《叉車行業2024年報&2025年一季報總結：內外需求磨底關注智慧物流打造第二成長曲線-250509.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《叉車行業2024年報&2025年一季報總結：內外需求磨底關注智慧物流打造第二成長曲線-250509.pdf（25頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、叉車行業叉車行業2024年報年報&2025年一季報總結年一季報總結內外需求磨底，關注智慧物流打造第二成長曲線內外需求磨底，關注智慧物流打造第二成長曲線證券分析師：周爾雙執業證書編號：S0600515110002聯系郵箱：證券研究員：韋譯捷執業證書編號：S0600122080061聯系郵箱：二零二五年五月九日證券研究報告請務必閱讀正文之后的免責聲明部分1核心觀點：核心觀點：2024年板塊業績增速穩健，建議關注估值回落的國產龍頭年板塊業績增速穩健，建議關注估值回落的國產龍頭我們選取四家公司安徽合力、杭叉集團、諾力股份、中力股份為分析對象。我們選取四家公司安徽合力、杭叉集團、諾力股份、中力股份為分析

2、對象。投資邏輯投資邏輯 受益鋰電產品出海，板塊業績增速穩健受益鋰電產品出海，板塊業績增速穩健2024年叉車板塊業績維持穩健增長。收入端，受國內制造業景氣度下滑，大車需求減少，增速放緩，利潤端，受益高毛利年叉車板塊業績維持穩健增長。收入端，受國內制造業景氣度下滑，大車需求減少，增速放緩，利潤端，受益高毛利率海外業務、電車占比提升，增速顯著強于營收。率海外業務、電車占比提升，增速顯著強于營收。2024年叉車板塊實現營收473億元，同比增長2%，其中國內營收259億元，同比下降2%，海外營收215億元，同比增長7%，海外營收占比提升2pct至45%，受到核心市場歐、美景氣度下降，基數提升影響，海外市

3、場增速環比有所下降。2024年叉車板塊實現歸母凈利潤46億元，同比增長9%，銷售毛利率/凈利率分別為24%/11%，同比分別增長2.2/0.8pct。受益于高毛利率的海外業務（各企業國內海外毛利率差約5-15pct）和電動大車占比提升、鋼材等原材料價格同比下降，板塊毛利率繼續提升。內外景氣度磨底，國內外景氣仍磨底，關稅影響總體可控內外景氣度磨底，國內外景氣仍磨底，關稅影響總體可控叉車行業周期性弱于傳統工程機械，叉車行業周期性弱于傳統工程機械，需求來源于（1）制造業、物流業投資規模增長，對搬運工具需求提升，（2）人工成本提升，工廠、倉庫等對工作效率的要求提高，機器替人為趨勢。2014-2023年

4、全球叉車銷量CAGR為7%，國內/海外分別為13%/4%。短期來看，短期來看，行業國內景氣磨底，70萬臺年銷量基本均為存量更新需求；海外經銷商庫存處于消化期，訂單增速已下滑1年有余（22-23年），2024年Q2以來龍頭豐田、凱傲在手訂單環比回升約9%，反映庫存消化，新訂單邊際改善。此外，美國關此外，美國關稅戰加劇全球經濟不確定性，但總體影響可控稅戰加劇全球經濟不確定性，但總體影響可控：關稅按最新政策執行，國內叉車出口美國承擔關稅稅率已達170%（25%301條款+20%IEEPA+125%對等關稅），出口往美國已難以盈利。國產雙龍頭對美敞口個位數，且已有提前備貨，影響可控。展望后續，2023

5、年全球叉車市場結構為歐洲30%、中國25%、美國20%、其他區域25%，美國外市場空間仍然廣闊，且海外市場平衡重叉車鋰電化率僅約15%，國產叉車較海外品牌優勢仍然明顯，出海中長期趨勢不變。泰國等地建廠同樣可服務其他地區增強海外市場影響力，助力份額提升，并輔助切入市場規模更大、利潤率更高的后市場。中長期看，（中長期看，（1）國內外鋰電化率提升仍有空間，助力結構優化）國內外鋰電化率提升仍有空間，助力結構優化+出海。出海。2023年國內、海外鋰電化率（鋰電平衡重叉車占總體叉車的比重）分別為19%/13%，提升空間廣闊。（2）智慧物流有望打造第二成長曲線）智慧物流有望打造第二成長曲線：根據永恒力大致測

6、算，物料運輸中80%的成本來自于人工，我們認為勞動力短缺、人力成本上升、SKU增加等催化下，物流業、制造業智能化轉型為大趨勢。過去受到AGV/AMR存在行駛速度慢、舉升效率低等問題，滲透率提升速度較慢。當前AI技術發展，無人叉車上述應用端痛點有望逐步解決，快速放量。我國國產雙龍頭近幾年均加速在智慧物流領域布局。相較新入局廠商，傳統叉車企業具備客戶積累、叉車硬件優勢，有望脫穎而出投資建議：投資建議：重點推薦產品矩陣完整、渠道建設和鋰電化進程領先的【安徽合力】、【杭叉集團】，建議關注大車戰略推進的【諾力股份】、【中力股份】風險提示風險提示：市場競爭加劇風險、原材料價格波動風險、宏觀經濟波動風險、匯

7、率波動風險2目錄目錄二、國內外景氣仍磨底，關稅影響總體可控二、國內外景氣仍磨底，關稅影響總體可控三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二成長曲線成長曲線一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量3四四、投資建議與風險提示投資建議與風險提示1.1.2024年叉車板塊營收同比增長年叉車板塊營收同比增長2%，增速穩健，增速穩健圖：圖：2024年叉車板塊營業總收入年叉車板塊營業總收入473億元，同比增長億元，同比增長2%圖：圖：2024年中國叉車行業銷量同比增長年中國叉車行業銷量同比增長10%（萬臺）

8、（萬臺）圖：分車型，二三類車增速領先一四五類車，影響行業銷量與收入增速間的匹配度圖：分車型，二三類車增速領先一四五類車，影響行業銷量與收入增速間的匹配度數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所2024年叉車板塊增速穩?。喊鍓K實現營業總收入年叉車板塊增速穩?。喊鍓K實現營業總收入473億元，同比增長億元，同比增長2%。2024年我國叉車行業銷量129萬臺，同比增長10%，其中國內銷量81萬臺，同比增長5%，出口銷量48萬臺，同比增長19%。分車型，2024年平衡重叉車（一、四、五類車）銷量同比下降4%。叉車板塊收入增速低于行業銷量增速，主要系制造業景氣度較弱，決定行業規模與主機廠收入的平衡重叉

9、車叉車板塊收入增速低于行業銷量增速，主要系制造業景氣度較弱，決定行業規模與主機廠收入的平衡重叉車需求承壓。需求承壓。安徽合力、杭叉集團平衡重叉車占收入比重較高，2024年收入增速受影響較大。4圖：板塊各企業圖：板塊各企業2023/2024年營收增速年營收增速24230840041846647312027%30%4%12%2%3%0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503003504004505002019202020212022202320242025Q1板塊營業總收入（億元）YOY11%13%4%18%-1%1%0%11%-5%0%5%10%15%20%安徽

10、合力杭叉集團諾力股份中力股份各企業營業總收入YOY20232024-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120140201920202021202220232024中國叉車行業銷量YOY-20%0%20%40%60%80%20202021202220232024行業分車型銷量YOY類車類車類車+類車49%40%36%32%26%10%10%13%15%14%0%20%40%60%80%100%20202021202220232024行業分車型銷量占比類車類車類車+類車1.1.2024年叉車板塊營收同比增長年叉車板塊營收同比增長4%，增速穩健，增

11、速穩健圖：海外市場引領增長，內需依舊承壓圖：海外市場引領增長，內需依舊承壓數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所分區域，海外市場引領增長。分區域，海外市場引領增長。2024年叉車板塊國內營收259億元，同比下降2%，海外營收215億元，同比增長7%，海外營收占比提升2pct至45%。但是受到核心市場歐、美景氣度下降，基數提升影響，海外市場增速環比有所下降。海外市場毛利率顯著高于國內海外市場毛利率顯著高于國內。由于出口機型更為高端、海外競爭格局相對更好、且受益于匯率的變化，叉車企業海外毛利率均高于國內。其中，2024年中力股份海外毛利率高于國內19pct。5圖：板塊各企業海外市場營收增速圖

12、：板塊各企業海外市場營收增速21%59%46%21%7%29%21%-12%5%-2%-20%0%20%40%60%80%050100150200250300350400450500201920202021202220232024海外營收（億元）國內營收（億元）海外YOY國內YOY圖：各企業圖：各企業2023年海外毛利率顯著高于國內年海外毛利率顯著高于國內24%26%25%38%26%31%24%38%18%17%17%15%21%19%20%19%0%5%10%15%20%25%30%35%40%安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份2023年海外2024年海外2023年國內2024國內13%0%

13、20%40%60%80%100%20202021202220232024各企業海外營收YOY安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份1.2 2024年歸母凈利潤同比年歸母凈利潤同比+9%，增速強于營收，增速強于營收圖：圖：2024年叉車板塊歸母凈利潤同比年叉車板塊歸母凈利潤同比+9%，增速強于營收，增速強于營收2024年叉車板塊實現歸母凈利潤年叉車板塊實現歸母凈利潤46億元，同比增長億元，同比增長9%，銷售毛利率，銷售毛利率/凈利率分別為凈利率分別為24%/11%，同比分別增長，同比分別增長2.2/0.8pct。叉車板塊盈利水平繼續提升，主要系（1）海外業務占比提升。從各企業分區域的毛利率看，海外毛利

14、率顯著高于國內，海外營收占比提升帶動盈利能力上行。（2）電動平衡重叉車占比提升。（3）原材料價格下降。2024年叉車板塊期間費用率提升1.8pct，為拓展海外市場&產品本地化，銷售、研發費用提升明顯。分企業，分企業，2024年安徽合力、杭叉集團、中力股份、諾力股份歸母凈利潤分別同比年安徽合力、杭叉集團、中力股份、諾力股份歸母凈利潤分別同比增長增長0.2%、18%、4%、1%。數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所620%8%33%46%9%1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%051015202530354045502019202020212022202320

15、242025Q1板塊歸母凈利潤YOY4.2%4.3%4.2%4.0%4.4%4.9%13.8%12.5%10.6%10.4%11.4%13.2%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%201920202021202220232024板塊銷售費用率板塊管理費用率板塊財務費用率板塊研發費用率期間費用率圖：圖：2024年板塊期間費用率同比提升年板塊期間費用率同比提升1.8pct圖：圖：2024年叉車板塊銷售毛利率年叉車板塊銷售毛利率/凈利率分別為凈利率分別為24.1%/10.5%，同比，同比分別增長分別增長2.2/0.8pct22.0%20.1%17.1%19.0%21.9%24.1%22

16、.4%7.8%7.2%6.1%7.5%9.7%10.5%9.5%0%5%10%15%20%25%30%2019202020212022202320242025Q1板塊銷售毛利率（加權）板塊銷售凈利率（加權）-40%-20%0%20%40%60%80%100%20202021202220232025Q1安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份圖：板塊各企業歸母凈利潤增速圖：板塊各企業歸母凈利潤增速1.3 現金流：主動拓展海外市場，現金流有所下降現金流：主動拓展海外市場，現金流有所下降圖：圖：2024年主要叉車企業經營活動現金流凈額有所下滑年主要叉車企業經營活動現金流凈額有所下滑2024年除諾力股份，受到

17、海外市場拓展、對美提前備庫等影響，主要叉車企業經營活動現金流凈額、凈現比年除諾力股份，受到海外市場拓展、對美提前備庫等影響，主要叉車企業經營活動現金流凈額、凈現比出現不同幅度的下滑。出現不同幅度的下滑。安徽合力、杭叉集團、中力股份經營活動現金流凈額分別為4.7/13.4/4.5億元，同比分別下降9.8/2.9/2.1億元；凈現比分別為0.4/0.7/0.5，同比分別下降0.8/0.3/0.3。其中，安徽合力海外市場拓展力度較大，銷售費用增加明顯，現金流降幅更大。諾力股份因現金結算采購支付額同比減少，現金流有所改善。數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所7圖：圖：2024年主要叉車企業凈現

18、比有所下滑年主要叉車企業凈現比有所下滑8.59.26.57.714.64.79.19.10.26.316.213.43.72.72.35.21.07.71.72.71.36.36.64.5024681012141618201920202021202220232024安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份1.31.31.00.91.10.41.41.10.00.60.90.71.51.10.81.30.21.71.11.20.41.00.80.500.20.40.60.811.21.41.61.8201920202021202220232024安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份圖：圖：2024年主要叉車

19、企業存貨周轉天數有所提升年主要叉車企業存貨周轉天數有所提升受海外營收占比提升影響，受海外營收占比提升影響，2024年主要叉車企業存貨年主要叉車企業存貨/應收賬款周轉天數有所提升。應收賬款周轉天數有所提升。安徽合力、杭叉集團存貨周轉天數分別同比增加20.1/8.2天，應收賬款周轉天數分別同比增加7.9/11.2天。數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所8圖：圖：2024年主要叉車企業應收賬款周轉天數有所提升年主要叉車企業應收賬款周轉天數有所提升1.4 運營能力：海外業務占比提升，存貨運營能力：海外業務占比提升，存貨/應收賬款周轉天數提升應收賬款周轉天數提升52444957577752444

20、758596717419117021425323509483948181050100150200250300201920202021202220232024安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份2926263137452423233133457368606568785860545657750102030405060708090201920202021202220232024安徽合力杭叉集團諾力股份中力股份目錄目錄二、國內外景氣磨底，關稅影響總體可控二、國內外景氣磨底，關稅影響總體可控三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二成長曲線成長曲線一、板塊利

21、潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量9三、投資建議與風險提示三、投資建議與風險提示2.1 周期復盤：電動化周期復盤：電動化+機器替人趨勢明顯，成長性強于周期性機器替人趨勢明顯，成長性強于周期性10數據來源：WITS，Wind，東吳證券研究所叉車與傳統工程機械邏輯不同，成長性大于周期性叉車與傳統工程機械邏輯不同，成長性大于周期性：1）單車價值量低，回本周期短）單車價值量低，回本周期短。叉車單車價值量多為幾萬至十幾萬不等，1臺叉車即可節省1名制造業工人年薪，傳統工程機械價值量幾十萬到幾百萬不等，回本周期較長。2）下游分散：）下游分散：叉車下游以制造業和

22、倉儲物流為主，需求隨著經濟增長和物流業發展持續增長。挖機、起重機下游以基建、地產為主，周期性較強。3）電動化進展快：）電動化進展快：叉車工況相對簡單，充電更容易，對舉升力要求也較低，隨著電池技術成熟，電動化轉型速度更快。當前電動化已成為行業核心驅動因素。當前電動化已成為行業核心驅動因素。2015-2023年年全球叉車銷量從全球叉車銷量從106萬臺增長至萬臺增長至214萬臺，復合增速萬臺，復合增速8%。海外市場發展成熟，增速穩定。根據我們測算，按存量更新邏輯，全球行業銷量每年維持海外市場發展成熟，增速穩定。根據我們測算，按存量更新邏輯，全球行業銷量每年維持0%-5%增長。增長。圖：圖：2015-

23、2023年全球叉車銷量年全球叉車銷量CAGR=8%圖：圖：2015-2023年全球主要區域叉車銷量復合增速年全球主要區域叉車銷量復合增速年份年份全球叉車全球叉車保有保有量量（萬臺）（萬臺）存量更新比例存量更新比例（壽命更新）（壽命更新）存量更新存量更新需求需求（萬臺）（萬臺）保有量新增比例保有量新增比例（下游投資增速（下游投資增速/機器替人）機器替人）新增新增需求需求（萬臺）（萬臺）年銷量基本年銷量基本盤盤（萬臺）（萬臺）YOY2022100015%1505%50200-2023105015%1585%572147.1%2024110715%1664%44210-1.8%2025115115%

24、1735%522246.7%2026120315%1805%602417.2%9%19%8%5%10%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%全球中國歐洲美國美洲（不含美國）2015-2023銷量CAGR949499107 106115133149 149158197201214-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002502011201220132014201520162017201820192020202120222023全球叉車銷量（萬臺）YOY圖：圖：2024-2026年全球叉車銷量測算：按存量更新，銷量個位數波動年全球叉車銷量測算：按存量更

25、新，銷量個位數波動2.1 周期復盤：電動化周期復盤：電動化+機器替人趨勢明顯，成長性強于周期性機器替人趨勢明顯，成長性強于周期性11數據來源：WITS，Wind，東吳證券研究所叉車核心下游為制造業和物流業。叉車核心下游為制造業和物流業。制造業占我國叉車下游比重六成以上，叉車銷量與PMI指數相關性較強。國內叉車銷量隨制造業、物流業發展波動上行。國內叉車銷量隨制造業、物流業發展波動上行。2012-2016年叉車銷量隨我國制造業、物流業平穩增長。2017年起，電池技術成熟、環保政策收緊，電動叉車銷量持續高增。2017-2024年一/二/三/四五類叉車銷量CAGR分別為19%/16%/30%/5%。其

26、中，三類車主要替代板車，價值量低，電動化轉型最為迅速，2022年銷量占比達50%，至今仍維持該水平。我們判斷國內叉車行業銷量盤子基本固定，未來行業銷量主要源于平衡重叉車電動化轉型我們判斷國內叉車行業銷量盤子基本固定，未來行業銷量主要源于平衡重叉車電動化轉型和存量更新，對標海外成熟市場，有望維持個位數波動。和存量更新，對標海外成熟市場，有望維持個位數波動。圖：我國叉車行業銷量復盤：隨制造業、物流業發展波動上行圖：我國叉車行業銷量復盤：隨制造業、物流業發展波動上行11%-17%66%35%-8%14%9%-9%13%34%20%2%31%38%-5%12%10%-30%-20%-10%0%10%2

27、0%30%40%50%60%70%80%02040608010012014020082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024類車類車類車+類車YOY類車最先開始電動化轉型，成為行業增長主要類車最先開始電動化轉型，成為行業增長主要驅動力，驅動力，2017-2024年銷量占比從年銷量占比從28%提升至提升至57%。2022年受疫情影響，年受疫情影響，+類叉車銷量下滑，行類叉車銷量下滑，行業負增長。業負增長。2023-2024年大車電動化、年大車電動化、類車替類車替代手動液壓車繼續推動銷量正增長。代手動液壓車繼續

28、推動銷量正增長。行業隨制造業、物流業發展波行業隨制造業、物流業發展波動上行。動上行。2012-2016年復合增速年復合增速6%。內燃叉車占行業主導地位，。內燃叉車占行業主導地位，銷量占比銷量占比65%左右左右四萬億計劃刺激下，四萬億計劃刺激下，2010-2011年叉車銷年叉車銷量大幅增長量大幅增長-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%3035404550552018-032020-032022-032024-03中國:制造業PMI叉車內銷YOY（右軸）圖：圖：2023年國內叉車下游結構（按行業）年國內叉車下游結構（按行業）電氣與機械,21%批發零售,14

29、%交運物流郵政,6%租賃,5%汽車,4%冶金及金屬制造,4%農林牧副漁,3%食品飲料,3%電子設備制造,3%其他,37%圖：叉車內銷與圖：叉車內銷與PMI具備一定相關性具備一定相關性2.2 國內：受制造業景氣度下滑影響，叉車需求磨底國內：受制造業景氣度下滑影響，叉車需求磨底12數據來源：WITS，Wind，東吳證券研究所2024年叉車國內銷量同比增長年叉車國內銷量同比增長13%，主要為低價值量的三類小車驅動，平衡重叉車增速表現較弱。行業銷量以，主要為低價值量的三類小車驅動，平衡重叉車增速表現較弱。行業銷量以存量更新為主。存量更新為主。受制造業需求疲軟影響，我國平衡重叉車行業銷量同比下降受制造業

30、需求疲軟影響，我國平衡重叉車行業銷量同比下降4%，表現不佳，龍頭公司收入增速，表現不佳，龍頭公司收入增速慢于行業銷量增速。慢于行業銷量增速。根據我們測算，保守按十年壽命，國內一至五類叉車保有量約400萬臺，手動液壓車保有量約1200萬臺（可按1/4比例換算成三類車）。當前國內70-80萬臺叉車銷售基本為存量更新，受制造業景氣低迷影響，行業需求磨底。展望展望2025年，內銷方面“兩重”“兩新”政策仍將加力擴圍，支持全方位擴大內需、支撐經濟持續回升向好，年，內銷方面“兩重”“兩新”政策仍將加力擴圍，支持全方位擴大內需、支撐經濟持續回升向好，可期待后續內需修復趨勢?？善诖罄m內需修復趨勢。14%7%

31、-15%9%29%10%-1%25%19%-9%8%-4%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0102030405060201320142015201620172018201920202021202220232024平衡重叉車合計（萬臺）YOY圖：圖：2024年我國平衡重叉車行業銷量實際表現不佳年我國平衡重叉車行業銷量實際表現不佳圖：近幾年國內叉車銷量以存量更新、三類車替代手動液壓車為主圖：近幾年國內叉車銷量以存量更新、三類車替代手動液壓車為主單位：萬臺單位：萬臺國內叉車保有國內叉車保有量量（萬臺）（萬臺）手動液壓車手動液壓車保有保有量量（萬臺）（萬臺）手

32、動液壓車換算三類手動液壓車換算三類車保有車保有量量（萬臺）（萬臺）存量存量更新更新比例比例（壽命更新）（壽命更新）存量更新存量更新需求需求（萬臺）（萬臺）保有量新增比例保有量新增比例（下游投資增速（下游投資增速/機器替人）機器替人）新增新增需求需求（萬臺）（萬臺）國內叉車國內叉車銷量銷量（萬臺）（萬臺）2021338130032510%66-12 782022383120030010%680.1%0 692023432108027010%701.0%7 77202448497224310%731.1%8 812025E492 87521910%711.5%11 822026E503 78719

33、710%702.0%14 842.3 海外：全球龍頭新簽訂單邊際改善，但關稅帶來不確定性海外：全球龍頭新簽訂單邊際改善，但關稅帶來不確定性13%12%11%-6%-5%55%-12%-8%1%12%4%-7%0%61%1%-20%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01020304050607080201520162017201820192020202120222023歐洲訂單量（萬臺）美洲訂單量（萬臺）歐洲YOY美洲YOY圖：圖：2022-2023年歐美洲叉車訂單量下滑，國內叉車龍頭出口維持高增，提份額邏輯兌現年歐美洲叉車訂單量下滑，國內叉車龍頭出口維持高增

34、，提份額邏輯兌現圖：圖：2025年年Q1凱傲新簽訂單同比凱傲新簽訂單同比+10%圖：圖：2025年年Q1豐田新簽訂單同比下降豐田新簽訂單同比下降3%13受疫情擾動影響，2021年全球叉車新簽訂單達到歷史高峰。疫情影響消除后，除中國外，2022-2023年主要叉車市場即歐美，新增訂單同比增速均出現下滑，2023年歐洲、美洲叉車行業新簽訂單分別同比下降8%/20%，龍頭豐田、凱傲新簽訂單增速自2022年Q3起持續下滑，收入則隨訂單交付，持續增長。海外新簽海外新簽訂單下降或反映庫存堆積，經銷商新下單意愿不強。訂單下降或反映庫存堆積，經銷商新下單意愿不強。2024年年Q2起龍頭豐田、凱傲在手訂單同環比

35、修復，反起龍頭豐田、凱傲在手訂單同環比修復，反映庫存消化，新訂單修復。其中，凱傲訂單銷售區域更為分散（映庫存消化，新訂單修復。其中，凱傲訂單銷售區域更為分散（EMEA為主），訂單邊際改善更為明顯。為主），訂單邊際改善更為明顯。-14%-23%0%9%44%104%30%33%29%-2%-15%-49%-32%-28%-1%63%0%3%-2%4%10%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01020304050607080901002020Q12020Q42021Q32022Q22023Q12023Q42024Q3凱傲新簽訂單（千臺）訂單YOY24%12%-8%

36、-42%-39%-36%-14%-20%-7%-3%11%-3%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060801001201402021Q22021Q42022Q22022Q42023Q22023Q42024Q22024Q4豐田新簽叉車訂單（千臺）YOY13數據來源：WITS，Wind，東吳證券研究所圖：圖：2023年全球叉車市場結構（按區域、銷量）年全球叉車市場結構（按區域、銷量）圖：圖：2023年全球叉車市場結構（按區域、價值量）年全球叉車市場結構（按區域、價值量）2.3 海外：全球龍頭新簽訂單邊際改善，但關稅帶來不確定性海外：全球龍頭新簽訂單邊際改善，但

37、關稅帶來不確定性關稅按最新政策執行，國內叉車出口美國承擔關稅稅率已達關稅按最新政策執行，國內叉車出口美國承擔關稅稅率已達170%（25%301條款條款+20%IEEPA+125%對等關對等關稅），出口往美國已難以盈利。稅），出口往美國已難以盈利。國產雙龍頭對美敞口個位數，且已有提前備貨，影響可控。展望后續：國產雙龍頭對美敞口個位數，且已有提前備貨，影響可控。展望后續：2023年全球叉車市場結構為歐洲30%、中國25%、美國20%、其他區域25%，美國外市場空間仍然廣闊，且海外市場平衡重叉車鋰電化率僅約15%，國產叉車較海外品牌優勢仍然明顯，出海中長期趨勢不變。泰國等地建廠同樣可服務其他地區增強

38、海外市場影響力，助力份額提升，并輔助切入市場規模更大、利潤率更高的后市場。中國,25%歐洲,30%美國,20%其他,25%2023年分地區叉車市場規模占比中國36%歐洲30%美國14%其他20%2023年分地區叉車銷量占比豐田工業,36%凱傲集團,23%杭叉集團,5%安徽合力,5%其他,31%圖圖:2023年海外叉車設備市場競爭格局（按收入）年海外叉車設備市場競爭格局（按收入）圖：國產叉車出海的三大優勢圖：國產叉車出海的三大優勢14數據來源：WITS，Wind，東吳證券研究所目錄目錄二、國內外景氣磨底，關稅影響總體可控二、國內外景氣磨底，關稅影響總體可控三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打

39、造第二三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二成長曲線成長曲線一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量15三、投資建議與風險提示三、投資建議與風險提示3.1.1 鋰電化：鋰電叉車優勢明顯，滲透率有望持續提升鋰電化：鋰電叉車優勢明顯，滲透率有望持續提升表：鋰電叉車相對鉛酸叉車優勢明顯（國內）表：鋰電叉車相對鉛酸叉車優勢明顯（國內）鉛酸叉車鉛酸叉車鋰電叉車鋰電叉車初始采購成本（萬元）初始采購成本（萬元）1010蓄電池八年充電費用鉛酸電池充滿電消耗費用約70元。每臺車2組鉛電池，每天均需要完成飽和充電。充電費用=70元*2組*24天*12月*

40、8年32萬元鋰電池每次飽和充電消耗費用為36元，每組鋰電池每天完成2次飽和充電。充電費用：36元*2次*24天*12月*8年16萬元新電池購買成本鉛酸蓄電池：2萬元/組*2組=4萬元鋰電池：5萬元/組*1組=5萬元蓄電池八年更新成本2次*2萬元/組*2組=8萬元0電池維護成本1000元/年/組*2組*8年=1.6萬元500元/年/組*8年=0.4萬元八年設備八年設備+電池更新維保成電池更新維保成本本5230其他成本有容排放充電時釋放酸霧，使用時排放氫氣，有安全隱患零排放，不產生任何有害氣體工作溫度范圍負20下的放電效率僅為50%，當溫度低至-40時，鉛酸電池幾乎無法放電負20時放電效率超過80

41、%，即使溫度低至-40，其放電效率仍超過60%充滿電耗時8-10小時1-2小時報廢處理費用鉛酸電池屬于危廢，需要指定有資質的廠家處理鋰電池不屬于危廢，報廢處理無需另外支付費用充電間維護成本鉛酸電池需要專業充電間充電，充電間需要通風、防腐蝕等，每年均需要一定的維護費用。無需充電間表：鋰電叉車經濟性顯著強于內燃叉車（以表：鋰電叉車經濟性顯著強于內燃叉車（以3t叉車為例）叉車為例）鋰電叉車鋰電叉車內燃叉車內燃叉車初始采購成本（元）初始采購成本（元）10000050000每小時耗電/油耗3度3L電價/油價1元/度8元/L每小時成本（元）324每年工作時長（小時）20002000每年能耗成本（元）600

42、048000維護間隔時間（小時）-400單次維保費用（元）-400每小時維保成本（元）-1每年維保成本（元）-2000一年總成本（元）一年總成本（元）106000100000兩年總成本（元）兩年總成本（元）112000150000五年總成本（元）五年總成本（元）130000300000鋰電叉車相對鋰電叉車相對鉛酸叉車鉛酸叉車、內燃叉車更具經濟性內燃叉車更具經濟性，也更加環保也更加環保，近年來滲透率持續提升近年來滲透率持續提升。163.1.2 鋰電化：國內外平衡重叉車鋰電化率仍有較大提升空間鋰電化：國內外平衡重叉車鋰電化率仍有較大提升空間叉車行業電動化轉型可拆分為電動化（電動替代柴油）和鋰電化（

43、鋰電替代鉛酸）。國內以前者為主導，海叉車行業電動化轉型可拆分為電動化（電動替代柴油）和鋰電化（鋰電替代鉛酸）。國內以前者為主導，海外以后者為主導。外以后者為主導。國內：國內：2024年叉車電動率已達到74%，其中以低價值量的三類小車為主。單獨看平衡重叉車，電動化率僅35%，內燃叉車仍占據主導地位。海外：海外：2024年平衡重叉車電動化率46%，高于國內10pct，其中鋰電叉車占比僅約13%，仍有較大提升空間。40%65%46%31%10%20%30%40%50%60%70%201520162017201820192020202120222023全球歐洲美國中國圖：圖：2023年我國平衡重叉車行

44、業電動化率年我國平衡重叉車行業電動化率31%，低于全球平均，低于全球平均40%水平水平（2024年提升至年提升至35%）鋰電平衡重鋰電平衡重,19%鉛酸平衡重,10%柴/汽油平衡重,71%鋰電平衡重鋰電平衡重,13%鉛酸平衡重,31%柴油平衡重,56%圖：我國叉車電動化率持續提升，圖：我國叉車電動化率持續提升，2024年已達年已達74%圖：圖：2023年國內平衡重叉車銷售結構年國內平衡重叉車銷售結構圖：圖：2023年海外平衡重叉車銷售結構年海外平衡重叉車銷售結構24%27%24%23%26%28%27%31%37%38%41%47%49%51%60%64%68%74%0%20%40%60%80

45、%100%200720092011201320152017201920212023電動叉車銷量占比內燃叉車銷量占比173.1.3 鋰電化：國產鋰電叉車具備性價比，助力企業彎道超車鋰電化：國產鋰電叉車具備性價比，助力企業彎道超車海外市場國產叉車競爭力海外市場國產叉車競爭力*電車均價參考永恒力、油車均價參考海斯特和豐田。電車均價參考永恒力、油車均價參考海斯特和豐田。國產品牌國產品牌外資品牌外資品牌燃油叉車燃油叉車鉛酸叉車鉛酸叉車鋰電叉車鋰電叉車燃油叉車燃油叉車鉛酸叉車鉛酸叉車鋰電叉車鋰電叉車叉車采購成本（萬元，含稅）25-30353040備用鉛酸電池采購成本（萬元/組）0-0020同類產品國內外價

46、格差-29%-25%-每小時成本（元）24-1.8241.81.8每年工作時長（小時）2000-2000200020002000每年能耗成本（元）48000-36004800036003600發動機維護成本（元/年）2000-0200000鉛酸電池更換成本（萬元/兩組，全生命周期，3年換一次）0-0080電池維保費用（元/年）0-50002000500一年總成本（萬元）30-30403340兩年總成本（元）35-31453341五年總成本（元）55-32.46653942八年全生命周期總成本（元）八年全生命周期總成本（元）70-34804544其他參數其他參數每小時耗電（度）/油耗（L）33電

47、價（元/度）/油價（元/L)0.68鉛酸電池價格（兩組/元）/鋰電池價格（組/元）4000050000圖：國產鋰電叉車相對海外各類叉車均具備明顯性價比圖：國產鋰電叉車相對海外各類叉車均具備明顯性價比183.2.智能化：物流業智能化轉型為大趨勢，無人叉車打造第二成智能化：物流業智能化轉型為大趨勢，無人叉車打造第二成長曲線長曲線物流業智能化轉型為大趨勢，無人叉車滲透率將持續提升。物流業智能化轉型為大趨勢，無人叉車滲透率將持續提升。AGV（移動機器人/無人叉車）是智能物流系統中的核心設備，能夠在沒有人工操作的情況下，按照預設的路徑完成貨物的搬運任務。根據永恒力測算，物料運輸中80%的成本來自于人工成

48、本，我們認為勞動力短缺、勞動力成本上升、SKU增加等催化下，物流業、倉儲業、制造業智能化轉型為行業大趨勢。過去受到過去受到AGV/AMR存在行駛速度慢、舉升效率低等問題，滲透率提升速度較慢。當前存在行駛速度慢、舉升效率低等問題，滲透率提升速度較慢。當前AI技術發展，無人叉技術發展，無人叉車上述應用端痛點有望逐步解決，快速放量。車上述應用端痛點有望逐步解決，快速放量。圖：根據永恒力測算，物料運輸中圖：根據永恒力測算，物料運輸中80%的運營成本來自勞動力，無人叉車具備經濟效益的運營成本來自勞動力，無人叉車具備經濟效益193.2.智能化：物流業智能化轉型為大趨勢，無人叉車打造第二成智能化：物流業智能

49、化轉型為大趨勢，無人叉車打造第二成長曲線長曲線智能物流解決方案有望為傳統叉車企業打造第二成長曲線。智能物流解決方案有望為傳統叉車企業打造第二成長曲線。智慧物流行業參與者眾多，包括傳統叉車企業，新興專業AGV/AMR廠商、物流集成商等。傳統叉車企業具備客戶積累、叉車硬件優勢，有望脫穎而出。我國國產雙龍頭安徽合力、杭叉集團近幾年均加速在智慧物流領域布局：（1）安徽合力：）安徽合力：2023年子公司合力工業車輛引入戰略投資者，完成混改，2024上半年收購安徽宇鋒智能，實現合力智能物流產業園順利開園。2024上半年，智能物流業務營收同比增長161%。2025年2月母公司叉車集團宣布與華為達成合作，雙向

50、賦能。（2）杭叉集團：）杭叉集團：子公司杭叉智能已獲2023年中國市場無人叉車營收額最高廠商，2024年獲高工移動機器人金球獎。2024年智能物流板塊訂單、營收增長均超60%。2024年12月，杭叉集團發布公告，擬于美國投資設立智能物流公司，海外市場拓展提速。相較新入局廠商，傳統叉車企業具備客戶積累、叉車硬件優勢，相較新入局廠商，傳統叉車企業具備客戶積累、叉車硬件優勢，有望脫穎而出。有望脫穎而出。表：國產雙龍頭智慧物流業務布局表：國產雙龍頭智慧物流業務布局公司名稱公司名稱子公司子公司簡介簡介營收營收（億元）（億元）杭叉集團漢和智能2016年成立，配合杭叉集團與國際AGV控制技術提供商瑞典NDC

51、公司進行技術合作。主要提供物流軟件等產品9杭叉智能2018年成立，從事智慧物流整體解決方案，是當前國內最大的AGV廠商杭奧智能2022年與日本知名智能物流裝備供應商奧卡姆拉合作成立安徽合力合力科技公司智能物流業務核心平臺企業，業務涵蓋智能物流系統、AGV、智能網聯等6宇鋒智能2024年4月收購，AGV及智慧物流系統領先供應商20目錄目錄二、國內外景氣磨底，關稅影響總體可控二、國內外景氣磨底，關稅影響總體可控三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二三、鋰電化率仍有較大提升空間，智慧物流打造第二成長曲線成長曲線一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢獻核心增量一、板塊利潤增速強于營收，海外市場貢

52、獻核心增量21四、投資建議與風險提示四、投資建議與風險提示4.1 投資建議投資建議圖：可比公司估值表（圖：可比公司估值表（2025/5/5）我們認為叉車行業短中期有望維持穩健增長我們認為叉車行業短中期有望維持穩健增長短期來看，短期來看，行業國內景氣磨底，70萬臺年銷量基本均為存量更新需求；海外經銷商庫存處于消化期，訂單增速已下滑1年有余（22-23年），Q2龍頭豐田、凱傲在手訂單環比回升約9%，反映庫存消化，新訂單邊際改善，若后續國內制造業景氣度回升、海外渠道補庫，叉車需求有望修復。下半年，國內原材料價格仍低位震蕩，且海外收入增長，占比被動提升，叉車企業利潤率有望維持較高水平。中長期看，中長期

53、看，國內外鋰電化率提升仍有空間，助力結構優化+出海。2023年國內、海外鋰電化率（鋰電平衡重叉車占總體叉車的比重）分別為19%/13%，提升空間廣闊。市場較擔心美國風險，我們測算2024年美國市場占全球銷量、規模比重分別約12%、18%，且對電車訴求弱于核心市場歐洲，雙龍頭美國收入占比不足10%，實際影響可控。此外，隨21年開始銷往海外的叉車機齡增長，后市場服務將接力新機銷售創造新增長點。國內雙龍頭國內雙龍頭【安徽合力安徽合力】、【杭叉集團杭叉集團】具備產品矩陣完整具備產品矩陣完整、渠道建設和鋰電化進程領先優勢渠道建設和鋰電化進程領先優勢，增長確定性增長確定性強強，建議持續關注建議持續關注。2

54、22025/5/5公司名稱公司名稱市值市值營業總收入（億元營業總收入（億元)歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE證券代碼證券代碼（億元）（億元）2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E603298.SH杭叉集團246 16517719220720.222.124.126.61211109600761.SH安徽合力141 17318319320413.214.015.216.4111099603611.SH諾力股份49 707479894.65.66.37.311987603194.SH中力股份135 66768

55、8-8.410.212.2-161311-數據來源：Wind，東吳證券研究所（杭叉集團、安徽合力為東吳預測，其余為Wind一致預測）4.2 風險提示風險提示 市場競爭加劇風險市場競爭加劇風險。工業車輛行業競爭激烈，產品同質化現象較為嚴重，技術壁壘相對低。目前國內市場由杭叉集團、安徽合力雙龍頭主導，若未來其他工程機械主機廠進入該行業，競爭格局可能會惡化。面對國內外企業的激烈競爭，公司必須在優勢產品上持續保持核心競爭力，并及時調整產品結構和營銷策略，否則有市場份額下降的風險。原材料價格波動風險原材料價格波動風險。原材料成本的波動與公司盈利具有較大相關性，2021年以來，鋼材等原材料價格大幅上行，對

56、公司盈利水平造成一定負面影響。若未來地緣政治等因素再次導致原材料價格大幅上漲，將會給公司的生產經營和盈利情況帶來負面影響。宏觀經濟波動風險宏觀經濟波動風險。公司產品廣泛適用于國民經濟的各個部門，下游市場涉及制造業、交通運輸業、倉儲業、郵政業、批發和零售業等多種行業，與宏觀經濟的整體運行密切相關。而全球政治經濟形勢復雜多變，國內外新冠疫情不斷出現反彈、多次爆發，在一定程度上影響到全球供應鏈、交通運輸及物流等。若宏觀經濟波動，工業車輛行業景氣度不及預期，不利于公司經營穩定性。匯率波動風險匯率波動風險。公司國際化發展步伐加快，產品海外市場銷售規模逐年提升，業績受匯率波動的影響越來越大。若未來匯率出現

57、明顯波動，公司未提前采取鎖匯等措施控制風險，業績波動性將明顯增強。23免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供

58、投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券

59、投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證50指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未

60、來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）62938527東吳證券 財富家園25