電子行業：覆銅板繼續漲價下游需求穩健增長-20220331（16頁）.pdf

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1、敬請閱讀末頁之重要聲明 覆銅板繼續漲價覆銅板繼續漲價，下游需求穩健增長下游需求穩健增長 相關研究：相關研究： 1.歐盟出臺數字市場法案，科技巨頭為主要約束對象 2022.03.30 2.今年面板價格波動趨緩 汽車電子行業保持高景氣 2022.03.09 3.“東數西算”工程啟動 有望促進行業良性發展2022.02.18 行業評級：行業評級：增持增持 近十二個月行業表現近十二個月行業表現 % 1 個月 3 個月 12 個月 相對收益 -16.26 -23.98 -9.23 絕對收益 -9.28 -11.09 6.48 注：相對收益與滬深 300 相比 分析師分析師：李杰 證書編號：證書編號：S0

2、500521070001 Tel：(8621) 50293525 Email： 地址：地址：上海市浦東新區銀城路88號中國人壽金融中心10樓 核心要點：核心要點： 原材料成本持續上漲，帶動覆銅板原材料成本持續上漲，帶動覆銅板盈利能力盈利能力上漲上漲 第一大材料電子銅箔的價格受銅價和銅箔加工費影響，價格持續抬高。由于銅價持續升高，銅箔加工費用上漲，電子銅箔產能短缺，預計銅箔價格將繼續增長。由于覆銅板行業集中度高，PCB 行業較為分散，所以當原材料銅價上漲時，電路板上游的覆銅板廠商可以提價，將成本轉移至下游 PCB 廠商，并且覆銅板漲價幅度超過上游原材料漲幅， 從而提升毛利率。 下游需求穩健增長，

3、國產替代空間巨大下游需求穩健增長，國產替代空間巨大 5G 基建、汽車電子化水平提升、服務器需求、國產替代需求增加將推動行業需求快速增長。5G 基站相比于 4G 基站，單站覆銅板價值量大幅增長，隨著 5G 基建的推進，相關覆銅板需求將持續增長，我們測算得2022 年汽車電子化將帶來 23 億元的需求；受益于東數西算、企事業單位上云率提升等因素推動，我國服務器市場也將快速增長，預計 2022 年服務器帶來的覆銅板需求為 30 億元；汽車電子化水平提升是一個確定性趨勢，根據新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年） ，新能源車銷量將快速增長，智能化、網聯化是全球汽車行業發展趨勢，汽車電子化將貢

4、獻最大的市場增量，我們測算得 2022 年汽車電子化將帶來 125 億元的需求。國內出口的覆銅板產品主要為低附加值的 FR-4 覆銅板等產品，而技術含量高的高頻高速覆銅板、封裝基板等大量依賴進口。2018 年，高頻覆銅板 80%以上的市場份額被羅杰斯、泰康利等美日企業主導，高速 CCL 市場的主要供應商為日本的松下，臺灣的聯茂、臺燿，和美國的依索拉，2018 年四家占比在 65%左右。國產替代空間巨大，給了優質本土廠商以機會。 國內廠商產品線齊全國內廠商產品線齊全，高端產品領域已獲得一定份額高端產品領域已獲得一定份額 中國內資廠商的全球產能占比為 20%左右，內資廠商已全面覆蓋覆銅板從低端到高

5、端的主流規格產品，高端產品也已獲得較大份額，中英科技在高頻覆銅板領域市占率最高，為 6.4%，生益科技為 4.8%，生益科技在高速覆銅板領域也已取得較大份額。隨著國產替代的進行，內資廠商份額有望繼續提升。 投資建議投資建議 受益于產品漲價受益于產品漲價、需求穩健增長和國產替代的進行，需求穩健增長和國產替代的進行，我們建議關注我們建議關注覆覆銅板行業銅板行業相關公司相關公司，給予電子行業“增持”評級。 風險提示風險提示 技術進展不及預期；國產替代不及預期；下游需求不及預期；漲價進度不及預期。 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%21-0321-

6、0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-02印制電路板(申萬)滬深300證券研究報告證券研究報告 2022022 2 年年 3 3 月月 3131 日日 湘財證券研究所湘財證券研究所 行業研究行業研究 電子行業深度電子行業深度 1 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 正文目錄 1 原材料成本持續上漲，帶動覆銅板售價持續上漲 . 3 1.1 覆銅板主要用于 PCB制造，原材料為主要成本 . 3 1.2 銅箔價格繼續上漲，覆銅板漲聲不斷. 4 1.3 覆銅板市場集中度高，成本壓力可向下有轉嫁 . 5 2 5G基建、汽車電子推動行業增長，高頻

7、高速成發展趨勢 . 6 2.1 覆銅板行業持續增長 . 6 2.2 高頻高速覆銅板成為發展趨勢. 6 2.3 5G基建帶動覆銅板行業增長 . 7 2.4 服務器行業助推覆銅板行業增長. 8 2.5 汽車電子化水平提高帶動覆銅板行業增長 . 10 2.6 國產替代空間大 . 11 3 國內廠商競爭力較強 擴產能促業績釋放 . 12 3.1 國內覆銅板行業實力較強 . 12 3.2 積極布局特種覆銅板 . 13 4 投資建議 . 14 5 風險提示 . 14 VVlWvZeVjWqY9YWZfW8OdN9PpNoOpNmOkPpPrNfQnNqR6MnNvMNZoNnNxNsOtR 2 行業研究

8、敬請閱讀末頁之重要聲明 圖表目錄 圖 1 覆銅板剖面圖. 3 圖 2 覆銅板成本結構 . 4 圖 3 LME 銅價 . 5 圖 4 標準銅箔與鋰電銅箔毛利率對比. 5 圖 5 全球 PCB 市場主要廠商市占率 . 5 圖 6 全球覆銅板市場主要廠商市占率. 5 圖 7 2010-2020 年全球覆銅板市場規模及增長率 . 6 圖 8 CCL/PCB 下游應用領域（2019 年） . 6 圖 9 高頻高速 PCB 板 . 7 圖 10 我國政府和大型企業上云率 . 9 圖 11 2018 年中國 IDC 用戶構成 . 9 表 1 5G 基站 PCB 市場規模測算 . 8 表 2 服務器 PCB

9、市場規模測算 . 10 表 3 汽車 PCB 市場規模測算 . 10 表 4 國內主要覆銅板公司基本情況對比 . 12 表 5 國內主要覆銅板公司財務對比 . 13 表 6 國內主要覆銅板公司財務對比 . 13 3 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 1 原材料成本持續上漲原材料成本持續上漲，帶動覆銅板帶動覆銅板售價持續上漲售價持續上漲 1.1 覆銅板覆銅板主要用于主要用于 PCB 制造制造，原材料為主要成本原材料為主要成本 覆銅板：覆銅板（Copper Clad Laminate，簡稱 CCL）全稱為覆銅箔層壓板，是將增強材料（一般為木漿紙或玻纖布）浸以樹脂膠液，一面或兩面覆以銅箔，經熱壓而成

10、的一種板狀材料， 擔負著印制電路板導電、絕緣、支撐三大功能，是制作印制電路板的核心材料。覆銅板作為印制電路板最主要的原材料，僅應用于印制電路板的制造，兩者具有較強的相互依存關系。覆銅板的生產技術和供應水平是 PCB 行業發展的重要基礎，PCB 的發展情況也會對覆銅板的需求和發展產生重要影響。據業界統計，覆銅板約占整個印制電路板生產成本的 20%40%，對印制電路板的成本影響最大。 圖圖 1 覆銅板剖面圖覆銅板剖面圖 資料來源：公司公告，湘財證券研究所 印制電路板（Printed Circuit Board，即 PCB） ，又稱印刷線路板，是組裝電子零件用的基板， 是在通用基材上按照預先設計，形

11、成點間連接和印刷元件的基板。其功能是讓電子元器件按照預 定電路連接，起中繼傳輸作用。印制電路板是組裝電子零件用的關鍵互連件，因此 PCB 的可靠性，直接影響設備整機的質量。印制電路板是電子元器件的支撐體和電氣連接的載體，也承載著電子設備數字及模擬信號傳輸、電源供給和射頻微波信號發射與接收等業務功能，目前，在整個消費電子產業鏈，PCB 并無替代品，絕大多數電子設備及產品均需配備，因此它被稱為“電子系統之母” 。 4 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 覆銅板上游原料主要是銅箔、電子玻纖布與樹脂，下游直接應用于 PCB 板，PCB 下游應用非常廣泛，包括計算機、通信終端、消費電子、汽車電子、工業控制

12、、醫療儀器、國防、航空航天等。銅板主要成本為原材料成本和制造成本（人工、倉儲、折舊、水電能源等） ，主要原料為銅箔、玻璃纖維布、環氧樹脂，成本占比分別為 42.1%、19.1%、26.1%。 圖圖 2覆銅板成本結構覆銅板成本結構 資料來源：前瞻產業研究院，湘財證券研究所 1.2 銅箔銅箔價格繼續上漲價格繼續上漲，覆銅板漲聲不斷覆銅板漲聲不斷 覆銅板 CCL 從 2020 年四季度以來，開啟了波瀾壯闊的提價浪潮。部分厚板漲價已有翻倍的漲幅，薄板也有 30-50%的漲幅。截至 2022 年 3 月，覆銅板價格依然在上漲，近日，多家覆銅板大廠再次密集上調報價，目前覆銅板上漲的動力主要在于成本的上漲。

13、 第一大材料電子銅箔的價格受銅價和銅箔加工費影響，價格持續抬高。由于傳統需求恢復疊加新能源快速發展拉動銅箔需求，LME 銅價從 2020 年4 月至今漲幅接近 109%；銅箔廠商產能利用率維持高位，產能供不應求，帶動加工費用上漲，去年上半年銅箔加工費上漲約 30%-40%；同時，由于鋰電銅箔盈利能力遠高于電子銅箔，鋰電銅箔毛利率為 14.50%，而電子銅箔僅為9.36%，因此銅箔廠商主要擴產鋰電銅箔，導致電子銅箔產能較低。此外，銅箔的擴產周期長達兩年左右，短期新增產能有限，進一步推高銅箔價格。 銅箔42.1%玻纖布19.1%樹脂26.1%其他原材料2.7%制造6.5%人工3.5% 5 行業研究

14、 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 3 LME 銅價銅價 圖圖 4 標準銅箔與鋰電銅箔毛利率對比標準銅箔與鋰電銅箔毛利率對比 資料來源：Wind，湘財證券研發部 資料來源：銅冠銅箔招股說明書，湘財證券研發部 1.3 覆銅板市場集中度高覆銅板市場集中度高，成本壓力可向下有轉嫁成本壓力可向下有轉嫁 由于 PCB 行業較為分散，覆銅板行業集中度高，所以當原材料銅價上漲時，電路板上游的覆銅板廠商可以提價，將成本轉移至下游 PCB 廠商，并且覆銅板漲價幅度超過上游原材料漲幅， 從而提升毛利率。以 2016 年為例， 2016 年下半年開始銅箔、 樹脂、 玻纖布三大原材料均大幅漲價，而生益科技的毛利率卻不降反

15、升，主要原因是公司適時提高了銷售價格。 2017H1 公司單位成本較上年增加 22.45%，銷售價格增加 25.32%，單位成本上升幅度小于銷售價格幅度，帶動了毛利率的上漲。 圖圖 5 全球全球 PCB 市場主要廠商市占率市場主要廠商市占率 圖圖 6 全球全球覆銅板覆銅板市場主要廠商市占率市場主要廠商市占率 資料來源：Prismark，湘財證券研發部 資料來源：Prismark，湘財證券研發部 48045804680478048804980410804118049.36%14.50%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%標準銅箔鋰電銅

16、箔7.2%5.1%4.2%4.1%3.4%3.4%3.1%2.7%2.5%2.5%61.7%鵬鼎欣興旗勝東山精密迅達華通健鼎深南電路14%12%12%8%6%6%4%4%4%4%3%2%1%20%建滔生益科技南亞塑膠松下臺光聯茂金安國紀臺耀 6 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 2 5G 基建、汽車電子推動行業增長，高頻高速成發基建、汽車電子推動行業增長，高頻高速成發展趨勢展趨勢 2.1 覆銅板行業持續增長覆銅板行業持續增長 根據 Prismark 相關數據，2010 年至 2020 年間，全球覆銅板總產值從97.11 億美元增長至 128.96 億美元，年均復合增長 2.88%，2020 年

17、全球覆銅板銷售總額為 128.96 億美元，同比增長 4.3%。通訊、計算機、消費電子和汽車電子等應用領域是覆銅板及印制電路板的主要應用領域，合計占比89%。 圖圖 7 2010-2020 年全球覆銅板市場規模及增長率年全球覆銅板市場規模及增長率 圖圖 8 CCL/PCB 下游應用領域（下游應用領域（2019 年）年） 資料來源：Prismark，湘財證券研發部 資料來源：Prismark，湘財證券研發部 根據 Prismark 數據，全球 PCB 行業產值由 2015 年的 553 億美元增長至 2020 年的 652 億美元，復合增長率為 3.35%。中國大陸地區 PCB 產值由 2015

18、 年的 267 億美元增長至 2020 年的 350.5 億美元，年均復合增長率為 5.59%，中國大陸市占率由 8.1%提升到 53.8%。2018 年以來，中美經貿摩擦加劇，經濟不確定性增加，PCB 產業短期可能存在波動，從中長期看增長趨勢仍比較確定。預計 2020-2025 年全球地區復合增長速度將達到 5.8%，至 2025 年達到 863.3 億美元。2020-2025 年中國復合增長速度將達到 5.6%，高于全球增速，至 2025 年達到 461.2 億美元。 通常，覆銅板占 PCB 生產成本的 20-40%，按 30%計算則 2025 年全球覆銅板產值約 259 億美元，2025

19、 年中國覆銅板產值約 138 億美元。 2.2 高頻高速覆銅板成為發展趨勢高頻高速覆銅板成為發展趨勢 目前通信領域是 PCB 最大的下游，Prismark 數據顯示，2019 年全球通訊電子領域 PCB 產值達 202 億美元，占全球 PCB 產業總產值的 33%。 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%02040608010012014020102011201220132014201520162017201820192020覆銅板市場規模/億美元增速通訊33.0%計算機28.6%消費電子14.8%汽車電子11.2%軍事/太空4.4%工業

20、電子4.3%醫藥器械3.7% 7 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 通信網絡建設本身對于 PCB 板的應用需求主要在無線網、傳輸網、數據通信以及固網寬帶這四大塊領域。5G 建設初期，對于 PCB 的需求增量直接體現在無線網和傳輸網上，對 PCB 背板、高頻板、高速多層板的需求較大。高頻板主要代表無線信號高頻傳輸的特殊需求，基材采用高頻板材，而高速板主要代表有線數字信號高速傳輸的特殊需求，基材采用高速板材。到了 5G 建設中后期，隨著 5G 的高帶寬業務應用加速滲透，比如移動高清視頻、車聯網、AR/VR 等業務應用鋪開，對于數據中心的數據處理交換能力也將產生較大的影響，2020 年以后國內數據中

21、心從向 100G、400G 超大型數據中心升級，數據通信領域的高速多層板的需求高速增長。 圖圖 9 高頻高速高頻高速 PCB 板板 資料來源：公司官網，湘財證券研發部 高頻高速產品是覆銅板產業增長最快的領域。據 Prismark 統計， 2018 年全球專用及特殊樹脂基覆銅板(主要指高頻高速覆銅板及封裝載板用基板材料)的銷售額達到 29.62 億美元，同比增 31.7%，較 2017 年增速大幅提高 15.3pct，繼續保持昂揚勢頭；相對應地，高頻高速產品銷售額占比，從 2017 年的 18.5%增至 2018 年的 23.9%。 2.3 5G 基建帶動覆銅板行業增長基建帶動覆銅板行業增長 5

22、G 基建帶來了對 PCB 的大量需求，5G 宏基站是通信領域 PCB 需求的核心增量來源，5G 基站相比于 4G 基站主要有兩方面的的變化，一是采用了 Massive MIMO（大規模天線）技術，Massive MIMO 技術可以使用大量 8 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 天線形成大規模的天線陣列，使基站可以同時向更多用戶發送和接收信號，從而將移動網絡的容量提升數十倍或更大。由于 Massive MIMO 技術的應用，5G 基站將擁有比現在 4G 基站多得多的天線，更多的天線意味著天線振子、饋電網絡系統將使用更多的高頻 PCB。二是 5G 時代基站整體架構將會發生變化，無線側由 4G 時代

23、的天線和射頻拉遠系統（簡稱：RRU） ，集成為有源天線（簡稱：AAU） ；基帶處理單元（簡稱：BBU）分設為分布式單元（簡稱：DU）和集中單元（簡稱：CU）兩個部分。 這兩大調整帶來了兩點變化：1）相關 PCB 板（天線板、射頻板、中頻板、電源板）的整體用量提升；2）PCB 集成度的提升帶來的單位價值的提升。 5G 通信設備毫米波技術的應用將加速淘汰普通中低頻通信材料，大幅增加高頻通信材料的需求。在目前 4G 基站中，高頻通信材料應用最廣泛的設備是基站天線的振子、饋電網絡以及 RRU 中的功放系統，而其余部分 PCB 板使用的介質材料一般為普通 FR-4 板。在 5G 高頻通信時代，5G 基站

24、中 DU（分布單元） 、AAU（有源天線處理單元） 、CU（集中式單元）中的大部分元器件均需要采用高頻基材，5G 單基站使用高頻覆銅板的面積相比 4G 基站成倍增長。 根據2021 年通信業統計公報 ，截止 2021 年末，全國 4G 基站數為590 萬個，5G 基站為 142.5 萬個，全年新建 5G 基站超 65 萬個，根據賽迪顧問發布的5G 終端產業白皮書（2020 年） ，5G 基站數至少是 4G 基站的 1.2-1.5 倍，在綜合考慮 5G 基站布局密度、企業場景應用、運營共建共享等影響基站建設數量等因素條件下，預計全國 5G 基站約為 653-816 萬座。2019 年 12 月，

25、工信部原部長李毅中公開表示“全國需要用七年建設 600 萬個 5G基站” 。 表表 1 5G基站基站 PCB市場規模測算市場規模測算 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 5G 基站建設數量（萬） 13 60 65 65 120 125 112 94 單站 PCB 價值（萬元） 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 市場規模（億元） 15.6 72 78 78 144 150 134.4 112.8 資料來源：工信部，賽迪智庫，湘財證券研究所 通常，覆銅板占 PCB 生產成本的 20-40%，按 30%算則 2022

26、-2026 年由 5G基站建設帶來的覆銅板需求分別為 23、43、45、40、34 億元。 2.4 服務器行業助推覆銅板行業增長服務器行業助推覆銅板行業增長 2 月 17 日，國家發改委就“東數西算”工程情況回答了記者提問，2 月 9 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 16 日， “東數西算”工程啟動。所謂“東數西算” ，是指通過構建新型算力網絡體系，把東部算力需求以及大量生產生活數據輸送到西部地區進行存儲、計算、反饋，并在西部地區建立國家算力樞紐節點。 “東數西算”是在西電東送、南水北調后，中國又一項重要戰略工程。國家發改委創新驅動發展中心副主任徐彬在接受媒體采訪時說道： “從經濟上來看，

27、（東數西算）每年能帶動投資 4000 億元。 ” 5G、云計算的高速發展，帶來下游數據流量的爆發，從而驅動上游數據中心的擴容與建設，服務器數量隨之水漲船高。據國務院發展研究中心預測， 2019-2023 年我國政府和大型企業上云率將從 38%提升到 61%。 近年來，我國數據中心在機架規模、市場規模方面均保持高速增長，截至 2020 年底，我國在用數據中心機架總規模達到 400 萬架，截至目前，已經達到 500 萬。在市場規模方面，我國數據中心市場規模從 2014 年的 372億元快速增長至 2020 年的 1958 億元，5 年年均增速超過 30%，根據新型數據中心發展三年行動計劃（2021

28、-2023 年） ，到 2023 年底，全國數據中心機架規模年均增速保持在 20%左右。 圖圖 10 我國政府和大型企業上云率我國政府和大型企業上云率 圖圖 11 2018 年中國年中國 IDC 用戶構成用戶構成 資料來源：Prismark，湘財證券研發部 資料來源：中國數據中心產業發展聯盟，湘財證券研發部 PCle 升級，帶來服務器主板向高速 PCB 板升級。PCle 全稱是 Peripheral Component Interconnect Express，是一種高速串行計算機擴展總線標準。經過更新換代，目前電腦設備主流的 PCle 標準為 2010 年發布的 PCle3.0，理論帶寬 3

29、2GB/s（16 通道雙工） ，傳輸速率 8.0GHz。而2017、2019 年分別發布的 PCle4.0、PCle5.0 帶寬達到 64/128GB/s（16 通道雙工）,速率達到 16/32GHz，性能分別翻番。服務器向高速化升級，為應對高速信號的損耗問題，服務器主板有望向高速 PCB 板材質演變，有次帶來單價覆銅板價值量的提升。 38%61%0%10%20%30%40%50%60%70%20192023云計算公司37%互聯網公司25%政府19%金融機構12%制造業2%其他5% 10 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 表表 2 服務器服務器 PCB 市場規模測算市場規模測算 年份 2019

30、 2020 2021 2022E 2023E 全球出貨量（萬臺） 1174 1220 1354 1422 1493 中國出貨量（萬臺） 319 350 391 472 520 單機 PCB 價值量（元） 2000 2000 2100 2100 2200 全球服務器 PCB 市場規模 234.8 244.0 284.3 298.6 328.4 中國服務器 PCB 市場規模 63.8 70.0 82.1 99.1 114.4 資料來源：IDC，DIGITIMES Research, 集邦咨詢，湘財證券研發部 按照覆銅板價格占比 PCB 板價格的 30%來計算，則 2022-2023 年由服務器帶來

31、的中國覆銅板需求分別為 30、34 億元。 2.5 汽車電子化水平提高帶動覆銅板行業增長汽車電子化水平提高帶動覆銅板行業增長 根據新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年） ：電動化、網聯化、智能化成為汽車產業的發展潮流和趨勢；近年來，世界主要汽車大國紛紛加強戰略謀劃，強化政策支持，跨國汽車企業加大研發投入，完善產業布局，新能源汽車成為全球汽車產業轉型發展的主要方向和促進未來世界經濟持續增長的重要引擎；以深化供給側結構性改革為主線，堅持電動化、網聯化、智能化發展方向，深入實施發展新能源汽車國家戰略；高度自動駕駛汽車實現限定區域和特定場景商業化應用。中國電動汽車百人會副理事長兼秘書長張永偉

32、指出，隨著“雙碳”目標的提出，汽車電動化明顯提速，業內普遍認為，到 2025 年中國汽車的新能源化滲透率有可能會達到 25%到 27%，或是接近 30%。 根據新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年） ，新能源汽車戰略的推進以及電動化、智能網聯化的行業趨勢，必將使得汽車電子化水平快速提升。中汽協預測 2025 年中國汽車銷量將達到 3000 萬輛，假設 2025 年中國新能源車滲透率達到 30%，2021-2025 年復合增長率為 26.31%。 作為電子產品之母， PCB 主要應用于電動控制、輔助駕駛、車載通訊等汽車功能系統，對于新能源車還包括輔助駕駛乃至 ADAS（高級駕駛輔助系統

33、） ，電子化程度更高。 表表 3 汽車汽車 PCB 市場規模測算市場規模測算 年份 2019 2020 2021 2022E 2023E 新能源車銷量（萬輛） 121 137 352 500 623 汽車總銷量（萬輛） 2577 2531 2628 2750 2831 純燃油車總銷量（萬輛） 2456 2394 2276 2250 2208 新能源車單車 PCB 價值量（元） 4540 4540 4540 4740 4740 純燃油車單車 PCB 價值量（元） 500 600 700 800 900 11 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 新能源車 PCB價值（億元） 55 62 160 23

34、7 295 純燃油車 PCB價值（億元） 123 144 159 180 199 汽車 PCB 市場總價值（億元） 178 206 319 417 494 資料來源：中汽協、智研咨詢、中國線路板交易網、華鑫證券研發部 從價的角度，汽車電子化的深入演進，使得單車 PCB 價值量愈來愈高。價值量的提高來自兩方面：一方面是單車 PCB 面積越來越大，據生益科技公開紀要透露，2018 年單車 PCB 用量為 1 平米，未來有望達 3 平米，提升空間達 2 倍；另一方面，隨著 ADAS（高級輔助駕駛）滲透率提升，ADAS 的核心部件毫米波雷達出貨量有望攀升，高頻 PCB 憑借穩定的性能成為毫米波雷達的主

35、要基材，較普通 PCB 價格更貴，其在單車 PCB 占比的提升帶來整車 PCB 單價的提高。 2021 年中國新能源汽車銷量 352.1 萬輛，中汽協預測 2022 年銷量為500 萬輛，汽車總銷量預計達到 2750 萬輛,同比增長 5%左右。按照覆銅板價格占比 PCB 板價格的 30%來計算，汽車電子化 2022-2023 年對應的覆銅板需求約為 125、148 億元。 2.6 國產替代空間大國產替代空間大 在基礎材料覆銅板領域，中國大陸產量占全球產量的 72%，2018 年凈出口覆銅板 1.43 萬噸，但是貿易逆差達 5.26 億美元，主要系國內出口的覆銅板產品主要為低附加值的 FR-4

36、覆銅板等產品，而技術含量高的高頻高速覆銅板、封裝基板等大量依賴進口。根據電子信息行業知名咨詢機構Prismark 的研究報告，2018 年，高頻覆銅板 80%以上的市場份額被羅杰斯、泰康利等美日企業主導，國內從事高頻覆銅板生產的企業主要為中英科技和生益科技。高速 CCL 市場的主要供應商為日本的松下，臺灣的聯茂、臺燿，和美國的依索拉，2018 年四家占比在 65%左右。 目前，全球 65%以上的覆銅板由中國制造，是全球覆銅板最主要的出口國之一。 2012 年至 2018 年，中國大陸覆銅板凈出口量由 3.18 萬噸下降至 1.43 萬噸，但貿易逆差金額卻由 3.25 億美元擴大至 5.26 億

37、美元。 2018 年，中國大陸覆銅板出口均價約 6.33 美元/kg，進口均價約 14.09 美元/kg，進口價格為出口價格的兩倍，主要原因系：國內出口的覆銅板產品主要為低附加值的普通覆銅板產品，而高端的高頻覆銅板、封裝基板等大量依賴進口。 12 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 3 國內國內廠商廠商競爭力競爭力較較強強 擴產能促業績釋放擴產能促業績釋放 3.1 國內覆銅板行業實力國內覆銅板行業實力較強較強 覆銅板作為電子信息產業的基礎材料，有較高的技術、資金和市場壁壘，目前已形成較為集中的市場格局，前 20 名廠商合計市占率約 90%左右，前10 大廠商合計市占率約為 75%，前 5 大廠商

38、合計市占率約為 52%。中國大陸地區覆銅板產量占全球覆銅板產量的比例超過 70%，但其中內資廠商的產能占比僅有 20%左右。 表表 4國內主要覆銅板公司基本情況對比國內主要覆銅板公司基本情況對比 公司 排名 全球份額 經營特色 無鹵產品排名 超薄工藝 高頻/高速 生益科技 全球第 2,內資第 1 12% 國內規模最大、規格最齊全 全球第七 30um* 高頻高速全覆蓋 金安國紀 全球第 7,內資第 2 5% 中厚板市場龍頭 未入圍 華正新材 全球第 17,內資第 4 1% FR-4/CEM/鋁基板， 產品線較為復合 未入圍 側重高頻(H5、HC30、HC35等) 南亞新材 全球第 14,內資第

39、3 2% 專注 FR-4，環保型及薄板等中高端業務為主 全球第十 30um 側重高速，全系列高速已取得重點客戶認證 資料來源：南亞新材招股說明書，湘財證券研發部 電子信息產業為上游覆銅板行業提供了廣闊的市場空間，行業領先企業在長期經營過程當中形成了各自差異化的經營特色。生益科技綜合實力最強，規模最大、產品鏈條最齊全；金安國紀專注中厚板市場，是該細分市場的龍頭；華正新材除了 FR-4，還覆蓋 CEM 及鋁基板等相對小的市場。南亞新材則專注于 FR-4，且經過幾次技術升級轉型，以環保型及薄型化等中高端業務為主。 在高頻高速領域，內資覆銅板企業目前的市場占有率較外資、臺資企業仍有較大的差距，但內資覆

40、銅板廠商近年來發展迅速，且部分領先企業已呈現出較為鮮明的差異化發展特色。生益科技綜合實力強，在高頻覆銅板領域以及高速板中低損耗領域的技術和產業化方面領先于內資同行，華正新材在高頻覆銅板領域（特別是 PTFE）有一定的技術優勢，中英科技在高頻覆銅板領域市占率最高，為 6.4%，生益科技為 4.8%。南亞新材則側重于市場更大的高速板領域，已形成覆蓋全系列損耗等級的產品。高頻覆銅板領域最主要競爭對手為美國羅杰斯，羅杰斯是高頻通信材料領域的龍頭廠商，產品種類豐富，在行業中市場占有率約為 64.00%。 13 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 表表 5國內主要覆銅板公司財務對比國內主要覆銅板公司財務對比

41、 覆銅板收入/億元 營收增速 凈利潤增速 毛利率 凈利率 ROE 生益科技 161.9 38.04% 68.38% 26.82% 14.43% 24.34% 建滔積層板 228.9 66.36% 141.95% 34.01% 23.53% 40.64% 金安國紀（2020） 28.8 8.57% 15.51% 18.25% 5.09% 6.02% 南亞新材 19.7 98.39% 193.13% 15.11% 6.40% 10.17% 華正新材 26.9 58.47% 90.24% 16.51% 6.64% 15.36% 中英科技（2020） 2.1 19.24% 21.11% 45.62%

42、27.46% 17.46% 資料來源：Wind，湘財證券研發部 3.2 積極布局積極布局特種覆銅板特種覆銅板 江蘇生益南通高頻工廠于 2018 年 11 月進入試生產，高頻板于 2019 年3 月底進入批量生產，迎接 5G 時代的到來。江蘇特材首條產品線是 PTFE 聚四氟乙烯系列的相關產品，后續會逐步增加高頻類的碳氫等產品線。全面建成達產后，將成為年產 150 萬平方米高頻通信基板及 50 萬米高頻多層板用商品粘結片的專業生產基地，設計年產值可達 6.5 億元。 表表 6國內主要覆銅板公司財務對比國內主要覆銅板公司財務對比 2018年高速板市場占有率情況 2018年高頻板市場占有率情況 廠商

43、名稱 所屬區域 市場占有率 廠商名稱 所屬區域 市場占有率 Panasonic (松下電工） 日本 20%-25% Rogers（羅杰斯） 美國 60%-65% TUC (臺耀科技） 中國臺灣 20%-25% Taconic（泰康尼） 美國 10%-15% ITEQ ( 聯茂電子） 中國臺灣 0.15 ZYST（中英科技） 中國大陸 5%-10% EMC ( 臺光電子） 中國臺灣 10%-15% SYtech ( 生益科技） 中國大陸 5% Isola (德聯集團） 美國 5%-10% Isola (德聯媒團） 美國 5% Park Electro ( 帕克電化學） 美國 5% Panason

44、ic (松下電工） 日本 5% Doosan ( 斗山電子） 韓國 5% Pa、i k Electro ( 帕克電化學） 美國 5% Nanya Plas tics ( 南亞塑膠） 中國臺灣 5% Mitsubishi (三菱瓦斯） 日本 5% Kingboard (建韜栠團） 中國香港 5% SYtech ( 生益科技） 中國大陸 5% 資料來源：Wind，湘財證券研發部 在高頻高速領域，內資覆銅板企業目前的市場占有率較外資、臺資企業仍有較大的差距，但內資覆銅板廠商近年來發展迅速，且部分領先企業已呈現出較為鮮明的差異化發展特色。生益科技綜合實力強，在高頻覆銅板領域以及高速板中低損耗領域的技術

45、和產業化方面領先于內資同行，根據電子信息行業知名咨詢機構 Prismark 的研究報告，2018 年，高頻覆銅板 80%以上的市場份額被羅杰斯、泰康利等美日企業主導，國內從事高頻覆銅板生產的企業主要為中英科技和生益科技，其中，羅杰斯居于壟斷地位，市占率達到64.00%，生益科技在高頻覆銅板領域的市場占有率為 4.8%，僅次于羅杰斯、泰康利和中英科技，位列國內廠商第二名，僅次于中英科技。在高速覆銅板 14 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 領域，生益科技位列全球第十名，大陸廠商第一名。 4 投資建議投資建議 受益于產品漲價、需求穩健增長和國產替代的進行，我們建議關注覆銅板行業相關公司，給予電子行

46、業“增持”評級。 5 風險提示風險提示 技術進展不及預期；國產替代不及預期；下游需求不及預期；漲價進度不及預期； 敬請閱讀末頁之重要聲明 湘財證券投資評級體系（市場比較基準為滬深湘財證券投資評級體系（市場比較基準為滬深 300 指數）指數） 買入：買入：未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上； 增持：增持：未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%； 中性：中性：未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%； 減持：減持：未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上； 賣出：賣出：未來 6-12 個月的投資

47、收益率落后市場基準指數 15%以上。 重要聲明重要聲明 湘財證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。 本研究報告僅供湘財證券股份有限公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。 本報告由湘財證券股份有限公司研究所編寫，以合法地獲得盡可能可靠、準確、完整的信息為基礎，但對上述信息的來源、準確性及完整性不做任何保證。湘財證券研究所將隨時補充、修訂或更新有關信息，但未必發布。 在任何情況下，報告中的信息或所表達的意見僅供參考，并不構成所述證券買賣的出價或征價。本公司及其關聯機構、雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。投資者應明白并理

48、解投資證券及投資產品的目的和當中的風險。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。 在法律允許的情況下，我公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。 本報告版權僅為湘財證券股份有限公司所有。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“湘財證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以獨立誠信、謹慎客觀、勤勉盡職、公正公平準則出具本報告。本報告準確清晰地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。