永創智能-公司首次覆蓋報告：包裝設備龍頭受益下游景氣和國產替代-230211（40頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 永創智能永創智能(603901)包裝設備龍頭，受益下游景氣和國產替代包裝設備龍頭，受益下游景氣和國產替代 永創智能首次覆蓋報告永創智能首次覆蓋報告 徐喬威徐喬威(分析師分析師)曾大鵬曾大鵬(研究助理研究助理)021-38676779 0755-23976738 證書編號 S0880521020003 S0880121120056 本報告導讀：本報告導讀：公司是國內高端包裝設備龍頭企業，產品涉足眾多下游，頭部白酒企業技改、擴產需公司是國內高端包裝設備龍頭企業，產品涉足眾多下游，頭部白酒企業技改、擴產需求突顯，啤酒設備進入更換周期，

2、軟飲及乳制品需求逐步釋放，未來業績增長空間大。求突顯，啤酒設備進入更換周期，軟飲及乳制品需求逐步釋放，未來業績增長空間大。投資要點：投資要點：結論：結論：公司是國內包裝設備龍頭，產品涉足眾多下游，智能包裝設備需求釋放在即。預計 2022-24 年 EPS 為 0.82、0.93 和 1.15 元，參考可比公司 PE、PB估值，給予公司 2023 年 24.3 倍 PE，對應目標價為22.67 元，首次覆蓋，給予增持評級。液態包裝智能產線需求高增，白酒、啤酒、軟飲、乳制品多點開花。液態包裝智能產線需求高增，白酒、啤酒、軟飲、乳制品多點開花。市場認為液態包裝設備增速放緩使得公司營收增長空間小，但是

3、我們認為公司的液態包裝設備處于高增長期，原因在于：1）酒類：包裝設備替換周期在 6-8 年，現已進入技改替換周期，公司 22 年多次中標高端白酒訂單，白酒設備市占超 60%，啤酒設備市占超 10%，23年有望加速進口替代。2）軟飲：公司收購廊坊百冠完善產業布局，協同效應顯著。3）乳制品：常溫奶市場空間大，公司積極推進打開新增長點。疊加疫情后消費復蘇，我們判斷液態包裝設備高增可期。行業受益于智能制造政策行業受益于智能制造政策+后疫情時代，國產替代需求緊迫。后疫情時代，國產替代需求緊迫。根據GPM 協會統計，2019 年全球包裝設備需求市場空間約為 445 億美元，預計到 2023 年將達到 60

4、4 億美元。國內包裝設備市場發展迅速，預計 2022 年有望達到 560 億市場規模，其中啤酒、軟飲、乳制品等液態食品包裝設備國產化率低于 30%，國產替代需求緊迫。技術領先勇擔國產替代急先鋒，積極并購聚焦液態食品。技術領先勇擔國產替代急先鋒，積極并購聚焦液態食品。公司引領智能包裝設備發展，掌握國內少有的全包裝產線生產能力；聚焦液態食品包裝，積極并購打造全產品矩陣，積累優質客戶打造品牌口碑；對標國際龍頭利樂，加速國產替代，看好亞太市場發展前景。風險提示：風險提示：下游需求變動風險、市場競爭風險、產品技術開發風險。財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2020A 2021A 2022E 2023E

5、 2024E 營業收入營業收入 2,020 2,707 3,100 4,118 5,172(+/-)%8%34%14.5%32.9%25.6%經營利潤（經營利潤（EBIT）216 323 377 506 636(+/-)%80%50%17%34%26%凈利潤（歸母）凈利潤（歸母）171 261 400 455 562(+/-)%73%53%53.3%13.6%23.6%每股凈收益（元）每股凈收益（元）0.35 0.53 0.82 0.93 1.15 每股股利（元）每股股利（元）0.12 0.16 0.12 0.16 0.18 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2020A 2021A 2022E

6、 2023E 2024E 經營利潤率經營利潤率(%)10.7%11.9%12.2%12.3%12.3%凈資產收益率凈資產收益率(%)11.1%12.0%16.1%15.4%16.0%投入資本回報率投入資本回報率(%)8.4%10.5%8.9%10.9%12.3%EV/EBITDA 14.28 18.59 17.10 12.10 10.27 市盈率市盈率 48.61 31.76 20.72 18.24 14.76 股息率股息率(%)0.7%0.9%0.7%0.9%1.1%首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級：增持增持 目標價格：目標價格：22.67 當前價格：16.99 2023.02.11 交易數據

7、52 周內股價區間（元）周內股價區間（元）10.70-17.23 總市值（百萬元）總市值（百萬元）8,294 總股本總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股）488/483 流通流通 B 股股/H股（百萬股）股（百萬股）0/0 流通股比例流通股比例 99%日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股）1.58 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元）24.90 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元）2,566 每股凈資產每股凈資產 5.26 市凈率市凈率 3.2 凈負債率凈負債率 12.41%EPS（元）2021A 2022E Q1 0.10 0.11 Q2 0.17 0.15 Q3

8、 0.17 0.38 Q4 0.09 0.18 全年全年 0.53 0.82 升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅 9%15%19%相對指數 6%8%26%公司首次覆蓋公司首次覆蓋 -26%-16%-7%2%12%21%2022-022022-062022-102023-0252周內股價走勢圖周內股價走勢圖永創智能上證指數資本貨物資本貨物/工業工業 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)模型更新時間：2023.02.11 股票研究股票研

9、究 工業 資本貨物 科德數控(688305)首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級：增持增持 目標價格：目標價格：125.20 當前價格：104.22 2023.02.02 公司網址 公司簡介 公司是從事高端五軸聯動數控機床及其關鍵功能部件、高檔數控系統的研發、生產、銷售及服務的高新技術企業，主要產品為系列化五軸立式(含車銑)、五軸臥式(含車銑)、五軸龍門、五軸臥式銑車復合四大通用加工中心和五軸磨削、五軸葉片兩大系列化專用機床，以及服務于高端數控機床的高檔數控系統，伺服驅動裝置，系列化電機，系列化傳感產品，電主軸，銑頭，轉臺等，依靠完整的人才鏈、技術鏈和產業鏈，公司在五軸聯動數控機床、高檔數控系統及關鍵

10、功能部件核心技術方面取得一系列重大突破，站在了行業技術水平的前列，功能、控制精度和加工效率等方面達到國際先進水平，公司高度重視技術研發，堅持核心技術自主可控的發展戰略，報告期內累計研發投入為 14,655.44 萬元，約占總營業收入的 45.90%。核心技術團隊參與制定 17項國家標準、4 項行業標準。絕對價格回報（%）52 周內價格范圍 53.07-125.58 市值（百萬元）9,178 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元）損益表損益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 2,020 2,707 3,100 4,118 5,172 營

11、業成本 1,361 1,837 2,135 2,813 3,491 稅金及附加 14 19 22 29 36 銷售費用 163 199 217 280 352 管理費用 112 149 170 235 310 EBIT 216 323 377 506 636 公允價值變動收益 -1 23 0 0 0 投資收益 24 6 93 41 5 財務費用 35 25 13 26-4 營業利潤營業利潤 192 297 459 522 645 所得稅 18 38 59 67 82 少數股東損益 1-2 0 0 0 凈利潤凈利潤 171 261 400 455 562 資產負債表資產負債表 貨幣資金、交易性金

12、融資產 846 691 710 1,429 1,082 其他流動資產 104 35 43 43 43 長期投資 0 11 9 14 19 固定資產合計 399 460 496 505 512 無形及其他資產 184 285 443 568 691 資產合計資產合計 3,749 4,472 5,967 6,862 7,739 流動負債 1,788 2,161 2,970 3,511 3,926 非流動負債 408 98 462 362 262 股東權益 1,552 2,214 2,535 2,990 3,552 投入資本投入資本(IC)2,333 2,695 3,694 4,049 4,511

13、現金流量表現金流量表 NOPLAT 195 282 329 442 555 折舊與攤銷 54 89 134 148 160 流動資金增量 -197 53-733 505-674 資本支出 -138-357-384-286-291 自由現金流自由現金流 -86 67-653 810-250 經營現金流 344 284-254 1,118 89 投資現金流 -158-275-289-249-290 融資現金流 -332-79 562-150-146 現金流凈增加額現金流凈增加額 -146-70 19 719-347 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 8.0%34.0%14.5%32.9%

14、25.6%EBIT 增長率 80.3%49.7%16.7%34.3%25.6%凈利潤增長率 73.1%53.0%53.3%13.6%23.6%利潤率 毛利率 32.6%32.1%31.1%31.7%32.5%EBIT 率 10.7%11.9%12.2%12.3%12.3%凈利潤率 8.4%9.6%12.9%11.0%10.9%收益率收益率 凈資產收益率(ROE)11.1%12.0%16.1%15.4%16.0%總資產收益率(ROA)4.6%5.8%6.7%6.6%7.3%投入資本回報率(ROIC)8.4%10.5%8.9%10.9%12.3%運營能力運營能力 存貨周轉天數 321.1 295.

15、0 345.0 320.0 300.0 應收賬款周轉天數 71.9 59.1 75.0 65.0 60.0 總資產周轉周轉天數 650.5 546.6 606.1 560.7 508.2 凈利潤現金含量 2.0 1.1-0.6 2.5 0.2 資本支出/收入 6.8%13.2%12.4%6.9%5.6%償債能力償債能力 資產負債率 58.6%50.5%57.5%56.4%54.1%凈負債率 141.5%102.0%135.4%129.5%117.9%估值比率估值比率 PE 48.61 31.76 20.72 18.24 14.76 PB 2.51 3.62 3.33 2.82 2.36 EV/

16、EBITDA 14.28 18.59 17.10 12.10 10.27 P/S 3.70 3.07 2.68 2.01 1.60 股息率 0.7%0.9%0.7%0.9%1.1%-5%-3%0%3%6%9%11%14%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-26%-15%-4%6%17%27%2022-022022-072022-12股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅永創智能價格漲幅永創智能相對指數漲幅8%13%18%24%29%34%20A21A22E23E24E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)8%10%11%13%15%16%20A21A

17、22E23E24E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)102%110%118%126%134%142%21962594299333913789418820A21A22E23E24E凈資產凈資產(現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%)WWlWqVjXuX8VwOvN8O8Q6MpNrRoMmPiNmMnPjMoPtQbRnMrRvPpPvMxNqRqQ 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)目錄目錄 1.投資建議.4 1.1.核心

18、假設.4 1.2.盈利預測及估值.4 2.包裝設備龍頭企業，智能包裝生產線業務不斷發力.7 2.1.包裝設備體系完整，眾多子公司助力產業布局的優化.7 2.2.營收持續增長，毛利率穩中有升.9 3.行業受益于智能制造政策+后疫情時代，國產替代需求緊迫.13 3.1.行業技術進步迅速，智能化產線放量趨勢明顯.13 3.2.下游產品出新加速包裝設備更換，行業國產替代空間廣闊.15 3.2.1.白酒進入設備更新周期，自動化釀造進入大規模應用期.19 3.2.2.啤酒罐化率提高，包裝設備進入設備更換期向高端市場發展 21 3.2.3.軟飲包裝設備市場規?？捎^，公司并購入局發展迅速.26 3.2.4.乳

19、制品包裝設備市場規?？捎^，公司是國內稀缺的國產替代推動者 28 4.技術領先勇擔國產替代急先鋒，積極并購聚焦液態食品.33 4.1.技術壁壘：引領行業智能化應用潮流，全產線生產能力國內僅有 33 4.2.產能布局：產品聚焦液態食品包裝領域，全領域布局打造協同效應 34 4.3.前景廣闊：對標利樂推動國產替代，亞太市場長坡厚雪.37 5.風險提示.39 5.1.下游需求變動風險疫情反復風險.39 5.2.市場競爭風險.39 5.3.產品技術開發風險.39 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(60

20、3901)1.投資建議投資建議 1.1.核心假設核心假設 1、包裝設備及配件包裝設備及配件 該業務包含三類產品，分別假設如下：（1）標準單機設備標準單機設備 2022 年因疫情影響，預計公司該業務受到一定程度沖擊，收入下降 30%，2023 年隨國內疫情管控政策改變，公司相關業務逐步復蘇，2023 和 2024年營收保持 20%增速，2021 年受限于上游原材料價格上漲，預計 2022-2024 年毛利率水平分別為 24%/25%/27%。（2）智能包裝生產線智能包裝生產線 公司是國內領先的智能包裝生產線廠商，相關業務定制化需求高，有較高附加值，且抗周期性強，未來有較好發展前景。預計公司該業務

21、 2022-2024 年營收增速分別為 55%/45%/30%，毛利率水平分別為 35.5%/35.5%/36.0%。（3）其他設備及配件其他設備及配件 該部分業務下游涉及行業眾多，抗周期能力強，預計公司該業務 2022-2024 年營收增速維持在 13%，毛利率水平維持在 35%。2、包裝材料、包裝材料 考慮包裝材料技術含量較低，我們認為公司該業務隨市場平穩發展，預計公司包裝材料業務 2022-2024 年收入增速分別為 35%/25%/25%，毛利率與往年持平，維持 20%。3、其他業務、其他業務 預計公司其他業務 2022-2024 年收入分別為 0.28/0.32/0.37 億元，毛利

22、率保持 70%。1.2.盈利預測及估值盈利預測及估值 預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 31.00/41.18/51.72 億元，增速分別為 14.5%/32.9%/25.6%，歸母凈利潤分別為 4.00/4.55/5.62 億元，增速分別為 53.3%/13.6%/23.6%，對應 EPS 分別為 0.82/0.93/1.15 元。表表 1:公司收入拆分表公司收入拆分表 單位：百萬元單位：百萬元 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入 1651 1871 2020 2707 3100 4118 5172 增速 19.9%13.3%8

23、.0%34.0%14.5%32.9%25.6%營業成本 1159 1324 1361 1837 2135 2813 3491 毛利 492 547 659 870 965 1305 1681 綜合毛利率 29.8%29.2%32.6%32.1%31.1%31.7%32.5%1.包裝設備及配件（占比）86.5%87.3%89.0%89.0%87.2%88.0%88.1%請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)1.1 標準單機設備（占比）42.1%39.0%40.2%39.4%24.1%

24、21.8%20.8%收入 695 730 812 1,067 747 897 1,076 增速 14.4%5.0%11.2%31.5%-30.0%20.0%20.0%成本 482 514 572 751 568 673 786 毛利 214 216 240 317 179 224 291 毛利率 30.7%29.6%29.6%29.7%24.0%25.0%27.0%1.2 智能包裝生產線（占比）32.2%36.1%35.9%38.6%52.2%57.0%59.0%收入 532 676 725 1,045 1,620 2,349 3,053 增速 22.7%26.9%7.3%44.2%55.0%

25、45.0%30.0%成本 360 463 481 685 1045 1515 1954 毛利 172 212 244 360 575 834 1099 毛利率 32.4%31.4%33.6%34.4%35.5%35.5%36.0%1.3 其他設備及配件（占比）12.2%13.8%15.9%18.0%20.3%22.9%25.9%收入 201 228 262 296 335 379 428 增速 37.2%13.3%15.1%13.1%13.0%13.0%13.0%成本 138 156 144 179 218 246 278 毛利 63 72 119 117 117 132 150 毛利率 31

26、.3%31.4%45.2%39.5%35.0%35.0%35.0%2.包裝材料（占比）12.8%12.2%10.0%10.1%11.9%11.2%11.2%收入 211 227 202 274 370 463 579 增速 16.1%7.7%-11.1%35.6%35.0%25.0%25.0%成本 178 186 159 216 296 370 463 毛利 33 42 43 58 74 93 116 毛利率 15.7%18.2%21.5%21.2%20.0%20.0%20.0%3.其他業務（占比）0.7%0.5%0.9%0.9%0.9%0.8%0.7%收入 11 10 19 24 28 32

27、 37 增速 69.5%-9.3%85.7%27.1%15.0%15.0%15.0%成本 2 5 6 5 8 10 11 毛利 10 6 13 19 19 22 26 毛利率 84.5%55.7%70.0%78.4%70.0%70.0%70.0%數據來源：國泰君安證券研究 可比公司選?。嚎杀裙具x?。汗臼菄鴥纫簯B食品包裝設備龍頭企業，憑借強大技術研發能力，在多領域占據領先地位。前文提及的同業上市公司達意隆、新美星與中亞股份因沒有 2022-2024 年 Wind 一致預期，故不列入可比公司中?？紤]到永創智能為行業龍頭且下游景氣度提升，我們選取國內食品包裝設備頭部企業樂惠國際、固體物料包裝裝備

28、頭部供應商博實股份、工業包裝機械頭部企業京山輕機、工業縫制機械龍頭杰克股份作為可比公司。PE估值：估值：公司作為行業龍頭企業，未來將受益于白酒包裝設備大規模技改、啤酒包裝設備進入替換周期國產替換加速、軟飲包裝設備逐步放量、常溫奶需求釋放。參考 2023 年可比公司 PE 均值 25.93，給予永創智能2023 年 26.0 倍 PE，對應每股合理估值 24.22 元。表表 2:可比公司可比公司 PE估值估值 代碼代碼 公司公司 收盤價收盤價 EPS PE 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(6

29、03901)2023/2/8 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 000821.SZ 京山輕機 24.34 0.46 0.69 0.89 53.19 35.15 27.23 603337.SH 杰克股份 20.89 1.31 1.52 1.81 15.93 13.75 11.55 603076.SH 樂惠國際 36.75 0.41 1.16 2.14 88.83 31.61 17.17 002698.SZ 博實股份 16.23 0.52 0.70 0.94 31.21 23.19 17.27 平均值 47.29 25.93 18.31 中位數 42.20 2

30、7.40 17.22 603901.SH 永創智能 16.96 0.82 0.93 1.15 20.84 18.34 14.85 數據來源：國泰君安證券研究 注：收盤價和 EPS貨幣單位均為元。永創智能 EPS取國泰君安預測值，其余 EPS預期均取 Wind 一致預期。PB 估值：估值：對照可比公司，由于公司下游多領域景氣度抬升，19 年募資產能逐步釋放，22 年募資產能在建，我們認為公司有較好增長潛力，參考可比公司 2023 年平均 PB 3.5 倍，給予公司 2023 年 3.5 倍 PB，對應每股合理估值 21.12 元。表表 3:可比公司可比公司 PB 估值估值 代碼代碼 公司公司 收

31、盤價收盤價 BPS PB 2023/2/8 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 000821.SZ 京山輕機 24.34 5.32 6.04 6.96 4.58 4.03 3.50 603337.SH 杰克股份 20.89 7.89 9.02 10.42 2.65 2.31 2.01 603076.SH 樂惠國際 36.75 11.16 12.40 14.57 3.29 2.96 2.52 002698.SZ 博實股份 16.23 3.09 3.54 4.21 5.25 4.58 3.86 平均值 3.94 3.47 2.97 中位數 3.93 3.50 3

32、.01 603901.SH 永創智能 16.96 5.10 6.04 7.19 3.35 2.83 2.38 數據來源：國泰君安證券研究 注：收盤價和 BPS貨幣單位均為元。永創智能 BPS取國泰君安預測值，其余 EPS預期均取 Wind 一致預期。綜合 PE/PB估值法，取平均值，給予公司目標價 22.67 元，對應 2023 年24.3 倍 PE。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)2.包裝設備龍頭企業，智能包裝生產線業務不斷發力包裝設備龍頭企業，智能包裝生產線業務不斷發力

33、2.1.包裝設備體系完整，眾多子公司助力產業布局的優化包裝設備體系完整，眾多子公司助力產業布局的優化 公司為全國智能包裝裝備系統領域知名企業，擁有完整的包裝設備產品公司為全國智能包裝裝備系統領域知名企業，擁有完整的包裝設備產品體系。體系。目前，公司包裝設備、軟件及配套包裝材料主要應用于食品、飲料、醫藥、化工等眾多領域，并形成了較為完整的包裝設備產品體系，包含 40 余個產品種類、約 400 多種規格型號；公司主要包裝材料包括PP 捆扎帶、PET 捆扎帶、PE 拉伸膜；公司研發設計出智能化軟件系統產品“永創智能 DCM 平臺”。公司通過吸收合并，快速延伸包裝業務。公司通過吸收合并，快速延伸包裝業

34、務。公司創立于 2002年，前身系永創機械有限公司，于 2011 年變更為股份有限公司，并于 2015 年 5 月 29日在上交所主板上市。公司通過多次兼并收購快速壯大，近 15 年完成了7 次吸收合并：2005 年公司吸收合并美華包裝機械有限公司；2008 年吸收韓國 DSI 包裝；2009 年收購醫藥包裝工廠，進入醫藥包裝市場；2010年收購上海青葩包裝機械有限公司；2012 年收購牛奶灌裝機工廠；2017年收購廣東輕工機械二廠智能設備有限公司，使公司具備獨立提供啤酒、飲料智能包裝整線的能力；2018 年收購創兆寶智能包裝設備有限公司，深化公司在食品包裝設備領域的布局；2021 年收購浙江

35、龍文精密設備有限公司，公司產品延伸至金屬包裝生產設備，進一步完成食品飲料包裝設備市場布局。圖圖 1：縱橫聯合，終成行業龍頭：縱橫聯合，終成行業龍頭 數據來源：永創智能招股說明書、永創智能官網、國泰君安證券研究 公司股權結構穩定且較為集中。公司股權結構穩定且較為集中。截至 2022 半年報，公司第一大股東呂婕直接持有永創智能 35.13%股份；第二大股東羅邦毅總持股比例為12.60%，其中直接持有 9.15%股份，間接持有 3.45%股份。股東呂婕、羅邦毅為夫妻關系，共同為公司實際控制人。公司第三大股東杭州康創投資有限公司直接持有 5.58%股份，其實際控制人為羅邦毅，持有其61.87%股份，主

36、要從事實業投資、投資管理以及投資咨詢業務。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)圖圖 2：公司股權結構穩定，子公司布局廣：公司股權結構穩定，子公司布局廣 數據來源：永創智能年報、天眼查、國泰君安證券研究 中高層管理人員、核心業務人員充分持股，公司活力受益于兩次股權激中高層管理人員、核心業務人員充分持股，公司活力受益于兩次股權激勵。勵。2020 年 6 月 1 日，公司首次授予 109 位中高層管理、核心技術及業務人員共 666.15 萬股，其中中層管理人員、核心技術人員授予 581

37、.15 萬股，占此次授予限制性股票總 69.38%，預留授予 85 位中層管理人員、核心技術人員 171.52 萬股；2021 年 8 月 31 日，公司授予 137 位中高層管理、核心技術及業務人員共 227 萬股，其中中層管理人員、核心技術人員授予 164 萬股，占此次授予限制性股票總 72.25%。截至 2022 年 11月，公司已經達成 2020 年第二個解鎖期解鎖條件成就以及 2021 年第一個解鎖期解鎖條件成就。公司股權激勵激發組織活力，有利于公司業務發展、提升公司行業競爭力。表表 4:公司活力受益于兩次股權激勵公司活力受益于兩次股權激勵 授予日授予日 解除限售期解除限售期 業績考

38、核目標業績考核目標 解鎖狀態解鎖狀態 2020.6.1 首次授予的第一、二個解除限售期 2020 年營業收入增長率不低于 10%；2021 年營業收入增長率不低于 30%。（前三年平均值為基礎）已解鎖 首次授予的第三個解除限售期 2022 年營業收入增長率不低于 50%。未解鎖 預留授予的第一個解除限售期 2021 年營業收入增長率不低于 30%。已解鎖 預留授予的第二個解除限售期 2022 年營業收入增長率不低于 50%。未解鎖 2021.8.31 第一個解除限售期 2021 年營業收入增長率不低于 15%或 2021 年凈利潤增長率不低于 15%。（2020 年為基礎）已解鎖 第二個解除限

39、售期 2022 年營業收入增長率不低于 30%或 2022 年凈利潤增長率不低于 30%。（2020 年為基礎）未解鎖 第三個解除限售期 2023 年營業收入增長率不低于 40%或 2023 年凈利潤增長率不低于 40%。（2020 年為基礎）未解鎖 第四個解除限售期 2024 年營業收入增長率不低于 50%或 2024 年凈利潤增長率不低于 50%。（2020 年為基礎）未解鎖 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 包裝設備體系完整，智能包裝生產線業務不斷發力。包裝設備體系完整，智能包裝生產線業務不斷發力。公司已形成了完善 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9

40、 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)的包裝設備體系，并輔以配套包裝材料作為主要產品，有利于提高客戶粘性。這些產品主要應用于液態食品、固態食品、醫藥、化工、家用電器、造幣印鈔、倉儲物流、建筑材料、造紙印刷、圖書出版等領域。應用領域眾多，增強了抗周期性。目前，公司包裝設備主要覆蓋成型填充封口系列設備、纏繞捆扎碼垛系列設備、貼標打碼系列設備和智能包裝生產線 4 大產品系列，可為下游行業客戶提供 40 余個產品種類、400 多種規格型號的包裝設備，具備產品系列化優勢。此外，公司已具備制造無菌灌裝設備的能力 表表 5:公司包裝設備體系完整公司包裝設備體系完

41、整 類別類別 系列系列 公司主要產品類別公司主要產品類別 包裝設備 成型填充封口系列 灌裝封口機、真空包裝機、氣調包裝機、枕式包裝機、立式包裝機、紙箱成型機、開箱機、紙盒成型機、熱收縮機、收縮包裝機、裝盒機、裝箱機(機器人裝箱機)、封箱機、紙片裝箱機、紙箱包裝充填機、泡罩包裝機 纏繞捆扎碼垛系列設備 全自動打包機、半自動打包機、手提打包機、堆碼機、碼垛機（機器人碼垛機）、卸箱機、卸瓶機、纏繞機、裹包機、輸送線、輸送配置 貼標打碼系列設備 不干膠貼標機、熱熔膠貼標機、打碼貼標機、噴碼機 智能包裝生產線 應用于固態食品（顆粒、粉末）、液態食品（飲料、酒類、牛奶、調味品）、醫藥、化工等行業領域的智能

42、包裝生產線 包裝材料 包裝帶和包裝膜 PP 捆扎帶、PE 拉伸膜 軟件系統 DMC 平臺 智能裝備人機交互系統、產線控制系統、AI 視覺檢測系統、生產過程控制系統、生產執行管理系統、產品追溯系統 數據來源：招股說明書、募集說明書、國泰君安證券研究 2.2.營收持續增長，毛利率穩中有升營收持續增長，毛利率穩中有升 公司營業收入持續增長，歸母凈利潤快速增長。公司營業收入持續增長，歸母凈利潤快速增長。2018-2020年，因宏觀經濟波動、新冠疫情等因素營業收入放緩，但 2021 年營業收入增長率達到34.02%，呈明顯恢復態勢，2022 年上半年受國內疫情影響導致營收增速下滑，但隨國內疫情政策優化，

43、公司營收有望恢復高增。圖圖 3：公司營收持續增長：公司營收持續增長 圖圖 4：歸母凈利潤增長快速：歸母凈利潤增長快速 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 智能包裝生產線營收占比整體呈上升趨勢，毛利率水平高于標準單機設智能包裝生產線營收占比整體呈上升趨勢，毛利率水平高于標準單機設備。備。包裝設備收入主要源于標準單機設備與智能包裝生產線，其中標準單機設備營收占比呈波動下降趨勢，從 2012 年 45.3%下降至 2021 年12%37%20%13%8%34%10%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,50

44、03,000201620172018201920202021 2022Q3營業收入（百萬元）YOY16%-26%13%33%73%53%44%-40%-20%0%20%40%60%80%050100150200250300350201620172018201920202021 2022Q3歸母凈利潤（百萬元）YOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)39.4%；智能包裝生產線營收占比穩定增長，從 2012年 31.6%增加至2021年 38.6%。包裝材料營收占比逐年下降，從

45、 2012 年 17.8%下降至 2021年 10.1%。智能包裝生產線毛利率高于標準單機設備，2019-2021 智能包裝生產線從之前的下降趨勢逐步回升至 34.42%。從成本側來看，公司在智能包裝生產線中增加的工業機器人等應用在近兩年對成本的影響不再那么顯著。從價格端來看，智能包裝生產線能夠滿足客戶對于設備大型化、成套化、高精度的更高需求且定制化水平高，因此產品附加值更高，且公司市場占有率逐漸增大，具有競爭力。圖圖 5：智能包裝生產線業務不斷發力：智能包裝生產線業務不斷發力 圖圖 6：主營高端軸承產品，毛利率水平保持高位：主營高端軸承產品，毛利率水平保持高位 數據來源：Wind、國泰君安證

46、券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 公司營收高速增長，毛利率水平高于行業平均。公司營收高速增長，毛利率水平高于行業平均。在國內上市企業中，公司是包裝企業龍頭，營收規模增速高于行業，同時保持毛利率水平高于行業平均。公司毛利率保持在 30%左右水平，近三年毛利率略有下降，主要原因系下游行業受疫情影響需求減少以及原材料成本壓力上行。2022Q3 行業平均毛利率為 29.82%，公司毛利率為 30.16%。圖圖 7：公司規?？焖僭鲩L：公司規?？焖僭鲩L 圖圖 8：公司毛利水平高于行業平均：公司毛利水平高于行業平均 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 得益

47、于疫情緩和，近三年毛利率、凈利率逐漸恢復。得益于疫情緩和，近三年毛利率、凈利率逐漸恢復。2012-2021 年，公司毛利率/凈利率呈現先降后升趨勢，2017 年毛利率/凈利率為 28.88/4.71%，達到近十年最低水平，主要原因系原材料價格上漲以及智產品制造成本上漲。在 2018 年之后呈現明顯上升趨勢，毛利率/凈利率水平逐漸恢復，2021 年公司毛利率/凈利率達到 32.14%/9.56%。毛利率恢復原因系疫情緩和下游需求恢復；凈利率基于毛利率回升以及公司費用率下降得以恢44%43%44%42%39%40%39%29%32%32%32%36%36%39%0%20%40%60%80%100%

48、2015201620172018201920202021標準單機設備智能包裝生產線其他設備及配件包裝材料其他業務31%30%29%31%30%30%30%40%40%34%32%31%34%34%19%24%16%16%18%21%21%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2015201620172018201920202021標準單機設備智能包裝生產線包裝材料01,0002,0003,0002016201720182019202020212022Q3永創智能-總營收（百萬元）中亞股份-總營收（百萬元）新美星-總營收（百萬元）達意隆-總營收（百萬元）15%25%35%45%

49、55%2016201720182019202020212022Q3永創智能-毛利率中亞股份-毛利率新美星-毛利率達意隆-毛利率毛利率-行業平均 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)復。圖圖 9：2017 年后毛利率年后毛利率/凈利率呈恢復態凈利率呈恢復態勢勢 圖圖 10：2017 年后公司費用率呈下降趨勢年后公司費用率呈下降趨勢 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 輕資產運行模式經營，輕資產運行模式經營，盈利能力穩步提升盈利能力穩步提升。

50、公司固定資產占總資產比例較低，流動資產逐年增加，流動資產中存貨占比超 50%，公司維持輕資產運營模式。ROA 與 ROE 自 2018 年起穩步提升，2021 年分別為 13.96%和 6.29%，源于公司智能包裝生產線業務銷量逐年提高以及伴隨著收購兼并帶來的規模效應。隨著公司在產品結構、銷售價格上持續調整以及公司募投項目達產，預計 2022 年 ROA 和 ROE 可能會延續增長趨勢。圖圖 11：輕資產運行模式經營：輕資產運行模式經營 圖圖 12：ROA、ROE穩步提升穩步提升 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 公司投入研發領先于行業，有較強競爭優勢

51、。公司投入研發領先于行業，有較強競爭優勢。2019-2021 年公司研發費用分別為 1.02/1.2/1.64 億元，從研發人員來看，研發人員數量呈現上升趨勢。從 2014 年 195 人提升至 2021 年的 592 人。對比同行公司來看，公司研發費用率高于行業平均水平。此外，由于公司營業收入規模為行業最高，因此研發費用投入絕對值也顯著高于同行業可比公司，使得公司在研發層面具有較強的競爭優勢。35%31%32%33%29%30%29%33%32%30%10%8%8%9%5%4%5%8%10%14%0%5%10%15%20%25%30%35%40%永創智能毛利率永創智能凈利率0%2%4%6%8

52、%10%12%14%銷售費用率管理費用率財務費用率050010001500200025003000350040004500固定資產(百萬）流動資產（百萬）050010001500200025003000350040004500固定資產(百萬）流動資產（百萬）請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)圖圖 13：研發費用、費用率逐年增加：研發費用、費用率逐年增加 圖圖 14：公司研發費用率處于領先地位：公司研發費用率處于領先地位 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind

53、、國泰君安證券研究 6%5%6%6%7%0%1%2%3%4%5%6%7%8%02040608010012014016018020182019202020212022Q3研發費用（百萬元）研發費用率0%2%4%6%8%20182019202020212022Q3永創智能-研發費用率中亞股份-研發費用率新美星-研發費用率達意隆-研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)3.行業受益于智能制造政策行業受益于智能制造政策+后疫情時代，國產替代后疫情時代，國產替代需求緊迫需求緊迫

54、3.1.行業技術進步迅速，智能化產線放量趨勢明顯行業技術進步迅速，智能化產線放量趨勢明顯 居民人均可支配收入增加，疫情政策進一步優化，未來消費支出有望增居民人均可支配收入增加，疫情政策進一步優化，未來消費支出有望增加，為包裝機械發展帶來動力。加，為包裝機械發展帶來動力。2013-2021 年間居民人均可支配收入每年的同比增速約 9%，2020 年因疫情影響而導致增速下滑，2022 年 9 月人均可支配收入達 2.76 萬元/+5.27%，隨疫情政策的轉變，居民消費水平有望逐步回復提高，為包裝機械需求增長提供了基礎。2013-2021 年，我國社會消費品零售總額從 23.44 萬億元增至 44.

55、08 萬億元，消費水平提升，有利于食品、飲料、醫藥、化工等包裝設備下游行業的發展。隨著疫情逐步放開，居民消費能力有望增強，對消費品美觀、安全衛生的要求提高，勢必會促使下游行業擴大生產規模的同時進行產業升級，進而為包裝機械的需求增長帶來動力；也將促使包裝設備廠商不斷增強研發實力，提高產品技術含量和質量。同時，新包裝材料、工藝和樣式逐漸成為消費者的關注點，為包裝設備發展帶來新的機遇。圖圖 15：居民可支配收入逐步增加：居民可支配收入逐步增加 圖圖 16：社會消費品零：社會消費品零售額受益于疫情改善售額受益于疫情改善 數據來源：Wind、國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國家統計局、

56、國泰君安證券研究 我國勞動人口逐年下降致使制造業成本提高，倒逼企業加快自動化改造，我國勞動人口逐年下降致使制造業成本提高，倒逼企業加快自動化改造，刺激國內包裝設備市場發展。刺激國內包裝設備市場發展。2013-2021 年我國勞動年齡人口占比從67.58%降至 62.5%，同時制造業人員年度平均工資從 46,431 元增至92,459 元，CAGR 為 8.99%，勞動力成本顯著提高，其將倒逼企業調整積極引入先進技術和機械設備代替人工，通過自動化生產提高勞動效率來降低制造成本。而包裝設備具備成本競爭優勢，進而有利于推進其在下游行業生產和倉儲物流過程中的應用。10%9%8%9%9%9%5%9%5.

57、27%0%2%4%6%8%10%12%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000居民人均可支配收入（元）YOY12%15%10%10%4%8%-5%12%1%-10%-5%0%5%10%15%20%01020304050社會消費品零售總額（億元）YOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)圖圖 17：我國勞動年齡人口占比逐年下降：我國勞動年齡人口占比逐年下降 圖圖 18：制造業人工成本上升：制造業人工成本上升 數據來源：國家

58、統計局、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 智能制造政策利好行業發展。智能制造政策利好行業發展。包裝機械業直接服務于企業的生產過程，及產品向消費領域轉移的倉儲物流環節，對國民經濟的健康發展意義重大，包裝設備尤其是高端設備的自主研發及產業化一直是國家產業政策鼓勵的對象，重點向著高效化、柔性化、大型化、個性化、智能化方向發展。表表 6:智能制造政策利好行業發展智能制造政策利好行業發展 時間時間 文件名稱文件名稱 系列系列 公司主要產品類別公司主要產品類別 2015.09 中國食品和包裝機械工業“十三五”發展規劃 中國食品和包裝機械工業協會、中國食品科學技術學會食品機械分會 食品

59、機械和包裝機械行業應構建現代設計技術體系，采用創新設計、智能設計、可靠性設計和數字化設計等先進設計方法，實現信息化和智能化的深度融合，運用虛擬樣機、互聯網、云計算等先進技術與手段，滿足用戶個性化需求，實現離散制造非標裝備的互聯，生產流程斷點的消除，實現智能化設計與分析、標準化集成、互聯服務增值，提高產品開發與設計的質量與水平。2016.03 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十三個五年規劃綱要 第十二屆全國人民代表大會第四次會議 實施高端裝備創新發展工程，明顯提升自主設計水平和系統集成能力。實施智能制造工程，加快發展智能制造關鍵技術裝備，強化智能制造標準、工業電子設備、核心支撐軟件等基礎。加強

60、工業互聯網設施建設、技術驗證和示范推廣，推動“中國制造+互聯網”取得實質性突破。培育推廣新型智能制造模式，推動生產方式向柔性、智能、精細化轉變。鼓勵建立智能制造產業聯盟。2018.08 國家智能制造標準體系建設指南 工信部、國標委 到 2018 年，累計制修訂 150 項以上智能制造標準，基本覆蓋基礎共性標準和關鍵技術標準；到 2019 年，累計制修訂 300項以上智能制造標準，全面覆蓋基礎共性標準和關鍵技術標準，逐步建立起較為完善的智能制造標準體系。建設智能制造標準試驗驗證平臺，提升公共服務能力，提高標準應用水平和國際化水平。2019.11 關于推動先進制造業和現代服務業深度融合發展的實施意

61、見 發改委、工信部 意見要求：推進建設智能工廠；加快工業互聯網創新應用；深化制造業服務業和互聯網融合發展,大力發展“互聯網激發發展活力和潛力，營造融合發展新生態。突破工業機理建模、數字孿生、信息物理系統等關鍵技術。深入實施工業互聯網創新發展戰略,加快構建標識解析、安全保障體系，發展面向重點行業和區域的工業互聯網平臺。59%60%61%62%63%64%65%66%67%68%201320142015201620172018201920202021我國勞動年齡（16-59歲）人口占比11%8%7%8%12%8%6%12%0%2%4%6%8%10%12%14%020,00040,00060,000

62、80,000100,0002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021制造業就業人員平均工資（元）同比增長 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)2021.12 十四五“智能制造發展規劃 工信部 到 2025 年，規模以上制造業企業大部分實現數字化網絡化，重點行業骨干企業初步應用智能化;到 2035 年，規模以上制造業企業全面普及數字化網絡化,重點行業骨干企業基本實現智能化 2022.05 關于開展“攜手行動促進大中小企業融通創新的通知

63、 國資委、市場監管局等十一部門 開展智能制造試點示范行動，遴選一批智能制造示范工廠和典型場景，促進提升產業鏈整體智能化水平；深入實施中小企業數字化賦能專項行動，開展智能制造進園區活動。高度自動化、高效化、智能化、節能化的包裝設備深受青睞。高度自動化、高效化、智能化、節能化的包裝設備深受青睞。近幾年，受下游行業市場競爭愈發激烈、規?；图s化生產趨勢、人力資源成本上升等因素的影響，包裝設備在生產和物流環節發揮著越來越大的作用，高度自動化、高效化、智能化、節能化的包裝設備逐漸受到下游行業青睞。新冠疫情將催化智能制造的推進，包裝機械行業將受益于此。新冠疫情將催化智能制造的推進，包裝機械行業將受益于此

64、。疫情期間人員隔離、工人停工，對人工依賴度較高的企業無疑受到了更大的沖擊。目前我國疫情管控有效，但是未來仍面臨較大不確定性，隨著疫情管控常態化，各行業尤其是制造業企業都面臨著復工與嚴防疫情擴散的壓力，智能制造則能緩解此問題，包裝機械行業將因此受益。即使疫情結束后，企業在疫情期間所布局的智能制造生產線也將繼續投入使用，智能制造是大勢所趨。3.2.下游產品出新加速包裝設備更換，行業國產替代空間廣闊下游產品出新加速包裝設備更換，行業國產替代空間廣闊 包裝設備下游細分行業眾多，應用領域多為消費行業，需求較穩定，抗包裝設備下游細分行業眾多，應用領域多為消費行業，需求較穩定，抗周期性強。周期性強。包裝設備

65、行業下游主要包括食品、飲料、醫藥、化工、家用電器、造幣印鈔、機械制造、倉儲物流、建筑材料、金屬制造、造紙印刷、圖書出版等。其中，食品、飲料行業的需求占比超過 60%，2020 年我國包裝設備下游前四大行業分別為食品行業、飲料行業、醫藥行業、化學行業，占比分別為 37%、32%、12%、7%。圖圖 19：包裝設備下游應用領域廣泛：包裝設備下游應用領域廣泛 圖圖 20：食品飲料需求占比超：食品飲料需求占比超 60%數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 包裝設備下游企業趨向個性定制化，包裝設備制造企業產品復雜多樣。包裝設備下游企業趨向個性定制化，包裝設備制造企

66、業產品復雜多樣。包裝是增強商品吸引力與競爭力的方式之一，而包裝設備是實現產品包裝的主要手段，制造企業根據客戶的個性化需求，提供定制化產品，滿足其自動化生產的需要。包裝設備包含成型、裝填、封口、貼標、打碼、食品,37%飲料,32%醫藥,12%化學,7%日化,5%其他,7%2020年包裝設備下游細分行業占比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)捆扎、碼垛、纏繞等一系列工序的自動化，已成為企業提高生產效率、降低勞動強度、改善作業環境、節約人工成本、優化生產工藝和實現大規模生產的關鍵因

67、素之一?？砂凑帐欠裰苯咏佑|劃分為前道包裝和后道包裝。前道包裝設備是指完成與被包物直接接觸的包裝過程的設備，如食品真空包裝機、飲料灌裝機、奶粉填裝機等；后道包裝設備是指完成與被包物間接接觸的包裝以及貯運過程的設備，如完成打包功能的捆扎機、標識功能的貼標機、裹包功能的纏繞機等。圖圖 21：包裝設備可分為前道包裝與后道包裝：包裝設備可分為前道包裝與后道包裝 數據來源：永創智能招股說明書、國泰君安證券研究 包裝機械行業的市場容量與下游行業發展狀況呈明顯的正相關關系。包裝機械行業的市場容量與下游行業發展狀況呈明顯的正相關關系。隨著下游各細分行業的發展，包裝設備需求也會隨之增加。隨著下游行業發展及技術升級

68、改造的持續進行，包裝設備作為成型、裝填、封口、貼標、打碼、捆扎、碼垛、纏繞等一系列包裝工藝的主要實現方式，在食品、飲料、醫藥和化工等行業的生產加工、倉儲物流過程中發揮著愈加重要的作用。從包裝設備需求額分析，2019 年全球包裝設備需求市場空間約為 445 億美元，預計到 2023 年全球將達到 604 億美元。圖圖 22：預計：預計 2023 年包裝設備市場規模達年包裝設備市場規模達 604 億美元億美元 圖圖 23：2019 年開始國內包裝設備需求大幅上升年開始國內包裝設備需求大幅上升 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 包裝設備與包裝材料綁定，產品

69、推陳出新加速設備更換。包裝設備與包裝材料綁定，產品推陳出新加速設備更換。包裝設備作為高速、高精度的產線設備，與包裝材料深度綁定、定制化屬性強。疫情2072432903614456040100200300400500600700199920042009201420192023E全球包裝設備市場規模（億美元）52%-7%-2%4%-3%-2%112%25%186%32%-50%0%50%100%150%200%0102030405060708090國內包裝專用設備產量（萬臺/萬套）YOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 40 Table_Page 永創

70、智能永創智能(603901)(603901)期間國內人民對于美好生活的向往與東南亞等發展中國家現代化加速，促進了食品的推陳出新與差異化發展，這縮短了包裝設備的更換，永創智能作為國內液態食品包裝龍頭有望充分受益。我國是發展最快、最具潛力的包裝機械行業市場，預計我國是發展最快、最具潛力的包裝機械行業市場，預計2022年市場規年市場規模有望達到模有望達到 560 億。億。2018 年以來，隨著國內進入消費升級，以及電商興起帶動的長運輸距離需求，在下游食品、藥品、日化等行業新增長拉動下，我國包裝專用設備產量逐年增長，預計 2022 年市場規模有望達 560億元。圖圖 24：我國：我國 2022 年包裝

71、機械市場規模有望達年包裝機械市場規模有望達 560 億元億元 數據來源：劉強數控機床發展歷程及未來趨勢 海外頭部企業先發優勢明顯，壟斷行業多數份額，公司為國內龍頭企業，海外頭部企業先發優勢明顯，壟斷行業多數份額，公司為國內龍頭企業，進口替代進度較快。進口替代進度較快。全球頭部三家企業分別為利樂、克朗斯、西得樂，均在 1950-1965 年期間成立，深耕包裝設備領域幾十載。國內企業目前與海外龍頭公司存在較大差距，公司作為國內行業客龍頭，技術積累身后，進口替代速度領先。表表 7:海外頭部企業先發優勢明顯，公司為國內龍頭海外頭部企業先發優勢明顯，公司為國內龍頭 所屬國家所屬國家 公司公司 成立時間成

72、立時間 公司公司介紹介紹 德國 克朗斯 1951 年 公司總部設在德國的新特勞普林，服務范圍包括酒精飲料、食品、化工、制藥和化妝品工業?？死仕辜瘓F將機器制造、設備高新技術、流程技術、微生物技術和信息技術融合在一起，形成包裝設備整體解決方案。德國 西得樂 1965 年 西得樂是利樂的三大工業集團之一，公司致力于液體產品、食品、家居和個人護理用品包裝業務，是 PET、易拉罐、玻璃瓶及其他材料包裝設備、服務和整線解決方案全球領先提供商。機器設備遍布全球 190 多個國家/地區，目前在運行的設備數量近 40,000 臺。德國 KHS 1993 年 公司具備整線灌裝、包裝設備的生產研發能力。擁有為無菌技

73、術、巴氏滅菌機、檢測系統、貼標系統和傳送系統的技術中心。主要產品有過濾系統、飲料混比機、巴氏滅菌單元、桶啤技術和沖洗、灌裝、封蓋系統、高效的碼垛設備、卸垛設備、Blomax吹瓶系統、Plasmax保鮮涂層技術、瓶型設計。KHS在美國、墨西哥、巴西、印度和中國都建立了生產基地。國內 永創智能 2002 年 公司一直從事包裝設備及配套包裝材料的研發設計、生產制造、安裝調試與技術服務，以技術為依托為客戶提供包裝設備解決方案。公司包裝設備、軟件及配套包裝材料主要應用于食品、飲料、醫藥、化工、家用電器、造幣印鈔、機械制造、倉儲物流、建筑材料、金 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條

74、款部分 18 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)屬制造、造紙印刷、圖書出版等眾多領域。2019-2021 年度永創智能營業收入分別為 18.71億元、20.20 億元和 27.07 億元。達意隆 1998 年 公司主要產品及業務包括灌裝生產線、全自動 PET 瓶吹瓶機、二次包裝設備、代加工等。2019-2021 年度達意隆營業收入分別為 7.12 億元、9.30 億元和 10.63 億元。中亞股份 1999 年 公司主要產品包括各類液態食品的灌裝封口設備、后道智能包裝設備、中空容器吹塑設備。2019-2021 年度中亞股份營業收入分別為 8.58

75、 億元、6.62 億元和 10.63 億元。樂惠國際 1998 年 公司主要產品及業務包括啤酒釀造為主的過程裝備及無菌灌裝設備等。2019-2021 年度樂惠國際營業收入分別為 7.54 億元和 8.52 億元和 9.89 億元。數據來源：Wind、永創智能募集說明書、各公司官網、國泰君安證券研究 高端包裝設備仍需依賴進口。高端包裝設備仍需依賴進口。中國包裝設備出口數量遠高于進口數量，而進口金額仍較高。進口設備單價在 10,000 美元/臺以上，而出口設備單價僅為 200-300 美元/臺左右。這反映出國內高端包裝設備主要依賴進口市場，出口多為中低端產品。圖圖 25：我國包裝設備出口數量遠高于

76、進口：我國包裝設備出口數量遠高于進口 圖圖 26：高端包裝設備仍依賴進口：高端包裝設備仍依賴進口 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 對標全球頭部包裝企業，永創智能仍有廣闊發展空間。對標全球頭部包裝企業，永創智能仍有廣闊發展空間。根據之前的市場空間測算與利樂（含西得樂）、克朗斯、永創智能的歷年營收，可以看到公司目前的全球市占率不足 1%，在國內市占率約 4.63%，對標全球頭部的利樂（27.10%）、克朗斯（7.84%），仍有較大增長空間。表表 8:對標全球頭部包裝企業，永創智能仍有廣闊發展空間對標全球頭部包裝企業，永創智能仍有廣闊發展空間 對比項目（

77、億元人民幣對比項目（億元人民幣/%）2019 2020 2021 全球包裝機械市場規模 3100 3170 3343 利樂（含西得樂）營收 1007 969 906 利樂（含西得樂）全球市占率 32%31%27%克朗斯營收.309 267 262 克朗斯全球市占率 10%8%8%永創智能營收 19 20 27 永創智能全球市占率 1%1%1%中國包裝機械市場規模 354 410 507 永創智能國內營收 16 17 23 永創智能國內市占率 5%4%5%數據來源：Wind、永創智能募集說明書、各公司官網、國泰君安證券研究 05001,0001,5002,0002,500010203040201

78、720182019202020212022.1-11包裝機械進口金額（億美元）包裝機械出口金額（億美元）包裝機械進口數量（萬臺）包裝機械出口數量（萬臺）05000100001500020000250003000035000201720182019202020212022.1-11包裝機械進口單價（美元/臺）包裝機械出口單價（美元/臺）請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)3.2.1.白酒進入設備更新周期，自動化釀造進入大規模應用期白酒進入設備更新周期，自動化釀造進入大規模應用期

79、白酒的自動化智能化釀造將成為食品裝備行業的增長點。白酒的自動化智能化釀造將成為食品裝備行業的增長點。白酒的自動化智能化釀造裝備經過一段時間的摸索，已經開始進入大規模應用階段，尤其是以小曲清香為主的產品，從智能釀造到智能包裝，已經非常成熟。中國主要白酒企業普遍開始了新建或者改造智能釀造工廠或者車間的步伐，食品裝備行業的發展將受益于此。高端白酒趨勢將提升對優質包裝和包裝設備的需求。高端白酒趨勢將提升對優質包裝和包裝設備的需求。目前白酒行業仍處于結構性繁榮為特征的新一輪增長的長周期，高端白酒將引領行業結構性增長。在白酒行業從高速度向高質量發展過渡的新階段下，行業中的一大趨勢是品質至上。隨著居民人均可

80、支配收入的提高及消費升級，優質白酒將成為消費者對美好生活追求的一部分，而優質白酒不僅對應著酒的高質量，也意味著其包裝質量的提升。2021年多家白酒企業資本支出開始明顯回升，推動白酒設備更新。年多家白酒企業資本支出開始明顯回升，推動白酒設備更新。我們統計了六家頭部企業的資本過去幾年的基本開支情況，2020-2022Q3 白酒廠商資本開支從 65.88 億元提升到 75.59 億元，多家白酒企業加大資本開支，推動白酒包裝設備更換。圖圖 27：白酒企業資本開支顯著回升：白酒企業資本開支顯著回升 數據來源：Wind、各公司年報、各公司季報、國泰君安證券研究 多家巨頭推動產線智能化改造，推動白酒釀造高端

81、包裝生產線向智能化多家巨頭推動產線智能化改造，推動白酒釀造高端包裝生產線向智能化改造。改造。白酒行業傳統的生產方式被機械化、自動化取代。2019 年以來，多家頭部白酒廠商開始推出智能化技改項目，相關技改項目因為涉及體量龐大，普遍建設期在 3 年以上，未來自動化釀造裝備有望替代傳統落后產能。表表 9:多家巨頭推動產線智能化改造，技改周期長多家巨頭推動產線智能化改造，技改周期長 酒企酒企 項目項目 立項時間立項時間 建設周期建設周期 成立時間成立時間 投資金額（億投資金額（億元）元）10%-23%-51%-36%48%30%131%-37%26%49%-0.6-0.4-0.200.20.40.60

82、.811.21.4020406080100120貴州茅臺舍得酒業古井貢酒五糧液瀘州老窖洋河股份山西汾酒合計YOY億元 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)貴州茅臺 3 萬噸醬香系列酒技改及配套設施 2018.09 3-4 年 新建制酒廠房 84 棟及配套設備等 83.84 瀘州老窖 智能化包裝中心技改項目 2019.11 3 年 建設包裝車間、立體包材庫等,同時購置并安裝全自動化包裝設備 18.86 古井貢酒 釀酒生產智能化技術改造項目 2020.11 5 年 釀酒生產區、儲酒

83、及勾調區、包裝物流區、生產設備購置與安裝(釀酒設備、儲酒設備、灌裝設備、糧食加工設備)等 47.83 五糧液 成品酒包裝及智能倉儲配送一體化項目 2020.04 3 年以上 建智能化包裝廠房 4 棟、智能化立體倉庫 12 棟、待包酒庫 2 棟、包裝材料庫 2 棟,并完善項目區域內安全、消防等設施 85.97 勾儲酒庫技改工程 2020.04 3 年以上 建酒庫 14 棟，并完善配套安全、消防、安保、環保、水電氣管網設施等。17.26 舍得酒業 釀酒配套工程技術 2020.02 3 年 建設自動化立體倉庫、自動化灌裝線與供盤儲酒系統改造項目 18.20 數據來源：Wind、各公司官網、招標網、國

84、泰君安證券研究 國內白酒智能包裝產線市場需求約國內白酒智能包裝產線市場需求約150-250億。億。2021 年我國白酒產量達到 715000 萬升，對應所需智能包裝設備約 150-250 億元?？紤]到目前僅有小部分頭部白酒企業正在進行部分設備更新，絕大多數酒企在設備方面仍有較大提升空間，我們認為未來 3-5 年，白酒包裝設備產線每年都有約 20-40 億的市場需求。表表 10：國內白酒智能包裝產線市場需求約：國內白酒智能包裝產線市場需求約 150-250 億億 2021 年國內白酒產量（萬升）715000 單瓶酒含量（升）0.5 單條產線效率（萬瓶/小時）1-1.5 開工率 70%所需產線（條

85、）320-490 單條產線價格（億元）0.5 白酒智能包裝設備市場空間（億元）白酒智能包裝設備市場空間（億元）150-250 數據來源：國家統計局、招標網、國泰君安證券研究 注：假定包裝設備每日運行 12 小時，全年運行 350 天為滿產 公司公司 2022年白酒產線已中標年白酒產線已中標 6.21億元，市占率預計超億元，市占率預計超 60%。根據招標數據，公司 2022 年在白酒領域累計中標金額已超 6 億元，據不完全統計，2022 年國內白酒包裝產線招標額為 10.37 億元，公司市占率超 60%。公司近兩年開始逐步切入高端白酒生產設備產線，多次中標五糧液、古井貢酒、瀘州老窖等多家公司的智

86、能生產設備，已成為國內白酒包裝設備龍頭，中標量國內領先。表表 11:公司公司 2022 年白酒產線已中標年白酒產線已中標 6.21 億元億元 招標企業招標企業 時間時間 解決方案解決方案 中標金額（億中標金額（億元）元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)五糧液 2022.11 成品酒包裝及智能倉儲一體化項日：“一期五液成品酒自動包裝子項目”和“一期五糧春成品酒自動包裝子項目”一標段 1.98 2022.08 成品酒包裝及智能倉儲一體化項目：“一期五糧液成品酒自動包裝子項目”和

87、“一期五糧春成品酒自動包裝子項目”0.75 2022.04 成品酒包裝及智能倉儲一體化項目：“一期成品酒光瓶全自動化高速包裝子項目”1.17 古井貢酒 2022.05 生產智能化技術改造項目自動化灌裝設備總承包(標段一、四)1.87 瀘州老窖 2022.01 智能化包裝中心技改項目自動化灌裝線設備購置項目 0.44 合計 6.21 數據來源：中國招投標公共服務平臺、國泰君安證券研究 3.2.2.啤酒罐化率提高，包裝設備進入設備更換期向高端市場發展啤酒罐化率提高，包裝設備進入設備更換期向高端市場發展 國內啤酒業處于成熟期，呈現寡頭競爭格局。國內啤酒業處于成熟期，呈現寡頭競爭格局。經過一百多年的發

88、展，我國啤酒市場基本處于飽和狀態，行業集中度較高，龍頭企業市場地位較為穩固，但呈現“群雄逐鹿”的局面，未出現絕對龍頭，競爭依然較為激烈。我國啤酒業在經過 20 世紀 90 年代后期的并購潮后，逐步形成華潤啤酒（0291.HK）、青島啤酒（600600CH）、百威（1876.HK）、燕京啤酒（000729CH）、嘉士伯（CARLA.CO）五大廠商寡頭壟斷的格局，2016-2020 年 CR5 市占率從 73.4%增長至 92.0%。其中華潤啤酒市場份額為31.9%，青島啤酒次之，市場份額為 22.9%。圖圖 28：啤酒行業處于成熟期：啤酒行業處于成熟期 圖圖 29：啤酒行業：啤酒行業 CR5 已

89、超已超 90%數據來源：中國產業信息網、國泰君安證券研究 數據來源：中國酒業協會、觀研天下、國泰君安證券研究 我國是全球啤酒生產和消費大國，近幾年啤酒產產銷量呈下降趨勢。我國是全球啤酒生產和消費大國，近幾年啤酒產產銷量呈下降趨勢。主要原因系我國啤酒行業正向高質量、高端方向發展。2013 年至 2017 年，啤酒產銷量一直保持著下降趨勢，而 2017 年至 2019 年間，銷量在產量下降的情況下保持了微增態勢，2020 年主要受疫情的影響，中國啤酒銷量有所下滑，2021 年回歸增長，銷量為 4365.8 萬千升，同比+2.3%。圖圖 30：我國啤酒產量呈下降趨勢：我國啤酒產量呈下降趨勢 圖圖 3

90、1：2021 年啤酒銷量恢復增長年啤酒銷量恢復增長 華潤啤酒,32%青島啤酒,23%百威英博,20%燕京啤酒,10%嘉士伯,7%其他,8%2021年中國啤酒市場競爭格局 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)數據來源：中國產業信息網、國泰君安證券研究 數據來源：中國酒業協會、觀研天下、國泰君安證券研究 頭部啤酒企業凈利潤保持增長，啤酒向高質量、高端方向發展。頭部啤酒企業凈利潤保持增長，啤酒向高質量、高端方向發展。雖然中國啤酒近幾年產銷量均出現下降的趨勢，但是國內啤酒正向高質量、高

91、端方向發展。2020 年受到疫情影響下，國內啤酒頭部企業凈利潤仍實現正增長，2021 年凈利潤增長達 73%。圖圖 32：頭部啤酒企業凈利潤保持增長：頭部啤酒企業凈利潤保持增長 數據來源：Wind、各公司年報、各公司季報、國泰君安證券研究 我國啤酒行業罐化率較低，對比海外發達國家及世界平均水平未來提升我國啤酒行業罐化率較低，對比海外發達國家及世界平均水平未來提升空間巨大?？臻g巨大。在玻璃瓶新國標的實施與環保要求趨嚴以及成本問題的背景下，我國的啤酒灌裝率已經從 2004 年的 15%提升至當今的 26%。但是和海外啤酒市場更加發達的國家和地區相比，差距十分明顯，未來灌裝率的提升空間十分巨大。圖圖

92、 33：中國啤酒罐裝率低：中國啤酒罐裝率低 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)數據來源：中國酒業協會、國泰君安證券研究 國內啤酒企業紛紛擴產罐裝啤酒產線。國內啤酒企業紛紛擴產罐裝啤酒產線。罐裝酒滿足消費者便捷化和多場景化的消費需求，當酒吧和社交活動完全恢復時，罐裝酒的增長可能會繼續，會吸引更年輕的消費者加入這一類別。表表 12:國內啤酒企業紛紛擴產罐裝啤酒產線國內啤酒企業紛紛擴產罐裝啤酒產線 企業企業 時間時間 建設內容建設內容 地點地點 重慶啤酒 2020.04 新建一條最

93、高設計產能年產 15 萬千升的啤酒拉罐生產線 四川宜賓 嘉士伯 2020.01 新建一條 9 萬罐/小時的進口智能化高速罐線 云南大理 嘉士伯 2020.09 投資超 1.8 億元新增易拉罐灌裝線-華潤啤酒 2021.01 新增 6 萬聽裝啤酒生產線項目 四川成都 青島啤酒 2021.05 依托現有生產基地的改擴建和老廠搬遷，新增多條聽裝酒生產線-數據來源：Wind、永創智能募集說明書、各公司官網、國泰君安證券研究 傳統工業啤酒發展進入瓶頸期，精釀啤酒社交屬性強，發展潛力巨大。傳統工業啤酒發展進入瓶頸期，精釀啤酒社交屬性強，發展潛力巨大。相比工業啤酒，精釀啤酒主要采用的是艾爾工藝，味道多變、口

94、感醇厚，具有濃郁的酒花香氣，逐漸受到年輕人喜愛。表表 13:精釀啤酒與傳統工業啤酒差距較大精釀啤酒與傳統工業啤酒差距較大 維度維度 精釀啤酒精釀啤酒 工業啤酒工業啤酒 原料 水、麥芽、啤酒花、酵母 水、麥芽、啤酒花、酵母。部分用大米、玉米、淀粉等低成本原料取代麥芽 口味 在原料基礎上添加如辣椒、蘋果等多種材料，多樣化 標準化，相對單一 發酵工藝 多為艾爾工藝，酵母在發酵罐頂端工作，浮在酒液上方，發酵溫度一般控制在 10-20C。發酵罐通常較小，發酵結束后不進行過濾和殺菌處理。多為拉格工藝，酵母在發酵罐底部工作，沉在酒液下方，發酵溫度一般控制在 10C 以下，發酵罐較大，發酵結束后通常采用過濾和

95、巴氏殺菌，增加啤酒的貨架期。特點 反壟斷、自有、小而美、手工藝、追求品質、豐富多彩的啤酒文化 壟斷、工業化、標準化、最大限度低追求成本、保質期更加長久 發酵時間 品種繁多，從 2 天到 2 個月不等 通常為 7 天左右 保質期 多數保質期較短，有些品種保質期僅為幾十天 普遍為 1-2 年，有些品種可達數十年 生產規模 產量小，存在較多手工釀造 大規模工業化生產 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)主要受眾 熱愛啤酒文化的啤酒愛好者和追求個性，重視消費體驗的年輕消費者 大眾消費者

96、 經營特點 集中度較低，區域化強 寡頭壟斷 數據來源：觀研天下、國泰君安證券研究 精釀啤酒價格較高，國內精釀啤酒仍有較大提高空間。精釀啤酒價格較高，國內精釀啤酒仍有較大提高空間。對比盈利空間來看，美國精釀啤酒與普通啤酒的價差在 2 倍左右，而中國精釀啤酒與普通啤酒的價差達到 3-4 倍，盈利空間巨大。同時國內精釀啤酒的消費群體主要是高薪白領、海歸精英等，消費能力強，對價格敏感度相對較低，為廠商提供了較高的利潤空間。此外，對比滲透率而言，美國從 2014 年開始其精釀啤酒銷量占比已達 10%以上，而截至 2019 年，中國精釀啤酒銷量占比仍不達 3%，有著很大的提升空間。圖圖 34：中國精釀啤酒

97、銷量占比提升空間大：中國精釀啤酒銷量占比提升空間大 數據來源：中國酒業協會、觀研天下、國泰君安證券研究 精釀啤酒包裝迥異于傳統啤酒，對于包裝產線有更高要求。精釀啤酒包裝迥異于傳統啤酒，對于包裝產線有更高要求。精釀啤酒作為小眾啤酒，具備更強的社交屬性，為吸引用戶選擇，一般有更獨特的包裝，這使得精釀啤酒包裝需額外配備產線，未來隨國內精釀啤酒的需求量的進一步提高，包裝設備及產線需求有望受益。圖圖 35：精釀啤酒包裝迥異于傳統啤酒：精釀啤酒包裝迥異于傳統啤酒 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(60

98、3901)數據來源：搜狐 國內啤酒包裝設備市場規模約國內啤酒包裝設備市場規模約 20-35 億億/年。年。國內啤酒年產量約 3500萬噸，啤酒包裝設備每年有穩定的更新需求。根據我們測算，國內啤酒包裝設備市場每年有 20-35 億元的更換需求。表表 14：國內啤酒包裝設備市場規模：國內啤酒包裝設備市場規模 20-35 億億/年，公司市占率年，公司市占率 10-14%2021 年國內啤酒產量（萬千升）3562.4 罐化率 26%產線開工率 90%罐裝啤酒 平均單瓶含量（升）0.42 罐裝啤酒產線效率（萬罐/小時）6-9 所需產線（條）60-90 單條罐裝啤酒包裝產線價格（億元）0.2-0.4 罐裝

99、啤酒包裝產線市場空間（億元）20-40 瓶裝啤酒 平均單瓶含量（升）0.55 瓶裝啤酒產線效率（萬瓶/小時）4-6 所需產線（條）200-340 單條瓶裝啤酒包裝產線價格（億元）0.3-0.7 瓶裝啤酒包裝產線價格（億元）130-160 啤酒包裝產線市場空間（億元）啤酒包裝產線市場空間（億元）150-200 包裝產線更換周期（年）6-8 國內啤酒包裝產線每年市場規模（億元）國內啤酒包裝產線每年市場規模（億元）20-35 2021 年永創智能啤酒包裝設備營收（億元）2.707 永創智能在國內啤酒包裝設備市場市占率 10%-14%數據來源：招股說明書、募集說明書、國泰君安證券研究 注：假定包裝設備

100、每日運行 12 小時，全年運行 350 天為滿產 永創智能引領國內啤酒包裝設備進口替代。永創智能引領國內啤酒包裝設備進口替代。啤酒五大廠商以前主要采購進口包裝設備，主要海外供應商為克朗斯和 KHS，由于國內市占率較高的百威、嘉士伯等啤酒企業皆為外資，國內企業進入有較高準入門檻與較長驗證周期。隨著公司技術實力不斷進步，憑借自身產品質量與性價比，且公司已在啤酒包裝領域有較長時間積累，與青島、百威、雪花等 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)大客戶均有合作，目前國內市占率超 10%。

101、公司持續投入研發啤酒高速智能包裝生產線，以滿足客戶高效智能化的生產需求，未來有望進一步實現進口替代。3.2.3.軟飲包裝設備市場規?？捎^，公司并購入局發展迅速軟飲包裝設備市場規?？捎^，公司并購入局發展迅速 飲料按乙醇含量可以分為酒精飲料和非酒精飲料飲料按乙醇含量可以分為酒精飲料和非酒精飲料兩大類，非酒精飲料又兩大類，非酒精飲料又稱軟飲。稱軟飲。酒精飲料包含各種酒類如啤酒、白酒、黃酒、紅酒等；非酒精飲料指乙醇含量(質量分數)不超過 0.5%的飲品，人們通常也將其稱為軟飲。其中，全球軟飲料市場中碳酸飲料市場份額最高，其次是包裝飲用水和果汁飲料。2020 年這三種軟飲料市場份額分別為 35.28%、

102、26.92%、15.58%，占據整個軟飲料市場規模的 77.78%，超 3/4 的市場份額。圖圖 36：碳酸飲料與飲用水為最主要軟飲構成：碳酸飲料與飲用水為最主要軟飲構成 圖圖 37：國內軟飲料產量波動上升：國內軟飲料產量波動上升 數據來源：華經產業研究院、國泰君安證券研究 數據來源：華經產業研究院、國泰君安證券研究 我國是全球最大的軟飲料市場之一，軟飲市場規?？焖僭鲩L。我國是全球最大的軟飲料市場之一，軟飲市場規?？焖僭鲩L。創新型飲品、消費升級產品、新興渠道產品是未來市場增長的關鍵驅動因素。飲料行業屬于快速消費品行業，有一定的季節性及區域的不均衡性，但總體上呈現較為穩定的增長態勢。我國飲料銷售

103、金額由 2016 年的 4997 億元增長到 2021 年的 6296 億元。圖圖 38：國內軟飲料市場空間約：國內軟飲料市場空間約 6000 億億 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000201620172018201920202021中國飲料行業銷售額（億元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)數據來源：中商情報、國泰君安證券研究 差異化包裝是未來飲料包裝發展趨勢，引發新包裝設備需求。差異化包裝是未來飲料包裝發展趨勢，引發新包裝設備需求。當前

104、包裝的作用早已不限于對商品的保護、儲存等基本功能，更多的是提升產品的價值感，消費者對產品的個性化、環保、規格等方面也有了新的需求。此外消費者對便攜產品的需求也逐漸增加。近幾年小包裝開始在市場上流行，如可口可樂 200ml 的迷你罐；農夫山泉推出了 250mL 的“茶”、“農夫果園”等產品。圖圖 39：國內飲料市場產品差異化包裝顯著：國內飲料市場產品差異化包裝顯著 數據來源：搜狐、元氣森林官網 軟飲軟飲料設備每年更換需求約料設備每年更換需求約 65-90億元，高速、無菌設備利好頭部企業。億元，高速、無菌設備利好頭部企業。軟飲料有近 6000 億市場空間，且產品更新換代速度較快，疊加包裝設備更換更

105、高效率設備需求，每年都有穩定市場需求。根據我們測算，國內軟飲包裝設備市場每年有 65-90 億元的更換需求。隨著國內軟飲料企業產品高端化，對于包裝設備需求更高，高速、無菌灌裝設備逐漸成為主流趨勢，增加設備單價與技術壁壘，利好頭部設備企業。表表 15：國內軟飲包裝產線市場空間：國內軟飲包裝產線市場空間 450-600億，每年更換需求億，每年更換需求 65-90億億 2021 年中國軟飲料產量（億升）1830 單瓶飲料含量（升）0.5 單條產線效率（萬瓶/小時）6-8（非無菌）/3 5（無菌）開工率 95%所需產線（條）1100-1500 單條產線均價（億）0.4 國內軟飲料包裝設備市場空間（億元

106、）國內軟飲料包裝設備市場空間（億元）450-600 設備更換周期（年）7 國內軟飲料包裝設備每年市場規模（億元）國內軟飲料包裝設備每年市場規模（億元）65-90 數據來源：招股說明書、募集說明書、國泰君安證券研究 注：假定包裝設備每日運行 12 小時，全年運行 350 天為滿產 軟飲包裝設備國產替代空間大。軟飲包裝設備國產替代空間大。目前國內軟飲料與乳制品包裝設備仍為海外企業利樂壟斷，利樂為國際包裝設備巨頭，在軟飲及乳制品領域底蘊深厚。根據利樂公司年報，2021 年利樂全年營收 137.60 億歐元（含西得樂公司），其中利樂在亞太地區軟飲行業的營收約為 121.94 億人民幣，請務必閱讀正文之

107、后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)考慮到中國軟飲市場規模大，發展迅速，假定其中 60%營收來自中國，則利樂在軟飲包裝設備的國內市占率約為 55%-80%，國內軟飲包裝設備仍有較大進口替代空間。表表 16：海外巨頭利樂：海外巨頭利樂 2021 年在國內軟飲包裝設備年在國內軟飲包裝設備的市占率約的市占率約 55-80%2021 年利樂（含西得樂）亞太地區軟飲行業收入年利樂（含西得樂）亞太地區軟飲行業收入（億元）（億元）121.94 假定其中中國營收占比 60%假定其中設備營收占比 70%2021

108、 年利樂在中國的軟飲包裝設備營收（億元）51.22 國內軟飲料包裝設備每年市場規模（億元）國內軟飲料包裝設備每年市場規模（億元）65-90 利樂在國內市占率利樂在國內市占率 55%-80%2021 年廊坊百冠營收（億元）年廊坊百冠營收（億元）3.4 廊坊百冠廊坊百冠在國內市占率在國內市占率 3.8%-5.2%數據來源：各公司公告、國泰君安證券研究 公司通過并購廊坊百冠快速布局飲料包裝市場。公司通過并購廊坊百冠快速布局飲料包裝市場。2022年1月公司收購廊坊百冠增加了綜合性液態食品包裝產線，廊坊百冠在國內軟飲包裝設備的市占率約 3-5%，為公司擴充在飲用水、碳酸飲料、果汁、茶類等飲料的包裝設備品

109、類，尤其是 PET 吹灌高速多功能無菌灌裝設備等，使得公司可以涉足中高端飲料灌裝設備產品。廊坊百冠的高端產品在國內軟飲包裝行業具有較高的知名度，主要客戶有元氣森林、匯源果汁、光明乳業、農夫山泉、統一等。未來公司有望引領軟飲包裝設備行業的進口替代趨勢。3.2.4.乳制品包裝設備市場規?？捎^，公司是國內稀缺的國產替代推乳制品包裝設備市場規?？捎^，公司是國內稀缺的國產替代推動者動者 我國乳制品銷售規模逐年增長，液態奶產量波動較大。我國乳制品銷售規模逐年增長，液態奶產量波動較大。2016-2021年間，我國乳制品銷售收入從 3504 億元增長至 4678 億元，年均復合增速為5.95%。我國液態奶產量

110、波動較大，2018 年產量為 2505.5 萬噸，2019 年開始逐漸恢復，未來隨著國內奶類需求的增長，國內奶類廠商產能有望進一步提升。圖圖 40：我國乳制品市場空間約：我國乳制品市場空間約 4000 億億 圖圖 41：近年液態奶產量波動較?。航暌簯B奶產量波動較小 數據來源：國家統計局、中商產業、國泰君安證券研究 數據來源：中國奶業協會、中商產業、國泰君安證券研究 預計乳制品消費將繼續保持增長態勢。預計乳制品消費將繼續保持增長態勢。2021年，我國人均奶類消費量約2%-5%16%6%12%-10%-5%0%5%10%15%20%01,0002,0003,0004,0005,000201620

111、172018201920202021我國乳制品銷售收入（億元）YOY-2%-7%1%2%-1%-8%-6%-4%-2%0%2%4%2,3502,4002,4502,5002,5502,6002,6502,7002,7502,800201620172018201920202021我國液態奶產量（萬噸）請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)為 14.4 千克，仍遠低于世界平均水平，未來仍有較大增長空間。隨著城鎮化率的提升及消費升級，預計未來乳制品消費仍呈上升趨勢。圖圖 42：2021

112、 年我國人均奶類消費年我國人均奶類消費 14.4 千克千克 圖圖 43：2020 年中國人均液年中國人均液/固奶消費量低于全球平均固奶消費量低于全球平均 數據來源：國家統計局、智研咨詢、國泰君安證券研究 數據來源：乳液資訊網 中國乳制品行業形成“兩超多強格局”，市場格局逐漸集中，公司是國內中國乳制品行業形成“兩超多強格局”，市場格局逐漸集中，公司是國內少有的進入蒙牛、伊利設備供應鏈的企業。少有的進入蒙牛、伊利設備供應鏈的企業。近年來國內乳制品行業競爭格局進一步集中，形成兩超多強格局，其中頭部企業蒙牛伊利的市占率合計約 48%，龍頭地位顯著。公司自 2018 年起切入蒙牛伊利包裝設備供應鏈，憑借

113、技術優勢逐步提高產品產量，我們估算 2021 年公司在國內乳制品包裝設備行業中市占率約 9%-12%，在乳制品領域是國內僅有的可以和外資設備相競爭的包裝設備企業，引領國內乳制品包裝設備國產替代進程。圖圖 44：國內乳制品行業形成“兩超多強格局”：國內乳制品行業形成“兩超多強格局”數據來源：Euromonitor、蒙牛官網、伊利官網、國泰君安證券研究 低溫巴氏奶相比常溫奶營養價值更高。低溫巴氏奶相比常溫奶營養價值更高。巴氏奶是以巴氏消毒法進行滅菌處理的液體奶，加熱溫度為 72-90，時間為 10-15 秒，巴氏消毒法能夠最大限度地保留鮮奶中的營養成分和活性物質。而常溫奶則是利用超高溫滅菌法，加熱

114、溫度為 120-150，加熱時長為 0.5-4 秒。常溫奶滅菌環境溫度較高，原奶中所含有的免疫球蛋白、乳鐵蛋白等會因此變質進而1%1%2%4%11%0%2%4%6%8%10%12%0246810121416201620172018201920202021我國人均奶類消費量（千克）YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201520162017201820192020中國乳制品市場格局伊利蒙牛光明君樂寶新乳業三元其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(6039

115、01)營養成分含量減少，而低溫巴氏奶的殺菌溫度控制得較低，所以相較常溫奶營養價值更高。圖圖 45：2024 年我國低溫巴氏奶市場有望達年我國低溫巴氏奶市場有望達 472 億元億元 圖圖 46：國內巴氏奶消費占比仍有待提升：國內巴氏奶消費占比仍有待提升 數據來源：中國產業信息網、國泰君安證券研究 數據來源：歐睿數據 低溫奶市場規模將保持增長態勢，預計至低溫奶市場規模將保持增長態勢，預計至2024年將達到年將達到472億元。億元。2014-2021 年，低溫巴氏奶市場規模逐年增長，由 221 億元增至 394 億元，CAGR 為 8.61%。隨著居民健康意識增強，對乳制品營養價值的了解加深，消費水

116、平逐漸提升，國內冷鏈發展保證乳制品的新鮮度，電商平臺配送提高效率，低溫奶的需求強勁，未來市場規模呈增長態勢。預計截至 2024 年，低溫奶市場規模將達到 472 億元，2019-2024 年間年均復合增速為 6.59%。此外，2020 年疫情影響下，民眾的購物習慣發生變化，生鮮電商的快速發展將有效支持低溫奶的配送。低溫奶相關的裝備產品將隨其需求的增長而增長，包裝設備亦受益于此。低溫奶作為奶類高端產品，產品包裝設備更為精美。低溫奶作為奶類高端產品，產品包裝設備更為精美。與常溫奶產品不同，低溫奶的銷售場景更多為消費者單獨購買 1-2 次所需，而常溫奶儲存時長更久，消費者購買成箱產品更多，因此低溫奶

117、的消費場景與軟飲料更為類似，這也催生了乳制品企業對于包裝精美程度的追求。圖圖 47：低溫奶包裝種類更多：低溫奶包裝種類更多 數據來源：君樂寶官網、蒙牛官網、搜狐 乳制品設備每年采購需求約乳制品設備每年采購需求約 60-75億元，進口設備市占率約億元，進口設備市占率約 70%-90%，0100200300400500低溫巴氏奶市場規模（億元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 31 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)進口替代需求高。進口替代需求高。乳制品有超 4000 億市場空間，且產品更新換代速度較快，疊加無菌灌裝、

118、低溫奶需求彰顯，每年市場需求穩步增加。根據我們測算，國內乳制品裝設備市場每年有 60-75 億元的采購需求。且隨著包裝設備高速化，國內低溫奶逐步發力，未來乳制品包裝設備市場空間有望進一步增加。目前國內乳制品包裝設備仍為海外企業利樂壟斷，根據利樂公司年報，2021 年利樂在亞太地區乳制品行業的營收約為 176.87億人民幣，考慮到中國乳制品市場規模大，假定其中50%營收來自中國，則利樂在軟飲包裝設備的國內市占率約為 70%-90%，國內乳制品包裝設備仍有較大進口替代空間。永創智能為國內龍頭，引領進口替代。表表 17：國內乳制品包裝產線每年采購需求：國內乳制品包裝產線每年采購需求 60-75億，海

119、外企業市占率約億，海外企業市占率約70%-90%2021 年中國液態奶產量（萬噸）2580.1 單瓶含量（升）0.25 單條產線效率（萬瓶/小時）1.5-3 開工率 90%所需產線（條）900-1800 單條產線均價（億）0.2-0.5 國內國內乳制品乳制品包裝設備市場空間（億元）包裝設備市場空間（億元）360-460 設備更換周期（年）6 國內國內乳制品乳制品包裝設備每年市場規模（億元）包裝設備每年市場規模（億元）60-75 2021 年利樂亞太地區乳制品行業收入（億元）176.87 假定其中中國營收占比 50%假定其中設備營收占比 60%2021 年利樂在中國的軟飲包裝設備營收（億元）53

120、.06 2021 年利樂對應市占率年利樂對應市占率 70%-90%2021 年永創智能乳制品包裝設備營收（億元）年永創智能乳制品包裝設備營收（億元）7.31 2021 年年永創智能永創智能對應市占率對應市占率 9%-12%數據來源：招股說明書、募集說明書、國泰君安證券研究 注：假定包裝設備每日運行 12 小時，全年運行 350 天為滿產 無菌包裝技術可顯著提升乳制品運輸半徑。無菌包裝技術可顯著提升乳制品運輸半徑。奶源半徑影響乳品銷售，我國原奶產地主要集中在北方。中國乳品市場存在著把大量產于北方的液態奶運到南方市場的實際需求。冷鏈物流系統運輸成本高且尚未完善，無菌包裝產品無需冷鏈運輸和保存，且保

121、質期長，更有助于企業以較低的成本將液體食品運輸至較遠的地方以擴大銷售區域、實現規?；a。表表 18：無菌包裝可顯著提高乳制品運輸半徑：無菌包裝可顯著提高乳制品運輸半徑 包裝方式包裝方式 儲存時長儲存時長 玻璃瓶 7 天 塑料袋裝 21 天 百利包 30 天 無菌包 45-60 天 無菌磚包、鉆石包 180 天 數據來源：陽光乳液招股說明書、國泰君安證券研究 無菌無菌+高速包裝設備技術難度高，公司已推出相關產品。高速包裝設備技術難度高，公司已推出相關產品。實現無菌包裝 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 32 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(6

122、03901)(603901)的同時保障高速包裝是包裝設備的核心技術壁壘，隨著消費需求增加及高端軟飲與乳制品需求，未來無菌高速包裝設備將具備高附加值屬性，公司率先布局相關領域，目前已在塑料品、玻璃瓶、易拉罐等領域實現了無菌高速罐裝設備研發生產。圖圖 48：公司推出的超潔凈直線型塑瓶灌裝機：公司推出的超潔凈直線型塑瓶灌裝機 數據來源：公司官網 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 33 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)4.技術領先勇擔國產替代急先鋒，積極并購聚焦液態技術領先勇擔國產替代急先鋒，積極并購聚焦液態食品食品 4

123、.1.技術壁壘：引領行業智能化應用潮流，全產線生產能力國技術壁壘：引領行業智能化應用潮流，全產線生產能力國內僅有內僅有 公司是國內僅有的覆蓋全包裝產線產品的企業，勇擔國產替代急先鋒。公司是國內僅有的覆蓋全包裝產線產品的企業，勇擔國產替代急先鋒。公司由液態食品的后道包裝逐步拓展至前道包裝，后又完善軟件控制，現在是國內僅有的實現包裝設備全產線自主生產的廠商，杜絕了海外企業卡脖子風險的同時保障了公司整體毛利率水平。經過多年發展，公司的研發實力與生產技術國內領先，是國內少有的可以同海外龍頭相競爭的企業，勇擔國產替代急先鋒角色。包裝設備產線需定制化生產，公司掌握設計生產等全產業鏈環節。包裝設備產線需定制

124、化生產，公司掌握設計生產等全產業鏈環節。不同領域的包裝設備都有特殊要求，公司具備提供整體解決方案的能力，可以完成客戶的定制化要求，全產業鏈的生產布局帶來更靈活的解決方案，同時提高公司毛利率水平。圖圖 49：公司掌握設計生產等全產業鏈環節：公司掌握設計生產等全產業鏈環節 數據來源：公司募集說明書 2016年，全資子公司北京先見科技有限公司成立，提前布局機器視覺，年，全資子公司北京先見科技有限公司成立，提前布局機器視覺，請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 34 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)形成專業優勢。形成專業優勢

125、。機器視覺是人工智能的分支，機器通過代替人眼進行測量和判斷，是一項集合圖像處理、電光源照明、光學成像、機械工程技術、傳感器等的綜合技術。這項技術能夠提高生產的靈活性，提升自動化的程度，可適用于危險或不適合人為操作的工作環境和需要高度重復的工業性環境。公司將行業需求切入機器視覺領域，并在電子、包裝、物流、醫藥及科研等領域提供視覺系統解決方案和相關智能設備，通過自主研發，將圖像識別、視覺檢測技術等應用于公司智能包裝生產線，有助于提高產品的智能化水平和市場競爭力，提高公司盈利水平。表表 19:子公司先見科技四大行業解決方案子公司先見科技四大行業解決方案 行業行業 解決方案解決方案 系統描述系統描述

126、包裝 四碼合一檢測方案 系統的主要目的是對家電類產品的 LOGO、銘牌、二維碼標簽等信息進行自動的識別與檢測。目前用戶對以上信息的檢測均為人工檢測，出錯率較高,亦無法實現與系統的整合。醫藥 泡罩檢測方案 系統的主要目的是對用戶在線生成的生產各種膠囊和藥片進行缺陷檢測，其中膠囊可以分為雙色和單色兩種。物流 3D 物流定位拆剁方案 此系統主要針對物流中的箱體、編織袋等產品進行定位抓取，人工進行物體的位置移動時，遇到沉重、有腐蝕或者連續工作的場景，使用機械手代替操作。電子 LCD 電視顯示屏檢測方案 系統的主要目的是對用戶生產的 32 寸-60 寸顯示屏進行自動識別和缺陷檢測,并自動錄入到數據采集系

127、統中。數據來源：先見科技官網、國泰君安證券研究 高比例研發投入，保持技術領先國內，積極與外企競爭。高比例研發投入，保持技術領先國內，積極與外企競爭。與國內同行相比，永創智能研發支出占營收比始終處于領先地位，考慮到其規模優勢，永創智能的研發投入金額優勢更加明顯。公司秉承“無人包裝、智能系統”的產品設計理念，跟蹤國際行業最新動態，提高整體方案設計能力、加大技術創新力度，完善包裝設備產品序列，以滿足下游行業和領域的需求。通過技術革新實現產品的升級換代，建立梯次化的產品體系，形成差異化的競爭優勢，為發展其他延伸產品及提供整體解決方案打下堅實的基礎，力爭成為國際領先的包裝設備制造企業。圖圖 50：公司研

128、發費用保持增長：公司研發費用保持增長 圖圖 51：公司研發費用率業內較高水平：公司研發費用率業內較高水平 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 4.2.產能布局：產品聚焦液態食品包裝領域，全領域布局打造產能布局：產品聚焦液態食品包裝領域，全領域布局打造協同效應協同效應 050100150200201720182019202020212022Q3樂惠國際-研發費用中亞股份-研發費用達意隆-研發費用新美星-研發費用永創智能-研發費用百萬元0%2%4%6%8%201720182019202020212022Q3樂惠國際-研發費用率中亞股份-研發費用率達意隆-研發

129、費用率新美星-研發費用率永創智能-研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 35 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)公司通過多次并購加速產業鏈布局。公司通過多次并購加速產業鏈布局。產業鏈橫向方面，公司并購了廣二輕、佛山創兆寶、湖南博雅等企業，完成了在啤酒灌裝設備、固態食品包裝設備、白酒釀造設備等新領域的布局，實現了從啤酒到常溫奶、低溫奶，再到白酒、軟飲的領域布局。產業鏈縱向方面，在產業鏈上游，通過并購北京先見布局視覺技術研發為公司產品賦能，提升產品的智能化、柔性化水平。圖圖 52：公司通過多次并購加速產業鏈布局

130、：公司通過多次并購加速產業鏈布局 數據來源：永創智能官網、國泰君安證券研究 公司實現液態食品全品類布局。公司實現液態食品全品類布局。相比于國內其他企業，公司實現了在白酒、啤酒、軟飲、乳制品的全領域布局，憑借多次并購，聚焦液態食品，積極發揮協同效應。表表 20：永創智能是國內少有的液態食品全領域布局的企業：永創智能是國內少有的液態食品全領域布局的企業 領域領域 公司主要競爭對手公司主要競爭對手 白酒-啤酒 克朗斯、西得樂（利樂）、樂惠國際 軟飲軟飲 利樂、達意隆、新美星利樂、達意隆、新美星 乳制品 利樂、中亞股份 數據來源：國泰君安證券研究 公司持續募資擴產，打造規模效應公司持續募資擴產，打造規

131、模效應。公司上市以來共有 4 次募集資金擴張產能。2015 年首次公開發行募投項目中的年產 30000 臺（套）包裝設 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 36 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)備建設項目。2018 年定增的募投項目智能包裝裝備擴產項目。以及 2019年可轉債募投項目。公司三次募集資金擴張產能增加了公司市場占有率。2022 年 8 月公司募資投建液態智能包裝生產線建設項目，進一步推動國內包裝機械產業的發展，加速替代進口，進一步提高公司在國際中的市占率水平。表表 21:持續募資擴產，打造產能技術優勢持

132、續募資擴產，打造產能技術優勢 時間時間 公告類型公告類型 項目名稱項目名稱 投資金額（億元）投資金額（億元）募集投入資金（億募集投入資金（億元）元）項目實施情況項目實施情況 2015.5.19 IPO 年產 30000 臺（套）包裝設備建設項目 2.5 1.81 達產 企業技術中心建設項目 0.32 0.32 償還銀行貸款及補充流動資金 1.5 1.45 合計 4.32 3.57 2018.2.8 定增定增 智能包裝裝備擴產項目 5.96 4.55 達產 補充流動資金項目 1.60 1.60 合計 7.56 6.15 2019.12.19 可轉債可轉債 年產 40000 臺（套）包裝設備建設項

133、目 5.48 3.54 產能爬坡 補充流動資金項目 1.54 1.54 合計 7.02 5.12 2022.8.2 可轉債可轉債 液態智能包裝生產線建設項目 4.66 4.29 在建 補充流動資金項目 1.83 1.83 合計 6.49 6.11 數據來源：招股說明書、募集說明書、國泰君安證券研究 公司下游布局廣泛，客戶多為行業龍頭公司下游布局廣泛，客戶多為行業龍頭。公司為食品、飲料、醫藥、化工、造幣印鈔等多個下游應用領域提供包裝設備及配套服務，其中，液態食品為公司下游重點持續發展的領域。公司設計制造的啤酒智能包裝生產線、乳品智能包裝線等，滿足了客戶速度快、安全性高、自動檢測、產品可追溯、包裝

134、美觀等生產要求。圖圖 53：公司下游布局廣泛，客戶多為行業龍頭：公司下游布局廣泛，客戶多為行業龍頭 數據來源：永創智能官網 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 37 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)4.3.前景廣闊：對標利樂推動國產替代，亞太市場長坡厚雪前景廣闊：對標利樂推動國產替代，亞太市場長坡厚雪 利樂為國際包裝龍頭，創新與并購推動自身發展。利樂為國際包裝龍頭，創新與并購推動自身發展。利樂公司成立于 20 世紀 50 年代，總部位于瑞典，是全球最大的輥型無菌包裝和輥型送料灌裝機供應商。利樂自 1963 年以來，

135、陸續推出至少 10 種全新的包裝，引領行業發展，同時積極并購來拓展自身業務。利樂于 1998-2007 年聯合國內乳制品生產企業推出滅菌奶，使得包裝技術和滅菌技術大幅推廣，乳制品迎來高速增長。圖圖 54：利樂憑借自身創新打造技術壁壘，縱橫聯合拓展公司業務：利樂憑借自身創新打造技術壁壘，縱橫聯合拓展公司業務 數據來源：利樂官網、國泰君安證券研究 利樂聚焦乳制品與軟飲包裝市場，在中國市場處于主導地位。利樂聚焦乳制品與軟飲包裝市場，在中國市場處于主導地位。根據利樂年報，2021 年利樂實現營收 137.6 億歐元，其中公司在乳制品和軟飲的營收占比達 89%。利樂在全球 175 個國家和地區開展業務，

136、全球員工達到 35,275 人。利樂自進入中國市場以來，在無菌包裝市場處于主導地位。根據測算，2021 年利樂在中國軟飲市場市占率約 55%-80%，在中國乳制品市場市占率約 70%-90%。圖圖 55：利樂是國際食品包裝龍頭：利樂是國際食品包裝龍頭 圖圖 56：乳制品及軟飲包裝設備是利樂核心營收來源：乳制品及軟飲包裝設備是利樂核心營收來源 數據來源：利樂官網、國泰君安證券研究 數據來源：利樂官網、國泰君安證券研究 公司業務對標利樂，軟飲公司業務對標利樂，軟飲+乳制品市場前進廣闊。乳制品市場前進廣闊。在國內軟飲和乳制品包裝市場，永創智能是國內稀缺的具備和海外龍頭相競爭的企業，公司憑1%-2%3

137、%-6%5%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%126128130132134136138140142201620172018201920202021利樂營收（億歐元）YOY乳制品,53%軟飲,36%固態食品,7%酒精飲料,4%2021年利樂分行業營收占比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 38 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)借自身技術優勢及相較外資更低的產品價格，有望推動國產替代，享受廣闊的國產替代市場。表表 22:對標利樂，永創智能有廣闊發展空間對標利樂，永創智能有廣闊發展空間 對比項目（億元人民幣對比

138、項目（億元人民幣/%）2019 2020 2021 全球包裝機械市場規模 3100 3170 3343 利樂（含西得樂）營收 1007 969 906 利樂（含西得樂）全球市占率 32%31%27%永創智能營收 19 20 27 永創智能全球市占率 1%1%1%中國包裝機械市場規模 354 410 507 利樂在國內市場營收（估算）189 181 181 利樂在國內市占率（估算）53%44%36%永創智能國內營收 16 17 23 永創智能國內市占率 5%4%5%數據來源：Wind、永創智能募集說明書、利樂官網、國泰君安證券研究 注：假設利樂在國內營收為其在亞洲營收的 50%亞太地區包裝設備需

139、求有望快速提高，公司作為國內龍頭有望深度受益。亞太地區包裝設備需求有望快速提高，公司作為國內龍頭有望深度受益。全球包裝設備市場空間約 604 億美元，國內市場空間約 560 億人民幣，中國市場約為全球的 13%。但考慮到國內人均乳制品消費量、人均啤酒消費量和人均軟飲消費量遠低于歐美等發達國家，國內消費升級逐漸提速，以及亞太地區的欠發達國家如印度、印度尼西亞、馬來西亞和泰國在加速現代化，未來亞太地區的包裝設備需求將會獲得較大增長，公司作為國內包裝設備龍頭企業，未來有望憑借自身深厚的的技術積累和全產線布局的成本優勢在亞太地區獲得市占率的快速提高。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的

140、免責條款部分 39 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)5.風險提示風險提示 5.1.下游下游需求變動風險疫情反復風險需求變動風險疫情反復風險 若我國經濟增速出現較大幅度下滑，下游行業尤其是占比較重的食品飲料行業需求減少，使得新增固定資產投資減少，對公司生產經營造成不利影響。5.2.市場競爭風險市場競爭風險 包裝設備行業的競爭格局較為分散，隨著行業里小型企業的成長，以及重組兼并，市場競爭或將愈加激烈，進而可能會影響產品的售價，導致毛利率下降。5.3.產品技術開發風險產品技術開發風險 包裝設備領域技術水平及產品更新較快，公司的研發能力和技術水平若不能

141、跟隨市場需求的變化，將對公司的市場競爭力造成不利影響。請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 40 of 40 Table_Page 永創智能永創智能(603901)(603901)本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券

142、股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關

143、注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為

144、這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構

145、獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹

146、慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：