杰普特-投資價值分析報告：國產MOPA領先多領域開拓帶來彈性-20220322（26頁）.pdf

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1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 國產國產 MOPA 領先，多領域開拓帶來彈性領先，多領域開拓帶來彈性 杰普特（688025.SH）投資價值分析報告2022.3.22 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 杰普特是國內領先的杰普特是國內領先的 MOPA 激光器制造商，通過技術積累和持續投入，公司激光器制造商，通過技術積累和持續投入，公司形成了激光器和激光形成了激光器和激光/光學智能裝備兩大主要業務模塊。 圍繞消費電子、 半導體、光學智能裝備兩大主要業務模塊。 圍繞消費電子、 半導體、鋰電池、光伏四大下游板塊，公司有望持續受益于行業發展和國產替代演進，鋰電池、光伏四大下游板

2、塊，公司有望持續受益于行業發展和國產替代演進，在極耳切割、焊接、在極耳切割、焊接、VCSEL、VR/AR 等領域進一步拓寬應用，拓展核心客戶等領域進一步拓寬應用，拓展核心客戶。根據公司根據公司 2021 年業績快報，公司年業績快報，公司 2021 年實現歸母凈利潤年實現歸母凈利潤 0.92 億元，同比增億元，同比增長長 107.9%，我們預計公司，我們預計公司 2022/2023 年歸母凈利潤分別為年歸母凈利潤分別為 1.55/2.51 億元，億元，同比增長同比增長 67.8%/62.0%，當前股價對應，當前股價對應 2022/23 年年 28/17 倍倍 PE，考慮業績快，考慮業績快速增長趨

3、勢、參考可比公司估值，我們給予公司速增長趨勢、參考可比公司估值，我們給予公司 2022 年年 45 倍倍 PE，對應目標，對應目標價價 75 元，首次覆蓋，給予元，首次覆蓋，給予 “買入”評級“買入”評級。 公司概況：國產公司概況：國產 MOPA 脈沖光纖激光器領軍者脈沖光纖激光器領軍者，2021 年歸母凈利潤翻倍年歸母凈利潤翻倍。杰普特公司成立于 2006 年，是首家商用國產 MOPA 脈沖光纖激光器的制造商，當前激光器產品覆蓋 MOPA、連續、固體、超快等品類?；趯庠醇夹g的沉淀和積累，公司以光譜檢測器、激光調阻機等產品進軍激光/光學裝備領域，發展形成激光器、激光/光學智能裝備兩大核心業

4、務板塊，成為集研發、生產和銷售于一體的綜合型激光企業。公司 2019/2020/2021 年分別取得營收 5.68/8.54 /12 億元， 同比增長-14.8%/50.4%/40.5%， 分別實現歸母凈利潤 6465/4430/9208萬元， 同比增長-30.8%/-31.5%/107.9% （注：2021 年數據來自公司業績快報）。 行業趨勢：行業趨勢：1）激光已成為高端制造基礎性技術，光纖激光器市場占比最高。）激光已成為高端制造基礎性技術，光纖激光器市場占比最高。根據 Laser Focus World 數據， 2020 年全球激光器市場規模達 160 億美元。 其中，材料加工與光刻、通

5、信與光存儲、儀器儀表與傳感器三個主要市場分別占比39.28%/24.35%/12.84%。在眾多激光器種類中，光纖激光器具有性能優越、適應性高等特點，市場份額逐年提升，2020 年占比升至 52.68%。2）工業升級驅）工業升級驅動動激光產業激光產業增長增長。根據前瞻產業研究院數據，激光在中國、美國、日本、德國制造業中的滲透率分別為 30%、42%、44%、46%，我國距歐美等發達國家仍有差距，隨著工業升級，激光在我國制造業中的貢獻比例亦有望提升。3）新能）新能源汽車加速滲透，動力電池催化激光產業發展。源汽車加速滲透，動力電池催化激光產業發展。根據前瞻產業研究院預測，中國動力電池終端需求將從

6、2021 年的 73GWh 升至 2025 年的 360GWh，年復合增長率高達 49.0%。MOPA 脈沖激光是鋰電池切割的理想解決方案，相關企業有望受益于新能源行業高速發展紅利。4）高功率激光器國產替代正在進行，市）高功率激光器國產替代正在進行，市場份額向頭部集中。場份額向頭部集中。 根據 中國激光產業發展報告 數據， 我國高功率 （ 1.5Kw）光纖激光器國產滲透率從 2013 年的 0.80%提升至 2020 年的 57.58%，國產替代正在加速進行。MOPA 激光器市場主要玩家為 IPG、杰普特等。 公司競爭力公司競爭力：1）持續投入研發及生產，股權激勵綁定核心團隊。持續投入研發及生

7、產，股權激勵綁定核心團隊。公司2019/2020/2021Q1-Q3 研發費用支出為 0.67/1.01/1.08 億元人民幣，同比增長26.4%/50.7%/58.8%，在研發上持續加大投入?；葜萁芷仗毓饫w激光產業園已投入使用，產能保障充分。公司通過股權激勵方式，綁定核心團隊，為可持續的高質量發展保駕護航。2）MOPA 脈沖激光器龍頭，有望受益鋰電切割國產脈沖激光器龍頭，有望受益鋰電切割國產替替代代。鋰電池加工對生產設備的精確性、可靠性具有較高要求，MOPA 激光是當前極耳切割的核心實現路徑。杰普特是國內首家商業化批量生產 MOPA 脈沖激光器的廠商，具有技術先發優勢，在單模最大平均功率、脈

8、寬可調性、光束質量等方面較為領先，有望在國產替代進程中受益。3）推出定制化智能設備，多推出定制化智能設備，多領域展現發展潛力。領域展現發展潛力。公司激光/光學智能設備包含光學模組、電路量測系統、運動控制模組、智能信息管理系統等核心自研模組，具有較好的兼容性及技術協同性。公司在 VR/AR、VCSEL、焊接、被動元器件等領域均有布局，未來有望開拓下游重要客戶，在多領域有望看到業績彈性。 杰普特杰普特 688025 評級評級 買入（首次）買入（首次） 當前價 46.12元 目標價 75.00元 總股本 93百萬股 流通股本 54百萬股 總市值 43億元 近三月日均成交額 117百萬元 52周最高/

9、最低價 77.05/34.12元 近1月絕對漲幅 -20.08% 近6月絕對漲幅 -13.92% 近12月絕對漲幅 17.42% 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 風險因素：風險因素：產品推廣不及預期的風險；市場競爭加劇導致公司市場份額降低或毛利率下降的風險；重要客戶流失的風險；MOPA 脈沖光纖激光器國產化進程不及預期的風險；鋰電、VR/AR 等下游產業需求量不及預期的風險等。 投資建議：投資建議：杰普特是國內領先的 MOPA 激光器制造商，發展出了激光器和激光/光學智能裝備兩大主要業務模塊。圍

10、繞消費電子、半導體、鋰電池、光伏四大下游板塊，公司有望持續受益于行業發展和國產替代演進，在極耳切割、焊接、VCSEL、VR/AR 等領域進一步拓寬應用，拓展核心客戶，帶來業績彈性。根據公司 2021 年業績快報，公司 2021 年實現歸母凈利潤 0.92 億元，同比增長107.9%，我們預計公司 2022/2023 年歸母凈利潤分別為 1.55/2.51 億元，同比增長 67.8%/62.0%， 當前股價對應 2022/23 年 28/17 倍 PE， 考慮業績快速增長趨勢、參考可比公司估值， 我們給予公司 2022 年 45 倍 PE，對應目標價 75 元，首次覆蓋，給予 “買入”評級。 項

11、目項目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 568 854 1,200 1,664 2,301 營業收入增長率 YoY -14.8% 50.4% 40.5% 38.7% 38.3% 凈利潤(百萬元) 65 44 92 155 251 凈利潤增長率 YoY -30.8% -31.5% 108.0% 67.8% 62.0% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.70 0.48 0.99 1.67 2.70 毛利率 36.3% 30.9% 34.9% 35.4% 36.0% 凈資產收益率 ROE 4.1% 2.7% 5.4% 8.5% 12.4% 每股

12、凈資產（元） 16.91 17.40 18.24 19.61 21.81 PE 65.9 96.1 46.6 27.6 17.1 PB 2.7 2.7 2.5 2.4 2.1 PS 7.5 5.0 3.6 2.6 1.9 EV/EBITDA 53.5 48.7 33.6 21.6 13.9 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2022 年 3 月 18 日收盤價 2YjYiV8ZoWrUnMpNoN8OcM8OoMnNoMsQiNqQmPjMnPtQ7NnNwPMYsQnPvPmOsR 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務

13、必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 公司概況：國產公司概況：國產 MOPA 脈沖光纖激光器領軍者脈沖光纖激光器領軍者 . 1 公司沿革：通信光纖器件起家，持續拓展激光器與激光設備業務 . 1 公司主要財務數據：各項指標良好，運營模式健康 . 4 行業分析：激光行業精細化發展，下游應用前景廣闊行業分析：激光行業精細化發展，下游應用前景廣闊 . 7 行業簡介：高端制造基礎性技術，光纖激光器市場占比最高 . 7 下游驅動：工業升級打開傳統制造業市場，新能源等新興行業驅動增長 . 10 競爭格局：高功率激光器國產替代正在進行，市場份額向頭部集中 . 13 公司競爭力：激光器、智能設備雙輪驅動，下游

14、應用拓展帶來業績彈性公司競爭力：激光器、智能設備雙輪驅動，下游應用拓展帶來業績彈性 . 14 持續投入：加碼研發及生產投資，股權激勵綁定核心團隊 . 14 技術引航：MOPA 脈沖激光器龍頭，助力鋰電及光伏行業發展 . 15 深入合作：發展定制化激光/光學智能設備，多領域展現發展潛力 . 17 風險因素風險因素 . 18 盈利預測及估值評級盈利預測及估值評級 . 19 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：公司主要產品 . 1 圖 2：公司近年各業務板塊營收占比 . 2 圖 3：公司股

15、權結構 . 4 圖 4：公司營業收入（百萬元）及其同比增速 . 4 圖 5：公司歸母凈利潤/扣非后歸母凈利潤（百萬元）及其同比增速 . 5 圖 6：公司利潤率，單位：% . 6 圖 7：公司分業務毛利率 . 6 圖 8：公司激光器與激光/光學智能裝備產品營收（億元）及其增長率 . 6 圖 9：公司費用率 . 7 圖 10：激光行業產業鏈示意圖. 8 圖 11：全球激光器市場規模及下游市場結構（億美元） . 8 圖 12：中國激光器市場規模預測（億美元） . 8 圖 13：激光設備價值鏈示意圖. 9 圖 14：激光器原理結構示意圖. 9 圖 15：光纖激光器市場份額穩步提升，單位：百萬美元 .

16、10 圖 16：我國 GDP 工業當季值及貢獻率 . 11 圖 17：我國 GDP 工業當季值及貢獻率 . 11 圖 18：全球新能源汽車銷量與預測，單位：萬輛 . 12 圖 19：中國動力電池終端需求，單位：GWh . 12 圖 20：中國光纖激光器1.5KW 銷售數量，單位：臺 . 13 圖 22： 2015 年國內光纖激光器市場競爭格局 . 14 圖 23： 2020 年國內光纖激光器市場競爭格局 . 14 圖 24：公司研發費用及同比增速 . 14 圖 25：鋰電池極耳切割示意圖. 17 圖 26：使用杰普特激光設備產出的柔性鈣鈦礦薄膜基板 . 17 圖 27：全球 VR 頭顯設備出貨

17、量及預測（萬臺） . 18 圖 28：全球 AR 眼鏡出貨量及預測（萬臺） . 18 表格目錄表格目錄 表 1：公司激光器產品 . 2 表 2：公司光學/激光智能設備產品 . 3 表 3：杰普特 2021 年度業績快報主要財務數據（萬元） . 7 表 4：工業激光器性能參數對比 . 9 表 5：激光在鋰電池加工中的應用 . 13 表 6：公司首次公開發行募集資金使用情況（萬元） . 15 表 7：公司激光器產品及應用 . 15 表 8：MOPA 激光器與調 Q 激光器參數對比 . 16 表 9：市場主流廠商 MOPA 激光器技術參數 . 16 表 10：公司激光智能設備部分產品及應用 . 17

18、 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表 11：2019-2023 年公司及各項業務營收及預測（百萬元） . 20 表 12：可比公司及估值情況（市值單位為億元，股價及 EPS 單位為元）. 21 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司概況：國產公司概況：國產 MOPA 脈沖光纖激光器領軍者脈沖光纖激光器領軍者 公司沿革：公司沿革：通信光纖器件起家，通信光纖器件起家，持續拓展持續拓展激光器與激光設備激光器與激光設備業務

19、業務 公司成立于 2006 年，早期主要自主研發、生產和銷售通信用光纖器件，成為中興等大型設備公司的供應商。同時公司沿技術主線積極拓展產品類別，在創始之初即開始自主研發 MOPA 脈沖光纖激光器，該產品于 2010 年投入量產和銷售，使公司成為國內首家成功商用 MOPA 激光器的制造商。2014 年后，技術研發上的持續投入開始轉化，公司的脈沖光纖激光器銷量持續增長、連續光纖激光器產品成功研發投產，同時公司基于對激光光源技術的沉淀和積累，以光譜檢測器、激光調阻機等產品進軍激光/光學裝備領域，至此形成激光器、激光/光學智能裝備和光纖器件三大業務板塊，并隨著公司戰略布局調整，將激光器和激光/光學智能

20、裝備兩大業務確定為核心發展方向。 2019 年公司于科創板掛牌上市。 圖 1：公司主要產品 資料來源：公司官網，中信證券研究部 目前， 公司為國內首家商用 MOPA 脈沖光纖激光器生產制造商、國內領先的激光精密數控和光學檢測裝備提供商。 激光器和激光/光學智能裝備產品為公司兩大核心業務， 2020年兩大業務占公司總營收的比例達 92.7%。其中，激光器業務實現營收 4.12 億元，占比48.3%，激光/光學設備業務實現營收 3.79 億元，占比 44.4%。 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 圖 2：公

21、司近年各業務板塊營收占比 資料來源：公司財報，中信證券研究部 激光器業務方面，公司產品主要包括各類激光器業務方面，公司產品主要包括各類 MOPA 脈沖光纖激光器、連續光纖激光器脈沖光纖激光器、連續光纖激光器和固體激光器。和固體激光器。其中脈沖光纖激光器為公司王牌產品，技術國內領先，以 MOPA 結構設計為特點， 相比其他公司采用調 Q 和鎖模等結構的產品具有脈寬可調、 頻率范圍更廣的優勢。目前公司 MOPA 脈沖光纖激光器的客戶包括泰德激光、聯贏激光、光大激光等知名激光裝備制造商。此外，公司其他激光器產品也保持國內先進技術水平，其中連續激光器系列產品覆蓋 6000W 及以下范圍，自研的固體紫外

22、激光器系列產品也于 2018 年實現量產銷售。 表 1：公司激光器產品 產品類型產品類型 產品功能及特點產品功能及特點 公司市場地位公司市場地位 市場地位及競爭優勢說明市場地位及競爭優勢說明 MOPA 脈沖光纖激光器 脈沖光纖激光器主要包括調 Q、鎖模和 MOPA等結構設計，公司的產品為 MOPA 結構，采用半導體激光器直接調制作為種子源， 通過多級放大器實現對種子光源高功率放大， 可根據用戶實際需求分立調節激光器的脈沖寬度與輸出頻率。 國內領先、國際先進 公司是國內首家商用 MOPA 脈沖光纖激光器生產商,200WMOPA 脈沖光纖激光器已量產銷售,350W 單模產品已獲訂單,500W 多模

23、產品已研制出樣機,整體技術和銷售額均領先于國內其他主要廠商 連續光纖激光器 連續光纖激光器是采用雙包層有源光纖作為增益介質、光纖耦合輸出半導激光器作為泵浦源、光纖光柵作為諧振腔鏡的激光器。 公司產品采用全光纖結構，因而具有轉換效率高、結構緊湊、光束質量好、免維護等優點。 國內先進 公司單模塊 6,000W、多模 30,000W 連續光纖激光器產品已量產銷售,在技術指標和整體銷售額方面略低于國內其他主要廠商。 固體激光器 固體激光器適用于包括精密鉆孔、切割、劃槽等工藝在內的精細微加工領域，廣泛應用于半導體、陶瓷、玻璃以及高分子材料的加工處理。 國內先進 公司 1-15W 紫外、1-30W 綠光固

24、體激光器已量產銷售,技術指標略低于美國相干等國外廠商,在國內處于先進水平 超快激光器 國內一般 皮秒紅外 20W、紫外 5W 超快激光器已研發成功,在技術指標方面略低于國內其他廠商,在國內處于一般水平 資料來源：公司財報，公司官網，中信證券研究部 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020激光器激光/光學智能裝備光纖器件其他主營業務 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 激光激光/光學智能裝備方面，產品主要包括激光調阻機、智能光譜檢測機、芯片激

25、光標識光學智能裝備方面，產品主要包括激光調阻機、智能光譜檢測機、芯片激光標識追溯系統、激光劃線機等精密激光微加工設備追溯系統、激光劃線機等精密激光微加工設備。公司憑借在激光器、光源器件和設計等方面的既有協同優勢，為 Apple、國巨股份、意法半導體、LGIT、AMS、厚聲電子、乾坤科技、華新科技等電子制造業巨頭提供精密激光/光學智能裝備。其中，公司自研自產的智能光譜檢測機于 2014 年進入蘋果公司供應鏈，目前公司已成為蘋果光譜檢測設備的核心供應商；另外，公司激光調阻機系列產品 2015 年起開始供應國巨股份、厚聲電子、乾坤科技、華新科技等大型電阻廠家，主要用于電阻切割、電路精密調節等工藝。

26、表 2：公司光學/激光智能設備產品 產品類型產品類型 產品功能及特點產品功能及特點 公司市場地位公司市場地位 市場地位及競爭優勢說明市場地位及競爭優勢說明 智能光譜檢測機 自動光譜測試系統，實現對光學材料進行高速，高精度測試，測試位置可編程，并輔助云端數據上傳和計算判定。 國際領先 公司在與島津、PerkinElmer 等國際廠商的競爭中獲得客戶認可,成為客戶的穩定供應商。 VCSEL 激光模組檢測系統 全自動多功能測試系統，高速高精度，同時測試多項功能性指標。 國際先進 公司產品已經研發成功并進入國際知名消費電子、半導體公司供應鏈體系。 硅光晶圓測試系統 高精度硅光芯片測試系統，位置精度高達

27、 1um。 國際先進 公司產品已經研發成功并進入國際知名消費電子、半導體公司供應鏈體系。 激光調阻機 全自動光纖激光器修阻系統，核心控制程序為智能調阻信息管理系統 （ITMS） ，實現對不同型別電阻實現精確可調，并具有調阻范圍寬，精度高的特點。 國際領先 公司在與美國 ESI、日本歐姆龍、臺灣雷科等廠商的競爭中獲得客戶認可,成為客戶的穩定供應商。 芯片激光標識追溯系統 全自動高速激光精密二維碼標刻系統，位置精度高。 國際先進 公司在與韓國 EOTech、KOSES 等國際廠商的競爭中獲得客戶認可,成為客戶的供應商。 激光劃線機 高速劃線系統，利用自制 MOPA 脈沖光纖激光器，可以實現對陶瓷基

28、板深度可控劃線操作。 國際先進 公司在與日本西晉、長春光華、臺灣雷科等廠商的競爭中獲得客戶認可,成為客戶的穩定供應商。 基于透明脆性材料的激光二維碼激光微加工設備 結合脆性材料的追溯難題，公司與客戶一起對透明脆性材料的激光二維碼激光微加工設備進行激光賦碼、視覺解碼，優化碼深及脆性材料強度。 國際領先 在防止可見性方面， 采用標準的透過率檢測方式進行客戶評判， 整體技術和銷售額目前領先于國內其他主要廠商。 資料來源：公司財報，公司官網，中信證券研究部 公司公司控制權集中，實控人股份控制比例達控制權集中，實控人股份控制比例達 31.59%。目前公司創始人黃治家直接持有公司股份 21.38%，通過普

29、通合伙企業同聚咨詢間接持有上市公司 6.82%股權，合計持股28.20%，為公司第一大股東及實控人；其子黃淮直接持有 3.39%公司股權，為公司第五大股東。同時黃淮為黃治家的一致行動人，黃治家實際股權控制比例達到 31.59%。 公司第二大股東為員工持股平臺同聚咨詢，持有上市公司股權 16.85%，黃治家為該企業最大合伙人，持股比例為 40.49%；由于同聚咨詢為普通合伙性質，黃治家由此間接控制上市公司 6.82%股份。公司第三大股東為社?；?，持股 4.74%。第四大股東為公司董事兼總經理劉健，直接持有公司 4.02%股份，通過參股同聚咨詢 4.55%股權間接持有公司 0.77%股份，合計持

30、有杰普特 4.79%股份。 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖 3：公司股權結構 資料來源：公司財報，中信證券研究部 公司主要財務數據：各項指標良好，運營模式健康公司主要財務數據：各項指標良好，運營模式健康 切入果鏈后營收規模激增，但蘋果訂單帶來的波動影響正在弱化。切入果鏈后營收規模激增，但蘋果訂單帶來的波動影響正在弱化。公司 2016 年以前以激光器為核心業務，收入量級較小，但 2014 年公司憑借自動化光譜檢測機產品切入蘋果供應鏈后， 與蘋果合作日益深化， 光譜檢測設備的應用對象由 iPad 擴展

31、到 iPhone。 2017年蘋果發布 iPhone X 新品， 屏幕生產工藝和材質變化較大， 光譜檢測設備需要大量更新，公司獲訂單數量大幅增長，驅動營收規模激增。2018-19 年，蘋果新款 iPhone 產品設計較老款變化較小，對公司光學裝備采購需求下降，但同時激光智能裝備業務快速增長，略微對沖前者的影響。 公司其他客戶的訂單收入持續擴張，雖然目前仍比較依賴蘋果訂單，但受到的影響不斷減弱。2020 年，公司獲蘋果設備訂單確認收入合計 1.98 億元，同時調阻設備出貨量明顯增長，帶動整體營收回升。2021H1 公司在僅確認 1.51 億元（同比-35.7%）蘋果及其相關客戶訂單的情況下，20

32、21 年前三季度仍實現營業收入 8.66 億元，同比增長 44.7%，主要系激光器和電阻設備產品出貨提升。 圖 4：公司營業收入（百萬元）及其同比增速 資料來源：公司財報，中信證券研究部 注：2021 年數據來自公司業績快報 253 633 666 568 854 1199 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0200400600800100012001400201620172018201920202021營業收入YoY 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 2020

33、年凈利潤下滑明顯， 主要系一次性費用影響和研發費用提升所致。年凈利潤下滑明顯， 主要系一次性費用影響和研發費用提升所致。 2020年以前，公司營收規模與利潤收入大體匹配，但 2020 年在營收回升情況下，歸母凈利潤/扣非歸母凈利僅實現 0.44 億元/0.21 億元，同比下降-31.5%/-55.6%。利潤下滑明顯主要為三方面原因：1）公司研發費用高增，由 2019 年 6663 萬元增加至 2020 年 1.01 億元；2）當年美元兌人民幣匯率大幅下降，公司匯兌損失 2502 萬元，2019 年同期匯兌收益 568 萬元；3）當年實施股份激勵產生股份支付費用 1614 萬元。根據公司業績快報

34、，2021 年，受公司收入規模提升所致，公司凈利潤顯著回升，分別實現歸母凈利/扣非歸母凈利 0.92 億元/0.65 億元，同比增長 107.9%/211.4%。 圖 5：公司歸母凈利潤/扣非后歸母凈利潤（百萬元）及其同比增速 資料來源：公司財報，中信證券研究部 注：2021 年數據來自公司業績快報 毛利率整體穩定，隨不同類別產品收入差異有所波動。毛利率整體穩定，隨不同類別產品收入差異有所波動。公司近年整體毛利率維持在30%-35%區間，2019 年達到高點 36.25%后，于 2020 年下滑至 30.89%，主要系毛利率較低的連續激光器產品收入實現較大幅度增長，拖累激光器業務板塊的利潤率表

35、現。2021年前三季度，公司毛利率由 2020 年同期的 29.54%回升至 33.51%，主要緣于 2021 年全球片式電阻電感產能緊張，國產供應商為取代進口產品擴大產能，向公司采購設備訂單大幅增加、 公司激光設備業務占比提高； 同時公司激光器業務中高功率器件出貨量穩步提升，也驅動業務毛利率明顯提高。 -100%100%300%500%700%900%1100%1300%1500%0102030405060708090100201620172018201920202021歸母凈利率扣非歸母凈利潤歸母凈利潤YoY扣非歸母凈利潤YoY 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值

36、分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 圖 6：公司利潤率（單位：%） 圖 7：公司分業務毛利率 資料來源：公司財報，中信證券研究部 資料來源：公司財報，中信證券研究部 圖 8：公司激光器與激光/光學智能裝備產品營收（億元）及其增長率 資料來源：公司財報，中信證券研究部 研發費用不斷加碼，其余費用率波動符合業績表現。研發費用不斷加碼，其余費用率波動符合業績表現。公司自 2019 年開始積極投入自主技術研發， 2019/2020 年分別支出研發費用 0.67/1.01 億元， 同比增速達 26.4%/50.7%，2021 年前三季度研發費用達到 1.08 億元，同比增長

37、 58.8%，帶動研發費用率持續增加至12.5%。其余三費表現符合預期，其中銷售費用率于 2019 年達到相對高點，主要系當年擴大銷售網點布局所致，隨后不斷回落；管理費用率穩步增長，主要為公司擴張導致員工人數及員工薪酬增加所致，但整體仍維持較低區間；財務費用于 2020 年大幅增加主要因匯兌損失的確認，2021 年前三季度已回到較低水平，財務狀況健康。 0510152025303540銷售凈利率銷售毛利率0%20%40%60%80%20162017201820192020激光器激光/光學智能裝備光纖器件其他主營業務-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.000.

38、501.001.502.002.503.003.504.004.5020162017201820192020激光器激光/光學智能裝備激光器YoY激光/光學智能裝備YoY 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖 9：公司費用率 資料來源：公司財報，中信證券研究部 2021 年年業績業績快報快報：年營收及凈利潤顯著增長：年營收及凈利潤顯著增長，盈利能力提高盈利能力提高。公司于 2022 年 2 月28 日發布 2021 年度業績快報，2021 年營收達 11.99 億元人民幣，同比增長 40.52%，歸母凈利

39、潤達 0.92 億元人民幣， 同比增長 107.86%。 營收增長主要系受益下游需求的推動，公司產品滲透率不斷提升所致； 利潤增長主要系公司產品應用場景拓展， 激光器均價提升，以及業務增長帶來的規模效應所致。隨著研發投入的成果逐步顯現，公司不斷優化迭代激光器等產品，為客戶提供更加高效的生產加工方式。為客戶創造價值的同時，公司盈利能力也得以提高。 表 3：杰普特 2021 年度業績快報主要財務數據（萬元） 項目項目 2021 年年 2020 年年 增減變動幅度（增減變動幅度（%） 營業總收入 119,953 85,362 40.52 營業利潤 10,787 4,960 117.46 利潤總額 1

40、0,324 4,640 122.48 歸屬于母公司所有者的凈利潤 9,207 4,429 107.86 歸屬于母公司所有者的扣除非經常性損益的凈利潤 6,541 2,100 211.41 基本每股收益（元） 1.00 0.48 108.33 資料來源：公司公告，中信證券研究部 行業分析：激光行業精細化發展，下游應用前景廣闊行業分析：激光行業精細化發展，下游應用前景廣闊 行業簡介：高端制造基礎性技術，光纖激光器市場占比最高行業簡介：高端制造基礎性技術，光纖激光器市場占比最高 激光技術廣泛應用于制造、醫療、軍事等領域，是高端制造的基礎性技術之一。激光技術廣泛應用于制造、醫療、軍事等領域，是高端制造

41、的基礎性技術之一。與傳統工藝相比，激光技術可以實現更加精密的操作及工藝流程，實現更高的加工效率。激光已經深入工業制造業、通信、醫療等各個領域，成為不可替代的基礎性技術。 激光下游應用領域廣闊，傳統制造業以及新興產業均有激光等相關設備的使用場景。激光下游應用領域廣闊，傳統制造業以及新興產業均有激光等相關設備的使用場景。如傳統制造業中使用激光設備進行金屬切割、焊接、測量、打標等；精細化加工中，使用-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%201620172018201920202021Q3銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 杰普特（杰普特（688025.

42、SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 超短脈沖激光對光伏、半導體等材料進行鉆孔、刻線、清洗、表面改性等操作；醫療等領域，利用激光進行診斷、手術、美容治療等。 圖 10：激光行業產業鏈示意圖 資料來源：杰普特招股說明書，中信證券研究部 材料加工仍為激光行業主要下游應用，儀表與傳感器市場增長潛力大。材料加工仍為激光行業主要下游應用，儀表與傳感器市場增長潛力大。根據 Laser Focus World 數據，2020 年，材料加工與光刻市場仍是激光行業的主要下游應用市場，全球市場規模達 62.88 億美元，占比為 39.28%。其次是通信與光

43、存儲市場，全球市場規模達 38.95 億美元， 占 24.35%。 儀器儀表與傳感器市場規模為 20.55 億美元， 占比 12.84%，但增速達 36%，其細分領域如垂直腔面發射激光器（VCSEL） 、激光雷達、3D 傳感等具有較高增長潛力。 圖 11：全球激光器市場規模及下游市場結構（億美元） 資料來源：前瞻產業研究院，中信證券研究部 圖 12：中國激光器市場規模預測（億美元） 資料來源：Laser Focus World（含預測） ，中商產業研究院，中信證券研究部 30.41%27.06%29.07%36.00%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002

44、0162017201820192020材料加工與光刻通訊與光存儲科研與軍事儀器儀表與傳感器醫療與美容娛樂、顯示與打印市場儀器儀表與傳感器增速69.594.5101.81109.1126.8147.402040608010012014016020172018201920202021E2022E 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 激光器價值量高，是激光設備核心部件。激光器價值量高，是激光設備核心部件。激光器是激光產生的光束發生裝置，其物理特性決定了激光設備的質量和精度。因此，激光器是決定激光設備品質的核心部

45、件，其價值量約占總體激光設備的 50%。 激光器作為激光產生的核心裝置，有三大主要部件，即泵浦源、增益介質、諧振腔。其中泵浦源是激光的源頭，為激光的產生提供基礎光源；增益介質通過吸收泵浦源發射出的光源，在諧振腔內將其能量放大；諧振腔為能量的傳輸和放大提供回路。最終通過振蕩選模輸出具有特定物理性質的激光。 圖 13：激光設備價值鏈示意圖 資料來源：柏楚電子公告，搜狐網，中信證券研究部 圖 14：激光器原理結構示意圖 資料來源：杰普特招股說明書，中信證券研究部 激光器品類繁雜，光纖激光器性能占優。激光器品類繁雜，光纖激光器性能占優。激光器按照增益介質、工作方式等不同有多種分類方式。按增益介質分，可

46、分為氣體激光器、液體激光器、光纖激光器、染料激光器和固體激光器。而增益介質的不同也會導致激光輸出的波長頻率、功率產生變化，進而應用于特定的工藝流程。其中，光纖激光器輸出的光束質量好、能量密度上限高、使用場景豐富，性能優越，被稱作“第三代激光器” 。與其他激光器對比，在工業領域加工流程具有較明顯優勢。 表 4：工業激光器性能參數對比 對比項目對比項目 指標說明指標說明 CO2 激光器激光器 YAG 激光器激光器 薄盤激光器薄盤激光器 光纖激光器光纖激光器 半導體激光器半導體激光器 波長m 數值越小， 加工能力越強 10.6 1.06 1.01.1 1.01.1 0.91.0 典型電光效率 數值越

47、大， 效率越高，耗電越小 10 5 15 30 45 光束質量 BPP（4/5kW） 數值越小， 光束質量越好 6 25 8 4m2 1m2 1m2 體積 體積越小， 適用場大 最大 較大 非常小 非常小 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 對比項目對比項目 指標說明指標說明 CO2 激光器激光器 YAG 激光器激光器 薄盤激光器薄盤激光器 光纖激光器光纖激光器 半導體激光器半導體激光器 合越多 可加工材料類型 范圍越廣， 加工適應性越好 高反材料如銅、鋁不可 高反材料如銅、鋁不可 高反材料亦可 高反材

48、料亦可 高反材料亦可 維護周期 Khrs 數值越大， 維護越少 12 35 35 4050 4050 相對運行成本 數值越小， 運行成本越小 1.14 1.80 1.66 1 0.8 資料來源：創鑫激光招股說明書，中信證券研究部 光纖激光器市場份額逐年提升，占據一半市場。光纖激光器市場份額逐年提升，占據一半市場。光纖激光器由于其性能優越，且適用場景靈活廣泛，在高功率加工市場、激光打標市場均占據 50%以上市場份額，在材料微加工市場占據 32%市場份額。根據 Strategies Unlimited 數據，2009-2018 年光纖激光器市場銷售額從 1.69 億美元升至 26.03 億美元，年

49、復合增長率達 35.5%。Laser Focus World數據顯示，2020 年光纖激光器市場份額已上升至 52.68%。 圖 15：光纖激光器市場份額穩步提升，單位：百萬美元 資料來源：Strategies Unlimited，Laser Focus World，前瞻產業研究院，中信證券研究部 下游驅動：工業升級打開傳統制造業市場，新能源等新興行業驅動增長下游驅動：工業升級打開傳統制造業市場，新能源等新興行業驅動增長 傳統制造業需求旺盛，工業升級提高激光產業滲透率傳統制造業需求旺盛，工業升級提高激光產業滲透率。我國是工業制造大國，工業對GDP 累計同比貢獻比率約為 30%。在疫情爆發后，由

50、于政策的高效性，我國制造業恢復迅速，工業對 GDP 累計同比貢獻率上升顯著，從 2019 年四季度的 26.89%迅速上升至2020 年三季度的 48.9%，并后續維持在 35%以上水平，我國正在成為世界的核心制造工廠。同時，除 2020 年一季度受疫情影響外，我國 PMI 指數也基本保持在 50%以上水平、持續高于枯榮線，表明我國制造業保持穩中向好的態勢。在傳統制造業中，激光可以參與清洗、 切割、 打標、 焊接等多個工藝環節， 激光行業有望長期受益于我國工業的穩定發展。 杰普特（杰普特（688025.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.3.22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分