【研報】疫情的危與機（一）：控制疫情后紓困托底或為政策重點貨幣要快財政要準-20200201[19頁].pdf

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1、證券 請務必閱讀正文之后的免責條款 控制疫情后紓困托底或為政策重點，貨幣要快控制疫情后紓困托底或為政策重點，貨幣要快財政要財政要準準 疫情的危與機（一）2020.2.1 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 楊帆楊帆 首席政策分析師 S1010515100001 于翔于翔 政策分析師 S1010519110003 聯系人：劉春彤聯系人：劉春彤 自自 2019 年年 12 月月新型冠狀病毒肺炎新型冠狀病毒肺炎疫情疫情爆發以來，我國政府積極應對爆發以來，我國政府積極應對。疫情疫情對對經經 濟的濟的影響影響需納入政策考量需納入政策考量，預計全面小康預計全面小康仍有底線，仍有底線，聚焦紓困和

2、托底的聚焦紓困和托底的貨幣、財貨幣、財 政以及穩就業政策或政以及穩就業政策或在控制疫情后在控制疫情后出臺。出臺。 當前當前疫情疫情防控工作防控工作類似類似 2003 年年 4 月月-5 月的狀態月的狀態， 相較于非典時期我國政府的， 相較于非典時期我國政府的 應對更加迅速、有力，紓困托底應對更加迅速、有力，紓困托底或或為為控制疫情后控制疫情后的工作重點的工作重點。2020 年 1 月 19 日以來疫情進入擴散階段，確診病例快速增加，政府積極響應，當前階段類似 于 2003 年 4 月-5 月的狀態。本次疫情從 2019 年 12 月開始出現，僅 1 個月 就引起了政府的高度重視，遠快于非典時期

3、。此外，以武漢“封城”為代表的 政策措施力度也大大超過非典時期。我們認為除控制疫情外，政府也應做好政 策儲備，核心思路是“托底和紓困”而非“刺激”。決策機構或從解決困難群 體的需求出發，做好快速的貨幣政策紓困、精準的財政補貼和減稅降費、強化 就業保障三方面的政策儲備。 當前我國經濟形勢不及當前我國經濟形勢不及 2003 年年的的狀態，狀態，疫情疫情定性為“定性為“PHEIC”亦可能對經濟”亦可能對經濟 產生負面影響，產生負面影響，增長目標增長目標雖雖應存底線應存底線，但必須客觀考量負面影響，但必須客觀考量負面影響。受益于加入 WTO 以及城鎮化進程， 非典對我國經濟的影響相對有限， 2002

4、年 Q4 至 2003 年 Q3 的 GDP 同比增速 9.1%/11.1%/9.1%/10%。當前我國經濟進入“新常 態”，作為拉動經濟第一動力的消費占比大大高于 2003 年，具備更高傳染性 的新型肺炎或對經濟造成更大影響。此外，為應對疫情多地宣布“封城”并延 遲復工時間，或將對 2020Q1 經濟產生較大壓力。最后，1 月 31 日 WHO 正 式將新型冠狀病毒疫情定性為“國際關注的突發公共衛生事件”（PHEIC）， 雖然 WHO 不推薦限制旅行和貿易的措施， 但預計仍會對我國的出口等經濟活 動產生負面影響。2020 年是全面小康收官之年，本次疫情的負面影響需要納 入政策目標的考量范疇，

5、從保就業和穩增長的角度看仍需有增長底線。 貨幣政策貨幣政策要要快快：或出臺更多或出臺更多定向信貸定向信貸政策政策為為受損企業紓困，未來受損企業紓困，未來仍仍存在降息降存在降息降 準準的的可能以可能以穩定信心穩定信心。貨幣政策或應迅速反應，當前已經出臺了多項定向信貸 政策，基本可分為三類，包括為疫情防控提供金融保障、對困難企業和個人進 行金融服務、對生產恢復提供金融支持等，預計后續或將出臺更多措施以紓困 受損企業。在疫情得到控制后，若經濟面臨較大下行壓力，則貨幣政策仍可能 通過 LPR 降息及降準以托底經濟，穩定信心。 財政政策財政政策要要準準：或通過或通過補貼快速補貼快速支持疫情控制支持疫情控

6、制、精確精確減稅降費減稅降費助力受損行業休助力受損行業休 養生息養生息。當前財政政策主要聚焦于提供補貼以支持疫情控制，參考非典經驗， 后期或將通過減稅降費來加強對受損行業及地區的恢復。若財政承壓，可考慮 提升赤字規模、擴張一般債規模、發行特別國債等。 就業乃民生之本：就業乃民生之本：當前為穩就業已經出臺了穩崗補貼等政策，后續或通過督促當前為穩就業已經出臺了穩崗補貼等政策，后續或通過督促 用人單位保持勞動關系穩定、擴大就業崗位、開展遠程培訓等多種方式穩定就用人單位保持勞動關系穩定、擴大就業崗位、開展遠程培訓等多種方式穩定就 業。業。為穩定就業，1 月 24 日人社部發文要求企業不能因新型冠狀病毒

7、解除勞 動合同，并為符合規定的企業發放穩崗補貼。非典時期為穩定就業出臺了多項 政策可供借鑒，包括勞動保障部發文要求用人單位保持勞動關系穩定，通過在 疫區增加消毒保潔等公益性工作來擴大就業崗位，通過遠程培訓、就業指導等 幫助失業群體再就業等。 風險因素：風險因素：疫情超預期風險，經濟下行風險，政策不及預期風險。 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 1 目錄目錄 我國應對疫情及時、有力，后續政策或以紓困企業為主、托底經濟為輔我國應對疫情及時、有力，后續政策或以紓困企業為主、托底經濟為輔 . 3 我國政府當前應對及時有力，控制疫情與紓困企業或為當前重點 . 3 受益于經濟上行周期非

8、典僅造成短期沖擊，而 2020 全面小康仍需政策托底 . 4 貨幣政策或可快速行動，以定向信貸紓解微觀主體困境，以降息降準穩定信心貨幣政策或可快速行動，以定向信貸紓解微觀主體困境，以降息降準穩定信心 . 6 或可對受影響的地區和企業等加大定向信貸支持力度，紓解微觀主體困境 . 6 或可采取 LPR 降息和降準等操作，逆周期托底穩定信心 . 7 財政政策或可精準施策，通過補貼支持疫情控制，并減稅降費助受損行業休養生息財政政策或可精準施策，通過補貼支持疫情控制，并減稅降費助受損行業休養生息 . 9 減稅與補貼政策或將陸續出臺以控制疫情，并幫助受損行業休養生息 . 9 針對疫情的減收補貼或對財政帶來

9、壓力，可考慮提高赤字等加以應對 . 12 就業是民生治本，后續或有更多政策出臺以穩就業就業是民生治本，后續或有更多政策出臺以穩就業 . 13 就業是民生之本，我國不斷出臺政策穩定就業 . 13 后續或通過保持勞動關系穩定、擴大就業崗位、遠程培訓等穩定就業 . 15 風險因素風險因素 . 16 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 2 插圖目錄插圖目錄 圖 1：新型冠狀病毒累計確診人數和防疫措施 . 3 圖 2：非典時期累計確診人數和防疫措施 . 3 圖 3：非典期間僅 2003 年二季度 GDP 增長受到影響（%） . 5 圖 4：消費相關行業影響較大，工業生產影響不大（%）.

10、 5 圖 5：目前已處于降息通道，未來或將延續（%） . 8 圖 6：2020 年一季度無 MLF 到期，可采用新做方式降息（億元） . 8 圖 7：2020 年 1 月中旬以來，R001 和 R007 利率明顯抬升（%） . 9 圖 8：2020 年 1 月中旬以來，DR001 和 DR007 利率明顯抬升（%） . 9 圖 9：2003 年赤字規模相對較高（億元） . 12 圖 10：新增專項債規?？焖僭鲩L（億元） . 12 圖 11：新增一般債規模穩步提升（億元） . 12 圖 12：城鎮登記失業率與城鎮調查失業率保持穩定 . 15 圖 13：2018 和 2019 年新增就業人數保持穩

11、定 . 15 圖 14：“非典”疫情對餐飲、旅游和交通運輸業影響更大 . 15 表格目錄表格目錄 表 1：目前對定向信貸支持政策已有部署 . 6 表 2：部分銀行對支持抗擊疫情的響應 . 7 表 3：近期關于普惠金融定向支持的信號頻出 . 8 表 4：非典期間主要財政政策梳理 . 9 表 5：本次疫情的主要財政政策 . 11 表 6：過去兩次特別國債的基本情況 . 13 表 7：穩就業政策分類 . 14 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 3 2019 年 12 月，新型冠狀病毒感染肺炎的疫情開始爆發。疫情或對我國經濟產生一定 的短期影響，本文聚焦探討后續可能出臺的政策。 我

12、國應對疫情及時、有力，我國應對疫情及時、有力，后續后續政策或以紓困企業為政策或以紓困企業為 主、托底經濟為輔主、托底經濟為輔 我國政府當前應對及時有力我國政府當前應對及時有力，控制疫情與紓困企業或為當前重點，控制疫情與紓困企業或為當前重點 當前新型冠狀病毒感染肺炎的疫情正處于擴散階段，防控工作類似當前新型冠狀病毒感染肺炎的疫情正處于擴散階段，防控工作類似 2003 年年 4 月。月。一 般來說，可以將傳染病分為三個階段，以非典為例：第一階段是 2002 年 12 月至 2003 年 3 月，疫情主要集中在廣東??；第二階段是 2003 年 4 月至 5 月上旬，疫情擴散到全國， 累計報告確診病例

13、快速增加；第三階段從 2003 年 5 月中下旬開始，疫情得到有效控制， 新增病例數量逐步下降。 本次疫情發源于湖北省武漢市， 從 1 月 19 日開始進入擴散階段， 目前正處于確診病例快速增加的時期。1 月 19 日以來，政府采取了一系列和 2003 年 4 月 抗擊非典時相似的防控措施，包括強化中央組織領導、列入法定傳染病、建立每日報告制 度、建設特殊醫院、財政資金補助等。 圖 1：新型冠狀病毒累計確診人數和防疫措施 資料來源：衛生應急辦公室，人民日報，中信證券研究部 圖 2：非典時期累計確診人數和防疫措施 資料來源：WHO，國務院新聞辦公室，中信證券研究部 疫情的危與機（一）疫情的危與機

14、（一）2020.2.1 4 相對非典時期，政府部門和科研機構的應對措施更為迅速及時。相對非典時期，政府部門和科研機構的應對措施更為迅速及時。新型冠狀病毒引起的 肺炎和非典分別在 2019 年和 2002 年 12 月發現首例病例。以今年 1 月 19 日國家衛健委 在全國建立“日報告、零報告”制度為標志，新型肺炎在一個月左右的時間內就引起了政 府的高度重視；而直到 2003 年 4 月 20 日，衛生部門才宣布對非典疫情采取“一日一報 制” ， 此時距首例病人確診已過去了整整 5 個月。 新型冠狀病毒在 2020 年 1 月 8 日被初步 確認為此次疫情的病原體，并于 1 月 12 日被世界衛

15、生組織正式命名為 2019-nCoV；非典 時期由于國內技術條件受限，一度認為非典是由衣原體感染導致，直到 2003 年 4 月才確 認病原體是 SARS 病毒。 以武漢“封城”為代表，政府部門采用了更強有力的措施阻止疫情擴散。以武漢“封城”為代表，政府部門采用了更強有力的措施阻止疫情擴散。當前并沒有 針對新型病毒的特效藥物，因此隔離是最好的辦法。2020 年 1 月 23 日凌晨，武漢新型肺 炎疫情防控指揮部發布消息，從 1 月 23 日上午 10 時開始，全市城市公交、地鐵、輪渡、 長途客運暫停運營；無特殊原因，市民不要離開武漢，機場、火車站離漢通道暫時關閉。 對武漢這樣超千萬人口的城市采

16、取“封城”舉措，在人類歷史上也是首次。2003 年非典疫 情嚴重的北京和廣州也都沒有實行過“封城” 。除了武漢，湖北省的鄂州、孝感等武漢周邊 城市也都采用了“封城”的嚴厲措施，北京、上海等人口流動大的重要城市暫停了省際客 運，多地鄉村采取了“自封”的辦法阻斷人員流動。 受益于經濟上行周期非典僅造成短期沖擊，受益于經濟上行周期非典僅造成短期沖擊，而而 2020 全面小康全面小康仍需政策托仍需政策托 底底 新型肺炎的強傳染性阻礙人員流動，新型肺炎的強傳染性阻礙人員流動，尤其是疊加春節假期和尤其是疊加春節假期和 PHEIC 定性因素，定性因素，將不將不 可避免地對經濟造成短期影響?？杀苊獾貙洕斐?/p>

17、短期影響。作為影響整個社會運行的重大公共安全事件，新型肺炎疫 情的強傳染性直接影響人員、貨物流動，干擾經濟正常運行。 交通運輸、餐飲旅游、商貿零售、文化娛樂等諸多第三產業的消費，將直接承受 需求減少和違約補償的壓力。尤其疫情是發生在春節假期，影響更為嚴峻。 為控制疫情擴散， 停工停產、 延期復工復產等政策將影響企業生產活動， 對出口、 投資等造成影響。值得注意的是，1 月 31 日，世界衛生組織（WHO）正式將新 型冠狀病毒疫情定性為“國際關注的突發公共衛生事件” （PHEIC） ，同時強調， WHO 不推薦限制旅行和貿易的措施，中國在很多方面為應對疫情提供了榜樣。 然而，無論如何，基于疫情發

18、展程度的現實考慮，其他國家會進一步強化與我國 相關的國際交往限制、貿易投資限制和人員限制，這將對我國經濟產生更為嚴重 的影響。 就業問題將意外承壓。無論是服務行業的意外需求減少帶來的就業壓力，還是貿 易投資受阻帶來的就業不確定性增加，在農民工返城和應屆生春招在即的時點下， 失業率可能被動抬升。 2003 年非典事件對經濟產生了短期沖擊，但并未改變當時的上行趨勢，年非典事件對經濟產生了短期沖擊，但并未改變當時的上行趨勢，因為彼時因為彼時經經 濟的內生增長動力濟的內生增長動力很強很強?；仡櫡堑湟咔?，自 2002 年 11 月發現首個 SARS 案例，至 2003 年6月疫情逐步控制， 2002年Q

19、4至2003年Q3的GDP同比增速9.1%/11.1%/9.1%/10%。 這說明， 期間非典疫情雖也對經濟產生影響， 但主要集中在 2003 年二季度， 且恢復迅速。 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 5 而長期來看，2003 年的短期影響，并未阻擋中國經濟的騰飛步伐。憑借著改革紅利、人口 紅利，疊加 2001 年加入 WTO 后更為顯著的開放紅利，中國從 2003 年全球經濟總量第六 位，迅速在 2010 年成為僅次于美國的全球第二大經濟體。 圖 3：非典期間僅 2003 年二季度 GDP 增長受到影響（%） 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 4：消費相關行業影響

20、較大，工業生產影響不大（%） 資料來源：Wind，中信證券研究部 目前疫情具有死亡率更低但傳染性更強的特征，對經濟影響目前疫情具有死亡率更低但傳染性更強的特征，對經濟影響尤其是第一拉動力的消費尤其是第一拉動力的消費 影響影響更為廣泛更為廣泛， 一季度經濟增長或承壓， 一季度經濟增長或承壓。 雖然此次疫情調控舉措更為周全， 反應更為迅速， 但新型肺炎的傳染性較強疊加春運因素，整個社會的經濟生活和發展預期均受到影響。相 比于 2003 年，中國經濟高質量發展特征更為明顯，內需拉動更為突出。自 2012 年起，消 費連續六年成為經濟增長的第一拉動力，2018 年貢獻率達 76.2%，2019 年上半

21、年消費增 長對經濟增長貢獻率為 60.1%， 因而消費受損對經濟的影響相比 2003 年更大。 再考慮到， 此次疫情高峰期處于春節假期，諸多特殊的服務型消費、產品型消費的損失難以彌補，一 季度的消費增長甚至經濟增長均可能受到拖累，不及預期。 短期內政策預計仍將聚焦疫情防控和民生保障，在短期內政策預計仍將聚焦疫情防控和民生保障，在 2020 年全面建成小康社會的目標年全面建成小康社會的目標 下，下，后續后續逆周期逆周期政策或出現節奏變化和力度調整。政策或出現節奏變化和力度調整。2019 年 12 月中央經濟工作會議指出， 2020 年要保持經濟運行在合理區間，確保全面建成小康社會和“十三五”規劃

22、圓滿收官， 堅持穩字當頭。根據 1 月 28 日國家衛健委高級別專家組組長、中國工程院院士鐘南山接 受新華社采訪時的判斷， 疫情病例 “應該在一周或者十天左右達到高峰， 不會大規模增加” 。 我們假設整個疫情或在一季度結束前得到有效控制。 在政策節奏上，在政策節奏上，我們認為我們認為：1）從政策聚焦角度來看，短期內政策重點仍是疫情防治，）從政策聚焦角度來看，短期內政策重點仍是疫情防治， 以以戰勝疫情為先。戰勝疫情為先。2）在疫情防控過程中，除了公共衛生方面的資源投入外，還會兼顧必要）在疫情防控過程中，除了公共衛生方面的資源投入外，還會兼顧必要 的民生保障與有效的的民生保障與有效的生產恢復生產恢

23、復。3）如果假設疫情在一季度結束前得以控制如果假設疫情在一季度結束前得以控制，則則政策重點政策重點 將更加聚焦于確保將更加聚焦于確保 2020 年既定經濟工作任務順利完成，年既定經濟工作任務順利完成，包括貨幣政策、財政政策在內的包括貨幣政策、財政政策在內的 逆周期調節有望適時加碼，逆周期調節有望適時加碼，相關穩就業政策也將加大力度，保持穩字當頭相關穩就業政策也將加大力度，保持穩字當頭。 8.0 8.5 9.0 9.5 10.0 10.5 11.0 11.5 2002-122003-032003-062003-092003-12 GDP:不變價:當季同比 10 12 14 16 18 20 4

24、5 6 7 8 9 10 11 12 2002-09 2002-10 2002-11 2002-12 2003-01 2003-02 2003-03 2003-04 2003-05 2003-06 2003-07 2003-08 2003-09 2003-10 2003-11 2003-12 社會消費品零售總額:當月同比 工業增加值:當月同比（右軸） 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 6 貨幣政策或可快速行動，以定向信貸紓解微觀主體困貨幣政策或可快速行動，以定向信貸紓解微觀主體困 境，以降息降準穩定信心境，以降息降準穩定信心 或或可可對受影響的地區和企業等加大定向信貸支持力

25、度，紓解微觀主體困境對受影響的地區和企業等加大定向信貸支持力度，紓解微觀主體困境 對受疫情直接沖擊的地區、對受疫情直接沖擊的地區、行業、行業、企業或個人企業或個人而言，而言，定向定向的信貸支持的信貸支持政策政策或比總量寬或比總量寬 松政策效果松政策效果更直接，時滯更短。更直接，時滯更短。參考 2003 年非典時期的經驗，當時并未采取全面降準降 息等措施，以結構性、區域性的政策為主。例如 2003 年 5 月，央行發布關于應對非典 型肺炎影響，全力做好當前貨幣信貸工作的意見指出，將對受非典疫情影響較大的行業 和地區實施適當信貸傾斜，比如配合財政對民航、旅游、商貿等行業實施的階段性貸款貼 息政策，

26、 對受影響較大的行業積極發放財政貼息貸款。 當然， 未出臺總量的貨幣寬松政策， 與當時的經濟和貨幣環境有關。 定向定向的信貸支持的信貸支持政策政策或或主要體現在以下三個方面：主要體現在以下三個方面：（1） 對疫情防控對疫情防控工作工作提供金融提供金融保障；保障； （2）對困難企業和個人做好金融服務對困難企業和個人做好金融服務，不盲目抽貸； （，不盲目抽貸； （3）對生產恢復提供金融對生產恢復提供金融支持，盡快支持，盡快 恢復常態?；謴统B。目前已有眾多銀行做出響應目前已有眾多銀行做出響應。未來有關政策或有進一步加大力度、落實落細的。未來有關政策或有進一步加大力度、落實落細的 空間?？臻g。1 月

27、 26 日，中國銀行業協會發布中國銀行業協會向全體會員單位倡議書 （以下 簡稱“倡議書” ） ；1 月 27 日，銀保監會下發關于加強銀行業保險業金融服務配合做好新 型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控工作的通知 （以下簡稱“工作通知” ） ，要求銀行保險業配 合做好新型肺炎疫情防控。2 月 1 日，央行、財政部、銀保監會等多部門聯合印發了關 于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知 （以下簡稱 “聯合通知” ） 。 我們將定向的信貸支持政策概括為以下三個層面。 表 1：目前對定向信貸支持政策已有部署 層面層面 聯合通知聯合通知 工作通知工作通知 倡議書倡議書 對疫情防控 工作提供金 融

28、保障 加大對疫情防控相關領域的信貸支持力 度。人民銀行通過專項再貸款向金融機 構提供低成本資金，支持金融機構對名 單內的企業提供優惠利率的信貸支持。 中央財政對疫情防控重點保障企業給予 貼息支持。金融機構要主動加強與有關 醫院、醫療科研單位和相關企業的服務 對接，提供足額信貸資源，全力滿足相 關單位和企業衛生防疫、醫藥用品制造 及采購、公共衛生基礎設施建設、科研 攻關、技術改造等方面的合理融資需求 強化疫情防控金融支持。各銀行保險機 構要主動加強與有關醫院、醫療科研單 位及企業的服務對接，積極滿足衛生防 疫、醫藥產品制造及采購、公共衛生基 礎設施建設、科研攻關等方面的合理融 資需求。要按照特事

29、特辦、急事急辦原 則，切實提高業務辦理效率，提供優質 高效的疫情防控綜合金融服務。鼓勵向 疫情防控一線的相關單位和工作者提供 更加優惠的金融服務 為疫情防控相關的醫療機構、生產企業 安排專項信貸額度，制定專項服務方 案。制定或啟動相應應急預案，保證疫 情防控重點醫療機構的金融服務，開通 疫情防控金融服務綠色通道，為政府機 構、防疫相關企事業單位提供緊急取 現、資金劃轉等應急金融服務。疫情防 控相關業務到網點隨申隨辦。根據需要 可為疫情防控醫療機構提供上門金融服 務 對困難企業 和個人做好 金融服務， 不盲目抽貸 對受疫情影響較大的批發零售、住宿餐 飲、物流運輸、文化旅游等行業，以及 有發展前景

30、但受疫情影響暫遇困難的企 業，特別是小微企業，不得盲目抽貸、 斷貸、壓貸。對受疫情影響嚴重的企業 到期還款困難的，可予以展期或續貸。 通過適當下調貸款利率、增加信用貸款 和中長期貸款等方式，支持相關企業戰 勝疫情災害影響。對因感染新型肺炎住 院治療或隔離人員、疫情防控需要隔離 觀察人員、參加疫情防控工作人員以及 要充分發揮銀行信貸、保險保障、融資 擔保等多方合力，加強對社會民生重點 領域金融支持。對受疫情影響暫時失去 收入來源的人群，要在信貸政策上予以 適當傾斜，靈活調整住房按揭、信用卡 等個人信貸還款安排，合理延后還款期 限。對于受疫情影響較大的批發零售、 住宿餐飲、物流運輸、文化旅游等行

31、業，以及有發展前景但暫時受困的企 業，不得盲目抽貸、斷貸、壓貸 對于疫情影響正常經營、遇到暫時困難 的企業，根據實際情況，通過信貸重 組、減免逾期利息等方式予以全力支 持。鼓勵針對參加疫情防控的醫護人 員、政府工作人員及受疫情影響暫時失 去收入來源的人員，在疫情期間的個人 貸款、信用卡透支發生逾期的，合理延 后還款期限,暫不視為違約，不進入違 約客戶名單 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 7 層面層面 聯合通知聯合通知 工作通知工作通知 倡議書倡議書 受疫情影響暫時失去收入來源的人群， 金融機構要在信貸政策上予以適當傾斜 對生產恢復 提供金融支 持，盡快恢 復常態 為受疫情

32、影響較大的地區、行業和企業 提供差異化優惠的金融服務。金融機構 要通過調整區域融資政策、內部資金轉 移定價、實施差異化的績效考核辦法等 措施，提升受疫情影響嚴重地區的金融 供給能力。提高疫情期間金融服務的效 率。加強制造業、小微企業、民營企業 等重點領域信貸支持。金融機構要圍繞 內部資源配置、激勵考核安排等加強服 務能力建設，繼續加大對小微企業、民 營企業支持力度，要保持貸款增速，切 實落實綜合融資成本壓降要求。增加制 造業中長期貸款投放 各銀行保險機構要進一步加大對疫區的 支持，減免手續費，簡化業務流程，開 辟快速通道。要充分發揮銀行信貸、保 險保障、融資擔保等多方合力，加強對 社會民生重點

33、領域金融支持。鼓勵通過 適當下調貸款利率、完善續貸政策安 排、增加信用貸款和中長期貸款等方 式，支持相關企業戰勝疫情災害影響 向疫情嚴重地區發放應急貸款或專項貸 款，給予特別利率優惠，減免相關手續 費用 資料來源：人民銀行，銀保監會，銀行業協會，中信證券研究部 表 2：部分銀行對支持抗擊疫情的響應 金融機構金融機構 具體具體行動行動 國開行 中央及地方應對新型冠狀病毒感染肺炎疫情工作領導小組或指揮部及其成員部門提出的融資需求，須 24 小時內完成應急響 應；其他參與疫情防控相關企業提出的融資需求，須 48 小時內完成應急響應。對上述融資需求，要堅持按需測算，提供最 優貸款利率 中信銀行 武漢分

34、行從 1 月 29 日起，在疫情防控期間，對小微企業貸款、個人經營貸款在現行利率基礎上下降 0.5 個百分點 建設銀行 參加疫情防控的醫護人員、政府工作人員，疫情期間在中國建設銀行的個人貸款、信用卡透支發生逾期的，不視為違約，不 進入違約客戶名單。對于疫情影響正常經營、遇到暫時困難的企業，根據實際情況，通過信貸重組、減免逾期利息等方式予 以全力支持 招商銀行 受疫情影響而造成階段性還款困難的企業，招商銀行將采取一戶一策，通過貸款主動展期、減免罰息、征信保護等措施，支 持企業共度難關 渤海銀行 對湖北地區存量信貸業務逐一進行排查，對于疫情影響正常經營、遇到暫時困難的企業，通過展期、無還本續貸、信

35、貸重 組、減免逾期利息等方式予以全力支持。湖北省內小微企業貸款，在現行基礎上利率下調 0.5 個百分點。為全力支持疫情防 控所需藥品、醫療器械及相關物資的科研、生產、購銷企業以及物流運輸企業的融資需求 資料來源：各公司官網，財聯社，中信證券研究部 或或可可采取采取 LPR 降息降息和和降準等操作，降準等操作，逆周期托底穩定信心逆周期托底穩定信心 總量層面的總量層面的 LPR 降息和降準等操作的效果雖不及定向信貸支持政策直接，但仍有穩降息和降準等操作的效果雖不及定向信貸支持政策直接，但仍有穩 定主體信心、逆周期托底的重要意義，或可延續此前的寬松通道，快速采取行動。定主體信心、逆周期托底的重要意義

36、，或可延續此前的寬松通道，快速采取行動?？偭繉?面的降息和降準等操作，作用或主要體現在逆周期托底和穩定信心上。在疫情對一季度經 濟沖擊明顯的情況下，或可快速行動。此外，自 LPR 改革以來報價利率持續下降，結合 LPR 的存量信貸改革，事實上貨幣政策已經處在降息通道，因此總量政策也并非完全針對 疫情而做。我們預計春節后或有新做 MLF 降息，而降準和公開市場操作也可期待。 降息方面，預計自降息方面，預計自 LPR 改革以來的降息通道將仍將改革以來的降息通道將仍將延續延續，春節后央行或新做，春節后央行或新做 MLF 降降 息息，幅度或為，幅度或為 5bp，小步快走引導，小步快走引導 LPR 利率

37、下行。利率下行。2019 年四季度基本面企穩的基礎尚不 牢固， 疊加疫情對 2020 年一季度經濟的沖擊， 降成本與穩增長或是 2020 年貨幣政策的主 要目標，此前的降息通道或將得到延續。預計春節后或有降準操作，而由于一季度無 MLF 到期，故可采用新做 MLF 的方式降息，幅度或為 5bp。在疫情加劇經濟下行壓力的情況 下，預計全年的降息空間或為 20bp 左右，小步快走引導 LPR 利率持續下行。 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 8 圖 5：目前已處于降息通道，未來或將延續（%） 圖 6：2020 年一季度無 MLF 到期，可采用新做方式降息（億元） 資料來源：Wi

38、nd，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 降準方面，降準方面，2 月或有普惠金融定向降準落地，全面降準或需等待二季度。月或有普惠金融定向降準落地，全面降準或需等待二季度。近期政策層 面頻頻釋放普惠金融定向支持的信號，預計普惠金融定向降準或在 2 月落地。而在 2020 年開年已實施全面降準后，預計下一次全面降準或需等待二季度。 表 3：近期關于普惠金融定向支持的信號頻出 日期日期 會議或文件會議或文件 具體內容具體內容 2019 年 12 月 24 日 關于進一步做好穩就業工作的意見 要落實普惠金融定向降準政策，釋放的資金重點支持民營企業和小微 企業融資 2020 年 1 月

39、7 日 金穩委第十四次會議 要深化金融供給側結構性改革，健全具有高度適應性、競爭力、普惠 性的現代金融體系 2020 年 1 月 11 日 全國銀行業保險業監督管理工作會議 2020 年普惠型小微企業貸款綜合融資成本要再降 0.5 個百分點，貸款 增速要高于各項貸款平均增速，5 家大型銀行普惠型小微企業貸款增 速高于 20% 資料來源：新華網，中國政府網，中信證券研究部 此外， 為應對短期的流動性需求， 央行此外， 為應對短期的流動性需求， 央行或或靈活采用逆回購等手段平抑短期資金面波動。靈活采用逆回購等手段平抑短期資金面波動。 自 1 月中旬以來，資金面較此前偏緊，R001、R007、DR0

40、01、DR007 等資金利率均明顯 抬升。這主要是受到春節的流動性需求、地方一般債和專項債大規模發行、年初繳稅等多 重因素的影響。 而疫情沖擊與金融市場延期開市， 可能進一步加劇節后短期的流動性緊張。 為此，央行于 1 月 28 日公告稱， “慮到 2 月 3 日開市后到期資金規模較大，人民銀行將運 用公開市場操作等貨幣政策工具及時投放充足的流動性，維護銀行體系流動性合理充?！?。 因此，春節后央行或靈活采用逆回購等手段平抑短期資金面波動。 4.25 4.20 4.20 4.15 4.15 4.15 4.85 4.85 4.85 4.80 4.80 4.80 4.00 4.10 4.20 4.

41、30 4.40 4.50 4.60 4.70 4.80 4.90 LPR:1年LPR:5年 0 0 0 2000 2000 7400 4000 5500 2000 2000 6000 6000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 疫情的危與機（一）疫情的危與機（一）2020.2.1 9 圖 7：2020 年 1 月中旬以來，R001 和 R007 利率明顯抬升（%） 圖 8：2020 年 1 月中旬以來，DR001 和 DR007 利率明顯抬升（%） 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 財政財政政策或政策或可精

42、準施策，可精準施策，通過補貼支持疫情控制，通過補貼支持疫情控制，并并 減稅降費助受損行業休養生息減稅降費助受損行業休養生息 減稅與補貼政策或將陸續出臺減稅與補貼政策或將陸續出臺以控制疫情，并幫助受損行業休養生息以控制疫情，并幫助受損行業休養生息 非典時期非典時期的財政政策在初期主要是聚焦于補貼與專項資金的調配以控制疫情，后期則的財政政策在初期主要是聚焦于補貼與專項資金的調配以控制疫情，后期則 主要聚焦于對受損行業及地區進行減稅降費以休養生息。主要聚焦于對受損行業及地區進行減稅降費以休養生息。2003 年非典爆發期間，財政政 策初期主要以補貼等為主，如 4 月 23 日成立 20 億“中央財政非典防治基金” ，各地方政 府也通過調配資金支持抗擊疫情的戰役，這一時期財政政策主要是將資金調用到患者的救 治費用上。在疫情后期，財政政策更多的是強調對受到影響的行業進行減稅降費，比如 5 月 9 日發文，表示對餐飲、旅店、旅游、娛樂、民航、公路客運、水路客運、出租汽車等 行業減免多項政府性基金、行政事業性收費及營業稅、個稅等。 表 4：非典期間主要財政政策梳理 時間時間 類型類型 事件事件 基本情況基本情況 2003 年 4 月 23 日 補貼 財政部關于“非典”防 治經費補助政策等有關問 題的通知 (一)農村居民(含進城務工農民)非典”患者及未參加有關醫療保障 制度的城