永興材料-碳酸鋰新貴向縱深發展-220525（25頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級：買入（首次覆蓋）評級：買入（首次覆蓋） 市場價格：市場價格：118.48118.48 分析師：謝鴻鶴分析師：謝鴻鶴 執業證書編號：執業證書編號： S0740517080003S0740517080003 Email： 研究助理：劉耀齊研究助理：劉耀齊 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股) 406 流通股本(百萬股) 275 市價(元) 118.48 市值(百萬元) 48,097 流通市值(百萬元) 32,614 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業

2、- -市場走勢對比市場走勢對比 公司持有該股票比例 相關報告相關報告 Table_Finance 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 4,973 7,199 14,360 14,188 15,167 增長率 yoy% 1% 45% 99% -1% 7% 凈利潤（百萬元） 258 887 5,643 6,050 6,904 增長率 yoy% -25% 244% 536% 7% 14% 每股收益（元） 0.64 2.19 13.90 14.90 17.01 每股現金流量 1.35 1.94 13.39 15.4

3、8 15.61 凈資產收益率 6% 17% 52% 36% 29% P/E 186.4 54.2 8.5 7.9 7.0 P/B 11.9 9.6 4.5 2.9 2.1 備注：股價選取 2022 年 5 月 25 日收盤價 報告摘要報告摘要 特鋼材料與鋰電材料攻守兼備。特鋼材料與鋰電材料攻守兼備。永興材料以特鋼長材業務起家，經多年耕耘已發展為棒線材龍頭，業務經營穩健，為公司提供穩定現金流與利潤，是公司的“現金牛業務” 。2017 年公司切入鋰電板塊，經過近 3 年建設，2021 年業務持續發力效果顯現，凈利潤貢獻超過特鋼部分，成為公司“明星業務” 。伴隨著公司鋰電建設項目陸續投達產，公司步入

4、快速發展時期，業績增長明顯。 鋰電新貴做大做強。鋰電新貴做大做強。公司是江西宜春地區云母提鋰的代表企業，控股化山瓷石礦并參股白水洞礦山，具備鋰礦自給能力。隨著取得了新采礦許可證，公司現擁有采礦產能325 萬噸/年（300 萬噸其余手續還在辦理中，25 萬噸來自于聯營企業） ，選礦產能180 萬噸/年，鋰鹽冶煉加工產能 1 萬噸/年，形成了采選冶一體化的生產布局。同時公司還在持續進行著橫縱雙向發展，全面做大做強。橫向上,公司正在建設 180 萬噸選礦項目以及 2 萬噸電池級碳酸鋰項目。兩個項目都將于今年投產，產量也將同比翻倍。除了自有產能建設，永興在 2022 年初還分別與寧德時代、江西鎢業確立

5、了合作項目。以上項目全部投產后，公司將具備鋰鹽權益產能 5.5 萬噸?？v向上，公司深化產業鏈布局，依托上述碳酸鋰項目，投資建設應用于高端細分領域的“超寬溫區超長壽命鋰離子電池項目” 。 特鋼長材龍頭做優存量。特鋼長材龍頭做優存量。公司特鋼業務采取“成本加成”和“以銷定產”模式，盈利能力穩定。公司擁有煉鋼產能 35 萬噸，軋線產能 25 萬噸，剩余以鋼錠銷售或委外鍛打。為延伸產業鏈，提高產品附加值，公司投資建設了“年產 2 萬噸汽車高壓共軌、氣閥等銀亮棒項目” ，目前部分產線已投入使用。公司正在不斷做優做精特鋼業務，實現提質降本增效。不銹鋼行業整體供需偏寬松，但具體到產品結構上，這種寬松更多體現

6、在成本競爭型的低端產品領域。公司特鋼產品具備高端化和定制化特征，依托于高端產品的技術壁壘和認證壁壘，行業新進入者較少，競爭格局穩定，公司常年保持市占率第二的位置，成為公司的“現金?！?。 鋰電行業供不應求將延續。鋰電行業供不應求將延續。供需錯配推升鋰價至 40 萬元/噸以上的史無前例高位水平。根據我們測算，2022 年全球碳酸鋰供應量約為 77.8 萬噸，比 2021 年約新增 20萬噸。同時下游碳酸鋰需求預計增長至 77.5 萬噸，供需仍將吃緊。供不應求格局在2023 年或才能得到緩解。 盈利預測及投資建議：盈利預測及投資建議：量：1）特鋼業務：假設 22-24 年特鋼銷量分別為 31.4、

7、32.3、32.8 萬噸。2）鋰電業務：假設 22-24 年鋰鹽銷量分別為 2.2、3、4 萬噸。價：1）特鋼業務：假設 22-24 年特鋼平均售價分別為 2.1、1.92、1.92 萬元/噸。2）鋰電業務：假設 22-24 年電池級碳酸鋰平均售價分別為 40、30、25 萬元/噸。根據上述假設，我們預計 22-24 年公司可以實現歸母凈利潤 56.43、60.50、69.04 億元。分部估值下，凈利潤按毛利占比拆分，2022 年特鋼業務凈利約為 4.2 億，可比公司平均市盈率 11.9 倍；鋰電業務凈利約為 52.2 億，可比公司平均市盈率 11.9 倍。公司合理市值為 671 億元，首次覆

8、蓋，給予公司“買入”評級。 風險提示：全球新能源汽車銷量不及預期風險、鋰價超預期下跌風險、需求測算偏差風險提示：全球新能源汽車銷量不及預期風險、鋰價超預期下跌風險、需求測算偏差風險、產能投放不及預期風險、不銹鋼棒線材供給惡化從中低端市場蔓延至高端市場風險、產能投放不及預期風險、不銹鋼棒線材供給惡化從中低端市場蔓延至高端市場風險、研究報告使用的公開資料存在更新不及時的風險等。風險、研究報告使用的公開資料存在更新不及時的風險等。 碳酸鋰新貴，向縱深發展碳酸鋰新貴，向縱深發展 永興材料（002756.SZ）/鋼鐵 證券研究報告/公司深度報告 2022 年 05 月 25 日 -50%0%50%100

9、%150%200%2021-052021-062021-072021-072021-082021-092021-092021-102021-112021-112021-122022-012022-022022-022022-032022-042022-042022-05永興材料滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 2 - 公司深度報告公司深度報告 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 特鋼材料與鋰電材料攻守兼備。特鋼材料與鋰電材料攻守兼備。永興材料以特鋼長材業務起家，經多年耕耘已發展為棒線材龍頭，業務經營穩健，為公司提供穩定現金流與利潤，是公司的“現金

10、牛業務”。2017 年公司切入鋰電板塊，經過近 3 年建設，2021 年業務持續發力效果顯現，凈利潤貢獻超過特鋼部分，成為公司“明星業務”。伴隨著公司鋰電建設項目陸續投達產，公司步入快速發展時期，業績增長明顯。 投資邏輯投資邏輯 鋰電新貴做大增量。鋰電新貴做大增量。公司是江西宜春地區云母提鋰的代表企業，控股化山瓷石礦并參股白水洞礦山，具備鋰礦自給能力。隨著取得了新采礦許可證，公司現擁有采礦產能325 萬噸/年（300 萬噸其余手續還在辦理中，25 萬噸來自于聯營企業） ，選礦產能 180萬噸/年，鋰鹽冶煉加工產能 1 萬噸/年，形成了采選冶一體化的生產布局。同時公司還在持續進行著橫縱雙向發展，

11、全面做大做強。橫向上,公司正在建設 180 萬噸選礦項目以及 2 萬噸電池級碳酸鋰項目。兩個項目都將于今年投產，產量也將同比翻倍。除了自有產能建設，永興在 2022 年初還分別與寧德時代、江西鎢業確立了合作項目。以上項目全部投產后，公司將具備鋰鹽權益產能 5.5 萬噸?？v向上，公司深化產業鏈布局，依托上述碳酸鋰項目，投資建設應用于高端細分領域的“超寬溫區超長壽命鋰離子電池項目”。 特鋼長材龍頭做優存量特鋼長材龍頭做優存量。公司特鋼業務采取“成本加成”和“以銷定產”模式，盈利能力穩定。公司擁有煉鋼產能 35 萬噸，軋線產能 25 萬噸，剩余以鋼錠銷售或委外鍛打。為延伸產業鏈，提高產品附加值，公司

12、投資建設了“年產 2 萬噸汽車高壓共軌、氣閥等銀亮棒項目” ，目前部分產線已投入使用。公司正在不斷做優做精特鋼業務，實現提質降本增效。不銹鋼行業整體供需偏寬松，但具體到產品結構上，這種寬松更多體現在成本競爭型的低端產品領域。公司特鋼產品具備高端化和定制化特征，依托于高端產品的技術壁壘和認證壁壘，行業新進入者較少，競爭格局穩定，公司常年保持市占率第二的位置，成為公司的“現金?！?。 關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測 量：1）特鋼業務：假設 22-24 年特鋼銷量分別為 31.4、32.3、32.8 萬噸。2）鋰電業務：假設 22-24 年鋰鹽銷量分別為 2.2、3、4 萬噸。 價：

13、1）特鋼業務：假設 22-24 年特鋼平均售價分別為 2.1、1.92、1.92 萬元/噸。2）鋰電業務：假設 22-24 年電池級碳酸鋰平均售價分別為 40、30、25 萬元/噸。 根據上述假設，我們預計 22-24 年公司可以實現歸母凈利潤 56.43、60.50、69.04 億元。分部估值下，凈利潤按毛利占比拆分，2022 年特鋼業務凈利約為 4.2 億，可比公司平均市盈率 11.9 倍；鋰電業務凈利約為 52.2 億，可比公司平均市盈率 11.9 倍。公司合理市值為 671 億元，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。 nWfYqOpMrMrMoPpRmPaQcMbRoMnNoMpNeRmM

14、qNjMpMoOaQnMrRMYnRrOuOrNtP 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 3 - 公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 永興材料：特鋼材料與鋰電材料攻守兼備永興材料：特鋼材料與鋰電材料攻守兼備. - 5 - 特鋼起步，鋰電后來居上 . - 5 - 2021 鋰電發力顯現，盈利水平大幅提升 . - 6 - 鋰電新貴做大鋰電新貴做大做強做強 . - 8 - 鋰云母提鋰代表企業 . - 8 - 鋰電布局深化，進軍電池項目 . - 13 - 新能源汽車拉動鋰電市場持續快速增長 . - 14 - 全球鋰礦供應緊俏，鋰價高位運行 . - 16 - 特

15、鋼長材龍頭做優存量特鋼長材龍頭做優存量 . - 17 - 不銹鋼棒線材業務精益求精 . - 17 - 不銹鋼行業供給結構性分化 . - 20 - 投資建議：鋰電業務成為新增長極，給予投資建議：鋰電業務成為新增長極，給予“買入買入”評級評級 . - 21 - 風險提示風險提示 . - 22 - 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：永興材料永興材料發展歷程發展歷程 . - 5 - 圖表圖表 2 2：公司股權激勵計劃業績考核目標公司股權激勵計劃業績考核目標 . - 5 - 圖表圖表 3 3：永興永興材料材料股權結構（截止股權結構（截止 20222022 年年 2 2 月月 1818 日）日） . -

16、 6 - 圖表圖表 4 4：20172017- -20222022 一季度營業收入（億元）一季度營業收入（億元） . - 7 - 圖表圖表 5 5：20172017- -20222022 一季度歸母凈利潤（億元）一季度歸母凈利潤（億元） . - 7 - 圖表圖表 6 6：公司營業收入構成：公司營業收入構成 . - 7 - 圖表圖表 7 7：公司總毛利率及分產品毛利率（：公司總毛利率及分產品毛利率（% %） . - 7 - 圖表圖表 8 8：公司特鋼產銷量（噸）：公司特鋼產銷量（噸） . - 7 - 圖表圖表 9 9：公司鋰鹽產銷量（噸）：公司鋰鹽產銷量（噸） . - 7 - 圖表圖表 1010

17、：期間費用率對比（：期間費用率對比（% %） . - 8 - 圖表圖表 1111：公司分項期：公司分項期間費用率（間費用率（% %） . - 8 - 圖表圖表 1212：公司鋰鹽業績情況：公司鋰鹽業績情況. - 9 - 圖表圖表 1313：公司采選冶一體化布局：公司采選冶一體化布局 . - 9 - 圖表圖表 1414：鋰電業務布局鋰電業務布局 . - 10 - 圖表圖表 1515：礦石資源情況（萬噸）：礦石資源情況（萬噸） . - 10 - 圖表圖表 1616：公司云：公司云母提鋰工藝流程母提鋰工藝流程 . - 11 - 圖表圖表 1717：公司發明的新型隧道窯圖示：公司發明的新型隧道窯圖示

18、. - 12 - 圖表圖表 1818：石英、長石分離可降低長石價格下行風險（元：石英、長石分離可降低長石價格下行風險（元/ /噸）噸） . - 13 - 圖表圖表 1919：鋰電產業鏈鋰電產業鏈. - 14 - 圖表圖表 2020：20212021 全球鋰離子電池出貨量構成全球鋰離子電池出貨量構成 . - 15 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 4 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 2121：全球新能源汽車銷量（千輛）：全球新能源汽車銷量（千輛） . - 15 - 圖表圖表 2222：20212021 新能源汽車市場份額新能源汽車市場份額 . -

19、15 - 圖表圖表 2323：全：全球新能源汽車銷量預測（萬輛）球新能源汽車銷量預測（萬輛） . - 16 - 圖表圖表 2424：全球動力電池裝機量預測（：全球動力電池裝機量預測（GWhGWh） . - 16 - 圖表圖表 2525：碳酸鋰價格高位運行：碳酸鋰價格高位運行 . - 16 - 圖表圖表 2626：碳酸鋰供需平衡預測：碳酸鋰供需平衡預測 . - 17 - 圖表圖表 2727：20252025 年年碳酸鋰成本曲線（元碳酸鋰成本曲線（元/ /噸）噸） . - 17 - 圖表圖表 2828：20192019 年年國內不銹鋼長材市場占有率國內不銹鋼長材市場占有率 . - 18 - 圖表圖

20、表 2929：不銹鋼產業鏈不銹鋼產業鏈 . - 18 - 圖表圖表 3030：公司：公司不銹鋼主要產品（營業收入為不銹鋼主要產品（營業收入為 20212021 年數據）年數據） . - 19 - 圖表圖表 3131：“成本加成成本加成”模式確保公司盈利能力模式確保公司盈利能力 . - 19 - 圖表圖表 3232：公司特鋼產品單噸毛利（元）公司特鋼產品單噸毛利（元） . - 19 - 圖表圖表 3333：國內不銹鋼供需情況（單位：萬噸）國內不銹鋼供需情況（單位：萬噸） . - 20 - 圖表圖表 3434：不銹鋼棒線材主要從業企業（產量及市占率為不銹鋼棒線材主要從業企業（產量及市占率為 201

21、92019 年數據）年數據） . - 21 - 圖表圖表 3535：公司盈利測算：公司盈利測算 . - 22 - 圖表圖表 3636：可比公司估值（取值日期：可比公司估值（取值日期：20222022 年年 5 5 月月 2525 日）日） . - 22 - 圖表圖表 3737：財務預測：財務預測 . - 24 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 5 - 公司深度報告公司深度報告 永興材料：特鋼材料與鋰電材料攻守兼備永興材料：特鋼材料與鋰電材料攻守兼備 特鋼起步，鋰電后來居上特鋼起步，鋰電后來居上 插上鋰電翅膀的特鋼長材龍頭。插上鋰電翅膀的特鋼長材龍頭。永興

22、特種材料科技股份有限公司（簡稱：永興材料）是一家擁有特鋼新材料和鋰電新能源雙主業的上市企業。特鋼主要生產體系位于浙江湖州；鋰鹽產業主要在江西宜豐。公司成立于2000 年，前身為湖州久立特鋼有限公司，主要從事不銹鋼棒線材的研發、生產和銷售。2007 年，公司整體改制為永興特種不銹鋼股份有限公司，并于 2015 年成功在深交所掛牌上市（股票代碼：002756.SZ） 。2017 年，公司通過對合縱鋰業、旭鋰礦業增資和設立子公司江西永興新能源，正式切入鋰電新能源賽道。自此，公司形成了特鋼、鋰電雙輪驅動的產業布局。 圖表圖表 1 1：永興材料永興材料發展歷程發展歷程 來源：公司公告、中泰證券研究所 股

23、權結構穩定，實際控制人明晰。股權結構穩定，實際控制人明晰。截止 2022 年 2 月 18 日，高興江先生持股 36.49%，為公司第一大股東和實際控制人。高興江先生投身鋼鐵行業三十余年，自公司成立以來一直擔任公司董事長、總經理。2019年，公司引入戰略投資者久立特材，深化雙方在供應鏈、關鍵技術等方面的合作。截止 2022 年 4 月，久立特材仍為公司第二大股東，持股8.87%。此外，公司前十大股東持股比例 57.07%，股權集中度較高；管理層持股比例 44.92%，已形成有效的股權激勵機制。 圖表圖表 2 2：公司股權激勵計劃業績考核目標公司股權激勵計劃業績考核目標 來源：公司公告、中泰證券

24、研究所 業績考核目標業績考核目標 第一個解除限售期以2019年凈利潤為基數，公司2020年和2021年的凈利潤增加值合計不低于0.8億元第二個解除限售期以2019年凈利潤為基數，公司2022年和2023年的凈利潤增加值合計不低于1.8億元第一個解除限售期以2019年凈利潤為基數，公司2021年凈利潤增加值不低于0.8億元第二個解除限售期以2019年凈利潤為基數，公司2022年和2023年的凈利潤增加值合計不低于1.8億元首次授予部分預留授予部分解除限售期解除限售期 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 6 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 3 3：永興材料

25、永興材料股權結構（截止股權結構（截止 2 2022022 年年 2 2 月月 1 18 8 日）日） 來源：公司公告、中泰證券研究所 20212021 鋰電發力顯現，盈利水平大幅提升鋰電發力顯現，盈利水平大幅提升 穩中求進，步入新能源快車道。穩中求進，步入新能源快車道。公司擁有不銹鋼和鎳基合金冶煉產能35 萬噸，特鋼產量常年保持 30 萬噸左右，產銷率基本在 98%以上。2020 年以前，公司收入基本全部來自于特鋼業務，營業收入穩定在近50 億水平。隨著 1 萬噸電池級碳酸鋰項目于 2020 年中達產，鋰鹽業務產銷量逐步提升，開始正式為公司貢獻收入。 20212021 年雙輪驅動優勢顯現，公司

26、業績亮眼。年雙輪驅動優勢顯現，公司業績亮眼。2021 年兩大主業共營收71.99 億元，同比增長 44.76%；歸母凈利潤 8.87 億元，同比增長243.8%。其中特鋼板塊實現營收 59.8 億元，占比 83%；實現凈利潤4.17 億，占比 47%。鋰電板塊實現營收 12.24 億元，占比 17%；實現凈利潤 4.7 億元，占比 53%。特鋼業務對收入增長的貢獻達 59%，但對盈利增長貢獻卻不足 26%。這其中原因在于特鋼收入的增長主要系噸鋼售價提升所致，但噸鋼售價的增加并非源于噸鋼盈利水平提升，而是成本抬升。而鋰電板塊雖在收入方面的貢獻不足，卻是公司全年盈利水平提升的源動力。2021 年公

27、司實現滿產，產銷量 1.1 萬噸，與此同時下半年鋰鹽價格飆漲，量價齊升下鋰鹽單噸毛利率達 52%。特鋼新材料業務穩中有進，提供穩定利潤保障；鋰電新能源業務發展迅速，已成為公司新的利潤增長點，雙輪驅動優勢充分顯現。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 7 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 4 4：2 2017017- -2022022 2 一一季度營業收入（億元）季度營業收入（億元） 圖表圖表 5 5：2 2017017- -2022022 2 一季度歸母凈利潤（億元）一季度歸母凈利潤（億元） 來源：Wind,中泰證券研究所 來源：Wind,中泰證券研究所

28、 圖表圖表 6 6：公司營業收入構成：公司營業收入構成 圖表圖表 7 7：公司總毛利率及分產品毛利率（：公司總毛利率及分產品毛利率（% %） 來源：Wind,中泰證券研究所 來源：Wind,中泰證券研究所 圖表圖表 8 8：公司特鋼產銷量（噸）：公司特鋼產銷量（噸） 圖表圖表 9 9：公司鋰鹽產銷量（噸）：公司鋰鹽產銷量（噸） 來源：Wind,中泰證券研究所 來源：Wind,中泰證券研究所 期間費用率處于行業低位且有望持續下行。期間費用率處于行業低位且有望持續下行。由于 2021 年以前，公司營0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01020304050607080

29、201720182019202020212022Q1營業總收入同比 -100%0%100%200%300%400%500%600%012345678910201720182019202020212022Q1歸母凈利潤同比 0.0%0.0%0.4%6.2%16.9%40.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022Q1特鋼業務鋰電業務0102030405060201720182019202020212022Q1總毛利率特鋼業務鋰電業務 95%96%97%98%99%100%0500001000001500002000002

30、5000030000035000020172018201920202021銷售量生產量產銷率 0%20%40%60%80%100%120%020004000600080001000012000201920202021銷售量生產量產銷率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 8 - 公司深度報告公司深度報告 收基本全部來自于特鋼業務，因此我們選取了特鋼行業可比公司進行期間費用率對比。對比發現，公司期間費用率常年處于行業低位，且呈逐年下降趨勢，說明公司管理高效，治理水平高。未來公司仍將持續完善以精細化、標準化、規范化、數字化管理為核心的管理模式，不斷提高管理水平，并

31、且隨著公司鋰鹽項目的產能釋放，收入加速增長，期間費用率有望持續下降。 圖表圖表 1010：期間費用率對比（：期間費用率對比（% %） 圖表圖表 1111：公司分項期間費用率（：公司分項期間費用率（% %） 來源：Wind,中泰證券研究所 來源：Wind,中泰證券研究所 鋰電新貴做大做強鋰電新貴做大做強 鋰云母提鋰代表企業鋰云母提鋰代表企業 瞄準鋰電更進一竿。瞄準鋰電更進一竿。2017 年公司進軍鋰電行業，2020 年鋰電業務由建設階段進入運營階段，2021 年公司步入快速發展時期，隨著碳酸鋰價格的不斷攀升，依托于自產礦的成本優勢，公司碳酸鋰產品盈利能力顯著提升。2021 年公司銷售碳酸鋰 1.

32、1 萬噸，實現營業收入 12.2 億元，歸母凈利潤 4.7 億元。2022 年一季度，公司鋰電板塊實現營收 10.7 億元，同比增長 565%；歸母凈利潤 7.2 億元，同比增長 2200%，碳酸鋰銷量 2720 噸，同比增長 5%。隨著取得了新采礦許可證，公司現擁有采礦產能 325 萬噸/年（300 萬噸其余手續還在辦理中，25 萬噸來自于聯營企業） ，選礦產能 180 萬噸/年，鋰鹽冶煉加工產能 1 萬噸/年。公司形成了以鋰云母為原材料，采選冶一體化的生產布局。 024681012201720182019202020212022Q1永興材料酒鋼宏興中信特鋼太鋼不銹 -10123456201

33、720182019202020212022Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 9 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 1212：公司鋰鹽業績情況：公司鋰鹽業績情況 來源：公司公告、中泰證券研究所 圖表圖表 1313：公司采選冶一體化布局：公司采選冶一體化布局 來源：公司公告、中泰證券研究所 20222022 年將具備“自有礦鋰鹽”一體化產能年將具備“自有礦鋰鹽”一體化產能 3 3 萬噸。萬噸。永興現有在建項目兩個：一個為“180 萬噸/年鋰礦石高效選礦與綜合利用項目” ，該項目已進入建設收尾階段，部分設備已開始

34、安裝，預計 2022 下半年投產；另一個是“年產 2 萬噸電池級碳酸鋰項目” ，該項目第一條生產線已進行小規模投料測試、第二條生產線正在設備安裝和調試中，預計 2022上半年投產。在建項目全部投產后，公司 3 萬噸碳酸鋰一體化產能將基本配套。 合作項目將具備權益產能合作項目將具備權益產能 2.52.5 萬噸。萬噸。永興在 2022 年初確定了兩個合作項目。1 月公司與寧德時代簽署合資經營協議，將與其共同投資設立一家合資公司。合資公司規劃建設 600 萬噸采礦產能、600 萬噸選礦產能和 5 萬噸碳酸鋰產能項目。寧德負責原料供應以及運營管理，永興負責產線建設、生產管理及技術升級。項目分為 2 期

35、，一期為年產 3 萬噸碳酸鋰的一體化采選冶項目，待一期達產后將啟動二期年產 2 萬噸碳酸鋰項目建設。2022 年 2 月，公司與江西鎢業簽署合作意向書，擬投資分兩期建設年產 2 萬噸碳酸鋰生產線，原料由江鎢提供。兩個項目合計將為公司增加 2.5 萬噸權益產能。綜上，到 2022 年底，公司將具備由自有礦生產的鋰鹽產能 3 萬噸；遠期公司將合計具備 5.5 萬噸權益產能。 0510152025303540452021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1單噸凈利（萬元）單噸售價（萬元）項目項目項目主體項目主體權益比例權益比例已有產能已有產能在建新增產能在建新增產能白市村化山瓷石礦花

36、橋礦業70%300萬噸/年-白水洞高嶺土礦花鋰礦業46%25萬噸/年-永興新能源選礦項目江西永興新能源100%120萬噸/年180萬噸/年永誠鋰業選礦項目永誠鋰業94%60萬噸/年-冶煉端永興新能源碳酸鋰項目江西永興新能源100%1萬噸/年2萬噸/年采礦端選礦端 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 10 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 1414：鋰電業務布局鋰電業務布局 來源：公司公告、中泰證券研究所 公司公司控股礦山控股礦山碳酸鋰資源儲量目前達到碳酸鋰資源儲量目前達到 4444 萬噸，并具備不斷增儲的可萬噸，并具備不斷增儲的可能性。能性。公司鋰電業務

37、開展地宜春市擁有全球最大鋰云母礦，礦石鋰礦儲量居世界第一，具有“亞洲鋰都”的美譽。公司原料由兩座礦山供應：1）化山瓷石礦：采礦權由公司控股子公司花橋礦業所有，是公司原礦的主要來源。該礦山礦權面積 1.87 平方公里，已經詳勘的面積 0.38 平方公里，僅詳勘了礦區的 20%。截至 2019 年 4 月 30 日，化山瓷石礦累計查明控制的資源儲量 4507.3 萬噸，品味 0.39%，折合碳酸鋰當量 44萬噸。經過 2022 年 4 月采礦許可證變更，其年生產規模已由 100 萬噸提升為 300 萬噸。2）白水洞高嶺土礦：該礦由公司持股 48.97%的聯營企業花鋰礦業所有。截至 2014 年 1

38、2 月底，白水洞高嶺土礦保有資源儲量 730.7 萬噸，品味 0.44%，折合碳酸鋰當量 8 萬噸。白水洞高嶺土礦擁有證載產能 25 萬噸/年。為保障公司能從該礦中取得充足的原礦供應，公司已與花鋰礦業簽訂了長期合作協議 ，協議規定花鋰礦業長期優先保障永興子公司永誠鋰業生產所需原礦供應，并為其提供同批次中最優質部分。 圖表圖表 1515：礦石資源情況（萬噸）：礦石資源情況（萬噸） 來源：公司公告、中泰證券研究所（備注：化山瓷石礦資源量統計截止日期 2019 年 4 月 30 日，白水洞高嶺土礦資源量統計截止日期 2014 年 12 月底） 礦山礦山權益權益資源儲量資源儲量可采儲量可采儲量品味品味

39、氧化鋰儲量氧化鋰儲量碳酸鋰當量碳酸鋰當量化山瓷石礦70%4507.32615.70.39%17.644白水洞高嶺土礦48.97%730.74564.70.44%3.28 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 11 - 公司深度報告公司深度報告 研發團隊掌握云母提鋰核心工藝。研發團隊掌握云母提鋰核心工藝。早期云母提鋰技術以硫酸法為主，這種方法不僅容易腐蝕設備而且鋰回收率低。根據早期使用硫酸法的企業的經營數據計算，此方法單噸碳酸鋰生產成本大約在 7-9 萬元。這樣的成本在 17-18 年鋰價 10 萬元/噸以上時還可盈利，但當 19-20 年鋰價跌至最低不及 4 萬

40、元/噸時，傳統工藝下的鋰鹽生產入不敷出。永興通過引進和培養，建立了鋰云母提鋰的研發團隊，研發項目負責人具有多年的鋰云母提鋰技術開發經驗。經過不斷研發，公司在行業內較早掌握了新型鋰云母提鋰的核心工藝，包括復合鹽低溫焙燒技術與固氟技術的融合、先成形后隧道窯焙燒的工藝、動力學控制選擇性浸出技術等。這些工藝技術將有效提高產品的投入產出比，并有效減緩設備腐蝕，降低設備維護成本。 圖表圖表 1616：公司云母提鋰工藝流程：公司云母提鋰工藝流程 來源：公司公告、中泰證券研究所 隧道窯工藝創造降本空間。隧道窯工藝創造降本空間。公司鋰云母提鋰最主要的技術是首創的隧道窯焙燒工藝，行業內多以回轉窯為主。相比傳統回轉

41、窯，公司設計的隧道窯通過在預熱帶設置攪拌風機以及在燒成帶設置脈沖燒嘴等手段，達到了減少能量損耗，節能 15%的效果。而且該窯燒程和反應時間加長，氧化鋰的浸出率可以提升 5%左右，有效降低成本。同時，隧道窯設有多種控制系統，工藝設備自動化程度較高，可降低人力成本投入；設備運行穩定，需檢修次數大幅降低，生產效率提升。此外，該項技術的氮氧化物、氟化物的排放更低，更加環保節能。目前，公司一期年產 1 萬 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 12 - 公司深度報告公司深度報告 噸電池級碳酸鋰產線中包括一條 0.5 萬噸的隧道窯和一條 0.5 萬噸的回轉窯，二期年產 2

42、萬噸項目為兩條 10000 噸的隧道窯。隧道窯相比傳統回轉窯，在質量和成本方面均有優勢，因此二期投產后，公司碳酸鋰制備成本也會進一步降低。 圖表圖表 1717：公司發明的新型隧道窯圖示：公司發明的新型隧道窯圖示 來源： 一種新型隧道窯焙燒鋰云母用于制備碳酸鋰 、中泰證券研究所 副產品有效利用降低生產成本。副產品有效利用降低生產成本。依托自有礦石，公司原材料成本較為固定，并且公司采用的工藝路線有利于副產品和浸出渣的綜合利用。120噸鋰云母原礦除了生產出 1 噸碳酸鋰外，還會副產出約 100 萬噸長石、17 萬噸冶煉渣以及少量鉭鈮錫。這些副產品均可在經過一定加工后對外出售，以降低碳酸鋰的生產成本，

43、提升經濟效益。為進一步提高副產品價值，公司正在進行副產品綜合利用項目。目前原礦中長石、石英分離項目實驗室試驗已成功，項目已進入建設階段；鋰云母提鋰副產品建材資源化利用技術研究項目已完成浸出渣資源化利用方案的可行性研究論證，可有效擴大其在水泥等建材領域的應用量，目前已開始進行中試試驗。若長石、石英分離項目能順利投產，以長石中石英含量 25%計算，假設石英售價 100 元/噸，分離后副產品銷售收入將能多抵減噸碳酸鋰成本 1600 元。 石英、長石分離可降低長石價格下行風險，平滑副產品收益。石英、長石分離可降低長石價格下行風險，平滑副產品收益。隨著江西地區鋰云母開采冶煉量的快速增長，各家鋰鹽廠將會合

44、計副產出上千萬噸的長石。長石多銷售于本地陶瓷廠，但本地陶瓷廠消納能力有限，因此本地長石市場供過于求的局面或將愈發明顯，長石價格存在下行風險，甚至可能出現像冶煉渣一樣倒貼運費運往外地消化的情況。根據我們測算，若其他副產品價格穩定，當長石價格小于-7 元/噸時（即單噸運費超過單噸售價 7 元以上） ，副產品處理將無法獲得收益甚至會增加 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 13 - 公司深度報告公司深度報告 碳酸鋰生產成本。然而如果將長石中的石英分離出來單獨銷售，副產品銷售的盈虧平衡點將降低至長石價格-42 元/噸，很大程度上降低了長石價格下行風險。 圖表圖表 18

45、18：石英、長石分離可降低長石價格下行風險（元：石英、長石分離可降低長石價格下行風險（元/ /噸）噸） 來源：中泰證券研究所測算 鋰電布局深化，進軍電池項目鋰電布局深化，進軍電池項目 鋰電產業鏈縱向延伸。鋰電產業鏈縱向延伸。作為公司向產業鏈延伸的主要平臺，湖州新能源于 2020 年 12 月設立，2021 年 1 月，公司決定投資建設“超寬溫區超長壽命鋰離子電池項目”。該電池項目總規劃 2GWH，投資總額約為 10億元；一期先行投資建設 0.2GWh，投資額為 2.8 億元。經過一年建設，目前一期項目已建設完成，樣品已通過部分客戶驗證，簽訂銷售合同，二期建設將在一期項目建成投產進入運營后進行。

46、項目建成投產后，公司鋰電新能源業務將從上游原材料制備跨入下游鋰離子電池制造的核心領域，極大地延伸了新能源產業鏈。 產品聚焦于高端細分領域。產品聚焦于高端細分領域。項目產品包括方形鋁殼電芯、由方形鋁殼電芯組成的模組以及由模組組成的電池包。相比一般的鋰離子電池（工作溫區為-2055） ，公司產品不僅具有超寬的工作溫區（最高上限溫度7090，最低下限溫度-50） ，還具有超長的使用壽命（15 年） 、快速充電、高功率輸出等特點。產品瞄準細分市場，可廣泛運用于各種環境下的動力及儲能領域，如純電動大巴、燃料電池汽車的功率模塊、乘用車 48V 微混系統、工程機械、礦用純電動自卸汽車、物聯網室外節點電源、寒

47、冷地區 5G 通信基站蓄電、電網調頻/電網緊急削峰填谷等。實現鋰離子電池寬溫區長壽命的關鍵在于負極，負極采用的是自有技術研發生產的鋰過渡金屬復合氧化物負極材料。核心技術團隊組成的鋰泰合伙企業擁有公司 30%的股權，保障了公司核心競爭力的穩定性。與此同時，項目主要原材料碳酸鋰由上游項目提供，原料供應能夠得到有效保障，實現上下游有效聯動。 -12000-10000-8000-6000-4000-20000200040006000800010000-100 -90-80-70-60-50-40-30-20-100102030405060副產品綜合收入長石價格分離前分離后 請務必閱讀正文之后的重要聲明

48、部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 14 - 公司深度報告公司深度報告 新能源汽車拉動鋰電市場持續快速增長新能源汽車拉動鋰電市場持續快速增長 碳酸鋰是鋰電產業鏈中上游環節中最為重要的產品之一。碳酸鋰是鋰電產業鏈中上游環節中最為重要的產品之一。在鋰電產業鏈中，碳酸鋰產業具有極其重要的地位。電池級碳酸鋰是鋰離子電池正極材料與電解液的重要成分，其中正極材料是鋰電池的核心，也是區別多種鋰電池的依據，其成本占鋰電池總成本的 40以上。 圖表圖表 1919：鋰電產業鏈鋰電產業鏈 來源：公司公告、中泰證券研究所 鋰離子電池出貨量大幅增長，主要系新能源汽車拉動。鋰離子電池出貨量大幅增長，主要系新能源汽車

49、拉動。根據 EVTank 發布的中國鋰離子電池行業發展白皮書（2022 年） ，2021 年全球鋰離子電池總體出貨量 562.4GWh，同比大幅增長 91.0%。從結構來看，汽車動力電池出貨量為 371.0GWh，同比增長 134.7%；儲能電池出貨量66.3GWh，同比增長 132.6%；小型電池出貨量 125.1GWh，同比增長16.1%。不難看出，鋰電池出貨量的大幅增長，主要受新能源汽車用動力電池拉動。2021 年全球新能源汽車銷量 675 萬輛，同比增長 108%，全球新能源汽車和動力電池行業迎來快速増長期。中國不僅占據了全球新能源汽車最大比重的市場份額，同時也是全球鋰離子電池最大的生

50、產國，2021 年出貨量 334.1GWh，占全球的 59.4%。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 15 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 2020：20212021 全球全球鋰離子電池出貨量構成鋰離子電池出貨量構成 來源：EVTank、中泰證券研究所 圖表圖表 2121：全球新能源汽車銷量（千輛）：全球新能源汽車銷量（千輛） 圖表圖表 2222：20212021 新能源汽車市場份額新能源汽車市場份額 來源：EV Volumes 來源：EV Volumes,中泰證券研究所 碳中和背景下，各國支持新能源汽車發展，鋰電行業需求只增不減。碳中和背景下，各國