富士達：射頻同軸連接器領域龍頭儲備技術、推進募投為市場新需求蓄勢-220906（19頁）.pdf

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1、北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/19 富士達富士達（835640.BJ）2022 年 09 月 06 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次）日期 2022/9/5 當前股價(元)16.00 一年最高最低(元)30.60/12.83 總市值(億元)30.04 流通市值(億元)27.83 總股本(億股)1.88 流通股本(億股)1.74 近 3 個月換手率(%)6.72 射頻同軸連接器領域龍頭，儲備技術、推進募投為市場新需求蓄勢射頻同軸連接器領域龍頭，儲備技術、推進募投為市場新需求蓄勢 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 諸海濱（分析師）諸

2、海濱（分析師）趙昊（分析師）趙昊（分析師） 證書編號：S0790522080007 證書編號：S0790522080002 深耕射頻連接器的專精特新“小巨人”企業深耕射頻連接器的專精特新“小巨人”企業，2022H1 營收增長營收增長 37.31%公司專注射頻同軸連接器、射頻同軸電纜組件、射頻電纜等產品，廣泛應用于通信、防務、航空航天等領域。2022H1 公司實現營收 3.95 億元（+37.31%），其中射頻連接器、射頻電纜組件業務收入占比分別為 51%、47%。公司致力于技術創新，截至 2022 年 6 月 30 日，公司累計發布十三項 IEC 國際標準，是我國射頻連接器行業擁有 IEC 國

3、際標準最多的企業。未來公司有望依托自身強勁的技術實力提升市占率，保持業績穩步提升。我們預計公司 2022-2024 年的歸母凈利潤分別為 1.48/1.87/2.34 億元，對應 EPS 分別為 0.79/1.00/1.24 元/股，對應當前股價的 PE 分別為 19.5/15.4/12.3 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。預計預計 2018-2025 年年我我國射頻連接器國射頻連接器 CAGR 達達 7%，市場具有進口替代效應市場具有進口替代效應 近年全球連接器生產力不斷向中國轉移，中國現已成為全球連接器的主要市場。根據中國電子元件行業協會信息中心數據，受 5G 發展的影響，2025 年全球射

4、頻連接器市場規模預計達 60.1 億美元，2018-2025 年 CAGR 約為 5%；2024 年中國市場規模預計達 150 億元，2018-2025 年 CAGR 約為 7.2%。全球射頻連接器廠商主要有安費諾、羅森博格和泰科電子等；國內公司包括華達股份、航天電器、金信諾、吳通控股、電連技術，其中航天電器營收端優勢明顯，電連技術成長性出眾；與華達股份相比，公司規模與其接近，成長性略高。隨著國內通信產業發展，各種通信設備有向小型化、高頻化發展的趨勢，且射頻連接器市場具有進口替代效應，國內對于高性能射頻同軸連接器的需求預期提升。依托依托 5G 需求需求精進技術，精進技術，公司公司產業基地二期項

5、目預計產業基地二期項目預計 2023 年年逐步釋放產能逐步釋放產能 2022H1，公司逐步擴大并鞏固 5G 產品的配套優勢，積極跟進 6G 未來需求及發展方向，5G 技術儲備產品包括：MQ4/MQ5 系列多通道射頻連接器、低成本板間互聯技術、PogoPin 射頻連接器等。2022H1，公司產業基地一期已于上半年陸續投產，產業基地二期項目（募投項目）已于 7 月建設完成，預計 2022 年年底具備投產條件，在 2023 年逐步釋放產能。對 5G 及 6G 需求的技術儲備以及募投項目的預期達產，有望為公司增強核心競爭力、提高業務規模提供支持。風險提示：風險提示：下游行業需求變化的風險、應收賬款金額

6、較大的風險 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)541 603 772 960 1,180 YOY(%)4.5 11.4 27.9 24.5 22.9 歸母凈利潤(百萬元)68 102 148 187 234 YOY(%)17.5 48.9 44.7 26.7 24.9 毛利率(%)34.8 37.5 37.8 38.0 38.2 凈利率(%)13.9 17.9 20.8 21.1 21.3 ROE(%)13.0 16.3 20.4 21.6 22.0 EPS(攤薄/元)0.36 0.54 0.79 1.

7、00 1.24 P/E(倍)42.1 28.3 19.5 15.4 12.3 P/B(倍)5.2 4.5 3.8 3.2 2.7 數據來源：聚源、開源證券研究所 北交所北交所研究研究團隊團隊 北交所研究北交所研究 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/19 目目 錄錄 1、公司情況：深耕射頻連接器的專精特新“小巨人”企業.4 1.1、業務變化：市場需求增長，帶動 2022H1 營收增長 37.31%.4 1.2、研發創新：累計發布 13 項 IEC 國際標準，2022H

8、1 研發費用率 5.7%.6 2、行業情況：預計 2018-2025 年我國射頻連接器 CAGR 達 7%.8 2.1、行業現狀：國內射頻連接器行業起步較晚，廠商數量多但規模較小.8 2.2、市場空間：預計 2024 年我國射頻同軸連接器規模達 150 億元.10 2.3、競爭格局：華達股份與公司直接可比，兩者毛利率均位于行業高位.11 3、公司看點：依托 5G 需求精進技術，產能即將釋放促增長.14 3.1、國家需求：5G 通訊工程建設和國防需求促進公司新型元器件發展.14 3.2、募投情況：基地二期項目于 7 月建設完成，預計 2023 年釋放產能.15 4、盈利預測與投資建議.15 5、

9、風險提示.16 附：財務預測摘要.17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司成立于 2002 年，2021 年被評為專精特新“小巨人”企業.4 圖 2：2022H1 公司營收同比增長 37.31%.5 圖 3：2022H1 公司電纜組件營收增幅達 46.99%（億元）.5 圖 4：2022H1 公司射頻連接器占營收比例為 51%.5 圖 5：2022H1 公司毛利率達到 41.51%.5 圖 6：2022H1 公司射頻同軸連接器毛利率達到 54.85%.5 圖 7：2022H1 公司國外營收增長 155.31%（單位：億元）.6 圖 8：2022H1 公司國內外收入毛利率比上期同期增加.6 圖 9：

10、2022H1 公司研發費用達 2244.29 萬元.6 圖 10：公司研發費用率處于行業中上游水平（%）.6 圖 11：2017-2022H1 公司技術人員人數穩步增加.7 圖 12：連接器產業鏈涉及電子材料、連接器元件、終端電子產品制造業.8 圖 13：2020 年通信行業占連接器領域的份額約 23.08%.9 圖 14：射頻同軸連接器下游應用覆蓋通信、汽車等領域.9 圖 15：我國射頻同軸連接器的發展起步晚于國際廠商.10 圖 16：預測 2025 年全球射頻同軸連接器市場規模達 60.1 億美元.10 圖 17：到 2024 年，中國射頻同軸連接器市場規模預計達到 150 億元.10 圖

11、 18：2024 年中國射頻同軸電纜的市場需求規模預計超過 1,200 億元.11 圖 19：航天電器的營收規模存在優勢（單位：億元）.13 圖 20：公司 3 年營收 CAGR 高于華達股份（%）.13 圖 21：2021 年華達股份、富士達的毛利率高于業內其他企業.13 表 1：公司獨創性技術已經申請獲得實用新型專利.7 表 2：全球射頻連接器廠商主要有安費諾、羅森博格和泰科電子等.11 表 3：國內主營射頻連接器業務的上市公司較少，華達股份與公司業務對標.12 表 4：業內連接器廠商的產品側重存在差異.12 8XpXfW9UoYjWvVcV6MaO7NsQoOoMoMlOoOuNeRoO

12、rO8OqRrRNZtOrPNZnOsO北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/19 表 5：公司為 5G 技術儲備了相關的產品.14 表 6：募集資金將用于建設“中航富士達產業基地項目（二期）”.15 表 7：可比公司盈利預測與估值（億元、元/股）.15 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/19 1、公司情況：深耕射頻連接器的專精特新公司情況：深耕射頻連接器的專精特新“小巨人”企業“小巨人”企業 中航富士達科技股份有限公司成立于 2002 年 12 月，主營業務為射頻同軸連接器、射頻同軸電纜組件、射頻電纜

13、等產品的研發、生產和銷售，產品廣泛應用于通信、防務、航空航天等領域，各類產品出口至歐洲、東南亞、韓國、新加坡等多個國家和地區。經過多年不懈的努力，公司現已掌握了射頻同軸連接器設計、制造核心工藝技術，積累了豐富的射頻連接器特別是微型連接器的生產技術經驗。公司是陜西省省級企業技術中心和西安市市級企業技術中心，獲得“國家技術創新示范企業”、“中國質量獎提名獎”、“中國馳名商標”、“國家知識產權示范企業”、“中國標準創新貢獻獎”、國家“標準化良好行為 AAAAA 級”、“陜西省質量管理獎”、“西安市質量管理獎”等榮譽。2021 年公司被列入國家工信部專精特新“小巨人”企業名錄。2021 年 11 月，

14、公司于北京證券交易所上市。圖圖1：公司成立于公司成立于 2002 年，年，2021 年被評為專精特新“小巨人”企業年被評為專精特新“小巨人”企業 資料來源：公司官網、開源證券研究所 1.1、業務變化：市場需求增長，帶動業務變化：市場需求增長，帶動 2022H1 營收增長營收增長 37.31%2022 年上半年，公司營業收入為 3.95 億元，較上年同期增加 37.31%。按產品分類，射頻連接器（2022H1 業務收入增長 32.29%，下同），射頻電纜組件（+46.99%），微波器件（-22.55%）。2022H1 公司整體訂單量和銷售額較上年同期均有所增加，受客戶需求影響，射頻同軸連接器和電

15、纜組件銷售收入較上年同期增幅較大。微波元器件銷售收入下降主要系微波元器件并非是公司主要產品，與公司長期合作過程中形成的客戶粘性，為滿足少量客戶需求，會向參股公司富士達微波采購，2022H1 客戶對微波元器件需求減少，使得此類產品較上年同期收入下降。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/19 圖圖2：2022H1 公司公司營收同比增長營收同比增長 37.31%圖圖3：2022H1 公司公司電纜組件電纜組件營收增幅達營收增幅達 46.99%（億元）（億元）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 從收入結構來看，其中射頻同軸

16、連接器（2022 年上半年營收占比為 51%，下同），射頻電纜組件（47%），微波器件（2%）。收入結構與 2021H1 相比差異不大。圖圖4：2022H1 公司公司射頻連接器占營收比例為射頻連接器占營收比例為 51%數據來源：Wind、開源證券研究所 毛利率方面，2022 年上半年公司毛利率為 41.51%，（-0.3pcts，相比去年同期增減，下同），與 2021H1 基本持平。細分業務上，射頻同軸連接器（+0.51pcts），射頻電纜組件（-0.81pcts），微波器件（-0.19pcts）。圖圖5：2022H1 公司公司毛利率達到毛利率達到 41.51%圖圖6：2022H1 公司公司射

17、頻同軸連接器毛利率達到射頻同軸連接器毛利率達到 54.85%數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 按地區分，2022H1 國內營業收入 3.61 億元，較上年同期增長 31.76%；國外營業收入 0.31 億元，較上年同期增長 155.31%。國內市場銷售收入增加主要是公司在不斷深耕防務領域的同時，積極開拓通訊領域，下游通訊領域需求增加所致；國外-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%0.001.002.003.004.005.006.007.00營業收入/億元yoy-40.00%-20.00%0.00%20.00

18、%40.00%60.00%-0.50 1.00 1.50 2.00 2.502021H12022H1yoy51%47%2%射頻連接器射頻電纜組件微波器件0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%毛利率-1-0.500.510.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%射頻連接器射頻電纜組件微波器件毛利率%同比增減（pcts）-右軸北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/19 銷售收入增加主要是國外銷售規模擴大。2022H1 國內業務毛利率為 43.05%，比上年同期增加 0.21pcts；

19、國外業務毛利率為 25.33%，比上年同期增加 3.02pcts。圖圖7：2022H1 公司公司國外營收增長國外營收增長 155.31%（單位：億元）（單位：億元）圖圖8：2022H1 公司公司國內外收入毛利率比上期同期增加國內外收入毛利率比上期同期增加 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.2、研發創新：累計研發創新：累計發布發布 13 項項 IEC 國際標準國際標準，2022H1 研發費用率研發費用率 5.7%2018-2021 年，公司研發費用分別為 3274.98 萬元、3579.24 萬元、4181.76 萬元、4896.93 萬元，研發費用率分

20、別為 8.34%、6.91%、7.72%、8.12%。2022H1 公司研發費用為 2244.29 萬元，研發費用率為 5.69%。公司研發費用呈現平穩上升趨勢，但受營業收入變化影響，各年比例略有波動。2018-2021 年業內可比公司研發費用率均值分別為 6.98%、6.76%、6.95%、6.39%，公司研發費用率處于行業中上游水平。圖圖9：2022H1 公司公司研發費用達研發費用達 2244.29 萬元萬元 圖圖10：公司研發費用率處于行業中上游水平（公司研發費用率處于行業中上游水平（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 注：華達股份暫未披露 202

21、2H1 數據 公司重視技術開發，不斷加大技術前沿的研發力度。2017-2022H1 技術人員數量分別為 144 人、112 人、97 人、127 人、160 人、185 人，占總員工比例分別為 11.43%、11.00%、10.57%、13.34%、14.53%、16.76%，技術研發團隊穩步擴大。0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0.000.501.001.502.002.503.003.504.00國內國外2021H12022H1yoy012340.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%國內國外2022H1同比增減（pcts）-右軸

22、0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%0.001000.002000.003000.004000.005000.006000.0020182019202020212022H1研發費用/萬元費用率0.002.004.006.008.0010.0012.0020182019202020212022H1航天電器吳通控股電連技術金信諾華達股份富士達北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/19 圖圖11：2017-2022H1 公司公司技術人員人數穩步增加技術人員人數穩步增加 數據來源：Wind、開源

23、證券研究所 公司長期以來一直致力于技術創新，大力發展具有自主知識產權的核心技術。經過多年不懈的努力，現已掌握了射頻同軸連接器設計、制造核心工藝技術，積累了豐富的電連接器特別是微型連接器的生產技術經驗，公司主要核心技術居國內先進水平，部分達到了國際先進水平。截至 2022 年 6 月 30 日，公司擁有有效專利 119項，其中發明專利 10 項、實用新型 108 項、外觀專利 1 項；累計發布十三項 IEC 國際標準，是我國射頻連接器行業擁有 IEC 國際標準最多的企業。表表1：公司公司獨創性技術已經申請獲得實用新型專利獨創性技術已經申請獲得實用新型專利 序序號號 核心技術核心技術名稱名稱 對應

24、專利對應專利 技術特點技術特點 對對應產品應產品 1 多通道連接器設計制造技術 ZL200910090122.3 插拔連接器及接頭/ZL2010206436505 射頻多同軸高密度集束連接器/ZL201620793686.9 一種圓形集束防水快插型射頻連接器 采用多射頻通道集成技術，可以替代單通道連接器。具有快速連接、電性能優良結構可靠等特點?？蓮V泛用于雷達、通信系統中。L32/MQ4/MQ5 多射頻通道連接器等 2 毫米波彎式可調節設計技術 ZL201620339003.2 一種阻抗可調節毫米波彎式射頻同軸連接器 通過彎式連接器上設置的阻抗調節裝置，實現彎式連接器阻抗不匹配段阻抗微調，從而實

25、現連接器低回波損耗特性。2.92/SMP/2.4 彎式連接器 3 板間互聯設計技術 ZL201721913094.7射頻用POGOPIN同軸連接器ZL201920228798.3 一種自適應板間射頻連接器 5G 通訊多收多發的特點，射頻通道數量幾何倍數增加，對成本要求極高。采用 POGOPIN 結構實現射頻傳輸，成為 5G 時代低成本模塊射頻互聯技術的主要方案。POGOPIN 4 多通道射頻電纜組件制造技術 ZL201320875812.1 集束電纜組件低壓注塑護套 多根射頻電纜組件集成 1 根，具有安裝方便、集成化高等特點。通過對制造工藝的積累優化，掌握了射頻電纜組件組裝一致性好、電纜不變形

26、、集成注塑等技術。集束類電纜組件 5 輕量化宇航電纜設計技術 ZL201721393041.7 一種宇航用輕量化射頻同軸電纜 外導體采用鍍銀芳綸絲替代鍍銀銅絲，減輕線纜重量，芳綸絲直徑遠小于銅絲，且彈性大，通過工藝改進最終編織成功。輕量化宇航電纜 6 半剛電纜的軋紋工藝技術 ZL201720519559.4 一種帶有軋紋結構的薄壁半剛型射頻同軸電纜 常規半剛電纜外導體為光滑銅管，在高低溫變化時容易出現漲縮現象，對電纜指標造成影響，采用半剛電纜外導體軋紋工藝，可以解決電纜的絕緣高低溫收縮問題。半剛電纜 資料來源：公司招股說明書、開源證券研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.0

27、0%0200400600800100012001400201720182019202020212022H1技術人員（人）員工總數（人）占比北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/19 2、行業情況：預計行業情況：預計 2018-2025 年年我我國射頻連接器國射頻連接器 CAGR 達達 7%2.1、行業現狀：國內射頻連接器行業起步較晚，廠商數量多但規模較小行業現狀：國內射頻連接器行業起步較晚，廠商數量多但規模較小 連接器是一種借助電信號或光信號和機械力量的作用使電路或光通道接通、斷開或轉換的功能元件。依據傳輸信號類型的不同，連接器主要分為光連接器和電連

28、接器。電連接器一般由三部分組成，即接觸件、基座和外殼。接觸件的作用是導通信號，一般所用材料為銅合金，具有優良的導電、導熱性能及機械加工性能；基座的作用是支撐接觸件并與外殼絕緣，一般所用材料為工程塑料，具有優良的電性能、質量輕、耐腐蝕性；外殼的作用是屏蔽及保護基座，所用材料比較多，有銅、鋁及不銹鋼等。電連接器是電子回路中連接的橋梁，是很多設備中的基礎電子元件。電連接器已廣泛應用于航空航天、武器裝備、通訊、計算機、汽車、工業、消費電子等領域，現已發展成為電子信息基礎產品的支柱產業之一。整個連接器行業已經形成涉及電子材料制造業、連接器元件制造業、連接器終端電子產品制造業一整套龐大的連接器產業鏈，更與

29、精密加工、設備制造、檢測儀器等相關行業息息相關，構成整體的連接器產業鏈群。圖圖12：連接器產業鏈涉及電子材料、連接器元件、終端電子產品制造業連接器產業鏈涉及電子材料、連接器元件、終端電子產品制造業 資料來源：華達股份招股書 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/19 根據 Bishop&Associates2020 年統計數據，2020 年連接器下游應用中產值前五名分別為汽車（22.55%）、通信（23.08%）、消費電子（13.32%）、工業（12.3%）、軌道交通（6.93%）。圖圖13：2020 年年通信行業占連接器領域的份額約通信行業占連接器

30、領域的份額約 23.08%數據來源：Bishop&Associate、開源證券研究所 公司主營的射頻同軸連接器射頻同軸連接器，屬于網絡覆蓋設備，是微波傳輸系統中的重要連接元件，可連接的電路形式主要有射頻電纜、微帶電路和印制電路等，對它的性能要求和高頻同軸傳輸線一樣，要求反射小、損耗小、傳輸頻帶寬等。射頻同軸連接器具備的良好寬帶傳輸特性及多種方便的連接方式，使其在通信設備、武器系統、儀器儀表及家電產品中的運用越來越廣泛。射頻同軸連接器的上游主要包括線纜、銅、塑膠、插接件等原料供應商，下游客戶主要分布在通信設備、計算機下游客戶主要分布在通信設備、計算機網絡網絡、電、電子設備、軌道交通、子設備、軌道

31、交通、汽車電子汽車電子、雷達等領域。、雷達等領域。圖圖14：射頻同軸連接器下游應用覆蓋通信、汽車等領域射頻同軸連接器下游應用覆蓋通信、汽車等領域 資料來源：Wind、開源證券研究所 同其它電子組件相比，射頻同軸連接器的發展歷史較短射頻同軸連接器的發展歷史較短，大致可以分為以下幾個階段。1930 年前后，出現了 UHF 連接器，這是最早的射頻同軸連接器。第二次世界大戰期間，由于戰爭急需，并伴隨著雷達、電臺和微波通信的發展，產生了 N、C、BNC、TNC 等中型系列的射頻同軸連接器。1958 年前后，出現了 SMA、SMB、SMC等小型化射頻同軸連接器。1964 年前后，出臺了美國軍用標準 MIL

32、-C-39012射頻同軸連接器總規范，從此，射頻同軸連接器開始向標準化、系列化、通用化方向發展。我我國從上世紀國從上世紀 60 年代才開始由整機廠研制生產射頻同軸連接器，經過漫長的探年代才開始由整機廠研制生產射頻同軸連接器，經過漫長的探索過程，從上世紀索過程，從上世紀 80 年代開始采用國際標準研制生產國際通用系列產品，主要以國年代開始采用國際標準研制生產國際通用系列產品，主要以國營和集體企業為主，陸續出現一些民營、合資和外資企業。雖然目前國內射頻同軸營和集體企業為主，陸續出現一些民營、合資和外資企業。雖然目前國內射頻同軸連接器生產廠家眾多，但規模普遍不大。連接器生產廠家眾多，但規模普遍不大。

33、汽車,22.55%通信,23.08%消費電子,13.32%工業,12.30%軌道交通,6.93%其他,21.82%汽車通信消費電子工業軌道交通其他北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/19 圖圖15：我我國國射頻同軸連接器的發展起步晚于國際廠商射頻同軸連接器的發展起步晚于國際廠商 資料來源：Wind、開源證券研究所 2.2、市場空間：預計市場空間：預計 2024 年年我我國射頻同軸連接器規模達國射頻同軸連接器規模達 150 億元億元 近年全球連接器生產力不斷向中國轉移，中國現已成為全球連接器的主要市場。射頻同軸連接器應用范圍愈加廣闊，市場規模也保持

34、增長。2018 年全球射頻同軸連接器市場規模達到 41.7 億美元，同比增長約 7%左右。根據中國電子元件行業協會信息中心預計，受通信、軍事等下游應用領域市場需求增長的影響，2019 年全球射頻同軸連接器市場規模繼續增長，達到 43.7 億美元，增長幅度約為 4.8%，預計 2020年受 5G 發展的影響，射頻同軸連接器預計保持較高的增長速度，到 2025 年達到 60.1億美元，2018-2025 年年均增長幅度約為 5%。圖圖16：預測預測 2025 年全球年全球射頻同軸連接器射頻同軸連接器市場規模市場規模達達 60.1 億美元億美元 數據來源：富士達公開發行說明書、開源證券研究所 根據中

35、國電子元件行業協會信息中心數據，到到 2024 年，中國射頻同軸連接器市年，中國射頻同軸連接器市場規模預計達到場規模預計達到 150 億元，億元，2018-2025 年年均增長率約為年年均增長率約為 7.2%。圖圖17：到到 2024 年，中國射頻同軸連接器市場規模預計達到年，中國射頻同軸連接器市場規模預計達到 150 億元億元 數據來源：中國電子元件行業協會信息中心、富士達公開發行說明書 010203040506070201820192025E全球射頻同軸連接器市場規模（億美元）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/19 我國移動通信、國防電子、

36、航空航天等行業快速發展，對射頻同軸電纜的需求預期保持快速增長，隨著下游行業對信號傳輸質量的要求不斷提高，半柔、低損、微細、穩相等高端電纜產品的需求增長會更為明顯。根據中國產業信息網的預測，2024 年中國射頻同軸電纜的市場需求規模預計超過年中國射頻同軸電纜的市場需求規模預計超過 1,200 億元。億元。圖圖18：2024 年中國射頻同軸電纜的市場需求規模預計超過年中國射頻同軸電纜的市場需求規模預計超過 1,200 億元億元 數據來源：中國產業信息網、富士達公開發行說明書、開源證券研究所 隨著國內通信產業的快速發展，各種通信設備向小型化、模塊化、高頻化等方隨著國內通信產業的快速發展，各種通信設備

37、向小型化、模塊化、高頻化等方向發展的趨勢越來越明顯，國內市場對于射頻同軸連接器的需求量向發展的趨勢越來越明顯，國內市場對于射頻同軸連接器的需求量預期提升預期提升。同時，。同時，由于國內生產成本遠低于國外，射頻同軸連接器市場具有由于國內生產成本遠低于國外，射頻同軸連接器市場具有較大的較大的進口替代效應，國進口替代效應，國內對低成本、高技術性能射頻同軸連接器的需求內對低成本、高技術性能射頻同軸連接器的需求有望有望大幅增加。大幅增加。此外，近年來此外，近年來我我國新能源車產業快速發展，國新能源車產業快速發展，未來未來隨著隨著 5G 通信、云計算等技術通信、云計算等技術在新能源汽車產業的滲透不斷加強，

38、汽車智能化與網聯化趨勢不斷發展融合，相關在新能源汽車產業的滲透不斷加強，汽車智能化與網聯化趨勢不斷發展融合，相關基礎設施的建設亦會推動通信以及新能源連接器產品的疊加需求提升?；A設施的建設亦會推動通信以及新能源連接器產品的疊加需求提升。2.3、競爭格局：華達股份與公司直接可比，兩競爭格局：華達股份與公司直接可比，兩者毛利率均位于行業高位者毛利率均位于行業高位 全球射頻連接器廠商主要有安費諾、羅森博格和泰科電子等。安費諾創立于 1932年，具有全面的產品線，成千上萬種連接器產品應用于通信及信息處理領域、航空領域、防務領域、汽車領域、鐵路領域及其它交通和通用工業領域等，是射頻連接器和線束裝配方面是

39、領先的供應商。羅森博格創立于 1958 年，1967 年開始射頻同軸連接器的研發和生產，從此開始了以射頻技術為主要業務的專業發展。目前Rosenberger 已成為世界領先的射頻同軸連接器制造商之一。泰科電子業務涉及航空航天及軍標產品、汽車工業、通訊設備、計算機及消費電子、能源及公共事業、網絡系統、通訊和外線設施等七個方面。表表2：全球射頻連接器廠商主要有安費諾、羅森博格和泰科電子等全球射頻連接器廠商主要有安費諾、羅森博格和泰科電子等 公司公司 基本情況基本情況 安費諾 創立于 1932 年，具有全面的產品線，成千上萬種連接器產品應用于通信及信息處理領域、航空領域、防務領域、汽車領域、鐵路領域

40、及其它交通和通用工業領域等，是射頻連接器和線束裝配方面是領先的供應商。羅森博格 創立于 1958 年，1967 年開始射頻同軸連接器的研發和生產，從此開始了以射頻技術為主要業務的專業發展。目前 Rosenberger 己成為世界領先的射頻同軸連接器制造商之一。泰科電子 業務涉及航空航天及軍標產品、汽車工業、通訊設備、計算機及消費電子、能源及公共事業、網絡系統、通訊和外線設施等七個方面。資料來源：Wind、開源證券研究所 74082992810401165124602004006008001000120014002019E2020E2021E2022E2023E2024E中國射頻同軸電纜市場需求

41、預測（億元）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/19 目前國內專業從事射頻連接器業務的上市公司較少，華達股份主要產品包括射頻同軸連接器、低頻連接器、射頻同軸電纜組件三大類，與公司業務直接對標可比。除華達股份之外，國內相關領域的上市公司在光電連接器產品種類較廣，涵蓋射頻連接器的廠商主要為航天電器、金信諾、吳通控股、電連技術。表表3：國內國內主營主營射頻連接器業務的上市公司較少射頻連接器業務的上市公司較少，華達股份與公司業務對標，華達股份與公司業務對標 公司公司 基本情況基本情況 航天電器 中國航天科工集團旗下的上市公司。在高端連接器、繼電器、微特電

42、機、光電、線纜組件、二次電源、控制組件和遙測系統等領域從事研制生產和技術服務，是國內集科研、生產于一體的電子元器件骨干企業之一。吳通控股 公司專注于互聯網和通信領域的技術研發與設備制造，主營業務有通信互連器件、移動通信終端設備、互聯網信息服務三大類。通信互連器件包括射頻連接器件、光纖連接器件及箱體設備、天線、無源器件等。電連技術 專業從事微型電連接器及互連系統相關產品的技術研究、設計、制造和銷售服務，產品廣泛應用在以智能手機為代表的智能移動終端產品以及車聯網終端、智能家電等新興產品中。金信諾 公司主導產品包括半柔電纜、低損電纜、穩相電纜、軍標系列電纜、半剛電纜、軋紋電纜等，廣泛應用于移動通信、

43、微波通信、廣播電視、隧道通信、通信終端、軍用電子、航空航天等領域。華達股份 前身為國營第八五三廠，經過 50 余年的科研生產實踐，形成了射頻同軸連接器、低頻連接器、射頻同軸電纜組件三大類產品，廣泛應用于航空航天、武器裝備、通訊等領域。資料來源：Wind、開源證券研究所 表表4：業內連接器廠商的產品側重存在差異業內連接器廠商的產品側重存在差異 公司名稱公司名稱 射頻連接器射頻連接器 射頻線纜射頻線纜/組件組件 其他連接器其他連接器 射頻連接器市場地位射頻連接器市場地位 富士達 射頻同軸連接器 射頻同軸電纜/組件-射頻同軸連接器領域龍頭，專注射頻連接器領域，產品型號豐富，是國內持有 IEC 國際標

44、準最多的企業 航天電器 射頻同軸連接器 射頻同軸電纜/組件 光連接器/高速連接器/宇航/軍用電連接器等 航天市場龍頭，航天市場占有率第一，航天/軍用連接器覆蓋各個兵種，提供多種不同類型連接器，但射頻連接器領域僅提供兩類產品 金信諾 射頻同軸連接器 射頻同軸電纜/組件 低頻信號連接器/高速連接器/光連接器/電源連接器等 射頻電纜領域龍頭，天線射頻 PCB、半柔射頻線纜市場占有率全球第一，是中國第一家同時主導制定線纜及連接器國際標準的企業，目前主要收入來自線纜領域，連接器在公司營收占比不到5%吳通控股 射頻同軸連接器 射頻同軸電纜/組件 光連接器等 全資子公司物聯科技主要產品為射頻同軸連接器，專注

45、于通信領域連接技術，包括射頻連接器/電纜、光連接器/光纜、天線 電連技術 微型/超小型射頻連接器/射頻開關連接器/標準射頻同軸連接器(較少)微型射頻線纜組件/標準射頻同軸電纜組件(較少)精密微間距連接器(BTB/FPC)、高速數字信號連接器等 微型電連接器廠商，微型射頻連接器已達到國際一流廠商同等技術水平 華達股份 射頻同軸連接器/低頻連接器 射頻同軸電纜/組件-國內最早從事電連接器的生產商之一，在軍用射頻同軸連接器及電纜組件領域處于國內領先地位 資料來源：Wind、開源證券研究所 體量及成長型對比：體量及成長型對比：航天電器、吳通控股、電連技術、金信諾、華達股份、富北交所首次覆蓋報告北交所首

46、次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/19 士達 2021 年的營收規模分別為 50.38 億元、42.32 億元、32.46 億元、27.34 億元、7.56億元、6.03 億元，2018-2021 年 3 年營收 CAGR 分別為 21.14%、11.70%、34.25%、1.78%、14.48%、15.40%。整體而言，航天電器的營收規模存在優勢，整體而言，航天電器的營收規模存在優勢，電連技術電連技術近近 3年的規模成長性出眾；公司規模與年的規模成長性出眾；公司規模與業務直接業務直接可比的華達股份接近，成長性略高于華可比的華達股份接近，成長性略高于華達股份。達股份。圖

47、圖19：航天電器的營收規模存在優勢（單位：億元）航天電器的營收規模存在優勢（單位：億元）圖圖20：公司公司 3 年營收年營收 CAGR 高于華達股份（高于華達股份（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 毛利率對比：毛利率對比：航天電器、吳通控股、電連技術、金信諾、華達股份、富士達 2021年的毛利率分別為 32.62%、8.66%、32.05%、16.58%、40.37%、37.48%。從 2018-2021年的變化趨勢可以看出，航天電器、吳通控股、電連技術、金信諾 4 家企業的毛利率水平較為波動，而由于產品結構的差異性，由于產品結構的差異性，2021 年

48、年華達股份、富士達的毛利率高華達股份、富士達的毛利率高于業內其他企業。于業內其他企業。圖圖21：2021 年年華達股份、富士達的毛利率高于業內其他企業華達股份、富士達的毛利率高于業內其他企業 數據來源：Wind、開源證券研究所 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002018201920202021-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.002018201920202021航天電器吳通控股電連技術金信諾華達股份富士達0.0010.0020.0030.0040.0050.002018201920202021航天電器吳通控股電連技術金信諾華達

49、股份富士達北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/19 3、公司看點：依托公司看點：依托 5G 需求精進技術，產能即將釋放促增長需求精進技術，產能即將釋放促增長 3.1、國家需求：國家需求：5G 通訊工程建設和國防需求促進公司新型元器件發展通訊工程建設和國防需求促進公司新型元器件發展 公司作為公司作為 5G 新基建配套射頻連接器核心供應商及重點防務配套企業，打破了新基建配套射頻連接器核心供應商及重點防務配套企業，打破了我我國高端射頻連接器長期以來依賴進口的局面，在關鍵元器件國產化方面做出了突國高端射頻連接器長期以來依賴進口的局面，在關鍵元器件國產化方

50、面做出了突出貢獻。出貢獻。公司目前是國內唯一一家取得航天五院認證的低損耗穩相電纜供應商，作為航天互連產品國產化配套的主力供應商，為衛星通訊、載人航天、外太空探測等領域提供配套。隨著國內電子元器件制造業的發展和通訊行業及國家防務領域的需求，我國對國外電子元器件產品的依賴逐步顯現。為了減少我國產業鏈終端受到國際形勢的一系列影響，政府在形成產業鏈和供應量的問題上為國產化和自主替代提供了政策支持，國內電子元器件廠商作為通信行業和國家防務領域的上游供應商成為政策支持重點，未來市場前景廣闊。根據中國制造 2025規劃，包括通信行業在內的高科技行業面對的國際競爭形勢逐漸不友好，迫使我國防務產品必須加快國產化

51、策略。受國內外因素影響，我國防務產品配套零部件國產化趨勢明顯，軍工企業和科研院所加大了對國產零部件的采購。2022H1，公司逐步擴大并鞏固，公司逐步擴大并鞏固 5G 產品的配套優勢，積極跟進產品的配套優勢，積極跟進 6G 未來未來需求及需求及發展方向。同時不發展方向。同時不斷鞏固防務領域市場，深耕彈載、星載、機載等領域。斷鞏固防務領域市場，深耕彈載、星載、機載等領域。公司進一步強化“技術引領市場”的策略，致力于為客戶提供更滿意的產品，在研發創新、產品質量、管理創新等方面齊頭并進，同時通過以現有產品向新客戶推廣，提高現有產品的市場增量，并通過向現有客戶拓展新產品，布局新的產品領域，實現穩固并提升

52、現有市場占有率。2022H1，公司 5G 通信項目、宇航用連接器等多個重點項目取得突破進展，同時積極把握技術發展方向，調整考核導向，增進與市場的協同。我國正處于電子技術和電子產品更新換代的關鍵時期，國家為提高信息化裝備和系統集成能力，大力支持我國新型元器件的發展。受 5G 通訊工程建設和國防需求的增加，未來長期內，我國電信運營行業固定資產投資有望依舊處于高位穩步增長。公司 5G 技術儲備相關的產品包括：多通道射頻連接器：MQ4、MQ5 系列產品，低成本板間互聯技術，PogoPin 射頻連接器。表表5：公司為公司為 5G 技術儲備了相關的產品技術儲備了相關的產品 產品產品 產品圖產品圖 功能功能

53、 多通道射頻同軸連接器 MQ4、MQ5 多通道射頻連接器是我司與華為、中國移動聯合開發的適用于 FDD-LTE 天線設備的連接器，其典型特征為具備快速鎖緊以及螺紋連接兩種連接機構、占用空間小、電氣性能優越、環境適應性強、安裝快捷等特點，市場前景廣闊。低成本板間連接器 該產品采用鈑金沖壓結合嵌件注塑工藝制造，與傳統機加工藝相比成本更低，更適合大批量生產。射頻板間PogoPin PogoPin 產品是一種新型的板間射頻連接器，該產品的特點是容差大，成本低，板間應用靈活方便，性能優良、穩定，該系列產品為大容差、多通道射頻應用環境提供了良好的解決方案。資料來源：公司官網、公司招股說明書、開源證券研究所

54、 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/19 3.2、募投情況：基地二期項目于募投情況：基地二期項目于 7 月建設完成，預計月建設完成，預計 2023 年釋放產能年釋放產能 據公司招股說明書披露，公司公開發行股份募集資金扣除發行費用后，擬投資于“中航富士達產業基地項目（二期）”。本項目由公司負責實施，項目總投資 30,669萬元，其中擬使用募集資金 30,669 萬元。本次募集資金投入項目系中航富士達產業基地的二期建設項目，主要建設內容為使用一期項目建設預留土地進行生產廠區建設并購買相應生產設備。經測算，本項目建成達產后年實現銷售收入為 50,00

55、0 萬元，達產年利潤總額為 7,423 萬元。通過實施本次募投項目預期進一步擴大公司射頻同軸連接器及射頻同軸線纜組件等核心產品產能，增強公司在通訊以及防務領域競爭力，擴大市場份額。公司本次募集資金投資項目符合國家產業政策和行業發展趨勢，本項目實施有望提升公司資本實力，有利于鞏固和提高公司的行業地位和市場影響力。表表6：募集資金募集資金將用于建設“將用于建設“中航富士達產業基地項目中航富士達產業基地項目（二期）”（二期）”項目名稱項目名稱 項目建設周期項目建設周期 項目總投資項目總投資（萬元）（萬元）擬投入募集擬投入募集 資金金額資金金額（萬元）（萬元）募集資金使用募集資金使用 比例比例 中航富

56、士達產業基地項目（二期）2 年 30,669 30,669 100%合計 30,669 30,669 100%資料來源：公司招股說明書、開源證券研究所 2022 年上半年用于基地項目（二期）支出 30,828,483.63 元。截至 2022 年 6 月30 日募集資金專戶累計共使用 154,570,827.82 元，其中用于基地項目（二期）支出84,570,827.82 元。2022H1，富士達產業基地建設進展按期進行，富士達產業基地一，富士達產業基地建設進展按期進行，富士達產業基地一期已于上半年陸續投產，公司產能得到快速提升。富士達產業基地二期項目（募投期已于上半年陸續投產，公司產能得到快

57、速提升。富士達產業基地二期項目（募投項目）已于項目）已于 7 月建設完成，目前進行生產環境改造階段，預計月建設完成，目前進行生產環境改造階段，預計 2022 年年底具備投產年年底具備投產條件，在條件，在 2023 年年逐步釋放產能。逐步釋放產能。4、盈利盈利預測預測與投資與投資建議建議 公司以射頻同軸連接器為核心，依托電纜、微波器件等產品，提供一體化解決方案，在國內通訊行業占據優勢地位。公司背靠中國航天集團，以通信、軍工電子為切入點，逐步擴展航天、航空、艦船、醫療電子等應用領域，營收規模持續增長。隨著公司前期募投資金項目的有效推進，將會逐步釋放公司產能，帶動公司業績穩步提升。我們預計公司 20

58、22-2024 年的歸母凈利潤分別為 1.48/1.87/2.34 億元，對應EPS 分別為 0.79/1.00/1.24 元/股，對應當前股價的 PE 分別為 19.5/15.4/12.3 倍。近年來民用通訊市場逐漸回暖以及國家防務配套需求持續增長，公司業務具備較大的上漲空間。此外，公司的可比公司對應 2022 年 PE 均值 46X，公司估值水平較可比公司估值均值比較低，首次覆蓋給予“買入”評級。表表7：可比公司盈利可比公司盈利預測預測與估值（億元、元與估值（億元、元/股）股）公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 最新收盤價最新收盤價 最新總市值最新總市值 EPSEPS PEPE 2022E

59、2022E 2023E2023E 2024E2024E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 航天電器 002025.SZ 72.53 328.32 1.43 1.89 2.45 50.69 38.46 29.60 電連技術 300679.SZ 46.90 197.99 1.12 1.5 1.93 42.03 31.18 24.28 均值 263.15 46.36 34.82 26.94 富士達 835640.BJ 16.00 30.04 0.79 1.00 1.24 19.50 15.40 12.30 資料來源：Wind、開源證券研究所（注：可比公司盈利預測均來自

60、 Wind 一致預測 收盤日為 20220905）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/19 5、風險提示風險提示 下游行業需求變化的風險、應收賬款金額較大的風險 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/19 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 765 731 917 1053 1302 營業收入營業收入 5

61、41 603 772 960 1180 現金 278 149 154 154 165 營業成本 353 377 480 595 729 應收票據及應收賬款 358 485 617 727 921 營業稅金及附加 3 5 7 8 10 其他應收款 2 2 3 3 4 營業費用 17 20 23 28 34 預付賬款 2 1 2 2 3 管理費用 45 50 54 66 81 存貨 94 87 136 161 203 研發費用 42 49 54 66 81 其他流動資產 31 6 5 5 5 財務費用 3 3 6 9 12 非流動資產非流動資產 245 378 428 489 558 資產減值損失

62、-0-2-1-2-2 長期投資 12 13 14 15 16 其他收益 6 24 12 14 17 固定資產 88 96 163 224 282 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 13 14 15 16 17 投資凈收益 3 3 2 3 3 其他非流動資產 131 256 237 234 243 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 1010 1109 1345 1542 1860 營業利潤營業利潤 82 116 172 217 269 流動負債流動負債 416 393 506 550 665 營業外收入 0 0 0 0 0 短期借款 25 20 69 113 13

63、6 營業外支出 0 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 287 308 335 367 397 利潤總額利潤總額 83 116 172 217 269 其他流動負債 104 65 103 70 132 所得稅 7 7 11 14 17 非流動負債非流動負債 15 52 52 51 51 凈利潤凈利潤 75 108 161 203 252 長期借款 0 5 5 5 4 少數股東損益 7 6 13 16 18 其他非流動負債 15 47 47 47 47 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 68 102 148 187 234 負債合計負債合計 430 445 558 602 716 EBITDA

64、92 129 188 244 307 少數股東權益 22 23 36 52 70 EPS(元)0.36 0.54 0.79 1.00 1.24 股本 94 188 188 188 188 資本公積 232 147 147 147 147 主要財務比率主要財務比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 233 306 404 527 682 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 558 641 751 888 1074 營業收入(%)4.5 11.4 27.9 24.5 22.9 負債和股東權益負債和股東權益 1010 1109 1345 154

65、2 1860 營業利潤(%)16.4 40.7 48.1 26.0 24.4 歸屬于母公司凈利潤(%)17.5 48.9 44.7 26.7 24.9 獲利能力獲利能力 毛利率(%)34.8 37.5 37.8 38.0 38.2 凈利率(%)13.9 17.9 20.8 21.1 21.3 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)13.0 16.3 20.4 21.6 22.0 經營活動現金流經營活動現金流 36 14 64 95 149 ROIC(%)22.1 19.7 23.1 23.3 23.8 凈利潤 75 108

66、161 203 252 償債能力償債能力 折舊攤銷 12 14 16 25 34 資產負債率(%)42.6 40.1 41.5 39.0 38.5 財務費用 3 3 6 9 12 凈負債比率(%)-36.6-12.1-4.5 1.0 1.8 投資損失-3-3-2-3-3 流動比率 1.8 1.9 1.8 1.9 2.0 營運資金變動-65-139-110-127-132 速動比率 1.6 1.6 1.5 1.6 1.6 其他經營現金流 14 31-6-11-14 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-35-103-66-82-100 總資產周轉率 0.7 0.6 0.6 0.7 0.

67、7 資本支出 36 105 64 84 102 應收賬款周轉率 2.3 2.2 2.1 2.0 1.9 長期投資 0 0-1-1-1 應付賬款周轉率 3.1 2.5 2.6 3.0 3.5 其他投資現金流 1 2-0 4 4 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 187-19-30-65-60 每股收益(最新攤薄)0.36 0.54 0.79 1.00 1.24 短期借款-27-5 49 44 23 每股經營現金流(最新攤薄)0.19 0.07 0.34 0.51 0.79 長期借款-3 5-0-0-1 每股凈資產(最新攤薄)2.97 3.42 4.00 4.73 5.72

68、 普通股增加 15 94 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 201-85 0 0 0 P/E 42.1 28.3 19.5 15.4 12.3 其他籌資現金流 1-29-79-109-82 P/B 5.2 4.5 3.8 3.2 2.7 現金凈增加額現金凈增加額 188-109-32-52-11 EV/EBITDA 29.2 21.9 15.3 12.1 9.7 數據來源：聚源、開源證券研究所 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/19 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于201

69、7年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客

70、戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持 預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡 預計行業弱于整

71、體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明

72、分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/19 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于機密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并

73、非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司

74、未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不

75、構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座16層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：