金宏氣體-首次覆蓋：縱橫發展的綜合氣體龍頭廣闊空間大有可為-20220326（34頁）.pdf

《金宏氣體-首次覆蓋：縱橫發展的綜合氣體龍頭廣闊空間大有可為-20220326（34頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《金宏氣體-首次覆蓋：縱橫發展的綜合氣體龍頭廣闊空間大有可為-20220326（34頁）.pdf（34頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、公司深度研究 | 金宏氣體 1 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 縱橫發展的綜合氣體龍頭，廣闊空間，大有可為 金宏氣體（688106.SH）首次覆蓋 公司深度研究公司深度研究 | 金宏氣體金宏氣體 公司評級 買入 股票代碼 688106 前次評級 評級變動 首次 當前價格 21.88 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 賀茂飛賀茂飛 S0800521110001 18217567458 相關研究相關研究 -21%-9%3%15%27%39%51%63%2021-032021-072021-11金宏氣體電子化學品滬深300 核心結論核心結論 摘要內容：摘要內容： 國內民營氣體龍頭，具

2、有較強的核心競爭力。國內民營氣體龍頭，具有較強的核心競爭力。公司是從事氣體研發、生產、 銷售的供應商， 目前已成為國內最大的覆蓋大宗氣體和特種氣體的民營企業，客戶涵蓋電子半導體、醫療、環保等行業，現有產品種類100多種，近三年特種氣體營收CAGR為18.7%、大宗氣體營收CAGR為19.7%。未來隨著縱橫戰略的推進，公司有望迅速發展。 公司處于工業氣體的優質賽道。公司處于工業氣體的優質賽道。氣體是工業的血液，市場規模大且需求穩定， 據中國產業信息網數據， 2019年全球工業氣體市場規模為1318億美元，近五年CAGR大于10%，由于行業具有較高的技術壁壘、客戶黏性以及馬太效應，海外形成了以林德

3、集團、法液空等龍頭為主的壟斷格局。 特種氣體國產替代下加速產品導入。特種氣體國產替代下加速產品導入。根據產業信息網數據，特種氣體市場占到工業氣體的1/3左右，并具有技術壁壘高、附加值高、產品與服務融合的特點。隨著國內晶圓代工廠的持續擴產，未來增速有望維持在15%以上，但海外龍頭占有市場份額的85%，隨著中美貿易摩擦和供應鏈加速國產化的情況下，特種氣體國產替代進程加速，公司迎來絕佳發展機遇。 “縱向發展、橫向布局縱向發展、橫向布局”戰略構筑企業競爭優勢。戰略構筑企業競爭優勢。公司堅持縱橫發展戰略：1）縱向開發，不斷推出特氣品類，擴展下游客戶；2）橫向布局，通過收購兼并及投資設廠擴大市場份額，把區

4、域優勢從華東延伸至全國。 投資建議：投資建議：預計公司2022-2024年營業收入分別為23.19、31.19、42.27億元，歸母凈利潤分別為2.53、4.03、5.75億元。公司是特種氣體行業領先企業， 技術領先、 客戶資源優秀、 行業國產替代加速， 給予2022年55XPE，對應目標價28.6元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：宏觀經濟下行影響工業氣體需求；半導體氣體推進不及預期。 核心數據核心數據 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 1,243 1,741 2,319 3,119 4,227 增長率 7.1% 40.0% 33.

5、2% 34.5% 35.6% 歸母凈利潤 (百萬元) 197 167 253 403 575 增長率 10.5% -15.3% 51.7% 58.9% 42.7% 每股收益（EPS） 0.41 0.34 0.52 0.83 1.19 市盈率（P/E） 55.2 65.2 43.0 27.0 18.9 市凈率（P/B） 3.9 4.1 3.6 3.2 2.8 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 證券研究報告證券研究報告 2022 年 03 月 26 日 公司深度研究 | 金宏氣體 2 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 索引 內容

6、目錄 投資要點 . 5 關鍵假設 . 5 區別于市場的觀點 . 5 股價上漲催化劑 . 5 估值與目標價 . 5 金宏氣體核心指標概覽 . 6 一、金宏氣體：國內工業氣體領軍企業 . 7 1.1 砥礪奮進二十載，造就行業標桿 . 7 1.2 股權較為集中，管理層技術背景深厚 . 9 1.3 業績穩中有升，特種氣體引領增長 . 10 二、普氣市場向龍頭聚集，電子特氣進口替代進程加速 . 11 2.1 工業氣體市場空間大、競爭格局較為壟斷 . 11 2.1.1 工業氣體構成主要是大宗氣體和特種氣體 . 11 2.1.2 工業氣體市場空間巨大，呈現寡頭壟斷格局 . 13 2.1.3 現場制氣模式海外

7、龍頭領先，零售模式競爭激烈 . 15 2.2 電子特氣國產替代進程加速，增量空間廣闊 . 17 2.2.1 電子特氣種類豐富，應用廣泛 . 17 2.2.2 電子特氣市場國產替代加速 . 19 三、縱向發展、橫向布局，構筑企業競爭優勢 . 24 3.1 縱向開發，品類拓展迅速 . 24 3.2 橫向布局，擴大異地市場份額 . 28 3.3 募投項目立足縱橫發展戰略 . 29 四、盈利預測和投資建議 . 30 5.1 核心假設和盈利預測 . 30 5.2 相對估值 . 31 5.3 絕對估值 . 31 5.4 投資建議 . 32 五、風險提示 . 32 圖表目錄 圖 1：金宏氣體核心指標概覽圖

8、. 6 圖 2：公司發展歷程 . 7 圖 3：公司在產業鏈中的位置及主要客戶 . 8 QYkXuYcXgVvVfW2X9Y9PdN8OmOmMoMsQiNnNoNkPtRzR8OrRxOwMtQvNxNtOtO 公司深度研究 | 金宏氣體 3 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 圖 4：前五大客戶占比 . 8 圖 5：前五大供應商占比 . 8 圖 6：公司股權較為集中 . 9 圖 7：公司部分子公司、孫公司分工和定位 . 9 圖 8：公司營業收入（億元） . 10 圖 9：公司歸母凈利潤（億元） . 10 圖 10：公司營業收入拆分（

9、億元） . 10 圖 11：大宗氣體和特種氣體占比較大 . 10 圖 12：公司整體毛利率和凈利率 . 11 圖 13：公司毛利率拆分 . 11 圖 14：公司研發費用率逐年上升 . 11 圖 15：近兩年公司期間費用率在 20%左右 . 11 圖 16：工業氣體主要分為大宗氣體和特種氣體 . 12 圖 17：國內工業氣體行業正處于高速發展期 . 13 圖 18：全球工業氣體市場規模及增速 . 13 圖 19：國內工業氣體市場規模及增速 . 13 圖 20：中國工業氣體區域分布情況（截至 2021 年 7 月） . 14 圖 21：2020 年國內工業氣體企業占比情況 . 14 圖 22：中國

10、第三方制氣占比逐步提升 . 14 圖 23：中國第三方制氣占比還有提升空間 . 14 圖 35：電子工業氣體應用占比逐年提升 . 15 圖 24：國內主要區域的氣體零售參與者 . 17 圖 36：2020 年中國特種氣體下游細分領域占比 . 18 圖 36：我國電子特氣市場規模保持高增速 . 19 圖 29：全球半導體晶圓制造材料市場規模（億美元） . 19 圖 30：電子特氣在半導體制造材料占比 13% . 19 圖 31：2020 年底全球各地晶圓產能分布 . 20 圖 32：中國用于集成電路的電子特氣市場規模預測 . 20 圖 33：全球電子氣體競爭格局 . 21 圖 34：國內電子氣體

11、競爭格局 . 21 圖 36：公司研發實力強勁 . 24 圖 37：公司銷售收入主要來源于華東地區 . 29 圖 38：公司控股、參股公司分布 . 29 表 1：公司部分管理人員及核心技術人員 . 9 表 2：氣體市場需求變化 . 12 表 3：國內工業氣體企業 . 14 表 4：氣體市場業務模式劃分 . 16 表 5：電子氣體分類 . 18 公司深度研究 | 金宏氣體 4 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 表 6：成本比例 . 18 表 7：2016-2020 年全球半導體原材料各細分領域產值（億美元） . 19 表 8：公司部分

12、特種氣體在國內市場占比較大 . 21 表 9：國內主要氣體公司特種氣體產品 . 21 表 10：公司主要特種氣體國產化進程及發展動力 . 22 表 11：我國電子氣體產業相關政策 . 23 表 12：公司核心技術 . 25 表 13：公司超純氨、高純氬已經達到國外巨頭同一水平 . 25 表 14：公司在研項目 23 個，電子特氣產品超半數 . 26 表 15：公司 TEOS 已達到 9N 產品等級 . 28 表 16：公司募投項目及進展 . 29 表 17：公司收入（百萬元）與毛利率預測 . 30 表 18：可比公司估值對比 . 31 表 19：公司絕對估值假設 . 31 表 20：FCFF

13、絕對估值結果 . 31 公司深度研究 | 金宏氣體 5 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 大宗氣體：大宗氣體：公司通過通過收購兼并及投資設廠進行橫向布局，不斷擴大市場份額和建立區位優勢，結合國內工業氣體年均增速、制氣外包比例等因素，我們預計 2022-2024 年公司該部分營收增速分別為 30%、30%、30%。毛利率分別為 35%、36%、37%。 特種氣體：特種氣體：伴隨著中美貿易摩擦和國內晶圓廠的不斷擴產，國內特種氣體的國產進程逐漸加速，公司通過縱向發展戰略陸續推出特種氣體新品，通過下游客戶

14、驗證后批量供貨。我們預計 2022-2024 年營收增速分別為 45%、45%、45%。毛利率分別為 37%、40%、40%。 區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為：市場認為：氣體行業尤其特種氣體下游應用和客戶分散，單產品市場空間小，如遇新品開發不利影響公司業績。 我們認為：我們認為： 1） 工業氣體賽道長坡厚雪， 容易產生） 工業氣體賽道長坡厚雪， 容易產生大市值龍頭：大市值龍頭： 工業氣體作為制造業耗材，市場規模大， 需求穩定， 海外已經形成林德集團、 法液空等龍頭公司， 目前國內龍頭缺位，看好公司借助科創板平臺提升行業地位。 2）公司是國內氣體領先企業，）公司是國內氣體領先企業，具

15、具有技術、資金、區位等多重優勢：有技術、資金、區位等多重優勢：公司是國內最大的覆蓋大宗氣體、特種氣體的民營企業，產品超 100 余種，大宗氣體來看，公司是華東地區龍頭，并且不斷通過橫向布局延伸趣味優勢；特種氣體來看，細分產品例如超純氨技術指標媲美海外龍頭， 并且已取得市場領先地位。 登錄科創板后公司有望借助資本融資迅速發展、 3）特種氣體國產化進程加速，公司有望）特種氣體國產化進程加速，公司有望受益：受益：隨著中美貿易摩擦和國內晶圓廠的擴產，電子特種氣體的國產化進程加速，公司有望借助產品品質、技術和服務優勢迅速發展。 股價上漲催化劑股價上漲催化劑 1、宏觀經濟向好，氣體需求保持高增速。 2、特

16、種氣體導入客戶加速，新產能釋放加速。 估值與目標價估值與目標價 預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 23.19、 31.19、 42.27 億元， 歸母凈利潤分別為 2.53、4.03、5.75 億元。公司是特種氣體行業領先企業，技術領先、客戶資源優秀、行業國產替代加速，給予 2022 年 55XPE，對應目標價 28.6 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 公司深度研究 | 金宏氣體 6 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 金宏氣體金宏氣體核心指標概覽核心指標概覽 圖 1：金宏氣體核心指標概覽圖 資料來源：公司官網，西部證

17、券研發中心 公司深度研究 | 金宏氣體 7 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 一、一、金宏氣體：金宏氣體：國內工業氣體領軍企業國內工業氣體領軍企業 1.1 砥礪奮進二十載，造就行業標桿砥礪奮進二十載，造就行業標桿 公司是國內重要的特種氣體和大宗氣體供應商。公司是國內重要的特種氣體和大宗氣體供應商。 公司成立于 1999 年， 2020 年登陸科創板。目前主營產品為特種氣體、 大宗氣體和天然氣， 服務于電子半導體、 醫療健康、 節能環保、新材料、新能源、高端裝備制造等行業客戶，銷售網點以華東地區為中心遍布全國各地。公司目前已經建立品類

18、完備、布局合理、配送可靠的氣體供應和服務網絡。根據中國工業氣體工業協會的統計，2018-2020 年公司銷售額連續三年在協會的民營氣體行業企業統計中名列第一。 圖 2：公司發展歷程 資料來源：公司官網，招股說明書，西部證券研發中心 公司公司氣體品類齊全， 廣泛應用于電子半導體行業。氣體品類齊全， 廣泛應用于電子半導體行業。 公司產品線較廣， 氣體產品達 100 多種，主要產品應用于集成電路、液晶面板、LED、光纖通信、光伏、醫療健康、節能環保、新材料、新能源、高端裝備制造、食品、冶金、化工、機械制造等眾多領域，其中公司的超純氨、高純氫、高純氧化亞氮、硅烷混合氣、八氟環丁烷等特種氣體以及電子級氧

19、、氮是電子半導體行業不可或缺的關鍵原材料。 “橫向布局、縱向開發橫向布局、縱向開發”戰略構筑企業競爭優勢。戰略構筑企業競爭優勢。公司通過縱橫發展戰略：1）縱向開發，在特種氣體方面，不斷推出特種氣體新品類，擴展國內外頭部客戶，提高公司在特氣領域市占率；2）橫向布局，在大宗氣體方面，公司通過收購兼并及投資設廠擴大市場份額，把區域優勢從華東延伸至全國。 公司深度研究 | 金宏氣體 8 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 圖 3：公司在產業鏈中的位置及主要客戶 資料來源：招股說明書，西部證券研發中心 公司公司下游下游客戶眾多客戶眾多，有望，有

20、望導入導入更多國內外大型電子半導體客戶。更多國內外大型電子半導體客戶。近五年公司前五大客戶占營收比例保持在 15%以下，2021 年前五大客戶占營收比重為 6.55%，單一客戶風險較小。自 2017 年下半年起，公司陸續和亨通光電、乾照光電、聚燦光電等知名企業簽訂長期合同。2021 年，公司自主研發的超純氨已正式供應 SK 海力士半導體；中芯國際上海工廠和天津工廠正在對高純氧化亞氮、超純氨進行測試。 供應商較為分散供應商較為分散，前五大供應商占比逐漸下降，前五大供應商占比逐漸下降。近五年公司前五大供應商占年度采購總額比例約為 19%-30%，不存在單一供應商依賴。直接材料是主營業務成本最重要構

21、成部分，2017-2019 年，特種氣體中直接材料占主營業務成本的比重分別為 74.9%、75%及 72.9%，大宗氣體為 75.2%、69.4%及 64.1%，公司容易受到原材料價格的影響。分散的供應商體系增加了公司的可選擇性，較大地降低單一客戶漲價風險，同時也更能匹配公司多種類的產品需求。 圖 4：前五大客戶占比 圖 5：前五大供應商占比 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 0%2%4%6%8%10%12%14%16%20172018201920202021占營收比例0%5%10%15%20%25%30%35%20172018201920202021

22、占年度采購比例 公司深度研究 | 金宏氣體 9 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 1.2 股權股權較為集中，管理層技術背景深厚較為集中，管理層技術背景深厚 公司公司股權較為集中。股權較為集中。實控人為金向華、金建萍，其中金向華直接持股 25.51%，其控股的金宏投資持股 1.8%， 金建萍持股 7.45%， 合計持股 34.76%， 第二大股東朱根林持股 10.27%。 圖 6：公司股權較為集中 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 圖 7：公司部分子公司、孫公司分工和定位 資料來源：招股說明書，西部證券研發中心 創始人從業創始人從

23、業 20 余年，管理層經驗豐富。余年，管理層經驗豐富。公司創始人、董事長、總經理金向華先生自 1998年任職金宏氣體，金總參與申請已授權發明專利 32 項、實用新型專利 103 項、外觀設計專利 9 項，參與設計計算機軟件著作權 5 項，并參與編寫了 5 項國家標準，擁有豐富的管理經驗和深厚的技術積累。 表 1：公司部分管理人員及核心技術人員 姓名 職務 介紹 金向華 董事長，總經理，核心技術人員 本科學歷，高級經濟師，工程師。1995 年 7 月至 1997 年 12 月任吳縣耐火材料廠生產部主管； 1998 年 1 月至 1999 年 10 月任蘇州市液氧制造廠經理； 1999年 10 月

24、至 2008 年 12 月任蘇州市金宏氣體有限公司執行董事；2008 年 12 月至 2009 年 10 月任蘇州市金宏氣體有限公司董事長兼總經理；2009 年 10 月至今任蘇州金宏氣體股份有限公司董事長兼總經理。 師東升 副總經理、核心技術人員 本科學歷，高級工程師。1997 年 8 月至 2016 年 4 月，就職于吉化蘇州安利化工有限公司，歷任車間主任、安全總監、總工程師、副總經理等；2016 年 4月至 2020 年 6 月任蘇州金宏氣體股份有限公司運營總監；2020 年 6 月至今任蘇州金宏氣體股份有限公司副總經理。 孫猛 研發中心主任、核心技術人員 博士學位，研究員級高級工程師。

25、2008 年 8 月至 2011 年 12 月，長虹集團四川虹歐顯示器件有限公司北京 PDP 研發中心任研發工程師、項目經理；2012年 1 月至今，任金宏氣體研發中心主任；2012 年 10 月至今任全國半導體設備和材料標準化技術委員會氣體分技術委員會委員。主持或參與省部級項目 10 公司深度研究 | 金宏氣體 10 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 項。 2013 年度被列入江蘇省博士集聚計劃， 作為發明人共申請發明專利 52 項、實用新型專利 89 項，參與編寫國家標準 5 項。 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 1.3

26、業績穩中有升，特種氣體引領增長業績穩中有升，特種氣體引領增長 公司公司 2017-2021 年營收年營收 CAGR 為為 18.2%， 歸母凈利潤， 歸母凈利潤 CAGR 為為 20.6%。 公司 2021 年度實現營收 17.41 億元，同比增長 40.05%；受原材料價格漲價和公司縱橫戰略的推進，2021年度歸母凈利潤為 1.67 億元， 同比有所下滑。 在我國工業氣體市場需求快速增長的背景下，公司在橫向布局擴大大宗氣體銷售規模的同時， 縱向開拓特種氣體品類并拓展電子半導體領域客戶，橫縱布局下公司業績有望繼續上升。 圖 8：公司營業收入（億元） 圖 9：公司歸母凈利潤（億元） 資料來源：W

27、ind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 主要收入來源于主要收入來源于大宗氣體大宗氣體和特種氣體和特種氣體。近五年來，公司大宗氣體和特種氣體營收占比均約40%。2021 年公司大宗氣體、特種氣體及天然氣分別實現營收 6.99、6.59、1.51 億元，營收占比分別為 40%、38%和 13%。 圖 10：公司營業收入拆分（億元） 圖 11：大宗氣體和特種氣體占比較大 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 公司盈利能力公司盈利能力整體整體較穩定較穩定。 2017-2021 年公司毛利率分別為 39.44%、 44.39%、 48.59%

28、、 36.47%和 29.96%；凈利率分別為 9.04%、12.86%、15.78%、16.26%和 9.57%。2020 年起運費從銷售費用調整至營業成本，導致毛利率下降，剔除運費影響，毛利率下降 0.98pct。2021年度公司受原材料漲價影響，毛利率和凈利率分別下滑 6.51pct 和 6.69pct。分產品來看，大宗氣體和特種氣體毛利率較高，2017-2020 年大宗氣體和特種氣體的毛利率維持在40%-50%左右，2021 年大宗氣體和特種氣體毛利率分別下滑 2.72pct 和 10.91pct。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%051015202017201

29、8201920202021營業收入增速-20%0%20%40%60%80%00.511.522.520172018201920202021歸母凈利潤增速0510152020172018201920202021特種氣體大宗氣體清潔煤氣其他業務0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021特種氣體大宗氣體清潔煤氣其他業務 公司深度研究 | 金宏氣體 11 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 圖 12：公司整體毛利率和凈利率 圖 13：公司毛利率拆分 資料來源：Wind，西部證券研

30、發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 研發研發費用費用逐年增加逐年增加， 期間費用率穩定。， 期間費用率穩定。 2017 至 2021 年公司研發費用率從 2.5%增至 4.0%。公司重點研發方向為應用于電子半導體領域的特種氣體和大宗氣體， 目前自主研發的超純氨、高純氧化亞氮等超高純氣體已得到國內知名半導體廠商認可，公司依靠核心技術產生的收入占營業收入的比重在 87%以上。截至 2021 年 12 月，公司共取得各項專利 255 項，其中發明專利 43 項。公司期間費用率在 2019 年前維持在 28%左右，2020 年后降至 20%左右，處于合理區間。 圖 14：公司研發費用率逐年上

31、升 圖 15：近兩年公司期間費用率在 20%左右 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 二、二、普氣市場向龍頭聚集，電子特氣進口替代進程加速普氣市場向龍頭聚集，電子特氣進口替代進程加速 2.1 工業氣體市場空間大、競爭格局較為壟斷工業氣體市場空間大、競爭格局較為壟斷 2.1.1 工業氣體構成主要是大宗氣體和特種氣體工業氣體構成主要是大宗氣體和特種氣體 工業氣體包含空分氣體、 合成氣體和特種氣體。工業氣體包含空分氣體、 合成氣體和特種氣體。 工業氣體指的是常溫常壓下呈氣態的產品，是現代工業的基礎原材料，廣泛應用于傳統工業和新興行業。根據制備方式和應用領域的不

32、同，工業氣體可分為大宗氣體和特種氣體，其中大宗氣體主要包括氧、氮、氬等空分氣體及乙炔、二氧化碳等合成氣體，一般對大宗氣體純度要求在 99.99%左右，主要用于冶金、化工機械、電力等傳統工業。特種氣體品種較多，主要包括電子特種氣體、高純氣體和標準氣體等，對氣體的純度和質量極高，單一品種產銷量較小，下游主要應用于集成電路、液晶面板、LED、光伏、新能源等新興產業。 0%10%20%30%40%50%60%20172018201920202021毛利率凈利率0%10%20%30%40%50%60%20172018201920202021特種氣體大宗氣體清潔煤氣其他業務0.0%0.5%1.0%1.5%

33、2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%00.10.20.30.40.50.60.70.820172018201920202021研發費用（億元）研發費用率-5%0%5%10%15%20%20172018201920202021銷售費用率管理費用率（含研發）財務費用率 公司深度研究 | 金宏氣體 12 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 圖 16：工業氣體主要分為大宗氣體和特種氣體 資料來源：和遠氣體招股說明書，西部證券研發中心 氣體行業受氣體行業受下游需求下游需求變化變化影響影響更新迭代。更新迭代。20 世紀初，鐵路、造船發

34、展帶動了鋼鐵需求，提高了用于鋼鐵焊接與切割的乙炔、氧氣需求。20 世紀中期，石油精煉的需求使得氮氣用量迅速增加。20 世紀末，半導體、航天航空、能源、醫療行業高速發展，可用于離子束切割、 火箭燃料、 低碳新能源、 醫療設備的氫氣、 高純空分氣體、 稀有氣體等市場快速擴大。21 世紀以來， 電子半導體領域蓬勃發展， 電子特氣被廣泛應用， 定制化氣體產品開始出現。 表 2：氣體市場需求變化 時間 市場需求 應用領域 行業 1910-1940s 乙炔、氧氣 焊接、切割 鐵路、造船 1950s 氧氣 高爐用氣 鋼鐵、造船 1960s 氮氣（惰氣） 石油精煉 石化、電子 1970s-1980s 氧氣、氮

35、氣、氬氣、氙氣、氪氣、氖氣、甲硅烷 離子束切割、 特種鋼鐵、 除雜、火箭燃料 半導體、有色/黑色金屬、航天航空 1990s 氫氣、氮氣 氫能源電池、低碳新能源、醫療設備 移動手機、能源、醫療、工程 2000s 電子材料氣體 LEDs、LCDs、半導體 電子半導體 資料來源：大陽日酸公司公告，西部證券研發中心 國內工業氣體行業起步較晚，目前處于高速發展階段。國內工業氣體行業起步較晚，目前處于高速發展階段。我國工業氣體行業起步約在 1949年，主要是氧氣、氦氣等常用氣體。20 世紀 80 年代進入發展初期，外資氣體企業開始進入中國市場。21 世紀后，我國工業氣體企業打破技術壟斷，頭部企業發揮其先發

36、優勢，實現國產氣體從無到有的突破，目前我國工業氣體行業正處于高速發展階段，前景廣闊。 公司深度研究 | 金宏氣體 13 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 圖 17：國內工業氣體行業正處于高速發展期 資料來源：前瞻產業研究院，西部證券研發中心 2.1.2 工業氣體市場空間巨大，呈現寡頭壟斷格局工業氣體市場空間巨大，呈現寡頭壟斷格局 工業氣體市場規模巨大。工業氣體市場規模巨大。 2020 年全球氣體市場規模 1341 億美元， 年均增速約為 5%-10%，呈現穩步增長態勢。國內氣體市場規模約 1500 億元，“十三五”規劃帶動工業氣體的

37、相關下游領域快速發展，年均增速約為 10%。 圖 18：全球工業氣體市場規模及增速 圖 19：國內工業氣體市場規模及增速 資料來源：億渡數據，西部證券研發中心 資料來源：中國產業信息網，西部證券研發中心 國內氣體供應商數量眾多，但呈現寡頭壟斷特征。國內氣體供應商數量眾多，但呈現寡頭壟斷特征。截至 2021 年 7 月，我國企業名稱以及經營范圍含有工業氣體的企業超過33萬家， 其中華東地區的工業氣體相關企業數量最多，達到 16 萬家。全球市場來看，市場份額主要集中在林德集團、法液空、空氣化工、太陽日酸等龍頭企業，CR3 林德集團、法液空和空氣產品合計占比超 70%；國內市場來看，主要廠商仍以外資

38、為主，林德集團、法液空和美國空氣化工占國內近 45%的市場份額。由于工業氣體具有較高的技術壁壘、行業馬太效應，同時氣體公司與客戶的粘性很大，未來寡頭壟斷的市場格局會延續。 0%5%10%15%20%25%020040060080010001200140016002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球工業氣體市場規模（億美元）YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%0200400600800100012001400160018002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201

39、7 2018 2019 2020國內工業氣體市場規模（億元）YOY 公司深度研究 | 金宏氣體 14 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 圖 20：中國工業氣體區域分布情況（截至 2021 年 7 月） 圖 21：2020 年國內工業氣體企業占比情況 資料來源：前瞻產業研究院，西部證券研發中心 資料來源：Frost Sullivan，前瞻產業研究院，西部證券研發中心 國內外包供氣市場規模提升空間較大。國內外包供氣市場規模提升空間較大。2014-2019 年，國內獨立供應商模式市場規模占比從 49%提升至 55%， 獨立供應商供氣模式越

40、來越成為常態。 根據前瞻產業研究院數據， 2020年第三方現場制氣在國內整體現場制氣的占比達到 57%， 但相較于發達國家 80%的占比還有差距，國內專業外包供氣還有廣闊的市場空間。 圖 22：中國第三方制氣占比逐步提升 圖 23：中國第三方制氣占比還有提升空間 資料來源：前瞻產業研究院，西部證券研發中心 資料來源：前瞻產業研究院，西部證券研發中心 表 3：國內工業氣體企業 國內企業國內企業 產品產品 應用應用 主要客戶主要客戶 2021H1 進展進展 金宏氣體金宏氣體 特種氣體、 大宗氣體和天然氣三大類 100 多個氣體品種。 公司超純氨特種氣體在國內市占率超過 50%。 集成電路、 液晶面

41、板、 LED、光纖通信、 光伏、 醫療健康、節能環保、 新材料、 新能源、高端裝備制造、 食品、 冶金、化工、機械制造等 聯芯集成、華潤微電子、華力微電子、矽品科技、華天科技、士蘭微等、京東方、三星電子、天馬微電子、TCL 華星等 自主研發的超純氨已通過 SK海力士測試，目前已正式供應；自主研發的高純氧化亞氮目前在中芯國際上海工廠完成測試 華特氣體華特氣體 特種氣體包括高純六氟乙烷、高純四氟化碳、高純二氧化碳、 高純一氧化碳、 光刻氣等230 余種，普通氣體 10 余種 集成電路、 顯示面板、 光伏新能源、光纖光纜、冶金、化工等 實現國內 8 寸以上集成電路制造廠商超過80%的客戶覆蓋率，中芯

42、國際、長江存儲、華潤微電子、士蘭微、英諾賽科等 新認證的客戶長鑫、泰科天潤等已供貨；高純氨產品已通過上海積塔 8 寸產線認證；光刻氣 Ar/Ne/Xe 通過全球第二大光刻機生產商 GIGAPHOTON的認證；鍺烷通過德國最大半導體制造廠英飛凌的認證 50.57%10.33%9.62%9%7.79%6.93%5.77%華東地區華南地區華北地區華中地區西南地區西北地區東北地區14.25%17.04%14.17%5.06%4.97%3.32%1.00%1.00%39.20%德國林德法國液化空氣美國空氣化工上海石化誠志股份杭氧股份華誼集團創元科技其他0%20%40%60%80%100%20142015

43、2016201720182019獨立供應商自給0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%發達國家中國 公司深度研究 | 金宏氣體 15 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 凱美特氣凱美特氣 擁有 12 套電子特種氣體生產及輔助裝置， 生產半導體、 面板、 航天、 醫療等領域急需的超高純氣體和多元混配氣。 半導體、面板、航天、醫療等 南大光電、光譜特氣、上海諗筠實業等 完成氘代甲醇制備工藝路線優化和驗證，產品純度達到預期，將送至第三方檢測確認 雅克科技雅克科技 通過子公司成都科美特， 生產和銷售四氟化碳和六氟化硫 半導體

44、、電力設備、冷凍、電子器件清洗、 有色金屬冶煉、醫療、氣象、化工等 SK 海力士、美光、三星電子、鎧俠電子、 英特爾、 LG 顯示屏、友達光電、中芯國際、長江儲存、合肥長鑫、京東方、華星光電、惠科等 為臺積電、三星電子等批量供應四氟化碳；六氟化硫新產線開始投產；四氟化碳新產線預計今年第四季度投產 昊華科技昊華科技 特種氣體包括光明院的氫化物（如硫化氫硒化氫）、黎明院的氟化氣體 集成電路、 電力設備、 LED、光纖光纜、 太陽能光伏、 醫療健康、環保監測等 京東方等 “環保絕緣氣體的分子設計和制備”課題通過工信部綜合評價，已開展市場推廣和銷售 和遠氣體和遠氣體 普通氣體、 特種氣體及清潔能源三類

45、，包括氧氣、氮氣、氬氣、 氦氣、 天然氣、 二氧化碳、乙炔、丙烷、各類混合氣、特種氣等 化工、食品、能源、照明、家電、鋼鐵、機械、農業、光伏、通信、電子、醫療等 臺基半導體、智瑞半導體、高德紅外、奇宏光電、飛利浦、菲利華、中國石化、中建鋼構、中國船舶等 投資運行新疆晶科能源單晶硅富氬尾氣回收提純循環利用、湖北興發集團氯堿尾氣回收制取高純氫等尾氣回收提純再利用項目 資料來源：各公司公告，西部證券研發中心 電子工業氣體應用占比逐年上升。電子工業氣體應用占比逐年上升。我國工業氣體用于鋼鐵石化行業的比重依然較大，但占比逐年緩慢下降，電子領域占比從 2014 年的 8%增至 2019 年的 11%，逐年

46、提升。隨著半導體產業鏈向國內進一步轉移，電子氣體的在電子領域應用占比將繼續提升。 圖 24：電子工業氣體應用占比逐年提升 資料來源：China Gas 招股書，西部證券研發中心 2.1.3 現場制氣現場制氣模式模式海外龍頭領先，零售模式競爭激烈海外龍頭領先，零售模式競爭激烈 氣體市場按照交付方式細分為三大板塊：氣體市場按照交付方式細分為三大板塊： 液態大宗貨物（液態大宗貨物（Liquid Bulk） ：） ：通常是液化后通過油輪或罐車運送，到現場再根據客戶需要氣化，這類服務合約是 3-5 年； 包裝氣體（包裝氣體（Packaged Gases） ：） ：對需求量較小的小型客戶， 采用氣瓶或是杜

47、瓦瓶運送。這一業務在歐洲、亞洲以及拉丁美洲開展，而在美國市場，這類交貨方式主要用于氦0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201420152016201720182019電子鋼鐵石化其他 公司深度研究 | 金宏氣體 16 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 26 日日 氣，僅服務于電子和核磁共振成像兩類客戶； 現場制氣（現場制氣（On-Site Gases） ：） ：對用量較大且需求穩定的客戶，公司在臨近現場建設生產設施以方便供氣，或是通過管道從制備現場輸送，這類生產設施的建設需要提前和客戶簽訂 15-20 年的合約。

48、該模式給氣體公司提供了長期穩定的現金流和回報。 表 4：氣體市場業務模式劃分 業務模式 運營模式 規模 半徑 合同期 特點 應用領域 零售供氣 瓶裝氣業務 根據需要隨時送達客戶端 小批量氣體用戶 特種氣體不受運輸半徑限制;大宗氣體覆蓋充氣站半徑50km左右 1-3 年 客戶分布廣泛;高度網絡密集型;看重配送和交付能力 儲槽氣業務 通過低溫槽車送達客戶端,將低溫液體產品儲存在客戶現場的儲槽中,供客戶規模要求自行氣化使用 滿足中等規模 200km 左右 3-5 年 要求客戶關系和配送能力,易受市場影響 現場制氣 在客戶端建造現場制氣裝置通過管網供應氣體 滿足大規模用氣需要 - 10-20 年 資本

49、密集,服務要求高;技術和客戶關系穩定;盈利能力持續性強,現金流穩定 資料來源：金宏氣體招股說明書，西部證券研發中心 國內現場制氣競爭激烈，國內現場制氣競爭激烈，本土企業本土企業奮起直追奮起直追。以液化空氣、林德集團為代表的外資氣體供應商較早進入中國氣體市場， 憑借資金實力和項目運作經驗占領大部分國內現場制氣市場。隨著中國本土公司技術進步和產業升級，國內氣體企業如盈德氣體、寶鋼氣體等，借助成本和本土化優勢，占據了國內一部分現場制氣市場份額；現場制氣市場容量大、現金流穩定、周期性波動小等優勢吸引了上游空分設備廠商的業務延伸，杭氧股份、四川空分集團等空分設備生產廠商也加入到大規?，F場制氣的競爭。目前

50、，國內大型現場制氣市場形成了外資巨頭、國內專業氣體供應商、空分設備制造商共同競爭的局面。 氣體零售市場具有較強的地域性特點，氣體零售市場具有較強的地域性特點，國內企業本土優勢明顯國內企業本土優勢明顯。大宗氣體受到運輸半徑的限制，具有地域性特點。外資氣體企業在國內主要定位于大型現場制氣市場，其在零售市場的開拓能力與運輸保障能力均較為有限， 因此國內零售氣體市場參與者以本土氣體供應商為主。零售氣市場在我國起步較晚，目前市場集中度較低，具有較強的地域性特點。零售氣企業一般會先在區域內建立先發優勢，然后通過異地布點、兼并收購等方式，把現有配送服務模式復制到其他地區，擴大在其他區域的市場份額。 公司深度