【研報】傳媒行業深度報告：“影、劇、綜”中綜藝逆勢發力板塊景氣度持續回升-20200706[26頁].pdf

1、 證券研究報告 傳媒傳媒 行業研究/深度報告 “影“影、劇劇、綜”中綜”中綜藝逆勢發力，綜藝逆勢發力，板塊景氣度持續回升板塊景氣度持續回升 引引言言： 2020 年上半年，以青春有你青春有你 2 2、創造營、創造營 20202020和乘風破浪的和乘風破浪的 姐姐姐姐為代表的選秀類綜藝節目持續火爆選秀類綜藝節目持續火爆，以及以綜藝制作能力起家的芒 果超媒用戶數快速增長，市值也突破了千億用戶數快速增長，市值也突破了千億。我們認為這背后最主要原因 在于近幾年的強力監管政策下，影視內容各個細分板塊發生了一定程度的 分化，使得綜藝板塊成為影視內容中確定性最強的細分板塊。此篇報告，此篇報告， 從梳理影視板

2、塊各個細分領域近幾年的發展入手，以求從行業層面解答為從梳理影視板塊各個細分領域近幾年的發展入手，以求從行業層面解答為 何綜藝節目能夠在“影視寒冬”的環境下逆勢發力何綜藝節目能夠在“影視寒冬”的環境下逆勢發力，以及論述綜藝板塊近以及論述綜藝板塊近 幾年的趨勢和競爭格局的變化。幾年的趨勢和競爭格局的變化。 “影、劇、綜影、劇、綜”三者中，綜藝受政策三者中，綜藝受政策監管影響最小，逆勢發力監管影響最小，逆勢發力 2017 年以來，監管政策的趨嚴一定程度上抑制了影視內容的供給。因 此，在影視行業用戶觀看時長和收入規模進入緩慢增長的階段，不同的影不同的影 視內容子板塊相互間也構成了競爭的關系，“影劇綜”

3、三者之間形成了存視內容子板塊相互間也構成了競爭的關系，“影劇綜”三者之間形成了存 量競爭的局面。量競爭的局面。 過去，由于影視劇行業在題材上過于依賴古裝劇和玄幻劇，因此“限 古令”對影視劇的發展造成了較大的影響，也從很大程度上影響了電影的 創作；而綜藝不受“限古令”的影響，題材上貼近現代生活，且在創作上 可操作空間更大、更加靈活。此外，綜藝節目通過快速調整內容思路的方綜藝節目通過快速調整內容思路的方 式，滿足監管層對于內容內核的管控要求式，滿足監管層對于內容內核的管控要求；而反觀電影和電視劇由于很大而反觀電影和電視劇由于很大 程度上受到劇本和題材的限制，因此很難在已有題材框架內對內容進行調程度

4、上受到劇本和題材的限制，因此很難在已有題材框架內對內容進行調 整以滿足監管層對于內容內核上的要求。整以滿足監管層對于內容內核上的要求。因此，綜藝節目也成為了“影劇 綜”三者中受政策影響最小的板塊。 橫向對比來看，綜藝節目的播出時長占比在逐漸提升。橫向對比來看，綜藝節目的播出時長占比在逐漸提升。綜藝節目的播 放時長占比從 2019 年 Q1 以來持續提升，到 2020 年 Q1 達到了 15.3%?？v縱 向對比來看，綜藝節目雖然數量出現下滑，但是頭部綜藝的熱度卻持續上向對比來看，綜藝節目雖然數量出現下滑，但是頭部綜藝的熱度卻持續上 升。升。TOP 30 熱門綜藝節目的平均熱度指數從 2017 年

5、的 40.08 上升到 2019 年的 48.15。 網絡綜藝、海外模式借鑒和選秀類是目前綜藝主要的發展趨勢網絡綜藝、海外模式借鑒和選秀類是目前綜藝主要的發展趨勢 綜藝節目近幾年的發展趨勢主要可概況為： 1 1） 網綜化：） 網綜化： 從近三年來看， 網絡綜藝播放數量已超越衛視綜藝， 逐漸由小眾開始成為主流； 2 2） 模式化：） 模式化： 借鑒海外綜藝節目的模式，已成為近幾年大多數爆款綜藝的“標配”；3 3） 選秀類綜藝崛起：選秀類綜藝崛起：近幾年選秀類綜藝節目開始崛起，爆款率遠高于其他類 型的綜藝節目。2017-2019 年分別有 3 檔、3 檔和 2 檔選秀類綜藝節目進入 全網播放量前十

6、的榜單。 我們認為，選秀類綜藝崛起主要有以下三方面的因素：第一，選秀類第一，選秀類 “2.02.0 版版”問世，彌補了高觀賞性、綜合性唱跳舞臺的市場缺口；第二，第二，選 秀類綜藝“Pick”Pick”文化的互動形式文化的互動形式符合新時代觀眾主動收視行為習慣；第第 三，三，選秀類綜藝天然的高話題度天然的高話題度是成為爆款綜藝的關鍵“殺手锏”。 行業行業評級：評級：增增 持持 報告報告日期日期： 20202020- -0 07 7- -0606 行業指數與滬深行業指數與滬深 300300 走勢比較走勢比較 分析師：分析師：尹沿技尹沿技 執業證書號： S0010520020001 研究助理研究助理

7、：鄭磊鄭磊 執業證書號： S0010120040032 郵箱： -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 傳媒(中信)滬深300 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 2 / 26 證券研究報告 綜藝節目回歸綜藝節目回歸“制播合一制播合一”的趨勢下， 芒果系制播一體化的先發優的趨勢下， 芒果系制播一體化的先發優 勢顯著勢顯著 以綜藝節目播出端來看， 衛視綜藝方面， 近幾年浙江衛視無論從整體 數量和爆款數量來看都是五大衛視中的領頭羊； 網絡綜藝方面， 雖然芒果網絡綜藝方面， 雖然芒果 TVTV 播出的綜藝數量并不多，但爆款數量卻處于領先地位播出的綜藝數量并不多，但爆款數量卻處于領先地位。

8、這與其自制綜這與其自制綜 藝占比高有很大程度的關系藝占比高有很大程度的關系， 2019 年芒果 TV 自制綜藝比例超 80%，而騰 訊視頻、愛奇藝、優酷的自制率分別為 41.2%、24.5%、18.3%。 而在綜藝節目制作端，在綜藝節目近幾年“制播合一”的趨勢下，各 大視頻網站平臺通過收編制作團隊或者深度綁定的方式網羅優秀的節目 制作團隊。 綜藝節目高度依賴于核心制作人的創造和創新能力。 因此某種綜藝節目高度依賴于核心制作人的創造和創新能力。 因此某種 意義上說，意義上說， 視頻網站平臺之間綜藝內容的競爭， 本質上是視頻網站平臺之間綜藝內容的競爭， 本質上是對于優秀綜藝節對于優秀綜藝節 目制作

9、人這類“核心資產”的爭奪。目制作人這類“核心資產”的爭奪。而芒果 TV 和湖南廣電作為綜藝節目 的“黃埔軍?！北旧砭途哂袕姶蟮木C藝節目制作基因， 以及芒果系不斷市 場化的運行機制使得其人才流失處于較為合理的水平。 因此， 在綜藝節目 “制播合一”的趨勢下，芒果系制播一體化的先發優勢十分顯著。 投資建議投資建議和盈利預測：和盈利預測： 針對影視行業的強監管雖然使得全行業出現了一定程度上萎縮的態 勢， 但是影視內容各個板塊之間由于形式和側重點的不一致， 因此出現了 較大程度的分化。綜藝由于在創作上可操作空間更大、更加靈活，因此成綜藝由于在創作上可操作空間更大、更加靈活，因此成 為了“影劇綜”三者中

10、受政策影響最小的板塊。為了“影劇綜”三者中受政策影響最小的板塊。 建議重點關注芒果超媒芒果超媒， 主要邏輯在于： 1 1) ) 綜藝板塊景氣度正持續回綜藝板塊景氣度正持續回 升，而升，而綜藝綜藝節目正節目正是芒果是芒果 TV“TV“拉新拉新”的傳統強項的傳統強項；2 2）公司在鞏固綜藝板 塊的同時， 開始進一步加強影視板塊的自制能力開始進一步加強影視板塊的自制能力， 全方位打造影視內容制 作能力；3 3) ) 在制播一體化下，公司的內容題材由以往高度依賴“青春、都 市、女性”開始轉向多類型的題材開始轉向多類型的題材，是其未來渠道端用戶數快速增長的重 要驅動力。 建議建議重點關注公司盈利預測和估

11、值重點關注公司盈利預測和估值： 公公 司司 歸母凈利潤歸母凈利潤（億億元）元） PEPE 評級評級 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 芒果超媒 11.56 15.35 18.61 53.83 71.43 58.90 未評級 資料來源：資料來源：windwind 一致預期，華安證券研究所一致預期，華安證券研究所 （注：數據截至注：數據截至 20202020 年年 7 7 月月 3 3 日日） 風險提示風險提示: : 1) 1) 政策監管進一步趨嚴的風險：政策監管進一步趨嚴的風險： 不排除未來廣電總局

12、針對影視內容的政 策進一步收緊，從而導致綜藝節目的制作和創新受到約束，從而影響 其收視率和廣告招商的風險。 2) 2) 人才流失的風險：人才流失的風險：市場化機制下，不排除未來芒果 TV 核心綜藝制作 團隊出走，從而帶來人才流失的風險。 nMrOpRzRoOsNqQsNtNtNmP6MaO6MoMnNmOnNjMrRqPkPoOpQaQpPuMNZqNnQMYnPqP 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 3 / 26 證券研究報告 正文目錄正文目錄 引言引言 . 5 5 1 1 “影、劇、綜影、劇、綜”三者中，綜藝受政策監管影響最小，逆勢發力三者中，綜藝受政策監管影響最小，逆勢發力 . 7 7 1

13、.1 影視行業增速放緩下，“影劇綜”三者之間形成存量競爭的局面 . 7 1.2 電影：受政策限制和熒幕數增長放緩影響，電影行業市場規模已觸達階段性瓶頸 . 8 1.3 電視?。赫邚娏ΡO管下，電視劇市場出現下滑 . 9 1.4 綜藝：受政策限制影響最小，綜藝板塊逆勢發力 . 11 2 2 網絡綜藝、海外模式借鑒和選秀類是目前綜藝主要的發展趨勢網絡綜藝、海外模式借鑒和選秀類是目前綜藝主要的發展趨勢 . 1313 2.1 網綜爆發式增長后，管理上有與電視綜藝統一監管的趨勢 . 13 2.2 借鑒海外成功綜藝節目模式更易打造爆款 . 15 2.3 選秀類“2.0 版”成為綜藝爆款利器 . 16 3

14、3 綜藝節目回歸綜藝節目回歸“制播合一制播合一”的趨勢下，芒果系制播一體化的先發優勢顯著的趨勢下，芒果系制播一體化的先發優勢顯著 . 1919 3.1 渠道端：浙江衛視在衛視綜藝中領先，網絡綜藝中芒果 TV 爆款率最高 . 19 3.2 制作端：芒果 TV 制播一體化優勢顯著 . 20 投資建議：投資建議： . 2424 風險提示：風險提示： . 2525 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 4 / 26 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 選秀類綜藝節目在 2020 年上半年持續火爆 . 5 圖表 2 芒果超媒股價走勢 . 5 圖表 3 2020 年 Q1 視頻網站上線的不同內容形式數量占

15、比 . 7 圖表 4 2010-2019 年在線視頻行業收入規模和增速. 7 圖表 5 中國電影票房總收入及增長率 . 8 圖表 6 2013-2018 年電視劇交易額情況. 9 圖表 7 2012-2019 年國產電視劇發行集數與部數 . 9 圖表 8 近幾年影視劇行業相關監管政策梳理 . 9 圖表 9 2014-2018 年綜藝市場規模及增長率 . 11 圖表 10 2015-2019 年綜藝節目數量 . 11 圖表 11 奔跑吧兄弟第四季公益節目宣傳圖 . 12 圖表 12 2019Q1-2020Q1 在線視頻播放時長占比趨勢 . 12 圖表 13 2017-2019 年 TOP 30

16、綜藝節目平均熱度指數 . 13 圖表 14 國內電視綜藝與網絡綜藝發展歷程 . 13 圖表 15 網絡綜藝與衛視綜藝播出數量 . 14 圖表 16 近幾年網絡綜藝政策梳理 . 14 圖表 17 2017-2019 年點擊量 TOP 10 綜藝節目及對應的節目原型梳理 . 15 圖表 18 2017-2019 年衛視綜藝題材變化趨勢 . 16 圖表 19 2017-2019 年網絡綜藝題材變化趨勢 . 16 圖表 20 2015-2020 年 Q1 全網播放量 TOP 10 綜藝節目梳理 . 16 圖表 21 中國有嘻哈表演截圖 . 17 圖表 22 創造 101表演截圖 . 17 圖表 23

17、創造 101粉絲投票界面. 18 圖表 24 創造 101楊超越話題引發動爆款熱搜 . 18 圖表 25 2017-2019 年五大衛視電視綜藝播出數量 . 19 圖表 26 2017-2019 年五大衛視入圍熱度 TOP 20 電視綜藝數量 . 19 圖表 27 2017-2019 年四大視頻網站自制及獨播綜藝節目播出數量 . 20 圖表 28 2017-2019 年四大視頻網站入圍播放量 TOP 20 綜藝節目數量 . 20 圖表 29 2019 年四大視頻網站播出自制綜藝與版權綜藝占比 . 20 圖表 30 視頻網站平臺核心自制綜藝團隊梳理. 21 圖表 31 2017-2019 年全網

18、播放量 TOP10 綜藝節目制作方梳理 . 21 圖表 32 主要獨立綜藝制作公司梳理 . 22 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 5 / 26 證券研究報告 引引言言 2017 年以來，廣電總局針對影視行業的各類不規范現象出臺了一系列的政 策和指導意見進行整治。其中既有針對全行業的(如“限薪令”和整治“陰陽合 同”現象等），也有針對具體到影視劇板塊的（如“限古令”等），監管政策監管政策 的趨嚴一定程度上抑制了影視內容的供給。的趨嚴一定程度上抑制了影視內容的供給。從而也深刻影響了影視內容制作公從而也深刻影響了影視內容制作公 司的業績和股價表現。司的業績和股價表現。 但在但在 20202020 年

19、，我們可以觀察到兩個現象：年，我們可以觀察到兩個現象： 第一，綜藝節目的火爆，尤其是選秀類綜藝節目，第一，綜藝節目的火爆，尤其是選秀類綜藝節目，包括：青春有你 2、 創造營 2020和乘風破浪的姐姐均成為上半年綜藝點擊量的前十。其中 創造營 2020播出兩個月以來點擊量達到了 78 億次，而乘風破浪的姐姐 播出不到一個月點擊量已達到了 15 億次； 圖表圖表 1 1 選秀類綜藝節目在選秀類綜藝節目在 20202020 年上半年持續火爆年上半年持續火爆 資料來源：資料來源：愛奇藝官網愛奇藝官網，騰訊視頻官網，芒果騰訊視頻官網，芒果 T TV V 官網，官網，華安證券研究所華安證券研究所 第二，以

20、綜藝制作能力起家的芒果超媒，用戶數快速增長，第二，以綜藝制作能力起家的芒果超媒，用戶數快速增長，DAU 在 2 月份 達到了 4200 萬左右。而芒果超媒的市值也突破了千億，而芒果超媒的市值也突破了千億，十分接近愛奇藝目前在 美股的市值。 圖表圖表 2 2 芒果超媒股價走勢芒果超媒股價走勢 資料來源：資料來源：windwind，華安證券研究所，華安證券研究所（注：數據截至日期為注：數據截至日期為 20202020 年年 7 7 月月 3 3 日收盤日收盤） 27 47 67 87 107 127 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 6 / 26 證券研究報告 受疫情影響，整個線上娛樂板塊在 202

21、0 年上半年都處于高景氣的狀態，某 種程度上可以解釋綜藝節目和相關公司股價優秀的表現。但是，我們認為這背 后最主要原因在于近幾年的強力監管政策下，影視內容各個細分板塊發生了一影視內容各個細分板塊發生了一 定程度的分化，使得綜藝板塊能夠在近幾年定程度的分化，使得綜藝板塊能夠在近幾年得以得以逆勢發力逆勢發力，成為影視內容中確 定性最強的細分板塊。此篇報告，從梳理影視板塊各個細分領域近幾年的發展此篇報告，從梳理影視板塊各個細分領域近幾年的發展 入手，入手，研究和探討各個細分板塊的差異和受到政策限制后目前處于的狀態，以以 求從行業層面解答為何綜藝節目能夠在“影視寒冬”的環境下逆勢發力求從行業層面解答為

22、何綜藝節目能夠在“影視寒冬”的環境下逆勢發力，以及以及 論述綜藝板塊論述綜藝板塊近幾年的趨勢和競爭格局的變化。近幾年的趨勢和競爭格局的變化。 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 7 / 26 證券研究報告 1 1 “影“影、劇劇、綜”綜”三者中，綜藝受政策監管三者中，綜藝受政策監管 影響最小，逆勢發力影響最小，逆勢發力 1.11.1 影視行業增速放緩下， “影影視行業增速放緩下， “影劇劇綜”三者之間形成存量綜”三者之間形成存量 競爭的競爭的局面局面 “影“影、劇劇、綜”綜”是是影視內容影視內容最主要的內容形式最主要的內容形式。影視內容主要由電影、電視 劇、綜藝、動漫、紀錄片五大內容五大內容子板塊

23、子板塊組成。以在線視頻為例，以在線視頻為例，從 2020 年 Q1 在線視頻平臺上線的內容總量來看，電影、電視劇、綜藝（“影（“影劇劇綜”）綜”）三塊內 容占在線視頻上線內容數量的 78.3%，是視頻網站最主要的內容形式。 圖表圖表 3 3 20202020 年年 Q1Q1 視頻網站上線的不同內容形式數量占比視頻網站上線的不同內容形式數量占比 資料來源：資料來源：藝恩視頻智庫藝恩視頻智庫，華安證券研究所，華安證券研究所 影視行業影視行業增速放緩增速放緩下下，“影，“影劇劇綜”綜”三者三者之間之間形成存量競爭的形成存量競爭的局面局面。影視行業 在 2013-2016 年經歷了快速增長后，在 20

24、17-2018 年受到一系列政策監管限制和資 本退潮的因素影響，行業增速整體出現下滑的態勢。同樣以同樣以在線視頻行業在線視頻行業為例為例， 2013-2016 年在線視頻行業規模維持 40%以上的高增長。 而后在受到影視行業大環 境的影響后，在線視頻整體出現下滑。2017 年以后，在線視頻行業收入規模增速 出現放緩，2019 年達到 1000 億的收入規模，而增速下降到 15%左右。因此，因此，在目在目 前影視行業前影視行業用戶觀看時長和收入規模進入緩慢增長的階段下用戶觀看時長和收入規模進入緩慢增長的階段下，不同的，不同的影視內容影視內容子子 板塊相互間也構成了競爭的關系。板塊相互間也構成了競

25、爭的關系。 圖表圖表 4 4 2 2010010- -20192019 年在線視頻行業收入規模和增速年在線視頻行業收入規模和增速 資料來源：資料來源：艾瑞咨詢艾瑞咨詢，華安證券研究所，華安證券研究所 影劇綜影劇綜 78.3%78.3% 動漫動漫 11.6%11.6% 紀錄片紀錄片 10.1%10.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 200 400 600 800 1000 1200 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 在線視頻市場收入規模（億元）yoy（%） 傳媒傳媒/ /行業深度行業深度 8 /

26、26 證券研究報告 1.21.2 電影：電影：受政策受政策限制和熒幕數增長放緩限制和熒幕數增長放緩影響影響，電影行電影行 業市場規模已觸達階段性瓶頸業市場規模已觸達階段性瓶頸 電影電影行行業市場規模業市場規模已觸達階段性瓶已觸達階段性瓶頸。頸。2002 年，中國電影產業化改革拉開序 幕。此后十年間，中國電影行業經歷了騰飛階段，維持在 30%以上的同比增速。 2016 年， 中國電影市場遇冷， 總票房收入增速出現斷崖式下跌， 從 2015 年的 48.7% 下降到 3.7%。 2017 年， 雖然市場增速些許回暖， 但此后增長率逐年遞減。 2019 年， 我國電影票房總收入為 642 億元，同比

27、增速僅為 5.4%。 圖表圖表 5 5 中國電影票房總收入及增長率中國電影票房總收入及增長率 資料來源：資料來源：WWindind, , 華安證券研究所華安證券研究所 不考慮不考慮此次此次疫情疫情帶來的帶來的影響，影響，我們認為，我們認為，電影電影行業行業增長放緩增長放緩主要是由主要是由內容內容 供給和供給和熒幕終端供給熒幕終端供給兩兩方面方面因素因素疊加疊加影響。影響。 第一，第一，政策政策限制導致限制導致電影供給端受限。電影供給端受限。2018 年，“陰陽合同”等系列行業亂 象事件的曝光，引發了有關“逃稅漏稅”風波話題的廣泛關注。對此，監管部門 出臺了一系列的整改措施。同年 6 月，五部委

28、聯合下發通知，要求加強對影 視行業天價片酬、“陰陽合同”、偷逃稅等問題的治理，推進依法納稅，促進影 視業健康發展。一系列強監管一系列強監管政策的出臺一方面推動政策的出臺一方面推動影視產影視產業從“自由發展”業從“自由發展”的的 模式向健康良好的市場發展體系轉型，另一方面，模式向健康良好的市場發展體系轉型，另一方面，中短期來看中短期來看也也較大程度上較大程度上抑制抑制 了了電影產業的電影產業的產能側供給產能側供給。 第第二二， 全國熒屏數量已趨于飽和， 人口紅利已過， 全國熒屏數量已趨于飽和， 人口紅利已過， 熒幕供給熒幕供給增長驅動力減緩。增長驅動力減緩。 電影院與電影熒屏數量的快速上漲是國內電影市場發展初期迅速增長的重要原 因，這使得電影可觸達人群規?？焖贁U大，尤其