1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2022.12.25 數字經濟數字經濟和和常態化監管，平臺經濟踏上新常態化監管，平臺經濟踏上新征程征程 平臺經濟更新報告平臺經濟更新報告 陳筱陳筱(分析師分析師)陳俊希陳俊希(分析師分析師)張昱張昱(分析師分析師)021-38675863 021-38032025 021-38032027 證書編號 S0880515040003 S0880520120009 S0880521080001 本報告導讀：本報告導讀：中央經濟工作會議為平臺經濟定調發展數字經濟及常態化監管，政策有望轉向，頭部中央經濟工作會議為平臺經濟定調發展數字經濟及

2、常態化監管，政策有望轉向，頭部平臺企業或最先受益。平臺企業或最先受益。摘要：摘要：支持發展與常態化監管并進，中央經濟工作會議為平臺經濟定調。支持發展與常態化監管并進，中央經濟工作會議為平臺經濟定調。上周結束的中央經濟工作會議強調“要大力發展數字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手”。定調或落在“發展數字經濟”和“常態化監管”兩個重點。對于數字經濟，技術與內容的高度融合或使應用更快落地，從平臺企業投資熱點來看，加碼先進制造和智能硬件幾成共識，流量積累和數據支撐使得互聯網頭部公司具備先發優勢，有望引領數字經濟發展。對于常態化監管，目的在于引導平臺企業擺脫野

3、蠻生長，同時承擔更多社會責任，政策的不確定性明顯降低，行業預期有望抬升。平臺企業與經濟發展密切相關，頭部公司承擔更多社會責任。平臺企業與經濟發展密切相關，頭部公司承擔更多社會責任。2022年中國移動互聯網 MAU 已近 12 億人，日均使用時長超過 7 小時，在移動購物、移動社交、金融理財、出行服務、移動視頻、系統工具、生活服務七個一級行業月活用戶規模突破 10 億人。居民生活工作已與互聯網密切相連，而互聯網對于拉動消費、提升社會效率亦有突出貢獻。在這種背景下，互聯網頭部公司正踐行更多社會責任，通過直播拓展扶貧助農、企業招聘等服務，為經濟發展貢獻力量。內容形態悄然轉變，激發行業無限潛能。內容形

4、態悄然轉變，激發行業無限潛能。視頻、游戲和廣告為當前平臺主要的收入形式。視頻涵蓋 PGC/UGC 的內容及直播這種新興形式，在微信、微博等社交平臺加強視頻內容的背景下，視頻除了娛樂休閑作用外，正在不斷強化新聞資訊屬性，同時電影和劇集也承擔更多主流價值觀傳播義務。游戲作為先進硬件和領先技術的集大成者，已經成為數字經濟實力的表觀體現，當前政策底基本筑實，監管步入新階段。廣告是拉動消費服務的重要推動力，以美妝、電商為代表的的消費類廣告有望在 2023 年為平臺企業的業績帶來邊際增長。港股互聯網頭部公司有望率先受益平臺經濟新政策。港股互聯網頭部公司有望率先受益平臺經濟新政策。在政策調整的關鍵時間點，我

5、們重點推薦已在技術或內容方面取得領先優勢的港股互聯網頭部公司。推薦標的包括騰訊控股（00700.HK）、快手-W（01024.HK）、嗶哩嗶哩-W（09626.HK）、閱文集團（00772.HK）、心動公司（02400.HK）等。受益標的包括網易-S（09999.HK）、百度集團（09888.HK）、微盟集團（02013.HK）、知乎（02390.HK）等。風險提示：風險提示：政策落地不及預期，消費復蘇不及預期等。評級：評級：增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 相關報告 傳播文化業豐富綜藝望帶動芒果招商回暖，國產影片后續或創佳績 2022.12.25 傳播文化業世界杯點燃“觀賽經濟”，電影

6、市場觸底反彈 2022.12.17 傳播文化業廣告市場等待恢復，騰訊重回游戲出海收入榜首 2022.12.10 傳播文化業AI 算法加速迭代，AIGC 大有可為 2022.12.06 傳播文化業視頻平臺盈利顯著改善，影院疫后復蘇可期 2022.12.04 行業更新行業更新 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 傳播文化業傳播文化業 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 21 目目 錄錄 1.中央經濟工作會議為發展定調，平臺經濟望整裝待發.3 1.1.中央經濟工作會議強調常態化監管與支持發展并進，平臺經濟斜照相迎.3 1.2.互聯網對

7、國民經濟有重要促進作用，平臺企業主動承擔科技創新責任.5 2.視頻：主流信息獲取渠道，持續拓寬內容邊界.8 2.1.視頻平臺流量巔峰，信息獲取關鍵渠道.8 2.2.直播電商助力消費復蘇，體育賽事促進全民健身.9 3.游戲：游戲行業政策底筑實，平臺監管入新階段.11 3.1.版號發放恢復常態化，利好政策不斷延續.11 3.2.游戲行業景氣度短期承壓，看好市場未來騰飛.12 4.廣告：走出至暗時刻，消費類廣告占據主流.14 5.投資建議：港股互聯網頭部公司望率先受益平臺經濟政策轉向.16 5.1.港股互聯網有望“困境反轉”，平臺經濟踏上新征程.16 5.2.平臺經濟激發無限可能，推薦頭部互聯網公司

8、.18 6.風險提示.20 2XqUfZhUdWqRxPtR6MaO6MmOpPpNtRjMmNpNkPsQqO7NqRmMNZoOyRNZmPoP 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 21 1.中央經濟工作會議為發展定調，平臺經濟望整裝待中央經濟工作會議為發展定調，平臺經濟望整裝待發發 1.1.中央經濟工作會議中央經濟工作會議強調常態化監管與支持發展并進，平臺強調常態化監管與支持發展并進，平臺經濟斜照相迎經濟斜照相迎 中央經濟工作會議中央經濟工作會議對平臺經濟的相關表述由強化監管轉向常態化監管對平臺經濟的相關表述由強化監管轉向常態化監

9、管和支持發展并進，肯定了互聯網企業在經濟建設和國際競爭中的重要作和支持發展并進，肯定了互聯網企業在經濟建設和國際競爭中的重要作用。用。2022 年 12 月 15 日至 16 日，中央經濟工作會議指出“要大力發展數字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手?！贝饲皟纱沃醒虢洕ぷ鲿h均將重心放在加強反壟斷，防止不正當競爭和資本野蠻生長方面，此次對于平臺經濟的看法優化，或意味著產業政策鼓勵的風向標再度明晰，平臺經濟有望進入常態化監管下新的發展階段。表表 1：2019-2022 年年中央經濟工作會議關于平臺經濟的內容摘要中央經濟工作會議關于平臺經濟的內容摘要

10、會議會議 內容摘要內容摘要 2020 年 中央經濟工作會議 平臺經濟相關：平臺經濟相關：1）強化反壟斷和防止資本無序擴張。反壟斷、反不正當競爭；2）同時要依法規范發展，健全數字規則。要完善平臺企業壟斷認定、數據收集使用管理、消費者權益保護等方面的法律規范。要加強規制，提升監管能力，堅決反對壟斷和不正當競爭行為。金融創新必須在審慎監管的前提下進行。2021 年 中央經濟工作會議 平臺經濟相關平臺經濟相關：1)加強反壟斷和反不正當競爭，以公正監管保障公平競爭。2)為資本設置“紅綠燈”，依法加強對資本的有效監管，防止資本野蠻生長 2022 年 中央經濟工作會議 平臺經濟相關平臺經濟相關：要大力發展數

11、字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手。數據來源：中央經濟工作會議，國泰君安證券研究 回溯過往關于平臺經濟的重要事件，回溯過往關于平臺經濟的重要事件，多個高層會議多個高層會議及文章及文章提出要促進平提出要促進平臺經濟平穩健康發展臺經濟平穩健康發展，相關配套政策逐步落地。，相關配套政策逐步落地。2022 年 1 月 15 日，習總書記在不斷做強做優做大我國數字經濟一文中指出要堅持促進發展和監管規范兩手抓、兩手都要硬，不斷完善數字經濟治理體系；后在1 月 26 日，國家發展改革委等九部門首次明確提出“建立有序開放的平臺生態”；3 月 16 日，國務院金融委

12、會議對中概股、平臺經濟等問題積極表態；4 月 29 日，中共中央政治局會議指出提出：“要推動平臺經濟規范健康持續發展，完成平臺經濟專項整改，對平臺經濟實施常態化監管，集中推出一批綠燈投資案例?！辈⒊雠_支持平臺經濟規范健康發展的具體措施。此外，4 月 11 日，游戲版號時隔 8 個月重啟核發，后續 6、7、8、9、11 月分別發放 60/67/69/73/70 個版號。我國國產游戲版號發放數量穩步提升，釋放出相關政策邊際寬松的信號。表表 2：2016-2022 年行業重點事件及政策梳理年行業重點事件及政策梳理 時間時間 事件事件 2016 年 2 月 廣電總局與工信部下發網絡出版服務管理規定，要

13、求從事網絡出版服務，必須依法經過出版行政主管批準，取得網絡出版服務許可證；網絡游戲上網出版前，必須向所在地省、自治區、直轄市出版行政主管部門提出申請，經審核同意后，報國家新聞出版廣電總局審批。2016 年 6 月 國家新聞出版廣電總局下發關于移動游戲出版服務管理的通知，要求游戲出版服務單位負責移動游 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 21 戲內容審核、出版申報及游戲出版物號申領工作；游戲出版服務單位需按照規定程序向省級出版行政主管部門進行申請，并由國家新聞出版廣電總局批復；未經國家新聞出版廣電總局批準的移動游戲，不得上網出版運營。20

14、18 年 3 月 由于監管部門調整，版號無法核發，游戲審批暫停。2018 年 8 月 綜合防控兒童青少年近視實施方案指出需要實施網絡游戲總量調控，控制新增網絡游戲上網運營數量，探索符合國情的適齡提示制度，采取措施限制未成年人使用時間。2018 年 12 月 版號審批恢復 2019 年 10 月 關于防止未成年人成迷網絡游戲的通知：嚴格控制未成年人使用網絡游戲時段、時長；規范向未成年人提供付費服務；探索實施適齡提示制度；積極引導家長、學習等社會各界力量履行未成年人監護守護責任。2019 年 11 月 國家新聞出版署下發關于防止未成年人成迷網絡游戲的通知，嚴格控制未成年人使用網絡游戲時段、時長；規

15、范向未成年人提供付費服務；探索實施適齡提示制度；積極引導家長、學習等社會各界力量履行未成年人監護守護責任。2019 年 12 月 2019 年中國游戲產業年會指出國家新聞出版署正抓緊建設統一實名驗證平臺，為游戲企業做好防沉迷工作提供必要條件。2020 年 12 月 2020 年中國游戲產業年會強調“防沉迷”是游戲行業落實社會責任的集中體現，是游戲管理工作的頭等大事。國家層面實名驗證系統已基本建成 2021 年游戲審查評分細則，從“觀念導向”、“原創細則”、“制作品質”、“文化內涵”、“開發程度”對游戲評分，強調精品化導向。低分游戲無法進入版號排隊流程。2021 年 5 月 兒童青少年近視防控光

16、明行動工作方案：將探索符合國情的適齡提示制度，采取措施限制未成年人使用時間；將開展網絡游戲消費教育，將防止未成年人沉迷網絡游戲作為消費教育重點。2021 年 7 月 中宣部出版局副局長楊芳在 ChinaJoy 致辭中指出未來游戲行業要進一步增強文化自覺，堅持精品意識，增強國際化意識，增強安全意識（抓好防沉迷工作，保護青少年健康成長）。2021 年 8 月 國家新聞出版署下發關于進一步嚴格管理切實防止未成年人沉迷網絡游戲的通知，嚴格限制向未成年人提供網絡游戲服務的時間，所有網絡游戲企業僅可在周五、周六、周日和法定節假日每日 20 時至21 時向未成年人提供 1 小時網絡游戲服務；嚴格落實網絡游戲

17、用戶賬號實名注冊和登錄要求。2021 年 10 月 教育部等六部門下發關于進一步加強預防中小學生沉迷網絡游戲管理工作的通知：嚴格執行網絡游戲前置審批制度，避免中小學生接觸不適宜的游戲或者游戲功能，將未成年人用戶納入統一的網絡游戲防沉迷管理，嚴格校內教育管理。2022 年 3 月 3 月 16 日，國務院金融委會議劉鶴副總理講話，穩妥推進并盡快完成大型平臺公司整改工作。2022 年 4 月 國家新聞出版署發布了 4 月國產游戲版號，時隔 8 個月后在 2022 年首次發放 45 個版號。4 月 29 日，中央政治局會議習總書記講話，提出促進平臺經濟健康發展。2022 年 5 月 5 月 17 日

18、全國政協召開數字經濟專題協商會國務院副總理劉鶴指出要支持平臺經濟持續健康發展。2022 年 7 月 國家新聞出版署發布 7 月國產游戲版號，共有 67 款游戲獲得版號，2022 年第 3 批版號。商務部、中宣部等 27 部門發布關于推進對外文化貿易高質量發展的意見，其中提出深化文化領域審批改革。2022 年 9 月 國家新聞出版署發布了 9 月國產游戲版號，包括網易游戲全明星街球排隊、心動模擬江湖、中手游鎮魂街：天生為王、騰訊游戲健康保衛戰等 73 款游戲過審。2022 年 11 月 人民網發表觀點論述人民財評：深度挖掘電子游戲產業價值機不可失。其中指出游戲早已擺脫娛樂產品的單一屬性，已成為對

19、一個國家產業布局、科技創新重要意義的行業。同時提出游戲可以推動中華文化更好走向世界。2022 年 11 月 國家新聞出版署發布 11 月國產游戲版號（2022 年第 6 批），共 70 款游戲獲批，版號質量大幅度。在此次獲批版號的游戲中，重點游戲包括騰訊的合金彈頭：覺醒（2021 年 6 月首測）；網易的大話西游：歸來等游戲。2022 年年 12 月月 中央經濟工作會議指出“要大力發展數字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺企業在引領發展、創中央經濟工作會議指出“要大力發展數字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手?！痹炀蜆I、國際競爭中大顯身手?！辟Y料來源

20、：國泰君安證券研究 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 21 1.2.互聯網對國民經濟有重要促進作用，互聯網對國民經濟有重要促進作用，平臺平臺企業主動承擔科企業主動承擔科技創新責任技創新責任 互聯網與互聯網與國民生活密切相關，常態化監管和適度引導或是最佳方式。國民生活密切相關，常態化監管和適度引導或是最佳方式。根據 QuestMobile 的數據，截止 2022 年 9 月我國移動互聯網月活用戶規模接近 12 億人，人均單日使用時長超過 7 個小時，單日使用 App 次數達116 次，幾乎成為國民日常工作生活及休閑娛樂必備。在此背景下，

21、更好的對互聯網各類應用加以正確引導，在適度的范圍內健康發展，使得互聯網在拉動就業、科技創新和提升居民生活便利水平等方面發揮重要作用或是最佳路徑。圖圖 1：中國移動互聯網月活躍用戶規模接近中國移動互聯網月活躍用戶規模接近 12 億人億人 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 圖圖 2：2022 年中國移動互聯網月人均單日使用時長年中國移動互聯網月人均單日使用時長超過超過 7 小時小時 圖圖 3：2022 年年 9 月中國移動互聯網月人均單日使用月中國移動互聯網月人均單日使用App 次數達次數達 116 次次 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 數據來源：QuestM

22、obile，國泰君安證券研究 而從具體應用的用戶規模和使用時長來看，互聯網在拉動消費，便捷溝而從具體應用的用戶規模和使用時長來看，互聯網在拉動消費，便捷溝通，提升生活便利程度和滿足文化精神需求等方面發揮了重要作用。通，提升生活便利程度和滿足文化精神需求等方面發揮了重要作用。根11.4511.5611.6411.53 11.5311.5611.6111.62 11.6211.5911.6711.6911.8111.8311.8711.8911.961.2%1.5%2.6%1.7%1.8%1.8%1.4%0.5%-0.1%0.6%1.2%1.1%1.7%1.8%2.1%2.6%2.5%-1%0%1

23、%1%2%2%3%3%11.111.211.311.411.511.611.711.811.912.0月活躍用戶規模（億人）yoy6.076.647.159.4%7.7%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%5.45.65.86.06.26.46.66.87.07.27.42020-92021-92022-9月人均單日使用時長（小時）yoy1121151162.7%0.9%0%1%1%2%2%3%3%1101111121131141151161172020-92021-92022-9月人均單日使用次數（次）yoy 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免

24、責條款部分 6 of 21 據 QuestMobile 的數據，目前包括移動購物、移動社交、金融理財、出行服務、移動視頻、系統工具、生活服務七個一級行業月活用戶規模已超過 10 億人，在短視頻和即時通訊應用的使用時長占比超過 50%。上述應用類型涵蓋購物、娛樂、出行、溝通等多種必要需求，反映互聯網在提升社會整體效率方面已有所建樹。圖圖 4：2022 年已有年已有 7 個一級行業月活躍用戶規模超過個一級行業月活躍用戶規模超過 10 億人億人 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 圖圖 5：短視頻是用戶使用時長占比最高的細分應用類型短視頻是用戶使用時長占比最高的細分應用類型 數據來源

25、：QuestMobile，國泰君安證券研究 從經濟產值方面看，互聯網對國民經濟發展有一定的促進作用。從經濟產值方面看，互聯網對國民經濟發展有一定的促進作用。根據QuestMobile 的數據，目前中國互聯網收入結構基本穩定，占比最高的為電商/直播電商等交易收入，2022 年預計占比達 37.5%，廣告收入居于次席，占比為 21.2%。無論電商或是廣告，對拉動消費，服務實體經濟均有突出貢獻，近幾年逐步常態化的直播電商有多位主播多次發起助農扶貧專場直播。QuestMobile 預計 2022 年中國互聯網收入規模有望達 3.2萬億元，以互聯網為媒介的平臺企業將在經濟回暖過程中貢獻一份力量。11.6

26、311.5611.0710.9810.7410.6810.247.227.066.955.204.904.784.373.670246810121420.1%26.7%27.5%25.8%23.1%23.1%0%20%40%60%80%100%2020-92021-92022-9短視頻即時通訊綜合資訊在線視頻綜合電商其他單位：億人 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 21 圖圖 6：2022 年中國互聯網收入規?；驗槟曛袊ヂ摼W收入規?；驗?3.2 萬億元萬億元 圖圖 7：中國互聯網收入結構較為穩定中國互聯網收入結構較為穩定 數據來源：

27、QuestMobile，國泰君安證券研究 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 聚焦在企業端，在積累大量用戶規模的同時，頭部平臺經濟企業也在加聚焦在企業端，在積累大量用戶規模的同時，頭部平臺經濟企業也在加強科技創新和企業服務方面的投資。強科技創新和企業服務方面的投資。根據 QuestMobile 的統計，騰訊、阿里和百度三家企業去重用戶總量均超過 10 億人，這部分源于長期的經營積累，后起之秀抖音集團也將突破 10 億大關。在這同時，平臺經濟企業正逐步優化投資方向，2022 年各類企業均加強對先進制造和智能硬件等方面的投資，助力科技創新初創企業的發展。同時，企業服務亦是投資熱點，

28、借助已有的用戶和技術積累，服務實體經濟效率提升。圖圖 8：2022 年年 9 月月 BAT去重用戶總量均超過去重用戶總量均超過 10 億人億人 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 表表 3：頭部平臺經濟企業均加強對科技創新和企業服務等方面的投資頭部平臺經濟企業均加強對科技創新和企業服務等方面的投資 企業名稱 行業名稱行業名稱 2022 年年 1-10 月月 2021 年全年年全年 企業名稱企業名稱 行業名稱行業名稱 2022 年年 1-10月月 2021 年全年年全年 騰訊系騰訊系 企業服務企業服務 14.6%19.1%字節系 企業服務企業服務 25.0%20.6%先進制造先進

29、制造 14.6%2.3%智能硬件智能硬件 18.8%7.9%金融 12.2%7.6%醫療健康醫療健康 12.5%7.9%文娛傳媒 9.8%12.2%文娛傳媒 12.5%9.5%游戲 9.8%23.3%元宇宙 12.5%1.6%2.553.083.2114.6%20.8%4.2%0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.53.03.5202020212022E中國互聯網市場收入規模（萬億元）yoy36.7%37.1%37.5%21.3%21.3%21.2%10.8%9.6%8.6%8.2%7.0%7.1%6.2%7.2%7.8%0%20%40%60%80%100%2020

30、20212022E電商/直播電商等交易廣告互聯網金融游戲會員/增值服務公有云/智能相關服務其他11.9511.2010.729.828.696.795.705.605.184.824.654.583.123.082.7802468101214單位：億人 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 21 阿里系 智能硬件智能硬件 17.9%4.9%美團系 智能硬件智能硬件 36.4%16.0%物流 10.7%12.2%先進制造先進制造 27.3%12.0%企業服務企業服務 7.1%13.4%汽車交通 27.3%12.0%電商零售 7.1%13.4

31、%電商零售 9.1%12.0%醫療健康醫療健康 7.1%9.8%企業服務企業服務 0.0%4.0%百度系 醫療健康醫療健康 26.9%28.6%小米系 先進制造先進制造 41.2%28.0%先進制造先進制造 19.2%16.3%智能硬件智能硬件 18.6%11.3%企業服務企業服務 15.4%18.4%傳統制造 7.2%0.6%智能硬件智能硬件 11.5%8.2%企業服務企業服務 7.2%13.7%汽車交通 7.7%14.3%汽車交通 5.2%11.3%數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 2.視頻：主流信息獲取渠道，持續拓寬內容邊界視頻：主流信息獲取渠道，持續拓寬內容邊界 2.

32、1.視頻平臺流量巔峰，信息獲取關鍵渠道視頻平臺流量巔峰，信息獲取關鍵渠道 隨著微信、微博等社交平臺加碼視頻內容，包含隨著微信、微博等社交平臺加碼視頻內容，包含 PGC/UGC 內容的短中內容的短中長視頻正逐漸取代圖文成為最主要的表達形式。長視頻正逐漸取代圖文成為最主要的表達形式。參考 QuestMobile 對抖音、快手、嗶哩嗶哩以及擁有較多視頻內容的微信、微博、小紅書的MAU 統計，視頻已經成為我國網民必備的娛樂和信息獲取方式，2022年9月上述平臺合計MAU約等于移動互聯網整體 MAU。在這種情況下，視頻內容也在持續推陳出新不斷拓展豐富度。圖圖 9：幾乎全部互聯網網民皆為視頻內容用戶幾乎全

33、部互聯網網民皆為視頻內容用戶 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究（視頻內容平臺包括抖音、快手、嗶哩嗶哩以及擁有較多短視頻內容的微信、微博、小紅書）目前，無論短視頻或者長視頻都已集聚大量的用戶規模，且用戶會花費目前，無論短視頻或者長視頻都已集聚大量的用戶規模，且用戶會花費較多時間瀏覽視頻內容，這使得視頻平臺成為傳遞時事和傳播主流價值較多時間瀏覽視頻內容，這使得視頻平臺成為傳遞時事和傳播主流價值觀的重要渠道。觀的重要渠道。根據 QuestMobile 的數據，截止 2022Q3，短視頻頭部平臺抖音已有超 7 億人的 MAU，同期快手 MAU 也在 4 億以上，長視頻平臺愛奇藝和騰訊

34、視頻也有 4 億月活的穩定用戶。同時，短視頻平臺日均使用時長普遍超過 100 分鐘，頭部長視頻平臺也有 70 分鐘以上的日均使用時長。較為突出的流量規模結合視頻高效的傳播效果，使得短視頻10.6010.9411.3611.6711.963.2%3.8%2.7%2.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%9.510.010.511.011.512.012.52018-92019-92020-92021-92022-9部分視頻內容平臺月活躍用戶規模（億人）yoy 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of

35、 21 已具備較強的新聞資訊屬性，長視頻平臺通過上線縣委大院等多部反映社會現實和主流價值觀的熱播劇亦能起到較好的精神引導作用。在娛樂屬性之外，視頻平臺在信息傳播方面具備較強優勢。圖圖 10：2022Q3 抖音抖音 MAU 突破突破 7 億人億人 圖圖 11：2022Q3 頭長視頻平臺頭長視頻平臺 MAU 超過超過 4 億人億人 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 圖圖 12：2022Q3 頭部短視頻平臺日均使用時長均超頭部短視頻平臺日均使用時長均超過過 100 分鐘分鐘 圖圖 13：2022Q3 頭部長視頻平臺日均使用時長均超

36、頭部長視頻平臺日均使用時長均超過過 70 分鐘分鐘 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 2.2.直播電商助力消費復蘇，體育賽事促進全民健身直播電商助力消費復蘇，體育賽事促進全民健身 2022 年直播電商市場規?；虺曛辈ル娚淌袌鲆幠；虺?3 萬億元，在網購市場的滲透率有望達萬億元，在網購市場的滲透率有望達20%以上，短視頻平臺的直播電商將成核心增量，在消費復蘇過程中扮以上，短視頻平臺的直播電商將成核心增量，在消費復蘇過程中扮演重要角色。演重要角色。根據艾瑞咨詢的數據，2022 年我國直播電商市場規?；蜻_34,879 億元，同比

37、增長為 54%，同期，在網購市場的滲透率達 20.1%，在社零總額的滲透率為 7.6%?？紤]到直播電商率先在綜合電商平臺成熟，我們判斷短視頻平臺依托流量優勢，將成為重要的直播電商增量。在當前疫情防控優化，多項促消費政策頒布的節點，直播電商有望為消費信心恢復貢獻重要力量。7.01 4.30 2.37 012345678抖音快手抖音極速版快手極速版單位：億人4.65 4.14 2.52 2.76 01234567愛奇藝騰訊視頻優酷芒果TV單位：億人020406080100120抖音快手抖音極速版快手極速版單位：分鐘78 73 52 77 5055606570758085愛奇藝騰訊視頻優酷芒果TV單

38、位：分鐘 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 21 圖圖 14：2022 年我國直播電商市場規模有望超年我國直播電商市場規模有望超 3 萬萬億元億元 圖圖 15：2022 年直播電商在網購市場滲透率或超年直播電商在網購市場滲透率或超20%數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 同時，短視頻平臺不斷試水和加碼本地生活業務，以短視頻同時，短視頻平臺不斷試水和加碼本地生活業務，以短視頻+直播間推直播間推送的形式搶占用戶心智，助力線下消費場景復蘇。送的形式搶占用戶心智，助力線下消費場景復蘇。不同于美團、餓了

39、么和大眾點評的強搜索模式，抖音和快手的強推送模式更易激發用戶“脈沖式”的購買欲望。最初短視頻平臺以“探店”視頻涉及到店業務，多數視頻并不具有直接購買導向。后隨著業務開展的深入，短視頻和直播間的到店團購均會掛上購買鏈接。而在抖音與餓了么合作，快手與美團合作后，短視頻平臺具備一定到家業務開展的能力。對本地生活服務的拓展將會是未來兩年短視頻發展的核心之一。圖圖 16：抖音已有較多到店團購直播抖音已有較多到店團購直播 資料來源：抖音 App 在上述背景下，直播電商的火熱催生從業人員規?？焖贁U張，也出現了在上述背景下，直播電商的火熱催生從業人員規?？焖贁U張，也出現了較大的從業人員缺口，創造了諸多就業機會

40、。較大的從業人員缺口，創造了諸多就業機會。根據巨量算數的統計，2022年短視頻和直播電商從業人員規模達 873 萬人，但還有 378 萬人的從業人員缺口。預計在 2023 年從業人員規模將突破 1,067 萬人，但從業人員缺口還有 574 萬人。從業人員的持續擴張也有助于擴大行業規模，幫助1,205 4,168 12,379 22,697 34,879 49,144 246%197%83%54%41%0%50%100%150%200%250%300%010,00020,00030,00040,00050,00060,000201820192020 2021E 2022E 2023E中國直播電商

41、市場規模（億元）yoy0.3%1.0%3.2%5.3%7.6%10.1%1.5%4.2%10.6%15.5%20.1%24.3%0%5%10%15%20%25%30%2018201920202021E2022E2023E直播電商在社會消費品零售總額的滲透率直播電商在網購市場的滲透率 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 21 短視頻平臺直播電商等相關業務持續做大。圖圖 17：短視頻和直播電短視頻和直播電商領域從業人員缺口較大商領域從業人員缺口較大 資料來源：巨量算數，國泰君安證券研究 此外，視頻平臺正加強體育等多種內容形式，助力全民健身

42、的推進。此外，視頻平臺正加強體育等多種內容形式，助力全民健身的推進。在2022 年卡塔爾世界杯期間，咪咕視頻和抖音均推出專欄對賽事進行轉播，其中咪咕視頻邀請觀眾加入“全民熱練”，在觀賽的同時加強體育鍛煉；抖音在此前掀起的健身直播熱潮也在此次世界杯得到延續。另外，快手率先推出“快招工”，以直播的形式進行招聘活動，促進就業恢復。圖圖 18：2022 年卡塔爾世界杯期間，咪咕視頻和抖音推出專欄進行賽事轉播年卡塔爾世界杯期間，咪咕視頻和抖音推出專欄進行賽事轉播 資料來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 3.游戲：游戲行業政策底筑實，平臺監管入新階段游戲：游戲行業政策底筑實，平臺監管入新階段

43、3.1.版號發放恢復常態化，利好政策不斷延續版號發放恢復常態化，利好政策不斷延續 版號發放恢復常態化，政策邊際改善。版號發放恢復常態化，政策邊際改善。自 2022 年 4 月，版號在停發 8個月后恢復下發，到 11 月 2022 年第六批版號下發，我國國產游戲版號發放數量穩步提升，涉及上市公司數量增加，版號發放呈現常態化的態勢。從版號發放總量來看，2022 年各批次版號總量分別為：4 月批次 45個版號，6 月批次 60 個版號，7 月批次 67 個版號，8 月批次 69 個版號，9 月批次 73 個版號，10 月批次 70 個版號，實際近期版號發放總量小幅遞增。隨著之后更多重點公司重點游戲拿

44、到版號，游戲公司實質性 EPS676873106718137857402004006008001,0001,200202120222023從業人員規模（萬人）從業人員缺口（萬人）行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 21 上修有望持續出現。騰訊騰訊等等頭部公司獲版號頭部公司獲版號，政策邊際放松不斷延續，政策邊際放松不斷延續。騰訊在 2022 年 11 月第一次以運營單位兼出版單位獲得版號，一定印證了整體版號政策未來常態化以及整體行業監管邊際放松。在人民網發表觀點論述 人民財評：深度挖掘電子游戲產業價值機不可失，第二天第 6 批版號下發，

45、我們看到游戲板塊目前政策轉向明顯，利好政策不斷延續。圖圖 19：游戲版號發放恢復常態化游戲版號發放恢復常態化(2018.01-2022.11)數據來源：廣電總局，國泰君安證券研究 3.2.游戲行業景氣度短期承壓，看好市場未來騰飛游戲行業景氣度短期承壓，看好市場未來騰飛 移動游戲景氣度移動游戲景氣度筑底階段筑底階段，1-10 月份手游市場規模同比下降月份手游市場規模同比下降 12%。2022年我國游戲市場規模有所下滑，1-10 月份移動市場實際銷售收入為 1656億元，同比下降 12%。我們認為，游戲市場景氣度的變動已被當前股價充分反映，隨著游戲版號常態化逐步改善供給端受限問題，以及預期未來經濟

46、回暖對需求端帶來邊際改善，游戲景氣度有望持續增強。圖圖 20：中國手游市場規模同比有所下滑中國手游市場規模同比有所下滑 數據來源：游戲工委，國泰君安證券研究 6974847271641383100105103110109551695757671638984841668686868745606769737002004006008001,0001,2001,4001,6002018.12018.22018.32018.42018.52018.62018.72018.82018.92018.102018.112018.1220192020.12020.22020.32020.42020.52020.

47、62020.72020.82020.92020.102020.112020.122021.012021.022021.032021.042021.052021.062021.072021.082021.092021.102021.112021.122022.012022.022022.032022.042022.052022.062022.072022.082022.092022.11國產游戲版號發放數量（個）274.9514.6819.21161.21339.61581.12096.82255.4222.4216.3165.7 169.6166.0 164.9146.3139.6 130.5

48、 135.6-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05001,0001,5002,0002,500中國移動游戲市場實際銷售收入（億元）YOY（右軸）8 個月 未發放版號 8 個月 未發放版號 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 21 受益于供給端改善及玩家質量提升，預計受益于供給端改善及玩家質量提升，預計 2025 年市場規模將修復至年市場規模將修復至2983 億元，三年復合增速達億元，三年復合增速達 13.6%。2018 年以前手游景氣度驅動力主要來自于 MAU 以及時長增長。2017 年國內移

49、動游戲用戶規模突破 5 億人，疊加同期人均使用時長持續增長等利好因素，2017 年中國手游市場規模突破 1000 億元人民幣，同比增長 41.5%。2018 年以后手游景氣度驅動力主要來自于 ARPU 增長。2018-2021 年人均月使用時長較為平穩，維持在 800-900 分鐘的時長區間，18 年及 19年的時長同比下滑主要來自于短視頻沖擊。2021 年，中國手游市場規模達 2255 億元人民幣，同比增速放緩至 7.6%，主要因為 2021 年 8 月國家新聞出版署下發關于進一步嚴格管理切實防止未成年人沉迷網絡游戲的通知，嚴格限制向未成年人提供網絡游戲服務的時間，2021 年人均月使用時長

50、同比減少 10.0%導致。2022 年，行業為保護青少年健康成長，進一步響應行業監管要求，嚴格控制未成年游戲時間，最終行業人均月使用時長同比減少 19.6%，對應 2022 年手游市場規模約為 2032 億元，同比下降 9.9%。隨著 2022 年 4 月版號常態化發放，同期需求端隨著疫情政策優化，經濟消費整體回復，我們預計 2023 年手游景氣度有望觸底反彈，同比增長20%，同時我們預計2025年中國手游規模將達到2982億元，2022-2025年三年復合增速達 13.6%，中國手游市場將逐步修復回暖。圖圖 21：中國中國 2016-2025E手游市場規模概況（單位：億元）手游市場規模概況（

51、單位：億元）數據來源：游戲工委，國泰君安證券研究 表表 4：中國中國 2017-2025E手游市場規模測算邏輯（單位：億元）手游市場規模測算邏輯（單位：億元）2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 中國手游市場銷售收入中國手游市場銷售收入（億元）（億元）1161.2 1339.6 1581.1 2096.8 2255.4 2032.5 2433.7 2731.5 2982.9 同比增長率 41.7%15.4%18.0%32.6%7.6%-9.9%19.7%12.2%9.2%中國移動游戲用戶規模中國移動游戲用戶規模（億（億人人）5.5 6

52、.0 6.2 6.5 6.7 6.8 6.9 7.0 7.1 同比增長率 5.0%9.2%3.2%4.8%1.8%2.0%1.5%1.5%1.5%中國人口中國人口 13.9 13.9 14.0 14.0 14.0 14.1 14.1 14.2 14.2 819.2 1161.2 1339.6 1581.1 2096.8 2255.4 2032.5 2433.7 2731.5 2982.9-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002016201720182019202020212022E2023E2024E2

53、025E中國手游市場實際銷售收入（億元）YOY（右軸）行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 21 滲透率 40.0%43.4%44.6%46.7%47.4%48.3%48.8%49.4%50.0%用戶付費率 30.0%32.0%32.0%35.0%36.0%35.0%36.0%37.0%37.0%手游人均月使用時長（分鐘）967.2 888.4 872.4 897.4 807.7 649.5 659.3 669.1 679.2 同比增長率 23.0%-8.2%-1.8%2.9%-10.0%-19.6%1.5%1.5%1.5%付費用戶每分

54、鐘付費（元）0.7 0.8 0.9 1.0 1.2 1.3 1.5 1.6 1.7 同比增長率 9.8%7.8%16.5%12.4%14.1%13.0%13.0%6.0%6.0%ARPU 209.6 221.4 253.3 320.4 338.5 299.1 352.8 390.2 419.8 同比增長率 35.1%5.6%14.4%26.5%5.6%-11.7%18.0%10.6%7.6%數據來源：游戲工委，國泰君安證券研究 4.廣告：走出至暗時刻，消費類廣告占據主流廣告：走出至暗時刻，消費類廣告占據主流 移動互聯網廣告已成為最核心的線上廣告場景，也是廣告主最為重視的移動互聯網廣告已成為最核

55、心的線上廣告場景，也是廣告主最為重視的媒介渠道。媒介渠道。根據 QuestMobile 的統計，自 2017 年開始，移動互聯網廣告市場規模占比保持在 80%以上，是最核心的廣告場景。在廣告行業復蘇的過程中，移動互聯網廣告將成為廣告主必爭媒介。圖圖 22：移動互聯網廣告是最核心的廣告場景移動互聯網廣告是最核心的廣告場景 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 從廣告類型來看，從廣告類型來看，2022 年電商和非電商類廣告各占半壁江山，短視頻和年電商和非電商類廣告各占半壁江山，短視頻和社交平臺是最主要的投放媒介。社交平臺是最主要的投放媒介。根據 QuestMobile 的數據，202

56、2 年電商類廣告占比為 48%，市場規模超過 3,000 億元，成為促進電商成交額提升的重要幫手。而非電商類廣告主要在短視頻和社交平臺等流量較高的媒介投放，2022 年上述兩個渠道合計占據了 58%的份額。廣告對于信息傳遞和助力各行業復蘇有較大作用，有望在 2023 年市場信心恢復后實現較快增長。15.1%31.3%54.5%74.5%82.7%88.1%89.8%89.2%89.0%88.3%84.9%68.7%45.5%25.5%17.0%10.8%8.3%7.0%5.2%4.2%0.0%0.0%0.0%0.0%0.3%1.1%1.9%3.8%5.8%7.5%0%20%40%60%80%1

57、00%201320142015201620172018201920202021 2022E移動互聯網廣告占比PC廣告占比OTT及智能硬件廣告占比 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 21 圖圖 23：2022 年電商類廣告占比為年電商類廣告占比為 48%圖圖 24：2022 年電商類廣告規模超過年電商類廣告規模超過 3,000 億元億元 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 圖圖 25：非電商類廣告主要在短視頻和社交平臺投放非電商類廣告主要在短視頻和社交平臺投放 數據來

58、源：QuestMobile，國泰君安證券研究 參考目前的廣告主結構，美妝護理和網絡購物領銜，構成投放主力軍，參考目前的廣告主結構，美妝護理和網絡購物領銜，構成投放主力軍，我們判斷這種趨勢有望延續至我們判斷這種趨勢有望延續至 2023 年。年。根據 QuestMobile 的數據，在行業整體、抖音和微信朋友圈渠道，美妝護理均為投放金額最多的廣告主，其中在微信朋友圈渠道美妝護理廣告占比高達35%。網絡購物位列其后，在快手渠道成為第一大廣告主?？傮w來看，更易實現品效合一的渠道，以及容易達成銷售轉化的品類在廣告營銷方面契合的概率更高。47.8%52.2%電商類廣告非電商類廣告2496.63045.83

59、293.730.5%22.0%8.1%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500202020212022E電商類廣告市場規模（億元）yoy7.4%17.1%28.2%31.1%33.1%18.1%19.1%24.2%24.7%24.7%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022E短視頻廣告綜合視頻廣告社交廣告資訊平臺廣告搜索引擎廣告其他廣告 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 21 圖圖 26：行業整體：美妝護理和網絡購物廣告占比較

60、行業整體：美妝護理和網絡購物廣告占比較高高 圖圖 27：抖音：美妝護理廣告投放占比最高抖音：美妝護理廣告投放占比最高 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究（2022 年 6 月）數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究（2022 年 6 月）圖圖 28：微信朋友圈：美妝護理廣告占比達微信朋友圈：美妝護理廣告占比達 35%圖圖 29：快手：網絡購物為第一大廣告主快手：網絡購物為第一大廣告主 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究（2022 年 6 月）數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究（2022 年 6 月）5.投資建議：港股互聯網頭部公司望率

61、先受益平臺經投資建議：港股互聯網頭部公司望率先受益平臺經濟政策轉向濟政策轉向 5.1.港股互聯網有望“困境反轉”，平臺經濟踏上新征程港股互聯網有望“困境反轉”，平臺經濟踏上新征程 從恒生科技指數來看，自從恒生科技指數來看，自 2021 年年 2 月達到高點后，近兩年整體表現不月達到高點后，近兩年整體表現不佳。佳。2019 年底爆發的疫情使群眾居家辦公時間增加，更多的工作和生活都在線上完成，短期催生了一波互聯網紅利。但自 2021 年開始的反壟斷和監管加強，同時伴隨著常態化管控線下復蘇使得互聯網熱度退潮，2022 年在監管未明顯放松的情況下，多地出現的疫情封控導致廣告主信心受挫，使港股的平臺經濟

62、頭部公司業績受到影響。14.9%13.8%7.2%5.8%5.6%4.3%4.2%3.7%3.5%3.4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%美妝護理網絡購物交通出行網絡游戲食品飲品網絡視頻IT電子家用電器數字閱讀網絡社交20.3%6.9%6.1%5.7%5.6%4.4%3.8%3.7%3.7%3.6%0%5%10%15%20%25%美妝護理網絡游戲網絡購物家用電器交通出行食品飲品金融理財教育學習金融保險家居建材34.7%12.5%7.5%7.4%6.2%5.5%2.9%2.7%2.7%2.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%美妝護理服飾箱包家用電器食品飲品IT電子網

63、絡購物交通出行醫藥保健母嬰用品教育學習15.0%12.0%8.3%7.8%5.4%5.4%4.8%4.6%4.0%3.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%網絡購物美妝護理網絡社交數字閱讀網絡視頻食品飲品IT電子育兒母嬰金融理財家用電器 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 21 圖圖 30：2021 年年 2 月恒生科技指數達到高點后近兩年整體表現不佳月恒生科技指數達到高點后近兩年整體表現不佳 數據來源：Wind（時間范圍：2020/01/02-2022/12/23，周漲跌幅）從估值角度來看，自從估值角度來看，自 2021

64、年年 2 月以來，港股傳媒板塊整體月以來，港股傳媒板塊整體 PE呈現下降呈現下降趨勢。趨勢。橫向對比來看，目前港股傳媒板塊估值相對合理，與汽車、電子、家用電器等行業相當。而從縱向時間維度來看，在 2021 年 2 月 PE 突破50 x 之后，港股傳媒板塊 PE 一路跌至不到 10 x，雖在近期有所回升，但也僅為 15x 左右，對行業的預期仍有待提升。圖圖 31：港股傳媒板塊整體港股傳媒板塊整體 PE為為 15.4 倍倍 數據來源：Wind，國泰君安證券研究（股價時間為 2022/12/23）3.3 3.7 4.0 4.1 4.3 4.4 4.6 4.7 5.7 5.8 6.6 8.2 8.5

65、 8.7 8.7 9.5 10.1 11.0 11.2 12.6 13.1 15.0 15.0 15.4 15.4 17.4 21.7 22.8 23.3 23.8 051015202530交通運輸環保鋼鐵綜合建筑裝飾銀行煤炭石油石化建筑材料基礎化工房地產計算機農林牧漁有色金屬通信電力設備非銀金融機械設備公用事業國防軍工輕工制造汽車家用電器電子傳媒醫藥生物紡織服飾社會服務食品飲料美容護理 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 21 圖圖 32：港股傳媒板塊整體港股傳媒板塊整體 PE自自 2021 年年 2 月以來呈現下降趨勢月以來呈現下

66、降趨勢 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 而在業績方面，港股互聯網公司在而在業績方面，港股互聯網公司在 2022 年增速整體放緩。年增速整體放緩。在經歷 2020年短期的流量紅利后，當年及次年業績均有突出表現，但隨著具體監管措施落地，廣告收入受挫等一系列負面影響的出現，港股互聯網公司整體業績在 2022 年上半年明顯放緩。以這些公司為代表的平臺企業正處于業績“困境反轉”的關鍵時期。圖圖 33：2022 年港股互聯網公司業績增速放緩年港股互聯網公司業績增速放緩 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 5.2.平臺經濟激發無限可能，推薦頭部互聯網公司平臺經濟激發無限可能，推薦頭部互聯網公司 我們

67、認為，中央經濟工作會議對平臺經濟的重心或在以下兩個方面：1）支持數字經濟發展。）支持數字經濟發展。當前對數字經濟的探索不止局限于虛擬層面，從頭部互聯網公司的投資情況來看，對先進制造和智能硬件的重視可能使得技術和內容融合更緊密，無論在產業端或是消費端，當技術落地時內容豐富度或許已經較高。從目前的發展格局來看，我們認為現有的頭部互聯網公司在流量和數據的加持下具備先發優勢，當然這種先發優勢可能先在實體經濟部門體現，對企業服務的重視有望使 B端的數字經濟50.72 9.54 01020304050602020-1-32020-5-32020-9-32021-1-32021-5-32021-9-3202

68、2-1-32022-5-32022-9-317.89%30.67%34.34%20.61%-3.04%2.66%47.81%64.30%46.46%-47.86%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2020H120202021H120212022H1營業收入同比增長率凈利潤同比增長率 行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 21 升級快于 C 端。此外，我們看到近期對游戲行業認知的轉變，作為先進硬件和領先技術的集大成者，游戲已經成為數字經濟實力的表觀體現，我們期待我國研發的游戲作品能在國際上有所突破。而在發展數字經濟的過程

69、中，就業機會、消費潛力和國際競爭力都將被激發，這可能是平臺經濟未來發展的新路徑。2）踐行常態化監管。）踐行常態化監管。此前對平臺經濟的強監管主要目的或是糾偏，這使得更多公司將戰略重心從短期“野蠻生長”轉至長期健康發展。我們認為監管已展現出應有的效果，在目前的行業發展格局下，常態化指導和企業自律望成為主旋律，不確性的降低對于平臺經濟預期的抬升有良好作用。因此，我們看好中央經濟工作會議后平臺經濟重新展現活力，并基于此因此，我們看好中央經濟工作會議后平臺經濟重新展現活力，并基于此推薦以下公司：推薦以下公司：騰訊控股（騰訊控股（00700.HK）：）：社交流量護城河穩固，視頻號有望再次提升流量護城河。

70、微信、QQ 兩大應用人均單日使用次數遠高于其他 APP，截至 2022H1，微信（含 Wechat）月活達 12.99 億，極強的用戶粘性奠定公司不可替代的社交流量優勢。自研+發行+渠道三位一體，自有工作室+外延并購雙輪驅動，隨著國內版號發放恢復常態化，看好大 IP 游戲釋放短期壓力，同時借助游戲出海實現較大增長。產業互聯網戰略積極推進，隨著數字產業化高速發展，公司在金融科技和云服務上大有可為。受國內疫情反復影響，網絡廣告業務短期承壓，隨著宏觀經濟復蘇及視頻號為代表的新興廣告產品發展，未來有望實現較大增長?？焓挚焓?W（01024.HK）：）：公司在用戶增長取得良好成績的同時，成本結構和運營效

71、率亦實現優化，2022Q3 國內業務單季度保持盈利?；谏缃粚傩源罱ǖ钠脚_給予直播、電商、短劇等多種類型的內容較強的互動氛圍。直播方面，在提升供給端質量的同時，推出更多創新玩法及消費場景，快招工開創直播新模式。電商方面，“信任電商”使得復購率同比環比均提升。短劇方面，多類型和題材的作品增強用戶粘性，探索新的消費生態。廣告業務頂住外部環境挑戰，一方面擴大廣告主覆蓋范圍，另一方面通過短視頻電商廣告與閉環交易體系相結合，提升匹配效率。此外，海外業務在 2022Q3 通過控制投入及 ROI 驅動的增長策略，用戶流量保持增長，日均使用時長維持 60 分鐘?？焓只驅⒃诟€的道路上前行，這也使得其有望在不確

72、定中獲得更為確定的發展。嗶哩嗶哩嗶哩嗶哩-W（09626.HK）：）：公司自 2019 年提出以用戶增長為核心的戰略后，MAU 由 2019Q1 的 1.01 億人增至 2022Q3 的 3.33 億人。同時，公司持續強化控費效果，2022Q3銷售費用率同比下降10.2pct至21.2%。在會員方面，正式會員滲透率同比提升 5pct 至 55%，單用戶日均使用時長同比增長 9.1%至 96 分鐘創歷史新高，平臺日均視頻播放量同比增長64%至 37.7 億次，平臺月均互動量同比增長 41%至 144 億次，“創作-吸引-激勵”的社區氛圍持續獲得用戶認可。閱文集團（閱文集團（00772.HK）：）

73、：公司通過對文學生態的孵化和培育，使好故事成為優質 IP 的起源，進而通過動漫、影視、游戲、衍生品等多種形態，讓文學 IP 具象化，創造更多價值。公司旗下新麗影視推出的慶余年、行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 21 贅婿、雪中悍刀行等劇集已取得較高的播放量，出品的電影你好，李煥英累計票房達 54 億元，且后續片單包含慶余年 2等多部潛在爆款作品，IP 變現不斷得到升華。心動公司（心動公司（02400.HK）：）：截至 2022H1，TapTap 中國版 App 平均 MAU為 4,173 萬，同比增長 45.5%，游戲下載次數為 4

74、02.3 百萬次，同比增長62.2%，新增發帖數量為 430 萬，同比增長 43.9%；TapTap 國際版 App平均 MAU 為 900 萬，同比減少 31.9%。2021 年以來，公司對 TapTap產品及技術架構進行了一系列升級與機器學習算法的深度應用，使得TapTap 的游戲分發效率與廣告系統效率得到明顯提升。海外方面，TapTap 國際版用戶數量有所下滑，系個別熱門游戲與海外疫情導致的去年同期超預期所致。公司已于 H1 初步建立專業化國際版團隊，對海外重點地區進行有針對性的版本開發與運營，旨在建立社區氛圍與提高目標地區用戶滲透率，目前已于北美地區取得初步進展。此外，受益標的包括網易

75、-S（09999.HK）、百度集團（09888.HK）、微盟集團（02013.HK）、知乎（02390.HK）等。表表 5：推薦公司估值表（股價更新至推薦公司估值表（股價更新至 12 月月 23 日）日）代碼代碼 簡稱簡稱 股價股價（元）（元）市值市值（億元）（億元）EPS PE 評級評級 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 0700.HK 騰訊控股 286.77 26995.86 13.69 16.84 19.07 20.95 17.03 15.04 增持 1024.HK 快手-W 62.11 2662.61 -1.72 -0.34 0.95 -65.20

76、 增持 9626.HK 嗶哩嗶哩-W 166.76 636.04 -17.13 -14.98 -5.78 -增持 0772.HK 閱文集團 26.73 263.65 1.29 1.55 1.74 20.78 17.22 15.33 增持 2400.HK 心動公司 18.40 87.44 -0.98 -0.21 0.93 -19.85 增持 數據來源：Wind，國泰君安證券研究（注：所有標的單位均換算為人民幣）6.風險提示風險提示 1）政策落地不及預期。2）消費復蘇不及預期。行業更新行業更新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 21 本公司具有中國證監會

77、核準本公司具有中國證監會核準的證券投資的證券投資咨詢咨詢業務資格業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準

78、確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與

79、投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取

80、代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報

81、告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究國泰君安證券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6009 號新世界商務中心 34 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：