍頭且看好家紡龍頭。 防御主線二：仍在左側，關注防御主線二：仍在左側，關注 2022Q2 后海外業務反彈后海外業務反彈 2022Q2 外銷市場將進入低基數，建議關注出海企業外銷業務邊際改善。推薦內銷持續超預期、 外銷預期逐季度改善的石頭科技石頭科技； 推薦掃地機劣勢補齊、 營收端壓力有望緩解的安克創新安克創新；推薦內銷摩飛品牌持續推新下恢復較高增長，外銷預期改善的新新寶股份寶股份。推薦缺芯影響減弱，低基數下銷售預期延續高增的極米科技。極米科技。 周期性布局：關注文化紙、培育鉆石龍頭周期性布局機遇

6、周期性布局：關注文化紙、培育鉆石龍頭周期性布局機遇 受供應鏈擾動和俄烏局勢惡化影響，預計短期內文化紙漲價態勢將延續，以及天然鉆毛利漲價背景下培育鉆石有望受益。推薦成本優勢突出，盈利能力預期改善的文化紙龍頭太陽紙業。太陽紙業。推薦加速擴產、強業務協同的培育鉆石龍頭力量鉆石。力量鉆石。 風險提示：風險提示：疫情影響線下零售、原材料價格大幅波動、海運運價維持高位等。 -34%-26%-17%-9%0%9%2021-032021-072021-11家用電器滬深300-26%-17%-9%0%9%17%2021-032021-072021-11紡織服裝滬深300-26%-17%-9%0%9%17%202

7、1-032021-072021-11輕工制造滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 行業投資策略行業投資策略 行業研究行業研究 行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2 / 52 目目 錄錄 1、 核心觀點 . 5 2、 當前時點看可選板塊尚有多方面挑戰 . 6 2.1、 市場風險偏好下降：投資者避險情緒上升，大盤及可選消費板塊估值下降 . 6 2.2、 利潤端承壓：上游原材料價格維持高位，影響下游消費板塊毛利率 . 7 2.3、 地產環境隱憂：數據端表現不佳，景氣度呈下行趨勢 . 8 2.4、 出口端隱憂：海外需求疲軟，海運

8、運價仍處高位 . 9 3、 黑暗中尋亮點，可選消費板塊仍存布局機會 . 10 3.1、 估值已形成階段性底部，優質標的性價比顯現，提供布局時點 . 10 3.2、 利好政策頻出，行業結構性增長和估值修復機會逐步顯現 . 11 3.2.1、 地產政策放松預期持續，關注家居、白電板塊估值修復機會 . 11 3.2.2、 全球政策加碼新能源車滲透，看好家電上游零部件企業結構性增長機會 . 12 3.2.3、 以史為鑒，關注新一輪家電補貼政策和家具家裝下鄉政策帶來的估值修復機會 . 14 3.3、 建議關注外銷市場邊際改善因素釋放出海企業業績壓力 . 14 3.4、 原材料和大宗商品價格較高，造紙板塊

9、迎來周期性機會 . 15 4、 防御主線一：布局低估值，尋找新亮點 . 18 4.1、 家電行業：關注低估值穩增長標的 . 18 4.1.1、 公牛集團：核心主業龍頭地位穩固，新能源、LED 逐漸駛入快車道 . 18 4.1.2、 三花智控：核心閥件主業行業地位穩固，看好汽零業務訂單持續放量 . 20 4.1.3、 盾安環境：業務剝離、格力入局緩解經營壓力，新能源提供亮點 . 21 4.1.4、 JS 環球生活：SharkNinja 基本面穩定，關注盈利能力恢復彈性 . 22 4.1.5、 德昌股份：吸塵器主業穩定增長，EPS 電機業務站上國產替代風口 . 23 4.1.6、 飛科電器：渠道改

10、革已成，剃須刀主業穩健、吹風機份額修復可期 . 24 4.2、 輕工行業：關注基本盤穩定、估值較低標的. 26 4.2.1、 顧家家居：內部管理改善，內銷穩健增長，大家居穩步推進 . 26 4.2.2、 歐派家居：整裝、衣柜發力，業績穩健增長，份額持續提升 . 27 4.2.3、 索菲亞：內部管理優化，經營改善有望帶動估值修復 . 27 4.2.4、 喜臨門：床墊賽道優質，品類協同、渠道拓展推動份額提升 . 28 4.2.5、 敏華控股：內銷高增，估值有望修復. 28 4.2.6、 晨光文具：傳統核心業務增長穩健，新業務盈利能力有望提升 . 29 4.3、 紡服行業：把握處于估值低位的細分領域

11、龍頭公司 . 30 4.3.1、 滔搏：國際品牌業績改善、拓展新客戶&市場，靜待新財年業績復蘇 . 31 4.3.2、 安踏體育：主品牌有望穩步度過高基數期，斐樂經營向好，預計將形成預期差 . 34 4.3.3、 華利集團：逆勢擴張，份額提升 . 37 4.3.4、 穩健醫療：消費板塊維持較快增速，醫療板塊基數恢復正常 . 38 4.3.5、 家紡板塊：穩健增長，估值底部 . 38 5、 防御主線二：仍在左側，關注 2022Q2 后海外業務反彈 . 40 5.1、 石頭科技：Q1 凈利率預計環比改善，看好 Q2 外銷恢復、逐季改善 . 40 5.2、 極米科技：缺芯影響減弱，4 月低基數下看好

12、銷售延續高增 . 42 5.3、 安克創新：營收端壓力或逐步緩解，等待海運緩解下盈利修復 . 43 5.4、 新寶股份：內銷洗地機上新注入新動力，靜待外銷業務改善 . 44 6、 周期性布局：關注文化紙、培育鉆石龍頭周期性布局機遇 . 45 6.1、 太陽紙業：文化紙漲價態勢積極，公司盈利能力迎來邊際修復 . 45 6.2、 力量鉆石：天然鉆毛坯國際供應中斷、漲價放大供需缺口，培育鉆石受益 . 45 rXsYyU8WjYwVbR8Q6MmOqQtRnPiNrRoNkPrQmQ6MpPzQwMqQrMuOqMmQ行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3 / 52 7、

13、 白電板塊：等待原材料價格企穩回落帶來的投資機會 . 49 8、 風險提示 . 50 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 從市場表現看，2022 年 3 月以來兩市均呈現快速下跌趨勢 . 6 圖 2： 從市場表現看，2022/1/4-/3/9 家用電器/輕工制造/紡織服裝指數在各行業指數下跌排名中位列第 6/13/20 . 7 圖 3： 2021Q2、2021Q3 受原材料價格上漲影響各消費板塊毛利率下滑明顯 . 7 圖 4： 2021H2 商品房住宅銷售面積連續 6 個月同比增速為負 . 8 圖 5： 2022 年 1-2 月，Top100 房企全口徑銷售規模同比下降 40%+，走弱態勢延續 . 8

14、 圖 6： 2021H2 單月 100 大中城市住宅類用地成交規劃建筑面積連續 6 個月同比下降 18%+，2022 年 1-2 月下行趨勢延續 . 8 圖 7： 2021H2 房地產開發資金同比持續下降 . 9 圖 8： 2021M4 后單月房屋住宅新開工面積同比均為負 . 9 圖 9： 高基數疊加海外消費需求走弱致 2021 年 11 月以來我國出口增速環比下降明顯 . 9 圖 10： 海運運價仍處于高位震蕩態勢，短期內較難恢復到疫情前水平 . 10 圖 11： 家電/紡服/輕工板塊價值股與成長股的估值已經在相對底部，提供合適布局時點 . 11 圖 12： 2009-2011 年全國性推廣

15、家電補貼政策期間白電板塊估值提升明顯 . 14 圖 13： 2021Q2 以來亞馬遜電商收入增速逐漸放緩 . 15 圖 14： 2022 年 2 月節后運價有所松動 . 15 圖 15： 預期 2022 春節后 12 周運力供給得到較大補充. 15 圖 16： 截至 2022 年 3 月 9 日，紙漿價格已持續上漲至歷史較高水平 . 16 圖 17： 2022 年初至今，天然氣期貨價格漲幅較大 . 16 圖 18： 海運成本仍處于較高位置 . 16 圖 19： 2022 年雙膠紙和銅版紙價格整體溫和上漲 . 17 圖 20： 2021Q4 文化紙進口總量呈邊際下降趨勢. 17 圖 21： 20

16、22 年 1-2 月文化紙企業和社會庫存尚處于低位 . 18 圖 22： 2022 年 2 月雙膠紙和銅版紙開工負荷率較低 . 18 圖 23： 2021Q4 文化紙出口逐步恢復 . 18 圖 24： 2021 年公牛轉換器、墻開阿里渠道維持較高增長 . 19 圖 25： 公牛轉換器、墻開阿里渠道市場份額行業領先. 19 圖 26： 中低價位市場中公牛市占率已位列行業前列 . 20 圖 27： 公牛新能源電連接產品市占率呈上升趨勢 . 20 圖 28： 三花智控三大閥件內銷市占率領先行業 . 20 圖 29： 盾安環境和三花智控在電子膨脹閥、截止閥、四通閥三大閥件市場競爭優勢明顯 . 22 圖

17、 30： 2021 年 Shark 掃地機美亞維持超 100%增長 . 23 圖 31： 2021 年以來 Shark 掃地機美亞市占率持續提升 . 23 圖 32： 公司不斷優化吸塵器產品結構，2018-2020 年吸塵器水機銷售額逐年遞增 . 24 圖 33： 2021 年 12 月以來飛科品牌剃須刀阿里渠道 GMV 增速明顯提升，快于飛利浦 . 25 圖 34： 2022 年 2 月飛科品牌剃須刀阿里渠道市占率超過飛利浦 . 25 圖 35： 阿迪達斯 2021Q2-2022Q1（1+2 月累計）中國線上阿里渠道 GMV 同比增速的下滑幅度整體呈收窄趨勢 . 31 圖 36： 2021H

18、2 以來，Nike 線上阿里渠道 GMV 月同比增速收窄，2022 年 1-2 月下滑主要系高基數影響 . 32 圖 37： Nike 線上阿里渠道 GMV 周同比增速已有較大改善 . 32 圖 38： 阿迪達斯簽約中國單板滑雪運動員蘇翊鳴 . 32 圖 39： 耐克簽約中國單板滑雪運動員蔡雪桐 . 32 行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4 / 52 圖 40： 滔搏與耐克開設亞洲最大耐克旗艦店 . 33 圖 41： 滔搏成為耐克在中國首個落地概念店的零售商. 33 圖 42： 北京東奧營銷下公司估值得到提升 . 34 圖 43： 安踏線上阿里渠道運動鞋服 G

19、MV 同比增速大幅提升 . 35 圖 44： 安踏線上抖音渠道 GMV 不斷提升 . 35 圖 45： 高基數下 FILA 線上阿里渠道運動鞋服 GMV 增速較穩定 . 36 圖 46： 斐樂線上抖音渠道 GMV 不斷提升 . 36 圖 47： 家紡龍頭營收復合增速穩步增長（單位：億元） . 39 圖 48： 家紡龍頭歸母凈利潤復合增速穩步增長（單位：億元） . 39 圖 49： 營銷費用投放效果顯著，2021 年 9 月份以來公司阿里渠道市占率持續提升 . 41 圖 50： 受海運和疫情影響，2021 年 4 月份以來公司美亞渠道 GMV 增速明顯下滑 . 41 圖 51： 公司缺芯影響有限

20、，2021 年 11 月公司阿里渠道 GMV 增速達 77.4% . 42 圖 52： 2021 年以來公司阿里渠道市占率穩中有升 . 43 圖 53： 天然鉆石毛坯漲價趨勢持續，2022/1/1 -3/11 成品鉆價格指數累計上漲 12.4% . 46 圖 54： 俄羅斯 2021 年天然鉆石產量預計占全球的 32% . 46 圖 55： ALROSA2021 年天然鉆石產量預計占全球 28% . 46 圖 56： 2021 年培育鉆石拋光零售均價從 35%下降至 30%，批發均價下降到 14% . 47 圖 57： 2022 年 1 月印度培育鉆石毛坯進口額為 153 百萬美元，同比增長

21、77.34%，滲透率環比提升 5.3pct 至 11.2% . 47 圖 58： 2021 年美國和中國鉆石首飾電商銷售額的占比持續增長 . 47 圖 59： 2022 年 1 月印度培育鉆石毛坯出口額為 122 百萬美元，同增+70.06%，滲透率環比提升 0.1pct 至 5.6% . 48 圖 60： 白電板塊毛利率水平受原材料價格影響較大，并且滯后原材料價格變化約兩個季度 . 50 表 1： 2021Q4 以來各政府機構釋放地產維穩信號，地產政策預期進一步放松 . 11 表 2： 全球各國政策持續加碼推動新能源車滲透，2022 年以來我國多地積極響應提出相關指導意見 . 13 表 3：

22、 SharkNinja 新品在亞馬遜美國站、英國站、德國站已占據一定市場份額 . 23 表 4： 家電行業推薦標的及受益標的（防御主線一） . 26 表 5： 輕工行業推薦標的及受益標的 . 30 表 6： 2021Q4 線下流水在核心門店改擴導致部分流水缺失背景下仍有正增長 . 36 表 7： 華利集團絕大部分原材料是由主要客戶指定的原材料供應商提供 . 37 表 8： 紡服行業推薦標的及受益標的 . 40 表 9： 家電行業推薦標的及受益標的（防御主線二） . 44 表 10： 2021 年培育鉆石收入 1.97 億元，同比增長 428.11%，收入占比超越金剛石單晶、微粉成為公司第一大業

23、務 48 表 11： 建議關注周期受益的太陽紙業、力量鉆石 . 49 表 12： 建議關注后期成本修復下的海爾智家、美的集團、格力電器 . 50 行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5 / 52 1、 核心觀點核心觀點 回顧 2021 年，原材料價格上漲、海運運力緊張、海運費用上漲、地產景氣下降等不利因素為可選消費行業帶來了諸多挑戰，盈利能力承壓更是壓制著可選消費板塊整體估值。站在當前時點看可選消費板塊仍存在挑戰，具體來看：站在當前時點看可選消費板塊仍存在挑戰，具體來看： （1）疫情反復，近期俄烏沖突進一步加劇了全球經濟環境的惡化，市場風險偏好下降帶動了可選消費板

24、塊估值下降； （2） 當前上游原材料和大宗商品價格仍處高位， 俄烏沖突導致供給缺口進一步造成了大宗商品價格高位震蕩，展望后續原材料價格走勢不確定性較強；（3）2021 年下半年以來地產景氣度持續下行，疊加地產信用事件，地產后周期板塊整體承壓。當前時點看地產銷售端數據走弱態勢延續，估值修復邏輯有待進一步考證；（4） 海外市場不確定性仍較強， 一方面通脹、 地緣政治沖突等造成全球經濟下行，海外需求恢復存疑；另一方面美國港口擁堵或使得海運費短期缺乏持續下降空間，因此出海企業盈利能力改善的邏輯有待進一步觀察。 展望展望 2022 年，我們認為挑戰與機遇并存，黑暗中仍有亮點： （年，我們認為挑戰與機遇并

25、存，黑暗中仍有亮點： （1）增長穩健且長）增長穩健且長期發展競爭壁壘較高的優質標的性價比逐步顯現，期發展競爭壁壘較高的優質標的性價比逐步顯現，當前無論是基本盤穩固的優質龍頭股，還是成長股，估值均處于相對底部。提供了合適的布局時點。 （2）利好政策頻）利好政策頻出，行業結構性增長和估值修復機會有望顯現。出，行業結構性增長和估值修復機會有望顯現。例如地產維穩信號明顯，家電、家居等后周期板塊估值有望得到抬升；各地新能源車支持政策不斷，看好已布局新能源零部件業務的企業實現結構性增長；兩會再提智能家電下鄉和以舊換新，提振內需導向下或利好家電板塊估值修復。 （3）外銷市場邊際改善因素或緩解出海企業業績）外

26、銷市場邊際改善因素或緩解出海企業業績壓力。壓力。一方面 2022Q2 后外銷市場將進入低基數， 出海企業營收端壓力或逐季度得到釋放； 另一方面當前海運價格有所松動， 海運運力增加或將暫時緩解企業出海壓力。（4）供給缺口、俄烏沖突下短期文化紙價格溫和上漲態勢有望持續、天然鉆毛坯漲）供給缺口、俄烏沖突下短期文化紙價格溫和上漲態勢有望持續、天然鉆毛坯漲價潮背景下培育鉆石有望受益，價潮背景下培育鉆石有望受益，預計文化紙制造企業和培育鉆石龍頭企業將迎來周期性機遇?；谏鲜鎏魬鹬械臋C遇，我們認為當前可選消費板塊存在以下幾點投資基于上述挑戰中的機遇，我們認為當前可選消費板塊存在以下幾點投資機遇：機遇： 防御

27、主線一：布局低估值，尋找新亮點防御主線一：布局低估值，尋找新亮點 建議關注基本盤業務穩定、新拓業務有望持續提供較高增長并且估值進入安全投資邊際的企業。 家電板塊中，家電板塊中，推薦兩大核心主業龍頭地位穩固，新能源充電業務、LED 照明業務逐漸駛入快車道的公牛集團公牛集團；新能源風口下涌現了許多優質家電上游企業，推薦傳統制冷閥件行業地位穩固，新能源熱管理業務訂單持續放量的三花智控三花智控，同樣看好閥件業務穩中向好、經營改善、新能源熱管理業務有望放量的盾安環境盾安環境以及吸塵器代工主業穩定增長、 EPS 電機站上新能源風口的德昌股份德昌股份； 推薦基本面穩定， 目前估值已處于歷史低位的 JS 環球

28、生活環球生活。此外，也建議關注渠道改革落地、剃須刀主業穩健、吹風機份額預期修復的飛科電器飛科電器。 家居板塊中，家居板塊中，龍頭公司品類、渠道不斷擴張，市場份額提升路徑清晰，推薦歐派歐派家居、顧家家居、敏華控股家居、顧家家居、敏華控股；推薦內部管理優化、經營改善的定制家居龍頭索菲亞索菲亞，目前估值處于底部， 看好政策風險趨穩后估值回升； 床墊賽道優質， 推薦自主品牌零售高速增長的喜臨門喜臨門。 此外， 我們也長期看好核心業務穩健增長， 新業務快速發展的文創龍頭晨光文具晨光文具。 紡服板塊中，紡服板塊中，建議布局估值在歷史低位，2022 年基本面穩定、有望形成預期差行業投資策略行業投資策略 請務

29、必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6 / 52 的運動服飾領域各環節龍頭公司，以及高分紅低估值且業績增長穩健的家紡板塊。推薦滔搏、安踏體育、華利集團滔搏、安踏體育、華利集團，且看好家紡龍頭，且看好家紡龍頭。 防御主線二：防御主線二：仍在左側，關注 2022Q2 海外業務反彈 此前提到 2022Q2 外銷市場將進入低基數， 因此建議關注出海企業外銷業務邊際改善， 但仍需注意原材料價格和海運運價對盈利能力的影響。 推薦內銷持續超預期、外銷預期逐季度改善的石頭科技石頭科技；推薦掃地機劣勢補齊、營收端壓力有望緩解的安安克創新克創新； 推薦內銷摩飛品牌持續推新下恢復較高增長， 外銷預期改善的新寶股份新

30、寶股份。 此外，我們也推薦缺芯影響減弱，低基數下銷售預期延續高增的極米科技。極米科技。 周期性布局：關注文化紙、培育鉆石龍頭周期性布局機會周期性布局：關注文化紙、培育鉆石龍頭周期性布局機會 此前提到受供應鏈擾動和俄烏局勢惡化影響，預計短期內文化紙漲價態勢將延續， 以及天然鉆漲價延續背景下培育鉆石有望受益。 推薦成本優勢明顯， 盈利能力預期邊際改善的文化紙龍頭太陽紙業。太陽紙業。推薦加速擴產、強業務協同的培育鉆石龍頭力力量鉆石。量鉆石。 最后， 白電板塊建議等待原材料價格企穩回落帶來的投資機會。 建議關注國際局勢趨于緩和，大宗商品供給改善下的原材料價格企穩回落，期待成本改善+地產預期放松下白電板

31、塊復蘇機會，推薦白電龍頭海爾智家、美的集團、格力電器。海爾智家、美的集團、格力電器。 2、 當前時點看可選板塊尚有多方面挑戰當前時點看可選板塊尚有多方面挑戰 目前尚有諸多不利因素壓制可選消費板塊基本面改善，具體來看：一是疫情反復、 全球經濟環境惡化等影響下， 投資者避險情緒上升， 大盤與可選消費板塊估值雙降；二是當前上游原材料和大宗商品價格高企，處于產業鏈下游的消費板塊毛利率承壓；三是 2021 年下半年地產降溫迅速，悲觀情緒對地產下游家電家居估值形成壓制；四是通脹、疫情等抑制了海外市場需求，疊加海運價格仍處高位，出口受擾動。 2.1、 市場風險偏好下降：投資者避險情緒上升市場風險偏好下降：投

32、資者避險情緒上升，大盤及可選消費板塊估，大盤及可選消費板塊估值下降值下降 2022 年以來，受美聯儲加息預期、對國內經濟增速放緩的擔憂、俄烏地緣關系以及疫情反復的多重利空因素影響， 投資者避險情緒上升、 風險偏好下降， 大盤整體估值下降。從市場漲跌幅表現看，2022 年 1 月 4 日-3 月 9 日上證指數/深證成指/滬深 300 指數大幅下跌，尤其 3 月以來兩市均呈快速下跌趨勢，截至 2022 年 3 月 9 日上證指數/深證成指/滬深 300/恒生指數跌幅分別為-5.95%、 -10.02%、 -7.76%、 -9.18%。 圖圖1：從市場表現看，從市場表現看，2022 年年 3 月以

33、來兩市均呈現快速下跌趨勢月以來兩市均呈現快速下跌趨勢 數據來源：Wind、開源證券研究所 -30%-10%10%30%上證指數深證成指滬深300恒生指數行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7 / 52 從可選消費各板塊的漲跌幅表現看，2022 年 1 月 4 日-3 月 9 日家用電器、輕工制造、紡織服裝指數下跌 18.85%、13.94%、8.64%，在各行業指數下跌排名中位列第6、13、20 名。 圖圖2：從市場表現看，從市場表現看，2022/1/4-/3/9 家用電器家用電器/輕工制造輕工制造/紡織服裝指數在各行業指數下跌排名中位列第紡織服裝指數在各行業指數

34、下跌排名中位列第 6/13/20 數據來源：Wind、開源證券研究所 2.2、 利潤端承壓：上游原材料價格維持高位，影響下游消費板塊毛利率利潤端承壓：上游原材料價格維持高位，影響下游消費板塊毛利率 2021 年以來，疫情影響下海外產能受限，全球范圍內上游資源的供需錯配持續推動著原材料價格上漲。塑料、鋼材、鋁材、銅材、棉花、紙漿等與消費板塊密切相關的原材料價格普遍上漲， 并且 2021Q2、 2021Q3 漲幅最為明顯。 我們提取了行業分類下各可選消費板塊的毛利率漲跌幅數據以探究原材料大幅上漲背景下可選消費板塊的毛利率走勢情況。 可以發現 2021Q2、 2021Q3 在原材料漲幅最為明顯的期間

35、， 各可選消費板塊毛利率跌幅也較為明顯。消費作為下游行業價格傳導性較弱，受原材消費作為下游行業價格傳導性較弱，受原材料漲價影響也較大，當前時點看原材料仍處高位震蕩態勢，短期內消費板塊盈利能料漲價影響也較大，當前時點看原材料仍處高位震蕩態勢，短期內消費板塊盈利能力或仍有所承力或仍有所承壓。壓。 圖圖3：2021Q2、2021Q3 受原材料價格上漲影響各消費板塊毛利率下滑明顯受原材料價格上漲影響各消費板塊毛利率下滑明顯 數據來源：Wind、卓創資訊、開源證券研究所 -25%-20%-15%-10%-5%0%板塊毛利率漲跌幅板塊毛利率漲跌幅2020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2

36、2021Q3SW冰箱SW冰箱0.13%-0.26%0.52%0.15%0.43%-0.19%SW空調SW空調-6.25%-3.10%4.46%0.26%-1.22%-0.44%SW洗衣機SW洗衣機-1.94%-0.74%-9.38%-0.74%-12.00%-10.81%SW小家電SW小家電-0.02%-1.27%-3.53%-0.25%-2.17%-2.11%SW家電零部件SW家電零部件0.25%1.62%-2.87%-0.57%-1.25%-6.54%SW彩電SW彩電1.74%-0.37%-1.16%0.55%-0.80%-0.49%SW紡織制造SW紡織制造0.99%8.11%-2.47%

37、2.62%-5.92%-8.39%SW服裝家紡SW服裝家紡-12.73%0.68%17.79%15.85%14.88%0.26%SW家具SW家具-1.80%-0.07%-4.39%-0.20%-5.85%-5.76%原材料價格漲跌幅原材料價格漲跌幅2020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3塑料價格指數塑料價格指數-9.39%4.09%34.73%43.17%54.99%37.78%鋼材價格指數鋼材價格指數-10.27%-2.09%7.15%25.59%50.07%44.11%鋁材價格指數鋁材價格指數-1.22%1.29%5.94%16.92%31.63%29.28

38、%銅材價格指數銅材價格指數-6.31%10.07%16.84%23.75%36.85%24.33%棉花價格指數棉花價格指數-22.23%-8.04%11.21%19.96%35.70%42.13%針葉漿價格針葉漿價格-10.97%-0.51%6.93%49.20%47.77%35.37%闊葉漿價格闊葉漿價格-23.96%-10.79%-2.71%42.24%38.43%31.58%行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8 / 52 2.3、 地產環境隱憂：數據端表現不佳，景氣度呈下行趨勢地產環境隱憂：數據端表現不佳，景氣度呈下行趨勢 從數據上看，從數據上看，2021

39、 年下半年以來地產景氣度持續下行，疊加地產信用事件，地年下半年以來地產景氣度持續下行，疊加地產信用事件，地產后周期板塊整體承壓。當前時點看地產銷售端數據走弱態勢延續，估值修復有待產后周期板塊整體承壓。當前時點看地產銷售端數據走弱態勢延續，估值修復有待進一步考證。進一步考證。具體來看： （1）銷售端：）銷售端：2021H1 商品房住宅銷售延續 2020 年火熱態勢，但銷售面積同比增速逐月放緩；2021H2 房地產市場降溫明顯，商品房住宅銷售面積連續 6 個月同比增速為負。根據克而瑞數據，2021 年 Top100 房企銷售規模整體也保持前高后低走勢，2022 年 1-2 月走弱態勢延續，全口徑銷

40、售規模同比下降 40%+。 圖圖4：2021H2 商品房住宅銷售面積連續商品房住宅銷售面積連續 6 個月同比增速個月同比增速為負為負 圖圖5：2022 年年 1-2 月，月，Top100 房企全口徑銷售規模同比房企全口徑銷售規模同比下降下降 40%+，走弱態勢延續，走弱態勢延續 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：克爾瑞、開源證券研究所 （2）資金端）資金端：2021 年房地產行業面臨整體信用環境收縮，2021H2 房地產開發資金同比持續下降，房企融資困難疊加銷售走弱，行業信用風險增大。 （3）拿地端：）拿地端：受行業資金面收緊和銷售端走弱影響，房企拿地決策更為謹慎，2021H2單月

41、100大中城市住宅類用地成交規劃建筑面積連續6 個月同比下降 18%+， 2022 年 1-2 月合計同比下降 60%+，下行趨勢明顯。 圖圖6：2021H2 單月單月 100 大中城市住宅類用地成交規劃建筑面積連續大中城市住宅類用地成交規劃建筑面積連續 6 個月同比下降個月同比下降18%+，2022 年年 1-2 月下行趨勢延續月下行趨勢延續 數據來源：Wind、開源證券研究所 （4）新開工端：）新開工端：2021 年 4 月以后，單月房屋住宅新開工面積同比增速均為負，且 2021H2 下滑幅度擴大， 單月同比下降處于 14%-34%之間， 全年同比下降約 11%，-30%-20%-10%0

42、%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,0002020M32020M42020M52020M62020M72020M82020M92020M102020M112020M122021M32021M42021M52021M62021M72021M82021M92021M102021M112021M12當月商品房住宅銷售面積（萬平）YOY-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%2021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-02全口徑銷售規模同比操盤口徑銷售規模同比權益口徑銷售規模同比-80%-6

43、0%-40%-20%0%20%40%60%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000100大中城市:成交土地規劃建筑面積:住宅類用地:當月值（萬平）YOY行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9 / 52 走弱態勢明顯；此外，受 2021 年拿地減少影響，預計 2022 年新開工面積將承壓。 圖圖7：2021H2 房地產開發資金同比持續下降房地產開發資金同比持續下降 圖圖8：2021M4 后單月房屋住宅新開工面積同比均為負后單月房屋住宅新開工面積同比均為負 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wi

44、nd、開源證券研究所 2.4、 出口端隱憂：海外需求疲軟，海運運價仍處高位出口端隱憂：海外需求疲軟，海運運價仍處高位 高基數疊加海外消費需求走弱致我國出口增速下滑。高基數疊加海外消費需求走弱致我國出口增速下滑。2022 年 1-2 月中國出口金額同比增速 16.32%，環比 2021 年 12 月下降 4.58pct，出口增速呈現回落趨勢。進一步拆分看消費品出口趨勢，可以發現 2022 年 1-2 月家具、紡服和家電行業出口增速均有不同程度的下滑，我們認為一方面是由于同期基數較高所致，另一方面或系海外消費需求不足。以美國市場為例，受通脹、抵押貸款利率上升等因素影響 2022 年1-2 月美國消

45、費者信心指數下降明顯，已由 2021 年 12 月的 70.6 降至 62.8。疫情影疫情影響之下我國消費品行業尤其是家電行業的供給替代效應明顯，海外消費需求下降將響之下我國消費品行業尤其是家電行業的供給替代效應明顯，海外消費需求下降將對出口占比較大的企業營收產對出口占比較大的企業營收產生一定影響，因此我們認為此次出口增速下滑背后反生一定影響，因此我們認為此次出口增速下滑背后反映出的海外消費信心下降是造成當前相關出海標的估值整體下移的因素之一。映出的海外消費信心下降是造成當前相關出海標的估值整體下移的因素之一。 圖圖9：高基數疊加海外消費需求走弱致高基數疊加海外消費需求走弱致 2021 年年

46、11 月以來我國出口增速環比下降明顯月以來我國出口增速環比下降明顯 數據來源：海關總署、開源證券研究所 海運運價維持高位， 業績端壓力仍存。海運運價維持高位， 業績端壓力仍存。 中國出口集裝箱運價指數顯示， 雖然當前美東航線、美西航線、歐洲航線運價指數上漲趨勢趨緩，但仍處于高位震蕩態勢，因-30%-20%-10%0%10%20%30%05,00010,00015,00020,00025,0002020M32020M42020M52020M62020M72020M82020M92020M102020M112020M122021M32021M42021M52021M62021M72021M8202

47、1M92021M102021M112021M12單月房地產開發資金來源合計（億元）YOY-40%-30%-20%-10%0%10%20%05000100001500020000250002020M32020M42020M52020M62020M72020M82020M92020M102020M112020M122021M32021M42021M52021M62021M72021M82021M92021M102021M112021M12單月房屋住宅新開工面積（萬平）YOY2022.1-22021.1-122021.1-112021.1-102021.1-92021.1-82021.1-72021

48、.1-62021.1-52021.1-42021.1-32021.1-216.32%29.9%31.0%32.2%32.89%33.64%35.09%38.52%40.08%43.86%48.79%68.10%家具及其零件1.8%25.9%30.3%34.7%37.6%41.1%45.8%54.7%62.9%66.8%69.7%118.9%箱包及類似容器24.1%34.7%36.1%37.0%36.0%34.9%32.8%33.1%31.6%28.0%22.0%77.7%服裝及衣著附件5.9%24.0%25.1%25.3%25.4%28.3%33.1%40.6%48.3%51.7%47.7%1

49、19.5%鞋靴21.7%35.2%36.0%35.1%35.1%35.9%35.8%39.1%40.3%35.3%29.6%93.9%家用電器-3.7%49.1%52.8%56.9%59.2%62.6%68.3%78.8%87.3%97.6%116.0%145.7%2021.122021.112021.102021.092021.082021.072021.062021.052021.042021.032021.022021.0120.9%21.7%26.9%27.95%25.45%19.20%32.05%27.71%32.08%30.43%154.60%24.60%家具及其零件-4.0%1.

50、9%14.4%15.8%16.5%9.3%25.3%50.5%59.6%48.9%384.2%27.6%箱包及類似容器24.2%28.9%44.8%43.6%48.2%31.7%39.2%45.5%47.3%15.0%256.2%-14.5%服裝及衣著附件14.5%22.8%24.7%9.8%8.6%8.2%17.7%37.0%65.0%42.2%320.9%0.0%鞋靴29.3%43.6%35.5%29.9%36.0%22.2%34.6%63.5%59.0%20.6%270.9%-9.6%家用電器17.6%21.8%39.4%38.8%33.2%25.8%47.3%56.5%60.2%83.