家電行業廚小板塊梳理展望：格局之變龍頭為王-220607（20頁）.pdf

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1、 格局之變格局之變 龍頭為王龍頭為王 廚小板塊梳理展望廚小板塊梳理展望 鄧欣（家電鄧欣（家電& &醫美醫美& &科技消費）科技消費） SACSAC證書編號：證書編號：S0740518070004S0740518070004 2022.06.072022.06.07 證券研究報告證券研究報告 全文框架全文框架 從梳理廚小行業兩大典型品牌從梳理廚小行業兩大典型品牌20222022年的變化說起：年的變化說起： 小熊：品牌升級，從過往的多SKU低價路線邁向“精品”打造路線； 美的：有效增長，聚焦核心業務，預期將退出部分規模效率不足的長尾品類。 變化的直觀理解：廚小行業的長尾生意愈發難做；變化的直觀理解

2、：廚小行業的長尾生意愈發難做； 但同時看到背后：競爭趨緩格局優化的洗牌機會。但同時看到背后：競爭趨緩格局優化的洗牌機會。 格局優化帶來的盈利修復格局優化帶來的盈利修復將是廚小行業的中期主線：將是廚小行業的中期主線： 一一 驅動轉向：行業增長驅動從“長尾品”轉變為“大單品”驅動。驅動轉向：行業增長驅動從“長尾品”轉變為“大單品”驅動。 二二 格局轉變：大單品格局上利好大品牌，帶來競爭趨緩格局優化的機會。格局轉變：大單品格局上利好大品牌，帶來競爭趨緩格局優化的機會。 三三 盈利修復：洗牌過后，龍頭盈利修復為必然結果。盈利修復：洗牌過后，龍頭盈利修復為必然結果。 投資標的：格局之變龍頭為王，推薦蘇泊

3、爾、小熊，關注九陽、新寶。投資標的：格局之變龍頭為王，推薦蘇泊爾、小熊，關注九陽、新寶。 風險提示：第三方數據/測算失真，格局惡化，原材料擾動，出口轉弱等風險。 rQpQqRnOyQrMoMoNyRtRnM7NbPbRsQnNsQtRiNqQoQeRoPmMbRnNzQxNtQpMMYtOnO一、驅動轉向：一、驅動轉向： 從“長尾品”重回“大單品”從“長尾品”重回“大單品” 弱復蘇：低基數下的修復弱復蘇：低基數下的修復 在一年熱潮與一年寒冬之后，廚小行業迎來整體景氣弱復蘇。在一年熱潮與一年寒冬之后，廚小行業迎來整體景氣弱復蘇。 2020年：背景是百花齊放，“長尾品”迭出，新進入者增加競爭加??；

4、 2021年：背景是需求透支加成本壓力，增長向下，競爭加劇后全線洗牌； 2022年：目前是低基數下的復蘇修復，不同于不同于20202020，增長驅動可有轉變？，增長驅動可有轉變？ 數據來源：魔鏡數據、中泰證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%05101520253035銷售額 YOY2020：疫情催化高景氣 2021：需求透支，行業過冬 2022：低基數下行業修復 廚房小家電月度銷售額（億元，京東平臺口徑）廚房小家電月度銷售額（億元，京東平臺口徑） 驅動轉向：拓新驅動轉向：拓新( (長尾長尾) )還是守固還是守固( (大單大單) )？ 不同點：不同點：2020年“拓新

5、”長尾是主流打法，但年“拓新”長尾是主流打法，但2222年“守固”大單才是主旋律年“守固”大單才是主旋律 長尾還是大單？從長尾還是大單？從TOP5TOP5核心品類占比趨勢分析可見核心品類占比趨勢分析可見 20年長尾爆發致核心品類貢獻下降、但21-22年后核心品類占比轉折式提升 當前看廚小板塊的beta已從拓新長尾逐漸轉向加固核心品類。 49.70% 49.00% 50.90% 54.40% 46%48%50%52%54%56%20192020202120221-4月 TOP5TOP5核心品類銷額在廚小中占比（京東平臺）核心品類銷額在廚小中占比（京東平臺） TOP5TOP5：電飯煲、破壁機、微波

6、爐、電水壺、空氣炸鍋：電飯煲、破壁機、微波爐、電水壺、空氣炸鍋 數據來源：魔鏡數據、中泰證券研究所 轉向原因轉向原因1 1、長尾：拓新貢獻弱化、長尾：拓新貢獻弱化 直觀變化：長尾生意越發難做，“長尾”增長依賴直觀變化：長尾生意越發難做，“長尾”增長依賴SKUSKU拓新拓新。從推新趨勢可見，20年sku高點后21年回落至19年之下，表明新品貢獻弱化，我們分析原因來自短期成本上漲+品牌價格競爭的雙重壓力，致品牌企業對長尾研發投入的支撐減弱。 大單穿越周期剛需更強盈利更穩。大單穿越周期剛需更強盈利更穩。長尾（非剛需）相較大單的周期波動更大；因單個可選細分品的天花板更低，盈利上也更難以積累規模效應。

7、數據來源：奧維云網、中泰證券研究所 近三年新品近三年新品skusku收入貢獻比收入貢獻比 16.5% 17.0% 13.3% 16.3% 15.7% 11.0% 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%201920202021線上 線下 6010 6510 5525 2081 1706 954 01000200030004000500060007000201920202021線上 線下 近三年新品近三年新品SKUSKU數量統計數量統計 轉向原因轉向原因2 2、大單：空氣炸鍋爆發、大單：空氣炸鍋爆發 另一變化：核心大單品之一空氣炸鍋爆發式高增，引

8、領大單品成另一變化：核心大單品之一空氣炸鍋爆發式高增，引領大單品成主線。主線。 奧維21年空氣炸鍋銷額43.8億，銷量1504萬臺；22Q1銷額18億（YOY約+157%）?？諝庹ㄥ伇l式高增直接利好頭部品牌?？諝庹ㄥ伇l式高增直接利好頭部品牌。從體量看，我們預計僅內銷空氣炸鍋約占幾個頭部品牌蘇泊爾、小熊收入的5%水平，占九陽的10%水平（2021）。 數據來源：魔鏡數據、奧維云網、中泰證券研究所測算（右表未考慮增值稅等影響，近一年時間范圍為202105-202204） -100%0%100%200%300%400%500%0501001502002503003504002017-042017

9、-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04空氣炸鍋月度銷售額 YOY空氣炸鍋空氣炸鍋2121年年1111月后高增（京東，百萬元）月后高增（京東，百萬元） 空氣炸鍋在品牌收入占比（億元）空氣炸鍋在品牌收入占比（億元） 份額份額 近近1 1年年 京京東東 據份額據份額 估算估算20212021 收入收入 公司公司 總收入總收入 20212021 收入收入 占比占比 九陽九

10、陽 27% 12 105 11.4% 蘇泊爾蘇泊爾 21% 9 216 4.2% 小熊小熊 4% 2 36 4.6% 如何看空氣炸鍋的成長空間？如何看空氣炸鍋的成長空間？ 長期空間：空氣炸鍋假設實現高滲透，天花板預計長期空間：空氣炸鍋假設實現高滲透，天花板預計40004000萬臺。若均價萬臺。若均價250250元水元水平，則對應長期穩態平，則對應長期穩態100100億市場容量。億市場容量。 2021年空炸銷量1504萬臺(奧維)，若假設2022年銷量延續Q1的+182%增速則量級達到近4000萬臺，短期新增需求下持續爆發。 對比對比TOPTOP品類看空炸：品類看空炸：類比高滲透TOP4廚房品類

11、電飯煲/電水壺的長期年銷量均4000萬臺水平；而高滲透個護品類電吹風/剃須刀年銷量在2765/3931萬臺水平；綜上若空炸達到高滲透率的年銷量亦可能在40004000萬臺萬臺水平（百億市場）。 數據來源：奧維云網、中泰證券研究所（注：奧維線下僅統計KA渠道，或對部分渠道有低估，但仍可做參考） 豆漿機銷量豆漿機銷量 微波爐銷量微波爐銷量 電飯煲銷量電飯煲銷量 電水壺銷量電水壺銷量 2015 738 614 1896 1995 2016 625 890 2521 3028 2017 604 1005 2697 3582 2018 508 1001 2760 3788 2019 457 1194 3

12、316 4177 2020 539 1329 3588 4070 2021 425 1130 3425 3847 TOPTOP廚小品類的年銷水平（奧維，萬臺）廚小品類的年銷水平（奧維，萬臺） 二、格局轉變：二、格局轉變： “大單品”利好“大品牌”競爭趨緩“大單品”利好“大品牌”競爭趨緩 競爭趨緩競爭趨緩1 1、大單品更利好大品牌、大單品更利好大品牌 增長驅動從拓長尾增長驅動從拓長尾( (更利好新品牌更利好新品牌) )轉向大單品轉向大單品( (更利好龍頭更利好龍頭) )帶來了格局的緩和。帶來了格局的緩和。 從CR3美蘇九可見，大單品格局集中于龍頭，集中度顯著高于長尾品類。 廚小競爭格局借此迎來修

13、復緩和的契機，利好在大單品中積累深厚的幾大龍頭。大單品中積累深厚的幾大龍頭。 數據來源：魔鏡數據、中泰證券研究所（京東平臺口徑，時間取2105-2204，五大核心品類取電飯煲、破壁機、微波爐、電熱水壺、空氣炸鍋） 品類品類 CR3CR3美蘇九美蘇九 電飯煲/破壁機/電水壺/空氣炸鍋 64.5%64.5% 五大核心品類 59.6%59.6% 全品類 54.9%54.9% 廚小廚小CR3CR3一覽（京東平臺）一覽（京東平臺） 九陽, 27.40% 蘇泊爾, 20.70% 美的, 14.10% 小熊, 3.80% 九陽 蘇泊爾 美的 飛利浦 山本 利仁 奧克斯 米家 小熊 其他 空氣炸鍋：空氣炸鍋：

14、CR3CR3美蘇九領先美蘇九領先 競爭趨緩競爭趨緩2 2、美的調品類競爭減弱、美的調品類競爭減弱 另一變化：美的收縮生活電器部分低效品類，進一步減弱了小家電的整體競爭。另一變化：美的收縮生活電器部分低效品類，進一步減弱了小家電的整體競爭。 美的調整如母嬰寵物連續3年銷售規模未突破千萬元且增速較低/盈利能力差等低效品類，從條件推演：美的收縮部分低效長尾對其自身盈利可能帶來優化；對行從條件推演：美的收縮部分低效長尾對其自身盈利可能帶來優化；對行業而言也帶來競爭的減弱（美蘇九業而言也帶來競爭的減弱（美蘇九- - 蘇九熊）。蘇九熊）。 數據來源：魔鏡數據（京東口徑）、中泰證券研究所（右表中大單品定義：

15、22年1-4月京東累計銷售額超過5千萬的品類，含微波爐、電飯煲、電壓力鍋、電磁爐、電熱水壺、空氣炸鍋、多功能鍋、電烤箱、破壁機、電餅鐺、養生壺） 02468101214161820美的布谷品牌京東月銷額（百萬元）美的布谷品牌京東月銷額（百萬元） 1 1- -4 4月月yoyyoy （同時存疫情短期影響）（同時存疫情短期影響） 大單品 -7% 長尾品 -24% 美的大單品增速表現優于長尾品（美的大單品增速表現優于長尾品（% %） 廚小龍頭份額走勢廚小龍頭份額走勢 當前看，美的處自身結構優化外，另一廚小龍頭蘇泊爾出現持續的上揚趨勢。當前看，美的處自身結構優化外，另一廚小龍頭蘇泊爾出現持續的上揚趨勢

16、。 后續看九陽？我們理解也可能因競爭緩和而受益； 如何理解短期小熊份額未見明顯上揚？我們理解正因大盤增長從長尾拓新轉向大單品驅動，小熊自身也轉型升級削減低效的長尾SKU提升盈利，效果尚待顯現。 數據來源：魔鏡數據、中泰證券研究所（京東平臺口徑） 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021

17、-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04蘇泊爾 九陽 美的 小熊 重點公司廚小前重點公司廚小前4 4品牌市占率一覽（京東平臺口徑）品牌市占率一覽（京東平臺口徑） 三、盈利修復：三、盈利修復： 行業洗牌競爭趨緩后的“必然”行業洗牌競爭趨緩后的“必然” 2121年：承壓的廚小均價年：承壓的廚小均價 2121年廚小在家電細分行業中價格表現最弱（唯一負增，成本需求承壓明顯）。年廚小在家電細分行業中價格表現最弱（唯一負增，成本需求承壓明顯）。 絕大多數家電品類價增在+10%水平，直接的成本向終端傳導； 僅廚小品類均價出現負增長-1%，因競爭

18、激烈而傳導較弱。 數據來源：奧維云網、洛圖、中泰證券研究所 家電品類家電品類20212021年均價漲幅年均價漲幅 44% 3% 0% 10% 12% -1% 8% 10% 15% 8% 10% 6% -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%掃地機 洗地機 吸塵器 集成灶 洗碗機 廚房小家電 電動牙刷 電吹風 電動剃須刀 空調 冰箱 洗衣機 清潔 廚房 個護 白電 2222年年1 1- -4 4月：均價修復利潤回升月：均價修復利潤回升 2222年競爭趨緩帶來：均價修復。年競爭趨緩帶來：均價修復。奧維22Q1線上均價197元（YOY+6.6%）進入提價通道。 同時帶來：

19、利潤率回升。同時帶來：利潤率回升。有效提價下22Q1內銷廚小龍頭（蘇九熊）利潤率回歸至19年水平。 數據來源：奧維云網、wind、中泰證券研究所（注：北鼎Q1利潤率低于2019，部分因公司拓張項目研發團隊后，淡季相關費率較高，Q1管理+研發費率15%，同比+4pct） 廚小企業凈利率情況（廚小企業凈利率情況（% %） 20192019 20202020 20212021 2022Q12022Q1 蘇泊爾 9.65 9.91 8.99 9.62 九陽 8.62 8.16 6.65 6.99 小熊 9.98 11.7 7.86 10.99 北鼎 11.93 14.32 12.81 9.01 209

20、 202 215 204 211 180 176 180 197 0501001502002502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22Q1廚小行業線上均價情況（奧維口徑）廚小行業線上均價情況（奧維口徑） 行業展望：廚小行業展望：廚小 行業收入：內需穩健，海外持續觀察行業收入：內需穩健，海外持續觀察 內需：大單品驅動下波動性相對小，外加空炸品類高增，看好內需穩健。內需：大單品驅動下波動性相對小，外加空炸品類高增，看好內需穩健。廚小大單品更具剛需屬性，景氣復蘇下格局改善進一步支撐龍頭增長； 外需：海外景氣有待驗證。外需：海外景氣有待驗證。海外消費在戰爭

21、+通脹影響下承壓，或影響出口表現。 行業利潤：競爭趨緩，盈利持續回升行業利潤：競爭趨緩，盈利持續回升 競爭趨緩下，提價帶來盈利回升。競爭趨緩下，提價帶來盈利回升。格局優化競爭減弱，Q1提價cover原材料成本，部分企業利潤率已回歸至2019年的正常水平； 若成本下行，將進一步修復盈利。若成本下行，將進一步修復盈利。未來行業利潤率仍有進一步修復空間。 綜上關注：關聯出口相對穩定的內銷龍頭蘇泊爾、內銷占比相對高的小熊。綜上關注：關聯出口相對穩定的內銷龍頭蘇泊爾、內銷占比相對高的小熊。 公司展望：龍頭為王公司展望：龍頭為王 廚小行業正迎經營周期的向好：我們判斷景氣雖為低基數下的弱復蘇，但格局廚小行業

22、正迎經營周期的向好：我們判斷景氣雖為低基數下的弱復蘇，但格局優化競爭趨緩及與之伴隨的盈利修復將是業績增長的核心看點支撐。優化競爭趨緩及與之伴隨的盈利修復將是業績增長的核心看點支撐。 蘇泊爾：趨勢向上受益于份額優化的穩健型龍頭。蘇泊爾：趨勢向上受益于份額優化的穩健型龍頭。內銷受益于格局優化和自身新品類開拓，外銷關聯出口有保障。 小熊：品牌升級盈利修復帶來超預期可能。小熊：品牌升級盈利修復帶來超預期可能。品牌升級均價提振，短期業績有望超預期增長，長期空間需進一步關注轉型戰略的落地成效。 九陽：九陽：有望受益于本輪格局優化beta的低估值小家電龍頭。 新寶：新寶：關注后續摩飛的品類拓展及短期的匯率利

23、好。 數據來源：wind、中泰證券研究所（股價截至2022年6月7日） 單位：億元單位：億元 市值市值 收入收入 歸母歸母 收入增速收入增速 歸母增速歸母增速 PEPE 20222022 20232023 20222022 20232023 20222022 20232023 20222022 20232023 20222022 20232023 蘇泊爾 451 237 258 22 26 10% 9% 15% 15% 20 18 小熊電器 91 41 46 3.9 4.5 13% 12% 37% 17% 24 20 九陽股份 128 117 130 8.6 10.8 11% 11% 15%

24、26% 15 12 新寶股份 156 159 167 9.4 12.2 7% 5% 18% 30% 17 13 風險提示風險提示 1 1、【本報告來自中泰家電團隊，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式本報告來自中泰家電團隊，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式轉載、翻版、復制、刊登、發表、修改、仿制或引用本篇內容轉載、翻版、復制、刊登、發表、修改、仿制或引用本篇內容】 2 2、第三方平臺數據失真風險：、第三方平臺數據失真風險：報告中多處引用包括魔鏡、奧維在內的第三方數據，并作為判斷公司、行業發展前景的依據?？紤]到第三方數據庫采樣爬蟲、抽樣等方式取得數據，可能同實際情況存在不一致，導

25、致本報告結論存在偏差。 3 3、數據測算偏差風險：、數據測算偏差風險：報告中空氣炸鍋在各公司收入占比等信息為中泰證券研究所依托公開信息、第三方數據庫測算所得，可能同現實情況存在偏差。 4 4、行業格局惡化超預期。、行業格局惡化超預期。若行業競爭加劇，可能份額/盈利表現低于本文預期。 5 5、原材料價格再次大幅上漲。、原材料價格再次大幅上漲?？赡軒沓杀径藟毫?。 6 6、疫情擾動。、疫情擾動。疫情當前對國內銷售、供應鏈兩端擾動明顯，若疫情持續，可能導致公司業績表現低于預期。 7 7、出口需求低于預期。、出口需求低于預期。當前海外存俄烏戰爭/通脹等壓力，可能影響海外需求。 重要聲明重要聲明 中泰證

26、券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。 本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。但本公司及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的

27、最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。 市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。 本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。如引用、刊發，需注明出處為“中泰證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。 鄧欣（家電鄧欣（家電& &化妝品）化妝品） SACSAC證書編號：證書編號：S0740518070004S0740518070004 2022.52022.5 20 感謝您的信任與支持！感謝您的信任與支持！