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1、證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 非銀行金融非銀行金融 2025 年年 05 月月 09 日日 非銀金融行業深度研究報告 推薦推薦（維持）（維持）公募基金公募基金業業改革：利益一致性的全面平衡改革：利益一致性的全面平衡 事項：事項：2025 年 5 月 7 日，國務院舉行新聞發布會，中國人民銀行、國家金融監督管理總局、中國證券監督管理委員會負責人介紹“一攬子金融政策支持穩市場穩預期”有關情況，并答記者問。5 月 7 日，中國證監會印發推動公募基金高質量發展行動方案。前言：前言：本輪公募改革是中國公募基金行業成

2、立近三十年來最深入的一次“體本輪公募改革是中國公募基金行業成立近三十年來最深入的一次“體檢”及最大范圍的一次配套改革。監管部門力求多維度入手，探索建立符合我檢”及最大范圍的一次配套改革。監管部門力求多維度入手，探索建立符合我國國情、市情的行業發展新模式，同時力爭用三年左右時間，扎實推動各項政國國情、市情的行業發展新模式，同時力爭用三年左右時間，扎實推動各項政策舉措落地見效，形成行業高質量發展的“拐點”。策舉措落地見效，形成行業高質量發展的“拐點”。我們認為需要對本輪改革建立原則性視角、長周期視角、適配性視角、探索性視角、靈活性視角五個維度。根據行動方案，我們梳理以下七個方面作為本輪根據行動方案

3、，我們梳理以下七個方面作為本輪改革的核心脈絡改革的核心脈絡和關鍵點和關鍵點：1、全面重塑利益一致性問題全面重塑利益一致性問題 改革內涵：改革內涵：利益一致性問題是長期困擾中國公募基金行業發展的痛點，也是近年行業輿論壓力顯著增加的重要原因，建設符合中國式現代化本質要求的公募基金行業，需要圍繞公募基金“受人之托、忠人之事”的信義義務，實現從重規模向重投資者回報的方向轉型。2、建立并實施長周期考核機制，完善薪酬管理制度建立并實施長周期考核機制，完善薪酬管理制度 改革內涵：改革內涵：長周期考核機制建立是引導公募基金行業建立長期價值觀的重要手段，同時有效平滑業績波動對持有體驗帶來的影響，本次政策充分考慮

4、市場化發展的必要性，薪酬機制可升可降實現對基金經理的價值創造的正確定價。3、提升行業經營透明度提升行業經營透明度 改革內涵：改革內涵：提升行業評價、投資盈利、費率收取的透明度，進一步減少持有人及代銷機構與基金產品運作之間的信息不對稱。4、從規模收費模式向服務收費模式進階從規模收費模式向服務收費模式進階 改革內涵：改革內涵：費率改革走實走深，ETF 工具屬性明確，通過降費來穩步降低基金投資者成本，引導長期資金入市，在產品收益水平及費率水平之間進行平衡，同時通過多個文件鼓勵投顧業務發展，引導行業重視服務型收費。5、進一步重視權益，而非淡化權益進一步重視權益，而非淡化權益 改革內涵：改革內涵：響應中

5、央號召，進一步鼓勵公募基金發行權益產品，提振股市。權益投資在服務經濟轉型、支持新質生產力發展方面的重要性更高而非更弱。為互換便利工具的使用降低制度障礙。6、豐富行業競爭生態，兼顧中小公募特色發展豐富行業競爭生態，兼顧中小公募特色發展 改革內涵：改革內涵：豐富的行業生態是保持公募基金行業競爭力的基礎，鼓勵而非限制中小公募基金發展，并進一步降低運營的固定成本，鼓勵公司走特色化發展路線。同時我們認為，在牌照供給足夠的情況下，行業并購重組更可能是市場驅動而非行政驅動。7、股權管理從內部化走向陽光化，全面優化治理結構股權管理從內部化走向陽光化，全面優化治理結構 改革內涵：改革內涵：尋找治理結構的源頭問題

6、，優化行業股權準入的同時引導基金公司股東樹立正當的經營價值觀，并非不鼓勵持股，而是通過較為陽光的股權管理機制，進一步提升法治水平，保障市場化機制，留住優秀人才并提升團隊穩定性。風險提示風險提示：監管變化、適應考核新政策對市場帶來的影響、資本市場波動加大監管變化、適應考核新政策對市場帶來的影響、資本市場波動加大、配套文件名稱具有不確定性配套文件名稱具有不確定性。證券分析師：徐康證券分析師：徐康 電話：021-20572556 郵箱： 執業編號：S0360518060005 聯系人：崔聯系人：崔祎祎晴晴 郵箱： 行業基本數據行業基本數據 占比%股票家數(只)72 0.01 總市值(億元)66,98

7、9.25 6.75 流通市值(億元)51,750.37 6.56 相對指數表現相對指數表現%1M 6M 12M 絕對表現 6.3%-18.1%25.0%相對表現 0.8%-12.0%18.9%相關研究報相關研究報告告 保險行業重大事項點評：長期投資再批 600 億，股票風險因子下調 10%2025-05-07 保險行業周報（20250428-20250430）：一季報盈利“三升兩降”，頭部財險 COR 均改善 2025-05-01 證券行業重大事項點評：42 家上市券商2024&25Q1 歸母凈利潤分別 yoy+16%、+83%2025-05-01 -13%10%33%57%24/0524/0

8、724/1024/1225/0225/052024-05-082025-05-08非銀行金融滬深300華創證券研究華創證券研究所所 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 目目 錄錄 一、全面重塑利益一致性問題一、全面重塑利益一致性問題.4 1、業績比較基準是基金投資的“錨”和“尺”.5 2、加大跟投力度，充分實現利益綁定.10 3、全面探索浮動收費模式，建立管理費與基金業績表現的掛鉤機制.10 4、重塑基金公司績效考核機制，有效平衡股東利益及持有人利益.10 二、建立并實施長周期考核機制，完善薪酬管理制度二

9、、建立并實施長周期考核機制，完善薪酬管理制度.11 三、提升行業經營透明度三、提升行業經營透明度.11 四、從規模收費模式向服務收費模式四、從規模收費模式向服務收費模式進階進階.12 五、進一步重視權益，而非淡化權益五、進一步重視權益，而非淡化權益.13 六、豐富行業競爭生態，兼顧中小公募特色發展六、豐富行業競爭生態，兼顧中小公募特色發展.13 七、股權管理從內部化走向陽光化，全面優化治理結構七、股權管理從內部化走向陽光化，全面優化治理結構.14 八、風險提示八、風險提示.15 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）12

10、10 號 3 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公募基金管理規模.4 圖表 2 重新定義公募行業四角博弈關系.5 圖表 3 主動權益型基金現有基準的兌現情況.6 圖表 4 普通股票、偏股混合、靈活配置基金的業績比較基準組合中“股票指數”占比.7 圖表 5 主動權益基金基準分布情況.7 圖表 6 基準加權后的欠配最多的 50 只股票.9 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 前言：前言：本輪公募改革是中國公募基金行業成立近三十年來最深入的一次“體檢”及最大范圍的一次配套改革。監管部門力求多維度入手，探索建立符合

11、我國國情、市情的行業發展新模式，同時力爭用三年左右時間，扎實推動各項政策舉措落地見效，形成行業高質量發展的“拐點”。圖表圖表 1 公募基金管理規模公募基金管理規模 資料來源：Wind，華創證券 我們認為，需要對本輪改革建立原則性視角、長周期視角、適配性視角、探索性視角、我們認為，需要對本輪改革建立原則性視角、長周期視角、適配性視角、探索性視角、靈活性視角五個維度。根據行動方案，我們梳理以下七個方面作為本輪改革的核心脈絡。靈活性視角五個維度。根據行動方案，我們梳理以下七個方面作為本輪改革的核心脈絡。一、一、全面重塑利益一致性問題全面重塑利益一致性問題 改革內涵：改革內涵：利益一致性問題是長期困擾

12、中國公募基金行業發展的痛點，也是近年行業輿論壓力顯著增加的重要原因。建設符合中國式現代化本質要求的公募基金行業，需要圍繞公募基金“受人之托、忠人之事”的信義義務，實現從重規模向重投資者回報的方向轉型。改革關鍵詞：改革關鍵詞：利益一致、全面重視基準、跟投綁定、基金投資收益 公募基金生態下，以持有人利益為核心，重新公募基金生態下，以持有人利益為核心，重新平衡平衡四角博弈關系：四角博弈關系：監管部門：監管部門：作為主管單位，主要代表持有人利益作為主管單位，主要代表持有人利益 重視基民賺錢（創造）重視社會影響（收益與產品持有成本之間的平衡，產品如果不賺錢，能否更便宜？）注意價值觀引導（輿情、薪酬等）促

13、進行業良性發展（保留市場化激勵機制）基金公司：作為商業化機構，主要代表股東利益、逐步重視持有人利益基金公司：作為商業化機構，主要代表股東利益、逐步重視持有人利益 重視創收（通過業績要規模）重視監管評價 重視留住人才（優秀管理人如何維持市場化激勵）非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 代銷渠道：作為商業機構，代表渠道利益、部分代表持有人利益代銷渠道：作為商業機構，代表渠道利益、部分代表持有人利益 重視渠道收入（銀行中收、三方、券商代銷收入）重視留住客戶（謹慎推薦產品，不傷害客戶）重視監管評價 基金經理：作

14、為理性人，主要代表崗位利益基金經理：作為理性人，主要代表崗位利益 作為納稅人，重視收入，因此重視業績及公司考核 重視口碑、重視影響力 圖表圖表 2 重新定義公募行業四角博弈關系重新定義公募行業四角博弈關系 資料來源：華創證券 我們梳理本輪政策的基本邏輯和方法：我們梳理本輪政策的基本邏輯和方法：1、業績比較基準是基金投資的“錨”和“尺”業績比較基準是基金投資的“錨”和“尺”（1）強化業績比較基準的約束作用，）強化業績比較基準的約束作用，是是監管部門在本輪改革中最重要的引導方向之一監管部門在本輪改革中最重要的引導方向之一 首提“約束”二字。首提“約束”二字。公募基金業績比較基準監管指引將成為行業接

15、下來制定和選擇基準的法律依據，明確基金產品業績比較基準的設定、修改、披露、持續評估及糾偏機制，同時本輪政策強調對基金公司選用業績比較基準的行為實施嚴格監管，把基準作為確定產品定位、明晰投資策略、表征投資風格、衡量產品業績、約束投資行為的標尺，從而明顯增加公募基金產品的透明度及可預期性。從現有產品基準復盤的情況來看，行業大部分產品的基準實現情況并不理想，以 2023 年至今兩年一期的產品收益數據為例（考慮長周期考核的要求），普通股票型、偏股混合型、靈活配置型主動產品跑贏比較基準的比例分別為 35%、22%、25%；2025 年至今的數據得到顯著改善，跑贏比例分別為：70%、68%、62%。因此，

16、當前公募基金公司及基金經理需要全面審視復盤在管產品基準選擇的合理性、超額收益的可實現性、未來投資運作的穩定性。監管明確要求，基準設立之后，將作為衡量產品真實業績的尺子，避免產品的投資行為偏離合同約束下的名稱和定位，來確保投資者所見即所得。非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 圖表圖表 3 主動權益型基金主動權益型基金現有基準的兌現情況現有基準的兌現情況 資料來源：Wind，華創證券 注：數據截至2025/5/7。（2）對于業績比較基準的改革一直“箭在弦上”對于業績比較基準的改革一直“箭在弦上”在在 20

17、18 年和年和 2019 年，基金業協會層面肯定了業績比較基準的重要性年，基金業協會層面肯定了業績比較基準的重要性；2019 年，年，監管部監管部門門優化業績比較基準的監管安排，肯定業績比較基準的“準繩”作用。優化業績比較基準的監管安排，肯定業績比較基準的“準繩”作用。2019 年中國證券報獲悉，部分公募基金公司收到監管部門下發的關于進一步優化業績比較基準監管的通知，要求機構在產品設計中審慎確定業績比較基準，并對業績比較基準的選擇原因及其合理性做詳細論述；修改被動型指數產品的業績比較基準時，應充分論證其對持有人利益的潛在影響，涉及影響的，應召開持有人大會審議；修改業績比較基準公告中，應對修改原

18、因進行詳細披露，以充分保障投資者的知情權。此次公募基金業績比較基準監管指引即將落地，是 2024 年 9 月中央政治局會議提出要“穩步推進公募基金改革”的一個階段性重要成果，也與過往的監管導向與監管動作一脈相承。我們認為，未來該指引將作為“公募基金投資條線的考試大綱”，推動業績比較基準成為基金產品的“及格線”，規范基金行業過于關注短期業績、基金風格漂移等行為，對引領公募基金行業高質量發展起到關鍵作用。（3）目前主動權益基金主要以代表型寬基指數、行業指數及風格指數作為業績比較基準目前主動權益基金主要以代表型寬基指數、行業指數及風格指數作為業績比較基準的“股票指數”的“股票指數”整體看，主動權益型

19、基金的業績基準一般是 1-5 種股票指數和債券指數的組合，組合形式復雜多樣。股票基準指數方面，以普通股票型、偏股混合型、靈活配置型基金為例，基準組合中的“股票基準指數”通常會選取滬深 300、恒生指數、中證 800、中證 500 等具有代表性的寬基指數，行業主題型基金則可能選擇相應的行業指數作為基準，但整體組合形式多元化程度高，橫向比較難度較大。非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 4 普通股票、偏股混合、靈活配置基金的業績比較基準組合中“股票指數”占比普通股票、偏股混合、靈活配置基金的業績比

20、較基準組合中“股票指數”占比 資料來源：Wind，華創證券 注：1、數據截至2025/4/9；2、以滬深300為例，“占比”指該類型基金基準指數組合中包含滬深300的基金數量占比，未考慮基準組合中權重因素。圖表圖表 5 主動權益基金基準分布情況主動權益基金基準分布情況 基準指數（股票指數）基準指數（股票指數）規模加權占比規模加權占比 滬深 300 指數 29.77%中證 800 指數 13.18%恒生指數 4.76%中證港股通指數 3.82%中證 500 指數 3.44%資料來源：Wind，華創證券 注：1、加權規模數據截至2025/4/11。2、由于存量靈活配置型基金業績比較基準設定較為復雜

21、，本表測算僅包括普通股票型基金、偏股混合型基金。（4）基金產品如何變更業績比較基準？基金產品如何變更業績比較基準？根據 21 世紀經濟報，2023 年以來，公募基金調整業績比較基準已普遍從事前備案轉為事后檢查，即只要管理人和托管人協商一致即可公告修改，無需提前取得監管批準。以某頭部公募基金產品為例，招募說明書規定，變更業績比較基準需按監管部門要求履行適當程序：“如果指數編制單位更改以上指數名稱、停止或變更以上指數的編制或發布，或以上指數由其他指數替代、或由于指數編制方法等重大變更導致以上指數不宜繼續作為業績比較基準或市場上出現其他代表性更強、更加適用于本基金的業績比較基準時，本基金管理人可以根

22、據本基金的投資范圍和投資策略，調整基金的業績比較基準，但應在取得基金托管人同意后報中國證監會備案，并及時公告，無須召開基金份額持有人大會審議?！毙袠I趨勢：在預期監管對業績比較基準的重視程度加強的背景下，近期已有多只基金自行業趨勢：在預期監管對業績比較基準的重視程度加強的背景下，近期已有多只基金自發變更業績比較基準。發變更業績比較基準。根據 21 世紀經濟報道，截至 3/26，2025 年以來已有 52 只基金完 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 成了業績比較基準的變更，相比去年同期增長 19 只，其

23、中主動權益基金 26 只，相比去年同期增長 7 只。我們梳理了年內變更業績比較基準的基金，主要有如下特點：1）更貼合投資主題：方正富邦創新動力混合業績比較基準由原來的“80%滬深 300 指數收益率20%中證全債指數收益率”變更為“中國戰略新興產業成份指數收益率85%中證全債指數收益率15%”；廣發高股息優享將業績比較基準由“滬深 300 指數收益率45%人民幣計價的恒生指數收益率45%中證全債指數收益率10%”，變更為“中證紅利指數收益率80%中證港股通高股息投資指數收益率（使用估值匯率調整）15%人民幣活期存款利率（稅后）5%”；匯添富數字經濟引領發展三年持有將業績比較基準由“滬深 300

24、 指數收益率50%+恒生指數收益率(使用估值匯率折算)30%+中債綜合指數收益率20%”變更為“中證 TMT 產業主題指數收益率30%+恒生指數收益率(使用估值匯率折算)30%+滬深 300 指數收益率20%+銀行活期存款利率(稅后)20%”。2）基于風險收益特征考慮：天弘價值精選（靈活配置型基金），將業績比較基準組合中的債券指數由中證綜合債指數調整為中債綜合全價指數，比重由 40%提升至 85%；將基準組合中的股票指數由中證 800 指數調整為滬深 300 指數，比重由 60%降至 10%。3）A500 納入比較基準行列：平安策略回報將業績比較基準組合中的股票指數由中證 800指數調整為中證

25、 A500 指數。我們認為：本次由于考核規則的巨大變化，監管基于審慎原則，不排除推動行業穩妥有序調整在管產品基準的可能性。（5）基金公司如何按照文件指引做好準備工作？基金公司如何按照文件指引做好準備工作？針對即將出臺的公募基金業績比較基準監管指引，我們認為基金公司應盡快完成對于各產品業績比較基準的復盤工作，確定各產品的“比較優勢”，需要重視對于基準指標選擇及各基準權重的合理性及適用性。研究部方面，可以針對基準梳理情況，及時構建公司在管產品及未來基準變更產品的模擬組合，力爭超額收益的兌現。1）業績比較基準的選擇對投資風格與選股有一定影響。業績比較基準的選擇對投資風格與選股有一定影響。舉例說明，若

26、大部分存量產品以“滬深 300”為業績比較基準，則應重視滬深 300 的權重股的高低配（基于權重因子及基本面因子合并考慮），同時針對不同權重，重新篩選重點股票池，在保證初期穩住基準的同時，通過基金經理對重點行業及個股投資價值的判斷來調整權重爭取超額收益。非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 6 基準加權后的欠配最多的基準加權后的欠配最多的 50 只股票只股票 資料來源：Wind，華創證券測算 注：1、加權規模數據截至2025/4/11；2、公募基金持倉情況來源于2024年基金年報。3、由于存量

27、靈活配置型基金業績比較基準設定較為復雜，本表測算僅包括普通股票型基金、偏股混合型基金。4、由于僅篩選了規模加權占比1%以上的基準作為行業平均基準的基準構成，測算數據可能與實際情況有一定偏差，結果僅供參考；5、上圖所示標的不構成投資建議。2）年內需要高頻校驗超額實現情況。）年內需要高頻校驗超額實現情況。與過往不同，年底的排名壓力或部分遷移至基準偏離壓力。正基準（+）的經理會傾向于保收益，行為上更偏穩定低波；負基準（-）的經理，會更傾向于博回超額，行為上更偏彈性品種。兩者的規模分布將對市場風格產生影響。但隨著監管引導的長期業績的積累，以上影響逐步變弱。若臨近考核期，排名壓 非銀金融行業深度研究報告

28、非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 力疊加基準偏離壓力，需要及時對相關產品持倉情況進行梳理；同時由于業績比較基準實現情況影響基金公司分類評價，公司層面需要發揮一體化優勢，對超額明顯為負（-）的產品進行管控。2、加大跟投力度，充分實現利益綁定加大跟投力度，充分實現利益綁定 跟投是實現基金公司、基金經理、持有跟投是實現基金公司、基金經理、持有人人利益一致性的重要手段。利益一致性的重要手段。一直以來，行業內部均重視跟投機制的設置。本輪改革有望在現有產品跟投比例設計的基礎上，進一步提高基金公司高管、關鍵崗位人員的跟投比例及鎖定期要

29、求，不排除進一步延遲跟投鎖定期，或鎖定期與長期業績考核相掛鉤的方式，以更好實現與投資者的利益綁定。3、全面探索浮動收費模式，建立管理費與基金業績表現的掛鉤機制全面探索浮動收費模式，建立管理費與基金業績表現的掛鉤機制 本次改革在浮動收費上進行了大膽探索，市場對這一機制的施行有一定的疑惑，我們認為政策的核心要素為：1）明確浮動收費針對的是符合一定持有期要求的投資者，充分考慮持有人短期投資行為對持有收益造成的潛在影響，權責分明。2）根據持有期間產品業績表現確定具體適用管理費率水平，充分考慮持有人收益實現情況。3）根據持有的產品的業績來分檔計費：符合基準的（基準檔費率）、明顯低于的（低檔費率）、明顯高

30、于的（升檔費率）。4）建立探索機制，先試點再全面推行，充分考慮并評估試點情況。引導管理規模居前的行業頭部機構發行此類基金數量不低于其主動管理權益類基金發行數量的 60%。5）考慮行業平穩發展的要求，存量產品預估暫時按照基金合同約定的固定費率制度，但未來浮動費率試點效果體現后，不排除進一步適用范圍的可能性。6）收益及費率核算的難度加大，不排除基金公司加強 IT、基金會計投入的可能性。4、重塑基金公司績效考核機制，有效平衡股重塑基金公司績效考核機制，有效平衡股東利益及持有人利益東利益及持有人利益 本次改革方案從基金公司、基金高管、基金經理三個維度出臺系列績效考核管理規定，要求基金公司全面建立以基金

31、投資收益為核心的考核體系，適當降低規模排名、收入利潤等經營性指標的考核權重，在股東利益及持有人利益之間實現有效平衡。充分尊重基金公司作為商業化機構需要為持續經營負責的原則，同時兼顧并加大對基金收益的重視度：1）基金投資收益=產品業績（基金凈值增長率、業績比較基準對比等指標）+投資者盈虧情況（基金利潤率、盈利投資者占比等指標）2）要求基金公司股東和董事會對公司高管的考核，基金投資收益指標權重不低于 50%；對基金經理的考核，基金產品業績指標權重不低于 80%。接下來需要重視的配套文件：接下來需要重視的配套文件：公募基金業績比較基準監管指引、基金公司績效考核管理規定 非銀金融行業深度研究報告非銀金

32、融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 尚需明確的方向：尚需明確的方向：產品偏離度是否會有明確約束，監管部門給到的空間有多大？二、二、建立并實施長周期考核機制，完善薪酬管理制度建立并實施長周期考核機制，完善薪酬管理制度 改革內涵改革內涵：長周期考核機制建立是引導公募基金行業建立長期價值觀的重要手段，同時有效平滑業績波動對持有體驗帶來的影響，本次政策充分考慮市場化發展的必要性，薪酬機制可升可降實現對基金經理的價值創造的正確定價。改革關鍵詞改革關鍵詞：-10%、三年、中長期業績、以績定薪 本輪政策的基本邏輯和方法：本輪政策的基本邏輯和方

33、法：1、系統改革方案的落地需要耐心和定力，需要市場建立長期視角看待改革，監管明確力爭用三年左右時間，扎實推動各項政策舉措落地見效，形成行業高質量發展的“拐點”。2、督促基金公司建立健全與基金投資收益相掛鉤的薪酬管理機制，對三年以上產品業績低于業績比較基準超過 10 個百分點的基金經理，要求其績效薪酬應當明顯下降；對三年以上產品業績顯著超過業績比較基準的基金經理，可以合理適度提高其績效薪酬。3、對基金投資收益全面實施長周期考核機制，其中三年以上中長期收益考核權重不低于80%。4、將三年以上中長期業績、自購旗下權益類基金規模、投資行為穩定性、權益投資增長規模等指標的加分幅度在現有基礎上提升 50%

34、。接下來需要重視的配套文件：接下來需要重視的配套文件：基金公司績效考核管理規定 尚需明確的方向：尚需明確的方向：1、薪酬下降與薪酬提升之間可能存在非對稱性。2、固定考核期與滾動考核期如何厘定。3、考核基于“人”亦或是“基金產品”？基金經理切換對跟蹤考核的影響？三、三、提升行業經營透明度提升行業經營透明度 改革內涵：改革內涵：提升行業評價、投資盈利、費率收取的透明度，進一步減少持有人及代銷機構與基金產品運作之間的信息不對稱。改革關鍵詞：改革關鍵詞：展示多維指標、全面優化評價、降低短期排名導向 本輪政策的基本邏輯和方法：本輪政策的基本邏輯和方法：1、修訂主動管理權益類基金信息披露模板，強化基金產品

35、業績表現及管理費分檔收取的信息揭示，綜合展示產品中長期業績、業績比較基準對比、投資者盈虧情況、換手率、產品綜合費率水平、管理人實際收取管理費等信息，提升信息披露的可讀性、簡明度和針對性。非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 2、構建以五年以上長周期業績為核心的評價評獎體系，優化基金評價評獎指標，提高投資者盈虧、業績比較基準對比情況的指標權重，杜絕以短期業績排名為導向的不合理評價評獎活動。強化監管執法力度，提高評價評獎的專業性與獨立性，推動不適格評價評獎機構出清，打擊非持牌機構違規開展評價評獎活動。3、

36、前文已提及，通過基準約束提升產品投資運作的透明度。把基準作為確定產品定位、明晰投資策略、表征投資風格、衡量產品業績、約束投資行為的標尺。接下來需要重視的配套文件：接下來需要重視的配套文件：主動管理權益類基金信息披露模板的修訂、公募基金評價業務管理暫行辦法及相關自律規則的修訂 四、四、從規模收費模式向服務收費模式進階從規模收費模式向服務收費模式進階 改革內涵：改革內涵：費率改革走實走深，ETF 工具屬性明確，通過降費來穩步降低基金投資者成本，引導長期資金入市，在產品收益水平及費率水平之間進行平衡，同時通過多文件鼓勵投顧業務發展，引導行業重視服務型收費。改革關鍵詞：改革關鍵詞：多環節降費、ETF

37、工具化、投顧 本輪政策的基本邏輯和方法：本輪政策的基本邏輯和方法：1、降費是近幾年行業監管的重要措施，前期經過系列降費已經明顯壓低公募基金產品的整體持倉成本。本次改革進一步通過公募基金銷售費用管理規定，合理調降公募基金的認申購費和銷售服務費。同時，在市場關注的指數及貨基產品降費上，明確提出引導行業機構適時下調大規模指數基金、貨幣市場基金的管理費率與托管費率。2、構建以五年以上長周期業績為核心的評價評獎體系，優化基金評價評獎指標，提高投資者盈虧、業績比較基準對比情況的指標權重，杜絕以短期業績排名為導向的不合理評價評獎活動。強化監管執法力度，提高評價評獎的專業性與獨立性，推動不適格評價評獎機構出清

38、，打擊非持牌機構違規開展評價評獎活動。3、前文已提及，通過基準約束提升產品投資運作的透明度。把基準作為確定產品定位、明晰投資策略、表征投資風格、衡量產品業績、約束投資行為的標尺。4、積極推動基金公司著力提高對各類中長期資金的服務能力，研究創設更加適配個人養老金投資的基金產品。啟動行業機構投資者直銷服務平臺正式運行，為機構投資者投資公募基金提供集中式、標準化、自動化的“一站式”數據信息交互服務。出臺證券基金投資咨詢業務管理辦法 公開募集證券投資基金投資顧問業務管理規定，促進基金投顧業務規范發展。接下來需要重視的配套文件：接下來需要重視的配套文件：公募基金銷售費用管理規定、證券基金投資咨詢業務管理

39、辦法、公開募集證券投資基金投資顧問業務管理規定 尚需明確的方向：尚需明確的方向：1、過往，渠道在公募基金銷售中占有較為強勢的地位，服務收費（以基金投顧為代表）的試點成果并未顯著釋放。未來能否引導渠道重塑銷售和服務價值觀，并與代銷利益結 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 合是難點，也是破局點。2、ETF 業務的盈利門檻將進一步提升，對以指數基金業務為發力點的公司及業務部門帶來不小挑戰，同時 ETF 生態從產品設計到營銷、培育、持營、做市、流動性管理等方面的生態構建，是鍛造 ETF 業務綜合盈利能力的

40、核心，長期看賽道的馬太效應將進一步拉高業務集中度。3、基金咨詢及投顧業務最需要的是資本市場投資收益帶來的“東風”。五、五、進一步重視權益，而非淡化權益進一步重視權益，而非淡化權益 改革內涵：改革內涵：響應中央號召，進一步鼓勵公募基金發行權益產品，提振股市。權益投資在服務經濟轉型、支持新質生產力發展方面的重要性更高而非更弱。為互換便利工具的使用降低制度障礙。改革關鍵詞：改革關鍵詞：權益占比考核、互換便利工具 本輪政策的基本邏輯和方法：本輪政策的基本邏輯和方法：1、在基金公司監管分類評價中，顯著提升權益類基金相關指標權重，突出權益類基金發展導向，依法強化分類評價結果運用。2、出臺公募基金參與互換便

41、利業務操作指引，明確公募基金通過互換便利業務應對流動性風險的業務規范，為公募基金使用 SFISF 工具降低法律關系上的障礙。2、推動權益類基金產品創新發展。大力發展各類場內外指數基金，持續豐富符合國家戰略和發展導向的主題投資股票指數基金。研究創設專門參與互換便利操作的場外寬基指數基金試點產品。接下來需要重視的配套文件：接下來需要重視的配套文件：公募基金銷售費用管理規定 尚需明確的方向：尚需明確的方向：在業績考核壓力增加的情況下，權益類產品占比的考核權重如何厘定能達到引導行業增加權益募集發行的效果。六、六、豐富行業競爭生態，兼顧中小公募特色發展豐富行業競爭生態，兼顧中小公募特色發展 改革內涵：改

42、革內涵：豐富的行業生態是保持公募基金行業競爭力的基礎，鼓勵而非限制中小公募基金發展，并進一步降低運營的固定成本，鼓勵公司走特色化發展路線。同時我們認為，在牌照供給足夠的情況下，行業并購重組更可能是市場驅動而非行政驅動。改革關鍵詞：改革關鍵詞：特色化、樹立典型發展案例、下調固定費用 本輪政策的基本邏輯和方法：本輪政策的基本邏輯和方法：1、優化行業發展格局。支持優質頭部基金公司業務創新發展，促進資產管理和綜合財富管理能力雙提升。制定中小基金公司高質量發展示范方案，支持特色化經營、差異化發展。出臺公募基金運營服務業務管理辦法，推動降低信息技術系統租賃與使用費，助 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業

43、深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 力行業機構降本增效。支持基金公司市場化并購重組，推動嚴重違規機構依法出清。2、推動降低基金登記結算、指數授權使用、信息披露、審計及法律服務等相關固定費用，進一步降低基金公司，尤其是中小公司的固定費用成本。接下來需要重視的配套文件：接下來需要重視的配套文件：中小基金公司高質量發展示范方案、公募基金運營服務業務管理辦法 尚需明確的方向：尚需明確的方向：當前行業競爭加劇，權益、固收及 ETF 市場等主要賽道的競爭加劇，中小公司的破局難度不低。七、七、股權管理從內部化走向陽光化，全面優化治理結構股權管理從內

44、部化走向陽光化，全面優化治理結構 改革內涵：改革內涵：尋找治理結構的源頭問題，優化行業股權準入的同時引導基金公司股東樹立正當的經營價值觀，并非不鼓勵持股，而是通過較為陽光的股權管理機制，進一步提升法治水平，保障市場化機制，留住優秀人才并提升團隊穩定性。改革關鍵詞：改革關鍵詞：防范內控失衡、投研體系建設、股權準入、員工持股、市場化激勵 本輪政策的基本邏輯和方法：本輪政策的基本邏輯和方法：1、完善基金公司治理。修訂證券投資基金管理公司治理準則，充分發揮國有大股東在公司治理架構中的功能，推動董事會、管理層履職盡責。改革優化基金公司獨立董事選聘機制，提升履職專業性與獨立性，更好發揮監督作用。防范大股東

45、不當干預與內部人控制。2、強化核心投研能力建設。建立基金公司投研能力評價指標體系，引導基金公司持續強化人力、系統等資源投入，加快“平臺式、一體化、多策略”投研體系建設，支持基金經理團隊制管理模式，做大做強投研團隊。鼓勵基金公司加大對人工智能、大數據等新興技術的研究應用，支持符合條件的基金公司設立科技及運營服務子公司。3、支持基金公司依法實施員工持股等長效激勵措施，提升核心團隊穩定性。4、通過對證券投資基金法的修訂，加強基金公司股東股權、公司治理、基金運作、人員管理、市場退出等重點領域制度供給，豐富監管執法手段，大幅提高違法違規成本。推動加強行政執法與刑事司法銜接，從嚴打擊利用未公開信息交易、內

46、幕交易、操縱市場等嚴重違法犯罪行為。5、嚴格行業機構股權及高管準入要求。嚴把基金公司、基金銷售機構準入關，加強股東資質審核，持續強化對入股主體股權結構、出資來源的穿透核查，嚴厲打擊股權代持、私下轉讓股權、以非自有資金入股等違規行為。抓緊出臺證券投資基金托管業務管理辦法，提高托管機構準入門檻。完善基金公司高管任職管理制度，提高履職要求，將違法違規的高管依法納入誠信檔案，適用相關禁業要求。接下來需要接下來需要重視的配套文件：重視的配套文件：證券投資基金法的修訂、證券投資基金托管業務管理辦法 非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（200

47、9）1210 號 15 八、八、風險提示風險提示 監管變化、適應考核新政策對市場帶來的影響、資本市場波動加大、配套文件名稱具有不確定性。非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 金融組團隊介紹金融組團隊介紹 金融業研究主管，金融組組長、首席分析師：徐康金融業研究主管，金融組組長、首席分析師：徐康 曾任職于平安銀行，2016 年加入華創證券研究所。2017 年金牛獎非銀金融第四名團隊；2019 年金牛獎非銀金融最佳分析師團隊，2019 年 Wind 金牌分析師非銀金融第五名團隊；2020 年新財富最佳金融產

48、業研究團隊第 8 名；2020 年水晶球非銀研究公募榜單入圍；2021 年金牛獎非銀金融第五名，2021 年新浪財經金麒麟非銀金融新銳分析師第二名；2022 年第十三屆中國證券業分析師金牛獎非銀最佳分析師，2022 年第十屆東方財富 Choice 非銀最佳分析師，2022 年水晶球非銀研究公募第五名，2022 年第四屆新浪財經金麒麟非銀金融行業最佳分析師。覆蓋非銀金融行業、多元金融、金融科技等。高級研究員：賈靖高級研究員：賈靖 上海交通大學經濟學學士、金融碩士。曾供職于中泰證券，作為團隊核心成員，所在團隊獲 2018 年新財富銀行業最佳分析師第二名、2019 年新財富銀行業最佳分析師第二名、2

49、020 年新財富銀行業最佳分析師第三名、2021 年新財富銀行業最佳分析師第二名、2022 年新財富銀行業最佳分析師第四名；2018-2021 年水晶球銀行最佳分析師第二名、2022 年水晶球銀行最佳分析師第五名；2022 年中國證券業分析師金牛獎第三名；2018 年保險資管最受歡迎銀行分析師第一名。2023 年加入華創證券研究所，負責銀行業研究。研究員：劉瀟偉研究員：劉瀟偉 意大利博科尼大學管理學碩士。2023 年加入華創證券研究所。主要覆蓋證券行業及財富管理領域研究。助理研究員：陳海椰助理研究員：陳海椰 浙江大學金融碩士。2023 年加入華創證券研究所。主要覆蓋保險行業及養老金領域研究。助

50、理研究員：崔助理研究員：崔祎祎晴晴 杜克大學商業分析碩士。2023 年加入華創證券研究所。主要覆蓋金融科技及資產管理領域研究。研究員：林宛慧研究員：林宛慧 廈門大學學士，對外經濟貿易大學碩士。曾任職于長城證券，2024 年加入華創證券研究所，主要負責銀行業研究。助理研究員：杜婉楨助理研究員：杜婉楨 香港中文大學經濟學碩士。2024 年加入華創證券研究所。非銀金融行業深度研究報告非銀金融行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數

51、，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師

52、聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍

53、內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需

54、在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522