【公司研究】內蒙一機-陸戰裝備龍頭：外貿接力內需持續-20200511[23頁].pdf

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1、 - 1 - 市場價格（人民幣） ： 9.95 元 目標價格（人民幣） ：14.20-14.20 元 市場數據市場數據( (人民幣人民幣) ) 總股本(億股) 16.90 已上市流通 A股(億股) 16.90 總市值(億元) 168.12 年內股價最高最低(元) 9.95/9.21 滬深 300 指數 3960 上證指數 2895 王華君王華君 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130519030002 丁健丁健 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130519060005 ding_ 陸戰裝備龍頭陸戰裝備龍頭：外貿接力，內需持續：外貿接力，內需持續 公司基本情況公司基本

2、情況( (人民幣人民幣) ) 項目項目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 12267 12,681 14,964 17,208 19,273 營業收入增長率 2.5% 3.4% 18.0% 15.0% 12.0% 歸母凈利潤(百萬元) 534 572 679 803 925 歸母凈利潤增長率 1.67% 7.19% 18.59% 18.29% 15.19% 攤薄每股收益(元) 0.316 0.339 0.402 0.475 0.547 每股經營性現金流凈額 0.95 2.22 0.49 0.98 1.38 ROE(歸屬母公司)(攤薄) 6.32% 6.

3、23% 7.12% 7.70% 8.47% P/E 32.92 31.39 24.40 20.63 17.91 P/B 2.08 1.96 1.68 1.54 1.40 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 中國中國坦克坦克裝甲車龍頭：裝甲車龍頭：受益受益外貿接力外貿接力、內需持續內需持續；大股東為軍工混改試點大股東為軍工混改試點 （1）國家唯一的集主戰坦克系列和中重型輪式裝甲車系列為一體的裝備研 制生產基地。 （2）隸屬兵器集團，大股東一機集團近期無償劃轉部分股份至 中兵投資；我們認為此股份劃轉具積極意義。大股東一機集團為軍工企業混 合所有制改革試點。兵器集團還有北京北方車輛集團

4、等裝甲車輛相關單位。 內需持續：新型陸裝內需持續：新型陸裝換裝需求換裝需求：99A 坦克、坦克、15 式輕坦、式輕坦、88 輪式裝甲車等輪式裝甲車等 （1）我國國防軍費有望保持穩步增長，武器裝備是投入重點。我國地緣政 治復雜，需保持強大陸軍，陸軍裝備支出較高。坦克裝甲車輛為陸軍核心裝 備，新型裝備換裝需求持續。 （2）根據公司 2019 年年報披露：在國慶 70 周 年盛大閱兵式中，公司 99A 坦克、15 式輕型坦克、88 輪式裝甲無線電接 入節點車等 66 臺套裝備鐵甲雄風、威武雄壯通過天安門廣場。預計未來幾 年，我國陸軍有望退役部分老舊坦克，逐步換裝 99A坦克等新型裝備。 外貿外貿接力

5、接力：有望：有望迎來小高峰迎來小高峰： VT-4 坦克、坦克、VT-5 輕坦輕坦、輪式步兵戰車輪式步兵戰車等等 未來幾年，預計巴基斯坦、泰國、尼日利亞等我國主要軍貿出口國的 VT-4 主戰坦克、VT-5 輕型坦克和 VN-1 輪式步兵戰車需求向好，支撐外貿需求。 預收款、存貨大幅增長預收款、存貨大幅增長，盈利能力強的外貿盈利能力強的外貿業務業務增長，增長，業績有望業績有望逐步釋放逐步釋放 （1）公司近三年預收款和存貨均大幅度增加。2019 年預收款和存貨分別達 90 億元、36 億元，同比增長 52%和 72%。2016-2018 年，年復合增長率分別 達 112%和 45%。存貨構成以在產品

6、為主，占 76%。 （2）坦克和裝甲車外貿 需求趨勢較好、盈利能力較強，未來公司業績有望逐步釋放。 投資建議投資建議 預 計 2020-2022 年 公 司 歸 母 凈 利 潤 6.8/8.0/9.3 億 元 ， 同 比 增 長 19%/18%/15%，EPS為 0.40、0.48 和 0.55 元，PE為 24、21 和 18 倍。 公司目前在手現金 122 億元，為主流軍工股中估值最低的標的之一?？紤]陸 戰核心總裝資產整體上市的稀缺性和戰略價值，給予公司 2021 年 30 倍 PE，目標市值 240 億，6-12 月目標價 14.20 元，首次給予“買入”評級。 風險風險提示提示 新冠疫

7、情影響超預期，外貿及換裝需求持續性，軍工央企改革低于預期；解 禁風險：2 月 10 日公司有 7.3 億股大額解禁，占解禁前流通股 76%。 0 100 200 300 400 500 600 9.08 9.53 9.98 10.43 10.88 11.33 11.78 12.23 190513 190813 191113 200213 人民幣(元) 成交金額(百萬元) 成交金額 內蒙一機 滬深300 2020 年年 05 月月 11 日日 高端裝備與新材料研究中心高端裝備與新材料研究中心 內蒙一機 (600967.SH) 買入（首次評級） 公司研究公司研究 證券研究報告 公司深度研究 - 2

8、 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 投資要件投資要件 關鍵假設關鍵假設 （1）內需持續：新型陸裝）內需持續：新型陸裝換裝需求換裝需求：99A 坦克、15 式輕坦、88 輪式裝甲車 等。我國國防軍費有望保持穩步增長，武器裝備是投入重點。我國地緣政治復 雜，需保持強大陸軍，陸軍裝備支出較高。坦克裝甲車輛為陸軍核心裝備，新 型裝備換裝需求持續。 （2）外貿需求：有望迎來小高峰：外貿需求：有望迎來小高峰： VT-4 坦克、坦克、VT-5 輕坦、輪式步兵戰車等輕坦、輪式步兵戰車等。 預計未來幾年，巴基斯坦、泰國、尼日利亞等我國主要軍貿出口國的 VT-4 主戰 坦克、VT-5 輕型坦克和 VN-1 輪式步兵戰

9、車需求向好。預計外貿坦克和裝甲車 外貿需求趨勢較好、盈利能力較強，未來公司業績有望逐步釋放。 我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 （1）市場對國防軍工的投入持續性、板塊高估值有所分歧。）市場對國防軍工的投入持續性、板塊高估值有所分歧。我們認為新冠疫情 后國際環境發生重大變化，考慮到 2020 年為“十三五”收官之年，2021-2022 年為“十四五”開局之年，結合國防軍工投入具有一定的客觀規律，國防軍工 板塊相對具有較高的確定性，在確定性下具有一定的估值溢價；同時考慮國防 軍工核心企業極高的戰略價值，較高估值具有一定的合理性。 （2）市場對空軍、海軍、二炮的戰略地位高度重視，但低估了陸軍

10、的重要地位市場對空軍、海軍、二炮的戰略地位高度重視，但低估了陸軍的重要地位 和現代陸軍轉型信息化的力度。和現代陸軍轉型信息化的力度。我們認為，未來我國國防建設的重點是海軍、 空軍和二炮，但作為一個周邊局勢復雜的大國，中國仍然有必要保持強大的陸 軍力量。陸軍信息化是現代陸軍轉型方向。99A 坦克、15 式輕型坦克、88 輪式戰車等新型信息化裝備具有較大換裝需求。 （3）市場擔心公司業績釋放節奏的不確定性。）市場擔心公司業績釋放節奏的不確定性。我們認為公司作為已整體上市的 陸戰裝備龍頭企業，受益外貿接力、內需持續。隨著外貿需求有望迎來小高峰， 公司盈利能力較強的外貿陸戰裝備業務逐步放量，成本逐步攤

11、薄，盈利能力有 望逐步提升。我們認為近期大股東一機集團無償劃轉部分股份至中兵投資，具 積極意義。 股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 陸戰裝備外貿訂單獲得重大突破，國內新型裝備批量列裝，兵器集團資本 運作獲得突破、周邊局勢緊張等。 估值和目標價格估值和目標價格 預 計 2020-2022 年 公 司 歸 母 凈 利 潤 6.8/8.0/9.3 億 元 ， 同 比 增 長 19%/18%/15%，EPS為 0.40、0.48 和 0.55 元，PE為 24、21 和 18 倍。 公司目前在手現金 122 億元，為主流軍工股中估值最低的標的之一?？紤]到 公司作為陸軍裝備龍頭企業（核心軍品總裝資產

12、整體上市）的稀缺性和戰略價 值，以及大股東作為軍工企業混合所有制改革試點、未來具有一定的改革預期； 我們給予公司 2021 年 30 倍 PE，對應目標市值 240 億，6-12 月目標價 14.20 元，首次評級，給予“買入”評級。 投資風險投資風險 新冠疫情影響超預期，外貿及換裝需求持續性，軍工央企改革低于預期；解 禁風險：2 月 10 日公司有 7.3 億股大額解禁，占解禁前流通股 76%。 rQsNpOtQqNmNuNtRvNmQxP7N9R7NmOqQtRoOlOmMtOiNpOnO8OnNwOMYsPvNxNoPzR 公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容

13、目錄 投資要件投資要件 .2 一、坦克裝甲車龍頭：受益外貿接力、內需持續一、坦克裝甲車龍頭：受益外貿接力、內需持續.5 1、國家唯一的主戰坦克和 8x8 輪式戰車研制基地 .5 2、大股東為混改試點，近期無償劃轉部分股份至中兵投資.6 3、近三年業績穩健向上，未來受益外貿接力、內需持續 .7 二、換裝需求：軍二、換裝需求：軍費有望保持穩健增長，坦克和戰車需求持續費有望保持穩健增長，坦克和戰車需求持續 .8 1、我國軍費有望保持穩健增長，武器裝備是投入重點、占比提升 .8 2、我國地緣政治復雜，需保持強大陸軍，陸軍裝備支出持續 .9 3、坦克裝甲車輛為陸軍核心裝備，第三代裝備換裝需求持續 .10

14、 三、外貿需求三、外貿需求推動，坦克出口有望迎來小高峰推動，坦克出口有望迎來小高峰 .12 1、近三年我國軍貿出口額全球占比穩中有升，裝甲車輛占比高.12 2、國際客戶坦克換裝需求加速，預計未來幾年外貿市場新增需求較大 .13 四、盈利能力強的外貿軍品預期較好，業績有望逐步釋放四、盈利能力強的外貿軍品預期較好，業績有望逐步釋放 .17 1、2016-2019 年預收款、存貨同步大幅增加.17 2、母公司業務為支撐，核心外貿軍品盈利能力較強 .17 五、盈利預測與估值：五、盈利預測與估值：6-12月目標市值月目標市值 240 億元億元 .19 六、風險提示：六、風險提示：外貿及換裝需求持續性外貿

15、及換裝需求持續性、軍工央企改革低于預期軍工央企改革低于預期風險風險 .20 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司 99A坦克在國慶 70 周年盛大閱兵式中 .5 圖表 2：96B主戰坦克 .5 圖表 3：VT4 坦克 .5 圖表 4：VN1 輪式戰車 .5 圖表 5：內蒙一機：業務涵蓋軍工、鐵路車輛及零部件、工程機械三大板塊 .6 圖表 6：大股東內蒙一機集團近期無償劃轉部分股份至中兵投資 .6 圖表 7：2016-2019 年公司營業收入穩步增長 .7 圖表 8：2019 年公司歸母凈利潤同比增長 7.2%.7 圖表 9：2019 年公司海外業務營收大幅反彈超預期 .7 圖表 10：2019 年

16、公司毛利率微降、凈利率維持穩定.7 圖表 11：中國國防開支平穩增長，2019 年同比增長 7.5% .8 圖表 12：2012-2017 國防費占 GDP平均比重國別比較 .8 圖表 13：2012-2017 國防費占財政支出平均比重國別比較.8 圖表 14：2010-2017 年國防支出中裝備費占比逐步提升 .9 圖表 15：武器裝備是投入重點，裝備費占比提升至 41% .9 圖表 16：我國陸上邊界綿長，地域政治復雜.9 圖表 17：我國為大陸大國，陸上鄰國眾多、國土面積大 .9 圖表 18：裝甲車輛主要分為履帶式和輪式兩大類，坦克是裝甲車輛中的重要一 公司深度研究 - 4 - 敬請參閱

17、最后一頁特別聲明 員 .10 圖表 19：世界坦克發展歷史：目前以第三代主戰坦克為主力 .10 圖表 20：裝坦克的分類：輕型、中型、重型坦克.10 圖表 21：坦克的分類：主戰坦克、特種坦克. 11 圖表 22：2015 年 5 月俄軍 T-14 阿瑪塔主戰坦克在紅場閱兵上公開亮相. 11 圖表 23：我國正在研發第四代新型主戰坦克. 11 圖表 24：1950-2019 年中國軍貿出口值和全球占比 .12 圖表 25：2019 年中國軍貿出口全球第四 .13 圖表 26：裝甲車輛是我國主要的出口軍品占總量 24%.13 圖表 27：1964-2019 年我國裝甲車輛出口數量 .13 圖表

18、28：巴基斯坦現役坦克和步兵戰車概況.14 圖表 29：2020 年 1月 18 日泰國皇家陸軍武裝部隊日閱兵式 VT-4 壓軸登場 .14 圖表 30：1999-2018 年泰國武器主要采購國家占比 .14 圖表 31：2017-2019 年我國交付泰國的坦克數量.14 圖表 32：泰國、越南現役坦克和步兵戰車概況 .15 圖表 33：孟加拉國現役坦克 .15 圖表 34：孟加拉國緊鄰印度和緬甸.15 圖表 35：緬甸現役坦克 .15 圖表 36：伊朗現役坦克和戰車依然停留在兩伊戰爭結束后的水平，未來換裝需 求迫切 .16 圖表 37：尼日利亞現役坦克 .16 圖表 38：2016-2019

19、 年公司預收款大幅增加.17 圖表 39：2016-2019 年公司存貨增長顯著 .17 圖表 40：2019 年公司在產品和庫存商品大幅增加 .17 圖表 41：公司存貨中在產品占 76%.17 圖表 42：2019 年母公司營業收入占 81% .18 圖表 43：2019 年母公司凈利潤占 90%.18 圖表 44：公司盈利預測與費用率假設 .19 圖表 45：估值比較：公司為主流軍工股中估值最低的標的之一.19 公司深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 一、一、坦克裝甲車龍頭：受益外貿接力、內需持續坦克裝甲車龍頭：受益外貿接力、內需持續 1、國家唯一的主戰坦克國家唯一的主戰坦克

20、和和 8x8 輪式戰車輪式戰車研制基地研制基地 公司是國家唯一的集主戰坦克系列和中重型輪式裝甲車系列為一體的裝備 研制生產基地，主要研制生產履帶、輪式、火炮等系列產品，形成了輪履 結合、車炮結合、輕重結合、內外貿結合的研制生產格局。 根據公司 2019 年年報披露：在國慶 70 周年盛大閱兵式中，公司 99A 坦克、 15 式輕型坦克、88 輪式裝甲無線電接入節點車等 66 臺套裝備鐵甲雄風、 威武雄壯通過天安門廣場。鐵路車輛充分發揮了“火車頭”作用，訂貨再創歷 史新高。 圖表圖表1：公司：公司99A坦克坦克在國慶在國慶70 周年盛大閱兵式中周年盛大閱兵式中 圖表圖表2：96B主戰主戰坦克坦克

21、 來源：公司 2019 年年報，國金證券研究所 來源：China Daily，國金證券研究所 圖表圖表3：VT4坦克坦克 圖表圖表4：VN1輪式戰車輪式戰車 來源：內蒙一機官網，國金證券研究所 來源：公司 2019 年年報，內蒙一機官網，國金證券研究所 2016 年公司成功完成定增收購裝甲車輛（內蒙一機） 、火炮（北方機械） 等資產，實現軍工資產整體上市，并被列為國家混合所有制改革試點單位。 公司是我軍機械化、信息化、智能化裝備研發生產的骨干，現代化新型陸 軍體系作戰能力科研制造的主體。 目前公司業務涵蓋輪履裝甲車輛、火炮系列軍品裝備，鐵路車輛，車輛零 部件，工程機械的研發、制造、銷售，及資產

22、經營等業務。鐵路車輛目前 可研制生產敞車、罐車、漏斗車、棚車、平車、專用車 6 大系列 40 多個型 號貨車產品，具備年造整車 8000 輛及核心零部件的生產能力。石油工程 機械可生產鉆桿鉆挺及油桿、油管等產品，是行業內集鉆井設備和采油設 備為一體的最大石油機械供應商。 公司深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表5：內蒙一機：業務涵蓋軍工、鐵路車輛及零部件、工程機械三大板塊：內蒙一機：業務涵蓋軍工、鐵路車輛及零部件、工程機械三大板塊 公司公司名稱名稱 參控關系參控關系 持股比例持股比例 主營業務主營業務 產品產品 內蒙古第一機械集團股份有限 公司（內蒙一機） / / 坦克裝甲

23、車輛及輪式裝甲車輛、汽 車、專用汽車、鐵路車輛、工程機械 整車及零配件設計、研發、制造、采 購、銷售及售后服務 軍品：99A 主戰坦克，96B 主戰坦克，15 式 輕型坦克，8X8 輪式裝甲車等 民品：鐵路車輛：敞車、罐車、漏斗車、棚 車、平車、專用車及核心零部件 子公司 包頭北方創業有限 責任公司 全資子公司 100% 研制、開發、生產、銷售鐵路車輛、 汽車專用車、壓力容器，冶金機械， 車輛配件，地鐵車輛總裝、維修、保 養，LNG 儲罐制造等 鐵路車輛：敞車、罐車、漏斗車、棚車、平 車、專用車，鐵路貨車零配件，壓力容器， 非鐵路貨車配件 山西北方機械制造 有限責任公司 全資子公司 100%

24、計量檢定，理化試驗服務；工程機 械、軍用特種機電產品、軍民通用機 電產品、液壓系統及裝置、電氣控制 系統的設備設計、制造及銷售 火炮裝備：100mm 輪式自行突擊炮、122mm 輪式自行榴彈炮等 高效節能電機、工程機械、新型環保能源成 套裝備、壓力容器設備、拆爐機、抓鋼機和 壓力容器等 內蒙古一機集團路 通彈簧有限公司 參股子公司 35.27% 彈簧制造;機械加工; 非標制造;車輛 配件、化工產品、金屬材料的銷售 熱卷圓柱螺旋彈簧、鋼板彈簧、冷卷彈簧減 震器、車輛懸架及其他減震產品 來源：公司公告（2019 年年報） ，公司官網等，國金證券研究所整理 2、大股東大股東為為混改試點混改試點，近期

25、，近期無償劃轉部分股份至中兵投資無償劃轉部分股份至中兵投資 公司隸屬于中國兵器工業集團公司，第一大股東為內蒙古第一機械集團， 之前持股比例為 51.68%。近期，大股東一機集團將其持有的本公司 8.92% 股權無償劃轉至公司第二大股東中兵投資，無償劃轉后，一機集團占股 42.76%；中兵投資占股 12.14%。我們認為本次股份劃轉，具有積極意義。 據中國兵器工業集團公司官網報道，2017 年 1 月 16 日，中國兵器工業集 團公司 2017 年度工作會議在北京召開。會議指出，積極穩妥地在 7 家企 業開展混合所有制改革，內蒙一機集團列入軍工企業混合所有制改革試點。 圖表圖表6：大股東內蒙一機

26、集團大股東內蒙一機集團近期近期無償劃轉部分股份至中兵投資無償劃轉部分股份至中兵投資 來源：公司 2019 年報、國金證券研究所整理（公司 5 月 7 日發布公告，第一大股東無償劃轉 8.92%股權至中兵投資，括號內為完成股權劃轉后的股權比例） 公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 目前，兵器集團中和裝甲車相關單位還有北京北方車輛集團、湖南江麓機 電集團、哈爾濱一機集團、北方通用動力集團、中國北方車輛研究所等。 3、近三年業績穩健向上，未來受益、近三年業績穩健向上，未來受益外貿接力外貿接力、內需持續內需持續 2016 年公司資產重組后，營收、歸母凈利潤穩步增長。2016-2019

27、年公司 營收、歸母凈利潤年復合增長率分別為 8%、5%。 2019 年公司營業收入 126.8 億元，同比增長 3.4%；歸母凈利潤達 5.7 億 元，同比增長 7.2%，扣非后歸母凈利潤 5.3 億元，同比增長 4.9%。 圖表圖表7：2016-2019年年公司公司營業收入穩步增長營業收入穩步增長 圖表圖表8：2019年年公司公司歸母凈利潤同比增長歸母凈利潤同比增長7.2% 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 2019 年，國內業務維持平穩，海外業務大幅增長。國內業務與 2018 年相 比變化不大，基本維持穩定。海外業務增長超預期，營業收入達 7.56 億元， 同

28、比增長 104%。隨著公司裝甲車輛產品不斷進入海外市場，我們預計， 在國內業務趨穩的基礎上，海外業務將成為公司未來主要增長來源。 公司整體盈利能力基本維持穩定。2019 年毛利率為 10.5%，同比下降 1%， 凈利率為 4.5%，同比上升 0.16%，基本維持穩定。 圖表圖表9：2019年年公司公司海外業務營收大幅反彈超預期海外業務營收大幅反彈超預期 圖表圖表10：2019年年公司公司毛利率微降、凈利率維持穩定毛利率微降、凈利率維持穩定 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 100.60 119.67 122.67 126.81 0.24% 18.96% 2.51%

29、 3.38% 0% 5% 10% 15% 20% 0 20 40 60 80 100 120 140 2016201720182019 營業收入(億元) 同比(%) 4.97 5.25 5.34 5.72 35.86% 5.74% 1.67% 7.17% 0% 10% 20% 30% 40% 0 1 2 3 4 5 6 2016201720182019 歸母凈利潤(億元) 同比(%) 90.09 113.28 118.97 119.25 10.51 6.39 3.70 7.56 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 0 20 40 60 80 100 120 140 201

30、6201720182019 國內（億元） 海外（億元） 國內同比（%） 海外同比（%） 12.40% 12.87% 11.48% 10.50% 4.93% 4.40% 4.38% 4.54% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 2016201720182019 毛利率(%) 凈利率(%) 公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 二、換裝需求：二、換裝需求：軍費有望保持軍費有望保持穩健穩健增長，增長，坦克和戰車需求持續坦克和戰車需求持續 1、我國軍費有望保持我國軍費有望保持穩健穩健增長，武器裝備是投入重點增長，武器裝備是投入重點、占比提升、占比提升 中國已成為世界第

31、二大經濟體，隨著我國經濟實力和國際地位顯著提升， 國防開支保持平穩增長。2019 年我國國防預算 11899 億元，同比增長約 7.5%。2019 年中國國防開支占 GDP比例在 1.2%左右。 美國 2019 財年的國防總預算為 7160 億美元，約 4.8 萬億元人民幣，是中 國的 4 倍。2019 財年美國國防預算在 GDP中占比約為 3.4%，遠高于中國。 圖表圖表11：中國中國國防開支國防開支平穩增長，平穩增長，2019年同比增長年同比增長 7.5% 圖表圖表12：2012-2017國防費占國防費占GDP平均比重國別比較平均比重國別比較 來源：國防部，國金證券研究所 來源：國防部，財

32、政部，國金證券研究所 根據中國政府發表新時代的中國國防白皮書，在 2017 年國防費位居 世界前列的國家中，中國國防費無論是占國內生產總值和國家財政支出的 比重，還是國民人均和軍人人均數額，都處于較低水平。 圖表圖表13：2012-2017國防費占財政支出平均比重國別比國防費占財政支出平均比重國別比 較較 來源： 新時代的中國國防 ，國金證券研究所 武器裝備是投入重點，武器裝備是投入重點，2017 年中國裝備費在國防費中的占比提升至年中國裝備費在國防費中的占比提升至 41%。 根據中國政府發表新時代的中國國防白皮書，2017 年，裝備費支 出 4289 億元人民幣，同比增長 6.3%，占國防費

33、比例為 41%，相比 2010 年提升約 8 個百分點。 公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表14：2010-2017年年國防支出國防支出中裝備費占比逐步提升中裝備費占比逐步提升 圖表圖表15：武器裝備是投入重點，武器裝備是投入重點，裝備費占比提升至裝備費占比提升至41% 來源： 新時代的中國國防 ，國金證券研究所 來源： 新時代的中國國防 ，國金證券研究所 2、我國地緣政治復雜，需保持強大陸軍我國地緣政治復雜，需保持強大陸軍，陸軍裝備支出持續，陸軍裝備支出持續 我國陸地邊境綿長，是世界上鄰國最多的國家，共 20 個鄰國，包括 14 個 陸上鄰國 6 個海上鄰國。 陸地

34、邊境綿長、鄰國眾多、地域政治關系復雜，使得國家領土完整和邊境 的安全，成為和平發展的重要前提，為了保障廣袤土地的主權，需要充分 的軍事實力以及堅強的陸地防御部署。 圖表圖表16：我國陸上邊界綿長，地域政治復雜我國陸上邊界綿長，地域政治復雜 圖表圖表17：我國為大陸大國，陸上鄰國眾多、國土面積大我國為大陸大國，陸上鄰國眾多、國土面積大 來源：百度地圖，國金證券研究所 來源：百度百科，國金證券研究所 根據中國政府發表新時代的中國國防白皮書，陸軍對維護國家主權、 安全、發展利益具有不可替代的作用。包括機動作戰部隊、邊海防部隊、 警衛警備部隊等，下轄 5 個戰區陸軍、新疆軍區、西藏軍區等。 其中，東部

35、戰區陸軍下轄第 71、72、73 集團軍，南部戰區陸軍下轄第 74、 75 集團軍，西部戰區陸軍下轄第 76、77 集團軍，北部戰區陸軍下轄第 78、 79、80 集團軍，中部戰區陸軍下轄第 81、82、83 集團軍。 根據新時代的中國國防白皮書，按照機動作戰、立體攻防的戰略要求， 加快實現區域防衛型向全域作戰型轉變，提高精確作戰、立體作戰、全域 作戰、多能作戰、持續作戰能力，努力建設一支強大的現代化新型陸軍。 如果我們假設 2018、2019 年裝備支出占軍費比例 41%維持不變，則 2019 年裝備支出為 4879 億元左右。陸軍作為人數最多的軍種，人數占比近 50%；我們假設陸軍占全軍裝

36、備總支出的 1/3，則 2019 年陸軍裝備支出超 過 1600 億元。 14 12 2 6 6 1 938 1,638 915 297 35 909 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 0 2 4 6 8 10 12 14 16 中國 俄羅斯 美國 印度 德國 加拿大 陸上鄰國數量 國土面積（萬平方公里） 公司深度研究 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 3、坦克、坦克裝甲車輛為陸軍核心裝備，裝甲車輛為陸軍核心裝備，第三代裝備第三代裝備換裝需求換裝需求持續持續 “十三五”期間是國防裝備高峰期，部分高端陸軍裝備正迎來換裝高峰期。

37、建設現代化陸軍的核心，是提高基于信息系統的體系作戰能力，同時傳統 技術也仍然存在著很大的創新空間。 我們認為我國陸軍新裝備已達到國際第三代水平，但整體來說，新裝備占 整體比例仍然較低，新式裝備仍然具有較大的市場需求。 裝甲車輛、火炮作為陸軍核心裝備，同樣面臨新裝備占比偏低，換裝需求 大的情況，新一代裝甲車輛、8x8 輪式戰車等武器裝備具有較大市場需求。 圖表圖表18：裝甲車輛主要分為履帶式和輪式兩大類，坦克是裝甲車輛中的重要一員裝甲車輛主要分為履帶式和輪式兩大類，坦克是裝甲車輛中的重要一員 裝甲車輛裝甲車輛 說明說明 優點優點 履帶式裝甲車 用安裝在裝甲車體兩側的履帶行駛 裝置行駛的裝甲車輛

38、由于履帶與地面接觸面積大，附著性好，單位壓力小，具有較 高的越野機動性能 輪式裝甲車 靠輪胎支撐和行駛的裝甲車輛 公路行駛速度快、油耗低、噪聲小、壽命長、使用經濟、維修 簡便、成本低 來源： 現代武器知識：車載武器 、國金證券研究所整理 坦克在裝甲車輛發展史上具有里程碑的意義。坦克是具有強大火力、高度 越野機動性和堅強裝甲防護力的履帶式裝甲戰斗車輛，是地面作戰的主要 突擊兵器和裝甲兵的基本裝備。 坦克可以在復雜的地形和全天候條件下擔負多種作戰任務，主要用于與敵 方坦克及其他裝甲車輛作戰，壓制、消滅敵反坦克武器和其他炮兵武器， 摧毀野戰工事，殲滅敵有生力量。 圖表圖表19：世界坦克發展歷史：目前

39、以第三代主戰坦克為主力世界坦克發展歷史：目前以第三代主戰坦克為主力 來源： 現代武器知識：車載武器 、國金證券研究所整理 坦克按生產年代和技術水平的時間線劃分，可分為一代、二代、三代坦克； 按戰斗總質量和火炮口徑分可以為輕、中、重型；根據戰場上作戰任務的 不同，可分為主戰坦克和特種坦克。 圖表圖表20：裝裝坦克的分類：輕型、中型、重型坦克坦克的分類：輕型、中型、重型坦克 種類種類 重量重量 火炮口徑火炮口徑 主要用途主要用途 輕型坦克 10-20 噸 57-85 毫米 主要用于戰場警戒、目標偵察或其他特殊任務 中型坦克 20-40 噸 最大為 105 毫米 執行裝甲兵的主要作戰任務 重型坦克 40-60 噸 88-125 毫米 用于攻擊敵方坦克、裝甲車等目標 來源： 現代武器知識：車載武器 、國金證券研究所整理 公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表21：坦克的分類：主戰坦克、特種坦克坦克的分類：主戰坦克、特種坦克 種類種類 特點特點 主戰坦克 習慣上把在戰場上執行主要作戰任務的坦克統稱為主戰坦克（取代了傳統的中型和重型坦克） 特種坦克 裝有特殊設備、擔負專門任務的坦克，如偵察坦克