【研報】醫藥行業海外制藥龍頭解讀系列之十：賽諾菲2020年中報解讀疫情持續影響至二季度Dupixent在華獲批擴版圖放量可期-20201013（16頁）.pdf

1、 海外制藥龍頭解讀系列之十 西南證券研究發展中心 2020年10月 賽諾菲2020年中報解讀： 疫情持續影響至二季度，Dupixent在華獲批擴版圖放量可期 分析師：陳進 執業證號：S1250517100002 郵箱： 分析師：杜向陽 執業證號：S1250520030002 郵箱： 分析師：張熙 執業證號：S1250520070005 郵箱： 1 核心觀點 海外制藥龍頭解讀系列之十 賽諾菲：疫情持續影響至二季度，Dupixent在華獲批擴版圖放量可期 1. 受新冠疫情的不利影響，公司上半年總體收入實現195.6億美元，輕微上升0.4%，全年EPS增長率指引為+6%到7%。 2. 分業務來看，公

2、司架構的戰略穩步推進。公司藥物板塊雖受COVID-19沖擊，但總體表現穩中有進，上半年同比增長4%， 主要由于公司新藥Dupixent表現強勢（+93%)，Plavix獲得美國和波多黎各地區唯一專營權，Praluent實現重組計劃（ Q2增速+8%）。相反，疫苗板塊上半年業績疲軟，同比下降5%，主要因COVID-19影響，旅行疫苗銷售量縮水明顯（- 42%）。第三大業務保健品上半年同比下降5.5%, 主要受產品Zantac銷量大幅縮水（-110%）及消化類產品銷量低迷的 影響（-20%）。 3. 分藥物品種來看，抗腫瘤藥物實現收入3.8億美元（+24%），主要品種為Jevtana和Fastur

3、tec；Dupixent特應性皮炎藥 （18億美元，+93%）為公司藥物主要收入來源之一 ，預計下半年繼續保持高增速；糖尿病藥物增速略微下滑，實現凈收 入29.3億美元（-4.2%），主要品種為Lantux、Toujeo和Apidra；罕見病藥物實現收入18.1億美元（+4%），其中 Cerdelga收入顯著提升（+17%）。整體而言，普通藥物收入下降9.4%, ?？漂煼I收顯著提升25%。 4. 分地區看，美國仍然為多數品種銷售最多的地區，增速穩定（+6%）,增長受Dupixent、Praluent、Kevzara和Aubagio 四個藥物共同推動。歐洲市場增速略微下滑（-2.1%），主要因

4、COVID-19大流行導致疫苗注射量大幅減少以及歐洲嚴格 的監管措施出臺。中國市場下滑12%，主要由于COVID-19的沖擊以及VBP帶量采購新政策的實行。 5. 公司最新公布的臨床管線有83個項目，其中5項處于注冊階段，25項處于臨床I期實驗，24項處于臨床II期實驗，29項處于 臨床III期階段。去年11月末，Toujeo(甘精胰島素)擴大適應癥獲美國FDA批準，用于兒科I型糖尿病患者。特應性皮炎新 藥Dupixent于今年6月在華獲批，預計下半年銷量進一步提升，將持續推動公司業績增長。 6. 公司未來繼續實施其新的“贏”戰略，成立三個主要的全球業務單位：?？漂煼℅BU(Dupixent，

5、多發性硬化癥，神經 學，其他炎癥疾病和免疫，罕見疾病，腫瘤學和罕見血液疾病)，疫苗GBU，和普通藥物GBU（糖尿病，心血管和已建立 的處方產品），聚焦于潛在“first-in-class“或“best-in-class”產品的開發。 風險提示：新藥上市銷售額不符預期；疫情影響研發進度；藥物研發失敗的風險；疫苗安全事故。 oPrOrOmQoQnRqMmRmOsMqP8OaO6MnPqQoMnNlOmNrRfQrQmP9PpOqPuOtOpRNZmQnQ 1、概覽 2 資料來源：公司財務報告和披露信息 賽諾菲歷史收入情況賽諾菲歷史收入情況 業績概況：2020年H1實現營業收入195.6億美元（+0

6、.4%）其中單一 季度+3.8%，單二季度-8%，因2020年5月29日的交易而產生的 Regeneron投資收益，調整后凈利潤102.2億美元（+756%）。 盈利預測與估值: 公司全年EPS指引約6-7%增長。根據一致性預期， 預計2020、2021年調整后凈利潤約129億美元、72億美元，對應PE 約10、18倍。 歷史收入及利潤增速：公司20092019年收入以及調整后凈利潤 CAGR分別為-0.21%和-8%。 財務數據單位：億美元，固定匯率下 2020Q2 市值 估值 PE 收入 YOY% 調整后 凈利潤 YOY% EPS 億美元 2020E 2021E 92.9 -8% 83.7

7、 8658% 0.02 1277 10 18 2020H1 凈利潤指引 收入 YOY% 調整后 凈利潤 YOY% EPS 2020 195.6 -1.3% 102.2 +756% - 83.1 賽諾菲歷史凈利潤情況（調整后）賽諾菲歷史凈利潤情況（調整后） 疫情影響持續，二季度營收負增長疫情影響持續，二季度營收負增長 1.1 業績回顧 注：本報告Yoy按照相對2019年的固定匯率 5% 8% -5% -4% -4% -9% -1% 7% 3% 0% -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 100 200 300 400 500 600 收入（億收入（億

8、USDUSD） 增速增速 - -1%1% 9%9% - -21%21% - -21%21% 18%18% - -18%18% 9%9% 83%83% - -46%46% - -38%38% -80%-80% -60%-60% -40%-40% -20%-20% 0%0% 20%20% 40%40% 60%60% 80%80% 100%100% 0 0 2020 4040 6060 8080 100100 2009200920102010201120112012201220132013201420142015201520162016201720172018201820192019 調整后凈利潤（

9、億調整后凈利潤（億USDUSD） 增速增速 2 1、概覽 3 上半年總收入為196.5億美元（-2%），其中藥品141億美元（ +4%），保健25.6億美元（-5.5%）； 藥物部門上半年+4%：在首個也是唯一獲批治療成人中重度特應 性皮炎的靶向生物制劑Dupixent（+93%）的推動下，藥品事業部 的銷售額增長了4，其中包括Cablivi， Aubagio，Toujeo在內 的3種藥物增長也彌補了生物仿制藥競爭的影響。 保健部門上半年-5.5%，主要是Zantac（胃藥）被召回帶來負面影 響，銷量大幅下降110%；消化藥下降20%。 賽諾菲歷史收入占比賽諾菲歷史收入占比 賽諾菲藥物板塊歷史

10、收入結構賽諾菲藥物板塊歷史收入結構 1.2 上半年主營業務收入拆分：藥品+4%，保健品-5.5% 2020H12020H1銷售收入（單位：億美元）分部門拆解銷售收入（單位：億美元）分部門拆解 70%70% 69%69% 65%65% 69%69% 68%68% 72%72% 12%12% 13%13% 14%14% 14%14% 15%15% 10%10% 10%10% 10%10% 13%13% 13%13% 12%12% 13%13% 0%0% 20%20% 40%40% 60%60% 80%80% 100%100% 120%120% 201520152016201620172017201

11、82018201920192020H12020H1 藥物藥物 疫苗疫苗 保健保健 其他其他 4%4% - -5.5%5.5% - -5%5% - -17%17% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 0 50 100 150 藥物 保健 疫苗 其他 2019H12020H1增速 76% 80% 70% 66% 60% 59% 24% 20% 30% 34% 40% 41% 0% 50% 100% 150% 201520162017201820192020H1 普通藥物 ?？漂煼?4 1、概覽 COVID-19對銷售產生了負面影響，尤其是在今年上半年。住院和門 診病人減少，特別影響了

12、Lantus，Lovenox，旅行疫苗等需要在醫院 注射的藥品銷售。主要的增長動力是中重度特應性皮炎藥物Dupixent ，甘精胰島素Toujeo，法布雷病新藥Fabrazyme，多發性硬化癥藥 物 Aubagio 。 皮炎藥物Dupixent仍然是賽諾菲的核心推廣產品，上半年實現了18 億美元收入，同比+93%，足以抵消上半年一般性藥物收入下降的影 響。Dupixent是一種靶向IL-4和IL-13的抗體，可用于治療中重度濕疹 （特應性皮炎）、鼻息肉和哮喘等多種疾病。該藥于2017年首次在美 國獲批哮喘適應癥，目前已經在全球34個國家或地區上市銷售。 賽諾菲藥品部門按疾病領域凈收入增速（單位

13、：億美元）賽諾菲藥品部門按疾病領域凈收入增速（單位：億美元） 特異性皮炎新藥特異性皮炎新藥DupixentDupixent銷售穩步提高（單位：億美元）銷售穩步提高（單位：億美元） 典型產品典型產品2020H12020H1銷售及增速（單位：億美元）銷售及增速（單位：億美元） 1.3 藥品銷售額增長了4，達到141億美元 24% -4% 4% 9% -12% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 0 10 20 30 40 50 60 凈收入 增速 93% -10% 18% 50% 15% -50% 0% 50% 100% 0 5 10 15 20 25 Dupilumab 甘精胰島素

14、 Polio多聯苗 流感疫苗 特立氟胺 51% 13% 19% 15% 9% 0% 20% 40% 60% 0 2 4 6 8 10 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2 銷售額 增速 5 1、概覽 2020H12020H1保健部門主要產品銷售及增速（單位：億美元）保健部門主要產品銷售及增速（單位：億美元） COVID-19對整個部門的銷售產生了負面沖擊，但疼痛、營養、 過敏、咳嗽和感冒類別產品銷售額的增長抵消了部分影響。 2019年9月，FDA宣布包括Zantac在內的雷尼替丁藥物可能 含有低水平的亞硝基二甲胺(NDMA)。2020年4月，FDA下令立 即

15、撤出美國市場的所有雷尼替丁藥物。Zantac受在美國和加拿 大被召回事件、非戰略品牌的撤資以及更嚴格的監管要求（尤 其是在歐洲）的負面影響，銷售額明顯下降。 2020年上半年，保健的凈銷售額在過敏、咳嗽和感冒、疼痛和 營養等類別中，有所上升，但在消化類中銷量減少20%。除去 Zantac，上半年該部分凈銷售額增加2%。 1.4 消費者保健銷售額下降5.5%，第一季度同比增長0.5%， 第二季度下降12.2% 3% 4% -20% 6% -110% -150% -100% -50% 0% 50% -2 0 2 4 6 8 疼痛 過敏、咳嗽及 感冒 消化類 營養 Zantac 收入 增速 -20

16、-10 0 10 20 30 40 50 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2 Zantac2019Zantac2019- -2020H12020H1銷售額（單位：億美元）銷售額（單位：億美元） 保健部門保健部門Q2Q2營收及銷售額營收及銷售額 6 2、銷售情況分析 賽諾菲銷售收入按地區結構賽諾菲銷售收入按地區結構 賽諾菲藥品部門美歐地區歷史銷售增速賽諾菲藥品部門美歐地區歷史銷售增速 美國+6.2%，占比約為34%。由于Dupixent（+91%，15.4億美元）和 Aubagio(+17.2%，9.1億美元）的強勢表現，抵消了Lantus(-18.7%，4

17、.74 億美元)，Zantac（-0.8億美元）和COVID-19對疫苗接種的負面影響 (-21.3% ，5.8億美元）帶來的銷售額降低。 歐洲-2.1，占比約為25%。這一下降主要原因是了Lovenox、Lemtrada和 Lantus的銷售減少；Covid-19大流行導致旅行疫苗以及消費保健產品的銷售減 少。這些影響一部分被Dupixent、Aubagio、Libtayo和Toujeo的營收 所抵消。 國際地區增長0.4，主要由俄羅斯和巴西推動。中國區同比-12.4%，主要因為 VBP帶量采購政策的實施，Plavix和Aprovel系列的凈銷售額減少，盡管非 VBP凈銷售額增長20.7%。

18、日本地區同比-10.8%，原因是心血管已建處方產品專 營權和疫苗的銷售額有所下降。 巴西+10.5，罕見疾病和疫苗的銷售增長帶動整體銷售額的上升。 賽諾菲主要品種賽諾菲主要品種20192019- -2020H12020H1美國地區情況（百萬美元）美國地區情況（百萬美元） 2.1 上半年各地區銷售：政策因素和COVID19沖擊影響較大 29% 31% 34% 32% 33% 25% 25% 24% 26% 24% 46% 44% 42% 42% 43% 0% 50% 100% 150% 2019Q12019H120192020Q12020H1 美國 歐洲 國際 0 50 100 150 200

19、250 300 Plavix Lovenox Aprovel Dupixent Toujeo Eloctate Eloxatine Apidra Alprolix Taxotere Renagel Jevtana 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2 7 2、銷售情況分析 疫苗領域：3個核心專營權和RSV推動強勁增長，COVID-19沖擊 明顯 特應性皮炎新藥Dupixent：2020上半年+93%，二季度銷量同比 增長70% 在2020年上半年，凈銷售額為18億美元，同比增長93%。 美國（主要銷售地區）：上半年銷售額15.4億美元。在2020 年上半年，

20、由于特應性皮炎的持續增長，該產品被用于成人、 青少年和最近6至11歲的兒童（2020年5月批準）。 歐洲：該產品2020年上半年的凈銷售額為2.04億美元，在關 鍵市場特應性皮炎的進一步增長的推動下，同比上升了 109.6%。 其他地區：Dupixent的凈銷售額為1.8億美元(+101.4%)，包 括日本市場的8600萬歐元銷量，歸因于2020年4月降價生效。 2020年6月，Dupixent在中國批準用于治療中重度特應性皮炎 。 疫苗領域未來趨勢分析疫苗領域未來趨勢分析 皮炎藥物皮炎藥物DupixentDupixent當前市場情況當前市場情況 資料來源：公司財務報告和披露信息 2.2 核心

21、產品分析 在2020年上半年，疫苗銷售額實現20億美元，按固定匯率計 算下降5%，主要由于COVID-19對旅行及特種疫苗銷量的影 響（-42%）。 脊髓灰質炎/百日咳/乙型肝炎疫苗： 2020年上半年銷售額達 到11.1億美元，增長5%，主要原因是世界其他地區的強勁銷 售抵消美國銷量下降帶來的負面影響。 流感疫苗：受COVID-19影響，2020上半年營收增長50%。 8 2、銷售情況分析 多發性硬化癥藥物 Aubagio ：一/二季度分別同比+20%/12% 20H1總結： Aubagio的凈銷售額為12.6億美元，同比增 長16.5%，主要由美國（9.2億美元，+17.2%）和歐洲（2.

22、7 億美元，+13.7%）兩大市場驅動。銷售額上升主要由于有 利的價格效應、藥品需求增加和在病人層面上的股票積累。 糖尿病治療藥物 Lantus該疾病以常染色體隱性方式遺傳。造成體 內酸性-葡糖苷酶缺乏，糖原不能正常代謝而貯積在 肌肉細 胞的溶酶體中，導致嚴重的神經肌肉病變 神經系統 Teriflunomide - DHODH MS 0.1% - Alemtuzumab Genzyme CD52 MS 0.1% - SAR442168 Principia BTK MS 0.1% - 腫瘤 Isatuximab ImmunoGen CD38 MM 0.00922% 3L，ICARIA，泊馬度胺、

23、地塞米松連用 2L 1L，新患無法接受抑制 Cemiplimab 再生元 PD-1 宮頸癌 0.00369% 2L NSCLC 0.05540% 1L NSCLC 1L+化療 免疫炎癥 Dupilumab 再生元 IL-4R 特異性皮炎 1%（患病率） - 哮喘 7.69% (患病率) - COPD 0.90% - 嗜酸細胞性食管炎 0.01% - 抗病毒 Nirsevimab 阿斯利康 未披露 RSV 1.43%(4歲) - 12 4、研發近況 II期臨床 臨床II期項目 疾病類別 藥物名 聯合開發 靶點 適應癥 發病率 (美國) 備注 罕見病 Olipudase Alfa Genzyme

24、鞘磷脂 性鞘磷脂酶缺乏癥 0.0004% 酸性鞘磷脂酶是分解一種叫做鞘磷脂的脂肪物質所必 需的 Venglustat Genzyme GCS 戈謝病 0.0025% - 法布瑞氏癥 0.0022% 是因染色體上(22)出現缺陷的遺傳疾病。它主 要是因制造-半乳糖甘酵素的基因發生缺陷，無法代 謝的脂質堆積在細胞內的溶小體，進而引發心臟、腎 臟、腦血管及神經病變 SAR339375 - miRNA-21 奧爾波特綜合征 0.0133% 以進行性血尿,腎功能不全為主,伴有耳聾和/或眼病變 的一種遺傳性疾病 rFVIIIFc-VWF-XTEN（凝血因子）Bioverativ - 血友病 0.00571

25、% (患病率) Extended Half Life Factor 神經系統 SAR422459 - 基因療法 斯特格氏病 0.01% 一種黃斑部退化病癥，破壞兒童視網膜細胞 SAR442168 - BTK MS 0.1% - Venglustat Genzyme GCS 帕金森 0.286% (患病率） 有GBA變異的 腫瘤 Isatuximab + Cemiplimab 再生元 +ImmunoGen CD38+PD-1 淋巴瘤 0.0238% - 轉移性結直腸癌 0.0400% - Isatuximab ImmunoGen CD38 ALL/AML 0.0073% 1L、2L Cemipl

26、imab 再生元 PD-1 BCC 0.8840% Basal cell carcinoma，皮膚癌，2L SAR408701 + ramucirumab - PD-1 NSCLC 0.05540% 2、3L 免疫炎癥 Dupilumab 再生元 IL-4R 草花粉過敏 27.1% - 花生過敏 1.3000% - SAR440340 再生元 IL-33 哮喘 7.69% (患病率) - COPD 9.0000% - Sarilumab 再生元 IL-6R 多關節性幼年特發性關節炎 - - 特異性皮炎 1%（患病率） - 疫苗 DTAP疫苗 - TDAP 百白破 - - HIV疫苗 - Vir

27、al vector prime & rgp120 HIV - - 肺炎球菌結合疫苗 SK - 肺炎鏈球菌肺炎 0.5%5.0% - 流感疫苗 - - 流感 - - 資料來源：公司財務報告和披露信息，藥智網 13 4、研發近況 I期臨床 資料來源：公司財務報告和披露信息，藥智網 臨床臨床I I期項目期項目 疾病類別疾病類別 抗腫瘤抗腫瘤 藥物名藥物名 SAR439459 TGF- 單抗 SAR408701 CEACAM5 ADC REGN5458 BCMAxCD3 雙抗 REGN4018 MUC16xCD3 雙抗 SAR442720 SHP2 抑制劑 SAR440234 CD123xCD3 雙抗

28、 SAR441000細胞因子mRNA 癌種癌種 晚期實體瘤 NSCLC RR MM 卵巢癌 實體瘤 白血病 實體瘤 藥物名藥物名 SAR439859 SERD SAR442085 CD38 單抗 REGN5459 BCMAxCD3 雙抗 SAR442257 CD38xCD28xCD3 三抗 - - 癌種癌種 轉移性乳腺癌 MM RR MM 淋巴瘤 - - 疾病類別疾病類別 其他其他 藥物名藥物名 SAR339375(miRNA) Sutimlimab C1 單抗 BIVV020 SAR441344單抗 SAR441236 單抗 SAR443122 RIPK1抑制劑 - 適應癥適應癥 奧爾波特綜

29、合征 小板減少性紫癜 小板減少性紫 癜 MS HIV 系統性炎癥 - 西南證券研究發展中心 西南證券投資評級說明西南證券投資評級說明 公司評級 買入：未來6個月內，個股相對滬深300指數漲幅在20%以上 持有：未來6個月內，個股相對滬深300指數漲幅介于10%與20%之間 中性：未來6個月內，個股相對滬深300指數漲幅介于-10%與10%之間 回避：未來6個月內，個股相對滬深300指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來6個月內，個股相對滬深300指數漲幅在-20%以下 行業評級 強于大市：未來6個月內，行業整體回報高于滬深300指數5%以上 跟隨大市：未來6個月內，行業整體回報介于滬深

30、300指數-5%與5%之間 弱于大市：未來6個月內，行業整體回報低于滬深300指數-5%以下 分析師承諾分析師承諾 報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合 理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。 本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披

31、露或采取限制、靜默措施的利益沖突。 證券期貨投資者適當性管理辦法于2017年7月1日起正式實施，本報告僅供本公司客戶中的專業投資者使用，若您并非本公司客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請 取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的 公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。 本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷， 本報告所指的證券或投

32、資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報 告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。 本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投 資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。 本報告及附錄版權為西南證券

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34、 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊樣樣 區域 姓名 職務 座機 手機 郵箱 上海上海 蔣詩烽 地區銷售總監 021-68415309 18621310081 張方毅 高級銷售經理 021-68413959 15821376156 楊博睿 銷售經理 021-68415861 13166156063 吳菲陽 銷售經理 021-68415020 16621045018 付禹 銷售經理 021-68415523 13761585788 黃瀅 銷售經理 18818215593 18818215593 蔣俊洲 銷售經理 18516516105 18516516105 劉琦 銷售經理 1861275

35、1192 18612751192 崔露文 銷售經理 15642960315 15642960315 陳慧琳 銷售經理 18523487775 18523487775 北京北京 張嵐 高級銷售經理 18601241803 18601241803 高妍琳 銷售經理 15810809511 15810809511 廣深廣深 王湘杰 地區銷售副總監 0755-26671517 13480920685 林芷豌 高級銷售經理 15012585122 15012585122 陳慧玲 高級銷售經理 18500709330 18500709330 譚凌嵐 銷售經理 13642362601 13642362601 鄭龑 銷售經理 18825189744 18825189744 西南證券研究發展中心