《泰勝風能-公司首次覆蓋報告：雙海戰略穩步推進塔架龍頭未來可期-231227（30頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《泰勝風能-公司首次覆蓋報告：雙海戰略穩步推進塔架龍頭未來可期-231227（30頁）.pdf（30頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 泰勝風能泰勝風能(300129)雙海戰略穩步推進，塔架龍頭未來可期雙海戰略穩步推進，塔架龍頭未來可期 泰勝風能首次覆蓋報告泰勝風能首次覆蓋報告 龐鈞文龐鈞文(分析師分析師)石巖石巖(分析師分析師)021-38674703 0755-23976068 證書編號 S0880517120001 S0880519080001 本報告導讀：本報告導讀：泰勝風能泰勝風能為國內風電為國內風電塔架塔架龍頭，技術和管理能力領先，受益于風電行業快速發展帶動龍頭，技術和管理能力領先，受益于風電行業快速發展帶動風電塔架風電塔架需求增長，以及公司需求增長

2、，以及公司“雙海戰略”的持續推進“雙海戰略”的持續推進，業績增長動力充沛。，業績增長動力充沛。投資要點：投資要點：首次覆蓋，增持評級首次覆蓋，增持評級。公司是國內風電塔架行業龍頭，技術實力雄厚，市場地位穩固。預計 20232025 年 EPS 為 0.46 元、0.67 元、0.90元，參考 PE 和 PB兩種估值方法，給予公司目標價 10.68 元，對應2024 年 15.94XPE，給予謹慎增持評級。公司競爭優勢顯著公司競爭優勢顯著，發展后勁充足發展后勁充足。公司具有產能區位布局優勢、產品質量與工藝技術優勢、經營規模與生產資質優勢、品牌與客戶資源優勢等，在行業內具有較強的競爭力，市場份額穩

3、固?！半p海戰略”推進，盈利結構有望改善?！半p海戰略”推進，盈利結構有望改善。公司積極推進海上風電產品、并銳意進取海外市場，以應對當前風電行業內卷嚴重的情況，其盈利結構有望改善，進而提升其業績彈性。海上風電加速發展海上風電加速發展，海塔迎來機遇海塔迎來機遇。目前國內海上風電正處于高速發展的前夜，公司的海塔及管樁、導管架等產品具有不可替代性，且具有行業壁壘，塔架需求增長與風機新增裝機增長基本同步。同時，在機組大型化背景下，對于塔架和樁基的質量要求也越來越高。公司有望受益于海風發展對海塔和樁基的需求。風險提示：風險提示：下游需求釋放不及預期、行業內部競爭加劇風險、上游原材料漲價風險、外匯政策及匯率風

4、險 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 3,853 3,127 4,208 5,714 7,259(+/-)%7%-19%35%36%27%經營利潤（經營利潤（EBIT）287 232 479 691 928(+/-)%-34%-19%106%44%34%凈利潤（歸母）凈利潤（歸母）259 275 430 626 841(+/-)%-26%6%56%46%34%每股凈收益（元）每股凈收益（元）0.28 0.29 0.46 0.67 0.90 每股股利（元）每股股利（元）0.06 0.05 0.05 0.05 0.06

5、 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 經營利潤率經營利潤率(%)7.4%7.4%11.4%12.1%12.8%凈資產收益率凈資產收益率(%)9.4%6.8%9.8%12.6%14.6%投入資本回報率投入資本回報率(%)8.6%4.8%8.8%11.3%13.2%EV/EBITDA 16.44 23.76 13.85 10.34 7.91 市盈率市盈率 36.20 34.04 21.79 14.94 11.13 股息率股息率(%)0.6%0.5%0.5%0.5%0.6%首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級：謹慎增持謹慎增持 目標價格：目標價格：1

6、0.68 當前價格：10.01 2023.12.27 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元）7.11-11.76 總市值（百萬元）總市值（百萬元）9,358 總股本總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股）935/649 流通流通 B 股股/H股（百萬股）股（百萬股）0/0 流通股比例流通股比例 69%日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股）23.47 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元）229.03 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元）4,233 每股凈資產每股凈資產 4.53 市凈率市凈率 2.2 凈負債率凈負債率-25.89%EPS（元）2022A 2

7、023E Q1 0.07 0.10 Q2 0.04 0.03 Q3 0.07 0.13 Q4 0.12 0.20 全年全年 0.29 0.46 升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅 3%22%50%相對指數 8%31%65%感謝博士后徐程超對于本文的貢獻感謝博士后徐程超對于本文的貢獻 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 -17%-1%15%32%48%64%2022-12 2023-03 2023-06 2023-0952周內股價走勢圖周內股價走勢圖泰勝風能深證成指資本貨物資本貨物/工業工業 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分

8、2 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)模型更新時間：2023.12.26 股票研究股票研究 工業 資本貨物 泰勝風能(300129)首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級：謹慎增持謹慎增持 目標價格：目標價格：10.68 當前價格：10.01 2023.12.27 公司網址 公司簡介 公司是中國最早專業從事風機塔架制造的公司之一，也是國內外知名的風力發電機配套塔架專業制造商。公司主要產品為自主品牌的陸上風電塔架和海上風電塔架、導管架、管樁及相關輔件、零件，該產品是陸上及海上風力發電機組的主要部件之一，主要起支撐作用；海洋工程設備業務方面，目前公司主要產品為

9、海洋工程、相關輔件、零件以及用于海洋工程的各類鋼結構件，相關產品作用涵蓋海洋工程的各個方面，視具體 絕對價格回報（%）52 周內價格范圍 7.11-11.76 市值（百萬元）9,358 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元）損益表損益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 3,853 3,127 4,208 5,714 7,259 營業成本 3,225 2,552 3,422 4,609 5,811 稅金及附加 16 13 18 24 31 銷售費用 21 19 24 33 42 管理費用 125 134 158 220 282 EBIT

10、 287 232 479 691 928 公允價值變動收益 14-33 0 0 0 投資收益 1 0 3 2 3 財務費用 12-13 0 0 0 營業利潤營業利潤 289 298 479 691 928 所得稅 34 27 55 74 99 少數股東損益 -5-5-5-9-12 凈利潤凈利潤 259 275 430 626 841 資產負債表資產負債表 貨幣資金、交易性金融資產 820 1,428 1,731 1,554 1,602 其他流動資產 111 191 191 191 191 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產合計 730 763 785 811 833 無形及其他資產 218

11、 238 263 255 248 資產合計資產合計 5,806 7,172 8,148 9,979 11,979 流動負債 2,855 2,807 3,435 4,699 5,931 非流動負債 173 306 298 298 298 股東權益 2,778 4,058 4,415 4,982 5,751 投入資本投入資本(IC)2,937 4,392 4,806 5,438 6,273 現金流量表現金流量表 NOPLAT 253 211 424 617 829 折舊與攤銷 86 98 69 67 65 流動資金增量 -129-730 65-691-676 資本支出 -90-70-109-82-

12、39 自由現金流自由現金流 120-491 450-89 179 經營現金流 -13-296 484-112 78 投資現金流 61-224-162-80-36 融資現金流 -54 1,143 9 15 7 現金流凈增加額現金流凈增加額 -7 623 331-177 48 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 6.9%-18.8%34.6%35.8%27.0%EBIT 增長率 -33.9%-19.0%106.4%44.3%34.3%凈利潤增長率 -25.9%6.3%56.3%45.8%34.2%利潤率 毛利率 16.3%18.4%18.7%19.3%19.9%EBIT 率 7.4%7.4

13、%11.4%12.1%12.8%凈利潤率 6.7%8.8%10.2%11.0%11.6%收益率收益率 凈資產收益率(ROE)9.4%6.8%9.8%12.6%14.6%總資產收益率(ROA)4.5%3.8%5.3%6.3%7.0%投入資本回報率(ROIC)8.6%4.8%8.8%11.3%13.2%運營能力運營能力 存貨周轉天數 140.7 233.6 197.2 183.6 194.5 應收賬款周轉天數 155.0 227.8 185.1 176.6 185.4 總資產周轉周轉天數 498.0 747.1 655.3 571.0 544.5 凈利潤現金含量 -0.1-1.1 1.1-0.2

14、0.1 資本支出/收入 2.3%2.3%2.6%1.4%0.5%償債能力償債能力 資產負債率 52.2%43.4%45.8%50.1%52.0%凈負債率 109.0%76.7%84.6%100.3%108.3%估值比率估值比率 PE 36.20 34.04 21.79 14.94 11.13 PB 2.41 2.17 1.99 1.76 1.52 EV/EBITDA 16.44 23.76 13.85 10.34 7.91 P/S 1.87 2.99 2.09 1.54 1.21 股息率 0.6%0.5%0.5%0.5%0.6%-7%3%12%22%31%41%50%60%1m3m12m-10

15、%3%17%30%44%57%71%-4%10%23%37%50%64%2022-122023-042023-08股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅泰勝風能價格漲幅泰勝風能相對指數漲幅-19%-8%3%14%25%36%21A22A23E24E25E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)5%7%9%11%13%15%21A22A23E24E25E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)77%83%90%96%103%109%3028366843084948558821A22A23E24E25E凈資產凈資產(現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現

16、金)(百萬)凈負債/凈資產(%)zV8YcXcZbVfYoMnNrQqOnN9PdN6MoMpPmOtQeRrQmOiNpNqP9PrQpPuOnMwONZoNrO 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)目錄目錄 1.深耕風電塔架多年，締造行業龍頭企業.4 1.1.產品種類豐富，海陸風電加海工設備.4 1.2.公司股權架構清晰，省屬國資實際控制。.5 1.3.競爭優勢顯著，發展后勁充足.8 1.3.1.優化產能布局，打造產業基地.8 1.3.2.產品質量過硬，技術優勢顯著.9 1.

17、3.3.經營規模龐大，生產資質優良.10 1.3.4.品牌聲譽較高，客戶資源優質.11 1.4.業績穩步增長，盈利邊際改善.11 2.海上風電加速發展，塔架市場重點受益.12 2.1.海上風電迅猛發展.12 2.1.1.海風資源儲量豐富，潛在開發價值較高.12 2.1.2.單機容量快速提升，深遠海是大勢所趨.14 2.2.海上風電產業結構.15 2.3.海上風電項目政策.16 2.4.海塔市場空間廣闊.19 3.海塔龍頭占盡先機，業績有望量利齊升.20 3.1.海塔產品復雜，技術壁壘較高.20 3.1.1.海塔結構與種類.20 3.1.2.風電塔架制造工藝.20 3.2.市場集中度較低，“雙海

18、”戰略是王道.21 4.盈利預測與估值.23 4.1.盈利預測.23 4.2.估值.25 4.2.1.PE 估值法.28 4.2.2.PB估值法.28 4.2.3.估值結論.29 5.風險提示.29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)1.深耕深耕風電風電塔架多年，締造行業龍頭企業塔架多年，締造行業龍頭企業 上海泰勝風能裝備股份有限公司（簡稱“泰勝風電”）歷史悠久，成立于 2001 年，公司總部位于上海，于 2010 年 10 月 19 日成功登陸中國深圳證券交易所創業板（股票代

19、碼 300129）。公司前身為上海泰勝電力工程機械有限公司，公司團隊從 1995 年開始做風電產品，是國內最早開展風機塔架制造的公司之一，2001 年正式設立上海工廠，2002 年被分散到各個供應商，2013 年進軍海上風電。公司在各個關鍵節點搶占先機，逐步成為國內外知名的風力發電機配套塔架專業制造商，公司是全球最大風電整機商 VESTAS 在中國的首家合格供應商、國內風電整機龍頭金風科技 5A 級供應商，并與 Gamesa、GE Wind、華能、中廣核、大唐等國內外知名電力企業建立了長期合作關系。目前，公司已成為生產規?；?、產品系列化、服務一體化，具有全球影響力的陸上、海上風電裝備及高端海洋

20、工程裝備專業制造商，連續多年蟬聯全球新能源企業500 強。圖圖 1：公司深耕：公司深耕風電塔架風電塔架行業二十余年行業二十余年 數據來源：公司官網、國泰君安證券研究 1.1.產品種類豐富，產品種類豐富，海陸風電加海工設備海陸風電加海工設備 公司目前公司目前主營業務包括風電主營業務包括風電設備設備及海工設備兩大部分及海工設備兩大部分。公司的陸海風電設備產品布局均較為全面，其產品質量始終走在行業前列，主要產品：陸上風電塔架和海上風電塔筒、導管架、管樁、海上升壓站平臺及相關輔件、零件等，此類產品是陸上及海上風力發電機組的主要部件之一，主要起支撐承載作用。海洋工程設備業務方面，主要產品為：海洋工程平臺

21、相關輔件、零件以及用于海洋工程的各類鋼結構件，相關產品作用涵蓋海洋工程的各個方面，視具體訂單而有所不同。上述主營業務經營模式主要是以銷定產。此外，公司積極探索擴展風電場開發運營業務，于 2021 年實現了首個自有風電場（河南嵩縣 50MW 分散式風電場）并網發電，目前公司正在廣西等地區積極推進風電場相關項目。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)表表 1:泰勝風能泰勝風能主要產品主要產品及用途及用途 產品類別產品類別 主要產品主要產品情況情況 相關典型產品展示相關典型產品展示 陸風

22、及海風陸風及海風塔筒塔筒 陸上及海上風電塔架，可制作直徑 8.5 米，單段長度 45 米。已累計交付 1000 多套塔筒，其中 400 多套塔筒出口亞洲、大洋洲、歐洲、南美洲。其余為海上風電塔筒。月產能為 12000 噸，已形成滿足 15MW 海上塔筒的能力。不久公司將滿足 20MW 海上塔筒的生產能力。導管架導管架 塔架導管架基礎，可制作高度超 75 米，跨度 80 米。公司為國內首批導管架制造商，累計交付 80 多套的導管架，根開 30米，高度 76 米，重量 1600 噸。單樁單樁 塔架單管樁基礎，可制作直徑 12 米，長度 200 米。已累計交付 500 多根的管樁，包含國內首批出口越

23、南的 31 根管樁。目前已形成月產能 15000 噸，具備滿足 12米直徑的管樁生產能力。不久公司將具備整體涂裝，滿足歐洲標準 12 米直徑的管樁生產，并具備相當數量的堆存。海上升壓站海上升壓站 含升壓站上部組塊和升壓站導管架，可制作 600MW 等級，平均 5.5 月交付周期。已順利交付 9 座升壓站，其中兩座獲得國家工程質量金獎。數據來源：公司官方微信公眾號（https:/ 1.2.公司股權架構清晰，省屬國資公司股權架構清晰，省屬國資實際控制實際控制。公司背靠國資，廣州開發區管委會實際控股。公司背靠國資，廣州開發區管委會實際控股。2022 年 6 月，公司曾向廣州凱得投資控股有限公司（簡稱

24、“凱得投控”）進行定向增發，此后，凱得投控的持股比例升至 26.93%，并成為了公司目前的控股股東。由于凱得投控為廣州經濟開發區管委會控股的全資子公司，公司的實控人由 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)此前的柳志成等 5 位一致行動人變更為廣州經濟技術開發區管理委員會，而后者為廣州市直屬國企，因此公司實質上已經由民營企業變更為國有企業。國資控股后，公司在廣東地區的資源獲取能力有望強化，進而促進公司“雙海戰略”的發展。根據公司公告，凱得投控將利用取得的控股股東地位，積極推動公司在

25、“粵港澳大灣區”及其輻射地區的海上風電業務拓展，加速公司“雙海戰略”快速落地，促進上市公司長遠健康發展。同時，凱得投控承諾以泰勝風能為主體向廣東省政府申請配置海上風電及陸上風電資源各 100 萬千瓦，積極支持公司開拓廣東省的海上及陸上風電市場。目前公司旗下直間接控股子公司共 33 家，子公司業務涵蓋風力發電設備制造加工風電和光伏發電，及新能源能電站開發等。表表 2:公司控股股東為國資背景公司控股股東為國資背景 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量 持股比例持股比例 廣州凱得投資控股有限公司廣州凱得投資控股有限公司 251,779,903 26.93%柳志成柳志成 43,618,967 4.67%

26、黃京明黃京明 38,974,842 4.17%平安銀行股份有限公司平安銀行股份有限公司-博時成長領航靈活博時成長領航靈活配置混合型證券投資基金配置混合型證券投資基金 20,675,000 2.21%夏權光夏權光 13,473,902 1.44%張錦楠張錦楠 13,413,272 1.43%張福林張福林 10,662,204 1.14%全國社?；鹨涣愣M合全國社?；鹨涣愣M合 10,511,906 1.12%中信建投證券股份有限公司中信建投證券股份有限公司-建信新能源行建信新能源行業股票型證券投資基金業股票型證券投資基金 10,022,400 1.07%中國農業銀行股份有限公司中國農業銀行股

27、份有限公司-寶盈鴻利收益寶盈鴻利收益靈活配置混合型證券投資基金靈活配置混合型證券投資基金 8,957,600 0.96%數據來源：wind、國泰君安證券研究 圖圖 2：公司：公司股權結構穩固股權結構穩固，由國資實際控股（股權比例數據截至，由國資實際控股（股權比例數據截至 2023 年年 12 月）月）數據來源：wind、國泰君安證券研究 公司公司原管理團隊原管理團隊保留保留自主經營權自主經營權，管理層經驗豐富。管理層經驗豐富。目前，公司董事長和監事會主席均來自廣州開發區控股集團，均為碩士研究生學歷，公司的經營管理架構仍然以副董事長張福林先生為核心。張福林先生是公司的 創 始 人 之 一，在 風

28、 電 塔 筒行 業 深 耕多 年，曾 參與 國 家 標 準 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)GB/T19072-2010風力發電機組塔架的起草修訂，2017 年起擔任公司董事長，專業技術過硬、管理經驗豐富，其目前位列公司前十大股東之一，與公司的利益深度綁定。公司主要管理團隊中碩士學歷 3 位，本科學歷 2 位。表表 3：公司管理層經驗豐富公司管理層經驗豐富 姓名姓名 公司職位公司職位 主要經歷主要經歷 郭川舟 董事長 男，1986 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，碩士研究

29、生學歷。曾任廣州開發區發展改革和金融工作局（統計局）招商處處長，廣州開發區投資促進局招商一處處長，華發城市運營控股有限公司總裁助理，廣州開發區金融控股集團有限公司總經理助理，廣州凱得投資控股有限公司總經理，廣州凱得資本運營有限公司董事長、總經理。2019 年 10 月至今任廣州凱得投資控股有限公司董事長，2020 年 4 月至今任廣州開發區控股集團有限公司副總經理，2022 年 5 月至今任粵開證券股份有限公司董事；2022 年 6 月至今任公司董事長。柳志成 名譽董事長 公司主要創始人，男，1953 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，高中學歷，機械工程師。曾任浙江省瑞安冷鍛廠副廠長，瑞安市

30、壓力容器制造廠副總經理、總經理，瑞安市泰勝電力工程機械有限公司總經理，上海泰勝電力工程機械有限公司執行董事兼總經理，2009 年 6 月至 2017 年 8 月任公司董事長。2009 年 6 月至今任公司董事，現任公司名譽董事長。張福林 副董事長 公司創始人之一，男，1965 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，能源管理專業本科學歷，管理學學士學位，高級工程師（標準質量）。為 GB/T19072 2010 風力發電機組塔架國家標準修訂的主要起草人之一。曾任浙江省瑞安市壓力容器制造廠質量檢驗責任工程師，浙江省瑞安泰勝電力工程機械有限公司技術質量總監，上海泰勝電力工程機械有限公司總經理助理，并曾任

31、公司副總經理，2017 年 8 月至 2022 年 6 月任公司董事長。2009 年 6 月至今任公司董事，2022 年 6 月至今任公司副董事長。鄒濤 總經理 男，1977 年出生，中國國籍，無境外永久居留權，畢業于北京理工大學經濟法專業，法學學士學位。擁有深圳證券交易所董事會秘書任職資格、獨立董事任職資格，2017 年當選新財富第十三屆金牌董秘。曾擔任山東三聯集團公司法律顧問及董事會辦公室秘書，三聯商社股份有限公司董事會辦公室主管、證券事務代表職務，湖南旺德府投資（集團）有限公司董事會秘書；曾任公司董事、財務總監、董事會秘書?，F任公司總經理。黎偉濤 副總經理 男，1986 年出生，中國國籍

32、，無境外長期居留權，碩士研究生學歷，中國注冊會計師非執業會員，擁有法律職業資格證書，稅務師職業資格證書，上市公司獨立董事資格證書，經濟師、會計師，具備證券從業資格、基金從業資格。曾任佛山禪城集成小額貸款有限公司總經理助理，廣東集成創業投資有限公司副總經理，廣東廣弘控股股份有限公司投資副部長，廣州凱得資本運營有限公司總經理助理，廣州凱得投資控股有限公司總經理助理，廣州凱得南方工業創新私募基金管理有限公司董事長，廣州凱陽新能源私募基金管理有限公司總經理等職；2022 年 6 月至今任公司董事、常務副總經理，兼任廣東泰勝投資有限公司執行董事。趙建民 副總經理 男，1962 年出生，中國國籍，無境外長

33、期居留權，工學碩士學位，研究生學歷。曾任公司市場營銷總監，維斯塔斯風力技術（中國及亞太區）有限公司副總裁，維斯塔斯風力技術（中國）有限公司銷售總監、副總裁等職，歌美颯風電（天津）有限公司中國區銷售經理，GE 能源集團（中國）有限公司銷售總監，科勞賽技術有限公司項目經理，三河麥卡力電池公司工廠廠長，東方電化學有限公司總工程師，北京有色金屬研究總院工程師等職位。2018 年 5 月至今任公司副總經理，負責國際業務及市場開發。林俊 副總經理 男，1977 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，畢業于瑞安市技工學校電工電子專業，中專學歷。曾任公司采購部部長，赤峰順風電力工程機械有限公司常務副總經理，瑞安

34、市東威新型包裝材料有限公司銷售部經理，瑞安市現代不銹鋼有限公司業務經理?，F任公司副總經理、采購總監，負責原材料采購業務。郭文輝 副總經理 男，1968 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，大學本科，工學學士學位，教授級高級工程師、注冊國際焊接工程師、國際焊接檢驗師。GB/T19072 2022 風力發電機塔架國家標準修 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)訂起草負責人，近年來在中國科技核心期刊發表的風力發電機組塔架專業論文 8 篇，擁有專利21 項。所負責的 SEW 3.6MW

35、90mm 風力發電機組塔架項目及克羅地亞塞尼 156MW 風電項目榮獲全國優秀焊接工程獎，同時負責完成海上和陸上風機塔架兩項上海市高新技術成果轉化項目。曾任公司上海生產基地焊接責任工程師、研發中心副主任，中鐵寶橋汕頭寶橋鋼結構工程有限公司總工程師?，F任公司副總經理、泰勝風能技術（上海）有限公司總經理，負責公司技術與研發業務以及泰勝風能技術（上海）有限公司的運營管理工作；目前兼任全國風力機械標準化技術委員會委員。陳杰 副總經理、董秘 男，1986 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，畢業于中國青年政治學院法律系，法學學士學位，擁有深圳證券交易所董事會秘書任職資格。曾任上海泰勝電力工程機械有限公司

36、董事會辦公室秘書，公司證券事務代表。2018 年 5 月至今任公司副總經理、董事會秘書；目前兼任上市公司上海艾錄包裝股份有限公司獨立董事。朱華 財務總監 男，1977 年出生，中國國籍，無境外長期居留權，碩士研究生學歷，中國注冊會計師非執業會員，注冊稅務師、高級會計師、全國高端會計人才、廣東省會計領軍人才。曾任上海五冶機電公司財務部副部長，湖南湘投國際投資有限公司財務會計，中廣核新能源控股有限公司子公司財務負責人，廣東省廣新控股集團有限公司財務部部長助理，金沃國際融資租賃有限公司董事、財務總監，廣東肇慶星湖生物科技股份有限公司董事、財務總監，深圳市中核海得威生物科技有限公司總會計師、總法律顧問

37、。2022 年 5 月至 2022 年 6 月任廣州凱得投資控股有限公司副總經理。2022 年 6 月至今任公司財務總監。數據來源：wind、國泰君安證券研究 1.3.競爭優勢競爭優勢顯著，發展后勁充足顯著，發展后勁充足 公司具有公司具有產能布局優勢產能布局優勢、產品質量與工藝技術產品質量與工藝技術優勢、優勢、經營規模與生產資經營規模與生產資質質優勢優勢、品牌、品牌與客戶資源優勢與客戶資源優勢等等。首先，公司根據陸海風電的運輸安裝特點，依托自身的地理區位資源進行科學的產能布局，以此降低運輸成本，并提高經營效率。第二，公司深耕風電塔架領域多年，持續研發創新，掌握了核心技術。第三，公司作為風電塔架

38、行業龍頭，業務規模位居行業前列，規模優勢明顯，公司資質優良，體系建設較為完善。第四，公司在行業內建立了良好的產品口碑及品牌形象，與眾多國內外知名企業建立了長期的緊密合作關系。1.3.1.優化產能布局，打造產業基地優化產能布局，打造產業基地 公司公司現有名義年產能超過現有名義年產能超過 90 萬噸萬噸。由于風電塔架、管樁、導管架等設備零部件屬于大型鋼鐵產品，具有體積大、重量大等特點，因此運輸成本較高，有一定的“運輸半徑”限制，而近幾年來隨著風電行業機組大型化趨勢日益顯著，運輸已經成為制約風電設備零部件生產企業業務發展的瓶頸之一。公司多年來深耕風電塔架主業，在全國布局了華東、華北、西北、東北、華南

39、五個戰略區域、十個生產基地，以此降低運輸成本、提高產品競爭力、加強公司與供應商及客戶間業務黏性，并提升公司現場技術服務及售后維護服務能力。目前，根據公司披露的信息，公司目前具備的陸上與海上風電產能分布為：內蒙古包頭（5 萬噸）、黑龍江大慶（5 萬噸）、新疆（合計 20 萬噸）、江蘇東臺（5 萬噸）、江蘇揚州（25 萬噸）、江蘇南通（20 萬噸）、上海金山（6 萬噸）、廣西欽州（5萬噸）、廣東珠海（產能待定）。其中，新增揚州生產基地已于 2023 年 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(3001

40、29)中投產，新疆若羌生產基地預計于 2023 年底投產，目前公司合計名義年產能超過 90 萬噸。隨著新建基地陸續達產，公司產能未來有望進一步提升。表表 4：公司：公司現有產能總量充沛現有產能總量充沛 地區地區 基地基地 產能產能/萬噸萬噸 備注備注 占比占比 華北 內蒙古包頭 5 陸上 5.49%東北 黑龍江大慶 5 陸上，租用 5.49%西北 新疆阿勒泰 3 陸上 21.98%西北 新疆木壘 3 陸上 西北 新疆哈密 11 陸上 西北 新疆若羌 3 陸上 華東 江蘇東臺 5 出口基地 61.54%華東 江蘇南通 20 海上/出口 華東 江蘇揚州 25 出口基地 華東 上海金山 6 出口基地

41、 華南 廣西欽州 5 租用 5.49%華南 廣東珠海 租用 合計合計 91 100%數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 公司依托自身的區位條件進行科學的公司依托自身的區位條件進行科學的產能產能布局布局。從地理位置來看，公司的生產基地布局與我國風電產業的地理分布高度契合，其中用于海上風電及出口的產能基本位于華東及華南沿海地區，靠近海上風電資源集中區域或港口航運便利區域。除此之外，面向國內市場的陸上風電產能共計約 30 萬噸，全都分布在“三北”地區。公司科學的產能布局，既能有效減少運輸成本，又能更好地服務客戶，體現了公司明顯的區位優勢。圖圖 3：公司產業基地位于“三北”與東南部沿海地區：公司產業

42、基地位于“三北”與東南部沿海地區 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 1.3.2.產品質量過硬，技術優勢顯著產品質量過硬，技術優勢顯著 公司是行業技術引領者，參與制定多項國家標準。公司是行業技術引領者，參與制定多項國家標準。風機塔架具有一定的 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)技術壁壘，高端風電裝備要求更高（如：法蘭平面度要求、法蘭的內傾量要求、焊縫的棱角要求、錯邊量控制、厚板焊接和防腐要求等），而對于導管架、超大管樁等風電裝備海上風電裝備，相關工藝難度會進一步提高。公司在

43、陸上、海上風電裝備領域擁有較強的技術優勢。公司是國家級高新技術企業，擁有專業的研發與技術團隊，在風機塔架等風電設備的工藝技術方面處于國際領先地位，承擔了多家國內外整機制造商的陸上鋼塔、柔性塔及海上風電管樁、導管架的樣品制作工作，多次填補國內陸上及海上風電裝備的行業空白。公司牽頭起草了國家標準風力發電機組 塔架（GB/T19072-2022），并參與編制了行業標準風力發電塔架 法蘭鍛件（JB/T11218-2020）、風力發電機組 環形鍛件（NB/T31025-2012）。公司及旗下企業擁有多項專業資質認定，包括國家專精特新“小巨人”、上海市專精特新、上海市企業工程中心、江蘇省工程研究中心、江蘇

44、省企業技術中心等。隨著風機塔架的升級和結構的變化，公司不斷加大研發投入，積極開展技術研發工作，并持續推動專利項目研發及申請保護工作，現已在風電和海洋工程領域獲得 300 余項有效專利，涵蓋設計、工藝、制造技術、質量檢驗、配套新型工裝等方面。圖圖 4：公司牽頭公司牽頭或參與或參與制定了多項國家標準和行業標準制定了多項國家標準和行業標準 數據來源：公司 2022 年年報、國泰君安證券研究 1.3.3.經營規模經營規模龐大，生產龐大，生產資質資質優良優良 公司規模優勢顯著，生產資質建設完備。公司規模優勢顯著，生產資質建設完備。風電場建設前期資本投入較大、安裝施工成本較高、運行維護周期較長，而塔架、管

45、樁、導管架等風電裝備作為風力發電系統的支撐結構，屬于大型鋼結構產品，行業內一般要求此類產品的可靠使用壽命在 20 年以上。因此，下游客戶在選擇供應商時，對生產資質與經營規模有較高要求，以保障公司的工藝創新能力、生產加工能力、質量控制能力、交貨履約能力、售后服務能力。公司作為深耕風電裝備行業多年的龍頭企業，其業務規模位居行業前列，請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)規模優勢明顯。同時，公司資質優良，體系建設較為完善，已通過 ISO9001國際質量管理體系認證、ISO3834 焊接

46、質量管理體系認證、ISO14001 環境管理體系認證、ISO45001 職業健康和安全管理體系認證、ISO50001能源管理體系認證、EN1090 歐盟鋼結構制作資質認證、日本國土交通大臣鋼結構制造許可認證、DNV 挪威船級社認證、ABS 美國船級社認證、特種設備（壓力容器）制造許可等認證，并獲得大量國內外知名企業的供應商認證。1.3.4.品牌品牌聲譽較高，聲譽較高，客戶資源客戶資源優質優質 經過多年的深耕，公司已發展成為生產規?；?、產品系列化、服務一體化，具有全球影響力的陸上、海上風電裝備及高端海洋工程裝備專業制造商，連續多年蟬聯全球新能源企業 500 強。在風電裝備制造領域，擁有自主品牌的

47、國內企業很少；公司自主品牌“TSP”“泰勝”“藍島 BlueIsland”的產品憑借十余年如一日的過硬質量與優質的售后服務，受到國內外眾多客戶的認可，在風能裝備行業享有高度品牌美譽度。憑借持續的技術開發投入、嚴格的質量控制、先進的生產工藝和成熟的經營管理，公司在行業內建立了良好的產品口碑及品牌形象，與眾多國內外知名企業建立了長期的緊密合作關系，是全球最大的風機整機制造商VESTAS 在中國的首家合格供應商，也是國內風機整機龍頭企業金風科技 5A 級供應商。1.4.業績穩步增長，盈利邊際改善業績穩步增長，盈利邊際改善 公司公司營收規?？焖僭鲩L，經營業績狀態保持平穩營收規?？焖僭鲩L，經營業績狀態保

48、持平穩。近年來，公司的營業收入和凈利潤增長迅速，20132022 年間，營業總收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤的年均復合增長率分別為：12.55%、15.19%、11.01%。其中，20202022 年期間的營業總收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為：36.04/38.53/31.27 億元、3.49/2.59/2.75 億元、3.22/2.31/1.92 億元，2022 年營收和利潤水平雖有小幅下滑但總體仍然保持平穩。圖圖 5：公司營收和利潤穩步增長公司營收和利潤穩步增長（單位：億元）（單位：億元）數據來源：wind、國泰君安證券研究-500%0%500%1000%1500%2000%25

49、00%-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0012345678910營業總收入歸母凈利潤扣非歸母凈利潤YOYYOYYOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)公司公司近期近期盈利能力盈利能力出現出現邊際改善。邊際改善。風電塔架產品的主要原材料為鋼材，因此行業整體盈利水平與鋼材價格呈負相關關系。隨著 2022 年鋼材價格開始回落，公司銷售毛利率率先開始修復，2022 年銷售毛利率同比增長 2.08pct，2023 年 Q3 銷售毛利率環比增長 0.5

50、2pct。圖圖 6：公司公司銷售毛利率邊際向好銷售毛利率邊際向好 數據來源：各公司年報、wind、國泰君安證券研究 2.海上風電加速發展海上風電加速發展，塔架市場重點受益塔架市場重點受益 受益于海上風電大規模應用，受益于海上風電大規模應用，海塔海塔需求有望大幅增長。需求有望大幅增長。風能是一種完全清潔且無窮無盡的自然能源，風力發電不僅能應對目前能源短缺的問題，也是實現“雙碳”目標的重要途徑。隨著陸上風電資源的可開發資源逐步減少，海上風電將成為風電行業的重要發展方向，而近海風電資源有限，因此海上風電逐步走向深遠海域勢在必行。塔架作為風電機組的承載基礎，是機組得以長期平穩運行的關鍵，目前陸上風電的

51、增速雖放緩，而海上風電正處于迅猛發展之際，對于風電塔架的總需求將大幅增長。2.1.海上風電迅猛發展海上風電迅猛發展 2.1.1.海風資源儲量豐富，潛在開發價值較高海風資源儲量豐富，潛在開發價值較高 海上風能的開發潛力巨大。海上風能的開發潛力巨大。我國有長達 18000 多公里的海岸線，可利用海域面積 300000 平方公里，具有發展海上風電的巨大潛力。據國家氣0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.002013-12

52、2014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-08銷售毛利率（%）元/噸中國:鋼鐵價格指數:中厚板(20)大金重工天順風能天能重工海力風電泰勝風能 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)

53、(300129)候中心統計研究，我國近海水深 5-25 m和 25-50 m 海域內垂直高度 100m的風能資源技術開發量分別為 2.1 億千瓦和 1.9 億千瓦。據世界銀行集團（WBG）報告，中國為全球海上風電開發潛力最大的國家，達到2982GW，其中固定式潛力為 1400GW，漂浮式潛力為 1582GW。具體而言，東部沿海地區位于西太平洋邊緣，地跨熱帶、亞熱帶和溫帶，東西橫跨 32 個經度，南北縱貫 44 個緯度，冬春季節受北方冷空氣影響，夏秋季節受熱帶氣旋影響，海上風能資源較為豐富，而閩粵沿海地區的風能資源更優，但是臺風較多且地理位置特殊，施工限制條件較多。近年來，海上風電市場的累計裝機

54、規模增長速度遠高于陸上風電市場，陸上風電市場累計裝機規模從2016年的167.1GW增長到2022年365.1GW，年復合增長率為 13.9%；海上風電市場累計裝機規模從 2016 年的 1.6GW增長到 2022 年的 30.5GW，年復合增長率為 63.4%。截至 2022 年底，我國海上風電累計裝機僅占固定式海上風電潛力的 2.18%，剩余可開發空間巨大。圖圖 7 7：中國海上風電資源儲量豐富中國海上風電資源儲量豐富 資料來源：世界銀行集團 海上風能的資源質量比陸上更好。海上風能的資源質量比陸上更好。除了資源儲量豐富以外，海上風能的開發質量也相比于陸上風能更高，主要體現在海上的年均風速較

55、高、風變化梯度小、湍流強度小。首先，海上年均風速顯著高于陸上，意味著以較高功率甚至滿發功率持續工作的有效時間較長，累積發電量也就更大，從而攤薄度電成本，一般陸上風機年發電利用小時數 20002500h，海上風機能達到 25003800，而且隨著離岸距離擴大，發電利用小時數相對更高，能為項目帶來更高的投資回報率。第二，海面的平整度遠高于陸地，由于氣流擾動較少，因而風切變遠低于陸地，理論上不需要過高的輪轂高度也能捕獲足夠的風能，進而降低了塔架支撐結構設計的難度。第三，海風的湍流強度較小，即風速相對于平均值的瞬變情況較小，對于風輪而言能降低疲勞載荷，延長風機工作壽命。請務必閱讀正文之后的免責條款部分

56、請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)2.1.2.單機容量快速提升，深遠海是大勢所趨單機容量快速提升，深遠海是大勢所趨 海上風電機組大型化快速推進。海上風電機組大型化快速推進。海上風電機組的工作原理與陸上風電機組相同，裝置結構也基本一致，主要區別在于海上的工作環境與陸上相差迥異。海洋工況復雜，存在鹽霧、臺風、海浪等惡劣自然條件，因此對風機的穩定性、可靠性有更高要求，因此目前海上風電機組的成本遠高于陸上風電。降低度電成本的有效方法之一是風電機組大型化。第一，風機大型化能夠降低單瓦零部件用量。風電機組大型化帶來的單

57、機功率提升幅度明顯高于單機零部件用量的增幅，因此能夠攤薄單位功率零部件的用量和采購成本。第二，風機大型化能夠攤薄設備外建設成本。風電機組單機功率的大小決定同等裝機規模下項目所需風機臺數，使用大功率機組能攤薄塔架、基礎、輸電線路等方面的建設投資成本。第三：風機大型化能夠提升有效發電小時數。在同等風況下，大功率風機使用大葉片和高塔筒，掃風面積更大，風切變值更大，因此風能綜合利用率更高，等效發電小時數顯著增加。圖圖 8 8：風電單機功率提升可有效降低風電單機功率提升可有效降低 L LCOECOE 資料來源：金風科技平價時代風電項目投資特點與趨勢、國泰君安證券研究 近年來，我國海上風電機組單機容量不斷

58、增大。2023 年 6 月，全球首臺16MW海上風電機組在三峽集團福建平潭外海一期海上風電場順利完成吊裝任務，即將進入商業運行，這是目前全球已投入安裝的最大風機，建成投產后將成為全球已投運的單機容量最大海上風電機組。2023 年 4月，中國華能集團宣布由其牽頭研制的 18MW 國產化直驅型、半直驅型海上風電機組已完成機組總體設計，有望于 2024 年實現整機下線。據GWEC 統計，2022 年歐洲海上風電裝機平均單機功率為 8.8MW，中國是 7.4MW，全球平均 7.6MW。展望全球風電機組技術發展，單機功率仍將不斷增大，預計到 2025 年全球海上風電平均單機容量將增加到11.5MW。海上

59、風電向深遠海域進發。海上風電向深遠海域進發。由于近海區域開發資源有限，生態約束強，其他經濟活動需求大且場址較為分散，海上風電向深遠海發展是必然趨 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)勢。相較于近海區域，深遠海域具有風資源更優、限制性因素少等優勢。根據 Principle Power 統計，全球超過 80%的海上風能資源潛力都蘊藏在水深超過 40m 的海域。從經濟性和技術角度考慮，近海區域一般采用單樁、重力式基礎、導管架等，其中水深 030m 常用單樁、重力式基礎方案，水深 30

60、60m 常用導管架基礎，水深超過 60m 的中遠海區域需要采用漂浮式基礎。自 2009 年挪威 Equinor 公司開發的全球首臺兆瓦級漂浮式海風樣機安裝以來，葡萄牙、日本、英國、法國、西班牙、韓國、挪威、中國等國先后投運了漂浮式海上風電項目，目前全球已有202.55MW 的漂浮式風電項目投運，其中英國/挪威/葡萄牙分別累計投運 80/66/27MW，分別占比 39%/33%/13%。在已投運的漂浮式風電項目中，浮式基礎有單樁式、半潛式、駁船式三種，占比分別為 52%、46%、2%。根據 GWEC 的預測，2026 年將實現漂浮式風電的商業化。預計到 2030年，漂浮式風電裝機規模將顯著增長，

61、其中中國新增裝機容量將達400MW，占全球新增的 6.4%?？傮w而言，我國目前的存量海上風電主要集中在近海區域，深遠海風資源開發處于起步階段，漂浮式等新型技術海上風電為加速進軍深遠海域開辟了新前景。2.2.海上風電產業結構海上風電產業結構 海上風電產業鏈主要包括上游的原材料及零部件制造、中游的整機制造及配套、下游的風電運維等部分。具體而言，上游產業包括制造風機主體所需的風電葉片、風電輪轂、發電機、齒輪箱、軸承、主軸等。相比于陸上風電，海上風電由于運行環境的特殊性，要求塔架兼具高承載能力和高抗腐蝕能力，因而相比于陸上風塔的要求更高。圖圖 9：海上風電產業鏈結構：海上風電產業鏈結構 數據來源：海上

62、風電機組技術、國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)2.3.海上風電項目政策海上風電項目政策 2020 年 1 月，財政部、國家發改委、國家能源局聯合發布了關于促進非水可再生能源發電健康發展的若干意見，提出新增海上風電不再納入中央財政補貼范圍，按規定完成核準（備案）并于 2021 年 12 月 31 日前全部機組完成并網的存量海上風力發電項目，按相應價格政策納入中央財政補貼范圍。受此影響，2021 年末海上風電出現了搶裝行情。為了規范和促進海上風電行業健康發展，

63、我國陸續發布了多項政策。2021 年11 月，國家能源局和科技部聯合印發了“十四五”能源領域科技創新規劃，其中將“先進可再生能源發電及綜合利用技術”列為重點任務，并提出開展新型高效低成本風電技術研究、開發 15MW 及以上海上風電機組、研發遠海深水區域漂浮式風電機組等。此后，海上風電的政策頻頻發布，有力推進了該行業的快速發展。表表 5：國家政策大力支持國家政策大力支持海上風電海上風電發展發展 發布時間發布時間 部門部門 政策名稱政策名稱 政策內容政策內容 2022 年 9 月 國家能源局 能源碳達峰碳中和標準化提升行動計劃 加快制定海上風電開發及多種能源綜合利用技術標準，推動分散式風電、分布式

64、光伏、戶用光伏等就近開發利用相關標準制修訂，建立完善光伏發電、光熱發電標準體系依托大型風電光伏基地建設及海上風電基地、海上光伏項目建設，設立標準化示范工程，充分發揮國家新能源實證實驗平臺的作用，抓緊補充完善一批標準，形成完善的風電光伏技術標準體系 2022 年 8 月 國務院 關于支持山東深化新舊動能轉換推動綠色低碳高質量發展的意見 支持山東大力發展可再生能源，打造干萬千瓦級深遠海海上風電基地，利用魯北鹽堿灘涂地、魯西南采煤沉陷區等建設規?；L電光伏基地，探索分布式光伏融合發展模式。支持山東布局大功率海上風電、高效光伏發電、先進核電等清潔能源裝備與關鍵零部件制造。2022 年 8 月 工信部等

65、 關于印發加快電力裝備綠色低碳創新發展行動計劃的通知 重點發展 8MW 以上陸上風電機組及 13MW 以海上風電機組，研發深遠海漂浮式海上風電裝備。突破超大型海上風電機組新型固定支撐結構、主軸承及變流器關鍵功率模塊等。重點研發海上風電柔性直流送出和低頻送出、交直流混合配電網系統、開關電弧、設備長期帶電可靠性評估等技術。加強深遠海域海上風電勘察設計及安裝。推動12-15MW 級超大型海上風電裝備應用，推進遠海深水區域漂浮式風電裝備基礎一體化設計、建造施工與應用。加快新能源孤島直流接入的先進協調控制技術及緊湊化、輕型化海上風電升壓站和低頻輸電技術應用。2022 年 6 月 發改委等 十四五”可再生

66、能源發展規劃 結合基地項目建設，推動一批百萬千瓦級深遠海海上風電示范工程開工建設，2025 年前力爭建成并網一至兩個平價深遠海海上風電場工程。加快技術創新，建立我國在深遠海領域的核心技術優勢。2022 年 4 月 國家能源“十四五”能源領域科技創新將“先進可再生能源發電及綜合利用技術”列為重點任務，請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)局、科技部 規劃 并提出開展新型高效低成本風電技術研究、開發 15 兆瓦及以上海上風電機組、研發遠海深水區域漂浮式風電機組等。2022 年 3 月

67、 發改委等 推進共建“一帶一路綠色發展的意見 加強綠色能源合作。深化綠色清潔能源合作，推動能源國際合作綠色低碳轉型發展。鼓勵太陽能發電、風電等企業走出去”，推動建成一批綠色能源最佳實踐項目。深化能源技術裝備領域合作，重點圍繞高效低成本可再生能源發電、先進核電、智能電網、氫能、儲能、二氧化碳捕集利用與封存等開展聯合研究及交流培訓。2022 年 3 月 國家能源局 2022 年能源工作指導意見 優化近海風電布局，開展深遠海風電建設示范，穩妥推動海上風電基地建設。推進深遠海海上風電技術創新和示范工程建設，探索集中送出和集中運維模式。2022 年 2 月 發改委、工信部 促進工業經濟平穩增長的若干政策

68、的通知 組織實施光伏產業創新發展專項行動，實施好沙漠戈壁荒漠地區大型風電光伏基地建設，鼓勵中東部地區發展分布式光伏，推進廣東、福建、浙江、江蘇、山東等海上風電發展，帶動太陽能電池、風電裝備產業鏈投資。2022 年 1 月 發改委、國家能源局 關于完善能源綠色低碳轉型體制機制和政策措施的意見 符合條件的海上風電等可再生能源項目可按規定申請減免海域使用金。鼓勵在風電等新能源開發建設中推廣應用節地技術和節地模式。數據來源：北極星風力發電網、國泰君安證券研究 此外，為了響應國家號召，各省市地方政府積極推進海上風電行業發展，因地制宜發布了相關政策，如江蘇省政府關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的實

69、施意見提出將推進近海風電集中連片、規?；_發，打造千萬千瓦級海上風電基地，統籌規劃遠海風電可持續發展.表表 6：地方政府大力支持地方政府大力支持海上風電海上風電發展發展 省市省市 發布時間發布時間 政策名稱政策名稱 相關內容相關內容 上海 2022 年 8 月 上海市能源電力領域碳達峰實施方案 制定新一輪海上風電發展規劃，進一步提升海上風電開發利用水平。推進長江口外北部、長江口外南部、杭州灣以及深遠海海域等 4 大海上風電基地建設，預留南、北海上風電場址至市區通道走廊。十四五期間重點建設金山、奉賢、南匯海域項目，啟動實施百萬千瓦級深遠海海上風電示范。十五五重點建設橫沙、崇明海域項目，建成深遠海

70、海上風電示范。2022 年 4 月 上海市資源節約和循環經濟發展“十四五”規劃 加快推進奉賢、南匯、金山等地區海上風電基地建設，積極推進百萬千瓦級深遠海域風電示范試點，力爭新增風電裝機規模 180萬千瓦。江蘇 2022 年 7 月 江蘇省“十四五”可再生能源發展專項規劃 到 2025 年，江蘇省內可再生能源占全省能源消費總量比重將達到 15%以上，全省可再生能源裝機達到 6600 萬千瓦以上，占總裝機比重超過 34%。其中，風電裝機達到 2800 萬千瓦以上，光伏發電裝機達到 3500 萬千瓦以上，生物質發電裝機達到 300 萬千瓦以上。2022 年 1 月 江蘇省政府關于加快建立健全綠色低碳

71、循環發展經濟體系的實施意見 推進近海風電集中連片、規?；_發，打造千萬千瓦級海上風電甚地，統籌規劃遠海風電可持續發展。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)浙江 2022 年 6 月 浙江省財政廳關于支持碳達峰碳中和工作的實施意見 通過財政補貼、政府產業基金、財政引導金融等多種政策，支持海上風電發展。2021 年 12 月 浙江省人民政府辦公廳關于印發浙江省擴大有效投資政策二十條的通知 加快海上風電建設。確保 2022 年全省海上風電開工 100 萬千瓦，并網 60 萬千瓦。按照

72、逐步退坡、鼓勵先進的原則，綜合運用財政補助、政府產業基金、綠色金融等措施支持海上風電加快發展。海上風電項目不得以習慣性航路、未經批復的規劃錨地等條件限制用海。安徽 2021 年 4 月 安徽省“十四五”規劃和二三五年遠景目標綱要 堅持集中式與分布式建設并舉，有力有序推進風電和光伏發展。積極推進太陽能、地熱能、空氣能等在建筑領域的應用。提升電力系統調節能力，探索推動電化學等儲能應用，提高新能源消納和存儲能力，進一步擴大可再生能源應用規模。山東 2021 年 10 月 山東省能源發展“十四五”規劃 以海上風電為主戰場，積極推進風電開發。加快發展海上風電。按照統一規劃、分步實施的總體思路，堅持能建盡

73、建原則，以渤中、半島南、半島北三大片區為重點，充分利用海上風電資源，打造千萬千瓦級海上風電基地。推進海上風電與海洋牧場融合發展試點示范，加快啟動平價海上風電項目建設，推動海上風電規?；l展?？茖W布局陸上風電。適度有序推進陸上風電開發建設，重點打造魯北鹽堿難涂地千萬千瓦級風光儲輸一體化基地。到2025 年，風電裝機規模達到 2500 萬千瓦。遼寧 2022 年 4 月 遼寧省人民政府辦公廳關于印發遼寧省促進工業經濟平穩增長若干措施的通知 科學有序發展海上風電，帶動風電、光伏等新能源裝備產業投資。2022 年 1 月 遼寧省“十四五”生態經濟發展規劃 有序推進海上風電技術創新和示范應用研究，發展海

74、上風電輸電創新技術，建設海上風電場配套電力輸出工程。2022 年 1 月 遼寧省“十四五”海洋經濟發展規劃的通知 海洋資源集約節約與高效利用能力進一步提升，海洋產業綠色低碳循環生產方式得到廣泛應用，到 2025 年，全省海水淡化日產能力達到45萬噸以上，力爭海上風電累計并網裝機容量達到4050兆瓦?？茖W合理利用海上風能資源，推進海上風電集中連片、規?；_發，加快推進大連海上風電場建設，開展深遠海海上風電技術創新和示范應用研究。發展海上風電輸電創新技術，建設海上風電場配套電力輸出工程。吉林 2021 年 4 月 吉林省國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要 充分發揮白城、松原

75、等地風光資源豐富、未利用土地多等優勢大力發展風電、光伏發電，建設省內消納、外送、制氫 3 個千萬千瓦級新能源生產基地，到“十四五”末，風電、光伏發電裝機規模力爭達到 3000 萬千瓦，超過長江三峽電站裝機規模。黑龍江 2021 年 3 月 黑龍江省國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二三五年遠景目標綱要 到 2025 年，風電新增裝機 1000 萬千瓦，黑龍江建設哈爾濱、齊哈爾、佳木斯、大慶、綏化百萬千瓦級大型風電項目。天津 2022 年 9 月 關于天津市 2022 年風電、光伏發電項目開發建設方案的公示 2022 年天津市風電、光伏發電項目開發建設方案中項目共計 46個。項目規?？傆?73

76、40.27MW，項目類型為集中式風電和集中式光伏。其中，風電項目 30 個，規?？傆?2621.2MW。2022 年 5 月 天津市人民政府印發關于支持“濱城”建設若干政策措施的通知 在符合海洋功能區劃的海域，研究推進利用已建圍堤形成的海域建設海上光伏發電，探索海上風電發展路徑。數據來源：北極星風力發電網、國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)2.4.海塔市場空間廣闊海塔市場空間廣闊 海上風電行業前景明朗，海上風電行業前景明朗，海塔海塔市場需求空間廣闊。市場需求

77、空間廣闊。海塔是海上風電機組的承載結構，其需求增速與海上風電新增裝機增速強相關。根據 2023年風能茶話會上 CWEA 的預測，2023 年中國風電新增裝機規模將達到7000-8000 萬千瓦，其中陸上風電新增規模 60007000 萬千瓦，海上風電新增規模 8001000 萬千瓦；2024 年，中國風電新增裝機規模將達到75008500 萬千瓦，其中陸上風電新增規模為 60007000 萬千瓦，海上風電新增規模 12001500 萬千瓦；2025 年，中國風電新增裝機規模將超9000 萬千瓦，其中陸上風電新增規模超過 7000 萬千瓦，海上風電新增規模超過 2000 萬千瓦。根據歷史訂單統計

78、，在一個典型的海上風電項目中，海風塔架的單位用量大約為 6.9 萬噸/GW，假設當前塔架的單價為 8000 元/噸，則海塔環節單 GW 價格大約為 5.52 億人民幣（具體與項目規模及單機容量設計方案有關），再根據目前的行業平均毛利率水平13%，則海塔環節單 GW 毛利大約為 0.72 億人民幣。按照上述公開預測數據，基于當前在建海風項目的容量和進度，初步估計 20232025 年中國海上風電新增裝機容量為 6/12/19GW，乘以海塔環節單 GW 價格及毛利后，預計 20232025 年中國海風驅動的海塔市場規模大約為 33/66/105億元，年均復合增長率為 77.95%，而全球的海塔市場

79、空間則更為廣闊。圖圖 1010：中國海上風電新增裝機規模增長迅速（單位：中國海上風電新增裝機規模增長迅速（單位：MWMW）資料來源：CWEA、國泰君安證券研究 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%400.00%020000400006000080000100000201720182019202020212022 2023E2024E2025E新增裝機量新增陸上風機裝機量新增海上風機裝機量YOYYOYYOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 30 Tab

80、le_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)3.海塔龍頭占盡先機，業績有望量利齊升海塔龍頭占盡先機，業績有望量利齊升 3.1.海塔產品復雜，技術壁壘較高海塔產品復雜，技術壁壘較高 3.1.1.海塔結構與種類海塔結構與種類 風電塔筒、樁基等產品為風力發電機組的支撐結構，是風力發電設備中不可或缺的組成部分，短期內被新型產品替代的可能性較低。其中，風電塔筒需支撐數十噸重的風電機組，并為風電葉片的轉運提供條件，該產品功能特點決定了其可替代性較低，目前在陸上風電、海上風電領域均尚未有可替代的概念或產品；樁基、導管架產品是海上風電的支撐結構，主要應用于水深 060m 的淺海區域，通常將

81、其安裝在下端深入海床地基的樁基或導管架之上，由海床地基提供支撐。在深海區域，因樁基、導管架有長度限制，無法實現支撐功能，此時需要使用漂浮式基礎，該技術來源于深海油氣開發平臺，其主要由浮箱及錨繩組成，浮箱為海上風電機組提供支撐力，并通過錨索或纜繩將塔筒與海底相連，使機組可以在某一相對固定的區域內自由移動，雖然漂浮式基礎作為替代形態產品近年來已有小規模示范項目，但其因施工難度大、整體成本高、技術不成熟等原因，該類新型產品短期內大批量商業化可能性較低，且預計將主要應用在深海區域，短期內替代公司主營產品的可能性較低。表表 7：各類海上風電基礎的適用場景不同各類海上風電基礎的適用場景不同 類別類別 樁基

82、樁基 導管架導管架 漂浮式基礎漂浮式基礎 結構特征結構特征 直徑大、長度長，一體化的鋼構件 直徑較小，鋼管樁與上部腳架組合而成的鋼構件 由浮箱、錨索等構件組合而成，通常為鋼構件 適用范圍適用范圍 淺海（0-60m）淺海（0-60m）深海（50m）優點優點 生產工藝簡單，安裝成本較低，安裝經驗豐富 強度高，重量輕，適用于大型風機 適用于深水海域，該水域海上風電發電潛力大，安裝不受海床影響 局限性局限性 施工噪聲大，受海床、水深及風機重量影響較大 結構復雜，造價較高，施工較為繁瑣 尚在研制中，缺乏設計及安裝經驗，在中淺水區域并不具有經濟優勢 造價成本造價成本 較低 較高 高 安裝施工安裝施工 液壓

83、打樁錘、鉆孔安裝 蒸汽/液壓打樁錘安裝 與深水海洋平臺施工法相同，起重船吊裝系泊 數據來源：海力風電招股說明書、國泰君安證券研究 3.1.2.風電塔架制造工藝風電塔架制造工藝 風電塔筒與單樁屬于標準化工藝，但存在一定的生產壁壘風電塔筒與單樁屬于標準化工藝，但存在一定的生產壁壘。風電塔筒與單樁的制造工藝基本一致，都屬于標準化工藝，制造路線大致如下：首先在卷板機上下料（板料較厚的需要提前開坡口），在卷板機上卷制成型后，開始點焊確定位置，然后焊接內外縱縫，單節筒體焊接完成后，采用液壓組對滾輪架進行組對點焊，并焊接內外環縫，最后焊接法蘭并對焊縫進行無損探傷和平面度檢查，再做噴砂、噴漆處理，完成部件安裝

84、，檢驗無誤后將成品運輸至安裝現場。從技術層面看，塔筒和單樁的制造關鍵在于焊接工藝，若焊接參數或溫控條件不當，產品的焊縫處有可能產生裂紋，導致返工甚至報廢。此外，對于圓度、平整度、公差、耐腐蝕性等都有相應要求。從設備層面看，塔架制造需要配備全套的數 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)控下料、卷制成型、自動焊接、表面處理裝備、起重運輸等設備，一般的鋼結構廠缺少卷制成型設備和大型塔段整體表面處理裝備，一般壓力容器廠缺少表面處理裝備，因此塔架制造相對于一般鋼結構制造和壓力容器制造有其

85、獨特的工藝裝備要求。陸上使用的塔架每段重量約為 20噸60 噸，須配備 32 噸的起重設備，海上使用的塔架每段重量約為 100噸200 噸，甚至超過 200 噸，須配備 300 噸的起重設備。由于海上風電塔段直徑都大于 4,500mm，重量在 100 噸以上，須配備專業的運輸工具。導管架屬于非標定制產品。導管架屬于非標定制產品。導管架是采用鋼結構桿件組成的空間結構體系連接上部塔架和下部基礎，根據基礎類型可分為樁基導管架和吸力簡導管架，根據導管架桿件空間結構體系的布置可分為架式導管架和多角架等形式。架式導管架由撐桿和弦管組成的多層結構構成，多角架主要由一根主圓筒和多根斜撐管組成，通常采用三腳架形

86、式。圖圖 1212：導管架的制造屬于非標定制導管架的制造屬于非標定制 資料來源：海力風電招股說明書 3.2.市場集中度較低，“雙?！睉鹇允峭醯朗袌黾卸容^低，“雙?！睉鹇允峭醯?風塔風塔市場集中度市場集中度較低較低，頭部公司份額不相伯仲頭部公司份額不相伯仲。由于風電塔筒和管樁是圖圖 1111：塔筒（左圖）與樁基（右圖）生產流程一致塔筒（左圖）與樁基（右圖）生產流程一致 資料來源：海力風電招股說明書 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)目前滲透率最高的風電塔架產品，而兩者屬于標準

87、化制程產品，行業內各家產品的差異性較小，一般都采用成本加成模式定價，因此行業集中度較低，幾家頭部企業的占據份額相近且較為穩定。根據行業內各家公司披露的2022年年報信息，2022年國內風電塔架出貨量排名靠前的是：大金重工、天順風能、天能重工、海力風電、泰勝風能。根據各家的出貨數據（海力風電未披露出貨量，估計值與頭部其余四家相差不大），頭部四家企業的市場份額為 39%，其余各家廠商占據 61%的市場份額?？梢?，風塔行業 CR5 在 50%以下，競爭格局較為分散，傳統的陸上風電塔筒市場格局已經基本穩定，破局的方向在于正在蓬勃發展的海上風電和海外市場，這正是公司著力布局“雙海戰略”的原因。圖圖 13

88、13：國內海塔市場競爭格局穩定，公司穩居第一梯隊國內海塔市場競爭格局穩定，公司穩居第一梯隊 資料來源：公司招股說明書、國泰君安證券研究 公司公司海外業務毛利率顯著高于國內業務海外業務毛利率顯著高于國內業務。根據公司歷年年報數據，自2015 年以來，公司的海外業務毛利率均高于國內業務?？梢?，隨著公司未來海外業務的拓展，有望帶來更強的單位業績增量，進而改善公司的整體盈利結構。圖圖 1414：國外風塔毛利率顯著高于國內市場國外風塔毛利率顯著高于國內市場 資料來源：wind、國泰君安證券研究 12%10%9%8%61%大金重工天順風能天能重工泰勝風能其他0.0010.0020.0030.0040.00

89、50.0060.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00毛利率（%）收入（億元）國內收入國外收入國內毛利率國外毛利率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)4.盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1.盈利預測盈利預測 泰勝風能為國內風電塔架行業龍頭企業，是中國最早專業從事風機塔架制造的公司之一，也是國內外知名的風力發電機配套塔架專業制造商。公司掌握多項核心技術，市場份額穩固，競爭優勢明顯。長期來看，隨著我國“雙碳”目標的穩步推進，風電行業的蓬

90、勃發展，公司的塔架業務長期向好；短期來看，在海上風電進入爆發期之際，海塔有望直接獲益。同時，由于公司堅持海外業務拓展，其盈利結構有望邊際改善。我們認為，公司目前的收入來源可分為四部分：塔架及基礎段、其他海上風電裝備、風力發電收入、其他業務收入。20232025 年業績拆分預測：（1）塔架及基礎段業務受益于海上風電，保持快速增長。）塔架及基礎段業務受益于海上風電，保持快速增長。預計風電塔架及基礎段業務在目前以及未來一段時間內仍然是公司最主要的業務。由于 20232025 年恰處于“十四五”末尾，大量的風電項目需要建設并網，可能出現類似 20182021 年期間的風電搶裝潮，因為公司風電塔架和基礎

91、段業務與風電新增裝機高度相關，可基于陸風及海風的預測結果，推測公司未來三年的塔架業務營收。如 2.4 節所述，基于當前在建海風項目的容量和進度，估計 20232025 年中國海上風電新增裝機容量大約為 6/12/18GW 左右，進一步細化后我們預計 20232025 年海風新增裝機YOY 分 別 為：20.00%、100.00%、50.00%，對 應 新增 裝 機 量：6.19/12.38/18.57GW，符合當前存量海風項目和規劃項目的狀況。陸上風電項目增速平穩，預計 20232025 年海風新增裝機 YOY 分別為：15.00%、17.50%、17.50%，對應新增裝機量：51.37/60

92、.36/70.93GW?？紤]到當前風機大型化對塔筒用料的攤薄，未來塔架單位材料用量將逐步降低，假設 20232025 陸風塔架和海風塔架單 GW 用量分別為：6.50/6.00/5.50 萬噸、6.90/6.75/6.60 萬噸，分別對應相乘后陸海塔架用量相加，則 20232025 年全市場陸海風電塔架總用量分別為：377、446、513 萬噸?？紤]到公司處于擴張期，且具有獨特優勢，其市占率有望逐步提升，假設其 20232025 年市占率分別為：12.0%、13.0%、14.0%，乘以對應的全市場規模后得到公司 20232025 年風塔業務營收分別為36.49、46.36、56.91 億元，對

93、應 20232025 年 YOY 分別為：36.90%、27.03%、22.77%。由于公司“雙海戰略”的推進以及原材料價格回落等因素，毛利率有望小幅上修，預計 20232025 年毛利率分別為 19.00%、19.50%、20.00%。營業成本可根據預計營收及預計毛利率估算（下同），預計 20232025 年營業成本分別為 29.56、37.32、45.53 億元；（2）其他海上風電裝備業務增速與海上風電裝機增速同步。）其他海上風電裝備業務增速與海上風電裝機增速同步。其他海上風電裝備業務是除塔架及基礎段之外的其他海風相關零部件。由于其構成復雜且占比遠不及塔架業務，進行簡化處理，假定其營收增速

94、與海上風電裝機增速同步。預計 20232025 年海風新增裝機 YOY 分別為：20.00%、100.00%、50.00%，因此該項業務 20232025 年預計營收分別為 4.74、9.48、14.23 億元。由于規模效應顯現和原材料成本下降，毛利率可能有小幅上升，預計分別為 13.00%、15.00%、17.00%；（3）風電場開發及發電業務平穩發展）風電場開發及發電業務平穩發展。公司積極探索風電場開發等產業鏈相關的業務拓展計劃，目前公司持有河南嵩縣 50MW 分散式風電場，請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 30 Table_Page 泰勝風能泰

95、勝風能(300129)(300129)同時公司正在廣西等地區積極推進風電場相關項目。風電場投資運營業務主要受風場規模、有效發電時長、電價影響，倒推計算得當前電價在0.378 元/kWh 左右，發電時長約 1465h，假設未來三年內這兩項參數維持不變，2024 年新建一個風電場（規模 50MW），則 20232025 年發電收入分別為：0.28、0.55、0.55 億元，YOY 分別為：0%、100%、0%。由于規模效應，毛利率小幅提升，分別為 40.00%、45.00%、50.00%。此項業務短期內對公司財務狀況和經營成果影響較小。（4）其他業務占比較小，假定增速降低，毛利率則趨于歷史平均水平

96、。）其他業務占比較小，假定增速降低，毛利率則趨于歷史平均水平。營收情況以歷史數據移動加權平均進行預測。預計 20232025 年 YOY分別為：50.00%、30.00%、20.00%，營收分別為 0.57、0.75、0.90 億元。毛利率分別為 35.00%、45.00%、45.00%；綜上所述，預計綜上所述，預計 2023-2025 公司總營收分別為公司總營收分別為 42.08、57.14、72.59 億元，億元，歸母凈利潤分別為歸母凈利潤分別為 4.30、6.26、8.41 億元，億元，EPS 分別為分別為 0.46 元、元、0.67 元、元、0.90 元。元。表表 8 8：泰勝風能泰勝

97、風能 20232025 業績拆分預測業績拆分預測（單位：百萬元）（單位：百萬元）20202020 20202 21 1 20202 22 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 塔架及基礎段塔架及基礎段 營業收入 2,630.02 1,879.29 2,665.56 3,649.03 4,635.51 5,691.18 YOY 55.77%-28.54%41.84%36.90%27.03%22.77%營業成本 2,067.48 1,607.12 2,203.54 2,955.71 3,731.58 4,552.94 毛利率（%）21.39%14.48%

98、17.33%19.00%19.50%20.00%其他海上風電裝備其他海上風電裝備 營業收入 927.74 1,881.49 395.14 474.17 948.34 1,422.51 YOY 87.12%102.80%-79.00%20.00%100.00%50.00%營業成本 747.62 1,586.60 320.87 412.53 806.09 1,180.68 毛利率（%）19.42%15.67%18.80%13.00%15.00%17.00%風力發電風力發電 營業收入 27.69 27.69 55.39 55.39 YOY 97.49%0.00%100.00%0.00%營業成本 17

99、.44 16.62 30.46 27.69 毛利率（%）37.01%40.00%45.00%50.00%其他業務其他業務 營業收入 38.29 57.44 74.67 89.60 YOY 79.13%50.00%30.00%20.00%營業成本 10.36 37.33 41.07 49.28 毛利率（%）72.94%35.00%45.00%45.00%總計總計 營收收入 3,604 3,853 3,127 4,208 5,714 7,259 YOY 62.4%6.9%-18.8%34.6%35.8%27.0%營業成本 2,830 3,225 2,552 3,422 4,609 5,811 綜合

100、毛利率（%）21.5%16.3%18.4%18.7%19.3%19.9%資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)4.2.估值估值 公司致力于風電塔架及樁基的研發、生產和銷售，是目前國內最早從事風電塔架行業的龍頭之一，是國內外知名的風力發電機配套塔架專業制造商。公司具有穩定的經營模式和利潤。綜合考慮主營業務可比性和相關財務數據可獲取性，我們選取同為鍛鑄件行業主要代表的大金重工、天順風能、天能重工、海力風電 4 家企業作為同行業可比公司進行比較，采

101、用 PE 和 PB兩種估值方法。表表 9：公司與公司與可比公司可比公司主營主營業務情況對比業務情況對比 上市公司上市公司 主營產品類別主營產品類別 主營業務收入構成（主營業務收入構成（2 202023 3 半半年報）年報）大金重工 風力發電機組及零部件銷售，風力發電技術服務，海上風電相關裝備銷售，海上風電相關系統研發，金屬結構制造，金屬結構銷售，海洋工程裝備制造，海洋工程裝備銷售，新能源原動設備銷售，技術服務、技術開發、技術咨詢、技術交流、技術轉讓、技術推廣 風電塔筒:96.76%;新能源發電:2.17%;其他業務:1.07%;天順風能 設計、生產加工各類電力設備(風力發電設備)、船舶設備、起

102、重設備(新型港口機械)、鍋爐配套設備，銷售公司自產產品；并提供相關技術咨詢、技術服務 風塔:31.22%;葉片:28.46%;海工類產品:22.09%;發電:15.96%;其他業務:2.27%天能重工 金屬結構、風力發電設備、化工生產專用設備制造（以上不含特種設備）、風力發電、光伏發電、生物質能源發電、電能銷售；風力發電場、光伏發電站、生物質能源電站建設、運行和維護；海上風電基礎管樁、塔筒和海外出口海工裝備、安裝、銷售，風力發電設備輔件、零件銷售；無運輸工具承運陸路、海路運輸業務；經營本企業自產品及技術的出口業務和本企業所需的機械設備、零配件、原輔材料及技術的進口業務 風機塔筒:75.31%;

103、新能源發電:23.39%;其他業務:1.30%海力風電 風力發電設備的零部件研發、生產、銷售；農業機械、港口機械、環保機械生產、銷售；鋼結構、機電設備安裝；鋼材銷售；國內船舶代理；國內貨物運輸代理 樁基業務:80.41%;風電塔筒:16.30%;其他業務:3.29%泰勝風能泰勝風能 風力發電設備，鋼結構，化工設備制造安裝，各類海洋工程設備、設施、平臺的設計、建造、組裝、銷售，貨物和技術進出口業務，風力發電設備、輔件、零件銷售 塔架及基礎段:76.56%;風力發電:0.89%;其他海上風電裝備:19.34%;其他業務:3.21%數據來源：wind、國泰君安證券研究 表表 10：公司與公司與可比公

104、司可比公司經營數據經營數據對比對比分析（單位：百萬元）分析（單位：百萬元）公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 營業收入營業收入 YOY 營業收入營業收入 YOY 營業收入營業收入 YOY 大金重工 5,106.11 15.21%4,431.98 33.28%3,325.42 97.08%天順風能 6,738.07-17.55%8,172.17 0.89%8,099.86 33.70%天能重工 4,182.77 0.93%4,080.95 19.16%3,424.87 38.99%海力風電 1,632.74-70.09%5,458.27 38.93%3928.68 171.28

105、%泰勝風能泰勝風能 3,126.69-18.84%3,852.69 6.90%3,603.97 62.41%請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 歸母凈利潤歸母凈利潤 YOY 歸母凈利潤歸母凈利潤 YOY 歸母凈利潤歸母凈利潤 YOY 大金重工 450.28-22.02%577.40-24.17%465.02 164.75%天順風能 628.14-52.03%1,309.51 24.76%1,049.61 40.60%天能重工

106、 228.91-49.69%395.40-7.53%427.58 58.67%海力風電 205.08-81.99%1,112.68 80.80%615.43 256.32%泰勝風能泰勝風能 274.89 6.33%258.53-25.87%348.77 127.02%數據來源：wind、國泰君安證券研究 表表 11：公司與公司與可比公司可比公司風電塔架相關主營業務風電塔架相關主營業務分產品毛利率分產品毛利率（%）對比對比分析分析 公司名稱公司名稱 業務類型業務類型 2022A 2021A 2020A 大金重工 風電塔筒 15.11 22.32 25.15 天順風能 風塔 11.42 12.07

107、 17.31 葉片 10.33 16.98 21.29 風力發電 64.62 70.00 66.53 天能重工 風機塔筒 10.54 15.59 25.18 新能源發電 67.47 71.01 65.13 海力風電 樁基業務 13.58 28.45 23.83 風電塔筒 10.63 27.96 23.26 導管架-29.07-泰勝風能泰勝風能 塔架及基礎段 17.33 14.48 21.39 其他海上風電設備 18.80 15.67 19.42 風力發電 37.01-平均毛利率 塔架+樁基 13.10 20.14 22.69 數據來源：wind、國泰君安證券研究 20202022 年，公司綜合

108、毛利率分別為 21.48%、16.29%、18.37%，凈利率分別為 9.88%，6.58%，8.64%，與同行業大金重工、天順風能、天能重工、海力風電 4 家企業的平均水平相近。表表 12：公司與公司與可比公司主營業務毛利率可比公司主營業務毛利率、凈利率（、凈利率（%）對比對比 公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 毛毛利利率率 大金重工 16.72 23.01 25.45 天順風能 18.98 21.57 23.49 天能重工 18.83 23.25 28.72 海力風電 14.75 29.13 24.48 平均值平均值 17.32 24.49 25.54 泰勝風能 18.

109、37 16.29 21.48 公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 凈凈利利率率 大金重工 8.82 13.03 13.98 天順風能 9.14 15.96 13.72 天能重工 5.60 9.74 13.56 海力風電 14.75 29.13 24.48 平均值平均值 9.58 17.22 16.44 泰勝風能 8.64 6.58 9.88 數據來源：wind、國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)20202022 年，公司銷售費用占營業收入比

110、重分別為 9.53%，9.00%，8.24%，略高于同行業大金重工、天順風能、天能重工、海力風電 4 家企業的平均水平。公司管理費用率分別為 9.33%，8.13%，7.32%，高于可比公司平均水平，與日月股份相近。公司研發費用率分別為 5.04%，4.89%，4.20%，略高于可比公司平均水平。表表 13：公司與公司與可比公司期間費用率可比公司期間費用率（%）對比對比 項目項目 2022A 2021A 2020A 銷售費用率銷售費用率 大金重工 7.53 7.45 6.93 天順風能 7.69 6.65 6.27 天能重工 11.24 10.55 10.44 海力風電 3.30 1.93 2

111、.19 平均值平均值 7.44 6.65 6.71 泰勝風能 9.53 9.00 8.24 管理費用率管理費用率 大金重工 6.55 6.47 5.91 天順風能 3.28 3.37 3.06 天能重工 6.46 6.11 6.63 海力風電 4.51 1.46 1.49 平均值平均值 5.20 4.35 4.27 泰勝風能 9.33 8.13 7.32 研發費用率研發費用率 大金重工 4.22 4.14 4.00 天順風能 0.54 0.38 0.53 天能重工 2.96 2.61 2.69 海力風電 0.82 0.32 0.44 平均值平均值 2.14 1.86 1.92 泰勝風能 5.0

112、4 4.89 4.20 數據來源：wind、國泰君安證券研究 20202022 年，公司的資產負債率分別為 43.41%，52.16%，46.14%，略低于同行業大金重工、天順風能、天能重工、海力風電 4 家企業的平均水平，自有資金充裕，其主要償債指標保持在合理水平，資產流動性較好，良好的經營收益和盈利能力使得公司具有較強的償債能力，短期和長期的償債風險均較小。表表 14：公司與公司與可比公司可比公司資產負債率（資產負債率（%）對比對比 公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 大金重工 42.21 54.90 48.28 天順風能 58.19 50.00 53.28 天能重工 6

113、3.79 61.41 67.63 海力風電 20.36 18.03 67.34 平均值平均值 46.14 46.09 59.13 泰勝風能 43.41 52.16 46.14 數據來源：wind、國泰君安證券研究 20202022 年，公司應收賬款周轉率分別為 1.58、2.32、3.33，接近同行 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)業大金重工、天順風能、天能重工、海力風電 4 家企業的平均水平，公司產品主要集中在風電行業，該行業整體回款周期相對較長。表表 15：公司與公司與

114、可比公司可比公司應收賬款周轉率應收賬款周轉率對比對比 公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 大金重工 3.54 4.59 5.18 天順風能 1.67 2.26 2.86 天能重工 1.65 2.01 2.38 海力風電 1.19 5.87 8.13 平均值平均值 1.76 3.68 4.64 泰勝風能 1.58 2.32 3.33 數據來源：wind、國泰君安證券研究 20202022 年，公司存貨周轉率分別為 1.54、2.56、2.90，略低于同行業大金重工、天順風能、天能重工、海力風電 4 家企業的平均水平，基本保持穩定。表表 16：公司與公司與可比公司可比公司存貨周轉

115、率存貨周轉率對比對比 公司名稱公司名稱 2022A 2021A 2020A 大金重工 2.05 1.93 2.25 天順風能 4.92 6.10 6.10 天能重工 3.60 3.91 3.44 海力風電 1.32 2.79 2.42 平均值平均值 2.97 3.68 3.55 泰勝風能 1.54 2.56 2.90 數據來源：wind、國泰君安證券研究 基于上述基于上述 5 家可比公司的基本信息作為行業參考基準，我們家可比公司的基本信息作為行業參考基準，我們用用 PE和和 PB相對估值法對公司進行估值相對估值法對公司進行估值。4.2.1.PE估值法估值法 根據前述盈利預測，公司 202320

116、25 年歸母凈利潤為：4.30、6.26、8.41億元，對應 20232025 年 EPS 分別為 0.46 元、0.67 元、0.90 元。參考行業可比公司 2024 年平均估值水平為 12.75XPE，考慮到公司在風電塔筒業務中的技術優勢和多年的經營積累，考慮到未來海上風電行業的高成長性，塔筒將重點受益，給予公司一定的估值溢價，基于審慎性原則，我們給予公司 16X PE，對應合理估值為 10.72 元。4.2.2.PB 估值法估值法 參考行業可比公司 2024 年平均估值水平為 1.72XPB，考慮到公司在風電塔架業務中的多項優勢，營業狀態穩健，競爭格局穩定，同樣考慮到公司在風電塔筒業務中

117、的技術優勢和多年的經營積累，考慮到未來海上風電行業的高成長性，塔筒將重點受益，給予公司一定的估值溢價，基于審慎性原則，我們給予公司 2.00X PB，對應合理估值為 10.64 元。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)表表 1717：可比公司可比公司 P PE E 及及 P PB B 估值法（單位：元）估值法（單位：元）備注：收盤價參考 2023 年 12 月 22 日，可比公司盈利預測數據來自于 wind 一致預期 資料來源：Wind、國泰君安證券研究 4.2.3.估值結論估

118、值結論 綜合考慮 PE 和 PB兩種方法得到的合理估值，基于審慎性原則，兼顧公司的成長潛力，我們取二者的平均值，給予公司目標價 10.68 元，對應2024 年 15.94XPE。5.風險提示風險提示 下游需求釋放不及預期。下游需求釋放不及預期。若風電行業受到政策、景氣度等經營環境的影響，裝機速度不及預期，項目開工受到外部因素干擾，可能導致公司風塔銷售遲滯，影響公司業績。行業內部競爭加劇風險。行業內部競爭加劇風險。長期來看，若同行其他企業產能大幅擴長，未來可能擠占公司的部分市場份額，同時若出現價格競爭則可能還會帶來毛利率水平的降低，影響公司業績。上游原材料漲價風險。上游原材料漲價風險。公司生產

119、經營所需的主要原材料與鋼鐵行業的價格波動具有較高的相關性，雖然公司已經通過延長產業鏈有效的降低了主要原材料對成本的影響幅度，但是原材料價格若發生大幅波動，仍會導致公司經營業績的波動。外匯外匯政策及政策及匯率風險匯率風險。公司外銷業務量較大，匯率波動對銷售收入及外幣資產影響較大。目前，我國人民幣實行有管理的浮動匯率制度，匯率的波動將直接影響到公司出口產品的銷售定價和外幣資產的折算金額，從而影響到公司的盈利水平。公司簡稱公司簡稱 收盤價收盤價(2023/12/22)每股收益（每股收益（EPS）PE 每股凈資產每股凈資產（BPS）PB 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 20

120、23E 2024E 2025E 2024E 2024E 大金重工大金重工 25.22 0.80 1.09 1.67 2.38 45.00 23.20 15.07 10.61 13.17 1.91 天順風能天順風能 10.99 0.35 0.75 1.09 1.39 113.00 14.74 10.09 7.89 6.36 1.73 天能重工天能重工 7.00 0.28 0.40 0.61 0.80 41.49 17.44 11.53 8.72 5.36 1.31 海力風電海力風電 57.67 0.94 1.36 4.03 6.27 53.03 42.49 14.30 9.20 30.11 1.

121、92 平均值平均值 25.22 63.13 24.47 12.75 9.11 1.72 泰勝風能泰勝風能 9.39 0.33 0.46 0.67 0.90-5.32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30 of 30 Table_Page 泰勝風能泰勝風能(300129)(300129)本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研

122、究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司

123、不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法

124、律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不

125、得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對

126、同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：