【研報】地產行業研究：疫情直接沖擊基本結束估值優勢顯著-20200407[33頁].pdf

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1、2020年年4月月7日日 中信證券地產行業研究中信證券地產行業研究 疫情直接沖擊基本結束疫情直接沖擊基本結束 估值優勢顯著估值優勢顯著 中信證券研究部地產組中信證券研究部地產組 陳聰陳聰 張全國張全國 聯系人：李金哲聯系人：李金哲 目錄目錄 CONTENTS 1 一一疫情直接沖擊基本結束疫情直接沖擊基本結束 二二政策：多重目標的名實兼顧政策：多重目標的名實兼顧 三三分拆時代分拆時代 四四便宜是硬道理便宜是硬道理 oPtMnNtPqNpRpNnMtMvMpM8OaObRnPqQtRqQjMnNrNkPpPzRbRnNuMvPnOmOMYmNtN 2 1. 疫情直接沖擊基本結束疫情直接沖擊基本結束

2、 3 3 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：龍頭公司為萬科A、保利地產、金地集團 全國商品房及龍頭地產企業銷售面積同比：按季度全國商品房及龍頭地產企業銷售面積同比：按季度 1.1 前情提要：高度穩定的基本面前情提要：高度穩定的基本面 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 全國龍頭 29個小城市房價中位數個小城市房價中位數2019Q2開始止漲（元開始止漲（元/平米）平米） 資料來源：禧泰數據，中信證券研究部 2500 3500 4500 5500 6500 7500 8500 1202 1204 1206 1208 1210 1212 1302 1304 13

3、06 1308 1310 1312 1402 1404 1406 1408 1410 1412 1502 1504 1506 1508 1510 1512 1602 1604 1606 1608 1610 1612 1702 1704 1706 1708 1710 1712 1802 1804 1806 1808 1810 1812 1902 1904 1906 1908 1910 1912 2002 4 4 1.2 直接沖擊：直接沖擊：2020年年Q1 2020年前3月，前20強企業銷售金額合計10,370億元，同比下降同比下降16.6% 單3月，前20強企業銷售金額合計4,783億元，同比

4、下降同比下降12.0% 截止2020年4月1日，全國售樓處復工率92.7%，房屋建筑開復工率85.1%（住建部來源） 到3月當月，已有不少企業銷售同比增速出現正增長。 資料來源：各公司公告，克而瑞，中信證券研究部 注：樣本龍頭公司為2019年合約銷售金額排名前20的公司，3月數據為第三方測算，非公司公告 各企業各企業3月（縱軸）及月（縱軸）及1-3月（橫軸）銷售金額同比月（橫軸）銷售金額同比 碧桂園 萬科A 中國恒大 融創中國 保利發展 綠地控股 中海地產 新城控股 世茂房地產 華潤置地 龍湖集團招商蛇口 陽光城 金地集團 旭輝控股集團 中南建設 金科股份 中國金茂 中梁控股 華夏幸福 -80

5、% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30% 5 5 1.2 直接沖擊：直接沖擊：2020年年Q1 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 T-10 T-8 T-6 T-4 T-2 T T+2 T+4 T+6 T+8 T+10 T+12 T+14 T+16 T+18 T+20 T+22 T+24 T+26 T+28 T+30 T+32 T+34 T+36 T+38 T+40 T+42 T+44 T+46 T+48 T+50 T+52 T+54

6、T+56 T+58 T+60 T+62 T+64 T+66 T+68 T+70 T+72 T+74 T+76 T+78 T+80 T+82 T+84 T+86 T+88 20202015-2019均值 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 T-10 T-8 T-6 T-4 T-2 T T+2 T+4 T+6 T+8 T+10 T+12 T+14 T+16 T+18 T+20 T+22 T+24 T+26 T+28 T+30 T+32 T+34 T+36 T+38 T+40 T+42 T+44 T+46 T+48 T+50 T+52 T+54 T+56

7、 T+58 T+60 T+62 T+64 T+66 T+68 T+70 T+72 T+74 T+76 T+78 T+80 T+82 T+84 T+86 T+88 T+90 20202015-2019均值 新房網簽新房網簽 二手網簽二手網簽 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：T日為農歷正月初一，樣本城市為北京、上海、廣州、深圳、杭州、南京、武漢、青島、蘇州、福州、長春、東莞、南 寧、惠州、揚州、岳陽、韶關、溫州、泉州、淮安。 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：T日為農歷正月初一，樣本城市為北京、深圳、杭州、南京、成都、青島、蘇州、廈門、揚州、岳陽。 6 6 內生內生真實真實需求根基沒

8、有受損需求根基沒有受損 防控疫情持續時間越來越長，更多居民感知到改善性住房的真實需求 LPR的下行和存量浮動利率貸款定價基準轉換，客觀上都會助推需求 降低預售條件降低預售條件，可銷售資源十分充?？射N售資源十分充裕 在寬松卻預期動蕩的融資環境之下，企業去化意愿強烈。 資料來源：融360，中信證券研究部 注：橫軸為YYMM格式日期資料來源：Wind，中信證券研究部 首套房平均貸款利率走勢首套房平均貸款利率走勢地產企業融資規模統計地產企業融資規模統計 單位：億元單位：億元 1.3 預計全年預計全年銷售前低后高銷售前低后高 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 信托中長期借款短

9、期借款資產證券化境外債權融資 5.40% 5.45% 5.50% 5.55% 5.60% 5.65% 5.70% 5.75% 1801 1803 1805 1807 1809 1811 1901 1903 1905 1907 1909 1911 2001 2003 2005 7 7 動蕩的國際金融市場，企業對融資的預期是紊亂的，心態上是不確定的。 但居民和企業的融資成本都是持續下行的。 整體而言行業的融資是愈加寬松的，這也是支持銷售前低后高，四季度土地集中成交的重 要依據。 資料來源：Wind，樣本企業包括：萬科A、中國海外發展、華潤置地碧桂 園、龍湖集團、融創中國、新城控股、龍光地產、中國金

10、茂、旭輝控股 集團、陸家嘴、雅居樂集團、金科股份、合景泰富集團、中國奧園、時 代中國控股、遠洋集團、寶龍地產、綠城中國、融信中國、中國海外宏 洋集團、SOHO中國 樣本開發企業凈負債率樣本開發企業凈負債率 1.4 預期紊亂但趨勢寬松的融資環境預期紊亂但趨勢寬松的融資環境 資料來源：中國人民銀行，中信證券研究部 五年期貸款五年期貸款LPR在過去半年下降兩次在過去半年下降兩次 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 75% 1506151216061612170617121806181219061912 4.70 4.72 4.74 4.76 4.78 4.80 4.82 4.84

11、 4.86 8 8 竣工竣工增速預測：參考微觀增速預測：參考微觀，預計預計全年增速全年增速在在5%-10%之間之間 大量項目推遲竣工并不會出現，合同約束仍呈剛性 新開工新開工增速預期：增速預期：在在0-5%之間之間 和竣工不同，企業新開工的年度計劃本身不涵蓋“本年拿地，本年開工”的情況 較之往年，2020年拿地且開工的情況會明顯變少 但可供開工的資源并不稀缺，企業資金鏈也并不緊張 資料來源：各企業公告，中信證券研究部 注：2020年數據為各公司公告的新開工、竣工計劃 已披露年報公司的新開工和竣工實際和公告計劃情況已披露年報公司的新開工和竣工實際和公告計劃情況單位：萬平米單位：萬平米 1.4 全

12、年新開工增速全年新開工增速0-5%，竣工增速，竣工增速5-10% 新開工新開工竣工竣工 201819年計劃年計劃20192020E201819年計劃年計劃20192020E 萬科49933609424129212756307730083319 新城控股4957204031981665980188118543597 金科股份2700300031633600810124012082076 龍湖集團950150015002000 冠城大通4971454235131485 小計小計12698872010647822855317711758411077 9 9 2019年地方政府性基金預算本級收入804

13、76億元，同比增長同比增長12.6%，其中國有土地使用權 出讓收入增長增長11.4%。 2020年更加積極的財政政策，意味著政府性基金收入很可能需要進一步增長。 資料來源：財政部，中信證券研究部資料來源：財政部，中信證券研究部 國有土地使用權出讓收入國有土地使用權出讓收入 單位：億元，單位：億元，%2018年全國政府性基金收入構成年全國政府性基金收入構成 單位：單位：% 1.5 預計政府性基金收入同比增預計政府性基金收入同比增15%+ 83.3% 6.1% 10.6% 國有土地使用權出讓金 國有土地收益基金和城市 基礎設施配套費 其他 -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.

14、0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 20122013201420152016201720182019 國有土地使用權出讓收入YoY 1010 根據六個樣本城市2020年政府性基金收入計劃增速（-2.9%）和歷史上年度計劃超額完成 情況（平均20.8%），推斷2020年政府性基金收入同比增15%+。 這還沒有考慮到疫情之后，財政開支可能增長，而對政府性基金反而提出更高要求。 三四線城市對政府性基金的需求可能更高。 資料來源：各地政府官網，中信證券研究部測算資料來源：財政部，中信證券研究部 注：2020年為各

15、地方政府公布的預算數據 六城市歷年實際完成率六城市歷年實際完成率 （整體法）（整體法）三線城市政府性基金收入歷年實際值三線城市政府性基金收入歷年實際值 單位：億元單位：億元 1.5 預計政府性基金收入同比增預計政府性基金收入同比增15%+ 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 140.0% 160.0% 201420152016201720182019 0 100 200 300 400 500 600 700 201520162017201820192020E 廊坊連云港 1111 1.5 預計政府性基金收入同比增預計政府性基金收入同比增15%

16、+ 2月一線城市成交的居住地塊一覽月一線城市成交的居住地塊一覽 資料來源：中國指數研究院，中信證券研究部 城市城市地塊名稱地塊名稱規劃用途規劃用途規劃建筑面積規劃建筑面積()成交價成交價(億元億元)出讓日期出讓日期 上海金山區朱涇鎮鎮區B18-03地.居住用地153,008.916.772020-2-17 上海臨港奉賢園區二期04FX-00.居住用地82,851.77.102020-2-24 上海嘉定區江橋鎮北社區N1-02地.居住用地70,501.419.742020-2-17 上海靜安區市北高新技術服務業園區N.商住辦87,704.321.082020-2-26 上海嘉定區安亭鎮03A-0

17、1A地塊居住用地68,078.49.532020-2-17 上海青浦區西虹橋蟠中路北側25-0.居住用地22,000.86.402020-2-24 北京通州區馬駒橋鎮亦莊新城0.R2二類居住用地、其他220,184.646.702020-2-11 北京大興區舊宮鎮YZ00-0.R2二類居住用地、其他188,033.767.002020-2-18 北京昌平區東小口鎮HC-03.R2二類居住用地、其他207,262.078.802020-2-14 北京昌平區東小口鎮HC-02.R2二類居住用地170,022.063.602020-2-14 北京海淀區“海淀北部地區整體.R2二類居住用地、其他162

18、,845.076.002020-2-25 北京海淀區“海淀北部地區整體.R2二類居住用地、其他107,538.054.402020-2-14 北京石景山區西黃村1606-.F2公建混合住宅用地117,825.029.752020-2-11 北京通州區臺湖鎮亦莊新城站前.R2二類居住用地、其他50,251.013.482020-2-18 北京大興區采育鎮01-004.R2二類居住用地21,836.03.602020-2-11 北京大興區采育鎮DX10-0.R2二類居住用地51,009.06.562020-2-18 1212 土地相關投資土地相關投資增速預計高漲增速預計高漲 盡管一季度土地市場成交

19、一般，但全年土地成交可能集中在四季度 建安投資方面建安投資方面，預計預計增速增速會低于會低于2019年年，但也不至于負增長但也不至于負增長 全年穩定的在施工面積增速可能不如2019年 但由于開發企業搶復工，抓工期，預計單位面積的投資強度又會略超過2019年 資料來源：Wind，中信證券研究部 建安和土地相關開發投資年同比變化建安和土地相關開發投資年同比變化 1.6 預計房地產開發投資全年增長預計房地產開發投資全年增長6.8% 資料來源：Wind，中信證券研究部 政府性基金收入增速和土地相關投資增速政府性基金收入增速和土地相關投資增速 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 建安

20、相關土地相關 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2016201720182019 政府性基金收入增速土地相關投資增速 13 2. 多重政策目標的名實兼顧多重政策目標的名實兼顧 1414 疫情的直接影響雖然結束疫情的直接影響雖然結束，但次生沖擊并未結束但次生沖擊并未結束 收入和財富縮水可能影響居民的置業能力，需要逆周期調節政策對沖 一個平穩的房地產市場仍然是政策目標所在一個平穩的房地產市場仍然是政策目標所在，但房地產不是短期刺激經濟的工具但房地產不是短期刺激經濟的工具 利率下行有利于支持房地產需求 供求兩側因城施策，既維持市場穩定，又避免房價大漲

21、 預期引導已經成為政策主要內容預期引導已經成為政策主要內容 房價平穩的預期 無法產生全社會寬松的預期因為預期本身就是一種調控的目標 2.1 政策的多重目標和預期引導政策的多重目標和預期引導 1515 2.2 供給側政策供給側政策 資料來源：各地方政府官網，中信證券研究部 供給側對于房企的支持政策供給側對于房企的支持政策 時間時間地點地點具體文件具體文件主要政策主要政策 2月10日杭州關于做好疫情防控保障服務企業穩定發展的通知 1.調整土地出讓時間節點； 2.延期繳納土地出讓金； 3.可順延開竣工時間； 4.減免土地相關費用。 2月12日上海關于權利應對疫情支持服務企業發展的若干土地利用政策 1

22、.調整土地價款交付方式及期限 2.順延開竣工時間和投達產履約時間 2月12日浙江 關于全力做好疫情防控和企業復工復產資源要素保障服務的通 知 1.土地成交簽約和出讓金繳納可延期簽約。 2.可延期交地、開工和竣工 3.推行網上審批服務，支持企業復工復產 2月13日南京關于疫情期間土地出讓合同履行有關事項的通知 1.土地合同可重新約定； 2.順延開竣工時間； 3.延期繳納土地款； 2月13日天津 落實天津市打贏新冠肺炎疫情防控阻擊戰進一步促進經濟社會 發展若干措施實施細則 1.延期繳納土地款； 2.順延開竣工時間。 2月15日廈門 廈門市人民政府關于應對新型冠狀病毒肺炎疫情支持企業共渡 難關若干措

23、施的通知 1.支持房地產企業盡早開工； 2.降低預售條件； 3.適當調整預售資金監管； 4.加大公積金支持力度； 2月16日福州關于有效應對疫情促進城市開發建設平穩發展的措施 順延開竣工時間； 順延與預售期限； 延期繳納土地款； 降低預售條件。 2月19日蘇州關于做好土地出讓相關工作有效應對疫情的通知 1.新出讓地塊取消現房銷售、封頂銷售； 2.已成交地塊可以提前預售。 2月21日河南 關于應對新冠肺炎疫情影響防范和化解房地產市場風險的若干 意見 降低土拍的門檻； 降低預售的門檻； 鼓勵售樓部有序開放 1616 2.3 需求側政策需求側政策 資料來源：各政府、機構官網，中信證券研究部 需求側的

24、各類穩定樓市政策、舉措需求側的各類穩定樓市政策、舉措 繼而作用于需求側需求側 放開落戶條件 提高公積金貸款可申請比例 關鍵是因城施策 時間時間主體主體舉措舉措主要內容主要內容 2月21日央行表態繼續“因城施策” 保持房地產金融政策的連續性、一致性和穩定性，繼續“因城施策”落實 好房地產長效管理機制，促進市場平穩運行。 2月21日駐馬店降低公積金貸款首付比例降低公積金貸款購買首套房的首付比例降為20%，同時提高額度到50萬。 2月21日蘇州相城區降低人才落戶門檻放寬落戶限制，放松限購條件。 2月23日南寧允許二套房使用公積金貸款 職工個人及家庭只擁有一套住房，且該住房建筑面積在120平方米(含)

25、以 內的，允許其在購買建筑面積為144平方米(含)以內的第二套住房時申請 使用住房公積金貸款。 2月25日東莞延長貸款期限 公積金貸款最長年限統一設定為 30年。（原僅有購買首套住房且建筑面 積在90平方米以下的一手房（含商轉公）方可申請最長貸款30年） 2月25日杭州發布人才引進計劃給予人才生活補助、租房補助、購房補貼； 1717 2.4 傳統的政策周期變得更加模糊傳統的政策周期變得更加模糊 地產股在不同政策時期的超額收益地產股在不同政策時期的超額收益 決定板塊走勢的關鍵是政策趨勢政策趨勢，衡量趨勢的關鍵是按揭利率按揭利率 政策預期變得有些模糊政策預期變得有些模糊 這不僅是因為政策本身更加擅

26、長微調，也是因為政策將預期作為調控的目標。 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：這里的龍頭公司為萬科A、保利地產、金地集團 政策時期政策時期指數相對收益指數相對收益龍頭相對收益龍頭相對收益 偏松9.20%10.42% 中性1.05%2.00% 偏緊-1.29%1.75% 18 3. 分拆時代分拆時代 1919 3.1 始于地產，不會止于地產始于地產，不會止于地產 資料來源：中信證券研究部 2020 企業企業戰略發展層面戰略發展層面 萬科企業 城鄉建設和生活服務商戰略 融創中國 圍繞地產+，中國家庭美好生活整合服務商， 碧桂園 中國新型城鎮化進程的身體理性者，全球綠色生態智慧城市的建造者，為

27、全世界創造美好 生活產品的高科技綜合性企業 保利發展 致力于打造不動產生態發展平臺，以扎實的不動產投資、開發、運營、資本運作能力為基 礎，提供基于行業生態系統的綜合服務，與客戶美好生活同行，立志成為家園建設的先鋒 隊，美好生活的同行者，行業新生態的開拓者。 綠地控股 主業突出，多元發展，全球經營，產融結合，在房地產、金融、基建等多個行業具有領先 優勢的本土跨國公司 龍湖集團 秉承空間即服務的戰略，以客戶為視角，以技術為驅動，深度參與城市空間和服務的重構， 不斷升級空間營造和服務的能力，打造有生命的空間，有溫度的服務，為消費者和合作伙 伴提供更加多元的服務和發展空間，成為以客戶為中信的空間營造服

28、務企業。 世茂房地產 持續為客戶在居住、生活、消費、商務、旅游等方面提供高層次的品質體驗，與城市共成 長，與人民同幸福 3.1 始于地產，不會止于地產始于地產，不會止于地產 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 2121 3.2 物管物管一次性特別股息一次性特別股息 or 持續成長業務單元持續成長業務單元 重點物業管理企業管理面積重點物業管理企業管理面積 單位：萬平米單位：萬平米 資料來源：各企業公告 20152016201720182019 萬科物業190 450 彩生活217 268 276 363 360 保利物業82 106 191 287 碧桂園服務70 91 123 182 276

29、 雅生活服務35 50 78 138 234 綠城服務83 105 138 170 212 中海物業83 94 128 141 151 藍光嘉寶服務-24 44 61 72 中奧到家57 65 招商積余：中航物業37 46 52 50 永升生活服務10 16 26 40 65 新城悅服務19 28 36 43 60 佳兆業美好18 21 24 27 46 濱江服務6 7 9 12 14 2222 資料來源：各企業官方網站或定期報告，中信證券研究部 3.3 商商管管分拆第二站，輕重分離分拆第二站，輕重分離 地產公司地產公司品牌品牌 管理規管理規 模模 租金收租金收 入（億入（億 元）元） 資產運

30、營情況資產運營情況 出租出租 率率 華潤置地 萬象城、萬象匯、 五彩城 714萬 方 69截至2018年，共有21個萬象城、8個萬象匯、1個萬象天地、4個五彩城 93.60 % 富力地產富力廣場等- 打造23個集寫字樓、商場、酒店、住宅、公寓于一身的城市綜合體，總建筑面積超 880萬平方米 - 龍湖集團 天街、星悅薈、家 悅薈 386萬 方 21.1合計已開業項目為295.75萬平方米 98.00 % 世茂房地 產 世茂國際中心、世 茂摩天城、世貿廣 場、世茂52+ 約125 萬方 7.22 濟南世茂廣場客流達1,067萬人次，上半年度新租品牌82家，面積逾5,600平方米； 廈門世茂海峽大廈

31、上半年客流達382萬 - 萬科印象城、萬科廣場 1350 萬方 - 集團管理商業項目總建筑面積超過1,350萬平方米；其中印力集團管理商業項目110 個，管理面積915萬平方米，已開業面積為643萬平方米（90%為購物中心） 97% 新城控股吾悅廣場 411萬 方 17.4共44個吾悅廣場項目，可出租面積高于250萬平方米 98.49 % 旭輝集團 旭輝廣場、旭輝 Mall、旭輝U天地 100+ 萬方 -目前，旭輝旗下商業項目運營管理面積已逾百萬方- 招商蛇口 海上世界、蛇口花 園城 462萬 方 3.7 其中蛇口花園城可出租面積為5.73萬平米，累計已出租33.17萬平米，出租收入5313

32、萬元，平均出租率96%，平均租金47.66/平米/月 89% 大悅城大悅城 200 萬方 15.46已開業11家大悅城（商業面積大于兩百萬方），另有5家正在籌備當中 92% 98 % 保利地產保利MALL、保利 廣場、時光里、時 光匯 17個-以精細化的運營管理、原創內容和場景的創新，悉心構筑“時光里”、“保利廣 場”、“若比鄰”三大產品體系，以輕資產模式實現品牌及管理輸出。 - 中國金茂覽秀城、J LIFE、 金茂匯 -立足于零售商業地產全價值鏈體系，整合全球領先資源，打造讓消費者“樂享品質 生活”的體驗型商業新中心 - 23 4. 便宜是硬道理便宜是硬道理 2424 資料來源：Wind，中

33、信證券研究部預測注：股價為2020年4月4日收盤價 行業估值表行業估值表 4.1 行業估值已經在歷史性底部行業估值已經在歷史性底部 公司名稱公司名稱評級評級股價股價NAVEPS（元）（元）PE （元）（元）（元）（元）18A19E20E21E18A19E20E21E 萬科A買入26.77 35.74 3.06 3.47 3.94 4.68 8.7 7.7 6.8 5.7 萬科企業買入23.74 35.74 3.06 3.47 3.94 4.68 7.8 6.8 6.0 5.1 招商蛇口買入16.45 33.38 1.89 2.31 2.87 3.45 8.7 7.1 5.7 4.8 中南建設買

34、入7.81 14.64 0.59 1.01 1.74 1.81 13.2 7.7 4.5 4.3 保利地產買入15.03 19.43 1.59 2.23 2.74 3.21 9.5 6.7 5.5 4.7 華夏幸福買入21.35 26.51 4.03 5.09 6.27 8.80 5.3 4.2 3.4 2.4 金地集團買入14.04 12.43 1.79 2.07 2.28 2.49 7.8 6.8 6.2 5.6 龍湖集團買入34.76 20.93 2.15 2.60 3.20 3.96 16.2 13.4 10.9 8.8 世茂房地產買入25.57 27.17 2.47 3.03 3.9

35、5 5.00 10.4 8.4 6.5 5.1 旭輝控股集團買入5.12 7.97 0.70 0.87 1.02 1.24 7.3 5.9 5.0 4.1 融創中國買入32.33 65.22 4.63 5.83 7.24 8.72 7.0 5.5 4.5 3.7 新城控股增持28.92 56.90 4.69 5.62 6.49 7.18 6.2 5.1 4.5 4.0 2525 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 旭輝控股集團碧桂園新城控股中國金茂中海地產萬科A融創中國華潤置地龍湖集團 資料來源：聯交所，各企業公告 4.1 行業估值已經在歷

36、史性底部行業估值已經在歷史性底部 近期地產板塊管理層增持及回購情況近期地產板塊管理層增持及回購情況 時間時間公司公司增持及回購事項增持及回購事項 2020 年 3 月 26 日 - 2020年3月30日 龍湖集 團 主要股東Charm Talent于公開市場增持合共3,000,000股普通股，平均價格約為36.31港元/股。 增持前，Charm Talent持有公司43.89%的股份。 2020/3/27 華潤置 地 總裁兼執董李欣于公開市場以每股平均價30.86港元增持4萬股。增持后，李欣持有公司股本的 0.00056%。 2020/3/27 富力地 產 聯席董事長兼執行董事李思廉于公開市場

37、以每股平均價10.0667港元增持100萬股。 2020/03/21 華僑城 A 擬回購數量：不超過24,608萬股且不低于12,304萬股；回購價格：不超過人民幣8元/股；回 購金額：按照回購數量上限24,608萬股和回購價格上限8元/股的條件下測算，預計回購金額 不超過19.69億元，具體以回購期滿時實際回購金額為準;回購期限:自董事會審議通過回購 股份方案之日起12個月內。 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：股息為2019年半年報及年報派息總和，市值為2020年3月31日收盤價。 部分重點公司股息率部分重點公司股息率 2626 土地儲備充裕（計容面積1.7億平米），竣工高峰到來（2

38、年6000萬平+結算） 分拆最為積極，新業務低開高走，前途遠大 較低的資金成本，勤勉的管理團隊，良好的流程控制（建安成本），穩定的利潤率 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 盈利預測表盈利預測表 4.2 保利地產保利地產一二線儲備應對全年不確定性一二線儲備應對全年不確定性 項目項目/年度年度201720182019E2020E2021E 營業收入(百萬元) 146,342194,555235,573312,532383,791 營業收入增長率YoY -5.4%32.9%21.1%32.7%22.8% 凈利潤(百萬元) 15,62618,90426,57032,74538,259 凈利潤增長

39、率YoY 25.8%21.0%40.6%23.2%16.8% 每股收益EPS(基本)(元) 1.321.592.232.743.21 毛利率 31.1%32.5%34.6%33.1%32.3% 凈資產收益率ROE 14.6%15.5%18.0%19.0%19.1% 每股凈資產（元） 8.9910.2512.4014.4716.84 2727 長期主義的財務表現：長期主義的財務表現：持續維持20%左右業績增速和45%分紅率 不因市場起落偏廢杠桿約束不因市場起落偏廢杠桿約束：2019年期末凈負債率51%，平均借貸成本4.54%，平均貸款 年限超過6年 多航道業務共享高美譽度品牌多航道業務共享高美譽

40、度品牌：四大主航道業務漸成規模，從產品到能力均位于行業前列 資料來源：公司公告，中信證券研究部 公司凈負債率與平均融資成本公司凈負債率與平均融資成本 4.2 龍湖集團：龍湖集團：克制克制且積極，可預測性最強且積極，可預測性最強 資料來源：公司公告，中信證券研究部 公司物業投資收入及開業物業面積公司物業投資收入及開業物業面積 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 44% 46% 48% 50% 52% 54% 56% 20152016201720182019 凈負債率平均融資成本 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.

41、0 350.0 400.0 0 10 20 30 40 50 60 70 20152016201720182019 開業面積物業投資 單位：萬平方米，億元 2828 長期穩定的核心團隊和差別化授權推動并購，助力公司又好又快拿地 可銷售資源充足可銷售資源充足，銷售有望持續增長，且盈利能力保持平穩 杠桿率維持穩定，資金成本有優勢 世茂服務的分拆紅利可以真正分拆紅利可以真正“摸到摸到” 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 盈利預測表盈利預測表 4.3 世茂房地產：世茂房地產：可持續的成長，摸得到的價值可持續的成長，摸得到的價值 項目項目/年度年度201820192020E2021E2022E 營

42、業收入(百萬元)85,810111,869162,938209,087254,309 營業收入增長率YoY20.9%30.4%45.7%28.3%21.6% 凈利潤(百萬元)8,83510,89814,28418,08522,154 核心凈利潤(百萬元)8,55110,47813,67317,30121,200 核心凈利潤增長率37.8%22.5%30.5%26.5%22.5% 每股收益EPS(基本)(元)2.553.154.135.236.40 核心每股收益EPS(基本)2.473.033.955.006.13 毛利率31.8%30.8%30.0%30.1%30.1% 凈資產收益率ROE14

43、.9%16.4%18.8%20.5%21.5% 每股凈資產（元）17.119.222.025.529.8 2929 極低的待開發面積，未來銷售規模難有增長（3360萬平待開發面積再創新低，高點時 4500萬） 回款仍然積極，杠桿率預計維持低位，毛利率基本保持穩定（高價地少） 萬科物業的品牌影響力鶴立雞群 物流、商業也累積了豐厚價值，且賬面并不彰顯 資料來源：公司公告，中信證券研究部 公司歷年營業收入構成及毛利率走勢公司歷年營業收入構成及毛利率走勢 單位：億元單位：億元 4.4 萬科：開發業務極為保守，新業務最具實力萬科：開發業務極為保守，新業務最具實力 資料來源：公司公告，中信證券研究部 萬科

44、物業營業收入走勢及毛利率萬科物業營業收入走勢及毛利率 單位：億元單位：億元 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20152016201720182019 營業收入YoY毛利率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 20152016201720182019 房地產及相關物業服務其他業務毛利率 30 風險提示風險提示 行業盈利能力被削弱的風險行業盈利能力被削弱的風險 感謝您的信任與支持！感謝您的信任與支持！ THANK

45、YOU 張全國張全國 執業證書編號：S1010517050001 陳聰陳聰 執業證書編號：S1010510120047 聯系人：李金哲聯系人：李金哲 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地 與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。 評級說明評級說明 其他聲明其他聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告

46、免責條款而言，不含CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。 法律主體聲明法律主體聲明 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由CLSA Limited分 發；在中國臺灣由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發；在澳大利亞由CLSA Australia Pty Ltd.分發；在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下

47、稱“CLSA Americas”）除外）分發；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編 號：198703750W）分發；在歐盟與英國由CLSA Europe BV或 CLSA （UK）分發；在印度由CLSA India Private Limited分發（地址：孟買（400021）Nariman Point的Dalamal House 8層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22- 22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的INZ000001735，作為商人銀行的I

48、NM000010619，作為研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亞由PT CLSA Sekuritas Indonesia分發； 在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分發；在韓國由CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分發；在菲律賓由CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由 CLSA Securities (Thailand) Limited分發。 針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的

49、聲明 中國中國：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。 美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas除外）僅向符合美國1934年證券交易法下15a-6規則定義且CLSA Americas提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送 本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券與CLSA group of companies獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas。 新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問），僅向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。根據新加坡財務顧問法下財務顧問（ 修正）規例（2005）中關于機構投資者、認可投資者、專業投資者及海外投資者的第33、34及35條的