【研報】農藥行業研究框架-20200831（58頁）.pdf

1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場數據市場數據(人民幣）人民幣） 市場優化平均市盈率 18.90 國金基礎化工指數 3815 滬深 300 指數 4816 上證指數 3396 深證成指 13758 中小板綜指 12943 郭荊璞郭荊璞 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130519100005 王明輝王明輝 聯系人聯系人 陳屹陳屹 聯系人聯系人 楊翼滎楊翼滎 聯系人聯系人 農藥行業研究框架農藥行業研究框架 行業觀點行業觀點 農藥行業是以研發為渠道、以銷售到為導向，產品不斷更新換代的行業農藥行業是以研發為渠道、以銷售到為導向，產品不斷更新換代的行業。從 價值鏈環節來看，農藥

2、分為創新藥、仿制藥、中間體、制劑。其中跨國公司 把控前端創新藥研發和終端制劑的銷售渠道，大部分中間體及原藥選擇從中 國、印度等國家采購；中國企業位于仿制藥和中間體制造環節，其產品在全 球出口。從農藥品種來看，主要分為殺蟲劑、除草劑和殺菌劑，創新研發驅 動農藥品種更新換代以解決作物抗性問題。從需求看，農藥是提高糧食作物 單位產量和保證豐收必不可少的物資，需求較為剛性。 跨國公司并購整合，價值鏈重構?？鐕静①徴?，價值鏈重構?？鐕就ㄟ^并購整合優化資源配置，在 前端研發和終端渠道投入更多精力，將原藥生產環節和中間體加工環節更多 外包。同時跨國公司對其原藥、中間體供應商進行調整，頭部供應商獲得

3、更 多訂單，市場份額不斷提升。中國和印度是世界兩個農藥制造大國，印度在 政策環境及成本方面具有一定優勢，但印度的整體化學基礎設施仍然相對欠 發達，其獲得關鍵中間體和原材料的途徑也很有限。中國基礎設施配套完 善、精細化工合成能力和工程建設水平高，目前仍是農化巨頭選擇供應商的 首選國家。 我國農藥行業處于結構性調整過程中，集我國農藥行業處于結構性調整過程中，集中度不斷提升中度不斷提升。我國農藥行業當前 處于供需在平衡過程中，預計隨著西部地區新產能的釋放，未來的行業整體 盈利將回歸合理的水平。從結構來看，具有資金優勢和規模優勢的頭部企業 通過擴張產能搶占更多市場份額，在資源環境的約束強化下以及相關產

4、業政 策的引導下，行業加速向集約化、規?；较虬l展。新的農藥工作管理條例 大大提升農藥登記門檻，2019 年我國農藥登記產品僅有 294 個，同比 2018 年減少了 93.5%。我們認為，隨著登記門檻的提高，未來相關農藥產能難以 出現以往的盲目擴張，行業競爭趨于有序。 轉基因轉基因推動農藥企業多元化發展，我國農藥行業推動農藥企業多元化發展，我國農藥行業將實現將實現由大到強由大到強的跨越的跨越。轉 基因一方面帶動相關配套農藥需求，同時在一定程度上推動了農化巨頭業務 的多元化延展，目前，以種子為核心，集農資、農服一體化發展是農化巨頭 的主要商業模式。隨著我國轉基因政策的逐步放開，我國轉基因發展有

5、望復 制美國、巴西的發展速度。同時伴隨著先正達集團的成立，我國農藥行業有 望在未來逐步補足創新藥研發和種子方面的短板。 投資建議投資建議 當前我國農藥行業處于結構性調整過程中，行業加速向集約化、規?；较?發展，并逐步向創新藥不斷突破，隨著轉基因政策的逐步放開，我國轉基因 行業的發展有望復制美國、巴西的發展速度。在此背景下，我們推薦農藥龍 頭企業揚農化工（優嘉項目投產帶來穩健增長，向創新藥、制劑業務延展，揚農化工（優嘉項目投產帶來穩健增長，向創新藥、制劑業務延展， 同時受益于轉基因種子發展）、利爾化學（與科迪華合作不斷加深，草銨膦同時受益于轉基因種子發展）、利爾化學（與科迪華合作不斷加深，草銨

6、膦 業務邊際向上，長期受益于轉基因種子發展）、聯化科技（農藥中間體業務業務邊際向上，長期受益于轉基因種子發展）、聯化科技（農藥中間體業務 迎來發展新階段，醫藥中間體業務高速成長）迎來發展新階段，醫藥中間體業務高速成長）、中旗股份（淮北項目成長確、中旗股份（淮北項目成長確 定性強，延伸產業鏈至醫藥和新材料）定性強，延伸產業鏈至醫藥和新材料）。 風險提示風險提示 農藥需求下滑；農藥價格下跌；轉基因推廣不及預期；安全環保檢查。 2571 2782 2993 3204 3416 3627 3838 190902 191202 200302 200602 國金行業 滬深300 2020 年年 08 月月

7、 31 日日 資源與環境研究中心資源與環境研究中心 基礎化工行業研究 買入（維持評級） 行業深度研究行業深度研究 證券研究報告 行業深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 研究邏輯 .6 一、農藥行業概況 .8 1.1 農藥的需求較為剛性 .8 1.2 農藥是全球產業鏈分工的行業 .9 1.3 農藥品種主要分為殺蟲劑、除草劑和殺菌劑等 . 11 1.4 在環保和食品安全驅動下，生物農藥市場將迎來前所未有的發展機遇 .17 二、跨國公司并購整合接近尾聲，產業鏈價值重構 .23 2.1 化學農藥研發難度不斷提升，商業化周期延長 .23 2.2 農化巨頭整合，優化資源配置

8、.25 2.3 印度農化市場發展迅速，但難以撼動我國農藥制造大國的地位 .26 三、國內農藥行業處于供需再平衡過程，集中度提升加速 .30 3.1 我國農化行業處于結構性調整過程中，頭部企業處于擴張周期 .30 3.2 環保、安全要求標準提升，頭部企業優勢進一步凸顯 .33 3.3 登記難度不斷加大，未來競爭趨于有序 .34 3.4 糧食價格影響種植預期，從而影響農藥邊際需求 .36 四、轉基因推動農藥企業實現產業鏈多元化延展 .38 4.1 轉基因作物的推廣帶來選擇性農藥需求的增長 .38 4.2 轉基因的發展促使跨國公司實現種子、農藥等全產業鏈整合 .46 4.3 國際農化巨頭并購整合接近

9、尾聲，世界農化市場新格局形成 .49 五、投資建議 .53 5.1 揚農化工：充分享受價值鏈協同，看好公司長期成長 .53 5.2 利爾化學：草銨膦價格邊際向上，與科迪華合作進一步加深，長期成長 空間向好 .53 5.3 聯化科技：醫藥中間體高速成長，農化業務進入發展新階段 .54 5.4 中旗股份：不斷成長的小而美農化公司 .55 六、風險提示 .56 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：20042019 年全球農藥銷售額（十億美元） .8 圖表 2：世界主要農藥需求國.9 圖表 3：2019 年全球各地區作物用農藥銷售額占比 .9 圖表 4：果蔬、谷物、大豆、玉米、水稻是農藥需求量最大的農作物 .

10、9 圖表 5：與海外農化產業相比，我國農化產業鏈環節較為分散.10 圖表 6：2019 四大農化巨市場份額 .10 圖表 7：農藥價值鏈分工. 11 圖表 8：國內主要農化上市公司分類 . 11 mNsRrMmRsQmNrNsPxPvMoNaQbPbRnPrRnPoOfQoOuNeRpPpO6MmMwPNZtRzQMYmMqN 行業深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 9：農藥出口占比在 60%以上. 11 圖表 10：我國殺蟲劑、除草劑殺菌劑產量 . 11 圖表 11：全球殺蟲劑、除草劑及殺菌劑市場及增幅 .12 圖表 12：2019 年全球作物農藥市場份額占比 .12 圖表

11、 13：2019 年銷售額超過 2 億美元除草劑.12 圖表 14：20152019 創制除草劑品種.13 圖表 15：HPPD 除草劑銷售額 5 五年期間翻倍 .13 圖表 16：HPPD 除草劑市場份額不斷增長 .13 圖表 17：HPPD（F2）除草劑抗性風險低 .14 圖表 18：2019 年全球銷售額超過 2 億美元殺菌劑.14 圖表 19：殺菌劑發展史，New SDHI 殺菌劑問世 .15 圖表 20：2015 年到 2019 年推出 6 種 SDHI 殺菌劑.15 圖表 21：2019 年銷售額超過 2 億美元殺蟲劑.16 圖表 22：高效低毒擬除蟲菊酯類、新煙堿類、魚尼汀受體作

12、用類殺蟲劑將成為 殺蟲劑新的三大支柱 .16 圖表 23：2015-2019 年 13 個殺蟲(螨)劑創制品種概述 .17 圖表 24：生物農藥概況 .18 圖表 25：微生物農藥品種 .18 圖表 26：生物化學農藥品種 .19 圖表 27：植物源農藥.19 圖表 28：抗生素農藥.20 圖表 29：生物農藥下游應用領域，蔬菜和水果占比最大 .20 圖表 30：生物農藥全球銷售額快速增長（百萬美元）.21 圖表 31：上市的化學農藥數目逐漸降低，生物農藥不斷上升 .21 圖表 32：近年來跨國巨頭在生物農藥的研究動態.22 圖表 33：近幾年生物農藥的登記情況 .22 圖表 34：單個化學農

13、藥從研發到上市經歷研究、開發和登記三個過程 .23 圖表 35：化學農藥研發成本不斷提高 .24 圖表 36：近十年研發的農藥新成分數目在下降 .24 圖表 37：化學農藥研發投入穩定，成功率不斷降低 .24 圖表 38：成功上市 1 個新產品所需研究的化合物數量 .24 圖表 39：新有效成分從發現到上市時間延長.24 圖表 40：農化巨頭整合形成新格局.25 圖表 41：農化巨頭整合帶動其原藥、中間體供應商集中度提升.26 圖表 42：印度農化產品出口金額穩步增長 .26 圖表 43：印度農藥使用量遠低于中國，國內需求潛力大 .26 圖表 44：印度主要農化公司銷售額.27 圖表 45：印

14、度四大化工園區位置 .28 圖表 46：中國農藥中間體需求穩步增長.28 行業深度研究 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 47：因環保因素中國農藥產量下滑.28 圖表 48：我國具有豐富的農藥產品品類.29 圖表 49：我國具有完善的化工產業鏈布局 .29 圖表 50：2018 年富美實農藥銷售占比 .30 圖表 51：富美實公司收入持續增長（百萬美元）.30 圖表 52：科迪華占全球市場份額 .30 圖表 53：科迪華公司營業收入情況.30 圖表 54：中農立華原藥價格指數 .31 圖表 55：行業整合，供求再平衡，農藥企業利潤恢復到合理水平 .31 圖表 56：十家原藥企業銷售收

15、入及增速（億元）.32 圖表 57：十家原藥企業歸母凈利潤及增速（億元） .32 圖表 58：十家農藥企業的毛利率與凈利率 .32 圖表 59：十家農藥企業庫存（億元） .33 圖表 60：十家農藥企業在建工程（億元） .33 圖表 61：我國百強企業總銷售額變化 .34 圖表 62：近年來我國 10 億元以上企業個數 .34 圖表 63：農化公司逐步往中西部布局第二基地 .34 圖表 64：中國農藥登記流程 .35 圖表 65：2019 年與 2018 年新登記農藥數量減少 93.5% .35 圖表 66：農藥登記數量 2019 年與 2018 年降低 0.59%.35 圖表 67：微毒/低

16、毒農藥登記數量與當年農藥登記總量的比值在穩步上升.36 圖表 68：糧食價格種植預期農藥需求傳導鏈.36 圖表 69：糧食價格與次年播種面積呈現正相關關系 .37 圖表 70：作物播種面積改善 A 股農藥企業的盈利 .37 圖表 71：主要農作物價格走勢.37 圖表 72：糧食價格與上一年產量之間的關系.37 圖表 73：主要糧食作物庫存持續下降 .38 圖表 74：1996-2013 年轉基因作物導致全球農藥使用量減少(按有效成分計).38 圖表 75：美國耐除草劑作物采納率.39 圖表 76：草甘膦產量與轉基因種植面積相關系數 0.92 .39 圖表 77：美國農民選擇種植耐除草劑大豆原因

17、 .39 圖表 78：美國農民選擇種植耐除草劑棉花原因 .39 圖表 79：美國的轉基因作物主要為大豆和玉米 .40 圖表 80：近年來美國轉基因種子獲批情況 .40 圖表 81：巴西的轉基因作物主要為大豆和玉米 .41 圖表 82：近年來巴西轉基因種子獲批情況 .41 圖表 83：阿根廷的主要轉基因作物為大豆 .43 圖表 84：近年來阿根廷轉基因種子獲批情況.43 圖表 85：加拿大的轉基因作物主要為油菜 .44 行業深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 86：近年來加拿大轉基因種子獲批情況.44 圖表 87：轉基因作物在世界前五大轉基因種植國家應用率接近飽和.45 圖表

18、88：中國轉基因作物種植面積較低.46 圖表 89：中國轉基因種植面積占比較低.46 圖表 90：孟山都業務之間具有顯著協同效應.46 圖表 91：種子業務收入占比不斷提升（百萬美元） .47 圖表 92：種子業務毛利占比不斷提升（百萬美元） .47 圖表 93：杜邦先鋒農化產業鏈業務有機結合.47 圖表 94：種子業務構成杜邦先鋒農化業務的主要收入來源（百萬美元）.48 圖表 95：先正達提供綜合作物解決方案.48 圖表 96：先正達銷售額情況（百萬美元） .49 圖表 97：先正達各業務板塊占比 .49 圖表 98：2015-2016 農化巨頭收入整體下滑 .49 圖表 99：農化格局呈現

19、新格局.49 圖表 100：拜耳作物科學收入情況（百萬美元） .50 圖表 101：拜耳作物科學細分產品收入情況（百萬美元） .50 圖表 102：科迪華種子和植保業務收入情況（百萬美元） .50 圖表 103：科迪華種子和植保占比情況 .50 圖表 104：中國化工和中化集團農化資產合并，實現全產業鏈整合 .51 圖表 105：2019 年先正達在全球登記或上市的農藥品種 .51 圖表 106：2019 年先正達，安道麥銷售額分地區情況 .52 圖表 107：農化市場將由六巨頭演變成三分天下格局 .52 圖表 108：科迪華主要產品介紹.54 圖表 109：草銨膦遠期需求增量測算.54 圖表

20、 110：公司醫藥中間體合作數量不斷增加 .55 圖表 111：公司淮北基地未來成長確定性強.55 行業深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 研究邏輯研究邏輯 1 農藥農藥行業行業概況概況 從農藥產業鏈環節看，跨國公司從農藥產業鏈環節看，跨國公司把控前端研發和終端渠道，中國企業處于把控前端研發和終端渠道，中國企業處于 加工制造環節加工制造環節。農藥分為創新藥、仿制藥、中間體、制劑，從全球范圍內 來看，價值鏈最高的兩端是創新藥和制劑，國際農化巨頭把控前端創新藥 的研發和終端的制劑銷售渠道，并且將農藥、種子、化肥等捆綁銷售，實 現一體化商業模式，仿制藥原藥和中間體環節更多選擇從中國、印度

21、等國 家來采購。中國農藥企業主要集中于仿制藥的生產和中間體的定制化加工， 終端制劑市場呈現分散格局。 從農藥品種來看，主要分為殺蟲劑、除草劑和殺菌劑。從農藥品種來看，主要分為殺蟲劑、除草劑和殺菌劑。目前殺蟲劑目前主 要產品包括新煙堿類、擬除蟲菊酯類、有機磷類、氨基甲酸酯類、魚尼汀 受體作用類等。未來擬除蟲菊酯類、新煙堿類、魚尼汀受體作用類殺蟲劑 有望將成為殺蟲劑新的三大支柱。除草劑市場結構性變化與抗除草劑種子 密切相關，抗性種子的推廣會帶來相應農藥需求的增長，例如抗草銨膦、 抗草甘膦、抗 2,4-D 種子的推廣會帶來相關的除草劑品種需求的增長。殺 菌劑的主要產品包括三大類：甲氧基丙烯酸酯類殺菌

22、劑、三唑類殺菌劑、 SDHI 類殺菌劑，其中 SDHI 類殺菌劑增速較快，是未來的主要發展方向之 一。 生物農藥生物農藥綠色、安全綠色、安全，近年來增速較快近年來增速較快。相較于化學農藥，生物農藥對非 靶標生物影響較小，對環境相對友好，開發成本低，登記容易。2017 年全 球生物農藥市值達到 33 億美元，預計到 2025 年實現 95 億美元市值，并 以平均年復合增長率 15%-18%的速度繼續領跑植保市場增長。隨著人們環 保意識和消費能力的不斷提高，使用生物農藥種植的農產品更易受到人們 的青睞。 2 跨國公司并購整合接近尾聲，產業鏈價值重構跨國公司并購整合接近尾聲，產業鏈價值重構 跨國公司

23、完成并購整合，優化資源配置?？鐕就瓿刹①徴?，優化資源配置。受到創新難度加大及終端一體化 服務要求提升的影響，2015 年之后，各大農化巨頭的發展壓力逐步加大， 相繼開始醞釀整合。從 2017 年開始，國際農化巨頭相繼開啟了整合之路， 原來的六大農化巨頭整合成為四大集團。隨著并購整合的完成，跨國公司 更加傾向于將資源配置在前端研發和終端渠道，而選擇將原藥生產環節和 中間體加工環節更多外包。 農化巨頭整合帶動原藥、中間體供應商逐步集中，龍頭企業農化巨頭整合帶動原藥、中間體供應商逐步集中，龍頭企業市占率將進一市占率將進一 步提升步提升。目前國內的中間體、原藥行業較為分散，多數企業規模相對較小，

24、 在承接更高訂單的生產能力不足，同時受制于研發投入不足，企業跟隨下 游客戶的技術配套研發能力較弱，難以切入長期大量的產品供應鏈條之中， 隨著下游客戶的并購整合，其頭部原藥、中間體供應商亦呈現逐步整合趨 勢，市場份額不斷提升。 印度農藥產業發展迅速，但是難以印度農藥產業發展迅速，但是難以撼動我國農藥制造撼動我國農藥制造大國的地位大國的地位。中國和 印度是世界兩個農藥制造大國。過去幾年，在中國環保高壓下以及中美貿 易摩擦的影響下，印度農藥企業越來越多受到跨國公司的青睞，印度頭部 的農藥企業發展迅速。但是印度的整體化學基礎設施仍然相對欠發達，其 獲得關鍵中間體和原材料的途徑也很有限，主要從中國進口。

25、與印度相比， 我國具有化學原料門類齊全、基礎設施配套完善、精細化工合成和工程建 設水平高、技術工人眾多、知識產權保護趨于完善等優勢，目前仍是農化 巨頭選擇供應商的首選國家。 3 我國農藥行業處于結構性調整當中我國農藥行業處于結構性調整當中，資源向頭部企業傾斜資源向頭部企業傾斜 國內農藥供需再平衡國內農藥供需再平衡進行中，進行中，頭部企業通過擴張搶占份額頭部企業通過擴張搶占份額。2016-2017 年， 我國農藥行業景氣上行，2018 年四季度，供給側改革接近尾聲，疊加歐洲、 北美等地區氣候異常導致種植季出現延遲，全球農藥需求有所下滑，農藥 價格步入下行周期。為提高市占率和發揮規模效應，當前擁有

26、資金優勢和 規模優勢的頭部企業紛紛擴產，農藥行業當前處于供需再平衡的過程中， 行業深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 預計未來的行業整體盈利將回歸合理的水平，與此同時，頭部企業的優勢 也將進一步突出。 環保、安全標準提高，行業集中度提升環保、安全標準提高，行業集中度提升。2019 年“321 事故”之后，作為 農藥大省的江蘇省提升了整體行業的準入門檻，2019 年江蘇農藥產能在全 國占比 30%，是全國農藥生產第一大省。目前農藥生產廠家（包括制劑） 約 1700 個，整體市場較為分散，在政策推動以及市場自發的淘汰下，行 業集中度有望逐步提升。 登記難度增加，未來競爭趨于有序登記難度

27、增加，未來競爭趨于有序。新的農藥登記政策出臺之后，我國農 藥原藥的平均登記成本由 20 萬左右上漲到 500-600 萬，登記成本大幅度 提升。2019 年新登記農藥數據大幅減少，只登記了 294 個產品，同比 2018 年減少了 93.5%。我們認為，隨著登記門檻的提高，未來相關農藥產 能難以出現以往盲目擴張的現象。 4 轉基因轉基因推動推動農藥企業多元化發展農藥企業多元化發展 轉基因轉基因推動農化巨頭跨越式發展推動農化巨頭跨越式發展。以種子為核心，集農資、農服一體化發 展是目前農化巨頭的商業模式?？v觀世界農化巨頭的發展歷史，其共同特 征是農化巨頭除了開展種子業務之外，同時開展植保業務，以前的孟山都、 杜邦先鋒、先正達、陶氏益農、拜耳等既是種業巨頭，又是農化巨頭，而 且農化產品與種子對應，不可分割。 轉基因作物對農藥產生兩方面的影響，一是農藥總使用量減少，二是具有轉基因作物對農藥產生兩方面的影響，一是農藥總使用量減少，二是具有 選擇性的農藥使用量會大幅提高。選擇性的農藥使用量會大幅提高。1996-2013 年間，由于種植轉基因作物， 使農藥用量下降了 8.6%。但要注意的是，轉基因作物不能夠取代傳統化學 農藥，兩者應該是協調運作。同樣地，轉基因作物的推廣可以增加選擇性 農藥需求的提高，例如草甘膦成長為全球第一大除草劑品種，其需求的增 長主要是來自轉基因作物