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1、 電動兩輪車行業深度：供需合力拉動需求，品牌掘金中高端市場 Table_Industry 輕工制造 Table_ReportDate2025 年 05 月 10 日 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 證券研究報告 行業研究 行業深度研究 輕工制造輕工制造 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 看好看好 Table_Author 姜文鏹 新消費行業首席分析師 執業編號：S1500524120004 郵 箱： 駱崢 新消費行業分析師 執業編號：S1500525020001 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 區 宣 武

2、門 西 大 街 甲127號 金 隅 大 廈B座 郵編：100031 電動兩輪車行業深度：供需合力拉動需求，品電動兩輪車行業深度：供需合力拉動需求，品牌掘金中高端市場牌掘金中高端市場 Table_ReportDate 2025 年 05 月 10 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary 新國標疊加以舊換新推動供需合力，中高端市場具備潛力新國標疊加以舊換新推動供需合力，中高端市場具備潛力。自 2019 年來，我國電動兩輪車行業逐步進入成熟階段，行業整體規模趨于穩定，市占率向頭部集中。本報告旨在研究行業新穩態下投資機遇，總結看，我們認為除關注競爭格局優化外，另有三點重要趨勢，一是

3、2025 年新國標疊加以舊換新政策有望推動供需合力，激發短期需求，二是隨著技術進步與消費者覺醒，供需共振有望打開中高端市場空間，為行業帶來結構性增長機遇，三是海外市場滲透，2024 年我國電動兩輪車出口創新高 414 億元、2211萬輛，空間可觀，其中歐美市場穩步滲透，東南亞市場有望受益油改電。供給端：供給端：從產業視角看品牌來時從產業視角看品牌來時道道路，路，邁入精細化運營邁入精細化運營。我國電動兩輪車企業可大致分為業內傳統品牌（如雅迪、愛瑪、臺鈴等）和新勢力品牌（如九號、小牛、極核等）。我們基于產業視角，沿供應鏈自上而下拆解產品、渠道，理解品牌發展路徑：（1）產品分析）產品分析：電動兩輪車

4、大眾市場相對穩定且認知成熟，單車 ASP 較穩定，單車盈利增厚主要依靠供應鏈等環節規模效應凸顯而非品牌溢價；對比之下，中高端市場興起，背后是智能化技術進步與消費者認知進階的供需共振，品牌形象、科技創新均有助于提升單車 ASP 及盈利，潛力可觀。（2）渠道分析）渠道分析：電動兩輪車選購看重線下體驗，行業渠道為王的競爭特征鮮明，跑馬圈地是傳統品牌早期核心策略，近年來龍頭單店銷量有所承壓，或反映大眾市場已基本完成渠道覆蓋，我們預計未來行業終端網點數或將趨穩，競爭重心將聚焦提升網點質量，一是爭奪銷量，二是提升單店盈利，考驗品牌方、經銷商渠道精細化運營能力及產品、品牌形象綜合競爭力。需求端：從消費視角看

5、品牌需求端：從消費視角看品牌前進方向前進方向，掘金中高端市場掘金中高端市場。我國電動兩輪車消費呈現明顯分化趨勢，大眾市場趨于穩定，質價比成為核心，商用場景乘即時配送東風，新國標下被動系統增配疊加主動功能升級共同推動替換，有望持續增長。中高端市場正在興起，在智能技術加持之下，有望從基礎日常通勤工具定位，升級為提供騎乘樂趣、彰顯個性品味、具備社交屬性電子產品。從產品對比看，中高端化需軟、硬件雙線并行，入門款對智能化要求不高，仍帶有性價比考量，中階對智能化深度應用提出較高要求，考驗技術研發，高階則具備一定專業性，以硬件提升為核心，軟硬件融合升級作為配合。我們認為，品牌中高端市場策略或為“守正出奇”“

6、守正出奇”，傳統頭部品牌基于自身供應鏈、渠道等深厚積淀，有望從中高端入門款著手逐步建立市場認知，關注新品消費者接受度、品宣效果等方面，新勢力品牌則具備先發優勢與更偏年輕化定位，未來聚焦發展，關注邊際趨勢變化。政策催化：供需合力，龍頭有望收獲主要增量政策催化：供需合力，龍頭有望收獲主要增量。我們認為有別于之前政策單側推動，2025 年由新國標和以舊換新政策共同開啟的行業變革有望立足供需兩端形成合力，有望呈現出政策搭臺，需求唱戲政策搭臺，需求唱戲特征，為行業景氣度創造新增量。頭部企業基于渠道、供應鏈、產品等多維度綜合競爭優勢，請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 有望收獲增量主要部分，進一步提升市

7、場份額?；跉v史銷量推演，我們測算得到 25 年政策有望給行業整體帶來 16%-27%增量，對頭部企業雅迪、愛瑪而言有望創造可觀增量，中樞值約為 25%（不排除部分自然替換需求通過以舊換新形式釋放）。投資建議：投資建議：建議建議關注有望受益國補與新國標共振的頭部公司。關注有望受益國補與新國標共振的頭部公司。2025 年以舊換新政策有望從需求端激發消費活力，新國標或將加速供給端出清，頭部企業市場份額持續提升，有望收獲行業政策所帶來增量的主要部分，實現加速發展。長期看，除行業格局優化外，隨著技術進步與消費者覺醒，中高端市場興起有望創造結構性增長機遇，海外市場如歐美、東南亞等未來亦有滲透空間。關注綜

8、合能力領先、市場基礎深厚的龍頭雅迪控股、愛瑪雅迪控股、愛瑪科技科技，以及科技引領的九號公司九號公司。風險因素：風險因素：消費疲軟，行業競爭加劇，新品推廣不及預期，盈利預測及數據測算存在誤差。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 目 錄 1.電動兩輪車：產業鏈高度成熟，市場規模步入穩定期.6 1.1 產業鏈梳理：上中下游劃分清晰，整體成熟度較高.6 1.2 復盤&展望：三十年砥礪發展，未來關注結構性變化.7 1.3 規模&格局：整體規模趨于穩定，市占率頭部集中趨勢明顯.8 1.4 海外市場：歐美市場穩步滲透，東南亞市場油改電導向明確.9 2.供給端：龍頭優勢穩固，新品牌差異化布局中高端.10 2

9、.1 企業概覽：傳統龍頭陸續上市，新廠商差異化布局進場.10 2.2 經營對比：低維競爭渠道為王，長期品牌勢能支撐內生增長.11 3.需求端：大眾市場需求穩定，結構性消費升級創機遇.17 3.1 消費分化明顯，大眾市場關注質價比趨穩，商用場景持續增長.17 3.2 中高端市場正在起步，以智能化為核心滿足多樣化需求.19 3.3 品牌智能化對比，新勢力品牌領先，傳統品牌奮起直追.20 4.政策催化：供需合力，龍頭有望收獲主要增量.23 4.1 需求端“以舊換新”&供給端“新國標”，有望在 25 年形成合力.23 4.2 需求端：以舊換新有望激活行業景氣度貝塔.24 4.2.1 政策：2025 年

10、整體來看，補貼區域與力度有所提高.24 4.2.2 增量測算：2025 年有望為行業整體帶來 16%-27%增量.26 4.3 供給端：頭部企業產品力優勢凸顯，行業格局優化.27 4.3.1 政策：新國標提高供給端標準，符合條件企業優勢凸顯.27 4.3.2 格局：頭部企業有望收獲主要增量.29 5.投資建議.30 6.風險提示.30 圖 目 錄 圖 1：我國電動兩輪車產業鏈梳理.6 圖 2：電動兩輪車發展歷程.7 圖 3：中國兩輪電動車銷量、增速（萬輛，%）.8 圖 4：中國兩輪電動車行業 CR10（%）.8 圖 5：我國電動兩輪車出口額（單位：億元、%）.9 圖 6：我國電動兩輪車出口量（

11、單位：萬輛、%）.9 圖 7：海外電動兩輪車市場規模（單位：百萬輛）.9 圖 8：雅迪越南門店.9 圖 9：電動兩輪車行業企業梳理（總市值單位：億元）.10 圖 10：電動兩輪車行業企業營收（單位：百萬元）.10 圖 11：電動兩輪車行業市場份額細拆（單位：百萬元）.11 圖 12：兩輪電動車品牌銷量（萬輛）.11 圖 13：兩輪電動車品牌單車 ASP（單位：元）.12 圖 14：兩輪電動車品牌單車毛利額（單位：元）.12 圖 15：兩輪電動車品牌單車凈利額.13 圖 16：兩輪電動車品牌線下網點數量.13 圖 17：兩輪電動車品牌經銷商數量.14 圖 18：兩輪電動車品牌單店銷量.14 圖

12、19：兩輪電動車品牌線下網點數量.15 圖 20：2022 年各品牌 4000 元以下產品銷量（單位：輛）.15 圖 21：2022 年各品牌 4000-4999 元產品銷量（單位：輛）.16 圖 22：2022 年各品牌 5000 元以上產品銷量（單位：輛）.16 圖 23：我國居民消費傾向.17 圖 24：我國人均電動兩輪車保有量（單位：輛）.17 圖 25：消費者購車關注因素及不同部件耐用性關注.17 圖 26：中國即時配送服務規模（單位：億元）.18 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 圖 27：中國即時配送人員數量（單位：百萬人）.18 圖 28：九號電動支持百度地圖導航.18 圖

13、 29：手機解鎖無需鑰匙方便快捷.18 圖 30：電動兩輪車不同智能化程度介紹.19 圖 31：我國居民消費傾向.19 圖 32：我國消費者對智能化電動車起步價格預期.19 圖 33：智能電動車品牌知名度.20 圖 34：智能電動車品牌認知.20 圖 35：九號公司不同價格段智能電動兩輪車對比.21 圖 36：九號公司 2024 年重要營銷事件.22 圖 37：雅迪“摩登”系列新款.22 圖 38：愛瑪“A7 Ultra”新款.22 圖 39：中國兩輪電動車保有量（單位：億輛）.23 圖 40：2025 年電動兩輪車行業重要政策梳理.23 圖 41：2024/2025 年全國各地區電動自行車以

14、舊換新政策.24 圖 42：2024 以來年全國電動自行車以舊換新數量（萬輛）.26 圖 43：測算 25 年電動兩輪車以舊換新增量（萬輛、%）.26 圖 44：新版標準主要變化.27 圖 45：我國消費者選購電動兩輪車的關注要素.27 圖 46：消費者對兩輪電動車電池偏好.27 圖 47：新國標下部分部件規格要求變化.28 圖 48：電動自行車行業規范條件細則.28 圖 49：我國電動自行車行業 CR10 數據.29 圖 50：部分品牌旗下符合規范條件的工廠數量.29 圖 51：雅迪控股受益以舊換新政策測算.29 圖 52：愛瑪科技受益以舊換新政策測算.29 圖 53：盈利預測（億元）.30

15、 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 1.電動兩輪車電動兩輪車：產業鏈高度成熟，市場規模步入穩定期產業鏈高度成熟，市場規模步入穩定期 1.1 產業鏈梳理產業鏈梳理：上中下游劃分清晰，整體成熟度較高：上中下游劃分清晰，整體成熟度較高 行業上中下游各環節劃分清晰行業上中下游各環節劃分清晰。電動兩輪車產業鏈可大致劃分為上游零部件制造商、中游品牌廠商、下游批零渠道商三個環節，整體已達到較高成熟度；從集中度來看，中游品牌廠商環節頭部集中趨勢相對明顯。圖 1：我國電動兩輪車產業鏈梳理 資料來源：中國政府網、工信部、智研產業研究院、天能股份公司公告、安乃達公司公告、協昌科技公司公告、鹽池縣市監局、營商電動

16、車、快手本地生活、艾瑞咨詢、艾媒咨詢、前瞻產業研究院、Maigoo 網、唯輪網、易賠網、集充公眾號、信達證券研發中心 上游：核心三電（電池、電機、電控）上游：核心三電（電池、電機、電控）+配件配件電池電池格局格局：專業電池生產商集中度高，如天能股份天能股份、超威動力超威動力等；整車企業自主布局，如雅迪控股雅迪控股子公司華宇新能源華宇新能源等。趨勢趨勢：企業端，整車企業自主布局；產品端，鉛酸電池是主流，鋰電受限于價格滲透有限，鈉電新技術快速發展。49%29%23%鉛酸電池行業格局（鉛酸電池行業格局（20232023年）年）CR2CR36其他電機電機格局格局：專業電機生產商集中度較高，外資主要博世

17、博世等；內資主要包括金宇星、安乃達安乃達、八八方方等；整車企業如雅迪雅迪、愛瑪愛瑪等也有自主布局。趨勢趨勢：企業端，整車企業自主布局；產品端，輪轂電機應用普遍，中置電機主要在中高端。20%7%7%66%國內電動兩輪車電機市場份額（國內電動兩輪車電機市場份額（20222022年）年）金宇星安乃達八方其他（含博世）電控電控14.9%14.6%15.4%0%10%20%202020212022協昌科技運動控制器市場份額格局格局：較分散，協昌科技為頭部企業，近年來市場份額相對穩定。趨勢趨勢：頭部整車企業自主布局是主要趨勢。配件配件格局格局：高度分散，涉及零部件種類較多（如儀表盤、燈具、坐墊、支架、輪胎

18、等），產品技術壁壘較低、附加值低。趨勢趨勢：主要依托我國發達輕工產業鏈，整車企業仍以外采為主流做法。一網經銷商一網經銷商品牌在某地區或市場的總代理，負責該區域的整體銷售、市場推廣和渠道管理等，也開設線下門店進行零售。線上線上九號、小牛等新勢力品牌做出特色，頭部企業亦有布局。中游：整車生產（車架中游：整車生產（車架+組裝）組裝）政策監管政策監管最新版最新版電動自行車安全技術規劃電動自行車安全技術規劃（簡稱簡稱“新國標新國標”），提出生產企業應具有與產能相匹配的電動自行車整車及車架生產能力、檢測能力和質量控制能力。電動自行車行業規范條件電動自行車行業規范條件由工信部等聯合印發，鼓勵優秀電動自行車生

19、產企業申請規范公告（即業內俗稱“白名單”）。654333102468雅迪愛瑪立馬綠源臺鈴新日極核部分品牌旗下符合電動自行車行業規范條件的工廠數量行業格局行業格局72%76%80%82%85%82%0%20%40%60%80%100%201920202021202220232024我國電動自行車CR10下游：終端渠道下游：終端渠道經銷模式（主導地位）經銷模式（主導地位）二網經銷商二網經銷商從一網經銷商處批發進貨，開設線下門店對消費者零售，門店可以是單品牌，也可以是多品牌集合。對經銷品牌有選擇權，也有一定的定價靈活度。直銷模式直銷模式線下線下品牌旗艦店形式，承擔銷售、品牌露出、宣傳等功能0%10%

20、20%30%40%購買兩輪電動車的渠道 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7 1.2 復盤復盤&展望展望：三十年：三十年砥礪發展砥礪發展，未來關注結構性變化，未來關注結構性變化（1）1995-2000 年起步階段：年起步階段：技術方面，探索核心四大件（電機、控制器、電池和充電器），充電一次僅能行駛約 30 公里，電池壽命短，電機輸出功率低，易磨損。市場方面，尚處于培育階段，業內廠家和商家不多且規模較小。政策方面，1999 年行業首個通用標準電動自行車通用技術條件（GB 17761-1999）發布。（2）2000-2004 年初步規?；瓿醪揭幠；A段階段：技術方面，核心部件突破帶動整車性能提升

21、。市場方面，隨著各地區“禁摩令”陸續出臺，電動自行車快捷、環保、低價等特點激發消費需求，行業迎來發展機遇。此外，新企業投資加入進行初步規?；\作，行業產能開始擴展，初步形成蘇、津、浙為代表的三大產業聚集地，其中天津板塊憑借自行車產業切入，主要生產偏簡易電動自行車，江蘇、浙江板塊則憑借摩托車產業配套集群優勢切入，主要生產偏高端電動自行車。（3）2004-2013 年高速發展年高速發展階段階段：2004 年中華人民共和國道路交通法將電動自行車確定為非機動車合法車型，電動自行車得以更廣泛地應用。技術方面，核心部件水平大幅提高，無刷高效電機成為主流，蓄電池壽命和容量大幅提高，充電器和控制器也不斷改進突

22、破，電動自行車性能顯著增強。市場方面，產業聚集優勢明顯，全國性品牌出現，同時大量小品牌也憑借低價優勢獲取區域市場。（4）2014-2019 年成熟年成熟階段階段：我國逐漸成為世界最大的電動自行車生產、消費和出口國，行業規模增長放緩，競爭逐漸激烈，產業集中度提高，眾多不具有競爭力的品牌和生產廠商逐步退出。（5）2019 年年往后往后進入進入結構性變化階段結構性變化階段：2019 年 4 月電動自行車安全技術規范（GB 17761-2018）開始實施，25 年新國標修訂版（GB 17761-2024）正式出臺，對生產廠商提出更為嚴格的資質要求，生產能力落后的中小廠商或迎來進一步出清，而以舊換新補貼

23、政策旨在激發消費需求，二者有望形成供需合力。此外，隨著消費趨勢及消費者偏好轉變，電動自行車廠商越發需要創造多元化的產品、完善的售后服務體系及鮮明的品牌形象滿足消費者的需求，頭部企業有望通過創新能力及規模優勢在競爭中獲得更強的優勢。圖 2：電動兩輪車發展歷程 資料來源：營商電動車、中國新聞周刊、達州市市監局、鹽池縣市監局、愛瑪科技招股書、全國標準信息公共服務平臺、中國新聞網、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 1.3 規模規模&格局：格局：整體規模趨于穩定，市占率頭部集中趨勢明顯整體規模趨于穩定，市占率頭部集中趨勢明顯 電動兩輪車電動兩輪車行業整體規模（銷量）逐漸趨于穩定。行

24、業整體規模（銷量）逐漸趨于穩定。電動兩輪車行業于 2014-2019 年步入成熟階段，年銷量基本在 3000-3700 萬輛區間波動；2019 年國標更新并實施，推動市場向標準化生產及安全騎行方向發展，通過強制性淘汰不合格車輛刺激替換需求，疊加快遞、外賣等配送服務以及共享電動車興起，促進電動兩輪車行業快速擴容，隨后 2020-2022 年行業銷量迎來顯著增長；2023 年行業受價格戰、消費環境低迷等因素影響，銷量有所下滑，2024 年營商電動車預計行業銷量仍會有所下滑，主要系“南京電動自行車起火事件”引發大眾安全性擔憂，進而促使監管部門對終端展開嚴格管理、并策劃國標進一步更新。圖 3：中國兩輪

25、電動車銷量、增速（萬輛，%）資料來源：營商電動車、信達證券研發中心 電動兩輪車行業市占率頭部集中趨勢明顯。電動兩輪車行業市占率頭部集中趨勢明顯。根據營商電動車數據，我國電動兩輪車行業整體格局呈現較為明顯的頭部集中趨勢（24 年略有下滑主要系部分頭部企業的個體因素影響，我們預計后續有望趨勢修復），我們認為格局變化的背后是頭部企業規模、技術研發、品牌勢能等多維綜合競爭優勢的持續凸顯。展望未來，我們認為頭部企業通過鞏固自身競爭優勢、把握結構性變化機遇，有望持續提升市場份額。圖 4：中國兩輪電動車行業 CR10（%）資料來源：營商電動車、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 1.4

26、海外市場：海外市場：歐美市場穩步滲透，東南亞市場歐美市場穩步滲透，東南亞市場油改電導向明確油改電導向明確 24 年我國電動兩輪車出口總額突破年我國電動兩輪車出口總額突破 400 億元億元。根據中國海關總署數據，我國 24 年電動兩輪車出口總額首次突破 400 億元達到 414 億元，17-24 年 CAGR 約為 18%，保持較快增長；從數量看，我國 24 年電動兩輪車出口總量達 2211 萬輛，17-24 年CAGR 約為 13%；24 年我國電動兩輪車出口單車 ASP 約為 1872 元。海外市場過往總額及增速可觀，考慮到國際貿易關系近年來變化較大，我們認為短期海外市場或面臨一定波動，但拉

27、長看仍具備布局價值。圖 5：我國電動兩輪車出口額（單位：億元、%）資料來源：中國海關總署、信達證券研發中心 圖 6：我國電動兩輪車出口量（單位：萬輛、%）資料來源：中國海關總署、信達證券研發中心 歐美市場穩步滲透，東南亞市場油改電導向明確歐美市場穩步滲透，東南亞市場油改電導向明確。根據弗若斯特沙利文數據，海外地區電動兩輪車市場近年來普遍發展良好，歐美地區規模排名相對靠前，我們認為原因一方面是歐美作為發達地區，電動兩輪車配套基礎設施相對成熟，另一方面是消費者具備較強環保意識，對電動兩輪車承載的綠色出行理念有較高認可度。此外，2019 年以來，印尼、泰國、越南等東南亞國家陸續出臺相關政策，推動“油

28、改電”。2023 年，東南亞各國相繼推出電動兩輪車購車補貼，加速推進“油改電”進程。如菲律賓自 2023 年起對電動摩托車及零部件進口實施零關稅政策，越南政府 24 年底宣布，到 2030 年全國銷售的兩輪車至少 1/4 將由電力驅動。但我們同時也注意到，東南亞市場配套基礎設施、消費者教育等環節瓶頸短期仍限制電動兩輪車市場放量，未來需關注相關進展判斷市場前景。圖 7：海外電動兩輪車市場規模（單位：百萬輛）資料來源：Society of Manutacturers of Electric Vehicles（印度電動車制造商協會）、National BicycleDealers Associati

29、on（美國國家自行車經銷商協會）、Confederation of the European Bicycle Industr（歐洲自行車座業協會）、The European Association of Motorcycle Manufacturers（歐洲摩托車生座商協會）、弗若斯特沙利文、綠源集團控股公司公告、信達證券研發中心 圖 8：雅迪越南門店 資料來源：萬物新材研究院、信達證券研發中心 051015202520182019202020212022歐洲東盟印度美國其他地區 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 2.供給端供給端：龍頭優勢穩固，龍頭優勢穩固，新品牌新品牌差異化布局中差異

30、化布局中高端高端 2.1 企業概覽企業概覽：傳統龍頭傳統龍頭陸續上市陸續上市，新廠商差異化布局進場新廠商差異化布局進場 業內傳統龍頭陸續上市，新廠商差異化布局進場業內傳統龍頭陸續上市，新廠商差異化布局進場。從企業發展沿革看，當前我國的電動兩輪車企業可大致分為業內傳統品牌和跨界布局新品牌兩類。其中，傳統品牌如雅迪、愛瑪、新日、綠源已深耕行業多年，具備深厚供應鏈、渠道等基礎，主要布局大眾化消費市場。九號公司和小牛電動則定位年輕化、智能化，在近年來切入中高端市場，把握結構性機遇實現快速成長。圖 9：電動兩輪車行業企業梳理（總市值單位：億元）分類分類 股票代碼股票代碼 公司公司 上市時間上市時間 總市

31、值總市值 業務介紹業務介紹 傳統企業 1585.HK 雅迪控股 2016 年 5 月 384.55 深耕電動兩輪車行業 20 余年，已將“雅迪”打造為業內頂級品牌，國內銷量、渠道數量等均領跑行業；除整車業務外，公司近年來持續發力電池技術，成功開發石墨烯電池、鈉離子電池。603529.SH 愛瑪科技 2021 年 6 月 368.21 2004 年進入電動兩輪車行業，以“科技與時尚”作為品牌主張；持續突破三電系統技術，具備多項關鍵零部件產研能力，如電機方面開發高效超靜音面包型輪轂電機和高效凸極電機。2451.HK 綠源集團控股 2023 年 10 月 27.78 1997 年創立，專注電動兩輪車

32、領域，1999 年及 2018 年參與國標制定；除傳統渠道外，公司還與共享出行服務供應商（哈嘍、滴滴、美團等）建立合作，布局在業內領先。603787.SH 新日股份 2017 年 4 月 22.14 上市時間在業內較早，2023 年 3 月發布品牌新形象，定調顛覆動力技術、打造爆品矩陣、年輕化品牌營銷等發展策略；作為高新技術企業，擁有“省級智能電動車輛工程技術研究中心”等技術平臺。新入企業 689009.SH 九號公司 2020 年 10 月 382.25 2020 年發布首款電動兩輪車進入行業，截至 25 年 3 月累計出貨量突破 600 萬輛，主打年輕化、智能化，中高端市場份額領跑行業；渠

33、道方面，先打通線上電商渠道并全面領跑行業，已開始線下加速布局。NIU.O 小牛電動 2018 年 10 月 16.81 2014 年成立，以創新科技和高端設計為核心，持續推動行業的智能化升級，國內市場憑借 NXT 系列等高端車型以及技術創新打開市場，海外市場通過本地化運營和高端化布局實現靚麗增長。603129.SH 春風動力 2017 年 8 月 236.42 2020 年創立“極核”品牌進入行業，立足摩托車制造的成功經驗，以打造電動行業高端一線品牌為目標，構建第三業務增長曲線，24H1 銷售極核電動車 2.04 萬輛。000913.SZ 錢江摩托 1999 年 5 月 81.32 2022

34、年以“錢江電動”子品牌進入電動兩輪車行業，儲備了包括高性能電摩等系列電動產品，謀求國內高端電車、海外市場開拓、油改電等市場。603766.SH 隆鑫通用 2012 年 8 月 204.74 2020 年發布高端電動摩托車品牌“茵未 BICOSE”，強調科技驅動，傳承隆鑫通用技術核心，在產品性能、操控、安全、質量上優勢突出。資料來源：各公司公告、各公司微信公眾號、信達證券研發中心（總市值統計時間為 2025 年 4 月 7 日）圖 10：電動兩輪車行業企業營收（單位：百萬元）資料來源：Wind、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 2.2 經營對比經營對比：低低維維競爭競爭渠

35、道渠道為王為王，長期長期品牌勢能支撐內生增長品牌勢能支撐內生增長 龍頭市占率持續提升，“龍頭市占率持續提升，“雅迪愛瑪臺鈴雅迪愛瑪臺鈴”影響力突出”影響力突出。自 2019 年國標更新后，電動兩輪車行業逐步形成“雅迪、愛瑪、臺鈴”三大品牌市占率領先的格局，且市場份額和其他企業拉開較大差距。根據艾瑞咨詢數據，21年雅迪品牌市場份額超過30%，愛瑪品牌市場份額接近 20%，臺鈴品牌市場份額超過 10%，新日品牌作為行業銷量第四位市場份額在 5%左右。圖 11：電動兩輪車行業市場份額細拆（單位：百萬元）資料來源：艾瑞咨詢、信達證券研發中心 對比對比銷量，龍頭穩固地位下亦有新軍突起銷量，龍頭穩固地位下

36、亦有新軍突起。就可得公開數據看，雅迪、愛瑪年銷量明顯領先，達到千萬量級，其他品牌如綠源、新日等銷量保持穩中有升態勢，年銷售量級大致在 200-300 萬輛左右。值得注意的是，九號作為新入局品牌，近年銷量快速提升。我們認為，低維的品牌競爭以渠道為王，通過線下渠道密布保證消費者觸達，進而實現銷售增長是大盤擴容階段最有效的競爭方式，但九號新軍突起一定程度上也說明了品牌勢能對企業增長的助力。圖 12：兩輪電動車品牌銷量（萬輛）資料來源：各公司公告、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 對比對比單車單車 ASP，頭部企業基本穩定，九號顯著領先，頭部企業基本穩定，九號顯著領先。我們根據

37、年報披露分產品營收及產品銷量測算得到各品牌單車 ASP，其中雅迪、綠源、新日將電池收入單獨列示，而愛瑪、九號的電池等銷售含在單車 ASP 中可能導致一定誤差。整體看，頭部品牌單車 ASP 近年基本保持穩定，且基本集中在 1200-2000 元左右，說明終端消費者在購買時普遍對品牌溢價接受度有限，因此各大品牌定價相對接近，而九號領先優勢顯著，核心原因是九號錨定中高端市場，基于年輕化品牌形象和智能化優勢，實現較高定價水平。我們認為九號的成功經驗有望啟發其他頭部企業，未來若能發力布局中高端市場，有望支撐單車 ASP 向上。圖 13：兩輪電動車品牌單車 ASP（單位：元）資料來源：Wind、各公司公告

38、、信達證券研發中心 對比單車毛利額，品牌溢價、規模優勢是核心變量對比單車毛利額，品牌溢價、規模優勢是核心變量。我們根據年報披露銷售毛利率以及產品 ASP 測算得到各品牌單車毛利額，由于各家產品結構并不單一故可能存在誤差，僅供方向性參考。單車毛利額分布梯隊較單價分布梯隊的分層更明顯，我們認為主要系各家在品牌定位和生產制造端的能力與規模差異，會帶來毛利率差異。具體來看，九號單車毛利額領先，主要來自品牌定位帶來的溢價能力，雅迪與愛瑪處于第二梯隊，主要來自龍頭供應鏈優勢，而后則是其他頭部廠商。圖 14：兩輪電動車品牌單車毛利額（單位：元）資料來源：Wind、各公司公告、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁

39、免責聲明及信息披露 13 對比對比單車凈利額單車凈利額，企業間差距比毛利額更明顯，企業間差距比毛利額更明顯。我們根據年報披露凈利潤以及產品銷量測算得到各品牌單車凈利額（或存在誤差，僅供方向性參考）：頭部品牌間單車凈利差異比毛利差異更為顯著，我們認為原因在于規模效應的凸顯能有效攤薄期間費用，而銷售規模領先的雅迪與愛瑪優勢明顯。圖 15：兩輪電動車品牌單車凈利額 資料來源：Wind、各公司公告、信達證券研發中心 對比網點對比網點&經銷商數量，經銷商數量，行業渠道為王的競爭特征鮮明行業渠道為王的競爭特征鮮明。過往主流消費者在選購電動兩輪車時看重線下體驗，故線下網點數量與銷售規模一定程度上呈正向關聯，

40、行業渠道為王的競爭特征鮮明，網點數量增加一方面依靠存量經銷商拓店，另一方面則依靠發展新經銷商，雅迪近年來通過發力發展新經銷商支撐渠道數量的持續增長，愛瑪則側重于培育已有經銷商，提高單個經銷商開店數量。九號公司早期通過線上渠道實現差異化競爭，近年開始發力線下渠道，我們認為在已形成品牌影響力加持之下，九號公司的渠道擴張潛力可觀。圖 16：兩輪電動車品牌線下網點數量 資料來源：各公司公告、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 14 圖 17：兩輪電動車品牌經銷商數量 資料來源：各公司公告、信達證券研發中心 對比單店銷對比單店銷量量，我們認為我們認為行業已度過行業已度過渠道渠道跑馬圈地階

41、段跑馬圈地階段，未來重心在于提質未來重心在于提質。對比復盤單店銷量，近年來兩大龍頭企業有所承壓，我們認為一定程度上反映大眾市場已基本完成渠道覆蓋，行業度過跑馬圈地階段，繼續加密的新客吸納效果邊際下降。我們預計未來行業終端渠道數量中樞或將趨于穩定，頭部品牌主要拓店空間或來自非頭部品牌旗下經銷商的翻牌行為，渠道競爭重心將聚焦于提升網點質量，一方面是提升單店銷量，另一方面則是提升單店盈利水平，考驗品牌方連同經銷商的渠道精細化運營能力以及產品、品牌形象的綜合競爭力。九號公司近年來店效逆勢提升，我們認為反映出細分市場潛力。九號公司以年輕化、智能化為核心看點，重點布局中高端市場，一方面挖掘增量需求，典型畫

42、像是此前對傳統品牌產品缺乏興趣故不選擇電動兩輪車出行的消費者，以九號為代表的新興品牌憑借更具個性化、智能化的產品和服務體驗激活出這部分客群需求，另一方面則是滲透存量大眾市場中有品質消費需求的客群，例如年輕客群等。圖 18：兩輪電動車品牌單店銷量 資料來源：各公司公告、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 對比對比渠道渠道盈利盈利結構結構，布局中高端，布局中高端產品產品有望惠及產業鏈多環節有望惠及產業鏈多環節。我們從不同檔位產品的產業鏈價值分配入手，對比分析中高端產品布局意義，直觀結論為中高端產品終端定價溢價水平更高，能夠為品牌廠商、一網經銷商、二網經銷商各環節提供更大利潤空

43、間與更高毛利率水平。展望未來，我們預計各品牌廠商或將發力中高端市場布局，產業鏈多環節在共同利益導向下有望形成合力，在相對穩定的行業大盤需求中挖掘結構性增長機遇。圖 19：兩輪電動車品牌線下網點數量 資料來源：電動車頭號公眾號、信達證券研發中心 中高端市場為中高端市場為品牌品牌必爭之地必爭之地，新興品牌先發、傳統品牌追趕，新興品牌先發、傳統品牌追趕。參考艾瑞咨詢&魯大師數據實驗室數據，分價格段看，4000 元以下價格帶產品銷售與行業整體格局接近，以雅迪、愛瑪、臺鈴為代表的傳統兩輪電動車品牌仍具備較大優勢；4000-4999 元價格帶產品中，九號、小牛品牌銷量明顯趕上，僅次于龍頭品牌；中高端市場核

44、心圈層（5000 元以上價格帶），九號、小牛品牌銷量已超過傳統龍頭品牌。我們認為，中高端市場是品牌必爭之地，新興品牌基于品牌定位差異化與技術研發先發優勢已取得領先地位，而傳統品牌處于追趕位置；推演未來市場競爭走向，我們認為傳統品牌一方面深耕行業多年積淀的渠道、供應鏈等資源有望支撐硬件水平快速追趕，另一方面軟性的品牌形象革新則更顯綜合運營能力。圖 20：2022 年各品牌 4000 元以下產品銷量（單位：輛）資料來源：魯大師官方、艾瑞咨詢、魯大師數據實驗室、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 圖 21：2022 年各品牌 4000-4999 元產品銷量（單位：輛）資料來源：

45、魯大師官方、艾瑞咨詢、魯大師數據實驗室、信達證券研發中心 圖 22：2022 年各品牌 5000 元以上產品銷量（單位：輛）資料來源：魯大師官方、艾瑞咨詢、魯大師數據實驗室、信達證券研發中心 小結：小結：大眾市場相對穩定看格局優化大眾市場相對穩定看格局優化，中高端市場具備潛力看差異化競爭中高端市場具備潛力看差異化競爭。電動兩輪車行業供給格局整體較清晰，內部存在結構性變化：大眾市場方面，需求大體已趨于穩定（存在汰換剛需），渠道覆蓋基本完成，頭部品牌競爭優勢顯著，未來主要關注在內部競爭及外部政策推動下的格局優化，通過出清長尾廠商，實現市占率向頭部集中，競爭抓手一是供應鏈布局深化疊加規模效應凸顯增強

46、成本優勢，二是賦能終端渠道優化經銷商盈利模型、提升單店效能、吸引翻牌；而中高端市場方面，整體由需求趨勢主導，具備成長潛力但標準化答案尚未出現，我們認為品牌間競爭除傳統抓手外，還需要將更多注意力切實投入需求洞察，煥新品牌形象，把握智能科技研發、駕駛體驗優化、個性化需求滿足等多維度差異化競爭機會。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 3.需求端：大眾市場需求穩定，結構性消費升級創機遇需求端：大眾市場需求穩定，結構性消費升級創機遇 3.1 消費消費分化明顯分化明顯，大眾市場，大眾市場關注質價比關注質價比趨穩，商用場景持續增長趨穩，商用場景持續增長 經濟形勢或影響經濟形勢或影響大眾市場大眾市場增量需

47、求，增量需求，人均人均保有量已步入新平臺保有量已步入新平臺。我們認為我國電動兩輪車消費呈現明顯分化趨勢，大眾市場趨于穩定，質價比或成為核心。從宏觀數據看，我國居民消費傾向近年來逐漸穩定在中等偏低水平，而我國電動兩輪車人均保有量在22年以來已進入新平臺，展望未來，我們認為行業銷售或以汰換需求為主，完全新增需求為輔，而具備購買經歷的大眾消費者或將更加理性，注重產品質價比。圖 23：我國居民消費傾向 資料來源：艾瑞咨詢、國家統計局、陜西黨建網、大眾日報、信達證券研發中心 圖 24：我國人均電動兩輪車保有量（單位：輛）資料來源：Wind、營商電動車、信達證券研發中心 消費者優先關注消費者優先關注耐用耐

48、用與續航與續航，質價比傾向明顯質價比傾向明顯。從消費者購車關注因素看，車輛耐用性與電池及續航分居前兩位，體現出明顯質價比傾向；分部件看，電池是首要關注點。我們認為未來大眾市場競爭或將圍繞質價比屬性，對品牌廠商自主研發能力提出更高要求，在三電等核心環節自主布局，一方面有望降低制造成本，另一方面通過技術創新有望擺脫同質化供應鏈競爭。圖 25：消費者購車關注因素及不同部件耐用性關注 資料來源：艾瑞咨詢、信達證券研發中心 0%10%20%30%40%50%消費者購車關注因素0%10%20%30%40%50%60%電池電機剎車零部件輪胎控制器耐用性關注 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 18 大眾市場商

49、用場景乘即時配送東風，大眾市場商用場景乘即時配送東風，有望持續增長有望持續增長。電動兩輪車大眾市場民用場景之外，商用場景近年來快速發展，主要作為即時配送模式的交通工具。即時配送指配送平臺對用戶在PC或者移動互聯網渠道即時提出的配送需求短時間內響應并進行配送、且送達時長為兩小時以內的物流服務，通俗理解就是快遞尾程、外賣配送。根據艾瑞咨詢數據，我國即時配送行業規模近年來快速發展，帶動即時配送人員數增長。根據弗若斯特沙利文數據，2023 年我國即時配送人員數量已超 1200 萬，而電動兩輪車憑借便捷性與靈活度成為主要交通工具。展望未來，我們認為商用場景一方面隨行業規模與從業人員數量增長有望增長，另一

50、方面隨著政策對商用電動兩輪車管理規范化，存量車輛替換需求有望加速。圖 26：中國即時配送服務規模（單位：億元）資料來源：艾瑞咨詢、信達證券研發中心 圖 27：中國即時配送人員數量（單位：百萬人）資料來源：眾簡集團公眾號、弗若斯特沙利文、信達證券研發中心 商用場景電動兩輪車商用場景電動兩輪車管理規范化，被動系統增配管理規范化，被動系統增配&主動功能升級共同推動替換需求主動功能升級共同推動替換需求。根據我國電動自行車新版標準，經營性用途的電動自行車要求增加北斗定位、通信與動態安全監測功能，背后是自上而下行業管理規范化要求，帶有被動強制性質。該舉措一定程度上有望加快智能化電動兩輪車商用場景滲透，因為

51、通信與定位功能基本邁入智能化門檻，對使用者而言，智能化體驗一旦開啟隨著功能了解深入有望尋求主動功能升級，例如智能化車輛大屏中控可顯示導航，解放手機提高配送效率；智能化電控系統幫助有效降低能耗，節約成本；無鑰匙解鎖功能配合多重防盜有效提升工作便捷性與安全性。圖 28：九號電動支持百度地圖導航 資料來源：九號電動公眾號、信達證券研發中心 圖 29：手機解鎖無需鑰匙方便快捷 資料來源：雅迪電動車公眾號、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 19 3.2 中高端市場正在起步，以中高端市場正在起步，以智能化智能化為核心滿足多樣化需求為核心滿足多樣化需求 供需共振推動中高端市場崛起供需共振推

52、動中高端市場崛起。從需求端看，前文消費者洞察中智能化功能已成為僅次于耐用性和電池及續航的第三大關注要素；從供給端看，近年來技術發展顯著推動電動兩輪車智能化水平提高，不同智能化程度及應用可充分滿足多樣化需求。具體來看，（1）輕度智能：搭載定位模塊提高防盜安全性，搭載通信技術實現 NFC解鎖；（2）深度智能：通過 IoT 技術深化車輛互聯，無鑰匙解鎖途徑更多樣，實現手機 APP 互聯、通過傳感器監控與 AI 大數據算法優化電池模塊；（3）“智腦”應用：以智能網汽車中的域控架構為標準構建“智腦”，實現更復雜的智能交互、輔助駕駛，語音識別等技術提高車輛的交互便捷性。我們認為，電動兩輪車未來在智能化技術

53、加持下，有望逐漸超越基礎日常通勤工具定位，逐步成為向消費者提供騎乘樂趣、彰顯個性品味、具備一定社交屬性的大件電子產品。圖 30：電動兩輪車不同智能化程度介紹 資料來源：艾瑞咨詢，信達證券研發中心 智能電動兩輪車消費者市場教育尚處早期，潛力可觀智能電動兩輪車消費者市場教育尚處早期，潛力可觀。參考艾瑞咨詢數據，消費者當前對智能電動兩輪車的功能需求以車輛定位。無鑰匙解鎖、移動報警為主，明顯局限于安全防盜、便捷等基礎屬性，對人車交互、智能控制等進階屬性認知較局限；定價方面，消費者認可的智能電動兩輪車起步價格以 3000-4999 元價格帶為主。我們認為，未來隨著智能化市場教育持續加深，更多消費者有望加

54、深對技術的認知，銷量、單車 ASP 均還有較大提升空間。圖 31：我國居民消費傾向 資料來源：艾瑞咨詢，信達證券研發中心 圖 32：我國消費者對智能化電動車起步價格預期 資料來源：艾瑞咨詢，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 20 3.3 品牌品牌智能化智能化對比對比，新勢力品牌領先，傳統品牌奮起直追，新勢力品牌領先，傳統品牌奮起直追 從消費者認知出發，從消費者認知出發，新勢力品牌新勢力品牌智能化智能化領先，傳統品牌奮起直追領先，傳統品牌奮起直追。根據艾瑞咨詢，在提到智能電動兩輪車時，品牌按消費者認知度排序，前兩名是九號和小牛，說明新勢力品牌通過前期差異化布局已具備一定的先發優

55、勢，獲得消費者普遍認可；而傳統龍頭品牌雅迪、愛瑪智能電動兩輪車方面品牌認知緊隨其后。我們認為，未來傳統品牌在智能電動兩輪車領域或將奮起直追，基于自身能力積淀與創新突破獲取智能化產品背后的中高端市場份額。圖 33：智能電動車品牌知名度 資料來源：艾瑞咨詢、信達證券研發中心 從用戶心目中品牌標簽看，新勢力品牌重在“新”，傳統品牌重在“穩”。從用戶心目中品牌標簽看，新勢力品牌重在“新”，傳統品牌重在“穩”。根據艾瑞咨詢，從用戶品牌認知來看，新勢力品牌重在“新”，如九號、小牛品牌標簽主要為“智能化水平高”、“技術領先”等，其中九號相對突出；傳統品牌重在“穩”，雅迪突出品牌標簽“值得信賴”，愛瑪、臺鈴等

56、則突出“性價比高”、“服務好”等。我們認為傳統品牌立足客群基本盤，積極拓展能力圈，未來亦有“煥新”機會。圖 34：智能電動車品牌認知 資料來源：艾瑞咨詢、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 21 電動兩輪車電動兩輪車產品中高端化從軟、硬件雙線并行。產品中高端化從軟、硬件雙線并行。我們以九號旗下產品為樣本，選取不同價格段代表性產品進行分析，可以發現升級路徑從軟件、硬件雙線并行，其中軟件對應智能化，硬件主要是三電性能，具體不同層級的產品對軟硬件抓手的側重程度有差異，洞察差異有助于理解各品牌未來的產品競爭：（1）3000-4000 元價格帶元價格帶：硬件方面基本為常規化配置，軟件方面

57、具備較齊全基礎智能化功能（應急騎行、音效、無鑰匙解鎖、騎行輔助、智能防盜等），我們判斷該價格段作為入門級中高端，產品具備智能化屬性但又未完全擺脫性價比考量，或是具備規模優勢的傳統龍頭有望優先布局并發揮競爭優勢的領域。（2）5000-6000 元價格帶元價格帶：硬件方面主要體現為三電升級，電池從鉛酸電池升級為鋰電池，續航提升，電機功率提升，儀表盤配合智能化升級為大屏中控，照明系統升級；軟件升級更為核心，體現為智能化深度應用，軟件技術研發能夠幫助品牌拉開差距，例如強化整車操控性、豐富智駕系統功能（歌曲、導航、通話等）。（3）7000-8000 元價格帶元價格帶：我們認為這檔產品應對需求在一定程度上

58、已脫離日常通勤/商用目的，帶有一定追求騎乘樂趣的專業屬性，以硬件提升為核心，硬件軟件融合升級作為配合。具體看，這檔產品繼續升級鋰電池大幅提升續航，車架結構、緩震、剎把等升級，適配戶外等更復雜路況，智能化升級主要體現在實時監控車輛硬件狀態，起到配合作用。圖 35：九號公司不同價格段智能電動兩輪車對比 資料來源：九號電動天貓旗艦店、信達證券研發中心 產品型號產品型號Nz MIX 2025F2z 110MMAX2 110P零售定價零售定價3599元5499元7399元產品外觀產品外觀電池電池鉛酸電池，電壓48V鋰電池，電壓48V鋰電池，電壓48V純電續航純電續航30-40km（不含）65km及以上8

59、5km電機電機常規電機常規電機12寸滿盤電機，2.12秒0-25km/h加速儀表盤儀表盤常規液晶屏大屏中控大屏中控照明照明近光5000CD，遠光11000CD大燈至高可達23000CD近光15000CD，遠光38000CD智能化功能智能化功能1.應急騎行模式2.個性音效3.無鑰匙解鎖4.OTA無線升級，家庭賬號共享5.全場景智能騎行輔助6.三重定位智能防盜1.應急騎行模式2.個性音效3.無鑰匙解鎖4.OTA無線升級，家庭賬號共享5.全場景智能騎行輔助6.三重定位智能防盜7.鼴鼠控功能（TCS牽引力控制系統、OTD單轉把模式、HHC坡道駐車、一鍵倒車）8.智駕系統（切歌、導航、通話等簡易操作，手

60、不離把）1.應急騎行模式2.個性音效3.無鑰匙解鎖4.OTA無線升級，家庭賬號共享5.全場景智能騎行輔助6.三重定位智能防盜7.鼴鼠控功能（TCS牽引力控制系統、OTD單轉把模式、HHC坡道駐車、一鍵倒車）8.智駕系統（切歌、導航、通話等簡易操作，手不離把）9.雙弓形復合車架10.瑪吉斯運動型輪胎（內置胎壓監測，支持儀表及手機APP查看）11.精心細調（五檔可調剎把、五級可調后減震、31芯前減震）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 22 打造打造品牌品牌中高端中高端形象形象亦需從亦需從營銷宣傳營銷宣傳等軟實力著手。等軟實力著手。以九號為例，其品牌形象打造第一步是明確客群定位，即年輕客群。具體看，

61、代言人方面，24 年公司深化與品牌代言人易烊千璽合作，打造品牌微電影記憶奇旅，在社交網絡獲得過億曝光量。品牌露出方面，公司深度洞察年輕客群興趣愛好，與游戲賽事深度綁定：24 年公司成為“LNG 電子競技俱樂部冠名贊助合作伙伴”，22-24 年與 AG 電競俱樂部保持著深度合作；公司還在電競領域打造“ninebot 九號王者爭霸賽”賽事 IP，22-24 年間完成從王者榮耀大眾水友賽全國大賽合作外卡互聯網科技杯三連跳，完成了九號品牌科技出行產品和電競“跨次元”，并榮獲 24 年騰訊游戲人生平臺最佳賽事共創合作伙伴等榮譽，從興趣著手與年輕客群深度共鳴。圖 36：九號公司 2024 年重要營銷事件

62、資料來源：電動車手機網公眾號、九號電動公眾號、九號公司公眾號、信達證券研發中心 小結：把握需求趨勢，品牌掘金中高端市場。小結：把握需求趨勢，品牌掘金中高端市場。我們認為，隨著需求趨勢演進與產品升級，未來電動兩輪車中高端市場仍有結構性機遇。品牌掘金中高端市場策略或為“守正出奇”，即以自身能力稟賦為基礎，從不同維度差異化切入中高端市場，例如傳統頭部品牌，有望基于自身供應鏈、渠道等深厚積淀，從中高端入門款著手逐步建立市場認知，關注新品消費者接受度、品宣行動配合度等方面，新勢力品牌具備先發優勢與更偏年輕化定位，未來聚焦發展，關注邊際趨勢變化。圖 37：雅迪“摩登”系列新款 資料來源：雅迪電動車公眾號、

63、信達證券研發中心 圖 38：愛瑪“A7 Ultra”新款 資料來源：愛瑪電動車公眾號、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 23 4.政策催化：政策催化：供需合力，龍頭有望供需合力，龍頭有望收獲收獲主要主要增量增量 4.1 需求端“以舊換新”需求端“以舊換新”&供給端“新國標”，有望在供給端“新國標”，有望在 25 年形成合力年形成合力 2025 年電動兩輪車行業供需兩端自上而下催化有望形成合力。年電動兩輪車行業供需兩端自上而下催化有望形成合力。復盤電動兩輪車行業，2019 年電動兩輪車新國標（全稱電動自行車安全技術規范）開始執行后，行業在自上而下的供給側改革推動下，由“超標車型

64、替換”將保有量推上新平臺。2025 年我們認為有別于之前單側推動，本輪行業變革有望立足供需兩端形成合力，結合當前促消費大方向看，有望呈現出政策搭臺，需求唱戲政策搭臺，需求唱戲特征，為行業景氣度創造新增量。頭部企業基于渠道、供應鏈、產品等多維度綜合競爭優勢，有望收獲增量主要部分，進一步提升市場份額。圖 39：中國兩輪電動車保有量（單位：億輛）資料來源：營商電動車、信達證券研發中心 圖 40：2025 年電動兩輪車行業重要政策梳理 資料來源：工信部、商務部、新華社、中國政府網、信達證券研發中心 24年年4月月30日日24年年9月月19日日24年年12月月31日日25年年9月月1日日25年年11月月

65、30日日電動自行車行業規范條件、電動自行車行業規范公告管理辦法印發，繼19年“新國標”后再度直擊我國電動自行車行業供給側問題直擊我國電動自行車行業供給側問題。24年年5月月13日日關于開展2024年第一批電動自行車行業規范公告申請工作的通知發布，即“行業白名單”；首批僅有愛瑪、臺鈴、雅迪、綠源入選“行業白名單”；首批僅有愛瑪、臺鈴、雅迪、綠源入選。電動自行車安全技術規范（征求意見稿）發布，指出電動自行車必須符合新標準，獲得強制性產品認證后方可進行生產、銷售、進口必須符合新標準，獲得強制性產品認證后方可進行生產、銷售、進口或者在其他經營活動中使用或者在其他經營活動中使用。電動自行車安全技術規范即

66、“新國標”正式發布“新國標”正式發布，明確時間線。新標準正式實施，不符合新標準的車輛不得出廠不符合新標準的車輛不得出廠。25年年8月月31日及之前出廠或進口的產品，允許銷售的最后時點。日及之前出廠或進口的產品，允許銷售的最后時點。24年年8月月24日日推動電動自行車以舊換新實施方案印發，提出以下重點任務：（1）增強電動自行車優質產品供給能力；）增強電動自行車優質產品供給能力；（2）嚴格電動自行車銷售監管；）嚴格電動自行車銷售監管；（3）開展電動自行車消費促進活動；）開展電動自行車消費促進活動；（4）加大以舊換新惠民支持力度。）加大以舊換新惠民支持力度。25年年1月月9日日商務部等5部門辦公廳（

67、室）關于做好2025年度電動自行車以舊換新工作的通知發布，提出鼓勵享受補貼的消費者購買符合鼓勵享受補貼的消費者購買符合電電動自行車行業規范條件動自行車行業規范條件企業生產的合格電動自行車新車企業生產的合格電動自行車新車。25年年2月月28日日根據新華社報道，今年1至2月，交售舊車、換購新車各101.9萬輛萬輛，帶動新車銷售26.6億元；億元；電動自行車以舊換新自24年實施以來，累計交售舊車、換購新車各240萬輛萬輛，帶動新車銷售約64億元億元。供給端供給端需求端需求端 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 24 4.2 需求端：需求端：以舊換新以舊換新有望有望激活激活行業行業景氣度貝塔景氣度貝塔

68、4.2.1 政策：政策：2025 年整體來看，補貼區域與力度有所提高年整體來看，補貼區域與力度有所提高 2024 年以舊換新初見成效，年以舊換新初見成效，2025 年繼續深化。年繼續深化。2024 年 8 月 24 日，商務部等 5 部門辦公廳（室）印發推動電動自行車以舊換新實施方案通知，提出在全國范圍內推動電動自行車以舊換新。2025 年 1 月 9 日，商務部等 5 部門辦公廳（室）發布做好 2025 年度電動自行車以舊換新工作的通知，提出 2025 年度延續開展電動自行車以舊換新工作，活動自 2025 年 1 月 1 日起。我們詳細梳理了各地區的落實情況，以及 2025 年的邊際變化。圖

69、 41：2024/2025 年全國各地區電動自行車以舊換新政策 2024 年（摘要）年（摘要）地區地區 2025 年（摘要）年（摘要）力度變化力度變化 每輛新購車輛補貼 500 元，每人享受 1 次補貼。其中，對交售老舊鋰離子蓄電池電動自行車并購買鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，額外補貼 100元；對所交售舊車經過電池健康評估的消費者，額外補貼 50 元。北京市北京市 每輛新購車輛補貼 500 元，每人享受 1 次補貼。其中，對交售老舊鋰離子蓄電池電動自行車并購買鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，額外補貼100 元；對所交售舊車經過電池健康評估的消費者，額外補貼 50 元。持平持平 對交回個人名下廢

70、舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的個人消費者給予一次性 600 元補貼，對其他情形交舊購新的個人消費者給予一次性 500 元補貼。天津市天津市 對交回個人名下廢舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的個人消費者給予一次性 600 元補貼，對其他情形交舊購新的個人消費者給予一次性 500 元補貼。持平持平 按照產品銷售價格 20%補貼，每輛補貼不超過 500 元；對交回老舊電動自行車，并購買鋰離子電池電動自行車新車的，按照產品銷售價格的 10%補貼，每輛補貼不超過 300 元。河北省河北省 按照產品銷售價格 20%補貼，每輛補貼不超過 500 元；對交回老舊

71、電動自行車，并購買鋰離子電池電動自行車新車的，按照產品銷售價格的10%補貼，每輛補貼不超過 300 元。持平持平 對交回個人名下老舊電動自行車并換購電動自行車新車的消費者予以一次性 500 元補貼，各市可結合本地區實際情況，利用地方財政資金對消費者交回高安全隱患的電動自行車予以“疊加”補貼。山西省山西省 對個人消費者交售報廢老舊電動自行車并換購合格新車的，給予一次性600 元以舊換新補貼，對交售報廢老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，鼓勵各市適當加大補貼力度。加大加大 對交售個人名下舊電動自行車并換購合格電動自行車新車的個人消費者給予一次性 500 元定額補貼。其中，

72、對交售舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的個人消費者可額外再補貼 100 元。內蒙古內蒙古（呼和浩特）（呼和浩特）對交售報廢老舊電動自行車并換購合格新車的個人消費者給予一次性500 元以舊換新定額補貼。其中，對交售報廢鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的個人消費者可額外再補貼 100 元。持平持平 對交回個人名下老舊電動自行車并換購全新電動自行車的消費者予以補貼，每輛 300 元。對交回老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池的消費者，各地可根據本地情況適當加大補貼力度。遼寧省遼寧省 在遼寧省內個人消費者交售老舊電動自行車并在遼寧省內購買新車和開具發票一次性

73、補貼 500 元。對購買鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，額外給予 100 元補貼。加大加大 按照銷售價格給予最高 20%補貼，每輛補貼不超過 500 元。對交回老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的消費者適當加大補貼力度。吉林省吉林省 暫未更新暫未更新 補貼標準為商品最終銷售價格的 20%，每位消費者可享受補貼 1 次，補貼額不超過 500 元。黑龍江省黑龍江省 消費者交售廢舊鋰離子電動自行車（整車含電池）并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的給予一次性 600 元補貼，對其他情形交舊購新（均為電動自行車）的給予一次性 500 元補貼，廢舊電動自行車回收殘值不計算在補貼內。加大加大 對

74、個人用戶交投并報廢本人名下在本市注冊登記的電動自行車（含電池），且購買獲得國家強制性產品認證證書的電動自行車新車，本市給予個人用戶一次性 500 元購車立減補貼。上海市上海市 對個人用戶交投并報廢本人名下在本市注冊登記的電動自行車（含電池），且購買獲得國家強制性產品認證證書的電動自行車新車，本市給予個人用戶一次性 500 元購車立減補貼。持平持平 新購電動自行車價格在 2000 元（不含）以下的補貼 300 元，價格在 2000元（含）至 3000 元（不含）的補貼 400 元，價格在 3000 元（含）以上的補貼 500 元。此外，對交回老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的

75、消費者，在每檔補貼標準基礎上增加 100 元補貼。江蘇省江蘇省 補貼新車銷售價格的 30%，最高不超過 1000 元。加大加大 2024 年 8 月 22 日起至 2024 年 12 月 31 日（或補貼資金使用完畢），對個人消費者交回個人名下在我省上牌的電動自行車舊車（帶電池），并在我省電動自行車銷售單位購買符合國家標準的電動自行車新車的，予以新車購買價 20%補貼，最高不超過 500 元/輛。浙江省浙江省 對個人消費者交回用于報廢的老舊電動自行車并換購電動自行車新車的，予以新車購買價 40%補貼，最高不超過 1200 元/輛。加大加大 對消費者交回個人名下老舊電動自行車并換購鋰離子蓄電池電

76、動自行車新車，給予新車銷售價格 15%的購置立減補貼、最高補貼 500 元；對交回個人名下老舊電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車，給予新車銷售價格 20%的購置立減補貼，最高補貼 600 元。安徽省安徽省 對個人消費者交售報廢老舊電動自行車并換購合格新車的，按新車銷售價格 30%予以“立購立減”補貼。其中，換購鋰離子蓄電池新車的，最高補貼 700 元；換購鉛酸蓄電池新車的，最高補貼 900 元。加大加大 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 25 產品銷售價格在 2000 元以下的，給予 300 元補貼；產品銷售價格在 2000元（含）以上的，給予 500 元補貼；對交回老舊鋰離子蓄電池電動

77、自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，額外再給予 100 元補貼。福建省福建省 對個人消費者交售報廢老舊電動自行車并換購合格新車的，給予一次性以舊換新補貼 500 元；對交售報廢老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，額外再給予 200 元補貼。加大加大 對交回個人名下老舊電動自行車并在江西省購買符合國家標準的電動自行車新車的消費者給予 500 元補貼，其中對交回老舊鋰離子蓄電池電動自行車并購買鉛酸蓄電池電動自行車的消費者額外再增加 100 元補貼。江西省江西省 對個人消費者交售報廢老舊電動自行車并在江西換購合格電動自行車新車的，給予 500 元補貼，其中對交售老舊鋰

78、離子蓄電池電動自行車并購買鉛酸蓄電池電動自行車的消費者額外再增加 100 元補貼。持平持平 對交回個人名下老舊電動自行車并換購電動自行車新車的消費者，給予單輛車不超過 500 元補貼，對交回老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的，給予單輛車不超過 600 元補貼。山東省山東?。H坊市）（濰坊市）按照新購電動自行車最終銷售價格的 20%進行補貼，最高不超過 500元。對交回鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的，在按標準補貼的基礎上額外增加補貼 100 元。持平持平 給予一次性分檔定額立減補貼，即單個消費者消費 2000 元以內的，給予300 元補貼；2000 元（含

79、）以上的，給予 500 元補貼。河南省河南?。ㄠ嵵菔校ㄠ嵵菔校何锤聲何锤?給予一次性分檔定額立減補貼（以下簡稱補貼券），即單個消費者消費 1200元（含）至 2000 元，一次性立減補貼 300 元；2000 元（含）至 3000 元，一次性立減補貼 400 元；3000 元及以上，一次性立減補貼 500 元。湖北省湖北省 單個消費者消費滿 1500 元(含)，每輛車補貼 500 元；滿 2000 元(含)，每輛車補貼 600 元；滿 3000 元(含)，每輛車補貼 700 元；滿 4000 元(含)，每輛車補貼 800 元；其中換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的，每輛車再額外補貼 100

80、 元。每位消費者可在線上和線下共享受 3 次補貼。加大加大 在湖南省內的電動自行車銷售企業交回登記在本人名下的老舊電動自行車，可換購電動自行車新車；符合補貼條件的對象按程序審核通過后，對每輛新車給予 500 元定額資金補貼。湖南省湖南省 交售報廢鋰離子電動自行車（整車含電池）并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的給予 600 元補貼；其它情形交舊購新（均為電動自行車）的給予 500 元補貼。加大加大 消費者在廣東省內報廢已登記上牌的老舊電動自行車(含電池)，購買符合有關要求的合格新車且新車售價在 1500 元及以上，一次性補貼 500 元。廣東省廣東?。◤V州市）（廣州市）消費者在廣州市內交售報廢老舊

81、電動自行車（含完整蓄電池）并換購銷售價格 1500 元（含）以上的電動自行車新車，給予一次性補貼 500 元。持平持平 新車購置發票價格 2500 元（不含）以下的，補貼 300 元；發票價格 2500元（含）-3000 元（不含）的，補貼 400 元；發票價格 3000 元（含）以上的，補貼 500 元。廣西壯族自廣西壯族自治區治區 新車購置發票價格 2500 元（不含）以下的，補貼 300 元；發票價格 2500元（含）-3000 元（不含）的，補貼 400 元；發票價格 3000 元（含）以上的，補貼 500 元。持平持平 給予定額補貼 800 元。對個人消費者交回舊車并購買新車不屬于上

82、述定額補貼條件的，按照新車銷售價格的 20%給予補貼，最高補貼 500 元。海南省海南省 按照新車銷售價格（價稅合計）的 20%給予補貼，最高補貼 500 元。如個人消費者按照上述條件交售用于報廢的老舊電動自行車為鋰離子蓄電池電動自行車，且換購的電動自行車新車為鉛酸蓄電池電動自行車新車，給予定額補貼 600 元，不再按新車銷售價格的 20%給予補貼。減弱減弱 購買符合國家標準的電動自行車新車每輛給予 500 元定額資金補貼，以現金形式發放到符合補貼條件的對象銀行借記卡上。重慶市重慶市 每個消費者給予 500 元定額資金補貼，以現金形式發放到符合補貼條件的個人消費者銀行借記卡上。持平持平 補貼標

83、準按新車銷售發票含稅價格的 15%予以補貼（補貼資金四舍五入取整到十位數，下同）。其中，對報廢鋰離子蓄電池舊車并購買和登記符合有關規定的鉛蓄電池新車的，按新車銷售發票含稅價格的 20%予以補貼。每位消費者僅限補貼 1 輛新車，且最高不超過 500 元。四川省四川省 按購買的新車銷售發票中價稅合計金額的 20%予以補貼，最高不超過500 元；對交售報廢老舊鋰離子蓄電池舊車并換購合格鉛蓄電池新車的，額外再給予 100 元的補貼。補貼資金四舍五入取整到十位數 加大加大 按購車交易發票金額的 20%給予補貼，每輛車最高補貼不超過 500 元，對于交回鋰電池電動自行車購買鉛酸電池電動自行車的最高補貼不超

84、過600 元。貴州省貴州省 車價為 2000 元以下的，每臺立減 600 元；車價為 2000 元及以上的，每臺立減 800 元；對于交回鋰電池電動自行車購買鉛酸電池電動自行車的增加 200 元立減金額，補貼方式為支付立減。加大加大 對個人消費者在云南省內交回(注銷)個人名下老舊電動自行車并換購一輛電動自行車新車補貼 500 元。云南省云南省 對個人消費者交售老舊電動自行車并換購電動自行車新車補貼 500 元。持平持平 滿 2000 元減 300 元、滿 3000 元減 500 元，最高補貼 600 元；交回老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的，每輛直接補貼600 元。西藏自

85、治區西藏自治區 按售價的 30%進行補貼，最高不超過 1000 元。加大加大 對個人消費者以舊換新購買電動自行車，按照最終銷售價格，1500 元（不含）以下補貼 300 元，1500 元及以上補貼 500 元，每位消費者只可享受1 次以舊換新補貼。陜西省陜西省 交售報廢的老舊電動自行車并換購電動自行車新車的每輛補貼 500 元；交售報廢的老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的，疊加補貼 100 元。加大加大 對個人消費者在省內交回老舊電動自行車并購買電動自行車新車，即可每輛給予一次性定額補貼 500 元。甘肅省甘肅省 對個人消費者交售用于報廢老舊電動自行車，并換購合格電動自

86、行車新車，每輛給予一次性 500 元定額補貼。持平持平 在青海省內交售舊電動自行車及電動自行車蓄電池并購買新電動自行車及電動自行車蓄電池的個人消費者，根據實際購買價格的 30%進行補貼，單筆上限不超過 1000 元。青海省青海省 交售用于報廢的老舊鋰離子蓄電池電動自行車，交售用于報廢的老舊鋰離子蓄電池電動自行車補貼 600 元，換購其他類型電池電動自行車補貼500 元。加大加大 按照“交一購一”的原則，每個消費者交回個人老舊電動自行車、電動摩托車，可換購 1 輛符合國標的電動自行車，補貼標準為最終售價 20%，每輛補貼不超過 500 元。寧夏回族自寧夏回族自治區治區 按照產品最終售價的 20%

87、給予補貼，500 元封頂；對交售報廢老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的，按照產品最終售價的 25%給予補貼，700 元封頂。加大加大 對交回個人名下老舊電動自行車并換購電動自行車新車的消費者予以一次性 500 元補貼;對交回個人名下老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車的消費者，給予一次性 600 元的補貼。新疆新疆 個人消費者交售用于報廢的老舊電動自行車并換購電動自行車新車的給予一次性補貼 500 元，對交售用于報廢的老舊鋰離子蓄電池電動自行車并換購鉛酸蓄電池電動自行車新車的，給予額外 100 元的補貼。持平持平 資料來源：國家發改委、商務部駐上海特派員辦事

88、處、各地政府網站、各地區本地寶、山西省零售商業協會、極目新聞、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 26 4.2.2 增量測算：增量測算：2025 年有望為行業整體帶來年有望為行業整體帶來 16%-27%增量增量 基于基于歷史歷史銷量推演銷量推演，測算，測算 25 年有望帶年有望帶來來 16%-27%增量增量。我們基于歷史銷量，對以舊換新政策 25 年影響進行推演，關鍵數據基礎包括：（1）根據營商電動車預測數據，2024 年我國電動兩輪車銷量約 4920 萬輛；（2）根據新華社報道，2024 年全國電動自行車以舊換新超 138 萬輛。具體測算過程中，我們參考 24 年和 25Q1

89、 以舊換新月度數據情況，測算得出 24 年10-12 月月均以舊換新數約為 45 萬輛（9 月處于政策普及階段，故排除），25Q1 月均以舊換新數約 96 萬輛。下一步，我們進行增量測算，假設 25 年月均以舊換新數量在 24 年 10-12 月基礎上按一定比例增加（因為從政策邊際變化梳理看，25 年大方向是加大力度），最后得出以舊換新增量占 24 年總銷量比例。我們預計，25 年僅以舊換新政策有望給電動兩輪車行業大盤帶來 16%-27%增量，若考慮供給端新國標影響，共振之下增量或有望更高。圖 42：2024 以來年全國電動自行車以舊換新數量（萬輛）資料來源：新華社、中國政府網、央視新聞、信達

90、證券研發中心 圖 43：測算 25 年電動兩輪車以舊換新增量（萬輛、%）指標指標 測算測算 預計 24 年電動兩輪車總銷量 4920 24 年月均以舊換新數 45 假設 25 年月均以舊換新數變化 50%60%70%80%90%100%110%120%130%140%150%假設 25 年月均以舊換新數 68 72 77 81 86 90 95 99 104 108 113 增量占 24 年銷量比例 16%18%19%20%21%22%23%24%25%26%27%資料來源：中國政府網、營商電動車、新華社、信達證券研發中心測算 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 27 4.3 供給端：供給端：頭

91、部頭部企業企業產品力優勢凸顯產品力優勢凸顯，行業格局優化，行業格局優化 4.3.1 政策：新國標提高供給端標準，符合條件企業優勢凸顯政策：新國標提高供給端標準，符合條件企業優勢凸顯 新國標發布，產品新國標發布，產品多維度標準多維度標準提高提高有助于進一步激活消費有助于進一步激活消費。工業和信息化部等五部門組織修訂的強制性國家標準電動自行車安全技術規范已于 2024 年 12 月 31日正式發布。新版標準的制定明確指出我國電動兩輪車使用規模擴大（全國保有量超 3.5 億輛），但早期產能良莠不齊難以保證產品質量，所以近年來安全事故頻發，且違規篡改現象嚴重，供給端產品質量保障能力有待提升。新國標的貫

92、徹執行旨在降低火災事故隱患和危害，減少交通事故風險，有效防范非法改裝，提升車輛整體安全性能，更好滿足消費者日常使用需求。圖 44：新版標準主要變化 序號序號 主要內容主要內容 1 明確電動自行車使用塑料總質量不應超過整車質量 5.5%，強化非金屬材料防火阻燃性能要求。2 改善了制動性能要求，縮短了剎車距離。3 不再強制要求所有車型均安裝腳踏騎行裝置，改為根據車型的實際需要設計和安裝。4 將使用鉛酸蓄電池的電動自行車整車質量上限由 55kg 提升到 63kg，增加續航里程及實用性。5 完善電動機性能要求，確保車輛爬坡能力的同時防止超速行駛。6 鼓勵電動自行車安裝后視鏡和轉向燈。7 完善電池組、控

93、制器、限速器的防篡“一車一池改要求，落實互認協同及一充一碼”。8 要求區分并標明用于城市物流、租賃等經營性活動的電動自行車。9 增加北斗定位、通信與動態安全監測功能，對于除經營性用途之外的普通家用電動自行車，在銷售時可由消費者選擇是否保留北斗定位模塊。10 要求明確標示電動自行車的建議使用年限。11 新增企業質量保證能力和產品一致性要求，明確生產企業應具有與產能相匹配的電動自行車整車及車架的生產能力、檢測能力和質量控制能力。資料來源：工信部、信達證券研發中心 新國標解決消費者安全、續航等騎乘痛點，有助于激活消費新國標解決消費者安全、續航等騎乘痛點，有助于激活消費。根據艾瑞咨詢數據，我國消費者在

94、選購電動兩輪車時關注要素主要包括車輛耐用性、電池及續航、智能化功能、安全性與穩定性、舒適性等。新國標下產品對在上述維度均有明顯提升，例如當前更多消費者偏好鉛酸電池，新國標下使用鉛酸蓄電池電動自行車整車質量上限由 55kg 提升到 63kg，給電池擴容提供空間，有望提升續航能力，對塑料材質使用的限制也有望提升車輛耐用性與安全性?？傮w看，新國標的貫徹有助于進一步激活電動兩輪車消費。圖 45：我國消費者選購電動兩輪車的關注要素 資料來源：艾瑞咨詢、商業新知、信達證券研發中心 圖 46：消費者對兩輪電動車電池偏好 資料來源：艾瑞咨詢、商業新知、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 28

95、新國標下車輛在整車質量、電池、智能化等方面升級有望推升單價新國標下車輛在整車質量、電池、智能化等方面升級有望推升單價。從新國標具體要求出發，我們認為多方面規格提升，有望推升產品單價：（1）使用鉛蓄電池電動自行車限重提高，即電池規格有望提升；（2）使用塑料總質量限制 5.5%以下，金屬材質使用比例有望提升；（3）增加北斗定位、通信與動態安全監測功能，盡管當前非經營性用途可選購，但我們認為拉長看，智能化是電動兩輪車行業重要產品升級方向，有望顯著提升產品附加值；（4）配件環節，鼓勵安裝后視鏡和轉向燈，但也不再要求安裝腳踏騎行裝置，各有增減。圖 47：新國標下部分部件規格要求變化 資料來源：工信部、有

96、駕、信達證券研發中心 以舊換新與以舊換新與電動自行車行業規范條件電動自行車行業規范條件聯動，利好頭部企業聯動，利好頭部企業。根據工信部信息，在以舊換新活動中，鼓勵享受補貼的消費者購買符合電動自行車行業規范條件企業生產的合格電動自行車新車，且對相關符合要求的消費者可適當加大補貼力度。電動自行車行業規范條件由工信部等聯合印發，鼓勵優秀電動自行車生產企業申請規范公告（即業內俗稱“白名單”），具體要求涵蓋產品質量與管理等多方面。圖 48：電動自行車行業規范條件細則 資料來源：工信部、中國政府網、信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 29 4.3.2 格局：頭部企業有望格局：頭部企業有望收

97、獲收獲主要增量主要增量 以舊換新導向結合“白名單”，有望推動行業格局進一步優化以舊換新導向結合“白名單”，有望推動行業格局進一步優化。根據營商電動車數據，24 年我國電動車行業 CR10 達 82%，盡管 24 年相較于往年略有波動，但我們認為行業仍處于頭部集中趨勢中。截至 25 年 2 月，從已披露“白名單”看，符合規范條件的工廠基本均歸屬于頭部企業，體現出頭部企業經過多年深耕，已樹立供給端高質量的深厚競爭壁壘。我們認為，在以舊換新政策導向結合新國標強制要求的共振之下，頭部企業市占率有望在 25 年進一步提升。圖 49：我國電動自行車行業 CR10 數據 資料來源：營商電動車、信達證券研發中

98、心 圖 50：部分品牌旗下符合規范條件的工廠數量 資料來源：工信部、信達證券研發中心 基于行業格局推演，頭部企業有望基于份額提升基于行業格局推演，頭部企業有望基于份額提升收獲收獲主要增量主要增量。我們以已有工廠入選“白名單”的頭部企業雅迪、愛瑪為例，測算以舊換新政策具體增量（注：我們認為其他頭部企業在 25 年仍有進入“白名單”機會，如九號公司等）。（1）我們將行業整體增量測算中的月均以舊換新 68/90/113 萬輛分別作為悲觀/中性/樂觀假設，則對應 25 年行業以舊換新總數分別為 810/1080/1350 萬輛。（2）我們基于 2024 年行業及公司數據，估算當年雅迪/愛瑪市占率分別為

99、 26%/20%，假設 25 年悲觀/中性/樂觀假設下，雅迪市占率為 26%/30%/34%，愛瑪市占率為20%/23%/26%，分別測算得到 25 年不同假設下受益以舊換新的增量。（3）最終基于 24 年同口徑品類銷售，測算得出雅迪控股受益增量約 16%-35%，愛瑪科技受益增量約 16%-35%（不排除部分自然替換需求通過以舊換新形式釋放）。圖 51：雅迪控股受益以舊換新政策測算 受益增量受益增量 占占 23 年比例年比例 行業整體增量行業整體增量 悲觀悲觀 （8 81 10）中性中性 （10801080）樂觀樂觀（1 135350）公公司司市市占占率率 悲觀悲觀（26%26%）16.2%

100、21.6%27.0%中性中性（30%30%）18.7%24.9%31.1%樂觀樂觀（34%34%）21.2%28.2%35.3%資料來源：雅迪控股公司公告、營商電動車、信達證券研發中心測算 圖 52：愛瑪科技受益以舊換新政策測算 受益增量受益增量 占占 23 年比例年比例 行業整體增量行業整體增量 悲觀悲觀 （8 81 10 0）中性中性 （1 1080080）樂觀樂觀（1 135350）公公司司市市占占率率 悲觀悲觀（20%）16.4%21.8%27.3%中性中性（23%）18.8%25.1%31.3%樂觀樂觀（26%）21.3%28.3%35.4%資料來源：愛瑪科技公司公告、營商電動車、信

101、達證券研發中心測算 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 30 5.投資建議投資建議 建議建議關注有望受益國補與新國標共振的頭部公司關注有望受益國補與新國標共振的頭部公司。2025 年以舊換新政策有望從需求端激發消費活力，新國標或將加速供給端出清，頭部企業市場份額持續提升，有望收獲行業政策所帶來增量的主要部分，實現加速發展。長期看，除行業格局優化外，隨著技術進步與消費者覺醒，中高端市場興起有望創造結構性增長機遇，海外市場如歐美、東南亞等未來亦有滲透空間。關注綜合能力領先、市場基礎深厚的龍頭雅雅迪控股、愛瑪科技迪控股、愛瑪科技，以及科技引領的九號公司九號公司。圖 53：盈利預測（億元）股票代碼股票代

102、碼 公司名稱公司名稱 總市值總市值 營業收入營業收入 歸母凈利潤歸母凈利潤 PE 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 1585.HK 雅迪控股 394.42 282.36 382.31 434.54 12.72 28.40 33.34 31.00 13.89 13.89 689009.SH 九號公司 448.24 141.96 192.28 244.84 10.84 17.13 23.13 41.35 26.16 19.38 603529.SH 愛瑪科技 357.01 216.06 271.45 315.21 19.88

103、26.00 31.05 17.96 13.73 11.50 2451.HK 綠源集團控股 28.02 50.72 63.52 70.84 1.17 1.81 2.23 24.00 15.48 12.59 301345.SZ 濤濤車業 70.51 29.77 39.45 48.97 4.31 5.29 6.64 16.35 13.33 10.63 資料來源：Wind、信達證券研發中心（注：盈利預測均取自 Wind 一致預期，估值日期截至 2025/5/9）6.風險提示風險提示 消費疲軟消費疲軟。消費者購買意愿承壓，以舊換新政策刺激不及預期。行業競爭加劇行業競爭加劇。業內企業進行價格戰搶奪市場，或

104、影響盈利表現。新品推廣新品推廣不及預期。不及預期。新品推出不成功可能導致銷售表現不及預期。盈利預測及數據測算存在誤差。盈利預測及數據測算存在誤差。本文公司及行業的數據測算與預測均含假設值，存在誤差風險。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 31 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 姜文鏹姜文鏹，信達證券研究開發中心所長助理，新消費研究中心總經理，上海交通大學碩士，第一作者發表多篇SCI+EI 論文，曾就職于國盛證券，帶領團隊獲 2024 年新財富最佳分析師第四名、2023/2024 年水晶球評選第四名、2024 年金麒麟最佳分析師第四名。李晨李晨，本科畢業于加州大學爾灣

105、分校物理學院，主修數學/輔修會計；研究生畢業于羅切斯特大學西蒙商學院，金融碩士學位。2022 年加入國盛證券研究所，跟隨團隊在新財富、金麒麟、水晶球等評選中獲得佳績；2024年加入信達證券研究開發中心，主要覆蓋造紙、輕工出口、電子煙等賽道。曹馨茗曹馨茗，本科畢業于中央財經大學，碩士畢業于圣路易斯華盛頓大學。曾就職于保險資管、國盛證券研究所，有 3 年左右行業研究經驗，跟隨團隊在新財富、金麒麟、水晶球等評選中獲得佳績。2024 年加入信達證券研究開發中心，主要覆蓋家居、個護、寵物、智能眼鏡、潮玩、包裝等賽道。駱崢駱崢，本科畢業于中國海洋大學，碩士畢業于倫敦國王學院大學。曾就職于開源證券研究所，具

106、備 3 年多消費行業研究經驗，跟隨團隊在金麒麟、21 世紀金牌分析師等評選中獲得佳績。2025 年加入信達證券研究開發中心，主要覆蓋黃金珠寶、兩輪車、跨境電商等賽道。陸亞寧陸亞寧，美國伊利諾伊大學香檳分校經濟學碩士，曾就職于浙商證券、西部證券，具備 3 年以上新消費行業研究經驗。2025 年加入信達證券研究開發中心，主要覆蓋電商、美護等賽道。龔軼之龔軼之，CFA，畢業于倫敦政治經濟學院。曾就職于國金證券研究所，4 年消費行業研究經驗，跟隨團隊在水晶球、金麒麟、Wind 金牌分析師等評選中獲得佳績。2025 年加入信達證券研究開發中心，主要覆蓋民用電工、電動工具、照明、智能家居賽道。請閱讀最后一

107、頁免責聲明及信息披露 32 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義

108、務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見

109、、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、

110、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應

111、當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 15以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 515；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。