廣汽集團：“鉅浪混動”蓄勢待發廣汽埃安成長可期-220830（22頁）.pdf

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1、汽車汽車/乘用車乘用車 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/22 廣汽集團廣汽集團（601238.SH）2022 年 08 月 30 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次）日期 2022/8/29 當前股價(元)14.30 一年最高最低(元)21.00/10.16 總市值(億元)1,496.35 流通市值(億元)1,038.64 總股本(億股)104.64 流通股本(億股)72.63 近 3 個月換手率(%)41.33 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源“鉅浪鉅浪混動”蓄勢待發，廣汽埃安成長可期混動”蓄勢待發，廣汽埃安成長可期 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 鄧健全（分析師）

2、鄧健全（分析師）趙悅媛（分析師）趙悅媛（分析師） 證書編號：S0790521040001 證書編號：S0790522070005 “鉅浪鉅浪混動”助力傳祺發力混動化混動”助力傳祺發力混動化，廣汽埃安產品力表現出色成長可廣汽埃安產品力表現出色成長可期期 廣汽集團業務覆蓋范圍較廣，合資+自主雙擎驅動攜手并進，市占率穩步提升。豐田 THS 混動系統技術成熟，2021 年在國內 HEV 市場中市占率穩居首位，廣汽 2.0TM 發動機+THS 混動系統已應用至傳祺第二代 GS8 車型，上市銷量表現出色，打響了廣汽傳祺全面混動化的“第一槍”；GEP2.0 純電平臺加持，廣汽埃安產品力表現出色，銷量快速增長

3、；公司動力電池領域技術儲備深厚，彈匣三元鋰電池安全性獲突破，石墨烯基及硅負極電池技術已分別應用至 Aion V 及 Aion LX Plus 車型，滿足消費者對超級快充/長續航的個性化需求。我們預計 2022-2024年公司營收為 1048.97、1378.21、1629.66 億元，歸母凈利潤為 98.96、123.73、148.81 億元，EPS 為 0.95、1.18、1.42 元/股，對應當前股價 PE 為 15.1、12.1、10.1 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。豐田豐田 THS 混動系統加持，傳祺開啟全面混動化混動系統加持，傳祺開啟全面混動化時代時代 豐田 THS 混動系統是全球

4、最為成熟的混動系統之一，國內首家搭載豐田 THS 混動的自主品牌車型傳祺第二代 GS8 已于 2021 年 12 月上市，第二代 GS8 上市 18天訂單突破兩萬輛，上市后銷量增長迅速，具備爆款潛質；公司堅持自主創新，由廣汽第四代 2.0ATK 發動機和 GMC 機電耦合系統組合而成的 GMC2.0 混動系統正式下線，可覆蓋廣汽傳祺全系車型，兼容混動、插電式混動等多種動力需求。廣汽埃安車型產品力表現出色，廣汽埃安車型產品力表現出色，產能穩步擴張助力銷量持續攀升產能穩步擴張助力銷量持續攀升 得益于 GEP 2.0 純電平臺的設計，Aion S Plus 在軸距、續航里程、動力性能等多方面具備競爭

5、優勢；Aion Y 在軸距、續航里程等方面在同級別車型中處于領先地位，單月銷量持續提升。2021 年埃安工廠產能利用率超 120%，產能因素或對部分車型銷量造成一定制約，2022 年初廣汽埃安已將產能擴充達到 20 萬輛/年，2022 年底第二工廠投產后產能將提升至 40 萬輛/年，隨著產能瓶頸逐步緩解，埃安銷量有望攀升。風險提示：風險提示：乘用車銷量不及預期、新能源汽車滲透率不及預期、芯片短缺等 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)62,717 75,110 104,897 137,821 162,96

6、6 YOY(%)5.9 19.8 39.7 31.4 18.2 歸母凈利潤(百萬元)5,966 7,335 9,896 12,373 14,881 YOY(%)-9.8 22.9 34.9 25.0 20.3 毛利率(%)6.5 7.9 11.9 13.5 14.8 凈利率(%)9.6 9.8 9.5 9.1 9.2 ROE(%)7.0 8.0 9.9 11.2 12.1 EPS(攤薄/元)0.57 0.70 0.95 1.18 1.42 P/E(倍)25.1 20.4 15.1 12.1 10.1 P/B(倍)1.8 1.7 1.5 1.4 1.2 數據來源：聚源、開源證券研究所 -48%-

7、32%-16%0%16%2021-082021-122022-04廣汽集團滬深300開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 公司研究公司研究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/22 目目 錄錄 1、廣汽集團：合資+自主雙擎驅動攜手并進，市占率穩步攀升.4 2、豐田 THS 混動系統加持，傳祺開啟全面混動化時代.6 2.1、第四代豐田 THS 混動系統加持，傳祺發力混動化戰略.7 2.2、堅持自主創新，鉅浪混動 GMC2.0 正式下線.10 3、廣汽埃安車型產品力表現出色，產能穩步擴張助力銷量持續攀升.11 3.1

8、、GEP2.0 全鋁純電專屬平臺，兼顧操控性能與車輛被動安全.11 3.2、Aion S Plus、Aion Y 系列產品力表現出色，銷量穩步增長.12 3.3、彈匣三元鋰電池安全性獲突破，石墨烯基及硅負極電池技術已應用至量產車型.15 3.4、攜手科技巨頭布局智能化，同華為合作開發純電 SUV.17 4、盈利預測與投資建議.18 4.1、關鍵假設.18 4.2、盈利預測與估值.19 5、風險提示.19 附：財務預測摘要.20 圖表目錄圖表目錄 圖 1：廣汽集團整車業務旗下主要有廣汽乘用車等并表子公司以及廣汽豐田等合營或聯營公司.4 圖 2：“廣汽新能源”于 2017 年成立，“廣汽埃安”品牌

9、于 2020 年獨立發展.5 圖 3：2012-2022H1 年公司汽車銷量、市占率穩健提升.5 圖 4：2012-2021 年公司營收 CAGR 為 21.7%.5 圖 5：2012-2021 年公司歸母凈利潤 CAGR 為 23.1%.5 圖 6：2012-2022Q1 公司費用結構逐漸優化.6 圖 7：2014-2022Q1 公司資產負債率穩步下降.6 圖 8：內燃機能量損耗較多.6 圖 9：內燃機的高效工作區間較為狹窄.6 圖 10：2021 年起國內 HEV 汽車銷量實現高速增長.7 圖 11：2021 年豐田系 HEV 車型國內市占率高達 61.9%.7 圖 12：2021 年國內

10、主要 HEV 車型中，廣汽豐田雷凌銷量最高，其次為一汽豐田卡羅拉.7 圖 13：自 1997 年第一代豐田普銳斯誕生之后，豐田的混合動力車型數量實現了較大幅度的增長.8 圖 14：廣汽研究院發布“鉅浪混動”技術品牌.9 圖 15：廣汽自主研發的 2.0TM 發動機將搭配豐田油電混合雙擎動力系統 THS.9 圖 16：廣汽傳祺第二代 GS8 雙擎上市后，銷量實現快速增長.10 圖 17：2.0ATK+GMC 混動系統由廣汽自主研發.11 圖 18：廣汽 2.0ATK 發動機性能指標優異.11 圖 19：GEP2.0 平臺采用的 50:50 前后重量配比.12 圖 20：GEP2.0 平臺注重車輛

11、被動安全.12 圖 21：廣汽埃安目前在售車型主要有五款.12 圖 22：Aion S 系列是廣汽埃安銷售主力車型之一.13 圖 23：外觀方面 Aion S Plus 延續了 Aion S 設計風格.13 圖 24：1.9 全景天幕是 Aion S Plus 的亮點之一.13 圖 25：石墨烯基電池 8 分鐘可充電 80%.17 aVvZ8Z8VuWjWvV8Z9PbP8OpNqQoMoMfQmMyQlOtQpO9PoPmMuOqRqOuOtOtR公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/22 圖 26：Aion LX Plus 千里版 CLTC 續航里程

12、突破 1000km.17 圖 27：廣汽集團與華為簽署戰略合作協議.18 圖 28：廣汽研究院與地平線簽署戰略合作協議.18 圖 29：廣汽集團與科大訊飛簽署戰略合作協議.18 圖 30：廣汽集團與百度簽署戰略合作協議.18 表 1：豐田 THS 混動系統經歷四代升級.8 表 2：豐田第四代 THS 混動系統加持，傳祺 GS8 產品力表現出色.10 表 3：Aion S 及 Aion S PLUS 系列在同級別車型中具備較強競爭力.14 表 4：Aion Y 系列在同級別車型中具備較強競爭力.15 表 5：廣汽埃安動力電池針刺實驗標準高于國家強制性標準.16 表 6：實驗數據顯示磷酸鐵鋰及三元

13、鋰彈匣電池具備較好的安全性.16 表 7：公司營收拆分及預測（億元）.19 表 8：可比上市公司估值（PE/PEG）.19 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/22 1、廣汽集團：廣汽集團：合資合資+自主雙擎驅動攜手并進自主雙擎驅動攜手并進，市占率市占率穩步穩步攀升攀升 廣汽集團成立于廣汽集團成立于 2005 年年 6 月月 28 日，是國內首家實現日，是國內首家實現 A+H 股上市的大型國有控股上市的大型國有控股股份制汽車集團。股股份制汽車集團。廣汽集團前身為成立于 1997 年 6 月的廣州汽車集團有限公司。業務覆蓋范圍較廣，合資業務覆蓋范圍較廣，

14、合資+自主雙擎驅動攜手并進自主雙擎驅動攜手并進。廣汽集團堅持合資合作與自主創新共同發展，業務涵蓋整車及零部件研發、制造、汽車商貿服務、汽車金融等，是國內產業鏈最為完整的汽車集團之一，也是國內汽車行業首家擁有保險、保險經紀、汽車金融、財務、融資租賃等多塊非銀行業金融牌照的企業集團，構成了較為完整的汽車產業鏈閉環。目前，廣汽集團整車業務旗下主要有廣汽乘用車、廣汽埃安新能源等并表子公目前，廣汽集團整車業務旗下主要有廣汽乘用車、廣汽埃安新能源等并表子公司；廣汽本田、廣汽豐田、廣汽三菱、廣汽菲亞特克萊斯勒等合營或聯營企業。司；廣汽本田、廣汽豐田、廣汽三菱、廣汽菲亞特克萊斯勒等合營或聯營企業。圖圖1：廣汽

15、集團整車業務旗下主要有廣汽乘用車等并表子公司廣汽集團整車業務旗下主要有廣汽乘用車等并表子公司以及廣汽豐田等合營或聯營公司以及廣汽豐田等合營或聯營公司 資料來源：公司年報、開源證券研究所 廣汽埃安新能源獨立發展，廣汽埃安新能源獨立發展，加速新能源汽車領域布局加速新能源汽車領域布局。2020 年 11 月 20 日，廣汽集團宣布“廣汽埃安”品牌將獨立運營，“廣汽埃安”將定位為高端智能電動車品牌。2022 年 3 月廣汽埃安宣布通過股權激勵+員工持股建立長效激勵機制，同時引入戰略投資者。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/22 圖圖2：“廣汽新能源”于“廣汽

16、新能源”于 2017 年成立，“廣汽埃安”品牌于年成立，“廣汽埃安”品牌于 2020 年獨立發展年獨立發展 資料來源：公司官網、開源證券研究所 廣汽集團汽車廣汽集團汽車銷量穩健增長，市占率不斷攀升銷量穩健增長，市占率不斷攀升，2012-2021 年年公司公司營業收入營業收入/歸歸母凈利潤母凈利潤 CAGR 分別為分別為 21.7%/23.1%。2012-2021 年，廣汽集團汽車銷量從 71.2 萬輛提升至 204.4 萬輛，國內汽車市場市占率由 3.69%提升至 8.16%，銷量、市占率實現穩健增長，2012-2021 年公司汽車銷量 CAGR 為 14.1%。圖圖3：2012-2022H1

17、 年公司汽車銷量、市占率穩健提升年公司汽車銷量、市占率穩健提升 數據來源：Wind、公司年報、開源證券研究所 圖圖4：2012-2021 年公司營收年公司營收 CAGR 為為 21.7%圖圖5：2012-2021 年公司歸母凈利潤年公司歸母凈利潤 CAGR 為為 23.1%數據來源：公司年報、開源證券研究所 數據來源：公司年報、開源證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%-500,000 1,000,000 1,500,000 2,000,000 2,500,0002012201320142015201620172018201920202021 2022H1廣汽本田廣汽豐田廣汽乘用車廣汽埃

18、安其他市占率（右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100200300400500600700800營業收入（億元）YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%020406080100120歸母凈利潤（億元）YOY公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/22 費用結構逐漸優化，資產負債率穩步下降。費用結構逐漸優化，資產負債率穩步下降。公司降本增效持續推進，2012-2022Q1年公司費用結構逐漸優化，三費費用率由 18.2%下降至 9.1%，其中管理費用率由 10.

19、5%下降至 4.1%。2014-2022Q1 公司資產負債率略有下降，由 2014 年的 42.1%下降至2022Q1 的 35.5%。圖圖6：2012-2022Q1 公司費用結構逐漸優化公司費用結構逐漸優化 圖圖7：2014-2022Q1 公司資產負債率穩步下降公司資產負債率穩步下降 數據來源：公司年報、開源證券研究所 數據來源：公司年報、開源證券研究所 2、豐田豐田 THS 混動系統加持，混動系統加持，傳祺開啟全面混動化傳祺開啟全面混動化時代時代 混合動力汽車是由兩個以上的動力源提供行車動力，當前一般的混合動力汽車混合動力汽車是由兩個以上的動力源提供行車動力，當前一般的混合動力汽車采取的是

20、由內燃機車發電機加上一個蓄電池發電機組成動力系統。采取的是由內燃機車發電機加上一個蓄電池發電機組成動力系統?；旌蟿恿ζ嚢磩恿ο到y的結構可劃分為 3 種類型，即串聯式混合動力電動汽車（SHEV）、并聯式混合動力電動汽車（PHEV）、混聯式混合動力電動汽車（SPHEV）?；靹痈咝У年P鍵，在于峰值動力存儲裝置混動高效的關鍵，在于峰值動力存儲裝置 PPS，PPS 即使在車輛行駛的過程中即使在車輛行駛的過程中也可以填充能量，也可以填充能量，也可以也可以釋放能量。釋放能量。內燃機的高效工作區間較為狹窄，往往只局限在中低轉速、中高負荷的狹小范圍。汽車日常行駛的功率需求遠比最佳區間低，而激烈駕駛或爬坡時轉速

21、和負荷又都比這個區間高，效率就低了很多。而而 PPS 則起到則起到了“削峰填谷”的作用了“削峰填谷”的作用，發動機最優工作功率高于路況需求功率時，多余功率通過電機轉化為電能儲存在電池中；低于路況需求功率時則電池儲存的電能驅動電機與發動機共同驅動車輛。通過 PPS，內燃機就可以在更多情況下工作在最優或接近最優的區間。圖圖8：內燃機能量損耗較多內燃機能量損耗較多 圖圖9：內燃機的高效工作區間較為狹窄內燃機的高效工作區間較為狹窄 資料來源：易車 資料來源：易車-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%管理費用率（%）銷售費用率（%）財務費用率（%）30.0%34.0%38

22、.0%42.0%46.0%50.0%公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/22 2.1、第四代豐田第四代豐田 THS 混動系統加持混動系統加持，傳祺發力混動化戰略傳祺發力混動化戰略 2021 年國內年國內 HEV 汽車汽車銷量合計約為銷量合計約為 58.2 萬輛，同比萬輛，同比+133.8%；2022 年年 1-7 月月國內國內 HEV 汽車銷量合計約為汽車銷量合計約為 45.3 萬輛，同比萬輛，同比+61.4%。受到節能與新能源汽車技術路線圖 2.0發布以及國內自主品牌新一代混動系統車型接連推出的影響，2021年國內普通混動車銷量同比增長 133.8%

23、，混動市場正在加速發展。分系別來看，分系別來看，2021年豐田系年豐田系THS混動系統市占率高達混動系統市占率高達61.9%，本田系，本田系i-MMD混動系統市占率為混動系統市占率為24.0%。圖圖10：2021 年年起起國內國內 HEV 汽車銷量實現高速增長汽車銷量實現高速增長 圖圖11：2021 年豐田系年豐田系 HEV 車型國內車型國內市占率高達市占率高達 61.9%數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Marklines、Wind、開源證券研究所 分車型來看，分車型來看，2021 年年多款多款豐田系混動車型表現出色豐田系混動車型表現出色。多款豐田系車型具備較強競爭力，銷量水平表

24、現出色，其中廣汽豐田的雷凌、凱美瑞、威蘭達、漢蘭達車型，一汽豐田的卡羅拉、亞洲龍、RAV4、皇冠陸放車型銷量均突破兩萬輛。憑借成熟的憑借成熟的第四代第四代 THS 混動系統混動系統，豐田系混動車型豐田系混動車型在在國內國內 HEV 市場中占據主導地位市場中占據主導地位。圖圖12：2021 年國內主要年國內主要 HEV 車型中，廣汽豐田雷凌銷量最高，其次為一汽豐田卡羅拉車型中，廣汽豐田雷凌銷量最高，其次為一汽豐田卡羅拉 數據來源：Marklines、開源證券研究所 豐田豐田 THS 混動系統經歷四代升級，是混動系統經歷四代升級，是當前當前全球最為成熟的混動系統全球最為成熟的混動系統之一之一。19

25、97年豐田首次推出 Prius，成為世界首臺大規模量產的油電混合汽車。豐田的 THS 混合020,00040,00060,00080,000100,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2019年2020年2021年2022年廣汽豐田,31.4%一汽豐田,30.5%廣汽本田,5.1%東風本田,18.9%東風日產,1.3%長城汽車,0.5%其他,12.0%767953698829764342162632 27912967368364434303318125893688718711144102897748270102462822707010000200003

26、0000400005000060000700008000090000廣汽豐田廣汽本田一汽豐田東風本田東風日產長城汽車公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/22 動力系統從初代 Prius 開始，到現在已經發展至第四代 THS-IV。THS 系統基本上用于豐田所有的混合動力汽車，包括豐田和雷克薩斯的所有混合動力車型都會使用這套系統，譬如 Prius、CT200h 等。表表1：豐田豐田 THS 混動系統經歷四代升級混動系統經歷四代升級 時間時間 事件事件 THS-I（1997-2003）1993 年 9 月，豐田成立 G21 項目，開始研發混合動力車型。19

27、97 年 12 月，第一代豐田 Prius 混合動力車型在日本上市銷售，這是豐田第一款基于 THS 混動系統的量產車型。2000 年，豐田將升級版的第一代 Prius 推廣到北美和歐洲市場。THS-（2003-2009）2003 年，豐田推出了第二代 Prius。2005 年 12 月，第二代 Prius 開始進入國內市場。售價為 25.98-27.38 萬元。2005 年，豐田推出了漢蘭達和雷克薩斯 RX 450h 兩款四驅混合動力車型。2006 年，豐田推出了凱美瑞混合動力車型。THS-（2009-2015）2009 年 5 月，第三代 Prius 在日本正式發售，5 月下旬登陸北美市場。

28、2012 年 2 月，第三代 Prius 在中國上市。THS-（2015-至今）2015 年 12 月，第四代 Prius 在日本市場正式發售，之后陸續登陸北美市場和歐洲市場。根據豐田中國的數據，截至 2017 年 1 月底，豐田的混動車型全球累計銷量超過了 1000 萬臺。2019 年，在國內上市的卡羅拉雙擎 E+和雷凌雙擎 E+采用 Prime 的混動系統 根據豐田中國的數據，截至 2020 年底，豐田混合動力車型全球累計銷量突破了 1,500 萬輛。資料來源：豐田第二代混合動力系統、搜狐汽車、易車、開源證券研究所 自自 1997 年第一代豐田普銳斯誕生之后，豐田的混合動力車型實現了年第一

29、代豐田普銳斯誕生之后，豐田的混合動力車型實現了較大幅度較大幅度的的增長增長。THS-I 時期，搭載 THS 混動系統的車型主要集中在第一代 Prius 上；THS-時期，THS 混動系統順利導入至漢蘭達、雷克薩斯、凱美瑞等車型；THS-時期，搭載豐田 THS 系統的車型數量進一步增長，亞洲龍、卡羅拉雙擎、雷凌雙擎等多個車型搭載第四代豐田混動 THS 系統。圖圖13：自自 1997 年第一代年第一代豐田豐田普銳斯誕生之后，豐田的混合動力車型普銳斯誕生之后，豐田的混合動力車型數量數量實現了實現了較大幅度較大幅度的增長的增長 資料來源：愛卡汽車網 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面

30、的信息披露和法律聲明 9/22 2022 年年 4 月月 26 日，廣汽傳祺正式發布電氣化戰略下全新混動技術品牌日，廣汽傳祺正式發布電氣化戰略下全新混動技術品牌鉅浪鉅浪混動?；靹?。鉅浪混動擁有雙混動技術路線，一套是廣汽自主研發的 2.0TM 發動機匹配豐田油電混合雙擎動力系統 THS，另一套是完全由廣汽自主研發的 2.0ATK 發動機匹配GMC 機電耦合系統。國內首家搭載國內首家搭載豐田豐田THS混動系統的混動系統的自主品牌車型自主品牌車型傳祺第二代傳祺第二代 GS8于于 2021年年 12月上月上市。市。在雙碳戰略的大背景下，廣汽傳祺明確了“混動化“混動化+智能化智能化”雙核驅動的發展戰略，

31、目標是實現，目標是實現 2025 年全系車型混動化，年全系車型混動化，2030 年混動銷量占比超年混動銷量占比超 60%。全新第二代 GS8 是廣汽傳祺“混動化+智能化”雙核戰略的首款首款落地車型。據廣汽研究院，廣汽 2.0TM 發動機應用了廣汽 GCCS 燃燒控制系統等多項先進技術，最高功率 140kW，最大扭矩 320N m，在同類型發動機中處于國際先進水平；在燃油經濟性方面，2.0TM 發動機最高熱效率達到 40.23%。搭載該系統的廣汽 B/C平臺混動車型，節能優勢明顯，NEDC工況下百公里油耗5.5L，續航里程超過1000km，比起燃油版車型，節油率達到 30%以上。搭載廣汽搭載廣汽

32、 2.0TM 發動機發動機+第四代第四代 THS 混動混動的傳祺的傳祺 GS8 于于 2021 年年 7 月月 24 日首發，于日首發，于同年同年 12 月月 12 日上市日上市。圖圖14：廣汽研究院發布“廣汽研究院發布“鉅浪鉅浪混動”技術品牌混動”技術品牌 圖圖15：廣汽自主研發的廣汽自主研發的2.0TM發動機發動機將搭配將搭配豐田油電混豐田油電混合雙擎動力系統合雙擎動力系統 THS 資料來源：廣汽研究院微信公眾號 資料來源：廣汽研究院微信公眾號 豐田第四代豐田第四代 THS 混動系統加持，傳祺混動系統加持，傳祺 GS8 產品力表現出色產品力表現出色。產品力方面，我們選取同級別 HEV 車型

33、廣汽豐田威蘭達、長城拿鐵 DHT、星越 L 雷神、皓影作為競品車型。車型尺寸和軸距方面，車型尺寸和軸距方面，傳祺傳祺 GS8 在同級別車型中處于領先地位。在同級別車型中處于領先地位。GS8 作為中型SUV 車型，其尺寸與軸距明顯超過其他競爭對手，甚至媲美大型 SUV 車型，大氣、沉穩也是 GS8 的核心賣點之一；動力系統方面動力系統方面，GS8 是首款搭載全新第四代增強版是首款搭載全新第四代增強版THS 豐田混合動力系統的中國品牌車型豐田混合動力系統的中國品牌車型，最大輸出功率為最大輸出功率為 148kW（201Ps）、）、最大最大扭矩扭矩 320Nm，同時還匹配，同時還匹配雙電機四雙電機四驅

34、系統。驅系統。整體來看，傳祺 GS8 融合豐田 THS 系統，憑借性能優異、外觀特色鮮明、空間開闊、市場定位清晰等優勢，有望將以中大型豪華 SUV 新標桿形象，持續引領中國高端 SUV 實現價值突破。據廣汽傳祺微信公眾號，傳祺傳祺 GS8 自自 2021 年年 12 月月 12日上市以來，日上市以來，18 天內訂單即突破兩萬，且過半訂單為混動車型，我們認為天內訂單即突破兩萬，且過半訂單為混動車型，我們認為第二代第二代GS8 具備具備暢銷暢銷車型潛質，也車型潛質，也打響廣汽傳祺全面混動化打響廣汽傳祺全面混動化的“的“第一槍第一槍”。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和

35、法律聲明 10/22 表表2：豐田第四代豐田第四代 THS 混動系統加持，傳祺混動系統加持，傳祺 GS8 產品力表現出色產品力表現出色 車型車型 配置配置 長長*寬寬*高高(mm)軸距軸距(mm)混動系統配置混動系統配置 變速箱類型變速箱類型 驅動電機驅動電機數量（個）數量（個）NEDC 油耗油耗(L/KM)最大扭矩最大扭矩(Nm)售價（萬元）售價（萬元）傳祺 GS8 低配 5015*1950*1780 2920 豐田第四代增強版THS 混合動力系統 E-CVT 單電機 5.3 320 22.88 高配 雙電機 5.8 24.68 威蘭達 雙擎 低配 4665*1855*1650 2690 豐

36、田第四代增強版THS 混合動力系統 E-CVT 單電機 4.6 221 20.58 高配 雙電機 5 24.38 長城拿鐵DHT 低配 4668*1890*1730 2745 長城 DHT 混動 2 擋 DHT 單電機 4.9 235 15.98 高配 4.9 17.98 星越 L 雷神 HIX 4770*1895*1689 2845 吉利 GHS2.0 3 擋 DHT Pro 雙電機 4.3 225 17.37 起 皓影 銳混動 低配 4634*1855*1679 2661 本田第三代 i-MMD E-CVT 單電機 4.9 175 20.98 高配 5.2 25.28 資料來源：汽車之家、

37、廣汽傳祺官網、開源證券研究所 全新第二代全新第二代 GS8 銷量銷量快速增長快速增長，雙擎版銷量占比，雙擎版銷量占比已提升至已提升至 50%左右左右。據公司披露，傳祺 GS8 全系 1-7 月累計銷量超 3.2 萬輛，同比增長 378.1%，其中 2022 年 6 月起雙擎版本占比約為 50%。圖圖16：廣汽傳祺第二代廣汽傳祺第二代 GS8 雙擎上市后，銷量實現快速增長雙擎上市后，銷量實現快速增長 數據來源：Marklines、開源證券研究所 2.2、堅持自主創新，堅持自主創新，鉅浪混動鉅浪混動 GMC2.0 正式下正式下線線 2022 年年 7 月月 6 日，日，“鉅浪鉅浪混動混動”的另一套

38、混動系統”的另一套混動系統 GMC2.0 正式量產下線，它正式量產下線，它由由廣汽研究院廣汽研究院 2.0ATK 混動專用發動機混動專用發動機+GMC 2.0 機電耦合系統組成，熱效率可達機電耦合系統組成，熱效率可達42.1%。未來這套雙電機串并聯混動系統即將搭載在影酷、影豹兩款車型上。未來這套雙電機串并聯混動系統即將搭載在影酷、影豹兩款車型上。GMC 具備完整自主知識產權構型和設計方案，首創集成式雙電機多擋位具備完整自主知識產權構型和設計方案，首創集成式雙電機多擋位 DHT，并持續引領國內雙電機串并聯結構技術發展，打破國際汽車巨頭的專利壁壘和技術并持續引領國內雙電機串并聯結構技術發展，打破國

39、際汽車巨頭的專利壁壘和技術壁壘。壁壘。高度集成雙電機及電機控制、傳動變速機構、離合器等部件，GMC 通過多擋化設計，進一步優化發動機實際工作點，合理高效地分配動力，可實現純電動、增程、混動、燃油直驅等多種能量分配模式，熱效利用系數高達 95.5%，讓發動機在不010002000300040005000600070008000傳祺GS8燃油版銷量（輛）傳祺GS8混動版銷量（輛）公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/22 同工況下均運行在效率更高效的區間。此外，GMC 在國內率先采用變壓技術，擴大電機系統的高效工作區域，推動電機和電池小型化，大幅降低油耗。

40、2.0ATK 發動機應用廣汽發動機應用廣汽 GCCS 燃燒控制系統等多項先進技術，大幅提升發動燃燒控制系統等多項先進技術，大幅提升發動機性能機性能。系統通過驅動模式的優化控制，能夠有效將來自發動機和電機提供的動力進行耦合，再根據運行工況進行主動分配，保證發動機和電動機高效運行的同時，降低行駛油耗。具體而言，具體而言，2.0ATK+GMC 混動系統具備下列優勢：混動系統具備下列優勢：(1)實現實現 15.6 的超高壓縮比，最高熱效率達的超高壓縮比，最高熱效率達 42.1%，配合配合 GMC2.0 的的 95.5%超超高的發動機熱效利用系數，高的發動機熱效利用系數，NEDC 工況下百公里油耗低至工

41、況下百公里油耗低至 3.6L，達到世界達到世界領先水平，可以領先水平，可以媲美媲美豐田、大眾等全球頂尖品牌。豐田、大眾等全球頂尖品牌。(2)混動兩驅車型 0-50km/h 加速需 2.9s；0-100km/h 加速需 7.3s。(3)系統兼容性強，可覆蓋廣汽傳祺全系車型，兼容 PHEV、HEV 等需求。圖圖17：2.0ATK+GMC 混動系統混動系統由廣汽自主研發由廣汽自主研發 圖圖18：廣汽廣汽 2.0ATK 發動機性能指標優異發動機性能指標優異 資料來源：廣汽研究院微信公眾號 資料來源：廣汽研究院微信公眾號 3、廣汽埃安車型產品力表現出色，產能穩步擴張助力銷量持廣汽埃安車型產品力表現出色，

42、產能穩步擴張助力銷量持續續攀升攀升 3.1、GEP2.0 全鋁純電專屬平臺全鋁純電專屬平臺，兼顧操控性能與車輛被動兼顧操控性能與車輛被動安全安全 廣汽集團是國內最早推出電動平臺的車企之一。廣汽集團是國內最早推出電動平臺的車企之一。在第一代 GEP 平臺下，誕生的第一款車型是 2017 年上市的廣汽新能源 GE3，GE3 車型擁有 310km 的 NEDC 綜合續航，搭載的 47kWh 三元鋰電池，能量密度達到 120Wh/kg，性能出眾。第二代的第二代的 GEP 平臺則開啟了“平臺則開啟了“AION”時代?！睍r代。2019 款 AION S 魅 630 車型上市后，其搭載了58.8kWh電池組

43、，NEDC綜合續航里程達到了510km，最大功率135kW，最大扭矩可達到 300Nm。第二代 GEP 平臺的產品，在續航、性能、智能化程度上都全面得到了提升。2020-2021 年，Aion Y、Aion V、Aion S Plus 陸續上市，以上車型均是基于 GEP2.0 平臺打造。GEP2.0 平臺以電池平臺以電池+電驅動為中心布局，使車的前后軸荷分布更平均，內部結電驅動為中心布局，使車的前后軸荷分布更平均，內部結構更加簡化。構更加簡化。相較傳統車企轉型發展新能源車使用“油改電”車型，GEP 2.0 平臺公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/22

44、 最大的優勢在于，可以針對純電動車的機械結構進行設計優化，能夠最大程度地節省布局空間，使得車輛本身的續航能力更加強大。兼顧操控性能與車輛被動安全。以 Aion LX 為例，其前保險杠使用了厚度達 2.89mm 的 7 系鋁合金打造，性能出色。此外，包括后保險杠、框式副車架、車輪架、前后懸架、縱梁和車身連接處等底盤關鍵部位均大面積使用鋁合金，超敏輕量化鋁合金底盤懸架大大提升了車輛的操控性能。圖圖19：GEP2.0 平臺平臺采用的采用的 50:50 前后重量配比前后重量配比 圖圖20：GEP2.0 平臺注重平臺注重車輛被動安全車輛被動安全 資料來源：太平洋汽車網 資料來源：太平洋汽車網 3.2、A

45、ion S Plus、Aion Y 系列產品力表現出色，銷量穩步增長系列產品力表現出色，銷量穩步增長 廣汽埃安目前在售車型主要有五款，分別為廣汽埃安目前在售車型主要有五款，分別為 Aion S、Aion LX、Aion V、Aion Y以及以及 Aion S Plus，覆蓋，覆蓋 10-35 萬元價格區間。萬元價格區間。Aion S 上市時間為 2019 年 4 月，是廣汽埃安推出的首款緊湊型電動轎車，續航里程最高可達 510km；Aion LX 及 Aion V分別定位為豪華超跑 SUV 和中型 SUV，續航里程最高可達 600km 以上；AionY 和Aion S Plus 于 2021

46、年發布，分別定位為緊湊型 SUV 和緊湊型轎跑。圖圖21：廣汽埃安目前在售車型主要有五款廣汽埃安目前在售車型主要有五款 資料來源：廣汽埃安官網、汽車之家、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/22 廣汽埃安銷量穩步增長，廣汽埃安銷量穩步增長，Aion S 系列和系列和 Aion Y 是銷售主力車型。是銷售主力車型。2020 年 6 月以來，廣汽埃安車型合計銷量穩步增長，由 2020 年 6 月的 4023 輛增長至 2022 年 6月的 24110 輛。分車型來看，Aion S 和 Aion Y 是銷售主力車型，其中 Aion S 系列

47、2020 年 4 月以來大多數月份單月銷量保持在 5000 輛以上，2022 年 5 月單月銷量破萬；Aion Y 在 2021 年 4 月上市后月銷量穩步提升，2022 年 6 月銷量破萬。圖圖22：Aion S 系列是廣汽埃安銷售主力車型系列是廣汽埃安銷售主力車型之一之一 數據來源：Marklines、開源證券研究所 Aion S 是廣汽埃安的銷售主力車型是廣汽埃安的銷售主力車型之一之一，基于，基于 GEP2.0 純電平臺打造，售價區純電平臺打造，售價區間為間為 13.98-20.58 萬元。萬元。Aion S Plus 是是 Aion S 的升級版車型，的升級版車型，Aion S Plu

48、s 車型定位車型定位及價格上都要略高于及價格上都要略高于 Aion S。2022 款款 AionS Plus 于于 2022 年年 1 月月 1 日上市，與老款日上市，與老款相比，車價相比，車價及配置及配置均有提升。均有提升。Aion S Plus 外觀與 Aion S 有較大變化，整體造型上相較于 Aion S 更加前衛、運動，風阻系數僅為 0.211，略低于特斯拉 Model 3 的 0.23 及漢 EV 的 0.233。配置方面，Aion S Plus 配備 14.6 英寸的懸浮式中控屏，并搭載 ADiGO 4.0 智駕互聯生態系統，相較于 Aion S 所搭載的 ADiGO 2.5 智

49、能駕駛輔助系統，具有更強的功能性。圖圖23：外觀方面外觀方面 Aion S Plus 延續了延續了 Aion S 設計風格設計風格 圖圖24：1.9 全景天幕全景天幕是是 Aion S Plus 的亮點之一的亮點之一 資料來源：第一電動網 資料來源：第一電動網 05,00010,00015,00020,00025,00030,000Aion SAion YAion VAion LX公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/22 從產品力的角度出發，我們選取同級別車型比亞迪秦從產品力的角度出發，我們選取同級別車型比亞迪秦 Plus EV、幾何、幾何 A、高爾

50、夫、高爾夫純電、小鵬純電、小鵬 P5 作為作為 Aion S 系列競品。系列競品。車型尺寸和軸距方面，車型尺寸和軸距方面，Aion S plus 系列在同級別車型中處于領先地位。系列在同級別車型中處于領先地位。得益于GEP 2.0 純電平臺的設計，Aion S Plus 的車型尺寸在同級別車型中具有明顯優勢；Aion S 及 Aion S Plus 軸距均為 2750mm，僅略低于即將上市的小鵬 P5，總體處于領先地位。電池及續航里程方面，電池及續航里程方面，Aion S plus 系列在同級別車型中處于領先地位。系列在同級別車型中處于領先地位。Aion S Plus 采用三元鋰電池配置，在高

51、配車型中，其三元鋰電池容量為 69.9kWh，與比亞迪秦 Plus EV、小鵬 P5 高配版本相近似，明顯高于其他競品車型；NEDC 綜合工況續航里程方面，Aion S Plus 三元鋰電池版本續航里程最高可超過 600km，略超比亞迪秦 Plus EV、幾何 A、小鵬 P5，在同級別車型中處于領先地位。動力動力性能性能方面，方面，Aion S plus 系列在同級別車型中處于領先地位。系列在同級別車型中處于領先地位。Aion S Plus 最大扭矩為 350Nm，高于幾何 A 和小鵬 P5 的 310Nm?？斐鋾r間方面，快充時間方面，Aion S Plus 高配版所需時間略長于同級別車型。高

52、配版所需時間略長于同級別車型。Aion S Plus 高配三元鋰版本電池容量為 69.9kWh，快充時間為 0.75h，充電時間略長于同電池容量的比亞迪秦 Plus EV 和小鵬 P5 的高配版本。我們認為我們認為Aion S Plus在同級別車型中產品力方面表現出色，在車型尺寸、軸距、在同級別車型中產品力方面表現出色，在車型尺寸、軸距、續航里程、動力性能等多方面具備競爭優勢，或將擺脫市場對續航里程、動力性能等多方面具備競爭優勢，或將擺脫市場對 Aion S 系列“網約車”系列“網約車”的印象，有望憑借外觀、內飾、動力性能等多方面優勢在的印象，有望憑借外觀、內飾、動力性能等多方面優勢在 C 端

53、市場實現暢銷。端市場實現暢銷。表表3：Aion S 及及 Aion S PLUS 系列在同級別車型中具備較強競爭力系列在同級別車型中具備較強競爭力 車型車型 配置配置 長長*寬寬*高高(mm)軸距軸距(mm)動力電池動力電池 類型類型 電池容量電池容量(kWh)NEDC 綜合工況綜合工況續航里程續航里程(km)最大扭矩最大扭矩(Nm)補貼后售價（萬補貼后售價（萬元）元）快充時間快充時間（小時）（小時）Aion S 標準 4768*1880*1530 2750 三元鋰 58.8 460 225 17.98 0.78 Aion S PLUS 低配 4810*1880*1515 2750 三元鋰 5

54、8.8 510 350 15.38 0.7 高配 三元鋰 69.9 602 17.98 0.75 秦 PLUS EV 低配 4765*1837*1515 2718 磷酸鐵鋰 57 500 180 14.98 0.5 高配 磷酸鐵鋰 71.7 600 280 16.68 0.5 幾何 A 低配 4752*1804*1503 2700 三元鋰 53 430 310 11.87 0.5 高配 70 600 18.87 0.63 高爾夫純電 低配 4259*1799*1479 2631 三元鋰 40 270 290 13.37 0.63 高配 40 270 16.88 小鵬 P5 低配 4808*18

55、40*1520 2768 磷酸鐵鋰 55.9 460 310 16 0.5 高配 三元鋰 71.4 600 23 0.63 資料來源：廣汽埃安官方網站、汽車之家、開源證券研究所 Aion Y 基于基于 GEP2.0 純電平臺打造，于純電平臺打造，于 2021 年年 4 月上市，上市后月銷量始終維月上市，上市后月銷量始終維持在持在 2000 輛以上。售價區間為輛以上。售價區間為 13.98-20.58 萬元，定位為緊湊型純電萬元，定位為緊湊型純電 SUV。從產品。從產品力的角度出發，我們選取同級別車型力的角度出發，我們選取同級別車型小鵬小鵬 G3、幾何、幾何 C、哪吒哪吒 U Pro、東風本田東

56、風本田 M-NV作為作為 Aion Y 系列競品。系列競品。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/22 車型尺寸方面，車型尺寸方面，Aion Y 車型空間偏緊湊；軸距方面，車型空間偏緊湊；軸距方面，Aion Y 在同級別車型中處在同級別車型中處于領先地位于領先地位。Aion Y 的車型尺寸為 4410*1870*1645mm，整體偏緊湊，較其他競品車型空間較??；Aion Y 的軸距為 2750mm，與哪吒 U Pro 較為接近，高于其他競品車型。電池及續航里程方面，電池及續航里程方面，Aion Y 系列在同級別車型中處于領先地位。系列在同級別車型中處于

57、領先地位。Aion Y 提供磷酸鐵鋰和三元鋰電池兩種配置，在高配車型中，其三元鋰電池容量為 76.8kW h，明顯高于其他競品車型；NEDC 綜合工況續航里程方面，Aion Y 三元鋰電池版本續航里程最高可超過 600km，與哪吒 U Pro 不相上下，明顯高于其他競品車型。表表4：Aion Y 系列在同級別車型中具備較強競爭力系列在同級別車型中具備較強競爭力 車型車型 配置配置 長長*寬寬*高高(mm)軸距軸距(mm)動力電池動力電池類型類型 電池容量電池容量(kWh)NEDC 綜合工況綜合工況續航里程續航里程(km)最大扭矩最大扭矩(Nm)補貼后售價（萬補貼后售價（萬元）元）快充時間快充時

58、間（小時）（小時）Aion Y 低配 4410*1870*1645 2750 磷酸鐵鋰 55.5 410 225 10.96 高配 三元鋰 76.8 600 15.76 小鵬 G3 低配 4495*1820*1610 2625 磷酸鐵鋰 55 460 300 14.98 0.58 高配 三元鋰 66 520 18.58 哪吒U pro 低配 4530*1860*1628 2770 三元鋰 400 210 9.98 0.5 高配 三元鋰 610 310 15.98 幾何 C 低配 4432*1833*1560 2700 三元鋰 53 400 310 12.98 0.5 高配 三元鋰 70 550

59、 310 16.28 0.63 東風本田M-NV 標配 4324*1785*1637 2610 三元鋰 61.3 480 280 14.98 0.5 資料來源：廣汽埃安官方網站、汽車之家、開源證券研究所 據廣汽集團年報披露，2021 年全年廣汽埃安產能利用率超過 120%，產能擴張迫在眉睫，2022 年 2 月 18 日，廣汽埃安智能生態工廠二期產能擴建項目竣工，年達到了 20 萬輛/年，較 2021 年的 10 萬輛/年同比翻倍，同時生產效率提升了 45%，定制化能力提升了 35%。據公司公告披露，目前公司正在建設的第二工廠計劃于 2022 年12 月建成投產，屆時廣汽埃安將具備 40 萬輛

60、的年產能。隨著產能瓶頸逐步緩解，埃安銷量有望攀升。3.3、彈匣三元鋰電池安全性獲突破，石墨烯基及硅負極電池技術已應用彈匣三元鋰電池安全性獲突破，石墨烯基及硅負極電池技術已應用至量產車型至量產車型 2021 年年 3 月月 10 日，廣汽埃安發布新一代動力電池安全技術日，廣汽埃安發布新一代動力電池安全技術彈匣電池系統安彈匣電池系統安全技術。全技術。彈匣電池系統就是將電池置于形似彈匣的安全艙內，“彈匣電池”系統有 4個核心技術：超高耐熱穩定電芯、超強隔熱電池安全艙、三維降溫冷卻系統、第五代電池管理系統，彈匣電池技術可以應用于磷酸鐵鋰和三元鋰兩種材料的電池包中。廣汽埃安廣汽埃安彈匣電池通過針刺實驗嚴

61、苛挑戰，三元鋰電池安全性取得重大突破。彈匣電池通過針刺實驗嚴苛挑戰，三元鋰電池安全性取得重大突破。據廣汽埃安微信公眾號，廣汽埃安三元鋰彈匣電池通過針刺實驗嚴苛挑戰。據實驗視頻顯示，三元鋰（彈匣電池）整包經過鋼制針刺后，一分鐘后出現冒煙現象但并未起火/爆炸，全程最高溫度為 686.7，靜置 48h 后電池電壓為 0V。本次實驗標準符合國家GB38031-2020 動力汽車用動力蓄電池安全要求中對動力電池的安全標公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/22 準，是行業內首次通過三元鋰電池整包針刺不起火試驗的動力電池技術，也表明廣是行業內首次通過三元鋰電池整包

62、針刺不起火試驗的動力電池技術，也表明廣汽埃安在三元鋰電池的安全性上取得了重大突破。彈匣電池汽埃安在三元鋰電池的安全性上取得了重大突破。彈匣電池于于 2021 年在年在 AION 全系全系車型上陸續搭載，車型上陸續搭載，2021 年年 4 月上市的新車月上市的新車 AION Y 是“彈匣電池第一車”。是“彈匣電池第一車”。表表5：廣汽埃安動力電池針刺實驗標準高于國家強制性標準廣汽埃安動力電池針刺實驗標準高于國家強制性標準 國家強制性標準國家強制性標準 廣汽埃安實驗標準廣汽埃安實驗標準 針刺材料 鋼 鋼 針刺直徑 3mm-8mm 8mm 針刺形狀 圓錐形，角度為 2060 圓錐形，角度為 50 針

63、刺速度 0.1mm/s10mm/s 0.8mm/s 電芯電量 SOC90%以上 SOC100%實驗項目 極端整包針刺實驗 針刺位置及方向 選擇能觸發電池單體發生熱失控的位置和方向 垂直于電池級片的方向貫穿樣品 資料來源：GB38031-2020 動力汽車用動力蓄電池安全要求、廣汽埃安微信公眾號、開源證券研究所 表表6：實驗數據顯示磷酸鐵鋰及三元鋰彈匣電池具備較好的安全性實驗數據顯示磷酸鐵鋰及三元鋰彈匣電池具備較好的安全性 實驗組實驗組 電池出現冒煙時間電池出現冒煙時間 最高溫度最高溫度 是否有起火是否有起火/爆炸現象爆炸現象 靜置靜置 48h 后電池電壓后電池電壓 磷酸鐵鋰（普通）整包 16

64、分鐘 329.1 否 0V 磷酸鐵鋰（彈匣電池）整包 未冒煙 51.1 否 0V 三元鋰（彈匣電池）整包 1 分鐘 686.7 否 0V 資料來源：廣汽埃安微信公眾號、開源證券研究所 石墨烯基電池可實現快速充電，實現石墨烯基電池可實現快速充電，實現 8 分鐘充滿分鐘充滿 80%，搭載搭載 2022 款款 Aion V 車車型型。廣汽關于石墨烯基電池的研發開始于 2014 年，2020 年 5 月完成超級快充電池的測試工作。2021 年 1 月 15 日，廣汽埃安發布石墨烯基超級快充電池，公司獨有的三維結構石墨烯（3DG）制備技術，使得石墨烯制取成本下降 90%以上，總體電芯成本較普通電池略高

65、5%-8%。公司將石墨烯作為添加劑增加進電池的正負極，使電池可達到 6C 的快充能力（普通電池充電力在 1.3C-2C 左右），結合 600A、1000V 的超高輸出功率的充電樁，可實現 8 分鐘充電 80%。首批石墨烯基超充電池將搭載在AionV 車型上，于 2021 年 9 月上市。Aion V 超級快充版純電續航里程為超級快充版純電續航里程為 500km，快充時間僅為快充時間僅為 10 分鐘，快充電量百分比為分鐘，快充電量百分比為 80%。NEDC 續航里程達續航里程達 1000 公里，硅負極電池或讓電動車進入“月充時代”。公里，硅負極電池或讓電動車進入“月充時代”。與石墨烯相似，硅材料

66、優勢眾多。硅材料的質量比容量最高可以達到 4200mAh/g，大于電池常見的碳材料的 372mAh/g，是現在已知用于負極材料中理論比容度量最高的材料。公司研發的海綿硅負極電池技術可使單車 NEDC 續航超過 1000 公里，在同等電量下體積可減少 20%、重量可減輕 14%、電芯能量密度超過 280wh/Kg，遠遠超過行業平均水平的 160wh/Kg。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/22 圖圖25：石墨烯基電池石墨烯基電池 8 分鐘可充電分鐘可充電 80%圖圖26：Aion LX Plus 千里版千里版 CLTC 續航里程突破續航里程突破100

67、0km 資料來源：廣汽埃安微信公眾號 資料來源：廣汽埃安微信公眾號 應用海綿硅負極片電池技術的新款應用海綿硅負極片電池技術的新款 Aion LX PLUS 上市上市。2022 年 1 月 5 日，Aion LX PLUS 正式上市，新車車身尺寸為 4835*1935*1685mm，軸距為 2920mm，延續了 Aion LX 的懸浮式車頂，雙色車身，及隱藏式門把手，搭載 3 顆激光雷達和海綿硅負極片電池，續航里程將達 1008km，成為了全球首款純電續航超 1000km 的量產車，為消費者提供更多選擇。3.4、攜手科技巨頭布局智能化，同華為合作開發純電攜手科技巨頭布局智能化，同華為合作開發純電

68、 SUV 公司不斷與華為深化戰略合作，未來雙方將基于廣汽公司不斷與華為深化戰略合作，未來雙方將基于廣汽 GEP3.0 底盤平臺合作開底盤平臺合作開發大型智能純電發大型智能純電 SUV，計劃于，計劃于 2023 年底量產。年底量產。2017 年，雙方簽署戰略合作協議，在智能網聯電動汽車領域技術展開戰略合作，加速推進戰略合作項目，實現多個系統的量產搭載。2020 年，配備華為巴龍 50005G 芯片的 5GV-BOX 車載智能通訊系統在 AIONV 車型應用。2021 年 7 月 9 日，公司宣布將與華為合作，雙方將基于廣汽 GEP3.0 底盤平臺、華為 CCA（計算與通信架構）構建的新一代智能汽

69、車數字平臺，搭載華為全棧智能汽車解決方案，聯合開發的首款中大型智能純電 SUV，具備L4 級自動駕駛功能，計劃于 2023 年底量產，項目總投資近 8 億元人民幣。與地平線聯合發布廣汽版征程與地平線聯合發布廣汽版征程 3 芯片，將量產搭載在未來的車型中。芯片，將量產搭載在未來的車型中。2020 年 9月，廣汽研究院與地平線達成戰略合作協議，聯合發布廣汽版征程 3 芯片，雙方在深度學習網絡與硬件融合、芯片適配調教方面展開合作，未來征程系列芯片將搭載在廣汽車型上。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/22 圖圖27：廣汽集團與華為簽署戰略合作協議廣汽集團與

70、華為簽署戰略合作協議 圖圖28：廣汽研究院與地平線簽署戰略合作協議廣汽研究院與地平線簽署戰略合作協議 資料來源：廣汽集團官方網站 資料來源：搜狐汽車 與科大訊飛共同探索與科大訊飛共同探索車載智能化及人工智能領域車載智能化及人工智能領域。2017 年公司與科大訊飛簽訂戰略合作框架協議，雙方將在智能人機交互技術、車載智能化及人工智能技術、大數據分析、智能車聯網平臺、廣告投放、智能客服、智能銷售機器人及營銷創新等業務領域展開合作。雙方將整合各自優勢資源，構建智能車聯網平臺的技術框架及體系標準和技術路線，提升軟件開發、語音云服務、大數據分析及資源整合能力，打造具有行業領先競爭力的產品，為用戶提供極致的

71、使用體驗。與百度合作尋求技術及產業開拓的解決方案。與百度合作尋求技術及產業開拓的解決方案。2020 年 12 月，雙方簽署戰略合作框架協議，將通過資源互補、技術互補等有效合作方式，開展智能駕駛、智能車聯、數字化營銷等方面的實踐，為智慧出行領域提供解決方案。圖圖29：廣汽集團與科大訊飛簽署戰略合作協議廣汽集團與科大訊飛簽署戰略合作協議 圖圖30：廣汽集團與百度簽署戰略合作協議廣汽集團與百度簽署戰略合作協議 資料來源：廣汽集團微信公眾號 資料來源：搜狐汽車 4、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1、關鍵假設關鍵假設 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明

72、19/22 整車制造整車制造業務：業務：廣汽傳祺混動化持續發力，廣汽埃安單月銷量持續攀升。我們預計 2022-2024 年公司整車制造業務營收分別為 757.66、1074.43、1312.06 億元，毛利率為 12.00%、14.00%、15.50%。表表7：公司營收拆分及預測（億元）公司營收拆分及預測（億元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 整車制造業營收（億元）379.38 491.80 757.66 1074.43 1312.06 YOY 5.3%29.6%54.1%41.8%22.1%毛利率 4.7%6.5%12.0%14.0%15.5%商貿服務營收（億元）

73、226.89 211.1 221.7 232.7 244.4 YOY 6.4%7.2%5.0%5.0%5.0%毛利率 7.6%8.4%8.7%8.8%8.9%零部件制造業營收（億元）29.99 51.9 54.5 57.2 60.1 YOY 21.2%73.0%5.0%5.0%5.0%毛利率 5.1%7.46%7.5%7.7%7.9%營業總收入（億元）631.57 756.76 1056.87 1388.60 1641.93 YOY 5.88%19.8%39.7%31.4%18.2%毛利率 6.93%8.7%11.9%13.5%14.8%數據來源：Wind、開源證券研究所 4.2、盈利預測與估

74、值盈利預測與估值 綜上，我們預計 2022-2024 年公司營收為 1048.97、1378.97、1629.66 億元，歸母凈利潤為 98.96、123.73、148.81 億元，EPS 為 0.95、1.18、1.42 元/股，對應當前股價 PE 為 15.1、12.1、10.1 倍。A 股三家可比公司 2022-2024 年 PE 均值分別為 52.7、34.0、24.9 倍。公司目前估值水平較低，我們認為公司核心車型產品力具備競爭優勢，首次覆蓋給予“買入”評級。表表8：可可比上市公司估值（比上市公司估值（PE/PEG）證券代碼證券代碼 股票簡稱股票簡稱 評級評級 總市值總市值（億元）（

75、億元）收盤價收盤價（元（元/股）股）PE EPS PEG 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E（2024）002594.SZ 比亞迪 買入 8224.60 313.55 104.77 59.40 40.74 3.18 4.99 7.69 0.75 600933.SH 長安汽車 未評級 1316.93 15.16 18.52 16.99 14.43 0.82 0.89 1.05 0.82 601689.SH 長城汽車 買入 2414.47 33.96 34.65 25.53 19.41 0.98 1.33 1.75 0.61 52.65 33.97 24.86

76、601238.SH 廣汽集團 買入 1239.05 14.30 15.12 12.09 10.06 0.95 1.18 1.42 0.50 數據來源：Wind、開源證券研究所（注：收盤日期為 2022/8/29，長安汽車采用 Wind 一致預期，比亞迪、長城汽車采用開源證券研究所預測數據）5、風險提示、風險提示 乘用車銷量不及預期、新能源汽車滲透率不及預期、芯片短缺等。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/22 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表

77、(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 56643 61192 68174 79544 94355 營業收入營業收入 62717 75110 104897 137821 162966 現金 28500 24036 20979 27564 32593 營業成本 58659 69164 92408 119219 138888 應收票據及應收賬款 6202 8994 10664 12841 17020 營業稅金及附加 1364 1824 2518 3239 3748 其他應收款 4919 5174 8922 9599 12301 營業費用 364

78、1 4340 5979 7787 9126 預付賬款 1158 760 1919 1601 2561 管理費用 3356 3934 5700 7408 8718 存貨 6622 8111 11573 13822 15763 研發費用 976 989 1364 1792 2037 其他流動資產 9242 14117 14117 14117 14117 財務費用 35 172 1001 1348 2217 非流動資產非流動資產 86164 93005 111779 135477 157529 資產減值損失-715-689-524-689-815 長期投資 33381 36905 53200 707

79、73 89751 其他收益 1250 1001 1126 1064 1095 固定資產 18360 17507 22998 28956 32482 公允價值變動收益 293-22 85 113 117 無形資產 17604 18872 18464 17787 16714 投資凈收益 9911 11814 13224 14546 16001 其他非流動資產 16819 19721 17116 17960 18582 資產處置收益-48 31-2-2-5 資產總計資產總計 142807 154197 179952 215020 251883 營業利潤營業利潤 5638 7145 9760 1194

80、1 14451 流動負債流動負債 42385 48806 66877 92046 116726 營業外收入 109 116 113 114 113 短期借款 3556 2296 12462 28919 41695 營業外支出 52 25 55 45 44 應付票據及應付賬款 12880 15946 24780 32078 39990 利潤總額利潤總額 5695 7237 9817 12010 14520 其他流動負債 25949 30564 29635 31049 35041 所得稅-356-154-178-505-523 非流動負債非流動負債 13763 12796 12249 11577

81、10421 凈利潤凈利潤 6051 7391 9995 12515 15043 長期借款 8473 5697 5150 4479 3323 少數股東損益 85 56 99 142 162 其他非流動負債 5289 7098 7098 7098 7098 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 5966 7335 9896 12373 14881 負債合計負債合計 56147 61602 79125 103623 127148 EBITDA 10552 12580 15296 19346 23442 少數股東權益 2339 2335 2434 2577 2738 EPS(元)0.57 0.70 0.9

82、5 1.18 1.42 股本 10350 10371 10371 10371 10371 資本公積 23030 24003 24003 24003 24003 主要財務比率主要財務比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 50349 55671 63179 72623 83924 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 84321 90259 98392 108821 121997 營業收入(%)5.9 19.8 39.7 31.4 18.2 負債和股東權益負債和股東權益 142807 154197 179952 215020 251883 營

83、業利潤(%)-0.8 26.7 36.6 22.3 21.0 歸屬于母公司凈利潤(%)-9.8 22.9 34.9 25.0 20.3 獲利能力獲利能力 毛利率(%)6.5 7.9 11.9 13.5 14.8 凈利率(%)9.6 9.8 9.5 9.1 9.2 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)7.0 8.0 9.9 11.2 12.1 經營活動現金流經營活動現金流-2887-5589 7290 9105 10229 ROIC(%)16.9 16.5 25.4 31.7 38.3 凈利潤 6051 7391 9995

84、12515 15043 償債能力償債能力 折舊攤銷 4937 5550 5003 6126 7030 資產負債率(%)39.3 40.0 44.0 48.2 50.5 財務費用 35 172 1001 1348 2217 凈負債比率(%)-11.8-3.1 3.0 11.1 15.3 投資損失-9911-11814-13224-14546-16001 流動比率 1.3 1.3 1.0 0.9 0.8 營運資金變動-4740-7550 4673 3892 2223 速動比率 1.0 0.9 0.7 0.6 0.6 其他經營現金流 740 662-159-229-284 營運能力營運能力 投資活動

85、現金流投資活動現金流 469 1649-10470-15167-12970 總資產周轉率 0.4 0.5 0.6 0.7 0.7 資本支出 6586 6243 10294 11627 9583 應收賬款周轉率 16.1 13.0 16.7 18.0 15.9 長期投資-2425-3856-16296-17573-18978 應付賬款周轉率 4.9 5.1 4.9 4.5 4.1 其他投資現金流 9480 11747 16119 14032 15591 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-1794 73-12339-3810-5006 每股收益(最新攤薄)0.57 0.70

86、 0.95 1.18 1.42 短期借款 1671-1259 10166 16457 12776 每股經營現金流(最新攤薄)-0.28-0.53 0.70 0.87 0.98 長期借款 782-2776-547-671-1156 每股凈資產(最新攤薄)8.04 8.60 9.38 10.38 11.64 普通股增加 112 21 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 326 973 0 0 0 P/E 25.1 20.4 15.1 12.1 10.1 其他籌資現金流-4685 3114-21957-19595-16627 P/B 1.8 1.7 1.5 1.4 1.2 現金凈增加額現金凈

87、增加額-4274-3952-15519-9872-7748 EV/EBITDA 13.2 11.5 9.8 8.3 7.1 數據來源：聚源、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/22 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，

88、請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級

89、 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議

90、轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司首次覆

91、蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/22 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于機密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買

92、證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意

93、見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務

94、或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座16層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：