VR行業深度報告：硬件迭代+生態完善VR有望鑄就消費電子下一個“黃金時代”-220901（22頁）.pdf

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1、證券研究報告|行業深度|消費電子http:/1/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分消費電子報告日期：2022 年 09 月 01 日硬硬件件迭迭代代+生生態態完完善善，VR 有有望望鑄鑄就就消消費費電電子子下下一一個個“黃黃金金時時代代”VR 行行業業深深度度報報告告投投資資要要點點消消費費電電子子市市場場“供供給給創創造造需需求求”特特征征明明顯顯，通通過過復復盤盤手手機機市市場場發發展展路路徑徑，我我們們認認為為顛顛覆覆性性創創新新是是驅驅動動消消費費電電子子需需求求提提升升的的核核心心。VR 正正處處于于滲滲透透初初期期，硬硬件件端端Pancake、Micro OLED 和和 6 Do

2、F 方方案案迭迭代代趨趨勢勢明明確確，軟軟件件端端的的生生態態完完善善與與場場景景出出圈圈為為 VR 市市場場帶帶來來從從 0 到到 1 的的創創新新機機遇遇。我我們們認認為為 VR 有有望望復復刻刻手手機機市市場場先先前前的的景景氣氣邏邏輯輯，催催化化相相關關產產業業鏈鏈快快速速成成長長。顛顛覆覆性性創創新新是是消消費費電電子子產產品品的的景景氣氣核核心心，VR 諸諸多多創創新新仍仍待待滲滲透透回顧智能手機的滲透率提升過程，每次滲透率提升都伴隨功能的顛覆性創新。而近年來手機可選創新路徑收窄，由顛覆創新轉為邊際創新，需求持續萎靡。因此我們認為，消費電子產品的可成長空間和可創新空間之間高度對等，

3、VR 設備仍處在發展初期，可創新空間廣闊，未來有望復刻手機先前的“黃金時代”。蘋蘋果果入入局局催催化化 AR/VR 新新品品周周期期到到來來，步步入入新新一一輪輪產產品品迭迭代代周周期期大廠未來一年內均有新品發布計劃，開啟新一輪產品迭代周期。我們認為目前 VR賽道是主題投資與價值投資的結合體，創新是支撐主題投資的景氣核心，而短期全球新品周期開啟前夕市場對于軟硬件創新的關注度提升，也將加速創新的驗證落地。硬件迭代方向明確，硬件迭代方向明確，Pancake/Micro OLED/6 DoF 方案空間廣闊方案空間廣闊我們認為 VR 相關硬件目前仍停留在簡單的功能實現階段，未來將朝“性能提升+場景迭代

4、”方向雙重演進。演進過程中，科技品屬性所提出的創新要求將催化Pancake、Micro OLED（即硅基 OLED）、6DoF等新興方案逐步滲透，為市場帶來增量需求。同時 VR 品牌高度集中，單個品牌行為對行業風向的主導趨勢明顯，頭部企業的創新升級往往倒逼全行業與之看齊，進一步催化硬件技術升級迭代。生生態態構構建建不不斷斷完完善善，應應用用軟軟件件市市場場助助推推 VR 內內容容不不斷斷破破壁壁出出圈圈我們認為優質的內容對于 VR、AR 打開消費級市場起到助推器的作用。在核心場景之一的游戲領域 VR 游戲已經構建起相對成熟的生態，而在視頻、直播、健身等細分場景，優質內容憑借 AR/VR 的沉浸

5、式體驗優勢，能夠向用戶提供顛覆性的使用體驗，未來有望真正構建“虛實共生”的元宇宙生態。圍圍繞繞硬硬件件+“虛虛擬擬人人與與 NFT”挖挖掘掘元元宇宇宙宙投投資資機機會會我們建議：1）緊抓硬件創新，在硬件爆發中尋找投資標的：舜宇光學、歌爾股份；2）圍繞優質內容創作實力挖掘元宇宙內容生態投資標的：藍色光標、三人行；風風險險提提示示VR、AR 新品發布不及預期；新技術發展及商業化應用進程不及預期；VR、AR內容生態構建進程不及預期；監管政策存在不確定性風險；宏觀經濟下行影響 VR、AR 消費需求。行行業業評評級級:看看好好(首首次次)分分析析師師：程程兵兵執業證書號：S相相關關報報告告1、VR/AR

6、 產品迭代加速，硬件終端驅動元宇宙生態加速構建2022.08.232、科技行業專題：元宇宙驅動虛擬與現實的粘合，創造全新科技需求2022.06.233、迎接新科技革命浪潮到來，3月將是科技上漲開始 2022.02.274、浙商通信周報-重點關注物聯網模組和終端機會2020.04.05行業深度http:/2/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分正文目錄正文目錄1 回溯：顛覆性創新是智能手機滲透提升的核心因素.41.1 生態構建接棒硬件創新，成為下一個競技場生態構建接棒硬件創新，成為下一個競技場.51.2 當下當下 VR 市場和先前手機市場具備差異化共性，可創新空間廣闊市場和先前手機市場具備差異化

7、共性，可創新空間廣闊.52 展望：硬件迭代推動 VR 持續升級，C 端爆款產品近在眼前.62.1 蘋果入局催化蘋果入局催化 AR/VR 新品周期到來，技術創新拉動消費電子重新崛起新品周期到來，技術創新拉動消費電子重新崛起.62.1.1 蘋果新品是短期催化劑，蘋果新品是短期催化劑，VR 設備新一輪產品迭代周期開啟設備新一輪產品迭代周期開啟.62.1.2AR/VR 帶來顛覆性創新，消費電子行業迎來重要拐點帶來顛覆性創新，消費電子行業迎來重要拐點.82.2 Pancake 方案直擊機身過厚痛點，逐步成為行業標配方案直擊機身過厚痛點，逐步成為行業標配.82.3 Pancake 方案黃金搭檔，方案黃金搭

8、檔，Micro OLED 方案成為當下最優解方案成為當下最優解.102.4 交互技術升級重新定義應用場景，推動交互技術升級重新定義應用場景，推動 XR 破壁出圈破壁出圈.123 全場景滲透，應用軟件市場加速 VR 內容生態構建.143.1 硬件放量推動生態構建，硬件放量推動生態構建，Quest 已成最大已成最大 VR 內容平臺內容平臺.143.2 顛覆智能手機時代交互模式，顛覆智能手機時代交互模式，VR 實現各場景下的深度交互實現各場景下的深度交互.153.3 硬件放量帶動內容生態加速構建，關注硬件放量帶動內容生態加速構建，關注“NFT+虛擬人虛擬人”概念概念.163.3.1 多年沉淀多年沉淀

9、+變現場景豐富，元宇宙將刺激虛擬人行業快速發展變現場景豐富，元宇宙將刺激虛擬人行業快速發展.173.3.2 數字藏品（數字藏品（NFT），元宇宙經濟體系下連接現實與虛擬世界的通證，元宇宙經濟體系下連接現實與虛擬世界的通證.184 圍繞硬件和內容生態挖掘 VR/AR 產業鏈投資機會.184.1 緊抓硬件創新，在硬件爆發中尋找投資標的緊抓硬件創新，在硬件爆發中尋找投資標的.184.1.1 舜宇光學科技，全球領先綜合光學零件及產品制造商舜宇光學科技，全球領先綜合光學零件及產品制造商.184.1.2 歌爾股份，聲光電領域整體解決方案領先者歌爾股份，聲光電領域整體解決方案領先者.194.2 圍繞著優質內

10、容挖掘元宇宙內容生態投資標的圍繞著優質內容挖掘元宇宙內容生態投資標的.194.2.1 藍色光標，品牌營銷服務全鏈條覆蓋的行業龍頭藍色光標，品牌營銷服務全鏈條覆蓋的行業龍頭.194.2.2 三人行，服務優質頭部客戶的整合營銷領先者三人行，服務優質頭部客戶的整合營銷領先者.205 風險提示.20WYTU3W2V3VpNmO7N9R8OpNqQsQsQkPmMzQlOrRsQ8OrRuNxNqNpOxNmOsN行業深度http:/3/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖圖表表目目錄錄表表 1：VR 市市場場與與智智能能手手機機市市場場存存有有“差差異異化化共共性性”.6表表 2：創創維維 PANC

11、AKE 1 系系列列參參數數.7表表 3：Pico 與與 Meta 新新品品參參數數對對比比.8表表 4：VR 設設備備中中的的主主流流光光學學方方案案分分類類.9表表 5：國國內內外外重重點點整整機機廠廠商商新新品品參參數數.10表表 6：Pico 與與 Meta 新新品品參參數數對對比比.11表表 7：AR/VR 顯顯示示方方案案技技術術對對比比.11表表 8：虛虛擬擬人人應應用用領領域域、場場景景及及角角色色.17表表 9：國國內內上上市市公公司司 NFT 平平臺臺建建設設情情況況.1圖圖 1：全球智能手機出貨量從：全球智能手機出貨量從 2016 年起步入相對疲軟周期（億部）年起步入相對

12、疲軟周期（億部）.4 圖圖 2：智能手機滲透率的提升伴隨顛覆性創新的催化：智能手機滲透率的提升伴隨顛覆性創新的催化.4 圖圖 3：系統生態建設成為各手機品牌的又一個發力點：系統生態建設成為各手機品牌的又一個發力點.5 圖圖 4：VR 設備各產業鏈的價值量占比設備各產業鏈的價值量占比.6 圖圖 5：VR 設備格局高度集中設備格局高度集中.6 圖圖 6：蘋果：蘋果 VR 頭顯渲染圖頭顯渲染圖.7 圖圖 7：全球：全球 VR 設備出貨量及預測（單位：萬臺）設備出貨量及預測（單位：萬臺）.8 圖圖 8：全球：全球 AR 設備出貨量及預測（單位：萬臺）設備出貨量及預測（單位：萬臺）.8 圖圖 9：菲涅爾

13、透鏡和：菲涅爾透鏡和 Pancake 方案的技術原理方案的技術原理.9 圖圖 10：Pancake 方案可以降低機身厚度方案可以降低機身厚度 50%.9 圖圖 11：VR 光學畸變類型光學畸變類型.9 圖圖 12：LCD 的發光原理的發光原理.10 圖圖 13：Micro OLED 的發光原理的發光原理.10 圖圖 14：2021-2025 全球全球 XR 設備設備 Micro OLED 市場規模及預測（單位：百萬美元）市場規模及預測（單位：百萬美元）.12 圖圖 15：6DoF 方案提升空間體驗感方案提升空間體驗感.12 圖圖 16：華為：華為 VR Glass 搭載搭載 6 DoF 配件提

14、升交互體驗配件提升交互體驗.13 圖圖 17：6 DoF 方案對真實動作的還原程度更高方案對真實動作的還原程度更高.13 圖圖 18：HoloLens2 在工業場景的應用在工業場景的應用.13 圖圖 19：HoloLens2 在教育場景的應用在教育場景的應用.13 圖圖 20：SLAM 算法提升算法提升 XR 設備空間感知交互能力設備空間感知交互能力.13 圖圖 21：HoloLens2 搭載眼球追蹤功能搭載眼球追蹤功能.14 圖圖 22：HoloLens2 搭載手動追蹤功能搭載手動追蹤功能.14 圖圖 23：Steam 平臺平臺 VR 游戲游戲.15 圖圖 24：Quest 平臺平臺 VR

15、游戲游戲.15 圖圖 25：VR 游戲游戲Half-Life:Alyx.15 圖圖 26：VR 游戲游戲Beat Saber.15 圖圖 27：Pico VR 演唱會演唱會.16 圖圖 28：芒果：芒果 TV XR 線上演唱會潮音實驗室線上演唱會潮音實驗室.16 圖圖 29：VR 健身應用健身應用REAKT Performance Trainer.16 圖圖 30：虛擬人發展歷程：虛擬人發展歷程.178行業深度http:/4/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分1 回溯：顛覆性創新是智能手機滲透提升的核心因素回溯：顛覆性創新是智能手機滲透提升的核心因素通過梳理智能手機市場的發展歷程，我們發現智

16、能手機每次滲透率提升都伴隨著功能通過梳理智能手機市場的發展歷程，我們發現智能手機每次滲透率提升都伴隨著功能與性能上的顛覆性創新與性能上的顛覆性創新。2016 年起，全球智能手機出貨量步入下行周期，智能手機滲透率維持在 75%左右。我們認為，顛覆創新出盡是智能手機需求見頂的核心。圖 1：全球智能手機出貨量從 2016 年起步入相對疲軟周期（億部）資料來源：IDC，Counterpoint，浙商證券研究所顛覆性創新能夠拓寬消費者對于產品功能和性能的認知邊界，創造增量需求。顛覆性創新能夠拓寬消費者對于產品功能和性能的認知邊界，創造增量需求。如 2007年手機搭載觸摸屏改變了手機的按鍵方式、2011

17、年的多攝浪潮極大提升了手機拍照性能、2013 年興起的指紋識別重新構建了手機隱私的安全邊界等。而而 2016 年以后可供選擇的創新年以后可供選擇的創新方向逐步收窄，顛覆性創新轉為邊際創新，智能手機需求也隨之進入疲軟階段。方向逐步收窄，顛覆性創新轉為邊際創新，智能手機需求也隨之進入疲軟階段。圖 2：智能手機滲透率的提升伴隨顛覆性創新的催化資料來源：IDC，智研咨詢，國際電子商情，浙商證券研究所行業深度http:/5/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分硬件層面顛覆性創新的滲透周期和智能手機需求的上行周期彼此重合硬件層面顛覆性創新的滲透周期和智能手機需求的上行周期彼此重合，互相催化互相催化，從從

18、0到到 1 地培養用戶的使用習慣，造就智能手機的地培養用戶的使用習慣，造就智能手機的“黃金時代黃金時代”。1.1 生態構建接棒硬件創新，成為下一個競技場生態構建接棒硬件創新，成為下一個競技場軟件生態的搭建是硬件創新放緩后各品牌的又一個創新方向。硬件布局逐步完善后，軟硬件的生態耦合是培養用戶使用習慣和品牌忠誠度的重要路徑。蘋果憑借 IOS 系統樹立業界標桿，華為開發出獨立的鴻蒙系統，小米和 OV 也基于Android 開發出各自的操作生態。但但我們認為我們認為生態創新生態創新所所帶來的增量需求更多體現在產品間帶來的增量需求更多體現在產品間而非產品內，更多是通過生態協同吸引消費者添置手機外的其他電

19、子產品，對手機而非產品內，更多是通過生態協同吸引消費者添置手機外的其他電子產品，對手機本身的本身的需求拉動相對有限需求拉動相對有限。圖 3：系統生態建設成為各手機品牌的又一個發力點資料來源：各公司官網，浙商證券研究所1.2 當下當下 VR 市場和先前手機市場具備差異化共性，可創新空間廣闊市場和先前手機市場具備差異化共性，可創新空間廣闊我們認為當下的我們認為當下的 VR 市場和先前的智能手機市場具備市場和先前的智能手機市場具備“差異化共性差異化共性”，對于手機市場的對于手機市場的回溯可以洞悉回溯可以洞悉 VR 未來的機遇未來的機遇。硬件方面的共性在于 VR 市場正處于類似手機市場初期的發展階段，

20、創新空間廣闊；而這其中的差異在于 VR 實現的功能相對更加集中，產業鏈也更加清晰，因此硬件的創新方向相對更確定、更可追蹤，如 VR 設備中光學方案和顯示模塊的升級。同時同時，目前目前 VR 設備格局高度集中設備格局高度集中，供應鏈的確定性相對更強供應鏈的確定性相對更強。目前，Meta 旗下的 Oculus市占率超過 90%，占據全球龍頭地位。行業深度http:/6/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 4：VR 設備各產業鏈的價值量占比圖 5：VR 設備格局高度集中資料來源：雪球，浙商證券研究所資料來源：Counterpoint，浙商證券研究所軟件方面的共性在于 VR 生態的搭建同樣能夠為品

21、牌賦能，培養用戶粘性；而二者的差異在于 VR 所涉及的生態搭建相對更加宏大，涵蓋整個元宇宙的滲透和迭代，生態建設對于生態建設對于產品本身的需求拉力更強。產品本身的需求拉力更強。表 1：VR 市場與智能手機市場存有“差異化共性”當下當下 VR 市場市場&先前智能手機市場先前智能手機市場硬件層面硬件層面軟件層面軟件層面共性均具備顛覆性創新機會，可創新空間帶來的可成長空間較大生態搭建可以作為吸引消費者的又一條路徑，催化衍生需求共性中的差異VR 設備實現的功能更加集中，產業鏈上下游分布更加清晰可追溯VR 背靠的生態體系更加復雜，生態建設對需求的乘數效應更明顯資料來源：浙商證券研究所因此我們認為，對于因

22、此我們認為，對于 VR 市場而言，硬件層面的技術創新和軟件層面的生態建設對于市場而言，硬件層面的技術創新和軟件層面的生態建設對于市場需求的提振作用都不應忽視市場需求的提振作用都不應忽視，沿著這兩條發展主線，能夠較好把握 VR 市場未來潛在發展機遇。2 展望：硬件展望：硬件迭代推動迭代推動 VR 持續升級，持續升級，C 端爆款產品近在眼前端爆款產品近在眼前我們認為 VR 設備的硬件迭代方向將和手機類似，即朝著更便攜、更強體驗感的方向發展。硬件創新升級初期往往伴隨著量價雙升過程，而技術成熟度和品牌搭載率的提升將催硬件創新升級初期往往伴隨著量價雙升過程，而技術成熟度和品牌搭載率的提升將催化這一升級過

23、程?；@一升級過程。2.1 蘋果入局催化蘋果入局催化 AR/VR 新品周期到來，技術創新拉動消費電子重新崛起新品周期到來，技術創新拉動消費電子重新崛起2.1.1 蘋果新品是短期催化劑，蘋果新品是短期催化劑，VR 設備新一輪產品迭代周期開啟設備新一輪產品迭代周期開啟蘋果蘋果 AR/VR 設備有望于設備有望于 2022 底至底至 2023 年初量產，并在年初量產，并在 2023 年實現放量。年實現放量。蘋果表示該產品可能是公司有史以來設計最復雜的產品，設備有望集成超高清顯示、眼球追蹤、環境識別等技術，為用戶帶來前所未有的使用體驗。行業深度http:/7/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 6：

24、蘋果 VR 頭顯渲染圖資料來源：中關村在線，浙商證券研究所整理創維推出創維推出 AR/VR 新品新品，大廠未來一年內均有新品發布計劃大廠未來一年內均有新品發布計劃，開啟新一輪產品迭代周期開啟新一輪產品迭代周期。2022 年 7 月 26 日，創維發布全球首款消費級短焦 6DoF VR 一體機 PANCAKE 1 系列產品，采用 Pancake 折疊光學短焦方案、自研 6DoF 算法、人體工學設計等，圍繞虛擬現實體驗，在產品重量、顯示清晰度、延時等維度均實現突破和優化。表 2：創維 PANCAKE 1 系列參數產品名稱產品名稱PANCAKE 1CPANCAKE 1PANCAKE 1Pro處理器高

25、通驍龍 XR2 平臺，8 核 64 位存儲6G+128G無線網絡WIFI 6分辨率1600*1600*22280*2280*22280*2280*2眼球追蹤/支持手勢識別/支持RGB see-through/支持Miniled 背光/支持電池5500mAh快充QC3.0資料來源：創維 VR，浙商證券研究所整理Meta、Pico 預計年內發布預計年內發布 AR/VR 新品新品，Apple 預計預計 23H1 發布發布 XR 新品新品，22 年年 AR/VR新品數量已超過新品數量已超過 20 款款，行業迎來新一輪產品迭代行業迎來新一輪產品迭代。根據 Mixed 報道，Pico 4/4 pro 有望

26、今年9 月發布，而在去年 FaceBook Connect 大會就已經曝光的 Meta Cambria 產品也有望與 Pico同期發布。Meta 與 Pico 的新品在光學方案、手勢識別、面部識別等方面均實現技術迭代，可顯著提升用戶使用體驗。參考觸摸屏、多攝、指紋識別等顛覆性創新對智能手機爆發的貢獻，光學成像、顯示參考觸摸屏、多攝、指紋識別等顛覆性創新對智能手機爆發的貢獻，光學成像、顯示及相關硬件技術的迭代大幅提升及相關硬件技術的迭代大幅提升 VR/AR 產品性能，為其打開產品性能，為其打開 C 端消費市場提供可能。端消費市場提供可能。行業深度http:/8/22請務必閱讀正文之后的免責條款部

27、分表 3：Pico 與 Meta 新品參數對比產品名稱產品名稱Pico 4Pico 4 ProMeta Cambria電池容量5300mAh5300mAh5000mAh分辨率單眼 2160*2160單眼 2160*2160單眼 2160*2160PPI120012001200視場角可視角 105 度可視角 105 度未公布無級瞳距調節支持支持支持鏡片方案PancakePancakePancake裸手識別支持支持支持面部識別/支持支持眼球追蹤/支持支持彩色透視支持支持支持資料來源：搜狐網，浙商證券研究所整理2.1.2 AR/VR 帶來顛覆性創新，消費電子行業迎來重要拐點帶來顛覆性創新，消費電子行

28、業迎來重要拐點AR/VR 接棒智能手機接棒智能手機，硬件創新帶來消費電子行業新爆發點硬件創新帶來消費電子行業新爆發點。2010 年以來，智能手機取代 PC 成為消費電子市場的中堅驅動力，但近年來缺少重大創新導致智能手機增速放緩乃至消費電子行情不及以往。智能手表、智能手環、TWS 耳機等可穿戴設備雖帶來了一些亮點，但產品本身的價值量和創新程度導致其無法像 PC、智能手機引領消費電子行業發展。隨著硬件產品的迭代，隨著硬件產品的迭代，VR/AR 終端在終端在 3D 顯示、沉浸式交互內容生態等方面已展現出顯示、沉浸式交互內容生態等方面已展現出顛覆性的創新。顛覆性的創新。全球科技巨頭及相關廠商發力布局，

29、VR/AR 產品迎來放量成長，產業鏈核心硬件技術環節（Pancake 光學方案、Micro OLED 顯示方案）等迎來重大發展機遇。圖 7：全球 VR 設備出貨量及預測（單位：萬臺）圖 8：全球 AR 設備出貨量及預測（單位：萬臺）資料來源：IDC，浙商證券研究所資料來源：IDC，浙商證券研究所2.2 Pancake 方案直擊機身過厚痛點，逐步成為行業標配方案直擊機身過厚痛點，逐步成為行業標配作為作為 VR 設備核心組件，光學方案技術不斷迭代，設備核心組件，光學方案技術不斷迭代，Pancake 方案逐漸成為主流選擇。方案逐漸成為主流選擇。VR 光學是連接顯示屏和人眼的重要橋梁，在很大程度上決定

30、了 VR 視覺呈現的效果并影響用戶的使用體驗，隨著 VR 終端市場的加速成長，光學方案也有望進入快速發展期。行業深度http:/9/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分表 4：VR 設備中的主流光學方案分類分類分類特點特點垂直光路非球面透鏡、菲涅爾透鏡光路較長，機身較為厚重折疊光路Pancake 方案、液晶偏振全息方案光路經過折疊，可實現機身輕薄化資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所厚度縮減對可穿戴設備來說可以大幅優化用戶體驗感厚度縮減對可穿戴設備來說可以大幅優化用戶體驗感。Pancake 技術通過多鏡片折疊光路設計，實現光路的多次折返，從而降低光路傳播距離來完成超短焦成像。根據

31、YVR 發布的最新 VR 設備，采用采用 Pancake 方案可降低設備厚度方案可降低設備厚度 50%。圖 9：菲涅爾透鏡和 Pancake 方案的技術原理圖 10：Pancake 方案可以降低機身厚度 50%資料來源：Oculus，浙商證券研究所資料來源：YVR 官網，浙商證券研究所優化成像效果優化成像效果，Pancake 方案提升用戶視覺體驗方案提升用戶視覺體驗。傳統菲涅爾透鏡因為鏡片本身鏡片問題，邊角會出現暗角、模糊和畸變。Pancake 方案通過透鏡組合，提高透鏡邊緣成像質量，降低圖像畸變，提高成像對比度、清晰度和細膩度。另外，Pancake 方案可通過控制透鏡進行屈光度調節，目前可支

32、持 0-700 度范圍，可大幅優化近視用戶的使用體驗。圖 11：VR 光學畸變類型資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理品牌對品牌對 Pancake 搭載成為趨勢，強化消費者的技術認知。搭載成為趨勢，強化消費者的技術認知。2022 年各大廠商陸續推出新一代 VR 頭顯，從已發布的新品以及近期將發布的產品參數看，Pancake 方案成為廠商首選，并有望在未來幾年內的消費級市場中保持主導地位。我們認為品牌搭載率提升帶來的消費者我們認為品牌搭載率提升帶來的消費者認知提升有望助推認知提升有望助推 Pancake 方案逐步成為標配，催化其進一步滲透。方案逐步成為標配，催化其進一步滲透。行業

33、深度http:/10/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分表 5：國內外重點整機廠商新品參數產品名稱arpara創維數字玩出夢想字節跳動索尼Meta產品名稱arparaAIO 5KPANCAKE1C/1/1 ProYVR 2Pico Neo 4/4 ProPS VR2Cambria產品形態一體機一體機一體機一體機主機 VR一體機處理器高通驍龍 XR2高通驍龍 XR2高通驍龍 XR2屏幕Micro-OLED1C/1：Fast-LCD1Pro：Mini-LEDFast-LCDOLEDMini-LED分辨率5K 單眼 2560*25601C：單眼 1600*16001/1Pro：單眼 2280*22

34、80單眼 1600*1600單眼 2160*2160單眼 2000*2400單眼 2160*2160光學方案PancakePancakePancakePancakePancakeFOV（視場角）95 度95-105 度95 度105 度100 度IPD（瞳距）56-72mm59-68mm無極調節屈光度500 度近視-100 度遠視0-500 度近視資料來源：VR 陀螺，浙商證券研究所整理隨著隨著 Pancake 方案逐步導入，方案逐步導入，AR、VR 終端設備實現輕量化迭代，產品使用體驗大幅終端設備實現輕量化迭代，產品使用體驗大幅優化。參考過去幾款產品在消費端市場的表現，我們看好技術升級下優化

35、。參考過去幾款產品在消費端市場的表現，我們看好技術升級下 AR、VR 頭顯進一步頭顯進一步打開市場，推動元宇宙生態流量導入的加速。打開市場，推動元宇宙生態流量導入的加速。2.3 Pancake 方案黃金搭檔，方案黃金搭檔，Micro OLED 方案成為當下最優解方案成為當下最優解解決解決 Pancake 方案透光率問題，方案透光率問題，Micro OLED 顯示方案推動產品升級。顯示方案推動產品升級。目前 Pancake光學方案在光利用率方面仍存在缺陷，受多重透鏡及光學膜的影響，透光率僅能達到 20%左右。Micro OLED 技術（即硅基 OLED 技術）q 可以在維持相近分辨率水平的基礎上

36、顯示面積更小的 OLED，擁有更高像素密度（PPI），具備輕薄、耗電量少、發光效率高等優點，成為 Pancake 方案的黃金搭檔。圖 12：LCD 的發光原理圖 13：Micro OLED 的發光原理資料來源：CINNO，浙商證券研究所資料來源：CINNO，浙商證券研究所Micro OLED 技術逐漸得到技術逐漸得到 VR/AR 廠商認可廠商認可，未來有望成為行業主流方案未來有望成為行業主流方案。2021 年下半年以來，VR/AR 廠商逐步在新品上搭載 Micro OLED 方案，我們認為 Micro OLED 已經逐步導入商用，未來幾年內有望成為行業主流方案。行業深度http:/11/22請

37、務必閱讀正文之后的免責條款部分表 6：Pico 與 Meta 新品參數對比品牌品牌發布時間發布時間產品名稱產品名稱設備類型設備類型顯示技術顯示技術Vuzix2022 年 1 月Vuzix ShieldAR 智能眼鏡Micro LED2022 年 1 月Vuzix M400CAR 智能眼鏡Micro OLEDWaveOptics2021 年 8 月LeopardAR 智能眼鏡Micro LEDRokid2021 年 9 月RokidAirAR 智能眼鏡Micro OLEDPimax2021 年 10 月Pimax Reality 12KQLEDVR 頭顯一體機Mini LEDEM32021 年

38、11 月ETHERVR 眼鏡Micro OLED索尼2021 年 12 月/VR 頭顯設備Micro OLEDarpara2021 年 12 月arparaAIOVR 一體機Micro OLED松下2022 年 1 月MeganeXVR 頭顯Micro OLEDCellid2022 年 1 月Cellid Waveguide 60AR 智能眼鏡Micro LEDNreal2022 年 2 月Nreal AirAR 眼鏡Micro OLED資料來源：LEDinside，浙商證券研究所整理Micro OLED 技術參數優于技術參數優于 LCD、OLED，看好成為看好成為 VR、AR 主流方案主流方

39、案。Micro OLED像素僅有傳統顯示器件的 1/10，可有效提升像素密度，并且 Micro OLED 的響應時間達到微秒級，可大幅提升畫面刷新速度，優化畫質效果。而相比于業內更先進的 Micro LED 技術，Micro OLED 在成本上具備顯著優勢，我們認為短期內仍是商用產品的第一選擇。表 7：AR/VR 顯示方案技術對比顯示技術顯示技術LCDOLEDMicro OLEDMicro LED技術類型背光 LED自發光自發光自發光亮度50050020005000發光效率、對比度低高高高厚度（mm）2.511.510.05壽命（小時）60k2030k80100k80100k柔性顯示困難容易容

40、易困難LED 數量級100-100001000000功耗高約 LCD 的 60%-80%約 LCD 的 30%-40%約 LCD 的 10%可視角度160 度*90 度180 度*180 度180 度*180 度180 度*180 度運作溫度40400 度3085 度-100120 度-100120 度產業化進展大規模量產規模量產初步規模量產研究階段資料來源：LEDinside，浙商證券研究所整理產品端應用優勢明顯產品端應用優勢明顯，工藝技術相對成熟工藝技術相對成熟，享受半導體成熟體系紅利享受半導體成熟體系紅利。從技術角度看，Micro OLED 已經進入成熟量產階段，技術工藝主要分為單晶硅光

41、刻的基底驅動層技術和OLED 蒸鍍技術。對于基底層驅動技術而言，Micro OLED 采用 28nm、55nm 或 180nm 成熟的 CMOS 工藝，技術難度及工藝成本較低；對于 OLED 蒸鍍工藝而言，Micro OLED 集中在 8 寸和 12 寸硅晶圓上，面積小，難度較低。行業深度http:/12/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分隨著蘋果等大廠在 XR 對 Micro OLED 的潛在導入，Micro OLED 方案有望逐步成為行業標配，帶來全新的增量需求。據據 CINNO，2021 年年全全球球 XR 設設備備硅硅基基 OLED 市市場場規規模模約約為為 1.7 億億美美元元，到

42、到 2025 年年有有望望達達到到 14.7 億億美美元元，2021-2025CAGR 約約為為 71.48%。圖 14：2021-2025 全球 XR 設備 Micro OLED 市場規模及預測（單位：百萬美元）資料來源：CINNO，浙商證券研究所整理基基于于 Pancake 技技術術成成為為 VR、AR 頭頭顯顯主主流流光光學學方方案案的的趨趨勢勢，Micro OLED 方方案案可可有有效效彌彌補補其其不不足足，并并且且已已經經具具備備商商業業化化應應用用條條件件，可可加加速速 AR、VR 光光學學方方案案過過渡渡，從從亮亮度度、清清晰晰度度等等優優化化使使用用體體驗驗，提提升升產產品品在

43、在消消費費市市場場的的吸吸引引力力。2.4 交交互互技技術術升升級級重重新新定定義義應應用用場場景景，推推動動 XR 破破壁壁出出圈圈VR/AR 設設備備從從 3 DoF 升升級級到到 6 DoF，推推動動應應用用場場景景拓拓展展，升升級級交交互互體體驗驗。傳統 3DoF頭顯無法自動捕捉用戶視野高度，也無法通過頭部位移的微小動作調整視距，直接影響了用戶使用的沉浸感。6 DoF 可可實實現現游游戲戲場場景景下下的的用用戶戶交交互互。支持 6DoF 的設備在空間上新增了三個自由度，可在虛擬游戲場景中實現躲避障礙、跳躍等互動動作，將 XR 設備的應用場景進一步拓展，顯著提升 VR 游戲的可玩性和沉浸

44、感。圖 15：6DoF 方案提升空間體驗感行業深度http:/13/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來源：華為官網，浙商證券研究所資料來源：華為官網，浙商證券研究所6 DoF 方方案案對對于于交交互互體體驗驗的的改改善善讓讓設設備備的的動動作作識識別別范范圍圍從從頭頭部部延延展展到到全全身身，打打破破簡簡單單觀觀影影、游游戲戲等等功功能能界界限限，推推進進 XR 設設備備打打破破次次元元壁壁，不不斷斷延延展展出出圈圈。搭載 6 DoF 方案的 HoloLens2可以實現在工業、醫療、教育等場景的多元應用，擴大 XR 設備的應用下游。圖 18：HoloLens2 在工業場景的應用圖 19

45、：HoloLens2 在教育場景的應用資料來源：微軟官網，浙商證券研究所資料來源：微軟官網，浙商證券研究所6 DoF 方方案案迭迭代代帶帶來來配配套套軟軟硬硬件件雙雙重重升升級級，帶帶來來價價值值增增量量。硬件方面，傳統的 3 DoF 方案一般采用陀螺儀、加速度計等 IMU 方案即可，而 6 DoF 方案需要額外搭載光學部件或紅外追蹤部件，催生新的硬件需求。SLAM 算算法法與與 6 DoF 方方案案高高度度契契合合，帶帶來來和和諧諧交交互互體體驗驗。SLAM 算法能夠根據傳感器反饋的數據實時構建周圍環境地圖，并根據地圖推測自身定位，能打破 XR 設備應用空間的局限。SLAM 技技術術發發端端

46、于于車車載載和和機機器器人人，已已具具備備一一定定技技術術成成熟熟度度。SLAM 算法成熟度高，在XR 端的應用基本不存在技術壁壘，未來滲透確定性強，且仍在朝前迭代。VSLAM 方案是SLAM 的更先進技術，無需額外的外部計算，能夠直接接收 6 DoF 信息并進行 3D 建圖。6 DoF 方方案案推推動動軟軟硬硬件件同同步步升升級級帶帶來來價價值值量量的的穩穩步步提提升升。以華為的 VR Glass 為例，其官網單獨的 6 DoF 配件售價為 1999 元，而根據所選用的追蹤硬件和相關搭載算法的不同，6DoF 方案的價值量可能更高。我我們們認認為為 6 DoF 創創新新帶帶來來的的場場景景迭迭

47、代代是是助助推推 XR 設設備備不不斷斷朝朝剛剛需需屬屬性性邁邁進進的的重重要要推推手手，其其本本身身帶帶來來的的軟軟硬硬件件升升級級也也將將帶帶動動 XR 價價值值量量穩穩步步提提升升。圖 17：6 DoF 方案對真實動作的還原程度更高資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理圖 16：華為 VR Glass 搭載 6 DoF 配件提升交互體驗行業深度http:/14/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分資料來源：詮視科技官網，浙商證券研究所整理面面部部追追蹤蹤、眼眼球球追追蹤蹤等等技技術術逐逐步步商商業業化化應應用用，目目前前受受成成本本制制約約但但未未來來必必將將推推動動 VR

48、 產產品品用用戶戶體體驗驗的的持持續續優優化化。目前受商業化成本的制約，僅有幾款高端機型計劃搭載面部識別、眼球追蹤等功能，但這些都是 VR 廠商持續布局研發的技術，通過眼動、面部表情等數據的采集和分析，實現用戶在虛擬環境下更自然的交互。圖 21：HoloLens2 搭載眼球追蹤功能圖 22：HoloLens2 搭載手動追蹤功能資料來源：微軟官網，浙商證券研究所資料來源：微軟官網，浙商證券研究所3 全全場場景景滲滲透透，應應用用軟軟件件市市場場加加速速 VR 內內容容生生態態構構建建3.1 硬硬件件放放量量推推動動生生態態構構建建，Quest 已已成成最最大大 VR 內內容容平平臺臺VR 內內容

49、容平平臺臺以以 Quest 和和 Steam 為為代代表表，未未來來 Pico、Apple 等等內內容容平平臺臺有有望望加加速速構構建建。目前 Quest 平臺已成為全球最大的 VR 終端內容平臺，截至 2021 年底，Quest 平臺注冊用戶規模達 1200 萬，平臺內容銷售額達 4.8 億美元。目前平臺官方商城共有游戲 318 款，Quest平臺以其豐富的優質內容和嚴格審核標注，成為 VR 內容制作者參考的標桿。受受益益 PC 端端內內容容生生態態的的游游戲戲社社區區獨獨有有優優勢勢，Steam 主主導導 PCVR 內內容容平平臺臺。截至 2022 年上半年，Steam 共有 6574 款

50、 VR 游戲和應用，保持 VR 內容總數量最多的平臺地位。Steam得益于多年來構建的游戲社區，龐大的用戶基礎和優質的 VR 內容互相推動 VR 內容生態構圖 20：SLAM 算法提升 XR 設備空間感知交互能力行業深度http:/15/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分建，近年來 VR 終端產品的持續優化以及廠商在自建內容生態上的布局，用戶對 Steam 平臺和 PCVR 模式的粘性有所降低，我們認為最終用戶導流到基于 VR 終端的內容生態中將成為必然趨勢。圖 23：Steam 平臺 VR 游戲圖 24：Quest 平臺 VR 游戲資料來源：Steam，浙商證券研究所整理資料來源：VR 陀

51、螺，浙商證券研究所整理3.2 顛覆智能手機時代交互模式，顛覆智能手機時代交互模式，VR 實現各場景下的深度交互實現各場景下的深度交互VR 內容生態可滲透用戶各類場景內容生態可滲透用戶各類場景，實現更有沉浸感的交互體驗實現更有沉浸感的交互體驗。隨著 VR 虛擬技術結合實際場景以及不同相關公司的持續布局，目前已經在娛樂（直播、視頻）、教育、醫療健康（手術輔助、健身指導）、辦公（會議、工程）等場景有所應用?？紤] VR 設備帶來的虛實融合特性，VR 內容能夠為用戶提供智能手機時代無法實現的深度交互，隨著 VR 終端產品持續放量，生態入口打開，各賽道優質應用軟件的出現將加速元宇宙生態的構建。游戲行業將長

52、期作為游戲行業將長期作為 VR 內容生態核心應用場景，用戶沉浸式體驗及內容開發生態成內容生態核心應用場景，用戶沉浸式體驗及內容開發生態成為核心競爭力為核心競爭力。目前來看 VR 最核心的應用之一仍然是游戲，用戶通過 VR 設備，在游戲場景中可實現沉浸式的交互體驗，高度還原現實世界中的各類游戲體驗。從內容創作來看，VR 游戲更加追求畫面和交互體驗的逼真，對游戲內容的復雜程度提出了更高的要求，玩法的多樣的內容的細致決定了 VR 游戲未來的用戶生命周期和開發周期也會更長，這將有助于內容開發商對內容的精雕細琢，打造出更多的爆款游戲應用。圖 25：VR 游戲Half-Life:Alyx圖 26：VR 游

53、戲Beat Saber資料來源：游俠資訊，浙商證券研究所整理資料來源：游俠資訊，浙商證券研究所整理VR 視頻制播技術逐漸成熟視頻制播技術逐漸成熟，模擬現實場景打造視頻娛樂活動全新體驗模擬現實場景打造視頻娛樂活動全新體驗。目前國內的互聯網及視頻娛樂內容商在原有的 PC、手機和 TV 端基礎上，布局 VR 端的制播技術，Pico持續整合字節跳動內容資源，打造 VR 視頻平臺，優化用戶體驗的同時，也打開了內容資源新的變現渠道。行業深度http:/16/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分VR 直播興起直播興起，演唱會演唱會、現場演出試水現場演出試水 VR 形式形式，提升用戶觀看體驗提升用戶觀看體驗。

54、芒果 TV 打造首場 XR 線上演唱會潮音實驗室虛擬演唱會說唱專場，打造國內首個虛擬直播演唱會廠牌，成功實現了虛擬人與真實場景、真人與虛擬場景融合的呈現模式，增強綜藝內容創新性的同時，賦能流量吸引，為未來元宇宙生態的商業變現奠定了良好基礎。圖 27：Pico VR 演唱會圖 28：芒果 TV XR 線上演唱會潮音實驗室資料來源：VR 陀螺，浙商證券研究所整理資料來源：潮音實驗室，浙商證券研究所整理疫情催生居家健身需求疫情催生居家健身需求，VR 成健身小白的最佳助手成健身小白的最佳助手。近年來以 Switch 健身環為代表的體感游戲備受消費市場追捧，而 VR 設備可將這一體驗進一步升級。Beat

55、 SaberSupernatural等節奏+動作玩法的 VR 應用將娛樂性和健身性有機結合，Forrester 數據顯示，美國有 18%的 VR 使用者將 VR 用于運動健身。相比于智能手機端的健身 APP，在 VR虛擬環境下，系統可對用戶動作的標準程度通過虛擬影像指引或者動作目標實現更有效的指導，完成健身目標。圖 29：VR 健身應用REAKT Performance Trainer資料來源：Oculus 應用商店，浙商證券研究所整理3.3 硬件放量帶動內容生態加速構建，關注硬件放量帶動內容生態加速構建，關注“NFT+虛擬人虛擬人”概念概念行業深度http:/17/22請務必閱讀正文之后的免

56、責條款部分國內優先看好虛擬人、數字藏品（NFT）兩大發展方向。參考我國頭部互聯網企業科技創新歷程，可以發現在移動互聯網時代，依托龐大的用戶流量基礎，國內互聯網企業在社交內容方面的 to C 端流通變現環節具備強大的主觀能動性和技術優勢。從內容及流量變現和企業價值成長角度，我們認為國內的虛擬人與數字藏品（NFT）將優先收益。3.3.1 多年沉淀多年沉淀+變現場景豐富，元宇宙將刺激虛擬人行業快速變現場景豐富，元宇宙將刺激虛擬人行業快速發展發展多年沉淀多年沉淀+變現場景豐富變現場景豐富，元宇宙將刺激虛擬人行業快速發展元宇宙將刺激虛擬人行業快速發展。虛擬人概念經過數十年的沉淀和發展，在元宇宙熱潮及科技

57、創新中，從虛擬世界逐漸走向并影響物理世界。我們相信隨著元宇宙生態的不斷發展，虛擬數字人行業快速發展，并最終借助人工智能實現虛實共生的終極形態。圖 30：虛擬人發展歷程資料來源：2021 虛擬數字人發展白皮書，浙商證券研究所虛擬人應用場景不斷拓展，可賦能多行業領域。虛擬人應用場景不斷拓展，可賦能多行業領域。隨著虛擬人技術結合實際應用場并形成行業應用解決方案，目前已經出現了娛樂型虛擬人（如虛擬主播、虛擬偶像）、教育型虛擬人（如虛擬教師）、助手型虛擬人（如虛擬客服、虛擬導游、智能助手）、影視虛擬人（如虛擬演員）等，虛擬人已覆蓋影視、傳媒、游戲、金融、文旅等領域，且可以根據用戶實際需求提供定制化服務。

58、表 8：虛擬人應用領域、場景及角色領域領域場景場景角色角色影視數字替身特效幫助導演實現現實拍攝中無法表現的內容和效果數字替身、虛擬演員傳媒定制化虛擬主持人/主播/偶像，支持從音頻/文本內容一鍵生成視頻，實現節目內容快速自動化生產，打造品牌特有 IP 形象，實現互動虛擬主持人虛擬直播、虛擬偶像游戲數字人游戲角色提供更強代入感，提高可玩性數字角色金融智能理財顧問、智能客戶等角色，實現以客戶為中心的、智能高效的人性化服務智能客服智能理財顧問文旅博物館、科技館等虛擬小劇場、虛擬導游、虛擬講解員虛擬導游虛擬講解員教育基于 VR/AR 場景式教育，虛擬倒是幫助構建自適應/個性化學習環境虛擬教師醫療以數字人

59、實現家庭陪護/家庭醫生/心理咨詢，關注家庭成員身心健康心理醫生、家庭醫生零售電商直播場景，虛擬人與真人主播互動顧客服務虛擬人商家管理虛擬人、虛擬主播資料來源：中國人工智能產業發展聯盟，浙商證券研究所整理行業深度http:/18/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分3.3.2 數字藏品（數字藏品（NFT），元宇宙經濟體系下連接現實與虛擬世界的通證，元宇宙經濟體系下連接現實與虛擬世界的通證數字藏品（數字藏品（NFT），元宇宙經濟體系下連接現實與虛擬世界的通證。，元宇宙經濟體系下連接現實與虛擬世界的通證。相比于同質化代幣FT（Fungible Token），NFT 具有不可分割、不可替代、獨一無二等

60、特點，保證其既可以鎖定現實世界中物品的數字憑證，也代表了虛擬世界區塊鏈上數字資產的歸屬權，保證了游戲、藝術品、收藏品、數字音樂及虛擬世界等領域資產數字化的可行性，將現實與虛擬世界的經濟體系連接起來。NFT 可類比為可類比為虛擬資產的虛擬資產的“證券化證券化”，為虛擬數字資產提供確權與流通機制，提升虛擬，為虛擬數字資產提供確權與流通機制，提升虛擬資產流動性的同時將賦能元宇宙內容生態。資產流動性的同時將賦能元宇宙內容生態。NFT 的唯一性保證了虛擬世界中每一份虛擬資產歸屬權是確定且不可篡改的，提供了虛擬物品確權和溯源的機制。NFT 可視為是一種有價代幣，這一特點保證了虛擬數字資產通過代幣化，可以在

61、二級市場上進行交易，從而帶來了價值重估以及靈敏的價格反應機制。由于元宇宙去中心化的特點，用戶均有用 NFT 的“幣權”，對社區內的優質內容（創作、產品、服務等）可給予更多的經濟獎勵，這也將帶來更加活躍的創作者經濟。表 9：國內上市公司 NFT 平臺建設情況上市公司NFT 交易平臺發布的數字藏品搭載區塊鏈阿里巴巴鯨探 APP/支付寶小程序已發行圖片、音樂、視頻、3D 模型等 255 種數字藏品螞蟻鏈騰訊幻核 APP發行圖片、音樂、視頻、3D 模型等數字藏品至信鏈數碼視訊洞壹元典 微信小程序已發行圖片、音樂、3D 模型等 25 種數字藏品百度超級鏈視覺中國元視覺 微信小程序已發行圖片、視頻等 67

62、 種數字藏品長安鏈新湖中寶紅洞數藏 微信小程序發行圖片、3D 模型等數字藏品趣鏈京東靈稀 京東小程序發行圖片、3D 模型等數字藏品智臻鏈芒果超媒籌劃中發布芒果廣場紀念版數字藏品光芒鏈閱文集團閱文數字藏品商城發布網文數字藏品大奉打更人之諸天萬界至信鏈網易網易星球 APP“數字藏品”發行圖片、音樂、視頻、3D 模型等數字藏品網易區塊鏈資料來源：公司官網，浙商證券研究所整理4 圍繞硬件和內容生態挖掘圍繞硬件和內容生態挖掘 VR/AR 產業鏈投資機會產業鏈投資機會4.1 緊抓硬件創新，在硬件爆發中尋找投資標的緊抓硬件創新，在硬件爆發中尋找投資標的4.1.1 舜宇光學科技，全球領先綜合光學零件及產品制造

63、商舜宇光學科技，全球領先綜合光學零件及產品制造商舜宇光學科技深耕光學產業多年，專注于光學及光電相關產品的設計、研發、生產及舜宇光學科技深耕光學產業多年，專注于光學及光電相關產品的設計、研發、生產及銷售，形成光學零件、光電產品和光學儀器三大業務板塊。銷售，形成光學零件、光電產品和光學儀器三大業務板塊。公司經過多年經營，立足技術引領企業發展，兼具技術儲備和量產能力優勢，成為全球光學行業巨輪?，F有業務保持龍頭優勢，新業務加快拓展為公司注入新動力。公司三大主營產品手機鏡頭、手機攝像模組、車載鏡頭，其中車載鏡頭 2021 年市占率為全球第一。從應用端來看，公司產品廣泛應用于手機、汽車等多個領域，目前已形

64、成手機、汽車、安防、顯微儀器、機器人、VR/AR、工業檢測、醫療檢測行業等八大業務板塊。同時，公司開始深化人工智能物聯網（即 AIoT）領域的業務布局及產品開發，與國內外知名客戶在 VR/AR、無人機、智能家居等細分市場開展進一步合作。行業深度http:/19/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分VR/AR 布局前瞻，公司核心技術優勢顯著。公司自 2015 年便已布局 AR/VR 相關技術，截至截至 2022 年上半年公司已實現年上半年公司已實現 Pancake 模組量產，模組量產，目前在 SLAM 定位鏡頭模組、pancake顯示模塊居于市場領先地位。產品方面，VR 產品以供應鏡頭、模組、菲

65、涅爾鏡片和 pancake顯示模塊為主，是 Oculus 的核心共供應商；AR 產品以光機系統為主，涉及投射、顯示、成像等環節，具備整體解決方案提供能力。長期有望收益市場高速增長長期有望收益市場高速增長，看好公看好公司司AR/VR業務前景業務前景。2021年公司VR/AR收入13.45億元，同比增長 126%，考慮未來全球元宇宙硬件終端出貨量加速增長，蘋果 MR 3p pancake顯示模塊潛在進入可能等核心驅動力，我們看好未來幾年公司在相關業務上的快速增長。4.1.2 歌爾股份，聲光電領域整體解決方案領先者歌爾股份，聲光電領域整體解決方案領先者公司起步于聲學領域，多年來不斷拓展業務方向，成為

66、聲光電領域整體解決方案提供公司起步于聲學領域，多年來不斷拓展業務方向，成為聲光電領域整體解決方案提供商商。目前公司形成精密零組件業務、智能聲學整機業務和智能硬件業務三大板塊，產品廣泛應用于以智能手機、智能平板電腦、智能家用電子游戲機和智能可穿戴電子產品為代表的消費電子領域，為客戶提供一站式解決方案，打造高度垂直整合的精密加工與智造平臺。重點布局重點布局 VR/AR，有望受益于市場加速放量。，有望受益于市場加速放量。公司深度布局 VR 代工業務，多年來積累大量行業經驗，構建了一站式解決方案提供能力，ODM 業務在國內遙遙領先。公司深度綁定全球 VR/AR 行業頭部客戶，成為 Meta 旗下 Oc

67、ulus Quest2、索尼 PSVR 以及字節跳動Pico VR 的獨家代工商，有望充分受益行業上升趨勢。深耕 TWS 耳機和手表賽道，可穿戴業務遠期空間廣闊。公司從 2018 年開始布局 TWS耳機業務，積累技術優勢，目前牢牢掌控頭部客戶 TWS 耳機核心供應商地位，業務有望受益于客戶新品發布。智能手表業務方面，公司智能手表業務覆蓋國內安卓系大客戶，根據旭日大數據，2022 年全球智能手表出貨量預計同比增長 29%，公司相關業務有望受益于行業上升趨勢。4.2 圍繞著優質內容挖掘元宇宙內容生態投資標的圍繞著優質內容挖掘元宇宙內容生態投資標的4.2.1 藍色光標藍色光標，品牌營銷服務全鏈條覆蓋

68、的行業龍頭，品牌營銷服務全鏈條覆蓋的行業龍頭國內營銷龍頭企業，服務內容實現全產業鏈覆蓋。國內營銷龍頭企業，服務內容實現全產業鏈覆蓋。公司作為為企業提供品牌管理服務的行業龍頭企業，主要提供品牌傳播、產品推廣、數字媒體營銷、企業社會責任等一體化的鏈條式服務。公司多年來保持創新活力和高速發展態勢，率先利用互聯網技術將公共關系服務與網絡技術融合集成，實現服務手段創新；同時積極布局元宇宙等新興賽道，于 2021 年成立全資子公司“藍色宇宙數字科技有限公司”，專注探索元宇宙相關投資和運營業務。媒體媒體+客戶資源優勢明顯客戶資源優勢明顯，奠定公司核心競爭力奠定公司核心競爭力。媒體渠道端，公司實現海外主流平臺

69、全覆蓋，形成競爭壁壘。公司是國內唯一一家同時擁有 Meta、Google、Twitter、Linkedin、Tik Tok 等全球十六大媒體平臺官方授權代理商，提供一站式出海營銷。公司在媒體渠道方向布局多元化，不斷拓展 Snapchat 等新興高增長平臺，優質渠道資源能夠全方位滿足客戶出海營銷需求?？蛻舳?，公司針對中小企業打造“魯班跨境通”，打通長尾海外市場。公司為兼顧國內大中小企業的出海需求，于 2019 年推出一站式跨境社交智能引流系統“魯班跨境通”，服務國行業深度http:/20/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分內中小跨境出海企業，截至 2021 年底客戶數量超過 2 萬家，2021

70、 年實現營收超 5 億元，同比增長近 200%。虛擬人及虛擬直播賽道領先者，有望開啟營銷新玩法。虛擬人及虛擬直播賽道領先者，有望開啟營銷新玩法。公司率探索元宇宙場景下營銷內容與應用，初步形成虛擬直播、虛擬人和虛擬空間三大戰略布局。虛擬直播業務上，聯合阿里達摩院打造虛擬直播間，利用長尾時間段與真人主播形成互補；虛擬人業務上，為騰訊伊利等頭部企業打造虛擬品牌代言人，推出自有 IP 虛擬人“蘇小妹”和“K”，研發“分身有術”SaaS 產品提供低成本、高效率、超寫真的真人數字分身解決方案；虛擬空間上，聯合百度希壤和當紅齊天，正式啟用 XR 攝影棚，實現線上下 VR/AR 場景的營銷探索?；诠驹跔I銷

71、領域的強大綜合實力，市場領先的出海營銷業務，疊加在元宇宙業務上的領先布局，我們看好公司未來在元宇宙業務中開辟新商業模式，成為行業領軍者。4.2.2 三人行三人行，服務優質頭部客戶的整合營銷領先者，服務優質頭部客戶的整合營銷領先者整合營銷行業龍頭，成功轉型數字營銷，積極布局元宇宙。整合營銷行業龍頭，成功轉型數字營銷，積極布局元宇宙。公司專業從事整合營銷服務主營業務包含數字媒體營銷服務、場景活動服務和校園媒體營銷服務，為客戶提供覆蓋媒體與場景、線上與線下的全流程整合營銷服務。2021 年起公司積極布局元宇宙業務，打造自有虛擬人并拓展營銷場景，建立數字文化創新產品交易平臺，拓展公司平臺型商業模式。構

72、建媒體資源網絡，深度綁定優質頭部客戶。構建媒體資源網絡，深度綁定優質頭部客戶。憑借專業的整合營銷服務能力，公司協同整合媒體與場景、線上與線下等營銷信息傳播渠道。線下方面，公司校園媒體網絡覆蓋31 省各大高校，構建了較為廣泛的校園媒體資源網絡；線上方面，與字節跳動、騰訊、愛奇藝、優酷等眾多知名互聯網優勢媒體建立長期合作關系，覆蓋新聞資訊、短視頻、綜藝、社交等多個板塊?？蛻糍Y源方面，公司深度綁定頭部客戶，長期合作粘性高?？蛻糍Y源方面，公司深度綁定頭部客戶，長期合作粘性高。公司客戶覆蓋通信運營、金融、消費、互聯網等行業，與中國移動、中國電信、工商銀行、京東集團、伊利集團等均已合作超過 7 年，客戶粘

73、性高且營銷預算高，保證公司在業內的知名度和認可度的同時，保障公司業務的穩定性和成長性。積極布局元宇宙積極布局元宇宙，虛擬人和虛擬人和 NFT 為公司兩大抓手為公司兩大抓手。公司與魔琺科技開展合作，利用智能化工業化虛擬內容制作核心技術、虛擬直播核心技術及 AI 虛擬人核心技術，構建虛擬世界關鍵平臺化產品。公司于 2020 年推出原創虛擬人“翎”并應用至天貓、百雀羚、特斯拉等代言活動中，同年為歐萊雅集團開發推出全球首位虛擬品牌代言人“M 姐”。NFT 領域，公司與北文中心共同建立數字文化創意產品交易平臺。領域，公司與北文中心共同建立數字文化創意產品交易平臺。平臺建成后，北文中心將實現系統接入、IP

74、 形象授權、登記結算平臺對接和監管。公司借助北文中心的政策資源、成熟交易團隊等優勢，主導平臺建設，通過提供產品及服務，吸引創作者、收藏者、游戲公司、影視公司、廣告公司等各類用戶加入并建立合作關系?；诠绢I先行業的整合營銷能力，全維度多場景的媒體資源網絡以及深度綁定的優質客戶資源，我們認為布局元宇宙有望賦能公司緊跟營銷行業新趨勢，進一步完善自有產品服務矩陣，打開公司新增長極。5 風險提示風險提示1、VR、AR 新品發布不及預期：新品發布不及預期：行業深度http:/21/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分作為主題投資的重要催化劑，VR、AR 設備新品發布不及預期可能會導致創新落地驗證趨緩，弱

75、化賽道景氣。2、新技術發展及商業化應用進程不及預期：新技術發展及商業化應用進程不及預期：目前硬件方面的技術迭代仍存在一定成本優化空間，商業化進程可能不及預期。3、VR、AR 內容生態構建進程不及預期：內容生態構建進程不及預期：元宇宙生態構建涉及諸多方面，可能出現軟硬件發展步調不一致風險。4、監管政策存在不確定性風險：監管政策存在不確定性風險：VR、AR 設備涉及諸多新興場景，監管政策存在一定不確定性。5、宏觀經濟下行影響宏觀經濟下行影響 VR、AR 消費需求：消費需求：消費電子市場與用戶消費意愿及消費需求高度相關，若宏觀經濟下行可能會影響消費者的購買情緒，導致市場擴張不及預期。行業深度http

76、:/22/22請務必閱讀正文之后的免責條款部分股票投資評級說明股票投資評級說明以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10

77、%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完

78、整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見

79、及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層上?？偛苦]政編碼：200127上?？偛侩娫挘?8621)80108518上?？偛總髡妫?8621)80106010浙商證券研究所：https:/