日月股份-鑄件龍頭乘風破浪大兆瓦優勢顯著-220618（23頁）.pdf

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1、證券研究報告公司深度研究風電設備 東吳證券研究所東吳證券研究所 1 / 23 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 日月股份（603218） 鑄件龍頭乘風破浪，大兆瓦優勢顯著鑄件龍頭乘風破浪，大兆瓦優勢顯著 2022 年年 06 月月 18 日日 證券分析師證券分析師 曾朵紅曾朵紅 執業證書：S0600516080001 021-60199793 證券分析師證券分析師 陳瑤陳瑤 執業證書：S0600520070006 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元) 25.37 一年最低/最高價 15.56/41.21 市凈率(倍) 2.81 流通 A 股市值(百萬

2、元) 24,547.84 總市值(百萬元) 24,547.84 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF) 9.04 資產負債率(%,LF) 25.62 總股本(百萬股) 967.59 流通 A 股(百萬股) 967.59 相關研究相關研究 買入（首次） Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元） 4,712 5,290 7,044 8,551 同比 -8% 12% 33% 21% 歸屬母公司凈利潤（百萬元） 667 659 1,025 1,347 同比 -32% -1% 55% 31% 每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）

3、 0.69 0.68 1.06 1.39 P/E（現價&最新股本攤?。?36.78 37.23 23.95 18.23 Table_Summary 投資要點投資要點 三十年深耕，鑄件龍頭乘風而起：三十年深耕，鑄件龍頭乘風而起：公司成立于 1992 年，三十年來致力于大型重工裝備鑄件的生產、研發及銷售。2016 年 A 股上市，目前在新能源、通用機械領域形成風電鑄件、注塑機鑄件兩大系列產品，并通過球墨鑄鐵厚大斷面技術在核電裝備運用和合金鋼領域播種。 受益風電行業搶裝、原材料價格穩定，2019 年以來公司營收和利潤實現快速增長，2020 年風電鑄件業務收入占比達 87%，較 2017 年提升 23

4、pct。 風電風電鑄件供需偏緊，公司擴產鞏固龍頭地位：鑄件供需偏緊，公司擴產鞏固龍頭地位：全球能源革命背景下風電行業景氣上升，我們預計 2025 年全球風機鑄件總需求 240 萬噸，對應市場規模約 360 億元。國內鑄件產能占據全球 80%左右，2021 年有效產能約 170-180 萬噸，擁有 15 萬噸以上鑄件產能企業僅 5 家。環保政策趨嚴、大鑄件生產難度大、原材料成本高企等因素將加速落后產能出清，大兆瓦鑄件供需偏緊，市場份額或向頭部集聚。截至 2021 年底，公司已具備年產 48 萬噸鑄造產能，我們預計 2023 年鑄造產能達超 70萬噸，全球市占率有望達到 27%，龍頭地位進一步鞏固

5、。 海外和海上產品毛利率更優，強化精加工布局，持續推進“兩海戰略”海外和海上產品毛利率更優，強化精加工布局，持續推進“兩海戰略” ：公司是 Vestas、GE、西門子歌美颯等全球頭部整機廠商的重要供應商，近年來外銷毛利率高于內銷 15-20pct。海上大兆瓦相比陸上大兆瓦具有一定溢價。2023 年公司大兆瓦產能達 40 萬噸、精加工產能達 54 萬噸（甘肅一期 10 萬噸為一體化） ，憑借規模效應能夠進一步優化成本。海外客戶更加看重一站式交付能力， 隨著公司大兆瓦和自主精加工產能釋放，深化“兩海戰略”，有望量利齊升。 布局核廢料儲存罐及高端合金鋼市場，豐富產品線。布局核廢料儲存罐及高端合金鋼市

6、場，豐富產品線。公司通過球墨鑄鐵厚大斷面技術在核電裝備運用和合金鋼領域研究貫通， 積極推進多領域布局。 核廢料儲存罐產品已完成第一個樣機生產和交付， 獲得客戶認可，并將為后續批量生產做好技術、生產儲備。在合金鋼領域成功研發了低合金鋼、鉻鉬鋼等特殊材料鑄鋼產品，已實現批量出貨。通過豐富產品線和拓展多元客戶，有助于公司抵御單一市場風險，形成比較優勢。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：隨著公司新擴產能釋放，市占率提升，并且造型環節改造完成成本改善， 我們預計 2022/2023/2024 年歸母凈利潤分別為6.58/10.23/13.45 億元，同比-1%/+56%/+31%，EPS 0.6

7、8/1.06/1.39 元，對應 PE 37/24/18 倍?？紤]行業景氣上升，公司作為鑄件龍頭，我們看好公司長期發展，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：風電裝機需求不及預期、產能擴張不及預期、原材料及能源價格持續上漲。 -43%-34%-25%-16%-7%2%11%20%29%38%47%2021/6/182021/10/172022/2/152022/6/16日月股份滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2 / 23 內容目錄內容目錄 1. 三十年深耕鑄造行業，風電鑄件龍頭乘風而起三十年深

8、耕鑄造行業，風電鑄件龍頭乘風而起 . 4 1.1. 發展歷程及股權結構. 4 1.2. 風電高景氣，產品結構優化，營收盈利快速增長. 5 1.3. 風電鑄件貢獻主要利潤，盈利能力突出. 6 2. 風電鑄件龍頭地位穩固，大兆瓦技術及成本優勢顯著風電鑄件龍頭地位穩固，大兆瓦技術及成本優勢顯著 . 7 2.1. 風電鑄件為風機核心部件. 7 2.2. 2025 年風電鑄件市場規模約 360 億元. 9 2.3. 重資產屬性疊加環保壓力擴產難度大，鑄件市場格局趨于集中. 10 2.4. 公司球墨鑄件技術領先，成本控制力強. 13 2.5. 持續推進“兩海戰略”，提升產品附加值 . 15 3. 注塑機鑄

9、件行業穩中向好，承擔產能調配作用注塑機鑄件行業穩中向好，承擔產能調配作用 . 16 4. 布局核廢料儲運罐及高端合金鋼，豐富產品線布局核廢料儲運罐及高端合金鋼，豐富產品線 . 18 4.1. 核廢料穩步推進，已完成樣機交付. 18 4.2. 鉻鉬低合金鋼批量出貨，有望實現產業協同. 19 5. 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 . 20 6. 風險提示風險提示 . 21 iWiXuZeY8Z8VoXoYqV9PbP6MoMqQtRtRiNoOtNiNnPpO7NoOzQvPmRzRxNmMvN 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所

10、公司深度研究 3 / 23 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 公司發展歷程. 4 圖 2： 公司股權結構（截止至 2022 年一季報）. 5 圖 3： 公司營業收入（億元）及同比增速變化. 5 圖 4： 公司歸母凈利潤（億元）及同比增速變化. 5 圖 5： 公司歷史營收結構. 6 圖 6： 公司歷史銷售毛利率、銷售凈利率（%） . 6 圖 7： 風電鑄件原材料生鐵、廢鋼價格（元/噸） . 6 圖 8： 風機月度公開投標均價（元/kW） . 7 圖 9： 2017-2021 年公司期間費用率穩中有降 . 7 圖 10： 2017-2020 年公司研發費用逐年增加 . 7 圖 11： 風電鑄件主要產品

11、. 8 圖 12： 風電鑄件工藝流程. 8 圖 13： 風電鑄件約占風電機組成本的 5-7%（2020 年） . 9 圖 14： 2013-2020 年風電累計裝機（GW）. 9 圖 15： 20 年全球風電鑄件市場規模 307 億元，同比上升 54.3% . 9 圖 16： 年產 13.2 萬噸大型鑄件項目投資明細（億元）. 10 圖 17： 我國風電機組持續向大型化方向發展. 10 圖 18： 主要企業鑄造環節有效產能（單位：萬噸）. 11 圖 19： 公司鑄造產能及自主精加工產能（萬噸）. 12 圖 20： 公司風電鑄件出貨量（萬噸）及全球市占率預測. 12 圖 21： 公司各產品毛利率

12、情況. 13 圖 22： 風電鑄件直接材料占成本 50%-70%. 14 圖 23： 2021 年公司單位成本低于吉鑫科技. 14 圖 24： 2017-2020 年公司毛利率顯著高于同行 . 15 圖 25： 公司與吉鑫科技風電鑄件平均售價、成本對比. 15 圖 26： 2017-2021 公司海內外銷售收入及毛利率（億元，%） . 16 圖 27： 注塑機鑄件主要產品. 16 圖 28： 2016-2020 年國內注塑機行業市場規模（億元） . 17 圖 29： 公司注塑機鑄件營業收入與同比（億元，%） . 17 圖 30： 2021 注塑機鑄件毛利率 19.66%，同比-4.26pct

13、. 17 圖 31： 近年來我國核電并網容量（單位：萬千瓦）. 19 表 1： 全球鑄件需求測算. 10 表 2： 公司上市以來新投、在建及籌建項目. 12 表 3： 普通球墨鑄鐵件與風電大型球墨鑄鐵件的性能要求比較. 13 表 4： 核廢料種類及存儲方式. 18 表 5： 業務拆分與盈利預測. 20 表 6： 可比公司估值（2022 年 6 月 17 日收盤價）. 21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4 / 23 1. 三十年深耕鑄造行業，風電鑄件龍頭乘風而起三十年深耕鑄造行業，風電鑄件龍頭乘風而起 1.1. 發

14、展歷程及股權結構發展歷程及股權結構 公司是風電鑄件龍頭。公司是風電鑄件龍頭。公司成立于 1992 年，前身為寧波日月鑄造有限公司，2007年成立日月重工股份有限公司，2010 年 12 月與日月集團及其子公司完成資產重組，受讓日星鑄業全部股權及日月集團、明靈機械、東方塑機、日月鑄業等公司鑄造業務相關資產，2016 年登陸上交所主板。公司一直致力于大型重工裝備鑄件研發、生產及銷售，主要產品包括風電鑄件、塑料機械鑄件、柴油機鑄件和加工中心鑄件等，主要應用于能源裝備、通用機械、海洋工程等領域。其中，風電鑄件業務是公司核心業務，2019-2021年風電鑄件營收占比基本保持 80%以上。 圖圖1：公司公

15、司發展歷程發展歷程 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司公司股權集中，股權集中，實際控制人為實際控制人為董事長董事長傅明康傅明康。公司控股股東為傅氏家族，截至 2022年一季報， 董事長傅明康及其妻子陳建敏、 女兒傅凌兒合計直接/間接持股達到 55.54%。實際控制人為傅明康，持股 32%。鑄造主業和精加工方面，公司形成了寧波鄞州區、寧波象山黃避岙、賢庠大中莊三大鑄造生產基地及賢庠大中莊精加工生產基地。此外，公司于 2019 年 11 月成立寧波日月核裝備有限公司，致力于核電裝備及其零部件的研發、生產及銷售；2021 年 1 月成立寧波日月精密制造有限公司，從事高端合金鋼產品的研發、設計、

16、制造及銷售。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5 / 23 圖圖2：公司股權結構公司股權結構（截止至（截止至 2022 年一季報）年一季報） 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.2. 風電高景氣風電高景氣，產品結構優化，營收盈利快速增長產品結構優化，營收盈利快速增長 2019-2020 年受益年受益風電行業搶裝，風電行業搶裝，公司量利齊升。公司量利齊升。2019 年陸上風電開啟搶裝，行業需求旺盛，疊加原材料價格穩定，2019/2020 年公司營收同比+48.3%/46.61%，歸母凈利潤同比+79.84%/94.

17、11%。 2021 年受原材料成本大幅上漲和風機降本傳導風電鑄件產品價格下降影響，2021 年營業收入 47.12 億元，同比-7.80%，歸母凈利潤 6.67 億元，同比-31.86%。 圖圖3：公司營業收入（億元）及同比增速變化公司營業收入（億元）及同比增速變化 圖圖4：公司歸母凈利潤（億元）及同比增速變化公司歸母凈利潤（億元）及同比增速變化 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 隨著風電行業高景氣，隨著風電行業高景氣，公司風電鑄件業務占比提升，成為核心業務。公司風電鑄件業務占比提升，成為核心業務。2017-2020 年風電鑄件收入占比從 64.84%提升

18、至 87.88%。2021 年陸上風電裝機下滑，公司風電鑄件出貨下降，疊加價格下降影響，風電鑄件收入占比回落至 79.80%。2022 年陸上風電開啟平價新周期，需求旺盛，公司風電鑄件產品營收有望提升。 18.31 23.51 34.86 51.11 47.12 14.44%28.35%48.30%46.61%-7.80%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0020172018201920202021營業收入（億元）同比（%）2.27 2.81 5.05 9.79 6.67 -33.16%-23.82%79.8

19、4%94.11%-31.86%-50%0%50%100%150%0.002.004.006.008.0010.0012.0020172018201920202021歸母凈利潤（億元）同比（%） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6 / 23 圖圖5：公司歷史營收結構公司歷史營收結構 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.3. 風電鑄件貢獻主要利潤，盈利能力突出風電鑄件貢獻主要利潤，盈利能力突出 2018-2020 年，公司銷售毛利率分別為 21.39%/25.21%/28.45%，銷售凈利率分別為11.94%/14.

20、47%/19.16%。風電鑄件作為公司利潤主要來源，2018-2020 年利潤占比69.01%/84.09%/89.10%。2019 年至 2020 上半年，生鐵、廢鋼等主要原材料價格震蕩下行，疊加大兆瓦風電鑄件精加工銷量增加獲取加工環節的利潤，風電鑄件毛利率持續提升，2018-2020 年分別 21.64%/25.69%/28.99%。2021 年在陸上風電平價壓力下，整機廠招標均價下跌超 20%， 傳導至零部件， 公司鑄件產品價格下降， 收入端下降 11.57 億元；同時，主要原材料價格大幅上漲，其中生鐵、廢鋼、樹脂、焦炭成本分別上漲 28.58%、31.36%、54.50%和 26.65

21、%，成本端上升 5.1 億元，公司盈利出現下滑，銷售毛利率、凈利率分別為 20.29%、14.13%。 圖圖6：公司歷史銷售毛利率、銷售凈利率（公司歷史銷售毛利率、銷售凈利率（%） 圖圖7：風電鑄件原材料生鐵、廢鋼價格（元風電鑄件原材料生鐵、廢鋼價格（元/噸）噸） 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 64.84%68.39%82.88%87.88%79.80%32.98%29.16%15.84%10.81%17.51%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021風電鑄件塑料機械鑄件其他產品24.27%21.39%25.21%2

22、8.45%20.29%12.37%11.94%14.47%19.16%14.13%0%5%10%15%20%25%30%20172018201920202021銷售毛利率銷售凈利率01,0002,0003,0004,0005,0006,0002019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02生鐵（元/噸）廢鋼（元/噸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7 / 23 圖圖8：風機月度公開投標均價（元風機月度公開投標均價（元/kW） 數據來源：金風科技官網，東吳證券研究所 銷售費用率銷售費用

23、率優化，注重研發投入，資產負債率低優化，注重研發投入，資產負債率低。2019-2021 年公司銷售費用率分別為 1.55%/0.42%/0.68%，研發費用率分別為 3.88%/3.91%/3.91%。內陸運輸費計入營業成本，疊加規模效應，2020 年銷售費用率大幅下降。研發方面，公司在繼續做大做強風電和注塑機類產品的同時，布局核電乏燃料轉運儲存罐和高端合金鋼，積極研發新能源汽車大型壓鑄機產品。2019-2021 年公司財務費用率分別為-0.31%/-0.55%/-1.51%，資產負債率分別 46.22%/20.26%/23.40%，現金較為充足。 圖圖9：2017-2021 年年公司公司期間

24、期間費用費用率穩中有降率穩中有降 圖圖10：2017-2020 年公司研發費用逐年增加年公司研發費用逐年增加 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2. 風電鑄件龍頭地位穩固，大兆瓦技術及成本優勢顯著風電鑄件龍頭地位穩固，大兆瓦技術及成本優勢顯著 2.1. 風電鑄件為風機核心部件風電鑄件為風機核心部件 200025003000350040004500Jan/18 May/18 Sep/18 Jan/19 May/19 Sep/19 Jan/20 May/20 Sep/20 Jan/21 May/21 Sep/212.0MW2.5MW3S4S2.07%1.72%

25、1.55%0.42%0.68%0.03%-0.25%-0.31%-0.55%-1.51%3.73%3.99%3.88%3.91%3.91%9.29%8.21%8.41%6.12%5.57%-4%-2%0%2%4%6%8%10%20172018201920202021銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率期間費用率6834.189369.6413524.6419969.5418403.8812.99%37.10%44.35%47.65%-7.84%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050001000015000200002500020172018201920202021研

26、發費用（萬元）同比（%） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8 / 23 風電鑄件為風機核心零部件，風電鑄件為風機核心零部件，品類豐富品類豐富。風機零部件中輪轂、底座、機艙底板、齒輪箱部件 （箱體、 扭力臂、 行星架） 、 主軸 （大型化后鍛造向鑄造切換） 等均為鑄件產品，起到支撐與傳動的功能。風電鑄件生產過程主要包括鑄造和精加工兩大環節，鑄造環節使用廢鐵、生鐵等材料生產毛坯鑄件，精加工環節根據毛坯鑄件形狀和產品使用要求，通過車、銑、刨、磨、鉆、鉗等技術手段進一步加工。 圖圖11：風電鑄件主要產品風電鑄件主要產品 數據

27、來源：公司官網，東吳證券研究所 圖圖12：風電鑄件工藝流程風電鑄件工藝流程 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 風電鑄件是風機的重要組成部分，根據電氣風電招股說明書，2020 年狹義鑄件（輪轂、底座、機艙底板）約占風機總成本的 5-7%，加上齒輪箱部件和主軸（隨著風機大型化，鍛造主軸面臨向鑄造切換） ，我們預計 2022 年風電鑄件總體成本占比為 8-10%。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9 / 23 圖圖13：風電鑄件約占風電機組成本的風電鑄件約占風電機組成本的 5-7%（2020 年）年） 數據來源：電氣風電

28、公告，東吳證券研究所 2.2. 2025 年風電鑄件市場規模年風電鑄件市場規模約約 360 億元億元 風電裝機量逐年增長，鑄件需求穩步增長。風電裝機量逐年增長，鑄件需求穩步增長。根據 GWEC 統計，2020 年全球風電市場新增裝機 92GW，累計裝機 742GW，2013-2020 年 CAGR 為 12.82%。得益于全球風電產業的快速發展，2020 年全球風電鑄件市場規模為 307 億元，同比上升 54.27%。 圖圖14：2013-2020 年風電累計裝機年風電累計裝機（GW） 圖圖15：20 年年全球風電鑄件市場規模全球風電鑄件市場規模 307 億元，同比上升億元，同比上升 54.3

29、% 數據來源：GWEC，東吳證券研究所 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 2025 年年全球風全球風電電鑄件鑄件市場規模約市場規模約 360 億元，億元，2022-2025 年年 CAGR 為為 10%。根據中國鑄造協會數據，每 MW 風機需配套 20-25 噸鑄件，大型化趨勢下單位兆瓦用量有所下降，我們預計 2021-2025 年全球風機鑄件總需求為 187/206/211/223/240 萬噸。同時，鑄件大型化后加工難度提升， 單兆瓦價格更高， 2021年陸上5MW以下單價約11-12元/kg，5MW 以上約 12-13 元/kg，海上 5-6MW 約 14 元/kg。隨著海上向

30、8-10MW 甚至 10MW以上迭代，單價有望進一步上行。我們假設 2025 年平均單價為 15 元/kg，則全球風機鑄件市場規模約 360 億元，CAGR 為 10%。 葉片19%齒輪箱10%發電機8%軸承7%鑄件5%變流器 4%鋼件 4%機艙罩/導流罩 2%主軸 2%主控 2%液壓 2%開關柜/控制其他原材料25%其他非原材料 9%319.0 370.0 433.0 487.0 541.0 591.0 650.0 742.0 12.72%15.99%17.03%12.47%11.09%9.24%9.98%14.15%0%5%10%15%20%010020030040050060070080

31、020132014201520162017201820192020全球累計裝機yoy119171211181177167199307486510964506885237-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0501001502002503003502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球市場規模（億元）國內市場規模（億元）全球同比（%）國內同比（%） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10 / 23 表表1：全球鑄件需求測

32、算全球鑄件需求測算 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 陸上風電新增裝機（GW） 72.5 97.9 99.9 110.2 117.9 海上風電新增裝機（GW） 21.1 10.7 17.5 20.8 32.0 風電新增裝機（GW） 93.6 108.6 117.4 131.0 149.9 風電累計裝機（GW） 837.0 937.6 1040.0 1145.7 1265.2 單位鑄件用量（噸/MW） 20.0 19.0 18.0 17.0 16.0 風電鑄件總需求（萬噸）風電鑄件總需求（萬噸） 187.2 206.3 211.4 222.7 239.8 風電鑄件單價（

33、萬元/噸） 1.20 1.30 1.40 1.45 1.50 風電鑄件市場規模（億元）風電鑄件市場規模（億元） 224.6 268.2 295.9 322.9 359.7 數據來源：國家能源局，GWEC，東吳證券研究所測算 2.3. 重資產屬性疊加環保壓力擴產難度大，鑄件市場格局趨于重資產屬性疊加環保壓力擴產難度大，鑄件市場格局趨于集中集中 風電鑄件屬于重資產風電鑄件屬于重資產、勞動與能源密集型產業，對企業的資本投入要求較高，且大、勞動與能源密集型產業，對企業的資本投入要求較高，且大型化加速小兆瓦產能出清。型化加速小兆瓦產能出清。 風電鑄件擴產周期較長， 涉及廠房建設、 設備購置及調試 （熔煉

34、爐、 混砂機、 落砂機、 拋丸機、 造芯機、 造型機、 澆注機等） 、 熟練工培養和模具制備。其中設備預訂和調試需要一年時間；鑄件生產環節長、自動化程度低，所需熟練工人數較多。同時，風機大型化成為行業趨勢，2021 年全球海上風電和陸上風電平均風機容量分別為 5.6MW 和 3.1MW，而 2010 年二者分別為 2.6MW 和 1.5MW。風機大型化趨勢下鑄件重量增加，由于輪轂和底座無法向上兼容，老產能面臨較大出清和技改壓力。新增大型化產能對資本投入要求較高，以日月股份新建年產 13.2 萬噸大型海上風電關鍵零部件鑄件項目為例，項目投資金額達 5.15 億元，計劃建設周期為 30 個月；而

35、2019 年可轉債募投項目“年產 12 萬噸大型海上風電關鍵部件精加工生產線建設項目”投資金額達 8.92 億元，即后期精加工產能投資金額高達 0.74 億元/萬噸。 圖圖16：年產年產 13.2 萬噸大型鑄件項目投資萬噸大型鑄件項目投資明細 （億元）明細 （億元） 圖圖17：我國我國風電機組持續向大型化方向發展風電機組持續向大型化方向發展 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：CWEA，東吳證券研究所 土建工程, 2.00 設備購置, 2.75 安裝工程, 0.10 工程建設其他費用, 0.25 鋪底流動資金, 0.05 1.5 1.5 1.61.71.8 1.8 1.92.1 2.

36、12.42.63.1 4.0 4.8 5.8 7.0 2.6 2.7 2.81.93.93.63.8 3.7 3.84.24.95.6 6.5 7.4 8.4 9.6 0246810122010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E陸上風電（MW）海上風電（MW） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11 / 23 環保政策趨嚴背景下企業擴產難度加大，市場份額有望向頭部集聚環保政策趨嚴背景下企業擴產難度加大，市場份額有望向頭部集聚。

37、鑄件行業面臨嚴峻的環保壓力， 熔煉、 型芯制作、 澆注、 冷卻和落砂等環節均排放污染物， 包括廢氣、廢水和固廢，需在項目建設前進行環境影響評價，建設完成后辦理環保驗收手續后方可開展生產。 近年來環保政策趨嚴， 2018 年國務院公布 打贏藍天保衛戰三年行動計劃 ，首次將鑄造業納入“兩高”行業，嚴控產能；2019 年三部門出臺關于重點區域嚴禁新增鑄造產能的通知 ，禁止北京市等十一省市新增鑄造產能；2021 年國務院印發國家標準化發展綱要 ， 要求抓緊修訂一批能耗限額、 產品設備能效強制性國家標準， 提升重點產品能耗限額要求。受此影響，鑄造企業擴產困難，僅大企業能獲得地方政府的電力負荷與能耗支持，

38、小企業盈利微薄無法取得能耗指標擴產。近兩年國內鑄件產能增速較低， 僅公司、 廣大特材 （技改 20 萬噸鑄造+15 萬噸精加工， 22 年達產） 、 金雷股份 （8000支鑄鍛件項目二期 4.5 萬噸鑄造主軸產能； 海上風電核心部件數字化制造項目一期 15 萬噸） 、宏德股份（IPO 新增 1.2 萬噸風電設備專用件）有擴產計劃，中小型企業因環評不達標或連續虧損等原因被迫退出，市場份額有望向頭部集聚。 圖圖18：主要企業鑄造環節有效產能（單位：萬噸）主要企業鑄造環節有效產能（單位：萬噸） 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司公司大兆瓦產能迅速擴張，規?；洜I提升核心競爭力大兆瓦產能迅速擴張

39、，規?；洜I提升核心競爭力，有望實現市占率提升，有望實現市占率提升。截至 2021 年底，公司擁有年產 48 萬噸鑄造產能。酒泉“年產 20 萬噸（一期 10 萬噸）風力發電關鍵部件項目” 、 “年產 13.2 萬噸大型海上風電關鍵零部件鑄件項目”計劃 2023年投產，屆時公司擁有 71.2 萬噸鑄造產能，其中大兆瓦產能超 40 萬噸，布局先進產能有助于公司占據高端市場， 全球市占率將有望從2021年的18%提升至2025年的35.5%。 0102030405060708020182019202020212022E2023E日月股份廣大特材永冠集團吉鑫科技山東龍馬金雷股份宏德股份 請務必閱讀正

40、文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12 / 23 表表2：公司上市以來新投、在建及籌建項目公司上市以來新投、在建及籌建項目 序號 項目名稱 資金來源 開工時間 狀態 投產時間 1 年產 10 萬噸大型鑄件精加工項目 IPO 2014 年 達產 2019 年 2 年產 18 萬噸（一期 10 萬噸）海上裝備關鍵部件項目 自有資金 2018 年 達產 2019 年 3 年產 12 萬噸大型海上風電關鍵部件精加工 可轉債 2019 年 在建 2022 年 4 年產 18 萬噸（二期 8 萬噸）海上裝備關鍵部件項目 自有資金 2020 年

41、 投產 2021 年 5 年產 22 萬噸大型鑄件精加工項目 定增 2021 年 在建 2023 年 6 年產 13.2 萬噸大型海上風電關鍵零部件鑄件項目 自有資金 2021 年 在建 2023 年 7 年產 20 萬噸（一期 10 萬噸）風力發電關鍵部件項目酒泉 自有資金 2022 年 在建 2023 年 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 圖圖19：公司鑄造產能及自主精加工產能（萬噸）公司鑄造產能及自主精加工產能（萬噸） 圖圖20：公司風電鑄件出貨量（萬噸）及全球公司風電鑄件出貨量（萬噸）及全球市市占率預測占率預測 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所

42、強化精加工布局實現 “一站式” 交付， 提升公司盈利能力。強化精加工布局實現 “一站式” 交付， 提升公司盈利能力。 鑄件生產包括四個步驟，從原材料到毛坯鑄件到精加工件到成套設備，覆蓋了鑄造和精加工兩個環節。隨著鑄造產能提升，公司加快精加工產能布局?？赊D債募投“年產 12 萬噸大型海上風電關鍵部件精加工生產線建設項目”計劃 2022 年 6 月設備調試完成，精加工產能達到 22 萬噸。2021 年定增募投“年產 22 萬噸大型鑄件精加工項目”計劃 2023 年投產，屆時形成 44萬噸精加工產能，滿足客戶“一站式”交付需求。自主精加工占比從 2021 年的 21%，上升至 2024 年的 54%

43、。自主精加工產品比外協精加工和毛坯毛利率高 10-15pct，隨著自主精加工的產能釋放，公司能夠獲取更多精加工環節利潤，提升盈利能力。 25304040484871.281.281.257.510101522545454010203040506070809020172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E圖表標題鑄造產能（萬噸）精加工產能（萬噸）33.14 40.00 56.96 68.21 8517.70%19.39%26.95%30.63%35.45%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0102030405060708090202120

44、22E2023E2024E2025E風電鑄件出貨量風電鑄件全球市占率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13 / 23 圖圖21：公司各產品毛利率情況公司各產品毛利率情況 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 2.4. 公司球墨鑄件技術領先，成本控制力強公司球墨鑄件技術領先，成本控制力強 風電鑄件性能要求高，鑄造難度大。風電鑄件性能要求高，鑄造難度大。由于風力發電機大多安裝在氣候條件惡劣的高原、海邊甚至深遠海等，加之風機塔架高度達 70-100 米，并且有繼續上升趨勢，風電鑄件需要適應大溫差、承受沖擊載荷以及潮濕和腐蝕等

45、，并保證安全運行至少 20 年（海上 30 年） ，因此對材料性能、內部組織和本體有較高要求。在鑄造過程中，主要難點包括控制縮孔縮松、二次氧化夾渣、尺寸精度與殘余應力等。 公司持續推進公司持續推進球墨鑄鐵件球墨鑄鐵件技術研究，促進降本提效。技術研究，促進降本提效。公司成立以來，先后與湖南大學、浙江大學等科研院所建立了技術合作研發平臺，持續對大型鑄件制造共性技術進行研究，針對下游設備制造需求進行工藝優化。截至 2021 年 12 月底，公司擁有已授權專利 111 項，其中發明專利 47 項，實用新型專利 64 項，最大重量 130 噸的大型球墨鑄鐵件鑄造能力。積累了“大型厚斷面球墨鑄鐵件組織性能

46、控制關鍵技術” 、 “高強珠光體球墨鑄鐵風力發電行星架的低成本鑄造技術”等成果，有助于提升鑄件組織和力學性能，從而提高良率，實現降本增效。 表表3：普通球墨鑄鐵件與風電大型球墨鑄鐵件的性能要求比較普通球墨鑄鐵件與風電大型球墨鑄鐵件的性能要求比較 要求要求 項目項目 普通球墨鑄鐵件普通球墨鑄鐵件 風電大型球墨鑄鐵件風電大型球墨鑄鐵件 性能要求 抗拉強度 要求 要求 伸長率 要求 要求 低溫沖擊值 不要求 高要求 組織要求 球化率 70% 90% 珠光體體積分數 不要求 要求5%-10% 鐵素體體積分數 不要求 要求90-95% 試塊 單鑄 25mm 附鑄 70mm 本體要求 超聲波探傷 不要求

47、EN12680 中 2-3 級 磁粉探傷 不要求 EN1369 要求 焊補修理 允許 不允許 數據來源： 風電鑄件的技術創新與質量控制 ，東吳證券研究所 42.64%30.42%30.06%36.47%27.67%16.91%17.17%18.49%37.22%23.43%17.84%18.20%0%10%20%30%40%50%2016201720182019H1自主精加工外協精加工毛坯 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14 / 23 鑄件成本受生鐵、廢鋼鑄件成本受生鐵、廢鋼、樹脂、焦炭、樹脂、焦炭等原等原輔輔材料

48、材料和能源價格波動和能源價格波動影響影響較較大。大。鑄件原材料主要包括生鐵、廢鋼、樹脂（輔材） ，能源主要包括焦炭、電力。2016 年-2020 年公司風電鑄件直接材料成本占比為 50%-70%，其中生鐵和廢鋼約占直接材料成本的 50%左右。自 2016 年起，鋼鐵行業基本實現落后產能淘汰，行業景氣度回升，生鐵和廢鋼價格持續上升，公司直接材料占比由 51%上升至 2018 年的 68%。自 2019 年起，受鋼鐵行業產能利用率持續提升和全球經濟下行影響，生鐵和廢鋼價格震蕩下行，直接材料占比下降至 2020 年的 56%。2021 年，生鐵、廢鋼、樹脂、焦炭價格大幅上漲，對應的投料單位成本分別上

49、漲 29%、31%、55%和 27%，直接材料占比提升至 62%。 圖圖22：風電鑄件直接材料占成本風電鑄件直接材料占成本 50%-70% 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 原材料規?；少?，有效控制成本，掌握定價主動權。原材料規?；少?，有效控制成本，掌握定價主動權。公司產能優勢顯著，通過規?；少?， 能夠有效控制原材料采購成本。 2021 年公司風電鑄件單位生產成本為 0.90 萬元/噸， 較吉鑫科技低 13.27%； 其中單位原材料成本 0.56 萬元/噸， 較吉鑫科技低 9.80%。產品平均售價 1.1284 萬元/噸，較吉鑫科技低 7.34%，而毛利率領先 5.45pct?？梢?，基

50、于更好的成本控制能力，公司定價向下浮動空間較大，強化抗風險能力。 圖圖23：2021 年公司單位成本低于吉鑫科技年公司單位成本低于吉鑫科技 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 50.67%61.56%67.82%58.58%55.76%62.22%12.30%10.78%9.56%10.33%9.49%9.62%12.47%10.88%8.82%11.40%11.03%11.70%24.56%16.78%13.80%19.69%20.98%13.31%0%20%40%60%80%100%201620172018201920202021直接材料直接人工制造費用加工費運費0.90 1.04 0.5

51、6 0.62 0.09 0.11 0.000.200.400.600.801.001.20日月股份吉鑫科技單位成本（萬元/噸）單位原材料成本（萬元/噸）單位人工成本（萬元/噸） 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15 / 23 基于技術、基于技術、成本優勢，成本優勢，盈利能力優于競爭對手，盈利能力優于競爭對手，2021 年結構性承壓年結構性承壓?；诩夹g、成本控制優勢，2017-2020 年，公司毛利率顯著高于競爭對手。2021 年由于原材料成本飆升，公司盈利受損較同行嚴重，一方面是熔煉路線差異，公司全部采用沖天爐，相

52、比電爐技術上更有優勢， 但 2021Q2 煤價上漲， 焦炭價格翻倍， 導致公司成本壓力大于同行；一方面是造型路線差異，前期承攬客戶新產品開發需求，為了保證產品一致性，導致造型環節在價格暴漲時（Q1 為 1-1.1 萬、Q4 突破 2.5 萬）所受影響高于同行。公司積極推動沖天爐和造型改造， 2021 年下半年開始將 5 臺沖天爐改造為電爐， 計劃 2022 年 12 月完成改造；2021Q4 進行造型改造，我們預計 2022 年 Q3 鑄件吃砂量和樹脂用量明顯改善。隨著改造完成，公司將恢復成本優勢，盈利能力回到領先位置。 圖圖24：2017-2020 年公司毛利率顯著高于同行年公司毛利率顯著高

53、于同行 圖圖25：公司與吉鑫科技風電鑄件平均售價、成本對比公司與吉鑫科技風電鑄件平均售價、成本對比 2021 吉鑫科技吉鑫科技 日月股份日月股份 銷量（萬噸） 13.38 33.14 收入（萬元） 162962 373970 成本（萬元） 138855 298265 毛利（萬元） 24108 75705 毛利率 14.79% 20.24% 單價（元/噸） 12179 11284 平均成本（元/噸） 10377 9000 平均毛利潤（元/噸） 1802 2284 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 2.5. 持續推進“持續推進“兩海戰略兩海戰略” ，提升產品附

54、加值” ，提升產品附加值 持續推進“兩海戰略”持續推進“兩海戰略” ，進一步提升公司盈利能力，進一步提升公司盈利能力。公司持續推進“兩海戰略” ，提升海外市場與海上風電大兆瓦鑄件占比。從 2017-2021 年公司海內外收入與毛利率情況來看，外銷毛利率高于內銷毛利率，盡管國內市場通過拓展精加工、規?；当緦崿F毛利率較快增長，與海外市場仍有近 15pct 的差距。通過近幾年國際市場拓展，公司已經成為 Vestas、GE、西門子歌美颯等全球頭部整機廠商的重要供方。海外客戶更加看重一站式交付能力，隨著公司自主精加工產能釋放，有望做到第一供應商。 海上大兆瓦方面，公司 2021 年出貨量約 7.5 萬

55、噸。2022 年國內海上風電吊裝量按照 5GW，且公司市占率按照 40%測算，我們預計出貨 4 萬噸。2023 年國內海上風電需求恢復增長，我們預計吊裝量超 10GW，則公司出貨有望超 6.4 萬噸。海上大兆瓦價值量相較于陸上大兆瓦具備一定溢價。 隨著兩海戰略持續推進， 海上、 海外出貨占比提升，公司產品結構改善，盈利水平有望進一步提升。 24.27%21.39%25.21%28.45%20.29%14.49%3.33%20.88%25.61%21.95%22.36%13.41%17.36%21.87%21.06%0%5%10%15%20%25%30%20172018201920202021日

56、月股份吉鑫科技永冠集團 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16 / 23 圖圖26：2017-2021 公司海內外銷售收入及毛利率（億元，公司海內外銷售收入及毛利率（億元，%） 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 3. 注塑機鑄件行業穩中向好，承擔產能調配作用注塑機鑄件行業穩中向好，承擔產能調配作用 注塑機是一種可以將熱塑性或熱固性塑料，通過塑料成型模具，加工為塑料制品的機械設備，屬于塑料機械行業的重要產品，產品廣泛應用于汽車、家電、消費電子和醫療等領域。 圖圖27：注塑機鑄件主要產品注塑機鑄件主要產品 數據來源：公司

57、公告，東吳證券研究所 新能源汽車新能源汽車輕量化刺激需求、產品處于更換周期輕量化刺激需求、產品處于更換周期，注塑機行業，注塑機行業將保持穩定增長將保持穩定增長。汽車與家電約占注塑機需求的一半以上，隨著新能源汽車產業快速發展，汽車輕量化帶動注塑機需求增長，傳統家電升級與新家電崛起同樣帶來新增需求。此外，注塑機處于集中更換周期， 支撐需求下限。 注塑機使用壽命約為 8-10 年， 此前注塑機高增行情為 2009年之后數年，目前處于集中更換周期。2020 年國內注塑機市場規模為 252.10 億元，同15.58 19.63 30.01 46.22 42.19 2.53 3.59 4.46 4.47

58、4.68 21.62%17.44%23.12%27.31%18.99%40.73%43.33%40.11%41.84%32.37%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0510152025303540455020172018201920202021內銷收入外銷收入內銷毛利率外銷毛利率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17 / 23 比增長 8.19%。根據中金企信國際咨詢統計數據顯示，全球注塑機市場將從 2016 年的84.24 億歐元穩步上升至 2024 年的 115.57 億歐元，CAGR

59、 約 4%。 圖圖28：2016-2020 年國內注塑機行業市場規模（億元）年國內注塑機行業市場規模（億元） 數據來源：智研咨詢，東吳證券研究所 平滑風電鑄件需求平滑風電鑄件需求，注塑機鑄件，注塑機鑄件彈性較大彈性較大。注塑機鑄件作為公司第二主業，近年來承擔了平滑風電需求的作用。 2019 年中美貿易摩擦疊加國內實體經濟下行壓力增大， 汽車行業整體下行，注塑機行業增速放緩，同時風電行業景氣度高，公司將產能轉移至風電鑄件。2019 年公司注塑機鑄件實現營業收入 5.46 億元，同比下降 19.38%。2021 年陸上風電平價上網，原材料價格飆升，陸上風機整機招標價格不斷下滑，風電行業進入鞏固期，

60、而注塑機需求旺盛，公司積極轉換注塑機鑄件產能，拓展新能源汽車大型壓鑄機產品訂單。 2021 年注塑機鑄件實現營業收入 8.21 億元， 同比高增 49.74%。 毛利率方面，2017-2020 年公司注塑機鑄件毛利率較為穩定，維持在 20%以上，2021 年受原材料漲價影響，毛利率 19.66%，同比下降 4.26pct。 圖圖29：公司注塑機鑄件營業收入與同比（億元，公司注塑機鑄件營業收入與同比（億元，%） 圖圖30：2021 注塑機鑄件毛利率注塑機鑄件毛利率 19.66%，同比，同比-4.26pct 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 211.59 21

61、8.75 226.86 233.02 252.10 3.38%3.71%2.72%8.19%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%19020021022023024025026020162017201820192020市場規模（億元）同比5.97 6.77 5.46 5.48 8.21 68.52%13.43%-19.38%0.37%49.74%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%012345678920172018201920202021收入（億元）同比25.77%20.84%23.86%23.92%19.66%0%5%10%15%20%25%30%

62、20172018201920202021 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18 / 23 4. 布局核廢料儲運罐及高端合金鋼，豐富產品布局核廢料儲運罐及高端合金鋼，豐富產品線線 公司布局核電裝備和合金鋼，有助于豐富產品線，增強抗風險能力。公司布局核電裝備和合金鋼，有助于豐富產品線，增強抗風險能力?；谇蚰T鐵厚大斷面技術，公司布局核電裝備和合金鋼領域，先后成立寧波日月核裝備制造有限公司與寧波日月精密制造有限公司，有助于豐富產品線，降低生產經營受下游特定行業景氣周期變化的不利影響，進一步強化抗風險能力。 4.1. 核廢

63、料穩步推進，已完成樣機交付核廢料穩步推進，已完成樣機交付 核廢料存儲難度較大。核廢料存儲難度較大。高、中、低放射性核廢料按體積份額占比分別約 3%、7%、90%，對應放射性份額占比分別為 95%、4%、1%。對于中低放射性核廢料，通常以水泥固化后裝入貯存罐現場儲存或地下存儲。對于高放射性核廢料，我國通常采用閉式核燃料循環處理法處理乏燃料，深層地質儲存。 表表4：核廢料種類及存儲方式核廢料種類及存儲方式 分類 數量占比 輻射量占比 處理方式 高放射性廢料 3% 95% 1.開放式核燃料循環：深層地質儲存 2. 閉式核燃料循環：回收鈾、钚重復利用，其余廢料深層地質儲存 中低放射性廢料 97% 5%

64、 水泥固化后貯存罐儲存 數據來源：WNA，東吳證券研究所 核廢料存儲罐市場空間廣闊。核廢料存儲罐市場空間廣闊。2022 年 3 月，我國核電并網容量 5076.9 萬千瓦，按每臺百萬千瓦機組年產 20 噸乏燃料計算，我們預計全年需處理 1015 噸。單個儲存罐可儲存乏燃料 10-20 噸，我們預計年需 50-100 個儲存罐。由于國內廠商生產的球墨鑄鐵大多存在裂紋， 2022 年儲存罐大多從美國進口， 單臺價格 3000 萬美元， 對應市場空間 100-200 億元。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19 / 23

65、圖圖31：近年來我國核電并網容量（單位：萬千瓦）近年來我國核電并網容量（單位：萬千瓦） 數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司設立子公司布局核電廢料存儲賽道公司設立子公司布局核電廢料存儲賽道，進口替代空間大，進口替代空間大。2019 年 11 月，公司成立寧波日月核裝備制造有限公司，專注于核電裝備及其零部件的研發、生產加工及銷售業務。公司研發的核廢料儲運罐產品主要具有三個應用場景：從核電廠運輸到核廢料處理廠的運輸罐、 核廢料處理廠的儲存罐、 核廢料處理后收集填埋的填埋罐。 截至 2021 年底，公司已完成核廢料運輸罐的試生產和性能測試并得到客戶的認可，完成第一個樣機的生產和交付，為后續實現批

66、量生產做好技術、生產儲備。 4.2. 鉻鉬低合金鋼批量出貨，有望實現產業鉻鉬低合金鋼批量出貨，有望實現產業協同協同 鉻鉬低合金鋼具有較好強韌性，廣泛應用于大型加氫反應器和核電缸體鉻鉬低合金鋼具有較好強韌性，廣泛應用于大型加氫反應器和核電缸體，有望應用，有望應用于海上風電于海上風電。與傳統碳素鋼相比，鉻鉬低合金鋼具有較好強韌性和優質抗氫脆性，被廣泛應用于大型加氫反應器、核電缸體，以及某些對材料強度、低溫韌性和耐高溫性能有一定要求的部件，在江浙地區特殊鋼市場占有較大的市場份額。2020 年 11 月，巨能特鋼研發出50mm-70mm 規格區間的鉻鉬鋼，熱處理后主要技術指標滿足風電用鋼要求，為鉻鉬鋼

67、海上風電應用提供指引。 公司實現批量出貨，有望實現產業協同。公司實現批量出貨，有望實現產業協同。2021 年 1 月，公司成立寧波日月精密制造有限公司，從事高端合金鋼產品的研發、設計、制造和銷售，目前在合金鋼領域成功研發了低合金鋼、鉻鉬鋼等特殊材料鑄鋼產品，完善了全過程工藝參數驗證，實現了批量出貨。同時，隨著鉻鉬低合金鋼鑄鍛件尺寸和厚度增加，實際制造熱處理中淬火冷卻能力不足，影響工件心部的低溫沖擊韌性，公司在球墨鑄鐵厚大斷面技術具有豐富經驗，有望解決這一工藝難題，提升大型鑄鍛件的強度和韌性，促進風電鑄件與核廢料儲運罐業務發展。 5,076.9001,0002,0003,0004,0005,00

68、06,0002007-032007-102008-052008-122009-072010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-10 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20 / 23 5. 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 我們將公司鑄件產品按行業分成風電、注塑機和其他行業來

69、預測公司未來業績，核心假設如下： （1）風電）風電：行業高景氣背景下，我們預計公司 2022-2024 年風電鑄件出貨量為40/54.5/67 萬噸。 2021 年原材料漲價，鑄件企業盈利承壓，2022-2024 年價格和成本端有望改善，毛利率提升至 21%-24.9%。 （2）注塑機）注塑機：2021 年風電業務量減少，注塑機接單量增加實現平衡。隨著風電業務量提升，我們預計 2022-2024 年注塑機出貨量整體穩定，分別 7.8/8.2/8.6 萬噸，毛利率保持 18%左右。 （3）其他）其他：隨著核廢料儲運罐及高端合金鋼業務開拓， 我們預計 2022-2024 年出貨量分別 1.2/1.

70、4/1.9 萬噸，毛利率從 27%提升至 30%。 隨著公司新擴產能釋放，市占率提升，并且造型環節改造完成成本改善，我們預計2022/2023/2024 年歸母凈利潤分別為 6.58/10.23/13.45 億元，同比-1%/+56%/+31%，EPS 0.68/1.06/1.39 元，對應 PE 37/24/18 倍。我們選取風電鑄鍛件公司作為對比，可比公司2022 年平均 PE 為 17 倍?？紤]行業景氣上升，公司作為龍頭，鑄造毛利率高于可比公司，我們看好公司長期發展，首次覆蓋，給予“買入”評級。 表表5：業務拆分與盈利預測業務拆分與盈利預測 日月股份日月股份 2020 2021 2022

71、E 2023E 2024E 風電類產品風電類產品 收入（百萬元） 4454.7 3739.7 4513.7 6211.4 7636.0 yoy(%) 55.9% -16.0% 20.7% 37.6% 22.9% 銷量（噸） 378772.0 331409.3 400000.0 545000.0 670000.0 銷售均價（元/噸） 11760.8 11284.2 11284.2 11397.1 11397.1 成本(百萬元） 3163.4 2982.6 3564.0 4758.8 5733.2 毛利（百萬元） 1291.3 757.1 949.7 1452.6 1902.8 單噸成本（元/噸）

72、 8351.8 8999.9 8909.9 8731.7 8557.1 毛利率(%) 29.0% 20.2% 21.0% 23.4% 24.9% 塑機類產品塑機類產品 收入（百萬元） 548.1 820.7 619.9 644.4 676.6 yoy(%) 0.4% 49.7% -24.5% 4.0% 5.0% 銷量（噸） 74908.0 101190.4 78000.0 81900.0 85995.0 銷售均價（元/噸） 7316.3 8110.1 7947.9 7868.4 7868.4 成本（百萬元） 416.9 659.3 508.2 528.3 554.7 單噸成本（元/噸） 556

73、6.0 6515.6 6515.6 6450.4 6450.4 毛利（百萬元） 131.1 161.4 111.7 116.1 121.9 毛利率(%) 23.9% 19.7% 18.0% 18.0% 18.0% 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 21 / 23 其他產品其他產品 收入（百萬元） 66.5 126.2 128.8 157.6 204.9 yoy(%) 50.6% 89.9% 2.0% 22.4% 30.0% 銷量（噸） 5787.4 11751.7 11986.8 14384.1 18699.4 銷售均

74、價（元/噸） 11487.0 10742.8 10742.8 10957.6 10957.6 成本（百萬元） 39.7 92.0 93.9 110.4 143.5 單噸成本（元/噸） 6858.0 7830.9 7830.9 7674.3 7674.3 毛利（百萬元） 26.8 34.2 34.9 47.2 61.4 毛利率(%) 40.3% 27.1% 27.1% 30.0% 30.0% 其他收入其他收入 收入（百萬元） 41.4 25.5 28.0 30.8 33.9 成本（百萬元） 36.8 21.8 24.4 26.8 29.5 毛利率 11.08% 14.29% 13% 13% 13

75、% 數據來源：Wind，東吳證券研究所 表表6：可比公司估值（可比公司估值（2022 年年 6 月月 17 日日收盤價）收盤價） 代碼代碼 公司公司 收盤價收盤價 總市值總市值 EPS PE 元元 億元億元 2022 2023 2022 2023 688186.SH 廣大特材 30.68 65.73 1.69 2.40 18.14 12.80 300443.SZ 金雷股份 39.47 103.31 2.42 2.86 16.30 13.80 平均 17.22 13.30 603218.SH 日月股份 25.37 245.48 0.68 1.06 37.23 23.95 數據來源：Wind、東吳

76、證券研究所；注：可比公司采用 Wind 一致預期 6. 風險提示風險提示 風電裝機風電裝機需求需求不及預期：不及預期：若下游風電裝機需求不及預期，將影響公司鑄件出貨量，進而影響公司收入和盈利。 產能擴張產能擴張不及預期：不及預期：公司鑄件持續擴產，若上述項目進展延緩，將影響公司收入和盈利。 原材料價格上漲：原材料價格上漲：生鐵、廢鋼、焦炭是公司鑄件生產的主要原材料和能源，如果價格持續上漲，將影響公司盈利水平。 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 22 / 23 日月股份日月股份三大財務預測表三大財務預測表 Table_F

77、inance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 7,183 5,920 5,833 6,122 營業總收入營業總收入 4,712 5,290 7,044 8,551 貨幣資金及交易性金融資產 3,195 1,697 655 229 營業成本(含金融類) 3,756 4,190 5,424 6,461 經營性應收款項 2,972 3,120 3,795 4,285 稅金及附加 23 26 35 43 存貨 699 781 996 1,168

78、銷售費用 32 29 35 38 合同資產 157 185 240 282 管理費用 118 132 173 205 其他流動資產 159 137 148 157 研發費用 184 208 278 339 非流動資產非流動資產 4,162 5,703 7,006 8,171 財務費用 -71 -8 -15 -1 長期股權投資 0 0 0 0 加:其他收益 45 48 63 77 固定資產及使用權資產 1,893 2,637 3,537 4,437 投資凈收益 65 32 35 38 在建工程 127 929 1,336 1,600 公允價值變動 28 0 0 0 無形資產 196 197 19

79、9 202 減值損失 -37 -21 -21 -21 商譽 0 0 0 0 資產處置收益 1 1 1 1 長期待攤費用 27 24 21 18 營業利潤營業利潤 772 771 1,192 1,561 其他非流動資產 1,920 1,916 1,914 1,913 營業外凈收支 -14 -14 -15 -15 資產總計資產總計 11,345 11,622 12,839 14,293 利潤總額利潤總額 758 757 1,177 1,546 流動負債流動負債 2,542 2,340 2,809 3,282 減:所得稅 92 98 153 201 短期借款及一年內到期的非流動負債 391 1 1

80、154 凈利潤凈利潤 666 659 1,024 1,345 經營性應付款項 1,929 2,067 2,497 2,761 減:少數股東損益 -1 -1 -1 -2 合同負債 6 11 16 26 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 667 659 1,025 1,347 其他流動負債 216 261 296 341 非流動負債 113 112 112 112 每股收益-最新股本攤薄(元) 0.69 0.68 1.06 1.39 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 606 704 1,099 1,465 租賃負債 1 0 0 0 EBITDA 807 959 1,43

81、3 1,888 其他非流動負債 112 112 112 112 負債合計負債合計 2,655 2,451 2,921 3,393 毛利率(%) 20.29 20.79 23.00 24.45 歸屬母公司股東權益 8,687 9,168 9,917 10,900 歸母凈利率(%) 14.16 12.46 14.55 15.75 少數股東權益 4 3 1 0 所有者權益合計所有者權益合計 8,691 9,171 9,918 10,899 收入增長率(%) -7.80 12.27 33.15 21.40 負債和股東權益負債和股東權益 11,345 11,622 12,839 14,293 歸母凈利潤

82、增長率(%) -31.86 -1.20 55.47 31.38 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流 640 857 852 1,353 每股凈資產(元) 8.98 9.48 10.25 11.26 投資活動現金流 -4,163 222 -1,618 -1,564 最新發行在外股份（百萬股） 968 968 968 968 籌資活動現金流 -308 -578 -277 -214 ROIC(%) 6.13 6.71 10.01 12.15 現金

83、凈增加額 -3,831 501 -1,042 -425 ROE-攤薄(%) 7.68 7.19 10.34 12.36 折舊和攤銷 201 254 334 423 資產負債率(%) 23.40 21.09 22.75 23.74 資本開支 -274 -1,813 -1,656 -1,606 P/E（現價&最新股本攤?。?36.78 37.23 23.95 18.23 營運資本變動 -196 -124 -519 -442 P/B（現價） 2.83 2.68 2.48 2.25 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。 免責及

84、評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準， 已具備證券投資咨詢業務資格。 本研究報告僅供東吳證券股份有限公司 （以下簡稱 “本公司” ） 的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議， 本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易， 還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。 市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些

85、信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。 本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。 東吳證券投資評級標準： 公司投資評級： 買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在 15%以上； 增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于 5%與 15%之間； 中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與 5%之間； 減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間； 賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。 行業投資評級： 增持： 預期未來 6 個月內，行業指數相對強于大盤 5%以上； 中性： 預期未來 6 個月內，行業指數相對大盤-5%與 5%； 減持： 預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于大盤 5%以上。 東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址： http:/