《芳綸行業深度報告：下游需求高增長芳綸涂覆隔膜打開空間-221226（25頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《芳綸行業深度報告：下游需求高增長芳綸涂覆隔膜打開空間-221226（25頁）.pdf（25頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2022.12.26 下游下游需求需求高增長高增長，芳綸涂覆，芳綸涂覆隔膜隔膜打開打開空間空間 芳綸行業深度報告芳綸行業深度報告 孫羲昱孫羲昱(分析師分析師)楊思遠楊思遠(分析師分析師)021-38677369 021-38032022 yangsiyuan026856gtjas.co 證書編號 S0880517090003 S0880522080005 本報告導讀：本報告導讀：芳綸為三大人造高性能纖維之一，芳綸為三大人造高性能纖維之一，性能性能優異性能優異性能用途廣泛用途廣泛。龍頭企業受益龍頭企業受益下游需求高下游需求高增長，

2、新領域增長，新領域拓展以及進口替代的巨大拓展以及進口替代的巨大空間?？臻g。摘要：摘要：投資建議：投資建議：芳綸為三大人造高性能纖維之一，受下游安防，5G 建設建設驅動需求持續高增長，汽車、航空結構件、過濾等領域應用不斷拓展。芳綸作為性能最好的鋰電隔膜涂覆材料從 0 到 1 向上空間彈性大。推薦具備一體化產業鏈，產能規模具備優勢，向多元化應用不斷開拓，有望實現進口替代的芳綸龍頭。推薦標的：中化國際，受益推薦標的：中化國際，受益標的：標的：泰和新材泰和新材。芳綸為芳綸為三大人造高性能纖維之一，部分性能優勢顯著三大人造高性能纖維之一，部分性能優勢顯著：芳綸與碳纖維、超高分子量聚乙烯并稱為三大人造高性

3、能纖維。具備高強度、高模量、高耐磨性、高耐溫性等特點。芳綸在耐溫性能與斷裂伸長度方面分別較超高分子量聚乙烯與碳纖維有優勢。芳綸在結構增強、安全防護、耐磨等方面有明顯優勢。多元化因素驅動芳綸需求多元化因素驅動芳綸需求高增長高增長，新能源應用打開市場空間：，新能源應用打開市場空間：根據帝人預測，受地緣爭端加劇，個人以及企業需求增加驅動，橡膠增強領域的增長，全球芳綸市場規模將從 2021 年的 36 億美元增加到 2025年的 53 億美元。對位芳綸增速快于間位芳綸。此外鋰電池安全性，壽命，性能等要素重要性不斷提升背景下芳綸作為性能最好的鋰電隔膜涂覆材料有望替代傳統陶瓷或有機涂覆，滲透率有望大幅提升

4、。保守預測 2025 年芳綸涂覆隔膜市場空間 44 億元，且在涂覆成本進一步下降情況下向上空間彈性巨大。芳綸進口替代空間大芳綸進口替代空間大，龍頭企業龍頭企業受益受益行業行業高成長紅利高成長紅利：芳綸從結構上分為對位芳綸和間位芳綸。當前國內對位芳綸需求量約為 2 萬噸，間位芳綸需求量約 0.9 萬噸，年芳綸進口量超過 2 萬噸，中高端產能被杜邦、帝人海外龍頭企業壟斷，未來國內需求保持高增，芳綸進口替代空間大。國內龍頭企業包括中化國際，泰和新材均實現芳綸國產化突破，中化國際擁有 5000 噸/年對位芳綸產能。泰和新材當前具有對位芳綸 6000 噸，間位芳綸 1.7 萬噸，芳綸紙 3000 噸。未

5、來龍頭企業將持續受益于下游下游安防安防，個護，光纜增強等芳綸多元化領域高成長，個護，光纜增強等芳綸多元化領域高成長紅利；國產紅利；國產芳綸芳綸對進口中高端對進口中高端芳綸芳綸自下而上的進口自下而上的進口替代替代；具備成；具備成本，本，質量質量優勢國內企業的優勢國內企業的芳綸芳綸出口增長；新應用領域打開的向上空出口增長；新應用領域打開的向上空間間。國內龍頭企業有望在此背景下實現從國內龍頭向全球龍頭的躍遷。風險提升：風險提升：芳綸下游需求不及預期，芳綸涂覆滲透率低于預期。評級：評級：增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 有機及高分子 增持 相關報告 有機及高分子 TDI 需求環比改善，11月出口

6、量增長 2022.12.22 有機及高分子 11 月 MDI 出口量環比改善 2022.12.22 有機及高分子 光伏行業高景氣，EV A/POE迎接新機遇 2022.08.10 有機及高分子鋰電驅動、價格大漲 2021.09.16 行業深度研究行業深度研究 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 有機及高分子有機及高分子 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 25 目目 錄錄 1.芳綸：芳香族聚酰胺人造纖維.3 1.1.三大高性能人造纖維之一，性能優用途廣.3 1.2.結構上分對位芳綸（1414）和間位芳綸（1313）.3

7、1.3.從軍用物資走向民用領域，國內 2000 年后實現工業化.5 2.對位芳綸：工藝生產高壁壘，進口依賴度高，個護，光纜增強，汽車等領域驅動下游需求高增.6 2.1.紡絲生產過程長，設備要求高.6 2.2.對位芳綸下游光纜增強，防護，汽車需求高增長.8 2.1.供給端：對位芳綸進口依賴度高，國內產能逐步突破.12 3.間位芳綸：個人防護為主要需求，芳綸涂覆從 0 到 1 打開空間.13 3.1.阻燃耐熱性能優，工藝流程具備多樣性.13 3.2.需求端：個人防護為主要應用，中國需求復合增速 9.5%。.14 3.3.個人安全防護是主要需求，芳綸紙搶占高端市場.14 3.4.芳綸鋰電池涂覆材料從

8、 0 到 1 向上空間彈性大.18 3.5.供給端：產能高度集中，泰和新材產能全球第二.20 4.芳綸多元化應用打開，國內廠商積極布局.20 4.1.中化國際：精細化學品龍頭，對位芳綸打開空間.20 4.2.泰和新材：芳綸+氨綸雙龍頭，向下游領域不斷開拓.22 5.投資建議：推薦中化國際，受益標的：泰和新材.23 6.風險提示.24 6.1.下游需求不及預期.24 6.2.芳綸涂覆滲透率低于預期.24 0VpXaUiXcXqRyQtRaQcMbRsQrRsQmOkPmNoMkPsQsNbRoOuNxNsRrMvPmMsN 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文

9、之后的免責條款部分 3 of 25 1.芳綸：芳香族聚酰胺人造纖維芳綸：芳香族聚酰胺人造纖維 1.1.三大高性能人造纖維之一，性能優用途廣三大高性能人造纖維之一，性能優用途廣 芳綸（Aramid fibers），是由酰胺基以及芳香環或其衍生物構成的高聚物長鏈分子，統稱為“芳香族聚酰胺纖維”，簡稱為“芳綸”。因為芳香基取代了脂肪基，主鏈結構主要由苯環對位而成的棒狀分子結構構成，由于大共軛的苯環存在，分子鏈段難以發生內旋轉，分子鏈的柔性減小而剛性增強。芳綸纖維分子主鏈規整性較好，含有剛性致晶單元，液晶形態并排平行排列可以形成內部分子鏈段高度有序性，實現高模量。在紡絲過程中，這種結構可以在有限空間內

10、沿纖維取向高密度多層堆疊，使得聚合物有較高的強度。圖圖 1 柔性鏈和剛性鏈聚合柔性鏈和剛性鏈聚合構成芳綸分子鏈構成芳綸分子鏈 圖圖 2 芳綸纖維內部結構芳綸纖維內部結構呈現呈現高度有序性高度有序性 數據來源：芳綸纖維的研究現狀及功能化應用進展 數據來源：芳綸纖維的研究現狀及功能化應用進展 1.2.結構上分對位芳綸（結構上分對位芳綸（1414）和間位芳綸（）和間位芳綸（1313）芳綸具備高強度、高模量、低密度和高耐磨性的特點，表現出優異的物理和化學性能。芳綸與碳纖維、超高分子量聚乙烯纖維并稱世界三大高性能人造纖維。表表 1 芳綸具有優異的物理和化學性能芳綸具有優異的物理和化學性能 物理性能 高強

11、度、低密度、高耐磨性、絕緣性強 化學性能 阻燃性好、耐高溫、耐有機溶劑 數據來源：新材料在線、國泰君安證券研究 結構上分為對位芳綸（結構上分為對位芳綸（PPTA）和間位芳綸（）和間位芳綸（PMIA）。）。根據結構不同芳綸可分為有對位芳綸(PPTA)和間位芳綸(PMIA)以及鄰位芳綸，其中鄰位芳綸因商業價值不高一般不考慮在內。對位芳綸以由苯二甲酰氯(TPC)和對苯二胺(PPD)為聚合單體，溶解拉絲合成，結構上排列呈直線狀。間位芳綸則由間苯二甲酰氯(IPC)和間苯二胺(MPD)縮聚而成，結構上呈現鋸齒狀。表表 2 對位芳綸相比間位芳綸制備工藝更復雜，性能更好對位芳綸相比間位芳綸制備工藝更復雜，性能

12、更好 對位芳綸對位芳綸 間位芳綸間位芳綸 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 25 原料原料 對苯二甲酰氯、對苯二胺對苯二甲酰氯、對苯二胺 間苯二甲酰氯、間苯二胺間苯二甲酰氯、間苯二胺 特點特點 高強度、高模量高強度、高模量 耐熱性好，高耐磨性、絕緣性耐熱性好，高耐磨性、絕緣性 缺點缺點 吸濕性差，耐光性、耐紫外性能均較差；不易降解，難以回收 對日光穩定性較差，難以染色 聚合工藝聚合工藝 低溫溶液縮聚法 低溫聚合法、界面聚合法、低溫溶液聚合法 典型工藝典型工藝 兩步法工藝：低溫溶液連續聚合，聚合物分離后洗滌干燥，再用濃硫酸重新溶

13、解，干噴濕法紡絲，纖維經過水洗后干燥，卷繞成型 一步法工藝：即低溫溶液間歇聚合，原液經過過濾后直接進行濕法紡絲，水洗后干切，切斷后打包 數據來源：化工新材料、國泰君安證券研究 因為結構上的差異，兩者性能用途迥異且對應到不同的下游應用。其中對位芳綸具備高強度高強度、高模量高模量特點，主要用于需要耐高溫防彈裝甲、光纜、摩擦密封材料、橡膠制品、高強纜繩等領域。間位芳綸具備優異的耐高溫、阻燃和絕緣性，耐高溫、阻燃和絕緣性，主要應用于高溫防護服、電絕緣和高溫過濾等領域。圖圖 3 對位芳綸（對位芳綸（1414）以及間位芳綸（）以及間位芳綸（1313）分別分別對應對應不同不同下游下游 數據來源：泰和新材、中

14、化高纖、國泰君安證券研究 芳綸在耐溫性、伸長率上較碳纖維、超高分子量聚乙烯有優勢。芳綸在耐溫性、伸長率上較碳纖維、超高分子量聚乙烯有優勢。相較于碳纖維，芳綸具有更好的拉伸韌性，因此在有結構增強且需具備韌性領域可以替代碳纖維，例如光纖光纜增強結構，輪胎增強等；相較于超高分子量聚乙烯，芳綸耐高溫更優，在需要耐高溫的個人防護有得天獨厚的應用優勢。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 25 表表 3 芳綸相比碳纖維和超高分子量聚乙烯在耐熱性和斷裂伸長率有優勢芳綸相比碳纖維和超高分子量聚乙烯在耐熱性和斷裂伸長率有優勢 纖維種類纖維種類 強力

15、強力 模量模量 斷裂伸長率斷裂伸長率 密度密度 分解溫度分解溫度 極限氧指數極限氧指數 g/d GPa g/d GPa%g/cm%對位芳綸對位芳綸 22-26 2.8 500-1100 109 2.4-4.4 1.45 500-550 29 間位芳綸間位芳綸 5-6.5 0.79 85-164 17 15-30 1.38 370-420 27-29 超高分子量聚乙烯超高分子量聚乙烯 40 3.5 1300 110 3.5 0.97 150(熔融)17-18 碳纖維碳纖維 23 2.6-3.5 1480 190-420 1.5 1.8 3700 36-40 數據來源：中化高纖、國泰君安證券研究

16、圖圖 4 芳綸在耐高溫性，斷裂伸長率上有優勢芳綸在耐高溫性，斷裂伸長率上有優勢 數據來源：中化高纖、國泰君安證券研究 1.3.從軍用物資走向民用領域，國內從軍用物資走向民用領域，國內 2000 年后實現工業化年后實現工業化 芳綸誕生于 20 世紀 60 年代的美蘇冷戰時期，最早作為美國航空材料開發。冷戰結束后隨著芳綸被逐步應用民用領域實現了軍用戰略物資到民用產品的過度。國際上率先實現芳綸商業化應用的是美國杜邦公司，其于 1960 年小試成功間位芳綸，并于 1967 年開始生產對應的工業型號Nomex。1972 年杜邦公司的對位芳綸 Kevlar 實現工業化，同年日本帝人實現間位芳綸 Conex

17、 的生產。此后荷蘭阿克蘇諾貝爾、赫斯特等廠商逐步實現了芳綸的產業化。早期芳綸產能多集中于美國、日本以及歐洲，隨著芳綸規?；a日趨成熟，我國也開始芳綸纖維的開發。早在 1986 年的“七五”期間，國內就有東華大學化纖研究所、晨光化工研究院、上海合成纖維研究所、沈陽市紅星密封材料廠等單位開始研制和生產對位芳綸，但受制于資源，成本等原因芳綸產業化進度緩慢。二十一世紀開始，國內芳綸產業化開始突破，2004 年，泰和新材實現了間位芳綸的量產，隨后 2011 年其對位芳綸也實現了工業化。2010 年間，蘇州兆達借助東華大學的技術積累成為國內售價對位芳綸企業，隨后中化國際基于蘇州兆達的積累在 2020年底

18、完成了 5000 噸對位芳綸產能建設。圖圖 5 芳綸纖維芳綸纖維產業化從歐美走向亞洲產業化從歐美走向亞洲 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 25 數據來源：芳綸纖維的研究現狀及功能化應用進展、國泰君安證券研究 表表 4 中國在中國在 2000 年后實現芳綸產業化年后實現芳綸產業化 企業企業 國家國家 品牌品牌 產品產品 工業化工業化年份年份 備注備注 杜邦杜邦 美國 Nomex 間位芳綸 1967 最早實現芳綸纖維的商業化生產，產能約占全球總產能的 80%Kevlar 對位芳綸 1972 帝人帝人 日本 Conex 間位芳綸

19、1972 全球芳綸纖維產能第二大的企業，主營業務為氨綸和芳綸，間位芳綸年產能 7000 噸，對位芳綸年產能 1500 噸。Technora 雜環芳綸 1978 Twaron 對位芳綸 1986 科隆科隆 韓國 Heracorn 對位芳綸 2006 是芳綸主要的生產企業之一，產品與世界一流公司相比，性能有明顯差距。曉星曉星 韓國 ALKEX 對位芳綸 2009 泰和泰和新材新材 中國 泰普龍 對位芳綸 2004 總產能位居全球第三位。間位芳綸居全球產能第二位，對位芳綸居全球產能第三位。泰美達 間位芳綸 2011 中化中化國際國際 中國 對位芳綸 2020 目前有 5000 噸對位芳綸的產能 數據

20、來源：新材料產業圈、國泰君安證券研究 2.對位芳綸：工藝生產高壁壘，進口依賴度高，個對位芳綸：工藝生產高壁壘，進口依賴度高，個護，光纜增強，汽車等領域驅動下游護，光纜增強，汽車等領域驅動下游需求高增需求高增 2.1.紡絲生產過程長，設備要求高紡絲生產過程長，設備要求高 對位芳綸生產門檻高，生產涉及聚合、紡絲兩個步驟，此外紡絲過程涉生產涉及聚合、紡絲兩個步驟，此外紡絲過程涉 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 25 及的濃硫酸回收也是產業化生產的難點及的濃硫酸回收也是產業化生產的難點。在對苯二甲酰氯（TPC）和對苯二胺（PPD）的

21、單體聚合成對位芳綸（PPTA）過程涉及單體活性高、聚合放熱量大、聚合過程相變復雜等問題。隨后 PPTA 需要在 100%濃度硫酸以及一定壓力下進行紡絲后制成纖維。紡絲過程中硫酸有腐蝕性，因此設備要求極高，且殘存的濃硫酸會使纖維在紡絲過程中導致聚合物的降解，從而影響纖維的強度和模量。圖圖 6 對位芳綸工藝流程對位芳綸工藝流程長，設備要求高長，設備要求高 數據來源：中藍晨光高伸級對位芳綸的性能、制備及應用概述 對位芳綸生產流程長，涉及設備多，不同工藝的調試決定產品性能。目前對位芳綸主流聚合工藝包括低溫聚合和界面聚合，低溫聚合不需要提純，形成的均相體系可以直接紡絲，因生產效率高、工藝相對簡單、溶劑消

22、耗少、成本更低被國內外廣泛采用，成為最廣泛的芳綸生產工藝，對位芳綸生產難度更高的界面縮聚法僅有杜邦掌握。紡絲主要包括干法紡絲和濕法紡絲，干法紡絲速度更快但國內還在突破中。芳綸生產路線長，涉及工序，關鍵設備多，各主流廠家根據自己的“know how”開發出相應的工藝和產品，因此生產過程中的紡絲速度、穩定性、連續性、以及生產成本均存在差異。表表 5 主流廠商開發出不同的工藝路線主流廠商開發出不同的工藝路線 廠商 工藝路線 聚合工藝 杜邦 熔融進料+硫酸配漿 低溫溶液縮聚、界面縮聚 帝人 溶液進料+冰硫酸配漿 低溫溶液縮聚 泰和新材 熔融進料+硫酸配漿 低溫溶液縮聚 數據來源：華經產業研究、國泰君安

23、證券研究 通過對生產過程中張力，干燥性能的處理，根據不同的強度、模量，對位芳綸又可分為普通型、高強型和高模型普通型、高強型和高模型，其又分別對應不同的下游應用。表表 6 對位芳綸對位芳綸分為普通型、高強型和高模型分為普通型、高強型和高模型 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 25 性能項目 普通型 高強型 高模型 斷裂強度/(cN/dtex)18.0 22.0 18.0 斷裂伸長率/%3.500.70 3.700.50 3.000.50 初始模量 GPa 85 20 85 20 100 cN/dtex 590139 590139

24、 694 特點 普通產品，高性價比 強度高 20%，主要用于橡膠輪胎、特殊用品、航空用品 模量高 20%-30%，應用于拉伸性能要求高的領域，如光纜，繩索 注：1 cN/dtex=0.144 GPa 數據來源：中華人民共和國紡織行業標準FZT 54076-2014 對位芳綸（1414）長絲、國泰君安證券研究 2.2.對位芳綸下游光纜增強，防護，汽車需求高增長對位芳綸下游光纜增強，防護，汽車需求高增長 防彈防護、光纖增強領域是對位芳綸主要下游應用。防彈防護、光纖增強領域是對位芳綸主要下游應用。對位芳綸下游集中在防彈防護、光纖增強、橡膠增強以及摩擦密封等領域。根據芳綸發展現狀及未來趨勢的數據，全球

25、對位芳綸在防彈防護與摩擦材料的應用占比均為 30%。而因國內對位芳綸發展時間相對晚于國外且受國內產業結構影響，對位芳綸在國內下游應用多集中于光纖增強，安全防護領域，應用占比分別為 40%以及 30%，此外汽車膠管也是國內對位芳綸的主要應用之一。圖圖 7 全球對位芳綸下游主要為防彈防護和摩擦密封全球對位芳綸下游主要為防彈防護和摩擦密封 圖圖 8 國內對位芳綸主要下國內對位芳綸主要下游為光纜游為光纜 數據來源：芳綸發展現狀及未來趨勢、國泰君安證券研究 數據來源：芳綸發展現狀及未來趨勢、國泰君安證券研究 表表 7 對位芳綸的用途對位芳綸的用途廣泛廣泛 用途分類用途分類 最終用途舉例最終用途舉例 應用

26、特性應用特性 輪胎輪胎 飛機輪胎，賽車輪胎，轎車輪胎，貨車和工程車輪胎，摩托車輪胎，自行車輪胎 重量輕，強度高，模量高，尺寸穩定，收縮率低，耐刺破 橡膠制品橡膠制品 輸送帶，傳送帶，汽車用軟管，液壓系統軟管，海洋勘探用軟管，油氣管道，交輥，涂覆織物，空氣彈簧 強力高，模量高，尺寸穩定，耐熱好，耐化學品 防彈材料防彈材料 防彈衣，頭盔，防彈護甲，交通工具保護，戰略設施保護 強度高，能量消耗性好。質量輕，舒適性好 防護服裝防護服裝 消防服，防火毯，耐熱工作服，阻耐熱性，阻燃性，耐切防彈防護30%摩擦密封30%光纜增強15%橡膠增強10%輪胎10%其他5%光纖增強40%安全防護30%汽車膠管10%繩

27、索10%其他10%行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 25 燃織物，防切割手套，耐切割座椅面料 割性 摩擦密封絕緣材料摩擦密封絕緣材料 剎車襯帶，離合器襯片，密封圈，盤根，墊圈，觸變劑，工業用紙，絕緣材料 纖維原纖化，耐熱性，耐化學性，阻燃性，機械性能好 復合材料復合材料 航天航空結構件增強，造船，高速列車廂內隔板，壓力容器，集裝箱結構，運動及休閑器具，塑料添加劑，土木工程，混凝土加固 質量輕，強度高，模量高，耐沖擊，耐磨耗 繩纜繩纜 管道電纜增強，通用電纜增強，機械結構用繩纜，船用繩纜 強度高，尺寸穩定性好，耐腐蝕，耐熱，介電

28、性好 通訊電子器材通訊電子器材 光纜增強材料，機載星載艦載雷達罩，透波結構材料，輕型天線，特種印刷線路板，電子電器運動結構件，控制操縱用電纜 強度高，模量高，尺寸穩定性好，透波性好，絕緣性好 數據來源：中化高纖項目環評、國泰君安證券研究 預計預計 2025年全球對位芳綸市場規模年全球對位芳綸市場規模 37億美元。億美元。受下游防護用品需求驅動，以及新興應用領域開拓，根據帝人的數據，預計到 2025 年全球芳綸市場市場規模在 53 億美元，約 350 億人民幣，CAGR 為 9.7%。根據Reseach and market 預測，預計 2025 年全球芳綸中 70%為對位芳綸，則對位芳綸市場空

29、間達到 37 億美元，參考油材訊數公眾號數據，對位芳綸為平均 14 萬元/噸，間位芳綸 10 萬元/噸測算，預計 2025 年對位芳綸以及間位芳綸的需求量分別達到 18 萬噸與 10 萬噸。當前全球芳綸名義產能約 14-15 萬噸/年，其中對位芳綸需求約在 8-9 萬噸，對應市場規模在170 億元左右。2018 年我國對位芳綸需求量約在 1.2 萬噸，當前需求量在 2 萬噸左右。受地緣沖突對個人防護領域需求驅動，以及 5G 建設下光纜需求拉動，預計未來數年國內對位芳綸需求有望超過 3 萬噸。圖圖 9 帝人預測帝人預測 2025年全球芳綸市場空間預計達年全球芳綸市場空間預計達53億美元億美元 圖

30、圖 10 2025 年全球對位芳綸需求量預計達年全球對位芳綸需求量預計達 18 萬噸萬噸 數據來源：帝人、Research and market、國泰君安證券研究 數據來源：帝人、Research and market、國泰君安證券研究 光纜需求增長拉動對位芳綸增量。光纜需求增長拉動對位芳綸增量。對位芳綸纖維憑借高強度，高模量以及低蠕變的性能，同時兼具優秀的化學穩定性和低熱膨脹效應，成為最理想的光纜非金屬增強材料。對位芳綸纖維在室內外光纖和電力纜，室051015202530354020202025E對位芳綸（億美元）間位芳綸（億美元）020000400006000080000100000120

31、00014000016000018000020000020202025E對位芳綸（噸）行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 25 外 ADSS 光纜、室內光纜及跳線等領域廣泛應用，起到顯著抗拉增強作用。圖圖 11 對位芳綸作為光纜增強材料優勢明顯對位芳綸作為光纜增強材料優勢明顯 圖圖 12 芳綸在芳綸在 ADSS 光纜光纜中用作增強中用作增強 數據來源：中化高纖、國泰君安證券研究 數據來源：芳綸發展現狀及未來趨勢 表表 8 光纜中增強件性能比較，對位芳綸有絕對優勢光纜中增強件性能比較，對位芳綸有絕對優勢 指標指標 單位單位 對位

32、芳綸對位芳綸 玻璃纖維玻璃纖維 PBO(HM)鋼絲鋼絲 超高分子量聚超高分子量聚乙烯乙烯 密度 g/cm3 1.44 2.54 1.56 7.85 0.97 強度 Gpa 28-3.2 1.8-2.5 5.5 1.8 3.0-3.6 伸長率%2-4 3-5 2.5 5-6 2-4 模量 Gpa 80-120 70-80 260 190 100-140 線膨脹系數 10-6 1/-4-2 4.8-6 13 130-200 蠕變%0.2 10-20 0 0 1.7-5.0 圖例 數據來源：中化高纖、國泰君安證券研究 5G 通訊的發展對光纖光纜的強度、模量、壽命、質量等性能提出更高要求。5G 網絡的

33、建設光纜逐漸代替傳統金屬線成為信息傳播主要介質。作為張力構件，芳綸可以使得脆弱的光纖在受到拉力時得到保護而不致伸長，從而不損害信號的傳輸性能。5G 通信網絡的建設大幅加速芳綸在信息領域用量。根據工信部數據，截止 2021 年底，全國光纜線路總長度 5488 萬公里。根據國家統計局數據，2021 年中國光纜產量為 3111 萬芯千米，同比增長 4.4%，均保持增長態勢。未來在“十四五”規劃下，新一輪信息革命與產業變革深度融合。5G 網絡作為“新基建”的關鍵，將推動光纜產量增加，從而帶動對位芳綸用量持續擴大。此外海洋資源的陸續開發，連接海上平臺與海峽作業之間信號傳輸的光纜需求增長也成為對位芳綸在光

34、纜 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 25 中又一新需求點。根據油化材訊數據整理，2018 年光纜用對位芳綸需求量在 4800 噸左右，2020 年或達到 5400 噸。圖圖 13 2021 年年中國中國光纜產量為光纜產量為 3111 萬芯千米萬芯千米 圖圖 14 截止截止 2021年底全國光纜線路總長度年底全國光纜線路總長度5488萬公里萬公里 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：工業和信息化部、國泰君安證券研究 汽車領域應用空間大。汽車領域應用空間大。對位芳綸依靠優異的物理、化學性能在汽車領域應用廣泛。對位

35、芳綸廣泛被用于汽車保險杠后梁，剎車片，離合器襯片，輪胎簾子布等部件增加其耐磨防爆性能。此外，對位芳綸應用于各類汽車膠管、工業傳送帶等可增強尺寸穩定性、耐疲勞性和附著性。在新汽車新能源，輕量化背景下，相較于聚酯、尼龍、人造絲和 PEN 絲等其他纖維，芳綸在高強度、高模量、高粘結性領域具備優勢，芳綸在汽車領域的應用空間空間被打開。根據 Tecnon OrbiChem 統計，2019 年全球對位汽車輪胎橡膠應用占比為 29.02%，而國內該領域則為 15.13%，在該維度下芳綸未來有巨大的替換空間。圖圖 15 對位芳綸在對位芳綸在汽車中用途廣汽車中用途廣 數據來源：中化國際 表表 9 芳綸在車輛上應

36、用芳綸在車輛上應用有優勢有優勢 比強度高 強度是鋼絲強度 5 倍 替代車輛傳統你那個鋼材料部件-20%-10%0%10%20%30%40%0500010000150002000025000300003500020142015201620172018201920202021光纜產量（萬芯千米）同比增速0%5%10%15%20%25%010002000300040005000600020142015201620172018201920202021光纜線路長度（萬公里）同比增速 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 25 高尺寸穩定性

37、 高模量，提升車輛安全性能 耐腐蝕性 化學惰性，不易被腐蝕 提高車輛使用壽命 低熱膨脹效應、耐疲勞性 熱膨脹系數為負值 降低能耗 數據來源：中化國際、國泰君安證券研究 2.1.供給端：對位芳綸進口依賴度高，國內產能逐步突破供給端：對位芳綸進口依賴度高，國內產能逐步突破 對位芳綸國內進口依賴嚴重，進口替代空間廣闊。對位芳綸國內進口依賴嚴重，進口替代空間廣闊。截止2021年，全球共有對位芳綸產能約 9.3 萬噸，于當前全球需求相當，其中國內需求約在3 萬噸以上，高度依賴于進口。目前全球產能主要高度集中于杜邦公司、帝人等行業巨頭，杜邦和帝人分別擁有對位芳綸產能 35000 噸和 32000噸，合計占

38、據全球產能的 80%以上，且多集中于中高端領域。國內對位芳綸突破較晚，規?；a企業較少，僅泰和新材、中藍晨光、中芳特纖等企業產品能夠規?；袌?。預計隨著國內產業的進步、芳綸改性、測試能力等發展，國內對位芳綸有望逐步實現從低端到高端的滲透，未來國產對位芳綸進口替代空間廣闊。表表 10 杜邦和杜邦和帝人占據帝人占據全球對位芳綸全球對位芳綸產能產能 80%公司公司 地點地點 產能產能(噸噸)美國杜邦美國杜邦 美國 35000 日本帝人日本帝人 日本 32000 韓國可隆韓國可隆 韓國 7000 泰和新材泰和新材 中國山東 6000 中芳特纖中芳特纖 中國山東 3200 韓國曉星韓國曉星 韓國

39、2000 韓國泰光韓國泰光 韓國 1000 藍星新材藍星新材(中國化工子公司中國化工子公司)中國四川 1200 儀征化纖儀征化纖(中國石化子公司中國石化子公司)中國江蘇 1000 中化國際中化國際 中國江蘇 5000 平煤神馬平煤神馬 中國河南 500 合計合計 93900 數據來源：華經情報網，國泰君安證券研究 圖圖 16 國內對位芳綸產能自國內對位芳綸產能自 2020年起開始爬坡，未年起開始爬坡，未來國產化有望突破來國產化有望突破 圖圖 17 芳綸年進口量超過芳綸年進口量超過 2 萬噸，萬噸，2014-2021年芳綸年芳綸進口進口 CAGR7.3%數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 數據

40、來源：中國海關、國泰君安證券研究 15001500150045004500600050050050050005000150015003500350035003500300035005500850013000145000200040006000800010000120001400016000201720182019202020212022泰和新材（噸）中化國際（噸）其他（噸）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.005000.0010000.0015000.0020000.0025000.0020142015201620172018201920202021芳綸進

41、口量（噸）增速 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 25 3.間位芳綸：個人防護為主間位芳綸：個人防護為主要要需求，芳綸涂覆從需求，芳綸涂覆從 0到到 1 打開空間打開空間 3.1.阻燃耐熱性能優，工藝流程具備多樣性阻燃耐熱性能優，工藝流程具備多樣性 間位芳綸是由酰胺基團相互連接間位苯基所構成的線型大分子，是目前世界上有機耐高溫纖維中發展最快的品種之一。根據間位芳綸結構，其晶體里氫鍵在兩個平面上存在，如格子狀排列，從而形成了氫橋的三維結構。氫鍵的作用強烈使間位芳綸化學結構穩定，具有優越的耐熱性能以及優良的阻燃性能、耐化學腐蝕性

42、能、電絕緣性及機械性能等特點，是航天航空、軍工消防、電子通訊、節能環保、石油化工等高科技產業領域不可或缺的基礎材料。表表 11 間位芳綸性能間位芳綸性能好好 物理性質物理性質 間位芳綸間位芳綸 密度密度g cm3 1.38 單絲線密度單絲線密度 tex 0.22 斷裂強度斷裂強度 cN/tex 35.3 斷裂伸長率斷裂伸長率%15-30 拉伸彈性模量拉伸彈性模量 cN/tex 617.4 含水率含水率%5 300時熱收縮率時熱收縮率%3.5 熱分解溫度熱分解溫度 370420 氧指數氧指數%29 數據來源：復合材料社區、國泰君安證券研究 間位芳綸生產工藝選擇性多于對位芳綸，過程上由縮聚+紡絲構

43、成，根據不同工藝路線，不同廠商選擇低溫聚合法+干法紡絲工藝(美國杜邦)、界面聚合法+濕法紡絲工藝(日本帝人)或低溫溶液聚合法+濕法紡絲工藝(泰和新材)，紡絲階段，間位芳綸采用一步法工藝，即低溫溶液間歇聚合，原液經過過濾后直接進行濕法紡絲，水洗后干切，切斷后打包。圖圖 18 間位芳綸生產流程間位芳綸生產流程相比對位芳綸流程短相比對位芳綸流程短 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 間位芳綸包括白纖維、有色纖維和造紙纖維三大類。各主流廠商根據自身資源稟賦選擇對應的生產工藝后會進行改性，以生產不同性能的產品。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分

44、14 of 25 表表 12 各主流廠商根據自身資源稟賦開發對應工藝各主流廠商根據自身資源稟賦開發對應工藝 廠商廠商 工藝路線工藝路線 杜邦 低溫聚合+干法紡絲 帝人 界面聚合+濕法紡絲 泰和新材 低溫聚合+濕法紡絲 數據來源：中國化工信息中心、國泰君安證券研究 3.2.需求端：個人防護為主要應用，中國需求復合增速需求端：個人防護為主要應用，中國需求復合增速9.5%。根據 QY Research 的數據，2021 年全球間位芳綸年需求量約 4.1 萬噸，其中歐美日韓等發達國家和地區消費市場約 80%，國內市場占比約在20%。從銷售額來看，2021 年全球間位芳綸市場銷售額達到了 7.24 億美

45、元，預計 2028 年將達到 12.65 億美元，年復合增長率（CAGR）為 8.02%（2022-2028）。中國消費市場增速快于全球，2021 年市場規模為 1.45 億美元，約占全球的 20%，預計 2028 年將達到 2.84 億美元，屆時全球占比將達到 22.42%，預計年復合增長率（CAGR）為 9.31%（2022-2028）。根據觀研報告網發布的數據，中國間位芳綸需求量約 0.9 萬噸；預計未來五年間位芳綸需求將達 1.42 萬噸，復合增速 9.5%，需求保持高增長。圖圖 19 2028 年年全球間位芳綸市場銷售額全球間位芳綸市場銷售額預計達到預計達到12.65 億美元億美元

46、圖圖 20 2028年年全球間位芳綸市場全球間位芳綸市場銷量預計達到銷量預計達到6.5萬萬噸噸 數據來源：QY Research、國泰君安證券研究 數據來源：QY Research、國泰君安證券研究 3.3.個人安全防護是主要需求，個人安全防護是主要需求，芳綸紙搶占高端市場芳綸紙搶占高端市場 從終端應用領域看，間位芳綸因具有耐高溫和阻燃特征，以及較好的織物熱濕舒適性，主要應用于高溫防護織物、電氣絕緣隔熱以及需要耐高溫條件下的高溫過濾材料、高溫傳送帶等領域。當前工業過濾、防護和絕緣蜂窩芯材是其主要下游。目前工業過濾為國內間位芳綸主要應用領域，從全球范圍看，個人防護、絕緣類蜂窩材料為主要方向。圖圖

47、 21 全球間位芳綸下游全球間位芳綸下游主要為安全防護和絕緣紙主要為安全防護和絕緣紙 圖圖 22 國內間位芳綸下游國內間位芳綸下游主要為過濾材料和安全防主要為過濾材料和安全防護領域護領域 5.586.156.596.127.247.968.579.299.9711.0111.712.65-10%-5%0%5%10%15%20%02468101214銷售額（億美元）增長率（%）355653731539452353354116144658473585006453124576686050264843-15%-10%-5%0%5%10%15%20%010000200003000040000500006

48、000070000銷售量（噸）增長率(%)行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 25 數據來源：間位芳綸的技術和發展方向、國泰君安證券研究 數據來源：間位芳綸的技術和發展方向、國泰君安證券研究 國內個人防護服裝市場規模超過國內個人防護服裝市場規模超過 150億元，個體防護領域用間位芳綸增億元，個體防護領域用間位芳綸增速速 50%。在個體防護領域，間位芳綸因其優異的性能已經得到各方廣泛的認可，根據凱盛新材招股書披露，近年來國家和企業對于安全的重視程度與投入越來越大。每年各類防護服裝的年需求量約在 1.8 億套左右。按平均單價每套

49、80 元人民幣計算，總金額約為 150 億元人民幣。另根據國家林業局、發改委、財政部聯合印發的全國森林防火規劃（2016-2025），目前共有 2522 支森林消防專業隊伍，未來十年將新組建 512 支，每支森林消防專業隊伍人數按照最低標準 25 人計算，森林消防專業隊防火服總數量不低于 76000 套，除此之外森林公安、森林航空等人員也需配備防火服，僅此輪換裝森林防火服整體需求將不低于 100000 套。上述防護服及防火服需求將促使芳綸需求的快速增長。隨著社會經濟發展，防護標準提高，國內防護服裝用間位芳綸用量每年將有 50%以上增速，2020 年國內個體防護用間位芳綸需求量達到年國內個體防護

50、用間位芳綸需求量達到 3000 噸噸。此外，全球地緣沖突增加，反恐形勢的嚴峻也推動了個體防護裝備需求。根據 GVR 的統計，2016 年防彈類紡織品市場規模 16.37 億美元，預計預計 2025 年市場年市場規模將擴大至規模將擴大至 23.28億美元億美元，其中亞洲地區市場規模將由2016年的3.17億元增加到 2025 年的 4.81 億美元，成為增長最快的地區。圖圖 23 芳綸混紡在工業防護中市占率約在芳綸混紡在工業防護中市占率約在 9%數據來源：GIR 環洋、國泰君安證券研究 安全防護31%絕緣紙35%過濾材料19%電子元件10%橡膠增強5%安全防護26%絕緣紙5%過濾材料63%其他應

51、用6%高密度聚乙烯纖維19%無紡布聚丙烯22%芳綸混紡9%聚酰胺纖維10%棉纖維11%聚酯纖維16%其他13%行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 25 表表 13 預計預計 2028 年工業防護服市場規模將達年工業防護服市場規模將達 121.5 億美元億美元 單位：億美元單位：億美元 2017 2022 2028 CAGR（2017-2021）2022 增速 CAGR（2022-2028）高密度聚乙烯纖維 14.56 16.86 23.1 3.68%0.14%5.39%無紡布聚丙烯 15.12 17.82 26.38 2.03

52、%8.74%6.76%芳綸混紡 6.09 7.56 10.68 3.74%7.27%5.92%聚酰胺纖維 5.72 7.52 12.55 5.37%6.64%8.91%棉纖維 7.97 9.24 13.02 2.66%4.37%5.89%聚酯纖維 10.56 13.12 20.17 3.86%6.84%7.43%其他 10.13 11.37 15.58 2.02%3.67%5.38%合計 70.16 83.51 121.5 3.16%5.12%6.45%數據來源：GIR 環洋、國泰君安證券研究 圖圖 24 全球安全防護用紡織品全球安全防護用紡織品市場空間增速快市場空間增速快（單（單位：億美元）

53、位：億美元）圖圖 25 全球防彈類紡織品市場全球防彈類紡織品市場空間大空間大（單位：億美元）（單位：億美元）數據來源：GVR、國泰君安證券研究 數據來源：GVR、同益中招股書、國泰君安證券研究 產品差別化、多樣化是發展方向。產品差別化、多樣化是發展方向。未來間位芳綸的差別化、產品多樣化是其發展方向。通過添加改性劑、增加官能基團等方式可以對間位芳綸進行改性，提高其染色性能、抗紫外光性能以及耐熱阻燃性能，進行差別化應用。間位芳綸差別化是廠家開發的方向，目前泰和新材圍繞間位芳綸開發出包括白纖維、易染纖維、可染纖維、紡前著色纖維、芳綸基導電纖維和間位芳綸紙等 8 個系列百余種產品，可以滿足間位芳綸多個

54、高端領域的應用。圖圖 26 間位芳綸間位芳綸可以進行可以進行差別化應用產品差別化應用產品 數據來源：間位芳綸的技術現狀和發展方向、國泰君安證券研究 芳綸紙是高端航空航天運輸領域重要應用。芳綸紙是高端航空航天運輸領域重要應用。芳綸纖維可生產芳綸絕緣紙或蜂窩芳綸紙。芳綸絕緣紙應用于變壓器中線圈、繞組層間絕緣材料，12.139.389.225.091.6316.8712.4912.636.372.023.70%3.20%3.50%2.50%2.30%0%1%1%2%2%3%3%4%4%02468101214161820162025ECAGR5.43.174.7716.377.544.816.943.

55、283.70%4.70%4.20%3.58%0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%024681012141618歐洲亞洲北美全球20162025ECAGR間位芳綸白纖維易染纖維可染纖維紡前著色纖維芳綸基導電纖維沉析纖維間位芳綸紙 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 25 絕緣套、部件間、導線及接頭用絕緣材料；電機和發電機中線圈繞組、槽間、相間、匝間、線路終端絕緣材料；電纜和導線絕緣、核動力設備的絕緣材料等領域。以蜂窩芯材結構制作的芳綸紙板可應用于船舶、高鐵、飛機、導彈、衛星寬頻透波材料、大剛性次受力結構部件（機翼、整流罩

56、、機艙內襯板、飛機艙門、貨艙和隔墻）等。圖圖 27 芳綸蜂窩生產流程芳綸蜂窩生產流程 數據來源：芳綸紙蜂窩芯材的制備技術及其應用研究進展 芳綸紙蜂窩芯材作為夾層結構復合材料用芯材之一，其具有天然蜂巢的六邊形結構，用其制備成的夾層結構具有比強度高、比剛度大、結構穩定性強、隔音、隔熱、阻燃、燃燒時煙量少且毒性小等優點，是間位芳綸在高端航空航天及高速運輸領域重要的應用方向。圖圖 28 芳綸紙蜂窩芯材在航空航天領域芳綸紙蜂窩芯材在航空航天領域用作受力結構用作受力結構 數據來源：芳綸紙蜂窩芯材的制備技術及其應用研究進展 圖圖 29 間位芳綸紙蜂窩在各類機型間位芳綸紙蜂窩在各類機型應用部位應用部位廣廣 行

57、業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 25 數據來源：芳綸紙蜂窩芯材的制備技術及其應用研究進展 3.4.芳綸鋰電池涂覆材料從芳綸鋰電池涂覆材料從 0 到到 1 向上空間彈性大向上空間彈性大 動力鋰電隔膜是決定鋰電池安全性的重要部件。使用對位或者間位芳綸使用對位或者間位芳綸的油性涂覆于高鎳、三元等高能量密度電池是解決電池隔膜耐熱隱患的的油性涂覆于高鎳、三元等高能量密度電池是解決電池隔膜耐熱隱患的可行路徑?？尚新窂?。目前常見的鋰離子電池隔膜通常為聚丙烯、聚乙烯或者是兩者共同的復合膜。這些材料熔點通常低于 170，但是當電池因內部或外部

58、原因造成升溫時，隔膜會熔融并收縮，造成正負極直接接觸導致短路，引起電池燃燒、爆炸等意外事故的發生，給電池的使用帶來安全隱患。當前涂覆包括水性涂覆（勃姆石、氧化鋁+無機溶劑）以及 PVDF、PMMA 和芳綸為代表的油性涂覆材料。其中水性涂覆主要用于磷酸鐵鋰電池，占比約在 70%以上。水性涂覆與油性涂覆通常按照不同比例混合互補通過雙面多層涂覆、單面多層涂覆或單面混合涂覆方式隔膜涂覆需求。根據凱盛新材招股書，目前芳綸涂覆已經在目前芳綸涂覆已經在松下供給特斯拉的松下供給特斯拉的NCA 電電池上已全面使用池上已全面使用。芳綸涂覆具有更優的吸液、保液性能和離子電導率，安更優的吸液、保液性能和離子電導率，安

59、全性高，抗穿刺性能好全性高，抗穿刺性能好，可在不影響安全性的前提下制造出更輕薄小巧的微型高容量電池。涂覆使用高耐熱性芳綸樹脂進行復合處理而得到的涂層，一方面能使隔膜耐熱性能大幅提升，實現閉孔特性和耐熱性能的全面兼備；另一方面芳綸樹脂對電解液具有高親和性，使隔膜具有良好的浸潤和吸液保液的能力，而這種優秀的高浸潤性可以延長電池的循環延長電池的循環壽命，極大的提升電池的快充性能。壽命，極大的提升電池的快充性能。表表 14 隔膜涂覆材料隔膜涂覆材料可分為有機材料和無機材料可分為有機材料和無機材料 分類分類 特點特點 材料材料 代表企業代表企業 顆粒 無機材料 透氣性好、耐熱性更高、勃姆石、氧化鋁 壹石

60、通、德國納博特 有機材料 粘結性好、吸液性強、涂層更薄、可以降低隔膜內阻，提高電化學性 PVDF、芳綸、PMMA 日本帝人、住友化學 溶劑 水性 去離子水、乙醇、丙三醇 萬華化學、美孚 油性 丙酮、NMP 住友化學、LG 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究 芳綸是當前最輕薄并且性能最優異的涂覆材料。芳綸是當前最輕薄并且性能最優異的涂覆材料。芳綸的耐受溫度高、電解液親水性好，抗穿刺能力強，且一致性好無顆粒，可單獨用于涂覆，涂層可做到 1.5m 左右，低于 PVDF 和陶瓷 2m 的混涂厚度，且密度 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19

61、 of 25 更低。表表 15 芳綸是性能最好的隔膜涂覆材料芳綸是性能最好的隔膜涂覆材料 產品 勃姆石 進口氧化鋁 國產氧化鋁 PVDF 芳綸-國產 芳綸-進口 PMMA 型號 BG-611 日本 AI203 FJA-0719 LGB 間位芳綸 間位芳綸 旭化成 80N 涂覆厚度（m）2 2 2 2 1.5 1.5 2.5 比重（g/cm3）3.05 3.5 3.9 1.78 1.44 1.44 3 單平米單面涂覆重量（g/m2）6.1 7 7.8 2.67 2.16 2.16 7.5 單 GWh 對應涂覆材料用量（噸）148 170 189 65 56 56 182 數據來源：粉體網、國泰君

62、安證券研究 芳綸涂覆潛在優勢明顯，芳綸涂覆潛在優勢明顯，2025年年保守狀態下保守狀態下市場空間市場空間 44億元億元，向上彈，向上彈性空間巨大性空間巨大。作為傳統涂覆材料 PVDF 在未來雙控政策限制下 PVDF 或存在供應缺口。芳綸涂覆相較于傳統的陶瓷涂覆在安全性、耐溫性、浸潤性方面優勢明顯，且下游電池廠對涂覆材料成本不敏感。芳綸涂覆憑借優異的性能有望在涂覆材料中滲透率快速提升。參考高工鋰電、EVtank 的預測，2025 年全球鋰電出貨量合計 2102GWh，其中動力電池1550GWh，儲能鋰電 390GWh，消費電池 162GWh。按照中材科技公告，單 GWh 動力電池需要隔膜 150

63、0 萬平米，2025 年全球隔膜需求量達到315 億平米。按照涂覆隔膜滲透率在 70%，對應潛在涂覆隔膜市場空間在 221 億平米。假設 2025 年單面涂覆和雙面涂覆市占率均為 50%，單面涂覆厚度 2m，雙面涂覆厚度 4 微米，芳綸比重 1.44g/cm3，2025 年芳綸涂覆隔膜均價在 4 元/平米，若保守按照芳綸涂覆在涂覆隔膜中滲透率為 5%測算，根據測算可得 2025 年芳綸涂覆對應芳綸需求 4767 噸，對應市場空間 44 億元?？紤]到芳綸涂覆隔膜是最優異的涂覆材料，且屆時芳綸涂覆價格有望進一步下降，芳綸涂覆滲透率有望提升，向上彈性巨大。圖圖 30 預計預計 2025 年年全球全球

64、電池電池出貨量出貨量 2102GWh 表表 16 芳綸芳綸涂覆涂覆隔膜市場空間向上彈性巨大隔膜市場空間向上彈性巨大 2025年年滲透滲透 芳綸涂覆量（億芳綸涂覆量（億平米）平米）芳 綸 用 量芳 綸 用 量（噸）（噸）市場空間（億市場空間（億元）元）5%11.04 4767 44 10%22.07 9535 88 15%33.11 14302 132 20%44.14 19069 177 25%55.18 23837 221 30%66.21 28604 265 數據來源：GGII、EVTank、國泰君安證券研究 數據來源：泰和新材投資者關系活動記錄表、國泰君安證券研究 隔膜涂覆被日本帝人、住

65、友等主導，泰和新材積極布局。隔膜涂覆被日本帝人、住友等主導，泰和新材積極布局。芳綸涂覆雖然性能最優，但受制于成本、專利等原因在電池隔膜涂覆中占比較低。當前芳綸涂覆專利被日本帝人、住友等海外廠商掌握。參考泰和新材的投資者關系記錄表，國內廠商進軍芳綸涂覆已經有 78 年歷史，當海外芳綸隔膜價格在 1015 元/平米，國內有少批量產品價格在 10 元/平米左右，0500100015002000250020212025E動力電池（GWh）儲能電池（GWh）消費電池（GWh）行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 25 僅在軍工領域應用。擁

66、有溶劑回收、擁有自主專利、收率有優勢的國內生產芳綸企業轉戰隔膜電池涂覆將具備巨大的成本、規模優勢。泰和新材亦在此領域積極布局。3.5.供給端：產能高度集中，泰和新材產能全球第二供給端：產能高度集中，泰和新材產能全球第二 間位芳綸行業集中度高，泰和新材躋身頭部。間位芳綸行業集中度高，泰和新材躋身頭部。間位頭部企業主要包括美國杜邦、日本帝人、中國泰和新材等，其中美國杜邦、日本帝人兩家企業最早實現間位芳綸工業化生產。根據華經情報網數據，截止 2021 年全球間位芳綸產能在 5.3 萬噸，其中海外龍頭杜邦具備 3 萬噸產能，占據絕對主導。國內產能主要為泰和新材和超美斯供應。其中泰和新材當前有間位芳綸產

67、能 11000 噸，全球產能市占率超過 20%，僅次于杜邦。公司規劃在 2025 年實現總產能 2 萬噸，公司有望開啟從間位芳綸國內龍頭向全球龍頭躍遷的步伐，在市占率上進一步提升，并加速向下游應用進一步拓展。表表 17 泰和新材間位芳綸產能全球第二泰和新材間位芳綸產能全球第二 企業企業 國家國家 產能產能(t/a)規劃產能規劃產能(t/a)杜邦杜邦 美國 30000 泰和新材泰和新材 中國 11000 9000 帝人帝人 日本 5000 超美斯超美斯 中國 4500 東麗熊津東麗熊津 日本，產地韓國 1500 匯維仕匯維仕 韓國 1000 合計合計 53000 數據來源：華經情報網、國泰君安證

68、券研究 4.芳綸多元化應用打開，芳綸多元化應用打開，國內國內廠商廠商積極布局積極布局 4.1.中化國際：精細化學品龍頭，對位芳綸打開空間中化國際：精細化學品龍頭，對位芳綸打開空間 C3 項目順利投產項目順利投產：公司由貿易轉型持續向精細化工轉型，當前 6PPD、二氯苯、硝基氯苯產能全球前三，環氧氯丙烷、環氧樹脂國內領先。在建工程和固定資產總額逐年增長。公司在瑞恒新材料碳三項目競爭優勢突出，2022 年中逐步投產，項目規劃 60 萬噸 PDH、65 萬噸苯酚/丙酮、24 萬噸雙酚 A、40 萬噸 PO 和 15 萬噸 ECH。風電行業發展帶動環氧樹脂需求快速增長，在環氧樹脂中應用占比約 21%，

69、2021 年風電葉片對應環氧樹脂需求約 37 萬噸，此外環氧膠黏劑和環氧樹脂復合材料需求快速提升。公司環氧丙烷項目項目采取 HPPO 及雙氧水法 ECH 等綠色工藝，昂比氯醇法具備清潔、節能優勢，核心產品競爭優勢突出，預計全部新建項目滿負荷運行狀態下利潤超過 20 億元。圖圖 31 公司打造一體化循環經濟產業鏈公司打造一體化循環經濟產業鏈 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 25 數據來源：公司公告 表表 18 碳三項目投產后預計給公司帶來較大業績增量碳三項目投產后預計給公司帶來較大業績增量 項目名稱項目名稱 江蘇瑞恒新材料科

70、技有限公司碳三產業一期項目工程江蘇瑞恒新材料科技有限公司碳三產業一期項目工程 項目內容 擬建年產 60 萬噸 PDH、65 萬噸苯酚丙酮、24 萬噸雙酚A、40 萬噸 PO 和 15 萬噸 ECH 生產裝置及相關公輔工程設施 項目投資 總投資 139.13 億元，其中建設投資 122.80 億元，流動資金11.84 億元，建設期利息 4.49 億元 項目投資回收期 6.37 年（不含建設期）投資內部收益率（稅后）13.25%經濟效益 預計年均銷售收入 110.11 億元、年均利潤總額 17.15 億元 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 5000噸噸/年對位芳綸業務打開空間年對位芳綸業務打開

71、空間：公司5000噸對位芳綸項目目前生產調試線狀態良好，產品順利投放市場并得到客戶認可，并在下游產品開發和應用測試領域得到權威機構檢測認證。全球芳綸業務高增長，在鋰電池 pack、廢水超濾膜打開新應用，潛在增量市場超過 20000 噸/年。當前公司 5000 噸/年對位芳綸呈現滿產滿銷，在電子通訊，橡膠增強，個體防護，復合材料等下游均實現穩定銷售。未來公司將進一步推進漿粕、短切纖維及 UD 布等產業鏈下游項目實施。遠期公司對位芳綸產能有望進一步擴充，開啟新成長空間。圖圖 32 中化國際收入規模穩定增長中化國際收入規模穩定增長 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀

72、正文之后的免責條款部分 22 of 25 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 4.2.泰和新材：芳綸泰和新材：芳綸+氨綸雙龍頭，向下游領域不斷開拓氨綸雙龍頭，向下游領域不斷開拓 國內芳綸龍頭向全球龍頭邁進，受益于國內芳綸龍頭向全球龍頭邁進，受益于芳綸芳綸需求持續增長：需求持續增長：公司為國內芳綸龍頭、全球第二大間位芳綸生產商。當前具備芳綸名義產能 1.3 萬噸，其中對位芳綸 6000 噸，間位芳綸 1.7 萬噸。預計 2025 年前公司將實現對位芳綸 2.15 萬噸，間位芳綸 2 萬噸，芳綸紙 3000 噸。公司將實現國內芳綸到全球芳綸的躍遷。公司將持續受益于芳綸下游工裝、防彈服裝、5G 光

73、纜帶來的需求驅動，同時實現國產產品由低端產品向高端產品方向的進口替代以及由防彈防護領域需求驅動的出口增加。圖圖 33 泰和新材泰和新材 2004 年開始芳綸產業化年開始芳綸產業化 數據來源：泰和新材、國泰君安證券研究 公司公司積極布局芳綸涂覆隔膜領域，積極布局芳綸涂覆隔膜領域，芳綸涂覆隔膜芳綸涂覆隔膜市場市場空間彈性大空間彈性大：芳綸作為鋰電池隔膜涂覆一致性好、無顆粒、涂層薄，是最優異的隔膜涂覆材料。相較于現在主流陶瓷或者 PVDF涂覆，耐高溫性更好，抗擊250以上溫度；較好的有機物浸潤性可以增加電池充電速度；耐穿刺性增加電池安全；抗氧化性好提高電池壽命。參考公司投資者關系紀要，公司已經就芳綸

74、涂覆領域布局 3000 萬平米中試線，預計于 2022 年底建成，后期將進入約 6 個月的產品驗證后視進度投放約 3 億平產能。公司有望為下游客戶提供涂覆或與下游客戶共同開發下游產品。公司作為芳綸生產企業具有自供原料、溶劑回收率高的優勢，產業鏈成本低，且擁有芳綸涂覆的專利，向該領域進軍優勢明顯。隔膜中涂覆滲透率 70%，參考高工鋰電、EVTank2025 年全球鋰電出貨量 2102GWh 測算，保守情況下 2025 年芳綸涂覆市場空間 44 億元，對應芳綸涂覆隔膜對應需求近11 億平米，對應芳綸用量在 4767 噸?？紤]到芳綸涂覆優異的性能以及0.005.0010.0015.000.00200

75、.00400.00600.00800.001,000.00201720182019202020212022Q3營業總收入（億元）歸母凈利潤（億元）毛利率（%）凈利率（%）1987 公司成立1989 氨綸一期1999 間位芳綸研發啟動2004 間位芳綸項目投產2011 對位芳綸項目投產2013 組建國家芳綸工程中心2017 寧夏寧東泰和新材成立2019 成立高分子新材料產業園2021 開發萊特美智能纖維 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 25 具備進一步降本空間，該市場空間向上彈性巨大。圖圖 34 泰和新材芳綸產能泰和新材芳綸

76、產能保持增長保持增長 數據來源：泰和新材、國泰君安證券研究 氨綸業務有望回暖，寧夏基地氨綸業務有望回暖，寧夏基地有有 2000-3000元元/噸噸成本優勢成本優勢：氨綸作為高性能、高彈性現代紡織織物，耐酸堿性、耐汗、耐海水性、耐干洗性、耐磨性均較好。常作為襯衣、運動服、緊身褲的添加劑提升其彈性、延展性能、抗皺性能，被稱為“味精”纖維。經濟水平的提升帶動了紡織衣物中氨綸添加比例的提升。公司經過新老產能置換后擁有寧夏、煙臺兩個氨綸基地，預計 2022 年底老廠全部關停后公司 9.5 萬噸氨綸產能有8 萬噸位于寧夏基地。未來公司持續推進氨綸差別化產品建設，規劃在煙臺園區建設 1.5 萬噸粗旦氨綸絲，

77、在寧夏基地建設 3 萬噸綠色氨綸項目。根據公司投資者關系記錄表披露，公司寧東基地因具備高效率、低能耗，可帶來 2000-3000 元/噸成本優勢。圖圖 35 泰和新材收入利潤泰和新材收入利潤情況情況 圖圖 36 泰和新材芳綸泰和新材芳綸 2021 年收入較年收入較 2020 年增長年增長 88%數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 5.投資建議投資建議：推薦中化國際，受益標的：泰和新材：推薦中化國際，受益標的：泰和新材 芳綸作為三大高性能人造纖維，具備高強高模，高耐熱性等性能優勢。受益于下游 5G 電信網絡建設提速，地緣沖突加劇，企業和個人對安全防護需求增

78、加等多元化需求，芳綸需求保持高增長。此外，芳綸作為性能最好電池隔膜涂覆材料有望替代傳統陶瓷/PVDF 涂覆，隨著芳綸廠的入局有望進一步降低成本，在隔膜涂覆滲透率有望提升。向上彈性空間大。05000100001500020000250002017201820192020202120222024E對位芳綸（噸）間位芳綸（噸）05101520253035400.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.00201720182019202020212022Q3營業總收入（億元）歸母凈利潤（億元）毛利率（%）凈利率（%）9.4812.3815.08

79、14.9628.200.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.0020172018201920202021芳綸（億元）氨綸（億元）其他業務（億元）行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 25 重點關注具備一體化產業鏈，產能規模具備優勢，向多元化應用不斷開拓，具有進口替代潛力的芳綸龍頭。推薦標的：中化國際，行業受益標的：泰和新材。推薦標的：中化國際，行業受益標的：泰和新材。表表 18 芳綸板塊相關標的盈利預測（芳綸板塊相關標的盈利預測（2022 年年 12 月月 23 日）

80、日）代碼代碼 公司名稱公司名稱 12 月 23 日 市值（億市值（億元）元）盈利預測盈利預測(EPS，元，元)PE（X）投資投資評級評級 收盤價收盤價 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 600500.SH 中化國際中化國際 6.62 238 0.65 0.79 0.99 10.18 8.38 6.69 增持 002254.SZ 泰和新材泰和新材 20.15 142 0.74 1.25 1.65 27.23 16.12 12.21 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究（未覆蓋公司選取 wind 一致預期）6.風險提示風險提示 6.1.下游需求不及預期下游需求

81、不及預期 若下游個人安全防護，防彈需求受宏觀經濟下滑，地緣沖突緩解影響，則可能導致原料芳綸需求下降，出現芳綸供過于求，價格下滑的局面。6.2.芳綸涂覆滲透率低于預期芳綸涂覆滲透率低于預期 若芳綸涂覆成本下降進度，技術驗證進度不及預期，或有新技術對芳綸涂覆市場形成替代，則芳綸涂覆終端存在滲透率低于預期的風險。行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 25 本公司具有中國證監會核準本公司具有中國證監會核準的證券投資的證券投資咨詢咨詢業務資格業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能

82、力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表

83、現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。

84、本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引

85、用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發

86、布后的12個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300指數的漲跌幅。行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究國泰君安證券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場 20 層 深圳市福田區益田路 6009 號新世界商務中心 34 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：