電力設備行業歐洲風電市場研究：看好“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場的出口機會-230130（42頁）.pdf

1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明電力設備電力設備強于大市強于大市維持2023年01月30日（評級）分析師 孫瀟雅 SAC執業證書編號：S1110520080009歐洲風電市場研究：歐洲風電市場研究：看好“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場的出口機會看好“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場的出口機會行業專題研究摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明復盤：歐洲風電新增裝機量復盤：歐洲風電新增裝機量2021年創新高，海風累計裝機量近十年年創新高，海風累計裝機量近十年CAGR達到達到21%，各國風電發展進度側重存在差異：，各國風電發展進度側重存在差異：新增

2、裝機量：新增裝機量：2021年歐洲新建風電場投資共計414億歐元，盡管不是歷史最高，但新增裝機容量為歷史新高，達到17.4GW，主要是因為單GW的成本下降導致。累計裝機量累計裝機量：截至2021年年末，歐洲風電累計裝機容量為236GW。陸風累計裝機達207GW，占比87.71%；海風累計裝機達28GW，占比11.86%。海上風電發展迅猛，近十年海上風電CAGR達21%。分國家情況：累計裝機量，分國家情況：累計裝機量，21年德國占比27.3%，累計裝機達64GW。其次是西班牙、英國，累計裝機分別為28GW、26.7GW。英國海上風電累計裝機居首，達12.7GW，占比接近50%。新增裝機量，新增裝

3、機量，21年瑞典為陸風新增裝機量第一，達到2.1GW，占歐洲陸風新增裝機量的12%，英國為21年海風新增裝機量第一，新增裝機達2.32GW，占21年歐洲新增海風裝機的70%。發電結構發電結構&與光伏對比：可再生能源發電占比逐漸升高，歐洲海風資源豐富，潛在海風發電開發量近與光伏對比：可再生能源發電占比逐漸升高，歐洲海風資源豐富，潛在海風發電開發量近8TW。發電結構：發電結構：17-21年可再生能源（包含風能，太陽能等）結構占比逐年遞升，自2017年占比17.7%，5年間上漲5.8個百分點，21年發電占比達到23.5%，位居第一，2021年可再生能源發電量達946.5TWh。在可再生能源發電中，風

4、電長期占據主導地位，2020年和2021年連續兩年發電量超過500TWh，2021年風力發電量達503.0TWh，占比53.14%。與光伏對比：新增裝機方面與光伏對比：新增裝機方面，自2017年起光伏裝機增速顯著高于風電。累計裝機方面累計裝機方面，風電裝機量穩定高于光伏，2021年風電累計裝機量達236GW，光伏達186GW。發電量方面發電量方面，光伏遠落后于風電，2021年風電發電量達503.0TWh，而光伏僅達195.6TWh。資源方面，資源方面，歐洲整體緯度較高，總光照強度較弱，而歐洲海洋資源十分豐富，風力條件優異。根據全球風能理事會(GWEC)的不完全統計，歐洲的海風潛在開發量接近8T

5、W，目前歐洲海上風電裝機僅28.4GW，開發量不到0.5%。hZjWtVoYgYfWeZcZvYeX8OaObRpNpPoMmPjMoOrQeRsRrQ9PnNvMvPoNnPwMnQuN3請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明海風發展的催化因素：疫情海風發展的催化因素：疫情+能源危機能源危機+俄烏戰爭加速綠色能源轉型，海風市場迎來平價時代，業主開發意愿強俄烏戰爭加速綠色能源轉型，海風市場迎來平價時代，業主開發意愿強歐洲較早開啟能源轉型，可分為以下三個階段：歐洲較早開啟能源轉型，可分為以下三個階段：1973年年-1986年：年：石油在二戰后逐漸占據了歐洲能源結構的核心，隨著1973年第一次石油

6、危機以及1979年的第二次石油危機的爆發，促使歐洲較早開始能源轉型之路。1986年年-2000年：年：此階段歐洲各國為了經濟的快速發展而忽視了化石能源消耗給環境造成的劇烈影響，隨著1986年提出的能源政策將開發利用可再生能源視為改善歐盟能源結構的發展方向；1990第一次IPCC評估報告(FAR)發布；1992年聯合國通過聯合國氣候變化框架公約（UNFCCC)；1995年通過的歐盟能源政策（白皮書）標志著歐盟共同能源政策的形成，將能源問題提升到了環境保護以及可持續發展的戰略高度。2000年年-至今：至今：2005年，歐盟正式啟動了碳交易排放體系（EU-ETS）；2011年歐盟推出歐盟2050低碳

7、經濟路線圖；2021年推出的歐洲氣候法把2050年實現碳中和的目標寫進法律；2022年的RePowerEU計劃，目標在2027年之前擺脫對俄羅斯化石能源的依賴。三重因素導致“能源安全”成首要目標，海上風電成重要方向：三重因素導致“能源安全”成首要目標，海上風電成重要方向：能源轉型“三元悖論三元悖論”指的是能源安全，能源公平，能源生態三個條件無法兼得的困境。新冠疫情新冠疫情對供應鏈的影響，各類極端天氣引發的能源危機能源危機導致的能源價格攀升對“能源公平”造成了嚴重的影響 根據歐盟統計局的數據，2021年43.5%的天然氣進口量，46%煤炭進口量以及27%的石油進口量來自俄羅斯。俄烏戰爭俄烏戰爭嚴

8、重影響歐洲“能源安全”，歐洲能源獨立迫在眉睫。海上風電成能源轉型重要方向：海上風電成能源轉型重要方向：歐洲海洋資源豐富，海風發電可以提升歐洲的能源供應安全，同時歐洲海風發電已進入平價時代，未來成本或有進一步下降的空間，并且海風發電場遠離居民區，噪音污染小，且不受土地資源限制。各國相繼推出政策及海風發展目標：各國相繼推出政策及海風發展目標：其中英國計劃在2030年達到50GW海上風電裝機，法國承諾在2050年之前部署40GW的海上風電裝機。德國計劃在2030年海上風電裝機量達到30GW，到2045年至少達到70GW。4請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場出口機會更大

9、，海風整機迎來突破“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場出口機會更大，海風整機迎來突破英國作為海上風電領導者，英國作為海上風電領導者，21年英國海風新增裝機量占歐洲的年英國海風新增裝機量占歐洲的70%，歐洲海風廠商需要與英國保持緊密聯系，因此有強烈參考性。，歐洲海風廠商需要與英國保持緊密聯系，因此有強烈參考性。英國海風供應鏈英國海風供應鏈歐洲海風供應鏈：進口環節有塔筒、鑄件海纜、風機歐洲海風供應鏈：進口環節有塔筒、鑄件海纜、風機塔筒（包括單樁）：塔筒（包括單樁）：成本高成本高+本土企業實力弱，塔筒（包括單樁）進口需求高。本土企業實力弱，塔筒（包括單樁）進口需求高。塔筒成本主要由原材料、人工、制造、運輸成

10、本構成（其中原材料成本占80%+），歐洲本土塔筒企業的這些成本均遠高于國內；另一方面，歐洲塔筒企業實力均較弱，基本都是大集團下面的小業務，由于成本高，其擴產意愿也較弱，隨著歐洲風電（尤其是海風）加速發展，歐洲對塔筒/單樁進口需求大。鑄件：鑄件：基于歐洲鋼價高企、電費高企及勞動力成本較高等原因，歐洲當地風電鑄件生產成本較高，售價也較高，中國產品出口歐中國產品出口歐洲可獲得較高毛利率。洲可獲得較高毛利率?；诟吆哪艿葘傩?，歐洲存量鑄件產能已經所剩不多且擴產困難歐洲存量鑄件產能已經所剩不多且擴產困難，未來歐洲新增需求需要通過中國產能來滿足。日月股份等國內風電鑄件企業已經與歐洲風電整機公司建立合作關系

11、。推薦標的：【日月股份】。海纜：海纜：歐洲除海風市場，歐洲除海風市場，電網互聯對海底電纜需求較大。電網互聯對海底電纜需求較大。歐盟已經制定了到2030年各國電力互聯比例至少15%的目標，這意味著每個國家都應該有足夠的電纜在2030年之前使其至少有15%的電力能夠輸送到相鄰的國家。同時歐洲以往的電纜也有一定的替代需求。國內海纜企業出海迎來窗口期，推薦【東方電纜】，關注【中天科技】（通信團隊覆蓋）。風險提示：風險提示：歐洲海風裝機量不及預期；大宗價格波動較大風險；產能擴張不及預期；國際貿易環境影響；測算具有主觀性，僅供參考。1、歐洲風電、歐洲風電裝機創新高，裝機創新高，各國發展進度側重存在差異各國

12、發展進度側重存在差異5請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明180182181235250154171173188248287212912522161976627716611.613.214.116.420.211.51613.321.624.60510152025300501001502002503003504004505002012201320142015201620172018201920202021陸風新增投資（億歐元）海風新增投資（億歐元）新增風電投資容量（GW）6 新增裝機量方面，近十年來突破歷史新高。新增裝機量方面，近十年來突破歷史新高。雖然由于審批流程及全球供應鏈等問題導致新建

13、風電場的并網推遲，但2021年歐洲風電新增裝機容量仍達到17.4GW，同比增長17.6%，超過歷史最好水平（2017年新增裝機17.1GW）。其中2021年陸風新增裝機達14.0GW，同比增加18.6%，占比80.5%；海風新增裝機達3.3GW，同比增加13.8%，占比19.0%。新增投資方面，以較低投資額創單年新增容量記錄。新增投資方面，以較低投資額創單年新增容量記錄。2021年歐洲新建風電場投資共計414億歐元，其中陸上風電與海上風電新增投資額分別為248億歐元、166億歐元，占比分別為59.9%、40.1%。風電新增投資額較2020年稍下滑但投資覆蓋的新容量達到24.6 GW，同比上升1

14、3.9%，其中陸風以248億歐元投資額覆蓋了19.8GW，主要系成本下降導致，平均1000萬歐元投資額在21年覆蓋陸風容量比15年多2MW。近年兩次投資額變化受拍賣競價制度以及大型項目影響。近年兩次投資額變化受拍賣競價制度以及大型項目影響。16-17年的變動因為供應鏈成本下降使得單GW投資成本下降，其次各國預計17年開始拍賣競價制度，使得大量新增投資額堆積在16年。19-20年的變動是受到大型項目的推動，英國的Dogger Bank和荷蘭的HollandseKust Zuid海上風電場,僅這兩個項目投資額就達到了130億歐元。新增投資額可看做裝機變動的前瞻性指標，其中2016年歐洲共計投資47

15、1億歐元新建風電場，同比增長30.8%，2020年歐洲共計投資465億歐元新建風電場，同比增長94.6%，隨后的一年裝機量都有一定的提升。市場復盤：隨政策驅動與投資情況，市場復盤：隨政策驅動與投資情況，2021年歐洲風電新增裝機創歷史新高年歐洲風電新增裝機創歷史新高圖：圖：2012-2021年歐洲風電新增投資情況年歐洲風電新增投資情況11.811.111.710.912.213.99.411.911.8141.21.51.531.63.22.73.62.93.30.0%-2.3%4.8%5.3%-0.7%23.9%-29.2%28.1%-4.5%17.6%-40%-30%-20%-10%0%1

16、0%20%30%40%024681012141618202012201320142015201620172018201920202021陸風新增裝機量（GW）海風新增裝機量（GW）同比增速圖：圖：2012-2021年歐洲陸上與海上新增裝機容量（年歐洲陸上與海上新增裝機容量（GW）資料來源：WindEurope，天風證券研究所主要因為供應鏈成本下降以及拍賣競價制度的影響受到大型項目的推動，例如英國的Dogger Bank和荷蘭的Hollandse Kust Zuid海上風電場7 累計裝機量方面，維持逐年穩步趨升，海風近十年累計裝機量方面，維持逐年穩步趨升，海風近十年CAGRCAGR達達21%21

17、%。2012-2021年，歐洲風電累計裝機量由109GW增長至236GW，CAGR達9%。其中陸上風電CAGR達8%，海上風電CAGR達21%，海風近年來增長強勁。截至2021年年末，歐洲風電累計裝機容量為236GW。陸風累計裝機達207GW，占比87.7%；海風累計裝機達28GW，占比11.9%。風電裝機結構來看，海上風電發展迅猛。風電裝機結構來看，海上風電發展迅猛。歐洲風電項目中陸上風電占據主要權重，占比穩定維持于85%以上。但近年來海上風電累計裝機增速均顯著高于陸上風電，其中2021年海上風電增速達12.0%，高于陸上風電5.3百分點。且陸風整體呈增速下滑態勢，海上風電發展勢頭強勁。市場

18、復盤：歐洲風電近十年累計裝機市場復盤：歐洲風電近十年累計裝機CAGR達達9%，其中海上風電勢頭強勁，其中海上風電勢頭強勁，CAGR達達21%104114126136148161170182194207578111316182225280501001502002502012201320142015201620172018201920202021陸風累計裝機量（GW）海風累計裝機量（GW）圖：圖：2012-2021年歐洲陸上與海上累計裝機容量（年歐洲陸上與海上累計裝機容量（GW）資料來源：WindEurope，天風證券研究所9.62%10.53%7.94%8.82%8.78%5.59%7.06%6

19、.59%6.70%40.00%14.29%37.50%18.18%23.08%12.50%22.22%13.64%12.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%201320142015201620172018201920202021陸風yoy海風yoy圖：歐洲陸上與海上累計裝機增速趨勢圖圖：歐洲陸上與海上累計裝機增速趨勢圖德國27%西班牙12%英國12%法國8%瑞典5%其他36%8市場復盤：分國家細化，各國風電發展進度與側重存在差異市場復盤：分國家細化，各國風電發展進度與側重存在差異資料來源：WindEurope

20、，天風證券研究所0.33 2.10 1.93 1.40 0.95 1.19 1.14 0.15 0.75 0.67 0.67 0.66 0.36 0.34 1.40 2.32 0.39 0.61 0.004 0.000.501.001.502.002.503.00英國瑞典德國土耳其荷蘭法國俄羅斯丹麥西班牙挪威芬蘭波蘭烏克蘭希臘其他2021年陸風新增裝機量（GW）2021年海風新增裝機量（GW）圖：圖：2021年歐洲各國風電新增裝機容量（年歐洲各國風電新增裝機容量（GW）圖：圖：2021年歐洲風電新增裝機分布年歐洲風電新增裝機分布 累計裝機量方面，德國裝機居首，各國發展側重存在差異。累計裝機量方

21、面，德國裝機居首，各國發展側重存在差異。2021年德國為歐洲風電裝機份額最大的國家，占比27.3%，累計裝機達64GW。其次是西班牙、英國，累計裝機分別為28GW、26.7GW。其中從裝機結構看，德國陸上風電裝機居首，達56GW；英國海上風電累計裝機居首，達12.7GW。新增裝機方面，瑞典陸風第一，英國海風領先。新增裝機方面，瑞典陸風第一，英國海風領先。21年，瑞典為歐洲陸風新增裝機量第一，達到2.1GW，占歐洲陸風新增裝機量的12%。英國為歐洲海風新增裝機規模最大的國家，新增海風裝機達2.32GW，占歐洲新增海風裝機的70%，其次是丹麥、荷蘭，新增海風裝機分別為0.61GW、0.39GW。英

22、國15%瑞典12%德國11%土耳其8%荷蘭8%法國7%俄羅斯7%其他32%562814191211115566354418812.73220.03010203040506070德國西班牙英國法國瑞典意大利土耳其荷蘭丹麥波蘭葡萄牙比利時挪威希臘愛爾蘭其他2021年陸風累計裝機量（GW）2021年海風累計裝機量（GW）圖：圖：2021年歐洲各國風電累計裝機容量（年歐洲各國風電累計裝機容量（GW）圖：圖：2021年歐洲風電累計裝機分布年歐洲風電累計裝機分布2、風電成歐洲重要發電來源，歐洲海風潛在開發量、風電成歐洲重要發電來源，歐洲海風潛在開發量近近8TW9請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明10

23、風電、光伏等可再生能源，逐步成為歐洲主流發電來源。風電、光伏等可再生能源，逐步成為歐洲主流發電來源。2017年歐洲的電力能源結構以核電與傳統化石能源為主，其中核電發電量居首，達936.1TWh，占比23.0%，其次是煤炭與天然氣，分別占比21.9%與19.4%。為加速能源轉型，減少傳統化石能源依賴度，歐洲近年來已開始陸續推進光伏、風電等可再生能源部署。17-21年可再生能源（包含風能、太陽能等）在歐洲電力能源的占比逐年遞升，自2017年占比17.7%，5年間上漲5.8個百分點，21年占比達到23.5%，發電量達946.5TWh。其次是核電（占比21.89%）和天然氣（占比19.82%）。整體上

24、，歐洲陸續降低對核電與煤炭等發電的依賴，可再生能源地位逐步上升。風電風電可再生能源發電支柱，連續兩年發電量超過可再生能源發電支柱，連續兩年發電量超過500TWh500TWh。17-21年，風電穩定占據可再生能源結構53%+。2020年和2021年連續兩年發電量超過500TWh，21年達503.0TWh，占比53.14%，21年光伏發電量達195.6TWh，占比20.67%。資料來源：英國石油公司（BP），天風證券研究所圖：圖：2017-2021年歐洲電力能源結構年歐洲電力能源結構圖：圖：2017-2021年歐洲可再生能源結構年歐洲可再生能源結構歐洲電力結構：可再生能源成歐洲主流發電來源，其中風

25、電為主要支柱，占比歐洲電力結構：可再生能源成歐洲主流發電來源，其中風電為主要支柱，占比53%+1.5%1.4%1.3%1.3%1.2%19.4%17.9%19.4%19.7%19.8%21.9%21.2%17.3%14.7%15.7%23.0%23.0%23.3%21.5%21.9%14.4%15.7%15.7%17.0%16.1%17.7%18.7%21.0%23.8%23.5%2.1%2.1%1.9%2.1%1.8%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%20172018201920202021石油天然氣煤炭核電水電可再生能源其他53.6%53.1%54.8

26、%55.6%53.1%17.4%18.3%18.2%19.0%20.7%29.0%28.6%27.0%25.4%26.2%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%20172018201920202021風電光伏其他可再生能源11可再生能源對比：縱向對比光伏，光伏雖裝機增速穩健，發電量仍遠落于風電可再生能源對比：縱向對比光伏，光伏雖裝機增速穩健，發電量仍遠落于風電 從裝機容量看，光伏近年來增速穩超風電。從裝機容量看，光伏近年來增速穩超風電。新增裝機方面，自2017年起光伏裝機增速顯著高于風電。其裝機容量逐年遞增，2021年達到25.9GW的新記錄。累計裝機方面，風

27、電裝機量穩定高于光伏，2021年風電累計裝機量達236GW，光伏達186GW。而同樣近年來光伏累計裝機增速顯著超風電，呈逐年遞增態勢。從發電情況來看，光伏發電遠落于風電。從發電情況來看，光伏發電遠落于風電。盡管光伏的裝機量增速比風電快，21年風電累計裝機量是光伏累計裝機量的1.3倍，但風電發電量卻是光伏發電量的2.6倍，其中21年風電發電量達503.0TWh，而光伏發電量僅達195.6TWh。資料來源：WindEurope，SolarPower Europe(SPE)，索比光伏網，英國石油公司（BP），天風證券研究所圖：圖：2012-2021年歐洲風電、光伏新增裝機量（年歐洲風電、光伏新增裝機

28、量（GW）圖：圖：2012-2021年歐洲風電、光伏累計裝機量（年歐洲風電、光伏累計裝機量（GW）384.3 404.4 460.0 512.7 503.0 124.5139.1152.8175.7195.60.0100.0200.0300.0400.0500.0600.020172018201920202021風電發電量（TWh）光伏發電量(TWh)圖：圖：2017-2021歐洲風電、光伏發電量（歐洲風電、光伏發電量（TWh）12.912.613.213.913.817.112.115.514.817.417.711.07.08.26.79.211.316.719.325.9-60%-40%

29、-20%0%20%40%60%0510152025302012201320142015201620172018201920202021新增風電裝機容量（GW）新增光伏裝機容量（GW）光伏同比風電同比10912113414716117718920421923671 82 88 97 103 113 124 141 160 186 0%5%10%15%20%0501001502002502012201320142015201620172018201920202021累計風電裝機容量（GW）累計光伏裝機容量（GW）風電同比光伏同比12可再生能源對比：縱向對比光伏，因整體緯度較高，歐洲光伏資源條件較弱

30、可再生能源對比：縱向對比光伏，因整體緯度較高，歐洲光伏資源條件較弱資料來源：Solargis，天風證券研究所 全球光伏資源情況存在較大差異。全球光伏資源情況存在較大差異。緯度越低地區，光照輻射量越多，光伏資源條件越優。由于全球不同地區陽光輻射的輻照強度存在差異，各國的光照資源與光伏發電成本也不盡相同。其中非洲及中東地區光輻照資源條件較優，全年太陽總輻射量集中于2000-2400kWh/m。相較風電，歐洲光伏資源條件較弱。相較風電，歐洲光伏資源條件較弱。歐洲由于地區分布差異，整體緯度較高，總光照強度較弱。其中南歐光照條件較優，全年太陽總輻射量集中于1500-2000kWh/m，光伏發展空間稍大。

31、而北歐因緯度原因，全年太陽總輻射量僅集中于1000-1300kWh/m。整體而言，歐洲光伏資源條件較弱，同時這也是光伏裝機量攀升，而產能遠低于風電的主要原因。圖：歐洲太陽水平面總輻射量圖：歐洲太陽水平面總輻射量圖：全球太陽水平面總輻射量圖：全球太陽水平面總輻射量01002003004005006002012201320142015201620172018201920202021陸上風電CAPEX（萬歐元/MW）海上風電CAPEX（萬歐元/MW）13可再生能源對比：橫向對比陸風，海風可再生能源對比：橫向對比陸風，海風資本支出資本支出與資源優勢協同，歐洲海風與資源優勢協同，歐洲海風開發開發潛力接近

32、潛力接近8TW資料來源：WindEurope，Global Wind Atlas，GWEC，CWEA，IRENA,，天風證券研究所 可再生能源競爭力提升可再生能源競爭力提升+風電資本支出風電資本支出下滑趨勢明顯。下滑趨勢明顯。根據國際可再生能源署（IRENA）的數據，可再生能源的競爭力顯著提高。2021 年新增可再生能源裝機中有三分之二（163 GW）的成本低于二十國集團國家中最廉價的燃煤電力。自2015年以來，陸上風電每兆瓦資本支出持續下降，從190萬歐元/MW下降到2021年130萬歐元/MW。海上風電近年來每兆瓦資本支出呈現大幅下大幅下降態勢降態勢，從2012年的550萬歐元/MW下降到

33、2021年的350萬歐元/MW。其中2019年出現短暫回升，主要系部分項目許可存在延遲，以及海岸距離、水深等導致施工難度加大提高了資本成本，19年后海風資本成本趨于回落。海洋風力資源海洋風力資源豐富豐富海上風電潛在開發量接近海上風電潛在開發量接近8TW8TW。歐洲海洋資源十分豐富，波羅的海、北海、地中海及黑海區域海風項目集中。英國、冰島、德國、挪威等沿海區域，年平均風速可達9m/s+，風力條件優異。根據全球風能理事會(GWEC)的不完全統計，歐洲的海風潛在開發量接近8TW。截止22年上半年歐洲海上風電裝機總容量僅達28.4GW，開發量不到0.5%。圖：歐洲陸上與海上風電單位容量圖：歐洲陸上與海

34、上風電單位容量CAPEX（萬歐元（萬歐元/MW）圖：歐洲部分沿海區域圖：歐洲部分沿海區域年平均風速年平均風速9m/s圖：歐洲海上風能資源豐富圖：歐洲海上風能資源豐富14丹麥建成世界上第一座海上風電場，英國海風資源遙遙領先丹麥建成世界上第一座海上風電場，英國海風資源遙遙領先資料來源：GWEC，WindEurope，國家發改委，Global Wind Atlas，中國船級社，天風證券研究所 丹麥誕生世界上第一個海上風電場：丹麥誕生世界上第一個海上風電場：1991年丹麥建成投產的Vineby海上風電項目，是全球首個真正意義上的海上風電場。全球風電巨頭維斯塔斯也是來自丹麥。英國為歐洲海上風電領先者。英

35、國為歐洲海上風電領先者。英國的海風累計裝機量及新增裝機量均排名歐洲第一，2021年累計裝機量達到近13GW,新增裝機量2.3GW。同時英國的海風資源也是歐洲最豐富的，潛在的海風開發量達到1800GW。表：表：歐洲海風歐洲海風累計裝機量累計裝機量&新增新增裝機量裝機量國家國家固定式海風（固定式海風（GW）浮動式海風（浮動式海風（GW）固定固定+浮動海風浮動海風（GW）英國43913611800挪威6014161476法國169454623愛爾蘭51553604瑞典228360588丹麥27069339芬蘭170132302荷蘭2110211德國2030203其他45910931552潛在開發量潛

36、在開發量226054387698國家國家2021年海風累計裝機量年海風累計裝機量（GW）2021年海風新增裝機量年海風新增裝機量（GW）英國12.72.3德國82.3荷蘭3丹麥2比利時2希臘0.4愛爾蘭0.030.6表表：歐洲海上風電潛在開發量歐洲海上風電潛在開發量圖：世界上第一個海上風電場圖：世界上第一個海上風電場丹麥丹麥Vindeby風電場風電場15國家細分：丹麥國家細分：丹麥歐洲海上風電先驅者歐洲海上風電先驅者資料來源：Global Wind Atlas，WindEurope，國家發改委，商務部，丹麥海上風電產業發展簡介及啟示 張木梓，歐洲海上風電發展現狀及前景李翔宇等，天風證券研究所

37、全球海上風電奠基者。全球海上風電奠基者。因其自然資源的匱乏，丹麥自1891年就開始了風電研究，第一次世界大戰期間，石油短缺刺激了丹麥風電發展，至1918年，丹麥25%的鄉村發電站用的是風電，當時的風機容量普遍較低，大多為25-35kw。丹麥擁有豐富的海上風資源，三面臨海，擁有7314公里海岸線，以及全年接近8m/s的風力資源。1991年建成投產的Vineby海上風電項目標志著丹麥海上風電開發的起步，這是全球首個真正意義上的海上風電場。至2021年底，丹麥海上風電累計裝機容量達2GW，由風能覆蓋的年平均電力需求居歐洲首位，風力發電在全國電力消費占比達44%。丹麥海上風電發展具體可分為三個階段：丹

38、麥海上風電發展具體可分為三個階段：1 1）試驗階段（）試驗階段（1991 1991 年年-1995 1995 年）：年）：在Vindeby海上風電場安裝的11臺450kw發電機，使得首批兩個大型海上風電場Horns Rev I（160 MW）和Nysted（165 MW）建成，旨在探索海上風電綜合影響，系統運行及并網問題，為海上風電的大規模開發積累經驗。2 2）規?；虡I發展階段（）規?；虡I發展階段（2001 2001 年年-2010 2010 年）：年）：10個大型商業化項目建成，確立了保障利用小時內的上網電價補貼方式，逐漸完善了招標許可和政府一站式服務的前期方式。3 3）大規模階段（）大

39、規模階段（2012 2012 年年-20212021年）：年）：開始開發大規模（30 萬千瓦以上）、離岸遠（平均風速 10m/s，水深 10m35m，離岸距離 22km45km）項目。圖：丹麥海上風力資源情況圖：丹麥海上風力資源情況圖：圖：2021年歐洲由風能覆蓋的年平均電力需求年歐洲由風能覆蓋的年平均電力需求16國家細分國家細分-英國：后來居上，歐洲海上風電領導者英國：后來居上，歐洲海上風電領導者資料來源：WindEurope，Global Wind Atlas，CWEA，國際能源網，英國政府，Department for Business,Energy&Industrial Strateg

40、y，北極星風力發電網等，天風證券研究所 雖起步較晚，歐洲海上風電地位領先。雖起步較晚，歐洲海上風電地位領先。英國是海上風電發展領軍國家，累計裝機位居歐洲第一。相比于丹麥，英國海上風電產業發展較晚，2000年底才建成本國第一個海上風電場Blyth。然而因其強勁的海上產業，英國在海上風電市場占據了突出的地位，2021年海風新增裝機達2.32GW，居歐洲第一，主要得益于Moray East和Triton Knoll兩座風電場的完工。1 1）資源優勢：）資源優勢：英國地理位置四面臨海，擁有1.145萬公里海岸線，風力最好的區域年平均風速可達8m/s+，其海域理論風能儲量為1800GW。憑借漫長的海岸線

41、、豐富的風資源，海風發展得天獨厚。2 2）政策支持：）政策支持：自2015年開始，英國政府開始采用差價合約（CfD）機制，至今已發布四輪價差合約拍賣。CfD即一種支持低碳發電機制，以補貼低碳能源項目為目的，通過支持開發商的高額項目前期費用和直接保護批發價格的波動，激勵可再生能源的投資，對英國海上風電發展起支持作用。四輪CfD拍賣的海上風電項目規模逐輪遞增，依次為1.16 GW、3.20 GW、5.47GW、7.03GW。其中第四輪差價合約分配旨在確保比前三輪更多的海上風電裝機容量，漂浮式海上風電也首次納入拍賣。海上風電每年將獲得2億英鎊的資金支持，海風項目有望通過CfD機制推動落地。表：英國四

42、次表：英國四次CfD海風項目信息匯總海風項目信息匯總圖：英國海上風力資源情況圖：英國海上風力資源情況3、疫情、疫情+能源危機能源危機+俄烏戰爭加速綠色能源轉型，俄烏戰爭加速綠色能源轉型，海風市場迎來平價時代海風市場迎來平價時代17請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明18 1973年年-1986年年,歐洲的能源問題凸顯，多次石油危機促使歐洲開始能源轉型：歐洲的能源問題凸顯，多次石油危機促使歐洲開始能源轉型：石油在二戰后逐漸占據了歐洲能源結構的核心,20世紀70年代發生了兩次石油危機，對歐洲造成了嚴重影響，隨后歐洲積極尋求替代能源，希望能逐步從石油過渡到可再生能源時代，但轉型之路并不容易。截止2

43、020年，歐洲能源進口比例達到57.5%，其中天然氣進口比例83.6%，原油進口比例96.2%。1986年年-2000年，化石能源消耗帶來的環境污染，使得歐盟逐漸重視可再生能源：年，化石能源消耗帶來的環境污染，使得歐盟逐漸重視可再生能源：歐洲各國為了經濟的快速發展而忽視了化石能源消耗給環境造成的劇烈影響，產生了嚴重的環境污染問題。1986年的能源政策奠定了歐洲當代能源政策的基礎；1990第一次IPCC評估報告(FAR)發布；1992年聯合國通過聯合國氣候變化框架公約（UNFCCC)；1995年通過的歐盟能源政策（白皮書）標志著歐盟共同能源政策的形成，將能源問題提升到了環境保護以及可持續發展的戰

44、略高度。2000年年-至今，至今，歐盟制定多個具有法律約束力的氣候和能源政策，并不斷提高歐盟制定多個具有法律約束力的氣候和能源政策，并不斷提高20302050年的脫碳目標：年的脫碳目標：2005年，歐盟正式啟動了碳交易排放體系（EU-ETS）；2011年歐盟推出歐盟2050低碳經濟路線圖；2021年推出的歐洲氣候法把2050年實現碳中和的目標寫進法律；2022年的RePowerEU計劃，目標在2027年之前擺脫對俄羅斯化石能源的依賴。石油危機石油危機+化石能源污染嚴重促使歐洲較早開啟能源轉型化石能源污染嚴重促使歐洲較早開啟能源轉型時間時間政策政策內容內容2005碳交易排放體系（EUETS）世界

45、范圍內第一個多國參與的排放交易體系，采用“總量管制和交易”(cap and trade)規則，在限制溫室氣體排放總量的基礎上，通過買賣行政許可的方式進行排放2011歐盟2050低碳經濟路線圖提出到2050年實現溫室氣體減排80%95%（相對于1990年）2019歐洲綠色協議到 2050年歐盟溫室氣體達到凈零排放并且實現經濟增長與資源消耗脫鉤。20202030年氣候目標計劃提出在2030年進一步將溫室氣體凈排放量至少比1990年減少55，并最終在2050年實現“氣候中和”2021歐洲氣候法將 2050 年實現碳中和的目標寫進該法律。2021Fit for 55 一攬子計劃幫助歐盟在2030年之前

46、實現溫室氣體凈排放量比1990年減少至少55%。2050年實現碳中和。2022RePowerEU計劃該計劃旨在消除歐洲對俄羅斯的能源依賴。計劃在2027年前歐盟將擺脫對俄羅斯的天然氣、石油和煤炭進口。表：表：21世紀以來部分與能源轉型相關的政策世紀以來部分與能源轉型相關的政策資料來源：EU,WindEurope，碳中和發展研究院，中華人民共和國駐法蘭西共和國大使館，商務部，廣東省氣象局，歐盟能源政策演變研究吳洋等，天風證券研究所圖：歐洲各類能源進口依賴比例（圖：歐洲各類能源進口依賴比例（2020）57.5%96.2%83.6%35.8%0%20%40%60%80%100%所有能源原油天然氣固體

47、化石燃料17.2%-15%5%25%45%65%85%2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月天然氣從俄羅斯進口比例從其他國家進口比例22年2月俄烏戰爭爆發19能源轉型過程中存在“三元悖論”，三重因素導致“能源安全”成首要目標能源轉型過程中存在“三元悖論”，三重因素導致“能源安全”成首要目標資料來源：EU，中國人民大學國家發展與戰略研究院，歐洲能源政策的最新動向與解讀王征，中國能源報，國際能源署，中國氣象局，

48、北大匯豐智庫，中央紀委，國家監委等，天風證券研究所 能源轉型“三元悖論”：能源轉型“三元悖論”：能源轉型“三元悖論”指的是能源安全（供應安全），能源公平(價格），能源生態（可持續，不影響環境）三個條件無法兼得的困境。歐洲的能源轉型同樣也面臨這種困境，在多種因素影響疊加下，歐洲不可避免的將向“能源安全”傾斜。新冠疫情影響歐洲能源市場供給：新冠疫情影響歐洲能源市場供給：前期由于疫情封鎖，對供應鏈造成嚴重影響，全球能源需求暴跌，部分能源企業出現了停工停產的問題。隨著大多數國家開始從疫情中復蘇，需求端呈現快速恢復的態勢，供給恢復的速度跟不上需求端的恢復速度，導致能源價格攀升。高頻極端天氣導致能源危機高

49、頻極端天氣導致能源危機：近兩年歐洲的能源危機與各類極端天氣頻發密切相關。2020年歐洲經歷了一個寒冬，天然氣庫存快速被消耗，且沒有得到及時補充修復。2021年歐洲的風力條件惡化，風電供給較2020年同期下降17.29%。2022年7月，歐洲則經歷了歷史性的高溫，葡萄牙甚至達到47度，逼近全歐洲的歷史極值。能源危機以及新冠疫情導致的能源價格攀升對能源公平造成了負面影響。俄烏戰爭影響能源安全，“能源獨立”迫在眉睫：俄烏戰爭影響能源安全，“能源獨立”迫在眉睫：根據歐盟統計局的數據，2021年43.5%的天然氣進口量，46%煤炭進口量以及27%的石油進口量來自俄羅斯。俄烏戰爭爆發以來，俄羅斯通過限流油

50、氣管道、制造市場震蕩等來打擊歐盟的能源安全脆弱性。同時“北溪”管道項目3條支線在2022年9月份同時遭到破壞，歐洲的能源問題已經深陷于多方地緣政治博弈的漩渦之中。2022年5月，歐盟正式推出REPowerEU計劃，不僅是要擺脫對俄依賴，更是要借此徹底擺脫對化石能源的依賴，進而實現真正的能源獨立，保證能源安全。圖：能源“三元悖論”的重心轉移圖：能源“三元悖論”的重心轉移圖：歐盟能源進口來源國占比（圖：歐盟能源進口來源國占比（2021）圖：歐盟天然氣從俄羅斯進口比例逐步下降圖：歐盟天然氣從俄羅斯進口比例逐步下降27%46%44%73%54%57%0%20%40%60%80%100%石油煤炭天然氣俄

51、羅斯其他俄羅斯20加快綠色轉型，海上發電已成能源轉型重要方向加快綠色轉型，海上發電已成能源轉型重要方向資料來源：歐洲能源政策的最新動向與解讀王征，中國能源報，EU,WindEurope，國家發改委，商務部，一帶一路能源合作網，天風證券研究所 多重因素促使歐洲加速綠色轉型之路：多重因素促使歐洲加速綠色轉型之路：新冠疫情帶來的長久影響，極端天氣以及俄烏戰爭的催化了歐洲的能源轉型之路，只有加快能源綠色轉型，快速提高可再生能源比例才能夠早日實現能源安全。2022年5月推出的“REPowerEU”能源計劃中，提出在2030年可再生能源占比將從此前的40%提高至45%。2022年9月，歐盟通過了可再生能源

52、發展法案，對這一目標進行了再一次確定。海上風電成為歐洲能源轉型重要突破口，各國相繼推出各類政策海上風電成為歐洲能源轉型重要突破口，各國相繼推出各類政策：歐洲沿海區域風能資源豐富，風能質量高，并且海上風電不受土地資源限制，靠近負荷中心，送電距離短。2022年以來歐盟以及各國陸續推出各類與海上風電發展的相關政策。英國、德國、法國、挪威等國家相繼公布海上風電的發展目標，其中英國計劃在2030年前達到50GW海上風電裝機量，進一步發揮海上油氣和風電的協同效應；法國承諾在2050年之前部署40GW的海上風電裝機，分布于50個風電項目。德國計劃在2030年海上風電裝機量達到30GW，到2045年至少達到7

53、0GW。表：歐洲各國海上風電發展目標表：歐洲各國海上風電發展目標時間時間國家國家政策政策內容內容2022年1月歐盟氣候、環境保護和能源國家援助指南（CEEAG）長久以來,歐洲風電產業專注于降本,新項目的競拍皆以價格為唯一的標準。此指南允許在差價合約拍賣中有高達30%的評分可基于非價格標準。2022年3月法國法國離岸行業協議（OffshoreSectorDeal)承諾到2050年將部署40GW的海上風電裝機,分布于50個風電項目2022年4月英國能源安全戰略（BritishEnergySecurityStrategy）進一步發揮海上油氣和風電的協同效應,將英國2030年海上風電的發展目標從40G

54、W提高至50GW,增加12.5%2022年4月德國復活節一攬子計劃（EasterPackage）對于海上風電,計劃的新目標是到2030年達到30GW,到2035年達到40GW,到2045年至少達到70GW2022年5月挪威關于加強海上風電建設的遠景規劃擬在2040年前開發裝機容量達30吉瓦的海上風電，同時建設1500臺海上風力發電輪機2022年5月德國、丹麥、荷蘭、比利時埃斯比約宣言（EsbjergDeclaration）強調北海的海上風電在加強歐盟能源安全方面的作用,并共同承諾到2030年將四個國家的北海海上風電總裝機容量擴大到65GW（相當于目前的4倍,到2050年達到150GW（目前的1

55、0倍）。2022年8月德國，波蘭等8國馬林堡宣言計劃在2030年將由其掌控的波羅的海地區海上風電裝機容量從目前的2.8吉瓦提高至19.6吉瓦，即提高6倍表：表：22年以來與海上風電相關政策年以來與海上風電相關政策202720302035204020452050歐盟60GW300GW英國（2022年4月）50GW德國（2022年4月）30GW40GW70GW荷蘭22.2GW丹麥（2022年6月）12.9GW比利時5.7GW法國18GW40GW波蘭10.9GW挪威（2022年5月）30GW愛爾蘭5GW西班牙3GW埃斯比約宣言（2022年5月）65GW150GW馬林堡宣言（2022年8月）19.6G

56、W21歐洲歐洲-海風：成熟海風市場，平價后海風：成熟海風市場，平價后業主開發意愿強，已出現“負補貼”項目業主開發意愿強，已出現“負補貼”項目資料來源：國際能源署，羅蘭貝格，GWEC，WindEurope，國際能源網，第一財經，中國能源報，天風證券研究所 海風已進入平價時代，業主開發意愿強海風已進入平價時代，業主開發意愿強：歐洲作為全球最大的海上風電市場，2017-2021年海上風電新增裝機量占海外海風總新增裝機量的76%以上。隨著歐洲海風市場逐漸成熟，度電成本降至度電成本降至2021年的年的49歐元歐元/兆瓦時，與其他不可再生能源比成本優勢明顯兆瓦時，與其他不可再生能源比成本優勢明顯。繼201

57、8年首個“零補貼”海上風電項目后多個平價項目相應落地，2021年底丹麥出現了首個中標的“負補貼”海上風電項目，即業主并網發電即業主并網發電后后RWE需將向丹麥政府支付需將向丹麥政府支付3.76億歐元，以獲取未來億歐元，以獲取未來30年的海上風電場的全部收益年的海上風電場的全部收益。未來成本進一步下降的空間：未來成本進一步下降的空間：單個項目的電力將輸送到多個國家，而多個國家的不同項目將共用基礎設施。通過匯集發電和輸電基礎設施，這些互聯的海上風電場可以降低成本，這一趨勢在2022年以來更為明顯。催化劑：催化劑：俄烏戰爭后，歐盟實施了對俄煤炭禁運，推高了歐洲地區天然氣價格，海上風電的優勢進一步凸顯

58、。表：表：歐洲海上風電新增裝機量占海外海風總裝機量的比重歐洲海上風電新增裝機量占海外海風總裝機量的比重圖：圖：歐洲海上風電行業歐洲海上風電行業LCOE變動趨勢變動趨勢圖：歐洲各能源度電成本對比（歐元圖：歐洲各能源度電成本對比（歐元/兆瓦時）兆瓦時）GW海外海上風電海外海上風電歐洲海上風電歐洲海上風電歐洲占比歐洲占比20173.323.2096%20182.672.67100%20194.223.6085%20203.762.9076%20214.203.3079%4、“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場出口機會更大，“塔筒、鑄件、海纜”歐洲市場出口機會更大，海風整機迎來突破海風整機迎來突破22請務必閱

59、讀正文之后的信息披露和免責申明23資料來源：英國商業、能源和產業戰略部（BEIS)，北極星風力發電網，天風證券研究所圖：英國海上風電產業進口零部件眾多圖：英國海上風電產業進口零部件眾多英國海上風電供應鏈供不應求，中英合作“順勢而為”英國海上風電供應鏈供不應求，中英合作“順勢而為”英國是歐洲海上風電產業的領先者，供應鏈具有較強參考性：英國是歐洲海上風電產業的領先者，供應鏈具有較強參考性：根據WindEurope的數據顯示，21年英國海風新增裝機量占歐洲海風新增裝機量的70%。鑒于英國海風的領導地位，歐洲供應商需要與英國保持緊密聯系，包括在當地建立工廠來滿足英國的需求。因此英國的供應鏈若出現零部件

60、緊缺的情況，在某種程度上也能體現歐洲廠商的產能供應不足。英國海風供應鏈供不應求，產能亟需擴展英國海風供應鏈供不應求，產能亟需擴展：根據英國可再生協會的數據，目前推進中的海上風電項目遠超其運營能力。英國計劃在2030 年前完成50GW 裝機容量目標，而根據目前計算出來的已經進入施工階段的累積容量，英國很多零部件供不應求，為了達到這一裝機目標，英國的海風供應鏈產能亟需擴展，這也為國際供應鏈企業提供了不少合作與投資的機遇。中英海風供應鏈有強烈互補性，出海中英海風供應鏈有強烈互補性，出?！庇表槃荻鵀轫槃荻鵀椋焊鶕虡I、能源和產業戰略部的圖片，除了葉片，陣列電纜，變電站以及單樁基礎的過渡連接

61、件，其他的零部件都有國外的廠商進行供應。英國在海上風電領域深耕已久，積累了獨特而強大的技術能力以及運輸安裝和運維等其他領域的二級和三級供應商，而中國的海風供應鏈則擁有眾多強大的一級供應商，兩國供應鏈具有強烈的互補性。因此在英國海上風電快速發展的這一個關鍵階段，國內的相關廠商出口機會有望顯著增加。圖：英國海上風電推進項目眾多，供應鏈供不應求圖：英國海上風電推進項目眾多，供應鏈供不應求24資料來源：英國商業、能源和產業戰略部(BEIS)，北極星風力發電網，明陽智能官網，中天科技官網，東方電纜公告，上海證券報，北極星輸配電網，BVGAssociates,天風證券研究所塔筒、海纜、鑄件市場出口歐洲機會

62、更多，海風整機塔筒、海纜、鑄件市場出口歐洲機會更多，海風整機2022年迎來突破年迎來突破 英國海風供應鏈英國海風供應鏈歐洲海風產業鏈：歐洲海風產業鏈：根據英國商業、能源和產業戰略部（BEIS）的數據，英國的海風供應鏈可簡單分為英國制造&非英國制造兩個部分（暫不考慮漂浮式海風）。各個零部件供應商包括英國當地的企業，其他在英國已有產能的企業,以及出口給英國的企業。英國制造英國制造：葉片以及陣列電纜供應商都是來自歐洲，包括丹麥，荷蘭，意大利等。只有過渡連接件以及變電站出現了兩家美國廠商，分別是Wilton以及Babcock substation。非英國制造：非英國制造：非英國制造零部件的供應商絕大部

63、分也是歐洲本土廠商，塔筒以及送出電纜的供應商出現了韓國 CS Wind，LS Cable 以及我國的天順風能。多家國內的海纜廠商陸續在歐洲市場獲得訂單，包括東方電纜以及中天科技。海風整機：海風整機：2022年2月，明陽智能首次登陸歐洲市場，意大利Beleolico海上風電項目采用明陽智能10臺海上風機。因此分析可得，在塔筒以及送出電纜市場會有更多出口機會，同時國內海風整機因此分析可得，在塔筒以及送出電纜市場會有更多出口機會，同時國內海風整機2022年首次在歐洲取得突破，未來加速出海值得期待。年首次在歐洲取得突破，未來加速出海值得期待。供應廠商供應廠商非歐洲廠商非歐洲廠商英國英國制造制造葉片GE

64、,Siemens Gamesa,Vestas過渡連接件Bladt Industries,EEW OSB,Smulders,ST3 Offshore and WiltonWilton(美國)陣列電纜JDR Cable Systems,Hellenic Cable,NKT,Prysmian and Twentsche Kabelfabriek變電站部分Babcock,Bladt Industries,Chantiers de lAtlantique,Harland and Wolff,Heerema,Hollandia,Navantia,SLP Sembmarine and Smulders.Ba

65、bcock(美國）非英非英國制國制造造單柱基礎Ambau,Bladt Industries,EEW SPC,Haizea Wind Group,Navantia Windar,Sif and Steelwind Nordenham.吊艙Bach Composites Industry,EikboomBach Composites Industry（美國）葉轂Eisengiesserei Torgelow,Felguera Melt,Fonderia Vigevanese,Gusstec,Metso,MeuselWitz,Rolls Royce,Sakana,Siempelkamp and Ve

66、stas塔筒CS Wind,Gestamp Renewable Industries,GSG Towers,Haizea Wind Group,Titan Wind Energy,WelconCS wind(韓國),天順風能,導管架基礎&變電站地基BiFab,Bladt Industries,Harland and Wolff,Lamprell,Navantia Windar,Smulders and ST3 Offshore.送出電纜Hellenic Cables,LS Cable,Nexans,NKT and PrysmianLS Cable(韓國）表：絕大部分為歐洲本土廠商，送出電纜及塔

67、筒市場國內企業出口機會更多表：絕大部分為歐洲本土廠商，送出電纜及塔筒市場國內企業出口機會更多公司公司時間時間項目項目產品產品金額金額海纜海纜東方電纜2022年11月蘇格蘭Pentland Firth East項目35千伏海纜1億元2022年3月荷蘭Hollandse Kust West Beta 海上風電項目220千伏海底電纜、66千伏海底電纜及220千伏高壓電纜約5.3億元2020年12月蘇格蘭電網公司（SSEN）島嶼連接海底電纜項目光電復合海底電纜8000萬元中天科技2018年1月英國國家石油公司塘沽油氣田開發項目15kV海底光電復合纜（58公里）/2017年1月德國Tennet公司的En

68、BwHoheSee海上風電項目155kV三芯高壓海纜（27公里）1.85億元表：部分國內海纜廠商海外訂單情況表：部分國內海纜廠商海外訂單情況25風機：領先的商業模式，全生命周期解決方案供應商，一體化落地風電項目風機：領先的商業模式，全生命周期解決方案供應商，一體化落地風電項目資料來源：維斯塔斯官網，維斯塔斯年報，北極星風力發電網，天風證券研究所 風電運營商對于運維服務的要求增加：風電運營商對于運維服務的要求增加：隨著全球能源行業的轉型，可再生能源正在逐步替代傳統的化石能源。能源系統和發電廠必須提高可再生能源發電量預測準確性，優化每一項發電資產的產出并協作多個場址和設備的整體產出。近年來，隨著大

69、批風機出質保期，以及成本壓力不斷上升、電價收益日益下降，市場對于專業風電運維業務的需求愈發強烈。提供風機出售提供風機出售+EPC+EPC+運維服務的全生命周期解決方案：運維服務的全生命周期解決方案：維斯塔斯近年來僅售風機的收入銳減，客戶更傾向于購買維斯塔斯的風機并委托其總包安裝（2021年該部分收入為93.53億歐元，占比60.01%）。同時，維斯塔斯把提供運維服務作為商業模式的重要抓手，該部分占2021年收入比重15.94%，利潤率24.1%，撐起了公司總體盈利水平。而產品板塊盈利困難，2021年已銳減至1.5%。整合強化風電服務水平：整合強化風電服務水平：截止2023年1月，維斯塔斯為全球

70、73個國家的52,000多臺風機提供服務，累計運維服務規模129+GW，業務涵蓋風電場運維、備品備件、維修、升級改造和數字化服務等風電場全價值鏈服務內容。維斯塔斯于2018年收購了UtopusInsights,Inc.，一家在能源分析領域有超過15年經驗的軟件解決方案提供商，現可為客戶提供預測性維護、功率預測及電廠優化等專業運維服務。同時，維斯塔斯的大部分服務協議可達20年甚至更久。圖：圖：2018-2021年維斯塔斯產品與服務收入年維斯塔斯產品與服務收入表：維斯塔斯可提供多家廠商的備品備件表：維斯塔斯可提供多家廠商的備品備件風機廠商風機廠商風機型號風機型號/平臺平臺GEGE1.x,GE2.x

71、,TW80,TW300,TW600 xSiemensSWT2.3GamesaG47,G5x,G8x,G9xSuzlonS8xClipperC9xAccionaAW80,AW77NordexN90DEWindD6,D8Vestas所有平臺圖：圖：2017-2021年維斯塔斯產品與服務利潤率年維斯塔斯產品與服務利潤率20.1%25.2%25.8%27.6%24.1%13.5%8.9%7.2%3.1%1.5%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%24.0%26.0%28.0%30.0%20172018201920202021服務

72、息稅與特殊項目前利潤率產品息稅與特殊項目前利潤率24.13426628.147.9611.9711.39.3652.5648.7950.3493.5316.6918.7120.5524.840204060801001201401601802018201920202021僅售風機EPC風機+EPC運維服務單位：億歐元26資料來源：GWEC，維斯塔斯年報，西門子歌美颯年報，北極星風力發電網，天風證券研究所圖：西門子歌美颯圖：西門子歌美颯2021年（年（截止截止21年年9月月30日財年）日財年）新獲訂單結構新獲訂單結構圖：維斯塔斯（圖：維斯塔斯（2021年）年）與西門子歌美颯（截止與西門子歌美颯（截

73、止21年年9月月30日財年）收入結構對比日財年）收入結構對比69.06%15.00%15.94%陸上海上服務49.08%32.03%18.89%陸上海上服務19%29%52%陸上風機海上風機服務維斯塔斯與西門子歌美颯對海風前景提前把握維斯塔斯與西門子歌美颯對海風前景提前把握 維斯塔斯2021年海風總裝機量在全球廠商中排名第三，海風部分占總收入的比重僅為15%，不及西門子歌美颯的32.03%。維斯塔斯擴大海風份額，全資收購維斯塔斯擴大海風份額，全資收購MHIVestasMHIVestas：公司于2020年收購與三菱重工合資的MHIVestas50股份，從而達到100%持股。維斯塔斯希望通過重組M

74、HIVestas的海風相關業務，積極應對歌美颯與GE的海風勢頭，實現海風全球布局的深入；2021-2025年海風新增裝機量預期CAGR達到25+%。西門子歌美颯繼續擴大海風優勢：西門子歌美颯繼續擴大海風優勢：2021年，公司收入的增長主要由海風部分推動（增速16%）；同時，公司新獲風機訂單也多數集中在海風風機上，其占比為29%，超過陸風風機訂單19%。未來隨著海風產品的運行，長期可靠的業績經驗將會有助于公司獲得更多訂單，實現良性循環。27資料來源：天津經開區管理委員會政務服務平臺，維斯塔斯官網，維斯塔斯年報，天風證券研究所圖：維斯塔斯合同負債占總負債比例圖：維斯塔斯合同負債占總負債比例表：維斯

75、塔斯全球化供應鏈表：維斯塔斯全球化供應鏈圖：圖：2021年維斯塔斯天津基地生產的年維斯塔斯天津基地生產的EnVentus平臺平臺6MW機艙下線機艙下線36.20%37.22%33.51%38.39%46.95%40.00%45.62%39.72%47.78%45.69%41.71%41.34%20%25%30%35%40%45%50%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021自供本土化自供本土化+全球供應鏈強強合作，高效靈活運行產業鏈效率全球供應鏈強強合作，高效靈活運行產業鏈效率 整合供應鏈，優化自供、重視本土化：整合

76、供應鏈，優化自供、重視本土化：維斯塔斯的供應策略是將非核心部件外包，采購部分核心部件實現優勢互補，同時在主力消費市場布局自供工廠，以此實現全球供應鏈最優解。2021-2022年，維斯塔斯關閉了其最后的塔筒工廠，同時關閉了在德國的葉片工廠、西班牙的發電機工廠和丹麥的海上風機預組裝工廠；但在印度新建了葉片、變頻器和輪轂等工廠，以迎合逐漸興起的印度風電市場需求。同時，維斯塔斯在中國天津建造了其全球最大的風電設備一體化生產基地，集機艙、葉片、發電機、控制系統生產制造于一身，該基地生產的EnVentus平臺6MW機艙于2021年下線。強強合作打造全球化供應鏈：強強合作打造全球化供應鏈：維斯塔斯的供應商遍

77、布世界各地。例如，維斯塔斯從艾郎、LM Wind Power、TPI Composites等公司采購葉片，從天順風能與CSWIND等公司進購塔筒。較高比例的合同負債增加公司流動性：較高比例的合同負債增加公司流動性：利用自身市場地位，維斯塔斯具有極強的占用客戶資金的能力。以2021年為例，149.51億歐元的負債端，合同負債部分的占比為41.34%，達到61.8億歐元。因此，維斯塔斯可以在中標獲得資金后再組織生產和交付，對于公司而言具有很強的流動性優勢。28 全球風電新增裝機量全球風電新增裝機量CR3為為36%，歐洲海上風電裝機量西門子歌美颯占頭把交椅：歐洲海上風電裝機量西門子歌美颯占頭把交椅：

78、2021年全球風電裝機量CR3為36%，前三名是維斯塔斯，金風以及西門子歌美颯。全球海上風電裝機量的前三名都是中國的企業，分別是電氣風電、明陽智能和金風科技。2020年，歐洲海上風電新增裝機量最高的是西門子歌美颯，市場份額達到63%,歐洲海風累計裝機量CR2達到92%。歐洲風機市場對于國內風電整機商存在很高的準入門檻歐洲風機市場對于國內風電整機商存在很高的準入門檻。風電整機商出海，不僅是賣風機關鍵是要完成風電項目建設。這意味著企業不僅需要熟悉歐洲各國的政策法規環境，還需要參與項目中融資、認證、物流、施工安裝等諸多環節，從而形成一套完整的配套體系作為支撐，這是一個循序漸進的過程。同時在歐洲市場，

79、中國風機的完整生命周期的運行記錄較少，而維斯塔斯等歐洲風機廠商已經積累了大量的數據，從這個角度來看中國的風機品牌在歐洲的招投標中也處于劣勢。明陽智能開啟國內海上風機歐洲首秀明陽智能開啟國內海上風機歐洲首秀：2022年2月，明陽智能首次登陸歐洲市場，意大利Beleolico海上風電項目采用明陽智能10臺海上風機，這是中國整機廠家海上風機在歐洲市場的首秀。歐洲風機市場對于國內風電整機商存在較高的準入門檻歐洲風機市場對于國內風電整機商存在較高的準入門檻資料來源：美國能源效率和可再生能源辦公室（EERE)，北極星風力發電網，中國經營報，WindEurope,天風證券研究所圖：歐洲海風新增裝機量圖：歐洲

80、海風新增裝機量CR3為為100%（2020）圖：歐洲海風累計裝機量圖：歐洲海風累計裝機量CR2為為92%（2020）圖：圖：2021年全球十大風機制造商新增裝機量年全球十大風機制造商新增裝機量68%23.9%4.4%1.5%1.4%0.8%西門子歌美颯三菱重工-維塔斯SenvionBard EngeneeringGE其他63%33%3%西門子歌美颯三菱重工-維塔斯Senvion29 北海地區海上油田發展較快，鉆井平臺數量北海地區海上油田發展較快，鉆井平臺數量18年位居第一：年位居第一：20世紀60年代末，隨著荷蘭和英國相繼在北海地區發現了石油，揭開了北海油氣勘探開發的序幕，海上油氣平臺快速發展

81、。截止2018年，北海地區的鉆井平臺數量達到184個，位居全球第一。海纜在海上油氣田發展中起到重要作用海纜在海上油氣田發展中起到重要作用：根據海上油氣田整體的分布情況，不同的生產設施或平臺會處于不同的位置，海纜既能將陸地或海上油田群電網的電力有效的運輸到各個生產設施或平臺，也可以實現海上平臺之間的電力補給，是海上電力傳輸的重要工具。由于海纜整體重量大，結構復雜，對制造、運輸、安裝都提出了很高的要求；在深海油氣開發中，浮式生產儲油裝置（FPSO）等睡眠設施及水下生產設施之間需要使用動態海纜技術進行系統連接。歐洲岸電項目應用較早歐洲岸電項目應用較早：海上油氣平臺通常都利用油田開發的伴生天然氣或原油

82、自發電供平臺使用，平臺自發電存在效率低、供電可靠性差、抗沖擊性能差，污染嚴重等問題，隨著海上平臺的電力需求增加，通過海纜將海上油氣平臺連接到陸地電網變得可行，這也是俗稱的岸電，通過岸電替代海上油氣生產平臺自帶發電機組進行供電，以達到節能、減排、降耗的目的。2006年挪威北海地區TROLL A油田的岸電項目是世界第一個采用柔性直流輸電技術進行供電的海上油田岸電項目，工程輸送容量88MW，輸送距離70km。我國岸電技術相對落后，2021年9月，我國首個海上油田岸電項目秦皇島-曹妃甸岸電工程成功投產。海纜：海上油氣田發展較早，為海風發展提供借鑒經驗海纜：海上油氣田發展較早，為海風發展提供借鑒經驗資料

83、來源：Crystol Energy，The National Archives，Statista，中海油研究總院公眾號，國務院國有資產監督委員會，岸電技術在海上油田開發中的經濟性分析 馬杰，海上油田群海底電纜的敷設施工、試驗及維修余穎等，天風證券研究所圖：截止圖：截止2018年按地區劃分的全球海上鉆井平臺數量年按地區劃分的全球海上鉆井平臺數量圖：北海油氣田分布圖：北海油氣田分布圖：挪威北海地區圖：挪威北海地區TROLL A油田，世界第一個采用油田，世界第一個采用柔性直流輸電技術進行供電的海上油田岸電項目柔性直流輸電技術進行供電的海上油田岸電項目30 漂浮式海上風電是未來趨勢：漂浮式海上風電是未

84、來趨勢：要使得海上風能發揮其全部潛力，深?；遣豢杀苊獾内厔?，因為深海的風力更強、更穩定。在深?；内厔菹?，采用固定式的基礎會使得地基建造和安裝變得非常昂貴，而采用漂浮式基礎可以擺脫復雜海床地形以及復雜地質的約束。漂浮式海上風電設計思路源于海上油氣田平臺。漂浮式海上風電設計思路源于海上油氣田平臺。漂浮式海上風電的設計思路很大程度借鑒了油氣領域的技術積累，海上風電場的風電機組基礎很多是參考海上油氣平臺的設計建造，目前漂浮式海上風電的基礎類型主要包括四大類，分別是半潛式（Semi-submersible）、單柱式（Spar）、張力腿（TLP）和駁船式（Barge）。雖然漂浮式基礎克服了在深水中地基

85、建造和安裝的困難，但也帶來了另一個挑戰。深?；?，海纜的電壓增加，波浪和水流使得連接風機和電網的海纜承受較大且變化的動態負載，因此需要較好的動態海纜技術。歐洲廠商具有動態海纜領先技術：歐洲廠商具有動態海纜領先技術：動態海纜技術考慮的因素涵蓋強度、柔韌性、漂浮性和溫度調節等多種因素。歐洲的海纜廠商在海上油氣平臺中積累了數十年積累的動態海纜應用經驗，根據大量的運行數據建立的預測模型會起到很大的幫助。例如，耐克森最早的動態電纜應用可以追溯到1983年，業務覆蓋挪威、墨西哥灣、澳大利亞等，在為深水油氣平臺的客戶開發和制造動態電纜和臍帶纜方面積累了豐富經驗。而國內的動態海纜技術起步較晚，漂浮式基礎還在快

86、速發展期。漂浮式基礎源于海上油氣，歐洲動態纜技術領先漂浮式基礎源于海上油氣，歐洲動態纜技術領先資料來源：MODEC，Nexans，國際能源網，南方能源觀察，ResearchGate，Parametric study of dynamic inter-array cable systems for floating offshore wind turbinesManuel U.T.Rentschler等，天風證券研究所圖：漂浮式海上風電設計思路源于海上油氣田平臺圖：漂浮式海上風電設計思路源于海上油氣田平臺圖：動態纜技術在海上油氣開發以及海上風電中的使用圖：動態纜技術在海上油氣開發以及海上風電中的

87、使用31JDR Cables 提供的海纜廣泛運用于海上油氣田及海上風電提供的海纜廣泛運用于海上油氣田及海上風電資料來源：JDR Cables 官網，天風證券研究所海上油氣田中大量使用海纜32 電力互聯比例提升可保證電力供應安全。電力互聯比例提升可保證電力供應安全。歐洲用電負荷密度大，電網結構密集。為了實現氣候和能源目標，歐洲亟需改善提高各國電力互聯的比例，使歐盟加強電力供應安全，并將更多可再生能源融入能源市場。電力互聯比例提升可以減少新建發電廠的需求，并使得太陽能和風能等可再生能源得利用率得到提高,實現電力資源優勢互補。歐盟規定歐盟規定2030年前電力互聯比例至少年前電力互聯比例至少15%：歐

88、盟已經制定了到2030年各國電力互聯比例至少15%的目標，這意味著每個國家都應該有足夠的電纜在2030年之前使其至少有15%的電力能夠輸送到相鄰的國家。截止2021年，有16個國家預計能夠在2030年前達成這一目標。North Sea Link 是世界上最長的海底互聯電纜，達到是世界上最長的海底互聯電纜，達到720Km：2021年6月，英國與挪威之間的互聯電纜開始試運營，這條電纜的長度達到720km，造價20億歐元，可以傳輸多達1.4GW的的電力。在大風天，當英國有多余的海上風力發電時，該電纜將允許英國向挪威出口電力。在風平浪靜的日子里，英國可以從挪威水電進口電力。海纜：電網互聯對海底電纜需求

89、較大海纜：電網互聯對海底電纜需求較大資料來源：世界各國海底電纜輸電工程發展綜述 王裕霜，中國社會科學院工業經濟研究所，EU，National Grid，Financial Times，天風證券研究所圖：英國的海底互聯海纜圖：英國的海底互聯海纜33海纜海纜-出海出海：海外業主使用國內海纜更具經濟性：海外業主使用國內海纜更具經濟性資料來源：國際新能源網，NKT官網，中天海纜招股說明書，東方電纜公司公告，歐盟關稅數據庫，通用運費網，Statista，天風證券研究所 歐洲：成熟海上風電市場，海纜廠商集中且格局穩定。歐洲：成熟海上風電市場，海纜廠商集中且格局穩定。歐洲具備完善的海纜產業，廠商格局穩定：歐

90、洲陣列海纜的龍頭為JDRCable和Nexans，2020年份額分別達到41%和27%，送出海纜龍頭為NKTGroup和Nexans，2020年份額分別為33%和33%。出口與本土海纜廠商競爭：業主會將非本土化廠商（產品價格非本土化廠商（產品價格-出口退稅出口退稅+關稅關稅+運費）運費）與本土化企業（產品價格）本土化企業（產品價格）對比。對比我國與歐洲海纜廠商產品價格：歐洲海纜巨頭歐洲海纜巨頭NKT220kV交流海纜價格與國內廠商報價口徑相比，仍高出交流海纜價格與國內廠商報價口徑相比，仍高出13%，因此國內海纜仍能夠通過較低的價格切入歐洲海纜市場。表：國內海纜廠商表：國內海纜廠商海外海外報價口

91、徑測算報價口徑測算注：2021年國內搶裝期海纜單價處于高位，故使用2020年單價比較；使用2022年5月27日匯率1歐元=7.23人民幣表：歐洲廠商海纜價格測算表：歐洲廠商海纜價格測算220kV交流海纜（萬元/km）2020年中天科技419東方電纜421國內單價均值420出口退稅48運費90歐盟關稅17國內海纜出口報價口徑：國內海纜出口報價口徑：-+478478風場項目電纜長度（公里）中標價格（億歐元）中標單價（萬歐元/km）BorsseleBeta1380.965.2MorayEast1751.585.7Hornsea21961.4574NKTNKT各項目單價均值（萬元各項目單價均值（萬元/

92、km/km）54254241%27%21%11%TFKGroupNexansPrysmianNSW Technology33%33%22%11%NKT GroupNexansHellenic CablesPrysmian圖：圖：2020年歐洲送出海纜市場格局年歐洲送出海纜市場格局圖：圖：2020年歐洲陣列海纜市場格局年歐洲陣列海纜市場格局34海纜海纜-出海競爭要素：與當地海工企業合作出海競爭要素：與當地海工企業合作+綁定大綁定大業主業主成為擴大海外市場份額的成為擴大海外市場份額的重要重要條件條件資料來源：NKT官網，中天海纜招股說明書，耐克森官網，天風證券研究所 歐洲歐洲技術要求高于國內。技術

93、要求高于國內。無論是高電壓還是直流海纜，涉及到絕緣材料及軟接頭技術等壁壘，對海纜廠商的制造工藝要求高。歐洲高壓直流海纜占比高。從歐洲海纜頭部廠商NKT2020年及2021年海上風電在手訂單可以看出，高壓直流海纜訂單金額已超過50%。安裝屬性強，與當地海工廠商合作安裝屬性強，與當地海工廠商合作+綁定大客戶，降低出海難度，增強與本土廠商的競爭力。綁定大客戶，降低出海難度，增強與本土廠商的競爭力。海纜相比其他環節，安裝難度大，本土化更有優勢?？梢酝ㄟ^與海外當地的海工企業合作，由當地海工企業負責敷設，降低出海難度。國外客戶通常要求海纜供應商履行認證程序，并獲得其供應商認證資質后才具備供貨資格并獲得其供

94、應商認證資質后才具備供貨資格，使得客戶黏性強。中長期來看，海纜廠商要擴大市場份額必須綁定大客戶，保證訂單的持續性以擴大市場份額。借鑒歐洲廠商耐克森的經驗，美國能源公司Eversource向公司承諾其海風項目將使用耐克森的產品，獲得在2027年前為美國多個rsted項目提供長達1000公里的輸出電纜。按照NKT公司2021年末在手訂單海纜均價100萬歐元/km計算，我們預計該框架協議有望為耐克森帶來10億歐元的營收。表：表：NKT2020及及2021年年底海上風電在手訂單具體產品情況匯總年年底海上風電在手訂單具體產品情況匯總NKT2020及2021年末海上風電在手訂單具體產品情況風場項目風場規模

95、（GW）海纜方案離岸距離（公里）電纜長度（公里）中標價格（億歐元）并網時間風場位置BorsseleBeta0.7220kV交流海纜1380.92021荷蘭TritonKnoll0.857220kV交流海纜321.22021英國MorayEast0.95220kV交流海纜221751.52021英國Hornsea21.4220kV交流海纜891961.452022英國Ostwind20.75220kV交流海纜4026532022德國DoggerBankA&B2.4320kV直流海纜130-1904103.62023英國BorWin50.9320kV直流海纜1202302.52025德國Dogge

96、rBankC1.2320kV直流海纜130-1902702.82026英國35資料來源：天能重工招股說明書，Mysteel，天風證券研究所（1）鋼材成本優勢：）鋼材成本優勢：以天能重工2015年數據為例，塔筒的成本構成中，鋼材、法蘭等原材料成本合計占比達86%，其中鋼材占整體成本能達到56%。歐洲價格相較國內較高，尤其是疫情爆發和俄烏戰爭以來，歐盟中厚板價格與國內價差越來越大，導致歐盟本土廠商制造的塔筒價格較高。根據5月27日的國內和歐盟鋼價來計算（取鋼材價格占比56%），國內塔筒成本為13443元/噸，而歐盟本土塔筒成本達到9065元/噸，歐盟塔筒成本比國內高48%，因而國內塔筒出口成本優勢

97、明顯圖圖：國內和歐盟中厚板價格走勢：國內和歐盟中厚板價格走勢5107 7574 020004000600080001000012000國內中厚板價格（美元/噸）歐盟中厚板價格（美元/噸）圖圖：國內和歐盟塔筒成本對比：國內和歐盟塔筒成本對比圖圖：塔筒成本構成：塔筒成本構成塔筒塔筒-出海：鋼材價格國內外差距大，中厚板鋼材價格歐盟系中國出海：鋼材價格國內外差距大，中厚板鋼材價格歐盟系中國1.5X，助力塔筒出海，助力塔筒出海鋼材56%法蘭19%防腐涂料5%其他原材料6%人工費用、制造費用、運費等其它14%9065 13443 48%0%20%40%60%80%050001000015000200002

98、021.1.12021.2.12021.3.12021.4.12021.5.12021.6.12021.7.12021.8.12021.9.1 2021.10.1 2021.11.1 2021.12.1 2022.1.12022.2.12022.3.12022.4.12022.5.1 2022.5.27國內塔筒成本（元噸）歐盟塔筒成本（元噸）成本差36資料來源：Welcon、Valmont、GRI、Windar官網，天風證券研究所（2）海外競爭格局較好：）海外競爭格局較好：海外競爭對手主要為韓國風電龍頭CSwind,其余基本為本土塔筒企業。東南亞、中東等地本地塔筒企業較少，歐洲本土塔筒企業較多

99、但實力均較弱，競爭格局較好。其中丹麥目前主要有Welcon和Valmont，西班牙主要是是GRI和Windar。Welcon：是丹麥的一家塔筒公司，主要客戶為Vistas和Siemens-Gamesa，自2012年以來交付海上塔筒1416套，合計約8.7GW；Valmont：是一家有70多年歷史生產重型鋼結構的公司，塔筒是大集團下的小業務；GRI：是西班牙一家專注風電的全球化公司，在全球8個國家擁有合計16個工廠，具有2000套/年的塔筒產能；Windar：是一家屬于DanielAlonso集團的塔筒公司，總部位于阿斯圖里亞斯公國（西班牙），成立于2007年純做塔筒，在5個國家設立有分公司。公

100、司海上塔筒年產能為100套，海上塔筒累計出貨16.5萬噸。圖圖：WelconWelcon自自20122012年以來交付塔筒年以來交付塔筒8.7GW8.7GWYEARCUSTOMERPROJECTNAMETURBINETYPETOWERSSECTIONSMW2021VestasVestasSeagreen9.5-V164631905992021SiemensSiemens-GamesaGamesaHornsea2SG-8.0-167DD601804802020SiemensSiemens-GamesaGamesaFryslanSG4.3-130451351942020SiemensSiemens

101、-GamesaGamesaCostalVirginia(US)SG-7.0-154DD26142019VestasVestasTritonKnoll9.5-V164431274092019SiemensSiemens-GamesaGamesaBorssele1+2SG-7.0-154DD802405602019VestasVestasMorayEast9.5-V164541625132019VestasVestasBorssele9.5-V164461384372019VestasVestasNorthwester29.5V16411331052019SiemensSiemens-Gamesa

102、GamesaEastAngliaSG-7.0-154DD30902102018SenvionSenvionTrianel6.2-15232961982018SiemensSiemens-GamesaGamesaAlbatrosSG-7.0-154DD16481122018SiemensSiemens-GamesaGamesaHoheSeeSG-7.0-154DD712134972018VestasVestasDeutscheBucht8.0-V16419571522018SiemensSiemens-GamesaGamesaBeatriceSG-7.0-154DD481443362018Ves

103、tasVestasNorther8.0-V16422661762017VestasVestasHornsRev38.0-V16430902402017VestasVestasAberdeenBay8.0-V1641133882017SiemensSiemens-GamesaGamesaWalneyIIExt.SG-7.0-154DD20601402017VestasVestasBorkumRiffgrundII8.0-V16430902402017SiemensSiemens-GamesaGamesaGalloperSWT-6.0-154561683362017VestasVestasBlyt

104、h8.0-V164515402016VestasVestasWalneyIIExt.8.0-V1641236962016SiemensSiemens-GamesaGamesaDudgeonSWT-6.0-154411232462016VestasVestasBurboBanks8.0-V1641122882016SiemensSiemens-GamesaGamesaSandbankSWT-4.0-130411231642015SiemensSiemens-GamesaGamesaGeminiSWT-4.0762283042015SiemensSiemens-GamesaGamesaGodeWi

105、ndSWT-6.0-154551653302015SiemensSiemensWestermeerwindSWT-3.0-1082496722014SiemensSiemens-GamesaGamesaAmrumbankWestSWT-3.6-120802402882014SiemensSiemens-GamesaGamesaBalticIISWT-3.6-120411231482013SiemensSiemens-GamesaGamesaDantyskSWT-3.6-120611832202013SiemensSiemens-GamesaGamesaWestofDuddonSandsSWT-

106、3.6-120862583102012SiemensSiemens-GamesaGamesaAnholtSWT-3.6-120651952342012SiemensSiemens-GamesaGamesaGunfleetSandsSWT-3.6-10726122012SiemensSiemens-GamesaGamesaTeessideSWT-2.393275462TotalTotal1.4161.4164.2334.2338.658.65塔筒塔筒-出海：海外競爭對手實力不夠強勁，給出海帶來機遇出海：海外競爭對手實力不夠強勁，給出海帶來機遇37塔筒塔筒-出海競爭要素出海競爭要素1：借鑒：借鑒C

107、SWind的經驗，可通過與風機龍頭深度綁定的經驗，可通過與風機龍頭深度綁定+海外建工廠海外建工廠資料來源：CSWIND官網，英為財經，國際風力發電網，Energyglobal，天風證券研究所 反傾銷稅是出海最大的阻礙，如何規避反傾銷稅是塔筒企業出口需要解決的難題，我們可以借鑒海外塔筒龍頭CSWind的成功經驗：韓國風電塔筒制造商CSWind成立于1984年，2014年IPO上市，2021年韓國塔筒企業CSWind的銷售額約64億元（2021年天順的國外銷售額僅為12億）?；厮軨Swind公司的發展歷程，我們認為“東南亞地區（生產成本較低）的擴產+歐洲工廠的配套（規避反傾銷稅）+深度綁定海外風機

108、龍頭”是CSwind在海外市場取得成功的關鍵要素。1）深度綁定風機龍頭：）深度綁定風機龍頭：深度綁定海外風機龍頭（如Vistas等）能享受風機龍頭的擴張紅利，同時與風機龍頭形成利害綁定反傾銷調查進行時，整機廠商會協助進行申訴，提高反傾銷制裁難度。2）當地工廠資源：）當地工廠資源：當地工廠能規避反傾銷調查，并保證產品的及時交付。圖圖：CSWindCSWind發展歷程發展歷程16.5 26.6 42.4 51.4 63.8 61%59%21%24%0%20%40%60%80%1030507020172018201920202021營業收入（億元）營業收入yoy圖圖：CSWindCSWind產能布局

109、和歷年營業收入產能布局和歷年營業收入38資料來源：海力風電招股說明書，天順風能、泰勝風能、天能重工公司公告，智研咨詢，天風證券研究所 碼頭：碼頭：不論是海上塔筒的交付或者塔筒的出口，都需要經過碼頭，碼頭一般是大型國有企業持有，也有部分碼頭是普通民營企業持有（1）自有碼頭的優勢：）自有碼頭的優勢：自有碼頭能降低物流成本，自有碼頭企業塔筒單噸運費低，2019年天順風能/泰勝風能/天能重工/海力風電的單噸運費分別為457/264/269/390/254元，其中海力風電和泰勝風能擁有自持碼頭，而天順風能和天能重工均租借政府碼頭；另一方面，塔筒（包括樁基、導管架）體積和重量較大，租用碼頭可能存在物流運輸

110、上的不確定性，而自有碼頭能夠保證物流的穩定性、保證訂單的及時交付。（2）碼頭需要滿足一定條件才能出海：）碼頭需要滿足一定條件才能出海：隨著風機逐漸大型化，塔筒（包括樁基、導管架）體積、重量也在逐漸增加，出海時對地基承載力的要求遠超過常規碼頭，普通的碼頭難以保證風電設備對碼頭裝卸、堆存的獨特需求，因此，自有碼頭還需要滿足一定的條件才能進行出海，即需要有至少10噸/平米單位承載能力。碼頭資源具有天然壟斷性和資源稀缺性：碼頭資源具有天然壟斷性和資源稀缺性：第一，港口建設由政府規劃，政府對港口投資建設采取統一規劃管理，實施嚴格的項目審批制度，第二，港口建設需要自然條件良好的岸線資源，對周邊配套資源也有

111、著較高的要求，具有一定的資源稀缺性。政府對于風電企業設備運輸的專業碼頭規劃多分布于各地區風電母港、上風電裝備制造基地，是各風電企業爭奪的重要資源。343457521228264474433390474255 254 222 0100200300400500600201820192020天順風能泰勝風能天能重工海力風電1750181419132019207617231793189219422076213805001000150020002500201520162017201820192020萬噸級泊位生產用萬噸級泊位圖圖：2 2家自有碼頭的塔筒企業家自有碼頭的塔筒企業圖圖：4 4家塔筒企業單位運

112、費（單家塔筒企業單位運費（單位：元位：元/噸）對比噸）對比圖圖：20152015-20202020年中國港口各萬噸級及以上泊位（個）年中國港口各萬噸級及以上泊位（個）塔筒塔筒-出海競爭要素出海競爭要素2：優質的碼頭具有天然的壟斷性和資源稀缺性：優質的碼頭具有天然的壟斷性和資源稀缺性39資料來源：Wind，天風證券研究所 由于塔筒企業海外合作廠商一般為Vestas、西門子歌美颯等風機龍頭廠商或者當地EPC廠商，這些廠商對塔筒企業的資歷有一定的要求，因此塔筒企業出海需要具備一定的以往出口業績進行背書。從以往業績來看，天順風能和泰勝風能海外收入占比較高，隨著國外反傾銷制裁的加劇以及2020國內陸風搶

113、裝、2021國內海風搶裝，3家企業逐漸將業務重心轉移到國內，但憑借著以往的出口業績背書，2家企業有望在歐洲海外風電快速發展的背景下，持續拿到海外風電訂單。45.3%39.4%34.5%11.7%14.4%32.2%43.6%32.8%7.6%13.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20172018201920202021天順風能泰勝風能圖圖：天順風能和泰勝風能的海外收入占比：天順風能和泰勝風能的海外收入占比塔筒塔筒-出海競爭要素出海競爭要素3：業績背書亦是重中之重：業績背書亦是重中之重40資料來源：Wind，DANOBAT官網，Walzengiesserei C

114、oswig官網，GRI Renewables官網、日月股份公告，高臺縣人民政府網站、天風證券研究所 海外包括歐洲風電鑄件產品銷售價格整體較高。海外包括歐洲風電鑄件產品銷售價格整體較高。我們認為原因主要是歐洲鋼價高企、電費高企，同時勞動力成本較高，對應風電鑄件生產成本較高，因此國內企業能夠以高于國內的價格在海外銷售，并取得較高的利潤水平。目前歐洲存量鑄件產能已經所剩不多，歐洲本土鑄件企業還有Lakber、Walzengiesserei Coswig、GRI Renewables幾家，但規模相對不大，歐洲需求的很大一部分主要靠中國產能來滿足，如日月股份等國內風電鑄件企業都與維斯塔斯、西門子歌美颯等

115、歐洲風電整機公司建立了密切合作關系。鑄件的高人工成本和高能耗等屬性導致歐洲的鑄件產能擴產困難歐洲的鑄件產能擴產困難，而中國頭部鑄件企業具備擴產能力，未來歐洲新增需求需要通過中國產能來滿足。鑄件鑄件-基于成本優勢出口歐洲填補當地需求缺口，基于成本優勢出口歐洲填補當地需求缺口，并取得高于國內的利潤水平并取得高于國內的利潤水平圖：日月股份鑄件產品單價（萬元圖：日月股份鑄件產品單價（萬元/噸）噸）0.85 0.92 1.02 1.22 1.20 1.22 -0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.402017年2018年2019年內銷單價外銷單價圖：日月股份毛利率圖：日月股份毛

116、利率34.1421.6217.4423.1227.3146.2640.7343.3340.1141.84051015202530354045502017年2018年2019年2020年2021年內銷毛利率外銷毛利率圖：全球風電鑄件產能與需求的匹配（萬噸）（圖：全球風電鑄件產能與需求的匹配（萬噸）（21年鑄年鑄件產能根據件產能根據19年的產能估計）年的產能估計）159 176 40 118 -20 40 60 80 100 120 140 160 180 2002021年鑄件產能2025年需求中國歐洲、日本及其他國家41風險提示風險提示 歐洲海風裝機量不及預期：歐洲海風裝機量不及預期：受到政策等

117、多因素的影響，可能導致海風行業投資放緩，發展節奏存在不確定性，各環節需求可能不及預期，海風裝機量可能無法完成預期規劃量；大宗價格大宗價格波動風險：波動風險：塔筒原材料中鋼材占比較高，鋼材價格的上漲可能會導致風電裝機量不及預期，影響交付；產能擴張不及預期：產能擴張不及預期：23年國內外風電需求高增的情況下，若公司產能擴張不及預期，可能無法完成預期交貨量；國際貿易環境影響國際貿易環境影響：本報告主要涉及風電相關產品出口，若國際貿易環境等發生變化，可能會對產品出口造成影響；測算具有主觀性，僅供參考：測算具有主觀性，僅供參考：本報告測算部分為通過既有假設進行推算，僅供參考。請務必閱讀正文之后的信息披露

118、和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的

119、個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任

120、何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發

121、出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。42