米奧會展-公司深度報告：外展龍頭蓄勢待發-221023（38頁）.pdf

1、 外展龍頭，蓄勢待發 Table_CoverStock 米奧會展(300795)公司深度報告 Table_ReportDate2022 年 10 月 23 日 Table_CoverAuthor 范欣悅 社服零售行業首席分析師 S1500521080001 15201927096 Table_CoverReportList 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 證券研究報告 公司研究 Table_ReportType 公司深度報告 Table_StockAndRank 米奧會展米奧會展(300795)(300795)投資評級投資評級 買入買入 上次評級上次評級 Table_Cha

2、rt 資料來源：萬得，信達證券研發中心 Table_BaseData 公司主要數據 收盤價（元）25.17 52 周內股價波動區間(元)29.19-16.20 最近一月漲跌幅()4.51 總股本(億股)1.00 流通 A 股比例()100.00 總市值(億元)23.89 資料來源：萬得，信達證券研發中心 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街9號院1號樓 郵編：100031 Table_Title 外展龍頭，蓄勢待發外展龍頭，蓄勢待發 Table_ReportDate 2022 年 10 月 23 日 本期內容提要本期內容提要:Table

3、_Summary 中國領先會展服務平臺。中國領先會展服務平臺。公司主營境外會展策劃發起、組織承辦、推廣及運營服務，是集“自主產權、自主品牌、獨立運營”為一體的展覽公司，聚焦中國企業走出去，為“中國制造”量身打造拓展全球市場的會展服務商。截至 19 年，公司是中國境外辦展數量最多、辦展面積最大的機構。21 年，公司擁有獲得 UFI 項目認證的境外展會數量達到 10 個，品牌優勢明顯，占整個中國境外展覽獲得 UFI 論證項目的 71.4%。會展行業會展行業資產優質資產優質、現金流良好、現金流良好、高粘性、品牌壁壘強、高粘性、品牌壁壘強。會展行業屬輕資產行業，銷售方式以預收貨款為主，資產質量優質、現

4、金流良好。會展企業會為連續參展客戶提供增值服務或進行二次客戶開發，進而提升參展商的參展效果，因此會展行業通常具有較強粘性。品牌是會展行業的核心，如果市場中已經具有認可度較高的特定主題展會，那么新進入者在該市場舉辦類型相似主題的展會則難度較大。疫情下行業面臨洗牌疫情下行業面臨洗牌，中國在世界展覽中地位漸顯中國在世界展覽中地位漸顯。20 年疫情對會展行業沖擊較大，行業面臨洗牌，集中度有望提升，同時謀求業務轉型，數字展成為重要辦展手段。我們估計 22 年全球展覽市場空間有望達到382.2 億美元，中國在世界展覽業中地位將越加凸顯。UFI 預計 22 年，全球會展企業平均收入恢復至19年的73%，靜待

5、行業復蘇，后勢可期。疫情中實現業務重構疫情中實現業務重構，抓住抓住內展內展并購機遇并購機遇。20 年疫情爆發，線下辦展幾乎停滯，公司業務迅速轉型，率先推出了純在線數字展覽網展貿Max，21 年又推出了創新業務“雙線雙展”，迅速占領市場領先地位，成為數字展覽龍頭。疫情還帶來內展兼并購機遇，21 年公司并購內展深圳華富，未來內展業務有望持續發力，成為第二增長曲線。未來著力發展未來著力發展 RCEP 市場市場，市場市場頗具增長潛力頗具增長潛力。未來公司將加大 RCEP國家市場的開發，目前已布局印尼、越南、泰國、馬來西亞、日本。聯合國貿易和發展會指出 RCEP 是全球規模最大的自由貿易區，GDP 總量

6、占全球 30.5%，且區域經濟增速較快。投資建議：投資建議：公司是會展行業領軍企業，在 A 股具有稀缺性。以境外自辦展為主業，雖然新冠疫情導致線下辦展停滯，公司轉型線上，推出“雙線雙展”產品，還原線下參展體驗，實現業務的重構。同時，抓住境內自辦展的發展機遇，通過并購拓展境內展市場。會展具有較強規模效應，隨著海外和國內疫情向好，公司在疫情中的人才、買賣家儲備有望助力業績彈性充分釋放。預計 2224 年歸母凈利潤為 0.31/1.50/1.97 億元，我們使用 DCF 計算得每股價值 33.06 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：疫情反復對會展行業的影響，宏觀經濟對會展行業的影響

7、。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元)94 182 343 786 936 增長率 YoY%-77.8%92.5%88.6%129.4%19.1%歸母凈利潤(百萬元)-65-58 31 150 197 增長率 YoY%-197.8%10.8%154.2%381.2%30.8%毛利率%37.2%56.8%50.2%49.4%49.6%凈資產收益率ROE%-14.9%-15.0%7.5%26.6%25.8%EPS(攤薄)(元)-0.65-0.58 0.31 1.50 1.96 市盈率 P/E(倍)80.

8、64 16.76 12.81 市凈率 P/B(倍)5.81 6.57 6.07 4.46 3.31 Table_ReportClosing 資料來源：萬得，信達證券研發中心預測;股價為2022年10月21日收盤價 -40%-20%0%20%40%60%21/1022/0222/0622/10米奧會展滬深300SUbWnViX8ZgYmM3XmVtU8O9RbRsQqQoMpNfQoPqQjMnPsO9PrRyRNZsRrOMYmQtM 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 3 目 錄 投資聚焦.5 米奧會展：國內領先的會展服務平臺.6 一、公司概覽：境外自辦展龍頭，激勵機制完善.6

9、二、業務介紹：疫情重塑業務模式，彰顯強勁韌性.8 2.1 自辦展.9 2.1 代理展.14 2.1 數字展及其他.14 三、公司優勢：品牌優勢鑄就高壁壘，卡位潛力市場.18 四、財務分析：疫后業務轉型帶動業績逐步恢復.21 會展行業：中國地位凸顯，靜待疫后復蘇.25 一、疫情前穩步增長，亞太逐步成熟.25 二、疫情沖擊帶來行業洗牌和轉型動力.29 三、全球恢復至七成左右，靜待疫后復蘇.31 盈利預測及投資建議.33 風險提示.35 表 目 錄 表 1 19 年中國境外自主辦展規模列前的十個項目.6 表 2 公司經營管理層簡介.8 表 3 18 年公司境外辦展國家.10 表 4 公司代理展數量（

10、個）.14 表 5 公司數字展覽產品覆蓋范圍及貿易額.17 表 6 21 年境外自主辦展經 UFI 認證展覽名錄.18 表 7 UFI 認證展覽要求明細.19 表 8 15-19 年境外自主辦展面積行業構成（%）.29 表 9 支持展會模式創新政策文件.30 表 10 21 年境外線上展會企業展覽情況.31 表 11 公司收入拆分及預測.33 表 12 DCF 估值假設.34 表 13 DCF 估值敏感性測算.34 圖 目 錄 圖 1 公司是“一帶一路”展覽營銷平臺.6 圖 2 公司發展歷程.7 圖 3 22 年 6 月末公司股權結構圖.8 圖 4 公司業務劃分.9 圖 5 境外線下辦展品牌.

11、9 圖 6 公司境外自辦展.10 圖 7 展會流程.11 圖 8 經銷模式.11 圖 9 代銷模式.11 圖 10 境外自辦展展位面積（萬平米）及展會數量（個）.12 圖 11 境外自辦展隨展人次（人次）及同比增速.12 圖 12 境外自辦展收入金額（億元）.12 圖 13 境外自辦展占主營業務收入比例（%）.12 圖 14 公司疫情前展位銷售單價（元/平米）.13 圖 15 境外自辦展分單展收入規模（萬元）毛利率.13 圖 16 境外自辦展分單展收入規模（萬元）收入占比.13 圖 17 深圳教育裝備博覽會（CEET 旗下展會之一）.14 圖 18 數字展覽.15 圖 19 數網展貿 Max

12、平臺主要功能.15 圖 20 21 年國際性大展陸續開幕.16 圖 21 網展貿 Meta 雙線展產品.16 圖 22 數字商洽集市.17 圖 23 數字商洽集市服務流程.17 圖 24 公司研發投入（萬元）及占收入比重.18 圖 25 公司研發人員數量（人）.18 圖 26 UFI 會員全球分布.19 圖 27 公司境外自辦展辦展數量及展覽面積（萬平米）.20 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 4 圖 28 公司境外自辦展占總境外自辦展面積比重.20 圖 29 21 年中國出展企業境外線上辦展數（場，%）.20 圖 30 21 年中國出展企業境外辦展數及占比（場，%）.21 圖

13、 31 21 年中國境外辦展總面積及占比（萬平方米，%）.21 圖 32 豐富買家數據信息.21 圖 33 公司收入（億元）及同比增速.22 圖 34 營業收入按業務拆分（億元）.22 圖 35 各業務占總收入比重（%）.22 圖 36 公司收入（億元）呈現季節性.23 圖 37 公司合同負債（億元）及占收入比重.23 圖 38 公司毛利率水平（%）.24 圖 39 分業務毛利率（%）.24 圖 40 銷售、管理、研發費用率（%）.24 圖 41 公司歸母凈利潤（億元）.25 圖 42 公司凈利率（%）.25 圖 43 全球會展行業市場規模（億美元）.25 圖 44 06-22E 展館數量（個

14、）及展覽面積（百萬平方米）.25 圖 45 全球會展行業分地區市場規模占比.26 圖 46 17-22E 各國家展覽面積 CAGR.26 圖 47 2022E 全球展覽面積分國家占比.26 圖 48 我國會展行業產業鏈.27 圖 49 13-21 年出國自主辦展機構（個）及展覽數（場）.28 圖 50 13-21 年出國自主辦展展覽面積（萬平方米）.28 圖 51 19 年境外辦展面積構成（萬平方米）.28 圖 52 20 年疫情對出展企業的影響.29 圖 53 20 年疫情對出展企業收入的影響.29 圖 54 疫情下中國出展企業轉型選擇.30 圖 55 22 年全球會展企業預計辦會情況.31

15、 圖 56 22 年全球會展企業預計收入與 19 年比較.32 圖 57 21 年全球會展企業經營利潤與 19 年比較.32 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 投資聚焦投資聚焦 報告亮點報告亮點：詳細闡述公司業務矩陣、商業模式以及強勁韌性，在疫情來臨，公司主營業務境外自辦展受到較大沖擊時，在原有互聯網平臺的基礎上迅速推出數字展覽產品，彰顯強勁韌性。闡述了公司品牌優勢及產品優勢，疫情前連續 6 年公司境外自辦展的辦展面積為國內出境展覽行業第一，同時數字展覽也處于行業領先地位。本文對全球會展行業的空間、格局以及發展趨勢做出闡述，預計未來會展行業將持續復蘇，后勢可期。投資邏輯投資邏

16、輯：疫情重塑業務模式，彰顯強勁韌性。疫情重塑業務模式，彰顯強勁韌性。疫情前，境外自辦展為公司主要收入及利潤來源，境外自辦展數量逐年提高、結構逐漸優化、展位銷售單價逐年提高。20 年新冠疫情爆發，線下辦展幾乎停滯。公司圍繞“一帶一路”及“金磚國家”市場需求為核心，實現業務模式的迅速轉型，在原有互聯網平臺的基礎上，率先推出了純在線數字展覽網展貿 Max，還于 21年推出了創新業務“雙線雙展”，迅速占領市場領先地位，成為數字展覽龍頭。疫情還帶來內展兼并購機遇，20 年 8 月，公司引進深耕中國展覽行業 30 余年的羅維強負責發展內展業務，21 年公司并購內展深圳華富，未來內展業務有望持續發力，成為第

17、二增長曲線。品牌認可鑄就高壁壘，產品優勢穩固競爭力。品牌認可鑄就高壁壘，產品優勢穩固競爭力。21 年，公司擁有獲得 UFI 項目認證的境外展會數量達到 10個，品牌優勢明顯，占整個中國境外展覽獲得 UFI論證項目的 71.4%。會展業品牌壁壘高，在開發了既定國家的某主題展會以后，新競爭者很難進入，公司先行布局“一帶一路”市場，在“一帶一路”深耕境外辦展（含代理展）業務近十年，先發優勢顯著。會展行業亞太逐步成熟，靜候疫后恢復。會展行業亞太逐步成熟，靜候疫后恢復。會展行業屬輕資產行業，以預收貨款銷售為主，資產質量良好。我們估計 22 年全球展覽市場空間有望達到 382.2 億美元，中國于世界展覽業

18、中地位越加凸顯。20 年疫情對會展行業沖擊較大，行業面臨洗牌，集中度有望提升，同時謀求業務轉型，數字展成為重要辦展手段。UFI 預計 22 年，全球會展企業平均收入恢復至 19 年的 73%，靜待會展行業復蘇，后勢可期。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 6 米奧會展：米奧會展：國內領先的會展服務平臺國內領先的會展服務平臺 一、一、公司概覽：公司概覽：境外自辦展龍頭，激勵機制完善境外自辦展龍頭，激勵機制完善 助力中國制造走向助力中國制造走向“一帶一路”“一帶一路”的的會展服務平臺會展服務平臺。公司主營境外會展策劃發起、組織承辦、推廣及運營服務，是集“自主產權、自主品牌、獨立運營”為

19、一體的展覽公司，聚焦中國企業走出去，為“中國制造”量身打造拓展全球市場的會展服務商。展會主要覆蓋“一帶一路”國家，已在阿聯酋、印度、南非、墨西哥、波蘭、土耳其、巴西、埃及、哈薩克斯坦、約旦、尼日利亞、肯尼亞、伊朗等 13 個國家舉辦過線下展會。截至 19 年，公司是中國境外辦展數量最多、辦展面積最大的機構，規模較大的前 10 個項目中，公司擁有其中 7個。圖圖 1 公司公司是“一帶一路”展覽營銷平臺是“一帶一路”展覽營銷平臺 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 表表 1 19 年年中國境外自主辦展規模列前的十個項目中國境外自主辦展規模列前的十個項目 序號序號 展覽會名稱展覽會名稱 組展機構組

20、展機構 舉辦國家舉辦國家 舉辦城市舉辦城市 展覽面積展覽面積（萬平方米）（萬平方米）1 中國（阿聯酋）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 阿聯酋 迪拜 4.19 2 中國（印度）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 印度 孟買 3.83 3 中國（波蘭）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 波蘭 華沙 3.45 4 中國（墨西哥）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 墨西哥 墨西哥城 2.59 5 中國（巴西）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 巴西 圣保羅 1.98 6 中國（南非）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 南非 約翰內斯堡 1.63 7 中國機械與智能制造（馬來西亞）品牌展 商務部外貿發展事務局 馬來西亞 吉隆坡 1.4

21、4 8 中國（土耳其）貿易博覽會 米奧蘭特國際會展 土耳其 伊斯坦布爾 1.4 9 中國品牌商品與服務（波蘭）展 商務部外貿發展事務局 波蘭 華沙 1.36 10 中國紡織服裝展覽會 中國紡織品進出口商會 澳大利亞 墨爾本 1.26 總計 23.13 資料來源：2019中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 “一帶一路”“一帶一路”自辦展自辦展頗具影響力頗具影響力。公司于 10 年在杭州成立，主要從事會展服務中的代理展；13 年順應“一帶一路”政策，成功在印度舉辦境外自辦展；14 年于新三板掛牌；1418 年 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 持續發力境外自辦展，16 年境外

22、自辦展已遍及 9 國，成為國內公司拓展境外市場的優選平臺。疫情前連續 6 年境外自辦展的辦展面積為國內出境展覽行業第一，并在“一帶一路”國家已經形成廣泛的影響力。19 年成功在創業板上市。疫情疫情影響影響，轉轉戰戰線上線上展覽展覽。16 年，公司便開始研發會展互聯網產品，定位于展前企業與買家溝通渠道，18 年，網展貿產品便試運營成功，形成了雙線參展模式的雛形。20 年，新冠疫情爆發，全球展覽活動幾乎全面陷于停滯，公司抓住契機率先推出在線數字展覽產品網展貿 Max。21 年，海外防控政策逐步放開，但國內人員依舊無法前往海外參展，公司推出雙線雙展產品“網展貿Meta”，實現國內廠商足不出戶線上參展

23、，展品海外出展，海外買家線下參展。圖圖 2 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，公司公告，信達證券研發中心 股權相對集中股權相對集中，管理團隊會展從業經驗豐富，管理團隊會展從業經驗豐富。公司實際控制人為方勝歡、潘建軍與姚宗憲，三人為一致行動人關系，截至 22 年 6 月末，三人合計持有公司 57.25%的股份，股權相對穩定且集中。公司管理層擁有豐富的會展行業經驗，多名管理成員擁有 20 余年會展行業從業經歷，不乏國際知名展會公司的前高管人員加入公司。股權激勵持續落地。股權激勵持續落地。公司的股權激勵計劃持續落地，目前已實施三期，2022 年股權激勵計劃中激勵對象分別為134/195/

24、7人，主要針對公司高管及核心技術（業務）人員，歸屬條件中包含 2223 年公司營收層面的明確考核（22 年公司營收不低于 4 億元、23 年公司營收不低于 6 億元時限制性股票可全額歸屬）。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 8 圖圖 3 22 年年 6 月末月末公司股權結構圖公司股權結構圖 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 表表 2 公司公司經營管理層簡介經營管理層簡介 姓名姓名 職位職位 簡介簡介 潘建軍 董事長 碩士學歷。1996 年至 1998 年任浙江省嘉善縣檔案局科員；1998 年至 2001 年任阿聯酋中國商品交易中心駐華首席代表；2002 年入職上廣展，2005

25、 年至 2011 年歷任上廣展董事兼總經理、董事；2011年至今任上廣展董事長；2010 年 6 月至今擔任米奧會展董事長。方歡勝 董事、總經理、財務總監 碩士學歷。1999 年至 2000 年任阿聯酋中國產品交易中心經理；2000 年至 2001 年任阿聯酋東方城堡貿易公司經理；2002 年至 2004 年任東方國際集團廣告展覽有限公司經理；2005 年至 2010 年任上廣展經理，2010 年至今任上廣展董事兼總經理；2010 年 6 月至今擔任米奧會展董事、總經理。姚宗憲 董事、董事會秘書 碩士學歷。1997 年至 1999 年任中國磁記錄設備公司秘書；2000 年至 2001 年任阿聯

26、酋中國商品交易中心經理；2002 年至 2010 年任上廣展副經理；2010 年 6 月至今任米奧會展董事、副總經理；2014年 9 月至 2016 年 1 月任米奧會展信息披露事務負責人；2016 年 1 月至今任米奧會展董事會秘書。羅維強 副總經理 1986-1988 美國坎貝爾大學，計算機與統計學本科畢業，學士學位。先后在英富曼（原 IIR）、蒙歌瑪麗等國際知名展會公司服務；2012-2015 年任職慕尼黑（上海）展覽有限公司 CEO；2017-2018 年任職北京筆克展覽展示有限公司大中國區高級副總裁；2019-2020 年任職勞勿（上海）會展上海有限公司總經理；2020 年 8 月任

27、米奧會展副總經理。BINU 副總經理 碩士學歷。1995 年至 2000 年任 National Exhibitions 項目經理；2000 年至 2003 年任 International Expo-Consults LLC,Dubai 運營總監；2003 年至 2007 年任 ExpoCentre,Sharjah 銷售總監；2007 年至 2011 年任 Informa Exhibitions 展覽總監；2011 年至今任米奧會展首 席運營總監（COO）；2014 年9 月至今任米奧會展副總經理。劉鋒一 副總經理 本科學歷。1998 年至 2001 年任黑龍江華潤酒精事業有限公司（中糧集團

28、）大客戶經理；2001 年至2002 年任山東九九實業有限公司渠道經理；2002 年至 2005 年任慧聰股份有限公司部門經理；2005年至 2008 年任蘇州深?？萍加邢薰究偨浝?；2008 年至 2010 年任上廣展市場部經理；2010 年 6 月至今任米奧會展營銷中心總經理；2014 年 9 月至今任米奧會展副總經理。鄭偉 副總經理 畢業于同濟大學工商管理專業，碩士研究生學歷。2010 年 10 月至今，就職于浙江米奧蘭特商務會展股份有限公司，歷任運營總監、營銷中心總經理、助理總經理、副總經理。資料來源：公司公告，信達證券研發中心 二、二、業務介紹：業務介紹：疫情重塑業務模式，彰顯強勁韌

29、性疫情重塑業務模式，彰顯強勁韌性 公司業務可分為自辦展、代理展公司業務可分為自辦展、代理展、數字展及其他。數字展及其他。公司的會展業務可以分為境外自辦展、境內自辦展、境外代理展及數字展，境外自辦展為主要收入及利潤來源。在傳統會展業務的基礎上，公司以大數據為驅動，通過全球海關數據和展覽買家數據相結合，線上線下推廣和運營相結合，打造全新的數字展覽新模式。米奧會展目前為境外自辦展行業龍頭，線上數字展在行業也處于領先地位。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 圖圖 4 公司業務劃分公司業務劃分 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 圖圖 5 境外線下辦展品牌境外線下辦展品牌

30、資料來源：公司官網，信達證券研發中心 2.1 自辦展自辦展 自辦展自辦展為公司為公司以以自主自主品牌品牌辦展，承辦展前、展中、展后全流程展會服務辦展，承辦展前、展中、展后全流程展會服務。自辦展為公司以自有品牌辦展，通過負責會展項目的策劃與發起、會展實施、招商招展來獲取收入，擁有會展品牌的所有權。1）境外自辦展）境外自辦展 境外自辦展主要分為境外自辦展主要分為Homelife和和 Machinex系列。系列。公司以“米奧蘭特國際會展”品牌運營境外自辦展項目，細分主題會展包括 Homelife 和 Machinex 兩大系列。隨著海外辦展次數的累積以及覆蓋區域的擴大，Homelife 及 Mach

31、inex 系列展已成為行業內具有較高知名度和國際影響力的會展品牌。（1）Homelife 系列會展主要針對中國品牌家居，展出內容涵蓋家具、家用電器、家用紡織、面料及服裝、家居用品及裝飾裝修材料等。（2）Machinex 系 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 列會展主要針對工業機械類行業，涵蓋塑料機械、印刷包裝、食品加工、五金及汽摩配、電力及新能源等。（3）22年 3 月，公司收購中紡廣告展覽 60%的股權，形成亞太展會市場的有力補充，核心項目為日本 AFF 展會（日本最大的紡織服裝 OEM 展會），每年分別于 4月在大阪、9 月在東京舉辦，至今已有 35 屆，展會復購率達

32、60%以上。圖圖 6 公司公司境外自辦展境外自辦展 資料來源：公司公告，AFF官網，信達證券研發中心 表表 3 18 年年公司境外辦展國家公司境外辦展國家 國家國家 地域地域 經濟圈經濟圈 國家優勢國家優勢 波蘭 中東歐地區“一帶一路”國家 中東歐市場的商業集散中心，也是該地區展覽業最發達的高地，可輻射東歐國家、斯拉夫國家和獨聯體國家 土耳其 歐亞大陸地區“一帶一路”國家 地處歐亞大陸的交匯，例來是軍事和商業的交匯中心，人口多，消費潛力大，展覽業發達 巴西 南部美洲 金磚國家 地廣人多，與十國接壤，商貿輻射整個南美地區，展覽業發達，單個市場和輻射市場需求較大，與我國貿易互補性強 南非 南部非洲

33、 金磚國家 是非洲第二大經濟體，消費水平高，并輻射南部非洲，商貿和展覽環境好 約旦 近東地區“一帶一路”國家 政治經濟和文化生活等方面穩定，在伊斯蘭國家中相對開放，是阿拉伯國家中少數和以色列、阿拉伯國家同時建交，地處戰亂，是近東地區的避戰亂及商貿集散中心 哈薩克斯坦 中亞地區“一帶一路”國家 是中亞經濟發展最快的國家，也是中亞的商貿集散中心，地理位置優越，商貿環境好，與我國貿易互補性強 埃及 北部非洲“一帶一路”國家 地處歐亞非三大洲的交通要道，是大西洋與印度洋之間海上航線的捷徑路線，是北部非洲人口最多、經濟領先的國家，也是北非的商貿集散中心 阿聯酋 西亞地區“一帶一路”國家 是西亞地區重要的

34、商貿集散中心，輻射面廣，經濟基礎好，貿易環境優越，與我國貿易互補性強 印度 南亞地區“一帶一路”國家 是南亞消費大國及最重要的商貿集散中心，經濟發展迅速，購買力強大，適宜投資，是我國商品出口和產能輸出的優選地 墨西哥 中北美地區 北美自由貿易區國家 是拉美經濟大國，北美自由貿易區成員，世界最開放的經濟體之一，貿易輻射整個中北美，與我國關系良好 尼日利亞 西部非洲“一帶一路”國家 是非洲第一人口大國，也是非洲第一大經濟體，對西非國家具有很強的輻射力，與我國在經濟、科技等領域都有合作，是中國主要投資目的地國 肯尼亞 東部非洲“一帶一路”國家 經濟基礎最好，是東部非洲最大的貿易市場，地理位置優越，是

35、非洲的門戶和運輸樞紐，其港口對鄰國的貿易輻射能力相當強，是“一帶一路”戰略在非洲的唯一支點，獲得中國投資最多的國家之一 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 服務內容服務內容囊括囊括展前、展中、展后服務。展前、展中、展后服務。具體展會服務包括：展前（展前市場調研、產品價格考察、簽證、機票預訂、物流、食宿、撮合配對等）、展中（現場貿易撮合、貿易配對、經貿論壇、現場翻譯等）、展后（總結展后數據、撰寫分析報告）全流程展會服務。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 圖圖 7 展展會會流程流程 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 直銷模式為直銷模式為主要主要銷售方式銷售方式。公司銷

36、售模式分為直銷、經銷及代銷。直銷模式下，公司與參展企業直接簽署參展協議，根據展位數量、隨展人數及其他服務等收取費用，簽訂協議時收取一定比例預收款，展前收取全部參展費用。經銷模式下，公司與經銷商合作，由經銷商向參展客戶招展并與參展客戶簽訂協議，公司給予經銷商折扣或返利比例。19H1，直銷、經銷、代銷模式收入占比分別為 74.7%/24.5%/0.8%，銷售方式以直銷模式為主。圖圖 8 經銷模式經銷模式 圖圖 9 代銷模式代銷模式 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 境外境外自辦展自辦展數量數量逐年提高逐年提高，為主要收入來源，為主要收入來源。新冠疫情前

37、，公司境外自辦展數量逐年增加，從 16 年的 9 個增至 19 年的 20 個，展位銷售面積從 16 年的 5.4 萬平米增至 18 年的 8.0 萬平米。19 年我國外貿發展環境復雜嚴峻，中美貿易摩擦，世界經濟增長略有下降，公司展位銷售面積略有下降至 7.8 萬平米，自辦展規模在疫情前已達到較高水平。公司自辦展收入占比提升明顯，自 16 年的 84.4%提升至 1719 年的 90%左右。20 年起因疫情原因，公司境外辦展全部暫停，全面轉型數字展，詳見 2.3 數字展部分。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 圖圖 10 境外自辦展展位面積（萬平米）及展會數量（個）境外自辦展

38、展位面積（萬平米）及展會數量（個）圖圖 11 境外自辦展隨展人次（人次）及同比增速境外自辦展隨展人次（人次）及同比增速 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 圖圖 12 境外自辦展收入金額（億元）境外自辦展收入金額（億元）圖圖 13 境外自辦展占主營業務收入比例（境外自辦展占主營業務收入比例（%）資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 疫情前，境外自辦展銷售單價提升疫情前，境外自辦展銷售單價提升。以 18 年單展收入超 2000 萬元展覽中的迪拜、波蘭、印度、土耳其展為例，1619H1展位銷售單價均呈上升趨勢。標

39、準展位定價在35萬元/展位，提價后價格仍然處于行業中游位置。辦展結構優化顯著，規模效應凸顯。辦展結構優化顯著，規模效應凸顯。會展行業成本端相對剛性，單展規模越大，規模效應越顯著。1619H1，單展收入規模大于 4000 萬的展覽毛利率在 50%左右水平，顯著高于其他規模較小的展覽。1719H1，單展大于 4000 萬元的展覽占收入比重逐年提升，從 17年的 38.3%升至 19H1 的 76.4%，帶動境外自辦展毛利率顯著提升，從 17年的 40.3%升至19H1 的 45.5%。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 圖圖 14 公司疫情前展位銷售單價（元公司疫情前展位銷售單價

40、（元/平米）平米）資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 圖圖 15 境外自辦展分單展收入規模（萬元）毛利率境外自辦展分單展收入規模（萬元）毛利率 圖圖 16 境外自辦展境外自辦展分單展收入規模（萬元）收入占比分單展收入規模（萬元）收入占比 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 2）境內自辦展）境內自辦展 境內自辦展主要為境內自辦展主要為 CEETCEET。China Educational Equipment&Technology(“CEET”)創教展：21 年收購深圳華富 51%股權，深圳華富開辦了 CEET 創教展，在深圳、成都、石家莊、西安、撫

41、州等地開辦了教育裝備博覽會。疫情帶來內展兼并購機遇。疫情帶來內展兼并購機遇。國內市場的展會并購中，由于境外展覽公司擁有較高的知名度，在內展收購中更具吸引力，大部分內展收購方為境外知名展覽公司。新冠疫情爆發后，境內展會業務停滯，境外展覽公司因為境外疫情形式嚴峻，普遍出現資金不足的情況，與內展的合作暫停，為公司創造了并購內展的機遇。20 年 8 月，公司引進深耕中國展覽行業 30余年的羅維強擔任副總經理，負責發展內展業務，未來內展業務有望持續發力，成為第二增長曲線。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 圖圖 17 深圳教育裝備博覽會深圳教育裝備博覽會（CEET 旗下展會之一）旗下展

42、會之一）資料來源：CEET官網，信達證券研發中心 2.2 代理展代理展 代理展通過銷售展位賺取差價代理展通過銷售展位賺取差價，規模規模逐年逐年縮小縮小。公司代理的展會均為全球知名度較高的展會，一般為買斷式合作，簽訂框架協議時公司向展商收取一定比例預收款。公司代理展會涉及工業、紡織、塑料、食品、汽配、建材、美容、廣告等多個行業，并與德國杜塞爾多夫展覽集團、德國法蘭克福展覽、迪拜世貿中心等諸多全球知名展覽集團保持了長期合作關系。代理展市場競爭日趨激烈且利潤率較低，公司戰略向自辦展傾斜，加大自有展會品牌的建設，縮小代理展業務規模，代理展數量由 16 年的 23 個降至 19H1 的 2 個。表表 4

43、 公司代理展數量（個）公司代理展數量（個）2016 2017 2018 19H1 公司代理展數量 23 7 6 2 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 2.3 數字展及其他數字展及其他 互聯網互聯網產品產品領先領先布局布局。公司在 16 年就投入了會展互聯網產品的研發，17 年，互聯網產品“China Homelife 247”展會外貿 O2O 撮合平臺初步建成并投入使用，解決了賣家企業對“一帶一路”地區了解有限的問題。參展企業可在展前通過互聯網產品與潛在買家提前溝通交流，提高了交易成功率。新冠疫情爆發后新冠疫情爆發后，業務業務迅速轉型迅速轉型。20 年新冠疫情爆發，線下辦展幾乎停滯，根據

44、全球展覽行業協會 UFI 發布的數據，20 年展覽行業收入損失近 2000 億歐元。公司業務也受到巨大沖擊，20 年境外自辦展全部暫停。公司圍繞“一帶一路”及“金磚國家”市場需求為核心，實現業務模式的迅速轉型，在原有互聯網平臺的基礎上歷時約 3 個月的研發，率先推出了純在線數字展覽網展貿 Max。打造了集數字資訊、數字展示、數字撮合、大數據挖掘、數字商洽五大服務模塊為一體的全要素數字展覽，實現中國參展企業可以不用走出家門、國門，在家做外貿、在家找客商。網展貿 Max 平臺還承辦了中國國家貿易促進委員會主辦的全球首場大型國際性在線數字展覽中國-拉美（墨西哥）國際貿易數字展覽會等 14場數字展覽。

45、請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 圖圖 18 數字展覽數字展覽 資料來源：網展貿官網，米奧會展公眾號，信達證券研發中心 圖圖 19 數數網展貿網展貿 Max 平臺主要功能平臺主要功能 資料來源：網展貿官網，信達證券研發中心 21 年進一步創新推出“雙線雙展”。年進一步創新推出“雙線雙展”。海外逐漸放開疫情管控，各國展會陸續恢復舉辦，公司創新推出了雙線雙展產品網展貿 Meta（網展貿 Pro+）。網展貿 Meta 主要針對當前境外展覽恢復而中國企業出展依然受阻的市場變化，為中國的外貿企業開拓國際市場量身打造的線上線下、境內境外全流程服務。產品實現了展品出海、賣家上線、買家到場

46、、即時商洽，在當前疫情現狀下盡可能地還原了線下參展體驗。政策明確鼓勵“雙線雙展”參展模式，國務院 22 年 5 月發文支持中小微企業以“境內線上對口談,境外線下商品展”等方式參加展會?！半p線雙展”“雙線雙展”貼近貼近線下參展線下參展體驗體驗“雙線雙展”的優勢在于：（1）展品體驗更優：相較于普通數字展，“雙線雙展”在展品出展、買家到場的前提下，買方對產品能夠更充分地了解。（2）實時線上交流：買家在購買過程中遇到任何問題，可與賣家在線視頻交流溝通，有助簽單成功率的提高。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 16 圖圖 20 21 年國際性大展陸續開幕年國際性大展陸續開幕 資料來源：網展貿

47、官網，信達證券研發中心 圖圖 21 網展貿網展貿 Meta 雙線展產品雙線展產品 資料來源：網展貿官網，信達證券研發中心 數字商洽集市即時對接買家。數字商洽集市即時對接買家。公司互聯網產品還包括外貿對接平臺數字商洽集市，國內外貿商家僅需注冊后選擇感興趣的采購需求、基礎意向信息，便可由專人對接與買家1V1 視頻完成商洽訂購，不但會提供會前指導，還會幫助企業后續持續與買家對接，服務收費為 5000 元/場。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 17 圖圖 22 數字商洽集市數字商洽集市 圖圖 23 數字商洽集市服務流程數字商洽集市服務流程 資料來源：網展貿官網，信達證券研發中心 資料來源

48、：網展貿官網，信達證券研發中心 數字展覽產品覆蓋數字展覽產品覆蓋范圍廣范圍廣，雙線雙展發展迅猛雙線雙展發展迅猛。21 年網展貿 Max 產品服務了來自全國 24個省、自治區及直轄市的近3000個展商，對接了來自迪拜、墨西哥、波蘭等在線數字展會舉辦國及所覆蓋區域的 127 個國家的各行業買家，實現年度貿易采購 300 多億元。21 年推出的雙線雙展迅速取得市場認可，22H1 網展貿 Meta 在印尼、巴西、埃及等 8 個國家共舉辦了 9 場雙線雙展，共 1100 家次企業參展，4.5 萬個買家在展會現場與展商進行了近 3.5萬場即時商洽，達成采購意向金額近 5 億美元。表表 5 公司公司數字展覽

49、數字展覽產品覆蓋范圍及貿易額產品覆蓋范圍及貿易額 產品產品 年份年份 服務展商數服務展商數 覆蓋區域范圍覆蓋區域范圍 貿易額貿易額 網展貿網展貿 Max（線上展覽）（線上展覽）2020 2156 家 墨西哥、巴西、阿聯酋等 20 余個國家 2021 近 3000 家 迪拜、墨西哥、波蘭等 127 個國家 300 多億人民幣 2022H1 近 1000 家 迪拜、墨西哥、波蘭等 70 個國家 4 億人民幣 網展貿網展貿 Meta（雙線雙展）（雙線雙展）2021 471 家 波蘭、迪拜、墨西哥舉辦 3 場雙線雙展 近 1 億美元 2022H1 1100 家 印尼、巴西、埃及、土耳其等 8 個國家舉

50、辦 9 場雙線雙展 近 5 億美元 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 研發投入已過拐點，研發投入已過拐點，22 年計劃減少研發人員。年計劃減少研發人員。公司的研發投入順應互聯網產品推出的趨勢，20 年之前，互聯網產品主要定位于線下展的展前預撮合，因此研發費用率相對穩定，約在1%左右。20 年疫情爆發之后，公司迅速調整業務模式，全力研發線上展覽，研發費用率在 20年增至 14.5%，后逐步下降，22H1降至 7.4%。由于公司在數字展覽方面已經處于全球領先地位，且熟練工數量增加，21 年 9 月開始對研發崗位進行優化，實行優勝劣汰，22年計劃縮減研發人員，我們估計未來研發費用率或將穩步下行。

51、請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 18 圖圖 24 公司研發投入（萬元）及占收入比重公司研發投入（萬元）及占收入比重 圖圖 25 公司研發人員數量（人）公司研發人員數量（人）資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 三、公司優勢：品牌三、公司優勢：品牌優勢優勢鑄就高壁壘，鑄就高壁壘，卡位潛力市場卡位潛力市場 UFI 認證構建品牌壁壘認證構建品牌壁壘。UFI 認證在國際具有較高認可度。UFI 是世界貿易展覽組織者和領先的展覽運營商的全球協會，也是主要的國家和國際展覽協會，以及會展業的選定合作伙伴，目前全球 82 個國家和地區

52、的 802 個成員組織已成為會員。UFI 對主辦商、場地、語言及參展商數量均提出較高認證要求，認證門檻較高。21 年，公司擁有獲得 UFI 項目認證的境外展會數量達到 10個，品牌優勢明顯，占整個中國境外展覽獲得 UFI論證項目的 71.4%。表表 6 21 年年境外自主辦展經境外自主辦展經 UFI 認證展覽名錄認證展覽名錄 UFI 認證展會認證展會 展覽會城市展覽會城市 展覽公司展覽公司 中國（約旦）貿易博覽會 安曼 米奧蘭特國際會展 中國（阿聯酋）家居貿易博覽會 迪拜 米奧蘭特國際會展 中國（波蘭）家居貿易博覽會 波茲南 米奧蘭特國際會展 中國（印度）貿易博覽會 孟買 米奧蘭特國際會展 中

53、國（土耳其）貿易博覽會 伊斯坦布爾 米奧蘭特國際會展 中國（南非）貿易博覽會 約翰內斯堡 米奧蘭特國際會展 中國（巴西）貿易博覽會 圣保羅 米奧蘭特國際會展 中國（哈薩克斯坦）貿易博覽會 阿斯塔納 米奧蘭特國際會展 中國（埃及）貿易博覽會 開羅 米奧蘭特國際會展 中國（墨西哥）貿易博覽會 墨西哥城 米奧蘭特國際會展 浙江商品展（大阪）大阪 浙江遠大國際會展有限公司 浙江商品展（越南）河內 浙江遠大國際會展有限公司 浙江商品展（馬來西亞）吉隆坡 浙江遠大國際會展有限公司 印尼國際嬰兒用品及玩具展 雅加達 廣東潮域展覽有限公司 資料來源：2021中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 請閱讀最后一

54、頁免責聲明及信息披露 http:/ 19 圖圖 26 UFI 會員全球分布會員全球分布 資料來源：UFI官網，信達證券研發中心 表表 7 UFI 認證展覽要求明細認證展覽要求明細 UFI 認證條件認證條件 主辦商要求 至少已經以任何形式（線下、線上或雙線展）舉辦過兩次 需要提供經過審計的：總凈展覽面積、國際參展商數量、國際買家數量 場地要求 展覽場地必須為合適的、永久性設施 主辦場地須保持良好運作，并有有效的健康及安全措施 語言要求 展覽材料，如申請表格、廣告等，需使用英文 參展要求 外國參展商不少于總參展商的 10%外國參展人不少于總參展人數的 5%資料來源：UFI官網，信達證券研發中心 境

55、外自辦展主要覆蓋“一帶一路”國家境外自辦展主要覆蓋“一帶一路”國家和和 RCEP 市場，頗具增長潛力市場，頗具增長潛力。截至 19 年末，境外自辦展市場主要覆蓋迪拜、印度、土耳其、波蘭、約旦、墨西哥、巴西等 11 個國家，大部分國家與我國貿易往來密切且互補性強。未來公司將加大 RCEP（區域全面經濟伙伴關系協定）國家市場的開發（目前已布局印尼、越南、泰國、馬來西亞、日本），并不斷完善“一帶一路”市場的布局。聯合國貿易和發展會指出 RCEP 是全球規模最大的自由貿易區，占世界人口的近 30%，GDP 總量占全球 30.5%。且區域經濟增速較快，具備增長潛力，其中印尼（19 年 5.0%）、越南（

56、19 年 7.2%）、泰國（19 年 2.2%）、馬來西亞（19 年4.4%）。21 年，我國對 RCEP 其他 14 個成員國進出口 12.1 萬億元，增長 18.1%，占我國外貿總值的 30.9%?？ㄎ粌瀯菝黠@卡位優勢明顯，龍頭地位穩固，龍頭地位穩固。會展是一項行業性和地域性特征明顯的公眾活動，特定主題展會在既定國家每年只能舉行一到兩次，當公司開發了既定國家的某主題展會以后，新競爭者很難進入。公司先行布局“一帶一路”市場，在“一帶一路”深耕境外辦展（含代理展）業務近十年，先發優勢顯著。商務部研究院中國會展經濟研究會統計，公司 1419年連續 6 年境外自辦展辦展面積為國內出境展覽行業第一。

57、19 年，公司境外自辦展辦展面積達 21.1 萬平方米，占總面積的 39.9%，龍頭地位穩固（受疫情沖擊，20/21 年線下展覽面積較小，不具備參考意義，因此使用 19 年數據）。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 20 圖圖 27 公司公司境外自辦展辦展數量及展覽面積（萬平米）境外自辦展辦展數量及展覽面積（萬平米）圖圖 28 公司公司境外自辦展占總境外自辦展面積比重境外自辦展占總境外自辦展面積比重 資料來源：14-21年中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 資料來源：14-21年中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 疫情下迅速疫情下迅速轉型線上轉型線上，具備具備韌性。韌性。2

58、0 年疫情來襲，線下辦展業務停滯，公司迅速轉型業務模式，在原有互聯網平臺基礎上歷時約 3 個月研發，率先于市場推出了純在線數字展覽網展貿 Max。根據中國會展經濟研究會統計，從境外線上展來看，21 年共計舉辦了 888場線上展，其中 363 場由公司舉辦，占總舉辦場次的 40.9%，遠超同行業水平。從中國境外自辦線下展來看，21 年共計舉辦了 14 場展覽（含代理展、雙線雙展），其中 3 場由公司舉辦（均為雙線雙展）；境外辦展總面積達 2.4 萬平方米，其中公司達 1.0 萬平方米，占總辦展面積的 42.5%。圖圖 29 21 年中國年中國出展企業境外線上辦展數（場，出展企業境外線上辦展數（場

59、，%）資料來源：2021中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 21 圖圖 30 21 年中國年中國出展企業出展企業境外辦展境外辦展數數及占比及占比（場，（場，%）圖圖 31 21 年中國境外辦展年中國境外辦展總面積總面積及占比及占比（萬平方米，（萬平方米，%）資料來源：2021中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 資料來源：2021中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 優質客戶資源積累建立正循環。優質客戶資源積累建立正循環。通過十幾年全球辦展積累了數量可觀的全行業的優質供應商數據與采購商數據，有超過 180 萬條展會買家數據。公司持續在大數

60、據平臺的基礎設施建設上投入大量資金，不斷完善外部數據的同時，也在通過加快內部數字化管理，打通內部管理和各個業務板塊的數據融通，通過自身采購全球頂級的 CRM 系統，自動化營銷系統，數據中臺系統的使用，打造公司的大數據運營平臺。此外，會展行業在疫情中業務難以開展，部分競爭企業與境外買家斷聯，而米奧與展會的買家和賣家仍通過線上業務保持聯系，若線下展會后續放開，有望更好更快地開展業務。圖圖 32 豐富買家數據信息豐富買家數據信息 資料來源：網展貿官網，信達證券研發中心 四、財務分析：四、財務分析：疫后業務轉型帶動業績逐步恢復疫后業務轉型帶動業績逐步恢復 收入受疫情影響大幅下滑，數字展支撐后疫情增長。

61、收入受疫情影響大幅下滑，數字展支撐后疫情增長。疫情前，公司收入相對穩定，19 年實現收入 4.3億元、同減 2.5%，20年疫情對行業造成較大沖擊，線下辦會停滯，收入大幅同減 77.8%，公司及時推出線上展業務；21 年收入在數字展引領下得到恢復，在海外線下展會恢復、而國內企業出境受阻的背景下，順勢推出“雙線雙展”產品，收入同增 92.5%至1.8 億元，其中數字展及其他同增 86.2%至 1.5 億元；22H1 盡管國內疫情反復，收入依舊實現高速增長，收入同增 45.8%至 1.0 億元。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 22 圖圖 33 公司收入（億元）及同比增速公司收入（億

62、元）及同比增速 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 圖圖 34 營業收入按業務拆分（億元）營業收入按業務拆分（億元）圖圖 35 各業務占總收入比重（各業務占總收入比重（%）資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 公司收入呈現季節性。公司收入呈現季節性。受國內外風俗習慣影響，公司展會主要集中在6、9、12月，同時因規模較大的迪拜展、印度展等主要展會集中在 Q4，因此收入呈現明顯季節性特征。1921年公司下半年收入分別是上半年收入的 1.5/4.0/1.7 倍。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 23 圖圖 36

63、 公司收入（億元）公司收入（億元）呈現季節性呈現季節性 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 合同負債合同負債因業務轉型因業務轉型占收入比重顯著提升。占收入比重顯著提升。公司線下會展收入在當展會已結束，根據合同約定提供相關服務時確認收入。線上業務收入確認主要分兩種情況：（1）提供展前培訓、開幕式和論壇等服務在服務完成時確認收入；（2）線上數字展示業務按照合同約定期間內直線法攤銷確認營業收入。20 年線上業務的推出使合同負債占收入比重迅速提升，主要因為線上業務收入確認較線下業務需要更長時間，部分參展企業線上路演后，尚未有買家與之交流，未與買家視頻、電話聯系，因此收入未能全部確認。22

64、年6月末，合同負債達1.0億元，合同負債穩定增長。圖圖 37 公司合同負債（億元）及占收入比重公司合同負債（億元）及占收入比重 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 24 21 年年毛利毛利率率超超疫情前水平。疫情前水平。分產品來看，由于數字展無需支付展館、機票地接等成本，數字展及其他毛利率水平最高，超過 60%；自辦展次之，約為 40%，代理展毛利率最低，約3540%。1719 年公司毛利率水平穩步提升，自 17 年的 40.0%提升至 19 年的 46.3%，21 年，公司經營逐步恢復，且收入結構以毛利率較高的數字展覽為主，因此整

65、體毛利率水平提升至 56.8%；22H1 毛利率同比下滑 20.5pct 至 38.3%，主要是國內疫情反復所致。圖圖 38 公司毛利率水平（公司毛利率水平（%）圖圖 39 分業務毛利率（分業務毛利率（%）資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 疫情后疫情后期間費用率控制良好期間費用率控制良好。1719 年，期間費用率比較穩定，銷售費用率在 20%左右，管理費用率在 6%左右，研發費用率在 1%左右。20 年疫情爆發，公司業務停滯，收入驟降，加 大 投 入 轉 戰 線 上 展 會，因 此 銷 售、管 理、研 發 費 用 率 大 幅 提

66、 升 至82.6%/35.5%/14.5%。21 年線上帶動收入大幅恢復，期間費用率明顯下滑。22H1，銷售、管理、研發費用率大幅下滑，分別為 36.9%/25.2%/7.4%，但尚未恢復至疫情前水平。圖圖 40 銷售、管理、研發費用率（銷售、管理、研發費用率（%）資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 歸母凈利潤減虧，盈利歸母凈利潤減虧，盈利能力能力向好。向好。1718 年，歸母凈利潤與盈利水平穩中有增，19 年因為 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 25 中美貿易摩擦以及國際外貿發展承壓，歸母凈利潤同減 3.3%至 0.7 億元，凈利率為 15.5%。20年受疫情影

67、響，歸母凈利潤-0.6億元，凈利率大幅下滑至-70.0%，2122H1隨著線上展和雙線雙展的發展，公司實現減虧，凈利率不斷回暖。圖圖 41 公司歸母凈利潤（億元）公司歸母凈利潤（億元）圖圖 42 公司凈利率（公司凈利率（%）資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 資料來源：公司招股書，公司公告，信達證券研發中心 會展行業：會展行業：中國地位凸顯，靜待疫后復蘇中國地位凸顯，靜待疫后復蘇 一、一、疫情前穩步增長，亞太逐步成熟疫情前穩步增長，亞太逐步成熟 會展行業會展行業市場市場空間空間大大，亞太地區規模占比提升亞太地區規模占比提升。隨著經濟全球化的趨勢的深化，全球會展服務行業呈穩步增長的

68、態勢。根據中國展覽經濟發展報告 2018，1318 年全球會展行業復合增速為 5.2%，18 年全球會展行業市場規模達到 355.2 億美元。根據 UFI 發布的全球展館地圖，全球展館數量及展覽面積持續增長，全球展覽面積自 17 年的 0.35 億平方米預計增至22年的0.41億平方米。我們假設22年每單位全球展覽面積收入與17年時相同，估計 22 年全球展覽市場空間有望達到 382.2 億美元。圖圖 43 全球會展行業市場規模（億美元）全球會展行業市場規模（億美元）圖圖 44 06-22E 展館數量（個）及展覽面積（百萬平方米）展館數量（個）及展覽面積（百萬平方米）資料來源：米奧會展招股書，

69、信達證券研發中心測算 資料來源：UFI，信達證券研發中心 歐美成熟市場地位穩固，歐美成熟市場地位穩固，新新興市場如亞太和中東非地區興市場如亞太和中東非地區規模占比不斷提升規模占比不斷提升。國際會展行業形成了以歐美國家為中心，輻射亞太、中南美、中東非的格局，1318 年歐美會展行業市場占比略有下滑，自 13 年的 74.6%下滑至 18 年的 72.1%，但領導地位依舊穩固。亞太地區、中東非地區會展市場占比不斷提升，自 13 年的 18.6%提升至 18 年的 20.6%，主要是因為亞太、中東非地區經濟高速發展、人民生活水平日益提升，帶來當地貿易需求增加，請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 htt

70、p:/ 26 當地會展市場規模隨之增長；同時，眾多國際知名的會展品牌紛紛進入亞太、中東非市場。過去五年以中國為首的亞太地區會展行業蓬勃發展，UFI 預計 22 年亞太地區占據了全球展覽面積的32%，僅次于歐洲的39%，北美預計達到20%。世界展覽市場仍然保持以歐美為主導，亞太等地區快速發展的格局。圖圖 45 全球會展行業分地區市場規模占比全球會展行業分地區市場規模占比 資料來源：米奧會展招股書，信達證券研發中心 經濟貿易深入經濟貿易深入促進展覽行業蓬勃發展促進展覽行業蓬勃發展，中國于世界展覽業中地位凸顯，中國于世界展覽業中地位凸顯。頂層合作倡議如“一帶一路”的推進使得區域合作不斷深入，中國與沿

71、線國家的貿易交流進一步活躍，企業借助展會開拓新興市場的需求日益增強，展覽面積大幅增長。1722E 展覽面積 CAGR最快的五國分別為中國、巴西、俄羅斯、阿聯酋、墨西哥，其中大部分為“一帶一路”沿線國家或“金磚五國”。UFI 預計 22 年中國展覽面積占總面積的 28.7%，為世界擁有最多展覽面積的國家，在國際展覽行業中地位漸漸凸顯。圖圖 46 17-22E 各國家展覽面積各國家展覽面積 CAGR 圖圖 47 2022E 全球展覽面積分國家占比全球展覽面積分國家占比 資料來源：UFI，信達證券研發中心 資料來源：UFI，信達證券研發中心 我國我國會展行業產業鏈以會展公司和展覽場館為核心。會展行業

72、產業鏈以會展公司和展覽場館為核心。會展行業產業鏈由會展主辦方和承辦方、展覽服務機構、會展代理銷售機構、參展商和參展觀眾等組成。上游主要為場館租賃方及相關配套服務，其中會展場館為會展的載體，為產業鏈中關鍵組成，是業內的競爭性 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 27 資源，向會展主辦方簽訂協議收取租金。中游為會展主辦公司及承辦公司，主要負責會展活動的策劃與發起、宣傳推廣、招商、政府產業協調等，并向參展企業收取展位費用及人員費用。下游主要通過直銷、經銷和代銷三種方式對接參展企業（國內賣家）。會展行業資產質量會展行業資產質量、現金流良好現金流良好。首先，會展行業以租賃展館辦展為主，因此固

73、定資產投資相對較小，屬于輕資產運營。其次，會展服務以預收貨款銷售為主，通常展前向客戶收取全部參展費用，因此現金流良好，以米奧會展為例展位銷售工作通常在會展開始前 6-9個月啟動，出展前 1 個月基本結束，向客戶預先收取貨款。因此會展行業資產質量較好，主要以貨幣資金為主。會展行業粘性高、品牌壁壘強。會展行業粘性高、品牌壁壘強。會展公司提供的服務質量將直接影響參展商參展效果，參展商在選擇會展品牌時需要對會展公司服務和品牌進行嚴格考查，如果參展客戶連續參展，會展企業會為該類客戶提供增值服務或進行二次客戶開發，進而提升參展商的參展效果，一旦客戶參展獲得較好的參展效果后便愿意持續購買該展會，因此會展行業

74、通常具有較強粘性。會展行業的品牌是該行業的核心，會展通常會以特定主題舉辦（國別展/行業展），如果特定地區已經具有市場認可度較高的特定主題展會，那么市場新進入者想舉辦類型相似主題的展會則難度較大。圖圖 48 我國會展行業產業鏈我國會展行業產業鏈 資料來源：公司招股書，信達證券研發中心 疫情沖擊國內出展行業，行業空間大幅萎縮。疫情沖擊國內出展行業，行業空間大幅萎縮。1319 年中國出國辦展數量及展覽面積總體呈現增長態勢；20 年受疫情影響中國出國自主辦展大幅縮量，自 19 年的 137 場展覽縮減至 20 年的 2 場；21 年部分企業創新推出“雙線展”、代參展等模式逐步恢復線下辦展，展覽數恢復至

75、 14 場。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 28 圖圖 49 13-21 年年出國自主辦展出國自主辦展機構（個）及展覽數（場）機構（個）及展覽數（場）圖圖 50 13-21 年年出國自主辦展出國自主辦展展覽面積（萬平方米）展覽面積（萬平方米）資料來源：2021年度中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 資料來源：2021年度中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 米奧會展為境外辦展龍頭，外展行業競爭格局較為集中。米奧會展為境外辦展龍頭，外展行業競爭格局較為集中。19 年米奧會展在境外辦展面積達21.1 萬平方米，占我國總境外辦展的 39.9%，為境外辦展龍頭企業。外展行業集中度

76、相對較高，19年CR3達64.8%。20年起境外線下辦展幾乎暫停，展覽行業受到巨大沖擊，20/21年線下展覽面積較小，不具備參考意義，因此使用 19 年數據。圖圖 51 19 年境外辦展面積構成（萬平方米）年境外辦展面積構成（萬平方米）資料來源：2019年度中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 房產家居、紡織服裝、工業機械為主要參展行業。房產家居、紡織服裝、工業機械為主要參展行業。疫情前，境外自辦展中房產家居、紡織服裝、工業機械為辦展面積最大三大行業，常年位居行業排行較前位置。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 29 表表 8 15-19 年境外自主辦展面積行業構成年境外自主辦展

77、面積行業構成（%）2015 2016 2017 2018 2019 行業 辦展面積占比 行業 辦展面積占比 行業 辦展面積占比 行業 辦展面積占比 行業 辦展面積占比 房產家居 30.0%綜合展會 40.2%工業機械 16.4%綜合展會 31.3%房產家居 61.3%工業機械 17.1%工業機械 13.7%紡織服裝 24.2%紡織服裝 17.1%紡織服飾 19.7%綜合展會 15.6%紡織服裝 17.3%房產家居 24.0%房產家居 19.6%工業機械 9.2%紡織服裝 15.4%電子消費 10.1%建筑材料 12.1%建筑建材 12.5%化工橡膠 1.0%機電產品 7.2%建筑建材 5.9%

78、電子消費 14.8%工業機械 7.0%建筑建材 4.0%建筑建材 4.9%機電產品 5.8%機電產品 4.2%電子消費 6.7%農林牧漁 0.6%汽摩配件 4.0%汽摩配件 3.1%汽摩配件 1.9%化工橡膠 1.8%醫藥用品 4.3%資料來源：15-19年中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 二、二、疫情沖擊帶來行業洗牌和轉型動力疫情沖擊帶來行業洗牌和轉型動力 疫情疫情對行業沖擊對行業沖擊較較大。大。20 年疫情爆發后，各國密集出臺限制入境措施，包括停發、取消簽證等，航班大面積停飛，超過 60%展商未能如期參展。20 年 Q1 末，國內疫情緩解，國外疫情爆發，99%境外展覽宣布延期或取消舉

79、辦，中國企業集中參加的境外大中型展覽超過600 項被延期或取消；20 年 7 月末，疫情二次爆發，多個復展計劃再次被取消、延期或轉向線上。行業行業洗牌，洗牌，謀求謀求業務業務轉型。轉型。疫情對行內企業沖擊較大，據中國展覽經濟發展報告統計，20年超 40%的企業受疫情影響極大，88%的企業收入下降超 50%。根據會展經濟研究會2021中國展覽經濟發展報告顯示，截止 21 年 8 月，超過 70%出展企業進行了業務轉型，42%的出展企業選擇轉型線上展模式，30%的企業選擇做跨境電商，18%的企業努力重啟境外線下展，24%的企業選擇轉型代參展模式，不到 5%的企業選擇了線下線上雙線展覽模式?？梢娨咔?/p>

80、對行業企業沖擊較大，大多數企業收入驟降、業務轉型，行業出清部分抗風險能力、韌性欠佳的公司，行業集中度有望繼續提升。圖圖 52 20 年年疫情對出展企業的影響疫情對出展企業的影響 圖圖 53 20 年年疫情對出展企業收入的影響疫情對出展企業收入的影響 資料來源：2020中國展覽經濟發展報告，信達證券研發中心 資料來源：2020中國展覽經濟發展報告，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 30 圖圖 54 疫情下中國出展企業轉型選擇疫情下中國出展企業轉型選擇 資料來源：2021年度中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 目前數字展覽已成為國際展覽的重要手段目前數字展覽已成

81、為國際展覽的重要手段。相繼出臺的數字展會支持性政策，鼓勵企業以數字展覽模式服務國外采購商，提供線上交流洽談機會。根據 21 年 UFI 發布的UFI 全球展覽行業晴雨表數據，全球 58%的受訪展覽企業在現有的展覽產品中增加了數字服務和產品。據統計，21 年中國境外線上展共計舉辦 880 余場，已成為國內出展企業的重要辦展手段。表表 9 支持展會模式創新政策文件支持展會模式創新政策文件 部門部門 文件文件 相關內容相關內容 國務院 關于推進對外貿易創新發展的實施意見 創新服務模式，推進貿易促進平臺建設加快發展新興服務貿易，加快貿易數字化發展 商務部 關于創新展會服務模式培育展覽業發展新動能有關工

82、作的通知 推進展會服務創新、管理創新、業態模式創新，加快培育行業發展新動能 資料來源：國務院，商務部，信達證券研發中心 米奧會展境外線上展覽數量遠超其他公司，為數字展覽龍頭。米奧會展境外線上展覽數量遠超其他公司，為數字展覽龍頭。21 年米奧會展共計舉辦了363 場線上數字展覽，占總境外線上展數的 40.9%，遠超其他同行業公司舉辦數量，為行業龍頭。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 31 表表 10 21 年年境外線上境外線上展會展會企業企業展覽情況展覽情況 主承辦企業主承辦企業 城市城市 舉辦展覽數量（場）舉辦展覽數量（場）是否有直播是否有直播 是否有在線商洽是否有在線商洽 是否

83、有云展廳是否有云展廳 米奧蘭特國際會展 杭州 363 有 有 有 中國制造網線上展 南京 64 有 有 有 中國機電產業進出口商會 北京 48 無 有 無 浙江遠大國際會展有限公司 杭州 46 有 有 有 阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司 杭州 42 有 有 有 江蘇聯亞國際展覽有限公司 南京 36 無 有 有 廣東鴻威國際會展集團有限公司 廣州 36 無 有 有 浙江鴻爾會展有限公司 杭州 32 無 無 有 環球資源線上展 深圳 25 有 有 有 中國紡織進出口商會 北京 24 無 有 有 資料來源：2021中國展覽數據統計報告，信達證券研發中心 三、三、全球恢復至七成左右，靜待全球恢復至七

84、成左右，靜待疫后疫后復蘇復蘇 預計預計 22H2 全球全球約有約有 7 成成展會企業可展會企業可正常舉辦正常舉辦展會展會。根據 UFI 全球會展晴雨表，22H1，13月約有4成的企業預計減少展會舉辦，46月能夠正常舉辦展會的企業占比明顯提升；UFI 預計 22H2 全球約有 7 成展會企業可正常舉辦展會。圖圖 55 22 年全球會展企業預計辦會情況年全球會展企業預計辦會情況 資料來源：UFI官網，信達證券研發中心 全球會展企業平均收入全球會展企業平均收入 22 年預計恢復至疫前年預計恢復至疫前 7 成水平。成水平。根據 UFI 全球會展晴雨表，21 年15%的企業經營利潤將較 19 年增長 1

85、0%以上，UFI 預計 22 年，有 50%的企業全年收入恢復至19年的50%-75%，全球會展企業平均收入恢復至19年的73%。靜待會展行業復蘇，后勢可期。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 32 圖圖 56 22 年全球會展企業預計收入與年全球會展企業預計收入與 19 年比較年比較 圖圖 57 21 年全球會展企業經營利潤與年全球會展企業經營利潤與 19 年比較年比較 資料來源：UFI官網，信達證券研發中心 資料來源：UFI官網，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 33 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 收入及毛利率：收入及毛利率：22H1 實

86、現收入 1.0 億元、同增 45.8%，我們預計隨著全球疫情向好，外展復蘇，公司自辦展收入有望逐步恢復正常，并且隨著對 RCEP 國家的進一步布局以及內展的布局有望使自辦展收入快速增長，我們估計 22/23/24 年收入 3.4/7.9/9.4 億元、同增88.6%/129.4%/19.1%，其中自辦展收入 2.3/6.5/7.8 億元、同增 759.5%/177.2%/20.0%。未來隨著辦展規模的提升，規模效應愈發凸顯，毛利率有望超過疫情前水平，我們預計22/23/24 公司毛利率為 50.2%/49.4%/49.6%。表表 11 公司收入拆分及預測公司收入拆分及預測（單位，百萬元）（單位

87、，百萬元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 自辦展 27.3 234.5 650.0 780.0 YoY 759.5%177.2%20.0%代理展 11.7 0.3 10.0 37.7 43.4 YoY -97.1%2904.7%277.4%15.0%數字展及其他 82.7 154.0 98.0 98.0 112.7 YoY 86.2%-36.4%0.0%15.0%總計 94.4 181.6 342.5 785.7 936.1 YoY 92.5%88.6%129.4%19.1%資料來源：公司公告，信達證券研發中心 凈利潤及凈利潤及 EPS：22H1 實現歸母凈虧損-0

88、.15 億元，同比減虧 0.4 億元，展會規模效應明顯，隨著規模的提升，盈利能力有望明顯提高，我們估計 22/23/24 年歸母凈利潤為 0.3/1.5/2.0億元，同比增長 154.2%/381.2%/30.8%，對應 EPS 為 0.31/1.50/1.96 元。絕對估值法絕對估值法DCF 估值：估值：無風險利率使用十年期國債收益率 2.73%，市場預期收益率使用 91-21 年上證指數年化收益率 10.4%。beta 使用 2021/09/262022/09/26 ST 易尚、米奧會展、鋒尚文化、蘭生股份四家會展公司平均 beta 0.80，根據CAPM模型計算得權益成本為 8.81%。

89、債務成本使用 13 年期銀行貸款基準利率 4.75%，稅率 25%，計算得WACC=8.78%；取永續增長率 1%，計算得每股價值 33.06 元。投資建議：投資建議：公司是會展行業的領軍企業，在 A 股具有稀缺性。以境外自辦展為主業，雖然新冠疫情導致線下辦展停滯，公司率先轉型線上，推出“雙線雙展”產品，還原線下參展體驗，實現業務的重構。同時，抓住境內自辦展的發展機遇，通過并購拓展境內展市場。會展具有較強的規模效應，隨著海外和國內疫情向好，公司在疫情中的人才、買賣家儲備有望助力業績彈性充分釋放。首次覆蓋，給予“買入”評級。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 34 表表 12 DCF

90、 估值假設估值假設 估值假設估值假設 預測期年數 5 無風險利率 Rf（%）2.7%永續增長率 g 1%市場的預期收益率 Rm（%）10.4%貝塔值（）0.8 有效稅率 T（%）25%WACC 測算測算 債務資本成本 Kd 4.75%股權資本成本 Ke 8.8%債務資本比重 Wd 0.4%加權平均資本成本 WACC 8.8%資料來源：Wind，信達證券研發中心測算 表表 13 DCF 估值敏感性測算估值敏感性測算 永續增長率永續增長率WACC 7.28%7.78%8.28%8.78%9.28%9.78%10.28%-0.50%34.30 32.46 30.84 29.39 28.09 26.9

91、2 25.86 0.00%35.93 33.88 32.07 30.48 29.05 27.77 26.62 0.50%37.80 35.48 33.46 31.69 30.12 28.72 27.46 1.00%39.96 37.32 35.05 33.06 31.32 29.77 28.39 1.50%42.51 39.46 36.86 34.62 32.67 30.95 29.42 2.00%45.53 41.96 38.96 36.41 34.20 32.28 30.59 2.50%49.18 44.94 41.43 38.48 35.96 33.79 31.90 資料來源：Wind，

92、信達證券研發中心測算 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 35 風險提示風險提示 疫情反復對疫情反復對會展會展行業的影響：行業的影響：若疫情持續反復，將對公司境外線下辦展產生不利影響。宏觀經濟對宏觀經濟對會展會展行業的影響：行業的影響：宏觀經濟下行對會展行業產生負面影響。辦展地政治經濟辦展地政治經濟的影響：的影響：辦展地政治環境變動、經濟政策調整、動亂及沖突等突發性因素導致境外會展無法按期舉辦或者會展規模下降。匯率波動匯率波動的影響：的影響：公司境外辦展業務，以人民幣兌換美元、歐元等外幣結算展館租賃成本、宣傳推廣成本等辦展成本，匯率波動或對經營業績產生不利影響。請閱讀最后一頁免責聲

93、明及信息披露 http:/ 36 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 476 400 516 777 1,022 營業營業總總收入收入 94 182 343 786 936 貨幣資金 288 298 414 669 912 營業成本 59 79 171 398 472 應收票據 0 0 0 0 0 營業稅金及附加 1 1 1 1 1 應收賬款 1 3 3 3 4 銷售費用 78 94 69 15

94、3 178 預付賬款 15 14 12 16 17 管理費用 34 46 51 31 28 存貨 2 0 1 1 1 研發費用 14 24 17 15 13 其他 170 85 86 87 88 財務費用-13-5-5-7-12 非流動資產非流動資產 55 123 124 125 126 減值損失合計 0-9 0 0 0 長期股權投資 0 9 9 9 9 投資凈收益 1 1 1 1 1 固定資產 20 19 18 17 16 其他-5-1 6 6 6 無形資產 3 17 19 20 22 營業利潤營業利潤-82-66 47 201 262 其他 31 78 78 79 79 營業外收支 1-2

95、-1-2-1 資產總計資產總計 531 523 640 902 1,148 利潤總額利潤總額-82-68 46 199 261 流動負債流動負債 89 119 205 313 358 所得稅-16-9 14 46 60 短期借款 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤-66-59 32 154 201 應付票據 0 0 0 0 0 少數股東損-1-2 1 3 4 應付賬款 3 5 4 22 20 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤-65-58 31 150 197 其他 85 114 201 291 338 EBITDA-80-47 44 196 253 非流動負債非流動負債 7 6 6 6 6 EP

96、S(當年)-0.65-0.58 0.31 1.50 1.96 長期借款 0 0 0 0 0 其他 7 6 6 6 6 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 負債合計負債合計 95 125 211 319 364 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少數股東權益 1 14 14 17 21 經營活動現經營活動現金流金流-12-14 120 261 248 歸屬母公司股東權益 434 384 415 566 762 凈利潤-66-59 32 154 201 負債和股東負債和股東權益權益 531 523 640 902 1,148 折舊攤銷 6 8 3 3 4

97、 財務費用 0 1 0 0 0 重要財務指重要財務指標標 單位:百萬元 投資損失-1-1-1-1-1 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營運資金變 54 24 85 103 43 營業總收入 94 182 343 786 936 其它-5 13 1 2 1 同比（%）-77.8%92.5%88.6%129.4%19.1%投資活動現投資活動現金流金流-161 30-4-5-5 歸屬母公司凈利潤-65-58 31 150 197 資本支出-6-4-5-6-6 同比（%）-197.8%10.8%154.2%381.2%30.8%長期投資-3-11 0 0

98、0 毛利率（%）37.2%56.8%50.2%49.4%49.6%其他-153 45 1 1 1 ROE%-14.9%-15.0%7.5%26.6%25.8%籌資活動現籌資活動現金流金流-101-5 0 0 0 EPS(攤薄)(元)-0.65-0.58 0.31 1.50 1.96 吸收投資 0 0 0 0 0 P/E 80.64 16.76 12.81 借款 0 0 0 0 0 P/B 5.81 6.57 6.07 4.46 3.31 支付利息或股息-100 0 0 0 0 EV/EBITDA-20.18-38.71 48.42 9.46 6.38 現金流凈增現金流凈增加額加額-280 10

99、 116 255 243 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 37 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 范欣悅，CFA，曾任職于中泰證券、中銀國際證券，所在團隊 2015 年獲得新財富第三名、2016 年獲得新財富第四名。碩士畢業于美國伊利諾伊大學香檳分校金融工程專業，本科畢業于復旦大學金融專業。機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓名 手機手機 郵箱郵箱 全國銷售總監 韓秋月 13911026534 華北區銷售總監 陳明真 15601850398 華北區銷售副總監 闕嘉程 18506960410 華北區銷售 祁麗媛 13051504933 華北

100、區銷售 陸禹舟 17687659919 華北區銷售 魏沖 18340820155 華北區銷售 樊榮 15501091225 華北區銷售 秘僑 18513322185 華東區銷售總監 楊興 13718803208 華東區銷售副總監 吳國 15800476582 華東區銷售 國鵬程 15618358383 華東區銷售 李若琳 13122616887 華東區銷售 朱堯 18702173656 華東區銷售 戴劍簫 13524484975 華東區銷售 方威 18721118359 華東區銷售 俞曉 18717938223 華東區銷售 李賢哲 15026867872 華東區銷售 孫僮 1861082688

101、5 華東區銷售 賈力 15957705777 華東區銷售 石明杰 15261855608 華東區銷售 曹亦興 13337798928 華南區銷售總監 王留陽 13530830620 華南區銷售副總監 陳晨 15986679987 華南區銷售副總監 王雨霏 17727821880 華南區銷售 劉韻 13620005606 華南區銷售 胡潔穎 13794480158 華南區銷售 鄭慶慶 13570594204 華南區銷售 劉瑩 15152283256 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 38 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業

102、資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻?/p>

103、應當認識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投

104、資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行

105、為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。