國際醫學-公司研究報告-綜合醫療服務集團引領中西部醫療新未來-230222（37頁）.pdf

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 綜合醫療服務集團，引領中西部醫療新未來 Table_StockNameRptType 國際醫學國際醫學（000516）公司研究/公司深度 投資評級：投資評級：買入（首次）買入（首次）報告日期：2023-02-22 Table_BaseData 收盤價（元）12.42 近 12 個月最高/最低（元）13.49/6.58 總股本（百萬股）2275 流通股本（百萬股）1900 流通股比例（%）83.52 總市值（億元）283 流通市值（億元）236 Table_Chart 公司價格與公司價格與滬深滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author

2、 分析師：譚國超分析師：譚國超 執業證書號：S0010521120002 郵箱： 聯系人：陳珈蔚聯系人：陳珈蔚 執業證書號：S0010122030002 郵箱： Table_CompanyReport 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 中西部地區綜合醫療服務中西部地區綜合醫療服務集團集團，揚帆起航，揚帆起航 國際醫學歷史悠久，1993 年登陸深交所，2011 年通過收購西安高新醫院進入醫療服務領域，截至目前已經打造出了深耕西安，輻射中西部的綜合醫療服務版圖。公司業務發展邏輯清晰，以兩大醫療服務院區為核心資產進行醫療服務，且具備多個強勢學科。公司營收規模持續擴大，2021 年實現營

3、業收入 29.21 億元（同比+81.78%），2022年 10 月公司剝離體內虧損較大的商洛醫院，聚焦核心優質資產，有望縮短未來扭虧所需的時間。兩大核心醫療服務兩大核心醫療服務院區院區各具特色各具特色，康復醫學中心康復醫學中心即將營業即將營業，增長邏輯增長邏輯清晰清晰，發展空間廣闊發展空間廣闊 1）西安國際醫學高新醫院：公司核心優質資產之一，全國首家民營三甲綜合醫院，一期已滿負荷運營，二期項目床位使用率穩定爬升，盈利能力在綜合醫院中位列前茅，2021 年營收 11.52 億元（同比+44.26%）、門急診量 103.10 萬人次（同比+10.06%）、住院量 5.01 萬人次（同比+47.1

4、4%），接診數量與營收量價齊升，期待二期的持續爬坡。2）國際醫學中心醫院：西安國際醫學城院區的核心項目，于 2021 年 5月高分通過 JCI 認證，醫療實力強勁，品牌影響力持續提高。2021 年中心醫院貢獻營收 16.44 億元（同比+128.14%）、門急診量 63.73 萬人次（同比+130.40%）、住院量 6.25 萬人次（同比+93.22%），期待未來床位數與患者量的快速釋放。3）西安國際醫學康復醫學中心開業在即，首期預計開放 10001200 張床位，為未來公司長期發展奠定基礎。戰略卡位醫療資源稀缺地區戰略卡位醫療資源稀缺地區，有效承接需求，有效承接需求 我國醫療保健需求持續擴大

5、，衛生費用總支出&居民醫療保健支出同步增長，醫療服務市場需求廣闊。政策一以貫之支持民營資本進入醫療行業，對公立醫療體系形成良好補充，醫療服務價格管理整體向上，醫療環境整體向好。西北五省醫療資源供給較其他地區偏緊張，2020 年三級醫院占全國總數的不到 8%，亟待優質醫療資源補充。西安作為西部重鎮，醫療資源在西北地區內相對豐富，擁有超 40 所三級醫院，公司戰略布局西安，打造出稀缺的綜合醫療服務綜合體，虹吸效應較為明顯，有望持續吸引西北各省患者前來就醫。投資建議：投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級首次覆蓋，給予“買入”評級 公司是西北地區民營醫療服務綜合體稀缺標的，深耕醫療大健康行業20 余年

6、，積累了豐富的醫院運營管理經驗，在醫院品牌、醫師梯隊、醫教研協同等方面具備競爭優勢。我們看好公司旗下醫院的長期發展，其中高新醫院穩定貢獻收入利潤，中心醫院快速爬坡、康復醫學中心開診后進一步增厚業績，首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計公司 20222024 年將實現營業收入 26.98/42.76/58.97 億元，同比增長-7.7%/58.5%/37.9%；將實現歸母凈利潤-936/61/298 百萬元，同比增0500100015002000-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%成交金額國際醫學滬深300Table_

7、CompanyRptType 國際醫學國際醫學（000516.SZ）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/37 證券研究報告 長-13.9%/106.5%/385.7%，對應 2023/2024 年 P/E 461/95 x。風險提示風險提示 醫療政策變動風險，床位爬坡速度不及預期風險，人才資源短缺風險，市場競爭加劇風險。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 2921 2698 4276 5897 收入同比（%）81.8%-7.7%58.5%37.9%歸母凈利潤-822 -9

8、36 61 298 歸母凈利潤同比（%）-1912.5%-13.9%106.5%385.7%毛利率（%）1.5%-13.1%19.9%31.5%ROE（%）-15.4%-21.4%1.4%6.3%每股收益（元）-0.37 -0.41 0.03 0.13 P/E 460.81 94.87 P/B 4.71 6.44 6.36 5.96 EV/EBITDA-330.48 -122.20 36.46 25.98 資料來源：wind，華安證券研究所 2YmVuZhVpYbWyQzR8OcM7NsQqQtRoNiNpPmOeRsQsRbRrQmMxNqRrQMYpPoRTable_CompanyRptT

9、ype1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/37 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 深耕醫療大健康產業，建設中西醫療高地深耕醫療大健康產業，建設中西醫療高地.6 1.1 逐步剝離商業零售，聚焦醫療服務主業.6 1.2 營收規模逐步擴大，期待商洛剝離后扭虧.10 2 社會辦醫獲政策支持，區位優勢帶動民營醫院新增長社會辦醫獲政策支持，區位優勢帶動民營醫院新增長.13 2.1 陜西匯集中西部高水平醫療資源，西安醫療需求持續擴大.13 2.2 社會辦醫迎來春天，驅動醫療服務市場增長.17 3 醫師資源與資質質量齊升，優勢學科發展可期醫師資源與資質質量齊升，優勢學科發

10、展可期.21 3.1 打造兩大高質量醫療服務院區.21 3.1.1 高新醫院：穩定貢獻經營業績.21 3.1.2 中心醫院：高分通過 JCI 認證，產能提升快速.23 3.2 康復醫療、輔助生殖推動全維度醫療業態形成.24 3.3 JCI 認證助力公司跨上先進性新臺階.27 3.4 把握軍改政策，醫師資源與醫療設備優質.29 4 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議.33 4.1 盈利預測.33 4.2 投資建議.34 風險提示：風險提示：.35 Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/37 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄

11、 圖表圖表 1 公司發展歷程公司發展歷程.6 圖表圖表 2 公司戰略發展歷程公司戰略發展歷程.6 圖表圖表 3 公司醫療服務板塊布局公司醫療服務板塊布局.7 圖表圖表 4 公司核心醫院基本情況公司核心醫院基本情況.8 圖表圖表 5 公司管理團隊情況公司管理團隊情況.8 圖表圖表 6 公司持股情況（截至公司持股情況（截至 2022 三季報）三季報）.9 圖表圖表 7 公司人才資源情況（截至公司人才資源情況（截至 2021 年報）年報）.10 圖表圖表 8 總營收及營業利潤情況（總營收及營業利潤情況（RMB MN）.11 圖表圖表 9 公司期末現金余額（公司期末現金余額（RMB MN）.11 圖表

12、圖表 10 公司三費費率變化公司三費費率變化.11 圖表圖表 11 原三大醫院營收（原三大醫院營收（RMB MN）.12 圖表圖表 12 原三大醫院利潤（原三大醫院利潤（RMB MN）.12 圖表圖表 13 公司原三大核心醫院相關業務規模公司原三大核心醫院相關業務規模.12 圖表圖表 14 陜西省歷年醫療機構數量陜西省歷年醫療機構數量.13 圖表圖表 15 陜西省衛生健康人員數量及增速（萬人）陜西省衛生健康人員數量及增速（萬人）.13 圖表圖表 16 陜西省床位數及增速（張）陜西省床位數及增速（張）.13 圖表圖表 17 部分省每千人口衛生技術人員（部分省每千人口衛生技術人員（2020）.14

13、 圖表圖表 18 陜西省床位使用率陜西省床位使用率.15 圖表圖表 19 陜西省醫療機構診療人次及增速（人）陜西省醫療機構診療人次及增速（人）.15 圖表圖表 20 2020 西北五省各等級醫療服務機構數西北五省各等級醫療服務機構數.15 圖表圖表 21 2021 陜西各市（區）衛生機構、床位及人員數陜西各市（區）衛生機構、床位及人員數.16 圖表圖表 22 西安市床位使用率西安市床位使用率.16 圖表圖表 23 西安市西安市 2020-2021 床位數床位數.17 圖表圖表 24 西安市西安市 2020-2021 診療人次（萬人次）診療人次（萬人次）.17 圖表圖表 25 國家層面社會辦醫政

14、策梳理國家層面社會辦醫政策梳理.17 圖表圖表 26 陜西省層面社會辦醫政策梳理陜西省層面社會辦醫政策梳理.18 圖表圖表 27 全國歷年公立及民營醫院數量（家）全國歷年公立及民營醫院數量（家）.20 圖表圖表 28 陜西省歷年公立及民營醫院數量（家）陜西省歷年公立及民營醫院數量（家）.20 圖表圖表 29 西安市公立及民營醫院就診量（萬人次）西安市公立及民營醫院就診量（萬人次）.20 圖表圖表 30 西安市公立及民營醫院出院人次（萬人次）西安市公立及民營醫院出院人次（萬人次）.20 圖表圖表 31 醫療服務市場增長的四大驅動力醫療服務市場增長的四大驅動力.21 圖表圖表 32 西安高新醫院平

15、面圖西安高新醫院平面圖.22 圖表圖表 33 高新醫院營收及凈利潤增長情況（高新醫院營收及凈利潤增長情況（RMB MN）.22 圖表圖表 34 西安國際醫學中心醫院平面圖西安國際醫學中心醫院平面圖.23 圖表圖表 35 中心醫院營收及凈利潤（中心醫院營收及凈利潤（RMB MN）.24 圖表圖表 36 中心醫院就診情況（萬人次）中心醫院就診情況（萬人次）.24 圖表圖表 37 中國康復市場規模及增速（單位：人民幣億元）中國康復市場規模及增速（單位：人民幣億元）.24 圖表圖表 38 國際醫學康復科室開展情況國際醫學康復科室開展情況.25 圖表圖表 39 中國不孕不育率變化趨勢中國不孕不育率變化趨

16、勢.25 圖表圖表 40 輔助生殖治療手段輔助生殖治療手段.25 圖表圖表 41 陜西省輔助生殖牌照情況（截止陜西省輔助生殖牌照情況（截止 2021 年年 6 月月 30 日）日）.26 圖表圖表 42 JCI 認證類型認證類型.27 Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/37 證券研究報告 圖表圖表 43 各國通過各國通過 JCI 醫院數量（截至醫院數量（截至 2021.5.27）.28 圖表圖表 44 通過通過 JCI 認證類型占比（截至認證類型占比（截至 2021.5.27）.28 圖表圖表 45 JCI 認證推進

17、過程認證推進過程.28 圖表圖表 46 國內國內 JCI 認證的大型綜合醫院（截止認證的大型綜合醫院（截止 2021.5.27）.29 圖表圖表 47 軍改政策梳理軍改政策梳理.30 圖表圖表 48 陜西省內部分部隊醫院陜西省內部分部隊醫院.30 圖表圖表 49 中心醫院部分專家團隊中心醫院部分專家團隊.31 圖表圖表 50 中心醫院成立腫瘤免疫治療不良反應管理多學科協作組中心醫院成立腫瘤免疫治療不良反應管理多學科協作組.31 圖表圖表 51 公司部分診療設備公司部分診療設備.32 圖表圖表 52 公司部分診療設備公司部分診療設備.32 圖表圖表 53 獲得準予許可進行質子放射治療的醫院（截至

18、獲得準予許可進行質子放射治療的醫院（截至 2020 年）年）.33 圖表圖表 54 公司收入預測拆分（公司收入預測拆分（RMB MN）.34 Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/37 證券研究報告 1 深耕醫療大健康產業，深耕醫療大健康產業，建設中西醫療高地建設中西醫療高地 1.1 逐步剝離逐步剝離商業商業零售，聚焦醫療零售，聚焦醫療服務服務主業主業 多次轉型逐漸聚焦醫療主業，鑄就多次轉型逐漸聚焦醫療主業，鑄就國內大型醫療產業集團國內大型醫療產業集團。公司的前身西安市解放百貨商場自 1965 年創建，以從事零售百貨業務

19、為主，是西安市及陜西省最大的百貨零售業企業，并于 1993 年在深交所上市；2011 年公司開始進軍醫療服務行業，收購西安高新醫院有限公司 100%股權；在醫療服務成為提升公司業績的新增長點后，2015 年公司正式更名為“西安國際醫學投資股份有限公司”，股票簡稱更名為“國際醫學”，逐步從“零售+醫療”轉型聚焦至“醫療服務”。2018 年 3 月公司向銀泰出售開元商業 100%的股權，完全剝離旗下零售資產，以大健康醫療服務和現代醫學技術轉化應用為主業，全面轉型為大型綜合醫療服務企業。經過多年的擴張和發展，公司已經發展成為國內稀缺的大型醫療服務集團，并納入標普道瓊斯中國指數，旗下目前擁有西安高新醫

20、院、西安國際醫學城及即將開診的國際醫學中心醫院北院區三大綜合院區。圖表圖表 1 公司發展歷程公司發展歷程 時間時間 事件事件 1986 西安市解放百貨股份有限公司召開創立大會 1997 公司第一家醫療機構西安天健醫院開診 2002 西安高新醫院正式開診 2009 西安高新醫院成為中國第一家社會辦醫三級甲等綜合醫院 2011 收購西安高新醫院有限公司 100%股權，進入醫療服務行業 2014 西安國際醫學中心醫院項目開工 2015 商洛醫學中心開工 2016 公司正式更名西安國際醫學投資股份有限公司；股票更名國際醫學 2018 出讓旗下百貨業務，全面轉型為大型綜合醫療服務企業 2020 高新醫院

21、二期擴建項目投入運營，出讓漢氏聯合 2019 西安國際醫學中心醫院開診 2021 西安國際醫學三大院區全面投用 2022 剝離商洛院區，回歸以西安核心院區為中心運營 資料來源：公司招股書、公司官網、公司年報、華安證券研究所 圖表圖表 2 公司公司戰略發展歷程戰略發展歷程 資料來源：wind，華安證券研究所 兩兩大綜合院區奠定高水平醫療服務。大綜合院區奠定高水平醫療服務。公司旗下擁有西安國際醫學中心醫院、西安國際醫學高新醫院兩大綜合醫療院區。西安高新醫院院區西安高新醫院院區于 2002 年開診，位于西安市高新區團結南路，2009 年獲評中國首家社會辦醫三甲醫院，也是西安高新區唯一一家三甲醫院。醫

22、院總建筑面積 17 萬平方米，總床位 1500 張。醫院神經內科為時間時間 階段階段 1965 年-2011 年 第一階段：“零售”2011 年-2018 年 第二階段：“零售+醫療”2018 年-至今 第三階段：“醫療服務”Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/37 證券研究報告 國家臨床重點?？平ㄔO項目、陜西省優勢醫療?？?；心血管外科等為省級醫療特色?？?；急診醫學科為陜西省臨床重點?？婆嘤椖?；婦產科、醫學影像科為西安市醫學優勢?？?。西安國際醫學城院區西安國際醫學城院區是按照國家三甲標準和國際 JCI 認證標準投資建

23、設的大型醫療綜合體，位于陜西省自貿區中心片區西安高新區西太路中央創新區。主要由西安國際醫學中心醫院、康復醫院、中醫醫院、老年病醫院、生殖醫學中心、院士工作站、生命科學研究院等組成，是陜西省投資規模最大的醫療類民生項目，提供從生命孕育到健康管理，從醫療服務到康復醫養全方位、全生命周期的醫療健康服務。西安西安國際康復醫學中心醫院國際康復醫學中心醫院是公司體內的又一重要醫院資產和國際醫學城的核心項目之一，預計于近期開業，一期建筑面積 42.5 萬平方米，計劃開放床位3600 張?？祻椭行尼t療?？茢盗慷嗨礁?，且康復醫學中心醫師資源充沛，由賀西京院長主導，會同“空軍軍醫大學”、“西安交通大學”附屬醫院

24、多名國內知名專家領銜，資產質量優異。商洛國際醫學中心醫院商洛國際醫學中心醫院作為公司曾經的三大綜合院區之一，于 2022 年 10 月 21 日簽署股權轉讓協議，是按照國際 JCI 認證標準和國家三級甲等綜合醫院標準建設的一座集臨床、康復、科研、教學、培訓于一體，?？铺厣r明的區域性國際醫學中心，由婦女兒童醫院、康復醫院和以神經中心、腫瘤中心、心胸中心、眼病中心等特色?？茷橹鞯木C合醫院組成。此次股權轉讓優化了公司的現有資產和負債結構，未來將更好地以西安綜合院區為發展重心。圖表圖表 3 公司公司醫療服務板塊布局醫療服務板塊布局 資料來源：公司官網、華安證券研究所 公司醫療服務主業的戰略規劃中公司

25、醫療服務主業的戰略規劃中的的兩兩大院區以高新醫院、中心醫院大院區以高新醫院、中心醫院為核心為核心，康，康復醫院中心發力在即復醫院中心發力在即。正在運營的西安國際醫學高新醫院一期、二期，西安國際醫學中心醫院，商洛國際醫學中心醫院均按照業內高標準建制，其中，西安高新醫院院區總建筑面積 17 萬平方米，總床位 1500 張，神經內科為國家臨床重點?？平ㄔO項目、陜西省優勢醫療?？?；心血管外科等為省級醫療特色?？?；急診醫學科為陜西省臨床重點?？婆嘤椖?；婦產科、醫學影像科為西安市醫學優勢?？?。成熟的高新醫院（一期+二期）2021 年實現營業收入 11.52 億元，較上年同期增長 44.26%，貢獻凈利潤

26、 4,090.20 萬元；西安國際醫學中心醫院建筑面積 53.5 萬平方米，規劃床位數 5037 張，匯聚了來自 28 個省市的醫療人才，專家團隊中任省級以上主流學術團體主委、副主委、常委的 150 余人，50%以上的?？漆t院院長、科室主任等學科帶頭人來自省內外知名三甲醫院。2021 年實現營業收入 16.44 億元，較上年同期增長 128.14%。西安國際康復醫學中心醫院是西安國際醫學城核心項目之一，開業在即，一期建筑面積 42.5 萬平方米，一期計劃開放床位 3600 張。中心開設有骨科醫院、康復醫院、兒童醫院、婦產醫院、老年病醫院、中醫醫院六大分院和創傷急危Table_CompanyRp

27、tType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/37 證券研究報告 重癥救治中心，是一所集醫療、科研、教學、培訓于一體的?？茖W科群中心。圖表圖表 4 公司公司核心醫院核心醫院基本情況基本情況 院區院區 標準標準 開診時間開診時間 床位數床位數 占地面積占地面積 建筑面積建筑面積 營業收入（營業收入（2021）西安高新醫院院區西安高新醫院院區 西安國際醫學高新醫院一期 三甲 2002 808 5.65 萬 m2 17 萬 m2 115214.84 萬元 西安國際醫學高新醫院二期 三甲 2020.12 1000 西安國際生殖醫學中心/2019/西安國際醫學西安國際

28、醫學中心醫院中心醫院 西安國際醫學中心醫院 三甲 2019.9 5037 20.5 萬 m2 53.5 萬 m2 164388.57 萬元 商洛國際醫學中心醫院商洛國際醫學中心醫院院區院區（正在正在剝離）剝離）商洛醫院(老院區)二甲 2017 并表 500/3.7 萬 m2 12560.65 萬元 商洛醫院(新院區)三甲 2021.3 1800/22 萬 m2/西安西安國際國際康復醫學中心醫院康復醫學中心醫院 西安國際康復醫學中心醫院/近期 3600/42.5 萬 m2/資料來源：公司官網、公司年報、華安證券研究所 管理管理層層具備具備豐富經驗豐富經驗，核心高管，核心高管跨跨領域從業多年領域從

29、業多年。公司深耕醫療健康行業 20 余年，積累了豐富的醫院建設、運營、管理經驗，董事會成員大多碩士及以上學歷，董事長史今自 2015 年任職至今，帶領公司轉型發展，成功剝離零售產業，聚焦醫療服務，管理團隊的其余董事專業背景深厚，分別在財務會計、金融學術、社會科學等多個領域頗有建樹，擁有豐富的實戰經驗，同時在公司工作年限長久，深入了解公司業務及轉型目標，不僅保證了企業文化和運營經驗的傳承與積累，更憑借自身的專業知識為公司醫療主業的跨越增長凝聚力量、注入活力，為公司的新發展添磚加瓦。與此同時，為了進一步建立、健全公司長效激勵機制，吸引和留住優秀人才，充分調動公司董事、高級管理人員、核心技術（業務）

30、人員及其他管理骨干的積極性，有效地將股東利益、公司利益和核心團隊個人利益結合在一起，使各方共同關注公司的長遠發展和長期價值創造，樹立對公司高質量發展的信心，公司 2021 年啟動核心醫療骨干和管理團隊股權激勵計劃，向公司董事、高級管理人員及核心技術（業務）人員、其他管理骨干授予限制性股票，為公司醫療主業的發展凝聚動力。圖表圖表 5 公司公司管理團隊管理團隊情況情況 姓名姓名 職務職務 履歷履歷 史 今 董事長 工商管理碩士。曾就職于南昌西奇紅谷廣場有限公司、香港建毅控股有限公司。劉 旭 副董事長 董事 EMBA，曾就職于美國銀行,現任申華控股集團有限公司副總裁、上海陜西商會常務副會長、西安國際

31、商會副會長。曹鶴玲 副董事長 董事 大專學歷，曾就職于西安晶體管廠、深圳蒙特利爾投資有限公司。王愛萍 副董事長 工商管理碩士。曾就職于美國 ALLLIFEINC 公司、香港EASTMILEINVESTMENTLIMITED 公司、西安高新醫院有限公司。師 萍 獨立董事 中共黨員，博士，主要從事管理學、財務會計的教學和科研工作，兼任西北大學經濟管理學院教授、國家自然科學基金委員會項目評議人、陜西會計學會常務理事。李富有 獨立董事 中共黨員，博士，金融專業學術帶頭人，先后擔任陜西省金融學會常務理事，中國國際金融學會理事，曾擔任西安泉佑集團、富晨創投公司的經濟顧問。Table_CompanyRptT

32、ype1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/37 證券研究報告 張寶通 獨立董事 碩士學歷,高級注冊咨詢師，主持承擔國家社會科學基金、國家自然科學基金和省部級課題等 50 余項，兼任陜西省社會科學院研究員、聯合國世界絲路論壇中國委員會高級顧問、一帶一路國際智庫首席經濟學家。劉瑞軒 董事 總裁 工商管理碩士,高級會計師。曾就職于西安市石油公司、西安民生集團股份有限公司、西安高新醫院有限公司。孫文國 董事 副總裁 碩士學歷,曾就職于中國工商銀行大連分行國際業務部、西安高新醫院有限公司。曹建安 監事會主席 監事 大學本科學歷。曾就職于陜西惠邦電子科技有限公司、美國

33、ALLLIFEINC 公司、香港信達管理有限公司。丁 震 副總裁 董事會秘書 中共黨員，工商管理碩士，博士研究生在讀，曾就職于西安市醫藥保健品進出口公司、西安高新技術產業開發區管委會。資料來源：公司年報、華安證券研究所 股權結構穩定股權結構穩定，劉建，劉建申申為公司實控人為公司實控人。2020Q3 公司實際控制人劉建申先生與一致行動人（申華控股集團有限公司 4.64%、深圳市元帆信息咨詢有限公司 2.25%、曹鶴玲 2.76%）合計控制公司 28.53%的股權。2021 年 2 月 1 日世紀新元出資 10億元現金以 3.28 元/股的價格認購公司非公開發行股票 304,878,048 股，定

34、增完成后，陜西世紀新元持有上市公司 676,971,198 股份，占上市公司總股本的 29.75%，為上市公司的控股股東，公司實際控制人劉建申先生與一致行動人合計控制公司36.16%的股權，有利于公司長期發展戰略得到落實，公司能夠持續健康發展。圖表圖表 6 公司持股情況公司持股情況（截至（截至 2022 三季報）三季報）資料來源：wind、華安證券研究所 持續持續引進引進并培養優秀醫療人才并培養優秀醫療人才，打造實力強勁的醫師梯隊，打造實力強勁的醫師梯隊。公司在多年的經營發展過程中聚集并培養了一大批優秀的、具有豐富醫療業務管理及臨床診療經驗的醫療專業人才，結構合理，優勢突出，有自身培養和來自知

35、名醫療機構與部隊醫院的“國之名醫”、三級以上教授、國家突出貢獻的中青年專家、享受政府特殊津貼專家等各學科帶頭人組成的專業高效的專家骨干團隊。公司旗下兩大主體醫院和商洛Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/37 證券研究報告 醫院所擁有的中高級職稱醫生中有超 50%的醫師為高級職稱專家，而在高級職稱專家中又有近 50%人才集中于中心醫院，核心醫院資產質量優異。2021 年，公司在西安高新醫院開展第五批優秀醫療人才選拔，引進各領域專家6 名，中高級職稱人員 67 名、碩士及以上人員 43 名，護理人員 352 名；在西安國

36、際醫學中心醫院引進各類人員 671 人，其中博、碩士 112 人，高級職稱 15 人、中級職稱 25 人。27 人通過省、市衛健委衛生高級專業技術資格評審，聘用專業技術職務 359 人；認定西安市各類人才 594 人。公司持續打造良好的人才培養、任用、評價、激勵體系，為醫院和集團的長期發展提供支持。圖表圖表 7 公司人才資源情況公司人才資源情況（截至（截至 2021 年報年報）資料來源：公司年報、華安證券研究所 1.2 營收規模營收規模逐步擴大，逐步擴大，期待商洛剝離后期待商洛剝離后扭虧扭虧 營收增長穩定，營收增長穩定，凈利潤略有波動，期待扭虧凈利潤略有波動，期待扭虧。公司自 2018 年向銀

37、泰出售開元商業 100%的股權，剝離旗下零售資產后便專注于醫療健康產業，醫療服務板塊收入快速增長，2019-2021 年營業收入分別為 9.9 億/16.1 億/29.2 億，2019-2021 CAGR 12.72%，營收同比變動為 62.17%、81.78%；歸母凈利潤由于同時受到新冠疫情負面影響及出售零售業務及西安國際醫學中心醫院開診后費用增長等因素影響，凈利潤承壓明顯，雖然高新醫院經營穩定，但中心醫院和商洛醫院均為新建醫院，前期投入和折舊攤銷等因素對利潤影響大，2021 年凈利潤虧損 8.22 億元。隨著新建醫院病床使用率的逐步提升，運營穩定后成本費用和折舊攤銷對利潤影響降低，通過高新

38、醫院的彌補和非經常損益資產的處置，有望實現扭虧。此外，公司于 2022 年 10月 21 日與商洛交投簽訂股權轉讓合同，擬剝離公司持有的商洛國際中心醫院 99%股權。截至 2022 年 2 月 28 日，商洛醫院總負債 16.9 億元，剝離后除其他應付款外其他負債也將轉讓，有望持續優化公司資產結構，加速實現扭虧。公司公司賬面現金賬面現金流充足，流充足，2022 前三季度末在收現金余額 9.94 億元人民幣，為公司業務版圖擴張與長期發展保駕護航。462436767111240324871901002003004005006007008002021引進人才2021引進碩博人才2021引進中高職稱人

39、才西安高新醫院西安國際醫學中心醫院商洛國際醫學中心醫院Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/37 證券研究報告 期間費用控制良好，整體費用率維持平穩期間費用控制良好，整體費用率維持平穩。從銷售費用角度看，2018-2021 年公司的銷售費率分別為 1.78%/1.14%/0.62%/1.48%，在 1%的低位上下浮動，即使在公司轉型期間，大量的投入也沒有對銷售費用率有明顯的影響，公司高效率的運營能力可見一斑。降本效果顯著，2022 前三季度依舊維持 0.64%。從管理費用率角度看，2019 年上升明顯主要系本報告期子公

40、司西安國際醫學中心有限公司投入營運，前期費用增加所致，2020 年后回落至正常值，期間公司股權激勵費用增加，但2022Q1Q3 仍然維持在 20+%的穩定狀態。從財務費用看，2018-2020 兩年都持續增加，系公司及子公司因借款增加，利息支出增加所致，2021 從 9.44%下降至 6.04%，2022q3 保持在 7.26%。公司整體控費效果良好，三費均能夠及時調整并保持穩定，未來基于公司的優秀運營預計三費費率也有望下滑，正凈利潤有望加速兌現。圖表圖表 10 公司三費費率公司三費費率變化變化 資料來源：公司年報、華安證券研究所 高新醫院帶動增長，中心醫院嶄露頭角。高新醫院帶動增長，中心醫院

41、嶄露頭角。公司最早開始運營的高新醫院一期（2002 開診）是公司營業收入的主要來源，在 2019 及更早貢獻占比極大，已過爬坡期的高新醫院進入平穩的盈利階段，收入規模從 2019 年的 8.26 億元增長到 20211.78%1.14%0.62%1.48%0.65%0.64%13.53%39.64%28.29%21.45%25.92%22.56%-0.42%4.29%9.44%6.04%8.40%7.26%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%20182019202020212022h12022Q1Q3銷

42、售費用率管理費用率財務費用率圖表圖表 8 總營收及營業利潤情況（總營收及營業利潤情況（RMB mn）圖表圖表 9 公司期末現金余額公司期末現金余額（RMB mn）資料來源：公司年報、華安證券研究所 資料來源：公司年報、華安證券研究所 2,039.34990.951,606.982,921.121,913.90-1,500.00-1,000.00-500.000.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.00營業總收入歸母凈利潤1,429.421,085.53959.471,519.63994.290.00200.00400.00

43、600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.0020182019202020212022Q1Q3Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/37 證券研究報告 年的 11.52 億元，2019-2021 CAGR 18.08%，當年凈利潤為正 0.4 億元。同時隨著2019 年西安國際醫學中心醫院開業并嶄露頭角，營收增長迅速，開診當年營收 0.56 億元，2020 年以 7.21 億元緊隨高新醫院的 7.99 億元，2022 年繼續以同期 128.14%的增長超過高新醫院，創下 16.

44、44 億元的高營收，由于醫院尚在開設初期，凈利潤仍為虧損狀態，但未來將成為公司增長的新亮點。商洛醫院收入也保持逐年提升，2019 年到 2021 年收入規模分別為 1.23/1.04/1.26 億元。業務規模業務規模節節攀升節節攀升，醫療，醫療服務版圖建設服務版圖建設再上新臺階再上新臺階。西安國際醫學高新醫院在二期開業前處于超負荷運營狀態，自二期開診后，2021 年門急診和住院量再創歷史新高，門急診量 103.10 萬人次，較去年同期增加 10.06%；住院量 5.01 萬人次，較去年同期增加 47.14%；手術 2.73 萬臺次，較去年同期增長 19.89%；體檢 6.64 萬人次，較去年同

45、期增加 10.13%；日最高門急診 4,218 人次，日最高在院患者 1,479人，服務量居西安市級醫療機構前列。西安國際醫學中心醫院開診后收入規模持續放量，2021 年門急診量 63.73 萬人次，同比增長 130.40%；住院量 6.25 萬人次，同比增長 93.22%。住院患者中危重患者占 32.81%；手術 3.06 萬臺次，同比增長207.86%，各項醫療數據增長迅猛。商洛醫院 2021 年門診量 14.15 萬人次，同比增長 21.63%；住院量 1.00 萬人次，同比增長 21.22%，業務指標完成情況穩步向好。圖表圖表 13 公司公司原原三大三大核心核心醫院醫院相關業務規模相關

46、業務規模 院區院區 門診量（萬門診量（萬/人次）人次）住院量（萬住院量（萬/人次）人次）手術臺（萬次）手術臺（萬次）西安國際醫學西安國際醫學高新醫院高新醫院 2019 102.20 2.53 1.03 2020 93.68 3.41 2.27 2021 103.10 5.01 2.73 西安西安國際醫學中心醫院國際醫學中心醫院 2019 3.78 0.03/2020 27.66 3.23 1.16 2021 63.73 6.25 3.06 商洛國際醫學中心醫院商洛國際醫學中心醫院 圖表圖表 11 原原三大醫院三大醫院營收營收（RMB mn）圖表圖表 12 原原三大醫院利潤（三大醫院利潤（RMB

47、 mn）資料來源：公司年報、華安證券研究所 資料來源：公司年報、華安證券研究所-150.00300.00750.001,200.001,650.00201920202021西安高新醫院西安國際醫學中心醫院商洛國際醫學中心醫院-600.00-500.00-400.00-300.00-200.00-100.000.00100.00200.00201920202021西安高新醫院西安國際醫學中心醫院商洛國際醫學中心醫院Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/37 證券研究報告 2019 9.88 1.17 0.51 2020

48、11.63 0.82 0.53 2021 14.15 1.00/資料來源：公司年報、華安證券研究所 2 社會辦醫獲政策支持，社會辦醫獲政策支持，區位優勢區位優勢帶動民營醫院帶動民營醫院新增長新增長 2.1 陜西匯集陜西匯集中西部中西部高水平醫療資源高水平醫療資源，西安醫療，西安醫療需求需求持續擴大持續擴大 陜西陜西省省醫療服務資源相對豐富，醫療服務資源相對豐富，醫院機構及醫院機構及衛生健康人員數量不斷增長。衛生健康人員數量不斷增長。2021年陜西省常住人口約 3954 萬人，位于全國第 16，實現了地區生產總值 GDP 約29800.98 億元，排名在全國第 14，同時在 2021 第一季度末

49、以 35046 個醫療機構位于全國第 11 位，人口數量、經濟發展與醫療水平整體均較為匹配。據陜西省衛生健康事業發展統計公報，截止 2021 年末，醫療機構中共有醫院 1270 個，與上年相比增加 51 個，同比增長 4.18%，基層醫療衛生機構 33185 個，專業公共衛生機構 415 個，雖然鄉鎮衛生院的數量有所減少，但代替的是逐年增長的醫院和社區衛生服務中心數量。床位數量在 2021 年達到了 284545，CAGR 為 4.18%，衛生健康人員高達 44.59 萬人，均處于快速增長階段。圖表圖表 14 陜西省歷年醫療機構數量陜西省歷年醫療機構數量 資料來源：陜西省衛健委、華安證券研究所

50、 圖表圖表 15 陜西省陜西省衛生健康人員衛生健康人員數量及增速（萬人）數量及增速（萬人）圖表圖表 16 陜西省床位數陜西省床位數及增速（張）及增速（張）115011751209121912706036256666887411551154415321525153102004006008001000120014001600180020172018201920202021醫院數量社區衛生服務中心鄉鎮衛生院Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/37 證券研究報告 資料來源：陜西省衛健委、華安證券研究所 資料來源：陜西省衛健委

51、、華安證券研究所 陜西省床位使用率陜西省床位使用率長居高位長居高位，每每千人口衛生技術人員位居全國第二千人口衛生技術人員位居全國第二。2020 年，陜西省每千人口衛生技術人員為 9.20 人次，僅次于北京的 12.61 人次，在全國各省中位居前位，醫療衛生人才隊伍在數量、質量和結構上都高于其他省，專業化程度較高。同時全省醫院病床使用率 72.41，其中公立醫院 78.61%，高于 2021 全國醫院病床使用率 74.6%，與上年比較，醫院病床使用率增加 3.74%（其中公立醫院增加 3.44%）。門診和住院量方面，全省醫療衛生機構總診療人次 18704.95 萬，比上年增加 1021.91 萬

52、人次（增長 5.78%）。2021 年居民平均到醫療衛生機構就診4.73 次?？傇\療量中，醫院 10336.71 萬人次（占 55.26），基層醫療衛生機構7697.15 萬人次（占 41.15），其他醫療衛生機構 671.09 萬人次（占 3.59）。與上年比較，醫院診療增加 1709.72 萬人次，基層醫療衛生機構診療減少 598.69 人次。2021 年公立醫院診療人次 8534.38 萬（占醫院總診療人次的 82.56%），民營醫院診療人次 1802.33 萬（占醫院總診療人次的 17.44%）39.3941.0743.5544.5244.594.27%6.04%2.23%0.16%0

53、%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%20253035404550201720182019202020212413972537112658142724242845455.10%4.77%2.49%4.45%0%2%4%6%8%10%12%20000021000022000023000024000025000026000027000028000029000020172018201920202021圖表圖表 17 部分省部分省每每千千人口衛生技術人員人口衛生技術人員（2020）資料來源：中國衛生健康統計年鑒、華安證券研究所 12.619.208.818.628.498.418.268.228

54、.148.0102468101214北京陜西吉林上海浙江內蒙古青海天津寧夏山東Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/37 證券研究報告 圖表圖表 18 陜西省床位使用率陜西省床位使用率 圖表圖表 19 陜西省醫療機構診療人次陜西省醫療機構診療人次及增速（人及增速（人）資料來源：陜西省衛健委、華安證券研究所 資料來源：陜西省衛健委、華安證券研究所 陜西省各陜西省各級醫院數量均領先西北。級醫院數量均領先西北。西北五省分別為陜西省、甘肅省、青海省、寧夏回族自治區、新疆維吾爾自治區，而陜西地處西北五省腹地，截止 2020 年陜

55、西省各等級醫院機構共 1218 家，同比去年增加了 10 家，在西北五省地區位列第一，其中，三級醫院數目 73 家，二級醫院數目 420 家，均高于其他省份。高醫療資源規模及等級奠定了陜西省作為中西部的醫療高地的地位。圖表圖表 20 2020 西北五省各等級醫療服務機構數西北五省各等級醫療服務機構數 地區地區 三級三級 二級二級 一一級級 合計合計 甲等甲等 乙等乙等 丙等丙等 合計合計 甲等甲等 乙等乙等 丙等丙等 合計合計 甲等甲等 乙等乙等 丙等丙等 合計合計 陜西 45 9 0 54 216 57 1 420 35 9 0 364 1218 新疆 47 2 0 55 142 22 1

56、233 159 9 2 499 917 甘肅 30 16 0 47 149 39 0 210 7 4 0 69 705 青海 10 14 0 24 66 16 0 88 2 3 0 11 215 寧夏 6 7 0 15 35 5 0 87 3 0 1 79 218 資料來源：wind、華安證券研究所 西安匯集陜西高水平醫療資源，西安匯集陜西高水平醫療資源，從醫院構成上看，2021 西安市共有 7129 個醫療機構，占全省的 20.38%，醫院 375 個，占全省的 29.53%，其中公立醫院 122 個，民營醫院 253 個。醫院按等級分：三級醫院 46 個(其中：三級甲等醫院 27 個)，二

57、級醫院 136 個，一級醫院 122 個。2021 年陜西省三級甲等醫院共 51 家，而西安市占全省 52.94%，即超過半成三甲醫院分布于西安。而其余的床位數、人員數及衛生技術人員均占到全省的 20%40%，西安市集中了大量的優質醫療資源，實力顯著突出，遙遙高于其他各市。77.68%77.93%74.93%62.09%72.41%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%201720182019202020212.43%6.48%-15.39%5.78%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%160001700018000190002000021

58、0002200020172018201920202021Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/37 證券研究報告 圖表圖表 21 2021 陜西各陜西各市（區）衛生機構、床位及人員數市（區）衛生機構、床位及人員數 資料來源：陜西省統計年鑒、華安證券研究所 西安就診量持續攀升，三級醫院床位使用超負荷，醫療資源供給緊張。西安就診量持續攀升，三級醫院床位使用超負荷，醫療資源供給緊張。根據西安市衛健委發布的西安市衛生健康事業發展統計簡報，2021 全市醫療衛生機構總診療人次達 6081.08 萬人次，比上年增加 519.59

59、萬人次（增長 9.34%），醫院4224.15 萬人次(占 69.46)，與上年比較，醫院診療人次增加 876.11 萬人次，增長26.17%，其中公立醫院診療 3298.39 萬人次（占醫院總數的 78.08%），民營醫院診療 925.76 萬人次（占醫院總數的 21.92%）。而西安三級醫院的床位利用率常年居高不下，2019 甚至達到 103.64%，主要系就診人數增長高于床位數增長，供需不平衡，導致床位長期滿負荷運轉。但隨著西安市衛生健康事業重點項目建設三年行動方案（2020-2022 年）發布，制定 2022 年西安市新建三級醫院 13 家，新增三級醫院床位 1.3 萬張以上的計劃，床

60、位數量持續提升，2021 年已增長至 7.94 萬床，同時床位使用率在近兩年也有所降低，但三級醫院仍高于全省的平均使用水平。中西部地區優質醫療資源的稀缺性將持續吸引西北各地患者，床位供應壓力仍不可忽視。020000400006000080000100000120000140000西安市銅川市寶雞市咸陽市渭南市延安市漢中市榆林市安康市商洛市楊凌示范區機構數床位數人員數衛生技術人員圖表圖表 22 西安市床位使用率西安市床位使用率 資料來源：西安市衛建委、華安證券研究所 20%40%60%80%100%120%20172018201920202021陜西省三級醫院二級醫院一級醫院Table_Comp

61、anyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/37 證券研究報告 2.2 社會辦醫迎來春天，社會辦醫迎來春天，驅動醫療服務市場增長驅動醫療服務市場增長 國家陸續出臺并落地相關支持社會辦醫國家陸續出臺并落地相關支持社會辦醫，已逐漸成為醫療領域民營經濟的重要已逐漸成為醫療領域民營經濟的重要形式和重要組成部分。形式和重要組成部分。隨著我國醫療體制改革的不斷深化，政府出臺了多項政策鼓勵社會資本舉辦醫療機構，同時進行醫保支付方式改革跟進，推進 DRG/DIP 城市試點等政策。從 1997 發布中共中央、國務院關于衛生改革發展的決定允許非公醫療機構進入，至

62、2009 發布中共中央、國務院關于深化醫藥衛生體制改革的意見進一步鼓勵和引導社會辦醫健康發展，再至 2019 年多部委聯合發布多項政策，支持多層次多樣化的醫療服務提供，力度愈大。不管是國家層面還是陜西省的層面，鼓勵支持是社會化辦醫政策的主旋律，而民營醫療的發展對于醫療服務市場供給緊張的陜西西安將會是有效且強力的補充。圖表圖表25 國國家層面家層面社會辦醫政策梳理社會辦醫政策梳理 出臺時間出臺時間 出臺機構出臺機構 出臺文件出臺文件 主要內容主要內容 1997 中共中央國務院 關于衛生改革發展的決定 衛生改革與發展應遵循“舉辦醫療機構要以國家、集體為主，其他其他社會力量和個人為補充社會力量和個人

63、為補充”的基本原則。2009 中共中央國務院 關于深化醫藥衛生體制改革的意見 鼓勵和引導社會資本發展醫療衛生事業；提出形成投資主體和方式多樣化的辦醫體制，引導社會資本參與公立醫院改制，鼓勵社會資鼓勵社會資本興辦非營利性醫療機構本興辦非營利性醫療機構，適度降低公立醫療機構比重。2010 國務院辦公廳 關于進一步鼓勵和引導社會資本舉辦醫療機構的意見 明確鼓勵社會資本進入醫療服務領域明確鼓勵社會資本進入醫療服務領域；放寬社會資本準入限制，鼓勵社會資本參與公立醫院改制，調整和新增醫療資源優先社會資本，優化社會資本辦醫環境。2012 中共中央國務院“十二五”期間深化醫藥衛生體制改革規劃暨實施方案的通知

64、引導社會資本以多種方式參與包括國有企業所辦醫院在內的部分公立醫院改制重組；鼓勵社會資本對部分公立醫院進行多種形式的公益性投入；2015 年非公立醫療機構床位數和服務量達到總量非公立醫療機構床位數和服務量達到總量 20%20%。2013 中共中央國務院 關于促進健康服務業發展的若干意見 鼓勵形成以非營利性醫療機構為主體、營利性醫療機構為補充，公立醫療機構為主導、非公立醫療機構共同發展非公立醫療機構共同發展的多元辦醫格局，完善醫療衛生服務體系。圖表圖表23 西安市西安市 2020-2021 床位數床位數 圖表圖表 24 西安市西安市 2020-2021 診療人次（萬人次）診療人次（萬人次）資料來源

65、：西安市衛健委、華安證券研究所 資料來源：西安市衛健委、華安證券研究所 76007 79426 23497 26517 32702 39465 25583 25335 010000200003000040000500006000070000800009000020202021醫療衛生機構合計三級醫院二級醫院一級醫院5561.49 6081.08 2024.89 2646.56 1086.73 1284.81 149.63 178.36 0100020003000400050006000700020202021醫療衛生機構合計三級醫院二級醫院一級醫院Table_CompanyRptType1 國

66、際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/37 證券研究報告 2014 國務院衛計委 關于加快發展社會辦醫的若干意見 將社會辦醫納入區域衛生規劃統籌考慮，優先支持社會資本舉辦非優先支持社會資本舉辦非營利性醫療機構營利性醫療機構，加快形成以非營利性醫療機構為主體、營利性醫療機構為補充的社會辦醫體系。2015 國務院辦公廳 關于促進社會辦醫加快發展的若干政策措施 進一步放寬準入，清理規范醫療機構審批事項，公開區域醫療資源規劃，減少運營審批限制，控制公立醫院規模；拓寬投融資渠道，加強財政資金扶持，豐富籌資渠道，優化融資政策；促進資源流動和共享；推進醫師多點執業，加強業務合作

67、；優化發展環境，將社將社會辦醫納入醫保定點范圍會辦醫納入醫保定點范圍；鼓勵地方開展差別化、多樣化探索。2016 國務院辦公廳“健康中國 2030”規劃綱要 優先支持社會力量舉辦非營利性醫療機構，推進和實現非營利性民推進和實現非營利性民營醫院與公立醫院同等待遇營醫院與公立醫院同等待遇，鼓勵醫師利用業余時間、退休醫師到基層醫療衛生機構執業或開設工作室。2017 國務院辦公廳 關于支持社會力量提供多層次多樣化醫療服務的意見 打造一大批有較強服務競爭力的社會醫療機構打造一大批有較強服務競爭力的社會醫療機構，形成具有影響力的特色健康服務產業集聚區，服務供給基本滿足國內需求，逐步形成多層次多樣化醫療服務新

68、格局。2018 國家衛健委辦公廳 關于優化醫療機構和醫護人員準入服務的通知 壓縮營利性醫療機構設置審批時間；精簡審批材料；優化醫療機構診療科目登記，逐步實現營利性醫療機構床位數由投資主體自主決實現營利性醫療機構床位數由投資主體自主決定定。2019 國家衛健委等部門 促進社會辦醫持續健康規范發展的意見 嚴格控制公立醫院數量和規模，為社會辦醫留足發展空間為社會辦醫留足發展空間；社會辦醫可按規定申請認定高新技術企業，享受相應稅收優惠。2020 國家衛健委 關于開展“民營醫院管理年”活動的通知 樹立推廣一批管理規范、質量過硬、群眾滿意、社會認可的民營醫院典型，為民營醫院的發展營造良好氛圍。2021 國

69、家醫療保障局 國家醫療保障局關于政協委員提案答復函 鼓勵引導社會力量依法舉辦醫療衛生機構：完善政策措施，優化服務流程，對納入醫保定點的醫療機構加強事中事后監管，引導民營醫療機構依法誠信執業，樹立良好社會形象。資料來源：國家衛健委、國家醫保局、國務院、華安證券研究所 陜西省積極發布并實施相關政策，為社會辦醫留足空間陜西省積極發布并實施相關政策，為社會辦醫留足空間?；趪蚁嚓P政策的傾斜，各省對社會辦醫的扶持力度也逐步提升，自“十二五”期間深化醫藥衛生體制改革規劃暨實施方案的通知發布后，各省市相繼出臺多項政策鼓勵和引導民間資本舉辦醫療機構，進一步開放醫療服務市場。陜西省也陸續出臺文件，不僅全面落實

70、引導社會辦醫的方案，鼓勵公立醫院與社會力量合作舉辦新的非營利性醫療機構，建立協同合作關系，還推出社會辦醫在土地、投融資、財稅等方面一系列的扶持政策，充分調動民間投資的積極性，社會辦醫逐漸成為緩解陜西省醫療資源緊缺的重要力量。圖表圖表 26 陜西省層面社會辦醫政策梳理陜西省層面社會辦醫政策梳理 出臺時間出臺時間 出臺機構出臺機構 出臺文件出臺文件 主要內容主要內容 2012 陜西省人民政府辦公廳 關于進一步鼓勵和引導社會資本舉辦醫療機構的實施意見 鼓勵和引導社會資本舉辦醫療機構鼓勵和引導社會資本舉辦醫療機構，增加醫療衛生資源，擴大醫療服務供給；調整和新增醫療衛生資源時，優先考慮社會資本舉辦醫療機

71、構，鼓勵發展高水平、規?；笮歪t療集團。2013 陜西省人民政府 2013 年國民經濟和社會發展計劃 全面落實進一步鼓勵和引導社會資本舉辦醫療機構的實施方案，完善藥品和醫療服務價格形成機制及財政補償機制，鼓勵社會辦醫。2014 陜西省衛生計生委 加快發展社會辦醫的實施意見 鼓勵社會資本舉辦醫療機構：將社會辦醫納入區域醫療衛生服務體系統籌規劃，支持社會資本舉辦非營利性、營利性醫療機構，形成多種Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/37 證券研究報告 所有制形式醫療機構相互補充、有序競爭、共同發展的醫療服務格局；拓展服務領

72、域和范圍，醫療服務市場向社會資本開放，鼓勵社會鼓勵社會資本舉辦高水平、規?；拇笮歪t療機構或向醫院集團化發展資本舉辦高水平、規?；拇笮歪t療機構或向醫院集團化發展。2015 陜西省人民政府辦公廳 陜西省深化醫藥衛生體制改革 2015 年重點工作任務 落實社會辦醫政策，進一步清理妨礙社會辦醫發展的制約因素，保障社會辦醫用地需求，建立財稅扶持機制，保障非公立醫療機構與公立保障非公立醫療機構與公立醫療機構在醫保定點、重點?？平ㄔO、人才引進培養、職稱評定、學醫療機構在醫保定點、重點?？平ㄔO、人才引進培養、職稱評定、學術地位、等級評審、技術準入、科研立項等方面享受同等待遇術地位、等級評審、技術準入、科研

73、立項等方面享受同等待遇。2017 陜西省人民政府 陜西省“十三五”深化醫藥衛生體制改革實施方案 鼓勵社會力量以出資新建、參與改制等多種形式投資醫療行業，增加醫療服務供給，提供多層次多樣化醫療服務；優先支持社會資本舉辦優先支持社會資本舉辦非營利性醫療機構非營利性醫療機構，落實社會辦醫在土地、投融資、財稅等方面的扶扶持政策持政策；完善對非公立醫療機構的行業監管；規范公立醫院改制。2018 陜西省人民政府辦公廳 陜西省支持社會力量提供多層次多樣化醫療服務實施方案 打造一批有較強服務競爭力的社會辦醫療機構，非公立醫療機構床位非公立醫療機構床位數和服務量均達到總量的數和服務量均達到總量的 25%25%，

74、逐步形成多層次多樣化醫療服務新格局；支持社會辦醫療機構引入戰略投資者與合作方，加強資本、品牌、管理的協同發展；鼓勵公立醫院與社會力量合作舉辦新的非營利合作舉辦新的非營利性醫療機構性醫療機構，建立協議合作關系。2020 陜西省人民政府 陜西省人民政府關于推進健康陜西行動的實施意見 支持社會資本舉辦兒童、老年康復等薄弱?？漆t療機構；加大政府投入，建立健全穩定的經費保障機制。2021 省衛生健康委員會 關于深入推進醫養結合發展的實施意見 鼓勵社會力量舉辦醫養結合機構，支持社會力量通過市場化運作方式支持社會力量通過市場化運作方式舉辦醫養結合機構舉辦醫養結合機構，并按規定享受稅費、投融資、用地等有關優惠

75、政策；鼓勵各地采用政府和社會資本合作，通過公建民營、民辦公助等方式，為老年人提供多層次、多樣化醫養結合服務。資料來源：陜西省人民政府、陜西省衛健委、華安證券研究所 公立公立醫院醫院增速放緩，增速放緩，民營醫院數量攀升。民營醫院數量攀升。隨著公立醫院改制速度整體趨緩，公立醫院整體數量也逐年減少，全國公立醫院從 2012 年 13384 家減至 2020 的 11870家，與此同時，隨著政策鼓勵社會辦醫，民營醫院數量急速增長，并在 2015 年首次超過公立醫院，2020 已增長至 23524 家數量，同比增長 491%，2012-2020 年八年間，CAGR 達 11.46%。陜西省民營醫院在政策

76、的鼓勵下也迅速壯大，從 2012 年的增長332至2020年774家，增長超一倍，同比增速2.11%，八年 CAGR 達11.16%，與國家增速水平持平，民營醫院的數量逐年增加的同時，公立醫院的數量持續減少，截止 2020 年公立醫院下降到了 444 家，占醫院比例下降至 36.45%，民營醫院比重則從 2012 年的 37.84%上升至 63.55%。Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/37 證券研究報告 圖表圖表 27 全國歷年公立及民營醫院數量全國歷年公立及民營醫院數量（家）（家）圖表圖表 28 陜西省歷年公立

77、及民營醫院數量陜西省歷年公立及民營醫院數量（家）（家）資料來源：wind、華安證券研究所 資料來源：wind、華安證券研究所 西安市民營醫院西安市民營醫院服務量服務量快速增長?？焖僭鲩L。西安市醫療機構就診人數持續攀升，而民營醫院就診人數增速更快，2021 年公立醫院診療 3298.39 萬人次（占醫院總數的78.08%），民營醫院診療925.76萬人次（占醫院總數的21.92%），同比增長25.13%，從 2017 的 556.70 萬人次增長至 2021 年，四年間 CAGR 達 13.56%，反觀公立醫院從 2017 年的 3630.90 萬人次，到 2021 年下降了 332.51 萬人

78、次。醫院出院人數中，公立醫院 174.06 萬人（占醫院總數的 74.15%），民營醫院 60.67 萬人（占醫院總數的 25.85%），同比增長 16.43%，從 2017 的 40.90 萬人次增長至 2021 年，四年間 CAGR 達 10.36%，同樣的，公立醫院則下降了 19.38 萬人次。圖表圖表 29 西安市公立及民營醫院就診量（萬人次）西安市公立及民營醫院就診量（萬人次）圖表圖表 30 西安市公立及民營醫院西安市公立及民營醫院出出院人次（萬人次）院人次（萬人次）資料來源：西安市衛健委、華安證券研究所 資料來源：西安市衛健委、華安證券研究所 四四大驅動因素助力醫療大驅動因素助力醫

79、療市場持續擴張市場持續擴張。其一，城市化進程加快：2019 年我國的城鎮化比例已經達到 60.60%，并且持續以每年（1-3）%的速度增加，而城鎮人口的人均醫療支出高出農村人口約 1.5 倍。其二：人口老齡化：人均壽命不斷提高，2018 年中國人均壽命 77 歲，日本 83.7 歲，同時截至 2019 年，我國 60 歲及以上-5%0%5%10%15%20%05000100001500020000250002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020公立醫院數量民營醫院數量公立yoy%民營yoy%-10%-5%0%5%10%15%20%0100200

80、3004005006007008009002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020公立醫院數量民營醫院數量公立yoy%民營yoy%3630.90 3630.90 4189.46 2608.12 3298.39 556.70 611.51 758.69 739.82 925.76 60%80%100%20172018201920202021公立醫院民營醫院192.44206.54220.18142.78174.0640.90 49.53 53.61 52.11 60.67 60%80%100%20172018201920202021公立醫院民營醫院

81、Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/37 證券研究報告 人口已經達到 2.54 億，占總人口 18.1%，而老年人的慢性病比例比中青年人口高 3.2倍，消耗醫療資源比平均水平高 1.9 倍。其三，政策傾斜：2005 年，基本醫保覆蓋率只有 20%，而目前幾乎實現了 100%的全民覆蓋，通過推廣分級診療，互聯網醫療，并引入社會資本，將持續加快醫療資源下沉。其四，疾病類型轉變：慢性病目前占我國整體死亡比例的85%和衛生負擔的70%，每年確診的癌癥新病例達到430萬，超過 1 億人口飽受糖尿病的痛苦。圖表圖表 31 醫療服

82、務市場增長的四大驅動力醫療服務市場增長的四大驅動力 資料來源：公司年報、華安證券研究所 3 醫師資源與資質質量齊升醫師資源與資質質量齊升，優勢學科發展可期，優勢學科發展可期 3.1 打造打造兩兩大高質量醫療服務院區大高質量醫療服務院區 3.1.1 高新醫院高新醫院：穩定貢獻經營業績：穩定貢獻經營業績 全國首家民營三甲醫院，二期項目投入后持續爬坡。全國首家民營三甲醫院，二期項目投入后持續爬坡。西安國際醫學高新醫院一期于 2002 年投入運營，2009 年 8 月西安高新醫院通過陜西省衛生廳三級甲等醫院評審，獲批成為中國第一家經政府評審認定的社會辦醫三級甲等醫院，也是西安高新區目前唯一一家三甲醫院

83、。2019 年高新醫院床位使用率高達 106.09%，處于超負荷運營狀態，2020 年高新醫院二期投入，增加床位 1000，一二期升級改造后床位合計 1500 張，當年床位使用率也下降到 85.80%，有效緩解了一期床位負荷運轉的壓力，截至 2022 年 11月，目前實際使用床位 1370 張。擴建共設有臨床、醫技科室 55 個，其中呼吸內科、血液內科、心血管內科、神經內科、腎病學五個專業通過資格認定，同時將原院區改為婦產兒?？圃簠^，形成綜合醫院與特色?？频幕パa。加速醫療服務市場擴大城市化進程加快人口老齡化政策傾斜疾病類型轉變Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000

84、516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/37 證券研究報告 圖表圖表 32 西安高新醫院平面圖西安高新醫院平面圖 資料來源：高新醫院官網、華安證券研究所 高新醫院并表以來收入、利潤規模保持穩步增長。高新醫院并表以來收入、利潤規模保持穩步增長。從 2015 到 2021 年，高新醫院收入從 5.20 億元增長到 11.52 億元，2015-2021 CAGR 14.16%；凈利潤從 0.85億元增長至 2019 年的 1.17 億元，2015-2019 CAGR 8.22%；受新冠疫情影響，2020年醫院營收及凈利潤略有波動。但在床位使用率下降之前，高新醫院仍能以接近滿負荷的情況保持較為穩

85、定的營收及利潤同比增速，若滿負荷運行，凈利率有望進一步提高。高新醫院目前是公司旗下經營最成熟的醫院，未來公司將通過持續建設優勢學科、開展技術項目創新等多種方式持續引領業績增長。圖表圖表 33 高新醫院營收及凈利潤增長情況高新醫院營收及凈利潤增長情況（RMB mn）資料來源：公司公告、華安證券研究所 ?？苾瀯輳妱?，?？苾瀯輳妱?，技術實力雄厚，技術實力雄厚，有望打造高新醫院第二增長曲線有望打造高新醫院第二增長曲線。2022 年 10-60%-40%-20%0%20%40%60%02004006008001000120014002015201620172018201920202021營業收入凈利潤營

86、收yoy凈利潤yoyTable_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/37 證券研究報告 月公司發布公告，高新醫院獲批試運行常規體外受精-胚胎移植卵胞漿內單精子顯微注射技術，高新醫院獲批后公司即將成為陜西省內第六家有資格開展 IVF 業務的醫療機構和陜西省第一家具備 IVF 資質的民營輔助生殖機構。西安高新醫院生殖醫學西安高新醫院生殖醫學科科成立于 2016 年，2018 年通過“開展夫精人工授精技術”評審，2020 年獲得人工授精試運行和正式運行資格。從診療范圍的角度看，輔助生殖醫學中心提供內分泌、生殖外科、試管嬰兒等全產業鏈醫

87、療服務，協同效應顯著，且高新醫院產產科為西安市優勢學科，未來 IVF 業務有望獲得產科醫療科室的加持，持續提振收入。3.1.2 中心中心醫院醫院：高分通過：高分通過 JCI 認證，認證，產能提升快速產能提升快速 西安西安國際醫學中心醫院是目前國內已建成的國際醫學中心醫院是目前國內已建成的通過通過 JCI 認證的認證的最大單體醫院。最大單體醫院。中心醫院于 2019 年 9 月 25 日正式開診，建筑面積 53 萬平方米，規劃最大床位 5037張，設各級手術室 80 余間，是集醫療、教學和科研為一體的符合國際認證標準的大型三甲標準現代化綜合性醫院。醫院現設有心臟病、胸科、消化病、骨科、腫瘤、婦科

88、腫瘤、血液病、腦科、康復、兒童、整形 11 個?？?，自開診以來中心醫院運營良好，截止 2021 年中心醫院開放床位達 2500 張，在疫情封控階段仍表現出良好的恢復能力，自 2022 年二季度全面復診以來，日最高住院量已達 2690 張，醫院正處于快速爬坡階段。圖表圖表 34 西安國際醫學中心醫院平面圖西安國際醫學中心醫院平面圖 資料來源：中心醫院官網、華安證券研究所 國際醫學中心醫院國際醫學中心醫院自開診以來收入規模持續上升自開診以來收入規模持續上升，凈利潤貢獻尚未完全體現，凈利潤貢獻尚未完全體現。中心醫院 2019 年正式開診當年即實現營收 0.56 億元，20202021 年迅速提升至7

89、.21 億/16.44 億，由于中心醫院運營時間尚短，營業成本較高，凈利潤仍處于虧損狀態，2021 年凈利潤-5.40 億元，但由于中心醫院運營情況良好、爬坡迅速，未來收入利潤有望快速提高。且隨著中心醫院各項業務量如門急診量、住院量、手術量等的持續增長，截止 2021 年，以上醫療數據分別突破 60 萬人次/6 萬人次/3 萬臺，Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/37 證券研究報告 同時中心醫院日最高門急診 3,104 人次，日最高在院患者 2,334 人，未來有望迅速實現盈利。圖圖表表 35 中心中心醫院醫院營收

90、及凈利潤（營收及凈利潤（RMB mn）圖表圖表 36 中心中心醫院就診情況醫院就診情況（萬人次）（萬人次）資料來源：公司年報、華安證券研究所 資料來源：公司年報、華安證券研究所 核心醫院驅動增長，核心醫院驅動增長，剝離商洛醫院，剝離商洛醫院，賦能集團高效運營賦能集團高效運營。兩大服務院區，兩大核心醫院，高新醫院作為成熟門店形態，持續為公司作出巨大貢獻，中心醫院也即將完成爬坡。經過多年發展，集團吸取運營成功的經驗并不斷優化提高效率，目前國際醫學已經形成了獨特的綜合醫院高效運營管理模式，診療能力及服務質量顯著提升。而轉讓商洛股權，表明集團正在以西安為中心，布局輻射西部地區的大型綜合醫療服務企業，其

91、運營優勢凸顯競爭力。3.2 康復醫療、輔助生殖推動全維度醫療業態形成康復醫療、輔助生殖推動全維度醫療業態形成 伴隨我國老齡化程度不斷加深和民眾健康消費持續升級，康復醫療市場需求與伴隨我國老齡化程度不斷加深和民眾健康消費持續升級，康復醫療市場需求與日俱增，日俱增，已然迎來藍海時代。已然迎來藍海時代?？祻歪t療作為一門運用多學科手段促進殘疾人及患者康復的醫學學科，能夠通過物理治療、作業治療、中醫治療等多種治療手法，彌補人的功能缺失，從而改善和提高人的各方面功能。據艾瑞咨詢數據，2019 年中國康復醫療市場規模為 667 億元左右，2021 達到 1011 億元，接近 100%的增長，環比23.75%

92、的增速，CAGR 為高達 23.12%，而預測 2025 規模將會繼續增長至 2686 億元，未來三年 CAGR 預計 28.50%，可見國內康復市場仍處于早期發展階段，同時也意味著未來無限的培育空間。圖表圖表 37 中國中國康復市場規?？祻褪袌鲆幠＜霸鏊伲▎挝唬喝嗣駧艃|元）及增速（單位：人民幣億元）資料來源：艾瑞咨詢、華安證券研究所-1500%-1000%-500%0%500%1000%1500%-1000-5000500100015002000201920202021營業收入凈利潤營收yoy凈利潤yoy50%150%250%350%450%550%650%750%850%010203040

93、506070201920202021門診量住院量門診yoy住院yoy6678171011126616182079268620%22%24%26%28%30%0500100015002000250030002019202020212022e2023e2024e2025e規模（億元）yoyTable_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/37 證券研究報告 國際醫學國際醫學康復學科康復學科高配置，高配置，體系建設完備體系建設完備。國際醫學目前已在國際醫學中心醫院旗下開設具備 JCI 認證標準和國家三級甲等的康復醫院，與 2018 年開

94、設建設，于 2020 年建成，預計將在 2022 年后開診，目前規劃床位 3600 張，是集婦女兒童醫院、骨科醫院和康復、中醫、老年病醫院等六大分院于一體的專業康復醫學中心，包含婦兒、醫療級月子會所、VIP 體檢部及國際住院部、康復、骨科、醫美整形、老年病院、及 IVF 業務。毗鄰西安國際醫學中心醫院，互為補充，除目前已開設康復相關，還擬開設近 20 余個學科。除康復醫院外，其余各院區也均開設有康復相關學科，國際醫學高新醫院 下設康復醫學科；西安國際醫學中心下設康復醫院；商洛國際醫學中心醫院下設康復醫學科，提供更加全面的康復?？漆t療服務。圖表圖表 38 國際醫學康復科室國際醫學康復科室開展開展

95、情況情況 醫院醫院 康復相關科室康復相關科室/醫院醫院 細分?？萍毞謱？?西安國際醫學高新醫院 康復醫學科 神內一科（神經康復科）、骨五科（運動康復科、手足外科、關節病科、疼痛康復、腰椎間盤突癥?？?、中西醫結合骨病康復等）西安國際醫學中心醫院 康復醫院 兒童康復科、神經康復科、運動康復科、心肺康復科及康復評定治療部（擬開設：工傷骨關節脊髓損傷康復科、老年康復科等 20余科）商洛國際醫學中心醫院 康復醫學科 康復中心 西安國際康復醫學中心醫院/骨科醫院、康復醫院、兒童醫院、婦產醫院、老年病醫院、中醫醫院、創傷急危重癥救治中心 資料來源：公司官網、高新醫院官網、中心醫院官網、華安證券研究所 打造輔

96、助生殖特色?？?，契合患者需求趨勢。打造輔助生殖特色?？?，契合患者需求趨勢。伴隨著二胎、三胎政策的全面開放，各年齡段的生育率出現了顯著的提高。但據國家衛計委 2016 年發布的中國不孕不育現狀調研報告顯示，我國不孕不育患病率在 12.5%-15%，患者人數大約在5000 萬左右，2020 年不孕癥患病率增加到 18%，患者人數仍在增加，形勢嚴峻。因此對于高齡女性大多都需要進行輔助生殖，輔助生殖是治療不孕不育的重要手段，主要以人工授精（AIH/AID）和體外受精-胚胎移植技術（IVF-ET）及其衍生技術兩大治療手段為主，試管嬰兒（IVF）是使用該技術體外受精-胚胎移植方法生育的嬰兒，相比人工授精方

97、式，體外受精-胚胎移植表現出更高的成功率，可高達 50%，在輔助生殖領域中擁有旺盛需求。圖表圖表 39 中國不孕不育率變化趨勢中國不孕不育率變化趨勢 圖表圖表 40 輔助生殖治療手段輔助生殖治療手段 Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/37 證券研究報告 資料來源：國家衛計委、華安證券研究 資料來源：健康界、華安證券研究所 國際醫學輔助生殖醫學項目相關業務啟動，或成為國內規模最大的生殖醫學中國際醫學輔助生殖醫學項目相關業務啟動，或成為國內規模最大的生殖醫學中心之一。心之一。西安國際生殖醫學中心位于西安國際醫學中心醫院

98、旁，建筑面積 18000 平方米，規劃輔助生殖周期每年 4 萬例，該中心于 2018 年底獲得陜西省衛健委準入,已運行并開展人工授精業務超過三年，具備優秀的人才積累及運營經驗，獲得衛生主管部門復審批復后將正式展 IVF 業務。除此之外，高新醫院、商洛醫院分別開設了生殖醫學科及生殖健康與不孕癥相關科室，高新醫院更是于 2022 年獲批開展第一代體外受精-胚胎移植（IVF-ET）及第二代卵細胞內單精子顯微注射（ICSI）技術，成為陜西省第六家具有 IVF 資質的生殖機構，及第一家具有 IVF 資質的民營生殖機構，為廣大患者提供更專業優質的診療服務。圖表圖表 41 陜西省輔助生殖牌照情況（截止陜西省

99、輔助生殖牌照情況（截止 2021 年年 6 月月 30 日）日）序號序號 醫療機構醫療機構 準入技術準入技術 運行狀態運行狀態 1 西北婦女兒童醫院（陜西省婦幼保健院）夫精人工授精技術（AIH）正式運行 供精人工授精技術(AID)正式運行 常規體外受精-胚胎移植技術（IVF-ET)正式運行 卵胞漿內單精子顯微注射技術(ICSI)正式運行 2 空軍軍醫大學唐都醫院 夫精人工授精技術（AIH）正式運行 供精人工授精技術(AID)正式運行 常規體外受精-胚胎移植技術（IVF-ET)正式運行 卵胞漿內單精子顯微注射技術(ICSI)正式運行 植入前胚胎遺傳學診斷技術(PGD)正式運行 3 空軍軍醫大學西

100、京醫院 夫精人工授精技術（AIH）正式運行 常規體外受精-胚胎移植技術（IVF-ET)正式運行 卵胞漿內單精子顯微注射技術(ICSI)正式運行 4 西安市人民醫院（西安市第四醫院）夫精人工授精技術（AIH）正式運行 常規體外受精-胚胎移植技術（IVF-ET)正式運行 卵胞漿內單精子顯微注射技術(ICSI)正式運行 5 西安交通大學醫學院 第一附屬醫院 夫精人工授精技術（AIH）正式運行 常規體外受精-胚胎移植技術（IVF-ET)正式運行 卵胞漿內單精子顯微注射技術(ICSI)正式運行 6 陜西中醫藥大學附屬醫院 夫精人工授精技術（AIH）試運行 7 西安高新醫院 夫精人工授精技術（AIH）正式

101、運行 8 西安安琪兒婦產醫院 夫精人工授精技術（AIH）正式運行 15.00%16.40%18.00%13%14%15%16%17%18%19%20162017201820192020輔助生殖手段人工授精夫精人工授精（AIH）供精人工授精技術(AID)體外受精-胚胎移植（IVF-ET）卵胞漿內單精子顯微注射技術(ICSI)植入前胚胎遺傳學診斷技術(PGD)Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/37 證券研究報告 9 寶雞市婦幼保健院 夫精人工授精技術（AIH）正式運行 10 西安交通大學醫學院 第二附屬醫院 夫精人工授

102、精技術（AIH）試運行 資料來源：陜西省衛健委、華安證券研究所 優勢?？品€定滿足需求，優勢?？品€定滿足需求，特色?？莆磥碛型蔀樘厣珜？莆磥碛型蔀樾略鲩L點新增長點。國際醫學布局綜合醫療為主，特色?？茷檩o的業務模式，不僅打造了國家臨床重點?？粕窠泝瓤?、省級醫療?？菩难芡饪?、省級重點?？萍痹\醫學科、西安市醫學優勢?？茓D產科等大型優勢?？?，依托三甲品質保障，持續滿足消費者的基本需求；同時不斷發展特色?？?，提供輔助生殖、康復、婦兒、特需等特色診療服務，提升業務規模，并開設特色?？漆t院，進一步契合消費者趨勢，滿足其多樣化、個性化的醫療健康需求，隨著相關科室的開診及技術的進步，將提供強勁的增長動力。3

103、.3 JCI 認證認證助力公司跨上先進性新臺階助力公司跨上先進性新臺階 JCI認證具有國際影響力。認證具有國際影響力。國際聯合評審委員會（Joint Commission International，JCI）于 1994 成立，是美國聯合委員會（The Joint Commission，TJC）的分支機構，TJC 是美國最大的醫療機構評審機構，以通過醫療機構評審促進醫療質量的持續改進和醫療機構績效的提高及全球衛生保健質量與病人安全的改善為宗旨。而 JCI同時也成為世界上唯一在醫療服務領域建立國際統一標準并對世界各地醫療機構進行評審的機構，并主要針對美國以外的醫療機構進行評審。JCI 以最大限度

104、提高醫療服務質量，以病人為中心為理念，將評審共分為學術醫療中心、醫院、門診護理、家庭護理、實驗室、長期護理、醫療運輸、初級保健中心共八種類型，建立相應的政策、制度和流程，通過提供全球范圍內的評審服務，以鼓勵持續不斷的質量改進并符合當地的文化，從而更好地促進國際社會的衛生保健質量。目前 JCI 已經為世界40 多個國家的公立、私立醫療衛生機構和政府部門進行了指導和評審。圖表圖表 42 JCI 認證類型認證類型 評審類型評審類型 英文名稱英文名稱 評審對象評審對象 學術醫療中心 Academic Medical 醫學院的附屬醫院 醫院 Hospital 普通醫院或?？漆t院 門診護理 Ambulat

105、ory 牙科、外科、整容、生育等診所 家庭護理 Home Care 在患者家中提供護理的機構 實驗室 Laboratory 微生物學、臨床化學等實驗室 長期護理 Long Term Care 康復中心、輔助生活設施等 醫療運輸 Medical Transport 急救和運輸等服務的機構 初級保健中心 Primary Care 提供初級保健服務的機構 資料來源：JCI 官網、華安證券研究所 JCI 認證機構分布覆蓋范圍廣，認證對象多以醫院為主。認證機構分布覆蓋范圍廣，認證對象多以醫院為主。JCI 認證機球構分布于全球 71 個國家和地區，自 1999 年全球第一家醫療機構獲 JCI 認證，目前已

106、經為世界 40 多個國家的公立、私立醫療衛生機構和政府部門進行了指導和評審。截止 2021 年 5 月 27 日，全球 JCI 目前認證的組織共計 939 家，以阿聯酋、沙特阿拉伯、巴西、泰國、中國為主要國家，以上五個國家約占比 49%；其中共 612 家（65.3%）Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/37 證券研究報告 機構進行醫院認證，80 家（8.5%）機構進行的學術醫療中心認證，門診計劃和實驗室認證分別占比 14.6%及 4.8%。圖表圖表 43 各國通過各國通過 JCI 醫院數量（截醫院數量（截至至 20

107、21.5.27）圖表圖表 44 通過通過 JCI 認證類型占比認證類型占比（截（截至至 2021.5.27）資料來源：JCI 官網、華安證券研究所 資料來源：JCI 官網、華安證券研究所 公司旗下國際醫學中心醫院公司旗下國際醫學中心醫院于于 2021 年年 5 月月 27 日高分通過日高分通過 JCI 認證認證。2021 年 4 月 12 日至 16 日，JCI（Joint Commission International）美國芝加哥總部委派審查組進行為期五天的評審，通過實地考察，對西安國際醫學中心醫院進行了全面檢查。最終國際醫學中心醫院開診 1 年 7 個月就以五項標準（QPS、PCI、AC

108、C、PCC、GLD）滿分，總分 9.89 分通過了滿分 10 分 JCI 認證。西安國際醫學中心院自施工時期便按照國際 JCI 認證標準和三甲標準進行建造，不僅成立 JCI 認證辦公室，正式展開 JCI 認證的籌建工作，還組織各籌建科室召開 JCI 標準下院級制梳理等討論培訓會議，持續推進 JCl 認證工作推進會，為期一年的充分準備，創造了國內乃至國際醫療機構單體規模最大、一次通過 JCI 評審的記錄，標志著西安國際醫學中心醫院醫療質量和醫院管理與國際先進標準完美接軌，對提升醫院影響力有重要意義。圖表圖表 45 JCI 認證推進過程認證推進過程 時間時間 階段階段 進程進程 2019.2.18

109、 JCI 認證辦公室成立 醫院下發 JCI 制度模板 348 個至醫教部、護理部、藥學部、感控部、麻醉手術中心、檢驗中心等科室。2019.34 正式展開 JCI 認證籌建工作 組織各籌建科室召開 JCI 標準下院級制梳理等討論培訓會議并與華潤 JCI 醫院管理研究院簽約 2019.5 舉行 JCl 認證工作推進會 JCI 認證辦公室根據評審標準 14 個章節在全院范圍內組建 19 個跨部門章節小組，標志中心醫院 JCl 認證工作正式進入組織實施階段。2021.4 審查階段 中心醫院接受來自 JCI 審查官員嚴格、細致、全面審查的現場核查。196 96 61 59 49 36 31 31 30

110、30 050100150200250學術醫療中心8.51%醫院65.27%門診護理14.61%家庭護理2.20%實驗室4.80%醫療運輸0.60%初級保健中心2.00%Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/37 證券研究報告 2021.5 認證通過 以 9.89 分高分順利通過 JCI 認證，創造了國內乃至國際醫療機構單體規模最大、一次通過 JCI 評審的記錄。資料來源：公司官網、公司年報、華安證券研究所 通過通過 JCI 認證認證，醫療機構醫療機構品牌聲譽顯著提升品牌聲譽顯著提升。截止 2021 年 5 月 25 日

111、，中國獲得 JCI 認證的醫療機構共計 49 家；其中醫院認證 42 家、學術中心認證 4 家、門診認證 2 家、家庭護理認證 1 家。醫院中公立醫院 16 家、三級醫院 25 家；其中三甲醫院 11 家；其中公立醫院 9 家、民營醫院 3 家。通過 JCI 認證不僅意味對醫院醫療服務質量、安全的提升與認可，未來更將增強平臺對于業內專家的吸引力，推動與國際知名醫療機構的合作，提升實力與競爭力。國內多家知名醫院曾多次認證JCI，以復旦大學附屬華山醫院為例，其聲譽輻射全國，是上海首家提供涉外醫療服務的單位，現為 10 國領事館指定醫療機構，接待來自全球 100 多個國家和地區的外籍病人總計超過 6

112、0 萬人次。圖表圖表 46 國內國內 JCI 認證的認證的大型綜合大型綜合醫院醫院（截止（截止 2021.5.27）醫院名稱醫院名稱 認證時間認證時間 認證類型認證類型 醫院類型醫院類型 廣東祈福醫院 2003/12/20 醫院 民營 泰達國際心血管病醫院 2009/6/19 醫院 公立 復旦大學附屬華山醫院 2010/1/30 學術醫療中心 公立 浙江大學醫學院附屬第二醫院 2013/2/24 學術醫療中心 公立 鎮江市第一人民醫院 2013/4/27 醫院 公立 廈門大學附屬第一醫院 2015/9/27 學術醫療中心 公立 海南現代婦女兒童醫院 2016/12/3 醫院 民營 陽光融合醫院

113、 2018/3/24 醫院 公立 上海中醫藥大學附屬龍華醫院 2018/6/30 學術醫療中心 公立 贛州市人民醫院 2020/8/1 醫院 公立 西安國際中心醫院 2021/5/27 醫院 民營 資料來源：JCI 官網、華安證券研究所 國際視野助力國際視野助力醫療水平升級醫療水平升級。國際醫學中心醫院經過臨床技術、服務質量、醫療水平等多方面的評估后正式通過 JCI 認證，擁有深遠的國際影響力和先進的醫療水平，未來也將持續與國際醫療接軌，參與國際學術研討會，不斷與時俱進自身醫療技術，共享學術成果，精益求精，致力于為患者提供更優質的診療服務。擁有國際視野進一步穩固了西北醫療高地的地位，也憑借其醫

114、療資源優勢和日益增強的國際影響力持續吸引西北地區乃至異地患者。3.4 把握把握軍軍改政策，醫師資源與醫療設備改政策，醫師資源與醫療設備優質優質 借助軍改借助軍改契機契機，快速積累大量人才快速積累大量人才，打造專家團隊。，打造專家團隊。2016 年 2 月，中央軍委下發了關于軍隊和武警部隊全面停止有償服務活動的通知，其中提出，國家和武警部隊將在未來 3 年內逐步停止有償服務。2018 年 6 月，中共中央辦公廳、中央軍委辦公廳再次發布了關于深入推進軍隊全面停止有償服務工作的指導意見，明確了軍隊全面停止有償服務工作的重要戰略部署，到 2018 年底，全面停止有償服務；Table_CompanyRp

115、tType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/37 證券研究報告 其中，醫療、科研等行業，以停辦工程為主，以軍民融合為主。圖表圖表 47 軍改政策梳理軍改政策梳理 出臺時間出臺時間 出臺機構出臺機構 出臺文件出臺文件 主要內容主要內容 2016.2 中央軍委 關于軍隊和武警部隊全面停止有償服務活動的通知 中央軍委計劃用 3 年時間分步停止軍隊和武警部一切有償服務停止軍隊和武警部一切有償服務活動活動：第一步，涉及幼兒教育、新聞出版、文化體育、通信、人才培訓、基建營房工程技術、儲運設施、民兵裝備修理、維修技術、司機訓練 10 個行業的項目，2017 年 6 月

116、底前完成全面停止任務；第二步，是停止房地產租賃、農副業生產、招接待、醫療、科研 5 個行業的項目。2018.6 中共中央國務院辦公廳、中央軍委辦公廳 關于深入推進軍隊全面停止有償服務工作的指導意見 按照軍隊不經營、資產不流失、融合要嚴格、收兩條線的標準,堅持堅決全面,積極穩妥、軍民融合,按計劃分驟穩妥推進,到2018 年年底前全面停止軍隊一切有償服務動全面停止軍隊一切有償服務動；堅決停止一切以營利為目的,偏離部隊主責主業,單純為社會提供服務的項目。資料來源：中央軍委、國務院、華安證券研究所 引入大批引入大批優秀優秀的科室主任，的科室主任，醫生醫生團隊日益壯大。團隊日益壯大。自軍改政策實施以來，

117、以西京醫院、唐都醫院為代表的部隊三甲醫院代表西安醫療服務的最高水平，受改制影響部隊醫院人員編制和床位數計劃縮減，推動一流軍隊醫療專家流出，中心醫院則抓住機遇，憑借設備硬件及靈活體制等優勢吸引高端醫療人才持續加盟。截止 2021 年5 月，西安國際醫學中心醫藥有醫護人員 3400 余人，來自全國 28 個省、自治區、直轄市，其中來自三甲醫院的占 85%；?？漆t院院長、科室主任等學科帶頭人均在全國知名三甲醫院工作 5 年以上，50%以上來自西京、唐都醫院（部隊醫院）；護士長隊伍中 80%以上具有在西京、唐都醫院 5 年以上工作經歷；各?？漆t院院長、科室主任中，超過 61%擁有博士及以上學歷，高水平

118、醫療人才優勢突出。圖表圖表 48 陜西省內部分部隊醫院陜西省內部分部隊醫院 醫院名稱醫院名稱 城市城市 類別類別 等級等級 中國人民解放軍第四軍醫大學西京醫院 西安市 綜合 三級甲等 中國人民解放軍第四軍醫大學唐都醫院 西安市 綜合 三級甲等 中國人民解放軍第四軍醫大學口腔醫院 西安市 ?？?三級甲等 中國人民解放軍第三二三醫院 西安市 綜合 三級甲等 中國人民解放軍第四五一醫院 西安市 綜合 三級甲等 中國人民解放軍第三中心醫院 寶雞市 綜合 三級甲等 中國人民解放軍第五一八醫院 西安市 綜合 二級甲等 武警陜西總隊醫院 西安市 綜合 三級甲等 資料來源：陜西省衛健委、華安證券研究所 Tab

119、le_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/37 證券研究報告 圖表圖表 49 中心醫院部分專家團隊中心醫院部分專家團隊 資料來源：公司投資者推介材料，華安證券研究所 頂尖頂尖人才隊伍人才隊伍帶動學科建設實力提升帶動學科建設實力提升，臨床科研成果，臨床科研成果優質優質。公司不僅引進知名醫療機構人才，同時也自身培養青年醫師，以老帶新，三維度擴充老中青醫生梯隊。截止 2021 年，高新醫院開展新技術 51 項，發表學術論文 80 篇，其中 SCI10 篇，核心期刊 19 篇；目前具備 15 個藥物試驗專業組和 18 個醫療器械專業組，

120、2021 年共承接新藥臨床試驗 31 項，醫療器械臨床試驗 5 項。中心醫院開展藥物臨床試驗，承接、IV 期藥物臨床試驗，已受理項目 57 項，立項 21 項，其中全球多中心項目 7 項、國內多中心項目 14 項。公司多維度搭建全方位的醫教研平臺，有力促進了?？茖W科的發展，持續夯實“綜合醫療+特色?？啤钡陌l展優勢。圖表圖表 50 中心醫院成立腫瘤免疫治療不良反應管理多學科協作組中心醫院成立腫瘤免疫治療不良反應管理多學科協作組 資料來源：公司官網、華安證券研究所 追求高追求高質量的質量的醫療設備醫療設備，水平水平世界領先。世界領先。2019 年中心醫院引入 6000 余臺設備，不乏多種全國及西北

121、地區設備最先進的醫療設備，如全國首臺的蔡司 ZEISS KINEVO 900 機器人手術顯微鏡、西北首臺西門子“準 7T“MAGNETOM Prisma Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 32/37 證券研究報告 3.0T 磁共振成像設備、陜西首臺西門子 SOMATOM Force 超高端雙源計算機斷層掃描成像系統（CT）、西北首臺飛利浦 IQON Spectral 計算機斷層掃描成像系統（CT）、西北首臺第四代達芬奇手術機器人等。同時高新醫院也配置了 PET-CT、SPECT、128 排 256 層螺旋 CT、16 排

122、螺旋 CT、3.0T 磁共振系統、電子腹腔鏡、高壓氧艙等萬元以上醫療設備 1100 余臺（件），為醫院開展高水平手術提供硬件保障。圖表圖表 51 公司部分診療設備公司部分診療設備 資料來源：中心醫院官網、華安證券研究所 圖表圖表 52 公司部分診療設備公司部分診療設備 醫療設備名稱醫療設備名稱 應用科室應用科室 引進進程引進進程 超高瑞西門子雙源 SOMATOM Force CT 心血管內科、心外科 陜西首臺 飛利浦 IQON Spectral CT 心血管內科、心外科 西部首臺 西門子“準 7T”MAGNETOM Prisma 3.0T 磁共振成像設備 神經外科 西北首臺 飛利浦 Ingen

123、ia 3.0T MR-RT 放療定位磁共振 腫瘤外科、腫瘤放療科 西部首臺 西門子 Artis Q biplane 雙向血管造影 心腦血管、腫瘤、骨科 三級甲等 飛利浦 UNIQ FD20 FlexMove 超級巡航手術室 DSA 心臟介入、神經外科 陜西首臺 瓦里安 Halcyon（速銳）智慧放療系統 腫瘤放療科 西部首臺 第四代達芬奇 Xi 手術機器人 心血管內科、心外科 西北首臺 蔡司 KINEVO 900 機器人手術顯微系統 神經外科 全國首臺 奧林巴斯 4K 腹腔鏡系統 胃腸外科、腫瘤科/西門子 MAGNETOM SKyra 3.0T 術中磁共振成像設備（MRI）神經外科 西北首臺

124、KARL STORZ ICG 熒光 3D 高端腹腔鏡 婦科 西北首臺 卒中救護車/西北首輛 資料來源：公司年報、投資者推介材料，華安證券研究所 醫療技術及服務水平升級醫療技術及服務水平升級。公司的治療技術始終保持在先進行列。目前國際醫Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 33/37 證券研究報告 學中心醫院是西北唯一獲批質子放射治療配置許可的醫院，其質子中心項目于 2022年 9 月正式開工。國內質子治療配置稀缺，而質子放射治療系統是國際最先進的放射治療技術之一，由于具備精度高、療程短、療效好、對腫瘤殺傷力強等特點，被評估為

125、目前效果最好的放射治療方法。截至 2020 年底，全國一共僅五家已運行的質子治療中心。除此之外，高新醫院于 2020 年底通過陜西省第一家經國家“兩委局”干細胞臨床研究機構和項目備案，高新醫院于 2019 年 5 月高新醫院正式啟動干細胞臨床研究機構及項目備案工作，參與此次備案申請的醫療機構超過百家，最終僅有包括西安高新醫院在內的三家醫院通過，同時也是唯一一家獲批的民營綜合醫院。圖表圖表 53 獲得準予許可進行質子放射治療獲得準予許可進行質子放射治療的醫院的醫院（截（截至至 2020 年）年）評審類型評審類型 地區地區 醫院性質醫院性質 中國醫學科學院腫瘤醫院 華北 公立 中國醫科大學附屬第一

126、醫院 東北 公立 山東省腫瘤防治研究院 華東 公立 華中科技大學同濟醫學院附屬協和醫院 中南 公立 四川省腫瘤醫院 西南 公立 西安國際醫學中心醫院 西北 民營 資料來源：國家衛健委、華安證券研究所 借助先進醫療設備，借助先進醫療設備，專家團隊將帶動西北區域診療水平專家團隊將帶動西北區域診療水平。依托國內和國際頂尖診療設備，醫療人才發揮其強大的能力，為解決突發、高發、疑難雜癥做出了突出貢獻，臨床科研、診療技術、服務質量多點開花，診療口碑和學術成果造就了醫院強大的競爭優勢，也彰顯了國際醫學強勁的實力，為醫院的穩固發展提供了有力的支撐。質子中心、干細胞等項目的陸續啟動，不僅能填補西北地區腫瘤診療等

127、相關領域的空白，更能有效增加優質醫療供給，并顯著帶動整個西部區域的診療水平。4 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 我們將公司的收入拆分為醫院資產進行收入預測。1）高新醫院為公司主要收入利潤貢獻體，我們認為未來高新醫院一期將繼續作為公司的支柱業務和營收主要貢獻板塊，二期將快速實現爬坡和產能的提高；2）中心醫院處于快速爬坡階段，床位使用率和單床收入有望實現量價齊升；3）我們預計康復醫學中心將于 2023 年 1 月底正式接診，未來快速爬坡；4）我們預計 2022 年商洛醫院轉讓后有部分收入貢獻。Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516

128、）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 34/37 證券研究報告 圖表圖表 54 公司收入預測拆分（公司收入預測拆分（RMB mn）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 國際醫學高新醫院國際醫學高新醫院 營業收入營業收入 799799 11521152 1262.591262.59 1414.201414.20 1484.901484.90 營收 yoy%-3.27%44.18%9.60%12.01%5.00%床位使用率/87%91%93%93%國際醫學中心醫院國際醫學中心醫院 營業收入營業收入 721721 16441644 1375.001375.00 2310.00231

129、0.00 3153.153153.15 營收 yoy%1187.50%128.02%-16.36%68.00%36.50%床位使用率/50%60%69%商洛醫院商洛醫院 營業收入營業收入 104 126 60 營收 yoy%-15.45%21.15%-52.38%國際醫學醫院康復中心國際醫學醫院康復中心 營業收入營業收入 0.000.00 552.00552.00 1258.561258.56 營收 yoy%128.00%床位使用率 28%53%醫療服務板塊營業醫療服務板塊營業收入收入 15921592 28922892 2697.59 2697.59 4276.20 4276.20 5896

130、.61 5896.61 yoy%81.66%-6.72%58.52%37.89%資料來源：wind、華安證券研究所測算 4.2 投資建議投資建議 醫療服務永續發展，醫療服務永續發展，政策政策利好疊加利好疊加需求需求提高提高，民營醫療，民營醫療迎來發展春風迎來發展春風。從行業發展角度看，自我國醫療體制改以來，陸續出臺并落地相關政策，明確鼓勵并引導社會資本進入醫療服務領域，同時限制公立醫院擴張，公立醫院擴張受限及對社會辦醫的大力支持促進了民營醫院的發展，民營醫院的數量逐年增加，在 2015 年首次超過公立醫院，2020 年占到醫院比重的 66.46%，八年 CAGR 達到 11.46%。根據西安市

131、衛健委的數據，不僅民營醫院數量增長迅速，診療人數也持續攀升，尤其民營醫院，增速顯著快于公立醫院。從市場需求角度看，優質診療資源稀缺，高質量從市場需求角度看，優質診療資源稀缺，高質量供給有待滿足。供給有待滿足。陜西省作為中西部醫療高地，大部分醫療資源集中在西安市。陜西省歷年醫療機構、衛生健康人員、床位數每年維持穩定增長的狀態，2021 年千人口衛生技術人員以 9.20 位居全國第二，二三級醫院數量也均領先西北五省。而陜西省下屬十個市中又以西安市為醫療資源之首，2021 陜西三甲醫院 51 家，西安市占比高達 52.94%，床位數、人員數也遠高于其它市，憑借資源優勢，西安市持續吸引內外地患者，不僅

132、診療人數攀升，三級醫院床位使用也常年居高位，2019 年甚至高達103.64%，高于全省水平，超負荷運轉使高等醫院資源供給緊張，壓力較重。西北地區的優質醫療資源有待提升，在需求持續膨脹的驅使下，未來將有更廣闊的發展空間。公司公司最初以從事零售百貨業務為主最初以從事零售百貨業務為主，多次轉型逐漸剝離商業零售業務，已聚焦多次轉型逐漸剝離商業零售業務，已聚焦醫療主業醫療主業。公司目前是國內大型上市綜合醫療服務產業集團，旗下擁有西安高新醫Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 35/37 證券研究報告 院、西安國際醫學城兩大綜合院區。

133、公司打造公司打造兩兩大高質量醫療服務院區。大高質量醫療服務院區。通過 2020高新醫院二期項目陸續投入落地，中心醫院通過 JCI 認證，以三甲醫院規范化的醫療品質為保障，以及康復醫療、輔助生殖等多特色?？讫R發展，精準契合患者需求趨勢，把握多維度醫療市場需求，提升了自身的品牌聲譽度，并有效緩解補充了陜西省供給緊張的的醫療服務市場，床位使用率也隨之下降。醫師資源與醫療設備醫師資源與醫療設備優優質質，診療水平顯著增強。診療水平顯著增強。公司抓住軍改政策契機，吸引大量一流專家醫生人才加盟，同時引進高質量的先進醫療設備，依托充盈的人才資源及硬件保障，不斷升級自身的醫療技術及服務水平，同時成為唯一一家獲批

134、質子治療及干細胞臨床研究機構的民營醫院。從財務角度看，公司公司營收增長穩定，整體費用率控制良好營收增長穩定，整體費用率控制良好，中心醫院及原商洛醫院（新院區）開業時間較短故盈利能力尚未體現，但隨著新建醫院病床使用率的逐步提升，運營穩定后成本費用影響降低，有望扭虧為盈。我們看好公司旗下醫院的長期發展，其中高新醫院穩定貢獻收入利潤，中心醫院快速爬坡、康復醫學中心開診后進一步增厚業績。我們預計公司 20222024 年將實現營業收入 26.98/42.76/58.97 億元，同比增長-7.7%/58.5%/37.9%；將實現歸母凈利潤-936/61/298 百萬元，同比增長-13.9%/106.5%

135、/385.7%，對應 2023/2024 年P/E 461/95 x。首次覆蓋，給予“買入“評級。風險提示：風險提示：醫療政策醫療政策變動變動風險：風險：醫療服務行業受監管程度較高，隨著行業相關的監管政策將不斷調整和完善，尤其國家及各級地方衛生部門制定的相關政策法規，醫療服務行業的政策環境可能面臨變化，或對醫院收入帶來波動。床位床位爬坡速度爬坡速度不及預期風險：不及預期風險：旗下國際醫學、康復醫院等已開診醫院運營時間較短，新開設了大量的床位，運營使用能力尚不穩定，若床位使用率不能跟上，可能導致醫療資源的閑置，增加公司的運營成本。人才人才資源資源短缺風險：短缺風險：公司所建醫療機構規模體量大，隨

136、著新醫院的投用及各醫院就診人數提高，對人才儲備和醫療資源的重視度的要求愈高，優秀人才的緊缺將會致使公司競爭力下降。市場競爭市場競爭加劇加劇風險：風險：隨著社會辦醫的政策逐漸開放，民營醫院數量增長迅速，公司在康復、輔助生殖等領域板塊的擴張將面臨較大的競爭壓力，各業務的實際開展進度可能影響公司市場占有率。Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 36/37 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024

137、E 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 2331 1820 3025 4811 營業收入營業收入 2921 2698 4276 5897 現金 1520 865 1644 3047 營業成本 2878 3050 3426 4039 應收賬款 366 309 452 629 營業稅金及附加 29 24 30 94 其他應收款 33 27 68 63 銷售費用 43 32 13 65 預付賬款 10 27 24 28 管理費用 627 540 663 1179 存貨 84 68 103 99 財務費用 176 174 191 171 其他流動資產 3

138、19 524 734 944 資產減值損失 0 0 0 0 非流動資產非流動資產 10989 9996 9027 8041 公允價值變動收益-104 0 0 0 長期投資 54 28 19 14 投資凈收益 39 40 64 59 固定資產 7612 6971 6340 5701 營業利潤營業利潤-906 -1090 65 372 無形資產 690 735 773 807 營業外收入 1 2 10 1 其他非流動資產 2633 2262 1895 1519 營業外支出 15 6 3 15 資產總計資產總計 13320 11815 12051 12852 利潤總額利潤總額-920 -1094 7

139、2 358 流動負債流動負債 3496 2941 3115 3614 所得稅-74 -148 10 57 短期借款 226 252 252 252 凈利潤凈利潤-845 -946 62 301 應付賬款 2099 1375 1574 1746 少數股東損益-23 -9 1 3 其他流動負債 1171 1313 1288 1616 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-822 -936 61 298 非流動負債非流動負債 4493 4493 4493 4493 EBITDA-87 -266 871 1168 長期借款 4452 4452 4452 4452 EPS（元）-0.37 -0.41 0.0

140、3 0.13 其他非流動負債 41 41 41 41 負債合計負債合計 7989 7434 7608 8107 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 6 -3 -3 0 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 2276 2275 2275 2275 成長能力成長能力 資本公積 1060 1057 1057 1057 營業收入 81.8%-7.7%58.5%37.9%留存收益 1990 1053 1115 1413 營業利潤-11613.0%-20.3%105.9%476.1%歸屬母公司股東權 5326 4385 4446 4744 歸屬于母公司凈利-1912.

141、5%-13.9%106.5%385.7%負債和股東權益負債和股東權益 13320 11815 12051 12852 獲利能力獲利能力 毛利率（%）1.5%-13.1%19.9%31.5%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）-28.1%-34.7%1.4%5.1%會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）-15.4%-21.4%1.4%6.3%經營活動現金流經營活動現金流 456 -605 831 1468 ROIC（%）-5.9%-8.7%1.7%4.1%凈利潤-845 -946 62 301 償債能力償債能力 折舊攤銷 577 690 678

142、 683 資產負債率（%）60.0%62.9%63.1%63.1%財務費用 191 213 213 213 凈負債比率（%）149.8%169.7%171.2%170.9%投資損失-39 -40 -64 -59 流動比率 0.67 0.62 0.97 1.33 營運資金變動 552 -525 -51 316 速動比率 0.63 0.58 0.92 1.28 其他經營現金流-1377 -417 107 -1 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-1200 140 161 148 總資產周轉率 0.23 0.21 0.36 0.47 資本支出-1659 290 307 303 應收賬款周

143、轉率 9.33 8.00 11.25 10.91 長期投資 418 -191 -210 -214 應付賬款周轉率 1.44 1.76 2.32 2.43 其他投資現金流 42 40 64 59 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 1304 -191 -213 -213 每股收益-0.37 -0.41 0.03 0.13 短期借款-184 26 0 0 每股經營現金流?。?.20 -0.27 0.37 0.65 長期借款 546 0 0 0 每股凈資產 2.34 1.93 1.95 2.09 普通股增加 305 -1 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 842 -3 0

144、 0 P/E 460.81 94.87 其他籌資現金流-205 -213 -213 -213 P/B 4.71 6.44 6.36 5.96 現金凈增加額現金凈增加額 560 -655 779 1403 EV/EBITDA-330.48 -122.20 36.46 25.98 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 國際醫學國際醫學（000516）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 37/37 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：譚國超，醫藥首席分析師，中山大學本科、香港中文大學碩士，

145、曾任職于強生（上海）醫療器械有限公司、和君集團與華西證券研究所，主導投資多個早期醫療項目以及上市公司 PIPE 項目，有豐富的醫療產業、一級市場投資和二級市場研究經驗。聯系人：聯系人：陳珈蔚，研究助理，主要負責醫療服務行業研究。南開大學本科、波士頓學院金融碩士。Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發

146、生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與

147、投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本

148、公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。