泰勝風能-穩步推進“雙海戰略”看好產能擴張和碼頭優勢-220505（20頁）.pdf

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1、 公司公司報告報告 | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 泰勝風能泰勝風能（300129） 證券證券研究報告研究報告 2022 年年 05 月月 05 日日 投資投資評級評級 行業行業 電力設備/風電設備 6 個月評級個月評級 增持（維持評級） 當前當前價格價格 5.84 元 目標目標價格價格 10.35 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 719.15 流通A股股本(百萬股) 577.38 A 股總市值(百萬元) 4,199.86 流通A股市值(百萬元) 3,371.89 每股凈資產(元) 3.92 資產負債率(%) 50.00 一年內最高/最低

2、(元) 11.68/5.33 作者作者 孫瀟雅孫瀟雅 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520080009 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 泰勝風能-季報點評:海風布局不斷完善， 業績持續高速增長 2020-11-11 2 泰勝風能-首次覆蓋報告:海上風電產品布局完善，市場競爭力顯著提升 2020-09-05 3 泰勝風能-季報點評:收入繼續高增長，三季度毛利率環比改善明顯 2017-10-26 股價股價走勢走勢 穩步推進“雙海戰略”穩步推進“雙海戰略” ，看好產能擴張和碼頭優勢看好產能擴張和碼頭優勢 行業層面：行業層面：陸陸海風海風電市場景氣度向上電市場景氣度向上，塔筒賽道塔

3、筒賽道核心受益核心受益 裝機規模持續擴大，海上風電景氣度向好。裝機規模持續擴大，海上風電景氣度向好。2021 年，全國風電新增并網裝機 4757 萬千瓦，其中陸上風電新增裝機 3067 萬千瓦、海上風電新增裝機 1690 萬千瓦。 全球風電新增裝機容量 93.6GW， 海上風電新增并網21.1GW，為 2020 年三倍之多。隨著海上風電電價的逐步明朗，預期未來海上風電裝機仍將延續當前良好的發展態勢。 風機大型化促降本，塔筒環節受益明顯。風機大型化促降本，塔筒環節受益明顯。a a）量：）量：大型化降本在于攤薄單W 材料用量，塔筒為受損最小的環節之一。b b）利）利：塔筒一般與主機分開招標，定價方

4、式為成本加成，即價格=簽訂單時鋼價成本+穩定的毛利額。僅在簽合同和采購之間可能存在風險敞口，整體看受原材料價格影響小。 公司公司看點看點 ： 公司擬易主凱得投控，助力業務發展。公司擬易主凱得投控，助力業務發展。凱得投控具備雄厚的廣東區域資源優勢，可積極協助泰勝風能推進在“粵港澳大灣區”及其輻射地區海上風電的業務拓展，加速“雙海戰略”落地。 分散化產能布局并持續擴張，驅動業績增長。分散化產能布局并持續擴張，驅動業績增長。截至 2021 年末，泰勝風能現有產能超 50 萬噸，其中陸上風電產能 30 萬噸，生產基地分布于上海、江蘇啟東、內蒙古包頭、新疆哈密等多地。未來公司計劃在兩廣、福建地區形成海上

5、風電裝備產品的近地輻射能力。另外，公司擬在揚州新增大型現代化塔架生產基地，有利于公司完善主業布局、擴大產能。 自有碼頭降本優勢，保障助力海風發展。自有碼頭降本優勢，保障助力海風發展。泰勝藍島地理位置優越，具有稀缺優質的海岸線資源使用權，有效節省大型產品的運輸和碼頭起吊費用。 海外業務有所回升海外業務有所回升，反傾銷稅豁免或提振出口。反傾銷稅豁免或提振出口。公司通過積極應訴，于2020 年 7 月單獨獲得澳大利亞風塔產品反傾銷稅的豁免，對未來獲取澳大利亞市場訂單產生一定正向影響。 盈利預測與估值盈利預測與估值 受益于海上風電發展形勢向好、 公司現有基地基本滿產并積極布局新產能與產業鏈延伸，公司風

6、電產品產銷量將持續增加。我們預計公司2022-2024 年營業收入為 41.26、47.06 和 53.27 億元，同比增長7.09%、14.07%和 13.18%，預計歸母凈利潤為 3.49、4.93 和 5.44 億元， 同比增長 34.94%、 41.31%和 10.43%， 對應 PE 為 12X、 9X、 8X。給予泰勝風能 2023 年 15 倍估值，目標價 10.35 元，維持“增持”評級。 風險風險提示提示：風力發電行業景氣度不及預期；海外雙反力度超預期；產能建設及利用率不及預期風險；原材料鋼價波動風險；市場競爭加劇風險 財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 202

7、2E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 3,603.97 3,852.69 4,125.85 4,706.35 5,326.65 增長率(%) 62.41 6.90 7.09 14.07 13.18 EBITDA(百萬元) 737.82 549.42 535.03 692.94 713.04 凈利潤(百萬元) 348.77 258.53 348.86 492.96 544.39 增長率(%) 127.02 (25.87) 34.94 41.31 10.43 EPS(元/股) 0.48 0.36 0.49 0.69 0.76 市盈率(P/E) 12.04 16.24 12.04 8.5

8、2 7.71 市凈率(P/B) 1.62 1.52 1.38 1.49 1.32 市銷率(P/S) 1.17 1.09 1.02 1.16 1.02 EV/EBITDA 6.02 10.27 5.49 5.30 4.81 資料來源：wind，天風證券研究所 -29%-13%3%19%35%51%67%2021-052021-092022-01泰勝風能創業板指 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 堅持風電設備制造為主業，整體業務穩中求進堅持風電設備制造為主業，整體業務穩中求進 . 4 2. 穩步拓寬產能布局，積極

9、配置利用資源穩步拓寬產能布局，積極配置利用資源 . 7 2.1. 風電行業穩步發展，海風市場大有可為 . 7 2.2. 風機大型化促降本，塔筒環節受益明顯 . 8 2.2.1. 大型化降本攤薄單 W 材料用量，塔筒環節受損較小 . 8 2.2.2. 高重量滿足穩定性要求，塔筒單 W 攤薄用量低. 9 2.2.3. 預計塔筒高度每增加 10m，用量增加 30-40 噸 . 10 2.3. 分散化產能布局，保障業績穩步增長 . 12 2.4. 持續擴大輻射區域，加速推進雙海戰略 . 13 3. 自有碼頭優勢顯著，保障助力海風發展自有碼頭優勢顯著，保障助力海風發展 . 13 4. 海外業務有所回升，

10、反傾銷稅豁免或提振出口海外業務有所回升，反傾銷稅豁免或提振出口 . 15 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 16 6. 風險提示風險提示 . 17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程示意圖 . 4 圖 2：公司組織結構（股東信息為 2022 年一季報，在子公司中的權益為 2021 年年報） . 5 圖 3：公司風電運維服務業務示意 . 5 圖 4：泰勝風能營業收入、歸母凈利潤（單位：億元）. 6 圖 5：泰勝風能收入結構 . 6 圖 6：分業務收入情況（單位：億元） . 6 圖 7：泰勝風能近年凈利率和毛利率水平 . 7 圖 8：公司研發費用占營收比例 . 7 圖 9：公司 2018

11、-2021 年研發費用（億元）及增長率 . 7 圖 10：2019-2021 年中國風電年度新增裝機量（GW） . 8 圖 11： 2019-2021 年全球風電年度新增裝機量（GW） . 8 圖 12：泰勝風能訂單情況（單位：億元） . 8 圖 13：塔筒簡圖、單段塔筒簡圖、塔筒實物圖 . 10 圖 14：塔筒高度（橫軸，m）與重量（縱軸，噸）散點圖 . 11 圖 15：藍島海工產品（自升平臺、導管架、單樁） . 12 圖 16：2018-2021 公司分產品營收（單位：億元）. 13 圖 17：2018-2021 公司主要產品產銷量（單位：萬噸） . 13 圖 18：2014-2020 年

12、中國沿海港口萬噸級及以上泊位數量 . 14 圖 19：2015-2020 年中國港口各萬噸級及以上泊位（單位：個） . 14 圖 20：四大龍頭單噸運費測算（元/噸） . 14 圖 21：四大龍頭海外收入及占比（億元，%） . 14 圖 22：藍島海工碼頭優質資源 . 14 MBaXlXnWjWkWnZsVkW6MdNaQnPpPnPpNiNnNqNiNnNtNbRmMvMwMoMzQvPqMsR 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 23：泰勝風能內銷外銷營收毛利率情況（單位：億元） . 15 表 1：大型化對風機各環節的價值量影

13、響（注：葉片已剔除自產和外購影響） . 9 表 2：大型化對塔筒重量的影響 . 9 表 3：不同風電項目塔筒設計參數 . 10 表 4：部分風機塔筒重量匯總 . 11 表 5：截至 2021 年末泰勝風能塔筒時點陸上產能情況（單位：萬噸） . 12 表 6：澳大利亞對中國應用級風電塔反傾銷案主線 . 15 表 7： 2021 年 12 月歐盟對中國鋼制風塔反傾銷案終裁稅率情況 . 16 表 8： 2012 年 12 月美國對中國應用級風電塔反傾銷案 . 16 表 9：盈利預測（單位：億元） . 17 表 10：WIND 一致預期下可比公司估值（22 年 5 月 5 日）. 17 公司報告公司報

14、告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1. 堅持風電設備制造為主業，整體業務穩中求進堅持風電設備制造為主業，整體業務穩中求進 泰勝風能泰勝風能是中國最早并成為全球最具規模和影響力的風力發電塔架專業制造企業之一是中國最早并成為全球最具規模和影響力的風力發電塔架專業制造企業之一。公司成立于 2001 年，于 2010 年上市，專業從事兆瓦級大功率風力發電塔架及相關產品的生產，以及風電相關領域的研發和服務。公司主營風力發電設備、輔件、零件及各類海洋工程設備， 具有國內領先的生產技術及批量制造能力， 也是國際一流的風機塔架供應商之一。 區域優勢顯著，與國內外

15、名企建立長期合作關系。區域優勢顯著，與國內外名企建立長期合作關系。公司國內生產型分支機構分別分布于江蘇東臺、內蒙包頭、內蒙呼倫貝爾、新疆哈密等地，并在加拿大安大略省興建海外生產制造基地， 分支機構臨近中國及北美風資源最優良地區， 能夠有效降低風電產品的運輸成本。成立以來，公司始終堅持“精工制造、仁德經營”的企業精神，秉承“以市場為導向、以技術為根本、以客戶為基石”的經營理念，立足國內拓展國際市場，不斷加強產品質量控制并推動創新升級，公司已與 VESTAS、Gamesa、GEwind、金風科技、華能、中廣核、大唐等企業建立了長期合作關系，在風電塔架行業形成了較高的知名度和良好的信譽度。 2001

16、 年，柳志成、黃京明、朱守國、夏權光、張福林、張錦楠六名創始人在上海市金山區現金出資注冊設立泰勝有限，注冊資本 800 萬元，該公司從事風力發電設備、鋼結構、化工設備制造安裝業務，具有市場先發優勢。早期六人在浙江瑞安壓力容器廠及瑞安市泰勝電力工程機械有限公司從事級別較小的風機塔架生產相關工作，積累了豐富的行業經驗。公司成為公司成為國內最早專業生產風機塔架的公司之一國內最早專業生產風機塔架的公司之一，把握，把握住住了了可再生能源發展的有利機遇可再生能源發展的有利機遇。 圖圖 1：公司發展歷程示意圖：公司發展歷程示意圖 資料來源：招股說明書，公司公告，企查查，同花順，wind，天風證券研究所 公司

17、為民營股份有限公司，不存在絕對控股或相對控股的控股股東，以柳志成、黃京明、夏權光、 張錦楠、 張福林組成的一致行動人團隊為實際控制人， 持股比例共計 22.25%。 2020年 6 月 10 日至 2020 年 12 月 25 日之間， 第一期員工持股計劃所持有的全部公司股份合計3600 萬股已通過深圳證券交易所集中競價交易和大宗交易的方式全部出售完畢， 占公司總股本的 5.01%。此次減持此次減持能夠能夠調動員工工作積極性，更好地驅動公司業績增長。調動員工工作積極性，更好地驅動公司業績增長。 2021 年 7 月， 公司擬向凱得投控轉讓公司 36,033,927 股股份， 占總股份的 5.0

18、11%， 同時，公司籌劃向凱得投控定向發行股份，本次交易若順利完成，會涉及到公司控制權變更，柳志成等五人將合計持有公司 17.31%股權。截至 2022 年 4 月底，公司已收到證監會批復，正在組織辦理股票發行上市相關事宜。當下風電行業平價化發展成趨勢，泰勝風能雖然經營效益較好但缺乏資源。此項交易既是凱得投控產業轉型升級、布局風電等新能源產業的需要，也是對公司持續經營和獲利能力的肯定。其具備雄厚的廣東區域其具備雄厚的廣東區域資源優勢資源優勢，可積極，可積極協助泰勝風能推進在“粵港澳協助泰勝風能推進在“粵港澳大灣區大灣區”及其輻射地區海上風電的業務拓展，加速“雙海戰”及其輻射地區海上風電的業務拓

19、展，加速“雙海戰略”落地，助力公司取得長足的發展。略”落地，助力公司取得長足的發展。 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 圖圖 2：公司組織結構（股東信息為：公司組織結構（股東信息為 2022 年一季年一季報，在子公司中的權益為報，在子公司中的權益為 2021 年年年報）年報） 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司積極打造多元化業務，延伸主業產業鏈。公司積極打造多元化業務，延伸主業產業鏈。公司現下已經或即將涉入海洋工程、風電場等新的業務領域，并有進行產業轉型的規劃。2021 年 7 月，泰勝藍島全面進軍風電運營維護服務相關業務，持

20、續拓寬風電產業鏈。隨著傳統業務風電塔架的穩步發展，泰勝風能也著手推動風電場建設工作，使其成為主業的合理補充。2022 年 3 月，公司表示位于河南嵩縣的 50MW 分散式風電場已并網發電，實現風電場開發零的突破。風電場建設有利于塔筒制造業務的開展，幫助提升公司零部件市占率，進一步拉高公司整體的毛利率，構建良性發展態勢。此外，公司在多地進行項目考察并新設了多家項目公司，繼續積極開展新能源發電業務項目的前期工作。目前公司覆蓋產品建造、技術服務、售后保障等多方面業務，擴展相關聯行業經營空間，業務結構日趨多元，資產規模日益龐大，組織層級日趨復雜。 圖圖 3：公司風電運維服務業務示意：公司風電運維服務業

21、務示意 資料來源：泰勝風能公眾號，天風證券研究所 公司業績在 2019 年迎來拐點，營收及歸母凈利潤快速增長。21 年實現營業收入 38.53 億元，同比增長 6.9%，歸母凈利潤同比下降 25.9%至 2.59 億元。我們認為 2021 年盈利能力下降一方面可能由于 Q3 單季度計提減值影響，應收賬款基數發生變動以及部分應收款項 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 賬齡變長等因素的綜合影響，較上年同期信用減值損失增加較多。另一方面受到來自上游的成本壓力，項目執行期內原材料價格漲幅較大，致公司盈利能力下降。22 年年 Q1 業績業績已

22、已有所改善，有所改善，隨著公司積極布局海風市場，優化產品結構，不斷擴大產能，隨著公司積極布局海風市場，優化產品結構，不斷擴大產能，我們認為我們認為未來未來公公司司或或能能扭轉增速下滑態勢扭轉增速下滑態勢。 圖圖 4：泰勝風能營業收入、歸母凈利潤（：泰勝風能營業收入、歸母凈利潤（單位：單位：億元）億元） 圖圖 5：泰勝風能收入結構：泰勝風能收入結構 資料來源: 公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 圖圖 6：分業務收入情況（：分業務收入情況（單位：單位：億元）億元） 資料來源：公司公告，天風證券研究所 主營風機塔架收入貢獻主營風機塔架收入貢獻較大較大，在全國風機塔架制造業

23、中處于領先地位。，在全國風機塔架制造業中處于領先地位。2018-2020 年，塔架及基礎段在營收中占比 70%左右，隨著海上風電市場興起及自身產能的逐步攀升，2021年其他海上風電裝備收入同比增長 102.8%，和塔架及基礎段在營收中占比持平。公司已生產 8MW 風機塔架、日本浮體式海上風機塔架、大型分片式塔架、175 米斜拉塔、10MW海上風電導管架、2200 噸級大單樁、高端升壓站平臺等行業領先產品。風機塔架制造領域對運行環境和時間要求較高，且擁有自主品牌的國內企業很少。多年實踐證明，公司自主品牌“泰勝” 、 “TSP” 、 “藍島 BlueIsland”產品擁有過硬質量與優質的售后服務，

24、受到國內外業主和風電整機廠商等客戶的認可。同時泰勝風能不斷提升在高端產品方面的批量化生產能力及國際標準化程度，與多數國內外整機制造商及風電場業主建立長期合作關系，在風機塔架行業形成不錯的知名度和良好的信譽度。 近幾年風電相關產品公司盈利指標逐步改善主要是由于風電設備行業需求顯著上升，并網規模增加和發電利用小時數提高，行業整體景氣度高，公司產能利用率得到有效提升，整體經營情況持續改善。21 年毛利率、凈利率同比均有所下降，我們認為主要由于制造加工類企業，毛利率較容易受到原材料影響。公司采用成本加成的定價模式，訂單簽訂后至實際發生采購期間，原材料采購單價的波動致使成本增加幅度要高于收入增長幅度。此

25、外運輸成本變動也造成了一定影響，預期毛利率能夠在原材料價格平穩后恢復至正常狀態，2214.7322.1936.0438.535.57 0.111.543.492.590.62-93.1%1358.8%127.0%-25.9%-18.2%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%05101520253035404520182019202020212022Q1營業收入(億元)歸母凈利潤(億元)營業收入yoy歸母凈利潤yoy75%76%73%49%5%0%0%0%18%22%26%49%2%1%1%2%0%20%40%60%80%100%201820192

26、0202021塔架及基礎段海洋工程設備其他海上風電裝備其他業務11.1116.8826.3018.790.720.072.624.969.2818.810.280.280.460.920510152025302018201920202021塔架及基礎段海洋工程設備其他海上風電裝備其他業務 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 年 Q1 已有所好轉。 圖圖 7：泰勝風能近年凈利率和毛利率水平：泰勝風能近年凈利率和毛利率水平 資料來源：公司公告，天風證券研究所 穩步落實認證體系工作，行業標準制定者。穩步落實認證體系工作，行業標準制定者。泰勝

27、風能體系建設已日益更新完善并且仍處于持續推進中，公司已通過 ISO9001 國際質量管理體系認證、特種設備（壓力容器）制造許可等多項認證， 更新并維護了 Vestas、 日立、 金風科技多家國內外知名企業的供應商認證，已連續三年獲得金風科技質量信用評價 5A 級供應商稱號。公司資質優良，擁有占領市場的先發優勢。牽頭起草的國家標準風力發電機組 塔架GB/T19072-20XX 目前已處于報批階段。另外，公司參與編制的行業標準風力發電塔架 法蘭鍛件JB/T11218-2020 已于 2021 年 1 月 1 日正式實施。 研發研發投入持續提升，研發費用率趨于領先。投入持續提升，研發費用率趨于領先。

28、與同行業塔筒企業相比，公司研發投入占比位于業內領先水平。風機塔架擁有一定的技術壁壘，尤其是海上的風電裝備上會有更高的工藝難度。公司具有專業的研發團隊、經驗豐富的技術人才隊伍，不斷升級風機塔架結構，在國內外風機塔架制造技術方面處于領先地位，并承擔多家國內外風機廠商陸上鋼塔、柔性塔及海上風電管樁、 導管架的樣品制作工作。 2018 年-2021 年， 公司研發費用逐年增加，截止 2021 年底，公司及子公司已申請并獲得授權的專利共計 249 項，其中 37 項為發明專利、212 項為實用新型專利。 圖圖 8：公司研發費用占營收比例：公司研發費用占營收比例 圖圖 9：公司：公司 2018-2021

29、年研發費用年研發費用（億元）（億元）及增長率及增長率 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2. 穩步拓寬產能布局，積極配置利用穩步拓寬產能布局，積極配置利用資源資源 2.1. 風電行業穩步發展，海風市場大有可為風電行業穩步發展，海風市場大有可為 裝機規模持續擴大，海上風電景氣度向好。裝機規模持續擴大，海上風電景氣度向好。根據國家能源局數據，2021 年，全國風電新增并網裝機 4757 萬千瓦，其中陸上風電新增裝機 3067 萬千瓦、海上風電新增裝機 1690 萬千瓦。由于棄風限電改善，2020 年全國各地省市區紅色預警全面解除，從 2021 年新增裝16.9

30、%21.3%21.5%16.3%15.0%0.6%6.9%9.9%6.6%10.9%0%5%10%15%20%25%20182019202020212022Q1毛利率凈利率3.9%3.8%4.2%4.9%0%1%2%3%4%5%6%2018201920202021天順風能泰勝風能大金重工天能重工海力風電0.580.831.511.8844%82%24%-20%0%20%40%60%80%100%0.000.501.001.502.002018201920202021研發費用yoy 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 機分布看，中東部和

31、南方地區占比約 61%， “三北”地區占約 39%，風電開發布局進一步優化。我國海上風電的市場空間龐大，各級政府支持力度較大，業主開發意愿較強。隨著海上風電電價的逐步明朗， 預期未來海上風電裝機仍將延續當前良好的發展態勢。 根據 GWEC發布的統計數據，2021 年全球風電新增裝機容量 93.6GW，全球海上風電在 2021 年實現了 21.1GW 的新增并網，為 2020 年的三倍之多，創造了歷史最好成績。累計裝機量達到837GW，較上一年增長 12%。 圖圖 10：2019-2021 年中國風電年度新增裝機量（年中國風電年度新增裝機量（GW） 圖圖 11： 2019-2021 年全球風電年

32、度新增裝機量（年全球風電年度新增裝機量（GW） 資料來源：國家能源局，天風證券研究所 資料來源：GWEC，天風證券研究所 公司市場擴展力度逐步增強，訂單有序消納。公司市場擴展力度逐步增強，訂單有序消納。根據 2021 年年報，泰勝風能在手訂單金額總計 33 億元，訂單數量飽滿。其中陸上風電訂單新增 38.2 億元，完成 19.7 億元，剩余在執行及待執行 27.5 億元；海上風電類訂單新增 1.8 億元，完成 22.1 億元，剩余在執行及待執行 5.0 億元。我們預計在風電市場發展良好的背景下，隨著各項訂單的逐步交付，能夠推動業績的穩步增長。 圖圖 12：泰勝風能訂單情況：泰勝風能訂單情況（單

33、位：億元）（單位：億元） 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2.2. 風機大型化促降本，風機大型化促降本，塔筒塔筒環節受益明顯環節受益明顯 2.2.1. 大型化降本攤薄單大型化降本攤薄單 W 材料用量，塔筒材料用量，塔筒環節環節受損受損較小較小 以三一重能為例進行量化分析，17 年公司平均機型容量 2MW，20 年為 2.6MW，通過拆分三一重能 17、20 年的材料成本得到大型化后材料成本的變化。材料成本需考慮量價兩個因素，由于考量的是對用量的攤薄，需要剔除材料價格端對成本的影響（由于大多數零部件的價格主要受供需影響，因此此處暫不考慮大型化對材料升級，進而材料單價提升的情況） ，因此以 2

34、0 年原材料價格為基數對 17 年價格進行調整。 23.7668.6130.671.983.0616.925.7471.6747.57010203040506070802019年2020年2021年陸上新增裝機海上新增裝機海+陸新增裝機54.2 86.9 72.5 6.2 6.1 21.1 60.4 93.0 93.6 01020304050607080901002019年2020年2021年陸上新增裝機海上新增裝機海+陸新增裝機17.4033.0334.9433.0912.5023.139.0927.544.299.3425.325.020.380.340.340.340.230.220.1

35、80.1905101520253035402018201920202021截至報告期末在執行及待執行訂單總數陸上風電類海上風電類海洋工程類其他訂單 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 表表 1：大型化對風機各環節的價值量影響（大型化對風機各環節的價值量影響（注：葉片已剔除自產和外購影響注：葉片已剔除自產和外購影響） 主機及各環節成本（元/KW） 2.6MW（20年） 2MW（17年） 17 年調整后 單 KW 降幅 20 年占比 17 年占比 17 年調整后占比 齒輪箱 444 475 576 -23% 23% 21% 25% 葉片及

36、主材 333 434 399 -16% 17% 20% 17% 發電機 118 159 164 -28% 6% 7% 7 回轉支承 110 107 144 -23% 6% 5% 6% 變流器 84 126 101 -17% 4% 6% 4% 主軸 64 79 85 -25% 3% 4% 4% 減速機 66 62 73 -10% 3% 3% 3% 輪轂 62 78 82 -25% 3% 3% 4% 變槳系統 54 89 53 3% 3% 4% 2% 機艙罩 36 44 56 -36% 2% 2% 2% 主控系統 20 31 32 -36% 1% 1% 1% 其他 558 536 536 0% 2

37、8% 24% 23% 總計 1963 2218 2301 -15% 100% 100% 100% 資料來源：三一重能招股書、回復函，天風證券研究所 比較 20 年與 17 年調整后數據可看出大型化對零部件單 KW 成本均呈攤薄趨勢，變槳系統除外 （占比僅 2-3%可忽略， 提升原因可能是大型化對其性能要求更高+部分自制外購） 。高占比零部件單 KW 降幅：齒輪箱齒輪箱-23%、葉片、葉片-16%、發電機、發電機-28%、軸承、軸承-23%、主軸、主軸-25%、輪轂輪轂-25%。 在比較塔筒用量變化時，選取同風機零部件一樣 MW 區間的項目。根據梳理的部分項目，2MW 的機型配套塔筒重量一般在

38、166-167 噸，即單 GW 用量在 8.3 萬噸；對 2.5MW 項目取均值，得塔筒用量大致在 200 噸，即單 GW 耗用在 8 萬噸，降幅為 4%。 表表 2：大型化對塔筒重量的影響大型化對塔筒重量的影響 風機功率（MW） 塔筒重量（噸） 塔筒高度（米） 最大直徑（米） 2 166 77 2 167 85 2.3 166 90 4.5 2.5 177 90 4.6 2.5 185 90 2.5 199 88 4.63 2.5 200 2.5 214 87 4.78 2.5 228 100 資料來源：北極星電力網，天風證券研究所 單純考慮 22.5MW（2.6MW）區間的大型化，橫向對比

39、風機主要零部件及塔筒的單位用量，齒輪箱、葉片、軸承、主軸、鑄件的單 W 降幅在 20-30%左右，而塔筒用量變化為-14%至+10%，均值為-4%，可得出為大型化下單位用量受損最小的環節之一。 2.2.2. 高重量滿足高重量滿足穩定性要求，穩定性要求，塔筒塔筒單單 W 攤薄用量低攤薄用量低 大型化趨勢下，塔筒高度需要相應增加。大型化趨勢下，塔筒高度需要相應增加。塔筒的作用是支持機艙和風輪至合適的高度，使風輪獲得較高且穩定的風速以捕獲盡可能多的風能。隨著風電機組發展的大型化，促使不斷提高輪轂中心高度（L） 、增大葉輪直徑等途徑來獲取更大的風能，因此塔筒高度需 要相應提升（H） 。高度增加后，需要

40、增加結構強度以滿足其穩定性要求。高度增加后，需要增加結構強度以滿足其穩定性要求。塔筒是一種細長結 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 構， 需要受到軸向重力和風載時不能發生屈曲變形。 當塔筒高度增加后， 其不穩定性增多，因此需要增加結構強度。一般有 2 種方式：增大鋼板厚度+增大直徑（D1） ，進而塔筒用量會有非線性的提升。 陸上塔筒：陸上塔筒：由于陸上運輸限制，塔筒必須要控制直徑，難以突破 4.5-5 米。因此陸上塔筒為增加強度只能增加厚度。 海上塔筒：海上塔筒：海上塔筒直徑可以到 6-7m，海上塔筒直徑會受到管樁直徑的限制（管樁

41、直徑從原來 5m， 到最近可以做到 7m） 。 一般壁厚為直徑的 0.5%， 其厚度也相應增加。 圖圖 13：塔筒簡圖塔筒簡圖、單段塔筒簡圖單段塔筒簡圖、塔筒實物圖塔筒實物圖 資料來源：風電機組塔筒設計和優化 朱少輝，風力發電機組塔筒結構分析研究 馮博，天風證券研究所 塔筒重量與高度、直徑、壁厚成正比，但不同項目對塔筒設計不同，難以具體量化（注：單一項目無法作為測算塔筒用量的依據， 此處僅為說明一般情況下， 大型化使高度、 直徑、壁厚相應增加，進而增加塔筒重量） 。以 3 段塔筒為例： 某某 2MW 項目：項目： 所用最大板厚為 30mm， 塔筒總高為 66m， 單段高度在 16、 23、 2

42、7m，最大直徑在 4、4、3m，測算總重為 110 噸。 某某 2.5MW 項目：項目： 所用最大板厚為 40mm， 塔筒總高為 78m， 單段高度在 22、 28、 27m，最大直徑 4、4、4m，測算總重在 161 噸。 表表 3：不同風電項目塔筒設計參數不同風電項目塔筒設計參數 名稱 塔架 塔筒重量（kg） 高度（m） 最大直徑（mm） 最小直徑（mm） 總高（m） 總重（kg） 某 2MW 項目 上段塔架 30221 27.46 2955 2955 66.21 109356 中段塔架 36310 22.65 4000 2955 下段塔架 42825 16.1 4000 4000 基礎環

43、 8460.75 1.75 4310 4000 1.75 8460.75 最大板厚 =30 H=2925 某 2.5MW 項目 上段塔架 37977.1 27.49 3767 3267 77.67 161162 中段塔架 53536.8 27.86 4300 3767 下段塔架 69647.9 22.32 4300 4300 基礎環 11955.74 1.8 4660 4300 1.8 11955.74 最大板厚 =40 H=2400 資料來源：招標網，天風證券研究所測算 2.2.3. 預計預計塔筒高度每增加塔筒高度每增加 10m，用量增加，用量增加 30-40 噸噸 從時間上看， 隨大型化塔

44、筒單從時間上看， 隨大型化塔筒單 GW 用量呈下滑趨勢； 從空間上看， 風速低的地區塔筒更高。用量呈下滑趨勢； 從空間上看， 風速低的地區塔筒更高。平原地區由于風速低，需要提升塔筒高度進而獲取高風速，以 3-4MW 河南項目為例，一般在 140m； 而高風速區 3-4MW 項目， 塔筒在 90-100m 之間。 高低風速區占比基本穩定。根據梳理的 2-5MW 項目進行簡單測算，假設重量僅與高度呈線性關系，則得到對應關系為塔筒高度每增加 10m，用量增加 30-40 噸。 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 表表 4：部分風機塔筒重量

45、匯總部分風機塔筒重量匯總 風機功率（MW） 塔筒重量（噸） 塔筒高度（米） 最大直徑（米） 塔筒段數 備注 2 166 77 4 2 167 85 4 2 90 2.3 166 90 4.50 4 2.5 177 90 4.60 2.5 185 90 2.5 199 88 4.63 4 2.5 200 2.5 214 87 4.78 4 2.5 228 100 4 3 188 92 4 3 194 95 3 211 3 211 97 4.80 3 360 140 6 地處河南，風速低 3 362 140 6 3.2 204 3.2 215 3.3 224 3.3 337 140 地處河南，風速

46、低 3.4 220 3.6 237 3.6 245 4.79 4 4 221 97 4.78 4 237 100 4 4 240 4 247 100 4.78 4 426 140 5 地處河南，風速低 4 435 140 4 436 140 4.86 5 4.5 225 100 4.5 241 98 4.80 資料來源：北極星風力發電網，國際風力發電網，風能產業網，中國招投標公共服務平臺，天風證券研究所測算 圖圖 14：塔筒高度（橫軸，：塔筒高度（橫軸，m）與重量（縱軸，噸）散點圖）與重量（縱軸，噸）散點圖 資料來源：北極星風力發電網，國際風力發電網，風能產業網，中國招投標公共服務平臺，天風證

47、券研究所 y = 3.9561x - 162.470100200300400500020406080100120140160 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 2.3. 分散化產能布局，保障業績穩步增長分散化產能布局，保障業績穩步增長 公司根據國內風資源分布及風電市場發展趨勢，積極進行市場布局公司根據國內風資源分布及風電市場發展趨勢，積極進行市場布局。截至 2021 年末，泰勝風能現有產能超 50 萬噸，生產基地分布于上海、江蘇啟東、江蘇東臺、內蒙古包頭、新疆哈密等多地，產能分布具備良好的區位優勢。目前，除新疆基地由于區域市場狀況

48、尚未飽和，公司其余各生產基地產能釋放正常，基本處于滿產狀態。內陸基地輻射“三北地區”，風力資源優厚，陸上風電產品消化能力較強。 表表 5：截至截至 2021 年末泰勝風能塔筒時點陸上產能情況（單位：萬噸）年末泰勝風能塔筒時點陸上產能情況（單位：萬噸） 類型 基地 產能 陸風 上海金山（海外為主） 6 江蘇東臺（海外為主） 4.5 內蒙古包頭 4.5 新疆哈密 10 加拿大安大略省 停產 黑龍江大慶（租用） 5 廣西朔州（租用） 3 陸風合計 33 海風 南通泰勝藍島 20 海陸合計 53 資料來源：公司公告，天風證券研究所 截至 2021 年末，泰勝風能海上風電產能 20 萬噸。公司目前海風出

49、口基地數量較少，輻射海岸線的能力相對較弱。海上風電生產基地為泰勝藍島，在海上風電導管架、升壓站平臺等較為復雜的海上風電產品上， 其作為沿海生產基地， 在競爭中具備碼頭等資源硬件優勢，可以有效降低運輸成本，提高產品競爭力，加強公司與供應商、客戶間業務黏性，有利于提升公司現場技術服務及售后維護服務能力。 圖圖 15：藍島海工產品（自升平臺、導管架、單樁）：藍島海工產品（自升平臺、導管架、單樁） 資料來源：藍島海工官網，天風證券研究所 占據先發優勢，海上風電業務強勢增長。占據先發優勢，海上風電業務強勢增長。藍島海工成立于 2009 年，是一家專門從事海上風電基礎及海洋工程裝備建造的企業。通過 201

50、3 年收購藍島海工，泰勝風能實現從陸上風電塔架的傳統制造業，到自升平臺、塔架、導管架、管樁等海上風電裝備、海洋工程業務的產業布局， 業務間形成協同效應。 加之海上風電的搶裝效應， 市場發展態勢良好， 2021年公司海上風電產品收入為 18.81 億元，海風產品收入占比增至 48.84%，較去年同期看，業務比重出現置換。同時泰勝藍島通過有序整合有效釋放產能，2021 年凈利潤 12643 萬元，較去年同期增長 16.2%，盈利能力有所提升。 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 圖圖 16：2018-2021 公司分產品營收（單位：億元