國林科技-高品質乙醛酸投產在即半導體清洗國產替代可期-220509（26頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告 | 公司首次覆蓋 國林科技(300786.SZ) 2022 年 05 月 09 日 增持增持（首次首次） 所屬行業：公用事業/環保工程及服務 當前價格(元)：11.98 證券分析師證券分析師 倪正洋倪正洋 資格編號：S0120521020003 郵箱： 聯系人聯系人 郭雪郭雪 郵箱： 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%) -31.93 -34.49 -28.57 相對漲幅(%) -23.60 -21.43 -14.22 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 國林科技國林科技（

2、300786.SZ） ：） ：高品質乙高品質乙醛酸投產在即醛酸投產在即，半導體清洗國產半導體清洗國產替代可期替代可期 投資要點投資要點 傳統業務穩步增長，四大應用領域打造百億市場規模傳統業務穩步增長，四大應用領域打造百億市場規模。公司專業從事臭氧產生機理研究、臭氧設備設計與制造、臭氧應用工程方案設計與臭氧系統設備安裝、調試、運行及維護，是國內臭氧行業的代表企業，產品以大型臭氧發生器為主。目前，臭氧發生器廣泛應用于市政給水、污廢水處理、煙氣脫硝、食品行業等領域，其中在水處理領域中應用最大。近年來國家和相關部委先后發布多項污水治理方案及規劃等減污政策，經過我們的測算，2025 年臭氧發生器在污水處

3、理中對應市場規模為148.7到198.3億元； 在供水設施建設固定資產投資中市場規模約為17.3億元。公司作為臭氧發生器龍頭，有望受益于“十四五”期間水處理行業帶來的巨大市場機遇。 募投高品質晶體乙醛酸項目，帶來成長新動能。募投高品質晶體乙醛酸項目，帶來成長新動能。公司 2021 年募投 3.6 億于新疆石河子建設 2.5 萬噸高品質乙醛酸項目，項目投產后將成為國內唯一一家高品質乙醛酸生產企業。根據公司 4 月 8 日投資者調研紀要，公司新疆高品質晶體乙醛酸項目有望于 6 月份試生產，力爭半年內完成四期產能投放。目前國內外合計每年約有 2 萬噸高品質晶體乙醛酸、3 萬噸高品質乙醛酸水溶液和 2

4、0 萬噸普通乙醛酸水溶液的市場需求，其中國內市場需求約為 13-16 萬噸，占國內外市場總量的 50%-60%左右；我國規模較大的乙醛酸生產廠家產能合計約為 12.1 萬噸，約占市場總需求量的 46%左右。公司新疆項目可生產晶體乙醛酸 2.5 萬噸，折合水溶液 4 萬余噸， 按照高品質乙醛酸溶液銷售單價為 1.42 萬元/噸， 乙醛酸溶液毛利率為 57%，項目滿產后可帶來每年收入約 5.68 億元，毛利潤約 3.24 億元。 半導體清洗稀缺標的，有望實現國產替代半導體清洗稀缺標的，有望實現國產替代。根據 Gartner 統計數據，2020 年，全球半導體清洗設備市場規模為 25.39 億美元，

5、 預計 2021 年隨著全球半導體行業復蘇，全球半導體清洗設備市場將呈逐年增長的趨勢，2024 年預計全球半導體清洗設備行業將達到 31.93 億美元，并將保持穩定增長。目前整個半導體的清洗設備高端市場主要是被日美韓等國企業占據，國內半導體廠商占比不到 5%，國內清洗設備領域主要有盛美上海、北方華創、芯微源和至純科技四家主要廠商。而國內這些廠商的半導體清洗設備的核心設備-“高濃度臭氧發生器”市場主要由美國MKS 及德國安索羅斯等國外廠商占據，2020 年 MKS 在國內的銷售額約為 17 億人民幣。隨著國家政策支持以及國內企業不斷進行技術研發，半導體清洗的國產替代進程逐漸推進。目前公司的半導體

6、清洗用高濃度臭氧發生器和高濃度臭氧水設備技術取得突破，臭氧發生器出氣濃度可達 200-300mg/L，臭氧水濃度可達80-150PPm，并能實現臭氧水不同濃度的精準控制，滿足半導體行業應用需求。公司產品有望打入我國半導體清洗設備市場，打破進口壟斷，實現國產替代。 投資建議與估值：投資建議與估值：隨著乙醛酸項目投產，半導體清洗設備有望國產替代，公司未來成長性高。 我們預計公司 2022 年-2024 年的收入分別為 7.1 億元、 10 億元、 13.5億元，增速分別為 43.3%、40.3%、35.8%，凈利潤分別為 1.3 億元、1.9 億元、2.6 億元，增速分別為 68.2%、45.1%

7、、37.4%。首次覆蓋，給予增持投資評級。 風險提示：風險提示：項目推進不及預期；核心技術更新及技術泄密的風險；應收賬款產生壞賬的風險；市場競爭加劇 -51%-26%0%26%51%77%103%129%154%2021-052021-092022-01國林科技滬深300 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 2 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)： 184.02 流通 A 股(百萬股)： 123.91 52 周內股價區間(元)： 11.29-27.59 總市值(百萬元)： 2,204.51 總資產(百萬元)： 1

8、,534.53 每股凈資產(元)： 12.21 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 402 496 710 997 1,354 (+/-)YOY(%) 7.7% 23.4% 43.3% 40.3% 35.8% 凈利潤(百萬元) 80 76 128 186 255 (+/-)YOY(%) 11.4% -4.9% 68.2% 45.1% 37.4% 全面攤薄 EPS(元) 0.94 0.84 0.69 1.01 1.39 毛利率(%) 40.3% 35.4% 36.3% 3

9、6.7% 37.4% 凈資產收益率(%) 9.6% 6.1% 9.7% 14.0% 19.2% 資料來源：公司年報（2020-2021） ，德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 zWdYlXnWiXlXjVuXiY7NcM9PsQoOpNtRjMnNnQiNoPqQ9PmMwPwMqMuMMYoOrP 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 3 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1. 臭氧發生器領軍企業，科技創新半導體清洗國產替代可期 . 6 1.1. 臭氧發生器龍頭企業，多領域應用不斷創新 . 6 1.2. 發布股權激勵計劃，彰顯管理層信

10、心 . 6 1.3. 產品品類齊全，覆蓋領域廣泛 . 7 1.4. 各項財務指標優秀，營收穩步增長 . 9 2. 傳統業務穩步增長，四大應用領域打造百億市場規模 .12 2.1. 核心技術打造護城河，大型臭氧發生器競爭格局良好 .12 2.2. 傳統業務穩步增長，“十四五”水處理領域帶來百億市場規模 .13 2.2.1. 污廢水處理 .16 2.2.2. 市政給水處理 .17 3. 募投高品質晶體乙醛酸項目，帶來成長新動能 .18 3.1. 乙醛酸應用廣泛，市場空間廣闊 .18 3.2. 進軍高端乙醛酸市場，帶來增長新動能 .19 4. 半導體清洗稀缺標的，有望實現國產替代 .20 4.1.

11、半導體清洗設備市場持續增長，前景廣闊 .20 4.2. 技術取得突破，有望成為半導體清洗設備稀缺標的 .21 5. 盈利預測及投資建議 .21 5.1. 盈利預測 .21 5.2. 投資建議 .23 6. 風險提示 .23 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 4 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：發展歷程 . 6 圖 2：大型臭氧發生器 . 7 圖 3：大型臭氧發生器應用. 7 圖 4：臭氧發生器系統示意圖 . 8 圖 5：營業收入及增速 .10 圖 6：歸母凈利潤及增速 .10 圖 7：公司主要產品收入（元） .10 圖 8：公司主要產品收

12、入占比 .10 圖 9：公司各領域收入（元） .10 圖 10：公司各領域收入占比 .10 圖 11：公司及可比公司毛利率（%） . 11 圖 12：近年公司銷售、管理及財務費用率 . 11 圖 13：近年公司銷售、管理及財務費用 . 11 圖 14：近年公司 ROE、資產負債率 .12 圖 15：近年公司經營活動現金凈流量(萬元)及凈現比 .12 圖 16：中國臭氧發生器行業競爭層次 .13 圖 17：我國臭氧發生器下游應用市場結構（2019 年） .14 圖 18：我國臭氧發生器行業市場規模 .14 圖 19：中國城市縣城污水處理量（億噸） .16 圖 20：全國廢水化學需氧量排放（萬噸）

13、 .16 圖 21：全國城市和縣城供水總量及預測（億噸） .17 圖 22：乙醛酸產業鏈 .18 圖 23：半導體清洗市場空間規模（億美元） .20 表 1：前十股東 . 6 表 2：公司層面業績考核要求 . 7 表 3：公司部分產品 . 8 表 4：中國臭氧發生器頭部企業匯總 .12 表 5：2017-2021 年中國污水處理政策一覽表 .14 表 6：不同情景下臭氧發生器對應的污水處理市場規模 .17 表 7：臭氧發生器供水市場規模 .18 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 5 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表 8：三種乙醛酸生產方法對比 .19 表 9：主

14、要清洗方法對比 .21 表 10：公司營收預測 .22 表 11：國林科技可比公司估值 .23 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 6 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1. 臭氧發生器領軍企業臭氧發生器領軍企業， 科技創新半導體清洗國產替代可期科技創新半導體清洗國產替代可期 1.1. 臭氧發生器龍頭企業，臭氧發生器龍頭企業，多領域應用不斷創新多領域應用不斷創新 國林科技是國內臭氧發生器領軍企業之一國林科技是國內臭氧發生器領軍企業之一。公司成立于 1994 年，專業從事臭氧產生機理研究、臭氧設備設計與制造、臭氧應用工程方案設計與臭氧系統設備安裝、調試、運行及維護的業務

15、。2016 年 1 月，公司更名為“青島國林環?？萍脊煞萦邢薰尽?；2019 年 7 月，公司在深交所創業板成功上市；2020 年 4 月，公司設立全資子公司青島國林流體科技有限公司和青島國林健康技術有限公司；2020 年 6 月，公司設立新疆國林新材料有限公司；2021 年 7 月，公司被認定為國家級專精特新“小巨人”企業；2021 年 12 月公司設立子公司青島國林半導體技術有限公司。 圖圖 1：發展歷程：發展歷程 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.2. 發布股權激勵計劃，彰顯管理層信心發布股權激勵計劃，彰顯管理層信心 根據公司公告，截至 2021 年年報，公司第一大股東丁香鵬持股 2

16、936.96 萬股，占總股本的 28.73%。丁香鵬先生擔任公司董事長兼總經理。 表表 1：前十股東：前十股東 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量(股股) 占總股本比例占總股本比例(%) 丁香鵬 29369600 28.73 青島國鑄資產管理有限公司-青島匯鑄新未來戰興產業定增專項基金合伙企業（有限合伙） 7416048 7.25 張建飛 2870014 2.81 王海燕 2599151 2.54 王承寶 1806500 1.77 張磊 1726500 1.69 徐國新 1632462 1.60 青島高創壹號產業投資基金合伙企業（有限合伙） 1399253 1.37 壽康人壽保險有限責任公司-

17、投連-行業配置 1394700 1.36 朱若英 1336910 1.31 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 7 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 合 計 51,551,138 50.43 資料來源：wind，德邦研究所 公司于 2022 年 3 月 18 日發布了 2022 年限制性股票激勵計劃(草案) ， 擬向激勵對象授予的限制性股票數量為 223 萬股，約占該激勵計劃草案公告日公司股本總額 10,223.1044 萬股的 2.18%。其中首次授予限制性股票 193 萬股，約占該激勵計劃草案公告日公司股本總額 10,223.1044 萬股的 1.89%，首次授予

18、部分占該次限制性股票擬授予總額的 86.55%；預留 30 萬股，約占該激勵計劃草案公告日公司股本總額 10,223.1044 萬股的 0.29%，預留部分占該次限制性股票擬授予總額的 13.45%，授予價格為 15.87 元/股。該次股權激勵主要為了進一步建立、健全公司長效激勵機制，吸引和留住優秀人才，彰顯管理層信心。 表表 2：公司層面業績考核要求公司層面業績考核要求 歸屬期歸屬期 業績考核目標業績考核目標 第一個歸屬期 以 2021 年凈利潤為基數，2022 年公司歸屬于母公司所有者的凈利潤增長率不低于 50.00%； 第二個歸屬期 以 2021 年凈利潤為基數，2023 年公司歸屬于母

19、公司所有者的凈利潤增長率不低于100.00%； 第三個歸屬期 以 2021 年凈利潤為基數，2024 年公司歸屬于母公司所有者的凈利潤增長率不低于200.00%。 資料來源：公司公告，德邦研究所 1.3. 產品產品品類齊全品類齊全，覆蓋，覆蓋領域領域廣泛廣泛 公司產品覆蓋了大、中、小型臭氧發生器，以大型臭氧發生器為主公司產品覆蓋了大、中、小型臭氧發生器，以大型臭氧發生器為主。公司產品已廣泛應用于工業廢水、市政給水、市政污水、煙氣脫硝、化工氧化等領域。大型臭氧系統設備需要經過“設計+銷售+生產+服務”過程，需根據不同的應用條件設定設備的設計參數，配合提供綜合的技術服務，因此訂單生產、量身定制、綜

20、合服務是生產經營的特點，相較中小型臭氧系統設備也具備了更大的價值創造空間。 圖圖 2：大型臭氧發生器大型臭氧發生器 圖圖 3：大型臭氧發生器應用：大型臭氧發生器應用 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 掌握臭氧發生器核心技術，系國內臭氧發生器領域龍頭。掌握臭氧發生器核心技術，系國內臭氧發生器領域龍頭。臭氧發生器系統設備包括三個部分：發生器主機、投加裝置、尾氣破壞裝置，其中發生器主機為核心技術， 投加裝置和尾氣破壞裝置一般情況下外包制作。 公司承擔多個國家水處理課題和多個行業標準的起草， 核心技術具有明顯優勢。 公司已陸續研制成功了 5kg/h、10kg/h、20kg

21、/h、50kg/h、80kg/h、120kg/h 大型臭氧發生器，產品涵蓋全系列臭氧發生器及臭氧系統設備。 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 8 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 4：臭氧發生器系統示意圖臭氧發生器系統示意圖 資料來源：水處理設備與技術，德邦研究所 表表 3：公司：公司部分部分產品產品 類型類型 產品名稱產品名稱 產品概述產品概述 圖片圖片 臭氧發生器 大型臭氧發生器 1kg/h 稱為大型臭氧發生器。大型臭氧發生器采用玻璃和非玻璃兩種放電介質技術， 容性負載臭氧發生器專用大功率中頻逆變電源技術。臭氧發生器、氣源裝置、接觸反應裝置、尾氣處理裝置、

22、儀器儀表與控制裝置等組合成臭氧發生器系統。 臭氧設備已應用于市政給水、市政污水、工業廢水、煙氣脫硝、化工氧化、食品飲料消毒、醫用治療等領域 中小型臭氧發生器 5g/h-1000g/h 稱為中、小型臭氧發生器。中小型臭氧發生器采用玻璃和非玻璃兩種放電介質技術， 容性負載臭氧發生器專用大功率中頻逆變電源技術。臭氧發生器、氣源裝置、接觸反應裝置、尾氣處理裝置、 儀器儀表與控制裝置等組合成臭氧發生器系統。 臭氧設備已應用于食品飲料消毒、醫用治療、水產養殖、糧食存儲等領域 專用臭氧發生器 消毒一體機 臭氧溶于水后， 有很高的氧化能力， 能迅速殺滅水中的細菌、 真菌、大腸桿菌、病毒等微生物，并能徹底氧化有

23、機物，臭氧可氧化水中的金屬離子， 分解水中散射光線的微小有機體， 改善水質和清澈度，快速分解無任何污染與殘留，使用便捷、安全環保 空間消毒臭氧設備 臭氧殺菌能力是紫外線的 5 倍， 可瞬間滅殺各種細菌、 病毒、 芽孢、卵囊、藻類等有害病原微生物，殺菌消毒全面、徹底、不留死角、無殘留，滅殺率高達 99%，可有效消滅傳染來源，阻斷傳播途徑，減少和控制重大疾病的發生和傳播。 臭氧可有效分解氨氣、 硫化氫等有害氣體，對于去除霉、腥、臭等以為效果很好，可快速有效的分解多種異味化學物質 農村飲用水臭氧設備 臭氧是廣譜、 高效、 快速的殺菌劑， 它可迅速殺滅各種病菌、 病毒，可去除水中的有毒物質， 降低水中

24、有機致癌物， 臭氧氣體溶于水后產生一定濃度臭氧水，具有比臭氧氣體更強、更快速的殺菌能力，且快速分解無任何污染與殘留，可取代傳統的過氧乙酸、氯、雙氧水、高錳酸鉀等消毒劑 包裝飲用水臭氧設備 中小型水處理利用臭氧的強氧化性、 無殘留毒害副產物的特點， 在灌裝或供水前進行殺菌消毒。 濃度達到一定閾值時， 瞬間即可有效殺滅細菌和病毒, 臭氧溶于水后形成富氧水，改善水質和口感 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 9 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 糧食存儲臭氧設備 臭氧可有效殺滅糧庫中的細菌、霉菌、害蟲、蟲卵等有害微生物?？赏ㄟ^快速有效殺滅河谷鐮刀菌， 來抑制鐮刀菌產生嘔吐毒

25、素， 同時可破壞糧食中的嘔吐毒素， 臭氧是目前已知的在倉儲行業去除嘔吐毒素唯一可行有效的消毒殺菌劑， 殺滅糧堆內部害蟲及蟲卵， 替代磷化氫熏蒸，降低害蟲抗藥性并減少二次污染，改善糧食品質，延長保質時間，實現無公害綠色倉儲 泳池臭氧設備 臭氧溶于水后， 有很強的氧化能力， 能迅速殺滅水中的細菌、 真菌、大腸桿菌、病毒類微治微生物，并能徹底氧化有機物，通過對游泳池水進行臭氧氧化，達到消毒、殺菌、除味、防水傳染病傳播的目的，同時臭氧可氧化水中的鐵、錳等金屬離子，分解水中散射光線的微小有機體，從而大大提高水的清澈度 臭氧系統配套 曝氣投加系統 用陶瓷/鈦金屬燒結而成，保證使用壽命和氣液混合效率 尾氣分

26、解系統 采用加熱-催化分解的方式，保證臭氧尾氣排放達標 閉路循環冷卻水系統 包括板式換熱器、循環水泵膨脹罐壓力開關等 氧氣回收系統 以純氧為氣源時，將臭氧尾氣收集破壞、增壓，用于好氧池的純氧曝氣，提高經濟效益 制氧/制氮設備 VPSA 制氧 產品流量 70-10000Nm/h。VPSA 變壓吸附利用抽真空的辦法降低被吸附組分的分壓，使被吸附的組分在負壓下解吸出來。VPSA工藝再生效果好，產品收率高，系統運行穩定。VPSA 制氧機以鋰分子篩或鈣分子篩為吸附劑 PSA 制氧 產品流量 1-500Nm/h。變壓吸附（PSA）制氧機是以鈉分子篩為吸附劑，利用分子篩的選擇吸附特性，采用空壓機加壓吸附，常

27、壓解吸的循環周期， 使壓縮空氣交替進入吸附塔來實現空氣分離， 從而連續產出高純度的產品氧氣。PSA 工藝是一種簡便的制氧方法，以空氣為原料，能耗僅為空壓機所消耗的電能，具有運行成本低、效率高等優點 PSA 制氮 產品流量 1-10000Nm/h。變壓吸附空分制氮(簡稱 PSA 制氮) 是一種先進的氣體分離技術， 以優質進口碳分子篩為吸附劑， 采用常溫下變壓吸附原理（PSA）分離空氣制取高純度的氮氣 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.4. 各項財務指標優秀，營收穩步增長各項財務指標優秀，營收穩步增長 公司公司多年來業績一直保持穩步增長多年來業績一直保持穩步增長。公司營業總收入從 2016 年的

28、 1.69 億元增長到 2021 年的 4.96 億元，CAGR 約為 24%；歸母凈利潤從 2016 年的 0.33億元增長到 2021 年的 0.76 億元，CAGR 約為 18.5%。公司營業總收入增長率持續提升，于 2018 年達到頂峰，為 57.32%，我們推測是由于十三五規劃中全國城鎮污水處理及再生利用設施建設規劃的提出，為公司創造了大量的訂單。2018 年后，營業總收入增長率有所下滑，但長期來看公司營收仍保持著穩定的增長。 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 10 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 5：營業收入及增速：營業收入及增速 圖圖 6：歸母

29、凈利潤及增速：歸母凈利潤及增速 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 分產品來看，大型臭氧發生器設備及配套為公司的主要收入來源。分產品來看，大型臭氧發生器設備及配套為公司的主要收入來源。公司在整個臭氧市場的市占率約在 20%以上，在國內同行業中居于領先地位。其中大型臭氧發生器設備銷售收入由 2016 年的1.45 億元增長到 2021 年的 3.52 億元， CAGR約為 19.3%。 圖圖 7：公司主要產品收入（元）公司主要產品收入（元） 圖圖 8：公司主要產品收入公司主要產品收入占比占比 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 分行業來看，

30、工業廢水處理、市政污水是公司主要收入來源。分行業來看，工業廢水處理、市政污水是公司主要收入來源。工業廢水處理的收入從 2016 年的 0.42 億元增長到 2021 年的 1.93 億元，CAGR 約為 35.7%；市政污水的收入從 2016 年的 0.46 億元增長到 2021 年的 0.86 億元，CAGR 約為13.6%。2021 年公司制氧機業務收入大幅增長，達 6715.52 萬元。 圖圖 9：公司公司各領域各領域收入（元）收入（元） 圖圖 10：公司公司各領域各領域收入收入占比占比 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 020406080024620162

31、0172018201920202021營業收入（左軸）億元增速（右軸）%(10)0102030400.00.20.40.60.81.0201620172018201920202021歸母凈利潤（左軸）億元增速（右軸）% 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 11 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司整體毛利率遠高于可比公司平均水平。公司整體毛利率遠高于可比公司平均水平。從 2016 年到 2020 年，公司的毛利率維持在 40%左右，高于同行業可比公司華特達因中環保行業的毛利率。2021年毛利率為 35.4%，下滑約 5 個百分點，這是由于公司的運費由費用轉為成本，且

32、2021年的業務有一部分是制氧機的單獨銷售， 2021年制氧機毛利率為27.76%，一定程度上拉低了公司的毛利水平。 圖圖 11：公司及可比公司毛利率公司及可比公司毛利率（%） 資料來源：wind，德邦研究所 公司費用管控能力增強，期間費用率公司費用管控能力增強，期間費用率呈呈逐年下降逐年下降趨勢趨勢。公司的期間費用率從2016 年的 14.4%下降到 2021 年的 11%。其中，銷售費用率管控良好，從 2016年的 7.7%下降到 2021 年的 6.3%。 圖圖 12：近年：近年公司公司銷售、管理及財務費用率銷售、管理及財務費用率 圖圖 13：近年：近年公司公司銷售、管理及財務費用銷售、

33、管理及財務費用 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 資產負債率低，高分紅，現金流較為充足資產負債率低，高分紅，現金流較為充足。公司資產負債率維持在較低水平，2021 年僅為 19.3%；自上市以來公司持續高分紅，2019-2021 年，分紅比例保持在 20%以上；公司在 2016、2018、2021 年經營凈現金流產生較大波動，其余年份經營活動現金凈流量與凈利潤匹配度較高。 01020304050201620172018201920202021國林科技華特達因 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 12 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖

34、 14：近年公司：近年公司 ROE、資產負債率、資產負債率 圖圖 15：近年公司：近年公司經營活動現金凈流量經營活動現金凈流量(萬元萬元)及凈現比及凈現比 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 2. 傳統業務傳統業務穩步增長穩步增長，四大應用四大應用領域領域打造打造百億市場規模百億市場規模 2.1. 核心技術打造護城河核心技術打造護城河，大型臭氧發生器競爭格局良好，大型臭氧發生器競爭格局良好 臭氧發生器按每小時產生臭氧量，分為大型、中型、小型三類。目前，國內臭氧發生器市場競爭分化明顯， 其中中小型臭氧發生器市場， 產品技術要求不高，進入門檻相對較低，競爭相對激烈；大型

35、臭氧發生器由于制造需要核心臭氧技術的支撐，對設備的穩定性與高效性有很高的要求，大型臭氧發生器市場競爭相對溫和。因此目前國內掌握核心臭氧技術的企業不多，僅有十幾家。根據前瞻產業研究院，截至 2020 年 6 月，國內臭氧發生器相關生產企業數量為 709 家，其中小型企業占據大多數，頭部企業主要包括國林科技、新大陸、玨辰環?？萍?、賽萊默等。 表表 4：中國臭氧發生器頭部企業匯總中國臭氧發生器頭部企業匯總 企業名稱企業名稱 注冊時間注冊時間 注冊地點注冊地點 注冊資金（萬元）注冊資金（萬元） 上海鈺辰環?？萍迹瘓F有限公司） 2019/11/6 上海 10990 廣州百豐環?？萍加邢薰?2011/

36、6/22 上海 8800 青島國林環?？萍脊煞萦邢薰?1994/12/13 山東 5340 福建新大陸環?？萍加邢薰?2000/9/29 福建 5000 江蘇蘇邦環?？萍加邢薰?2006/10/23 江蘇 5000 濟南三康環?？萍加邢薰?2002/9/20 山東 5000 安丘瑞邦環保設備有限公司 2007/9/7 山東 3000 泰興高新環保設備有限公司 2001/9/28 江蘇 3000 江蘇康爾臭氧有限公司 2000/9/26 江蘇 2000 上海環總實業有限公司 2008/8/15 上海 2000 浙江百悅康科技有限公司 2011/1/17 浙江 2000 上?？堤丨h?？萍及l

37、展有限公司 2005/3/28 上海 1850 山東志偉環?？萍加邢薰?2001/4/24 山東 1600 北京恒動環境技術有限公司 1996/9/9 北京 1600 宜興市遠暢環保設備有限公司 2008/9/12 江蘇 1098 山東綠邦光電設備有限公司 2000/11/3 山東 1050 徐州市九洲龍臭氧設備制造有限公司 2004/2/6 江蘇 1000 長沙湘麓環?？萍加邢薰?2006/7/7 湖南 1000 石家莊巨業消毒設備制造有限公司 2010/8/26 河北 1000 010203040201620172018201920202021ROE %資產負債率 %(50)05010

38、0(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.8201620172018201920202021經營現金流凈額（左軸） 億元凈現比（右軸） % 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 13 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 深圳市飛立電器科技有限公司 2011/9/30 廣東 500 塞萊默（中國）有限公司 2009/1/13 上海 2000（萬美元） 往友精密工業技術（上海）有限公司 2010/6/3 上海 1507（萬美元） 普羅名特流體控制（大連）有限公司 1994/3/15 遼寧 408（萬美元） 資料來源：前瞻產業研究院，德邦研究所 公司公司是是國內臭氧發生

39、器國內臭氧發生器龍頭，龍頭， 處于第一梯隊。處于第一梯隊。 大型臭氧系統設備由于專業化、集成化要求較高，設備價值較高且使用壽命一般在 10 年以上， 因此客戶在選擇設備廠商時更注重其既往業績、使用效果及行業口碑情況。公司生產的大型臭氧設備、大型 VPSA 制氧設備在各領域得到廣泛應用，成功的運行業績使得公司綜合服務優勢、品牌優勢凸顯。在高端應用領域已改變了我國高端臭氧設備長期以來進口的局面，已逐步實現進口替代。 圖圖 16：中國臭氧發生器行業競爭層次中國臭氧發生器行業競爭層次 資料來源：前瞻產業研究院，德邦研究所 深耕臭氧及臭氧設備制造技術研究，半導體清洗領域取得突破性進展。深耕臭氧及臭氧設備

40、制造技術研究，半導體清洗領域取得突破性進展。公司掌握了臭氧系統設備的全套核心技術，研制了單機產量 3kg/h、5kg/h、10 kg/h、20 kg/h、50 kg/h、80 kg/h、120 kg/h 大型臭氧發生器。2021 年 7 月，公司入選工信部專精特新“小巨人”企業名單。同時，公司用于半導體行業的高濃度臭氧發生器和高濃度臭氧水設備技術取得突破，設備經過測試，臭氧發生器出氣濃度可達 200-300mg/L， 臭氧水濃度可達 80-150PPm， 并能實現臭氧水不同濃度的精準控制，滿足半導體行業應用需求，目前產品進入樣機組裝和測試階段，有望在2022 年實現銷售。 子公司青島國林健康技

41、術有限公司研發成功電解水式臭氧發生器，該產品產生的臭氧純度高，適合醫用治療、家庭水處理終端及空間消毒等領域。截至 2021 年底，公司形成了 10 項發明專利及多項實用新型專利技術，極大地提升了公司的核心競爭力。 2.2. 傳統業務穩步增長，傳統業務穩步增長， “十四五”“十四五”水處理水處理領域領域帶來帶來百億市場規模百億市場規模 目前，臭氧發生器廣泛應用于市政給水、污廢水處理、煙氣脫硝、食品行業等領域， 其中在水處理領域中應用最大， 達到了 55%； 其次是食品行業， 達到 14%。我國臭氧發生器行業市場規模呈現較快增長，2019 年，中國臭氧發生器市場規模為 215 億元，同比增長 8.

42、5%。 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 14 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 17：我國臭氧發生器下游應用市場結構（我國臭氧發生器下游應用市場結構（2019 年）年） 圖圖 18：我國臭氧發生器行業市場規模我國臭氧發生器行業市場規模 資料來源：前瞻產業研究院，德邦研究所 資料來源：前瞻產業研究院，德邦研究所 近年來國家和相關部委先后發布城鎮污水處理提質增效三年行動方案（2019-2021 年） 、 關于推進農村生活污水治理的指導意見 、 城鎮生活污水處理設施補短板強弱項實施方案 、 關于推進污水資源化利用的指導意見 、 “十四五”城鎮污水處理及資源化利用發

43、展規劃等減污政策，為水處理行業提供了巨大市場機遇。 表表 5：2017-2021 年中國污水處理政策一覽表年中國污水處理政策一覽表 時間時間 政策名稱政策名稱 內容內容 2017.10 重點流域水污染防治規劃（2016-2020 年） 總體目標：到 2020 年，全國地表水環境質量得到階段性改善， 水質優良水體有所增加，污染嚴重水體較大幅度減少，飲用水安全 保障水平持續提升。長江流域總體水質由輕度污染改善到良好，其 他流域總體水質在現狀基礎上進一步改善。 具體目標：到 2020 年，長江、黃河、珠江、松花江、淮河、海 河、遼河等七大重點流域水質優良（達到或優于類） 比例總體達 到 70%以上，

44、 劣類比例控制在 5%以下. 2019.5 城鎮污水處理提質增效三年行動方案（2019-2021 年） 方案明確了主要目標、基本原則、重點任務、長效機制等內容，力爭 3 年取得重大突破和實質性進展，其中地級及以上城市建成區要基本無生活污水直排口，為建設美好環境，提升人民群眾的獲得感、幸福感、安全感打下堅實基礎。 2019.7 關于推進農村生活污水治理的指導意見 意見提出，到 2020 年東部地區、中西部城市近郊區等有基礎、有條件的地區，農村生活污水治理率明顯提高，村莊內污水橫流、亂排亂放情況基本消除，運維管護機制基本建立；中西部有較好基礎、基本具備條件的地區，農村生活污水亂排亂放得到有效管控，

45、治理初見成效；地處偏遠、經濟欠發達等地區，農村生活污水亂排亂放現象明顯減少。 2019.9 污水處理及其再生利用行業清潔生產評價指標體系 指標體系適用于以城鎮污水為主要處理對象，接納的工業廢水量不超過總處理水量的 20%的污水處理和再生利用企業的清潔生產審核、潛力與機會的判斷以及績效評定等，也適用于環境影響評價、排污許可證、環保領跑者等環境管理制度。主要通過對生產工藝及裝備指標、資源能源消耗指標、資源綜合利用指標、污染物產生指標、產品特征指標、清潔生產管理指標的確定和評級，指導和推動污水處理及其再生利用行業企業依法實施清潔生產，在提高資源利用率的同時，減少和避免污染物的產生。 2020.2 關

46、于做好新型冠狀病毒感染的肺炎疫情醫療污水和城鎮污水監管工作的通知 部署醫療污水和城鎮污水監督工作，規范醫療污水應急處理、 殺菌消毒要求， 防止新冠病毒通過糞便和污水擴散傳播。 水處理, 55%食品行業, 14%煙氣脫硝, 9%醫療衛生, 2%其他, 20%0510152025050100150200250201420152016201720182019市場規模（左軸，億元）增速（右軸，%） 公司首次覆蓋 國林科技（300786.SZ） 15 / 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2020.3 排污許可證申請與核發技術規范 水處理通用工序 加快推進固定污染源排污許可全覆蓋，健全技術規

47、范體系，指導排污單位水處理設施許可證申請與核發工作。 2020.4 關于完善長江經濟帶污水處理收費機制有關政策的指導意見 按照“污染付費、公平負擔、補償成本、合理盈利”的原則，完善長江經濟帶污水處理成本分擔機制、激勵約束機制和收費標準動態調整機制，健全相關配套政策，建立健全覆蓋所有城鎮、適應水污染防治和綠色發展要求的污水處理長效機制。 2020.7 城鎮生活污水處理設施補短板強弱項實施方案 明確到 2023 年，縣級及以上城市設施能力基本滿足生活污水處理需求，生活污水收集效能明顯提升，城市市政雨污管網混錯接改造更新取得顯著成效。城市污泥無害化處置率和資源化利用率進一步提高。缺水地區和水環境敏感

48、區域污水資源化利用水平明顯提升。 2020.9 關于公開征求廢止、修改部分生態環境規章和規范性文件意見的函 擬廢止 2 件規章、修改 2 件規章、廢止 15 件規范性文件。其中原環保部發布的關于加強城鎮污水處理廠污泥污染防治工作的通知 （下稱通知）因與城鎮排水與污水處理條例不一致，擬予以廢止，其中通知中規定的污水處理廠以貯存（即不處理處置）為目的將污泥運出界的，必須將污泥脫水至含水率 30%以下的強制要求也隨之廢止。 2020.12 關于進一步規范城鎮（園區）污水處理環境管理的通知 城鎮 （園區） 污水處理涉及地方人民政府 （含園區管理機構） 、向污水處理廠排放污水的企事業單位、污水處理廠運營

49、單位（以下簡稱運營單位）等多個方面，依法明確各方責任是規范污水處理環境管理的前提和基礎。 2021.1 關于推進污水資源化利用的指導意見 到 2025 年，全國污水收集效能顯著提升，縣城及城市污水處理能力基本滿足當地經濟社會發展需要，水環境敏感地區污水處理基本實現提標升級；全國地級及以上缺水城市再生水利用率達到 25%以上，京津冀地區達到 35%以上；工業用水重復利用，畜禽糞污和漁業養殖尾水資源化利用水平顯著提升；污水資源化利用政策體系和市場機制基本建立。到2035 年，形成系統、安全、環保、經濟的污水資源化利用格局。 2021.3 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年（2021202

50、5 年）規劃和 2035 年遠景目標綱要 構建集污水、垃圾、固廢、醫廢處理處置設施和監測監管能力于一體的環境基礎設施體系，形成由城市向建制鎮和鄉村延伸覆蓋的環境基礎設施網絡。推進城鎮污水管網全覆蓋，開展污水處理差別化精準提標，推廣污泥集中焚燒無害化處理，城市污泥無害化處置率達到 90%，地級及以上缺水城市污水資源化利用率超過 25%。 2021.6 “十四五”城鎮污水處理及資源化利用發展規劃 到 2025 年，基本消除城市建成區生活污水直接口和收集處理設施空白區， 全國城市生活污水集中收集率力爭達到 70%以上；城市和縣城污水處理能力基本滿足經濟社會發展需要，縣城污水處理率達到 95%以上；水