通信行業賦能智能汽車專題：關注模組+高精度+連接器-220524（17頁）.pdf

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1、2022年年5月月24日日通信賦能智能汽車專題通信賦能智能汽車專題關注模組關注模組+ +高精度高精度+ +連接器連接器黃亞黃亞元元 首席通信行業分析師首席通信行業分析師中信證券研究部通信組中信證券研究部通信組1 1汽車電動化、智能化汽車電動化、智能化趨勢加速趨勢加速資料來源：中汽協、IDC、中信證券研究部預測國內新能源車：預計國內新能源車：預計2025年銷量達年銷量達1300萬輛萬輛（左軸單位：萬輛）（左軸單位：萬輛）預計到預計到2025年，我國年，我國L3及以上智能汽車滲透率達及以上智能汽車滲透率達16%2%4%8%18%32%40%50%60%1%2%5%10%15%1%0%20%40%6

2、0%80%201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025EL2L3L4+L51,300 0%20%40%60%80%100%120%140%160% - 200 400 600 800 1,000 1,200 1,40020182019202020212022E2023E2024E2025E中國新能源車銷量滲透率YoYqRoRoPoNvNsPtRoNwPpNpO6McMbRmOqQtRpNkPqQrMlOsQsO6MmMwPxNpOxOxNqNtP2 2通信賦能智能通信賦能智能汽車：模組汽車：模組+高精度高精度+連接器連接器資料來源：中信證券研究部通信

3、賦能智能汽車通信賦能智能汽車3 3物聯網模組：預期物聯網模組：預期2025年出貨量超年出貨量超9億片，對應近千億元空間億片，對應近千億元空間，中信證券研究部預測基于模組市場雙規律預測：產品結構優化促基于模組市場雙規律預測：產品結構優化促ASP提升提升宏觀、政策、技術、需求多因素驅動模組出貨高增宏觀、政策、技術、需求多因素驅動模組出貨高增量價齊升：量價齊升：2025年全球蜂窩模組市場空間年全球蜂窩模組市場空間905億億元元提價提價放量放量5.690032.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%010020030040050060070080

4、0900100020182019202020212022E2023E2024E2025E出貨量（百萬片）同比424.29905.3935.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.001000.002019202020212022E2023E2024E2025E市場規模（億元）同比車載是最大場景之一車載是最大場景之一汽車路由器/CPE企業工業信息通訊智能儀表醫療健康其他4 4汽車網聯滲透率提升驅動車載模組高速增長汽車網聯滲透率提升驅動車載模

5、組高速增長。我們預計我們預計2025年車載模組市場規模相比年車載模組市場規模相比2021年翻三倍年翻三倍。全球車載模組（前裝+后裝）市場出貨量測算1,698 1,952 2,103 2,894 3,552 4,732 6,264 7,761 8,768 9,391 18.09%20.41%22.12%31.70%45.72%55.00%70.00%85.00%95.00%100.00%0%20%40%60%80%100%120% - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000201620172018201920202

6、021E2022E2023E2024E2025E全球車載模組出貨量（萬片）全球新車前裝模組滲透率量提升：量提升：2021-2025CAGR：18.7%01002003004005006007008002-3006-700250-300700左右126.82 201.44 274.54 341.18 383.71 58.8%36.3%24.3%12.5%0%10%20%30%40%50%60%70% - 100.00 200.00 300.00 400.00 500.002021E2022E2023E2024E2025E市場規模（億元）同比價提升：價提升：1.高速率4G替代2.5G模組放量3.智

7、能模組放量物聯網模組：車載模組是最大細分場景之一，無法物聯網模組：車載模組是最大細分場景之一，無法聯網的汽車聯網的汽車智能智能汽車汽車201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E全球汽車銷量（萬輛）9,386 9,566 9,506 9,130 7,770 8,604 8,948 9,130 9,229 9,391 同比1.92%-0.63%-3.95%-14.90%10.74%4.00%2.03%1.08%1.76%全球新車模組滲透率18.09%20.41%22.12%31.70%45.72%55.00%70.00%85.00%95.00%100

8、.00%全球車載模組出貨量（萬片）1,698 1,952 2,103 2,894 3,552 4,732 6,264 7,761 8,768 9,391 同比15.0%7.7%37.6%22.7%33.2%32.4%23.9%13.0%7.1%資料來源：工信部，中國汽車工業協會，佐思產研，中信證券研究部（含預測） *注：汽車歷史銷量數據來自工信部和中國汽車工業協會，車載模組歷史數據來自佐思產研，預測數據為中信證券研究部預測5 528.6%14.9%12.8%9.9%8.9%8.5%5.7%2.1%8.5%移遠通信Thales SA廣和通Sierra WirelessU-BloxTelit物物聯

9、網模聯網模組：東升西落，國內龍頭競爭優勢突出組：東升西落，國內龍頭競爭優勢突出、各公司公告、各公司官網，中信證券研究部；注：美元/瑞士法郎/歐元兌人民幣匯率為2021年8月17日數據2020年全球通信模組出貨量份額（單位：年全球通信模組出貨量份額（單位：%）公司公司名稱名稱所屬所屬國家國家成立成立年份年份上市上市情況情況2020年年收入收入(億元億元)2020年年模組占比模組占比2020年年毛利率毛利率主營業務主營業務下游應用領域下游應用領域Sierra Wireless加拿大1993多倫多證券交易所29.0672.96%（IoT方案占比）35.61%嵌入式無線模組、原始設備制造商嵌入式軟件、

10、智能網關等，現著力發展物聯網服務與企業解決方案；主要應用于車載、工業、能源、醫療、智慧城市領域Telit意大利1986倫敦證券交易所22.2781.79%35.35%蜂窩、短距離通訊、定位模組；應用于車載、工業、能源、醫療、智慧城市/樓宇領域Thales SA(Gemalto)法國2000泛歐證券交易所228.25約14%25.90%設計和制造電氣系統；2017年收購Gemalto切入物聯網模組領域 ；主要應用于近場通信、車載領域U-BLox瑞士1997瑞士證券交易所24.4178.16%45.30%芯片解決方案、通信模組、軟件及在線服務，應用于大眾消費、工業級市場、車載前裝領域移遠通信中國2

11、010A股主板61.06幾乎100%20.23%5G、LTE/LTE-A、NB-IoT/LTE-M、安卓智能、GSM/GPRS、WCDMA/HSPA(+)和GNSS模組，主要應用于移動支付、車載、能源、安防、智慧城市、工業、醫療、農業領域廣和通中國1999A股創業板27.44幾乎100%28.32%5G、LTE、HPSA+、GMS/GPRS無線通信模組、GNSS定位模組，并提供智能終端整體解決方案；主要應用于消費電子、支付、表計、車載、安防領域日海智能（芯訊通/龍尚科技）中國1994A股主板37.8332.40%11.74%物聯網、綜合通信、通信設備；2018年收購芯訊通、龍尚科技切入物聯網模

12、組領域，主要應用于移動支付、表計、安防、工業、醫療、共享單車領域高新興（中興物聯）中國1997A股創業板23.266.58%25.41%通信基站、機房運維管理服務系統；2017年收購中興物聯切入模組、終端、解決方案；主要應用于表計、車載、移動支付、安防、工業、遠程控制等領域有方科技中國2006科創板5.7478.57%14.67%專業的LTE、WCDMA、EVDO、GPRS、CDMA 1x、短距無線通信模組、終端與解決方案；主要應用于能源、車載、工業、零售、智慧城市領域美格智能中國2007A股中小板11.2193.82%21.31%5G/LTE/NB-IoT模組、智能終端、解決方案、精密組件；

13、主要應用于車載、物流、家居、電網、金融支付、安防、工業路由等領域騏俊股份中國2012新三板1.35100%9.01%物聯網無線通信、定位模組；家居、車載、表計、移動支付、環保、交通、農業等領域2020年全球通信模組收入份額（單位：年全球通信模組收入份額（單位：%）37%9%9%6%5%5%5%24%移遠通信廣和通日海智能Thales SATelitSierra Wireless6 6物物聯網模組：各廠商車載通信模組產品布局聯網模組：各廠商車載通信模組產品布局車載通信模組車載通信模組7 7高高精度定位導航：衛慣導航組合，將在精度定位導航：衛慣導航組合，將在L3及以上智能汽車中快速滲透及以上智能汽

14、車中快速滲透中信證券研究部“GNSS+IMU”定位系統示意圖定位系統示意圖組合導航系統產業鏈組合導航系統產業鏈慣性導航工作原理：加速度計慣性導航工作原理：加速度計+陀螺儀陀螺儀部分企業慣性導航產品部分企業慣性導航產品8 8高高精度定位導航：主流車型搭載，市場快速成長精度定位導航：主流車型搭載，市場快速成長資料來源：各公司公告，中信證券研究部預測各智能車企搭配主要車型各智能車企搭配主要車型IMU配置情況配置情況慣性導航中國市場空間（單位：億元）慣性導航中國市場空間（單位：億元）41332641340204060801001201401602021E2022E2023E2024E2025E車企車企

15、是否搭配是否搭配IMU具體配置車型具體配置車型車型發布日期車型發布日期配置及數量配置及數量配套廠商配套廠商蔚來蔚來是ET72021.012套高精度定位單元（GNSS+IMU）-小鵬小鵬是小鵬P7小鵬P52021.042021.101組高精度定位單元（GNSS+IMU）導遠電子智己智己是智己L72021.04軍工級高精度IMU哪吒哪吒是2022年及以后車型2022高精度衛星導航+慣性導航IMU華測導航埃安埃安是埃安V埃安LX埃安Y2020.062020.112021.01GNSS+IMU（厘米級）-華為華為AITO是問界M52021.12GNSS+IMU主要自動駕駛企業感知層方案主要自動駕駛企業

16、感知層方案智能駕駛企業智能駕駛企業感知層方案感知層方案WaymoLiDAR+HD Map+GNSS+IMUApolloLiDAR+視覺+GNSS+IMU+HDMap酷哇機器人酷哇機器人LiDAR+視覺+GNSS+IMU智行者智行者LiDAR+視覺+GNSS+IMU+RTK差分定位MomentaLiDAR+視覺+GNSS+IMU毫末智行毫末智行LiDAR+視覺+GNSS+IMU文遠知行文遠知行LiDAR+視覺+GNSS+IMU小馬智行小馬智行LiDAR+視覺+GNSS+IMUAutoXLiDAR+視覺+GNSS+IMU元戎啟行元戎啟行LiDAR+視覺+GNSS+IMU圖森未來圖森未來SLAM+L

17、iDAR+視覺+GNSS+IMU嬴徹科技嬴徹科技LiDAR+視覺+GNSS+IMU慧拓智行慧拓智行SLAM+GNSS+IMU踏歌智行踏歌智行SLAM+GNSS+IMU清智科技清智科技LiDAR+視覺+GNSS+IMU易控智駕易控智駕SLAM+LIDAR+視覺+GNSS+IMU9 9高壓高壓/換電連接器：市場規?？焖僭鲩L換電連接器：市場規?？焖僭鲩L資料來源：中汽協、瑞可達公告，中信證券研究部預測233-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05010015020025020182019202020212022E2023E2024E2025E新能源車高壓連接器市場規模（

18、億元）YoY國內新能源車高壓連接器規模預測國內新能源車高壓連接器規模預測國內新能源車高壓連接器規模預測國內新能源車高壓連接器規模預測19.000.20.40.60.810.05.010.015.020.020182019202020212022E2023E2024E2025E新能源車換電連接器規模（億元）YoY1010汽車汽車電動化帶來高壓連接器廣泛需求，國內廠商有望彎道超車電動化帶來高壓連接器廣泛需求，國內廠商有望彎道超車汽車電動化帶來高壓連接器的廣泛需求汽車電動化帶來高壓連接器的廣泛需求，國產連接器廠商有望在高壓連接器領域實現彎道超車國產連接器廠商有望在高壓連接器領域實現彎道超車低壓連接器

19、低壓連接器：用于傳統燃油車的BMS、空調系統、車燈等領域（海外企業壟斷，單車價值量低）高壓連接器高壓連接器：用于新能源汽車的電池電池、PDU（高壓配電盒高壓配電盒）、OBC（車載充電機車載充電機）、DC/DC、空調空調、PTC加熱加熱、直直/交流交流充電接口等高壓單元充電接口等高壓單元（泰科、安費諾、中航光電、瑞可達。單車價值提升、空間廣闊、電動化帶來國產替代機遇電動化帶來國產替代機遇?。└咚龠B接器高速連接器：用于車載攝像頭、天線、車載娛樂系統、車載網關、激光雷達等連接，分為射頻連接器（FAKRA、Mini-FAKRA）和差分連接器（HSD、以太網連接器）（羅森伯格，泰科、電連技術。有望隨自動

20、駕駛和V2X加速滲透而爆發）國內新能源車高壓連接器廠商以瑞可達國內新能源車高壓連接器廠商以瑞可達、中航光電為代表已取得先發優勢中航光電為代表已取得先發優勢，瑞可達高壓大電流連接器系列產品與泰科瑞可達高壓大電流連接器系列產品與泰科、安費諾等行業內主要企業性能指標趨同安費諾等行業內主要企業性能指標趨同。公司產品在新能源汽車行業的應用圖公司產品在新能源汽車行業的應用圖說明書資料來源：瑞可達招股說明書高壓連接器迭代高壓連接器迭代1111高壓高壓連接器單車價值量提升，先發優勢顯著，客戶黏性強連接器單車價值量提升，先發優勢顯著，客戶黏性強低壓連接器：12V/30A為主；高壓連接器： 60V-380V，最高

21、可達1000V/最高可達400A。新能源車高壓連接器個數：15-20個新能源車高壓連接器單車價值量：新能源車高壓連接器單車價值量：1000-3000元元（乘用車乘用車）；新能源車換電連接器單車價值量：；新能源車換電連接器單車價值量：500-1200元元（乘用車乘用車）高壓連接器在新能源車上的應用高壓連接器在新能源車上的應用資料來源：電子發燒友，GGII、中信證券研究部行業壁壘行業壁壘連接器設計壁壘連接器設計壁壘（設計能力+仿真測試）連接器制造工藝壁壘連接器制造工藝壁壘快速響應與產品迭代能力快速響應與產品迭代能力先發優勢與客戶黏性先發優勢與客戶黏性 先發優勢先發優勢：產品設計/制造取得領先地位成

22、熟車型應用更多車型應用 客戶黏性客戶黏性：連接器價值量占比不高但重要性突出+更換產品成本高（需重新報備與測試）客戶黏性高（新車型發布或車改款是搶占份額機會）1212新能源車連接器成為瑞可達第二條增長曲線新能源車連接器成為瑞可達第二條增長曲線資料來源：Wind ，中信證券研究部瑞可達營收穩步提升瑞可達營收穩步提升第一條增長曲線：通信連接器放量帶動公司第一條增長曲線：通信連接器放量帶動公司2019-2020年收入快速提升年收入快速提升：2019-2020年，瑞可達板對板射頻連接器開始給中興通訊的5G基站供貨、疊加運營商資本開支并加大基站采購數量，通信連接器收入快速增長從而帶動公司業績提升。第二條增

23、長曲線：伴隨新能源車快速滲透第二條增長曲線：伴隨新能源車快速滲透，新能源車連接器放量有望助推公司業績高增新能源車連接器放量有望助推公司業績高增，新能源車連接器有望成為公司新能源車連接器有望成為公司業績增長主動能業績增長主動能。2021年年，受益新能源汽車銷量持續向好，瑞可達的新能源汽車連接器放量，實現營收營收9.02億億元，同比增速高達47.7%；實現歸母凈利潤歸母凈利潤1.14億元億元，同比增長54.7%。2021年新能源汽車連接器收入占比從約從約50%提升至提升至77.0%。瑞可達歸母凈利潤穩步提升瑞可達歸母凈利潤穩步提升2021年新能源車連接器收入高增年新能源車連接器收入高增資料來源：W

24、ind ，中信證券研究部資料來源：Wind ，中信證券研究部0%10%20%30%40%50%60%70%010020030040050060070080090010002015201620172018201920202021營業收入（百萬元）yoy-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001202015201620172018201920202021歸母凈利潤（百萬元）yoy124.72 126.69 115.00 99.54 214.71 265.83 134.55 64.25 179.87 266.30 316.67 260.86 298.23 691.

25、15 1.33 0.95 39.06 33.76 32.81 46.33 76.02 020040060080010002015201620172018201920202021工業及其他行業收入（百萬元）新能源汽車行業收入（百萬元）通信行業收入（百萬元）1313瑞可達新能源主要客戶：瑞可達新能源主要客戶：T T公司、蔚來、上汽、長安、寧德時代、比亞迪等公司、蔚來、上汽、長安、寧德時代、比亞迪等序號序號終端客戶終端客戶訂單金額訂單金額 （萬元）（萬元）直接客戶直接客戶應用領域應用領域備注備注1美國T公司11,199.02和碩聯合、捷普、新美亞、安波福等乘用車2玖行能源8,634.70玖行能源換電

26、系統玖行能源系公司2020 年新開發的客戶，主要從事重載卡車換電系統的研發、銷售業務，針對鋼鐵企業、電力企業生產中的礦石、粉煤灰等大宗原材料重載物流配送需求，提供配套的電動車換電站、車載換電系統等產品3上汽集團6,552.37上汽大通、上汽通用五菱、上汽紅巖等乘用車、商用車上汽大通：上汽集團自主品牌，主要做MPV、SUV、皮卡等。上汽通用五菱是合資品牌，主要是五菱MINIEV。上汽紅巖是商用車，主要是新能源重卡4寧德時代3,925.17寧德時代、深圳壹連等儲能、換電系統寧德時代系公司2015 年開發的客戶，雙方合作前期交易規模相對較小，2018年隨著寧德時代加快儲能系統開發，公司對其銷售額快速

27、提升，2021 年寧德時代發布了EVOGO換電品牌，加速換電業務發展，公司與其的合作更為緊密，2021年度公司銷售的最終客戶系寧德時代的收入金額為6,123.41 萬元。除寧德時代外，公司還在與多氟多、陽光電源、國軒高科等儲能、換電企業合作，預計未來伴隨換電、儲能需求的穩步提升，公司對寧德時代為代表的相關企業銷售收入將持續提升。5蔚來汽車3,504.48蔚來汽車等乘用車6長安汽車2,684.57長安汽車、新民康等乘用車7比亞迪1,352.08比亞迪乘用車8微宏動力1,076.55微宏動力商用車微宏根據客戶運營情況，定制最適用于商用車輛的電池化學體系與系統性能以滿足應用需求，降低客戶的總擁有成本

28、。9小康股份681.28賽力斯等乘用車整車方面，小康股份主要產品譜系包括SUV、MPV、微型商用車等，覆蓋了新能源車和傳統車型，主要代表車型包括問界M5、賽力斯SF5、風光MINI EV、風光580、東風小康K01和瑞馳EC35II等。10Span.IO 609Span.IO、昂科技術等儲能系統Span.IO 系一家成立于2018 年的美國家用智能配電設備企業，主要產品為與家庭太陽能發電系統配套的儲能配電器，能夠將太陽能電源充分利用，實時調配用電、儲電和向電網售電，最大程度的利用可再生能源。公司于2019 年與Span.IO 建立合作關系，開始為其研發適配的智能家用配電系統整體解決方案合計40

29、,219.22截至截至 2022 年年 3 月月 31 日，公司新能源業務在手訂單前十大終端客戶日，公司新能源業務在手訂單前十大終端客戶情況情況資料來源：公司公告，中信證券研究部1414風險因素風險因素新能源車銷量不及預期；新能源車銷量不及預期；汽車智能化進展不及預期；汽車智能化進展不及預期；上游原材料波動影響；上游原材料波動影響；行業競爭加劇的影響；行業競爭加劇的影響；各公司費用率控制不及預期；各公司費用率控制不及預期；各公司份額提升不及預期各公司份額提升不及預期。感謝您的信任與支持！感謝您的信任與支持！THANK YOU黃亞元黃亞元（首席通信分析師首席通信分析師）執業證書編號：S10105

30、20040001免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。評級說明評級說明其他聲明其他聲明本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。法律主體聲明法律主體聲明本研究報告在中華

31、人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由CLSA Limited分發；在中國臺灣由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發；在澳大利亞由CLSA Australia Pty Ltd.（金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下稱“CLSA Americas”）除外）分發；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd

32、.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由CLSA Europe BV分發；在英國由CLSA （UK）分發；在印度由CLSA India Private Limited分發（地址：孟買（400021）Nariman Point的Dalamal House 8層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的INZ000001735，作為商人銀行的INM000010619，作為研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亞由PT CLS

33、A Sekuritas Indonesia分發；在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分發；在韓國由CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分發；在菲律賓由CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由CLSA Securities (Thailand) Limited分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明中國：中國：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括

34、證券投資咨詢業務。美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas除外）僅向符合美國1934年證券交易法下15a-6規則定義且CLSA Americas提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券與CLSA group of companies獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由CLSA Singa

35、pore Pte Ltd.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問），僅向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。根據新加坡財務顧問法下財務顧問（修正）規例（2005）中關于機構投資者、認可投資者、專業投資者及海外投資者的第33、34及35 條的規定，財務顧問法第25、27及36條不適用于CLSA Singapore Pte Ltd.。如對本報告存有疑問，還請聯系CLSA Singapore Pte Ltd.（電話：+65 6416 7888）。MCI (P) 024/12/2020。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士

36、發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在英國由CLSA （UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的CLSA Europe BV 分發。澳大利亞澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”)

37、(商業編號53 139 992 331/金融服務牌照編號: 350159) 受澳大利亞證券和投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及CHI-X的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由CAPL僅向“批發客戶”發布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經CAPL事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001）第761G條的規定。CAPL研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL尋求覆蓋各個行業中與其國內及國

38、際投資者相關的公司。一般性聲明一般性聲明本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并

39、不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現。本報告所載的資料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻

40、控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。若中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的

41、直接或間接損失承擔任何責任。未經中信證券事先書面授權未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告發送或銷售本報告。中信證券中信證券2022版權所有版權所有。保留一切權利保留一切權利。投資建議的評級標準投資建議的評級標準評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的6到12個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A股市場以滬深300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅20%以上增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于5%20%之間持有相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間賣出相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上行業評級強于大市相對同期相關證券市場代表性指數漲幅10%以上中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間弱于大市相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上證券研究報告證券研究報告2022年年5月月24日日