商業行業直播電商價值與空間再思考：流量躍遷效率升級內容為王-220702（27頁）.pdf

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1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告 | 行業深度報告 2022 年 07 月 02 日 推薦推薦（維持）（維持） 流量流量躍躍遷，效率升級，內容為遷，效率升級，內容為王王 消費品/商業 本文對直播電商的價值與空間再度本文對直播電商的價值與空間再度進行深入進行深入探討探討。我們認為我們認為直播電商直播電商的的核心核心價價值在于提升值在于提升零售環節中的零售環節中的信息傳遞與信息匹配效率信息傳遞與信息匹配效率，并基于此為品牌商品宣及并基于此為品牌商品宣及日銷賦能，為消費者帶來體驗升級日銷賦能，為消費者帶來體驗升級。從從 GMV 公式拆解公式拆解分析，分析，我們認為我們認為直播電商直播電商流量天

2、花板流量天花板相對相對清晰清晰可測可測，未來平臺優質內容生產能力帶來的轉化率提升幅度，未來平臺優質內容生產能力帶來的轉化率提升幅度將是核心影響因子將是核心影響因子。直播電商具備長期價值與空間，建議積極關注直播電商平直播電商具備長期價值與空間，建議積極關注直播電商平臺、具備優質內容能力的臺、具備優質內容能力的 MCN 機構及品牌方。機構及品牌方。 價值創造：價值創造：直播電商直播電商的的核心核心價值在于提升價值在于提升零售環節中的零售環節中的信息傳遞與信息匹配信息傳遞與信息匹配效率效率，并基于此為品牌商并基于此為品牌商品宣及日銷賦能，為消費者帶來體驗升級品宣及日銷賦能，為消費者帶來體驗升級。在信

3、息傳遞環節，直播電商相較圖文電商具有更高的信息密度、更強的雙向交互性、以及更專業豐富的內容制作與輸出，從而將信息更加真實全面、精準高效地傳遞給消費者；在信息匹配環節，直播電商因具備人設更易與消費者建立信任關系，在信任基礎上完成更高效的信息匹配?；谝陨闲侍嵘?，直播電商為品牌商家及消費者提供了價值賦能。對于品牌商，直播電商是其高效的品宣渠道，同時積累的私域流量也有助于日銷長效經營；對于消費者，直播電商帶來了信息度、愉悅感和價格優勢，帶動了消費者消費體驗的升級。 平臺對比：平臺對比：流量變現流量變現 VS 電商賦能，抖快淘各有所長。電商賦能，抖快淘各有所長。抖音與快手作為短視頻平臺，電商業務均為

4、流量變現方式。抖音電商定位為興趣電商，以美好生活為核心價值觀，重視內容運營，平臺也為商家的公私域流量運營和內容化建設提供了多項工具支持；快手電商定位為新市井電商，以普惠平等為核心價值觀，偏社交化，重私域與互動，以信任關系下的用戶復購為重要驅動。淘寶直播為阿里電商內容化探索的主陣地，為阿里電商大生態賦能，并通過成熟的服務體系、專業化的內容構筑差異性。 空間測算：空間測算：測算測算 2025 年直播年直播電商電商市場規模市場規模 3-4.2 萬億萬億（支付口徑，下同）（支付口徑，下同），單個單個短視頻短視頻平臺平臺電商電商 GMV 規模規模 1.2-2.3 萬億萬億。流量天花板清晰可測，優質內。流

5、量天花板清晰可測，優質內容生產能力將是核心變量。容生產能力將是核心變量。我們分別采用核心品類法與漏斗分析法測算 2025年中國直播電商市場規模。核心品類法以服裝、美妝個護作為直播電商市場的核心品類，預計 2025 年中國直播電商市場規模有望達到 3-4.2 萬億，規模上限取決于內容化所影響的非核心品類在直播電商渠道的滲透率；漏斗分析法測算得出單個直播電商平臺 2025 年 GMV 為 1.2-2.3 萬億，行業規模主要受限于平臺流量天花板及流量轉化率，其中流量天花板相對清晰可測，未來轉化率提升幅度將是核心變量，即直播平臺能否產出更多優質內容推動消費者發生由觀看到消費的行為轉化。 投資建議：直播

6、電商具備長期價值與空間，建議積極關注直播電商平臺、具投資建議：直播電商具備長期價值與空間，建議積極關注直播電商平臺、具備優質內容能力的備優質內容能力的 MCN 機構機構與與品牌方。品牌方。建議關注直播電商平臺抖音電商、快手電商、阿里巴巴（淘寶直播），以及新東方在線等具備優質內容生產能力的MCN 機構與品牌方。 風險提示風險提示：行業監管政策風險；直播電商行業競爭加劇; 直播及短視頻用戶增速不達預期、平臺盈利能力不達預期。 行業規模行業規模 占比% 股票家數（只） 140 3.0 總市值（億元） 14934 1.8 流 通 市 值 （ 億 13518 1.9 行業指數行業指數 % 1m 6m 1

7、2m 絕對表現 4.2 -8.4 -14.8 相對表現 -5.2 1.2 -0.2 資料來源：公司數據、招商證券 相關報告相關報告 1、家居賣場疫后消費復蘇點評報告多舉措承接疫后需求，渠道及家裝一體化強化引流聚客2022-06-28 2、商貿社服行業周報中免簽訂白云機場補充協議，國務院重申“九不準”2022-06-27 3、天貓 618 穩定正增長，仍為品牌銷售與推廣主陣地2022 天貓618 點評2022-06-22 丁浙川丁浙川 S1090519070002 李秀敏李秀敏 S1090520070003 -30-25-20-15-10-505Jul-21Oct-21Feb-22Jun-22(

8、%)商業滬深300直播電商直播電商價值與空間再價值與空間再思考思考 敬請閱讀末頁的重要說明 2 行業深度報告 正文目錄正文目錄 一、 直播電商提升信息流通效率，賦能品牌方并帶動消費者體驗升級 . 5 1、 零售渠道進化的本質在于更低成本、高效率地實現交易 . 5 2、 直播電商通過信息密度、雙向交互以及內容化優勢提升信息傳遞效率 . 5 3、 直播電商通過主播人設建立信任關系，提升信息匹配效率 . 7 4、 基于對信息流通效率的改善，直播電商賦能品牌商并提升消費者購物體驗 . 9 4.1 商家端：直播電商強化商家品宣勢能，開辟日銷新渠道 . 9 4.2 消費者端：直播電商憑借信息度、愉悅感和性

9、價比優勢，帶動消費者體驗升級 . 10 二、 流量變現 VS 電商賦能，抖快淘各有所長 . 13 1、 抖音電商：以內容為核心，詮釋興趣電商價值 . 13 2、 快手電商：信任為核建私域，帶動高轉化與強復購 . 17 3、 淘寶直播：電商內容化陣地，專業性塑造優勢 . 19 三、 市場空間測算：流量天花板清晰可測，內容化能力是核心變量 . 22 1、 核心品類法：測算市場規模 3-4.2 萬億，上限取決于內容化所影響的品類結構 . 22 2、 漏斗分析法：單平臺規模 1.2-2.3 萬億元，上限取決于內容質量所影響的轉化率 . 24 四、投資建議：關注直播電商平臺及具備優質內容能力的 MCN

10、及品牌方 . 26 vY8VoYdUlVnXgVuWdUqR6McM6MmOnNnPoMkPoOpQfQoOqMbRnMqRNZtQwOvPnMmR 敬請閱讀末頁的重要說明 3 行業深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖 1：零售場景的交易鏈條 . 5 圖 2：直播電商相比圖文電商在信息密度、雙向交互方面做出改進 . 6 圖 3：專業性、趣味性內容直播（功效護膚品、東方甄選） . 7 圖 4：東方甄選直播間憑借內容化實現銷量快速增長（2022.05-06） . 7 圖 5：東方甄選內容化建設下帶貨產出增長趨勢明顯（2022.04-06） . 7 圖 6：頭部達人的粉絲聚攏循環 . 8 圖 7：2021

11、 年抖音電商百萬以上及百萬以下粉絲達人數量 . 8 圖 8：2021 年抖音電商達人直播帶貨下單/有效停留/多次下單用戶數 . 8 圖 9：直播電商與傳統電商相比降低信息流通成本，提升信息流通效率 . 8 圖 10：商家搭建內容場景進行品牌宣傳（Lola Rose） . 9 圖 11：2021 年珀萊雅抖音直播自播貢獻 GMV 由 30%升至 70% . 10 圖 12：46%商家以構建私域流量為布局電商直播的主要目的 . 10 圖 13：消費者需求六要素 . 11 圖 14：消費者主要因信息度而觀看直播，主要因價格優勢而直播購物 . 11 圖 15：2021 年抖音電商達人播評論/分享次數

12、. 11 圖 16：2021 年抖音電商達人播送禮物/加入粉絲團次數 . 11 圖 17： 2021 年抖音電商店播評論/直播分享次數 . 12 圖 18：2021 年抖音電商店播送禮物/加入粉絲團次數 . 12 圖 19：興趣電商的生意邏輯 . 13 圖 20：抖音流量分發機制 . 13 圖 21：抖音、快手 DAU 對比 . 14 圖 22：抖音、快手、微信、淘寶日均用戶使用時長對比 . 14 圖 23：抖音電商帶貨流量來源 . 14 圖 24：達人直播時長、看播人次、看播時長 . 15 圖 25：商家直播時長、看播人次、看播時長 . 15 圖 26：巨量千川電商一體化智能營銷平臺 . 1

13、5 圖 27：抖音電商 FACT+經營矩陣 . 16 圖 28：抖音電商超品日為“認養一頭?！碧峁﹥热莘龀?. 16 圖 29： 熱點內容具有更高影響力和關注度 . 16 圖 30：“火種”助力商家領跑熱點生命周期 . 16 敬請閱讀末頁的重要說明 4 行業深度報告 圖 31：斐樂、UR 跟拍熱點視頻賬號表現數據快速上漲 . 17 圖 32：快手的普惠算法讓看不到的世界被看見 . 17 圖 33： 快手內容分發邏輯 . 18 圖 34：快手電商復購率 . 18 圖 35： 2019-2021 年快手電商 GMV . 18 圖 36：2019-2021 年快手電商等其他服務收入 . 18 圖 3

14、7： 快手用戶在購物決策時，受到主播的影響情況 . 19 圖 38：快手私域流量貢獻大盤 70%的 GMV . 19 圖 39：淘寶直播 VS 內容電商的銷量轉化鏈條 . 19 圖 40：2017-2021 年淘寶直播 GMV . 20 圖 41： 淘寶直播頭腰部主播帶貨互動性遠優于商家自播 . 21 圖 42：商家自播貢獻淘寶直播 GMV60% . 21 圖 43 ：抖音電商品類結構分布（2022.02-2022.05） . 23 表 1：頭部主播帶火的品牌案例 . 9 表 2：花西子品牌直播熱門商品 . 12 表 3：抖音信息流精準投放 . 13 表 4：阿里達摩盤與抖音巨量千川的基于基礎

15、標簽數量的推薦精準度對比 . 19 表 5：淘寶直播設置不同流量入口的目的不同 . 20 表 6：抖音電商、快手電商、淘寶直播差異總覽 . 21 表 7：直播電商優勢品類的商品屬性 . 22 表 8：2021-2025E 直播電商規模預測（假設核心品類結構占比維持 2021 年水平不變）. 23 表 9：2025 年直播電商規模變化范圍的測算（基于在核心品類結構不同占比假設下的敏感性分析） . 24 表 10：單個直播電商平臺 2025 年電商 GMV 規模的測算（假設轉化率維持 2021 年水平不變） . 25 表 11：單個直播電商平臺 2025 年電商 GMV 規模變化范圍的測算（基于在

16、不同點擊轉化率假設下的敏感性分析） . 25 敬請閱讀末頁的重要說明 5 行業深度報告 一、一、直播電商直播電商提升信息提升信息流通效率流通效率，賦能品牌方并賦能品牌方并帶動消費者體驗升級帶動消費者體驗升級 1、零售零售渠道渠道進化的本質在于更低成本、高效率地實現交易進化的本質在于更低成本、高效率地實現交易 商業的本質是交易，在零售中即為買賣商品，諾貝爾經濟學獎獲得者科斯在 1937 年將交易成本定義為買賣過程中花費的全部時間和貨幣成本，包括傳播信息、廣告、與市場有關的運輸以及談判、協商、簽約、合約執行的監督等活動所花費的成本。我們將此概念沿用到零售場景中，將交易成本定義為從生產完畢到交易完成

17、的過程中交易雙方付出的金錢、精力、時間成本。將交易區分為信息流、貨物流與資金流，對應著交易成本的構成，即為： 信息流通成本：信息流通成本：商品信息從商家觸達消費者，并通過篩選匹配達成交易意向的全過程中所花費的所有成本，可進一步分為信息傳遞成本與信息匹配成本。 1) 信息傳遞成本：信息傳遞成本：商品信息從商家觸達消費者的成本。商家需要通過廣告在媒體、渠道展示商品信息觸達消費者；消費者需付出時間與精力觸達渠道、搜尋商品信息。 2) 信息匹配成本：信息匹配成本：商品信息觸達消費者后，雙方通過篩選匹配達成交易意向的成本。消費者需要付出時間與精力進行消費決策，商家為提高匹配效率也需要搜集消費者需求，進行

18、商品與展示渠道的合理規劃。 商品流通成本：商品流通成本：貨物從生產商到消費者的流通環節所需要的成本，包括物流費用與損耗、各經銷節點費用，以及消費者的下單后的等待時間、取貨時間與精力。 資金流通成本：資金流通成本：資金從消費者流通到商家過程中的時間、貨幣成本等。 零售渠道作為人與貨鏈接匹配的中間商，其價值就在于減少消費者與商家的交易成本，而新的電商模式往往通過改變信息、商品、資金的流通方式，降低交易成本或提升交易效率，從而更好地滿足人貨雙方的需求。 圖圖 1：零售場景的交易鏈條：零售場景的交易鏈條 資料來源：招商證券 2、直播電商直播電商通過通過信息密度、雙向交互以及內容化信息密度、雙向交互以及

19、內容化優勢優勢提升提升信息信息傳遞傳遞效率效率 對比直播電商與傳統電商在信息流通各環節的模式與特點，我們認為直播電商主要通過以下三個層面提高了信息傳遞效率、降低了交易成本：1）視頻直播的表現形式提高了信息密度；2）交易過程中的實時互動促進了消費者與商家間的雙向交互；3）更優質的內容化建設激發消費者興趣，實現購買轉化。 信息密度：信息密度：多維直觀的商品展示形式使信息更真實全面地傳遞給消費者多維直觀的商品展示形式使信息更真實全面地傳遞給消費者。直播的呈現形式相比于圖文更真實直觀和多維豐富，信息密度更高，通過即時、立體的產品展示大大提升了商品信息的直觀性和可信度，豐富了消費者對產品的理解和認知。

20、雙向交互：雙向交互：主播與觀眾的實時互動主播與觀眾的實時互動促進促進信息的即時傳遞信息的即時傳遞和有效反饋和有效反饋。相較于傳統電商中商家單向呈現信息給消費者，直播的雙向交互形式使主播與消費者可以實時溝通交流，消費者的疑問能夠得到及時解答，進而降低信息的不對稱性、提高信息傳遞的效率。 敬請閱讀末頁的重要說明 6 行業深度報告 圖圖 2：直播電商相比圖文電商在信息密度、雙向交互方面做出改進直播電商相比圖文電商在信息密度、雙向交互方面做出改進 資料來源：淘寶 APP，招商證券 內容化：內容化：專業性、趣味性的內容化建設激發用戶專業性、趣味性的內容化建設激發用戶觀賞及購買觀賞及購買興趣，加速信息的興

21、趣，加速信息的有效有效傳遞傳遞。視頻直播在視覺、場景及表現形式上的豐富多樣性，使其相比圖文形式能夠產出更好的內容。直播電商憑借優質內容激發用戶興趣、吸引用戶停留觀看，進而實現良好的信息傳遞，促使購買行為的發生。目前內容化運營已成為電商平臺公認的未來發展趨勢，以抖音、快手為代表的內容平臺均以優質內容作為向消費者傳遞信息的核心驅動力，同時淘寶天貓等傳統電商平臺也通過引入視頻、直播形式深耕內容化、獲取用戶關注。 直播電商的內容化建設主要可分為專業性和趣味性兩類： 1） 專業性專業性內容內容：直播電商在視頻直播過程中，達人主播或店播主播所進行的專業性內容輸出遵循專業導購邏輯，即通過創作內容和專業知識的

22、講解，向消費者準確地傳輸產品價值與品牌理念、突出產品賣點，對用戶形成較強的說服力，進而形成主播及其所推薦的商品與消費者之間良好的信息傳遞。例如護膚品牌直播帶貨過程中，主播會結合自身的專業知識儲備，向觀眾科普產品針對敏感肌膚、干性/油性肌膚的具體功效和使用方法，通過深度、專業的內容輸出提高消費者所接收到的信息價值。 2） 趣味性趣味性、品質化、品質化內容內容：內容直播平臺購物具有一定興趣導向性質，消費者在閑逛式購物中會率先接收到更具趣味性的內容所傳遞的信息，進而激發消費者的觀賞興趣和消費需求，可見有趣的、品質化的內容能夠提高直播電商過程中消費者選到心儀貨品的效率、加速信息傳遞。以東方甄選直播間為

23、例，主播由新東方名師轉型，以雙語教學帶貨為內容優勢，采用邊介紹商品邊教學、雙語講解穿插歷史文化等直播形式，通過趣味性的互動、高質量的內容輸出為直播觀眾帶來新鮮感，獲得了極高的關注度和銷售增長。據灰豚數據，2022 年 6 月東方甄選實現7 天新增粉絲 246.4 萬人、直播日均銷售額超 1000 萬元，同時內容化建設下帶貨轉化率明顯提升，帶貨產出快速增長， 7 天內增長 228%。 敬請閱讀末頁的重要說明 7 行業深度報告 圖圖 3：專業性、趣味性內容直播專業性、趣味性內容直播（功效護膚品、東方甄選）（功效護膚品、東方甄選） 資料來源：抖音 APP，招商證券 圖圖 4：東方甄選直播間憑借內容化

24、實現銷量快速增長東方甄選直播間憑借內容化實現銷量快速增長（2022.05-06） 圖圖 5：東方甄選內容化建設下帶貨產出增長趨勢明顯東方甄選內容化建設下帶貨產出增長趨勢明顯（2022.04-06） 資料來源：蟬媽媽，招商證券 資料來源：蟬媽媽，招商證券 注：帶貨產出比=主播當日 GMV/當天直播時長 3、直播電商直播電商通過通過主播主播人設建立信任關系，人設建立信任關系，提升信息匹配效率提升信息匹配效率 在信息匹配環節，主播在信息匹配環節，主播通過通過人設人設建立建立信任關系信任關系，減少減少消費者決策消費者決策時間時間，提高信息匹配效率。，提高信息匹配效率。在傳統電商中，消費者通常需要面對大

25、量同質化信息，花費較多時間進行人與貨間的信息匹配，決策效率較低；而直播電商可以利用主播的人設建立與消費者間的信任關系，進而改善信息匹配效率。直播電商主播分為專業主播和名人主播，前者深耕行業，通過專業帶貨能力及人設獲得用戶的喜愛與認可，從而積累龐大的粉絲流量，構建并強化與粉絲的信任關系；后者自帶人設、話題與流量，其自身良好的社會形象帶來的圈層認同和粉絲經濟也能夠快速有效地幫助消費者完成信息匹配、達成交易。觀眾對主播人設乃至選品能力的信服能夠促進交易的達成。以快手電商的老鐵經濟為例，其主打優質主播驅動的信任消費，即在快手獨有的高粘性社區氛圍下建立起用戶對主播的高度認同和信任，從而促使消費者在看到主

26、播推薦商品時直接下單購買，形成了極高的信息匹配效率。 頭部頭部達人達人具備更專業的帶貨能力和更鮮明的人設，能夠更大程度地獲取信任具備更專業的帶貨能力和更鮮明的人設，能夠更大程度地獲取信任。相比其他主播，百萬以上粉絲的頭部達人具備更強的粉絲聚攏效應，通過靠譜人設粉絲信任高銷量低價格高用戶粘性的交易閉環實現更高的信息匹配效率。以抖音電商直播為例，根據巨量算數數據，百萬以上粉絲的頭部達人總數量與百萬以下粉絲的非頭部達人總數量差距懸殊，然而頭部達人整體的直播間下單用戶數及多次下單用戶數差距不大，說明頭部達人在帶貨能力010203040506070809001,0002,0003,0004,0005,0

27、006,0007,0008,000銷售額（萬元）銷量（萬件） 敬請閱讀末頁的重要說明 8 行業深度報告 上表現更優。 圖圖 6：頭部頭部達人達人的的粉絲聚攏粉絲聚攏循環循環 資料來源：招商證券 圖圖 7：2021 年年抖音電商抖音電商百萬以上及百萬以下粉絲達人數量百萬以上及百萬以下粉絲達人數量 圖圖 8：2021 年抖音電商年抖音電商達人直播帶貨下單達人直播帶貨下單/有效停留有效停留/多次下單用戶數多次下單用戶數 資料來源：巨量算數，招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映比例、相對值 資料來源：巨量算數，招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映比例、相對值 綜合來看，綜合來看，我們認為直播電

28、商主要在信息傳遞與信息匹配環節相較我們認為直播電商主要在信息傳遞與信息匹配環節相較傳統傳統電商有明顯的比較優勢，帶動信息流通效率電商有明顯的比較優勢，帶動信息流通效率的提升的提升和信息流通成本的降低和信息流通成本的降低，從而帶動整體交易效率的提升。，從而帶動整體交易效率的提升。 圖圖 9：直播電商與傳統電商相比降低信息流通成本，提升：直播電商與傳統電商相比降低信息流通成本，提升信息流通信息流通效率效率 資料來源：招商證券 2021年百萬以上粉絲達人數量2021年百萬以下粉絲達人數量達人數量百萬以上粉絲達人直播百萬以下粉絲達人直播直播帶貨下單用戶數停留8分鐘以上（有效停留）用戶量多次下單用戶數

29、敬請閱讀末頁的重要說明 9 行業深度報告 4、基于基于對對信息流通效率信息流通效率的的改善，改善，直播電商直播電商賦能品牌商賦能品牌商并提升并提升消費者消費者購物體驗購物體驗 直播電商基于在信息傳遞和信息匹配效率上所做出的改進，對品牌商家和消費者形成了差異化價值直播電商基于在信息傳遞和信息匹配效率上所做出的改進，對品牌商家和消費者形成了差異化價值。對于商家，直對于商家，直播電商播電商分別在品牌宣傳與日常銷售環節提供價值賦能；對于消費者分別在品牌宣傳與日常銷售環節提供價值賦能；對于消費者，直播電商憑借信息度、愉悅感和性價比優勢，直播電商憑借信息度、愉悅感和性價比優勢，提升了消費者的提升了消費者的

30、綜合體驗。綜合體驗。 4.1 商家商家端端：直播電商強化商家品宣勢能，開辟日銷新渠道直播電商強化商家品宣勢能，開辟日銷新渠道 （1）品牌宣傳：內容品牌宣傳：內容+主播雙賦能，強化用戶心智、實現高效品宣主播雙賦能，強化用戶心智、實現高效品宣 品牌受益于直播電商對信息傳遞效率的改善，品牌受益于直播電商對信息傳遞效率的改善，通過通過內容化內容化+互動性幫助建立消費者心智、實現高效品宣互動性幫助建立消費者心智、實現高效品宣。在直播電商渠道，商家通過搭建豐富的內容場景、進行內容創作，向消費者傳輸產品價值與品牌理念，同時利用直播的雙向互動優勢提升品牌方內容表達的力度和效率。例如科沃斯在抖音電商超品大賞活動

31、中推出旗艦爆款和首發新品，在活動前期發布系列短視頻展現機器人場景真實生活場景，活動期間在官方及達人直播間進行功能演示、商品種草、以及跨界合作變形金剛 IP 宣傳，實現品銷爆發式增長，活動期間 GMV 突破 8000 萬；抖音網紅時尚腕表品牌 Lola Rose 的“小綠表” ，捕捉到目標消費群體對時尚感與美感的追求，在抖音平臺大規模推廣明星種草視頻以及穿搭配飾教程視頻，成功打造為爆款產品。 圖圖 10：商家搭建內容場景進行品牌宣傳（：商家搭建內容場景進行品牌宣傳（Lola Rose） 資料來源：抖音 APP，招商證券 同時同時品牌受益于直播電商對信息品牌受益于直播電商對信息匹配匹配效率的改善，

32、效率的改善，利用利用頭部頭部主播主播進行進行獲客拉新、打造爆款獲客拉新、打造爆款。頭部主播具有良好的粉絲基礎以及長期積累的信任關系，通過將流量勢能與信任勢能嫁接到品牌上，幫助品牌迅速提升曝光度和知名度，從而廣泛、反復地觸達用戶，強化用戶心智、打造爆款產品。 表表 1：頭部主播帶火的品牌案例：頭部主播帶火的品牌案例 品牌品牌 主播主播 主播類型主播類型 帶貨時間帶貨時間 帶貨成績帶貨成績 信良記小龍蝦 羅永浩 明星名人 2020.4.1 直播 2.5 小時實現 GMV 2044 萬元 Whoo 后 大狼狗鄭建鵬&言真夫婦 頭部主播 2020.8.14 賣出 6.5 萬護膚品套裝禮盒，GMV 93

33、71.4 萬 資料來源：增長黑盒、億邦動力，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 10 行業深度報告 （2）日常銷售：品牌自播細運營，長期互動得私域日常銷售：品牌自播細運營，長期互動得私域 區別于區別于達人主播達人主播通過通過短期高短期高曝光達到品宣效果曝光達到品宣效果，品牌自播則承接曝光的流量，支撐日常銷售。二者需共存，品牌才品牌自播則承接曝光的流量，支撐日常銷售。二者需共存，品牌才能實現長效經營。能實現長效經營。達人直播因高流量、高轉化率為品牌帶來曝光度與短期的銷量爆發，但品牌以此方式觸達的流量仍歸屬于達人，而非歸屬于品牌。品牌需要通過常態化自播承接公域曝光的流量，通過精細經營轉化為自身流量。

34、相比達人直播，品牌自播對于品牌形象、貨品選擇、優惠力度、直播話術等關鍵運營節點擁有很強的把控力和專業度，并且無需投入坑位費與傭金，運營成本相對達人直播大幅降低，因而受重視程度也逐步提升。以護膚品牌珀萊雅為例，根據果集數據，珀萊雅自播的銷售額貢獻率從 2021 年 1 月的 30%到 12 月升至 70%以上，全年平均占比達 60%，其中雙 11、年貨節期間雖然自播的場次不多，但銷售額占比已超 77%，自播賬號已基本能夠承接營銷活動帶來的高流量。 品牌品牌自自播播通過精細化的粉絲運營幫助提高粉絲粘性與沉淀私域，便于后續引導轉化與復購、貢獻日銷。通過精細化的粉絲運營幫助提高粉絲粘性與沉淀私域，便于

35、后續引導轉化與復購、貢獻日銷。品牌自播為商家提供與消費者直接交互的渠道，品牌方通過靈活的粉絲運營方式（如粉絲福利與特權、互動抽獎、觀眾連麥等）引導用戶關注、轉化與留存，與用戶建立穩定的、可反復觸達的互動關系。根據虎嗅與微盟研究院調研數據，有 46%的商家以構建私域流量為布局直播電商的主要目的，同時已有 88%的商家有意識地引導用戶關注店鋪或加入社群，以此方式構建私域流量。而私域流量相對新流量更忠誠，且長期復購率與營銷轉化率更高。 圖圖 11：2021 年珀萊雅抖音直播自播貢獻年珀萊雅抖音直播自播貢獻 GMV 由由 30%升升至至 70% 圖圖 12：46%商家以構建私域流量為布局電商直播的主要

36、商家以構建私域流量為布局電商直播的主要目的目的 資料來源：果集數據，招商證券 資料來源：虎嗅&微盟研究院，招商證券 4.2 消費者端：消費者端：直播電商直播電商憑借信息度、愉悅感憑借信息度、愉悅感和和性價比優勢，性價比優勢，帶動消費者體驗升級帶動消費者體驗升級 如我們在電商研究框架報告一中歸納總結得出，消費者對購物渠道的需求分為多、快、好、省、信息度、愉悅感六大點，且他們是長期不變的。根據中國消費者協會調研，我們發現直播電商中消費者主要因為信息度（49.5%） 、價格優勢（47.5%） 、愉悅感（32.5%）而觀看直播，因為價格優勢（59.6%） 、愉悅感（22.7%）而產生直播消費行為。下面

37、我們將分別闡述直播電商如何通過效率升級來提升費者體驗。 敬請閱讀末頁的重要說明 11 行業深度報告 圖圖 13：消費者需求六要素消費者需求六要素 資料來源：招商證券 圖圖 14：消費者主要因信息度而觀看直播，主要因價格優勢而直播購物：消費者主要因信息度而觀看直播，主要因價格優勢而直播購物 資料來源：中國消費者協會，招商證券 （1）信息度：幫助消費者更高效地進行消費決策）信息度：幫助消費者更高效地進行消費決策 如我們在第一章節所述，直播通過實時視頻的形式提升了商品的信息展示度，尤其針對具有較強專業性的功能性產品，主播的專業測評講解和即時互動能夠幫助消費者更好地理解產品各維度表現，改善了信息傳遞和

38、匹配的效率，幫助消費者獲取更多商品信息。 （2）愉悅感：）愉悅感：由由主播魅力、主播魅力、優質內容、優質內容、發現式購物體驗、發現式購物體驗、直播間的營銷策略直播間的營銷策略等等帶動帶動 消費者在直播電商中獲得的愉悅感主要有消費者在直播電商中獲得的愉悅感主要有以下幾種以下幾種來源：主播的個人魅力、發現式購物、來源：主播的個人魅力、發現式購物、優質的內容、優質的內容、直播間的營直播間的營銷策路。銷策路。1）主播因個人特色與人格魅力受消費者喜愛，消費者將觀看主播直播并與之互動視作一種娛樂方式，因此購物體驗也更加放松愉悅；2）視頻直播相比圖文通常能夠產出更加豐富優質的內容，消費者在購物中能夠接收到具

39、有更強專業性和趣味性的內容信息，愉悅感也因此而提升；3）消費者在直播電商中的購物過程如同在線下逛商場，不帶明確購物目的，而是在過程中被種草、消費需求被發掘，這一過程能夠提升消費者的購物愉悅感； 4）商家/主播在直播間采取限時限量優惠等策略來制造商品稀缺感與交易緊迫感，消費者需要拼手速來加大成功購買的概率，使購物過程更具刺激感與熱鬧感。根據巨量算數數據，消費者在觀看直播的過程中參與感高，與主播互動頻繁，2021 年達人播和店播互動量均有上升趨勢，直播間評論、分享以及送禮物、加入粉絲團等互動行為次數顯著增加。 圖圖 15：2021 年抖音電商達人播評論年抖音電商達人播評論/分享次數分享次數 圖圖

40、16：2021 年抖音電商達人播送禮物年抖音電商達人播送禮物/加入粉絲團次數加入粉絲團次數 010203040506070達人直播評論次數達人直播分享次數0200400600800100120達人直播送禮物次數加入粉絲團次數愉悅感愉悅感 敬請閱讀末頁的重要說明 12 行業深度報告 資料來源：巨量算數，招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映趨勢 資料來源：巨量算數，招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映趨勢 圖圖 17： 2021 年年抖音電商抖音電商店播評論店播評論/直播分享次數直播分享次數 圖圖 18：2021 年年抖音電商抖音電商店播送禮物店播送禮物/加入粉絲團次數加入粉絲團次數 資料

41、來源：巨量算數，招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映趨勢 資料來源：巨量算數，招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映趨勢 （3）性價比：因商家）性價比：因商家品宣需求產生品宣需求產生，為消費者帶來價格優勢，為消費者帶來價格優勢 直播電商強大的信息傳遞效率使其成為品牌高效的品宣渠道，品宣定位下品牌方更看重消費者心智建立與拉新，可直播電商強大的信息傳遞效率使其成為品牌高效的品宣渠道，品宣定位下品牌方更看重消費者心智建立與拉新，可接受更低的接受更低的 ROI，因而帶來部分商品的性價比優勢。，因而帶來部分商品的性價比優勢。直播電商憑借信息流通效率優勢承載了大規模的流量曝光，吸引眾多品牌商家將其作

42、為重要的品牌宣傳渠道，商家希望借助平臺流量紅利觸達更多消費者、借助直播宣傳提高品牌認可度和增強用戶心智，從而帶動全渠道的銷售增長，因而對直播電商渠道本身的 ROI 要求并不高。因此直播電商基于商家的品宣需求，為消費者了帶來更高的性價比。以花西子為例，根據果集數據，2021 年花西子直播間價格相較日常價格存在 10-40 元的降價波動，折扣力度約在 7 折至 9 折區間。 表表 2：花西子品牌直播熱門商品：花西子品牌直播熱門商品 排序排序 熱門商品熱門商品 最低價最低價 日常價日常價 折扣折扣 平均折扣率平均折扣率 1 空氣米粉（香粉盒款） 149 169 88% 84% 2 小黛傘防曬妝前霜

43、179 199 90% 3 翡翠氣墊 179 199 90% 4 空氣蜜粉 109 149 73% 5 蠶絲蜜粉餅 139 179 78% 資料來源：果集數據，招商證券 總結總結來看來看，直播電商作為新興渠道形式，直播電商作為新興渠道形式，基于其基于其信息傳遞與信息匹配效率的信息傳遞與信息匹配效率的升級升級，提升了品牌商家，提升了品牌商家進行品宣和日銷進行品宣和日銷的效率，并帶動了消費者購物體驗的升級。的效率，并帶動了消費者購物體驗的升級。 01020304050店播評論次數店播分享次數0200400600800100店播送禮物次數加入粉絲團次數 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告 | 行業

44、深度報告 2022 年 07 月 02 日 二、二、流量變現流量變現 VS 電商電商賦能，抖快淘賦能，抖快淘各有所長各有所長 1、抖音電商：以內容為核心，抖音電商：以內容為核心，詮釋詮釋興趣電商興趣電商價值價值 （1）以美好生活為價值理念，以美好生活為價值理念，定位于定位于優質內容優質內容驅動的驅動的流量變現流量變現平臺平臺 抖音抖音電商電商作為作為興趣電商，以美好生活為興趣電商，以美好生活為核心核心價值價值觀觀。抖音電商主張“美好生活、觸手可得”的價值理念，定位于興趣電商，即基于人們對美好生活的向往，以優質內容主動挖掘用戶潛在需求、滿足用戶潛在購物興趣，進而提升消費者生活品質的電商模式。抖音

45、電商的商業邏輯在于海量的用戶需求+個性化的興趣匹配，最終完成流量變現。 海量用戶需求：海量用戶需求：流量基礎流量基礎為為抖音電商的基本盤抖音電商的基本盤。抖音通過精細化的內容運營和大規模的營銷曝光，快速擴大用戶基礎，基本完成從流量到變現的前期積累。根據 QuestMobile 數據，截至 2022 年 3 月，抖音 DAU 達 4.18億人，同比增長 25.6%；用戶日均使用時長達 109 分鐘，領先于其他電商及社交媒體平臺。 個性化個性化興趣興趣匹配匹配：以優質內容為核心的以優質內容為核心的流量分發機制，流量分發機制，挖掘挖掘用戶用戶商業價值商業價值。抖音的流量分發機制會通過精準的興趣匹配技

46、術將內容質量好、反饋效果較好的短視頻/直播分發到更大的具有相同興趣標簽的人群，進而使數據表現優秀的賬號得以實現雪球式滾動增長，獲得更多更精準的自然流量。抖音電商延續了這一以優質內容為核心驅動力的流量分發機制，在推薦算法中為內容質量高的視頻/直播賦予更高的權重，從而保證消費者接收到更加精準優質的商品內容推薦（例如搭建產品使用場景、食品生產工廠溯源等洞察用戶痛點的內容） ，進一步挖掘用戶商業價值。 圖圖 19：興趣電商的生意邏輯：興趣電商的生意邏輯 圖圖 20：抖音流量分發機制：抖音流量分發機制 資料來源：抖音電商，招商證券 資料來源： 抖音電商商家經營方法論白皮書 ，招商證券 表表 3：抖音信息

47、流精準投放：抖音信息流精準投放 投放目標投放目標 投放策略投放策略 策略內容策略內容 人群可控 基礎定向 根據性別、年齡、地域，通常伴有系統推薦 行為興趣（徠卡定向） 根據品類詞、搜索詞、競品詞、功效詞、場景詞投放 達人定向 投放給合作過的達人/同類型達人的粉絲 DMP 人群包 通過品牌已購人群包，拓展相似人群 目標可控 進入直播間、直播間商品點擊、直播間下單、直播間成交、直播間粉絲提升、直播間評論 創意可控 直播間畫面、視頻創意 敬請閱讀末頁的重要說明 14 行業深度報告 成本可控 控制預算、出價和時間 資料來源：巨量學（巨量引擎官方賬號） ，招商證券 圖圖 19：抖音、快手抖音、快手 DA

48、U 對比對比 圖圖 20：抖音、快手、微信：抖音、快手、微信、淘寶、淘寶日均用戶使用時長對比日均用戶使用時長對比 資料來源：QuestMobile，招商證券 資料來源：QuestMobile，招商證券 （3）公公域域+私域私域+商域三商域三大帶貨流量源，大帶貨流量源，賦能商家賦能商家品宣日銷品宣日銷 流量為抖音電商經營的基礎，流量為抖音電商經營的基礎，抖音電商抖音電商流量分為公域、私域、商域三大來源流量分為公域、私域、商域三大來源。公域流量即商家直接從抖音平臺獲取的流量，可以通過公域短視頻/直播推薦、搜索欄、同城頁推薦、抖音挑戰賽、傳送門等路徑獲得；私域流量指沉淀至商家自身、可以反復觸達和使用

49、的流量，商家可通過站內粉絲關注信息流、短視頻/直播頭像呼吸燈等方式觸達私域粉絲，并可通過店內自播沉淀私域流量；商域流量指抖音內商家通過競價廣告、品牌廣告、巨量星圖、巨量千川等購買方式獲取的平臺內精準流量。抖音電商基于三大流量來源對商家品牌宣傳、日常銷售進行賦能。 圖圖 21：抖音電商帶貨流量來源抖音電商帶貨流量來源 資料來源：巨量學（巨量引擎官方賬號） ，招商證券 公域：公域：抖音抖音電商公域流量電商公域流量豐沛豐沛，是品牌方進行營銷推廣的重要陣地，是品牌方進行營銷推廣的重要陣地。平臺為商家提供推薦頁、關注頁、直播頁、同城頁等多個公域流量入口，通過推廣內容優質、極具熱點的公域短視頻/直播，迅速

50、吸引公域流量，短時間內大面積觸達用戶，從而賦能商家、提高產品曝光度與傳播度。對于直播間內容引流，商家可以通過改善互動行為數據來撬動公域流量，更高的直播互動量及用戶看播時間能夠形成更多流量推薦。對于短視頻內容引流，短視頻宣傳周期更長、裂變更快，適合品牌作為營銷推廣的載體。 私域：私域：抖音大力鼓勵品牌開啟自播來沉淀私域流量，幫助實現長效經營。抖音大力鼓勵品牌開啟自播來沉淀私域流量，幫助實現長效經營?；谙Ｍ放茖⒍兑糇鳛樯庵鹘洜I場的愿景，除公域流量賦能以外，抖音電商重點鼓勵商家開啟自播，通過長期常態化的店鋪、粉絲運營與強直播數據運營來沉淀私域流量。根據巨量算數，2021 年 1 月至 12 月

51、抖音達人播和店播直播時長、看播人次和看播時長均呈現明顯上升趨勢，且商家直播時長、看播人次及看播時長占比均有所上升。 敬請閱讀末頁的重要說明 15 行業深度報告 圖圖 22：達人直播時長、看播人次、看播時長達人直播時長、看播人次、看播時長 圖圖 23：商家直播時長、看播人次、看播時長商家直播時長、看播人次、看播時長 資料來源：巨量算數、招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映趨勢 資料來源：巨量算數、招商證券 注：數據經過標準化處理，僅反映趨勢 商域商域：抖音電商商域：抖音電商商域流量流量提高提高商家商家流量投放流量投放精準度精準度，巨量千川巨量千川智能營銷平臺智能營銷平臺助力助力構建構建良好的

52、電商營銷生態良好的電商營銷生態。抖音電商也為商家提供了競價廣告、品牌廣告、星圖達人、巨量千川等商域流量投放路徑，幫助商家將內容精準推向目標人群，實現更高效的引流和轉化。其中巨量千川作為巨量引擎旗下的電商廣告平臺，為商家和創作者們提供抖音電商一體化營銷解決方案。在生意增長的邏輯中，巨量千川對于短視頻和直播等不同引流場景以及創意生產、數據診斷、投放提效等各種助益流量高效轉化的產品和能力，都做到充分的布局和鋪排，為商家拓展經營增益的空間，通過付費流量與自然流量的協同、全鏈路的數據監測、深淺結合的投放目標以及自動化投放能力的支持，滿足商家新品發布、節點大促、爆款打造以及長效經營的全周期營銷需求，驅動商

53、家實現流量規模擴大、轉化效率提升、GMV持續增長的目標。 圖圖 24：巨量千川電商一體化智能營銷平臺：巨量千川電商一體化智能營銷平臺 資料來源：巨量千川，招商證券 （3）內容化扶持內容化扶持工具工具引導商家持續產出優質內容引導商家持續產出優質內容 以內容為中心以內容為中心、三大場域協同經營、三大場域協同經營的的 FACT+矩陣矩陣助力商家內容化建設助力商家內容化建設，實現品銷增長實現品銷增長?；谝陨戏治隹梢钥闯?，抖音電商著重強調內容，致力于以優質內容激發用戶興趣、吸引用戶停留，驅動消費者產生購物轉化?；诖?，抖音電商推出了以內容為中心的 FACT+全域經營體系，即商家可以以品牌自播、達人矩陣

54、、主題活動和頭部大 V 四大經營陣地為內容場進行優質內容的輸出，并結合通過搜索和商城實現從內容向交易轉化的中心場，以及通過營銷放大內容價值、實現品銷協同的營銷場，進而完成覆蓋消費者全鏈路的全域經營。在這個過程中，抖音電商則通過產品工具和決策支撐的不斷升級（如抖店羅盤、生意駕駛艙、直播診斷達人等內容優化工具，以及超級品牌日等營銷 IP） ，對商家的內容化建設進行賦能，幫助商家實現品銷規?；鲩L。以內容場建設的成功案例“認養一頭?！睘槔?，抖達人直播時長看播人次達人播看播時長商家直播時長看播人次店播看播時長 敬請閱讀末頁的重要說明 16 行業深度報告 音電商幫助品牌以優質內容帶動高效轉化成交： 1）

55、在抖音電商超級品牌日，將認養一頭牛的牧場養殖元素搬進電梯，通過沉浸式、趣味性的內容互動實現品牌曝光；2）協助品牌赴好奶誕生的源頭進行直播，將牧場奶生產制造等多個環節零距離地向用戶呈現，進而通過真實有力的直播內容吸引用戶關注、建立消費者心智。抖音超品日活動期間品牌曝光超過 5.6 億，官方賬號新增粉絲 13.6 萬+，同時實現了高效銷量轉化，GMV 突破 5800 萬。 圖圖 25：抖音電商抖音電商 FACT+經營矩陣經營矩陣 圖圖 26：抖音電商抖音電商超品日為超品日為“認養一頭?！薄罢J養一頭?！碧峁﹥热莘鎏峁﹥热莘龀殖?資料來源：2022 抖音電商生態大會，招商證券 資料來源：認養一頭牛公眾

56、號，招商證券 熱點探測模型“火種”助力商家內容創新，精準營銷獲取流量。熱點探測模型“火種”助力商家內容創新，精準營銷獲取流量。針對商家內容創作靈感缺失、自然流量增長遇瓶頸等問題，巨量引擎旗下巨量算數&算數電商研究院還推出了行業熱點探測模型“火種” ，是一種通過捕捉熱點實現創作靈感捕捉和種草的營銷工具，致力于幫助平臺商家捕捉創作靈感、實現持續性的優質內容輸出和內容化創新。 “火種”主要為商家提供以下三個方面的賦能：1）匹配行業追蹤熱點：經過對內容覆蓋力、爆發力和達人吸引力的綜合測算，制作出行業熱點榜單，并引導內容創作者結合熱門話題、巧用站內玩法來提高視頻質量、獲取更多關注，例如，與服飾行業高關聯

57、的熱點#逆襲變裝挑戰引起了 80.9 億次高關注度，及時跟拍熱點有助于商家提升流量；2）內容營銷概念化：通過熱點探測模型，挖掘出國潮、網紅等新營銷相關熱點話題，幫助商家針對特定群體孵化個性化內容實現精準營銷；3）打造節日氛圍感：快速捕捉“520” 、 “萬圣節”等節日場景下的熱點，幫助商家結合節日及行業特性精準進行熱點跟拍創作，集中性獲取流量。以上多維度的賦能助力商家領跑熱點生命周期，幫助內容創作者進行精準營銷，有效提升跟拍商家賬號數據表現，例如 URBAN REVIVO 品牌跟拍熱點視頻#甜心教主愛你唱跳挑戰后，相比非跟拍視頻播放量增長超 5 倍，點贊及評論數增長超 10 倍；斐樂品牌跟拍熱

58、點視頻#我想說我愛你多一點點后，發布當天登頂賬號視頻單日播放量 TOP1。 圖圖 27： 熱點內容具有更高影響力和關注度熱點內容具有更高影響力和關注度 圖圖 28： “火種”助力商家領跑熱點生命周期： “火種”助力商家領跑熱點生命周期 資料來源：巨量算數&算數電商研究院，招商證券 資料來源：巨量算數&算數電商研究院，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 17 行業深度報告 圖圖 29：斐樂、斐樂、UR 跟拍熱點視頻賬號表現數據快速上漲跟拍熱點視頻賬號表現數據快速上漲 資料來源：巨量算數&算數電商研究院，招商證券 2、快手電商：信任為核建私域快手電商：信任為核建私域，帶動高轉化與強復購帶動高轉化與強

59、復購 （1）以以平等普惠平等普惠為價值觀，致力于實現為價值觀，致力于實現私域經濟私域經濟下的下的流量變現流量變現 快手以平等普惠為核心價值觀，快手以平等普惠為核心價值觀，將電商定位為“新市井電商” ，將電商定位為“新市井電商” ，鼓勵用戶表達與分享內容。鼓勵用戶表達與分享內容?？焓謱a品價值定位為服務于普通人的記錄與分享，以“算法平權、流量普惠”的原則讓每位用戶都擁有平等分享和被關注的權利，給予“看不到的世界”里的中長尾創作者 70%的流量分配，降低用戶生產內容的心智門檻。因此創作者展示自我的需求得到釋放，在真實的內容表達下自然地形成原生的人設。 圖圖 30：快手的普惠算法讓看不到的世界被看見

60、快手的普惠算法讓看不到的世界被看見 資料來源：混沌大學公眾號，招商證券 快手快手重社交的流量分發機制重社交的流量分發機制構建老鐵經濟，構建老鐵經濟，從而從而建立信任關系建立信任關系、提高提高用戶粘性用戶粘性?？焓值膬热萃扑]機制以內容創作者為導向，采用重社交的推薦算法，將內容推向具有相似社交關系與相似興趣標簽的用戶。創作者發布的內容有 3 至4 成概率被粉絲看見，并賦予內容互動指標更高權重，流量向具備強社交關系的內容創作者傾斜?；陬l繁互動，用戶對創作者產生情感共鳴與認同感，創作者因此沉淀老鐵粉絲，從而構建起高粘性社區氛圍下的老鐵經濟?？焓稚暇€直播功能后，強互動的溝通模式進一步拉近主播與用戶關系

61、，粉絲通過打賞表達對主播的認同感與喜愛，是主播私域流量商業價值的直接變現。 快手電快手電商延續老鐵經濟的邏輯，以信任商延續老鐵經濟的邏輯，以信任為基礎為基礎構建主播構建主播/商家私域流量池，商家私域流量池，引導用戶復購引導用戶復購、實現流量變現實現流量變現。相比抖音電商主打的興趣概念由優質商品內容驅動的模式，快手電商主打的信任概念由優質主播驅動。主播/商家通過發布短視頻內容樹立人設，吸引感興趣的用戶關注，從而積累私域流量，產生信任關系。轉換到商域中，當用戶看到主播 敬請閱讀末頁的重要說明 18 行業深度報告 推薦商品且被商品種草時，就會基于對主播的信任直接下單購買商品，從而形成較高的用戶粘性，

62、大幅提升復購率。據財報數據，2021 年快手電商復購率超過 70%，較好地實現了流量變現。根據財報數據，快手電商 2021 年實現GMV 6800 億元，同比增長 78.4%；實現含電商在內的其他服務收入 74 億元，同比增長 99.9%。 圖圖 31： 快手內容分發邏輯快手內容分發邏輯 圖圖 32：快手電商復購率快手電商復購率 資料來源：快手電商官網，招商證券 資料來源：公司財報，招商證券 圖圖 33： 2019-2021 年快手電商年快手電商 GMV 圖圖 34：2019-2021 年快手電商等其他服務收入年快手電商等其他服務收入 資料來源：公司財報，招商證券 資料來源：公司財報，招商證券

63、 （2）關注頁為私域流量重要來源，關注頁為私域流量重要來源，達人播帶動私域變現達人播帶動私域變現 快手電商私域流量快手電商私域流量由關注頁引入、由關注頁引入、由達人播轉化，達人主播積累的高粘性用戶群體由達人播轉化，達人主播積累的高粘性用戶群體加速加速私域私域流量流量變現變現?？焓蛛娚痰年P注頁是私域流量的重要來源，截至 2021 年 4 月其滲透率已達 70%，流量也從 2020 年的 32%提升至 40%，用戶日均時長超過 20 分鐘，遠超行業平均水平；在大盤的收入貢獻方面，關注頁在 2021 年的營收轉化效率是大盤效率的 1.8 倍。而達人播是將私域流量變現的重要渠道，根據快手 C 端用戶信

64、任心智調研 ，40.93%的快手用戶首單轉化發生在熟悉主播處，分別有 41.37%的快手用戶基本只在熟悉主播處購買商品。根據果集數據，2021 年快手達人播場次顯著增長，全年累積達人播場次超 900 萬場，達人播銷售額平均占比高達 95%。從整體來看，私域貢獻了快手電商 70%的 GMV，是最為重要的變現路徑。 5963812680001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201920202021快手電商GMV（億元）2.637.127401020304050607080201920202021電商等其他服務收入（億元） 敬請閱讀末頁的重要說明 19

65、行業深度報告 圖圖 35： 快手用戶在購物決策時，受到主播的影響情況快手用戶在購物決策時，受到主播的影響情況 圖圖 36：快手私域流量貢獻大盤快手私域流量貢獻大盤 70%的的 GMV 資料來源： 快手 C 端用戶信任心智調研 ，招商證券 資料來源： 快手 C 端用戶信任心智調研 ，招商證券 3、淘寶直播：淘寶直播：電商內容化電商內容化陣地，陣地，專業性塑造優勢專業性塑造優勢 （1）阿里阿里電商內容化，電商內容化，通過專業內容帶動銷售轉化通過專業內容帶動銷售轉化 淘寶淘寶直播直播是阿里是阿里電商內容化電商內容化的的重要重要陣地陣地，旨在旨在通過內容通過內容吸引消費者，吸引消費者，為消費者提供為消

66、費者提供主播主播/商家的商家的專業推薦，專業推薦，從而提升從而提升人貨匹配的效率人貨匹配的效率。電商內容化指運營主體在原有電商模式上建立內容矩陣，通過內容傳播擴大品牌影響力。淘寶直播是阿里生態中除了逛逛、點淘 APP 以外的電商內容化渠道。淘寶直播對內容的定位更強調垂類與專業，鼓勵主播深耕垂直領域，打造清晰的專業人設幫助構建信任關系，從而為用戶提供更具確定性與保障性的推薦服務，吸引用戶在直播間完成種草加拔草的交易閉環。 相比相比內容內容電商平臺電商平臺，淘寶直播在內容推薦方面淘寶直播在內容推薦方面能夠能夠更加精準更加精準高效高效地實現銷售轉化地實現銷售轉化。與短視頻平臺在流量中穿插電商內容的邏

67、輯不同，淘寶直播是基于電商的內容化場所，平臺用戶帶有一定的購物目的，因此并不排斥觀看消費類內容，同時消費類內容相對娛樂向內容也具有更高的商品導向性。此外，受益于電商平臺海量的歷史底層用戶數據與更完善的購物標簽，淘寶直播的內容推薦精準度更高，因此其種草率與轉化率高于內容電商平臺。淘寶直播銷售數據近年來維持高速增長，2021 財年 GMV 突破 5000 億元。 圖圖 37：淘寶直播淘寶直播 VS 內容電商的銷量轉化鏈條內容電商的銷量轉化鏈條 資料來源：淘寶直播，招商證券 表表 4：阿里阿里達摩盤達摩盤與與抖音巨量千川抖音巨量千川的的基于基于基礎標簽基礎標簽數量的推薦精準度對比數量的推薦精準度對比

68、 阿里達阿里達摩摩盤基礎標簽盤基礎標簽 基礎標簽的基礎標簽的種類數種類數 抖音巨量抖音巨量千千川基礎標簽川基礎標簽 基礎標簽基礎標簽的種類數的種類數 用戶特征 27 類 八大消費者 8 類 品類特征 10 類 品類人群 18 類 渠道特征 25 類 基礎人群 4 類 私域特征 14 類 廣告賬戶人群 1 類 直播間人群 1 類 總計 76 類 總計 32 類 資料來源：巨量千川、阿里達摩盤標簽白皮書，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 20 行業深度報告 圖圖 38：2017-2021 年淘寶直播年淘寶直播 GMV 資料來源：公司公告，招商證券 （2）以雙入口拉動公私域增長，商家自播滲透率較高以

69、雙入口拉動公私域增長，商家自播滲透率較高 淘寶直播為商家提供淘寶直播為商家提供公私域流量雙入口公私域流量雙入口，首頁入口賦能首頁入口賦能商家商家拉新拉新獲客獲客，商詳入口，商詳入口輔助售前與輔助售前與運營運營私域。私域。淘寶直播的兩個入口分別為商家提供公域流量與私域流量，前者在公域的首頁中呈現，需要用戶在首頁主動點擊進入直播流，此時用戶具有一定購物欲，但無明確的消費對象，商家直播間則作為承接這部分公域流量的場所，實現拉新獲客。根據淘寶直播負責人程道放在雙 11 商家大會上透露，商家店鋪有 74%的流量來自公域，由此說明從直播域中拉新對商家而言是較為有效的方式。后者則以浮動窗口形式出現在商品詳情

70、頁中，用戶主動搜索商品后主動點擊進入直播間，此時用戶有較明確的購物需求及交易對象，希望通過觀看直播加大對商品的了解程度，從而更具確定性與保障性地完成交易；主播則承擔商品售前的客服角色，為用戶講解答疑，并通過多元的粉絲福利促進轉化。 表表 5：淘寶直播設置不同流量入口的目的不同：淘寶直播設置不同流量入口的目的不同 呈現位置呈現位置 首頁首頁 店鋪店鋪/商品詳情頁商品詳情頁 用戶行為路徑 首頁-點擊淘寶直播-1）瀏覽已關注/推薦/同城的直播內容；2）用戶主動搜索直播頻道、網紅與商品 主動搜索店鋪/商品-點擊直播間 用戶消費需求 具有一定購物欲，但無明確的消費對象 具有消費需求，且有較明確的消費對象

71、 用戶點開直播的目的 “逛”式瀏覽，看已關注/推薦店鋪中有無心儀的商品；對消費類目有明確需求，希望主播能幫助決策 幫助了解商品詳情，以便更高效決策 為店鋪賦能 從公域場所拉新，通過自播承接公域流量 以直播形式完成售前的咨詢解答服務，承擔更高效的客服角色 資料來源：淘寶直播，招商證券 達人播達人播重點重點吸引公域流量，吸引公域流量，頭部主播頭部主播馬太效應突出馬太效應突出，是生態下自然形成的結果，是生態下自然形成的結果，長期來看長期來看平臺戰略重心仍以商家自平臺戰略重心仍以商家自播為主播為主、達人達人播播為輔為輔。淘寶直播的達人主播主要承擔非經常性的品牌營銷與短期沖榜角色。根據達人記數據，202

72、0年 5 月淘寶直播 TOP100 賬號中，達人直播的場均觀看次數、點贊次數、粉絲增長數均超過店鋪主播數據的兩倍，因此頭腰部主播的帶貨影響力遠高于商家自播。此外，頭部主播的帶貨能力強勁，馬太效應凸顯。根據果集數據發布的 2020 年度直播帶貨榜單數據，在行業 TOP50 的主播中，淘寶主播 29 位，占比 58%，遠高于其他平臺。然而，頭部主播的聚攏效應是生態下自然形成的結果，非平臺刻意扶持所為，平臺仍重點鼓勵商家通過自播拉新、留存、進行日常銷售。 商家店播商家店播為私域流量的重要來源，為私域流量的重要來源，滲透率持續上升，滲透率持續上升，目前已是目前已是平臺整體銷售額的主力軍。平臺整體銷售額

73、的主力軍。與達人直播相比，商家店播的訪客的目的性與需求更加明確，將公域流量轉化為店鋪私域流量的路徑更短。 2021 年 618 期間，天貓商家開播率幾乎達 100%，其中新品牌開播比例超過 90%。變現能力方面，據官方數據，2020 年商家直播數量貢獻億元直播間數量（共 1000 個）的 55%，略高于達人直播；根據阿里 2021 年投資者日，截至 2021 年 9 月 30 日，商家自播 GMV 占淘寶直播整體 GMV 約 60%。 200100020004000500001,0002,0003,0004,0005,0006,00020172018201920202021淘寶直播GMV（億元

74、） 敬請閱讀末頁的重要說明 21 行業深度報告 圖圖 39： 淘寶直播頭腰部主播帶貨互動性遠優于商家自播淘寶直播頭腰部主播帶貨互動性遠優于商家自播 圖圖 40：商家自播貢獻淘寶直播商家自播貢獻淘寶直播 GMV60% 資料來源：淘寶直播，招商證券 資料來源：淘寶直播，招商證券 綜合來看，綜合來看，抖音抖音電商、快手電商及淘寶直播均強調內容電商、快手電商及淘寶直播均強調內容，以流量變現為主要目標，以流量變現為主要目標，同時三者側重有所差異，同時三者側重有所差異，抖音電抖音電商定位于興趣電商，商定位于興趣電商，以優質內容以優質內容+精準推薦為核心驅動精準推薦為核心驅動；快手電商定位于；快手電商定位于

75、信任信任電商，重內容互動、重電商，重內容互動、重私域私域，以信任，以信任關系下的用戶復購為核心驅動；關系下的用戶復購為核心驅動；淘寶直播本質上為電商平臺的內容化渠道，具有更強的淘寶直播本質上為電商平臺的內容化渠道，具有更強的電商電商購物屬性購物屬性。三者戰略定。三者戰略定位不同、差異化發展位不同、差異化發展。 表表 6：抖音電商：抖音電商、快手電商快手電商、淘寶直播、淘寶直播差異總覽差異總覽 抖音電商抖音電商 快手電商快手電商 淘寶直播淘寶直播 平臺屬性 媒體屬性強 社交屬性強 電商屬性強 用戶差異 高線城市為主； 娛樂需求強 中低線城市為主； 用戶粘性高 用戶粘性較高，具有相對較強購物需求

76、創作者生態 爆款邏輯，突出優質視頻 平等普惠，對長尾創作者友好 強調專業與垂類 流量機制 重內容質量，重推薦 重內容互動，重關注 首頁入口：關注/推薦/同城 流量屬性 公域流量為主 私域流量為主 公域流量為主（占 74%） 電商定位 興趣電商 信任電商 專業推薦 驅動邏輯 優質內容+精準推薦 優質內容+私域信任關系 專業內容+精準推薦 為商家賦能 品牌宣傳、打爆品、尋增量， 提升流量效率 達人分銷、直播轉化、強復購， 提升匹配效率 拉新獲客、售前客服， 提升流量效率 商家差異 品牌商家為主 產業帶&中小商家為大盤，品牌商家占比提升 天貓商家、新品牌的開播率較高 商家自播滲透率 中等 低 高 主

77、播差異 多元化身份（專業主播、明星、企業家等） 家族系主播占據頭部，馬太效應強 頭部主播帶貨能力強 資料來源：招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告 | 行業深度報告 2022 年 07 月 02 日 三、三、市場市場空間測算空間測算：流量天花板清晰可流量天花板清晰可測測，內容，內容化能力是核心變量化能力是核心變量 前文我們探討了直播電商的核心價值，本章節我們將測算直播電商未來市場規模（僅包含短視頻平臺，不包含淘寶直播等貨架式電商的直播渠道） 。我們將采用核心品類法、漏斗分析法兩種方法測算直播電商行業以及單個直播電商平臺的 2025 年的 GMV 空間（均為支付口徑） 。 1、核心品類

78、法核心品類法：測算測算市場規模市場規模 3-4.2 萬億萬億，上限取決于內容化所影響的品類結構，上限取決于內容化所影響的品類結構 核心品類法的基本邏輯為根據核心品類的直播電商市場規模按比例反推出整體市場的規模。核心品類法的基本邏輯為根據核心品類的直播電商市場規模按比例反推出整體市場的規模。結合前文直播在信息傳遞與信息匹配方面的比較優勢和商業模式特點，我們認為非標、易內容化、具專業度的商品品類屬于直播優勢品類，直播電商能為這些品類的銷售創造較為顯著的價值。 1） 非標非標：非標品商品間差異化程度高，直播相較圖文能更加直觀全面地展示商品信息特點，降低信息不對稱，提升用戶的消費決策效率。如女裝品類，

79、直播能更好地展示衣服的材質、設計細節、上身效果等信息，提升消費者決策效率。 2） 易內容化：易內容化：直播電商中商家需要通過內容刺激用戶潛在的消費需求，而易內容化的商品的內容創作門檻更低、創作空間更大，更容易激發用戶的購買興趣。如美妝品類，創作者可以通過展示化妝過程與妝容效果激發用戶對產品的興趣。 3） 具專業度：具專業度：專業性強的商品具有用戶認知門檻，傳統電商中因圖文信息展示度有限以及缺乏銷售人員而無法為用戶提供充分的認知教育并促轉化，而直播電商中垂類創作者通過分享專業知識打造靠譜人設，幫助建立用戶認知之余也建立與用戶的信任關系，降低用戶消費的心理門檻。如美妝產品，主播通過對化妝品成分及功

80、效的專業性講解及護膚知識分享幫助消費者建立對產品的認知。 依據上述分析，直播電商主要以服飾、美妝等滿足上述商品屬性的類目為強勢品類，帶動直播電商滲透率進一步提升。根據蟬媽媽 2022 年 2-5 月數據，服飾內衣、美妝個護為抖音電商銷售額比重最高的兩大品類，分別占比 36.24%和 8.59%。因此我們選擇服裝、美妝個護因此我們選擇服裝、美妝個護品類品類作為測算市場空間的核心品類作為測算市場空間的核心品類。我們將我們將基于兩品類在基于兩品類在 2025 年的年的 GMV市場總額市場總額，以及基于對兩品類未來的線上化率、直播電商中兩品類的銷售額占比、兩品類直播電商線上市占率的假，以及基于對兩品類

81、未來的線上化率、直播電商中兩品類的銷售額占比、兩品類直播電商線上市占率的假設，對設，對 2025 年年我國我國直播電商直播電商的的市場規模做出測算。市場規模做出測算。 表表 7：直播電商優勢品類的商品屬性直播電商優勢品類的商品屬性 電商類型電商類型 傳統電商傳統電商 直播電商直播電商 直播直播電商優勢品類的商品屬性電商優勢品類的商品屬性 商品展示形式 圖文 直播、短視頻、圖文 圖文無法完全展示商品，商品的動態展示效益高：非標品 消費者決策行為 需求-主動搜索-競品比價-購買 內容/主播刺激-興趣-需求-購買 商品易內容化、場景化、品牌化，商品個性化能激發用戶興趣 商家獲客途徑 競價廣告 店播、

82、達人直播 商品具專業度，產品認知建立過程復雜，達人創作內容助教育用戶，信任關系促轉化 資料來源：招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 23 行業深度報告 圖圖 41 抖音電商品類結構分布（抖音電商品類結構分布（2022.02-2022.05） 資料來源：蟬媽媽，招商證券 對假設的數據作解釋說明：對假設的數據作解釋說明：1）品類線上化率：根據歐睿數據，2021 服裝、美妝品類網絡線上化銷售占比分別為35.4%、38.7%，直播電商將推動兩品類線上化率進一步提升，預計服裝、美妝個護在 2025 年的線上化率分別達 40%和 42%； 2）品類直播電商線上市占率：指直播電商渠道所貢獻的線上零售規模的占比

83、，服裝、美妝個護品類 2021年該數據分別為 9.4%、17.3%，我們參考品類中頭部品牌的相關數據，預計直播電商有望推動服裝、美妝個護品類市占率在 2025 年升至 20%。 3）直播電商中品類的銷售額占比：2021 年服裝、美妝個護占直播電商全品類 GMV 占比之和為 45%，我們認為2025 年兩品類仍將維持直播電商核心品類地位，同時隨著直播平臺不斷推進內容化建設，有望帶動其他品類份額增長。例如東方甄選直播間憑借雙語直播的新穎形式贏得較高熱度，帶動圖書音像品類加速滲透，根據蟬媽媽數據，2022 年 6 月抖音直播品類結構中圖書音像占比 1.81%，相比 5 月占比提升 0.44pct。因

84、此我們因此我們基于對基于對核心品類核心品類在在直直播電商中的結構占比播電商中的結構占比的不同假設進行了敏感性分析的不同假設進行了敏感性分析，假設服裝+美妝個護占比上限為 45%，下限參考天貓 2021 年平臺品類結構（天貓同樣以服裝、美妝作為優勢品類，且平臺發展較為成熟、品類結構相對多元化） ，設為 33%。 根據測算，根據測算，當直播電商品類結構維持當直播電商品類結構維持 2021 年水平不變時（服裝年水平不變時（服裝+美妝美妝個護個護占比占比 45%） ，） ，2025 年直播電商年直播電商市場規模將市場規模將達達到到 30465 億元；當億元；當假設內容化拉動其他非核心品類滲透率提高，服

85、裝、美妝核心品類占比降假設內容化拉動其他非核心品類滲透率提高，服裝、美妝核心品類占比降至至 33%，市場規模市場規模將將達達 41543 億元億元。即基于即基于直播電商平臺直播電商平臺內容化發展水平的內容化發展水平的變化，變化，所導致的所導致的非核心非核心品類滲透率的變化，品類滲透率的變化，2025 年直播電年直播電商商市場市場規模波動范圍約為規模波動范圍約為 3-4.2 萬億元。萬億元。 表表 8：2021-2025E 直播電商規模直播電商規模預測（預測（假設核心品類結構占比維持假設核心品類結構占比維持 2021 年水平不變年水平不變） 2021 2022E 2023E 2024E 2025

86、E 服裝 服裝線上 GMV（億元） 35840.12 39707.60 42819.83 45704.54 48751.51 YoY 13.83% 10.79% 7.84% 6.74% 6.67% 服裝品類直播電商線上滲透率 9.4% 12% 15% 18% 20% 服裝直播電商 GMV（億元） 3369.09 4764.91 6422.98 8226.82 9750.30 美妝 美容個護線上 GMV（億元） 13163.61 14592.21 16313.35 18058.88 19794.29 YoY 12.21% 10.85% 11.79% 10.70% 9.61% 美容個護品類直播電商

87、線上滲透率 17.3% 18% 19% 19.5% 20% 美容個護直播電商 GMV（億元） 2290.47 2626.60 3099.54 3521.48 3958.86 全品類 直播電商中服裝+美妝品類占全品類比重 44.2% 45% 45% 45% 45% 直播電商全品類 GMV（億元） 12818.26 16425.58 21161.14 26107.33 30464.80 資料來源：Euromonitor，Yipit，招商證券測算 敬請閱讀末頁的重要說明 24 行業深度報告 表表 9：2025 年年直播電商直播電商規模規模變化范圍變化范圍的測算的測算（基于在（基于在核心品類結構不同占

88、比核心品類結構不同占比假設下的敏感性分析）假設下的敏感性分析） 假設假設 1 假設假設 2 假設假設 3 假設假設 4 假設假設 5 服裝+美妝占比（%） 45% 42% 39% 36% 33% 對應直播電商市場規模（億元） 30464.80 32640.86 35151.69 38081.00 41542.91 資料來源：QM、渠道調研，招商證券測算 2、漏斗漏斗分析分析法法：單：單平臺平臺規模規模 1.2-2.3 萬億元，上限取決于萬億元，上限取決于內容質量所內容質量所影響影響的的轉化率轉化率 漏斗分析法的漏斗分析法的測算邏輯測算邏輯是是以用戶行為路徑以用戶行為路徑（用戶觀看內容（用戶觀看

89、內容下單購買）下單購買）為依據層層拆分為依據層層拆分各環節各環節的的指標指標。我們認我們認為為平臺商業變現的核心驅動力為流量規模（以用戶觸達為最大價值）平臺商業變現的核心驅動力為流量規模（以用戶觸達為最大價值）和流量轉化率和流量轉化率，因此因此變現規模也受限于變現規模也受限于未來的未來的流量天花板流量天花板，以及，以及轉化率轉化率所代表的所代表的內容質量內容質量的發展的發展。 測算公式為：測算公式為： 電商 VV 量=DAU*時長/平均 VV 播放時長*電商 VV 占比 GMV=電商 VV 量*點擊率*點擊轉化率*平均客單價 對假設作解釋說明：1）VV 占比：抖音快手等內容平臺定位以內容和作者

90、為核心動力，因而為避免電商占比過高對平臺生態造成影響，直播電商內容平臺會對電商類目的流量分配存在一定限制。我們假設 2025 年電商 VV 占比不超過 10%；2）DAU：參考平臺的活躍用戶規模持續增長，我們假設 2025 年單個平臺 DAU 達到天花板 8 億；3）平臺用戶日均使用時長：隨著平臺不斷優化與豐富內容生態，我們假設該數據由 2021 年 12 月的 101.7 分鐘升至 120分鐘；4）直播與短視頻的流量分配：在電商內容占比有限情況下，平臺將加大單位轉化效率更高的直播內容的占比，降低流量與 VV 消耗較多的短視頻內容的占比，因此假設 2025 年直播與短視頻流量分配為 5:5；5

91、）平均客單價：我們參考阿里電商平臺客單價，預計 2025 年直播電商客單價將提升至 100 元。 根據根據 GMV 公式拆解及以上假設，公式拆解及以上假設，我們認為我們認為直播電商直播電商流量流量天花板天花板相對相對清晰清晰可測可測，未來直播電商市場規模天花板的進，未來直播電商市場規模天花板的進一步提升需依賴于直播及短視頻點擊轉化率的提升，其核心在于一步提升需依賴于直播及短視頻點擊轉化率的提升，其核心在于直播平臺能否產出優質內容進而推動消費者直播平臺能否產出優質內容進而推動消費者發生發生由由觀看到觀看到購物購物消費的行為轉化消費的行為轉化。參考以內容化優勢獲取廣泛關注的東方甄選直播間的數據，其

92、直播間轉化率約為 4.2%，高于普通直播間 2.1%左右的平均轉化率。因此我們基于對直播電商的點擊轉化率的不同假設進行了敏感性分析，進而獲得直播電商在不同內容化發展水平的假設下的市場空間。 根據測算，根據測算，當轉化率維持當轉化率維持 2021 年平均水平時（直播年平均水平時（直播 2.1%，短視頻，短視頻 1.4%） ，） ，2025 年年單個單個直播電商直播電商 GMV 將達將達 11773億元億元；當轉化率提升至預測上限當轉化率提升至預測上限時時（直播（直播 4.2%，短視頻，短視頻 2.3%） ，2025 年年 GMV 將達將達 22890 億元，即基于點擊轉化億元，即基于點擊轉化率的

93、變化，率的變化，2025 年單個直播電商年單個直播電商 GMV 規模波動范圍約為規模波動范圍約為 1.2-2.3 萬億元。萬億元。 敬請閱讀末頁的重要說明 25 行業深度報告 表表 10：單個單個直播電商平臺直播電商平臺 2025 年年電商電商 GMV 規模規模的的測算測算（假設轉化率維持（假設轉化率維持 2021 年水平不變）年水平不變） 2025E DAU（億） 8 時長（min） 120 平均 VV 播放時長（秒） 20 總 VV 量（億） 2880 電商 VV 占比 10% 直播直播 短視頻短視頻 流量分配占比 50% 50% 電商 VV 量（億） 144 144 點擊率 9% 3%

94、轉化率 2.1% 1.4% 客單價 100 100 GMV/日（億） 27.2 5.0 GMV/年（億） 9934 1840 11773 資料來源：QM、渠道調研，招商證券測算 表表 11：單個直播電商平臺：單個直播電商平臺 2025 年年電商電商 GMV 規模規模變化范圍變化范圍的測算的測算（基于在不同點擊轉化率假設下的敏感性分析）（基于在不同點擊轉化率假設下的敏感性分析） 假設假設 1 假設假設 2 假設假設 3 假設假設 4 直播直播 短視頻短視頻 直播直播 短視頻短視頻 直播直播 短視頻短視頻 直播直播 短視頻短視頻 點擊轉化率（%） 2.1% 1.4% 3.0% 1.7% 3.6%

95、2.0% 4.2% 2.3% 對應直播電商 GMV（億元） 11773 16425 19657 22890 資料來源：QM、渠道調研，招商證券測算 綜合來看，綜合來看，我們認為我們認為 2025 年直播電商市場規模將達年直播電商市場規模將達 3-4.2 萬億元，單個直播電商萬億元，單個直播電商 GMV 規模波動范圍為規模波動范圍為 1.2-2.3 萬萬億元億元。從影響因子看，直播電商平臺流量天花板較為清晰，。從影響因子看，直播電商平臺流量天花板較為清晰，上限將取決于未來平臺點擊轉化率的水平上限將取決于未來平臺點擊轉化率的水平以及非核心品以及非核心品類滲透的水平類滲透的水平，進而取決于平臺產出優

96、質內容的水平。，進而取決于平臺產出優質內容的水平。 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告 | 行業深度報告 2022 年 07 月 02 日 四、投資建議四、投資建議：關注直播電商平臺及具備優質內容能力的：關注直播電商平臺及具備優質內容能力的 MCN 及品牌方及品牌方 直播電商具備長期價值與空間，建議關注直播電商平臺抖音電商、快手電商、阿里巴巴（淘寶直播） ，以及新東方在線等具備優質內容生產能力的 MCN 機構與品牌方。 風險提示：風險提示： 1）監管政策風險：頭部主播負面新聞頻出，以及直播帶貨中出現銷售假貨、內容創作違背道德倫理等問題，行業監管政策存在趨嚴風險； 2）行業競爭風險：直播電商行

97、業競爭加劇，平臺之間惡意競價的風險； 3）運營風險：直播及短視頻用戶增速不達預期、平臺盈利能力不達預期的風險； 4）宏觀經濟風險：疫情影響商家供貨，以及消費者需求疲軟，導致行業增速減緩的風險。 感謝字感謝字節跳動巨量引擎旗下內容消費趨勢洞察品牌巨量算數節跳動巨量引擎旗下內容消費趨勢洞察品牌巨量算數為本篇報告提供的官方數據支持！為本篇報告提供的官方數據支持！援引巨量算數數據的援引巨量算數數據的相關內容，均已注明來源。相關內容，均已注明來源。 巨量算數官方網址：https:/ 敬請閱讀末頁的重要說明 27 行業深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、

98、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。 丁浙川，商業團隊首席分析師，布里斯托大學金融碩士、電子科技大學工學學士，曾任職于華泰證券研究所，2019 年加入招商證券，善于前瞻性地從行業發展趨勢發現投資機會，團隊覆蓋領域包括互聯網電商、本地生活、免稅酒店餐飲旅游、商貿零售等，2019-2020 年 Wind 金牌分析師零售行業第一名，2021 年 choice 最佳分析師零售行業第一名。 李秀敏，商業團隊資深分析師，浙江大學/復旦大學金融學學士/碩士，2018 年 6 月加入招商證券，重點覆蓋本地生活、免稅、餐

99、飲、酒店板塊。團隊獲得 2019 年 Wind 金牌分析師餐飲旅游行業第一名，2020 年金牛獎休閑服務行業最佳分析團隊客觀量化榜單第二名。 評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下： 股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間 減持：預

100、期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。 本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。