商社行業“庖丁解?！狈治稣泄蓵?老鄉雞：千店中式快餐龍頭全產業鏈一體化助力高成長-220524（32頁）.pdf

《商社行業“庖丁解?！狈治稣泄蓵?老鄉雞：千店中式快餐龍頭全產業鏈一體化助力高成長-220524（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《商社行業“庖丁解?！狈治稣泄蓵?老鄉雞：千店中式快餐龍頭全產業鏈一體化助力高成長-220524（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明01證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明2022年05月24日【民生商社】“庖丁解?！辈鹞稣泄蓵ㄆ撸├相l雞：千店中式快餐龍頭，全產業鏈一體化助力高成長劉文正、饒臨風 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明摘要中式快餐千店龍頭，深耕安徽拓展全國。老鄉雞作為國內中式快餐龍頭，主要依托直營模式擴張，20年起開展加盟模式。目前旗下擁有 991 家直營門店/82 家加盟門店，覆蓋安徽/江蘇/湖北/上海等地；2021年收入43.93億元，同比21年上升27.18%；2021年凈利潤1.35億元，同比20年上升27.91%。創始人及家屬持股91.32%，

2、核心管理層經驗豐富。公司通過標準化管理體系，線下網點布局，加大國內市場門店布局。中式快餐賽道經歷市場規模高速增長階段。中長期內持續提升的居民購買力、短期內擴內需促消費的政府工作方案促進餐飲消費升級。細分至中式快餐賽道，行業連鎖化程度持續加深，外賣擴容助推渠道擴容，行業成長動力強勁。同時前五大中式快餐品牌集中度低市場份額僅占2.9%，成長空間可觀。競爭優勢：老鄉雞以老母雞湯為品牌標識，依托養殖、加工、倉儲、配送、銷售的全產業鏈覆蓋，保障門店標準化、規?；瘮U張。產品以小份中餐菜品為主，SKU在40上下，并根據地方口味調整SKU投放；特色雞湯原材料老母雞全部自養供給/源頭把控，建立了涵蓋母雞養殖、食

3、品加工和連鎖經營管理等全產業鏈業務體系，于合肥市建立了高標準食品加工工廠，并依托冷鏈配送，形成區域性規模效應。經營分析：2021年公司營收4393百萬元，其中按銷售模式分的加盟業務和按產品分的餐飲業務連續三年在總營收占比超過97%，收入結構較為單一；公司毛利率受疫情影響有所下滑，但凈利率遠高于行業平均水平。公司自2020年開展加盟業務，到2021年，旗下共管理991家直營門店與82家加盟店，并計劃3年內在上海、南京、蘇州、深圳、武漢等地區重點地段利用募集資金開設700家直營店鋪，全方位擴張版圖。按地區分布來看，公司毛利和收入主要來源于華東地區，地區分布較為集中。成長前瞻：此次老鄉雞發行募資的8

4、0%資金用于支持三年內華東總部/中央廚房和700家華東地區門店的建立，以及信息化建設；公司預計三個項目總投資額分別為6/8.1/2.15億元；華東總部/門店拓展對于老鄉雞未來深耕華東市場，搶占中式快餐行業高地意義重大；數字信息化升級項目建設將推動公司實現工業化和標準化，利于門店的復制擴張，開拓成長空間。風險提示：疫情反復風險，門店拓展不及預期，食品安全風險1 pOrOpOpMuMqNmOsRwPtRqR9PdNbRtRnNnPmOfQoOtOkPpNnQ9PmMzQuOsRpMMYmMnR證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明目錄C O N T E N T S中式快餐萬億級市場潛力巨大，老

5、鄉雞市占率居前列02競爭優勢：品牌標識清晰/營銷力強，全產業鏈一體化，助推標準化擴張03家族控股深耕十余年，立足安徽拓展全國01經營分析：收入與客單價持續高增，門店拓展有條不紊04成長前瞻05風險提示062 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告01.3公司概況：家族控股深耕十余年，立足安徽拓展全國 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明公司概況：深耕安徽拓展全國，直營為主擴張加盟 中式快餐千店龍頭，深耕安徽拓展全國。老鄉雞創立于2003年，公司一直從事中式快餐服務，是一家專業提供中式快餐的全國連鎖經營企業，產品是以雞肉、豬肉、牛肉及蔬菜、米面、水產品等為原材料的菜品。目前

6、品牌旗下擁有 991 家直營門店、82 家加盟門店，目前公司加快全國發展步伐，依靠安徽、南京、武漢的品牌優勢進行全國擴張。 直營門店為主，加盟占比不斷增長。公司建立了以直營門店銷售為主，加盟門店銷售相結合的營銷體系，通過標準化的供應鏈管理體系、線下網點布局，形成了覆蓋安徽、江蘇、湖北、上海、深圳、北京、浙江等區域的門店網絡。2020-2021年，加盟業務收入分別為1142.44萬元和8365.04萬元，占公司營業收入的比重分別為 0.33%、1.90%。1.1圖表：門店數量不斷擴張區域2019年2020年2021年安徽578637673江蘇91107158湖北95113130浙江-17河南-1

7、2上海53171深圳-110北京-12合計7698901073圖表：直營模式為主，加盟開始發力28.4434.2742.9100.110.830%0.33%1.90%0%5%10%01020304050201920202021直營業務（億元）加盟業務（億元）加盟業務占比資料來源：公司招股書，民生證券研究院4 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明財務概況：收入保持穩定增長，凈利潤21年后有所恢復 收入保持增長，利潤反彈后仍低于疫情前。2019-2021年，公司實現營業收入分別為 28.6億元、34.5億元和43.9億元；2019-2021年凈利潤分別為 1.59 億元、1.05 億元和 1

8、.35億元，2021年凈利潤有所恢復，但未能恢復到疫情前水平。 公司毛利率不斷下降。2019-2021年，公司綜合毛利率分別為19.02%、17.28%和16.56%，毛利率呈下降趨勢，主要原因為公司主要原材料成本上升、人工成本上升和疫情影響。1.2圖表：公司2019-2021營業收入28.5934.5443.9320.81%27.19%0%20%40%05101520253035404550201920202021營業收入（億元）營業收入增長率圖表：公司2019-2021凈利潤1.591.051.35-33.96%28.57%-50%-30%-10%10%30%0.000.200.400.6

9、00.801.001.201.401.601.80201920202021凈利潤（億元）凈利潤增長率圖表：公司2019-2021毛利率19.02%17.28%16.56%0%5%10%15%20%25%30%201920202021資料來源：公司招股書，民生證券研究院5 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明發展歷程：03年創立，12年更名“老鄉雞“，17年走向全國1.3第一階段第二階段第三階段2003年10月，公司創始人束從軒在安徽省合肥市舒城路開設了一家名為“肥西老母雞”的門店。2016年底，公司在安徽地區的直營門店超過 350家，門店經營業績保持穩步增長。2018 年，老鄉雞收購“武

10、漢永和”部分門店，開拓品牌發展模式，加快全國發展步伐，同年正式發布第五代店。2020 年，成立老鄉雞（北京）餐飲有限公司、廣東老鄉雞餐飲有限公司，進入一線城市。2012年，肥西老母雞進行品牌升級，更名“老鄉雞”。老鄉雞以直營連鎖的經營模式實現快速擴張。2017年，老鄉雞入駐南京、武漢，走出安徽，布局全國。同年老鄉雞全面升級第三代店。2019年，成立老鄉雞（上海）餐飲有限公司。2020 年，老鄉雞探索新的經營模式，開啟特許加盟模式。資料來源：公司招股書，民生證券研究院6 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明股權結構：創始人家族成員持股91%以上，設有員工持股平臺1.4 創始人及家屬持股91

11、.32%，家族絕對控股。束小龍、束文合計直接持股數量占公司股本總額的29.77%。同時，束小龍、董雪、束文通過合肥羽壹、青島束董合計持有公司 61.55%的股權。束小龍、董雪系夫妻關系，束小龍與束文系兄妹關系，三人合計持有發行人 91.32%的股份。創始人及董事長束從軒、張瓊、束小龍、董雪、束文 5 名家族成員為發行人的實際控制人。束從軒未在公司中未持股，但是在董事會上有一票否決權。 為完善治理結構，公司積極實施股權激勵。2020 年 12 月，公司實施股權激勵計劃，對公司骨干員工實施激勵，由公司員工以 4500 萬元間接認購天津同創、天津同義持有的公司 109.8 萬元股本。圖表：公司股權結

12、構圖資料來源：公司招股書，民生證券研究院夫妻兄妹7 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明1.5姓名年齡職位任期主要經歷束從德39董事、總經理2021 年 7 月 17 日至2024 年 7 月 16 日2007 年 9 月至今任職于老鄉雞，目前擔任公司的董事、總經理，青島同豐執行事務合伙人，青島同祿執行事務合伙人，青島同福執行事務合伙人、青島同義執行事務合伙人，天津同義執行事務合伙人，天津同創執行事務合伙人。張瓊57副總經理2021 年 7 月 17 日至2024 年 7 月 16 日2008 年 10 月起任職于老鄉雞，歷任公司 IT 總監、審計總監、副總經理。擔任江蘇老鄉雞、湖北老鄉

13、雞、農牧科技、食品公司、遠益租賃監事，河南軒龍、信陽軒龍、青島老鄉雞執行董事兼經理。董雪29副總經理、董事2021 年 7 月 17 日至2024 年 7 月 16 日2011 年 12 月至 2022 年 3 月，擔任六安市申源服裝有限公司監事；2012 年 6 月至今，擔任安徽愛客滿天星商貿有限責任公司監事；2019 年 1 月起，任職于本公司，目前擔任公司董事、副總經理。朱先華45副總經理2021 年 7 月 17 日至2024 年 7 月 16 日1999年 10 月至 2009 年 4 月，任職于麥當勞，先后擔任安徽麥當勞餐廳食品有限公司門店經理、南京麥當勞餐飲食品有限公司訓練督導、

14、上海麥當勞食品有限公司訓練經理；2009 年 4 月至 2012 年 3 月，擔任安徽燕之坊食品有限公司事業部經理；2012 年 4 月至 2017 年 3 月，擔任安徽棲巢餐飲有限公司總經理；2017 年 4 月至今，任職于老鄉雞，目前擔任老鄉雞副總經理。王國偉38董事會秘書2021 年 7 月 17 日至2024 年 7 月 16 日2006年 10 月至 2010 年 10 月，任華普天健會計師事務所（特殊普通合伙）項目經理；2010 年 10 月至 2017 年 8 月，任陽光電源股份有限公司證券事務代表；2017 年8 月至 2018 年 11 月，任合肥匯通控股股份有限公司董事會秘

15、書；2018 年 11 月至 2021 年 6 月，任老鄉雞有限董事會秘書，2019 年 3 月至今，擔任合肥羽壹監事。何晶32財務總監2021 年 7 月 17 日至2024 年 7 月 16 日2011 年 5 月任職于老鄉雞，2011 年 6 月至 2021 年 6 月，歷任老鄉雞有限財務職員、財務經理、財務總監。2021 年 7 月起，任公司財務總監。圖表：老鄉雞核心管理團隊8管理團隊：管理團隊經驗豐富資料來源：公司招股書，民生證券研究院 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告中式快餐萬億級市場潛力巨大，老鄉雞市占率居前列02.9 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責

16、聲明2012-2021年，我國餐飲市場規模由2.3萬億元增長至4.6萬億元，CAGR達7.2%，其中2012-2016CAGR達8.8%，2017-2021CAGR達3.4%。2012-2016年期間餐飲市場規模整體保持持續擴大的趨勢。2016年后，在新經濟政策指引下，中國餐飲業聯手“互聯網+”和供應鏈技術，打造“生鮮電子商務+冷鏈宅配”、“中央廚房+食材冷鏈配送”等服務新業態。餐飲行業也由2016年前的快速擴張過渡至平穩和可持續發展階段。2020 年受新冠疫情影響，餐飲市場受到沖擊，2021年餐飲市場規模已經恢復至疫情前水平。需求端來看，我國居民人均可支配收入和消費支出持續上升，居民購買力與

17、日俱增。加之國家于2020-2021年多次提出堅持“擴內需、促消費”，如2021年十四部門聯合印發的近期擴內需促消費的工作方案、2022年經濟日報明確擴內需為戰略基點。未來預計餐飲行業未來市場空間可觀且發展環境良好。 餐飲行業復蘇進行中，擴內需、促消費政策保駕護航資料來源：公司招股書，弗若斯特沙利文，民生證券研究院圖表：居民人均可支配收入和消費支出（元）13220144911571217111183221985321559212102410018311201672196623821259742822830733321893512805000100001500020000250003000035

18、00040000201320142015201620172018201920202021居民人均消費支出居民人均可支配收入中式快餐萬億級市場潛力巨大，老鄉雞市占率居前列2.1圖表：中國餐飲行業市場規模（億元）234482556927860323103579939644427164671239527468959.0%9.0%16.0%10.8% 10.7%7.7%9.4%-15.4%18.6%-20%0%20%40%010000200003000040000500002012201320142015201620172018201920202021市場規模（收入）同比增速10 證券研究報告* 請務

19、必閱讀最后一頁免責聲明老鄉雞位于餐飲行業中式快餐服務賽道。根據弗若斯特沙利文，2016-2019年，快餐店市場規模由7952億元增長至1.07萬億元，CAGR達8.5%。2020-2025復合增速基本與餐飲行業整體增速持平。2017-2019年中式快餐在快餐行業內占據七成以上市場，CAGR為3.6%。預計2021-2025年在快餐行業內占比均超過 70%，維持主導地位，預計2025年市場規模達1.07萬億元，2020-2025CAGR將達10.1%。資料來源：弗若斯特沙利文，公司招股書，民生證券研究院79589296910699331099125714191595180935803964427

20、2467239534698499860346766752101,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201620172018201920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E正式餐廳快餐店休閑餐廳其他圖表：中國餐飲行業市場規模細分，按餐廳類型劃分(十億元) 圖表：中國快餐店市場規模細分，按菜式類型劃分(十億元) 中式快餐賽道高速增長中式快餐萬億級市場潛力巨大，老鄉雞市占率居前列2.1633 687 756 659 768 841 915 991 1068 892 969 1069 933 1086 1187 1289 1393 1

21、500 71.2%60%70%80%050010001500200020172018201920202021E2022E2023E2024E2025E中餐西餐其他中餐占比CAGRCAGR中式餐飲市場中式餐飲市場餐飲市場餐飲市場2016-20198.5%9.3%2020-2025E9.0%9.1%11 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明中式快餐行業連鎖化逐年提升。據弗若斯特沙利文，2016-2019年直營連鎖餐廳收入CAGR為 15.0%，2021-2025 年預計CAGR將提高至18.6%，預計2025 年市場占有率將達8.1%。2019年中國快餐店市場餐廳連鎖率僅為10.3%，遠低于

22、美國(超過50%)等國家，領先的中式快餐集團具有巨大增長潛力。外賣普及助推中式快餐渠道拓展。國家信息中心數據顯示，2020年網上外賣用戶規模4.19億，使用率42.3%。近五年在線外賣收入占餐飲收入比重提升至21.4%。2.2圖表：中國中式快餐店市場規模細分，按經營模式劃分（十億元）資料來源：公司招股書，國家信息中心分享經濟研究中心，中國互聯網絡信息中心，Euromonitor，民生證券研究院3338444947526173861025656336877566597748859971119126902004006008001,0001,200201620172018201920202021E2

23、022E2023E2024E2025E非連鎖餐廳特許經營餐廳直營連鎖餐廳中式快餐萬億級市場潛力巨大，老鄉雞市占率居前列 行業連鎖化程度持續加深，外賣擴容助推渠道擴容圖表：2010-2019年中美餐飲連鎖化率51.9%52.3%52.8%53.0%53.3%53.9%54.0%54.0%54.1%54.3%8.1%8.5%8.9%8.9%8.9%8.9%9.0%9.4%9.7%10.3%0%20%40%60%2010201120122013201420152016201720182019美國中國圖表：2016-2020 網上外賣用戶規模及使用率7.6%10.9%12.8%16.9%21.4%0%

24、5%10%15%20%25%20172018201920202021在線外賣收入占比圖表：在線外賣收入占全國餐飲業收入的比重208563433840601397804188328.5%44.5%49.0%44.0%42.3%0%20%40%60%010000200003000040000500002016201720182020.032020用戶規模（萬人）使用率12 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明中式快餐行業長尾效應顯著，集中度低。據弗若斯特沙利文，中式快餐市場CR5僅為2.9%，其中老鄉雞市占率0.6%。截止21年底，公司擁有991 家直營門店、82 家加盟門店。5650561

25、01073114510000.7%0.7%0.6%0.5%0.4%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%0100020003000400050006000楊國福張亮麻辣燙老鄉雞鄉村基李先生牛肉面交易總額（百萬）門店數量市場份額2.9%中式快餐萬億級市場潛力巨大，老鄉雞市占率居前列2.3圖表：中國中式快餐市場前五大品牌交易總額（百萬）及門店數量 行業CR5集中度較低0.7%0.7%0.6%0.5%0.4%97.1%楊國福張亮麻辣燙老鄉雞鄉村基李先生牛肉面其他圖表：中國中式快餐市場前五大品牌市場份額資料來源：公司招股書，弗若斯特沙利文，民生證券研究院13 證券研究報告* 請務必閱讀最后一

26、頁免責聲明證券研究報告競爭優勢：品牌標識清晰/營銷力強，全產業鏈一體化，助推標準化擴張03.14 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明老鄉雞專注雞湯類細分賽道。以肥西老母雞湯為主打，同時提供農家小炒肉、紅燒雞雜、鳳爪蒸豆米等特色菜品。19-21年老鄉雞分別售出2232萬份、2450萬份和2970萬份雞湯類產品。公司菜品SKU共44個，其中雞湯類菜品SKU為3個，特色菜品SKU為12個。門店持續升級，已開發第五代新店型。2017 年老鄉雞全面升級第三代店，全透明廚房成最大亮點。2018 年，老鄉雞收正式發布第五代店。老鄉雞深圳門店普遍采用第五代店型，裝修風格更簡約新潮，貼近都市年輕人偏好。

27、3.1前端：雞湯類營養快餐為公司品牌標識，已開發第五代店型資料來源：公司招股書，民生證券研究院圖表：公司雞湯類產品及部分特色菜品圖表：公司分產品銷量（萬份）序號產品2021 年度2020年度2019年度1米飯13,66911,3969,9012蒸蛋類3,6432,7952,7033雞湯類2,9702,4502,2324農家小炒肉2,0981,4386595梅菜扣肉2,0691,6701,2926雞湯餛飩1,5281,2611,2627西紅柿炒雞蛋1,4368665138雞雜類1,3961,1561,0939蔥油菜苔1,3201,6051,21510鳳爪/香腸蒸豆米1,3261,1961,116

28、15圖表：老鄉雞深圳第五代店型 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明3.2后端：全產業鏈一體化+管理系統化，助力標準化擴張資料來源：公司招股書，民生證券研究院圖表：老鄉雞覆蓋從養殖到銷售的全產業鏈 養殖、加工、倉儲、配送、銷售全鏈條一體化，保證千店復制擴張中央廚房：肥西老母雞白條雞、扣肉、面條、餛飩、雞汁辣魚料包等產品加工倉庫存儲原材料門店下單采購、養殖端常規采購農牧養殖活禽原材料生產、加工、倉儲端銷售端物流配送門店類型消費者直營店加盟店外賣到點就餐公司全產業鏈覆蓋，上中游養殖及加工端貢獻利潤。老鄉雞已經形成了上游的母雞養殖，再到中游的中央廚房和門店端的全產業鏈布局。子公司農牧科技和壽縣

29、老鄉雞負責養殖業務；子公司食品公司為中央廚房，負責食品加工業務；母公司及各區域餐飲子公司提供終端餐飲服務。2021年主營養殖業務的農牧科技公司凈利潤達3885萬元，主營食品深加工業務的農牧科技全資子公司食品公司凈利潤1.8億元，其余各地的餐飲門店業務均為虧損。食品公司農牧科技壽縣老鄉雞母公司各區域餐飲子公司16 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明3.2資料來源：公司招股書，民生證券研究院 養殖、加工、倉儲、配送、銷售全鏈條一體化，保證千店復制擴張圖表：公司采用SAP管理系統實現供應鏈協作圖表：公司采用金蝶系統促進標準化、精細化養殖養戶管理雞苗采購飼料管理養殖管理地磅移動磅秤環控斜塔成雞

30、銷售物聯集成中央廚房SAP金蝶蒼穹采購管理質量管理倉儲管理農牧公司金蝶OA報貨、收貨POS門店中央廚房總倉、分倉：采購物流食品安全財務決策分析BOBJ財務管理、成本管理門店要貨平臺生產管理銷售管理SAP S/4HANA業務中臺公司采用SAP系統及金蝶系統促進供應鏈協同。依托全產業鏈一體化，公司得以有效把握品控，高效調配財力、人力、物力，提升商品利用率和周轉率；同時雞肉供應和價格穩定，保證標準化生產，對沖食材漲價風險。后續上海華東總部生產加工基地建成投產后，老鄉雞有望復制安徽地區全產業鏈優勢，在全國范圍內加速標準化、規?；瘮U張。后端：全產業鏈一體化+管理系統化，助力標準化擴張17 證券研究報告*

31、 請務必閱讀最后一頁免責聲明公司實現核心業務全系統化管理，有效改善運營效率和運營質量，支撐公司規模擴張。前臺系統面向用戶，包括在線點餐和會員系統等。中臺系統包括業務中臺與數據中臺，設立八大中心，聚合服務能力，同時建設公司數據規范標準，高效利用企業級數據資產，實現降本增效。后臺系統主要包含了財務和供應鏈系統、人力資源系統和辦公協同系統等，對人、 財、物等資源實現最優整合和高效配置。3.2資料來源：公司招股書，民生證券研究院 管理體系高度系統化，為規模擴張蓄能圖表：公司業務中臺架構圖表：公司數據中臺架構菜單中心門店中心營銷中心派單中心訂單中心計算中心對賬中心支付中心通知中心用戶入口營運入口服務提供

32、服務提供服務提供營運服務大數據阿里云底座門店數據會員數據訂單數據員工數據數據匯聚基礎設施統一數倉明細層（DWD）統一數倉匯聚層（DWS）標簽層（TDM）數據應用層（ADS）及數據集市（DM）數據資產化數據服務（統一服務網關、授權、統計）經營決策支撐：管理駕駛艙、報表分析、專題分析業務賦能：數據服務、只能畫像、監控預警數據服務化數據賦能后端：全產業鏈一體化+管理系統化，助力標準化擴張圖表：老鄉雞線上小程序系統18 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告04 經營分析：收入與客單價持續高增，門店拓展有條不紊19 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明營收情況：營收持續高升，餐飲

33、及直營業務系收入支柱來源4.1營收總體情況：公司自2020年開展加盟業務，2020年和2021年，加盟業務收入占公司營業收入的比重分別為0.33%、1.90%。隨著公司生產經營規模的擴大和加盟商的不斷增加，公司在加盟模式方面的制度建設、運營管理、資金管理和內部控制等方面將面臨更大的挑戰。營收結構：公司的主營業務收入主要來源于餐飲服務產品。19-21年，公司餐飲服務業務收入占營業收入的比重分別為99.48%、99.23%和97.69%。圖表：老鄉雞營業收入及其增速0%5%10%15%20%25%30%0100000200000300000400000500000201920202021營業收入（

34、萬元，左軸）營收yoy（右軸）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020004000600080001000012000140001600018000201920202021凈利潤（萬元，左軸）凈利潤yoy（右軸）圖表：老鄉雞凈利潤及其增速0100000200000300000400000500000201920202021加盟業務收入（萬元）直營業務收入（萬元）圖表：老鄉雞營業收入按銷售模式分類0100000200000300000400000500000201920202021餐飲服務加盟業務零星銷售其他業務收入圖表：老鄉雞營業收入按產品分類（萬元）資料來源：公司招

35、股書，民生證券研究院20 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明成本情況：直接材料占營業成本大頭，原材料成本逐年上升營業成本：公司主營業務成本由直接材料、直接人工、 合同履約成本和費用等構成，近三年整體保持平穩。直接材料成本所占比重較高，19-21年占比分別為41.35%、45.67%和44.81%；直接人工成本主要為門店及生產人員的薪酬，包括為相關人員支付的工資、獎金、津貼、社會保險費、住房公積金 、職工福利費等；合同履約成本和費用等主要為固定資產折舊攤銷、水電費、房屋租賃費、運輸費及其他費用等。原材料成本：2021年，公司原材料1599百萬元/yoy+31.92%，原材料呈逐年上升趨勢

36、。圖表：老鄉雞營業成本結構（萬元）29.57%27.96%26.89%29.09%26.37%28.29%41.35%45.67%44.81%050000100000150000200000250000300000350000400000201920202021直接材料直接人工合同履約成本和費用圖表：老鄉雞原材料及其增速20%25%30%35%40%020000400006000080000100000120000140000160000180000201920202021原材料（萬元，左軸）yoy（右軸）占營業收入比重（右軸）資料來源：公司招股書，民生證券研究院4.221 證券研究報告* 請

37、務必閱讀最后一頁免責聲明盈利能力：毛利率有所下降，整體盈利水平優于同業毛利率：19-21年，公司綜合毛利率分別為19.02%、17.28%和16.56%，毛利率下降主要原因系公司主要原材料成本上升、人工成本上升和疫情影響所致。公司從事快餐服務，與同業公司相關產品類型、用工方式等方面存在差異，所以近三年綜合毛利率均低于行業平均。分銷售模式來看，由于公司直營門店房租物業費、長期待攤費用、固定資產折舊等計入營業成本，導致直營業務毛利率低于加盟業務。凈利率：19-21年，公司凈利率分別為28.15%、17.39%和14.48%，凈利率均呈下降趨勢，19-21年公司凈利率水平高于行業平均，且與同業平均的

38、差距逐年增大。圖表：老鄉雞毛利率按銷售模式分類圖表：老鄉雞毛利率按產品分類0%50%201920202021直營業務加盟業務其他0%50%100%201920202021餐飲服務加盟業務圖表：同業公司毛利率對比圖表：同業公司凈利率對比-100%0%100%201920202021同慶樓廣州酒家西安飲食全聚德同業平均老鄉雞-50%0%50%201920202021同慶樓廣州酒家西安飲食全聚德同業平均老鄉雞資料來源：公司招股書，民生證券研究院4.322 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明費用情況：期間費用持續上升，但仍低于同業平均水平期間費用：公司期間費用主要由管理費用和銷售費用構成，19

39、-21年，公司期間費用率分別為11.31%、13.09%和12.49%。隨著公司規模逐漸擴大，市場投入持續增加， 且人力資源成本處于上升趨勢，使得期間費用總額持續上升?？傮w公司銷售費用率和管理費用率均低于同業平均。研發費用：公司重視新產品和新技術的開發與創新工作，將新產品研發作為公司保持核心競爭力的重要保證，加大技術開發與研究的投入力度。公司2021年研發費用下跌，主要系減少了研發咨詢費服務、材料費及其他費用所致。圖表：老鄉雞期間費用（萬元）圖表：老鄉雞研發費用及其增速-200000200004000060000201920202021銷售費用管理費用研發費用財務費用期間費用合計0%0%0%0

40、%0%1%02004006008001000120014001600201920202021研發費用（萬元，左軸）研發費用率（右軸）0%10%20%30%40%50%201920202021同慶樓廣州酒家西安飲食全聚德同業平均老鄉雞圖表：同業公司銷售費用率對比0%20%40%201920202021同慶樓廣州酒家西安飲食全聚德同業平均老鄉雞圖表：同業公司管理費用率對比資料來源：公司招股書，民生證券研究院4.323 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明經營情況：同店銷售額回升，客單價持續增長門店經營：老鄉雞門店客單價從2019年的29.71元上升至2021年的30.66元，2021年同店銷

41、售額為402.6萬元/yoy+8.45%，座流轉率受疫情防控影響有所下滑，2021年平均為4.29次/天。門店拓展：公司目前共有991家直營門店和82家加盟店，計劃3年內在上海、南京、蘇州、深圳、北京、武漢、杭州和合肥、蕪湖等地區的重點地段利用募集資金開設700家直營店鋪。圖表：老鄉雞門店銷售額圖表：老鄉雞門店座流轉率圖表：老鄉雞門店平均客單價29.7130.5930.662.96%0.23%0%2%4%2929.53030.531201920202021客單價（元，左軸）yoy（右軸）379.59371.23402.6-2.20%8.45%-5%0%5%10%3403603804004202

42、01920202021銷售額（萬元，左軸）yoy（右軸）4.854.244.29-12.58%1.18%-20%-10%0%10%3.544.55201920202021座流轉率（次/天，左軸）yoy（右軸）資料來源：公司招股書，民生證券研究院4.424 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明分地區情況：以安徽為大本營，華東片區成為收入貢獻主力門店分布：公司以華東為大本營，發展華南、華北等主要城市布局拓展全國連鎖，并向其他地區擴張，目前共有991家直營門店和82家加盟店。從門店分布區域看，老鄉雞門店大部分分布在安徽，1073家門店中，有673家分布在安徽省。上海、北京、深圳等一線城市的開店

43、速度非?？?。盈利情況：19-21年各年產品銷售金額占比89%以上，銷售區域呈現一定的集中度。公司毛利主要來源于華東地區，華南和華北主要為新開門店導致當期毛利較低。圖表：2021年不同城市老鄉雞門店分布圖表：老鄉雞分地區毛利率20.6%19.0%19.1%2.14%-4.11%3.51%-275.0%-69.1%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%201920202021華東華中華南華北61913213017711012542620100200300400500600700安徽江蘇湖北浙江河南上海深圳北京直營加盟261243.2319942.15391318.88

44、24679.9325379.2941897.7967.383120.072930.280100000200000300000400000500000201920202021華東華中華南華北圖：老鄉雞分地區營業收入（萬元）資料來源：公司招股書，民生證券研究院4.525 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告成長前瞻05.26 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明品牌2022E2023E2024E戰略老鄉雞200家230家270家 項目建成達產后，正常年可實現營業收入為357,550萬元，達產年稅后凈利潤達到12,230萬元，所得稅后靜態投資4.47年可收回，經濟效益良好。未

45、來三年門店擴張計劃募集資金用途計劃建設上海中央廚房（投資金額60,000萬元，使用募集款47,500萬元）承擔研發、辦公、教育實踐基地、互聯網維修平臺、食品精加工、物流倉儲及智能分揀功能老鄉雞華東總部項目數據信息化升級新增餐飲門店新開門店（投資金額81,000萬元 ，使用募集款51,000萬元）三年內在上海/江蘇/廣東/北京/湖北/浙江/安徽新開直營店700家四個方向：用戶數字化建設/公司信息化平臺升級/供應鏈數字化建設/門店設備信息化升級（投資金額21,500萬元 ，使用募集款21,500萬元）九個模塊：用戶數字化建設/業務中臺建設/數據中臺建設/門店升級建設/WMS項目升級/TMS項目升級

46、/SRM項目建設/供應鏈數字化監管中心建設/后端SAP升級建設加強供應鏈管理、滿足信息化趨勢增大覆蓋密度，鞏固領先地位滿足區域需求，提升運營效率5.1成長前瞻資料來源：公司招股書，民生證券研究院27 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告風險提示06.28 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明 疫情反復風險：公司屬于線下餐飲服務業態，如疫情反復，將直接對消費者出行造成影響；防疫政策也可能限制公司營業時間乃至導致停業，對公司經營帶來直接的沖擊。 門店拓展不及預期：公司門店擴張為其營收的核心驅動因素，若一線新一線城市開發能力未能及時跟進，加之高線城市競爭激烈，公司門店擴張可能

47、有所減緩。 食品安全風險：公司菜品大量使用養殖老母雞等原材料，若加工處理不善/衛生管控不善，出現較為嚴重的食品安全丑聞，將嚴重影響公司聲譽和品牌形象。6.1風險提示29 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明THANKS 致謝民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路8號財富金融廣場1幢5F； 200120北京：北京市東城區建國門內大街28號民生金融中心A座19層； 100005深圳：廣東省深圳市深南東路5016號京基一百大廈A座6701-01單元； 518001民生商社研究團隊：分析師劉文正執業證號：S0100521100009電話：131228

48、31967郵件：研究助理饒臨風執業證號：S0100121100024電話：15951933859郵件：30 證券研究報告* 請務必閱讀最后一頁免責聲明本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本

49、報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所

50、刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從