納芯微-投資價值分析報告：新能源時代下的模擬IC新龍頭-220712（40頁）.pdf

《納芯微-投資價值分析報告：新能源時代下的模擬IC新龍頭-220712（40頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《納芯微-投資價值分析報告：新能源時代下的模擬IC新龍頭-220712（40頁）.pdf（40頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2022 年 7 月 12 日 公司研究公司研究 新能源時代下的模擬新能源時代下的模擬 ICIC 新龍頭新龍頭 納芯微（688052.SH）投資價值分析報告 買入買入（首次）（首次）納芯微是國內稀缺的數字隔離芯片全品類提供納芯微是國內稀缺的數字隔離芯片全品類提供商商、完整的傳感器完整的傳感器 ICIC 提供商提供商、汽汽車電子芯片領跑者。車電子芯片領跑者。公司聚焦高性能、高可靠性模擬集成電路研發和銷售，產品技術覆蓋模擬及混合信號芯片，廣泛應用于工控、汽車、通訊和消費電子等領域。21 年公司實現營收 8.6 億元(YOY+256%)，歸母凈利潤 2.

2、2 億元(YOY+340%)；22Q1 營收 3.4 億元(YOY+146%)，歸母凈利潤 0.84 億元(YOY+148%)。華麗創始團隊，知名資本加持。華麗創始團隊，知名資本加持。公司核心團隊人員大多具備海外龍頭企業工作背景，其中董事長、研發負責人、IC 設計總監、信號調理產品線總監、隔離與接口產品線總監等人均有 ADI 工作背景，人事行政總監在 TI 工作近十年。公司獲得了中芯、大基金、深創投、小米等多家知名資本背景 PE 的支持。傳感傳感+信號鏈信號鏈+數字隔離數字隔離+電源鏈技術組合，主打高壁壘市場。電源鏈技術組合，主打高壁壘市場。公司以混合信號為基礎，囊括高精度 REF、高精度儀表

3、放大器、高精度 ADC/DAC 數字信號處理芯片，拓展了隔離與接口以及驅動與采樣芯片。傳感 ASIC 多品類覆蓋，數字隔離性能國際領先，并通過隔離+電源/信號鏈持續拓展品類。下游主打泛能源及車載IC 等高壁壘市場，業績持續快速成長。新能源時代下，隔離成為模擬新能源時代下，隔離成為模擬 ICIC 高速成長賽道。高速成長賽道。隔離芯片作用是保證強電和弱電電路間信號傳輸安全性。新能源時代下，工業變頻伺服、光伏儲能、智能電網、新能源車、通訊數字電源等市場快速發展，擴大了強弱電路之間信號傳輸的使用場景，同時各類系統對安全性的要求越來越高，隔離芯片被更多的集成到信號鏈和電源類等模擬芯片中，進一步擴大了隔離

4、類芯片的整體需求。同時，中國數字隔離芯片進口替代潛力大，國內下游大客戶也為公司帶來更多新品開發機會。國內車載國內車載 ICIC 領跑者，傳感領跑者，傳感/隔離隔離/驅動驅動/采樣芯片快速放量。采樣芯片快速放量。億歐智庫預測 2025年國內新能源車銷量將超過 1300 萬輛，行業保持快速增長。公司通過了ISO26262 全球汽車功能安全的最高等級認證，多款產品符合 AEC-Q 可靠性測試標準。新能源汽車電氣化程度高，三電+熱管理系統新增了多種數字隔離類芯片產品的需求。公司傳感及隔離類車規級芯片已在比亞迪、東風、五菱、長城、上汽大通、一汽集團、寧德時代、云內動力等終端廠商實現批量裝車，此外進入了上

5、汽大眾、聯合汽車電子、森薩塔等合資及國外廠商的供應體系。首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預測公司 2224 年凈利潤 4.1/5.6/9.4 億元，對應 PE 95/68/41X，剔除股權激勵費用及理財收益影響預計凈利潤約為4.9/7.1/9.3 億元，對應 PE 79/54/42，我們看好新能源快速發展趨勢下，隔離類芯片成長前景，以及公司在傳感 IC 和電源鏈品類拓展潛力，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業競爭加劇風險，人才緊缺風險，高估值風險，次新股波動風險。公司盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20202020 202120

6、21 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元）242 862 1,699 2,405 3,149 營業收入增長率 162.73%256.26%97.04%41.55%30.97%凈利潤（百萬元）51 224 405 564 944 凈利潤增長率-657.90%340.29%80.99%39.29%67.30%EPS（元）0.67 2.95 4.01 5.58 9.34 ROE（歸屬母公司)（攤?。?6.02%40.70%6.23%8.12%12.19%P/E 567 129 95 68 41 P/B 90.9 52.4 5.9 5.5 5.0 資料來

7、源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2022-07-12，20/21/22 年總股本分別為 0.76/0.76/1.01 億股 當前價：當前價：380380.2 20 0 元元 作者作者 分析師：石崎良分析師：石崎良 執業證書編號：S0930518070005 021-52523856 分析師：劉凱分析師：劉凱 執業證書編號：S0930517100002 021-52523849 分析師：蔡微未分析師：蔡微未 執業證書編號：S0930522040001 市場數據市場數據 總股本(億股)1.01 總市值(億元)：384.23 一年最低/最高(元)：223.51/438.00 近 3 月

8、換手率：69.34%股價相對走勢股價相對走勢 -10%0%10%21%31%04/22 05/22 05/22 05/22 06/22納芯微滬深300 收益表現收益表現%1M 3M 1Y 相對 17.35 43.27 62.43 絕對 20.58 46.79 46.79 資料來源：Wind 要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 納芯微（納芯微（6880688052.SH52.SH）投資聚焦投資聚焦 關鍵假設關鍵假設 1 1、隔離與接口芯片、隔離與接口芯片：受益于下游市場需求的快速放量，以及國產替代趨勢，公司隔離和接口在工控、安防、BMS、光伏逆變器、新能源車、通訊、IDC 等領

9、域快速應用，我們預測 2224 年收入同比增速為 90%、40%、35%，毛利率分別為 54%、53%、53%。2 2、驅動與采樣芯、驅動與采樣芯片片：和標準隔離、隔離接口，同屬隔離大類芯片，下游應用大部分重合，客戶層面也具有較高重合度，而在越來越多的電源鏈及信號鏈芯片與隔離芯片集成的趨勢下，驅動與采樣產品增速預計會高于隔離與接口業務增速，我們預測 2224 年收入同比增速為 140%、50%、40%，毛利率分別為 53%、52%、52%。3 3、信號與感知芯片、信號與感知芯片：信號感知芯片一方面受益于汽車電動化/智能化，單車芯片用量持續提升，公司車企認證迅速，另一方面，受益于物聯網終端的智能

10、化趨勢，傳感器需求量持續上升，我們預測 2224 年該業務收入同比增速為 60%、30%、25%，毛利率分別為 51%、50%、50%。我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 市場認為，隔離芯片行業市場規模不大，公司發展面臨天花板，我們認為一方面，隨著“隔離+”信號鏈/電源鏈的行業趨勢，隔離市場規模持續擴大，另一方面，公司在非隔離領域產品實力亦突出，非隔離的模擬芯片產品已逐步放量，同時公司積極拓展混合信號，圍繞優勢市場領域持續拓寬了品類。市場認為，隔離行業增速較快，但同時也吸引頭部模擬企業逐步加入，未來行業面臨競爭加劇的風險。我們認為，隔離芯片技術壁壘高，而由于其應用于安規要求非常高的市場領

11、域，其市場及客戶認證壁壘或更高，客戶的產品替換意愿低。納芯微產品在下游高壁壘市場的放量，一方面是多年積累的結果，另一方面是21 年高壁壘市場缺芯帶來的契機，未來相關市場格局穩定性較高，新企業進入難度大。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 具備潛力的新產品推出，國內新能源車銷量預期上調，光伏儲能行業增長預期上調。估值與目標價估值與目標價 我們預測公司 2224 年凈利潤 4.1/5.6/9.4 億元，對應 PE 95/68/41X，剔除股權激勵費用及理財收益影響預計凈利潤約為 4.9/7.1/9.3 億元，對應 PE 79/54/42X?？紤]到公司技術實力突出、下游市場具備更高的進入壁壘、下游

12、市場中光伏、儲能、智能電網和新能源汽車等領域預計成長性有望更高，我們認為公司應當享有高于可比公司的估值水平。我們看好新能源快速發展趨勢下，隔離類芯片成長前景，以及公司在傳感 IC 和電源鏈品類拓展潛力，首次覆蓋，給予“買入”評級。pW8VvX9YkUgYiXpZdUmN7NdNbRmOqQnPpNfQqQpQjMoPoNaQpPzQMYrRwPuOmQnO 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）目目 錄錄 1、納芯微：領先的模擬及混合信號芯片設計公司納芯微：領先的模擬及混合信號芯片設計公司 .6 6 1.1、全品類數字隔離芯片領導者.

13、6 1.2、創始團隊：核心技術及銷售骨干大部分有海外龍頭公司工作背景.7 1.3、股東結構：核心團隊控股，中芯、大基金、深創投、小米等知名資本加持.7 1.4、技術組合：傳感+信號鏈+數字隔離+電源鏈.8 1.4.1、傳感 ASIC：多品類覆蓋，車規級認證.9 1.4.2、數字隔離：性能指標國際領先，通過 VDE 增強隔離認證.11 1.4.3、功率驅動與采樣：“隔離+”電源/信號鏈技術持續拓展品類.12 1.5、下游應用：主打泛能源及車載 IC 高壁壘市場，業績持續快速成長.13 1.5.1、通訊：國內唯一隔離芯片大客戶批量出貨.14 1.5.2、工業控制：高壓安全的核心器件，與國內外大客戶

14、深度合作.15 1.5.3、汽車電子：傳感 ASIC+隔離芯片批量供貨.15 1.5.4、光伏：光伏儲能領域快速放量.17 1.5.5、電力電網：電網智能化帶動隔離芯片收入上升.17 2、泛能源快速發展，隔離芯片需求旺盛泛能源快速發展，隔離芯片需求旺盛 .1818 2.1、新能源時代下，隔離芯片成為模擬半導體高速成長賽道.18 2.2、光伏逆變器中隔離芯片需求量大.19 2.3、工業自動化隔離芯片價值量高，頭部企業批量出貨.21 3、國內車載國內車載 IC 領跑者，傳感領跑者，傳感/隔離隔離/驅動驅動/采樣芯片快速放量采樣芯片快速放量 .2222 3.1、通過車載功能安全體系最高等級認證.22

15、 3.2、傳感 IC 國內品類最全，車載傳感芯片快速放量.24 3.3、新能源車擴大隔離芯片需求，帶隔離的電源鏈及信號鏈芯片成為趨勢.25 3.4、熱銷新能源車企實現批量出貨.28 3.5、募投加碼信號鏈技術研發，持續拓展車載應用.29 4、盈利預測盈利預測 .3131 5、估值方法和結論估值方法和結論 .3434 5.1、相對估值.34 5.1.1、估值方法選取.34 5.1.2、與可比公司比較.34 5.1.3、相對估值結論.35 5.2、絕對估值.35 5.3、估值結論與投資評級.37 6、風險提示風險提示 .3838 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 納芯微（納芯微（6880

16、52.SH688052.SH）圖目錄圖目錄 圖 1：納芯微發展歷程.6 圖 2：公司產品發布時序圖.6 圖 3：公司股權結構（2022.4.22）.8 圖 4：公司核心技術組合.8 圖 5：公司產品布局（紅色實體圓框代表公司已覆蓋的產品）.9 圖 6：公司典型傳感器信號調理專用電路.9 圖 7：公司數字隔離芯片示意圖.11 圖 8：公司下游應用及主要產品型號.13 圖 9：公司下游應用領域及主要客戶.14 圖 10：大功率數字電源 ACDC.14 圖 11：大功率數字電源 DCDC.14 圖 12：公司數字隔離芯片在 PLC 應用.15 圖 13：公司數字隔離芯片在工業電機驅動應用.15 圖

17、14：公司數字隔離芯片在工業 BMS 應用.15 圖 15：公司汽車傳感器領域布局.16 圖 16：新能源車三電+熱管理系統增加隔離芯片及接口需求.16 圖 17：公司數字隔離芯片在直流充電樁應用.17 圖 18：公司數字隔離芯片在交流充電樁應用.17 圖 19：公司數字隔離芯片在組串式逆變器應用.17 圖 20：公司數字隔離芯片在集中式逆變器應用.17 圖 21：國南網智能電表數字隔離芯片應用.18 圖 22：智能電表端子測溫.18 圖 23：配網自動化 FTU 數字隔離芯片應用.18 圖 24：配網自動化 DTU 數字隔離芯片應用.18 圖 25：2020 年數字隔離芯片下游應用.19 圖

18、 26：2020 年全球光伏逆變器市場份額.20 圖 27：2017-2022 中國逆變器出貨量.20 圖 28：公司數字隔離芯片在組串式逆變器應用.20 圖 29：公司數字隔離芯片在集中式逆變器應用.20 圖 30：國內變頻器市場規模（單位：億元）.21 圖 31：中國伺服電機系統市場規模（單位：億元）.21 圖 32：隔離芯片在工業自動化各部件的單機需求量.22 圖 33：納芯微獲得 ISO26262 功能安全管理最高等級認證.22 圖 34：公司汽車電子產品.25 圖 35：中國新能源車銷量.26 圖 36：數字隔離芯片在新能源車應用OBC/DCDC 汽車電源.26 圖 37：數字隔離芯

19、片在新能源車應用電驅/主電機驅動.27 圖 38：數字隔離芯片在新能源車應用BMS 電池管理.27 圖 39：數字隔離芯片在新能源車應用車載熱管理（PTC/熱泵/空壓機）.28 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖 40：國內新能源車銷量排行榜.29 表目錄表目錄 表 1：部分高管及核心技術骨干.7 表 2：公司信號調理 ASIC 代表型號.10 表 3：公司集成式傳感器芯片代表型號.10 表 4：公司數字隔離芯片的代表型號.11 表 5：公司接口芯片的代表型號.12 表 6：納芯微驅動采樣芯片產品基本情況.13 表 7：相關車規

20、認證基本情況.23 表 8：AEC-Q 測試等級.24 表 9：公司產品通過 AEC-Q 體系測試的情況.24 表 10：募集資金投資項目概況（單位：萬元）.30 表 11：研發中心項目概況.30 表 12：盈利預測.32 表 13：預計限制性股票實施對各期經營業績的影響.33 表 14：預測費用率.33 表 15：公司與可比公司基本情況比較.34 表 16：公司與可比公司情況比較.34 表 17：可比公司 PE/PEG 比較.35 表 18：絕對估值核心假設表.36 表 19：現金流折現及估值表.36 表 20：敏感性分析表.36 表 21：絕對估值法結果表.37 敬請參閱最后一頁特別聲明-

21、6-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）1 1、納芯微：領先的模擬及混合納芯微：領先的模擬及混合信號芯片設信號芯片設計公司計公司 1.11.1、全品類數字隔離芯片領導者全品類數字隔離芯片領導者 聚焦模擬集成電路設計。聚焦模擬集成電路設計。公司 2013 年成立于江蘇省蘇州市，是一家聚焦高性能、高可靠性模擬集成電路研發和銷售的集成電路設計企業，產品在技術領域覆蓋模擬及混合信號芯片，目前已能提供 800 余款可供銷售的產品型號，廣泛應用于信息通訊、工業控制、汽車電子和消費電子等領域。2022 年 4 月 22 日，公司在上海證券交易所科創板上市。圖圖 1 1：納芯微

22、發展歷程：納芯微發展歷程 資料來源：公司官網 數字隔離芯片全品類覆蓋，完整的傳感器數字隔離芯片全品類覆蓋，完整的傳感器 ICIC 提供商，汽提供商，汽車電子芯片領跑者。車電子芯片領跑者。2013年公司首顆芯片實現量產，2015 年獲得國家高新技術企業認定，2016 年首顆汽車級芯片實現量產，2017 年隔離芯片實現量產，2018 年汽車壓力傳感器芯片實現批量裝車，同時溫度傳感器 IC 實現量產，2019 年車規級壓力傳感器 IC 實現量產，2020 年數字隔離器件實現全品類覆蓋，車規級數字隔離芯片實現量產。圖圖 2 2：公司產品發布時序圖：公司產品發布時序圖 資料來源：公司招股說明書 敬請參閱

23、最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）1.21.2、創始團隊：核心技術及銷售骨干大部分有海外龍頭創始團隊：核心技術及銷售骨干大部分有海外龍頭公司工作背景公司工作背景 核心團隊人員大多核心團隊人員大多具備具備海外半導體龍頭企業海外半導體龍頭企業工作背景工作背景。ADI 是美國亞德諾半導體公司的簡稱，是業界認可的數據轉換和信號處理技術全球領先的供應商，產品涵蓋了全部類型的電子設備。TI 是美國德州儀器公司的簡稱，是世界第一大數字信號處理器(DSP)和模擬電路元件制造商，其模擬和數字信號處理技術在全球具有統治地位。公司創始人之一，現任現任 CEOC

24、EO 王升楊王升楊先生畢業于北京大學電子與通信工程專業，20092012 年任亞德諾半導體技術（上海）有限公司設計工程師。公司另一位創始人，現任董事盛云盛云先生畢業于復旦大學微電子學與固體電子學專業，20082011 年任亞德諾半導體技術（上海）有限公司高級設計工程師。核心技術及骨干中，ICIC 設計中心總監馬紹宇設計中心總監馬紹宇 20082014 任安那絡器件（中國）有限公司 IC 設計工程師；20142019 任亞德諾半導體技術（上海）有限公司高級設計工程師；技術專家陳奇輝技術專家陳奇輝 20112013 年任美滿電子科技（上海）有限公司模擬設計工程師；信號調理產品線總監趙佳信號調理產品

25、線總監趙佳：20112013 年，任亞德諾半導體技術（上海）有限公司 IC 設計工程師；20132016 年，任應美盛半導體科技（上海）有限公司高級IC 設計工程師；隔離與接口產品線總監葉健隔離與接口產品線總監葉健 20112016，任亞德諾半導體技術（上海）有限公司應用工程師；人事行政總監嚴菲人事行政總監嚴菲 20042011，任飛思卡爾半導體（中國）有限公司招聘顧問；20112020 任德州儀器半導體技術（上海）有限公司人力資源經理。表表 1 1：部分高管及核心技術骨干：部分高管及核心技術骨干 姓名姓名 納芯微擔任職務納芯微擔任職務 海外公司工作經驗海外公司工作經驗 王升楊 董事長兼總經理

26、 ADI 盛云 董事、副總經理、研發負責人 ADI 馬紹宇 IC 設計中心總監 ADI 陳奇輝 技術專家 Marvell 趙佳 信號調理產品線總監 ADI 葉健 隔離與接口產品線總監 ADI 嚴菲 人事行政總監 Freescale、TI 資料來源：公司招股說明書 除上述以外，公司高管、核心技術骨干、芯片設計人員以及銷售骨干，大量具備海外龍頭公司工作背景，公司研發、銷售及管理運營能力突出，自成立起就發展迅速。員工配售員工配售+股權激勵，綁定員工利益關系股權激勵，綁定員工利益關系。公司的高級管理人員及核心員工參與了 IPO 戰略配售設立的專項資產管理計劃為納芯微 1 號資管計劃，募集資金規模為 4

27、5,203 萬元，參與戰略配售的數量為 195.5569 萬股，占 IPO 發行股份數量的比例為 7.74%。此外，公司推出股權激勵計劃，授予限制性股票數量為 300萬股，占公告時股本總額的 2.97%。其中，首次授予 277.0728 萬股，占授予前股本總額的 2.74%，占授予權益總額的 92.36%；預留 22.9272 萬股，占授予前股本總額的 0.23%，預留部分占授予權益總額的 7.64%。首次授予的激勵對象總人數為 180 人，占公司 2021 年底員工總數 385 人的 46.75%。1.31.3、股東結構：核心團隊控股，中芯、大基金、深創投、股東結構：核心團隊控股，中芯、大基

28、金、深創投、小米等知名資本加持小米等知名資本加持 核心團隊控股比例高。核心團隊控股比例高。截至上市公告書簽署日（2022/4/18），公司創始人、實際控制人王升楊王升楊直接持有公司 10.95%的股份，通過實際控制人持股平臺瑞矽咨詢間接控制公司 4.61%股份對應的表決權，通過三個員工持股平臺納芯壹 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）號、納芯貳號以及納芯叁號合計間接控制公司 5.17%的股份對應的表決權。盛云直接持有公司 10.20%的股份，董事、副總經理王一峰直接持有公司 3.83%的股份。三人合計可控制公司三人合計可控制公司

29、34.76%34.76%股份對應的表決權股份對應的表決權，并簽署一致行動人協議，為公司控股股東及實際控制人。獲得多家知名資本支持。獲得多家知名資本支持。中芯國際及國家集成電路產業大基金等共同出資的聚源聚源聚芯聚芯持有公司 1.51%股權、中芯聚源旗下的聚聚源鑄芯源鑄芯持有 0.89%股權；聯發科、中芯國際、海力士、研華科技等出資設立的上海物聯網二期上海物聯網二期持有公司 2.23%股權；深圳市引導基金、哈勃投資等出資設立的紅土善利紅土善利持有公司 1.78%股權;深深創投創投持有公司 1.78%股權；小米長江小米長江持有公司股權 0.69%。圖圖 3 3：公司股權結構（：公司股權結構（2022

30、022 2.4 4.2222）資料來源：Wind，光大證券研究所整理 1.41.4、技術組合：傳感技術組合：傳感+信號鏈信號鏈+數字隔離數字隔離+電源鏈電源鏈 公司以信號鏈技術為基礎，在模擬及混合信號領域開展了自主研發工作，并形成了諸如傳感器信號調理及校準技術、高性能高可靠性 MEMS 壓力傳感器技術、基于“Adaptive OOK”信號調制的數字隔離芯片技術等 11 項核心技術，上述核心技術均已應用于信號感知芯片、隔離與接口芯片和驅動與采樣芯片產品。圖圖 4 4：公司核心技術組合：公司核心技術組合 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 納芯

31、微（納芯微（688052.SH688052.SH）以信號鏈技術為基礎，積極向前后端拓展。以信號鏈技術為基礎，積極向前后端拓展。信號鏈是對從信號采集、信號處理、模數轉換（AD 轉換器）到程序處理一整個信號流的總稱。公司最早研發的是混合信號鏈，品類比較完善，囊括了高精度的 REF、高精度儀表放大器、高精度ADC、DAC 數字信號處理芯片，并由傳感器信號調理 ASIC 芯片出發，向前后端拓展并推出了集成式傳感器芯片、隔離與接口芯片以及驅動與采樣芯片，形成了信號感知、系統互聯與功率驅動的產品布局。圖圖 5 5：公司產品布局（紅色實體圓框代表公司已覆蓋的產品）：公司產品布局（紅色實體圓框代表公司已覆蓋的

32、產品）資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 1.4.11.4.1、傳感傳感 ASICASIC：多品類覆蓋，車規級認證：多品類覆蓋，車規級認證 ASICASIC 芯片是傳感器系統的核心部件。芯片是傳感器系統的核心部件。ASIC 芯片即專用集成電路芯片，是指依產品需求不同而定制的特殊規格集成電路芯片產品。區別于傳統的分立器件方案，公司的傳感器信號調理 ASIC 芯片將自主設計的各個電路模塊集成至一顆芯片中，能夠實現傳感器信號的采樣、放大、模數轉換、傳感器校準、溫度補償及輸出信號調整等多項功能，性能和成本都得到了大幅優化。圖圖 6 6：公司典型傳感器信號調理專用電路：公司典型傳感器信號調理專用電

33、路 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）公司傳感器信號調理公司傳感器信號調理 ASICASIC 多品類覆蓋，工控、汽車前裝等領域批量出貨。多品類覆蓋，工控、汽車前裝等領域批量出貨。公司的傳感器信號調理 ASIC 芯片可以將數據采集系統的總體性能和精度大幅提高，目前已實現多品類覆蓋，涵蓋壓力傳感器、硅麥克風、加速度傳感器、電流傳感器、紅外傳感器等信號調理 ASIC 芯片。公司壓力傳感器信號調理 ASIC 芯片主要應用于工業控制、汽車電子等領域，其中滿足應用于工業控制、汽車電子等領域，其中滿足

34、 AECAEC-Q100 Q100 車規級標準的產品車規級標準的產品型號已在汽車前裝市場批量出貨型號已在汽車前裝市場批量出貨；硅麥克風、加速度傳感器、電流傳感器、紅外傳感器信號調理 ASIC 芯片也在向相應下游行業主要客戶持續供貨。表表 2 2：公司信號調理：公司信號調理 ASICASIC 代表型號代表型號 產品類別產品類別 代表型號代表型號 特點用途特點用途 圖片圖片 壓力傳感器信號調理 ASIC 芯片 NSA926X 系列 NSC926X 系列 NSA286X 系列 NSC286X 系列 NSA230X 系列 該類產品主要的作用是對壓力傳感器的輸出信號進行放大、采集以及非線性校準，把壓力傳

35、感器接受到的壓力值，轉換成一個 0.1%精度以內的模擬電壓或者數字信號輸出。該類產品集成了 24 位 ADC、高精度增益可變儀表放大器、MCU等電路，支持過壓及反壓保護功能以及對傳感器的診斷功能，部分型號滿足AEC-Q100 車規級可靠性標準，適用于汽車電子，工業自動化等場景。硅麥克風信號調理 ASIC 芯片 NSC62XX 系列 NSC63XX 系列 該類產品的主要作用是在 MEMS 麥克風傳感器轉換聲壓物理量為電信號后，對電信號進行放大和數模轉換，并在放大的過程中盡可能的避免帶來過多的噪聲和失真，同時提供 MEMS 麥克風傳感器的偏置驅動電壓。該產品的等效輸入噪聲僅 3VRMS，適用于消費

36、電子和白色家電中的聲音處理環節。加速度傳感器信號調理 ASIC 芯片 NSC251X 系列 該類產品的主要作用是對三軸加速度傳感器進行信號處理和采樣，可以將一個電容型的加速度傳感器所變換出的電信號進行信號放大采集和數模轉換，其輸出的數據直接表征了三軸的加速度值，廣泛的應用于 TWS 耳機、手機等消費電子類產品中。電流傳感器信號調理 ASIC 芯片 NSA531X 系列 該類產品的主要作用是提供給磁阻型電 流傳感器一個激勵信號并將其輸出信號進行放大、校準和溫度補償，并將磁阻型電流傳感器所變化出的電信號變成模擬電壓信號輸出。校準后，該類產品輸出精度可達 0.1%，絕對誤差在2mV 以 內，主要應用

37、于電機驅動控制器、光伏逆變器、新能源充電樁中。紅外傳感器信號調理 ASIC 芯片 NSA318X 系列 NSA316X 系列 該類產品集成了熱釋電被動紅外移動探測的所有必需組件，通過對一個熱釋電被動紅外移動探測傳感器的輸出電信號進行信號放大、采樣并數模轉換來實現對人體運動的識別，主要適用于智能家居、智能安防等場景。資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 公司集成式傳感器芯片產品推出順利。公司集成式傳感器芯片產品推出順利。公司近年來向傳感器前端的敏感元件領域進行了拓展，推出了溫度傳感器和壓力傳感器等集成式的傳感器芯片。子公司襄陽臻芯提供的陶瓷電容壓力傳感器敏感元件可與公司開發的壓力傳感器信號調

38、理 ASIC 芯片搭配使用，為客戶提供中高量程壓力傳感器的核心器件級解決方案。公司集成式溫度傳感器已應用于九陽股份、傳音控股、魚躍醫療的產品中。此外，公司能夠提供從微壓到中高壓的全量程壓力傳感器芯片，已應用于工業控制、汽車電子領域的不同場景中。表表 3 3：公司集成式傳感器芯片代表型號：公司集成式傳感器芯片代表型號 產品類別產品類別 代表型號代表型號 特點用途特點用途 圖片圖片 集成式溫度傳感器芯片 NST1001 NS18B20 NST175 該類產品采用 CMOS 工藝，具有精度高、工作電壓范圍寬、線性度好、超低功耗等性能優勢，是替代傳統 NTC 熱敏電阻的優先選擇，適用于低功耗物聯網節點

39、的溫度監控。集成式壓力傳感器芯片 NSPAS1 NSPGS2 NSPGD1 憑借豐富的 ASIC 芯片與 MEMS 芯片協同設計的經驗，公司目前已能夠為客戶提供多種集成式壓力傳感器芯片組合，包括絕壓力量程能夠覆蓋 1kPa-200kPa 的表壓/差壓傳感器芯片以 100kPa-500kPa 絕壓傳感器芯片。公司提供的集成式壓力傳感器芯片均為集成信號調理功能的集成化產品，適用于汽車/摩托車發動機進氣壓力傳感器總成、新能源真空助力系統，吸塵器進氣壓力檢測，洗衣機等家電的液位測量等。陶瓷電容壓力傳感器敏感元件 D20150TN D20100TN D20100TF 陶瓷電容壓力傳感器是指敏感元件為陶瓷

40、材質的壓力傳感器，其工作原理是外部施加壓力改變陶瓷敏感元件的電容值，通過后續信號調理 ASIC 芯片處理后，形成與壓力相關的信號輸出。公司的陶瓷電容壓力傳感器敏感元件可與壓力傳感器信號調理 ASIC 芯片搭配使用，提供中高量程壓力傳感器的核心器件級解決方案。由于陶瓷的介質兼容性強，還可用于腐蝕環境中的壓力測量。資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）1.4.21.4.2、數字隔離：性能指標國際領先，通過數字隔離：性能指標國際領先，通過 VDEVDE 增強隔離認證增強隔離認證 隔離器件是將輸入信

41、號進行轉換并輸出，以實現輸入、輸出兩端電氣隔離的一種安規器件。電氣隔離能夠保證強電電路和弱電電路之間信號傳輸的安全性，如果沒有進行電氣隔離，一旦發生故障，強電電路的電流將直接流到弱電電路，可能會對人員安全造成傷害，或對電路及設備造成損害。另外，電氣隔離去除了兩個電路之間的接地環路，可以阻斷共模、浪涌等干擾信號的傳播，讓電子系統具有更高的安全性和可靠性。從技術路線上來說，隔離器件可以分為光耦和數字隔離芯片兩種。數字隔離芯片是更新一代、尺寸更小、速度更快、功耗更低、溫度范圍更廣的隔離器件，并且擁有更高的可靠性和更長的壽命。圖圖 7 7：公司數字隔離芯片示意圖：公司數字隔離芯片示意圖 資料來源：公司

42、招股說明書，光大證券研究所 按實現的原理，數字隔離又可分為磁耦合和電容耦合，公司的數字隔離芯片是基公司的數字隔離芯片是基于于 CMOSCMOS 工藝，通過電容耦合技術利用電容內部的電場變化來實現數字信號的工藝，通過電容耦合技術利用電容內部的電場變化來實現數字信號的傳輸傳輸。公司數字隔離類芯片的抗共模瞬態干擾能力、抗靜電能力等多項關鍵技術指標達到或優于國際競品，各品類數字隔離類芯片中的主要型號通過了 VDE、UL、CQC 等安規認證，并且部分型號通過了 VDE0884-11 增強隔離認證，是國內首家通過國內首家通過 VDEVDE 增強隔離認證的芯片公司增強隔離認證的芯片公司。公司數字隔離類芯片作

43、為 5G5G 通通信電源、新能源汽車、工業自動化等應用的關鍵芯片信電源、新能源汽車、工業自動化等應用的關鍵芯片，已成功進入多個行業一線客戶的供應體系并實現批量供貨。推出高集成隔離電源。推出高集成隔離電源。近年來，公司在標準數字隔離芯片的基礎上，開發出了集成電源的數字隔離芯片，該芯片是將電源隔離電路和信號隔離電路集成在單顆芯片的新型數字隔離芯片，隔離電源可提供 500mW 輸出功率，反饋 PWM 信號通過基于納芯微電容隔離技術反饋至初級。能夠同時實現電源隔離和信號隔離，具有高集成度、低成本、小型化等優勢。表表 4 4：公司數字隔離芯片的代表型號：公司數字隔離芯片的代表型號 產品類別產品類別 代表

44、型號代表型號 特點用途特點用途 圖片圖片 標準數字隔離芯片 NSi81XX 系列 NSi82XX 系列 該類產品已通過 VDE、UL、CQC 等安規認證，支持多種電氣隔離耐壓（2-5kVRMS），同時以較低的功耗提供了高電磁抗擾度和低輻射。公司增強型數字隔離芯片 NSi82XX 系列已通過 VDE 加強絕緣認證，信號傳輸速率高達150Mbps，傳播延遲小于 15ns，CMTI 最小值可達200kV/S，ESD 防護能力可達到 HBM8kV，寬體封裝芯片的抗浪涌能力為10kv，適用于通信基站、新能源汽車、工業自動化、智能電網、光伏等場景。集成電源的數字隔離芯片 NSiP884X NSiP894X

45、 該類產品是實現電源隔離和信號隔離的單芯片解決方案，可以幫助簡化系統設計并提高可靠性，產品已通過 UL、CQC 等安規認證，支持最高 5kVRMS 電氣隔離耐壓，同時提供高電磁抗擾度和低輻射，通過芯片內變壓器可提供高達500mW 的隔離電源輸出功率。本類產品的信號傳輸速率高達 150Mbps，CMTI最小值可達100kV/S，傳播延遲小于 10ns，并擁有增強的系統級 ESD 防護和抗浪涌能力，適用于通信基站、工業自動化、智能電網、光伏等場景 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）隔離隔離+

46、接口，工控、安防、接口，工控、安防、BMSBMS、新能源車快速應用、新能源車快速應用。接口芯片是基于通用和特定協議且具有通信功能的芯片，廣泛應用于電子系統之間的信號傳輸，可提高系統性能和可靠性。公司能夠提供 I2C、RS-485、CAN 等不同標準的接口芯片。按是否具有隔離功能，公司接口芯片可分為隔離接口芯片、非隔離接口芯片。公司隔離與接口芯片產品已向信息通訊行業一線客戶批量出貨，并已應用在工業控制中的工業服務器、安防監控、電池管理系統，以及新能源汽車等場景中。表表 5 5：公司接口芯片的代表型號：公司接口芯片的代表型號 產品類別產品類別 代表型號代表型號 特點用途特點用途 圖片圖片 隔離接口

47、芯片 NSi810X 系列 該類產品是滿足 AEC-Q100 標準的高可靠性雙向 I2C 數字隔離芯片，已通過VDE、UL、CQC 等安規認證，能夠提供多種電氣隔離耐壓（3.75-5kVRMS）等級，且具有高電磁抗擾度和低輻射的特性，信號傳輸速率可達 2Mbps，適用于工業自動化、各類電源管理系統等場景。NSi8308X 系列 該系列產品集成了多通道數字隔離芯片和高可靠性半/全雙工 RS-485 收發器，已通過 VDE、UL、CQC 等安規認證，且具有高電磁抗擾度和低輻射的特性。產品總線接口具有10kV 的系統級 ESD 防護能力，適用于通信基站、工業自動化、智能電網、光伏等場景。NSi105

48、0 該類產品集成了兩通道增強型數字隔離芯片和一個高可靠性 CAN 收發器，與ISO11898-2 標準完全兼容，已通過 VDE、UL、CQC 等安規認證。產品支持5kVRMS 的電氣隔離耐壓，同時具有較高的電磁抗擾度和低輻射，CAN 總線信號傳輸速率高達 1Mbps，適用于通信基站、新能源汽車、工業自動化、智能電網、光伏等場景。非隔離接口芯片 NCA9XXX 系列 該系列產品包括 I2C 總線緩沖器、I/O 擴展器、I2C 開關和多路復用器、電平轉換器等，具有寬供電電壓范圍，支持業界通用電平標準及封裝，可簡化 I2C 總線并達到減少通信錯誤的目的，廣泛適用于通信基站、工業自動化、智能電網、服務

49、器等場景。資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 1.4.31.4.3、功率驅動與功率驅動與采樣：“隔離采樣：“隔離+”電源”電源/信號鏈技術持續拓展品類信號鏈技術持續拓展品類 驅動芯片驅動芯片是用來驅動 MOSFET、IGBT、SiC、GaN 等功率器件的芯片，能夠放大控制芯片（MCU）的邏輯信號，包括放大電壓幅度、增強電流輸出能力，以實現快速開啟和關斷功率器件。隔離驅動芯片能夠在驅動功率器件的同時，提供原副邊電氣隔離功能。公司提供的隔離驅動芯片可靠性高，能滿足復雜化系統與公司提供的隔離驅動芯片可靠性高，能滿足復雜化系統與高壓場景中的相關應用。高壓場景中的相關應用。公司的 NSi6602

50、驅動芯片的驅動能力、傳輸延時、絕緣工作電壓等性能指標上達到或優于國際競品，另外，部分隔離驅動芯片產品的封裝形式通過了 AEC-Q100 認證，應用于新能源汽車車載電源。采樣芯片采樣芯片是一類實現高精度信號采集及傳輸的芯片，主要用于系統中電流、電壓等模擬信號的監控。隔離采樣芯片可在采樣的基礎上提供原副邊電氣隔離功能。公司隔離采樣芯片能在實現高精度信號采集及傳輸的同時，具備高耐壓隔離功公司隔離采樣芯片能在實現高精度信號采集及傳輸的同時，具備高耐壓隔離功能。能。公司的 NSi1300 隔離采樣芯片具有良好的精確性，其增益誤差、偏置誤差、非線性度誤差均達到或優于國際競品；CMTI（共模輸入信號抗干擾）

51、能力性能優于國際競品，其最小值達到了100kV/S，擁有優秀的抗干擾能力，能夠助力客戶實現更高魯棒性的系統設計，提高功率密度。公司驅動與采樣芯片于公司驅動與采樣芯片于 2020 2020 年第三季度開始批量出貨，已成功應用于通信基站、工業自動化、智能電網、新年第三季度開始批量出貨，已成功應用于通信基站、工業自動化、智能電網、新能源汽車等場景中。能源汽車等場景中。敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）表表 6 6：納芯微驅動采樣芯片產品基本情況：納芯微驅動采樣芯片產品基本情況 產品類別產品類別 代表型號代表型號 特點用途特點用途 圖片

52、圖片 驅動芯片 NSi66XX 系列 該類產品是基于數字隔離技術的高可靠性柵極驅動芯片，可以驅動高達 2MHz 開關頻率的功率器件。該系列產品支持多種封裝形式，最高可提供 5.7kVRMS 的電氣隔離耐壓，CMTI 最小值達到150kV/S，適用于通信基站、新能源汽車、工業自動化、智能電網、光伏等場景。采樣芯片 NSi13XX 系列 NSi12XX 系列 NSi319X 系列 該類產品是基于數字隔離技術的隔離運放/ADC 芯片，該系列產品 CMTI 最值可達到100kV/S，并具有高精度、低非線性度、低失調電壓/溫漂等特性，適用于通信基站、新能源汽車、工業自動化、智能電網、光伏等場景。資料來源

53、：公司招股說明書，光大證券研究所 1.51.5、下游應用：主打泛能源及車載下游應用：主打泛能源及車載 ICIC 高壁壘市場，業高壁壘市場，業績持續快速成長績持續快速成長 公司圍繞應用場景不斷拓展自身模擬芯片的產品品類，現已能提供 800 余款可供銷售的產品型號，2020 年出貨量超過 6.7 億顆，主要應用于信息通訊、工業控制、汽車電子和消費電子領域的不同場景。圖圖 8 8：公司下游應用及主要產品型號：公司下游應用及主要產品型號 資料來源：公司招股說明書 憑借過硬的技術研發實力以及優秀的產品口碑，公司取得了包括客戶 A、中興通訊、匯川技術、霍尼韋爾、智芯微、南瑞繼保、英威騰、陽光電源、韋爾股份

54、在內的眾多行業龍頭標桿客戶的認可。公司車規級芯片已在比亞迪、東風汽車、五菱汽車、長城汽車、上汽大通、一汽集團、寧德時代、云內動力等終端廠商實現批量裝車，同時進入了上汽大眾、聯合汽車電子、森薩塔等廠商的供應體系。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 9 9：公司下游應用領域及主要客戶：公司下游應用領域及主要客戶 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所整理 1.5.11.5.1、通訊：國內唯一隔離芯片大客戶批量出貨通訊：國內唯一隔離芯片大客戶批量出貨 隨著電源的小型化和智能化發展，5G 通信、數據中心等信息通訊行業的細分領域越來

55、越多選用隔離驅動來增強電源性能。在 5G 通信系統的 DC-DC 電源中，公司的隔離驅動芯片可以使電源不易受雷擊與浪涌影響，提升其抗干擾能力，使電源性能更穩定、采樣保護更及時。在數據中心的 AC-DC 電源中，公司的隔離驅動芯片可用于改善電源性能，并減少二極管使用數量，提高電源效率。目前公司已進入國內信息通訊一線廠商合格供應商體系并實現批量供貨。通信基站改造及建設激發隔離與接口芯片需求，公司的隔離與接口芯片可廣泛應用于通訊基站及其配套設施的電源模塊中，在原有基站改造和新基站建設的雙重影響下，信息通訊行業內廠商對公司的隔離與接口芯片的需求大幅增長。除公司除公司外，國內尚無供應商能夠提供同等性能且

56、滿足客戶外，國內尚無供應商能夠提供同等性能且滿足客戶 A A、中興通訊等國內一線廠商、中興通訊等國內一線廠商需求的產品并實現批量供貨。需求的產品并實現批量供貨。圖圖 1010：大功率數字電源：大功率數字電源 ACDCACDC 圖圖 1111：大功率數字電源：大功率數字電源 DCDCDCDC 資料來源：公司官網 資料來源：公司官網 敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）1.5.21.5.2、工業控制：高壓安全的核心器件，與國內外大客戶深度合作工業控制：高壓安全的核心器件，與國內外大客戶深度合作 在工業控制領域，近年來工程師越來越傾向于

57、采用數字隔離類芯片實現隔離功能。數字隔離類芯片因具有體積小、集成度高、功耗低、通訊速度高等顯著的特點，正在逐步替代傳統的光耦器件，成為工業控制系統中涉及高壓安全的核心器件。公司作為國內專業從事數字隔離類芯片研發和銷售的芯片設計公司，擁有豐富的研發經驗。為了保證出廠的數字隔離類芯片能夠滿足真實環境下耐高壓的可靠性需求，公司探索建立了一套有效、可靠的高壓測試系統，尤其是局部放電測試系統已獲得了國內外安規機構的認可。圖圖 1212：公司數字隔離芯片在：公司數字隔離芯片在 PLCPLC 應用應用 圖圖 1313：公司數字隔離芯片在工業電機驅動應用：公司數字隔離芯片在工業電機驅動應用 資料來源：公司官網

58、 資料來源：公司官網 公司通過良好的市場口碑、產業鏈協同資源及優良的產品性能，陸續與匯川技術、霍尼韋爾、陽光電源等國內外知名工業控制領域客戶建立了良好的合作關系，實現了公司產品在工業領域的深度融合。此外，完善的系統隔離解決方案能夠保證 BMS 高效、可靠、安全地運行，BMS 市場規模的增長帶動了下游客戶對公司隔離與接口芯片需求的增長。圖圖 1414：公司數字隔離芯片在工業公司數字隔離芯片在工業 BMSBMS 應用應用 資料來源：公司官網 1.5.31.5.3、汽車電子：傳感汽車電子：傳感 ASIC+ASIC+隔離芯片批量供貨隔離芯片批量供貨 公司通過與擁有豐富汽車電子產品制造經驗的產業鏈伙伴合

59、作，不斷滿足汽車制造商客戶的節能減排需求。燃油的蒸發是汽車排放的主因之一，公司集成式壓力傳感器芯片產品可以通過測量油箱中燃油蒸發造成的油箱內微小壓力的上升，從 敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）而檢測燃油蒸汽泄露情況，并將過多的蒸汽供給發動機燃燒，進而減少排放并提高燃油效率。另外，公司的產品能夠配合柴油車的尿素罐，噴射尿素降低氮氧化合物濃度，使尾氣排放符合國家標準。圖圖 1515：公司汽車傳感器領域布局：公司汽車傳感器領域布局 資料來源：公司招股說明書 新能源車新能源車：與傳統燃油車相比，新能源汽車 BMS 系統新增了對溫度傳感

60、器和電流傳感器等芯片的需求。同時，由于新能源汽車是 400V 左右的高壓經過 DC-DC 轉換變成 14V 的低壓給車上各種器件供電，公司的數字隔離類芯片能消除高壓對低壓器件的影響。此外，由于新能源汽車所處的路況狀態和高速運行時的磁噪聲都會對車輛的安全運行造成干擾，公司的數字隔離類芯片產品能去除信號中的噪聲，保證車輛的平穩運行。圖圖 1616：新能源車三電：新能源車三電+熱管理系統增加隔離芯片及接口需求熱管理系統增加隔離芯片及接口需求 資料來源：公司招股說明書 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）憑借豐富的產品類型和高標準的產品認

61、證，公司的壓力傳感器及其信號調理ASIC 芯片產品已實現對東風汽車、上汽大通、云內動力等頭部廠商的批量供貨；同時，公司隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片已在新能源汽車領域進行了布局，實現了對比亞迪、五菱汽車、長城汽車、一汽集團、寧德時代等主流廠商的批量供貨。圖圖 1717：公司數字隔離芯片在直流充電樁應用：公司數字隔離芯片在直流充電樁應用 圖圖 1818：公司數字隔離芯片在交流充電樁應用：公司數字隔離芯片在交流充電樁應用 資料來源：公司官網 資料來源：公司官網 1.5.41.5.4、光伏：光伏儲能領域快速放量光伏：光伏儲能領域快速放量 公司隔離驅動芯片、隔離采樣芯片分別用于高壓電源中功率器件的驅動

62、、電流電壓的檢測，在光伏場景中應用廣泛。2021 年，公司隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片在儲能、光伏等細分領域均實現收入較大幅度的增長。圖圖 1919：公司數字隔離芯片在組串式逆變器應用：公司數字隔離芯片在組串式逆變器應用 圖圖 2020：公司數字隔離芯片在集中式逆變器應用：公司數字隔離芯片在集中式逆變器應用 資料來源：公司官網 資料來源：公司官網 1.5.51.5.5、電力電網：電網智能化帶動隔離芯片收入上升電力電網：電網智能化帶動隔離芯片收入上升 公司的隔離與接口芯片產品主要用于智能電網中的用電終端、配電終端、繼電保護終端等各類型設備中，來實現對電網狀態、計量情況等數據的監測和上報。隨著電

63、網智能化進程的推進，應用隔離與接口芯片的終端設備數量的需求量不斷增長，從而帶動了公司隔離與接口芯片的銷售增長。2021 年，公司隔離類產品在電力市場快速增長。敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 2121：國南網智能電表數字隔離芯片應用：國南網智能電表數字隔離芯片應用 圖圖 2222：智能電表端子測溫：智能電表端子測溫 資料來源：公司官網 資料來源：公司官網 圖圖 2323：配網自動化：配網自動化 FTUFTU 數字隔離芯片應用數字隔離芯片應用 圖圖 2424：配網自動化：配網自動化 DTUDTU 數字隔離芯片應用數字隔離芯片

64、應用 資料來源：公司官網 資料來源：公司官網 此外，雖然消費電子非公司重點投入賽道，但其芯片產品在該領域也得到了應用，傳感器在體溫測量、紅外、白電小家電、廚房電器等領域得到應用，隔離類產品也應用于變頻空調中。2 2、泛能源快速發展，隔離芯片需求旺盛泛能源快速發展，隔離芯片需求旺盛 2.12.1、新能源時代下，隔離芯片成為模擬半導體高速成長新能源時代下，隔離芯片成為模擬半導體高速成長賽道賽道 新能源時代下強電弱電場景增加，安全性需求日新能源時代下強電弱電場景增加，安全性需求日益提升。益提升。數字隔離類芯片作用是保證強電電路和弱電電路之間信號傳輸的安全性。在新能源時代下，通訊、數據中心、工業變頻器

65、、伺服、光儲系統、智能電網、新能源車等市場快速發展，擴大了強電電路和弱電電路的之間信號傳輸的使用場景，同時隨著各類系統對安全性的要求越來越高，隔離芯片被更多的集成到信號鏈和電源類等模擬芯片中，進一步擴大了隔離類芯片的整體需求。數字隔離芯片應用場景寬泛，新能源車、工控和光伏系統成為應用先驅。數字隔離芯片應用場景寬泛，新能源車、工控和光伏系統成為應用先驅。從下游需求來看，電動汽車、工控和光伏太陽能系統是率先采納數字隔離器的應用先驅。因為這些系統對體積、轉換效能、成本和高可靠度的要求愈來愈嚴苛，導致傳統光電耦合器的性能逐漸不敷應用需求。此外，帶隔離驅動的電機在工業領域使用增加、工業物聯網對隔離接口的

66、需求和汽車電氣化對安規需求提升等因素，進一步促進了數字隔離類芯片市場的發展。根據 Markets and Markets 的數據，2020 年數字隔離類芯片在工業領域上使用最多，占比達 28.58%，其次是汽車電子行業，占比達 16.84%，通信領域位居第三，占比達 14.11%。敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 2525：20202020 年數字隔離芯片下游應用年數字隔離芯片下游應用 資料來源：Markets and Markets，公司招股說明書 中國數字隔離芯片需求快速上升，進口替代潛力大，下游國內大客戶為公司帶來中

67、國數字隔離芯片需求快速上升，進口替代潛力大，下游國內大客戶為公司帶來更多新品開發機會。更多新品開發機會。隔離與接口芯片領域主要由 ADI、TI、Silicon Labs 等歐美廠商主導，國內除納芯微外，尚無供應商能夠提供同等性能且滿足客戶 A、中興通訊等國內一線廠商需求的產品并實現批量供貨。在對公司隔離與接口芯片驗證通過后，上述客戶在其現有通信電源、服務器電源等產品領域使用公司相關芯片，對歐美廠商同類產品進行替代，其批量采購帶動了公司隔離與接口芯片銷售收入的快速增長。同時，隨著與公司合作的深入，上述客戶等國內一線廠商在新產品領域開發中也開始逐步使用公司隔離與接口芯片，為公司隔離與接口芯片收入帶

68、來新的增長空間。此外，隨著國內光伏逆變器廠商、新能源車企的快速崛起，進一步帶動了國內數字隔離芯片需求上升。2.22.2、光伏逆變器中隔離芯片需求量大光伏逆變器中隔離芯片需求量大 光伏逆變器出貨量快速增長，國內廠商主導全球市場。光伏逆變器出貨量快速增長，國內廠商主導全球市場。光伏逆變器可以將光伏太陽能板產生的可變直流電壓轉換為市電頻率交流電，可以反饋回商用輸電系統，或是供離網的電網使用。光伏逆變器也是光伏陣列系統中重要的系統平衡（BOS）之一，可以配合一般交流供電的設備使用。光伏逆變器有配合光伏陣列的特殊功能，歸結起來有主動運轉和停機功用、最大功率跟蹤節制功用、防獨自運轉功用(并網系統用)、主動

69、電壓調整功用(并網系統用)、直流檢測功用(并網系統用)、直流接地檢測功用(并網系統用)。得益于國內齊全的產業鏈、充分的政策支持、相對廉價優質的高素質勞動力、充分的競爭等方面因素，國內光伏廠商在過去十年在全球市場中迅速成長。中國逆變器廠商的出貨量已經從 2017 年 10GW 增長至2019 年約 75GW。根據中商產業研究院預計，2021 年中國逆變器出貨量將達140GW。根根據伍德麥肯茲據伍德麥肯茲 20202020 年統計年統計數據，全球數據，全球 TOP10TOP10 光伏逆變器廠家中國光伏逆變器廠家中國企業占據企業占據 6 6 位，國內位，國內 TOP6TOP6 企業占據全球市場份額企

70、業占據全球市場份額 6 6 成，公司對客戶成，公司對客戶 A A、陽光電、陽光電源等主要頭部企業已形成批量供貨。源等主要頭部企業已形成批量供貨。敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 2626：20202020 年年全球光伏逆變器市場份額全球光伏逆變器市場份額 圖圖 2727：20172017-20222022 中國逆變器出貨量中國逆變器出貨量 資料來源：伍德麥肯茲 資料來源：中商產業研究院 光伏逆變器中隔離芯片等需求量大。光伏逆變器中隔離芯片等需求量大。出于安全和可行性考慮，并網 PV 轉換器把獲得的直流與交流網相隔離。隔離的

71、作用通常是滿足安規的要求。電網電壓和注入電網的電流必須精確監控。如果用于執行 MPPT 和柵極驅動功能的控制器位于電池板一端，則必須將這些測量隔離開來。為了實現 MPTT，還需監控電池板電壓和電流。當串聯多個 PV 逆變器時，從 PV 電池板高壓側進行的電流測量也需要隔離。除了隔離電流和電壓測量以外，還需要諸如 RS-485、RS-232 和 CAN等接口功能。RS-485 或 RS-232 通常用于面向這些 PV 逆變器的通信，通信總線則需要進行隔離。對于通信距離較短時，也可使用隔離式 CAN。這些收發器同樣需要隔離電源供電，隔離電源從電池板一側抽取至總線一側。一套光伏儲能系統，根據拓撲圖不

72、同，對隔離驅動、隔離采樣、數字隔離以及接口有不同數量的需求。圖圖 2828：公司數字隔離芯片在組串式逆變器應用：公司數字隔離芯片在組串式逆變器應用 圖圖 2929：公司數字隔離芯片在集中式逆變器應用：公司數字隔離芯片在集中式逆變器應用 資料來源：公司官網 資料來源：公司官網 敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）2.32.3、工業自動化隔離芯片價值量高，頭部企業批量出貨工業自動化隔離芯片價值量高，頭部企業批量出貨 邁入工業邁入工業 4.04.0 時代，工業自動化趨勢不斷加深。時代，工業自動化趨勢不斷加深。工業的發展經歷了工業 1.0

73、 至 4.0 四個階段，分別對應著工業的機械化、電氣化、自動化、智慧化。根據波士頓咨詢公司（BCG）的報告工業 4.0 時代的人機關系，在工業 4.0 時代中，制造型企業將越來越多地使用機器人和其他先進技術成果為工人提供協助，人力主要負責生產階段中需要靈活反應、解決問題的工作，如機器協調員和機器操作員等，他們分別負責常規維護設備、緊急維修與操作機器。近年來，隨著新興產業的蓬勃發展，我國工業自動化控制技術、產業和應用有了很大發展，促進我國工業自動化市場規模不斷增長。根據中商情報網數據顯示，2019 年我國工業自動化行業市場規模達到 1895 億元，同比增長 1.61%；2021 年我國工業自動化

74、行業市場規模估測達 1976 億元，預計 2022 年將進一步達到 2087 億元。圖圖 3030：國內變頻器市場規模（單位：億元）：國內變頻器市場規模（單位：億元）圖圖 3131：中國伺服電機系統市場規模（單位：億元）：中國伺服電機系統市場規模（單位：億元）資料來源：前瞻研究院預測，光大證券研究所 資料來源：前瞻研究院預測，光大證券研究所 隔離芯片在工業自動化多種設備上都有需求。隔離芯片在工業自動化多種設備上都有需求。工業 4.0 背景下，人機交互情形會隨著機器設備的增長而增多，而工業用電為 220V 至 380V 交流電，遠超人體的安全電壓 36V。為了保障生產人員的人身安全，必須對高低壓

75、之間的信號傳輸進行隔離以保護操作人員免受電擊，該類隔離需求涉及人機交互的各個節點。具體來說，工業自動化系統有多個 PLC/DCS 節點，每個 PLC/DCS 節點控制一至多個變送器、機械手、變頻器、伺服等設備，出于安規需要，上述設備對數字隔離類芯片均有需求。除了保護生產人員外，數字隔離芯片還用于保護模塊和隔離噪聲信號。工廠自動化中不同模塊的電壓不同，如 PLC 的工作信號和通信傳輸電壓都是 24V，而系統核心電子元件基本都為 5V，此時需要數字隔離芯片保護低壓域的器件安全。另外，工業 4.0 對數控機床的精密控制也提出了更高的要求，這需要數字隔離芯片來提高系統的抗噪能力，即通過隔離消除噪聲干擾

76、；同樣需要數字隔離芯片消除噪聲干擾的場景是電機驅動，由于控制板和馬達距離往往會很遠，需要較長的通信電纜連接，電纜會和參考電平地線形成回路，從而帶來噪音，需要通過隔離切斷地線回路，從而消除噪聲干擾。敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 3232：隔離芯片在工業自動化各部件的：隔離芯片在工業自動化各部件的單機需求量單機需求量 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 公司已在頭部企業批量出貨。公司已在頭部企業批量出貨。公司通過良好的市場口碑、產業鏈協同資源及優良的產品性能，陸續與匯川技術、英威騰、霍尼韋爾、陽光電源等國內外知名工業

77、控制領域客戶建立了良好的合作關系，并實現批量供貨。3 3、國內車載國內車載 ICIC 領跑者，傳感領跑者，傳感/隔離隔離/驅動驅動/采采樣芯片快速放量樣芯片快速放量 3.13.1、通過車載功能安全體系最高等級認證通過車載功能安全體系最高等級認證 ISO26262ISO26262 是全球公認的汽車功能安全標準。是全球公認的汽車功能安全標準。ISO 26262道路車輛功能安全國際標準是針對總重不超過 3.5 噸八座乘用車，以安全相關電子電氣系統的特點所制定的功能安全標準，基于 IEC 61508安全相關電氣/電子/可編程電子系統功能安全制定，在 2011 年 11 月 15 日正式發布。ISO 2

78、6262 是史上第一個適用于大批量量產產品的功能安全（Functional Safety）標準，是全球公認的汽車功能安全標準，覆蓋汽車產品的全生命周期。圖圖 3333：納芯微獲得：納芯微獲得 ISO26262ISO26262 功能安全管理最高等級認證功能安全管理最高等級認證 資料來源：愛集微 敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）公司于 2021 年 12 月 20 日，獲得獲得 ISO 26262ISO 26262 功能安全管理體系功能安全管理體系 ASIL DASIL D 等級認等級認證證書證證書，ISO 26262 功能安全認

79、證已成為電子零部件供應商進入汽車行業的準入門檻之一，而而 ASIL DASIL D 為該標準的最高等級為該標準的最高等級。作為國內較早進入汽車領域的本土芯片公司之一，納芯微是其中的佼佼者。公司早在 20152015 年就開始布局汽車芯片年就開始布局汽車芯片的研究與開發，最早的產品集中在壓力傳感器產品上，如剎車、機油、空調等，現已與國內很多主力車廠比如東風、上汽等合作。20172017 年中高量程壓力傳感器在傳統燃油車上的批量裝車年中高量程壓力傳感器在傳統燃油車上的批量裝車，隨后的幾年間，公司推出多款車規級數字隔離、隔離驅動、隔離采樣、通用接口及公司推出多款車規級數字隔離、隔離驅動、隔離采樣、通

80、用接口及 MEMSMEMS 壓力壓力傳感器芯片，廣泛適用在新能源車三電系統及傳統燃油車壓力檢測等場景傳感器芯片，廣泛適用在新能源車三電系統及傳統燃油車壓力檢測等場景。2021年，納芯微電子又發布多個車規級產品，其中包括：首次推出的通用車規級通用車規級 LINLIN收發器芯片收發器芯片 NCA1021，可廣泛適用于汽車電子子系統的總線接口總線接口設計，并且能P2P 兼容市場主流歐美芯片，用戶無需修改設計就可直接完成替換，進一步保障供應鏈安全和穩定；車規級高靈敏度車規級高靈敏度 MEMSMEMS 壓差傳感器壓差傳感器 NSP183x 系列，采用先進的 MEMS 微加工工藝制造，符合 AEC-Q10

81、3 可靠性標準，采用貴金屬雙焊盤結構設計和穩定性增強的屏蔽層技術的 NSP1832，符合汽車級 Grade 0 標準，特別適合于汽車尾氣處理、燃油蒸汽壓力測量等惡劣環境。車載功能安全體系認證要求嚴格，通過認證后產品更具市場競爭力。車載功能安全體系認證要求嚴格，通過認證后產品更具市場競爭力。相比消費級、工業級的芯片產品，車規級芯片產品具有較高的技術標準及門檻，并需通過一系列更為嚴苛的測試，以滿足汽車安全性、穩定性及使用壽命的要求。在進入汽車供應鏈前，車規級芯片需要通過整車廠或其一級供應商的認證，但由于不同整車廠或其一級供應商對產品的性能、可靠性等要求各不相同，該等認證未有統一標準。AEC 組織制

82、定的 AEC-Q 系列測試體系是業內公認的車規級芯片可靠性測試標準。出于產品可靠性的考慮，整車廠或其一級供應商會要求芯片產品滿足 AEC-Q 的標準；對于芯片供應商來說，產品滿足 AEC-Q 的標準是其產品質量和可靠性的保證，使其在與市場競品技術指標相同的情況下，具有更強的市場競爭力。另外，對于生產廠商來說，符合 IATF16949 汽車行業質量體系認證是其成為車規級產品生產廠商的必要條件。表表 7 7：相關車規認證基本情況：相關車規認證基本情況 測試標準測試標準 分類名稱分類名稱 簡要介紹簡要介紹 AEC-Q AEC-Q100 AEC-Q101 AEC-Q102 AEC-Q103 AEC-Q

83、104 AEC-Q200 AEC（Automotive Electronics Council）是由克萊斯勒、福特和通用汽車為建立一套通用的零件資質及質量系統標準而設立的汽車電子協會，目前由主要汽車制造商與美國的主要部件制造商共同組成。為提高車載電子的穩定性和標準化，AEC 建立了 AEC-Q 系列汽車車載電子零部件測試標準，其中以 AEC-Q100、AEC-Q101、AEC-Q200 最為常見。AEC 作為標準的制定者，其只規定 AEC-Q各驗證步驟的操作規范而不對外提供檢測服務，由芯片設計廠商或生產廠商自行組織驗證。AEC-Q 雖然不是強制性的認證制度，但目前已成為公認的車規元器件的通用測

84、試標準，下游整車廠通常會要求供應商的產品經自主檢測或第三方檢測機構檢測，確認其符合 AEC-Q 可靠性測試標準。IATF16949-ATF（國際汽車工作小組）是由世界上主要的汽車制造商及協會成立的專門機構，IATF16949 認證系 IATF 制定的汽車工業通用的質量管理體系標準，該認證在 ISO9001 基礎上增加了汽車行業特殊要求的技術規范，主要評價汽車企業在研發、制造、采購、營銷和售后等各個環節的質量管理和控制能力。資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 公司在設計、代工、驗證環節層層把關，提高產品可靠性和穩定性，構成通過車公司在設計、代工、驗證環節層層把關，提高產品可靠性和穩定性，構

85、成通過車規認證的基礎。規認證的基礎。在產品設計階段，車規級芯片產品就要遵循與一般芯片產品不同的設計路徑，汽車的安全性需求對車規級芯片的可靠性、穩定性以及一致性提出了更高的要求。由于汽車內的芯片需要在寬溫度范圍（-40+150）、高振動、多粉塵、電磁干擾、油氣污染等惡劣的環境中運行，為保證在上述惡劣環境下運行的可靠性，公司車規級芯片一般使用成熟可靠的車規晶圓制造工藝。相比更加精細的制程，成熟可靠的晶圓制造工藝能夠耐受汽車實際使用中的過流、過壓、高溫度、高濕度等惡劣環境因素。代工方面，針對車規級芯片的高穩定性的要求，公司在供應商選擇方面也進行了嚴格規定。根據公司制定的 供應商管理控制程序 文件，對

86、于車規級芯片的委外加工，公司要求晶圓廠和封測廠取得 IATF16949 敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）認證。同時，公司會按照德國汽車工業質量標準 VDA6.3 過程審核標準、PPAP生產件批準程序對委外加工廠商的車規級產線進行審核，以此保證工藝的穩定性、流程的合規性和產品的高品質。在最后的驗證階段，公司制定的IC 開發控制程序文件中約定了產品分級管控措施，除針對特殊客戶的管控級別外，車規級產品屬于管控等級最高的 A 級，該類產品的研發流程也在基本流程的基礎上進行了特殊的規定。車規級芯片產品在量產前需完成可靠性試驗，嚴格按照

87、AEC-Q 的測試程序和標準對三個批次產品進行驗證，保證車規級芯片產出的質量穩定性。三次驗證均通過后形成 AEC-Q 的測試報告，視為該產品符合 AEC-Q可靠性測試標準。公司多款產品通過了其自主搭建的可靠性體系測試，符合公司多款產品通過了其自主搭建的可靠性體系測試，符合 AECAEC-Q Q 可靠性測試標可靠性測試標準，準，子公司通過子公司通過 IATF16949IATF16949 認證。認證。公司芯片產品雖然符合 AEC-Q 可靠性測試標準，但并非全部銷往汽車領域，部分信息通訊及工業控制領域中對產品可靠性要求較高的客戶也會選擇采購公司車規級芯片。此外，作為陶瓷電容壓力傳感器敏感元件的生廠商

88、，襄陽臻芯通過了 IATF16949 認證，其生產的陶瓷電容壓力傳感器敏感元件可與壓力傳感器信號調理 ASIC 芯片組合構成陶瓷電容壓力傳感器的核心器件。表表 8 8：AECAEC-Q Q 測試等級測試等級 等級等級 系統系統 用途用途 驗證標準驗證標準 Grade-0 動力、安全系統 發動機管理、動力轉向、剎車、安全氣囊等。-40 +150 Grade-1 車身控制系統 防盜、燈光、雨刷、門鎖等。-40 +125 Grade-2 行駛控制系統 儀表盤、座椅、空調、倒車雷達、車窗等。-40 +105 Grade-3 通信系統 GPS 導航、移動通訊、FM 等。-40 +85 資料來源：公司招股

89、說明書，光大證券研究所 表表 9 9：公司產品通過：公司產品通過 AECAEC-Q Q 體系測試的情況體系測試的情況 產品品類產品品類 產品型號產品型號 通過通過 AECAEC-Q Q 體系的類型體系的類型 對應等級對應等級 壓力傳感器信號調理 ASIC 芯片 NSA（C）9260、NSA（C）9260X、NSA9261、NSC9262、NSC9264 等 AEC-Q100 Grade 0 集成式壓力傳感器芯片 NSPAS1 AEC-Q100 Grade 1 NSP1630C、NSP1830、NSP1831 等 AEC-Q103 Grade 1 標準數字隔離芯片 NSi82XX 系列、NSi8

90、1XX 系列等 AEC-Q100 Grade 1 隔離電源芯片 NSiP8xxx AEC-Q100 Grade 1 隔離接口芯片 NSi8100N、NSi8100NH、NSi8100W、NSi8100WH、NSi8308X 等 AEC-Q100 Grade 1 非隔離接口芯片 NCA1042、NCA9306、NCA9546 等 AEC-Q100 Grade 1 隔離驅動芯片 NSi6601（x）、NSi6602、NSi6622、NSi6801x AEC-Q100 Grade 1 非隔離驅動芯片 NSD1025 AEC-Q100 Grade 1 隔離采樣芯片 NSi1311、NSi1300、NS

91、i1306、NSi1200 等 AEC-Q100 Grade 1 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 3.23.2、傳感傳感 ICIC 國內品類最全，車載傳感芯片快速放量國內品類最全，車載傳感芯片快速放量 公司的傳感器信號調理 ASIC 芯片已實現多品類覆蓋，涵蓋壓力傳感器、硅麥克風、加速度傳感器、電流傳感器、紅外傳感器等。在汽車電子方面，產品包括三電芯片外、磁、電流、輪速、溫濕度等傳感器芯片，此外還包括通用接口芯片、馬達驅動、電機驅動、傳統電機、域控制器架構驅動、大燈尾燈驅動、大屏驅動等。敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH

92、）圖圖 3434：公司汽車電子產品：公司汽車電子產品 資料來源：公司官網 車載芯片快速起量，步入收獲期。車載芯片快速起量，步入收獲期。公司自 2015 年便選擇進入汽車電子賽道，從壓力傳感器起步。2018 年國內下游客戶開始重視國產化采購，公司抓住了進入市場的窗口期，和頭部客戶進行合作，產品日漸成熟豐富，實現了頭部客戶的初步覆蓋。近年來公司抓住新能源車芯片缺貨的契機，進一步鞏固市場優勢，實現了頭部客戶全線覆蓋。由于該賽道在國內尚屬于空白階段，且存在諸如車規認證、客戶、產能等較高的進入壁壘，再加上產品迭代更新速度快，公司的競爭力基本能夠維持，車載傳感芯片有望持續快速放量。3.33.3、新能源車擴

93、大隔離芯片需求，帶隔離的電源鏈及信新能源車擴大隔離芯片需求，帶隔離的電源鏈及信號鏈芯片成為趨勢號鏈芯片成為趨勢 目前，國內新能源汽車市場具有較大的增長空間。目前，國內新能源汽車市場具有較大的增長空間。中國汽車工程學會、德國汽車工業協會聯合編著的中德電動汽車合作發展報告顯示，自 2015 年起我國新能源汽車連續五年產銷量居世界首位。根據中國汽車工業協會的統計數據，新能源汽車銷量在 2021 年增長至 352 萬輛。根據億歐智庫預測，2025 年中國新能源汽車銷售量將超 1300 萬輛。國內新能源汽車市場規模的持續擴張將帶動數字隔離類芯片的發展。敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 納芯微

94、（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 3535：中國新能源車銷量：中國新能源車銷量 資料來源：中國汽車工業協會，億歐智庫預測，光大證券研究所整理 新能源汽車電氣化程度高，新增了多種數字隔離類芯片產品的需求。新能源汽車電氣化程度高，新增了多種數字隔離類芯片產品的需求。出于安規和設備保護的需求，數字隔離類芯片也更多地應用于新能源汽車高瓦數功率電子設備中，包括車載充電器（OBC）、電池管理系統（BMS）、DC/DC 轉換器、電機控制驅動逆變器、CAN/LIN 總線通訊等汽電子系統，成為新型電子傳動系統和電池系統的關鍵組件。以電機驅動為例，電控單元（ECU）和電機控制器之間的 CAN

95、通訊需要隔離芯片，功率管和控制器之間需要隔離柵極驅動器，電機驅動的電流采樣需要隔離 ADC/隔離運放。圖圖 3636：數字隔離芯片在新能源車應用數字隔離芯片在新能源車應用OBC/DCDCOBC/DCDC 汽車電源汽車電源 資料來源：公司官網 車載充電器內置在新能源車輛內，用于停車時從交流電網為車載高壓電池進行充電的系統。所使用電池通常為 400V 以上，并且向更高電壓與更高電池串數發展。為了實現更加快捷與輕便的車載充電方案，充電功率新趨勢由 6.6kW 升級到 敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）11kW。通常情況下，電流從電網到

96、電池單向流動，但是也有雙向流動的設計方案。納芯微提供完整隔離電壓，隔離電流檢測，隔離驅動與隔離通信的解決方案，幫助客戶實現更高的功率密度的 OBC 方案。圖圖 3737：數字隔離芯片在新能源車應用數字隔離芯片在新能源車應用電驅電驅/主電機驅動主電機驅動 資料來源：公司官網 車載主逆變器負責新能源汽車主電機控制系統，是汽車中的一個關鍵模塊，主要負責車輛的駕駛行為和行駛效率。同時，主逆變器還可以將制動再生的能量回饋給電池進行充電，新能源汽車的最大行駛里程與主逆變器的效率息息相關。納芯微提供完整隔離電壓檢測，隔離電流檢測，與隔離通信的解決方案，幫助客戶實現安全可靠的車載主逆變器方案。圖圖 3838：

97、數字隔離芯片在新能源車應用數字隔離芯片在新能源車應用BMSBMS 電池管理電池管理 資料來源：公司官網 敬請參閱最后一頁特別聲明-28-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）新能源車電池通常由多模塊電池串聯或者并聯而成，使用在包括汽車，電動叉車，自動引導車等。每個多模塊電池由多個單組電池串聯而成。電池管理系統監測并控制與電池使用性能與壽命相關的過程，配合整車系統，保證電池始終工作在最優狀態。納芯微提供完整隔離電壓檢測，隔離電流檢測，隔離驅動與隔離通信的解決方案，幫助客戶實現高效的車載電池管理系統。圖圖 3939：數字隔離芯片在新能源車應用數字隔離芯片在新能源車應用

98、車載熱管理（車載熱管理（PTC/PTC/熱泵熱泵/空壓機）空壓機）資料來源：公司官網 新能源汽車時代，熱管理范圍與實現方式發生了很大的變化，從制冷方式來看，新能源汽車使用空調壓縮機與電子膨脹閥；從制熱模式來看，空調分為熱泵和PTC 兩種路線，與 PTC 相比，熱泵能耗更低，能夠保證新能源汽車更高的續航里程。納芯微提供完整隔離電壓檢測，隔離電流檢測，隔離驅動與隔離通信的解決方案，幫助客戶實現高效的可靠的熱系統管理。帶隔離的電源鏈及信號鏈芯片成為趨勢。帶隔離的電源鏈及信號鏈芯片成為趨勢。新能源車要求數字隔離芯片具有高耐壓的特性以及滿足車規級溫度要求，傳統的光耦已不能應對在高溫環境下工作的需要。此外

99、，汽車內部設計簡單化發展要求數字隔離芯片具有高集成度，集成接口、集成接口、驅動、采樣等功能的隔離芯片更具優勢驅動、采樣等功能的隔離芯片更具優勢。3.43.4、熱銷新能源車企實現批量出貨熱銷新能源車企實現批量出貨 國內熱銷新能源車批量出貨，新產品逐步導入。國內熱銷新能源車批量出貨，新產品逐步導入。公司擁有豐富的面向汽車前裝市場模擬芯片產品定義、開發和量產經驗。相較其他領域公司來說，汽車客戶的認證周期長且測試嚴格，對產品的技術和質量要求更高。在國內 2021 年新能源車銷量排行前 15 中，除特斯拉以外，公司車規級芯片已在比亞迪、東風汽車、五公司車規級芯片已在比亞迪、東風汽車、五菱汽車、長城汽車、

100、上汽大通、一汽集團、寧德時代、云內動力等終端廠商實現菱汽車、長城汽車、上汽大通、一汽集團、寧德時代、云內動力等終端廠商實現批量裝車。批量裝車。敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）圖圖 4040：國內：國內新能源車新能源車銷量排行榜銷量排行榜 資料來源：乘聯會，sohu 進入合資及國外車企供應商體系進入合資及國外車企供應商體系。除國內新能源車以外，公司進入了上汽大眾、進入了上汽大眾、聯合汽車電子、森薩塔等廠商的供應體系聯合汽車電子、森薩塔等廠商的供應體系。獲得行業標桿客戶的認證也有利于公司在相同領域客戶的商業拓展，進一步擴大先入優勢

101、。3.53.5、募投加碼信號鏈技術研發，持續拓展車載應用募投加碼信號鏈技術研發，持續拓展車載應用 募投資金用于技術研發，提升公司核心競爭力。募投資金用于技術研發，提升公司核心競爭力。據公司招股說明書披露，首次公開發行募集的資金將主要用于信號鏈芯片開發及系統應用項目、研發中心建設項目、補充流動資金項目。信號鏈芯片開發及系統應用項目是在信號鏈技術的基礎上，在模擬及混合信號領域進行技術升級和產品開發，圍繞公司現有信號感知芯片、隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片三大產品方向，憑借公司已有的技術積累和客戶資源，研發推出更多高性能、高品質的產品以滿足市場需求，并實現產業化，進一步提升公司在模擬芯片領域的核心競

102、爭力和市場影響力。研發中心建設項目擬通過設立新產品研發實驗室，配備國際先進的研發、實驗設備與檢測設備，引進行業內優秀技術人才，為公司研發人員提供優良的研發環境，切實增強公司整體技術水平；項目將重點針對車規級嵌入式電機控制芯片、車規級環境傳感器芯片和帶功能安全的隔離驅動芯片等產品進行研發，加快科技成果轉化能力。敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）表表 1010：募集資金投資項目概況（單位：萬元）：募集資金投資項目概況（單位：萬元）項目名稱項目名稱 項目總投資金額項目總投資金額 募集資金擬投資金額募集資金擬投資金額 建設期建設期 信號

103、鏈芯片開發及系統應用項目 43,900.00 43,900.00 36 個月 研發中心建設項目 8,900.00 8,900.00 36 個月 補充流動資金項目 22,200.00 22,200.00-合計 75,000.00 75,000.00-資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 表表 1111：研發中心項目概況：研發中心項目概況 研發方向研發方向 研發內容研發內容 預期目標預期目標 車規級嵌入式電機控制芯片 擬研發集成 LIN 總線、高壓供電、微控制單元（MCU）、電機驅動功率管于一體，針對于汽車 BLDC/BCD、步進等多種電機控制的單芯片解決方案，主要應用于汽車的車身電動控制系統

104、。產品符合 ISO 26262 功能安全標準，達到 ASIL-B 等級，具有 1A 的電流驅動能力，通過 AEC-Q100 Grade 1 級測試認證，并實現商用。車規級環境傳感器芯片 擬研發滿足車規級要求的應用于含尾氣成分的惡劣介質環境的進氣壓力傳感器芯片、尾氣壓力傳感器芯片，應用于駕駛艙系統的單芯片溫濕度集成式傳感器芯片、MEMS 熱電堆傳感器芯片等。壓力傳感器芯片滿足 AEC-Q103 標準，全溫區精度1%；溫濕度傳感器芯片滿足 AEC-Q100 標準，濕度精度3%RH，溫度精度0.3；熱電堆傳感器芯片實現 MEMS+ASIC 單芯片 集成封裝 帶功能安全的隔離驅動芯片 擬研發帶功能安全

105、的隔離驅動，隔離耐壓超過 5 kVRMS，具備功率管保護功能，主要應用于新能源汽車的電驅系統。產品符合 ISO 26262 的功能安全標準，達到 ASIL-C 等級，具有 15A 的電流驅動能力，通過 AEC-Q100 Grade 1 級測試認證，并實現商用。資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）4 4、盈利預測盈利預測 1、隔離與接口芯片：公司隔離與接口芯片包含標準數字隔離、集成電源的數字隔離、非隔離接口以及隔離接口等，下游已批量出貨于工業控制中的工業服務器、安防監控、電池管理系統，以及新

106、能源汽車等場景中。受益于下游市場需求的快速放量，以及國產替代趨勢，公司隔離和接口在工控、安防、BMS、光伏逆變器、新能源車、通訊、IDC 等領域快速應用。通訊方面，公司是國內唯一實現對客戶 A 和中興等批量供貨企業，受益于 5G 基站數字電源改造升級，隔離類芯片需求持續上升，同時國產化背景下，國內通訊主設備廠商對公司采購需求有望持續擴大。工控方面，公司已進入匯川技術、霍尼韋爾、陽光電源等國內外知名工業控制領域客戶，相比較于 ADI、TI，公司產品具備高性價比，且滿足國內廠商的國產化需求，隨著產能在 22 年逐步釋放，未來滲透率有望持續提升，有望實現快速增長。BMS 方面，完善的系統隔離解決方案

107、能夠保證 BMS 高效、可靠、安全地運行，下游客戶對公司隔離與接口芯片需求持續增長。能源方面，2020 年全球 TOP10 光伏逆變器廠家中國企業占據 6 位，國內 TOP6 企業占據全球市場份額 6 成，公司隔離芯片已進入客戶 A、陽光電源等頭部企業，逐步實現批量供貨，快速替代海外芯片廠商 ADI/TI 的份額，隨著公司市場份額快速提升+逆變器行業快速增長，以及公司產能在 22 年逐步釋放，未來該領域業務有望實現快速增長。新能源車方面，公司于 21 年底通過 ISO26262 全球汽車功能安全的最高等級認證，多款產品符合 AEC-Q 可靠性測試標準，新能源汽車電氣化程度不斷提高，三電+熱管理

108、系統新增了多種數字隔離類芯片產品的需求。國內熱銷新能源車型公司已逐步進入，包括比亞迪、東風汽車、五菱汽車、長城汽車、上汽大通、一汽集團、寧德時代、云內動力等終端廠商實現批量裝車，公司隔離類芯片在單車驗證顆數也在不斷提升，單車價值量逐步上升，逐步替代海外龍頭芯片廠商份額，同時積極導入聯合汽車電子、森薩塔等國外廠商的供應體系，隨著單車驗證顆數提升+國外汽車品牌導入+新能源車行業需求快速增長，以及公司產能在 22 年的逐步釋放，在該領域業務有望快速上升。21 年該業務收入同比增長 248%，毛利率 54.4%。我們預測 2224 年收入同比增速為 90%、40%、30%，TI 降價或對芯片行業毛利有

109、所影響，因此我們預測 2224 年毛利率分別為 54%、53%、53%。2、驅動與采樣芯片：公司的驅動與采樣芯片包含驅動芯片、采樣芯片以及帶隔離的驅動和帶隔離的采樣芯片。驅動芯片是用來驅動 MOSFET、IGBT、SiC、GaN 等功率器件的芯片，能夠放大控制芯片（MCU）的邏輯信號，包括放大電壓幅度、增強電流輸出能力，以實現快速開啟和關斷功率器件。隔離驅動芯片能夠在驅動功率器件的同時，提供原副邊電氣隔離功能，適用于通信基站、新能源汽車、工業自動化、智能電網、光伏等場景。采樣芯片是一類實現高精度信號采集及傳輸的芯片，主要用于系統中電流、電壓等模擬信號的監控。隔離采樣芯片可在采樣的基礎上提供原副

110、邊電氣隔離功能，適用于通信基站、新能源汽車、工業自動化、智能電網、光伏等場景。公司驅動與采樣芯片于 2020 年第三季度開始批量出貨，已成功應用于通信基站、工業自動化、智能電網、新能源汽車等場景中。公司驅動與采樣，和標準隔離、隔離接口，同屬隔離大類芯片，下游應用大部分重合，客戶層面也具有較高重合度，而在越來越多的電源鏈及信號鏈芯片與隔離芯片集成的趨勢下，驅動與采樣產品增速預計會高于隔離與接口業務增速。21年該業務收入同比大幅增長，毛利率 53.5%。我們預測 2224 年收入同比增速 敬請參閱最后一頁特別聲明-32-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）為 140

111、%、50%、35%，TI 降價或對芯片行業毛利有所影響，因此我們預測 2224年毛利率分別為 53%、52%、52%。3、信號與感知芯片：信號感知芯片一方面受益于汽車電動化/智能化，單車芯片用量持續提升，公司車企認證迅速，另一方面，受益于物聯網終端的智能化趨勢，傳感器需求量持續上升，而下游傳感器廠商國產替代意愿強，公司作為國內傳感器芯片龍頭公司，持續替代 TI 等國際廠商份額。21 年該業務收入同比增長 72%，毛利率 51.7%。我們預測 2224 年該業務收入同比增速為 60%、30%、25%，TI 降價或對芯片行業毛利有所影響，因此我們預測 2224 年毛利率分別為 51%、50%、50

112、%。其他業務：其他業務主要包括定制服務等，公司在圍繞應用場景設計產品外，也能夠根據客戶的定制化需求，為其定制開發滿足特定指標要求、實現特定功能的模擬芯片產品。該業務體量較小，整體影響不大，受益于國內模擬行業的快速發展而增長。表表 1212：盈利預測盈利預測 單位：百萬元單位：百萬元 20192019 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 主營收入 92 242 862 1699 2405 3149 增長率 128.98%162.74%256.26%97.04%41.55%30.97%毛利 54 131 461 900 1251 1

113、639 主營毛利率 58.34%54.32%53.50%53.00%52.03%52.04%隔離與接口芯片 收入 32 107 372 706 989 1285 增長率 3880.61%232.67%247.96%90.00%40.00%30.00%毛利 22 61 202 381 524 681 毛利率 67.81%57.04%54.40%54.00%53.00%53.00%驅動與采樣芯片 收入 1 264 633 949 1281 增長率 140.00%50.00%35.00%毛利 1 141 335 494 666 毛利率 56.12%53.54%53.00%52.00%52.00%信號

114、感知芯片 收入 59 130 223 357 464 580 增長率 62.71%118.72%72.01%60.00%30.00%25.00%毛利 31 67 115 182 232 290 毛利率 53.16%51.97%51.68%51.00%50.00%50.00%定制服務 收入 4 3 3 3 3 增長率 -23.89%0.00%0.00%0.00%毛利 2 2 2 2 2 毛利率 56.63%74.92%55.00%55.00%55.00%資料來源：Wind，光大證券研究所預測 費用方面，公司 2021 年出現了較大規模人員擴張，同時 21 年半導體行業人員薪酬上升明顯，因此在 2

115、1 年費用體現出較大幅度增長，目前各產品線逐步步入正軌，預計未來人員數量呈現穩定增長，因此費用方面亦有望呈現穩定增長，其 敬請參閱最后一頁特別聲明-33-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）中研發人員作為重要環節，未來研發費用或仍保持較大增長。此外，公司股權激勵費用對 2224 年整體費用水平影響較大。此外，公司實際募集資金凈額 55.8億元，超募資金將產生充沛的現金儲備以及一定利息收入。表表 1313：預計限制性股票實施對各期經營業績的影響預計限制性股票實施對各期經營業績的影響 首次授予的首次授予的 限制性股票數量限制性股票數量 （萬股）（萬股）需攤銷的總費用

116、（萬元）需攤銷的總費用（萬元）20222022 年年 （萬元）（萬元）20232023 年年 （萬元）（萬元）20242024 年年 （萬元）（萬元）20252025 年年 （萬元）（萬元）20262026 年年 （萬元）（萬元）277.0728 66,621.46 18,060.35 25,843.79 13,774.69 6,919.46 2,023.17 資料來源：公司公告（上述測算部分不包含限制性股票的預留部分）表表 1414：預測費用率預測費用率 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 銷售費用率 4.21%6.20%6.30%4.01%管

117、理費用率 6.99%7.12%6.36%4.67%研發費用率 12.44%17.97%18.44%13.16%財務費用率 0.35%-5.69%-6.26%-4.70%資料來源：wind，光大證券研究所預測 基于上述假設，我們預測公司 2022-2024 年營業收入分別為 17.0/24.1/31.5 億元，綜合毛利率分別為 53.0%/52.0%/52.0%，歸母凈利潤分別為 4.1/5.6/9.4億元。敬請參閱最后一頁特別聲明-34-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）5 5、估值方法和結論估值方法和結論 我們選取相對估值法和絕對估值法對公司進行估值，公司屬

118、于高科技成長類企業，相對估值法我們選取可比公司 PE 估值方法，絕對估值法選用 DCF 絕對估值。5.15.1、相對估值相對估值 5.1.15.1.1、估值方法選取估值方法選取 公司屬于高科技類公司，相對估值法我們選取可比公司 PE 法對公司進行估值，其中 PE 采取 22 年的估值倍數。5.1.25.1.2、與可比公司比較與可比公司比較 公司產品大類屬于模擬芯片，因此選取以下 2 家同行業可比公司進行估值比較：思瑞浦、圣邦股份。1）思瑞浦：思瑞浦聚焦高性能模擬芯片，采用 Fabless 經營模式，提供運算放大器、視頻濾波、音頻驅動、模數轉換、數模轉換、接口芯片、電源管理等產品，產品主要應用于

119、信息通訊、工業控制、監控安全、醫療健康、儀器儀表和家用電器等領域。2）圣邦股份：圣邦股份采用 Fabless 經營模式，專注于高性能、高品質模擬集成電路的研究、開發與銷售。提供信號鏈產品和電源管理產品，具體包括運算放大器、模數/數模轉換器、電平轉換及接口電路、微處理器電源電壓監測、DC/DC轉換器、MOSFET 驅動及充放電管理芯片等，產品主要應用于消費電子、通訊設備、工業控制、醫療儀器和汽車電子等領域。表表 1515：公司與可比公司基本情況比較公司與可比公司基本情況比較 公司名稱公司名稱 主營業務主營業務 應用領域應用領域 思瑞浦 產品涵蓋信號鏈模擬芯片、電源管理模擬芯片等 信息通訊、工業控

120、制、監控安全 圣邦股份 信號鏈、電源管理芯片兩大領域 消費電子、通訊設備、工業控制等 納芯微 模擬芯片設計企業，產品包括信號感知芯片、隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片等 信息通訊、工業控制、汽車電子和消費電子等 資料來源：公司招股說明書、光大證券研究所 1 1）技術實力、核心競爭力關鍵數據指標比較技術實力、核心競爭力關鍵數據指標比較 表表 1616：公司與可比公司情況比較公司與可比公司情況比較 公司名稱公司名稱 技術實力技術實力 衡量核心競爭力的關鍵業務數據、指標衡量核心競爭力的關鍵業務數據、指標 思瑞浦 通用產品技術：基于 BCD 工藝的靜電保護技術、低噪聲低溫漂參考電壓技術、低失調CMOS

121、放大器技術 特定產品技術：高壓放大器技術、納安（nA）級別低功耗電路技術等 10 余項技術 截至 2021 年底，已擁有專利 49 項，其中發明專利 35 項，集成電路布圖設計 68項 圣邦股份 低噪聲運算放大器技術、低壓差線性穩壓器技術、負載開關技術、過壓保護技術等 20 余項 截至 2021 年底，公司累計獲得授權專利88 件（其中 63 件為發明專利），集成電路布圖設計登記 115 件，核準注冊商標77 件。納芯微 傳感器信號調理及校準技術、高性能高可靠性MEMS 壓力傳感器技術、基于“Adaptive OOK”信號調制的數字隔離芯片技術等 11 項核心技術 截至招股說明書簽署日（202

122、2/4/18），公司已擁有專利49項，其中發明專利17項；公司擁有軟件著作權 12 項，另有集成電路布圖登記證書 28 項。資料來源：公司招股說明書、各公司年報、光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-35-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）2 2）可比公司）可比公司 PEPE 比較比較 基于以下原因，我們認為公司應當享有估值溢價：A、公司技術實力突出，主營產品特別是隔離類產品的性能指標已經達到或超過國際競品、國內尚無可比競品。公司的隔離類芯片研發難度更大，且公司亦具備高精度 ADC/DAC 及高精度儀表放大器等技術。B、公司下游市場具備更高的進入壁壘 思瑞

123、浦的主要產品包括信號鏈模擬芯片和電源管理模擬芯片，其中信號鏈模擬芯片應用于通訊、工業控制、監控安全等領域。圣邦股份的主要產品為應用于信號鏈和電源管理領域的高性能模擬芯片，信號鏈模擬芯片主要用于以移動電源、機頂盒為主的消費電子及以智能制造、安防為主的工業領域，電源管理類模擬芯片主要用于以手機制造為主的通訊領域。公司產品主要包括信號感知芯片、隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片，應用領域廣泛，主要面向工業控制、汽車電子、信息通訊和消費電子等領域。其中，汽車電子、信息通訊、工業控制等領域進入門檻較高。C、公司下游市場成長性有望更高 公司產品除應用于通訊、傳統燃油車等領域以外，隔離類產品廣泛應用于光伏、儲能

124、、智能電網和新能源汽車等領域。相比較于消費電子等成熟市場，泛新能源領域具備更好的市場前景。5.1.35.1.3、相對估值結論相對估值結論 綜合考慮技術實力、市場壁壘、下游成長性等因素，我們認為，公司應當享有高于可比公司的估值水平。表表 1717：可比公司可比公司 PEPE/PEG/PEG 比較比較 公司名稱公司名稱 收盤價（元）收盤價（元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）PEPE（X X）CAGRCAGR PEGPEG 市值市值 2022/2022/7 7/1212 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 20212021 2022E2022E 2023

125、E2023E 2024E2024E (2124)(2124)(2022)(2022)（億元）（億元）思瑞浦 478.15 4.44 5.33 8.86 12.40 86 72 43 31 41%1.76 384 圣邦股份 171.50 6.99 10.54 14.48 20.27 87 58 42 30 43%1.36 611 平均值平均值 8787 6565 4343 3131 42%42%1.561.56 納芯微 380.20 3.32 4.05 5.64 9.44 116 95 68 41 42%2.28 384 資料來源：思瑞浦、圣邦股份為 wind 一致預期，納芯微為光大證券研究所預

126、測 5.25.2、絕對估值絕對估值 關于基本假設的幾點說明：（1）長期增長率：由于公司處于快速成長的芯片設計行業，將長期受益行業增長，假設長期增長率為 2%；（2）無風險利率：參考十年期國債到期收益率 2.80%；（3）值選?。翰捎弥行虐雽w（近 60 個月）行業值計算得 0.88；（4）市場預期收益率：市場風險溢價 Rm-Rf=4.48%。敬請參閱最后一頁特別聲明-36-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）（5）稅率：集成電路作為我國長期培育支持產業，有望長期享受稅收優惠。我們預測公司未來稅收政策較穩定，假設公司 2224 年所得稅率為 12.00%、13.0

127、0%、14.00%，未來長期稅率為 15%。（6）Kd：根據最新一期報表（21 年報），計算得到 Kd 值為 3.68%。（7）目標有息負債率：考慮公司上市后拓展了融資渠道，假設公司目標有息負債率為 4.03%。（8）WACC：基于以上假設，可以根據公式（WACC=Kd*目標有息負債率+Ke*(1-目標有息負債率)）計算得出為 6.61%。表表 1818：絕對估值核心假設表：絕對估值核心假設表 關鍵性假設關鍵性假設 數值數值 第二階段年數 8 長期增長率 2.00%無風險利率 Rf 2.80%(levered)0.88 Rm-Rf 4.48%Ke(levered)6.74%稅率 15.00%K

128、d 3.68%Ve（百萬元）8856.01 Vd（百萬元）372.20 目標有息負債率 4.03%WACC 6.61%資料來源：光大證券研究所預測 表表 1919：現金流折現及估值表：現金流折現及估值表 現金流折現值（百萬元）現金流折現值（百萬元）價值百分比價值百分比 第一階段 1700.44 3.51%第二階段 10981.44 22.67%第三階段（終值）35749.00 73.81%企業價值 AEV 48430.88 100.00%加：非經營性凈資產價值 47.64 0.10%減：少數股東權益（市值）11.66 -0.02%減：債務價值 372.20 -0.77%總股本價值 48094.

129、67 99.31%股本（百萬股）101.06 每股價值（元）475.88 475.88 2022 PE（隱含）118.77 2022 PE（動態）94.58 資料來源：光大證券研究所預測 表表 2020：敏感：敏感性分析表性分析表 WACC/WACC/長期增長率長期增長率 1.00%1.00%1.50%1.50%2.00%2.00%2.50%2.50%3.00%3.00%5.61%527.20 577.31 641.27 725.78 842.61 6.11%462.65 500.81 548.25 608.82 688.84 6.61%6.61%410.03 439.74 475.88475

130、.88 520.82 578.18 敬請參閱最后一頁特別聲明-37-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）7.11%366.40 389.94 418.09 452.33 494.90 7.61%329.71 348.65 370.95 397.62 430.07 資料來源：光大證券研究所預測 表表 2121：絕對估值法結果表：絕對估值法結果表 估值方法估值方法 估值結果估值結果 估估 值值 區區 間間 敏感度分析區間敏感度分析區間 FCFF 475.88475.88 389.94 608.82 貼現率0.5%，長期增長率0.5%資料來源：光大證券研究所預測 基于

131、以上假設條件，我們通過 FCFF 絕對估值法測算得每股價值為 475.88 元。5.35.3、估值估值結論與投資評級結論與投資評級 我們預測公司 2224 年凈利潤 4.1/5.6/9.4 億元，對應 PE 95/68/41X，剔除股權激勵費用及理財收益影響預計凈利潤約為 4.9/7.1/9.3 億元，對應 PE 79/54/42X，我們看好新能源快速發展趨勢下，隔離類芯片成長前景，以及公司在傳感 IC 和電源鏈品類拓展潛力，首次覆蓋，給予“買入”評級。敬請參閱最后一頁特別聲明-38-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）6 6、風險提示風險提示 （一）行業競爭加

132、劇風險 近兩年由于半導體行業缺芯影響，納芯微快速搶占國內市場份額，未來隨著行業產能逐步緩解，若 TI 等國際龍頭廠商加大中國市場重視力度，則面臨行業競爭加劇的風險。（二）研發人才緊缺及流失的風險 集成電路設計企業具有技術密集的特點，研發人員是其保持技術發展和產品優勢的核心要素。隨著行業規模的不斷增長，集成電路設計企業對于核心技術人才的競爭日趨激烈。如果公司不能有效穩定公司核心技術團隊，提供有市場競爭力的待遇，并保持對新人才的引進和培養，那么可能出現人才流失或緊缺的風險，將對公司的持續研發能力造成不利影響。（三）高估值風險 公司下游應用領域成長性較好，因此被市場給予較高的估值水平，未來若下游市場

133、出現不利因素，或出現估值下跌可能。（四）次新股股價波動的風險 敬請參閱最后一頁特別聲明-39-證券研究報告 納芯微（納芯微（688052.SH688052.SH）利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入營業收入 242242 862862 1,6991,699 2,4052,405 3,1493,149 營業成本 111 401 798 1,153 1,510 折舊和攤銷 8 22 17 30 39 稅金及附加 1 4 8 11 14 銷售費用 16 36 105 152 128 管理費用 2

134、5 60 121 153 148 研發費用 41 107 305 445 419 財務費用 2 3-100-158-165 投資收益 8 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 5454 248248 455455 641641 1,0851,085 利潤總額利潤總額 5454 248248 455455 641641 1,0851,085 所得稅 3 25 50 77 141 凈利潤凈利潤 5151 224224 405405 564564 944944 少數股東損益 0 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 5151 224224 405405 564564 944944 EPS(E

135、PS(元元)0.670.67 2.952.95 4.014.01 5.585.58 9.349.34 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 經營活動現金流經營活動現金流 -4141 101101 179179 263263 645645 凈利潤 51 224 405 564 944 折舊攤銷 8 22 17 30 39 凈營運資金增加 115 265 270 284 293 其他-214-411-512-615-630 投資活動產生現金流投資活動產生現金流 -8787 -186186 -29

136、0290 -156156 -158158 凈資本支出-56-187-240-106-108 長期投資變化 0 0 0 0 0 其他資產變化-31 1-50-50-50 融資活動現金流融資活動現金流 191191 3939 5,5305,530 4949 1212 股本變化 69 0 25 0 0 債務凈變化 42 61-111 0 0 無息負債變化 40 110 39 85 85 凈現金流凈現金流 6464 -4646 5,4195,419 156156 499499 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 202

137、4E2024E 總資產總資產 437437 841841 6,7146,714 7,2537,253 8,1298,129 貨幣資金 124 78 5,497 5,653 6,152 交易性金融資產 1 0 0 0 0 應收賬款 42 106 153 218 285 應收票據 1 5 9 13 17 其他應收款（合計）0 0 0 0 0 存貨 85 224 317 458 599 其他流動資產 12 27 27 27 27 流動資產合計流動資產合計 3 30202 520520 6,1226,122 6,5416,541 7,3067,306 其他權益工具 0 0 0 0 0 長期股權投資 0

138、 0 0 0 0 固定資產 76 179 293 339 365 在建工程 3 35 75 49 38 無形資產 7 22 71 119 166 商譽 38 38 38 38 38 其他非流動資產 5 38 38 38 38 非流動資產合計非流動資產合計 135135 321321 592592 712712 823823 總負債總負債 114114 285285 213213 297297 383383 短期借款 40 94 0 0 0 應付賬款 30 74 120 173 227 應付票據 0 0 0 0 0 預收賬款 0 0 0 0 0 其他流動負債 2 4 4 4 4 流動負債合計流動

139、負債合計 105105 266266 195195 279279 365365 長期借款 9 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 0 18 18 18 18 非流動負債合計非流動負債合計 9 9 1919 1818 1818 1818 股東權益股東權益 323323 556556 6,5016,501 6,9566,956 7,7477,747 股本 76 76 101 101 101 公積金 195 227 5,826 5,826 5,826 未分配利潤 46 247 568 1,022 1,813 歸屬母公司權益 317 550 6,495 6,950 7,740

140、 少數股東權益 6 6 6 6 6 盈利能力（盈利能力（%）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 毛利率 54.3%53.5%53.0%52.0%52.0%EBITDA 率 25.4%33.2%22.9%22.1%31.3%EBIT 率 21.6%30.3%21.9%20.9%30.0%稅前凈利潤率 22.4%28.8%26.8%26.7%34.4%歸母凈利潤率 21.0%26.0%23.8%23.5%30.0%ROA 11.6%26.6%6.0%7.8%11.6%ROE（攤?。?6.0%40.7%6.2%8.1%12.2%經營性

141、 ROIC 17.2%32.8%26.3%26.6%39.8%償債能力償債能力 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 資產負債率 26%34%3%4%5%流動比率 2.89 1.95 31.42 23.41 20.04 速動比率 2.08 1.11 29.79 21.78 18.40 歸母權益/有息債務 6.39 4.96-有形資產/有息債務 7.80 6.95-資料來源：Wind，光大證券研究所預測 費用率費用率 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 銷售費用率 6

142、.77%4.21%6.20%6.32%4.06%管理費用率 10.28%6.99%7.12%6.37%4.70%財務費用率 0.81%0.35%-5.89%-6.58%-5.23%研發費用率 17.05%12.44%17.97%18.50%13.29%所得稅率 6%10%11%12%13%每股指標每股指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 每股紅利 0.00 0.80 1.09 1.51 2.53 每股經營現金流-0.54 1.33 1.78 2.61 6.38 每股凈資產 4.18 7.25 64.27 68.76 76.5

143、9 每股銷售收入 3.19 11.37 16.81 23.79 31.16 估值指標估值指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E PE 567 129 95 68 41 PB 90.9 52.4 5.9 5.5 5.0 EV/EBITDA 476.5 102.1 85.4 62.2 33.3 股息率 0.0%0.2%0.3%0.4%0.7%敬請參閱最后一頁特別聲明-40-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場

144、基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股主板基準為滬深 300 指數；中小盤基準為中小板指；創業板基準為創業板指；新三板基準為新三板指數；港股基準指數為恒生指數。分析、估值方

145、法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素

146、以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司

147、（以下簡稱“本公司”）創建于 1996 年，系由中國光大（集團）總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券公司，是中國證監會批準的首批三家創新試點公司之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們

148、相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切

149、后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。

150、投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳

151、深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE