國聯證券-集中發力財富管理強勢團隊領航前行-220613（21頁）.pdf

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1、證券研究報告公司深度研究證券公司 東吳證券研究所東吳證券研究所 1 / 21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 國聯證券（601456） 集中發力財富管理，強勢團隊領航前行集中發力財富管理，強勢團隊領航前行 2022 年年 06 月月 13 日日 證券分析師證券分析師 胡翔胡翔 執業證書：S0600516110001 021-60199793 證券分析師證券分析師 朱潔羽朱潔羽 執業證書：S0600520090004 證券分析師證券分析師 葛玉翔葛玉翔 執業證書：S0600522040002 研究助理研究助理 方一宇方一宇 執業證書：S0600121060043

2、 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元) 12.18 一年最低/最高價 9.04/15.86 市凈率(倍) 2.08 流通 A 股市值(百萬元) 12,045.71 總市值(百萬元) 34,491.00 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF) 5.87 資產負債率(%,LF) 77.04 總股本(百萬股) 2,831.77 流通 A 股(百萬股) 988.97 相關研究相關研究 買入（首次） Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元） 2,967 3,287 3,942 4,748 同比 58.11 10.

3、79 19.94 20.44 歸屬母公司凈利潤（百萬元） 889 1,112 1,360 1,656 同比 51.16 25.14 22.32 21.77 每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股） 0.31 0.39 0.48 0.58 P/E（現價&最新股本攤?。?38.81 31.02 25.36 20.82 Table_Summary 投資要點投資要點 優區位優區位+強團隊共助區域精品券商成長強團隊共助區域精品券商成長：1）公司規模逐步擴大，資本實）公司規模逐步擴大，資本實力不斷增強。力不斷增強。國聯證券由全民所有制企業無錫市證券公司改制而來，作為國內第 13 家 A+H 股兩地上市證券公司，資

4、本實力強健。2021 年 10 月，公司完成 50.9 億元定增，為其未來業務發展和戰略目標的實現提供了堅實保障。2）公司立足于無錫，區位優勢顯著。）公司立足于無錫，區位優勢顯著。無錫地處東部沿海重要地帶，制造業基礎雄厚，新興產業集群，在服務區域企業上，公司具備天然優勢。同時，無錫居民較高的財富水平也為公司的泛財富業務提供了大批潛在的優質客戶。3）公司核心管理層擁有豐富的金融行）公司核心管理層擁有豐富的金融行業業務及管理經驗。業業務及管理經驗。公司多位高管曾任職于頭部券商，并擔任過重要職務，擁有出眾的戰略及前瞻判斷能力，有望助力公司推進各項業務優化升級，帶領公司開啟泛財富管理新時代。 深化布局

5、財富管理，各項業務協同發展：深化布局財富管理，各項業務協同發展：1）緊握）緊握基金投顧抓手，財富基金投顧抓手，財富管理業務各項齊進。管理業務各項齊進。公司財富管理業務（經紀+資管）迎來快速發展期，2021 年實現證券經紀業務凈收入 6.09 億元， 同比+15.75%。 金融產品銷售額為 457.49 億元，同比+5.84%。公司將圍繞“小 B 大 C”體系，為財富管理提供有力支撐。 公司作為唯一一家首批獲得基金投顧業務資格的中小型券商，截至 2022 年 3 月 28 日。擁有基金投顧從業人員 480人，在體量相近的 10 家券商中排名第二。2）公司不斷強化投研體系建）公司不斷強化投研體系建

6、設，多方位開展投資業務。設，多方位開展投資業務。2021 年，公司證券投資收益達到 8.19 億元，同比+74.26%； 公允價值變動凈收益達 1.8 億元， 同比+105.70%。 同時，公司不斷強化 FICC 量化投研能力，打造特色固定收益類產品資本中介業務，并持續加強場內場外衍生品業務及量化業務。3）穩步推進投行）穩步推進投行和直投業務，朝交易型投行轉型。和直投業務，朝交易型投行轉型。公司投行業務的穩健發展由 IPO 業務、定增融資業務、債權融資業務“三輪驅動” ，2021 年公司定增承銷金額、債券承銷金額分別為 129.75 億元、428.89 億元，市場份額分別為1.36%，0.38

7、%。目前公司直投業務處于起步階段，發展勢頭良好，該項業務收入有望在未來獲得進一步增加。 盈利盈利預測與投資評級：預測與投資評級：國聯證券立足于無錫，依托于區域內優質的客戶資源以及強大的管理層實力，未來聚焦主業，加速泛財富管理轉型和大投行業務布局，業務將呈現高增長性。預計公司 20222024 歸母凈利潤分別為 11.12 億元、13.60 億元、16.56 億元，同比增速分別為 25.14%、22.32%、21.77%，對應 PE 分別為 31.02x、25.36x、20.82x，對應 PB 分別為 2.00 x、1.89x、1.77x，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：風險提示： 1）行

8、業競爭加劇風險；2）監管趨嚴抑制行業創新；3）外資金融機構的競爭風險；4）經營管理風險。 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2021/6/152021/10/132022/2/102022/6/10國聯證券滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2 / 21 內容目錄內容目錄 1. 聚焦泛財富管理的區域精品券商聚焦泛財富管理的區域精品券商 . 4 1.1. 公司規模逐步擴大，資本實力不斷增強. 4 1.2. 地處東部沿海重要地帶，區位優勢顯著. 5 1.3. 股東管理層實力雄厚，

9、打造領先的管理思維. 6 2. 深化布局財富管理，各項業務協同發展深化布局財富管理，各項業務協同發展 . 8 2.1. 把握重要抓手“基金投顧”，“財富管理”各項業務齊頭并進 . 8 2.2. 強化投研體系建設，多方位開展投資業務. 11 2.3. 穩步推進投行和直投業務，朝交易型投行轉型. 12 3. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 15 3.1. 盈利預測. 15 3.2. 投資評級. 18 4. 風險提示風險提示 . 20 pOsNnMtQzRtOoMnOyRpNmNaQdNaQsQrRoMtRkPqQrPjMrQnR9PrRuNNZsPoMMYtPqN 請務必閱讀正文之后的免責聲明部

10、分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3 / 21 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：國聯證券發展重要時間點國聯證券發展重要時間點 . 5 圖 2：2008-2020 年中國東部沿海省市高凈值人數占全國總數比例及復合年均增長率 . 6 圖 3：2020 年江蘇各城市人均可支配收入. 6 圖圖 4: 國聯證券股權結構國聯證券股權結構 . 6 圖 5：20122021 公司營業收入. 8 圖 6：20122021 公司歸母凈利潤收入. 8 圖 7：2021 公司收入結構. 8 圖 8：2021 業務同比增速. 8 圖 9：20142021 公司股基交易額及市場份

11、額. 9 圖 10：20142021 公司客戶數量. 9 圖 11：11 家券商的證券經紀人人數以及投顧人員數（截至 2022 年 6 月 10 日） . 10 圖 12：20142021 公司資管業務手續費凈收入. 11 圖 13：20152021 公司資管業務手續費年化費率. 11 圖 14：20122021 證券投資收益. 11 圖 15：20122021 公允價值變動凈收益. 11 圖圖 16：證券市場場外衍生品交易：證券市場場外衍生品交易 . 12 圖 17：20132021 年證券行業投行業務收入. 13 圖 18：20142021 公司投行業務收入. 14 圖 19：201420

12、21 公司 IPO 承銷金額及市場份額 . 14 圖 20：20142021 公司定增承銷金額及市場份額. 14 圖 21：20142021 公司債券承銷金額及市場份額. 14 圖 22：2020H12021 國聯通寶凈利潤 . 15 圖 23：2020H12021 國聯創新凈利潤 . 15 圖 24：國聯證券 PB band（截至 2022 年 6 月 10 日） . 19 圖 25：國聯證券 PE band（截至 2022 年 6 月 10 日） . 20 表 1：公司部分核心董事會成員和高管介紹. 7 表 2：2021H1 與國聯同批次獲得基金投顧業務資格的券商母公司的業績情況 . 10

13、 表 3：國聯證券經紀業務核心假設和盈利預測. 16 表 4：國聯證券投行業務核心假設和盈利預測. 16 表 5：國聯證券投資收益核心假設和盈利預測. 17 表 6：國聯證券利息收入核心假設和盈利預測. 17 表 7：國聯證券盈利預測與估值（2022 年 6 月 12 日）. 18 表表 8：可比公司估值（截至：可比公司估值（截至 2022 年年 6 月月 10 日）日） . 19 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4 / 21 1. 聚焦泛財富管理的區域精品券商聚焦泛財富管理的區域精品券商 國聯證券是擁有鮮明特色的差

14、異化區域龍頭券商。國聯證券是擁有鮮明特色的差異化區域龍頭券商。 公司是唯一一家注冊在無錫的綜合性法人證券公司，擁有豐富的客戶資源，區位優勢明顯。目前，公司業務布局逐步完善，現已形成以經紀及財富管理業務、投資銀行業務、資產管理及投資業務、信用交易業務及證券投資業務所組成的五大板塊業務。 公司作為首批獲得基金投顧業務資格的券商中唯一的中小型券商，積極圍繞大財富管理業務布局轉型，從尋求交易傭金為驅動的傳統經紀業務模式逐漸向以客戶資產保有規模為驅動的財富管理模式轉型 1.1. 公司規模逐步擴大，資本實力不斷增強公司規模逐步擴大，資本實力不斷增強 國聯證券前身為無錫證券有限責任公司國聯證券前身為無錫證券

15、有限責任公司，成立于，成立于 1999 年年 1 月月 8 日。日。公司于 2001年 12 月更名為“國聯證券有限責任公司”， 并于 2008 年 5 月變更為股份有限公司。 2010-2011 年，公司相繼成立名下子公司國聯通寶資本投資有限責任公司和華英證券有限責任公司，并分別承擔公司私募股權投資與投資銀行業務。 公司在公司在 A+H 股兩地上市，有效提高了公司的市場競爭力和抗風險能力。股兩地上市，有效提高了公司的市場競爭力和抗風險能力。公司 H 股于 2015 年 7 月在港交所主板上市，A 股于 2020 年 7 月在上交所上市，是國內證券行業第 13 家 A+H 兩地上市公司。通過兩

16、地上市，公司有效提升了資本實力，為業務規模的擴張和抵御市場風險夯實了基礎。 公司定增落地，資本實力不斷加強。公司定增落地，資本實力不斷加強。2021 年 10 月，公司完成 50.9 億元定增，募集資金主要用于擴大固收類、權益類、股權衍生品等交易業務以及包括融資融券在內的信用交易業務。本次定增股份募足率（95%）高，募集時間短，在過去一年證券行業非公開發行中表現突出。通過此次定增，公司資本實力進一步增強，抗風險能力與盈利能力同步提升，為公司未來業務發展及戰略實現提供了堅實保障。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5 /

17、 21 圖圖 1：國聯證券發展重要時間點國聯證券發展重要時間點 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 1.2. 地處東部沿海重要地帶，區位優勢顯著地處東部沿海重要地帶，區位優勢顯著 國聯證券是無錫唯一一家綜合型法人證券公司，充分受益于區域的經濟優勢。國聯證券是無錫唯一一家綜合型法人證券公司，充分受益于區域的經濟優勢。無錫是近代民族工業的主要發祥地，制造業基礎雄厚。作為國家創新試點城市、蘇南國家自主創新示范區城市之一，無錫在集成電路、醫藥健康、物聯網等戰略新興產業上建立了產業集群。在構建國內國際“雙循環”的新發展格局下，這些產業都有良好的發展機遇，公司作為區域券商，在服務區域企業上具備天然優勢。

18、無錫作為高凈值人群最多的區域之一， 為公司提供了大批潛在的優質客戶。無錫作為高凈值人群最多的區域之一， 為公司提供了大批潛在的優質客戶。 2020年，廣東、上海、北京、江蘇、浙江五個東部沿海省市的高凈值人數占全國高凈值總人數的44%。其中，江蘇高凈值人數已超過 10 萬，而無錫作為江蘇的重要經濟體，2021 年人均 GDP 18.74 萬元，奪得全國大中城市第一，2020 年人均可支配收入達 5.8 萬元，在江蘇位列前三， 其居民較高的財富水平為國聯證券的泛財富管理業務提供了豐富的客戶來源。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深

19、度研究 6 / 21 圖圖 2：2008-2020 年中國東部沿海省市高凈值人數占全年中國東部沿海省市高凈值人數占全國總數比例及復合年均增長率國總數比例及復合年均增長率 圖圖 3：2020 年江蘇各城市人均可支配收入年江蘇各城市人均可支配收入 數據來源：貝恩公司，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.3. 股東管理層實力雄厚，打造領先的管理思維股東管理層實力雄厚，打造領先的管理思維 國聯證券為國資控股券商，股東結構穩定。國聯證券為國資控股券商，股東結構穩定。公司前五大股東分別為無錫市國聯發展（集團）有限公司、香港中央結算（代理人）有限公司、國聯信托股份有限公司、無錫市國聯地方

20、電力有限公司與無錫民生投資有限公司， 其中無錫市國聯發展有限公司為公司控股股東，直接和間接持股 48.60%，無錫市國資委為公司實際控制人。 圖圖 4: 國聯證國聯證券股權結構券股權結構 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7 / 21 公司核心管理層擁有豐富的金融行業業務及管理經驗。公司核心管理層擁有豐富的金融行業業務及管理經驗。從歷史從業經歷來看，公司多位高管曾任職于頭部券商，且在人力管理、風險控制，具體業務等多個方面均有著豐富的金融行業經驗，其出眾的戰略與前瞻判斷能力能夠助力公司

21、精準把握“基金投顧”這一重要財富管理抓手，并圍繞“財富管理”推進各項業務優化升級，進一步加快交易型投行建設，提升投資業務收益的穩定性，帶領公司開啟泛財富管理新時代。2020 年，國聯證券（香港）有限公司成立，管理層在境外和跨境業務領域的經歷將有助于公司加快國際化發展步伐，開辟新的業務增長領域。 姓名姓名 職位職位 履歷履歷 葛小波葛小波 董事長、執行董事、法定代表人、戰略委員會主任、總裁 1997 年進入中信證券，曾任投資銀行部經理，高級經理，A 股上市辦公室副主任，風險控制部副總經理和執行總經理，交易與衍生產品業務部，計劃財務部，風險管理部，海外業務及固定收益業務行政負責人，執行委員會委員，

22、財務負責人，首席風險官;曾兼任中信證券國際，CLSAB.V.，華夏基金，中信證券投資，中信產業基金等公司董事，中國證券業協會國際戰略委員會主任委員，海外委員會副主任委員?，F任中國證券業協會代表，第六屆會員監事。2019 年10 月至今任本公司執行董事，總裁，2022 年 6 月任本公司董事長。目前兼任華英證券，中?；鸲?。 華偉榮華偉榮 董事 曾任公司董事，總裁，國聯集團董事，副總裁，中?；鸲麻L，國聯信托有限責任公司董事長，華夏基金管理有限公司董事等?，F任國聯集團總裁，無錫國聯金融投資集團有限公司董事長，總裁，無錫市國發資本運營有限公司董事長，無錫國聯實業投資集團有限公司董事，總裁。20

23、08 年 5 月至今任本公司董事。 王捷王捷 董秘、人力資源部總經理 曾任中信證券人力資源部總監，執行總經理，董事總經理，部門行政負責人，中信控股公司總裁辦公室總經理助理，中信證券(山東)人力資源總監，上海愷訊咨詢資深合伙人?，F任公司人力資源部總經理，2019 年 6 月至今任本公司董事會秘書。 李欽李欽 副總裁 曾任方正證券風險管理部副總經理，行政負責人。2019 年 4 月入職國聯證券，2019 年 7 月任無錫國聯創新投資有限公司董事。2020 年 2 月至今任本公司副總裁。 尹紅衛尹紅衛 副總裁、首席財富官 曾任湖北商業?？茖W校教師，海南光盛實業有限公司會計，海南證券交易中心經理，總經

24、理助理，副總經理，天同證券深圳營業部副總經理，中信證券深圳營業部總經理，深圳分公司總經理，財富管理部執行總經理。2019 年 4 月入職國聯證券任本公司首席財富官，2020 年 2 月至今任本公司副總裁。 汪錦嶺汪錦嶺 首席信息官 曾任中國建設銀行安徽省巢湖分行科員，NEC 中國研究院副研究員，中國人民人壽保險股份有限公司部門總經理助理，中國證監會研究員，中信證券股份有限公司信息技術中心 B 角，執行總經理。2019 年 6 月至今任本公司首席信息官。 數據來源：Wind，東吳證券研究所 表表 1：公司部分核心董事會成員和高管介紹：公司部分核心董事會成員和高管介紹 請務必閱讀正文之后的免責聲明

25、部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8 / 21 2. 深化布局財富管理，各項業務協同發展深化布局財富管理，各項業務協同發展 截至 2021 年末，公司實現營業收入 29.67 億元，同比增長 58.11%，實現歸母凈利潤 8.89 億元，同比增長 51.16%；2021 年化 ROE 為 6.59%，杠桿率為 3.34。公司牢牢把握資本市場發展契機，緊抓泛財富管理這一核心戰略，推動各項業務積極轉型，深化業務協同發展。 截至 2021 年末， 經紀、 投行、 資管、 信用、 投資業務收入占比分別為 30.29%、19.89%、9.26%、11.27

26、%、29.29%。其中，資管產品體系建設不斷加強，泛財富管理業務增速較快。 圖圖 5：20122021 公司營業收入公司營業收入 圖圖 6：20122021 公司歸母凈利潤收入公司歸母凈利潤收入 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖 7：2021 公司收入結構公司收入結構 圖圖 8：2021 業務同比增速業務同比增速 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.1. 把握重要抓手把握重要抓手“基金投顧基金投顧”，“財富管理財富管理”各項業務齊頭并進各項業務齊頭并進 近些年，公司的泛財富管理業務迎來快速發展期。近些年，公司的

27、泛財富管理業務迎來快速發展期。截至 2021 年末，公司經紀業務實現收入 6.09 億元， 同比增長 15.75%， 其中公司代理買賣證券業務凈收入為人民幣 4.94億元，同比增長 5.27%。公司股票、基金代理買賣證券交易額為人民幣 27230.58 億元，8.22 10.01 16.68 30.79 18.37 12.63 9.90 16.19 18.76 29.67 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%051015202530352012201320142015201620172018201920202021營業收入（億元）同比增速（右軸）0.94 2.70 7.

28、15 14.71 6.10 3.61 0.51 5.21 5.88 8.89 -400%-200%0%200%400%600%800%1000%02468101214162012201320142015201620172018201920202021歸母凈利潤（億元）同比增速（右軸）30.29%19.89%9.26%11.27%29.29%經紀投行資管利息投資5.262.750.723.066.790.196.095.091.412.1613.940.98-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%-113579111315經紀投行資管利息投資其

29、他2020（億元）2021（億元）同比（右軸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9 / 21 同比增長 27.96%，市場占有率為 0.49%。截至 2021 年末，公司客戶總數 138.56 萬戶，同比增長 8.46%。 截至 2021 年末，公司金融產品銷售額為人民幣 457.49 億元，同比增加 5.84%。其中自主研發資產管理產品銷售額為人民幣 205.15 億元，同比減少 26.50%；第三方基金產品銷售額為人民幣 153.18 億元，同比增加 27.59%；第三方信托產品銷售額為人民幣48.13 億元，同

30、比增加 207.54%；其他金融產品銷售額為人民幣 51.03 億元，同比增加192.94%。 圖圖 9：20142021 公司股基交易額及市場份額公司股基交易額及市場份額 圖圖 10：20142021 公司客戶數量公司客戶數量 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司圍繞公司圍繞“小小 B 大大 C” 客戶的覆蓋和服務體系，為泛財富管理轉型提供有力支撐?？蛻舻母采w和服務體系，為泛財富管理轉型提供有力支撐。公司精準定位客戶群中“小 B”指中小精品銀行及私募機構，而“大 C”指高質量的高凈值用戶。 公司的基金投顧業務能力出眾，公司的基金投顧業務能力出眾，推動財

31、富管理轉型推動財富管理轉型。公司是 2020 年第一批獲得基金投顧業務資格的 7 家券商中唯一的中小型券商，截至 2021 年 H1，公司母公司的業績情況與其他 6 家頭部券商相比存在著不小的差距。 盡管如此國聯證券仍然與其他 6 家頭部券商同一批次獲得基金投顧業務資格， 說明公司在這方面的業務能力可以與頭部券商相媲美。1）國聯證券持續創新基金投顧業務模式，提升資產配置能力，加速財富管理轉型。2）引進行業領先的 IT 專業交易系統，建立并不斷完善私募產業鏈；3）公司充分利用蘇南地區高凈值客戶群體數量的天然優勢，搭建“國聯財商”、“國聯尊享”兩大服務品牌 4）公司持續培養具備資產配置能力和綜合金

32、融服務能力的投顧團隊，通過培訓、考核和激勵，提升現有人員能力，同時持續引進具備市場開拓能力和管理能力的團隊。公司的投顧團隊建設在穩步推進，截至 2022 年 6 月 10 日，公司擁有證券經紀人 206 人，投顧人員 477 人。與按照凈資產規模排名在其前面的 10 家券商相比，公司的證券經紀0.83 3.05 1.70 1.35 0.96 1.33 2.13 2.72 0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.00.51.01.52.02.53.03.520142015201620172018201920202021國聯證券股基交易額（萬億元）國聯證券經紀業務市場份

33、額（右軸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10 / 21 人人數最少，投顧人員數量較多，排名第四。 表表 2：2021H1 與國聯同批次獲得基金投顧業務資格的券商母公司的業績情況與國聯同批次獲得基金投顧業務資格的券商母公司的業績情況 公司公司 總資產總資產 （排名）（排名） 總資產總資產 （億元）（億元） 凈資產凈資產 （排名）（排名） 凈資產凈資產 （億元）（億元） 營業收入營業收入（排名）（排名） 營業收入營業收入（億元）（億元） 凈利潤凈利潤 （合（合并并口口徑徑） （排名）（排名） 凈利潤凈利潤 （合并口徑

34、）（合并口徑） （億元）（億元） 國聯證券 37 580 54 104 62 8 61 3 華泰證券 2 5,786 4 1,127 3 101 3 47 國泰君安 3 5,284 3 1,248 2 131 2 57 申萬宏源 7 4,135 9 855 9 79 9 38 銀河證券 8 4,080 6 900 10 77 10 37 中信建投 9 3,707 10 711 7 86 8 39 中金公司 10 3,401 11 646 11 71 15 16 數據來源：中國證券業協會，東吳證券研究所 圖圖 11：11 家券商的證券經紀人人數以及投顧人員數（截至家券商的證券經紀人人數以及投顧人

35、員數（截至 2022 年年 6 月月 10 日）日） 數據來源：中國證券業協會，東吳證券研究所 公司的資產管理業務迅速發展， 公司資管業務手續費年化費率長期高于行業平均年公司的資產管理業務迅速發展， 公司資管業務手續費年化費率長期高于行業平均年化費率?；M率。 截至 2021 年末， 公司的資產管理規模為 1012.94 億元， 同比增速 160.75% ，市占率為 0.15%，其中集合資管規模為 129.57 億元，定向資管規模為 521.80 億元，專項資管規模為 361.58 億元。 公司的資產管理業務手續費凈收入為 1.41 億元， 年化費率為 0.20%，高于行業平均年化費率 0.0

36、5%。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11 / 21 圖 12：20142021 公司資管業務手續費凈收入公司資管業務手續費凈收入 圖 13：20152021 公司資管業務手續費年化費率公司資管業務手續費年化費率 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：中國證券業協會，東吳證券研究所 2.2. 強化投研體系建設，多方位開展投資業務強化投研體系建設，多方位開展投資業務 以基本面研究為抓手，持續開展權益投資業務。以基本面研究為抓手，持續開展權益投資業務。公司始終堅持于價值投資理念，以絕對收益為導向， 采取基本面研

37、究的方法， 聚焦具有低估值、 良好成長性的行業和公司，在開展股票業務的同時兼顧風險和收益。2021 年，在市場總體呈現震蕩和分化的特征下，公司權益類投資業務通過提前布局，及時調整持倉品種，有效降低了市場調整的不利沖擊，取得了較好的收益?？傮w而言，公司證券投資業務近年來提升明顯，2019 年收益超過 4 億元，漲幅達 2773.33%。截至 2021 年，公司證券投資收益達 8.19 億元，同比增長 74.22%。 此外， 公司公允價值變動凈收益自經歷了 2020 年的較大降幅后， 也在2021 年迎來修復，2021 收益為 1.80 億元，同比上升 106.9%。 圖 14：20122021

38、證券投資收益證券投資收益 圖 15：20122021 公允價值變動凈收益公允價值變動凈收益 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 0.24 0.33 0.61 0.57 0.61 0.65 0.72 1.41 0.00.20.40.60.81.01.21.41.620142015201620172018201920202021國聯證券資管業務手續費凈收入（億元）0.18%0.28%0.23%0.24%0.21%0.18%0.20%0.10%0.07%0.06%0.05%0.05%0.05%0.05%0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0

39、.30%2015201620172018201920202021年化費率行業平均年化費率0.491.204.255.131.462.160.154.314.708.19-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%01234567892012201320142015201620172018201920202021證券投資收益（億元）同比增速（右軸）0.280.051.23-1.090.12-0.64-0.432.130.871.80-1000%-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0

40、2.52012201320142015201620172018201920202021公允價值變動凈收益（億元）同比增速（右軸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12 / 21 強化強化 FICC 量化投研能力，打造特色固定收益類產品資本中介業務。量化投研能力，打造特色固定收益類產品資本中介業務。隨著公司固定收益類業務投資規模的不斷擴張，并在嚴控風險的前提下開展投資交易，公司實現了穩健的收益。2021 年上半年，公司新增票據交易、投資顧問等業務。公司在深化業務發展方面，持續加強 FICC 量化投研能力，并搭建自上而下

41、的研究投資交易體系，在投研能力增強的基礎上，擴寬 FICC 的業務范圍。同時，公司將針對客戶需求定制特色產品，打造具有國聯特色的固定收益類產品資本中介業務。 以滿足客戶需求為中心，繼續加強場內、場外衍生品業務及量化業務。以滿足客戶需求為中心，繼續加強場內、場外衍生品業務及量化業務。當下我國證券行業衍生品業務迎來發展契機，交易規模正不斷擴大，截至 2021 年 12 月，互換業務名義本金已超萬億規模。而期權業務名義本金也已經達到 9877.62 億元。在股權衍生品業務方面，公司面向機構客戶提供覆蓋境內標的的場外期權報價交易、收益互換等在內的場外衍生品服務，為企業客戶提供股權解決方案，為機構客戶、

42、零售客戶提供浮動收益型憑證、結構性產品等產品。2021 年上半年，公司不斷貼近市場需求，加大產品開發力度，持續發展場內場外衍生品業務，不斷完善產品供給和風險管理。 圖圖 16：證券市場場外衍生品交易：證券市場場外衍生品交易 數據來源：東吳證券研究所 2.3. 穩步推進投行和直投業務，朝交易型投行轉型穩步推進投行和直投業務，朝交易型投行轉型 投行行業政策環境良好，行業空間大。投行行業政策環境良好，行業空間大。2020 年，股權市場改革亮點頻出。創業板注冊制落地，新三板精選層推出及轉板制度建立，更嚴格的退市制度實施，各個板塊均迎來關鍵制度性改革。近年來我國信用類債券市場快速發展，市場參與主體和產品

43、不斷豐富，制度體系不斷完善，銀行間、發改委和交易所債券市場基礎規則正在逐步實現大05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00002,0004,0006,0008,00010,00012,0002019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/11互換 名義本金（億元）期權 名義本金（億元）交易筆數（筆，右軸）交易筆數（筆，右軸） 請務必閱

44、讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13 / 21 統一。債券市場在服務國家戰略、引導金融脫虛向實方面發揮了重要作用，包括一帶一路債、扶貧專項債、綠色債、碳中和債、鄉村振興債等均在不同領域發揮了積極作用。截至 2021 年，證券行業投行業務收入為 699.83 億元，同比增速 4.12%。在這樣的背景下，公司的投行業務也迅速發展起來。 圖圖 17：20132021 年年證券行業投行業務收入證券行業投行業務收入 數據來源：中國證券業協會，東吳證券研究所 IPO 業務、定增融資業務、債券融資業務業務、定增融資業務、債券融資業務“三輪

45、驅動三輪驅動”，實現投行業務穩健發展。，實現投行業務穩健發展。公司通過全資子公司華英證券從事投資銀行業務，具體主要包括股權融資業務、債券融資業務、財務顧問業務和新三板業務。截至 2021 年末，公司的投行業務收入為 5.09 億元， 同比增長 85.22%。 公司在 2021 年完成了富吉瑞科創板 IPO和吉岡精密北交所 IPO，公司原先的 IPO 業務相對較弱，近兩年在審和輔導項目數量增加。公司 2021 年的投行業務中定增業務是亮點，完成了業內最大單京東方項目。截至 2021 年末，公司的定增承銷金額 129.75 億元，市場份額為 1.36%。 自 2021 年 1 月 1 日到 202

46、2 年 3 月 28 日，在上交所披露的科創板 IPO 申報公司信息中，除去處于中止和終止狀態的申報公司，保薦公司一共有 300 家，保薦機構一共有 43 家，國聯證券的保薦公司有 2 家，為隆達股份和富吉瑞。按照保薦公司數排名，國聯證券為 24 名。在這段時間里，在北交所申報公司信息中，除去處于中止和終止狀態的申報公司，保薦公司一共有 57 家，保薦機構一共有 29 家，國聯證券的保薦公司有1 家，為吉岡精密。按照保薦公司數排名，國聯證券為 12 名。 199.24331.69576.23734.69534.57401.48520.49672.11699.83-40%-20%0%20%40%

47、60%80%100%0100200300400500600700800201320142015201620172018201920202021投行業務收入（億元）同比增速（右軸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14 / 21 圖圖 18：20142021 公司投行業務收入公司投行業務收入 圖圖 19：20142021 公司公司 IPO 承銷金額及市場份額承銷金額及市場份額 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 圖 20：20142021 公司定增承銷金額及市場份額公司定增承銷金額及

48、市場份額 圖 21：20142021 公司債券承銷金額及市場份額公司債券承銷金額及市場份額 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 在公司的直投業務中，國聯通寶的業務迅速發展，國聯創新的業務處于起步狀態。在公司的直投業務中，國聯通寶的業務迅速發展，國聯創新的業務處于起步狀態。公司通過全資子公司國聯通寶資本投資有限責任公司和無錫國聯創新投資有限公司從事私募股權投資業務，其中國聯通寶是私募子，國聯創新是另類子。國聯通寶 2020 年以來管理規?？焖僭黾?，與華英證券業務充分聯動，投資了以中航鋰電為代表的優質企業；國聯創新處于剛剛起步狀態，目前業務范圍僅限于科創板跟投。

49、截至 2021 年末，國聯通寶實現營業總收入為 6054.94 萬元，凈利潤為 2,101.45 萬元，國聯創新實現營業收入為 1284.61 萬元，凈利潤為 832.77 萬元，合計營業總收入為 7,339.55 萬元，凈利潤為 2,934.22 萬元。2021 年公司的直投業務的營業收入和凈利潤相較以往有了巨大的提升，但對比公司整體的營業收入而言，直投業務僅僅是很小的一部分。公司的直投業務正在慢慢發展，逐漸增加在公司營業總收入中的占比。 1.59 2.89 3.85 1.64 1.92 2.46 2.75 5.09 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%012

50、345620142015201620172018201920202021投行業務收入（億元）同比增速（右軸）2.13 5.21 15.18 6.83 -0.01%0.04%0.09%0.14%0.19%0.24%0.29%0.34%0.39%0.44%024681012141620142015201620172018201920202021IPO承銷金額（億元）IPO承銷金額市場份額（右軸）217.17 1.07 56.28 11.80 129.75 -0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%0501001502002502014201520162017

51、2018201920202021定增承銷金額（億元）定增承銷金額市場份額（右軸）88.20 77.45 209.00 59.60 46.85 176.69 189.18 428.89 0.0%0.1%0.1%0.2%0.2%0.3%0.3%0.4%0.4%0.5%0.5%05010015020025030035040045050020142015201620172018201920202021債券承銷金額（億元）債券承銷金額市場份額（右軸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15 / 21 圖 22：2020H1202

52、1 國聯通寶凈利潤國聯通寶凈利潤 圖 23：2020H12021 國聯創新凈利潤國聯創新凈利潤 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司通過公司通過“投行投行+直投直投”業務從傳統的投資銀行向交易型銀行轉型。業務從傳統的投資銀行向交易型銀行轉型。交易型銀行的特點在于低風險、低資本占用和收益穩定，在全球范圍內，交易型銀行已經成為銀行的一個重要收入來源，其規模與投資銀行業務相當。公司目前的戰略是打造泛財富管理戰略下的定制化交易型銀行的投行業務和定制化私募的直投業務，轉型為交易型銀行。 3. 盈利預測與估值盈利預測與估值 3.1. 盈利預測盈利預測 面對未來證券市

53、場的波動性以及國際環境變化所帶來的不穩定， 綜合考慮 2021 年高基數的預期， 我們預計 20222024 國內估計成交量將同比-11.81%、 5.86%和 0%。 2021年公司發力泛財富管理轉型，布局多元化業務，不斷擴展細分業務范圍，如積極申請做市商業務資格。同時，作為 2020 年首批獲得基金投顧業務資格的唯一中小券商，有望在行業發展大勢中先人一步。 我們預計 20222024 年市占率將逐漸抬升至 0.500%、 0.510%和 0.525%。 276.33 311.98 6,054.94 160.05 -232.38 2,101.45 -1,00001,0002,0003,000

54、4,0005,0006,0007,0002020H120202021總收入（萬元）凈利潤（萬元）0.03 0.05 1,284.61 0.01 -30.10 832.77 -20002004006008001000120014002020H120202021總收入（萬元）凈利潤（萬元） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16 / 21 表表 3：國聯證券經紀業務核心假設和盈利預測：國聯證券經紀業務核心假設和盈利預測 單位：億元單位：億元 2021A 2022E 2023E 2024E 經紀業務：核心假設經紀業務：核心假

55、設 國內市場：股票+基金成交額（A 股/B 股/基金） 2,755,377 2,430,000 2,572,500 2,572,500 國內市場：所有券商的股基總交易額 5,510,754 4,860,000 5,145,000 5,145,000 國聯證券：股基交易額 27230.58 24300.00 26239.50 27011.25 國聯證券：股基交易額市占率（合并） 0.49% 0.500% 0.510% 0.525% 凈傭金率 0.0199% 0.0200% 0.0200% 0.0200% 數據來源：公司公告，東吳證券研究所預測 國聯證券投行業務優勢凸顯，有望迎來高速發展期。國聯證

56、券投行業務優勢凸顯，有望迎來高速發展期。20182020 年公司 IPO 歷史承銷平均費率為 5.80%， 平均市場份額維持在 0.23%； 定增的歷史平均費率維持在 1.80%，平均市場份額維持在 0.77%?？紤]到隨著注冊制的全面推行疊加資本市場改革的政策利好，公司立足于無錫，輻射長三角地區，依托于地區內強大的產業鏈集群，以及豐富的企業資源，公司將利用天然區位優勢，積極服務于區域內有上市融資與并購重組需求的優質企業。我們預計未來 20222024 年 IPO 和定增的費率將分別維持在 5.8%和 1.8%，公司 IPO 承銷將同比增長 60%和 72.5%，定增承銷總額將同比增長 37.1

57、4%和 29.38%。我們預計 20222024 年，國聯證券投行業務凈收入將達到 6.81、9.24 和 12.21 億元，同比增長 33.77%、35.59%和 32.18%。 表表 4：國聯證券投行業務核心假設和盈利預測：國聯證券投行業務核心假設和盈利預測 單位：億元單位：億元 2021A 2022E 2023E 2024E 投資銀行業務：核心假設投資銀行業務：核心假設 國內市場：國內市場：IPO 募資總額募資總額 5,427 6,783 8,140 9,361 國聯證券：IPO 承銷總額 7 10 16 28 國聯證券：IPO 承銷凈收入費率 5.80% 5.80% 5.80% 5.8

58、0% 國內市場：定增募資總額國內市場：定增募資總額 9,576 11,970 14,364 16,519 國聯證券：定增承銷總額 130 168 230 297 國聯證券：定增承銷凈收入費率 1.80% 1.80% 1.80% 1.80% 國內市場：券商債券承銷金額國內市場：券商債券承銷金額 113650 130698 150302 165401 國聯證券：債券承銷總額 429 523 902 1,323 國聯證券：債券承銷凈收入費率（估算） 0.20% 0.20% 0.20% 0.20% 投資銀行業務手續費凈收入投資銀行業務手續費凈收入 5.09 6.81 9.24 12.21 同比增速 8

59、5.22% 33.77% 35.59% 32.18% 數據來源：公司公告，東吳證券研究所預測 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17 / 21 隨著注冊制推進，股權投資業務迎來穩步增長，整體維持景氣偏高的投資收益率。隨著注冊制推進，股權投資業務迎來穩步增長，整體維持景氣偏高的投資收益率。2021 年以來公司不斷開拓新的業務細分品種， 上半年公司新增票據交易， 投資顧問等業務。在權益投資方面，公司堅持以價值投資為核心理念，以基本面研究為抓手，持續保持投資收益的穩健增長。 按照 2022- 2024 年投資收益/期初賬面價

60、值比值 （3.10%、 3.00%和 3.00%）進行預估，我們預計投資收益將達到 11.12、11.81 以及 12.91 億元，同比分別-8.57%、+6.16%和+9.37%。 表表 5：國聯證券投資收益核心假設和盈利預測：國聯證券投資收益核心假設和盈利預測 單位：億元單位：億元 2021A 2022E 2023E 2024E 投資收益：核心假設投資收益：核心假設 交易性金融資產賬面價值 277 359 394 430 投資收益/期初賬面價值 4.39% 3.10% 3.00% 3.00% 投資收益投資收益 12.16 11.12 11.81 12.91 同比增速 -8.57% 6.16

61、% 9.37% 數據來源：公司公告，東吳證券研究所預測 未來資本市場改革逐步推進，兩融市場逐步走高，預計 2022-2024 年分別較上年同比+14.62%、4.76%、0%。我們假設融資市占率平穩上升，后三年分別為 0.58%，0.60%與 0.65%，利息收入有望增加，但同時利息支出也將上漲，因此預計 20222024 年公司凈利息收入將分別達到 2.50、2.97 和 4.00 億元。 表表 6：國聯證券利息收入核心假設和盈利預測：國聯證券利息收入核心假設和盈利預測 單位：億元單位：億元 2021A 2022E 2023E 2024E 利息收入：核心假設利息收入：核心假設 國內市場：融資

62、融券余額 18,322 21,000 22,000 22,000 國聯證券：融資融券余額 104.07 121.80 132.00 143.00 國聯證券：融資融券市占率 0.57% 0.58% 0.60% 0.65% 利息凈收入利息凈收入 2.16 2.50 2.97 4.00 利息收入 11.58 15.17 18.62 21.22 同比增速 31.06% 22.75% 13.95% 利息支出 9.42 12.67 15.63 17.22 同比增速 34.53% 23.52% 10.04% 數據來源：公司公告，東吳證券研究所預測 基于上述假設，公司各項主營業務增長穩健，預計 2022202

63、4 年公司營業收入分別為 32.87 億元、39.42 億元、47.48 億元，同比分別增長 10.79%、19.94%、20.44%；歸母凈利潤分別為 11.12 億元、13.60 億元、16.56 億元，同比分別增長 25.14%、22.32%、21.77%。預計 20222024 年每股收益分別為 0.39 元、0.48 元、0.58 元，每股凈資產分每股凈資產分 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18 / 21 別為別為 6.08 元、元、6.45 元、元、6.89 元，對應元，對應 PE 分別為分別為 31.

64、02x、25.36x、20.82x，對應對應 PB 分別分別為為 2.00 x、1.89x、1.77x。 表表 7：國聯證券：國聯證券盈利預測與盈利預測與估值（估值（2022 年年 6 月月 12 日）日） 單位：百萬元單位：百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 1,876 2,967 3,287 3,942 4,748 手續費及傭金凈收入 875 1,346 1,624 2,070 2,608 經紀業務手續費凈收入 526 609 589 664 725 投行業務手續費凈收入 275 509 681 924 1,221 資管業務手續費凈收入 7

65、2 141 223 284 365 利息凈收入 306 216 250 297 400 投資收益 592 1,216 1,112 1,181 1,291 公允價值變動損益 87 180 294 387 441 其他業務收入 5 4 4 4 4 營業支出 1,088 1,787 1,735 2,139 2,554 歸屬于母公司股東凈利潤歸屬于母公司股東凈利潤 588 889 1,112 1,360 1,656 ROE 6.30% 6.59% 6.62% 7.67% 8.77% EPS（元/股） 0.21 0.31 0.39 0.48 0.58 BVPS（元/股） 3.74 5.78 6.08 6

66、.45 6.89 P/E（倍） 58.67 38.81 31.02 25.36 20.82 P/B（倍）（倍） 3.26 2.11 2.00 1.89 1.77 數據來源：公司公告，東吳證券研究所預測 3.2. 投資評級投資評級 國聯證券未來聚焦主業，加速泛財富管理轉型和大投行業務布局，業務將呈現高增國聯證券未來聚焦主業，加速泛財富管理轉型和大投行業務布局，業務將呈現高增長性， 我們給予公司高于行業平均的估值。長性， 我們給予公司高于行業平均的估值。 截至 2022 年 6 月 10 日行業平均水平約 1.61倍 PB，歷史數據表明新上市券商 PB 估值普遍高于其他券商，對比與國聯證券同時期上

67、市的券商（中銀證券、中金公司、中信建投、中泰證券與華林證券） ，他們的平均市值為 889 億元（截至 2022 年 6 月 10 日）且平均 PB 估值約為 3 倍，其中國聯證券估值為 2.11 倍 PB（截至 2022 年 6 月 10 日） ，明顯低于可比公司平均估值。在國內券商同質化嚴重的背景下，國聯證券推陳出新，堅持以客戶需求為中心，不斷創新經營模式，未來將聚焦主業加速財富管理轉型，加碼大投行業務布局，我們預計未來公司各項業務將呈現高成長性。當前公司處于可比券商估值低位，未來有較高的成長空間。從盈利預從盈利預測和公司估值看，公司未來成長空間明確，首次覆蓋給予測和公司估值看，公司未來成長

68、空間明確，首次覆蓋給予“買入買入”評級。評級。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19 / 21 表表 8：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2022 年年 6 月月 10 日）日） 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值（億元）（億元） 2021 年營業收年營業收入（億元）入（億元） 2021 年年歸母歸母凈利潤（億凈利潤（億元）元） 2021 年年 H1凈資產（億凈資產（億元）元） 2021H1凈資產排凈資產排名名 PB（LF） PB（2023） 600030.SH 中信證券 3,081 765 23

69、1 1,539 1 1.55 1.13* 300059.SZ 東方財富 3,203 54 86 265 23 7.61 3.94* 601688.SH 華泰證券 1,281 379 133 1,127 4 0.93 0.77* 000750.SZ 國海證券 197 52 8 175 35 1.06 1.15 601099.SH 太平洋 198 16 1 98 56 2.04 2.16 600155.SH 華創陽安 144 38 10 116 48 0.89 1.05 2010 年前上市券商均值年前上市券商均值 1,350 217 78 553 2.35 1.70 601066.SH 中信建投

70、1,844 299 102 711 10 2.84 2.23* 600918.SH 中泰證券 535 131 32 337 18 1.50 1.29* 601696.SH 中銀證券 385 33 10 149 41 2.45 2.08 002945.SZ 華林證券 443 14 5 60 78 7.08 6.02 601995.SH 中金公司 1237 301 108 646 11 2.69 2.04* 新上市券商均值新上市券商均值 889 156 51 381 3.31 2.73 所選券商均值所選券商均值 1,141 189 66 475 2.78 2.17 601456.SH 國聯證券 3

71、45 30 9 104 54 2.11 2.80 數據來源：Wind 一致預測（加*2022 年 PB 均來自 Wind 一致預測） ，中國證券業協會，東吳證券研究所 圖圖 24：國聯證券：國聯證券 PB band（截至（截至 2022 年年 6 月月 10 日）日） 數據來源：Wind，東吳證券研究所（盈利預測均來自 Wind 一致預期） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20 / 21 圖圖 25：國聯證券：國聯證券 PE band（截至（截至 2022 年年 6 月月 10 日）日） 數據來源：Wind，東吳證券

72、研究所（盈利預測均來自 wind 一致預期） 4. 風險提示風險提示 1）行業競爭加劇風險）行業競爭加劇風險：當前國內券商龍頭化趨勢顯著同時外資金融機構進入中國內地市場，導致國聯證券可能會面臨市場份額下降的風險。 2）監管趨嚴抑制行業創新：）監管趨嚴抑制行業創新：為推動我國資本市場改革，監管部門正積極出臺和完善行業監管政策，未來監管政策進一步趨緊，可能不利于公司開展創新型業務。 3）外資金融機構的競爭風險：）外資金融機構的競爭風險：2020 年 4 月 1 日中國證監會取消證券公司外資股比限制，將吸引更多看好境內資本市場發展的境外金融機構進入國內證券市場。外資金融機構在國際網絡、資本實力等方面

73、具備較強的競爭優勢，預計進入中國市場后將主要在跨境業務、機構交易及衍生品、財富管理及投資管理等高端業務領域與內資證券公司展開激烈的競爭。 4）經營管理風險：）經營管理風險：風險管理和內部控制風險、 合規風險、 控股子公司及參股公司管理風險，公司高管發生變動等風險免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準， 已具備證券投資咨詢業務資格。 本研究報告僅供東吳證券股份有限公司 （以下簡稱 “本公司” ） 的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議， 本公司不對任何人因使用本報告

74、中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易， 還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。 市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。 本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修

75、改。 東吳證券投資評級標準： 公司投資評級： 買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在 15%以上； 增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于 5%與 15%之間； 中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與 5%之間； 減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間； 賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。 行業投資評級： 增持： 預期未來 6 個月內，行業指數相對強于大盤 5%以上； 中性： 預期未來 6 個月內，行業指數相對大盤-5%與 5%； 減持： 預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于大盤 5%以上。 東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址： http:/