軍工行業掘金中報業績總結：景氣度持續關注優質賽道平臺型龍頭-220901（41頁）.pdf

《軍工行業掘金中報業績總結：景氣度持續關注優質賽道平臺型龍頭-220901（41頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《軍工行業掘金中報業績總結：景氣度持續關注優質賽道平臺型龍頭-220901（41頁）.pdf（41頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 0UTU1U3UYYoMoMaQaO7NmOnNnPpNeRmMzQiNpPoM6MmMyRvPsPpOwMrNrR 軍工行業景氣延續、增長穩健。上半年克服疫情等因素對生產交付節奏帶來的不利影響，全行業仍然保持穩健增長。營收同比增長14.8%、凈利潤同比增長16.7%，利潤端增速高于收入端。原材料價格波動對全行業毛利率產生一定影響，上半年整體毛利率下行0.62個百分點。降本提質增效成果顯著、期間費用率持續下行，上半年凈利率小幅提升0.17個百分點。全行業研發投入持續高增。預收與預付款項在21年二季度大幅提升后，穩定保持在高位，反映訂單交付與新簽訂單開展有序，行業基本面保持高景氣。存貨繼續增長

2、、固定資產周轉率穩定上升、資本支出仍有提升，表明保交付積極排產、備貨充分，產能利用率提升。航空航天賽道增速表現突出、電子信息化賽道盈利能力提升。航空航天賽道在上半年保持了較高的收入與利潤增速，電子信息化在過去兩年高增長基礎上、增速有所下滑。上半年電子信息化和航空賽道毛利率和凈利率仍有小幅提升，研發投入規模與增速保持高位。存貨、在建工程和固定資產指標共同反映電子信息化和航天賽道處于擴產節奏。從資本性支出前瞻指標看，電子信息化賽道本輪階段性擴產或已接近尾聲，航空航天賽道擴產仍在進行。上游元器件和原材料增速領先、元器件環節利潤端增速較高。上游元器件和原材料收入增速仍然領先，元器件環節利潤端增幅高于收

3、入端，毛利率與凈利率均有提升。原材料環節或受上游漲價、軍品降價因素影響，利潤端增速低于收入端，毛利率與凈利率小幅下降。航發動力產品結構調整毛利率下降對整機環節盈利表現影響較大。整機合同負債金額同比下降、預付款項金額同比上升，上游合同負債金額同比高增，表明下游訂單向上游傳導有序。元器件環節逐步轉固產能釋放，存貨維持高增長、存貨鏈條開始向中游傳遞。得益于中上游環節積極擴產、產業鏈配套效率提升，整機環節資產周轉率上升明顯。風險提示：裝備列裝進度不及預期、國防信息化建設與國產化替代不及預期、原材料價格大幅波動、疫情影響供應鏈配套與產品交付。軍工行業景氣延續、增長穩健。原材料價格波動對全行業毛利率產生一

4、定影響，降本提質增效成果顯著、期間費用率持續下行，凈利率提升。全行業保交付積極排產、備貨充分，產能利用率提升，基本面維持高景氣。優選高景氣賽道：航空航天賽道增速表現突出，電子信息化盈利能力提升。注重產業鏈上游環節：元器件和原材料增速領先，盈利水平保持高位。建議投資者重點關注的優質公司：【振華科技】具備一體化能力的軍工電子平臺型龍頭；【國博電子】T/R組件平臺龍頭；【中航重機】航空結構件平臺龍頭。0%10%20%30%40%50%60%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,0002018H12019H12020H12021H12022H

5、1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收YoY歸母凈利YoY-20%0%20%40%60%80%100%120%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,40020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收YoY歸母凈利YoY 22H1軍工行業整體景氣度延續，利潤端增速高于收入端。22H1軍工行業整體實現營收1861億元（同比+14.8%），歸母凈利潤196億元（同比+16.7%），板塊景氣度延續；利潤端增速持續高于收入端，規模擴張下效益不斷提升。22Q2軍工行業業績增長穩健。22Q2軍工行業整體實現營

6、收1085億元（同比+13.8%、環比+39.8%）、歸母凈利潤114億元（同比+13.4%、環比+39.0%），板塊成長較為穩健。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2018H12019H12020H12021H12022H1毛利率凈利率期間費用率0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2毛利率凈利率期間費用率 22H1毛利率有所下降、凈利率小幅提升，期間費用率趨勢下行。22H1軍工行業整體毛利率為24.9%（同比-0.62pct）、凈利率為10.5%（同比+

7、0.17pct），利潤率保持在較高水平；期間費用率為12.2%（同比-0.74pct），期間費用率下行趨勢顯著；22Q2毛利率同環比下滑，凈利率基本持平。22Q2軍工行業整體毛利率為23.8%（同比-1.13pct、環比-2.55pct）、凈利率為10.5%（同比-0.04pct、環比+0.03pct），期間費用率為11.1%（同比-0.96pct、環比-2.78pct）。-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2018H12019H12020H12021H12022H1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%

8、5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 22H1期間費用率下降顯著，研發費用率繼續提升。22H1期間費用率為12.2%（同比-0.74pct），銷售/管理/研發/財務費用率分別為1.8%/5.3%/5.3%/-0.2%，同比分別-0.13pct/-0.51pct/+0.26pct/-0.2pct，管理費用率下降對整體費用率控制貢獻最高。22Q2管理費用率和財務費用率降幅較大，財務費用率首次為負。22Q2期間費用率為11.2%（同比-0.96pct、環比-2.78pct），銷

9、售/管理/研發/財務費用率同比分別-0.12pct/-0.5pct/+0.28pct/-0.61pct，環比分別-0.57pct/-1.79pct/+0.21pct/-0.61pct。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%-20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.02018H12019H12020H12021H12022H1研發投入（億元）研發投入YoY0.020.120.220.320.420.520.62-10 20 30 40 50 60 70 8020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2研發投入（億元）

10、研發投入YoY 22H1全行業研發投入金額近百億，研發投入增速仍然保持高位。22H1樣本股整體研發投入99.2億元，2020上半年、2021上半年和2022上半年研發投入同比增速分別為24.9%、46.1%和20.7%。22Q2研發投入力度繼續提升。22Q2研發投入為58.8億元（同比+20.04%、環比+45.63%），研發投入儲備未來，是實現武器裝備現代化以及全行業長期可持續增長的基礎。-50%0%50%100%150%200%250%300%350%-200 400 600 800 1,000 1,20020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2合同

11、負債（億元）預付款項（億元）合同負債YoY預付款YoY0%5%10%15%20%25%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,00020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2存貨（億元）存貨YoY 合同負債在21Q2大幅提升，預付款項在21Q2和21Q3大幅提升，此后保持高位。21Q2中航沈飛、航發動力、洪都航空主機廠大額訂單落地，傳導有序在隨后2個季度預付款項大幅提升；此后預收預付款在高位小幅波動，反映訂單交付與新簽訂單開展有序，行業基本面保持高景氣。保交付備貨充分，存貨金額創新高。截至二季度末全

12、行業存貨為1897億元（較期初+10.43%），為2020年以來新高，表明行業積極排產、備貨充分。-200 400 600 800 1,000 1,20020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2在建工程固定資產+所有權資產 在建工程維持高水平，固定資產小幅上升。22Q2軍工行業在建工程總額為194億元（較期初+3.32%）、固定資產及所有權資產總額為1088億元（較期初+2.42%），裝備持續旺盛需求下，軍工行業整體積極擴產。固定資產周轉率穩定提升，或表征行業整體產能利用率提高。22H1樣本股固定資產周轉率為1.75，較去年同期提高0.07，受上半年疫情

13、擾動情況下仍保持上升；一方面體現出“十四五”期間大量代表裝備進入定型批產后產能利用率提升，另一方面體現出軍工行業強規劃屬性下具備的抗周期擾動特性。1.00 1.10 1.20 1.30 1.40 1.50 1.60 1.70 1.80 1.90 2.0018H119H120H121H122H10%10%20%30%40%50%60%70%-10 20 30 40 50 60 70 80 9020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2資本性支出（億元）資本性支出YoY-0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6-400-300-200-1

14、00-100 200 300 400 500 600 70020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 22Q2經營凈現金流同比有所下降、環比改善明顯。22Q2軍工行業整體經營凈現金流為238億元（同比-47.38%、環比+184.12%），收現比為1.0；主機廠訂單對全行業經營凈現金流影響較大，22Q2中航西飛經營凈現金流366億元，去年同期中航沈飛、航發動力分別為307億元和158億元。22Q2資本性支出有小幅上升。2022Q2樣本股總體資本性支出為58億元（同比+12.38%、環比+0.01%），結合往年上半年屬于資本性支出淡季，同比仍保持提升或表明

15、行業仍處于積極擴產階段，未來產能釋放將帶動收入增長。收入端，航空航天賽道增速最高。22H1電子信息化、航空、航天、兵器、艦船營收分別為343億元（同比+5.9%）、1168億元（同比+18.1%）、187億元（同比+23.9%）、115億元（同比+12.7%）、49億元（同比-11.6%）；22H1和22Q2收入同比增長最快均為航天賽道，其次是航空。利潤端，艦船賽道體量小波動較大，航空航天電子信息化增長穩健。22H1電子信息化、航空、航天、兵器、艦船凈利潤分別為70億元（同比+12.6%）、102億元（同比+20.7%）、15億元（同比+23.0%）、7億元（同比-11.6%）、3億元（同比+

16、39.2%）；電子信息化賽道22H1和22Q2利潤端增速均高于收入端。18%63%10%6%3%軍工電子信息化航空航天兵器艦船21H122H1同比同比21Q222Q122Q2同比同比環比環比軍工電子信息化軍工電子信息化3243435.9%1881521911.7%25.9%航空航空9891,16818.1%58348168617.7%42.5%航天航天15118723.9%868010723.9%34.4%兵器兵器10211512.7%6645705.4%53.7%艦船艦船5649-11.6%3018313.1%77.1%36%52%8%3%1%軍工電子信息化航空航天兵器艦船21H122H1同

17、比同比21Q222Q122Q2同比同比環比環比軍工電子信息化軍工電子信息化627012.6%3829417.2%38.7%航空航空8410220.7%50445816.1%31.9%航天航天121523.0%86922.0%67.2%兵器兵器87-11.6%534-18.9%42.8%艦船艦船2339.2%103292.4%3211.0%電子信息化賽道在連續兩年大幅增長基礎上，22H1增速有所下滑。22H1軍工電子/航空/航天/兵器/艦船收入同比分別增長5.9%/18.1%/23.9%/12.7%/-11.6%，增速較去年同期-28.0pct/-8.4pct/-4.9pct/-11.4pct/

18、-26.1pct。22Q2各賽道收入端均保持正增長，疫情或對生產交付節奏產生一定影響。單季度表現來看，航空與航天22Q2較21Q2增速基本持平，電子信息化增速下滑較為明顯；由于軍工電子多處于上游元器件配套或中游組件模塊環節，生產交付節奏或受二季度疫情與物流運輸影響較大。2019H12020H12021H12022H1軍工電子信息化軍工電子信息化5.3%28.1%33.9%5.9%航空航空21.8%6.2%26.5%18.1%航天航天9.1%-3.0%28.8%23.9%兵器兵器-1.2%5.0%24.1%12.7%艦船艦船18.3%-8.5%14.5%-11.6%21Q121Q221Q321Q

19、422Q122Q2軍工電子信息化軍工電子信息化56.8%21.1%21.5%2.3%11.7%1.7%航空航空28.8%24.9%13.4%8.8%18.5%17.7%航天航天47.5%17.7%19.8%3.0%23.8%23.9%兵器兵器32.6%19.9%21.1%-3.3%26.1%5.4%艦船艦船71.8%-10.2%-27.4%-11.6%-29.4%3.1%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400軍工電子信息化航空航天兵器艦船2018H12019H12020H12021H12022H1-100 200 300 400 500 600 700 800軍工

20、電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 除兵器賽道外凈利潤均實現較快增長。22H1軍工電子/航空/航天/兵器/艦船利潤同比分別增長12.6%/20.7%/23.0%/-11.6%/39.2%，增速較去年同期-53.1pct/-27.1pct/-30.9pct/-31.2pct/39.2pct。電子信息化和航空賽道在過去三年高增長基數下，2022上半年凈利潤仍有提升。22H1和22Q2主要賽道凈利潤同比增速均有所放緩。2019H12020H12021H12022H1軍工電子信息化軍工電子信息化37.1%82.6%65.7%12.

21、6%航空航空51.8%35.6%47.8%20.7%航天航天14.3%2.4%53.9%23.0%兵器兵器11.6%22.8%19.6%-11.6%艦船艦船-39.2%-20.0-20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船2018H12019H12020H12021H12022H121Q121Q221Q321Q422Q122Q2軍工電子信息化軍工電子信息化145.0%37.3%47.8%-19.4%21.1%7.2%航空航空67.1%36.9%38.5%-9.5%27.4%16.1%航天航天243.6%16.3%16.1%-11.2%24.8%

22、22.0%兵器兵器150.3%-7.5%-1.7%-10.4%1.3%-18.9%艦船艦船-57.3%-70.4%-11.6%-93.8%292.4%-10-10 20 30 40 50 60 70軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 電子信息化和航空賽道22H1毛利率提升。2022H1電子信息化和航空毛利率同比分別+2.9pct/+1.0pct；22Q2電子信息化毛利率同比+2.1pct、環比-0.4pct；22Q2航空毛利率同比-1.1pct、環比-2.8pct。電子信息化、航空、艦船賽道22H1凈利率提升。2022

23、H1電子信息化/航空/艦船凈利率同比分別+1.2pct/+0.2pct/+2.0pct；22Q2電子信息化凈利率同比+1.1pct、環比+2.0pct。0%10%20%30%40%50%60%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2軍工電子信息化航空航天兵器艦船2022H1同比2022Q2同比環比軍工電子信息化47.6%+2.9%47%+2.1%-0.4%航空21.0%+1.0%18%-1.1%-2.8%航天25.0%-0.4%24%-1.0%-1.1%兵器16.4%-2.6%14%-3.8%-2.2%艦船23.1%-2.8%27%+0.8%+4.4%-

24、10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2軍工電子信息化航空航天兵器艦船2022H1同比2022Q2同比環比軍工電子信息化20.4%+1.2%21%+1.1%+2.0%航空8.7%+0.2%8%-0.1%-0.7%航天8.1%-0.1%9%-0.1%+1.7%兵器5.8%-1.6%6%-1.7%-0.4%艦船5.5%+2.0%8%+6.1%+7.9%22Q2期間費用率同環比均實現下降。2022H1軍工電子、航空、航天、兵器、艦船期間費用率同比分別+0.6pct、-0.9pct、-0

25、.6pct、-0.6pct、+1.6pct；22Q2同比和環比均有下降，航空、航天、艦船同比分別-1.0pct、-0.6pct、-1.3pct，環比看軍工電子及艦船降幅較大。各賽道研發投入均有明顯增長，航天、電子信息化和航空增幅最高。22H1軍工電子、航空、航天、兵器、艦船研發投入同比分別+21.8%、+21.1%、+31.3%、+3.3%、+8.4%，近年來各賽道研發投入增長較快。0%5%10%15%20%25%30%2018H12019H12020H12021H12022H1軍工電子信息化航空航天兵器艦船2022H1同比2022Q2同比環比軍工電子信息化23.9%+0.6%22%-0%-4

26、%航空8.5%-0.9%8%-1%-2%航天14.5%-0.6%13%-1%-3%兵器9.1%-0.6%8%-0%-3%艦船18.4%+1.6%15%-1%-9%-5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船2018H12019H12020H12021H12022H12019H12020H12021H12022H1軍工電子信息化1.3%30.7%44.6%21.8%航空18.9%18.2%52.5%21.1%航天18.1%14.9%51.7%31.3%兵器19.4%12.3%37.4%3.3%艦船-59.1%93.3%12

27、.8%8.4%-100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0 700.0 800.0 900.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2-50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 450.0 500.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化38.86%47.62%55.49%50.16%20.

28、84%9.76%航空54.17%727.03%558.77%234.98%251.76%-1.30%航天63.73%59.23%27.22%73.80%65.13%40.87%兵器55.64%104.01%86.63%-6.58%-17.66%-34.24%艦船-47.45%-63.43%4.29%-30.66%-46.52%-40.40%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化21.94%12.36%13.27%62.55%50.93%33.66%航空-0.52%105.32%178.80%338.85%315.84%44.58%航天56.44%

29、61.54%66.02%-1.65%1.74%3.09%兵器74.98%26.56%133.86%2.87%-20.29%-2.83%艦船22.27%25.27%23.23%6.64%-4.43%-8.27%航天及軍工電子合同負債保持增長。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船合同負債分別為57.8億、837.1億、48.4億、79.3億、7.2億元，其中航天及軍工電子信息化賽道合同負債持續較高速增長，分別同比增長40.87%和9.76%；兵器和船舶賽道合同負債隨訂單交付同比分別下降34.24%和40.40%。航空及軍工電子預付款高速增長。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船

30、預付款（含合同資產）分別為55.6億、397.7億、65.4億、38.2億、29.3億，其中航空及軍工電子信息化預付款（含合同資產）高速增長，分別同比增長44.58%和33.66%；兵器和船舶預付款（含合同資產）分別同比下降2.83%和8.27%。-200.0 400.0 600.0 800.0 1,000.0 1,200.0 1,400.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2-20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320

31、Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化41.12%30.75%30.99%28.50%22.20%19.04%航空14.28%15.15%17.72%14.81%12.69%11.63%航天13.25%25.04%21.41%28.63%31.49%19.87%兵器28.45%35.21%18.64%5.67%-3.00%-5.70%艦船-21.35%-28.35%4.99%8.40%12.42%19.58%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化2

32、0.45%29.27%29.27%39.75%16.80%8.73%航空19.87%12.32%7.62%-4.23%-2.62%-5.59%航天25.03%15.15%4.69%43.07%-1.81%13.79%兵器-10.28%-6.53%-27.14%-38.26%-39.76%-39.73%艦船52.28%46.13%68.92%50.06%34.33%6.21%航天、艦船及軍工電子存貨增長，積極備產。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船存貨分別為333.5億、1201.4億、235.0億、74.3億、52.7億，其中航天及艦船存貨增長最快，分別同比增長19.87%和19.

33、58%；兵器存貨同比下降5.70%。航天及軍工電子在建工程同比高增長，積極擴產應對訂單。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船在建工程分別為35.3億、132.4億、15.0億、5.4億、5.6億，其中航天及軍工電子信息化在建工程增長最快，分別同比增長13.79%和8.73%，產能釋放可期；兵器和航空在建工程分別同比下降39.73%和5.59%。結合航天及軍工電子合同負債同比高增長，相關企業積極擴產進行訂單交付。-100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0 700.0 800.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q22

34、1Q321Q422Q122Q20.501.001.502.002.503.002018H12019H12020H12021H12022H1航空航天兵器船舶電子信息化2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化21.20%17.84%24.55%23.23%26.14%30.07%航空13.36%13.82%16.71%10.31%10.34%10.51%航天6.20%13.55%20.64%24.26%28.34%19.59%兵器3.28%-3.76%2.45%4.57%2.14%9.39%艦船-5.12%-4.79%-0.23%4.92%2.15%4

35、.68%軍工電子及航天賽道產能陸續到位。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船固定資產及所有權資產合計分別為173.0億、720.7億、95.7億、57.9億、40.5億元，其中軍工電子信息化和航天固定資產及所有權資產增速最高，分別同比增長30.07%和19.59%，結合在建工程增長情況，行業相關公司仍處于擴產周期中，產能預計快速增長。航空領域固定資產周轉提高，或表明產能利用率提高。22H1軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船固定資產周轉率分別為1.63、1.98、1.95、1.21、2.10，其中航空固定資產周轉率較去年同期提升0.11，背后或體現“十四五”期間重點軍機及配套發動機

36、進入批產后相關企業產能利用率提升，行業景氣度高。2019H12020H12021H12022H1航空0.17 0.05 0.16 0.11 航天0.11-0.23 0.32 0.03 兵器-0.02 0.02 0.39 0.10 船舶0.00-0.44 0.26-0.22 電子信息化0.07 0.36 0.36-0.41 -0.5 1.0 1.5 2.0 2.520Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2軍工電子信息化航空航天兵器艦船 經營性現金流較去年有所回落。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船經營性凈現金流分別為13.1億、273.4億、-1

37、5.0億、-36.1億、3.1億元，其中航空經營性凈現金流較去年同期下降204.57億元，艦船較去年同期增加5.29億元。收現比較去年下降。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船收現比分別為79.2%、113.5%、54.1%、39.1%、64.3%，其中航空收現比較去年同期下降77.03pct，主要由于去年軍方客戶為主機廠下較大額預付款所致。2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化-4.27 15.28-3.77 15.89-19.39-2.08 航空-55.12 590.82-243.16-185.14-57.08-204.57 航天-

38、5.93 4.10 2.19 29.80-11.27-13.89 兵器4.62-16.50-14.14-28.47-22.94 0.52 艦船5.67 0.78-5.15-6.89-9.98 5.29 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化-15.61%8.93%7.19%11.61%-10.23%-2.73%航空9.30%139.50%-22.39%-20.20%-28.74%-77.03%航天-3.11%14.31%4.84%34.00%-5.37%-18.25%兵器17.67%15.21%-15.39%-63.10%-53.07%-26.9

39、7%艦船-64.50%-5.25%0.58%-17.25%-19.22%-4.44%-300.0-200.0-100.0-100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2-5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 50.0軍工電子信息化航空航天兵器艦船20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 軍工電子資本性支出同比下降或表明大規模擴產接近完成，航空航天資本性支出同比上升擴產仍在進

40、行。22Q2軍工電子信息化、航空、航天、兵器、艦船資本性支出分別為13.6億、35.0億、7.2億、1.7億、1.0億元，其中航空和航天資本性支出分別較去年同期增加5.57億元和3.96億元，結合在建工程及固定資產與所有權資產快速增長，賽道內相關企業仍維持擴產趨勢；軍工電子信息化減少3.52億元，結合在建工程同比下降及固定資產與所有權資產合計同比上升，或表明賽道內企業產能大規模擴充階段接近尾聲，產能到位下收入可快速提高。2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2軍工電子信息化3.10 6.72 6.50 6.82 7.29-3.52 航空10.06 5.52 11

41、.61 3.04 0.76 5.57 航天2.35 0.24 7.44 1.60 3.24 3.96 兵器0.68 0.34 1.00-0.60-0.16 0.18 艦船0.33-0.01 0.28-0.53-0.52 0.24 收入端，元器件22H1增速最高，原材料22Q2增速最高。22H1元器件/原材料/部件與分系統/整機四大環節營收分別同比增長21.6%/21.2%/7.6%/18.4%,22Q2分別同比增長18.7%/20.4%/5.8%/18.6%，上游增速領先。利潤端，元器件利潤高增，原材料利潤端增幅弱于收入端、或因成本端承壓。22H1元器件/原材料/部件與分系統/整機四大環節凈利

42、潤分別同比增長43.7%/16.8%/1.7%/8.2%,22Q2分別同比增長43.8%/12.9%/-1.9%/8.6%；元器件利潤高增，部件與分系統在二季度利潤有所下滑。元器件原材料部件與分系統整機2021H12022H1同比同比2021Q22022Q12022Q2同比同比環比環比元器件元器件214 260 21.6%115 123 137 18.7%11.0%原材料原材料144 174 21.2%78 79 95 20.4%18.9%部件與分部件與分系統系統636 684 7.6%370 293 391 5.8%33.2%整機整機628 743 18.4%391 280 463 18.6

43、%65.5%2021H12022H1同比同比2021Q22022Q12022Q2同比同比環比環比元器件元器件46 67 43.7%25 31 36 43.8%16.4%原材料原材料25 30 16.8%14 14 16 12.9%19.0%部件與分部件與分系統系統68 69 1.7%43 27 43-1.9%59.0%整機整機28 30 8.2%18 10 20 8.6%90.3%元器件原材料部件與分系統整機 中上游環節營收增速放緩，整機增速穩中有升。從上半年度和Q2角度看，元器件、原材料、部件與分系統三大環節營收增速均有所放緩，整機環節營收增速小幅上升，預示終端客戶需求維持旺盛。配套保障能力

44、提升，產業鏈景氣傳導有序。上游經過一輪擴張與規模擴張，有序向下游傳導，提升整機環節的生產與交付能力；裝備需求持續增長，“十四五”期間有望迎來第二輪擴張。2019H12020H12021H12022H1元器件元器件12.0%13.9%50.7%21.6%原材料原材料18.6%9.2%28.0%21.2%部件與分系統部件與分系統9.4%13.3%31.1%7.6%整機整機21.6%2.1%17.9%18.4%-100 200 300 400 500 600 700 800元器件原材料部件與分系統整機2018H12019H12020H12021H12022H12021Q12021Q22021Q320

45、21Q42022Q12022Q2元器件元器件76.1%34.1%33.2%26.1%25.0%18.7%原材料原材料33.6%23.6%33.6%11.6%22.1%20.4%部件與分系統部件與分系統56.0%17.6%10.9%-3.2%10.1%5.8%整機整機12.1%21.7%8.5%7.8%17.9%18.6%-100 200 300 400 500 600元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 中上游環節凈利潤高增速下回落。上半年度和Q2角度看，元器件、原材料、部件與分系統三大環節凈利潤增速較2021H1/202

46、2Q1下降幅度較大，中上游環節在2020和2021連續兩年收入擴張業績高速增長，規模效應已充分顯現。整機環節凈利潤增長平穩，趨勢放緩。整機環節22H1凈利潤增長8.2%、增速較去年同期-10.pct；22Q2凈利潤增長8.6%、增速較去年同期-22.6pct。2019H12020H12021H12022H1元器件元器件43.9%27.7%99.1%43.7%原材料原材料106.8%23.0%74.8%16.8%部件與分系統部件與分系統7.3%93.7%43.2%1.7%整機整機38.3%35.8%18.2%8.2%-10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0

47、元器件原材料部件與分系統整機2018H12019H12020H12021H12022H12021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2元器件元器件199.1%54.6%77.2%52.4%43.5%43.8%原材料原材料90.8%64.0%50.6%-2.2%21.7%12.9%部件與分系統部件與分系統175.4%12.4%3.2%-28.1%8.1%-1.9%整機整機-0.3%31.2%31.0%-28.1%7.5%8.6%-10 20 30 40 50 60元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2

48、2022H1同比同比2022Q2同比同比環比環比元器件元器件49.2%3.0%48.8%2.5%-0.8%原材料原材料30.9%0.2%30.5%-0.6%-0.8%部件與分系統部件與分系統30.9%-1.1%30.9%-1.5%0.0%整機整機9.4%-1.3%9.1%-1.2%-0.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2018H12019H12020H12021H12022H1元器件原材料部件與分系統整機2022H1同比同比2022Q2同比同比環比環比元器件元器件25.6%3.9%26%4.6%1.2%原材料原材料17.1%-0.6%17%-1.1%0.

49、0%部件與分系統部件與分系統10.2%-0.6%11%-0.9%1.8%整機整機4.1%-0.4%4%-0.4%0.6%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2018H12019H12020H12021H12022H1元器件原材料部件與分系統整機 22H1元器件及原材料毛利率同比提升。2022H1元器件及原材料環節毛利率同比分別提升3.0pct、0.2pct，部件與分系統及整機環節分別下降1.1pct、1.3pct；22Q2元器件環節毛利率同比提升2.5pct，原材料、部件與分系統、整機環節分別下降0.6pct、1.5pct、1.2pct，各環節環比毛利率均有所下降

50、。22H1及22Q2元器件凈利率同比提升顯著。22H1元器件環節凈利率同比提升3.9pct，原材料、部件與分系統及整機環節分別同比下降0.6pct、0.6pct、0.4pct；22Q2元器件環節凈利率同比提升4.6pct，原材料、部件與分系統及整機環節分別下降1.1pct、0.9pct、0.4pct。費用率壓縮下各環節環比凈利率均有所上升。2019H12020H12021H12022H1元器件元器件2.5%41.5%51.2%35.1%原材料原材料6.0%65.5%10.1%29.5%部件與分系統部件與分系統5.8%18.6%43.4%16.3%整機整機3.8%6.3%84.9%11.4%-1

51、0.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00元器件原材料部件與分系統整機2018H12019H12020H12021H12022H12022H1同比同比2022Q2同比同比環比環比元器件元器件17.9%-1.6%17.3%-3.1%-1.3%原材料原材料10.2%-0.6%9.8%-1.1%-0.8%部件與分系統部件與分系統18.5%0.0%16.9%-0.1%-3.7%整機整機4.9%-0.7%4.6%-0.5%-1.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2018H12019H12020H12021H12022H1元器件原材料部件與分系統整機 2

52、2H1及22Q2各環節期間費用率壓縮顯著。2022H1元器件、原材料、部件與分系統及整機環節期間費用率同比分別下降1.6pct、0.6pct、0.0pct、0.7pct；22Q2元器件、原材料、部件與分系統及整機環節期間費用率同比分別下降3.1pct、1.1pct、0.1pct、0.5pct，環比分別下降1.3pct、0.8pct、3.7pct、1.0pct。22H1各環節研發投入均在較高基數下保持高增長。22H1元器件、原材料、部件與分系統及整機環節研發投入同比增加35.1%、29.5%、16.3%、11.4%，在21年較高基數下仍維持較高增速，國產化替代要求下產業鏈各環節均加大投入進行技術

53、攻關。-100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0 700.0 800.0 900.0 1,000.0元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2-100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q221Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件133.08%189.88%236.85%233.68%170.77%123.97%原材料19.61%33.25%90.22%1

54、10.58%109.95%66.63%部件與分系統19.16%50.78%101.15%74.33%48.15%2.75%整機54.23%523.42%391.02%144.78%145.83%-6.83%21Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件57.16%91.65%79.43%73.22%60.11%39.59%原材料94.04%52.97%60.98%17.15%1.27%-7.37%部件與分系統32.44%25.38%31.23%23.62%7.79%2.26%整機15.01%99.80%184.29%224.13%223.99%43.10%上游訂單持續增長。22Q2元器

55、件、原材料、部件與分系統、整機合同負債分別為22.2億、18.7億、147.4億、841.6億，其中元器件和原材料合同負債增速最快，分別同比增長123.97%和66.63%，整機環節同比下降6.83%，上游訂單持續增長體現高景氣。下游預付款較期初下降，訂單逐步交付。22Q2元器件、原材料、部件與分系統、整機預付款項（含合同資產）分別為16.6億、10.7億、134.0億、425.1億，其中整機與元器件環節增速最快，分別同比增長43.10%和39.59%，原材料環節同比下降7.37%。21Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件40.03%36.29%19.35%1.83%-10.74

56、%-20.03%原材料69.97%35.65%53.00%62.57%64.99%102.57%部件與分系統11.64%9.95%10.12%12.37%0.16%-10.40%整機16.70%11.50%-1.77%-14.34%-12.89%-11.29%原材料環節擴產速度加快，元器件在建工程逐步轉固。22Q2元器件、原材料、部件與分系統、整機在建工程分別為18.0億、30.7億、86.1億、58.9億，其中原材料在建工程增速最快，同比增長102.57%，元器件環節同比下降20.03%，產線逐步轉固帶來產能釋放。元器件存貨維持高增長，存貨鏈條開始向中游傳遞。22Q2元器件、原材料、部件與分

57、系統、整機存貨分別為157.1億、125.5億、750.7億、863.6億，其中元器件環節存貨增速最快，同比增長42.50%，結合合同負債增速較高，表明上游積極備產速度加快；部件與分系統存貨高速增長，或表明生產鏈條已向中游開始傳遞。-100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0 700.0 800.0 900.0 1,000.0元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q221Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件44.93%49.87%78.80%56.36%52.32%42.50%原材料11

58、.25%25.19%33.29%27.71%24.07%16.18%部件與分系統22.76%17.93%20.85%22.10%18.90%17.05%整機10.82%13.01%12.07%8.66%7.53%5.88%-20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 元器件產能釋放幅度較大。22Q2元器件、原材料、部件與分系統、整機固定資產和所有權資產合計分別為100.9億、135.8億、463.0億、388.2億，其中元器件環節增速最快，同比增長44.08%，產能釋

59、放規模較大。整機環節固定資產周轉率提升或表明產能利用率提高。22H1元器件、原材料、部件與分系統、整機環節固定資產周轉率分別為2.81、1.30、1.53、1.92，其中整機環節固定資產周轉率增長較多，較去年同期提升0.24，表明全產業鏈配套效率提升下、整機交付節奏提速；元器件環節固定資產周轉率下降0.36，主要由于固定資產大量增加。-50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 450.0 500.0元器件原材料部件與分系統整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q221Q121Q221Q321Q422Q

60、122Q2元器件20.72%20.97%38.62%35.69%40.58%44.08%原材料0.97%8.10%8.27%13.48%15.62%9.45%部件與分系統11.81%9.31%13.71%14.97%14.92%17.27%整機15.12%15.65%18.50%5.77%5.55%5.49%-0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.5018H119H120H121H122H1元器件原材料部件與分系統整機19H120H121H122H1元器件0.16 0.11 0.72-0.36 原材料0.13-0.04 0.17 0.13 部件與分系統0.01 0.0

61、8 0.26-0.06 整機0.25 0.05 0.02 0.24 -400.0-300.0-200.0-100.0-100.0 200.0 300.0 400.0 500.020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件原材料部件與分系統整機-0.5 1.0 1.5 2.0 2.520Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件原材料部件與分系統整機21Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件3.62 22.99 6.27 20.25-3.42 0.77 原材料-8.02 6.78-0.88 10.00

62、5.43 0.88 部件與分系統-0.22 73.15-2.61-26.70-75.53-77.54 整機-50.40 491.55-266.80-178.37-47.14-138.84 21Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件-7.58%23.73%17.47%24.47%-2.06%-5.18%原材料-8.86%9.17%7.11%6.73%10.58%4.16%部件與分系統-10.18%22.56%12.34%3.41%-23.50%-26.69%整機16.63%186.96%-48.11%-35.79%-43.26%-100.58%上游環節現金情況好轉。22Q2元器件、原

63、材料、部件與分系統、整機經營性凈現金流分別為26.0億，11.6億，-19.3億，220.3億，其中原材料和元器件環節經營性凈現金流較去年同期增加0.88億元和0.77億元，整機環節減少138.84億元。整機環節收現比同比下降，原材料環節回款質量提高。22Q2元器件、原材料、部件與分系統、整機收現比分別為87.78%、82.04%、64.30%、126.58%，其中原材料環節收現比同比提升4.16pct，整機環節同比下降100.58pct，主要由于去年同期軍方提前交付大量合同款所致。-5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0元器件原材料部件與分系統

64、整機20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q221Q121Q221Q321Q422Q122Q2元器件2.76 6.24 7.17 4.68 4.42-2.63 原材料3.73 2.96 1.32 3.44 3.79 1.68 部件與分系統6.71 3.94 12.57 8.82 3.67 4.54 整機3.32-0.32 5.76-6.60-1.27 2.85 元器件資本支出下降較多，其余環節仍保持擴張。22Q2元器件、原材料、部件與分系統、整機資本性支出分別為9.0億、8.8億、27.5億、13.2億，其中部件與分系統資本性支出同比增加4.54億元，元器

65、件同比減少2.63億元，結合在建工程及固定資產變化，元器件相關企業上一輪擴產周期或已接近 尾聲，高景氣持續下產能擴張到位，未來增長可期。軍工行業景氣延續、增長穩?。簝炦x航空、航天、軍工電子信息化高景氣賽道，重點關注產業鏈上游元器件、原材料環節。軍工電子信息化：重點推薦【振華科技】具備一體化能力的軍工電子平臺型龍頭，軍用元器件高景氣持續背景下有望充分受益；【國博電子】T/R組件平臺龍頭，產品譜系齊全，受益于新型武器裝備列裝和有源相控陣雷達的發展。航空裝備產業鏈：重點推薦【中航重機】航空結構件平臺龍頭，將充分受益于航空主力機型的批產放量。裝備列裝進度不及預期。國防信息化建設與國產化替代不及預期。原材料價格大幅波動。疫情影響供應鏈配套與產品交付。