科華數據-深度報告：數能 數據雙子星儲能業務更閃耀-221012（27頁）.pdf

1、證券研究報告|深度報告|其他電源設備 http:/ 1/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 科華數據(002335)報告日期：2022 年 10 月 12 日 數能數能/數據雙子星，儲能業務更閃耀數據雙子星，儲能業務更閃耀 科華數據科華數據深度報告深度報告 投資要點投資要點 聚焦聚焦“雙子星”戰略“雙子星”戰略，處于行業領先地位，處于行業領先地位 公司自成立以來始終深耕電力電子行業，是國內 UPS 國產替代排頭兵，目前在UPS（TOP1）、微模塊（TOP1）、儲能變流器（TOP2）、儲能系統（T0P5）、光伏逆變器（TOP10）等產品領域均處于領先地位。2021 年公司對業務模式和聚焦領域

2、優化調整，打造以“科華數據”、“科華數能”為主的“雙子星”戰略布局，路徑明晰，近期高管增持、員工持股進一步彰顯信心。儲能儲能/光伏光伏新能源業務有望驅動業績新能源業務有望驅動業績超預期超預期 新能源業務作為主力引擎有望高速增長，數據中心、智慧能源作為基石業務穩健發展，綜合驅動公司成長性有望超預期?！翱迫A數能”：新能源業務項目充足，戶儲進一步貢獻彈性。公司在國內大儲系統集成領域具備項目和客戶優勢，僅 9 月以來月余內中標國內大型儲能項目金額已超 5 億元，同時公司緊隨國產逆變器出海趨勢，加速海外市場布局，目前已在美國、法國、波蘭、澳大利亞、印度、越南、印尼、沙特、巴西等 30 多個國家設有營銷和

3、服務團隊，截至 2021 年底，公司儲能系統集成全球累計裝機量已達 2.6GW/3.8GWh。光伏領域，公司大功率組串式逆變器具備技術優勢，在國內外電站項目應用廣泛。此外公司積極布局戶儲市場，與美國 Juniper簽訂年供貨 1萬套 iStoragE系列戶儲系統協議，與客戶 L 公司簽訂首年超過 70MWh 的 iStorage 戶儲系統供貨協議，戶儲業務未來有望迅速形成規模，進一步帶來業績彈性?！翱迫A數據”：數據中心、智慧能源業務，預期穩健增長。數據中心：東數西算拉動數據中心建設，直接帶動公司數據中心產品需求，同時公司積極產業鏈延伸拓展至模塊化機柜等領域，提升產品價值量，而公司自有數據中心持

4、續圍繞一線環一線布局，規模擴大的同時持續保持較好的效益。智慧能源：能源保障需求持續提升推動我國UPS行業需求增長，公司是高端UPS電源國產替代排頭兵，金融領域產品覆蓋全國 60000+家銀行網點，核電領域推出第一套自主知識產權國產化大功率 UPS 電源，軌交領域已服務全國 40+座城市、130+條地鐵線路電源保障工作，憑借持續產品創新有望進一步提升份額。盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預計公司 2022-2024 年實現收入 61.85 億元、85.84 億元、111.56 億元，同比增速 27.12%、38.78%、29.96%；歸母凈利潤 5.20 億元、7.45 億元、9.69 億元，

5、同比增速 18.44%、43.44%、30.06%；對應 PE 41.7 倍、29.1 倍、22.3 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 新能源業務需求不及預期；系統成本上漲；數據中心建設進度不及預期等風險。投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：張建民分析師：張建民 執業證書號：S1230518060001 分析師：汪潔分析師：汪潔 執業證書號：S1230519120002 分析師：胥辛分析師：胥辛 執業證書號：S1230522080002 基本數據基本數據 收盤價￥46.91 總市值(百萬元)21,652.13 總股本(百萬股)461.57 股票走勢圖股票走勢圖 相關報

6、告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2021A 2022E 2023E 2024E 主營收入 4866 6185 8584 11156 (+/-)(%)16.75%27.12%38.78%29.96%歸母凈利潤 439 520 745 969 (+/-)(%)14.87%18.44%43.44%30.06%每股收益(元)0.95 1.13 1.61 2.10 P/E 49.36 41.67 29.05 22.34 資料來源：浙商證券研究所 -45%-25%-5%15%35%56%21/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/

7、0722/0822/0922/10科華數據深證成指科華數據(002335)深度報告 http:/ 2/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資案件投資案件 盈利預測、估值盈利預測、估值分析分析、評級、評級 我們預計公司 2022-2024 年實現收入 61.85 億元、85.84 億元、111.56 億元，同比增速 27.12%、38.78%、29.96%；歸母凈利潤 5.20 億元、7.45 億元、9.69 億元，同比增速 18.44%、43.44%、30.06%；EPS 為 1.13 元、1.61 元、2.10 元。公司 2022、2023 年 PE 41.7 倍、29.1 倍，選取數

8、據中心、UPS、逆變器等產業鏈相關可比領域可比公司科士達、英維克、科信技術、錦浪科技、固德威，可比公司2022、2023 年 PE 均值 75.3 倍、42.4 倍，公司估值明顯低估。公司聚焦“科華數據”、“科華數能”雙子星戰略布局，其中“科華數據”數據中心、智慧能源基石業務預期持續穩健增長，新主力增長引擎“科華數能”新能源業務高速增長，綜合驅動公司成長性有望超預期。首次覆蓋，給予“買入”評級。關鍵假設關鍵假設 1）通過對全球新增光伏裝機、儲能裝機以及單價等關鍵變量進行假設，測算得2025 年全球 光 伏以 及 儲 能逆 變 器市 場 規模 在 樂 觀/中 性/保 守 情況 下 可達1985/

9、1657/1355 億，2021-2025 年復合增速約 30%/24%/18%。2）歐美家庭數合計在 3 億戶左右，按照樂觀/中性/保守 7%/5%/3%的滲透率、1.8/1.5/1.2 萬均價框算，我們框算到 2025 年樂觀/中性/保守情況歐美戶儲累計市場規模有望達到 3780 億/2250 億/1080 億元。我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 1）市場對于公司戶儲業務彈性存在分歧，主要系當前戶儲行業雖然高速增長，但規模仍較小，公司業務也處于發展初期，未來業務拓展存在不確定性。我們認為公司戶儲業務有望迅速形成規模并且有望帶來超預期彈性。公司 iStoragE 系列光儲一體機已

10、經打開知名度，客戶開拓順利，9 月以來簽約合作超 2 萬套，近 400MWh：1）美國戶用儲能系統 260MWh 年供貨框架協議；2）歐洲戶用儲能系統 30MWh年供貨框架協議；3）澳洲戶用儲能系統 100MWh 年供貨框架協議。我們框算到 2025年樂觀/中性/保守情況歐美戶儲累計市場規模有望達到 3780 億/2250 億/1080 億元，基于公司在光伏、儲能領域積累帶來的產品優勢、品牌優勢和國內廠商突出的成本優勢，我們認為公司戶儲業務未來有望迅速形成規模，成長空間廣闊。2）市場擔心公司盈利能力，主要基于光伏 EPC 等業務毛利率相對較低，可能拉低整體盈利能力。我們認為公司毛利率會由于業務

11、結構的變化呈現波動，但總體盈利能力預計將保持較好水平：一方面，公司新能源業務以儲能為核心，光伏業務拓展會綜合考慮盈利能力，并且在產品結構上，公司持續加大戶儲、海外市場等高毛利領域拓展；此外全業務來看，公司也在不斷技術、供應鏈、產品結構、運營管理多維度降本，數據中心拓展以效益為先考慮，智慧電能行業、數據中心產品毛利率已呈現同比提升；2022 年上半年公司綜合毛利率 30.99%同比提升 1.08pct，而二季度以來大宗降價明顯，預計也將逐步體現在后續季度 UPS 等產品銷售中。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 新能源訂單獲取超預期；戶儲客戶進展超預期等。風險提示風險提示 新能源業務需求不及預

12、期；系統成本上漲；數據中心建設進度不及預期等風險。RUhVeXiYwVcZsZtYaQ8QaQsQnNnPnPiNoPnNjMqRsO8OmNnNuOnMwPvPtQnM科華數據(002335)深度報告 http:/ 3/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 聚焦聚焦“雙子星雙子星”戰略戰略.6 2 科華數能：有望超預期發展科華數能：有望超預期發展.10 2.1 行業進入爆發式增長期.10 2.2 儲能為重點發力國內外.14 3 科華數據：將保持穩健增長科華數據：將保持穩健增長.18 3.1 IDC：受益于東數西算.18 3.2 UPS：國產替代排頭兵.21 4 投資建

13、議投資建議.23 4.1 盈利預測.23 4.2 估值分析.25 4.3 投資建議.25 5 風險提示風險提示.25 科華數據(002335)深度報告 http:/ 4/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.6 圖 2：公司產品所處行業地位.7 圖 3：公司收入及同比增速情況.8 圖 4：公司歸母凈利潤及同比增速情況.8 圖 5：公司細分行業營收情況（單位：億元）.9 圖 6：公司細分行業營收占比.9 圖 7：公司國內外營收情況（單位：億元）.9 圖 8：公司國內外營收占比.9 圖 9：公司主營業務毛利率情況.9 圖 10：公司各項費用率、銷售凈利率及

14、銷售毛利率.9 圖 11：全球光伏裝機新增預測（GW）.10 圖 12：2022-2030 年我國新增光伏裝機預測（GW）.10 圖 13：全球儲能累計裝機容量展望.12 圖 14：全球戶儲新增裝機.12 圖 15：逆變器在光伏領域的單一逆變功能應用.12 圖 16：儲能變流器在電化學儲能中實現交直流雙向轉換.12 圖 17：光伏電站成本結構占比.13 圖 18：儲能電站成本結構占比.13 圖 19：公司新能源產品及解決方案.14 圖 20：中國儲能 PCS 提供商 2021 年全球儲能 PCS 出貨量排名.16 圖 21：中國儲能 PCS 提供商 2021 年度國內新增投運裝機量排行.16

15、圖 22：中國儲能系統集成商 2021 年度國內新增投運裝機量排行.16 圖 23：中國儲能系統集成商 2021 年度國內儲能系統出貨量排行.16 圖 24：中國儲能系統集成商 2021 年度海外儲能系統出貨量排行.17 圖 25：公司 iStoragE 系列光儲一體機.17 圖 26：公司新能源產品收入情況.18 圖 27：公司新能源產品毛利率情況.18 圖 28：公司數據中心產品及解決方案.18 圖 29：我國數據中心機架數情況.19 圖 30：數據中心建設成本分布.19 圖 31：公司 WiseMDC4.0 模塊化數據中心解決方案.20 圖 32：公司數據中心液冷系統.20 圖 33：數

16、據中心引入儲能.20 圖 34：IDC 服務業務收入和毛利率情況.21 圖 35：數據中心產品及集成產品收入及毛利率情況.21 圖 36：我國 UPS 市場規模.22 圖 37：我國 UPS 市場格局（按銷售額口徑）.22 圖 38：我國 UPS 市場產品結構（按下游應用場景劃分）.22 圖 39：我國 UPS 市場產品結構（按功率劃分）.22 圖 40：公司 UPS 堅持自主創新獲得多項成果.22 圖 41：公司智慧電能產品收入情況.23 圖 42：公司智慧電能產品毛利率情況.23 科華數據(002335)深度報告 http:/ 5/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表 1：公司主要高

17、管履歷.7 表 2：全球及國內逆變器/儲能市場空間.13 表 3：公司 2022 年部分中標光伏項目.15 表 4：歐美戶用光儲一體機空間測算.17 表 5：公司部分儲能項目中標情況.17 表 6：公司盈利預測拆分.24 表 7：可比公司估值情況（2022.10.12 收盤價）.25 表附錄：三大報表預測值.26 科華數據(002335)深度報告 http:/ 6/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 聚焦聚焦“雙子星雙子星”戰略戰略“科華數據”、“科華數能”“科華數據”、“科華數能”雙子星戰略雙子星戰略布局布局?？迫A數據前身成立于 1988 年，自成立以來，公司始終深耕電力電子行業。成

18、立之初公司業務為 UPS 的研發和制造，2007 年依托電力電子變換自主核心技術，公司推出光伏逆變器、風電變流器，進入新能源領域；2009 年依托信息機房電力安全保障的豐富經驗，科華數據推出“云動力”綠色數據中心物理基礎構建解決方案；2010 年公司上市，全面構建高端電源、綠色數據中心、新能源三大產品及解決方案體系；2016 年公司在北上廣自建數據中心，推進云基礎服務全國布局。圖1：公司發展歷程 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 2021 年面對“碳中和”、“數字經濟”、“新基建”等發展契機，公司對業務模式和聚焦領域優化調整，成立廈門科華數能科技有限公司，打造以“科華數據”、“科華數能”為主

19、的“雙子星”戰略布局，在全新的集團架構下，“科華數據”和“科華數能”將作為公司未來發展的主力軍，持續推動數據中心與智慧電源以及新能源業務的高質量發展。圍繞圍繞“科華數據”、“科華數能”為主的“雙子星”“科華數據”、“科華數能”為主的“雙子星”，目前公司主要業務主要涵蓋數據目前公司主要業務主要涵蓋數據中心業務、中心業務、智慧電能智慧電能業務、新能源業務，其中業務、新能源業務，其中：1）數據中心業務：主要包括IDC服務（從數據中心咨詢規劃、產品方案、集成管理、工程建設、運維管理、IDC 運營到增值服務的全生命周期服務）、數據中心產品及集成服務（包括模塊化 UPS 電源、電池箱、配電柜、動環監控系統

20、、模塊化數據中心、集裝箱數據中心等產品及系統解決方案服務）。截至 2021 年年報，公司在北、上、廣等地擁有 8 大數據中心，自持機柜數量 3 萬多個；在全國 10 多個城市運營 20 多個數據中心。2）智慧電能產品及系統服務：主要包括 UPS 電源、EPS 電源、高壓直流電源、核級UPS 電源、動環監控、電源配套產品及系統解決方案服務等，應用領域涵蓋核電、石化、半導體、軌道交通等多領域。3）新能源業務：包括儲能、光伏等可再生能源應用領域，主要產品包含光伏逆變器、光伏離網控制器、儲能變流器、離網逆變器等產品及相應配套系統解決方案服務。儲能是公司新能源業務的發展重點，當前公司已在發電側、電網側、

21、用電側以及微網儲能等領域進行布局，擁有全系列、全場景儲能解決方案?？迫A數據(002335)深度報告 http:/ 7/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司發展勢頭強勁，公司發展勢頭強勁，目前公司在目前公司在 UPS、微模塊、儲能變流器、光伏逆變器等產品領域、微模塊、儲能變流器、光伏逆變器等產品領域均處于領先地位均處于領先地位：圖2：公司產品所處行業地位 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 管理團隊行業背景深厚管理團隊行業背景深厚。截至 2022 年中報，公司實控人兼董事長陳成輝先生直接和間接持有公司股份共計占比 28.18%，陳成輝先生系教授級電氣工程師，是公司創始人，2010 年 9

22、 月至今任科華數據董事長，兼任廈門科華偉業股份有限公司董事長、廈門科華數能科技有限公司董事長等，具備深厚電力電器行業技術背景。高管增持高管增持、員工持股員工持股，彰顯發展信心，彰顯發展信心。2022 年 6 月公司發布部分董事、監事、高級管理人員增持公司股份計劃、第一期員工持股計劃，彰顯未來發展信心，并利于調動員工積極性，促進公司長期發展：1）董監高增持計劃中，計劃增持主體為公司陳四雄先生、陳皓先生等 9 位董事、監事、高級管理人員，擬增持不低于 1900 萬元，截至 2022 年 9 月 10 日已累計增持公司股份188,500 股，增持金額合計為 646.17 萬元。2）第一期員工持股計劃

23、已完成股份購買，成交金額合計 7310.37 萬元，成交均價約為 35.092 元/股。參與對象為公司（含子公司）核心技術/業務/管理骨干（預計不超過 170 人）。表1：公司主要高管履歷 姓名姓名 職務職務 履歷履歷 陳成輝 董事長 1960 年生，福建平和人，EMBA 碩士學位，中共黨員，教授級電氣工程師，公司自主培養的享受國務院特殊津貼專家，全國優秀科技工作者，全國“五一”勞動獎章獲得者，全國勞動模范，首屆中國電源學會專家委員會委員。歷曾任漳州科龍電子儀器廠副廠長，公司副董事長、總裁等職務。2010 年 9 月至今任本公司董事長，兼任廈門科華偉業股份有限公司董事長、廈門科華數能科技有限公

24、司董事長、漳州科華技術有限責任公司董事長、漳州科華電氣技術有限公司董事長、漳州科華新能源技術有限責任公司董事長、深圳市康必達控制技術有限公司董事、北京科華眾生云計算科技有限公司執行董事等。陳四雄 副董事長、總裁 1970 年生，福建漳州人，EMBA 碩士，教授級電氣工程師，1992 年入職公司，是公司自主培養享受國務院特殊津貼專家，全國優秀科技工作者。曾任公司副總裁、總工程師、副總工程師、研發部副經理、研發工程師。2020 年 7 月至今任公司總裁；2021 年 10 月至今，任本公司副董事長職務，兼任廈門科華偉業股份有限公司董事、廈門科華數能科技有限公司董事、廈門科燦信息技術有限公司執行董事

25、等。陳皓 董事、副總裁 1987 年生，福建漳州人，漳州市人大代表，美國東北大學研究生畢業。2014 年 4 月進入公司，歷任公司董事長助理、廈門華睿晟智能科技有限責任公司副總經理、公司云集團副總裁。2020 年 4 月至今擔任公司副總裁、公司云集團執行總裁；2021 年 10 月至今，任本公司董事職務，兼任廈門科華偉業股份有限公司董事、廈門科華數能科技有限公司董事、智慧能源科技張家口有限公司董事等。周偉松 董事 1973 年生，福建龍海人，清華大學電力電子與電力傳動專業碩士生導師。曾任清華大學核能與新能源技術研究院功率電子技術研究室（暨清華大學電力電子廠）技術員、研究室副主任、主任（副廠長、

26、廠長）?，F任北京卅普科技有限公司總經理，北京清能創新科技有限公司總經理，中國電工技術學會電力電子專業委員會常務理事。2010 年 9 月至今，任本公司董事?？迫A數據(002335)深度報告 http:/ 8/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 湯珊 副總裁兼任財務總監 1975 年生，福建龍巖人，EMBA 碩士學位，中共黨員，高級會計師。歷任：廈門協成實業總公司主辦會計；廈門科華電子有限公司會計主管；公司財務部經理、財務副總監、總裁助理、財務總監、董秘、副總裁?，F任公司副總裁兼財務總監，兼任深圳市康必達控制技術有限公司董事、廈門華睿晟智能科技有限責任公司監事、北京科華眾生云計算科技有限公司

27、監事、上?？票姾闶⒃朴嬎憧萍加邢薰颈O事。林清民 副總裁 1971 年生，福建平和人，大學本科，EMBA 碩士學位，中共黨員，工程師，第五屆中國電源學會交流電源專業委員會委員。歷任：漳州科華電子有限公司南京辦事處副經理、經理；公司銷售中心副總經理、監事、總裁助理。2017 年 4 月至今擔任公司副總裁，兼任廈門科華偉業股份有限公司董事、廈門華睿晟智能科技有限責任公司執行董事、北京天地祥云科技有限公司執行董事等。林韜 董事會秘書、黨委副書記 1983 年生，福建龍海人，碩士，中共黨員，廈門湖里區政協委員。曾任廈門創新軟件園管理有限公司招商中心、物業運營部主辦；歷任公司總裁秘書、總裁辦主任助理、副

28、主任、主任；董事會辦公室副主任、主任；資金部總監、董事長助理?，F任公司董事會秘書、黨委副書記，曾獲福建省政府高層次人才、廈門市青年創新人才等榮譽。王軍平 副總裁 1971 年生，河南焦作人，大學本科，工學學士，高級工程師；曾任職于寧波市軌道交通集團有限公司；2017 年 9 月至今擔任公司通用電氣事業部副總經理、總經理；2020 年 4 月至今擔任公司副總裁，兼任深圳市康必達控制技術有限公司董事。崔劍 副總裁 1982 年生，山西臨汾人，管理學碩士，2015 年 6 月入職公司，歷任公司總裁辦副主任、總裁辦主任、公司營銷中心總經理兼任金融事業部總經理、公司總裁助理；2021 年 11 月至今擔

29、任公司副總裁，兼任廈門科華數能科技有限公司總經理。資料來源：公司官網，公司年報，浙商證券研究所 短期大環境承壓，不改未來增長潛力。短期大環境承壓，不改未來增長潛力。2021年公司收入 48.7億元同比增 6.75%，2017-21 年 CAGR 19.18%；歸母凈利潤 4.4 億元，同比增 14.87%；總體反映數據中心、智慧電能業務穩定增長，新能源快速增長態勢；2018 年凈利潤大幅下降主要系子公司天地祥云計提商譽減值導致。2022 上半年，面臨新冠疫情、局部戰爭、匯率大幅波動、原材料和運費上漲等大環境影響，公司營收 22.1 億元同比下降 0.33%，歸母凈利潤 1.66 億同比下降 1

30、0.52%。圖3：公司收入及同比增速情況 圖4：公司歸母凈利潤及同比增速情況 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 新能源業務新能源業務開啟新開啟新成長曲線成長曲線，占比持續提升，占比持續提升。2021 年公司數據中心行業、智慧電能行業、新能源行業分別實現收入 30.5 億元、10.9 億元、6.6 億元，同比分別增長 9.1%、24.4%、48.5%，占比分別為62.6%、22.4%、13.6%。新能源業務快速發展，2022年上半年公司新能源業務收入 4.14 億元，同比增 40.42%，占比提至 18.7%。24.134.438.741.748.722.1

31、36.29%42.63%12.58%7.71%16.75%-0.33%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0102030405060201720182019202020212022H1營業收入（億元）同比增速4.30.82.13.84.41.7148.42%-82.46%174.06%84.34%14.87%-10.52%-100%-50%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0201720182019202020212022H1歸母凈利潤（億元）同比增速科華數據(002335)深度報告 http:/ 9/2

32、7 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖5：公司細分行業營收情況（單位：億元）圖6：公司細分行業營收占比 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 海外業務占比持續提升。海外業務占比持續提升。從區域看，當前公司收入以國內市場為主，但受益新能源業務出口，公司海外業務收入占比逐步提升，公司目前在美國、法國、波蘭等 30 多個國家設有營銷和服務團隊，未來海外業務規模有望持續快速擴大。圖7：公司國內外營收情況（單位：億元）圖8：公司國內外營收占比 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 毛利率得到較好恢復。毛利率得到較好恢復。在原材料短缺漲

33、價背景下，公司 2021 年毛利率承壓，公司持續優化升級產品，加強運營管理，降低產品成本，加大海外銷售等，2022 年上半年綜合毛利率 30.99%同比提升 1.08pct，得到較好恢復，其中智慧電能行業、新能源行業毛利率明顯提升。同時公司加大銷售渠道建設、研發等投入，2022 年上半年凈利率 7.82%同比下降0.78pct。圖9：公司主營業務毛利率情況 圖10：公司各項費用率、銷售凈利率及銷售毛利率 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 27.948.754.4630.4810.886.6313.134.514.1405101520253035數據中心行業

34、智慧電能行業新能源行業202020212022H167.0%21.0%10.7%62.6%22.4%13.6%59.3%20.4%18.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%數據中心行業智慧電能行業新能源行業202020212022H122.5432.3236.3138.5744.4719.481.592.052.393.14.192.650102030405060201720182019202020212022H1國內國外93.41%94.04%93.82%92.56%91.39%88.03%6.59%5.96%6.18%7.44%8.61%11.97%0%20%40%60

35、%80%100%201720182019202020212022H1國內國外33.16%30.20%29.79%26.1%27.9%34.4%30.44%23.87%27.00%20%25%30%35%40%202020212022H1數據中心行業智慧電能行業新能源行業30.02%31.02%31.84%29.21%30.99%2.67%5.59%9.37%9.22%7.82%0%10%20%30%40%20182019202020212022H1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率綜合銷售毛利率綜合銷售凈利率科華數據(002335)深度報告 http:/ 10/27 請務必閱讀正文之后的

36、免責條款部分 2 科華數能：科華數能：有望超預期發展有望超預期發展 2.1 行業行業進入爆發式增長期進入爆發式增長期 光伏：能源危機背景下全球需求持續擴大。光伏：能源危機背景下全球需求持續擴大。全球市場：傳統能源價格持續上漲凸顯光伏經濟性，疊加國際局勢加劇歐洲等能源獨立的進程，光伏等新能源建設已成為雙碳下全球主要經濟體的共識。美國國會眾議院 22 年 8 月表決通過2022 年通脹削減法案，其包含大概 3690 億美元的氣候和能源支出，并已在參議院表決通過。2022 年 5 月歐盟正式公布REPowerEU Plan，提出 2030 年可再生能源目標進一步提升至 45%，2030 年可再生能源

37、裝機達 1236GW。根據 CPIA 預測數據，樂觀情況下 2022 年全球光伏新增裝機量有望達 225GW，2025年全球新增裝機將達到 330GW。其中中國、歐洲、北美貢獻較大裝機量，印度、巴西市場也將具備較大增量。國內市場：國家能源局印發2022 年能源工作指導意見提出 22年保障能源供應保障安全穩定并穩步推進能源結構轉型等工作目標。根據國家能源局，中國 2022H1 實現光伏新增裝機 30.88GW，同比增長 137.4%。分裝機類型看，此前集中式地面電站是國內需求主力，短期因組件價格過高占比下滑至 36.3%（國家能源局數據），長期在風光大基地等規劃政策的引導下將會迎來新一輪發展。工

38、商業和戶用等分布式光伏則由于 21 年國內整縣模式推進，且，且價格不敏感，電價整體走高背景下需求持續高增，根據國家能源局，22H1 戶用/工商業裝機分別達 8.91GW/10.74GW。中國光伏行業協會預測雙碳目標下 2025 年可再生能源在新增發電裝機中占比將達到95%，光伏將在所有可再生能源的新增裝機量占比中達到 60%，預計樂觀情況下 2025 年新增 110GW。2022 年 7 月，中國光伏行業協會名譽理事長王勃華表示，通過對各省裝機規劃了解看，樂觀預計光伏市場或將開啟加速模式，并將今年新增裝機預測調高 10GW，預計全年實現 85-100GW。此外，22 年上半年上游光伏硅料價格位

39、于相對高位區間，一定程度制約了行業需求，預計下半年硅料產能供給開始釋放后明年價格有望回調，需求將逐步釋放。在光伏市場政策的引導和驅動下，中國光伏發電裝機容量的增長、集中式電站與分布式光伏電站的規模擴張可直接推動光伏逆變器需求。圖11：全球光伏裝機新增預測（GW）圖12：2022-2030 年我國新增光伏裝機預測（GW）資料來源：CPIA,浙商證券研究所 資料來源：中國光伏行業協會，浙商證券研究所 科華數據(002335)深度報告 http:/ 11/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 儲能儲能：新能源發電并網趨勢下：新能源發電并網趨勢下儲能市場儲能市場進入發展快車道進入發展快車道。儲能裝機

40、快速增長。CNESA 數據，2021 年全球、國內儲能累計裝機容量 209.4GW、46.1GW，同比增長 10%、29%，2021 年全球、中國儲能新增裝機 18.3GW、10.5GW，同比增長 182%、228%。全球市場：新能源發展持續強化，表前、戶儲同步快速發展。2021 年美國推出了“儲能大挑戰（ESGC）”，2021 年新增投運項目裝機規模率先進入10GWh時代；2022年8月美國簽署2022年降低通脹法案（IRA政策），其中撥款3690億美元用于能源安全和氣候投資。2021 年歐洲提出“電池聯盟 2030”，各項技術研發和產業鏈打造任務正在有序部署；2022 年 3 月法國宣布面

41、向 2050 年的“法國能源計劃”，2022 年 7月德國通過能源一攬子法案修訂提案；全球新能源產業和儲能產業發展持續強化。此外，近年大宗商品漲價，疊加俄烏沖突等事件催化導致天然氣成本飆升，歐美電價快速上漲。statista統計，歐洲主要國家電力價格由 2020年上半年約 50歐元/MWh漲至最高500 歐元/MWh 以上。此外，極端天氣影響下海外電網供電穩定性相對較弱，疊加稅收減免、直接補貼政策頻出，儲能具備較高收益率，拉動全球戶用儲能市場快速增長。BNEF數據，2021年全球戶儲裝機量約1.9GW/4.4GWh（占比約19%/20%），同比增長約53%/56%。國內市場：大儲仍占主導，政策

42、驅動下新能源配儲比例將提高。我國關于加快推動新型儲能發展的指導意見提出，到 2025 年實現新型儲能從商業化初期向規?；l展轉變，裝機規模達 30GW 以上。據北極星統計，截至目前共湖北、浙江、廣東、安徽、河北、內蒙古等 12 省市明確提出儲能規劃，到 2025 年新型儲能裝機共計 39.7GW。目前國內占比較大的大型儲能主要應用于新能源配儲，能源雜質數據顯示 2020 年我國儲新比約 6.7%，明顯低于中國以外其他國家和地區 15.8%，而十四五南方電網規劃儲新比達到近 20%，儲新比提升空間仍大。2021 年來國家新型儲能支持政策加速出臺，各地已將配儲比例作為新能源并網、核準的前置條件，隨

43、著獨立、共享儲能等新興商業模式成熟，疊加電力市場化改革建立健全機制，預計新能源配儲比例將進一步提升。儲能時長要求持續提升。此外，隨著新能源裝機容量和發電比例的提升，對儲能時長的要求越來越高，容量型儲能的需求日益增長。國內各地政府主管部門陸續出臺文件支持 4 小時以上容量型儲能的應用。隨著新能源裝機規模的提升和長時儲能技術的進步，4 小時以上的新型長時儲能技術將逐步進入商業化應用。未來儲能裝機預期快速增長。BNEF 預測，預計 2025 年全球儲能需求將達 288GWh，2021-2025 年 CAGR 達 53%。TrendForce 預測更加樂觀，2021 年全球儲能市場新增裝機規模為 29

44、.6GWh，同比增長72.4%，預計 2025 年全球儲能新增裝機量約為 362GWh，CAGR 87%?？迫A數據(002335)深度報告 http:/ 12/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖13：全球儲能累計裝機容量展望 圖14：全球戶儲新增裝機 資料來源：CNESA，浙商證券研究所 資料來源：BNEF，浙商證券研究所 光伏逆變器光伏逆變器/儲能變流器直接受益光伏、儲能裝機需求。儲能變流器直接受益光伏、儲能裝機需求。逆變器可實現交直流電轉換，并承擔功率控制、并離網切換等重要功能，逆變器可靠性直接影響電能質量及電站收益。依據逆變器功率流向，可分為光伏并網逆變器（單一逆變功能）、儲能變

45、流器（逆變+整流）等，其中：1）光伏并網逆變器：連接光伏方陣和電網，單向將光伏組件輸出直流電到符合電網要求的交流電的轉換，根據設備容量、控制邏輯等不同可分為集中式（采用集中逆變技術，一般用于大型發電系統中）、組串式（基于模塊化概念，主要用于中小型屋頂光伏發電系統，小型地面電站）、微逆（在面板級實現最大功率點跟蹤，一般適合屋頂家用）等。2）儲能逆變器：可以實現儲能電池與交流電網之間雙向能量轉換，接受調度指令吸納或補充電網峰谷電能，快速有效地平抑分布式發電系統隨機電能或潮流的波動，并具備獨立組網供電功能，以提高負載的供電安全性。圖15：逆變器在光伏領域的單一逆變功能應用 圖16：儲能變流器在電化學

46、儲能中實現交直流雙向轉換 資料來源：錦浪科技招股書，浙商證券研究所 資料來源：派能科技招股書，浙商證券研究所 光伏逆變器光伏逆變器/儲能變流器價值量占比光伏儲能變流器價值量占比光伏/儲能電站的儲能電站的 10%左右。左右。根據光伏資訊數據，22 年 4 月發布的逆變器價格最高單價 0.58 元/瓦，最低單價 0.17 元/瓦，與此前價格相比均有上調。當前 IGBT 器件供應不足成為行業出貨和盈利的擾動因素之一，根據宏微科技招股說明書,IGBT 模塊在逆變器價值量占比為 10%15%。未來國產化加速下國內產能釋放，IGBT 供需有望邊際改善，進一步利好國內逆變器廠商產能能力和成本控制能力。169

47、 175 181 185 191 209 4 7 6 4 7 18 050100150200250201620172018201920202021全球儲能累計裝機規模，GW全球儲能新增裝機，GW182 252 373 508 771 1248 1905 386 557 837 1154 1749 2798 4361 05001000150020002500300035004000450050002015201620172018201920202021全球新增戶儲裝機（MW）全球新增戶儲裝機（MWh）科華數據(002335)深度報告 http:/ 13/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖

48、17：光伏電站成本結構占比 圖18：儲能電站成本結構占比 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：中商產業研究院，浙商證券研究所 通過對全球新增光伏裝機、儲能裝機以及單價等關鍵變量進行假設，測算得 2025 年全球光伏以及儲能逆變器市場規模在樂觀/中性/保守情況下可達 1985/1657/1355 億，2021-2025 年復合增速約 30%/24%/18%。表2：全球及國內逆變器/儲能市場空間 2021 2022E 2025E 樂觀 中性 保守 全球市場全球市場 全球新增光伏裝機（GW）175 225 400 360 330 容配比 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3 全球光

49、伏逆變器新增裝機對應需求量（GW）135 173 308 277 254 全球光伏逆變器合計需求量（GW，考慮備貨和更新替換）201 250 400 370 340 光伏逆變器單價（元/W）0.23 0.23 0.22 0.21 0.2 全球光伏逆變器市場空間（億元）462 575 880 777 680 CAGR 17%14%10%全球新增儲能裝機（GW）18.3 32 120 100 80 全球儲能變流器新增裝機對應需求量（GW）18.3 32 120 100 80 全球儲能變流器合計需求量（GW，考慮備貨和更新替換）24 37 130 110 90 儲能變流器單價（元/W）1 0.95

50、0.85 0.8 0.75 全球儲能逆變器市場空間（億元）240 351.5 1105 880 675 CAGR 46%38%30%全球光伏逆變器全球光伏逆變器+儲能逆變器市場空間（億元）儲能逆變器市場空間（億元）702 927 1985 1657 1355 CAGR 30%24%18%全球儲能系統項目成本（億/GW）38 40 33 30 27 全球儲能市場空間（億元）全球儲能市場空間（億元）695 1280 3960 3000 2160 CAGR 54%44%33%中國市場中國市場 中國新增光伏裝機（GW）55 95 180 150 130 容配比 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2

51、國內光伏逆變器新增裝機對應需求量（GW）46 79 150 125 108 國內光伏逆變器合計需求量（GW，考慮備貨和更新替換）70 110 200 175 150 光伏逆變器單價（元/W）0.23 0.23 0.22 0.21 0.2 45%10%6%2%2%5%30%光伏組件逆變器支架配電箱光伏電流輔料施工費用67%10%9%2%3%3%6%儲能電池儲能變流器電池管理系統能量管理系統屏柜電纜土建安裝升壓裝置科華數據(002335)深度報告 http:/ 14/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 中國光伏逆變器市場空間（億元）161 253 440 368 300 CAGR 29%23%

52、17%中國新增儲能裝機（GW）10.5 18 50 40 30 中國儲能變流器新增裝機對應需求量（GW）10.5 18 50 40 30 中國儲能變流器合計需求量（GW，考慮備貨和更新替換）12 20 55 45 35 儲能變流器單價（元/W）0.9 0.8 0.7 0.65 0.6 中國儲能逆變器市場空間（億元）108 160 385 293 210 CAGR 37%28%18%中國光伏逆變器中國光伏逆變器+儲能逆變器市場空間（億元）儲能逆變器市場空間（億元）269 413 825 660 510 CAGR 32%25%17%中國儲能系統項目成本（億/GW）33 35 28 26 24 中國

53、儲能市場空間（億元）中國儲能市場空間（億元）347 630 1400 1040 720 CAGR 42%32%20%資料來源：中國化學與物理電源行業協會，CPIA，IEA，IHS，各公司官網，浙商證券研究所 注：該測算并網逆變器單價考慮組串式和集中式為主 2.2 儲能為重點發力國內外儲能為重點發力國內外 公司新能源業務以儲能作為發展重點，并用技術實現光儲高度融合及應用創新，主要產品包含光伏逆變器、光伏離網控制器、儲能變流器、離網逆變器等產品及相應光伏發電/儲能系統解決方案服務。光伏領域：公司可提供覆蓋 3kW9100kW 全功率整體解決方案，廣泛應用于大型地面、水面、復雜山地、工商業及戶用屋頂

54、等多種電站場景；儲能領域：公司已布局發電、電網、用電側以及微網儲能等全場景解決方案，在火電調頻、可再生能源并網、電網級輸配電、工商業園區、城市光儲充、無電/弱點地區離并網微網、智能家用光儲等領域具有豐富經驗。圖19：公司新能源產品及解決方案 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 科華數據(002335)深度報告 http:/ 15/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 光伏光伏領域領域：大功率組串式逆變器具備技術優勢，：大功率組串式逆變器具備技術優勢，在在國內國內外外電站項目電站項目應用廣泛。應用廣泛。公司是國內最早研發大功率組串式逆變器的企業之一，具備深厚技術優勢。2021 年公司全球首發全

55、新一代 1500V/350kW 組串式逆變器解決方案，是當前全球單機功率最大的組串式逆變器，據公司官網，該產品上市一年內（截至 22 年 6 月）已中標規模超過 2GW。國內市場：公司逆變器解決方案入圍國電投、華能、中廣核、中核（南京）能源、中節能、中電建、中能建、中國電力工程、中國石油等大型國央企集采項目；助力實現中船重工寧夏 200MW 項目、寧夏佳陽二期 200MW 項目、廣東院臺山+青山咀 200MW 項目等多個典型光伏電站項目；為張北縣“互聯網+智慧能源”260MW 光伏項目提供 1500V 戶外集中式逆變器解決方案。2022 年結合目前公司中標多個光伏項目，包括光伏逆變器采購項目和

56、解決方案項目等，預計公司在手訂單充足，為業績增長打下有力基礎。海外市場：公司助力印度打造多個大型光伏電站項目；助力伊拉克 B9油田光儲柴混合能源供電項目；全新一代 250kW 組串式逆變器在烏克蘭、越南、波蘭及巴西等國亦取得成功應用。截止 2021 年底，公司在光伏領域全球累計裝機規模超 21GW，位列彭博新能源財經 BNEF 評選的近兩年全球融資項目光伏逆變器品牌 Top10。表3：公司 2022 年部分中標光伏項目 發布時間發布時間 項目名稱項目名稱 采購商采購商 地區地區 金額（萬元）金額（萬元）2022/9/14 華潤海原金橋灣 100MWp 光伏復合項目組串逆變器設備采購中標結果公告

57、 華潤風電（海原）有限公司 寧夏-中衛 954.26 2022/8/22 華能福州市南部片區分布式光伏三期項目 125kW 逆變器采購招標【重新招標】候選人公示 中國華能集團人才創新創業基地 福建-福州 133.98 2022/8/17 寧夏電力靈武 6MW 廠區分布式光伏項目逆變器 中國電力工程顧問集團西北電力設計院有限公司 寧夏-銀川 63.94 2022/5/16 三峽集團 2022 年逆變器集中采購（甘肅武威、普格子越）中標結果公示 長江三峽設備物資有限公司 甘肅-武威 2322.48 2022/5/7 公開招標柳州融安潭頭鄉光伏發電項目組串式逆變器與光伏電站管理系統采購中標結果公告

58、廣西融安玉柴新能源有限公司 廣西-柳州 1135.06 2022/4/29 華潤電力投資有限公司華中分公司 2022 年第一批組串式逆變器框架采購(標段 2)中標結果公告 華潤電力投資有限公司華中分公司 湖北-武漢 7540.26 2022/2/22【設備類】中國電建水電四局蘭州西固青石臺 50MW光伏發電項目 EPC 總承包工程逆變器及附屬設備采購項目成交公示 中國電建水電四局 甘肅-蘭州-資料來源：招標網，浙商證券研究所 儲能：儲能：國內大儲系統集成具備項目和客戶優勢，發力海外戶儲業務具備彈性。國內大儲系統集成具備項目和客戶優勢，發力海外戶儲業務具備彈性。國內市場：國內市場：公司公司以大型

59、以大型儲能儲能為核心，為核心，從從 PCS 延伸至系統集成延伸至系統集成，行業地位領先行業地位領先，并在新，并在新投投運項目中名列前茅。運項目中名列前茅。公司基于三十余年在數據中心 UPS 等同源電力電子技術的積累，切入儲能 PCS 并已成為國內龍頭，根據 CNESA，公司位列 2021 年中國儲能 PCS 新增投運裝機量 Top2、中國儲能 PCS 提供商全球出貨量 Top2。隨著對儲能業務的理解加深，公司逐漸拓展至儲能系統集成，根據 CNESA，公司位列2021 年中國儲能系統集成商國內新增投運裝機量 Top3、中國儲能系統集成商國內儲能系統出貨量排行 Top5。豐富案例印證豐富案例印證公

60、司儲能公司儲能領域領域競爭優勢競爭優勢：助力深圳南山電廠實現“儲能黑啟動”、“儲能輔助調頻”及“源荷儲一體化”，是國內首例采用儲能系統實現 9E 級機組黑啟動的項目；阜新風儲項目并網驗收，是國內首個實現“慣量支撐”+“一次調頻”的飛輪儲能應用；為廣東汕頭零碳工廠微網項目（示范性項目）提供工商業儲能微網解決方案；在風機儲代柴備電系統科華數據(002335)深度報告 http:/ 16/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 改造項目中，儲能一體化電源系統解決方案應用于新疆哈密十三間房陸風、巴州若羌陸風、浙江寧波象山海風、溫州蒼南海風、臺州海風等多個項目；7 月與特變電工新疆新能源股份有限公司簽署

61、儲能設備采購合同，總價 2.3 億元；8 月公司中標寧夏電投寧東基地新能源共享儲能電站示范項目一期 100MW.200MWh 工程 EPC 總承包項目，總價 3.5 億元。圖20：中國儲能 PCS 提供商 2021 年全球儲能 PCS 出貨量排名 圖21：中國儲能 PCS 提供商 2021 年度國內新增投運裝機量排行 資料來源：CNESA，公司公眾號，浙商證券研究所 資料來源：CNESA，公司公眾號，浙商證券研究所 圖22：中國儲能系統集成商 2021 年度國內新增投運裝機量排行 圖23：中國儲能系統集成商 2021 年度國內儲能系統出貨量排行 資料來源：CNESA，公司公眾號，浙商證券研究所

62、 資料來源：CNESA，公司公眾號，浙商證券研究所 海外市場，海外市場，公司緊隨國產逆變器出海公司緊隨國產逆變器出海趨勢趨勢，渠道建設穩步推進，積極發力海外戶儲市渠道建設穩步推進，積極發力海外戶儲市場，場，市場潛力可觀市場潛力可觀。公司海外儲能主要以儲能變流器、戶用光儲一體化產品及儲能微網系統銷售為主。早在 2015年科華 SPH系列產品作為最早一批戶用儲能產品之一，已遠銷歐洲、澳洲等地區。近年來公司緊隨國產逆變器出海趨勢，加速海外市場布局，同時布局海外儲能系統集成市場。公司位列國內廠商 2021 年度海外儲能系統出貨量 Top9（CNESA），為伊拉克 B9 油田提供光儲柴離網微網解決方案，

63、被伊方作為樣板工程進行推廣展示。目前公司已經在美國、法國、波蘭、澳大利亞、印度、越南、印尼、沙特、巴西等 30多個國家設有營銷和服務團隊，根據 CNESA，公司位列 2021 年中國系統集成商海外市場儲能系統出貨量排名 Top9。根據根據 IHS Markit，公司位列，公司位列 2021 年年全球儲能逆變器市場份額全球儲能逆變器市場份額第五第五。公司推出光儲一體機產品發力海外戶儲市場。公司憑借在光伏、儲能的技術應用積累，發布集成逆變器主機、高可靠儲能系統 iStoragE 系列光儲一體機，已在波蘭 Green Power 展、德國 Intersolar 展、北美最大可再生能源 RE+展等數次

64、登場。憑借產品品質、客戶口碑、優質服務，公司戶儲業務拓展順利，9月以來海外戶用儲能簽約合作超 2萬套，近 400MWh：1）美國戶用儲能系統 260MWh 年供貨框架協議；2）歐洲戶用儲能系統 30MWh 年供貨框架協議；3）澳洲戶用儲能系統 100MWh 年供貨框架協議?？迫A數據(002335)深度報告 http:/ 17/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 BNEF 數據，2021 年全球戶儲裝機量約 1.9GW/4.4GWh，同比增長約 53%/56%。歐美家庭數合計在 3 億戶左右，按照樂觀/中性/保守 7%/5%/3%的滲透率、1.8/1.5/1.2 萬均價框算，我們框算到 20

65、25 年樂觀/中性/保守情況歐美戶儲累計市場規模有望達到 3780 億/2250億/1080 億元。目前，公司在北美區域已受戶用儲能、工商業、大儲主流客戶群體認可，并布局歐洲、美國、澳洲等戶用儲能市場，預計未來公司海外戶儲業務將在高需求驅動及國產廠商出海趨勢下加速擴張，有望為公司新能源業務增長貢獻強勁動力。圖24：中國儲能系統集成商 2021 年度海外儲能系統出貨量排行 圖25：公司 iStoragE 系列光儲一體機 資料來源：CNESA，浙商證券研究所 資料來源：科華數能公眾號，浙商證券研究所 表4：歐美戶用光儲一體機空間測算 2022 年底 2025 年底 樂觀 中性 保守 歐美家庭數（億

66、戶）3 3 3 3 光儲一體機戶均單價（萬元）3 1.8 1.5 1.2 滲透率 0.3%7%5%3%歐美光儲一體機市場空間（億歐美光儲一體機市場空間（億元元）270 3780 2250 1080 資料來源：Statista，美國商務部普查局，浙商證券研究所 截至截至 2021年底，科華數能儲能系統集成全球累計裝機量已達年底，科華數能儲能系統集成全球累計裝機量已達 2.6GW/3.8GWh。今年來今年來公司在國內外斬獲多個儲能領域大單公司在國內外斬獲多個儲能領域大單，印證公司儲能領域印證公司儲能領域的的競爭力持續提升。競爭力持續提升。表5：公司部分儲能項目中標情況 披露時間 項目名稱 金額，萬

67、元 2022/9 海外戶用儲能簽約合作超 2 萬套，近 400MWh：1）美國戶用儲能系統 260MWh 年供貨框架協議；2）歐洲戶用儲能系統 30MWh 年供貨框架協議；3）澳洲戶用儲能系統 100MWh 年供貨框架協議-2022/9 甘肅臨澤 100MW/400MWh 共享儲能電站項目-2022/9 西藏昌都江達縣 8MW/40MWh 光伏電站配套儲能項目-2022/8 中國石油工程建設有限公司北京設計分公司-儲能系統框架協議公開招標 56680 2022/8 寧夏電投寧東基地新能源共享儲能電站示范項目一期 100MW.200MWh 工程 EPC 總承包中標候選人公示 34966.60 2

68、022/7 特變電工新疆新能源股份有限公司-儲能設備采購合同 23070 2022/5 中國電力工程顧問集團西南電力設計院有限公司-淮北皖能儲能電站一期（103MW206MWh）工程 PCS 集裝箱系統設備 2950 資料來源：中國電力招標網，公司公告，公司公眾號，浙商證券研究所 科華數據(002335)深度報告 http:/ 18/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 按照公司公開信息，擴容后的新能源生產線全年可支撐近 40GW 新能源產品的生產，此外公司與億緯鋰能、中天科技簽署合作協議，有利于保障電芯等原材料穩定供應，多方位有效支撐業務發展，未來公司新能源業務預計有望持續高速增長，成長空

69、間廣闊。圖26：公司新能源產品收入情況 圖27：公司新能源產品毛利率情況 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 3 科華數據：科華數據：將保持將保持穩健增長穩健增長 3.1 IDC：受益于東數西算：受益于東數西算 公司在數據中心領域深耕多年，產品能力和運營能力業內領先，目前公司數據中心業務主要包括：1）IDC 服務：從數據中心咨詢規劃、產品方案、集成管理、工程建設、運維管理、IDC 運營到增值服務的全生命周期服務）；2）數據中心產品及集成服務：包括模塊化 UPS 電源、電池箱、配電柜、動環監控系統、模塊化數據中心、集裝箱數據中心等產品及系統解決方案服務。主要客

70、戶包括三大運營商、騰訊等大型互聯網企業、各大金融機構、政府機關等。圖28：公司數據中心產品及解決方案 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 東數西算拉動數據中心建設東數西算拉動數據中心建設，預計整體行業增速將保持，預計整體行業增速將保持 20%以上以上。中國信通院數據，截至 2021 年底，我國在用數據中心機架規模達到 520 萬架，近五年年均復合增速超過 30%，在用數據中心服務器規模達 1900 萬臺，存儲容量達 800EB，算力總規模超過 140 EFlops。4.5 6.6 4.1 48.5%40.4%36%38%40%42%44%46%48%50%0123456720202021202

71、2H1新能源產品收入，億元收入yoy30.4%23.9%27.0%0%5%10%15%20%25%30%35%202020212022H1新能源產品毛利率科華數據(002335)深度報告 http:/ 19/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2022 年 2 月，國家發改委、中央網信辦、工信部、國家能源局聯合發文同意在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏啟動建設國家算力樞紐節點，初步階段規劃10個國家數據中心集群。全國一體化大數據中心體系完成總體布局設計，“東數西算”正式啟動。IDC 投資規模將放大。我們認為優化資源建設全國一體化大數據中心協同創新體系將拉動國內新

72、增機柜數量的增長。同時 2022 年國內將基本完成 5G 網絡的廣度覆蓋，5G 用戶滲透率有望達到 70%，5G 流量的增長以及 XR、自動駕駛/車聯網等 5G 應用的爆發有望進一步拉動 IDC 需求，將與“東數西算”工程共振提升 IDC 投資規模的景氣度。雙碳趨勢下，數據中心綠色節能要求持續提升，6 月工業和信息化部等六部門聯合印發工業能效提升行動計劃提出要持續開展國家綠色數據中心建設，引導數據中心擴大綠色能源利用比例，到 2025年，新建大型、超大型數據中心 PUE 優于 1.3。國家發改委高技術司 2022 年 2 月表示，隨著數字技術向經濟社會各領域全面持續滲透，全社會算力需求預計每年

73、仍將以 20%以上的速度快速增長。數據中心單機柜（5kw 標準）投資一般在 10 萬左右，公司產品涵蓋模塊化 UPS 電源、電池箱、配電柜、動環監控系統、模塊化數據中心、集裝箱數據中心等產品，將直接受益數據中心建設需求。公司優勢 UPS 等屬于電力設備環節，UPS 部分占總建設成本比例約 20%左右，同時公司也積極產業鏈延伸拓展至模塊化機柜領域，進一步提升產品價值量。圖29：我國數據中心機架數情況 圖30：數據中心建設成本分布 資料來源：中國信通院，浙商證券研究所 資料來源：IBM，浙商證券研究所 公司數據中心業務堅持技術領先、效益優先，規模不斷擴大，未來有望持續穩定增長。公司數據中心業務堅持

74、技術領先、效益優先，規模不斷擴大，未來有望持續穩定增長。技術領先：持續迭代，智能模塊化技術、綠色節能技術業內領先。公司堅持技術領先，高度重視數據中心產品技術的研發，產品實力業內領先。在對產品性能要求最高之一的金融領域，公司中標某大型國有銀行總行數據中心大功率 UPS 項目及其他金融機構總部級數據中心 UPS 項目，打造行業首例國產大功率產品于金融行業數據中心的可靠應用。計世資訊數據，公司在 2019-2021 年中國 UPS 市場份額排名中均位居整體市場占有率第一。公司智能模塊化數據中心通過 Uptime Tier Ready 全球最高等級權威認證；WiseMDC系列節能型集裝箱數據中心解決方

75、案可實現工廠預制化、一體式交付、超高效率部署；計世資訊數據，科華數據在 2019-2021 年中國微模塊數據中心市場整體市場占有率第一位，賽迪顧問數據，公司在中國微模塊數據中心金融行業市場份額位居第一位?？迫A數據(002335)深度報告 http:/ 20/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖31：公司 WiseMDC4.0 模塊化數據中心解決方案 資料來源：公司公眾號，浙商證券研究所 同時公司積極響應雙碳趨勢，持續推進數字化、綠色化轉型。公司研發并推出冷板式液冷微模塊數據中心、數據中心 DCIM 與電力 SCADA 系統融合技術等相關解決方案，助力數據中心綠色節能、降低 PUE、提高項

76、目投資回報率等。并且公司在數據中心解決方案中引入光伏、儲能等技術，通過綜合智慧能源，打造“源網荷儲”一體化系統，發揮自身綠色科技產業動能優勢，進一步提升行業競爭力。2021 年公司的“節能型智慧數據中心基礎設施解決方案”成功入選由工業和信息化部發布的國家通信業節能技術產品推薦目錄（2021），系公司連續第五年獲此榮譽；廣州科云數據中心成功入選“2021 年度國家綠色數據中心”名單。圖32：公司數據中心液冷系統 圖33：數據中心引入儲能 資料來源：公司公眾號，浙商證券研究所 資料來源：公司公眾號，浙商證券研究所 效益優先：持續一線、環一線城市布局實現規模和效益的提升。在自有數據中心建設中，公司充

77、分考慮需求，同時結合自身產品運營能力，遵循效益優先，總體實現了較好的上架情況和運營效益。2021 年年報顯示，公司在北、上、廣等地擁有 8 大數據中心，自持機柜數量 3 萬多個；在全國 10 多個城市運營 20 多個數據中心；科華數據(002335)深度報告 http:/ 21/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2020 年，公司中標騰訊 11.7 億元合作協議、騰訊 2020 年 MDC 集中采購項目，2021 年公司與騰訊就騰訊清遠清城 2.2 棟數據中心的建設簽訂協議，預計總金額約為 2.7 億元。目前公司產品方案已經入駐騰訊、百度、優酷、科大訊飛等國內大型互聯網企業，中科院超級計

78、算青島分中心、國家測繪局、中國航天二院、清華大學、中國科學院、中國商飛、平安集團、中冶集團等項目，獲得客戶廣泛認可，東數西算拉動建設，數據中心規模將持續擴大，公司數據中心業務有望持續穩健發展。圖34：IDC 服務業務收入和毛利率情況 圖35：數據中心產品及集成產品收入及毛利率情況 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 3.2 UPS：國產替代排頭兵國產替代排頭兵 公司自成立以來，始終深耕電力電子行業，目前智慧電能產品及系統服務主要包括UPS 電源、EPS 電源、高壓直流電源、核級 UPS 電源、動環監控、電源配套產品及系統解決方案服務等，應用領域涵蓋金融、通信

79、、公共、軌道交通、工業、核電等。UPS 是一種含有儲能裝置（多為蓄電池）、以逆變器為主要組成部分的恒壓恒頻的不間斷電源，可以解決現有電力的斷電、低電壓、高電壓、突波、雜訊等現象，是重要的能源保障設備，被廣泛應用于政府、電信、銀行、互聯網、交通、制造、醫療和保險等多個行業領域。我國UPS市場起初以伊頓、施耐德、艾默生等海外 UPS廠商為主，1990年前后到2005年前后，國內包括科華數據、科士達等廠商從低功率往高功率逐步積累掌握 UPS 核心技術，推出相關產品，逐步實現國產替代，2005 年以來，國內廠商競爭實力逐步提升，產品實現全球銷售，并且在高功率產品領域也逐步形成競爭力。隨著經濟發展，全行

80、業信息化、數字化、精細化程度提升帶動，我國 UPS 產業近年來持續保持快速增長，前瞻產業研究院信息顯示，根據中國電源協會的分析統計，我國不間斷電源 UPS 行業的市場規模持續上升由 2009 年的 31.7 億元增長至 2019 年的 97.03 億元，預計 2026 年將達到 216 億元。當前行業份額相對集中，TOP10 廠商占據約 78%的市場份額，包括科華數據、華為、維諦、山特、科士達等廠商份額居前。UPS 產品向智能化、定制化、大功率、模塊化、節能綠色方向發展，行業處在持續技術創新產業迭代升級過程，進一步利好頭部廠商。12.0 14.4 7.4 19.8%8.8%29.3%27.7%

81、25.9%0%5%10%15%20%25%30%35%05101520202020212022H1IDC服務收入，億元收入yoy毛利率15.9 16.1 5.7 1.0%-20.3%36.1%32.1%34.9%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05101520202020212022H1數據中心產品及集成產品收入，億元收入yoy毛利率科華數據(002335)深度報告 http:/ 22/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖36：我國 UPS 市場規模 圖37：我國 UPS 市場格局（按銷售額口徑）資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：華經產業研究院，浙商

82、證券研究所 圖38：我國 UPS 市場產品結構（按下游應用場景劃分）圖39：我國 UPS 市場產品結構（按功率劃分）資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所 公司堅持自主創新，是高端公司堅持自主創新，是高端 UPS電源領域國產替代排頭兵：電源領域國產替代排頭兵：1989年公司 UPS1000入選首批“國家級火炬計劃項目”，1996年國家科技部授予公司 UPS行業第一家“國家級重點高新技術企業”，2014 年科華數據技術中心被確認為“國家認定企業技術中心”，成為 UPS 行業首家獲此認定企業，2018 年“大功率多能源不間斷電源系統關鍵技術及應用”獲國家

83、教育部“技術發明獎一等獎”；公司已經擁有 3套國內首臺（套）重大技術裝備產品和 5套省內首臺（套）重大技術裝備產品。圖40：公司 UPS 堅持自主創新獲得多項成果 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 57 68 73 83 97 104 117 133 150 169 191 216 20%20%7%13%17%7%13%14%13%13%13%13%0%5%10%15%20%25%050100150200250中國不間斷電源行業市場規模，億元yoy科華數據(002335)深度報告 http:/ 23/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 近年來公司持續智慧電源產品技術創新，在金融、通信、公

84、共、軌道交通、工業、核電等領域均取得穩健增長。金融領域，公司積累具備30+年的銀行網點電源管理經驗，產品覆蓋全國 60000+家銀行網點。核電領域，2015 公司推出具有自主知識產權的第一套國產化核級大功率 UPS 電源，2022 年上半年公司“核級直流系統充電器、逆變器、UPS 產品”列入國內首套重大技術裝備。軌交領域，公司已經服務全國 40 多座城市、130 多條地鐵線路的電源保障工作，連續三年居全國同行業第一名。計世資訊數據，科華數據 2021 年度中國 UPS 整體市場占有率排名第一。華經產業研究院數據，科華數據位列 2020年中國 UPS市場占有率第一，份額 14.9%。公司還榮獲

85、Frost&Sullivan 2021 年最佳實踐獎系列之“2021 年全球 UPS 競爭戰略創新與領導者獎”。能源保障需求持續提升推動我國 UPS 行業需求增長，公司憑借持續的產品創新有望進一步提升份額，未來智慧電能業務持續穩健增長。圖41：公司智慧電能產品收入情況 圖42：公司智慧電能產品毛利率情況 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 4 投資建議投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 我們預計公司 2022-2024 年實現收入 61.85 億元、85.84 億元、111.56 億元，同比增速27.12%、38.78%、29.96%；歸母凈利潤 5.20

86、億元、7.45 億元、9.69 億元，同比增速 18.44%、43.44%、30.06%。盈利預測關鍵假設：1）IDC 服務 公 IDC 服務業務涵蓋從數據中心咨詢規劃、產品方案、集成管理、工程建設、運維管理、IDC 運營到增值服務的全生命周期服務。近年來公司規模持續擴大，截至 2021 年底，公司在北、上、廣等地擁有 8 大數據中心，自持機柜數量 3 萬多個，在全國 10 多個城市運營 20 多個數據中心。綜合公司機柜新增、機柜上架率等假設，我們預計公司 2022-2024年IDC服務收入增速9.9%、12.1%、11.2%。2）數據中心產品及集成產品 公司數據中心產品及集成產品主要包括模塊

87、化 UPS 電源、電池箱、配電柜、動環監控系統、模塊化數據中心、集裝箱數據中心等產品及系統解決方案服務。東數西算拉動數據15.9 16.1 5.7 1.0%-20.3%36.1%32.1%34.9%-40%-20%0%20%40%05101520202020212022H1數據中心產品及集成產品收入，億元收入yoy毛利率26.1%27.9%34.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%202020212022H1智慧電能產品毛利率科華數據(002335)深度報告 http:/ 24/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 中心建設，直接帶動公司數據中心產品需求，同時公司也積極產業

88、鏈延伸拓展至模塊化機柜領域，進一步提升產品價值量。綜合數據中心行業增速、公司市占率等假設，我們預計公司 2022-2024年數據中心產品及集成產品收入增速 4.3%、14.5%、12.1%，2022 年增速較低主要考慮疫情等影響。3）智慧電能業務 公司智慧電能產品及系統服務主要包括 UPS 電源、EPS 電源、高壓直流電源、核級UPS 電源、動環監控、電源配套產品及系統解決方案服務等，應用領域涵蓋金融、通信、公共、軌道交通、工業、核電等。能源保障需求持續提升推動我國 UPS 行業需求增長，前瞻產業研究院預計 2021 年我國 UPS 產業規模 117 億元，預計 2026 年將達到 216 億

89、元。公司憑借持續的產品創新有望進一步提升份額，未來智慧電能業務持續穩健增長。綜合 UPS 行業增速、公司市占率等假設，我們預計公司 2022-2024 年智慧電能業務收入增速 3.6%、16.5%、14.9%，2022 年增速較低主要考慮疫情等影響。4）新能源業務 公司新能源業務主要產品包含光伏逆變器、光伏離網控制器、儲能變流器、離網逆變器等產品及相應光伏發電/儲能系統解決方案服務。光伏領域，公司大功率組串式逆變器具備技術優勢，在國內外電站項目應用廣泛。國內大儲系統集成具備項目和客戶優勢，同時緊隨國產逆變器出海趨勢，加速海外市場布局，目前已經在美國、法國、波蘭、澳大利亞、印度、越南、印尼、沙特

90、、巴西等 30 多個國家設有營銷和服務團隊，我們框算 2025 年全球光伏以及儲能逆變器市場規模在樂觀/中性/保守情況下可達 1985/1657/1355億，2021-2025年復合增速約 30%/24%/18%，行業空間廣闊。此外公司積極布局戶儲市場，我們框算到 2025 年樂觀/中性/保守情況歐美戶儲累計市場規模有望達到 3780 億/2250 億/1080 億元，戶儲業務具備彈性。按照公司公開信息，擴容后的新能源生產線全年可支撐近 40GW 新能源產品的生產。按照光伏/儲能、產品/集成等維度，綜合新能源行業增速、公司在手訂單、公司產能布局等假設，我們預計公司 2022-2024 年新能源

91、業務收入增速 159.2%、102.6%、55.4%。表6：公司盈利預測拆分 2020 2021 2022E 2023E 2024E IDC 服務服務 收入 1200 1437 1580 1772 1970 yoy 19.8%9.9%12.1%11.2%毛利率(%)29.3%27.7%26.0%26.0%26.0%數據中心產品及集成產品數據中心產品及集成產品 收入 1594 1610 1680 1924 2156 yoy 1.0%4.3%14.5%12.1%毛利率(%)36.1%32.1%36.0%36.0%36.0%智慧電能產品智慧電能產品 收入 875 1088 1127 1313 150

92、8 yoy 24.4%3.6%16.5%14.9%毛利率(%)26.1%27.9%36.0%36.0%36.0%科華數據(002335)深度報告 http:/ 25/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 新能源產品新能源產品 收入 446 663 1717 3478 5406 yoy 48.5%159.2%102.6%55.4%毛利率(%)30.4%23.9%24.5%25.8%25.6%總收入總收入 收入 4168 4866 6185 8584 11156 yoy 16.8%27.1%38.8%30.0%毛利率(%)31.8%29.2%30.2%29.7%29.1%資料來源：浙商證券研究所

93、 4.2 估值分析估值分析 公司 2022、2023 年 PE 41.7倍、29.1 倍，選取數據中心、UPS、逆變器等產業鏈相關可比領域可比公司科士達、英維克、科信技術、錦浪科技、固德威，可比公司 2022、2023年 PE 均值 75.3 倍、42.4 倍，公司估值明顯低估。表7：可比公司估值情況（2022.10.12 收盤價）PE TTM 2022E 2023E 2024E 科士達 69.12 56.56 42.51 34.30 英維克 106.18 63.17 45.66 34.20 科信技術(92.29)106.52 47.05 33.20 錦浪科技 121.75 73.78 39.

94、63 27.49 固德威 214.30 76.63 37.18 23.52 均值均值 83.81 75.33 42.41 30.54 科華數據科華數據 51.66 41.67 29.05 22.34 資料來源：浙商證券研究所 4.3 投資建議投資建議 公司聚焦“科華數據”、“科華數能”雙子星戰略布局，其中“科華數據”數據中心、智慧能源基石業務預期持續穩健增長，新主力增長引擎“科華數能”新能源業務高速增長，綜合驅動公司成長性有望超預期。我們預計公司 2022-2024 年實現收入 61.85 億元、85.84 億元、111.56 億元，同比增速27.12%、38.78%、29.96%；歸母凈利潤

95、 5.20億元、7.45億元、9.69億元，同比增速 18.44%、43.44%、30.06%；EPS 為 1.13 元、1.61 元、2.10 元；對應 PE 41.7 倍、29.1 倍、22.3 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。5 風險提示風險提示 風險提示風險提示 1：新能源新能源需求需求不及預期不及預期風險風險。政策出臺進展、地緣政治、疫情反復等因素導致海內外光儲需求存在不確定性，因此公司新能源業務存在不及預期風險。風險提示風險提示 2：系統成本持續上漲風險。系統成本持續上漲風險。若大宗商品持續上漲及光儲供不應求加劇，組件、電池等價格上漲將會提高公司采購成本，并對公司盈利能力產生影響。

96、風險提示風險提示 3：數據中心及建設進度不及預期風險。數據中心及建設進度不及預期風險。疫情、能耗指標等因素導致數據中心建設進展存在不確定性，若進度不及預期可能會對公司業績產生一定影響?？迫A數據(002335)深度報告 http:/ 26/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2021 2022E 2023E 2024E (百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 3845 4551 5843 7386 營業收入營業收入 4866 6185 8584

97、11156 現金 528 723 997 1411 營業成本 3445 4319 6032 7906 交易性金融資產 200 200 200 200 營業稅金及附加 24 31 42 55 應收賬項 2118 2493 3144 3913 營業費用 417 508 657 826 其它應收款 162 206 285 371 管理費用 200 266 370 483 預付賬款 48 61 85 111 研發費用 267 337 464 591 存貨 470 589 822 1078 財務費用 134 124 120 112 其他 319 280 309 302 資產減值損失 45 58 80 1

98、04 非流動資產非流動資產 5726 5790 5916 5989 公允價值變動損益 0 0 0 0 金額資產類 0 0 0 0 投資凈收益 106 1 1 1 長期投資 31 31 31 31 其他經營收益 43 47 42 38 固定資產 2805 3112 3329 3465 營業利潤營業利潤 482 593 863 1120 無形資產 478 492 506 520 營業外收支 2 (4)(1)(1)在建工程 646 477 342 233 利潤總額利潤總額 485 589 862 1119 其他 1767 1678 1708 1740 所得稅 36 59 103 134 資產總計資產

99、總計 9571 10341 11759 13375 凈利潤凈利潤 449 530 758 985 流動負債流動負債 3047 3459 4311 5181 少數股東損益 10 11 13 16 短期借款 283 269 255 243 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 439 520 745 969 應付款項 1896 2280 3063 3857 EBITDA 998 1107 1426 1726 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.95 1.13 1.61 2.10 其他 868 911 993 1081 非流動負債非流動負債 2806 2693 2593 2493 主要財務比

100、率 長期借款 2089 1989 1889 1789 2021 2022E 2023E 2024E 其他 716 703 703 703 成長能力成長能力 負債合計負債合計 5852 6152 6904 7673 營業收入 16.75%27.12%38.78%29.96%少數股東權益 191 202 215 231 營業利潤 7.03%22.97%45.53%29.79%歸屬母公司股東權益 3528 3987 4640 5471 歸屬母公司凈利潤 14.87%18.44%43.44%30.06%負債和股東權益負債和股東權益 9571 10341 11759 13375 獲利能力獲利能力 毛利率

101、 29.21%30.18%29.73%29.14%現金流量表 凈利率 9.22%8.58%8.83%8.83%(百萬元)2021 2022E 2023E 2024E ROE 12.17%13.14%16.48%18.36%經營活動現金流經營活動現金流 818 928 1115 1292 ROIC 8.14%9.10%11.21%12.79%凈利潤 449 530 758 985 償債能力償債能力 折舊攤銷 381 363 421 475 資產負債率 61.14%59.49%58.71%57.37%財務費用 134 124 120 112 凈負債比率 48.24%44.04%37.60%32.3

102、6%投資損失(106)(1)(1)(1)流動比率 1.26 1.32 1.36 1.43 營運資金變動(125)(37)1 (94)速動比率 1.11 1.15 1.16 1.22 其它 85 (51)(184)(184)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(722)(435)(515)(515)總資產周轉率 0.54 0.62 0.78 0.89 資本支出(83)(450)(450)(450)應收賬款周轉率 2.59 2.73 3.04 3.10 長期投資(13)0 0 0 應付賬款周轉率 2.84 3.18 3.55 3.68 其他(625)15 (65)(65)每股指標每股指標

103、(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流(377)(298)(326)(363)每股收益 0.95 1.13 1.61 2.10 短期借款(188)(14)(13)(13)每股經營現金 1.77 2.01 2.42 2.80 長期借款 289 (100)(100)(100)每股凈資產 7.64 8.64 10.05 11.85 其他(479)(184)(212)(250)估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額(282)195 274 414 P/E 49.36 41.67 29.05 22.34 P/B 6.14 5.43 4.67 3.96 EV/EBITDA 19.77 21.96 16.

104、78 13.56 資料來源：浙商證券研究所 科華數據(002335)深度報告 http:/ 27/27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對

105、于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已

106、公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的

107、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010 浙商證券研究所：https:/