【公司研究】特寶生物-以獨家長效劑型見長的生物藥創新企業-20200115[34頁].pdf

《【公司研究】特寶生物-以獨家長效劑型見長的生物藥創新企業-20200115[34頁].pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【公司研究】特寶生物-以獨家長效劑型見長的生物藥創新企業-20200115[34頁].pdf（34頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2020 年年 01 月月 15 日日 合理價格區間合理價格區間 證券研究報告證券研究報告新股分析報告新股分析報告 特寶生物特寶生物（688278） 醫藥生物 醫藥生物 10.4412.00 元 以獨家以獨家長效劑型長效劑型見長見長的的生物藥創新生物藥創新企業企業 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：朱國廣 執業證號：S1250513110001 電話：021-58351962 郵箱： 所屬行業市場所屬行業市場表現表現 數據來源：聚源數據 本次發行情況本次發行情況 Tabel_PublishInfo 發行前總股本(萬股) 360

2、30 本次發行(萬股) 5000 發行后總股本(萬股) 41030 2018 年每股收益(攤薄后) (元) 0.04 2018 年扣除非經常性損益后的 每股收益(攤薄后) (元) 0.08 主要指標（主要指標（2018） 每股凈資產 1.39 毛利率 87.52% 流動比率 2.87 速動比率 2.45 應收賬款周轉率 3.43 資產負債率 29.46% 凈資產收益率 3.21% 相關研究相關研究 Table_Report 推薦邏輯推薦邏輯：目前全球醫藥市場長效化重組蛋白藥物處于景氣度上升期，公司以獨 家長效化技術孕育 4 個 1 類創新生物藥，總體研發品種儲備全國領先。最具代表 性的長效重組

3、蛋白品種聚乙二醇干擾素2b 派格賓有望成為首個慢性乙肝臨床 治愈的品種，銷售峰值可超過 10 億元。其余三大重磅創新藥 YPEG-G-CSF、 YPEG-GH、YPEG-EPO 均為熱門品種，且競爭格局良好，目前臨床實驗正高效 推進，預計合計峰值銷售將超過 20 億元。 公司立足于國內公司立足于國內重組蛋白長效化重組蛋白長效化趨勢趨勢最前沿最前沿：縱觀全球，醫藥行業兩大趨勢十分 明顯：1）生物藥占整個藥品市場的比例日益見漲，2）重組蛋白長效化成為熱門 研發領域。長效蛋白較短效產品具有低毒性、 低給藥頻率等臨床優勢； 國際方面， 眾多品種已實現短效替代， 而目前國內替代趨勢還處于起步階段。 公司

4、成立多年， 深耕重組蛋白領域， 并且以獨家 Y 型聚乙二醇修飾法率先占據重組蛋白長效化優 質賽道，目前已孕育 4 個 1 類創新生物藥，其中聚乙二醇干擾素2b，派格賓， 已于 2016 年上市，總體研發品種儲備全國領先。 派格賓率先派格賓率先涉足涉足乙肝臨床治愈領域乙肝臨床治愈領域，造就造就 10 億億大品種大品種：我國乙型肝炎攜帶者超 過 7000 萬人，其中 2000 萬為慢性乙肝患者，是全球乙肝第一大國。聚乙二醇 干擾素為國內外多項治療指南推薦的乙肝一線用藥，具有不可替代性。臨床數 據顯示聚乙二醇干擾素聯合核苷類藥物對表面抗原較低的慢性乙肝患者具有 臨床治愈（即停藥后一年以上不復發）的潛

5、力，并且可大幅降低肝癌發生率，對 于我國乙肝災情的控制有著重大意義。公司目前為全球首個申報慢性乙肝臨床治 愈臨床試驗的企業，目前該臨床試驗已獲批開展。當前聚乙二醇干擾素在乙肝 領域的滲透率尚不足 0.3%，假設該滲透率提升至 1.5%，派格賓將成為接近 30 億元的大品種。 三大三大重磅重磅創新藥臨床高效推進創新藥臨床高效推進，峰值合計超過峰值合計超過 20 億：億：公司積極布局長效化的熱 門重組蛋白品種，并以長效化技術專利拉開與同類產品的距離。用于化療后中性 粒細胞減少癥的 YPEG-G-CSF 現已申報臨床 III 期，預計 2021 年獲批，峰值銷 售約 8.3 億元；用于治療兒童矮小癥

6、的 YPEG-GH 現已經入臨床 II/III 期，預計 2022 年獲批，峰值銷售約 6.9 億元；用于治療腎性貧血的 YPEG-EPO 現已申報 臨床 II 期，預計 2024 年獲批，峰值銷售約 5.0 億元。 盈利預測與估值盈利預測與估值：我們預計 20192021 年公司營業收入復合增速為 38%；歸母 凈利潤復合增速為 100%；三年 EPS 分別為 0.16 元、0.23 元、0.36 元。2020 年可比公司平均估值為 46 倍，考慮到公司研發管線進度和創新能力，我們給予 公司 2020 年 4046 倍估值，對應目標價為 10.4412.00 元，對應市值為 37.643.2

7、 億元。 指標指標/年度年度 2018A 2019E 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 448.28 621.91 872.30 1180.71 增長率 38.75% 38.73% 40.26% 35.36% 歸屬母公司凈利潤（百萬元） 16.00 58.87 84.31 127.98 增長率 209.62% 267.84% 43.23% 51.80% 每股收益 EPS（元） 0.04 0.16 0.23 0.36 凈資產收益率 ROE 3.21% 4.38% 5.95% 8.37% 數據來源：Wind，西南證券 0% 9% 18% 27% 36% 45% 19/119/319/51

8、9/719/919/1120/1 醫藥生物 滬深300 特寶生物特寶生物（688278）新股分析報告新股分析報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 投資要件投資要件 關鍵假設關鍵假設：2019-2021 1）隨著市場推廣順利進行，PEG-IFNa-2b 年銷量增速分別為 55%、55%、45%，毛利 率維持在 86%以上； 2） 特爾津、 特爾立、 特爾康三年銷量增速分別為 30%、 30%、 25%， 15%、 15%、 15%， 30%、30%、30%。 公司公司亮點亮點 我國為全球肝炎第一大國，乙肝及肝癌發病率均高于全球平均水平。聚乙二醇干擾素 為國內外多項治療指南推薦的乙肝一線用藥，具有

9、不可替代性。近年來，國內不斷出現臨床 數據證實聚乙二醇干擾素聯合核苷類藥物對表面抗原較低的慢性乙肝患者具有臨床治愈 （即停藥后一年以上不復發）的潛力，并且可大幅降低肝癌發生率。公司為國內外最早參與 到該領域研究的企業之一，預計將會成為首家在聚乙二醇干擾素說明書上加上該適應癥的企 業，與同行在時間上拉開距離。當前聚乙二醇干擾素在乙肝領域的滲透率尚不足 0.3%， 我們估算，僅 1.0%的滲透率便可使派格賓成為超過 10 億元的大品種。 股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1）珠峰項目進展順利，推動全國頂尖乙肝醫護人員共同普及干擾素在乙肝臨床治愈方 面的普及性； 2）長效干擾素乙肝臨床治愈研發成

10、功，說明書上新增適應癥； 3）其他創新品種臨床數據優異等。 估值和目標價格估值和目標價格 國內最具代表性的創新藥可比公司包括恒瑞醫藥以及貝達藥業，比較純粹的生物藥公司 包括長春高新以及通化東寶，以及與公司有競品的雙鷺藥業以及安科生物，6 家可比公司 2020 年平均 PE 為 46 倍， 我們給予公司 2020 年 4046 倍估值， 對應目標價為 10.4412.00 元，對應市值為 37.643.2 億元。我們認為公司乙肝治愈項目未來的發展空間，以及差異化 生物藥研發理念可帶來的巨大想象空間，看好公司長遠發展。 投資風險投資風險 1） 創新藥品種研發失敗的風險； 2） 藥品降價的風險； 3

11、） 乙肝臨床治愈臨床失敗的風險以及后續推廣不達預期的風險。 特寶生物特寶生物（688278）新股分析報告新股分析報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 專注重組蛋白長效修飾藥物研發的標桿企業專注重組蛋白長效修飾藥物研發的標桿企業 . 1 1.1 扎實研發 20 余年，致力于挑戰慢性乙肝臨床治愈 . 1 1.2 股權結構：深度綁定核心技術人員利益，長遠發展可期 . 1 1.3 1 類新藥派格賓為公司當前主力產品，公司收入正高速增長 . 2 1.4 募集資金主要用于新藥開發和生產 . 4 2 長效化為重組蛋白發展趨勢，公司技術國內領先長效化為重組蛋白發展趨勢，公司技術國內領先 . 5

12、 2.1 國外生物藥正快速增長，國內市場已近 3500 億元 . 5 2.2 重組蛋白長效修飾優勢明顯，已成為大勢所趨 . 6 2.3 國內 PEG 蛋白市場仍然廣闊，公司研發全國領先 . 7 3 派格賓：慢性乙肝臨床治愈的派格賓：慢性乙肝臨床治愈的 10 億潛力大品種億潛力大品種 . 8 3.1 中國乙肝患者群體龐大，降低肝癌發生率為首要目標 . 8 3.2 干擾素+核苷類似物療效優于現有單藥療法 . 9 3.3 派格賓對短效、進口產品替代優勢十分明顯 . 10 3.4 長效干擾素具有臨床治愈慢性乙肝的重大意義 . 13 3.5 派格賓為首個進軍 30 億乙肝治愈市場的 10 億大品種 .

13、14 4 腫瘤市場巨大，重組人造血生長因子為剛需藥品腫瘤市場巨大，重組人造血生長因子為剛需藥品 . 16 4.1 全球造血生長因子市場規模超過 130 億美元 . 16 4.2 特爾津（rhG-CSF） ：公司第二大品種，長期穩健增長. 17 4.3 特爾立（rhGM-CSF） ：占據市場半壁江山的優秀產品 . 18 4.4 特爾康（rhIL-11） ：競爭空間較大的高性價比品種 . 18 5 在研在研 1 類新藥儲備豐富，類新藥儲備豐富，3 大長效品種臨床高效推進大長效品種臨床高效推進 . 19 5.1 YPEG-G-CSF：長效替代邏輯清晰，市場空間超過 8 億 . 20 5.2 YPEG

14、-GH：長效制劑為藍海市場，有望成為 7 億大品種 . 21 5.3 YPEG-EPO：腎性貧血患者群體龐大，有望成為 5 億品種 . 23 6 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 24 6.1 盈利預測 . 24 6.2 相對估值 . 25 7 風險提示風險提示 . 26 特寶生物特寶生物（688278）新股分析報告新股分析報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：發行前公司股權結構 . 2 圖 2：公司 2014 年以來營業收入及增速 . 2 圖 3：公司 2014 年以來歸母凈利潤及增速（百萬元） . 2 圖 4：公司期間費率變化趨勢 . 3 圖 5：公司盈利能力變化

15、趨勢 . 3 圖 6：公司四大核心產品概況 . 3 圖 7：公司 2016-2018 年主營業務結構情況 . 4 圖 8：公司 2016-2018 年主營業務毛利情況 . 4 圖 9：全球生物藥市場規模將達到 4040 億美元 . 5 圖 10：全球生物藥市場比重穩健提升 . 5 圖 11：預計中國生物藥市場規模將接近 5000 億元 . 5 圖 12：重組蛋白在生物藥領域的重要地位 . 5 圖 13：慢性乙肝是導致我國肝癌高發的主要原因之一 . 9 圖 14：目前乙肝治療手段作用機制 . 9 圖 15：干擾素抗病毒原理 . 9 圖 16：樣本醫院干擾素 總體市場規模 . 10 圖 17：長效

16、干擾素占比萎縮主要因丙肝需求下降 . 10 圖 18：派格賓近三年銷售情況（公司口徑） . 11 圖 19：派格賓市占比迅速提升 . 11 圖 20：長效干擾素對短效產品有較大替代空間（按銷量） . 12 圖 21：派格賓免疫原性優于派羅欣 . 12 圖 22：派格賓在同類產品中性價比較高 . 12 圖 23：長效干擾素在多項指標方面優于核苷類藥物單藥治療 . 13 圖 24：干擾素停藥后 HBeAg 血清轉換率持續提高 . 13 圖 25：2018 年全國聚乙二醇干擾素 銷量接近 50 萬支，相當于不足 0.3%的滲透率 . 14 圖 26：樣本醫院 rhG-CSF 銷售額 . 17 圖 2

17、7：特爾津市占率排全國前三 . 17 圖 28：特爾津價格優勢明顯，市場地位穩固 . 17 圖 29：樣本醫院 rhGM-CSF 歷史銷售情況 . 18 圖 30：國內 rhGM-CSF 競爭格局. 18 圖 31：樣本醫院白介素-11 歷史銷售情況 . 19 圖 32：國內 rhIL-11 競爭格局. 19 圖 33：公司近三年平均研發支出為 17.1% . 19 圖 34：公司 1 類創新藥研發進度 . 19 圖 35：海外長效 rhG-CSF 高速放量歷史 . 20 圖 36：國內長效 rhG-CSF 已進入高速放量期 . 20 圖 37：2018 年國內 PEG-rhG-CSF 市場格

18、局 . 21 圖 38：樣本醫院重組人生長激素歷史銷售情況 . 22 圖 39：2018 年國內重組人生長激素市場格局 . 22 特寶生物特寶生物（688278）新股分析報告新股分析報告 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：國內 ESRD 患病率逐漸提高 . 23 圖 41：ESRD 患者有較高的腎性貧血發生率 . 23 圖 42：樣本醫院 rh-EPO 歷史銷售情況 . 23 圖 43：國內短效 rh-EPO 市場格局 . 23 表表 目目 錄錄 表 1：公司大事記一覽表 . 1 表 2：公司募投項目概況 . 4 表 3：生物藥長效原理以及優劣勢分析 . 6 表 4：聚乙二醇化生物藥樣本醫院銷售額 . 7 表 5：國內在研聚乙二醇化生物藥臨床進展情況 . 8 表 6：聚乙二醇干擾素序貫/聯合核苷類藥物療法優于單藥治療 .