1、鋰電設備鋰電設備2025年度策略：年度策略：看好國內龍頭擴產重啟看好國內龍頭擴產重啟&海外整車廠入局海外整車廠入局關注固態電池等新技術產業化進度關注固態電池等新技術產業化進度證券研究報告請務必閱讀正文之后的免責聲明部分首席證券分析師：周爾雙執業證書編號：S證券分析師：李文意執業證書編號：S2025年01月02日鋰電前中后段設備種類繁多，下游客戶集中度較高。鋰電前中后段設備種類繁多，下游客戶集中度較高。制造流程分為前段（電極制造）、中段（電芯裝配）、后段（電芯封裝和檢測），制造過程中對精度和穩定性要求嚴格，稍有偏差可能導致產品性能或安全性不達標。鋰電設備商的客戶集中度高，使得下游客戶在與設備廠商

2、合作時擁有更大的議價能力和影響力，然而，客戶集中度高對鋰電設備商也有其積極面，有助于與客戶建立長期合作關系，進而提高鋰電設備行業的進入門檻。設備商業績短期承壓，新簽訂單有望觸底回升。設備商業績短期承壓，新簽訂單有望觸底回升。從毛利率來看，2024Q1-Q3行業平均毛利率約為31%，行業歸母凈利率主要受存貨跌價損失和信用減值損失計提影響，2024Q1-Q3行業均值在4%左右。2019-2021年為鋰電行業的擴產高峰，2022年以來尤其是國內動力電池產能過剩、產能利用率較低，鋰電設備商訂單承壓。盡管2024Q1-Q3鋰電設備商新簽訂單增速繼續下滑，但國內新能源車刺激以及海外擴產有望支撐其未來的訂單

3、增長。國內頭部客戶招標有望重啟，海外重點關注整車廠擴產。國內頭部客戶招標有望重啟，海外重點關注整車廠擴產。（1）國外：未來的一大看點是海外電池廠的大規模擴產。過去，海外電池廠因疫情影響而擴產遲滯。隨著疫情逐步好轉，這些電池廠已開始重啟擴產，同時整車廠如大眾、印度塔塔等也陸續開始自建產能，因此鋰電設備商的海外布局有望充分受益。（2）國內：頭部寧德時代、比亞迪等積極擴產，二線新銳電池廠如億緯鋰能等也在擴產。關注固態電池關注固態電池&復合集流體復合集流體&4680等新技術。（等新技術。（1）固態電池：）固態電池：主機廠對固態電池主要訴求從安全性轉向能量密度，目前能夠量產的半固態電池是氧化物固態電解質

4、的過渡形態，2028年前固態電池迭代主流路線為氧化物，2030年后看好全固態的硫化物。半固態電池設備和傳統液態電池相差不大，全固態電池處于早期工藝設備尚未定型。（2）復合集流體）復合集流體：復合集流體在性能和成本方面均具優勢，復合鋁箔采用蒸鍍一步法，復合銅箔兩步法、一步法均有進展。（3）4680：相比于以前的圓柱電池，4680電池最大的結構創新為全極耳。特斯拉發布 4680 大圓柱電池后，寶馬、寧德時代、億緯鋰能等企業紛紛布局大圓柱電池，其中三星、LG已經開始4680大圓柱電池量產，國內億緯鋰能已擁有20GWh的大圓柱產能。投資建議：投資建議：重點推薦先導智能、杭可科技、東威科技、洪田股份。風

5、險提示：風險提示：新能源汽車銷量低于預期、下游電池廠擴產低于預期。投資建議投資建議資料來源：Wind，東吳證券研究所整理2019-2021年為鋰電擴產高峰，年為鋰電擴產高峰，2022-2024年擴產明顯放緩年擴產明顯放緩010002000300040002017-07-312019-01-112020-07-022021-12-152023-06-052024-11-21鋰電設備指數（中信）2024年以來年以來逆周期政策帶逆周期政策帶動汽車動汽車+大型電大型電動設備需求，動設備需求，開啟擴產開啟擴產2016-2019補貼退坡：產業洗補貼退坡：產業洗牌，競爭格局加劇牌，競爭格局加劇注：鋰電設備指

6、數（中信）十大權重股為先導智能、贏合科技、福能東方、曼恩斯特、金銀河、利元亨、星云股份、正業科技、金楊股份、信宇人目錄目錄3風 險 提 示風 險 提 示6鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中度 較 高度 較 高1關 注 固 態 電 池關 注 固 態 電 池&復 合 集 流 體復 合 集 流 體&4 6 8 0 等 新 技 術等 新 技 術4投 資 建 議投 資 建 議5國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外

7、 重 點 關 注整 車 廠 擴 產整 車 廠 擴 產2設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升1.1 鋰電制造工藝復雜，良率呈現“乘法效應”鋰電制造工藝復雜，良率呈現“乘法效應”資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理圖：鋰電設備工藝流程圖：鋰電設備工藝流程鋰電制造工藝流程復雜鋰電制造工藝流程復雜，環環相扣環環相扣。制造流程分為前段制造流程分為前段（電極制造電極制造）、中段中段（電芯裝配電芯裝配）、后段后段（電芯封裝電芯封裝和檢測和檢測），從材料制備到成品電池從材料制備到成品電池，涉及百

8、道工序涉及百道工序。不同的生產步驟需要不同的專用設備，例如涂布機、輥壓機、分切機、疊片機、注液機，各設備間需要高度協同。制造過程中對精度和穩定性要求嚴格，稍有偏差可能導致產品性能或安全性不達標，任何一個環節出現問題都會對最終產品質量產生負面影響。整條生產線的總良率是所有環節良率的連乘積整條生產線的總良率是所有環節良率的連乘積，即總良率即總良率=良率良率1良率良率2良率良率3.良率良率。每個環節的良率越高，總良率才會越高；如果某些環節的良率較低，對整體良率的負面影響會被放大。這就是良率計算所呈現的“乘法效應”，所有環節都需要進行嚴格的質量控制。圖：鋰電設備配方和制造工藝追求極致圖：鋰電設備配方和

9、制造工藝追求極致極嚴格的工藝流程極嚴格的工藝流程極快的生產速度極快的生產速度極高的質量要求極高的質量要求嚴格地控形控性多物理場強耦合從納米級到千米級的尺寸控制平均1.7秒秒產出一個電芯20秒秒產出一個模組6800+個質量控制點平均一個電池追溯數據超過1萬項萬項每顆電芯下倉前都要經歷100+檢測工序檢測工序目標：十億分之一十億分之一失效率，長期可靠性覆蓋200萬公里萬公里16年年的全生命周期51.2 鋰電池生產線中，前段設備價值量占比約為鋰電池生產線中，前段設備價值量占比約為35%，核心是涂布，核心是涂布生產工藝生產工藝工藝簡介工藝簡介相關設備相關設備國內主要設備供應商國內主要設備供應商電極制作

10、電極制作（前段）（前段）攪拌涂布涂布輥壓分切將正、負極固態電池材料混合均勻后加入溶劑攪拌成漿狀將攪拌后的漿料均勻涂覆在金屬箔片上并烘干制成正、負極片將涂布后的極片進一步壓實，提高電池的能量密度，一般在涂布工序之后，裁片工序之前將較寬的整卷極片連續縱切成若干所需寬度的窄片真空攪拌機涂布機大族激光、金銀河、北方華創、奧瑞特、廣東宏工、歐瑞動力輥壓機全自動分切機璞泰來（新嘉拓）、科恒股份（浩璞泰來（新嘉拓）、科恒股份（浩能）、贏合科技（雅康精密）能）、贏合科技（雅康精密）、先導智能、北方華創、善營股份、金銀河、北方華創、善營股份、金銀河先導智能、贏合科技、科恒股份（浩能）、金銀河、北方華創、納科諾爾

11、、璞泰來（新嘉拓）、海裕鋰能、海裕百特、金銀河贏合科技、先導智能先導智能、科恒股份（浩能科技）、吉陽科技、璞泰來（新嘉拓）、金銀河資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理表：電極制作（前段）側重電化學及材料研究表：電極制作（前段）側重電化學及材料研究6資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理前段工序的主要設備有精密自動涂布機、精密自動隔膜及極片分切、成型機等。涂布機是前涂布機是前段工序的核心機械段工序的核心機械，目前國產化率高目前國產化率高，達達70%-80%。浩能的涂布機升級換代的速度較快，涂布以前20米每分鐘，現在做到70米每分鐘，效率大幅地提升。產品升級以前，每臺銷售價格200萬，升級之

12、后單層涂布機600-700萬/臺，雙層涂布機1400-2400萬元/臺，具體價格看產品配置。我們認為我們認為，同樣產能的情況下同樣產能的情況下，產品效率提升產品效率提升之后之后，設備投資額在前段環境可能略有降低設備投資額在前段環境可能略有降低，這也符合鋰電池這也符合鋰電池廠控制成本的需求廠控制成本的需求。1.2 涂布機是前段工序的核心設備涂布機是前段工序的核心設備圖：電極制片流程及主要設備供應商圖：電極制片流程及主要設備供應商7資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理工藝簡介工藝簡介相關設備相關設備國內主要設備供應商國內主要設備供應商生產工藝生產工藝電芯裝配電芯裝配（中段中段）制片包括對分切后

13、的極片焊接極耳、貼保護膠紙、極耳包膠等，用于后續卷繞工藝卷繞卷繞將制片工序或收卷式模切機制作的極片卷繞成鋰離子電池的電芯先導智能、贏合科技、科恒股份（浩能）模切將分切后的間隙涂布或連續涂布（單側出極耳）的極片沖切成型，用于后續的疊片工藝模切機大族激光大族激光、海目星激光海目星激光、先導智能、贏合科技、吉陽科技、北方華創制片機聯贏激光、大族激光先導智能先導智能、贏合科技贏合科技、科恒股份（誠捷智能）北方華創、華冠科技疊片疊片將模切工序中制作的單體極片疊成鋰電池的電芯疊片機先導智能先導智能、贏合科技贏合科技、利元亨利元亨、北方華創、吉陽科技卷繞機對焊接后、注液前的電芯進行干燥真空干燥箱時代高科、阿

14、李股份、深圳信宇人、優睿特自動化注液將電池的電解液定量注入電芯中全自動注液機先導智能、贏合科技、吉陽科技、利元亨封裝將卷芯放入電芯外殼中入殼機深圳中基、東莞鴻寶、江西一諾對電池蓋板進行焊接激光焊接機1.3 中段設備價值量占比約為中段設備價值量占比約為30%，核心是卷繞，核心是卷繞/疊片疊片表：電芯裝配（中段）側重機械和自動化表：電芯裝配（中段）側重機械和自動化8中段設備有一定的個性化需要中段設備有一定的個性化需要，并且對精度并且對精度、效率效率、一致性要求非常高一致性要求非常高。其中，卷繞機市場集中度較高，銷售額CR3達到60%-70%，先導智能是國內卷繞機龍頭，其高速卷繞技術領先全球。卷繞機

15、在國內發展了已有卷繞機在國內發展了已有10年年，通過近兩三年運動控制技術的介入通過近兩三年運動控制技術的介入，有了很大的提升有了很大的提升。比如，通過數學建模設計卷針的形狀，再通過程序計算得到卷針的軌跡來實現變轉速曲線。這樣曲線的細節可以很清晰的體現出來，未來定向曲線優化，實現扁平卷針的“高速變轉速”卷繞將更容易實現。資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理1.3 中段設備有個性化需要，要求高精度中段設備有個性化需要，要求高精度+高效率高效率+高一致性高一致性圖：電芯裝配流程及主要設備供應商圖：電芯裝配流程及主要設備供應商9后段設備主要由充放電設備、電壓/內阻測試設備、分選設備、PACK生產線

16、、自動化物流設備及相應的系統整體控制軟件等組成。鋰電池的關鍵參數（電池容量）是在化成中活化而形成，在分容中測定，因此充放電設備是后處理系統中的充放電設備是后處理系統中的關鍵設備關鍵設備。不僅數量龐大而且直接關系到電池產品的合格率和批次的一致性。充放電設備的小工作單位是充放電設備的小工作單位是“通道通道”，一個通道可以為一個電芯進行充放電，多個通道組成一個單元（BOX），若干個BOX組合在一起（為合理利用空間），就構成了一臺充放電設備。資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理1.4 后段設備占比后段設備占比30%，充放電設備（化成，分容，檢測）是關鍵，充放電設備（化成，分容，檢測）是關鍵表：后處

17、理（后段）側重技術分析及安全控制表：后處理（后段）側重技術分析及安全控制10以鋰電后段設備龍頭杭可為例以鋰電后段設備龍頭杭可為例，杭可科技的主要產品充放電設備包括杭可科技的主要產品充放電設備包括鋰電池充放電設備鋰電池充放電設備和和鎳氫電池充放電設鎳氫電池充放電設備備，其中主要為其中主要為鋰電池充放電設備鋰電池充放電設備。鋰電池充放電設備根據電池的形態不同又可以分為方形鋰電池充放電設備、軟包鋰電池充放電設備和圓柱鋰電池充放電設備三大類，其中軟包電池設備軟包電池設備又分為常規常規和高溫加壓高溫加壓兩種類型。資料來源：公司官網，東吳證券研究所整理1.4充放電設備是后處理系統中的關鍵設備充放電設備是后

18、處理系統中的關鍵設備111.5 鋰電制造技術壁壘極高，龍頭設備企業強者恒強鋰電制造技術壁壘極高，龍頭設備企業強者恒強資料來源：各公司官網，東吳證券研究所整理鋰電技術迭代慢的根本原因是技術壁壘高技術壁壘高、學科交叉難度大學科交叉難度大、依賴數據積累和精細工藝依賴數據積累和精細工藝。而技術進步的而技術進步的核心推動力集中在龍頭企業手中核心推動力集中在龍頭企業手中，龍頭企業憑借資源和數據優勢，在行業內的主導地位進一步鞏固。這一趨勢不僅放緩了行業整體升級的速度，也持續利好頭部廠商，推動行業集中化發展。核心核心具體影響具體影響鋰電設備行業核心技術掌鋰電設備行業核心技術掌握在少數龍頭廠商手中握在少數龍頭廠

19、商手中這些廠商長期積累了大量專利和技術經驗，使得行業技術向其他企業擴散的速度較慢。此外，研發新技術需要持續的大量資金投入，許多中小企業難以承受。龍頭廠商由于市場占有率高和資金實力雄厚，能夠領先進行技術研發，進一步拉大與其他企業的差距鋰電是交叉學科，技術復鋰電是交叉學科，技術復雜性高雜性高電池核心材料（正極、負極、電解液和隔膜）的設計涉及復雜的材料化學和化工工藝研究，不同材料需要進行高精度匹配，才能實現高性能和高安全性；該行業同時涉及電化學、熱力學、機械工程等多個領域，每一個學科都需要深厚積累，增加了整體技術進步的周期鋰電配方和制造工藝都追鋰電配方和制造工藝都追求極致，導致進展有限求極致，導致進

20、展有限鋰電池行業當前的配方和制造技術已經接近物理和材料的性能極限，每一次技術突破都需要在極高的難度條件下實現，技術改進必須在提升性能的同時確保電池安全性，這亦增加了優化難度。鋰電設備行業技術進步依鋰電設備行業技術進步依賴大量存量數據賴大量存量數據其優化和改進需要從海量的歷史數據中尋找規律。龍頭廠商長期積累了生產和運行過程中產生的海量數據，這為其優化工藝、改進技術提供了堅實的基礎；而中小廠商由于缺乏足夠的數據量和數據分析能力，難以推動表：鋰電制造技術壁壘極高表：鋰電制造技術壁壘極高121.6 主流電池廠商高度集中，下游綁定重要車企主流電池廠商高度集中，下游綁定重要車企資料來源：各公司官網，東吳證

21、券研究所整理隨著中國和歐洲新能源汽車市場進入新一輪景氣周期隨著中國和歐洲新能源汽車市場進入新一輪景氣周期，動力電池行業參與者增多動力電池行業參與者增多。當前的主要競爭者可分為當前的主要競爭者可分為四類：四類：（1）龍頭企業持續跑馬圈地；龍頭企業持續跑馬圈地；（2）對擴產持保守態度的電池企業；對擴產持保守態度的電池企業；（3）主流車企與電池廠商合資建主流車企與電池廠商合資建廠；廠；（4）主流車企自建電池廠主流車企自建電池廠。龍頭電池廠商龍頭電池廠商，如寧德時代和韓國如寧德時代和韓國LG，由于其在動力電池行業的先發優勢由于其在動力電池行業的先發優勢、規模效應規模效應、品牌影響力品牌影響力、供應鏈供

22、應鏈管理體系以及成本管控能力管理體系以及成本管控能力，形成了強大的競爭優勢并覆蓋最多的客戶形成了強大的競爭優勢并覆蓋最多的客戶。盡管新進入者擁有新技術和專利，但由于動力電池制造的復雜性，他們需要時間來摸索和磨合生產線。因此，中短期內，新進入者難以與龍頭企業競爭。長期來看，龍頭企業可能會通過價值鏈的延伸來進一步鞏固其市場地位，進一步提升行業集中度。表：寧德時代與表：寧德時代與LGLG客戶覆蓋度最全客戶覆蓋度最全圖：許多新能源車企將搭載寧德時代電池作為宣傳點，寧德圖：許多新能源車企將搭載寧德時代電池作為宣傳點，寧德電池因其穩定性和安全性深受消費者青睞電池因其穩定性和安全性深受消費者青睞寧德時代LG

23、松下Northvolt特斯拉大眾寶馬奔馳保時捷豐田本田日產捷豹路虎雷諾現代通用福特吉利/沃爾沃標志雪鐵龍蔚來汽車上汽/北汽/廣汽東風/長城13數據來源：GGII，東吳證券研究所 國內頭部動力電池企業市場份額維持高位：國內頭部動力電池企業市場份額維持高位：2024年上半年中國動力電池裝機量約200.6GWh，其中TOP10企業裝機量占比96.5%，同比+0.2pct。2023年中國動力電池裝機量約359.7GWh，同比增長38%。鋰電設備商的客戶集中度高，加之其自身核心競爭優勢，共同塑造了一個客戶普遍強勢的行業生態。鋰電設備商的客戶集中度高，加之其自身核心競爭優勢，共同塑造了一個客戶普遍強勢的行

24、業生態。這種生態賦予了客戶在與設備廠商合作時更大的議價能力和影響力，使他們在供應鏈中占據了有利地位。然而，客戶集中度高對鋰電設備商也有其積極面，它有助于與客戶建立長期合作關系，進而輕松提高鋰電設備行業的進入門檻。圖：圖：2023 年 裝 機 量年 裝 機 量 TOP5 占 比占 比88.27%，TOP10占比占比97.05%1.6 國內動力電池廠集中度不斷提升，寧德時代龍頭地位穩固國內動力電池廠集中度不斷提升，寧德時代龍頭地位穩固圖：圖：2024年年H1國內裝機量國內裝機量TOP5占比占比86.9%，TOP10占比占比96.5%圖：圖：2022 年 裝 機 量年 裝 機 量 TOP5 占 比占

25、 比87.05%，TOP10占比占比94.92%寧德時代45%比亞迪28%中創新航8%國軒高科4%億緯鋰能3%其他12%寧德時代 50.05%比亞迪 24.22%中創新航 5.63%國軒高科 4.72%億緯鋰能 2.43%其他 12.95%寧德時代,47.10%比亞迪,25.50%中創新航,6.90%億緯鋰能,4.00%國軒高科,3.40%其他,13.100%14數據來源：SEMI，SNE research，東吳證券研究所 全球動力電池的企業競爭呈現以中國的寧德時代、比亞迪和韓國的全球動力電池的企業競爭呈現以中國的寧德時代、比亞迪和韓國的LG新能源為主的局面。新能源為主的局面。SNE Rese

26、arch公布的數據顯示，2023年全球動力電池裝機量累計705.5GWh，同比增長38.6%，其中寧德時代、比亞迪、LG新能源三家企業的裝機量分別為259.7 GWh、111.4 GWh和95.8GWh，共占66%的市場份額。SNE Research 發布的數據顯示，發布的數據顯示，2024年年1-8月全球電動汽車電池裝機量為月全球電動汽車電池裝機量為510.1GWh，同比增長，同比增長21.7%。其。其中寧德時代、比亞迪、中寧德時代、比亞迪、LG新能源三家企業的裝機量占比達新能源三家企業的裝機量占比達65.6%。1.6 全球動力電池寧德、比亞迪、全球動力電池寧德、比亞迪、LG三足鼎立，寧德穩

27、居龍頭三足鼎立，寧德穩居龍頭圖：圖：2024年年1-8月全球動力電池裝機量市場份額月全球動力電池裝機量市場份額圖：圖：2023年全球動力電池裝機量市場份額年全球動力電池裝機量市場份額寧德時代37%比亞迪16%LG新能源14%松下6%SK On5%中創新航5%三星SDI5%國軒高科2%億緯鋰能2%欣旺達2%其他7%寧德時代37%比亞迪17%LG新能源12%SK On5%中創新航5%松下4%三星SDI4%億緯鋰能3%國軒高科2%欣旺達2%其他9%15目錄目錄3風 險 提 示風 險 提 示6鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類

28、繁 多，下 游 客 戶 集 中度 較 高度 較 高1關 注 固 態 電 池關 注 固 態 電 池&復 合 集 流 體復 合 集 流 體&4 6 8 0 等 新 技 術等 新 技 術4投 資 建 議投 資 建 議5國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注整 車 廠 擴 產整 車 廠 擴 產2設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升資料來源：公司官網，東吳證券研究所整理環節工序工藝現有供應商潛

29、在供應商攪拌（6%）金銀河科恒股份（浩能科技）璞泰來（新嘉拓）贏合科技（雅康）大族激光輥壓（9%）納科諾爾海目星先導智能先導智能雅康精密注液（9%）阿李股份聯贏激光大族激光先導智能先導智能（泰坦）杭可科技恒翼能先導智能（泰坦）杭可科技星云股份先導智能先惠技術利元亨先導智能先惠技術利元亨寧德時代電芯段設備化成分容（25%）自動化組裝線模組線PACK線后道設備涂布（18%）激光模切（3%）前道設備中道設備卷繞/疊片（13%）激光焊接（9%）檢測（8%）寧德時代核心設備供應商寧德時代核心設備供應商2.1 國內設備商產品布局國內設備商產品布局攪拌攪拌涂布涂布輥壓輥壓分切分切制片制片模切模切卷繞卷繞疊片

30、疊片封裝封裝注液注液焊接焊接化成化成分容檢測分容檢測 物流物流模組線模組線PACK線線先導智能 杭可科技贏合科技 先惠技術利元亨科恒股份 璞泰來北方華創 大族激光聯贏激光海目星星云股份諾力股份今天國際自動化組裝線自動化組裝線公司名稱公司名稱前道前道中道中道后道后道1718數據來源：Wind，公司公告，東吳證券研究所64%46%82%42%61%73%0%25%50%75%100%先導智能杭可科技贏合科技利元亨海目星聯贏激光第一大客戶第二大客戶第三大客戶第四大客戶第五大客戶其他435664777710520801002003002018201920202021202220232024Q1-Q3天

31、數先導智能杭可科技利元亨行業均值-7.971.22-1.863.76-1.610.39-20-15-10-505101520先導智能杭可科技贏合科技利元亨海目星聯贏激光億元2022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3圖：圖：2024Q1-Q2鋰電設備頭部企業經營性現金流承壓，鋰電設備頭部企業經營性現金流承壓，Q3負現金流環比收窄負現金流環比收窄注：行業均值選取了先導智能、杭可科技、贏合科技、先惠技術、利元亨、海目星、聯贏激光、科瑞技術、斯萊克、瀚川智能圖：受下游確收放緩影響，圖：受下游確收放緩影響，鋰電設備鋰電設備應收賬款周轉天數

32、有所應收賬款周轉天數有所增加；頭部鋰電設備商因其客戶均為下游龍頭，其應收賬款增加；頭部鋰電設備商因其客戶均為下游龍頭，其應收賬款周轉天數略高于行業均值周轉天數略高于行業均值圖：截至圖：截至2024H1末末設備商應收賬款前五大及其它客戶占比設備商應收賬款前五大及其它客戶占比受下游電池廠經營狀況影響，設備商的收款速度有所放緩、應收賬款的周轉天數有所增加，同時截至受下游電池廠經營狀況影響，設備商的收款速度有所放緩、應收賬款的周轉天數有所增加，同時截至2024H1末各設備商應收賬款的前五大客戶基本均在末各設備商應收賬款的前五大客戶基本均在40-50%左右；各家左右；各家Q3負現金流環比有所收窄。負現金

33、流環比有所收窄。2.2 應收賬款周轉天數受行業影響略增，應收賬款周轉天數受行業影響略增，24Q3現金流情況現金流情況環比改善環比改善19數據來源：公司公告，東吳證券研究所42%40%39%40%36%31%32%32%31%0%20%40%60%20162018202020222024Q1-Q3先導智能杭可科技利元亨行業均值17%16%17%14%12%10%10%8%4%-30%-15%0%15%30%20162018202020222024Q1-Q3先導智能杭可科技利元亨行業均值5.3 0.7 2.2 1.5(0.1)0.4-202468先導智能杭可科技贏合科技利元亨海目星聯贏激光億元20

34、21202220232024Q1-Q3注：行業均值選取了先導智能、杭可科技、贏合科技、先惠技術、利元亨、海目星、聯贏激光、科瑞技術、斯萊克、瀚川智能2.3 頭部設備商盈利能力短期承壓，仍高于行業平均水平頭部設備商盈利能力短期承壓，仍高于行業平均水平受行業下行期影響，頭部設備商盈利能力均有所下滑，受行業下行期影響，頭部設備商盈利能力均有所下滑，但仍高于行業平均水平。但仍高于行業平均水平。從毛利率來看，2024Q1-Q3行業平均毛利率約為31%，龍頭設備商均能保持35%+的毛利率；行業歸母凈利率主要受存貨跌價損失和信用減值損失計提影響，2024Q1-Q3行業均值在4%左右，大部分企業虧損的情況下，

35、頭部設備商依舊能有6-15%左右的凈利率。圖：圖：2024Q1-Q3龍頭企業毛利率有所下降但高于行業龍頭企業毛利率有所下降但高于行業平均水平平均水平圖：圖：2024Q1-Q3龍頭企業凈利率受信用減值及存貨跌龍頭企業凈利率受信用減值及存貨跌價損失影響下滑，仍高于行業平均水平價損失影響下滑，仍高于行業平均水平圖：圖：2024Q1-Q3行業龍頭企業充分計提了信用減值行業龍頭企業充分計提了信用減值20數據來源：公司公告，東吳證券研究所2019-2021年為鋰電行業擴產高峰，年為鋰電行業擴產高峰，2022年以來下游產能過剩、產能利用率較低，下游動力電池廠擴產放緩，年以來下游產能過剩、產能利用率較低，下游

36、動力電池廠擴產放緩，鋰電設備商訂單承壓。鋰電設備商訂單承壓。反映到鋰電設備商的存貨和合同負債上，近幾年均呈現下降趨勢，從先導智能和杭可科技的新簽訂單總量來看，兩家頭部設備公司2022年以來新簽訂單均呈現下滑趨勢。盡管2024Q1-Q3鋰電設備商的新簽訂單增速繼續下滑，但國家消費刺激政策的實施以及海外廠商擴產計劃有望支撐其未來訂單增長。0%-4%-40%-17%-17%-21%-50%-40%-30%-20%-10%0%0306090120150先導智能杭可科技贏合科技利元亨海目星聯贏激光億元20202021202220232024Q3yoy（2024Q3）圖：截至圖：截至2024Q3末設備商合

37、同負債同比持平或下降末設備商合同負債同比持平或下降15%0%-27%9%-26%-21%-30%-20%-10%0%10%20%0306090120150先導智能杭可科技贏合科技利元亨海目星聯贏激光億元20202021202220232024Q3yoy（2024Q3）圖：截至圖：截至2024Q3末設備商存貨同比持平或下降末設備商存貨同比持平或下降2022年以來設備商新簽訂單承壓年以來設備商新簽訂單承壓2.4 設備商合同負債設備商合同負債&存貨有所下滑，新簽訂單承壓存貨有所下滑，新簽訂單承壓1101872602251602550676050-30%0%30%60%90%120%010020030

38、020202021202220232024Q1-Q3先導智能新簽訂單（億元）杭可科技新簽訂單（億元）先導智能yoy杭可科技yoy21數據來源：公司公告，東吳證券研究所2.5 先導與寧德先導與寧德2022-2023年訂單未達預期，新戰略合作有望進年訂單未達預期，新戰略合作有望進一步落地一步落地寧德時代于寧德時代于2020年通過定增成為先導智能第二大股東，達成戰略合作協議。年通過定增成為先導智能第二大股東，達成戰略合作協議。2020年9月14日，先導與寧德簽訂戰略合作協議，寧德將按照不低于電芯段核心設備（包括涂布、卷繞、化成等）新投資額 50%的額度給予先導優先權。2020年9月15日，先導發布定

39、增方案，引入戰略投資者寧德；發行完成后，寧德將持有先導智能7.14%的股份，成為公司的第二大股東。2022與與2023年先導與寧德的關聯交易預計為年先導與寧德的關聯交易預計為90億元和億元和100億元，但實際達成的訂單金額未及預期，分別僅為億元，但實際達成的訂單金額未及預期，分別僅為25億元。先導億元。先導在在2024年年11月與寧德再次簽訂戰略合作協議，合作范圍相較于月與寧德再次簽訂戰略合作協議，合作范圍相較于2020年協議進一步擴大，相關交易有望加速落地。年協議進一步擴大，相關交易有望加速落地。根據新協議，寧德承諾將按照不低于電芯段核心設備新投資額50%給予先導優先權（包括涂布、輥壓、模切

40、、卷繞、疊片、物流和化成容量等），相較于2020年的協議，新增了輥壓、模切、疊片和物流等環節。此外，雙方還將進一步拓展在模組Pack、固態電池、鈣鈦礦等新興領域的合作。2022與與2023年，先導智能與寧德時代的關聯交易，分別預計為年，先導智能與寧德時代的關聯交易，分別預計為90億元和億元和100億元。但由于行業需求億元。但由于行業需求的影響，開工率較低，導致實際關聯交易僅為的影響，開工率較低，導致實際關聯交易僅為25億元億元/年年408590100656582252502040608010012020202021202220232024億元預計關聯交易（寧德時代）實際關聯交易（寧德時代）22

41、數據來源：Wind，東吳證券研究所2023年以來，中國電動車銷售增速放緩，滲透率穩定在年以來，中國電動車銷售增速放緩，滲透率穩定在34%左右。左右。2023全年銷售電動車945萬輛，同比+37%；2024H1銷售494萬輛，同比+24%，增速顯著低于前期的三位數增長。隨著國家消費刺激政策導入，2024Q3，電動車滲透率顯著提升至45%，期間電動車銷量達到338萬輛，同比+33%。反映到動力電池裝機量上增速也有所放緩，導致動力電池廠需求端疲軟，產能利用率降低，因此未進行大規模反映到動力電池裝機量上增速也有所放緩，導致動力電池廠需求端疲軟，產能利用率降低，因此未進行大規模擴產。擴產。2023全年與

42、2024H1裝機量分別為388GWh和203GWh，同比增速降至歷史低點，分別為32%和34%。2024Q2以來，隨著電動汽車銷量的穩步增長以及小米等新興整車企業加入，動力電池裝機量開始回升，以來，隨著電動汽車銷量的穩步增長以及小米等新興整車企業加入，動力電池裝機量開始回升，24Q2與與24Q3動力電池裝機量分別達118/143GWh，環比+38%/21%。2.6 電動車銷量放緩是動力電池廠擴產放緩的核心原因電動車銷量放緩是動力電池廠擴產放緩的核心原因圖：圖：2023年底以來新能源汽車滲透率觸頂，銷量滯緩，年底以來新能源汽車滲透率觸頂，銷量滯緩，24Q2開始有反轉趨勢開始有反轉趨勢圖：動力電池

43、裝機量主要跟隨新能源汽車銷量波動，圖：動力電池裝機量主要跟隨新能源汽車銷量波動，24Q3裝機量裝機量143GWh，環比，環比+21%8%11%17%18%19%24%27%31%26%30%32%35%31%39%0%10%20%30%40%50%0100200300400中國新能源汽車銷量（萬輛）中國新能源汽車滲透率-80%-40%0%40%80%120%04080120160動力電池裝機量（GWh）動力電池裝機量qoq23數據來源：公司公告，東吳證券研究所寧德時代長期盈利能力和產能利用率方面均優于同行，寧德時代長期盈利能力和產能利用率方面均優于同行，特別是24Q3寧德凈利潤回升至0.12元

44、/GWh，而億緯鋰能、欣旺達和國軒高科的凈利潤則處于微利或虧損，分別為0.02/-0.05/0元/GWh。2024Q1-Q3寧德與億緯產能利用率保持在寧德與億緯產能利用率保持在72%，顯著高于欣旺達與國軒的，顯著高于欣旺達與國軒的30/46%。我們認為，寧德2024Q1-Q3產能利用率能夠達到72%，主要是由于2024H2產能利用率提升了整體平均水平。隨著盈利能力的回暖疊加產能利用率維持高位，鋰電龍頭有望啟動新一輪擴產。2.7 鋰電龍頭盈利能力、產能利用率均優于二三線，龍頭擴產在即鋰電龍頭盈利能力、產能利用率均優于二三線，龍頭擴產在即經營性現金流凈額經營性現金流凈額產能利用率產能利用率2024

45、Q1-Q3同比同比2024Q3同比同比環比環比20202021202220232024Q1-Q3寧德時代寧德時代67428%22746%39%68%78%74%71%72%億緯鋰能億緯鋰能21-61%18-12%-13%63%74%68%74%72%國軒高科國軒高科217%146%-41%40%41%46%48%46%欣旺達欣旺達2613%9-51%-11%17%40%71%31%30%公司公司項目項目23Q123Q323Q323Q424Q124Q224Q32024E寧德時代均價（含稅，元/wh）1.16 1.07 1.01 0.83 0.79 0.77 0.73 0.75 毛利率20.2%2

46、0.8%22.3%28.9%27.5%27.1%31.9%30.0%單瓦凈利（元單瓦凈利（元/wh）0.09 0.10 0.09 0.12 0.09 0.10 0.12 0.11 億緯鋰能均價（含稅，元/wh）1.15 0.89 0.80 0.67 0.60 0.52 0.49 0.51 毛利率16.0%13.4%17.0%15.4%14.4%11.6%15.9%0.0%單瓦凈利（元單瓦凈利（元/wh）0.03 0.03 0.04 0.03 0.02 0.01 0.02 0.02 欣旺達均價（含稅，元/wh）1.19 1.16 1.04 0.85 0.76 0.81 0.81 0.81 毛利率

47、16.0%16.0%16.0%16.0%28.1%28.1%-20.0%0.0%單瓦凈利（元單瓦凈利（元/wh）-0.16-0.08-0.08-0.20-0.11-0.05-0.05-0.06 國軒高科均價（含稅，元/wh）0.89 0.79 0.67 0.77 0.68 0.66 0.58 0.62 毛利率18.9%14.0%20.0%14.0%16.5%16.2%18.0%16.0%單瓦利潤（元單瓦利潤（元/wh）0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 表：寧德時代表：寧德時代2024年每年每Wh盈利能力顯著優于國內友商，盈利能力顯著優于國內友商，2

48、4Q3單季毛利率達單季毛利率達31.9%（友商平均（友商平均15%），每），每Wh凈利達凈利達0.12元（友元（友商微利或虧損）商微利或虧損）表：寧德時代經營性現金流及產能利用率都顯著高于友商，新一輪擴產在即表：寧德時代經營性現金流及產能利用率都顯著高于友商，新一輪擴產在即目錄目錄3風 險 提 示風 險 提 示6鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中度 較 高度 較 高1關 注 固 態 電 池關 注 固 態 電 池&復 合 集 流 體復 合 集 流 體&4 6 8 0 等 新 技 術等 新 技

49、 術4投 資 建 議投 資 建 議5國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注整 車 廠 擴 產整 車 廠 擴 產2設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升3.1 全球動力電池進入新的產能周期全球動力電池進入新的產能周期電動化率電動化率VS電池供需曲線電池供需曲線2010-2018電動化率電動化率0-2%2020-2025電動化率電動化率3%-20%2025-2030電動化率電動化率20-3

50、0%+2023年年中國低端產能中國低端產能擴張周期擴張周期全球產能高速擴張周期全球產能高速擴張周期動力電池需求進入穩定增長動力電池需求進入穩定增長，儲能需求爆發，儲能需求爆發30%圖：全球電動化產能周期圖：全球電動化產能周期數據來源：OFWEEK，東吳證券研究所253.2 全球電動化大趨勢持續加速全球電動化大趨勢持續加速數據來源：Marklines，新浪汽車、騰訊汽車等，東吳證券研究所整理 表：傳統主流汽車制造商，如大眾、福特、沃爾沃和現代，計劃在表：傳統主流汽車制造商，如大眾、福特、沃爾沃和現代，計劃在2030年前實現年前實現30-50%的電動的電動化率化率車企車企2023年純電動車銷量（萬

51、輛）年純電動車銷量（萬輛）銷量目標銷量目標計劃計劃比亞迪287.672024年交付360萬輛國際化、智能化、高端化三線發展，其中2025年海外銷售100萬輛，躋身世界頂級汽車制造商之列特斯拉180.872025年交付240萬輛在2030年前實現年產量2000萬輛的目標寶馬50到2030年純電動車型將占集團全球年度交付量的50%以上，并有望在全球市場實現累計交付超過1000萬輛純電動車。到2025年寶馬集團將提供25款電動車型，其中12款為純電動車型。廣汽埃安48.39到2025年銷產100萬輛（含出口銷量）廣汽集團計劃在未來三年推出22款全新車型，涵蓋純電、增程、插混等所有主流新能源動力形式，

52、其中，2025年將率先推出7款新車大眾集團48.2目標在2025年純電動車型銷量占比達到50%。計劃在2023年至2027年投資1800億歐元，其中68%的資金將投入與數字化、電動化相關的未來領域，約150億歐元用于實施集團電池戰略，包括為新成立電池公司PowerCo建設電池工廠。上汽通用五菱47.58到2024年產銷新能源汽車70萬輛上海通用五菱計劃加快構建雙百萬產品群，即在現有產品的基礎上，進一步拓展產品線理想汽車37.6到2025年的銷量目標為160萬輛/年到2025年，理想汽車將形成“1款超級旗艦+5款增程電動車型+5款高壓純電車型”的產品布局，全面覆蓋20萬元以上的家庭用戶需求奔馳3

53、7.33目標在2025年純電動和插電混動車型銷量占比達到50%。在條件允許的市場，梅賽德斯-奔馳將在2030年前做好全面純電動的充分準備。263.3 供需缺口角度：我們預計供需缺口角度：我們預計2026年鋰電設備需求有望超年鋰電設備需求有望超1600億元億元數據來源：中汽協等，東吳證券研究所測算 表：從供需缺口角度出發，我們預計表：從供需缺口角度出發，我們預計2026年鋰電設備需求有望超年鋰電設備需求有望超1600億元億元2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E汽車銷量（萬輛）汽車銷量（萬輛）國內2888 2808 2577 2531

54、 2628 2686 3016 3227 3388 3524 全球（包括中國國內）9408 9333 9032 7877 8269 8105 9272 9736 10028 10429 新能源車滲透率新能源車滲透率國內2%4%4%5%19%26%34%40%42%45%全球（包括中國國內）1%2%2%5%8%14%16%19%23%28%新能源車銷量（萬輛）新能源車銷量（萬輛）國內62 113 115 137 502 688 1025 1291 1423 1586 全球（包括中國國內）119 199 216 394 686 1135 1484 1850 2306 2920 平均單車帶電量（KW

55、h）40 42 51 55 61 67 73 81 89 97 全球動力電池需求量合計（全球動力電池需求量合計（GWh）48 83 110 217 415 755 1086 1490 2043 2845 全球儲能鋰電需求量（全球儲能鋰電需求量（GWh）11 18 21 29 77 150 225 255 379 461 全球動力全球動力&儲能鋰電需求量合計（儲能鋰電需求量合計（GWh）59 101 131 245 492 905 1311 1745 2422 3306 產能利用率48%50%52%53%54%55%55%57%60%70%實際產能（GW）122 202 252 462 912

56、1646 2384 3061 4037 4723 新增產能測算（GW）79 51 210 449 734 738 677 976 687 假設單GW設備投資額（億元）2.60 2.40 2.10 1.80 1.68 1.57 1.47 1.38 1.32 2.32 鋰電設備需求（億元）鋰電設備需求（億元）191 106 378 754 1153 1085 934 1288 1593同比增速同比增速256%99%53%-6%-14%38%24%各工藝環節設備價值量各工藝環節設備價值量攪拌（6%）17 10 34 68 104 98 84 116 143 涂布（18%）34 19 68 136 2

57、07 195 168 232 287 輥壓(9%)17 10 34 68 104 98 84 116 143 激光模切(3%)6 3 11 23 35 33 28 39 48 卷繞/疊片機(13%)25 14 49 98 150 141 121 167 207 組裝（焊接、注液）（18%）34 19 68 136 207 195 168 232 287 物流（8%）15 8 30 60 92 87 75 103 127 后道合計(化成、分容、檢測)（25%）48 27 95 189 288 271 234 322 398 273.4 國內外電池廠積極擴產，設備商充分受益國內外電池廠積極擴產，設

58、備商充分受益表：表：7家龍頭電池廠未來擴產規劃超家龍頭電池廠未來擴產規劃超1359GWh數據來源：高工鋰電，各公司公告，東吳證券研究所國內外電池廠積極擴產，設備商有望充分受益：（國內外電池廠積極擴產，設備商有望充分受益：（1）國外：）國外：未來看點是海外電池廠的大規模擴產。過去，海外電池廠因疫情影響而擴產遲滯。隨著疫情逐步好轉，這些電池廠已開始重啟擴產，同時整車廠如大眾、印度塔塔等也陸續開始自建產能，因此鋰電設備商的海外布局有望充分受益。（2）國內：）國內：頭部寧德時代、比亞迪等積極擴產，二線電池廠如億緯鋰能等也在擴產。鋰電池龍頭企業鋰電池龍頭企業已有產能已有產能（GWh）規劃新增規劃新增（G

59、Wh）規劃總產能規劃總產能（GWh）預計單位設備投資預計單位設備投資額（億元）額（億元）預計新增設備投資預計新增設備投資總額（億元）總額（億元）前道涂布（潛在供前道涂布（潛在供應商）應商）中道卷繞中道卷繞/疊片（潛疊片（潛在供應商）在供應商）后道化成分容檢測后道化成分容檢測（潛在供應商）（潛在供應商）寧德時代寧德時代688 405 1093 2.8-41455 科恒（浩能）先導智能先導（珠海泰坦）璞泰來（新嘉拓）大族激光（激光模切）贏合科技比亞迪比亞迪432 178 610 3 516 科恒（浩能）先導智能先導（珠海泰坦）璞泰來（新嘉拓）KOEM杭可科技LG化學化學311 281 592 4

60、1124 先導智能先導智能杭可科技科恒（浩能）贏合科技東麗松下松下152 68 220 5 340 科恒（浩能）先導智能先導（珠海泰坦）東麗松下本部設備公司杭可科技三星三星74 38 112 6 228 東麗先導智能杭可科技SK107 159 266 5 795 日韓企業等先導智能杭可科技大眾大眾10 230 240 5 1150 先導智能先導智能先導（珠海泰坦）科恒（浩能）杭可科技東麗合計合計1774 1359 3133 5608 283.5 國內擴產：關注寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部電池廠國內擴產：關注寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部電池廠數據來源：公司公告，東吳證券研究所（1）寧德產

61、能利用率維持高位，擴產節奏有望加快。）寧德產能利用率維持高位，擴產節奏有望加快。寧德時代23年產能552GWh，在建產能100GWh，產能利用率70%；24年H1產能323GWh（年化646GWh），在建產能153GWh，產能利用率65%；7月開始環比提升，9月份升至90%左右，目前已處于滿產狀態，后續擴產有望加速，25年新增產能有望達年新增產能有望達150-200GWh（含海外基地（含海外基地35GWh），目前主要在建基地有匈牙利(100GWh)、廈門時代(60GWh，已投10-15GWh)、濟寧時代(120GWh)，貴州時代(60GWh，已投10-15GWh)，洛陽基地(120gwh，已投

62、30GWh)?；鼗仨椖宽椖抗紩r間公布時間電池形狀電池形狀電池類型電池類型產能規模（產能規模（GWh）總投資金額（億元）總投資金額（億元）預計設備投資預計設備投資（億元）（億元）預計投產時間預計投產時間截止到截止到2024年進度年進度寧德湖東寧德湖東2011方形為主，小方形為主，小動力動力22130100已基本投產已基本投產100%時代鋰動力時代鋰動力2015.1動力動力2119已基本投產已基本投產100%寧德湖西寧德湖西(IPO募投項目）募投項目）2017.11動力動力+儲能儲能2410080已基本投產已基本投產100%寧德湖西（擴建）寧德湖西（擴建）2018動力動力323614已基本投

63、產已基本投產100%車里灣車里灣2020.2動力動力+儲能儲能157341已基本投產已基本投產100%福鼎一期福鼎一期2020.12動力動力已基本投產已基本投產83%福鼎二期福鼎二期2020.12動力動力已基本投產已基本投產83%福建廈門福建廈門廈門時代廈門時代2022.4動力動力+儲能儲能4013096202325%青海西寧青海西寧青海西寧青海西寧2012動力動力+儲能儲能157555已基本投產已基本投產100%江蘇溧陽一、二期江蘇溧陽一、二期2016.9動力動力104637202026%江蘇溧陽三期江蘇溧陽三期2018動力動力+儲能儲能247455已基本投產已基本投產100%江蘇溧陽四期江

64、蘇溧陽四期2020.12動力動力+儲能儲能3011771已基本投產已基本投產91%四川宜賓一期四川宜賓一期動力動力124022已基本投產已基本投產100%四川宜賓二期四川宜賓二期動力動力186042已基本投產已基本投產100%宜賓三期（擴建一期）宜賓三期（擴建一期）2020.12動力動力已基本投產已基本投產90%宜賓四期（擴建二期）宜賓四期（擴建二期）2020.12動力動力已基本投產已基本投產90%四川宜賓五期四川宜賓五期2021.2動力動力四川宜賓六期四川宜賓六期2021.2動力動力四川宜賓四川宜賓7-10期期2021.12動力動力80240192202550%河南洛陽河南洛陽河南洛陽基地河

65、南洛陽基地2022.9動力動力+儲能儲能120300240202525%廣東肇慶廣東肇慶肇慶項目一期肇慶項目一期2021.2動力動力+儲能儲能3012058已基本投產已基本投產100%貴州貴安貴州貴安貴州時代貴州時代2021.11動力動力+儲能儲能257045202517%江西宜春江西宜春宜春項目宜春項目2021.9動力動力+儲能儲能50135100已基本投產已基本投產80%山東濟寧山東濟寧濟寧時代濟寧時代2022.7動力動力+儲能儲能45140902025-時代上汽時代上汽2017.5動力動力3610070已基本投產已基本投產100%時代上汽擴建時代上汽擴建2021.2動力動力3710574

66、已基本投產已基本投產100%時代廣汽時代廣汽2018.7動力動力164632202188%東風時代東風時代2018.7動力動力10-已基本投產已基本投產100%時代吉利（四川宜賓）時代吉利（四川宜賓）2020.8動力動力128055已基本投產已基本投產100%時代一汽（寧德霞浦）時代一汽（寧德霞浦）2019.4動力動力154431已基本投產已基本投產100%時代一汽擴建（寧德霞浦）時代一汽擴建（寧德霞浦）2021.2動力動力205040已基本投產已基本投產100%西班牙西班牙Stellantis合資工廠合資工廠2023.11動力動力40195150-印尼電池集團爪洼省合資工廠印尼電池集團爪洼省

67、合資工廠2024.11動力動力1585702027-德國圖林根基地德國圖林根基地2018.7動力動力30140112202233%匈牙利德布勒森基地匈牙利德布勒森基地2022.8動力動力1005093502027-福特密西根福特密西根LRS工廠工廠2023.2動力動力352502502027-通用通用LRS工廠工廠-動力動力-特斯拉特斯拉LRS工廠工廠-動力動力-合計合計109339052868預計新增合計預計新增合計40518921455寧德時代各大基地產能統計寧德時代各大基地產能統計福建寧德福建寧德60184111江蘇溧陽江蘇溧陽已基本投產已基本投產100%備注：1、時代廣汽、時代吉利與時

68、代一汽的產能根據設備投資額占總投資額的70%、同時單位GWh設備投資額2億估算。2、德國工廠18億歐元投資，約140億元人民幣。假設80%為設備投資，則設備投資為112億元，按照單GWh設備為3.5-4億元估算，項目規劃產能大約30GWh左右。3、預計新增的合計項將根據已投產的產能進行計算。預計設備投資會稍低，而總投資金額可能會偏高，主要系早期的基礎設施建設已經完成。4、LRS工廠由寧德提供技術支持，合作方負責出資和提供場地。33100804012096四川宜賓四川宜賓海外基地海外基地合資公司合資公司授權工廠授權工廠（LRS）2019.929數據來源：公司公告，東吳證券研究所（2）比亞迪對于未

69、來的整車產能規劃非常宏大，預計需要大約）比亞迪對于未來的整車產能規劃非常宏大，預計需要大約100條以上的生產線來完成其汽車產能目標和儲條以上的生產線來完成其汽車產能目標和儲能電池的擴產計劃，這將使其訂單量恢復到以往的水平，每條線按照能電池的擴產計劃，這將使其訂單量恢復到以往的水平，每條線按照2GWh的產能來計算大概規?？蛇_的產能來計算大概規?？蛇_200GWh。3.5 國內擴產：關注寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部電池廠國內擴產：關注寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部電池廠30數據來源：公司公告，東吳證券研究所 圖：億緯鋰能規劃新增產能約圖：億緯鋰能規劃新增產能約365GWh（3）億緯鋰能積極擴產

70、億緯鋰能積極擴產46系列大圓柱電池系列大圓柱電池，動力動力&儲能齊發力儲能齊發力。公司在家庭儲能、工商業儲能細分領域積累了一批國內外知名品牌客戶，如華為、固德威等。億緯鋰能各大基地產能統計億緯鋰能各大基地產能統計基地基地項目項目公布時間公布時間電池形狀電池形狀電池類型電池類型產能規模產能規模（GWh）總投資金總投資金額（億元）額（億元）預計設備投資（億元）預計設備投資（億元）預計投產時間預計投產時間國內國內荊門荊門三元材料的鋰離子電池生產線三元材料的鋰離子電池生產線2016.2.13 5 4 已投產已投產惠州惠州高性能鋰離子動力電池二期項目高性能鋰離子動力電池二期項目2017.8圓柱三元圓柱三

71、元動力動力6 10 8 已投產已投產荊門荊門荊門億緯創能儲能動力鋰離子電池項目荊門億緯創能儲能動力鋰離子電池項目2018.1動力動力/儲能儲能11 22 17 已投產已投產惠州惠州面向物聯網應用的高性能鋰離子電池項目面向物聯網應用的高性能鋰離子電池項目2018.10消費消費3 6 5 已投產已投產惠州惠州集能動力電池項目集能動力電池項目2018.11三元軟包三元軟包動力動力10 20 16 已投產已投產惠州惠州面向面向TWS應用的豆式鋰離子電池項目應用的豆式鋰離子電池項目2020.9消費消費6 12 9 已投產已投產面向胎壓測試和物聯網應用的高溫鋰錳電池項目面向胎壓測試和物聯網應用的高溫鋰錳電

72、池項目消費消費2 3 3 已投產已投產荊門荊門三元方形動力電池量產研究及測試中心項目三元方形動力電池量產研究及測試中心項目方形方形動力動力3 6 5 已投產已投產荊門荊門荊門圓柱產品線新建產線二期項目荊門圓柱產品線新建產線二期項目2020.11.13圓柱三元圓柱三元2 5 4 已投產已投產惠州惠州潼湖動力電池項目（一、二期）潼湖動力電池項目（一、二期）2021.3方形鐵鋰方形鐵鋰動力動力25 75 60 已投產已投產惠州惠州千億級新能源電池產業基地千億級新能源電池產業基地2022.2動力動力/儲能儲能1000 800 規劃中規劃中惠州惠州xHEV電池系統項目（一期）電池系統項目（一期）2021

73、.2動力（混動）動力（混動）13 26 21 建設中建設中乘用車鋰離子動力電池一期項目乘用車鋰離子動力電池一期項目方形方形動力動力5 10 8 建設中建設中乘用車鋰離子動力電池二期項目乘用車鋰離子動力電池二期項目2021.3.1020 39 31 建設中建設中xHEV電池系統項目（二期）電池系統項目（二期）2021.5.2512V和和48V電池系電池系統統18 37 29 建設中建設中成都成都50GWh動力儲能電池項目（一期）動力儲能電池項目（一期）2021.10.28方形鐵鋰方形鐵鋰動力動力/儲能儲能20 100 80 已投產已投產40%50GWh動力儲能電池項目（二期）動力儲能電池項目（二

74、期）30 100 80 荊門荊門掇刀區動力儲能電池產業園項目掇刀區動力儲能電池產業園項目2021.11.4方形鐵鋰方形鐵鋰動力動力/儲能儲能124 219 175 已投產已投產25%玉溪玉溪動力儲能電池項目動力儲能電池項目2022.5.17動力動力/儲能儲能10 30 21 2023年已投產年已投產曲靖曲靖年產年產23GWh圓柱磷酸鐵鋰儲能動力電池項目圓柱磷酸鐵鋰儲能動力電池項目2022.6.8圓柱圓柱動力動力/儲能儲能23 55 45 已投產已投產40%荊門荊門46 系列動力儲能鋰離子電池系列動力儲能鋰離子電池2022.8.9圓柱鐵鋰圓柱鐵鋰動力動力/儲能儲能20 44 34 已投產已投產2

75、5%荊門荊門方形磷酸鐵鋰電池方形磷酸鐵鋰電池2022.8.9方形鐵鋰方形鐵鋰動力動力16 41 28 已投產已投產25%沈陽沈陽億緯鋰能儲能與動力電池項目（一期）億緯鋰能儲能與動力電池項目（一期）2022.9.28動力動力/儲能儲能20 50 40 預計預計2025年投產年投產億緯鋰能儲能與動力電池項目（二期）億緯鋰能儲能與動力電池項目（二期）動力動力/儲能儲能20 50 40 預計預計2025年投產年投產簡陽簡陽簡陽簡陽20GWh動力儲能電池生產基地動力儲能電池生產基地2023.1動力動力/儲能儲能20 100 60 預計預計2024年投產年投產荊門荊門高新區高新區60GWh動力儲能電池項目

76、動力儲能電池項目2023.2方形鐵鋰方形鐵鋰動力動力/儲能儲能60 108 80 預計預計2024年投產年投產海外海外匈牙利德布勒森匈牙利德布勒森新型圓柱動力電池基地新型圓柱動力電池基地2022.3圓柱圓柱動力動力20 預計預計2025年投產年投產馬來西亞馬來西亞圓柱鋰電池項目圓柱鋰電池項目2022.10圓柱圓柱動力動力/儲能儲能5 3024合資合資鹽城鹽城SKI參股鹽城工廠一期參股鹽城工廠一期2019.12三元軟包三元軟包動力電池動力電池27 74 59 2020年已投產年已投產鹽城鹽城SKI參股鹽城工廠二期參股鹽城工廠二期2022.1三元軟包三元軟包動力電池動力電池30 161 129 2

77、023年已投產年已投產惠州惠州SKI參股惠州工廠參股惠州工廠2019.9三元軟包三元軟包動力電池動力電池10 35 28 2023年已投產年已投產啟東啟東林洋能源林洋能源2021.6.10儲能儲能10 30 24 已投產已投產合計合計59124721943預計新增合計預計新增合計36518011410備注：預計設備投資為根據設備投資額占總投資額的備注：預計設備投資為根據設備投資額占總投資額的80%估算。估算。3.5 國內擴產：關注寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部電池廠國內擴產：關注寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等頭部電池廠313.6 海外擴產：關注整車廠、日韓電池廠、歐美新玩家海外擴產：關注整車廠

78、、日韓電池廠、歐美新玩家數據來源：LG新能源招股說明書，業績交流會，東吳證券研究所相較于國內動力電池廠大幅擴產帶來產能過剩問題，海外擴產較為理性，擴產主體包括日韓電池廠、歐美新玩相較于國內動力電池廠大幅擴產帶來產能過剩問題，海外擴產較為理性，擴產主體包括日韓電池廠、歐美新玩家、整車廠。家、整車廠。一是IRA法案刺激美國電動車產業鏈本土化，加速LG、SK等日韓電池廠赴美建廠，二是大眾、福特等整車廠逐漸向上游電池環節布局擴產，或自建電池廠或成立合資工廠，三是ACC等歐洲電池玩家也在增多，利好具備全球競爭力的中國設備商。日韓電池廠關注日韓電池廠關注LG、SK、三星、松下等。、三星、松下等。LG現有產

79、能現有產能311GWh，計劃擴產，計劃擴產281GWh到到2025年至少實現產能年至少實現產能592GWh。2022年1月27日，LG新能源正式掛牌上市，IPO募資約683億元，將大力支持其開啟全球大規模擴產。LG2024年12月宣布與美國通用共同開發方形動力電池，成為全球唯一一家同時擁有軟包、方形、圓柱電池的企業。4680大圓柱電池方面，試驗線已經落地與調試，計劃2025年完成量產線的落地工作。表：表：LG現有產能現有產能311GWh，計劃擴產，計劃擴產281GWh到到2025年至少實現產能年至少實現產能592GWh區域區域工廠工廠產能產能2023A（GWh）規劃產能（規劃產能（GWh)投資

80、金額（美元）投資金額（美元）電池類型電池類型中段工藝中段工藝歐洲波蘭弗羅茨瓦夫工廠70 70/軟包/圓柱疊片波蘭弗羅茨瓦夫工廠擴產15 15/軟包/圓柱疊片歐洲新工廠（地點待定）/15/美國Ultium Cells 俄亥俄工廠35 35 23 軟包/圓柱疊片Ultium Cells 田納西工廠35 35 23 軟包/圓柱疊片Ultium Cells 密歇根工廠/50 26 軟包/圓柱疊片Ultium Cells（地點待定）/30/軟包/圓柱疊片LG Energy 霍蘭德工廠5 25 17 軟包/圓柱疊片豐田合資工廠/20/軟包/圓柱疊片本田合資俄亥俄工廠10 40 44 軟包/圓柱疊片亞利桑那

81、/43/軟包/圓柱疊片加拿大Stellantis合資安大略工廠40 45 41 軟包/圓柱疊片中國南京軟包工廠42 50/軟包疊片南京圓柱工廠20 60/圓柱卷繞韓國梧倉工廠30 40/軟包18GWh，圓柱22GWh疊片/卷繞奧昌工廠9 9 5 4680大圓柱卷繞印尼現代合資拉璜廠0 10 11 軟包/圓柱疊片產能合計產能合計311 592 根據根據TechWeb咨詢：咨詢：LG計劃計劃2025年提升產能至年提升產能至520GWh預計待完成產能預計待完成產能281 備注：各大基地產能規劃未完全披露，所以此表格中產能偏低。32SKI正在考慮將電池業務分拆上市，融資進行大規模擴產。正在考慮將電池業

82、務分拆上市，融資進行大規模擴產。SKI稱在手訂單超1000GWh，約合130萬億元韓幣（7300億人民幣），但目前產能僅為107GWh/年。SKI上調了電池產能的擴張計劃，目標2030年全球電動車電池銷量市場份額獨占1/5。公司預計公司預計2025年達年達266GWh，較此前宣布的，較此前宣布的125 GWh的目標上調的目標上調70%；2030年超年超500GWh。數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所SKI各大基地產能統計各大基地產能統計基地基地項目項目公布時間公布時間 電池形狀電池形狀電池類型電池類型產能規模產能規模（GWh）總投資金額總投資金額（億元）（億元）預計設備投資預計設備投資（億元）

83、（億元）投產時間投產時間韓國瑞山韓國瑞山瑞山一期瑞山一期2012軟包軟包動力電池動力電池1 6 4 已投產已投產瑞山二期瑞山二期4 18 14 已投產已投產匈牙利匈牙利匈牙利電池第一工廠匈牙利電池第一工廠2017動力電池動力電池8 50 40 已投產已投產匈牙利電池第二工廠匈牙利電池第二工廠2019動力電池動力電池10 53 42 已投產已投產匈牙利電池第三工廠匈牙利電池第三工廠2021.1動力電池動力電池30 73 66 2024-2028陸續投產陸續投產中國常州中國常州北汽合作項目北汽合作項目2018.8動力電池動力電池8 50 40 已投產已投產中國惠州中國惠州億緯鋰能合作項目億緯鋰能合

84、作項目2019.9動力電池動力電池10 35 28 2023年已投產年已投產中國鹽城中國鹽城鹽城一期，供應鹽城東風悅達起亞鹽城一期，供應鹽城東風悅達起亞2019.12動力電池動力電池27 74 59 2020年年已投產已投產鹽城二期鹽城二期2022.1動力電池動力電池30 161 129 2023年已投產年已投產美國佐治亞州美國佐治亞州佐治亞州電池項目一期佐治亞州電池項目一期2020.1動力電池動力電池10 62 50 2023年已投產年已投產佐治亞州電池項目二期佐治亞州電池項目二期2021.6動力電池動力電池1266 53 2023年已投產年已投產美國福特合資美國福特合資田納西州田納西州20

85、21.9動力電池動力電池43 342 308 2024年開始陸續投年開始陸續投產產肯塔基州肯塔基州2021.9動力電池動力電池86 合計合計266 989833預計新增合計預計新增合計159415374備注：備注：1、預計設備投資為根據設備投資額占總投資額的、預計設備投資為根據設備投資額占總投資額的80%估算；估算；2、根據公司規劃、根據公司規劃2030年將擴產至年將擴產至500GWh。表：表：SK現有產能現有產能107GWh，已公布擴產約，已公布擴產約159GWh，實際擴產更高，實際擴產更高3.6.1 海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱+

86、技術技術路線搖擺擴產較慢路線搖擺擴產較慢33項目項目項目所在地項目所在地公布時間公布時間電池類型電池類型產能規模（產能規模（GWh）總投資金額（億元）總投資金額（億元）預計設備投資（億預計設備投資（億元）元）投產時間投產時間韓國蔚山韓國蔚山蔚山動力電池項目蔚山動力電池項目2010動力電池動力電池10 32 26 已投產已投產匈牙利匈牙利G d歐洲動力電池基地歐洲動力電池基地2017.5動力電池動力電池2 25 20 已投產已投產動力電池擴建動力電池擴建2021.2動力電池動力電池58 337 270 已投產已投產30GWh馬來西亞馬來西亞馬來西亞第一工廠馬來西亞第一工廠2021.6動力電池動力

87、電池8 40 32 已投產已投產5GWh中國西安中國西安西安項目西安項目2014.3動力電池動力電池21 141 113 已投產已投產合資工廠合資工廠Stellantis美國合資工美國合資工廠廠2021.10動力電池動力電池23-40-2025通用美國合資工廠通用美國合資工廠2024.8動力電池動力電池27-36228 182 2025注：總投資額根據2024年12月19日的實時匯率換算成人民幣，預計設備投資額假設占總投資額的70%。三星目前動力電池產能三星目前動力電池產能70GWh，長期總產能規劃超過，長期總產能規劃超過170GWh。歐洲整車大廠大眾、寶馬、Stellantis和Rivian

88、是三星的核心客戶，三星圍繞客戶基地深度布局歐洲電池產能；其匈牙利一期工廠已具備30GWh產能，總規劃60GWh，二期產能預計2025年開始陸續投產。此外，三星計劃在歐洲汽車制造大國捷克布局產能。北美市場方面，三星與Stellantis及通用汽車集團共同規劃了超過76GWh的電池產能。經過多年的技術調整，三星經過多年的技術調整，三星4680大圓柱電池量產良率已達到特斯拉的要求，并在大圓柱電池量產良率已達到特斯拉的要求，并在2024年底開始陸續量產，年底開始陸續量產，預計預計2025年將進行大規模擴產。年將進行大規模擴產。同時，三星也積極布局全固態電池，其試線產品已實現450Wh/kg能量密度，續

89、航里程超過960公里。然而，全固態電池技術目前尚未成熟，成本也相對較高，預計到2027年將逐步進入市場。表：三星現有產能表：三星現有產能71GWh，預計，預計2025年開始擴產重心將在其匈牙利及美國合資工廠年開始擴產重心將在其匈牙利及美國合資工廠數據來源：三星，東吳證券研究所3.6.1 海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱+技術路線搖擺技術路線搖擺擴產較慢擴產較慢34松下目前總產能規劃超松下目前總產能規劃超200GWh，主要集中在中、美、日三地。，主要集中在中、美、日三地。相較于中韓電池廠商，日系廠商在擴產方面更為謹慎，主要側重于舊產能改造。

90、大規模擴產將根據客戶需求來決定，未來主要的擴產預計將來自松下與特斯拉及豐田的合資工廠以及日本本土工廠改造工程，預計擴產需求超48GWh。舊產能改造方面，松下已做好舊產能改造方面，松下已做好4680大圓柱量產技術儲備，其電池已在特斯拉驗證。大圓柱量產技術儲備，其電池已在特斯拉驗證。驗證完成后，松下將其和歌山10GWh基地產能全部轉換為4680大圓柱。表：隨著豐田電動化計劃推進及特斯拉電動車產量持續增長，松下與豐田和特斯拉合資工廠規劃產能將逐表：隨著豐田電動化計劃推進及特斯拉電動車產量持續增長，松下與豐田和特斯拉合資工廠規劃產能將逐步投產，目前松下全球擁有步投產，目前松下全球擁有117GWh產能產

91、能數據來源：松下，Reuters，東吳證券研究所項目項目項目所在地項目所在地 公布時間公布時間 電池類型電池類型產能規模產能規模（GWh）總投資金額總投資金額（億元）（億元）預計設備投資（億元）預計設備投資（億元）投產時間投產時間特斯拉合資美國工廠特斯拉合資美國工廠內華達州內華達州Gigafactory2013動力、儲能動力、儲能39350280 已有產能已有產能堪薩斯州工廠堪薩斯州工廠2022動力動力40340272 已投產已投產30GWhEquinor挪威合資工廠挪威合資工廠-2020動力動力38-豐田合資日本工廠豐田合資日本工廠日本德島工廠日本德島工廠2020動力動力10-已投產已投產2

92、GWh江蘇江蘇無錫工廠無錫工廠2017 動力、消費動力、消費30 200160 已投產已投產10GWh蘇州工廠蘇州工廠2011動力動力2-已投產已投產大連大連大連動力電池廠大連動力電池廠2015動力動力2012096 已投產已投產12GWh，8GWh為為2023年新規劃年新規劃日本獨資產能日本獨資產能日本日本-大阪大阪2020動力動力10-已投產已投產日本日本-州本州本2024消費改動力消費改動力2-已投產已投產日本日本-和歌山和歌山2022動力動力10-已投產已投產日本日本-群馬群馬2024零部件改動力零部件改動力-預計預計2028年投產年投產注：總投資額根據2024年12月19日的實時匯率

93、換算成人民幣，預計設備投資額假設占總投資額的70%。3.6.1 海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱+技術路線搖擺擴技術路線搖擺擴產較慢產較慢35數據來源：各大公司官網，東吳證券研究所近年來日韓電池廠市占率提升有限，主要受下游需求影響，與中國電池廠商主要依賴國內市場不同，日韓電池近年來日韓電池廠市占率提升有限，主要受下游需求影響，與中國電池廠商主要依賴國內市場不同，日韓電池企業客戶集中度更高，客戶除了現代、起亞外，以歐美車企為主。企業客戶集中度更高，客戶除了現代、起亞外，以歐美車企為主。其中，LG的前三大客戶占其訂單的70%（特斯拉占43%、

94、大眾占18%、長城占9%），三星的前三大客戶占其訂單的80%（寶馬占32%、Rivian占25%、大眾占23%）。松下和SK的客戶集中度更高，僅特斯拉占松下訂單的96%，現代和戴姆勒-奔馳占SK訂單的77%。圖：日韓電池廠商客戶高度集中，且主要為歐美整車廠（圖：日韓電池廠商客戶高度集中，且主要為歐美整車廠（2023年數據）年數據）其他 53%特斯拉 17%上汽 12%吉利 7%寶馬 6%Stellantis5%寧德時代配套車企情況特斯拉43%大眾18%長城9%福特7%現代7%其他16%LG配套車企情況寶馬 32%Rivian25%大眾 23%Stellantis12%塔塔 3%其他 5%三星配

95、套車企情況特斯拉 96%其他 4%松下配套車企情況現代 55%戴姆勒-奔馳 22%福特 13%大眾 10%SK配套車企情況3.6.1 海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱+技術路線搖技術路線搖擺擴產較慢擺擴產較慢36數據來源：LG新能源招股說明書，業績交流會，東吳證券研究所0%5%10%15%20%25%0102030202120222023202406美國EV銷量（萬輛）歐洲EV銷量（萬輛）美國EV滲透率歐洲EV滲透率日韓電池廠商主要依賴歐美客戶，歐美新能源汽車滲透率疲軟導致日韓電池廠商的擴產速度低于普遍預期。日韓電池廠商主要依賴歐美客戶，

96、歐美新能源汽車滲透率疲軟導致日韓電池廠商的擴產速度低于普遍預期。2024Q1-Q3，韓系電池廠商LG、SKI、三星的業績均出現大幅下滑，期間營收分別下降了27%、55%和23%。2022年以來，歐美新能源電動汽車滲透率始終未能突破年以來，歐美新能源電動汽車滲透率始終未能突破20%，美國的情況尤為明顯，美國的情況尤為明顯，其2024年新能源汽車滲透率始終低于9%。主要系美國地域廣闊、人口稀少，充電設施目前僅在經濟發達地區（如加州、紐約州等）普及。同時，由于美國石油開采成本低于歐洲及東亞地區，燃油車仍占據較高比例。同時，韓系廠商早期全面押注同時，韓系廠商早期全面押注4680大圓柱電池，但其量產良率

97、問題持續沒有突破，加之錯失方殼電池市場的大圓柱電池，但其量產良率問題持續沒有突破，加之錯失方殼電池市場的發展機遇，發展機遇，使得其軟包電池市場競爭力下降，對業績也產生了顯著影響。我們認為隨著韓系廠商擴產部分鋼殼電池來彌補其軟包電池的低市占率，同時逐步解決我們認為隨著韓系廠商擴產部分鋼殼電池來彌補其軟包電池的低市占率，同時逐步解決4680大圓柱電池的量大圓柱電池的量產難題，有望在產難題，有望在2025年啟動新一輪的技術擴產周期。年啟動新一輪的技術擴產周期。公司電池業務營收（億元）歸母凈利潤（億元）2024Q1-Q3同比2024Q1-Q3同比寧德時代2590-12%46125%LG1013-27%

98、42-47%三星SDI641-23%26-57%松下301-18%310%SKI247-55%-4034%圖：歐美純電動車（圖：歐美純電動車（EV）滲透率始終未突破）滲透率始終未突破20%，美國長期滲透率低于美國長期滲透率低于9%表：韓系電池廠商主要客戶還是歐美整車廠，其表：韓系電池廠商主要客戶還是歐美整車廠，其24Q1-Q3業績下滑業績下滑顯著高于寧德時代顯著高于寧德時代3.6.1 海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱海外擴產：日韓為成熟玩家，但近年來下游需求弱+技術路線搖技術路線搖擺擴產較慢擺擴產較慢37數據來源：Northvolt，ACC，ABF官網，東吳證券研究所2020年以來

99、，歐美新興電池企業年以來，歐美新興電池企業ACC、Northvolt和和ABF迅速擴張，截至迅速擴張，截至2024年末共規劃年末共規劃500GWh產能。產能。歐美政府及傳統整車企業為減少對亞洲電池企業的依賴，積極扶持其本土電池制造商，給予了大量政策及融資支持。Northvolt是歐洲本土電池企業的先行者，是歐洲本土電池企業的先行者，2016年創立以來共在歐洲、北美洲規劃超年創立以來共在歐洲、北美洲規劃超350GWh，其中，其中74GWh與歐洲龍與歐洲龍頭整車廠大眾與沃爾沃合資規劃。頭整車廠大眾與沃爾沃合資規劃。截至2024年，公司實際投產超80GWh，但由于當地產業工人效率低下，實際有效產能僅

100、為投產產能的5%。ACC是由是由Stellantis、奔馳以及法國能源企業道達爾能源合資成立的公司，在歐洲共規劃了、奔馳以及法國能源企業道達爾能源合資成立的公司，在歐洲共規劃了120GWh的產能，分別布局的產能，分別布局在法國、德國和意大利的三個基地。在法國、德國和意大利的三個基地。ACC在法國的40GWh基地已經開始向Stellantis旗下的雪鐵龍3008和5008車型供貨，并計劃于2025年開始供應奔馳的混合動力及純電動車型。ABF一期美國圖森工廠20GWh產能預計2025年開始投產。公司公司項目項目項目所在地項目所在地 公布時間公布時間電池類型電池類型產能規模產能規模（GWh）總投資金

101、額總投資金額（億元）（億元）預計設備投資預計設備投資（億元）（億元）投產時間投產時間Northvolt瑞典工廠瑞典工廠瑞典謝萊夫特瑞典謝萊夫特2019動力動力60 373 298 已全部投產，實際可用產能已全部投產，實際可用產能1GWh德國大眾合資工德國大眾合資工廠廠德國下薩克森州德國下薩克森州2021動力動力16-24197 158 已全部投產，實際可用產能已全部投產，實際可用產能3GWh沃爾沃合資工廠沃爾沃合資工廠/2023動力動力50 303 242/德國超級工廠德國超級工廠德國海德市德國海德市/動力動力60/瑞典瑞典100GWh超超級工廠級工廠瑞典瑞典2024年底年底動力動力100/加

102、拿大電池工廠加拿大電池工廠 加拿大魁北克省加拿大魁北克省2024動力動力30-60380 304/ACC德國超級工廠德國超級工廠 德國凱澤斯勞滕德國凱澤斯勞滕2022動力動力40 280 224 預計預計2025年投產年投產法國超級工廠法國超級工廠法國杜夫林法國杜夫林2022動力動力40 280 224 已投產已投產20GWh意大利超級工廠意大利超級工廠 意大利意大利Turmoli2022動力動力40 260 208 預計預計2026年投產年投產ABF美國亞利桑那州美國亞利桑那州工廠工廠美國圖森美國圖森2024動力動力20/分三期，第一期預計分三期，第一期預計2025年投產年投產注：總投資額根

103、據2024年12月19日的實時匯率換算成人民幣，預計設備投資額假設占總投資額的70%。歐美電池新玩家產能布局概覽圖：歐美電池新玩家產能布局概覽圖：Northvolt，ACC，ABF在歐美本土分別規劃在歐美本土分別規劃354/120/20GWh動力電池產能動力電池產能3.6.2 海外擴產：歐美新玩家入局，但受下游需求海外擴產：歐美新玩家入局，但受下游需求+經驗不足影響擴經驗不足影響擴產有所放緩產有所放緩38數據來源：ACC，Stellantis，東吳證券研究所ACC由由Stellantis與道達爾能源電池子公司與道達爾能源電池子公司Saft合資成立，隨后引入了戴姆勒集團的投資合資成立，隨后引入了

104、戴姆勒集團的投資。為了保持汽車行業競爭力，歐洲的汽車制造商和政府積極推動本土電池產能的建設。ACC公司已經先后獲得了法國和德國政府提供的13億歐元補貼，并在2024年完成了第一輪44億歐元的融資。ACC的產能優先滿足股東旗下車型及法國本土汽車企業的需求。的產能優先滿足股東旗下車型及法國本土汽車企業的需求。2024年，ACC已經開始批量供應其股東Stellantis集團旗下的雪鐵龍E-3008和E-5008兩款車型，同時也開始向法國本土車企雷諾供應R5車型。預計從2025年起，ACC將開始批量供應奔馳旗下的混合動力及純電動車型。ACC在法國、德國和意大利共規劃了在法國、德國和意大利共規劃了120

105、GWh的產能，其中法國的的產能，其中法國的40GWh基地已經投產了基地已經投產了20GWh，而其他兩家，而其他兩家工廠的建設卻陷入停滯。主要系歐洲對電動汽車的需求放緩，預計只有大眾市場才會出現增長。工廠的建設卻陷入停滯。主要系歐洲對電動汽車的需求放緩，預計只有大眾市場才會出現增長。圖：圖：ACC在法國、意大利和德國三國布局三座各在法國、意大利和德國三國布局三座各40GWh的工廠及兩座研發中心，合計產能達的工廠及兩座研發中心，合計產能達120GWh圖：圖：ACC優先供應股東優先供應股東Stellantis的訂單，其旗下擁有超過的訂單，其旗下擁有超過16個汽個汽車品牌，車品牌，2023年全球銷量達

106、到年全球銷量達到617.5萬臺萬臺3.6.2 海外擴產：歐美新玩家入局，但受下游需求海外擴產：歐美新玩家入局，但受下游需求+經驗不足影響擴產經驗不足影響擴產有所放緩有所放緩39數據來源：Northvolt，Morningstar，東吳證券研究所Northvolt成立于成立于2016年，由前特斯拉高管創立。自成立以來，公司累計融資超過年，由前特斯拉高管創立。自成立以來，公司累計融資超過150億美元，核心股東包括億美元，核心股東包括歐洲主要汽車制造商，如寶馬、大眾和卡車制造商歐洲主要汽車制造商，如寶馬、大眾和卡車制造商Scania。大眾和高盛私募股權基金是Northvolt的最大股東，分別持有21

107、%和19%的股份。Northvolt計劃總產能超過計劃總產能超過150GWh，并已從歐洲頂級汽車制造商獲得超過，并已從歐洲頂級汽車制造商獲得超過550億美元的電池訂單，其中大眾億美元的電池訂單，其中大眾一家就貢獻了一家就貢獻了140億美元。億美元。Northvolt的生產能規劃從瑞典擴展到德國和加拿大，并與沃爾沃及大眾計劃合資建廠。作為歐洲動力電池行業的先驅，作為歐洲動力電池行業的先驅，Northvolt的一期工廠雖已投產，但由于歐洲產業工人素質和效率普遍不高，的一期工廠雖已投產，但由于歐洲產業工人素質和效率普遍不高，加之首座工廠位置偏僻，難以吸引高質量工人；離開設備商售后支持后，產線效率和良

108、率極低。加之首座工廠位置偏僻，難以吸引高質量工人；離開設備商售后支持后，產線效率和良率極低。例如，位于瑞典謝萊夫特的工廠規劃產能為60GWh，但2024年實際產能不足4GWh，導致寶馬在2024年6月取消了價值20億美元的訂單。同年11月，Northvolt申請了破產保護。圖：歐洲汽車行業計劃通過本土電池制造商圖：歐洲汽車行業計劃通過本土電池制造商Northvolt，以降低對東亞電池的依賴，以降低對東亞電池的依賴，Northvolt擁有大量政府和擁有大量政府和主要汽車制造商股東主要汽車制造商股東（截至（截至2023年年12月）月）大眾 21%高盛 19%丹麥養老金ATP5%瑞典養老保險 3%寶

109、馬 3%員工持股 9%其他投資者 40%圖：圖：Northvolt一期工廠坐落于北極圈，距離最近主要一期工廠坐落于北極圈，距離最近主要城市超城市超2小時車程，導致工廠面臨招工難等問題小時車程，導致工廠面臨招工難等問題3.6.2 海外擴產：歐美新玩家入局，但受下游需求海外擴產：歐美新玩家入局，但受下游需求+經驗不足影響經驗不足影響擴產有所放緩擴產有所放緩40數據來源：公司公告，東吳證券研究所整理 未來電池生產商將由電池廠拓展至電池廠和整車廠共存：未來電池生產商將由電池廠拓展至電池廠和整車廠共存：當前鋰電設備的客戶主要是電池廠，但由于電池成本占比位居電動車成本首位，在成本因素驅動下，未來趨勢是整車

110、廠逐漸開始生產電池，未來鋰電設備客戶將是電池廠和整車廠。我們判斷未來趨勢是高端車企自產電池，低端車企購買電池：我們判斷未來趨勢是高端車企自產電池，低端車企購買電池：類似于龍頭電池廠分段采購設備掌控前沿技術，我們判斷有研發能力的高端車企也會自產電池來降本，并將安全性問題把握在自己手中，而不具備研發能力的低端車企向電池廠采購電池。圖：圖：2023年電池成本占比位居電動車成本首位（年電池成本占比位居電動車成本首位（40%）成本安全性品牌口碑圖：電池對整車影響重大，部分車企傾向于自產圖：電池對整車影響重大，部分車企傾向于自產電池電池電池 40%電機電控 7%汽車電子 20%車身 8%底盤懸掛 5%內飾

111、 5%其他 15%3.6.3 海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠41大眾集團希望建立自控的電池供應鏈，宣布在全球建造大眾集團希望建立自控的電池供應鏈，宣布在全球建造8座超級電池工廠，其中歐洲六座，座超級電池工廠，其中歐洲六座，美國一座，美國一座，加拿大加拿大一座，計劃到一座，計劃到2030年總產能達年總產能達330GWh，其中歐洲，其中歐洲240GWh，美國美國30GWh，加拿大加拿大60GWh。目前已落地。目前已落地4家工家工廠：廠：（1）第一家位于瑞典謝萊夫特奧，由Northvolt負責運營，于2023年開始生產；（2）第二家位

112、于德國薩爾茨吉特，將與國軒高科合作開發標準電芯，計劃從2025年開始量產；（3）第三家位于西班牙瓦倫西亞，將與旗下西亞特品牌共同建設；（4）第四家位于加拿大圣托馬斯，共有6個生產區塊，潛在總產能達60GWh。數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所工廠工廠區域區域規劃產能（規劃產能（GWh)預計設備投資額（億元）預計設備投資額（億元）截至截至2024年進年進度度德國薩爾茨吉特動力工廠德國薩爾茨吉特動力工廠德國薩爾茨吉特德國薩爾茨吉特40 160 預計預計2025年投年投產產下薩克森州第二動力電池工廠下薩克森州第二動力電池工廠德國下薩克森州德國下薩克森州40 160 已投產已投產10GWh西班牙工廠西

113、班牙工廠西班牙納瓦爾莫拉德拉馬塔西班牙納瓦爾莫拉德拉馬塔40 160 預計預計2026年投年投產產第四個第四個40GWh動力電池工廠動力電池工廠波蘭波蘭/捷克（待定）捷克（待定）40 160 預計預計2027年投年投產產大眾北美工廠擴建大眾北美工廠擴建美國田納西州查塔努美國田納西州查塔努30 120-西班牙西亞特工廠西班牙西亞特工廠西班牙瓦倫西亞西班牙瓦倫西亞40 160-瑞典工廠瑞典工廠瑞典謝萊夫特奧瑞典謝萊夫特奧40 160 2023年投產，年投產，由由Northvolt運運營營加拿大工廠加拿大工廠加拿大圣托馬斯加拿大圣托馬斯60 240 預計預計2025年投年投產產合計合計330 132

114、0 預計新增合計預計新增合計320 1280 表：大眾共規劃表：大眾共規劃330GWh產能，需要新增產能，需要新增320GWh產能產能3.6.3 海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠42塔塔集團是印度最大的企業之一，其子公司塔塔汽車自塔塔集團是印度最大的企業之一，其子公司塔塔汽車自1945年成立以來，已發展成為包括塔塔商用車、塔塔年成立以來，已發展成為包括塔塔商用車、塔塔乘用車、捷豹路虎以及汽車輛融資在內的四個子部門。乘用車、捷豹路虎以及汽車輛融資在內的四個子部門。2023年，塔塔汽車集團全球銷售汽車達到136萬輛。塔塔集團自塔塔集團

115、自2023年起開始布局電池產能，截至年起開始布局電池產能，截至2024年年12月，已規劃總共月，已規劃總共60GWh產能。產能。其中，40GWh產能位于英國Somerset，專為其子公司捷豹路虎配套；另外20GWh產能設在印度古吉拉特邦，用于供應印度本土電池需求。技術選擇上，塔塔汽車并未追隨歐洲電池廠商的自研或合資模式，而是選擇了直接采用成熟鋰電企業的技術技術選擇上，塔塔汽車并未追隨歐洲電池廠商的自研或合資模式，而是選擇了直接采用成熟鋰電企業的技術支持方案。支持方案。例如，塔塔汽車在英國和印度的一期工廠就采用了遠景科技的方案。數據來源：塔塔集團，東吳證券研究所表：塔塔在英國、印度兩地共規劃表：

116、塔塔在英國、印度兩地共規劃60GWh電池產能電池產能項目項目項目所在地項目所在地公布時間公布時間電池類型電池類型產能規模（產能規模（GWh）總投資金額（億元）總投資金額（億元）預計設備投資（億元）預計設備投資（億元）投產時間投產時間英國工廠英國工廠英國英國Somerset2023動力動力+儲能儲能40GWh366 256 2026印度古吉拉印度古吉拉特工廠特工廠印度印度Sanand2024動力動力+儲能儲能20GWh115 92 2025注：總投資額根據2024年12月25日的實時匯率換算成人民幣，印度預計設備投資額假設占總投資額的80%，英國預計設備投資額假設占總投資額的70%。3.6.3

117、海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠43海外整車廠除了自建產能外，還通過與中國海外整車廠除了自建產能外，還通過與中國/韓國頭部鋰電廠商建立合資公司或采用寧德時代的授權合作模式來擴展產能韓國頭部鋰電廠商建立合資公司或采用寧德時代的授權合作模式來擴展產能。在歐洲和東南亞，中國廠商主要選擇合資模式，其在全球共規劃合資產能超100GWh，其中寧德時代65GWh，億緯鋰能31GWh，遠景日產雷諾合資公司則尚未公布具體規劃產能。美國整車廠對于中國企業則更傾向于采用寧德時代的技術授權模式（美國整車廠對于中國企業則更傾向于采用寧德時代的技術授權模式（

118、LRS），可能考慮到美國本土合資企業的政治風險），可能考慮到美國本土合資企業的政治風險。在LRS模式下，寧德時代主要負責建設電池產線、搭建供應鏈、調試設備和管理制造流程。美國的主要整車廠，包括福特、通用和特斯拉，均與寧德時代簽訂了LRS工廠規劃協議，我們預計四方總規劃產能約100GWh。韓系廠商則通常直接在北美本土建立合資公司，頭部韓系廠商韓系廠商則通常直接在北美本土建立合資公司，頭部韓系廠商LG、SKI、三星在美國、加拿大及印尼長期規劃、三星在美國、加拿大及印尼長期規劃579GWh產能。其中產能。其中LG與通用的合資工廠已投產與通用的合資工廠已投產50GWh，預計三家后續產能將在，預計三家后

119、續產能將在2025年開始陸續釋放。年開始陸續釋放。數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所表：海外合資表：海外合資/授權產能總規劃超過授權產能總規劃超過670GWh，預計，預計2026年開始大規模投產年開始大規模投產合資及授權生產（合資及授權生產（LRS）基地統計）基地統計公司公司基地基地項目項目公布時間公布時間產能規模（產能規模（GWh）總投資金額總投資金額（億元）（億元）預計設備投資（億預計設備投資（億元）元）預計投產時間預計投產時間寧德時代寧德時代合資公司合資公司西班牙西班牙Stellantis合資工廠合資工廠2023.1150 320 256 2026印尼電池集團爪洼省合資工廠印尼電池集團爪

120、洼省合資工廠2024.1115 85 70 2027授權工廠（授權工廠（LRS）福特密西根福特密西根LRS工廠工廠2023.235 250 250 2027通用通用LRS工廠工廠-特斯拉特斯拉LRS工廠工廠-億緯鋰能億緯鋰能合資公司合資公司泰國泰國EA合資工廠合資工廠2023.76-10-Amplify卡車動力電池合資工廠卡車動力電池合資工廠2023.921 150 120-遠景動力遠景動力合資公司合資公司日產雷諾日本合資工廠日產雷諾日本合資工廠2021.6-130 104 2025日產雷諾英國合資工廠日產雷諾英國合資工廠雷諾法國合資工廠雷諾法國合資工廠2021.724 160 128 202

121、4已投產已投產8GWhSKI合資公司合資公司福特田納西州合資工廠福特田納西州合資工廠2021.943 342 308 2024年開始陸續投產年開始陸續投產福特肯塔基州合資工廠福特肯塔基州合資工廠2021.986 現代美國合資工廠現代美國合資工廠2023.435 280 224-三星三星合資公司合資公司Stellantis美國合資工廠美國合資工廠2021.1023-40-2025通用美國合資工廠通用美國合資工廠2024.827-36228 182 LG合資公司合資公司豐田美國合資工廠豐田美國合資工廠2023.1020 200 160-本田美國合資工廠本田美國合資工廠2023.340 286 22

122、9 2025通用美國合資工廠通用美國合資工廠2024.12150 620 496 已投產已投產50GWh現代汽車美國合資工廠現代汽車美國合資工廠2023.530 280 224-現代汽車印尼合資工廠現代汽車印尼合資工廠2021.130 210 168 已投產已投產10GWhStellantis加拿大合資工廠加拿大合資工廠2022.345 270 216 已投產已投產5GWh3.6.3 海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠海外擴產：我們認為海外未來擴產看點主要在于整車廠443.7 未來設備采購形式為分段采購和整線總包共存未來設備采購形式為分段采購和整線總包共存資料來源：第一電動車，東

123、吳證券研究所單機采購模式單機采購模式整線采購模式整線采購模式1、標準化產品，供應商多2、整線產能上得慢3、設備合計總價貴4、不同設備廠之間兼容性不好1、非標產品直接根據客戶需要來設計2、整線產能上得快3、設備合計總價比采購單機低4、不存在兼容性不好的問題，產品都是同一家設備商生產的未來設備采購形式將由分段采購發展為分段采購和整線總包共存：未來設備采購形式將由分段采購發展為分段采購和整線總包共存：以往電池廠對設備的把握度和掌控度要求很強，沒有整線需求；但是2020年以來，電池產能不足，行業擴產訴求增強，許多沒有技術積累的新進入者進入電池行業，這些新電池廠對設備的訴求是快速上產能+設備按時交貨，因

124、此會選擇整線總包的形式采購設備。我們判斷未來的采購趨勢為：具有技術積累的龍頭電池廠會選擇分段采購，沒有技術積累的新進入者我們判斷未來的采購趨勢為：具有技術積累的龍頭電池廠會選擇分段采購，沒有技術積累的新進入者為了快速上產能，會選擇整線總包。為了快速上產能，會選擇整線總包。453.8 先導智能整線優勢明顯，積極拓展全球整車、合資等新興客戶先導智能整線優勢明顯，積極拓展全球整車、合資等新興客戶數據來源：先導智能微信公眾號，東吳證券研究所海外新興客戶（整車廠、新玩家）加速布局，充分發揮公司整線交付優勢；海外新興客戶（整車廠、新玩家）加速布局，充分發揮公司整線交付優勢；2024Q1-Q3公司新簽公司新

125、簽80億元海外訂億元海外訂單，占期間訂單單，占期間訂單50%：（1）歐洲客戶是先導智能的海外基本盤，歐洲客戶是先導智能的海外基本盤，對歐洲電池行業新玩家而言整線交付是主流選擇，目前先導已獲得大眾、ACC 的量產戰略合作，后續也相繼拓展了寶馬、奔馳、保時捷，法國Tiamat等客戶。（2）北美市場是先導的第二大海外市場，）北美市場是先導的第二大海外市場，目前已獲得安普瑞斯、ABS、寧德-福特LRS批量訂單，后續通用、特斯拉-寧德LRS訂單放量在即。（3）公司積極拓展東南亞）公司積極拓展東南亞/日韓客戶，日韓客戶，整線交付新型電池客戶。圖：圖：2024Q1-Q3先導新簽先導新簽80億元海外訂單，占期

126、間總訂單億元海外訂單，占期間總訂單50%圖：圖：2022年以來先導海外收入占比穩步提升年以來先導海外收入占比穩步提升94%92%85%91%87%81%0%25%50%75%100%201920202021202220232024H1境外收入占比境內收入占比9%15%30%50%0%60%120%180%01002003002021202220232024Q1-Q3新簽國內訂單新簽海外訂單海外新簽訂單yoy海外新簽訂單占比46數據來源：Wind，公司公告，東吳證券研究所杭可科技受益日韓電池廠在美國的大規模擴產。杭可科技受益日韓電池廠在美國的大規模擴產。IRA法案刺激美國電動車產業鏈本土化，加速

127、日韓電池廠赴美建廠，海外動力電池產能高增長，利好未受IRA限制的中國設備商，杭可充分受益于日韓供應鏈的封閉性和進入日韓供應鏈的稀缺性。（1）日韓供應鏈的封閉性：）日韓供應鏈的封閉性：后道環節發生爆炸的概率遠高于前、中段環節，所以電池廠對于后段設備質量要求高，客戶粘性高，進入其供應體系后不會輕易更換；（2）杭可進入日韓供應鏈的稀缺性：杭可進入日韓供應鏈的稀缺性：國產鋰電設備商中與日韓供應鏈深入合作的唯有杭可，先導、利元亨等多綁定國內電池廠。3.9 杭可科技受益于日韓電池廠杭可科技受益于日韓電池廠+整車廠擴產整車廠擴產注：2022年境外毛利率剔除美國關稅影響后實際為49%圖：杭可科技境外毛利率顯著

128、高于境內毛利率；圖：杭可科技境外毛利率顯著高于境內毛利率；2024H1境外毛利率顯著降低主要系美國境外毛利率顯著降低主要系美國DDP（貨到（貨到付款）訂單確認收入（付款）訂單確認收入（DDP訂單總價包含海運、關稅等費用，故毛利率異常偏低）訂單總價包含海運、關稅等費用，故毛利率異常偏低）45%48%44%46%40%25%32%34%27%49%65%50%60%61%53%40%51%33%0%20%40%60%80%201620172018201920202021202220232024H1境內毛利率境外毛利率47數據來源：Wind，公司公告，東吳證券研究所整車廠入局，杭可新簽訂單中海外客戶

129、占比持續提升。整車廠入局，杭可新簽訂單中海外客戶占比持續提升。2023年新簽訂單93億元中外資客戶占比55%，2024Q1-Q3新簽訂單外資客戶占比提升至73%。與以往訂單集中于LG、SK、AESC等日韓客戶不同，2024年新簽訂單主要來自于整車廠，如大眾集團與印度塔塔。杭可也將充分受益于傳統客戶新技術擴產。杭可也將充分受益于傳統客戶新技術擴產。隨著海外電池制造商完成前期的新技術儲備與推廣，有望快速擴產4680大圓柱電池。杭可設備已完成客戶4680大圓柱產線的驗證，后續擴產有望帶動訂單放量。圖：圖：2024Q1-Q3杭可新簽杭可新簽38億元海外訂單，占期間總訂單億元海外訂單，占期間總訂單76%

130、，海外訂單占比自海外訂單占比自2021年以來穩步提升年以來穩步提升圖：圖：2024H1海外收入占杭可總收入海外收入占杭可總收入46%注：收入劃分標準不同于訂單，訂單的國內外劃分以企業屬性為準，而收入的國內外劃分以國界線為準，以LG中國工廠為例，屬于外資客戶訂單，但屬于境內收入75%58%96%92%80%54%25%42%4%8%20%46%0%25%50%75%100%201920202021202220232024H1境外收入占比境內收入占比23%36%50%76%0%30%60%90%120%150%0204060802021202220232024Q1-Q3億元新簽國內訂單新簽海外訂單

131、海外新簽訂單yoy海外新簽訂單占比3.9 杭可科技受益于日韓電池廠杭可科技受益于日韓電池廠+整車廠擴產整車廠擴產48數據來源：公司官網，東吳證券研究所杭可為SKI、LG、三星等海外龍頭電池廠的核心后道設備供應商，而未來海外客戶將更多的精力放在歐洲和美國市場，因此公司需要進行海外擴產，提升海外服務能力，2021 年 12 月 30 日杭可擬定增不超過23億元，其中 2.5 億元投向海外網絡布局、研發及裝配制造項目建設。目前公司分別在日本、韓國、馬來西亞投目前公司分別在日本、韓國、馬來西亞投資建設本地工廠，日本工廠位于大阪，主要用于應對客戶小規模需求；韓國工廠位于扶余郡，主要面對韓資建設本地工廠，

132、日本工廠位于大阪，主要用于應對客戶小規模需求；韓國工廠位于扶余郡，主要面對韓系客戶在美國市場的擴產需求，還能規避美國關稅影響；馬來西亞工廠預計系客戶在美國市場的擴產需求，還能規避美國關稅影響；馬來西亞工廠預計2025年年Q3開始建設，主要面對開始建設，主要面對韓系客戶美國市場需求及中國客戶東南亞的布局。我們預計海外工廠產能約韓系客戶美國市場需求及中國客戶東南亞的布局。我們預計海外工廠產能約18億元億元/年。年。除了建設本地工廠外，公司也已在德國、波蘭、馬來西亞等國家建設7個海外售后服務網點。圖：杭可在德國、波蘭、美國等地已有相應售后服務點圖：杭可在德國、波蘭、美國等地已有相應售后服務點3.10

133、 杭可科技在日韓馬建設本地工廠，更好地服務海外客戶杭可科技在日韓馬建設本地工廠，更好地服務海外客戶493.11 儲能市場有望成為鋰電設備下一個重要增長點儲能市場有望成為鋰電設備下一個重要增長點數據來源：GGII（海辰儲能），OFWEEK，東吳證券研究所隨著我國儲能政策不斷加碼，同時光伏發電和風力發電成本不斷降低、鋰電池技術進步帶來循環次數提高，隨著我國儲能政策不斷加碼，同時光伏發電和風力發電成本不斷降低、鋰電池技術進步帶來循環次數提高，儲能電池迎來快速發展期。儲能電池迎來快速發展期。根據 GGII，2023 年全球儲能鋰離子電池出貨量為 225GWh，同比增長 50%，其中中國儲能鋰離子電池出

134、貨量為206GWh，同比增長58%。根據高工儲能大會，到2027 年全球儲能鋰電池出貨量將達到 678GWh，2023-2027年CAGR達32%。從下游應用來看，我國儲能電池主要應用于電力儲能、戶用儲能和便攜式儲能從下游應用來看，我國儲能電池主要應用于電力儲能、戶用儲能和便攜式儲能。大型儲能為主要應用場景，主要用于發電側、電網側及用戶側的儲能集裝系統，2023年出貨量占比達到81%，電芯以方形280Ah+等電池為主，向大容量、低成本、長壽命和高安全方向發展；其次是戶用儲能，以10-50Ah大圓柱和50-300Ah方形為主，2023年出貨量占比約10%。圖：到圖：到2027年全球儲能鋰電池出貨

135、量將增長至年全球儲能鋰電池出貨量將增長至678GWh，2023-2027年年CAGR為為32%圖：圖：2023年國內儲能電池出貨量結構，大型儲年國內儲能電池出貨量結構，大型儲能（電力系統儲能）占比最高，達能（電力系統儲能）占比最高，達81%8 11 18 21 29 77 150 225 255 339 597 678 0%60%120%180%0200400600800全球儲能電池出貨量（GWh）全球儲能電池出貨量yoy電力儲能81%戶用儲能10%通信儲能4%工商業儲能3%便攜式儲能2%50數據來源：GGII，EVTANK，東吳證券研究所動力鋰電追求高能量密度動力鋰電追求高能量密度&高安全性

136、，儲能鋰電追求高安全性高安全性，儲能鋰電追求高安全性&長循環壽命長循環壽命&低成本低成本。動力鋰電池動力鋰電池更注重充放動力，要求充電速度快、輸出功率高、抗沖擊，追求高安全性和高能量密度以實現持久的續航能力，以及重量和體積的輕量化要求；儲能鋰電池追求一是高安全性儲能鋰電池追求一是高安全性，故適合使用復合集流體來提高安全性；二是長循環壽命，二是長循環壽命，動力鋰電池的循環次數壽命在1000-2000次，而儲能鋰電池的循環次數壽命行標要求能夠大于5000次，目前大部分儲能方案已達到10000次，并向12000次邁進；三是低成本，三是低成本，動力鋰電更注重客戶體驗，但儲能屬于新基建投資，更注重于投資

137、回報與未來收益。表：動力鋰電池與儲能鋰電池的區別表：動力鋰電池與儲能鋰電池的區別動力電池儲能電池應用場景主要用于電動汽車、電動自行車以及其它電動工具領域主要用于調峰調頻電力輔助服務、可再生能源并網和微電網等領域性能要求更注重充放動力，要求充電速度快、輸出功率高、抗沖擊，特別強調高安全性和高能量密度，以實現持久的續航能力，以及重量和體積的輕量化要求。對于能量密度并沒有直接的要求；尤其要求運行穩定性和使用壽命，追求儲能設備長壽命和低成本。使用壽命循環次數壽命在1000-2000次循環次數壽命行標要求能夠大于5000次，正在向7000-12000次邁進電池類型磷酸鐵鋰和三元磷酸鐵鋰和三元，隨著磷酸鐵

138、鋰電池能量密度問題解決，磷酸鐵鋰電池占比提升 圖：廈門海辰推出的儲能產品具備長循環壽命圖：廈門海辰推出的儲能產品具備長循環壽命3.12 儲能鋰電池注重安全性儲能鋰電池注重安全性&循環壽命循環壽命&成本成本51數據來源：各公司官網，東吳證券研究所大型儲能傾向于使用大容量的方形電池。大型儲能傾向于使用大容量的方形電池。相比50-100Ah的容量電池，280Ah及以上大電芯優勢主要集中在：1）在PACK端零部件使用量減少，擁有天然的成本優勢，體積能量密度更高；2）可以使用更少的電芯數量實現高容量，減少并聯數、降低BMS難度；3）使用大電芯在后端集成領域裝配工藝簡化度高，可大幅度節省土地基建、集裝箱等

139、方面的成本投入?；谏鲜鰞瀯?，280Ah+電芯正加速在風光發電側、電網側、共享儲能側和部分大型移動式ESS應用等追求低成本、大容量和安全性的場景替代過去傳統50Ah、100Ah和280Ah電芯產品。目前280Ah+大電芯主要有疊片和卷繞兩種工藝，截至2024年12月寧德時代、海辰、億緯等超過12家電池廠推出500Ah+儲能電池產品。表：國內已有超表：國內已有超12家公司發布家公司發布500Ah+儲能電池，其中儲能電池，其中7家公司開始銷售家公司開始銷售500Ah+電池，電池，2024年預計年預計全球共有超全球共有超150GWh 大容量儲能電池產能大容量儲能電池產能3.12 大型儲能傾向于使用大

140、方形電池，超過大型儲能傾向于使用大方形電池，超過7家公司提供家公司提供500Ah+產品產品公司公司型號型號發布時間發布時間產品容量（產品容量（Ah）雄韜股份LFP5802023.05 CIBF2023580億緯鋰能LF560K-MB562024.01628天戈融捷LFP6302024.04 ESIE2024630南都電源LFP6902024.04 ESIE2024690瑞浦蘭鈞問頂6252024.06 SNEC展625寧德時代L系列2024.04 ESIE2024587海辰儲能MIC11302023.121130欣旺達儲能LFP6252024.06 SNEC展625蜂巢能源L5002024.0

141、4 ESIE2024730楚能新能源LFP6252024.06 SNEC展625昆宇電源LFP7202024.06 SNEC展720奧林波斯LFP37772024.06 SNEC展377752數據來源：海辰能源官方公眾號，東吳證券研究所家庭儲能更傾向于大圓柱電池。家庭儲能更傾向于大圓柱電池。在家用儲能市場，用戶對容量、便攜的需求不同，進而對電芯靈活串并聯提出了更高的要求，相較于大方形電池，圓柱電池的靈活成組優勢更明顯；在圓柱電池中，與小圓柱電池相比，大圓柱電池的優點在于尺寸增加，單體電池容量更高，組成PACK后串并聯和結構件減少，有利于降低成本，故綜合來看大圓柱電池更適合家庭儲能。多家電池廠已

142、推出針對家庭儲能的大圓柱電池：億緯鋰能多家電池廠已推出針對家庭儲能的大圓柱電池：億緯鋰能針對家儲市場，已推出40135系列大圓柱磷酸鐵鋰電池；鵬輝能源鵬輝能源40135型號大圓柱磷酸鐵鋰電池已經收到客戶訂單，該電池采用無(全)極耳結構、磷酸鐵鋰低溫超導和全周期動態均衡技術；廈門海辰儲能廈門海辰儲能儲能也發布了針對戶用儲能場景的大圓柱電池，產品規格覆蓋46800-46300，單體容量從10Ah到50Ah不等，靈活適配性強，可滿足多種戶用儲能應用場景定制化需求。圖：海辰儲能推出戶儲使用的大圓柱電池，成本和靈活性優勢突出圖：海辰儲能推出戶儲使用的大圓柱電池，成本和靈活性優勢突出3.12 家庭儲能傾向

143、于使用大圓柱電池家庭儲能傾向于使用大圓柱電池53數據來源：CPIA，東吳證券研究所測算從生產工序來看，儲能鋰電與動力鋰電基本一致，但在設備投資額和要求上各有側重點。（從生產工序來看，儲能鋰電與動力鋰電基本一致，但在設備投資額和要求上各有側重點。（1）單）單GWh設設備投資額更低：備投資額更低：相比動力電池，儲能電池主要應用大容量電池，故單GWh設備投資額略低，根據海辰儲能，自動化產線投資額已從2-2.5億元/GWh降至1.5億元以下/GWh，未來有望進一步降低；（2）后道檢測設備）后道檢測設備更關鍵：更關鍵：儲能電芯對循環次數和安全性要求很高，對后道的檢測設備提出更高的要求，未來鋰電池的產線可

144、能會出現分化，即專用儲能的鋰電池生產線和專用于新能源汽車的生產線，我們預計到我們預計到2026年儲能鋰電年儲能鋰電設備需求有望超設備需求有望超400億元。億元。圖：我們預計到圖：我們預計到2026年儲能鋰電設備需求有望超年儲能鋰電設備需求有望超400億元億元3.13 我們預計到我們預計到2026年儲能鋰電設備需求有望超年儲能鋰電設備需求有望超400億元億元202020212022A2023A2024E2025E2026E光伏新增儲能（GWh）11225393139239396風電新增儲能（GWh）001471415電網側儲能（GWh）234691516基站服務等其它儲能（GWh）1018253

145、15392121全球儲能裝機需求（GWh）224383134208360548放大比例150%150%150%155%155%155%155%全球儲能鋰電出貨量（全球儲能鋰電出貨量（GWh）3365124207323558849產能利用率53%54%54%55%55%56%56%實際產能（GWh）62 120 230 377 587 996 1517 新增產能測算（GWh）58 110 147 210 409 521 假設單GWh設備投資額（億元）1.70 1.60 1.50 1.30 1.10 0.80 0.80 鋰電設備需求（億元）鋰電設備需求（億元）93 166 191 231 327

146、417 同比增速同比增速79%15%21%42%27%各工藝環節設備價值量各工藝環節設備價值量攪拌（6%）8 15 17 21 29 37 涂布（18%）17 30 34 42 59 75 輥壓(9%)8 15 17 21 29 37 激光模切(3%)3 5 6 7 10 12 卷繞/疊片機(13%)12 22 25 30 43 54 組裝（焊接、注液）（18%）17 30 34 42 59 75 物流（8%）7 13 15 18 26 33 后道合計(化成、分容、檢測)（25%）23 41 48 58 82 104 54目錄目錄3風 險 提 示風 險 提 示6鋰 電 前 中 后 段 設 備

147、種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中度 較 高度 較 高1關 注 固 態 電 池關 注 固 態 電 池&復 合 集 流 體復 合 集 流 體&4 6 8 0 等 新 技 術等 新 技 術4投 資 建 議投 資 建 議5國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注整 車 廠 擴 產整 車 廠 擴 產2設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望

148、 觸 底 回 升數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所4.1 技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求固態電池是一種使用固體電極和固體電解質的電池固態電池是一種使用固體電極和固體電解質的電池，具備安全性高具備安全性高，重量重量/體積能量密度高等優點體積能量密度高等優點。與液態電池的重要區別為用固體電解質替代液態電池的液體電解質。有望滿足動力電池發展過程中不斷提高且相互矛盾的技術要求，是動力電池未來的重要發展方向之一。主要滿足未來能量密度和安全性需求：能量密度需求：主要滿足未來能量密度和安全性需求：能量密度需求：液態鋰電池能量密度受限于電解液和

149、隔膜，目前達到240-280Wh/KG，工藝極限為300Wh/kg。固態電池可應用克容量更高的正極負極材料。安全性需求：安全性需求：與三元液態鋰電池相比，固態電池可以通過針刺，熱失控等實驗。在電池失效時可以做到不起火，不冒煙，不爆炸。磷酸鐵鋰電磷酸鐵鋰電池池三元鋰電池三元鋰電池半固態半固態全固態全固態/產產業終局業終局單體標稱單體標稱電壓電壓3.2V3.7V/3.8V3.8-4.5V4-6V能量密度能量密度160-180wh/kg200-280wh/kg280-320wh/kg500wh/kg循環壽命循環壽命2500圈1500圈800圈2000圈量產最大量產最大倍率倍率4.5C5C2C5-10

150、C充電環境充電環境-10-55-0-45-0-45-30-60放電環境放電環境-20-55-10-60-10-60-40-70耐高溫耐高溫500200200800C耐低溫耐低溫-20-10-10-40針刺針刺幾率通過，約80%100%無法通過幾率通過，約70%100%通過鋰枝晶鋰枝晶存在存在存在不存在表：各類電池對比表：各類電池對比圖：固態電池圖解圖：固態電池圖解56數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所固態電解質是固態電池的核心固態電解質是固態電池的核心，根據固態電解質的不同，固態電池可分為氧化物氧化物、硫化物硫化物（國際主要技國際主要技術路線術路線）、聚合物聚合物、鹵化物鹵化物四種技術路線。表

151、：固態電池技術路線對比表：固態電池技術路線對比固態電解質固態電解質代表企業代表企業優點優點缺點缺點全固態前景前瞻全固態前景前瞻氧化物 LLTO,LLZO,LIPONQuantum Scape、TDK 清陶、衛藍、贛鋒、國軒、輝能電化學窗口穩定性好，寬電化學窗口，優異的高低溫性能電導率低、脆度高、界面接觸差等氧化物由于電導率低的致命缺點，非常適用于半固態方 案。全固態需要解決電導率和界面問題硫化物 LPS,LPGS寧德時代、豐田、三星、松下、SolidPower、蜂巢合成溫度低，機械延展性優良，界面接觸良好，電導率最高成本高，電化學穩定性和空氣穩定性差（與空氣中的水反應），與金屬鋰負極使用時產生

152、的SEI膜阻抗較大，電化學窗口較窄，水、氧氣等非常敏感硫化物不能阻止枝晶硫化物不能阻止枝晶形成形成聚合物 PEO+LiTFSI寧德時代、SolidPower、冠盛東馳良好的界面相融性電化學窗口不耐氧化，室溫電 導率非常低，無法阻止鋰枝晶聚合物電解質需要在聚合物電解質需要在8080攝氏度工作攝氏度工作，不適用于電車鹵化物 Li3YCl6和Li3YBr6 SE松下、三洋、三 星、國聯、蜂巢、圣戈班、TDK高離子電導率、良好的可變形性和寬電化學窗口還原電位不夠低，無法與金屬 鋰負極匹配，而且原材料成本過高成本太高成本太高，非重點研究領域 4.2 固態電解質是固態電池核心，硫化物為主流技術路線固態電解

153、質是固態電池核心，硫化物為主流技術路線57數據來源：各公司官網，東吳證券研究所半固態電池進入量產階段半固態電池進入量產階段，全固態仍處于研發階段全固態仍處于研發階段。同時，車企綁定電池廠，提前布局固態電池技術，海外車企處于領先地位。海外車企為卡位下一代電池技術，紛紛入局，其中日系車企布局較早，受政策驅動，攜手電池企業共同研發，歐美車企則通過投資初創企業進行布局。國內車企同樣積極合作固態電池新秀國內車企同樣積極合作固態電池新秀，如蔚來合作如蔚來合作衛藍新能源衛藍新能源，北汽北汽、上汽上汽、廣汽投資清陶能源等廣汽投資清陶能源等。地區地區車企車企綁定電池企業綁定電池企業布局布局日韓日產自產+松下20

154、22年建設軟包全固態電池電芯試點生產設施，2024年建造固態電池試點工廠，2028年推出搭載全固態電池的電動車型。本田松下、SES2018年與豐田、日產、松下松下合作研發固態電池，獲得1400萬美元的資金支持，計劃2024年建設全固態電池示范生產線并將于2025年至2030年實現裝車應用。豐田自產+松下2019年與松下松下合作，設立開發、生產電動汽車(EV)等車載電池的合資公司，致力于開發、量產固態電池。計劃2025年前實現全固態電池小規模量產，率先應用于混動車型，2030年前推出全固態電池電動車型?，F代Factorial Energy，SES投資Factorial Energy，共同開發和測

155、試Factorial的固態電池技術，計劃2025年試生產配備固態電池的電動車，2030年左右實現全面批量生產。歐美大眾QuantumScape投資QuantumScape，建立固態電池生產線，計劃2024年推出搭載QuantumScape固態電池的電動車奔馳輝能科技、Factorial Energy投資輝能科技輝能科技共同研發固態電池，并計劃在2025年后將其固態電池技術整合到奔馳的多款電動車型中。投資固態電池公司Factorial Energy，共同開發固態電池，計劃在未來5年內將該技術 引入批量生產寶馬自產+Solid Power自建電芯研發中心，研發固態電池技術，計劃2026年實現固態電

156、池突破性進展并隨后量產投資Solid Power并簽署合作協議，計劃2022年開始測試其100Ah的固態電芯，2030年實現全面量產應用。StellantisFactorial Energy 投資Factorial Energy，共同開發和測試Factorial的固態電池技術，計劃2026年引入固態電池技術。菲斯克自產申請固態鋰電池專利，實現固態電池量產，搭載在電動跑車Emotion上。福特Solid Power投資Solid Power并簽署合作協議，2022年開始在實際中搭載并測試其固態電池。通用SES投資固態電池初創企業Soelect，開發固態電池技術。投資鋰金屬電池公司SES，簽訂全球

157、首個車用鋰金屬電池A樣品開發合作項目。中國比亞迪自產2016年確定固態電池為未來發展方向，嘗試小規模使用并計劃在未來10年，最快5年內推出固態電池。2017年，申請全固態鋰離子電池正極復合材料和全固態鋰離子電池的發明專利。2018年1月，推進固態電池項目商用，將固態電池作為下一步研發重點，推進相關產品的產業化研發應用。2021年，公開硫系添加劑全固態電池專利。蔚來輝能科技、衛藍新能源2019年8月與輝能科技輝能科技簽署戰略合作協議，共同打造采用輝能MAB固態電池包的樣車，就固態電池生產應用展開進一步合作。2021年發布首款新車產品 ET7，將使用150kWh電池包(固態電池)，能量密度可達36

158、0Wh/kg。東風汽車自產+贛鋒鋰業2018年成立固態電池項目組，2019年7月完成首代固態電池系統開發。正在研發第二代固態電池，搭載整車續航里程可達1000公里以上，預計2024年上半年可實現量產搭載。4.3 半固態電池進入量產，車企綁定電池廠共同研發全固態半固態電池進入量產，車企綁定電池廠共同研發全固態58傳統液態電池設備主要是分為前道傳統液態電池設備主要是分為前道（攪拌攪拌/涂布涂布/模切模切）、中道中道（疊片疊片/卷繞卷繞）、后道后道（化成化成/分容分容）4.4 技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求59數據來源：清陶能源，東吳

159、證券研究所數據來源：清陶能源，東吳證券研究所半固態電池設備和液態電池設備基本相同，但加入固態電解質后會帶來一系列變化。半固態電池新增工藝及半固態電池設備和液態電池設備基本相同，但加入固態電解質后會帶來一系列變化。半固態電池新增工藝及設備需求：主要集中在涂布、輥壓、注液、化成分容環節。設備需求：主要集中在涂布、輥壓、注液、化成分容環節。1）固態電解質涂布：）固態電解質涂布：相較鐵鋰和三元的電芯，增加了固態電解質涂布的步驟，這不是簡單地插入了一個步驟，整個電芯工藝參數包括壓實密度、剝離力都有所變化；2）輥壓：）輥壓：半固態電池能量密度較高，因此壓實密度也較高，輥壓機會變大。圖：固態電解質涂布圖：固

160、態電解質涂布圖：輥壓機變大圖：輥壓機變大干法專用：軋輥溫度最高溫度180(加熱油介質)，來料包括無機物顆粒、碳粉、特殊高分子顆粒等經過高溫輥連軋成型的產品;干法無需涂布，濕法需要涂布4.4 技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求60預鋰化，指的是在鋰離子電池工作之前向電極材料中添加少量的鋰源，用來彌補電池充放電過程中消耗的鋰源，從而提高電池的容量和能量密度的一種方法，左圖以負極預鋰化為例，說明其作用。半固態電池設備和液態電池設備基本相同，但加入固態電解質后會帶來一系列變化。半固態電池新增工藝及半固態電池設備和液態電池設備基本相同，但加入

161、固態電解質后會帶來一系列變化。半固態電池新增工藝及設備需求：主要集中在涂布、輥壓、注液、化成分容環節。設備需求：主要集中在涂布、輥壓、注液、化成分容環節。3）注液：）注液：半固態電池仍然有電解液注液，稱為為“浸潤”，電解液用量較少。4）化成分容：）化成分容：在電芯首次充放電后會損失很多鋰、很多能量密度，為了補充能量密度，會對電池做預鋰化，這個技術在三元或鐵鋰等液態電池中應用很少，但在固態電池特別是密度較高的固態電池中，會應用預鋰化以追求更高的能量密度，對于寧德時代、比亞迪等液態電池企業直接充放電，而半固態電池企業需要先做預鋰化。圖：化成分容需要預鋰化圖：化成分容需要預鋰化4.4 技術迭代趨勢一

162、：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求61數據來源：清陶能源，東吳證券研究所 全固態電池全固態電池不同工藝路線下所需的設備不同，但綜合整體來看，變化最大的是前道，尤其是干法電極設備，中道要用疊片機，后道需用等靜壓設備，化成分容設備也有新變化。圖：干法全固態電池制造流程圖：干法全固態電池制造流程4.4 技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求62數據來源：清陶能源，東吳證券研究所全固態電池前道設備：干法電極制備工藝。全固態電池前道設備：干法電極制備工藝。干法電極制備工藝通常是將活性物質、粘結劑、導

163、電劑組成的粉末干混后，直接噴涂到集流體上，或者通過碾壓/熱壓制成自支撐的極片。目前干法電極的研究主要有通過噴噴涂方式進行制備、通過錕壓方式進行制備涂方式進行制備、通過錕壓方式進行制備兩種開發策略。（1）噴涂方式制備：（涂布機）噴涂方式制備：（涂布機）活性材料、導電碳和粉末狀粘結劑等顆?；旌显谝黄?，混合好的粉料會在壓縮空氣的作用下霧化噴附在金屬集流體的表面，隨后在高壓靜電的作用下，使材料與集流體分別帶有正電荷與負電荷，使材料附著在集流隨后在高壓靜電的作用下，使材料與集流體分別帶有正電荷與負電荷，使材料附著在集流體表面。體表面。通過高溫烘烤熔化聚合物粘結劑確保顆粒之間的粘結力，最后對電極進行壓延以

164、獲得所需的厚度并控制孔隙率在這個過程之中，高壓靜電是由設備內部的發生器產生，通過在噴涂槍頭產生尖端放電，在尖端產生較多的電荷，粉末經氣體帶動噴出，會捕捉電荷從而帶電，在電場力的吸引下附著在接地的集流體表面。圖：靜電噴涂干法電極的制備流程圖：靜電噴涂干法電極的制備流程4.4 技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求63數據來源：鋰電產業通，東吳證券研究所（2）通過熱壓復合通過熱壓復合/錕壓方式進行制備錕壓方式進行制備:（輥壓機）（輥壓機）將原材料以干燥粉末狀態進行混合分散，然后通過輥壓機制成一定厚度的膜，再把得到的活性材料膜與將原材料以干燥

165、粉末狀態進行混合分散，然后通過輥壓機制成一定厚度的膜，再把得到的活性材料膜與金屬集流體通過導電膠粘結復合在一起形成電極。金屬集流體通過導電膠粘結復合在一起形成電極。由于 PTFE 具有良好的線性形變方式，使其成為熱壓復合法制備干法電極的粘結劑的最佳選擇。具體來說，通過高速剪切力使顆粒狀的 PTFE 發生線形的形變，逐漸包裹住活性材料以及導電炭黑形成材料團塊。隨后將所得的材料團塊在 80下進行反復輥壓，通過反復輥壓可以大幅度提高電極的致密度,最終形成具有較好光滑性和一致性的電極膜。最后將電極膜與集流體通過導電膠粘貼在一起形成干法厚電極。圖：熱壓復合法圖：熱壓復合法4.4 技術迭代趨勢一：固態電池

166、興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求64數據來源：清陶能源，東吳證券研究所由于固態電池采用固態電解質，其硬度較高，無法做卷繞，故采用疊片方式由于固態電池采用固態電解質，其硬度較高，無法做卷繞，故采用疊片方式。同時，疊片方式生產的電池能量密度更高、內部結構更穩定、安全性更高、壽命更長。所以，在全固態電池生產中，選擇疊片方式。在疊片技術中，由于復合疊片可以提升質量、降低成本、材料利用率高，故采用復合疊片方式。圖：復合的優勢：均勻的界面，排除內部缺陷，踢出單片、材料利用率大幅度提升圖：復合的優勢：均勻的界面，排除內部缺陷，踢出單片、材料利用率大幅度提升制成過程張力

167、恒定、隔膜沒有不均勻拉伸電芯界面平整、正負極完全物理隔斷。目前：目前：480480-600PPM600PPM，未來：，未來：800800-1000PPM1000PPM疊片疊片4.4 技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求技術迭代趨勢一：固態電池興起，帶來設備工藝新需求65數據來源：清陶能源，東吳證券研究所數據來源：各公司公告，東吳證券研究所公司公司重點領域重點領域目前進展目前進展先導智能整線有完全自主知識產權的鋰電池設備整線解決方案，已成功打通全固態電池量產的全線工藝環節打通全固態電池量產的全線工藝環節，實現了從整線解決方案到各工段的關鍵設備覆蓋，涉及正負極電極制備、電解質膜制備、鋰

168、金屬電極制備、固態電池切疊和電芯致密化、組裝、化成分容等工藝整線。2020年起已與多家行業領軍企業達成設備合作，目前已成功獲得國內外知名汽車及固態電池企業的全固態生產線訂單國內外知名汽車及固態電池企業的全固態生產線訂單。近日，為韓國頭部電池企業客戶定制的固態干法電極涂布設備已順利發貨至現場。曼恩斯特前道2024年重點研發方向涵蓋固態電池/干法電極技術、納米及亞微米級膜層制備技術、智能化系統集成等領域，其24年1-9月的研發費用超7.4千萬元,同比增加60.41%。其中在干法成膜技術擁有混合機、雙螺桿擠出機、復合成膜一體機(多輥)等多款核心設備，涵蓋配料混合、粘結劑原纖化、造粒、成膜、集流體復合

169、等全套前端工藝全套前端工藝。目前，該公司已為國內外多家企業提供干法電極的測提供干法電極的測試實驗試實驗，且在纖維化及復合成膜工藝上已獲得少量設備訂單少量設備訂單。納科諾爾前道聯合清研電子推出八輥干法成膜覆合一體機聯合清研電子推出八輥干法成膜覆合一體機，實現電極膜成型以及電極膜與集流體復合的一體化。輥壓寬度可達450mm，輥壓速度高達50m/min，通過閉環控制和實時數據采集，其精度控制在1.5m。該一體機采用8輥連軋設計，融合伺服輥縫控制、測厚厚度閉環控制、切邊寬度/糾偏閉環控制、獨立收膜/收卷設計、MES系統實時數據采集等多項創新技術贏合科技前道已完成半固態電池所需相關設備的開發、驗證及生產

170、已完成半固態電池所需相關設備的開發、驗證及生產。在干法電極量產設備研發方面，公司已拓展新的電極和電解質制備方法；降低電池生產能耗，減少工藝量；適配固態電池的量產，目前已完成第二代，第三代正在進行中。在固態電池生產設備研發方面，公司已應用干/濕法固態電池工藝與先進設備相互驗證，共同推進。2023年11月，公司中標因湃電池科技有限公司正負極涂布、正負極涂布、分切及輥壓設備分切及輥壓設備招標。利元亨疊片機、化成分容有鋼反電極、疊片技術和原位固化和化成的集成式設備，干法電極核心裝備項目已開發成功；2021年與清陶能源清陶能源簽署4份固態電池產線設備購銷合同，從制片段到化成分容檢測段；2022年向國軒高

171、科交付半固態電池中試生產線。杭可科技化成分容已與多家固態電池廠商共同開發固態、半固態電池后端產線，近幾年已經順利完成多個試驗線和完成多個試驗線和量產線設置投產量產線設置投產圖：全固態電池設備重點關注公司圖：全固態電池設備重點關注公司4.5 多家鋰電設備商布局固態電池，其中先導覆蓋整線設備多家鋰電設備商布局固態電池，其中先導覆蓋整線設備66復合銅箔為全新工藝，逐步開始產業化。復合銅箔為全新工藝，逐步開始產業化。復合銅箔是一種全新工藝，以PET、PP等高分子材料為基材，上下兩面沉淀金屬銅，制成類似“三明治”的結構。與傳統銅箔相比，復合銅箔利用了高分子基材材料 PET或PP來節約金屬銅，能夠提升電池

172、能量密度、增加電池安全性、降低生產成本，隨著技術逐步成熟，滲透率有望逐步提升。4.6 技術迭代趨勢二：復合集流體逐步產業化，設備有望率先受益技術迭代趨勢二：復合集流體逐步產業化，設備有望率先受益表：傳統銅箔與復合銅箔的對比表：傳統銅箔與復合銅箔的對比傳統銅箔傳統銅箔復合銅箔復合銅箔工藝原理溶銅造液+生箔制造真空磁控濺射+水電鍍（鍍膜）組成99.5%的純銅以PET或PP作為導電薄膜，上下兩面沉淀銅產品圖特點單位面積重量較重，金屬銅材使用量多，成本高；導熱性能高，用于電池材料安全性差。中間層為PET或PP膜，單位面積重量輕，銅材使用量少，降低成本和金屬用量；中間層為絕緣層，用于電池材料安全性好。數

173、據來源：重慶金美環評報告，鋰電產業通，東吳證券研究所整理67復合銅箔目前制備方法以兩步法為主，包括兩道關鍵工序即真空磁控濺射復合銅箔目前制備方法以兩步法為主，包括兩道關鍵工序即真空磁控濺射+水電鍍增厚，相較于兩步法，業水電鍍增厚，相較于兩步法，業內還存在三步法和一步法。內還存在三步法和一步法。三步法即真空磁控濺射+真空蒸鍍+水電鍍，真空蒸鍍將蒸發的金屬冷凝在PET膜上，但蒸鍍金屬溫度高，容易對基膜造成損傷；一步法即直接磁控濺射，可以一次性出箔，仍在研發驗證中。在后道工序中復合銅箔的應用也對焊接難度和效率提出了更高要求，超聲波滾焊解決痛點在后道工序中復合銅箔的應用也對焊接難度和效率提出了更高要求

174、，超聲波滾焊解決痛點。（1）焊接難度：）焊接難度：復合銅箔需要額外在兩個導電層外側設置一個彎折金屬片，形成一個“夾心”結構（類似于“肉夾饃”），并采用超聲波焊接將金屬片與復合銅箔極耳熔合在一起，由于高分子材料與金屬材料的熔點差異較大，激光焊接沒有可行性。（2）焊接效率：）焊接效率：相比于點焊，滾焊的優勢在于連續不間斷、速度快。根據新棟力微信公眾號，滾焊比點焊節省5倍時間。圖：傳統銅箔與復合銅箔制作工藝流程對比圖：傳統銅箔與復合銅箔制作工藝流程對比數據來源：銅冠銅箔招股說明書，騰勝科技官網，東吳證券研究所整理圖：超聲波滾焊的效率為點焊的圖：超聲波滾焊的效率為點焊的5倍倍4.6 技術迭代趨勢二：復

175、合集流體逐步產業化，設備有望率先受益技術迭代趨勢二：復合集流體逐步產業化，設備有望率先受益68數據來源：中汽協等，東吳證券研究所測算圖：我們預計到圖：我們預計到2025年動力年動力&儲能鋰電復合銅箔的水電鍍儲能鋰電復合銅箔的水電鍍（鍍膜鍍膜）設備新增市場空間約設備新增市場空間約92億元億元，真空磁控濺射真空磁控濺射設備約設備約84億元億元，超聲波滾焊設備約超聲波滾焊設備約35億元億元4.6 技術迭代趨勢二：復合集流體逐步產業化，設備有望率先受益技術迭代趨勢二：復合集流體逐步產業化，設備有望率先受益 2021A2022A2023A2024E2025E國內26282686300931603318全

176、球(包括中國國內)82698105891891869461國內22.60%29.50%31.60%46.00%50.00%全球(包括中國國內)8.30%14.00%20.00%27.00%34.00%國內59479295114541659全球(包括中國國內)68611351784248032176167748189419760132020092863669813217724448585814522186310754%55%57%59%60%8981560254737055178663987115814731%5%15%20%74917429510001000100010006629493341

177、73662294668300300300300221645799821000980960941216569215110386655150014251354128621652840.120.120.120.12162135538129212復合銅箔設備市場空間合計復合銅箔設備市場空間合計(億元億元)=+汽車銷量汽車銷量(萬輛萬輛)新能源車滲透率新能源車滲透率新能源車銷量新能源車銷量(萬輛萬輛)真空磁控濺射設備需求量(臺)=/1.5單臺真空磁控濺射設備價值量(萬元)真空磁控濺射設備市場空間真空磁控濺射設備市場空間(億元億元)=*超聲波滾焊設備單GWh價值量(億元)超聲波滾焊設備市場空間超聲波滾焊設

178、備市場空間(億元億元)=*復合銅箔需求(萬平方米)=*水電鍍(鍍膜)設備產能(萬平方米/臺)水電鍍(鍍膜)設備需求量(臺)=/單臺水電鍍(鍍膜)設備價值量(萬元)水電鍍水電鍍(鍍膜鍍膜)設備市場空間設備市場空間(億元億元)=*實際產能(GWh)新增產能測算(GWh)復合銅箔滲透率復合銅箔需求(GWh)=*單GWh所需的復合銅箔面積(萬平方米)平均單車帶電量(KWh)全球動力鋰電需求量(GWh)全球儲能鋰電需求量(GWh)全球動力&儲能鋰電需求量合計(GWh)產能利用率69數據來源：高工鋰電等，言質有鋰，Smart Energy Expo，東吳證券研究所4.7 技術迭代趨勢三：技術迭代趨勢三：4

179、680大圓柱對設備要求更高，億緯已實大圓柱對設備要求更高，億緯已實現量產現量產相比于以前的圓柱電池，相比于以前的圓柱電池，4680電池最大的結構創新為全極耳。電池最大的結構創新為全極耳。傳統的圓柱體電池會在銅箔和鋁箔兩端分別焊接一個導引線即為極耳，而4680電池采取了全極耳+集流盤的設計，同時主流方案采取殼體槽底處打孔放正極柱、殼體槽口用蓋板激光焊封口的新構型。在加工工序方面，4680電池比2170電池增加了極耳模切、揉平、激光焊集流盤、開口化成、激光焊蓋板的工序。特斯拉特斯拉4680電池同時部署電池同時部署“大電芯大電芯+全極耳全極耳+高鎳高硅高鎳高硅+CTC”，具備眾多性能優勢，具備眾多性

180、能優勢。（1）續航長：4680能量密度提升20%；（2）充電快：全極耳優化了電池的熱電性能，可承受4C以上高倍率電流；（3）成本低：大電池+高能量密度攤薄單Wh成本；相較于特斯拉此前采用的2170電池，4680電池的電芯容量是其5倍，能夠提高相應車型16%的續航里程，輸出功率6倍于2170電池。圖：圖：4680電池最大的結構創新是全極耳電池最大的結構創新是全極耳圖：圖：4680和和2170生產流程對比生產流程對比70數據來源：Smart Energy Expo，東吳證券研究所 4680對設備提出更高要求，利好激光模切、激光焊設備與殼體生產設備供應商。對設備提出更高要求，利好激光模切、激光焊設備

181、與殼體生產設備供應商。（1）全極耳因極耳排列緊密，采用五金模切難度高，且部分方案中極耳寬度沿著極片長度而變化，因此激光模切更適用；（2）激光焊設備受益于4680方案：4680方案增加了全極耳+集流盤的焊接，焊點數量相較于21700電池提高5倍以上，焊接設備數量增加3倍，此外焊接工藝難度大幅增加，設備可能會從原來的脈沖激光器變為連續激光器，價值量增加；（3）國產殼體生產設備憑借高效率、價格和服務優勢，有望在鋰電結構件大幅擴產的階段逐步形成國產替代，例如寧波精達設備價格是海外同類設備的50%-70%；殼體拉伸設備方面以“一出多”方式生產，效率提升且節約原材料，同時預沖杯工藝可使整線效率提升。圖：圖

182、：4680大圓柱電池利好激光模切、激光焊設備與殼體生產設備供應商大圓柱電池利好激光模切、激光焊設備與殼體生產設備供應商4.7 技術迭代趨勢三：技術迭代趨勢三：4680大圓柱對設備要求更高，億緯已實大圓柱對設備要求更高，億緯已實現量產現量產71車企 電池廠商項目地點產能規劃（）客戶布局進展車企 電池廠商項目地點產能規劃（）客戶布局進展/GWh/GWh特斯拉億緯松下國軒比克電池三星遠景動力蔚來蘭鈞寧德美國德克薩斯自供共四條電池生產線，一條已于年投產湖北荊門寶馬、大運、江淮等一期于年 月投產二期預計年下半年投產美國內華達建設中遼寧沈陽預計年投產美國加州福利蒙特試生產四川成都預計年投產日本預計年量產云

183、南曲靖預計年投產美國特斯拉計劃年前新建 家或以上工廠匈牙利寶馬預計年投產韓國特斯拉預計年末或量產安徽合肥寶馬預計年投產美國預計年建設完工韓國特斯拉計劃后續擴建至美國寶馬預計年投產美國通用預計年投產安徽合肥自供預計年投產匈牙利寶馬未披露浙江嘉興蘭鈞新能源位于嘉善的一期項目于年 月正式通線，二期項目于年 月日完成簽約，預計建成后總產能可提升至年 月，蘭鈞新能源擴產項目在嘉善正式簽約，計劃建設條電芯生產線。根據其產能釋放節奏，預計年三期項目全面建成，將實現年產能中國 歐洲寶馬預計年投產100203091043-13030-774046802022202422024202620252024H22025

184、203123020262024Q3Q420252025812GWh20262026402026 -20226202312832GWh;2023345GWh16202477GWh/2025鋰能10040102110233020242.5GWh202615GWh202830GWh特斯拉河南鄭州戴姆勒、寶馬等年量產，年達產，年達產LGSDI新能源高科新能源時代數據來源：24潮，東吳證券研究所特斯拉發布特斯拉發布 4680 大圓柱電池后，頭部企業布局大圓柱電池；大圓柱電池后，頭部企業布局大圓柱電池；（1）松下能源宣布已為4680圓柱汽車電池的量產做好準備；（2）億緯鋰能率先實現大圓柱電池量產交付，截至

185、目前，公司已累計完成 21000臺交付，其中13000臺車輛穩定運行超1000公里，最長里程達83000公里。4680電池發展前景廣闊，裝機量有望在電池發展前景廣闊，裝機量有望在2026年達到年達到381GWh。綜合考慮電池的整體性能和經濟性兩方面，46mm 外徑是當前技術水平下的最優解。預計 2026 年全球大圓柱電池裝機量有望達到 381GWh，若以 2026年大圓柱電池均價為 0.5元/Wh來計算，則對應總體市場規模將達到 1905 億元。圖：全球主要企業大圓柱電池規劃和產業化進展圖：全球主要企業大圓柱電池規劃和產業化進展4.7 技術迭代趨勢三：技術迭代趨勢三：4680大圓柱對設備要求更

186、高，億緯已實大圓柱對設備要求更高，億緯已實現量產現量產72疊片工藝具備更高的能量密度、更高安全性，隨著軟包電池需求提升、方形電池長薄化發展，疊片機市場疊片工藝具備更高的能量密度、更高安全性，隨著軟包電池需求提升、方形電池長薄化發展，疊片機市場空間較大，而疊片機技術路線多樣，仍處于技術迭代期，空間較大，而疊片機技術路線多樣，仍處于技術迭代期，Z型切疊一體機成為發展趨勢型切疊一體機成為發展趨勢。目前疊片機技術路線主要分為4類：Z字型疊片機、切疊一體機、熱復合疊片機和卷疊一體機。其中Z字型疊片機和切疊一體機本質均為Z字型疊片，也是國內應用較為廣泛的機型；熱復合疊片機最大的特點為實現正極、負極和隔膜一

187、次性完全切片堆疊，有效提高了疊片及極芯的質量和生產速率，相對而言技術難度更高；國外以LG新能源為例，采用的是卷疊一體機，效率較高但受LG專利保護。數據來源：高工鋰電等，東吳證券研究所表：主流四種疊片機路線對比，仍處于技術迭代期，表：主流四種疊片機路線對比，仍處于技術迭代期，Z型切疊一體機成為發展趨勢型切疊一體機成為發展趨勢4.8 技術迭代趨勢四：方形電芯長薄化，疊片成趨勢技術迭代趨勢四：方形電芯長薄化，疊片成趨勢73布局Z字型疊片路線的設備廠商包括先導智能、利元亨等：先導智能先導智能微信公眾號2022年3月發布中標200+臺疊片機訂單（包括切疊一體機和熱復合疊片機），2021年先導智能疊片設備

188、出貨量高達400余臺，累計已交付500臺+，最高疊片效率達800PPM（0.075s/pcs），切疊穩定效率為0.45s/pcs，良品率達99.7%；利元亨利元亨高速切疊一體機的疊片速度達0.15s/pcs（三工位），其中采用的高速疊片工藝是利元亨在傳統疊片工藝上進行變革，提升了生產效率。該工藝已應用于方形鋁殼電芯，同時公司正在開發整機0.125s/pcs的超高速疊片工藝。數據來源：高工鋰電等，東吳證券研究所圖：先導智能的切疊一體機圖：先導智能的切疊一體機圖：利元亨高速切疊一體機疊片速度達圖：利元亨高速切疊一體機疊片速度達0.15s/pcs（三工位）（三工位）圖：先導智能的熱復合疊片機圖：先導

189、智能的熱復合疊片機4.8 技術迭代趨勢四：方形電芯長薄化，疊片成趨勢技術迭代趨勢四：方形電芯長薄化，疊片成趨勢74目錄目錄3風 險 提 示風 險 提 示6鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中度 較 高度 較 高1關 注 固 態 電 池關 注 固 態 電 池&復 合 集 流 體復 合 集 流 體&4 6 8 0 等 新 技 術等 新 技 術4投 資 建 議投 資 建 議5國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外

190、 重 點 關 注整 車 廠 擴 產整 車 廠 擴 產2設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升投資建議：先導智能具有全球競爭力的鋰電設備龍頭投資建議：先導智能具有全球競爭力的鋰電設備龍頭關鍵假設：關鍵假設：1、2025年大眾、奔馳、寶馬等巨頭將有望實現15-25%電動化率目標，我們預計2025年全球電動車銷量1800萬輛以上，全球電動化率將達到16-20%左右。2、設備國產化是未來大趨勢，國內的龍頭設備商例如先導智能，將會獲得全球一線電池企業的訂單。驅動因素：驅動因素：1、相較于國內動力

191、電池廠大幅擴產帶來產能過剩問題，海外擴產較為理性，我們看好未來海外動力電池廠的擴產加速，一是IRA法案刺激美國電動車產業鏈本土化，加速LG、SK等日韓電池廠赴美建廠，二是大眾、福特、通用等整車廠逐漸向上游電池環節布局擴產，或自建電池廠或成立合資工廠，三是ACC、安普瑞斯等歐洲/北美電池玩家也在增多，利好具備全球競爭力的中國設備商。2、2024H1公司取得美國ABF 20GWh的鋰電設備訂單，同時海外供應鏈布局持續深化。相比于2023年公司30%的海外新簽訂單占比，隨著后續歐洲、北美以及東南亞的訂單持續增加，公司2024Q1-Q3海外訂單占比提升至50%。3、在光伏領域，公司實現了XBC電池的G

192、W級藝設備研發驗證，在其全工序環節都實現了全新突破，已累計獲得超過20億以上的設備訂單，打造了行業首條TOPCon標桿整線，與頭部大客戶達成了戰略合作關系，并為中國鈣鈦礦行業的首條GW級別生產線提供了國內首臺激光劃線設備；在氫能領域，公司推出了自主研發的第四代 MEA R2R 裝配產線，成功交付2000MW氫能電解槽堆疊整線。投資建議：投資建議：我們預計公司2024-2026年的歸母凈利潤為13/20/27億元，對應PE為 25/17/12倍（按 12月30日收盤價計算），維持“買入”評級。風險因素：風險因素：新能源車銷量低于預期，下游投資擴產情況低于預期。數據來源：公司公告，東吳證券研究所整

193、理76投資建議：杭可科技綁定海外一線電池廠的后段設備龍頭投資建議：杭可科技綁定海外一線電池廠的后段設備龍頭數據來源：公司官網，東吳證券研究所整理關鍵假設：關鍵假設：1、2025年大眾、奔馳、寶馬等巨頭將有望實現15-25%電動化率目標，我們預計2025年全球電動車銷量1800萬輛以上，全球電動化率將達到16-20%左右。2、設備國產化是未來大趨勢，國內的龍頭設備商例如先導智能、杭可科技，將會獲得全球一線電池企業的訂單。驅動因素：驅動因素：1、合同負債、存貨穩定，經營活動凈現金流環比好轉。截至 2024Q3末公司合同負債為20.72億元，同比-0.2%，存貨為25.37億元，同比+0.9%；Q3

194、單季公司經營活動凈現金流為1.22億元，環比+58.4%。2、獲大眾西班牙、加拿大訂單，海外訂單加速落地。杭可科技收到大眾集團在西班牙和加拿大生產電池所采購的后道設備合同，合同總金額超公司2023年總收入45%。大眾集團希望建立自控的電池供應鏈，宣布在全球建造7座超級電池工廠，計劃到2030年總產能達330GWh。目前已落地4家工廠，此次杭可科技中標的鋰電后道設備訂單即為大眾西班牙瓦倫西亞工廠及加拿大圣托馬斯工廠部分生產區塊約17億產線（按公司2023年收入39億元的45%估計）。投資建議：投資建議：預計公司 2024-2026 年的凈利潤分別5.8/6.8/8.4億元，對應 PE 為19/1

195、7/13 倍（按 12月30日收盤價計算），維持“買入”評級。風險因素：風險因素：下游擴產不及預期，新品拓展不及預期。77投資建議：東威科技為國內兩步法復合集流體設備商龍頭投資建議：東威科技為國內兩步法復合集流體設備商龍頭數據來源：公司官網，東吳證券研究所整理關鍵假設：關鍵假設：1、復合鋁箔、銅箔的成本能夠低于傳統銅箔鋁箔，安全性能和能量密度顯著提升。2、我們預計到2025年動力&儲能鋰電復合銅箔的水電鍍（鍍膜）設備新增市場空間約92億元，真空磁控濺射設備約84億元，超聲波滾焊設備約35億元。驅動因素：驅動因素：1、公司業績下滑，或受復合集流體產業化后延影響。2024年前三季度公司實現營收5.

196、80億元，同比-20.68%；2024Q1-Q3實現歸母凈利潤0.68億元，同比-54.12%，我們認為系復合集流體產業化進程持續后延新能源領域設備需求不及預期，新能源領域設備收入下降所致，預計后續復合集流體逐步產業化后，公司營收將有較大增長。2、存貨&合同負債同比增長，回款放緩影響經營活動凈現金流。截至2024Q3末公司存貨為5.27億元，同比+32.82%；合同負債為2.52億元，同比+23.04%；應收賬款為6.79億元，同比+11%。2024上半年公司經營活動凈現金流為-0.07億元，同比-83.4%，主要系客戶回款受市場影響有所放緩，預計2025年在手訂單確認收入后將得到改善。3、復

197、合銅箔設備&光伏電鍍銅設備有望帶來新增長點。(1)復合銅箔設備公司已實現規模量產，此外還積極布局復合鋁設備，目前蒸鍍鋁設備已研制完成；(2)光伏電鍍銅設備。公司第三代光伏鍍銅設備已突破產能限制，每小時生產8000片，目前已在客戶處開始量產，所生產產品已亮相于 2024SNEC大會；(3)復合集流體設備。公司正著手研發大寬幅雙邊傳動卷式水平無接觸鍍膜線，以提高鋰電池復合集流體材料的利用率。投資建議：投資建議：預計公司 2024-2026 年的凈利潤分別1.62/2.53/3.20億元，對應 PE 為55/35/28 倍（按 12月30日收盤價計算），維持“增持”評級。風險因素：風險因素：下游擴產

198、不及預期，新品拓展不及預期。78投資建議：洪田股份為國內一步法復合集流體設備商龍頭投資建議：洪田股份為國內一步法復合集流體設備商龍頭數據來源：公司官網，東吳證券研究所整理關鍵假設：關鍵假設：1、復合鋁箔、銅箔的成本能夠低于傳統銅箔鋁箔，安全性能和能量密度顯著提升。2、我們預計到2025年動力&儲能鋰電復合銅箔的水電鍍（鍍膜）設備新增市場空間約92億元，真空磁控濺射設備約84億元，超聲波滾焊設備約35億元。驅動因素：驅動因素：1、公司財務表現向好發展。（1）業績短期承壓，凈利潤同比高增。2024年前三季度公司實現營收10.61億元，同比-30.18%，主要系石油鉆采板塊子公司道森有限剝離所致；2

199、024Q1-Q3實現歸母凈利潤0.85億元，同比+40.18%；扣非凈利潤為0.56億元，同比+16.61%。（2）盈利能力穩中有進，公司控費能力穩健。2024年前三季度公司毛利率為22.27%，同比+0.42pct；銷售凈利率為10.11%，同比+2.70pct；期間費用率為11.60%，同比-1.33pct。2、依托真空設備技術，布局復合銅箔&鋁箔設備。2024年7月公司所研發的首款復合鋁箔真空鍍膜設備成功下線發貨交付，后續公司超精密真空鍍膜設備將加速推進量產。公司將繼續加大在真空磁控濺射鍍膜機、真空蒸發鍍膜機、真空磁控濺射蒸發復合鍍膜機等領域的研發投入，加快推出鋰電外其他領域的真空鍍膜設

200、備產品，積極開拓國內外客戶，持續推進真空鍍膜設備領域的平臺化布局，加速打造超精密真空鍍膜設備業務模塊，實現超精密真空鍍膜領域高端產品的國產替代，為公司打造新的業務增長極。3、內生外延加碼復合集流體&泛半導體領域設備。公司現金出資1500萬元，獲得蘇州達牛15%股權，豐富洪田在復合集流體領域的產品線，實現從材料到電芯端設備的布局；同時擬出資3750萬元與安徽瑞視微智能建立子公司，與洪田原有真空鍍膜設備業務下游的鋰電、泛半導體領域形成協同；也與福廣利管理等共同投資設立合資公司洪星真空，為集流體設備的研發、制造、銷售及服務于一體的高端制程真空設備方案商，在半導體和柔性基材卷繞領域以及電子電器、醫療機

201、械、智能穿戴、光學、廚電廚衛等行業，已成功的為客戶開發出滿足各種不同要求的鍍膜工藝方案。投資建議：投資建議：預計公司 2024-2026 年的凈利潤分別2.32/2.71/3.28億元，對應 PE 為22/18/14 倍（按 12月30日收盤價計算），維持“增持”評級。風險因素：風險因素：下游擴產不及預期，技術開拓不及預期。79目錄目錄3風 險 提 示風 險 提 示6鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中鋰 電 前 中 后 段 設 備 種 類 繁 多，下 游 客 戶 集 中度 較 高度 較 高1關 注 固 態 電 池關 注 固 態 電 池&復 合 集 流 體復

202、合 集 流 體&4 6 8 0 等 新 技 術等 新 技 術4投 資 建 議投 資 建 議5國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注國 內 頭 部 客 戶 招 標 有 望 重 啟，海 外 重 點 關 注整 車 廠 擴 產整 車 廠 擴 產2設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升設 備 商 業 績 短 期 承 壓，新 簽 訂 單 有 望 觸 底 回 升風險提示風險提示1.新能源汽車銷量低于預期新能源汽車銷量低于預期：未來，隨著國內新能源車補貼的逐漸退坡，動力鋰電池行業也將隨之進行結構性調整，若新能源汽車銷量低于預期，則動力鋰電行業

203、增速放緩，同時公司不能拓展其他行業的業務，公司將存在收入增速放緩甚至收入下滑的風險。2.下游電池廠擴產低于預期：下游電池廠擴產低于預期：若國內外新能源汽車制造商出現大規模滯銷，國內鋰離子電池廠商產能利用率持續走低，產能擴張持續減少，則公司未來的銷售收入面臨下滑的風險。81免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何

204、后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并

205、注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證50指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上

206、；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）62938527東吳證券 財富家園