【研報】數字貨幣系列報告（一）：全球央行加速布局數字貨幣呼之欲出-20200224[31頁].pdf

1、 證券研究報告證券研究報告|策略研究策略研究 定期報告定期報告 全球央行加速布局，全球央行加速布局，數字貨幣呼之欲出數字貨幣呼之欲出 2020年年2月月24日日 數字貨幣系列數字貨幣系列報報告告（一一） 張夏張夏 86-755-82900253 S1090513080006 陳剛陳剛 S1090518070004 隨著信息科技的發展，移動互聯網、云計算、安全存儲、區塊鏈技術不斷演進，全球 范圍內的支付方式在發生著巨大變化。 2019 年 6 月， Facebook 主導的加密貨幣 Libra 橫空出世，并發布 Libra 白皮書宣稱要建立一套簡單的全球貨幣和金融基礎設施，數 字貨幣的概念引起市

2、場廣泛關注。曾在 2019 年 12 月還表示未來五年內，無需發行數 字貨幣的美聯儲，近日對于數字貨幣的顯示出更加積極的態度，稱其正與其他國家央 行合作，增進對“央行數字貨幣”的理解。目前，我國央行對于有關數字貨幣的發行 全流程專利都已經申請完畢，包括生成、流通和回收，各國央行對于數字貨幣的研究 也明顯提速，數字貨幣的落地指日可待。 數字貨幣的概念自數字貨幣的概念自 1983 年提出以來，經過近四十年發展沿革，理論與實踐均取得年提出以來，經過近四十年發展沿革，理論與實踐均取得 了重要的發展。了重要的發展。理論上：理論上：數字貨幣實現了從完全匿名到可控匿名、從在線到離線、 從單銀行數字貨幣系統到

3、多銀行數字貨幣系統、從中心化到去中心化的演變。實踐實踐 中：中：2009 年比特幣作為第一個數字貨幣誕生，隨后出現了萊特幣、點點幣、以太 坊、瑞波幣等。目前較為市場關注的是比特幣和 Libra。此外，值得注意的是預計 2020 年 5 月比特幣迎來第三次獎勵減半，大概率帶來價格的再次走高。 我國央行數字貨幣呼之欲出。我國央行數字貨幣呼之欲出。我國央行從 2014 年開始數字貨幣的探索，主要目的主要目的 在于保護自己的貨幣主權、滿足市場無紙化支付的需求、優化支付清算陳本效率以 及提高央行對貨幣供給流通的控制力。 我國數字貨幣定位定位是對 M0 的替代， 采用 “中 央銀行-商業銀行”二元運營模式

4、，關鍵要素是“一幣，兩庫，三中心”，與其他形 態的貨幣和支付方式相比有較高的優越性。2020 年 1 月央行官微表示，基本完成 了數字貨幣頂層設計、標準制定、功能研發、聯調測試等工作。央行數字貨幣的推 出指日可待。 全球央行加速數字貨幣的布局。全球央行加速數字貨幣的布局。Libra 推出以來，數字貨幣引發了各國央行的關注 和警惕，尤其 2020 年伊始，美日歐央行對數字貨幣的態度發生更加了明顯的變化。 美聯儲曾表示五年內無需發行數字貨幣，2020 年 2 月表示已經開始研究數字貨幣 的可行性；歐央行此前持觀望態度，1 月份也與 BIS 及幾國央行成立了數字貨幣研 究小組； 此前不考慮發行數字計

5、劃的日本， 國內立法者也開始敦促數字貨幣的發行。 我們按照已停止、已發行、研究中、計劃推出和不持支的分類對部分國家數字貨幣 進度進行梳理，明顯發現進入 2020 年其他國家對于數字貨幣的態度也變得更加積 極。央行數字貨幣的競爭勢必加速對現有的貨幣格局的重新洗牌。 數字貨幣的發行預計對貨幣政策和支付系統帶來重要影響。數字貨幣的發行預計對貨幣政策和支付系統帶來重要影響。 私人數字貨幣私人數字貨幣的發行一 方面由于方便快捷的支付優勢，會降低公眾對現金的需求降低現金漏損率，也會提 高定期存款比率。另一方面，私人數字貨幣對現有存款的替代性使得央行存款準備 金率效果削弱，同時由于私人數字貨幣的交易信息不被

6、央行掌握會使得貨幣政策中 間目標的可控性、相關性受到影響，政策傳導不確定性增大。央行法定數字貨幣央行法定數字貨幣由 央行發行，會提高央行對于經濟動態的及時掌握，增強貨幣政策的傳導，也會對貨 幣的派生機制產生影響。此外，數字貨幣為第三方支付提供了標準化、安全、統計 的基礎支付環境，也便于其對接更多應用場景。 產業鏈投資機會梳理產業鏈投資機會梳理。頂層發行環節：。頂層發行環節：央行數字貨幣的本質是加密字符串，認證和 密碼體系將會貫穿央行數字貨幣的發行流通的全過程，同時從國產替代和自主可控 的角度國產密碼、安全認證國產密碼、安全認證領域將會受益；此外央行作為貨幣運行體系的組織管理 者，在法定數字貨幣

7、運行中具有大數據主體責任，建議關注大數據分析大數據分析領域標的。 流通環節：流通環節：央行采用“中央銀行-商業銀行”二元體系，催生商業銀行 IT 系統升級 需求。前端支付環節：前端支付環節：支付終端需要配合央行數字貨幣雙離線支付的需求。數字錢 包、ATM、POS 等終端設備領域的標的也將帶來更多替換升級需求。 風險提示：風險提示：央行數字信息化推進不及預期 策略研究策略研究 Page2 目錄 一、一、數字貨幣的發展歷程數字貨幣的發展歷程 . 3 1.數字貨幣的沿革 . 3 2.數字貨幣、虛擬貨幣、電子貨幣 . 4 3.主流數字貨幣:比特幣、LIBRA . 6 二、二、我國央行數字貨幣我國央行數

8、字貨幣“呼之欲出呼之欲出” . 11 1.央行數字貨幣發行原因 . 11 2.DCEP 呼之欲出 . 13 3.央行數字貨幣的定位與運行 . 15 4.與其他支付方式的對比 . 19 三、三、全球央行加速數字貨幣布局全球央行加速數字貨幣布局 . 21 1.美日歐央行進度 . 21 2.其他部分央行進度 . 22 3.私人數字貨幣監管的國際實踐 . 24 四、四、數字貨幣的發行帶來的影響數字貨幣的發行帶來的影響 . 25 1.私人數字貨幣對貨幣政策的影響 . 25 2.央行數字貨幣對貨幣政策的影響 . 25 3.數字貨幣對支付體系的影響 . 26 五、五、產業鏈投資梳理產業鏈投資梳理 . 27

9、1.頂層發行環節：密碼認證、大數據分析領域 . 27 2.中間流通環節：IT 系統升級. 28 3.前端支付環節：支付機具、數字錢包 . 28 nMpQrRnRsPpRoMpOrOwPpQaQ9R9PpNpPpNnNjMqQtRiNpNnQ7NrRwONZnRpPuOoMpQ 策略研究策略研究 Page3 一、 數字貨幣的發展歷程 1. 數字貨幣的沿革 隨著信息科技的發展，移動互聯網、云計算、安全存儲、區塊鏈技術不斷演進，全球范 圍內的支付方式在發生著巨大變化。2019 年 6 月，Facebook 主導的加密貨幣 Libra 橫 空出世，并發布 Libra 白皮書宣稱要建立一套簡單的全球貨幣

10、和金融基礎設施，數字貨 幣的概念引起市場廣泛關注。曾在 2019 年 12 月還表示未來五年內，無需發行數字貨 幣的美聯儲， 近日對于數字貨幣的顯示出更加積極的態度， 稱其正與其他國家央行合作， 增進對“央行數字貨幣”的理解。2020 年各國央行對于數字貨幣的研究將明顯提速。 數字貨幣的概念自數字貨幣的概念自 1983 年提出以來，年提出以來，經過近四十年發展沿革，相關的理論與實踐取得經過近四十年發展沿革，相關的理論與實踐取得 了重要的發展。實現了從完全匿名到可控匿名、從在線到離線、從單銀行數字貨幣系統了重要的發展。實現了從完全匿名到可控匿名、從在線到離線、從單銀行數字貨幣系統 到多銀行數字貨

11、幣系統、從中心化到去中心化的演變。到多銀行數字貨幣系統、從中心化到去中心化的演變。最早在 1983 年 David Chaum 提出利用盲簽名技術實現完全匿名的數字貨幣完全匿名的數字貨幣，這種數字貨幣是針對在線交易場景對在線交易場景，隨 后基于不同技術模式的數字貨幣形態和系統不斷出現和發展。 1988 年， Chaum、 Fiat、 Noar 提出支持離線交易的匿名數字貨幣離線交易的匿名數字貨幣系統，并通過公開支付者身份來實現檢測“雙 花”。1992 年 Chaum 和 Pdeeresn 提出用“帶觀察者的電子錢包”實現完全匿名的離完全匿名的離 線數字貨幣系統線數字貨幣系統。1996 年 Ch

12、na、Tsiouni 和 Farknel 提出了一種基于 RSA 的可證明安 全性的數字貨幣系統、采用分割選擇技術，使闡明了即使在不使用密碼協議的情況下， 也可以構造一種基于可以證明安全性的脫機數字貨幣系統。1998 年，Lysyanskaya 和 Ramzan 擴展了群簽名的方案提出群盲簽名方案，闡述了構造由多家銀行發行、匿名的多家銀行發行、匿名的 數字貨幣系統方案數字貨幣系統方案。1999 年 Juels 提出基于信任標志的可信方追蹤機制實現了數字貨 幣系統的可控匿名可控匿名，也是目前比較有效的可控匿名的數字貨幣方案。2001 年陳愷提出 一種將在線和離線檢測相結合的這種優化的數字貨幣方案

13、；張方國、張福泰、王育明提 出由多家銀行發行的數字貨幣模式， 并設計了一個可跟蹤用戶的多家銀行數字貨幣方案， 實現了數字貨幣系統由單銀行向多銀行的變化實現了數字貨幣系統由單銀行向多銀行的變化。2008 年 Nakamoto 設計并發布了一種 點對點的去中心化數字貨幣比特幣，實現了數字貨幣由中心化到去中心化的發展。實現了數字貨幣由中心化到去中心化的發展。 表表 1：數字貨幣的發展沿革數字貨幣的發展沿革 年份年份 演變演變 特征特征 1983 年 David Chaum 提出利用盲簽名技術實現完全匿名的數字貨幣，這種數字貨幣是針對 在線交易場景； 完全匿名、在線交易場景 1988 年 Lysyan

14、skaya 和 Ramzan 擴展了群簽名的方案提出群盲簽名方案，闡述了構造由多 家銀行發行、匿名的數字貨幣系統方案； 從單銀行到多銀行的提出 1992 年 Chaum 和 Pdeeresn 提出用“帶觀察者的電子錢包”實現完全匿名的離線數字貨幣 系統； 從在線到離線 1996 年 Chna、Tsiouni 和 Farknel 提出了一種基于 RSA 的可證明安全性的數字貨幣系統、 采用分割選擇技術； 脫機數字貨幣系統 1998 年 Lysyanskaya 和 Ramzan 擴展了群簽名的方案提出群盲簽名方案 多銀行、匿名 1999 年 Juels 提出基于信任標志的可信方追蹤機制實現了數字貨

15、幣系統的可控匿名 可控匿名 2001 年 陳愷提出一種將在線和離線檢測相結合的這種優化的數字貨幣方案 在線和離線相結合 2001 年 張方國、張福泰、王育明提出由多家銀行發行的數字貨幣模式，并設計了一個可跟蹤 用戶的多家銀行數字貨幣方案； 由單銀行向多銀行 2008 年 Nakamoto 設計并發布了一種點對點的去中心化數字貨幣比特幣 由中心化到去中心化 數據來源：根據數字貨幣初探整理，招商證券 2008 年中本聰提出比特幣的概念，并發布了比特幣白皮書。數字貨幣從理論研究進入 實踐階段。 策略研究策略研究 Page4 第一個數字貨幣比特幣誕生：第一個數字貨幣比特幣誕生： 2009 年 1 月比

16、特幣作為第一個數字貨幣誕生，標志著區 塊鏈 1.0 時代的到來。2010 年一個名為 Slush 的礦場發明了多節點共同挖礦的方式， 開啟了比特幣挖礦的進程；2011 年比特幣 0.3.21 版本發布，同年萊特幣（Litecoin）誕 生；2012 年 8 月，點點幣(PPcoin)誕生，點點幣也是第一個權益證明共識機制的加密 數字貨幣；2013 年瑞波幣誕生，同年比特幣發布了史上最重要的 0.8 版本，德國承認 比特幣的合法化?？梢哉f以比特幣為代表的數字貨幣是區塊鏈 1.0 的重要應用。 智能合約階段：智能合約階段：2013 年 11 月，Vitalik Buterin 發布了以太坊白皮書；

17、數字貨幣進入可 以實現智能合約的階段。 2014 年 7 月以太坊啟動了為期 42 天的眾籌， 一共售出六千多 萬枚以太幣。2014 年 11 月穩定幣 USDT 正式發布。2015 年 7 月以太坊網絡正式發布 標志著以太坊區塊鏈正式運行。 2017 年 12 月比特幣的交易價格首次突破 15000 美元， 市值達到 2561 億美元。 穩定幣流行階段：穩定幣流行階段：2017 年底穩定幣 USDT 交易量開始上升，2018 年 1 月瑞波幣市值 首次超過以太幣，2018 年下半年比特幣下跌趨勢明顯，2019 年 USDT 交易量劇增，后 來超過比特幣。2019 年 6 月 Libra 白皮

18、書發布，引起各國央行的關注，一些大國央行 開始加速推進法定數字貨幣的研發。 圖圖 1：數字貨幣數字貨幣實踐實踐發展歷程發展歷程 資料來源：公開資料整理，招商證券 2. 數字貨幣、虛擬貨幣、電子貨幣 中本聰創造比特幣之后的十年間，數字貨幣、加密貨幣、密碼代幣、空氣幣等概念不斷 涌現；同時伴隨著互聯網、云計算、大數據等技術的發展，電子貨幣、虛擬貨幣等也開 始走進人們的視野。為了更好的理解，我們有必要先將各個概念進行梳理區分。 數字貨幣數字貨幣（Digital Currency）：簡稱為簡稱為 DIGICCY，是一個籠統的術語，是一個籠統的術語，國際貨幣基金 組織將其稱之為“價值的數字表達”，用來描

19、述所有形式的電子貨幣，包括虛擬貨幣和 加密貨幣。它可以在區塊鏈中運行，也可以在互聯網中流通。 2008 年中 本聰提出 比特幣概 念 2010 年 Slush 礦場發明了多 節點共同挖礦 的方式 2009 年 1 月比特幣 誕生 2017 年 12 月比特幣交 易價格首次 突破 15000 美元 2018 年 1 月 瑞波幣市值 首次超過比 特幣 2015 年 7 月 以太坊網絡 正式發布 2017 年底穩定 幣 USDT 交易量 開始快速上升 2020 年各 國央行加速 法定數字貨 幣研究 2019 年 6 月 Libra 白皮 書發布 2011 年比特幣 0.3.21 版本發 布，萊特幣誕

20、 生 2012 年 8 月 點點幣誕生 2013 年瑞波 幣誕生；比 特幣發布 0.8 版本 2013 年發布 以太坊白皮 書 2014 年 11 月穩定幣 USDT 正式發 布 策略研究策略研究 Page5 （1） 電子貨幣： 即通過電子化方式支付的貨幣。 本質上是法定貨幣的電子化和網絡化，電子貨幣： 即通過電子化方式支付的貨幣。 本質上是法定貨幣的電子化和網絡化， 按照發行主體和應用場景分為儲值卡、銀行卡、第三方支付等；按照發行主體和應用場景分為儲值卡、銀行卡、第三方支付等；通常是指電子交易的當 事人包括消費者、企業、金融機構使用數字化的支付手段，通過網絡向另一方進行貨幣 支付或者資金流轉

21、的過程。一般根據一般根據 N.Asokan 的分類方法可以將電子支付系統劃分的分類方法可以將電子支付系統劃分 為基于賬戶和基于數字貨幣的兩大支付系統。 基于賬戶的支付系統為基于賬戶和基于數字貨幣的兩大支付系統。 基于賬戶的支付系統是用戶在支付服務提 供商處開設賬戶， 并授權其進行支付， 如借記卡、 信用卡等結算卡系統， 通過網絡由 “卡 號”找到后天系統的賬戶賬號，根據指令完成賬戶上資金的流轉?；跀底重泿诺闹Ц痘跀底重泿诺闹Ц?系統，系統，用戶從貨幣發行處購買電子數字代幣，代幣具有一定的價值，可以實現對商家的 支付，也可以存儲下來，在網絡環境中起到現金的作用。 圖圖 2：電子支付系統分類電

22、子支付系統分類 資料來源：央行數字貨幣研究所，招商證券 （2）虛擬貨幣：）虛擬貨幣：歐洲央行 2012 年 10 月發布的虛擬貨幣體系報告將虛擬貨幣定義 為：一種未加監管的數字貨幣，由其開發者發行并控制，被某一特定虛擬社區成員接受一種未加監管的數字貨幣，由其開發者發行并控制，被某一特定虛擬社區成員接受 并使用。并使用。 簡單來說虛擬貨幣由特定主體發行， 被特定成員接受和使用， 貨幣價值、 用處、 管理和控制均由發行主體控制。據此定義目前我國的騰訊騰訊 Q 幣，新浪的幣，新浪的 U 幣，百度的幣，百度的 百度幣等都是虛擬貨幣。百度幣等都是虛擬貨幣。2009 年 6 月以前騰訊的 Q 幣等虛擬貨幣

23、可以兌換人民幣， 2009 年之后國家文化部和商務部聯合發布通知，上述虛擬貨幣僅能夠在特定平臺上流 通，不可兌換人民幣，不可贖回。 （3）加密貨幣（加密貨幣（Cryptocurrency）：是一種使用密碼學原理來確保交易安全及控制交是一種使用密碼學原理來確保交易安全及控制交 易單位創造的交易媒介。易單位創造的交易媒介。加密貨幣使用加密算法和加密技術來確保整個網絡的安全性。 許多加密貨幣都是基于區塊鏈的分布式系統，通過私鑰和公鑰來促進對等傳輸，實現點 對點交易，公鑰必須在區塊鏈上公布，讓所有人見證加密貨幣的歸屬和交易過程。發行 方不對貨幣的價值、用處、存在方式有任何的限制，運行在區塊鏈網絡上，價

24、值取決于 使用者。典型的加密貨幣如比特幣、Libra 等。 此外數字貨幣此外數字貨幣按照發行主體的不同可以分為法定數字貨幣和私人數字貨幣。按照發行主體的不同可以分為法定數字貨幣和私人數字貨幣。 （1）法定數字貨幣：法定數字貨幣：由主權貨幣當局統一發行、有國家信用支撐的法定貨幣，可以完 全替代傳統的紙質和電子貨幣，如我國央行將要發行的 DCEP。它的本質是一段加密數 策略研究策略研究 Page6 字，是紙幣的替代。國際清算銀行在關于中央銀行數字貨幣（CBDC）的報告中，將法 定數字貨幣定義為中央銀行貨幣的數字形式。 法定數字貨幣與區塊鏈并沒有直接的關系， 存在多種技術路線，區塊鏈只是其中一種。法

25、定數字貨幣可以基于區塊鏈發行，也可以法定數字貨幣可以基于區塊鏈發行，也可以 基于傳統中央銀行集中式賬戶體系發行?；趥鹘y中央銀行集中式賬戶體系發行。由于法定數字貨幣必須由央行來發行，所以它 本身具備計價手段，交易媒介等貨幣屬性，內在價值具有穩定性。 （2）私人數字貨幣私人數字貨幣：一般也被稱作民間數字貨幣、私營數字貨幣等，主要代表有比特 幣、瑞波幣等。私人數字貨幣沒有集中的發行方，任何人都可以參與制造，不具有法償 性和強制性等貨幣屬性，可以看作是虛擬貨幣，本質上是數字資產。私人數字貨幣價值 目前缺乏普遍認可，主要由于其未錨定任何資產，價格極易波動，目前私人數字貨幣的 發行模式一般采用 ICO（

26、首次發行代幣），即通過發行加密代幣來融資，以支撐項目的 發展。由于私人數字貨幣缺乏相應的監管，存在較大的風險，我國明確將其定性為虛擬 商品，不具備法定貨幣的法律地位，同時規定任何組織和個人不得從事代幣發行融資活 動。 3. 主流數字貨幣:比特幣、Libra 數字貨幣從理論到實踐的發展的各個時期中都出現了一些典型的數字貨幣， 目前全球數 字貨幣種類超 1500 種。 這里我們主要介紹最為大家熟知的比特幣和 Libra， 分析這兩種 數字貨幣的優缺點和存在的問題。 （1）比特幣比特幣 比特幣的概念由中本聰于比特幣的概念由中本聰于 2008 年年 11 月提出，月提出，2009 年年 1 月正式誕生

27、。月正式誕生。比特幣是一種 P2P 形式的虛擬加密數字貨幣，沒有中心服務器，不依賴特定貨幣機構發行，使用整個 P2P 網絡中眾多節點構成的分布式數據庫來確認并記錄所有的交易行為。網絡中所有 節點彼此對等、互聯互通。節點遵守共同的協議規則，協同處理交易，每個節點對外提 供服務的同時也使用網絡中其他節點的服務1。 比特幣的生成原理是基于一套復雜的算法，比特幣的生成原理是基于一套復雜的算法，“挖礦人”通過對算法求特解，求出特解的 人會得到比特幣獎勵，稱之為“挖礦”。從區塊鏈的角度講，挖礦就是找到滿足特定要 求的哈希值并創建新區塊的過程。2009 年比特幣誕生時，每次挖礦能獲得 50 個比特 幣， 并

28、以每 10 分鐘 50 個的速度增長。 當總量達到 2100 萬的 50%時賞金減半為 25 個， 當總量達到 1575 萬時，賞金再減半為 12.5 個，預計到預計到 2140 年達到年達到 2100 萬的總量上萬的總量上 限。限。比特幣獎勵遞減式產出將直接導致幣值提升，2012 年 11 月 28 日、2016 年 7 月 10 日比特幣獎勵層兩次減半。 根據比特幣每四年減半的特征， 招商團隊預計在根據比特幣每四年減半的特征， 招商團隊預計在 2020 年年 5 月左右，比特幣挖礦獎勵將從月左右，比特幣挖礦獎勵將從 12.5 個幣下降到個幣下降到 6.25 個。從歷史看，每一次挖礦獎勵個。

29、從歷史看，每一次挖礦獎勵 減半，都會引領一次比特幣牛市。減半，都會引領一次比特幣牛市。 1 Andreas M.Antonopoulos.Mastering Bitcoin R.2015. 策略研究策略研究 Page7 圖圖 3：2012 年年 11 月月 28 日日比特幣獎勵首次減半后走勢比特幣獎勵首次減半后走勢 圖圖 4：2016 年年 7 月月 10 日日第二次獎勵減半后市場走勢第二次獎勵減半后市場走勢 資料來源：招商證券 資料來源：Libra 白皮書，招商證券 比特幣相對于其他數字貨幣有四個關鍵創新點：比特幣相對于其他數字貨幣有四個關鍵創新點：一個去中心化的點對點網絡（比 特幣協議）；

30、一個公共的交易賬簿（區塊鏈）；一個去中心化的數學的和確定性 的貨幣發行（分布挖礦）；一個去中心化的交易驗證系統（交易腳本） 比特幣比特幣最大的最大的優點：優點：一方面是安全。比特幣一方面是安全。比特幣解決了貨幣最重要的兩個問題，貨幣解決了貨幣最重要的兩個問題，貨幣 真偽和雙重支付的問題真偽和雙重支付的問題。比特幣使用 P2P 的網絡構架，區塊鏈技術保護下的公共 交易賬簿，分布式記賬技術讓每個節點參與到交易有效性的監督之中，想要修改 過去的交易記錄需要同時修改區塊中其他節點記錄的交易數據，必須擁有超過全 網 51%的算力才能做得到，難度極大。自 2009 年比特幣誕生以來，尚未發生交 易記錄被篡

31、改，比特幣被非法轉移的事故。另一另一方面方面是效率。是效率。比特幣不無需開 戶、無需第三方清算機構即可完成價值轉移，也不需要中間機構來確保交易的有 效性，從而大大降低了交易成本。同時比特幣基于互聯網，沒有國界，不需要換 匯，不需要經過銀行、國際清算組織，直接在節點上轉賬，從而實現跨地區高效 率、低成本的交易。此外比特幣也解決了一些例如匿名支付、銀行過度印鈔帶來 惡性通脹等問題。 圖圖 5：比特幣要解決的問題：比特幣要解決的問題 資料來源：公開資料整理，招商證券 目前比特幣也存在一些問題：目前比特幣也存在一些問題： 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1,000.0

32、0 1,200.00 2013/1/6 2013/2/6 2013/3/6 2013/4/6 2013/5/6 2013/6/6 2013/7/6 2013/8/6 2013/9/6 2013/10/6 2013/11/6 2013/12/6 收盤價:比特幣:Bitstamp(USD) （美元） 400.00 900.00 1,400.00 1,900.00 2,400.00 2,900.00 2016/6/1 2016/7/1 2016/8/1 2016/9/1 2016/10/1 2016/11/1 2016/12/1 2017/1/1 2017/2/1 2017/3/1 2017/4/1

33、 2017/5/1 2017/6/1 收盤價:比特幣:Bitstamp(USD) （美元） 去中 心化 安全性問題 效率問題 其他需求 解決貨幣真偽問題 解決雙重支付問題 跨地區、系統交易速度快 跨地區、系統交易費用低 匿名支付 避免過度印鈔惡性通脹 更安 全、 更高 效、 滿足 更多 需求 策略研究策略研究 Page8 浪費算力：浪費算力：比特幣用 Pow 機制決定記賬權，挖礦過程嚴重浪費算力以及電力。當 前挖礦耗電 600 萬度/小時，相當于全國用電量的 1%。此外，完整節點需要占用 超過 200G 的硬盤空間，且還在以 100M/天的速度增長，對硬盤空間的浪費嚴 重。 價格波動劇烈：價格

34、波動劇烈：由于比特幣沒有真實的資產背書，缺乏價值錨定，均衡價格主要 來自市場博弈和投資者預期。比特幣自交易以來，相對法幣超萬倍的漲幅，一方 面有用戶增多，生態擴大的可觀原因，另一方面也是其適合投機的制度設計所 致。比特不價格劇烈波動的固有缺陷也使得比特幣無法承擔價值尺度的貨幣職 能。 缺乏有效監管：缺乏有效監管： 比特幣的匿名性和去中心化帶來安全性的同時也會使得其缺乏有 效的監管。因此，比特幣一直是“暗網”交易和勒索軟件的主要支付手段，容易 滋生一些非法交易。 圖圖 6：比特幣自交易以來價格波動巨大比特幣自交易以來價格波動巨大 資料來源：Wind，招商證券 （2） Libra 2019 年年

35、6 月月 18 日，日，Facebook 發布發布 Libra 白皮書稱要建立一套去中心化區塊白皮書稱要建立一套去中心化區塊 鏈、低波動性、無國界的加密貨幣和為數十億人服務的金融基礎設施。鏈、低波動性、無國界的加密貨幣和為數十億人服務的金融基礎設施。同時，創 立受監管的子公司 Calibra，開發數字錢包，并確保社交數據與金融數據相分離， 代表 Facebook 在 Libra 網絡中構建和運營服務。 . Libra 的要點的要點 以安全、可擴展和可靠的區塊鏈作為基礎以安全、可擴展和可靠的區塊鏈作為基礎：Libra 貨幣建立在“Libra 區塊鏈”基 礎上，其軟件和代碼是開源的。核心的技術主要

36、包括：核心的技術主要包括：（1）使用自主研發的 Move 編程語言，安全、可靠、開發難度低，實現發行數字貨幣、代幣、數字資 產，處理交易與記錄和驗證器管理的功能；（2）使用拜占庭容錯（BFT）共識機 制，使用該機制即使三分之一的節點發生故障，Libra 區塊鏈網絡仍然可以正常運 行。（3）采用梅克爾樹的數據存儲結構，確保存數交易數據的安全，并可以長期 記錄交易的歷史信息。 0.00 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 14,000.00 16,000.00 18,000.00 20,000.00 2013-01 201

37、3-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 收盤價:比特幣:Bitstamp(USD) （美元/個） 2013年4月10 日比特幣價格 創歷史新高達 到266美元 2013年12月1日， 比特幣月漲521%， 價格首次超越1盎 司黃金價格。 2017年1月2 日比特幣國內 價格再度突破 1000美元 2013 年

38、 4 月 1 日比特幣價格過 100 美金，總市 值 20 億美金 2017 年 10 月 31 日，中國境 內宣布停止人民 不與比特幣交易 2017 年 12 月比 特幣期 權掛牌 2018 年 6 月 24 日，比特幣價 格創年內新低 2019 年 5 月比 特幣價格重返 8000 美元 策略研究策略研究 Page9 以以真實資產儲備作為擔保，定位成為穩定幣：真實資產儲備作為擔保，定位成為穩定幣：根據 Facebook 披露 Libra 一攬子 貨幣中美元占比 50%，歐元占比 18%，日元占比 14%，英鎊占比 11%，新加坡 元占比 7%。其中用新加坡元代替了人民不，對人民幣極其不利。

39、使用者可以用 五種貨幣中的任意一種兌換 Libra，Libra 協會負責平衡一攬子貨幣。 由獨立的由獨立的 Libra 協會治理，共同維護協會治理，共同維護 Libra 生態環境的穩定：生態環境的穩定：Libra 協會是 Libra 區塊鏈和 Libra 儲備的監管機構，其中 Libra 理事會是最高權力機構，Libra 協會 董事會代表 Libra 理事會的監督機構，為執行團隊提供運營指導，Libra 社會影響 力咨詢委員會是咨詢機構以及 Libra 執行團隊負責網絡的日常運作。根據 Libra 白 皮書，Libra 協會目前包括 28 個會員，包含支付、區塊鏈、電信及風險投資多 個行業的頭

40、部公司。協會計劃在 2020 年針對性發布之前擴充至 100 名分布在 各地各行業的多元化成員，擔當 Libra 區塊鏈的初始驗證者節點，并在五年內， 逐漸減少對創始成員的依賴，向“去中心化”的區塊鏈思想發展。 圖圖 7：Libra 體系架構體系架構 圖 圖 8：Libra 一攬子貨幣構成一攬子貨幣構成 資料來源：招商證券 資料來源：Libra 白皮書，招商證券 Libra 主要影響主要影響 Libra 的出現不得不說引起了市場廣泛的關注，尤其美日歐等一些對數字貨幣持觀 望甚至反對意見的央行近日態度也出現的明顯的變化，加速對數字貨幣的研究。 總結來看，總結來看，Libra 的出現主要影響體現在

41、以下幾個方面：的出現主要影響體現在以下幾個方面： 建立以建立以 Libra 為中心的生態系統，形成新的跨境支付為中心的生態系統，形成新的跨境支付途徑：途徑：Libra 依托 Facebook27 億強大的客戶基礎，從社交平臺切入，有利于打通各個行業的通 道。Libra 協會成員覆蓋網上購物、酒店預訂、打車、社交等各個領域。此外 Libra 在跨境支付方面交易成本低、速度快，成為其最大的賣點。未來 Libra 一旦 發行順利，可能很快直接落地到各個支付場景，甚至出現 Libra 銀行、Libra 投資 等，構建廣闊的 Libra 生態體系。 直接威脅美元在全球結算體系中的主導地位：直接威脅美元在全球結算體系中的主導地位：一方面用戶可以跳過美元直接使用 Libra 結算，直接威脅到美元在國際結算中的使用；另一方面從長遠來看，盡管目 前 Libra 與一攬子貨幣掛鉤，但類似美元在布雷頓森林體系中的地位一樣，發展 50% 18% 14% 11% 7% 一攬子貨幣權重 USDEURJPYGBPSGD 貨幣兌換與 技術支持 治理架構 Libra 一攬子貨幣掛鉤 自由兌換 開源的 Move 編 拜占庭容錯 梅克爾樹的數據 Libra 治理協會 覆蓋多行業巨頭 策略研究