【公司研究】華潤微-功率半導體垂直布局產能進一步加碼-20201104（33頁）.pdf

1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告 | 首次覆蓋報告 2020 年 11 月 04 日 華潤微華潤微（688396.SH） 功率半導體垂直布局，產能進一步加碼功率半導體垂直布局，產能進一步加碼 本土本土 IDM 全產業鏈一體化領軍企業。全產業鏈一體化領軍企業。華潤微電具備芯片設計、晶圓制造、 封裝測試等全產業鏈一體化經營能力，主營業務分為產品與方案（以功率半 導體為主）、制造與服務兩大部分，目前晶圓制造有 3 條 6 寸線（合計年產 能 247 萬片）、2 條 8 寸線（合計年產能 133 萬片），且還有 1 條 12 寸線 在投建中。 5G 通信、汽車電子等下游

2、多領域齊發力帶來大量功率半導體需求。通信、汽車電子等下游多領域齊發力帶來大量功率半導體需求。1）5G 基站數量多、電源功率提高；數據中心快速擴張，耗電量要求 UPS 電源高 效率，推動功率半導體量價齊增。2）疫情后新能源汽車需求持續釋放，電 池、 電機、 電子控制單元及充電樁帶來 IGBT 模塊及 MOSFET 長期穩定需求。 3）智能手機及可穿戴設備快充需求，變頻家電滲透率提升、內部功率半導 體價值量提升，工控、光伏、軌交、智能電網等領域，IGBT 均具潛力。根 據 yole， 預計 2023 年全球 IGBT&MOSFET 及模塊整體市場規模將達 132 億 美元（6 年 CAGR 4.0

3、5%）。供給端供給端 8 寸晶圓產能緊張，廠商訂單飽滿，寸晶圓產能緊張，廠商訂單飽滿， MOSFET 供不應求。供不應求。 擬投建擬投建 12 寸產線，定增加碼功率封測產能，前瞻性布局第三代半導體功率寸產線，定增加碼功率封測產能，前瞻性布局第三代半導體功率 器件，強化功率產業一體化布局。器件，強化功率產業一體化布局。公司自成立以來通過內生研發與外延并購 相結合的方式，獲得成熟工藝及技術經驗，加速追趕國外領先企業。公司在 重慶擬投建 12 寸產線；隨著封測需求增加，公司定增加碼投建封測基地。 公司的國內首條6 英寸商用 SiC晶圓生產線已正式量產， 有望率先獲益工控、 數據中心、汽車電子等領域需

4、求。 公司作為國內功率半導體領軍企業，產業垂直布局，投資擴產公司作為國內功率半導體領軍企業，產業垂直布局，投資擴產 12 寸線及功寸線及功 率封測產線，進一步增加產線能力。率封測產線，進一步增加產線能力。八寸線供不應求，MOSFET 行業缺貨， 景氣有望持續。受益于產能釋放、行業景氣、成本下降等原因，公司核心業 務功率半導體有望保持較高增速，晶圓制造保持穩中有升。我們預計 20202022 年公司歸母凈利潤分別為 9.53/13.33/14.90 億元，首次覆蓋， 給予“買入”評級。 風險提示風險提示：半導體行業景氣度不及預期、產品研發不及預期、新能源汽車推 廣不及預期 財務財務指標指標 20

5、18A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 6,271 5,743 6,843 8,418 8,998 增長率 yoy（%） 6.7 -8.4 19.2 23.0 6.9 歸母凈利潤（百萬元） 429 401 953 1,333 1,490 增長率 yoy（%） 511.0 -6.7 137.8 39.9 11.8 EPS 最新攤?。ㄔ?股） 0.35 0.33 0.78 1.10 1.23 凈資產收益率（%） 10.7 8.0 14.3 16.7 15.8 P/E（倍） 136.0 145.8 61.3 43.8 39.2 P/B（倍） 14.1 10.8 9

6、.2 7.6 6.4 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 買入買入（首次首次） 股票信息股票信息 行業 半導體 最新收盤價 49.88 總市值(百萬元) 60,650.35 總股本(百萬股) 1,215.93 其中自由流通股(%) 20.48 30 日日均成交量(百萬股) 8.29 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 鄭震湘鄭震湘 執業證書編號：S0680518120002 郵箱： 分析師分析師 佘凌星佘凌星 執業證書編號：S0680520010001 郵箱： 分析師分析師 陳永亮陳永亮 執業證書編號：S0680520080002 郵箱： -27% -14% 0% 14% 27% 41%

7、 55% 69% 2020-022020-062020-10 華潤微滬深300 2020 年 11 月 04 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元） 利潤表利潤表（百萬元） 會計會計年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流動資產流動資產 5106 5092 7280 8465 9950 營業收入營業收入 6271 5743 6843 8418 8998 現金 1538 1931 186

8、4 3806 3982 營業成本 4690 4431 4790 5893 6299 應收票據及應收賬款 1108 1006 1514 1586 1727 營業稅金及附加 85 66 86 101 110 其他應收款 1184 13 1413 341 1534 營業費用 126 112 136 118 90 預付賬款 68 52 91 85 103 管理費用 374 377 411 505 513 存貨 1181 1055 1362 1611 1567 研發費用 450 483 493 547 567 其他流動資產 27 1036 1036 1036 1036 財務費用 0 31 13 -24

9、-77 非流動資產非流動資產 4886 5003 4553 4997 4635 資產減值損失 -72 -37 7 8 9 長期投資 0 82 163 245 326 其他收益 91 239 165 202 183 固定資產 3898 3816 3329 3656 3268 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 294 275 295 320 315 投資凈收益 11 -0 5 3 4 其他非流動資產 693 830 765 776 726 資產處置收益 9 2 6 4 5 資產資產總計總計 9992 10095 11833 13462 14586 營業利潤營業利潤 586 478 1

10、085 1478 1680 流動負債流動負債 4654 1979 2600 3047 2886 營業外收入 11 33 22 27 25 短期借款 0 0 0 0 0 營業外支出 6 4 5 5 5 應付票據及應付賬款 800 848 934 1258 1085 利潤總額利潤總額 591 506 1101 1500 1699 其他流動負債 3854 1130 1666 1789 1801 所得稅 53 -6 42 19 44 非流動非流動負債負債 318 1726 1425 1145 804 凈利潤凈利潤 538 512 1059 1481 1656 長期借款 0 1506 1205 925

11、585 少數股東損益 108 112 106 148 166 其他非流動負債 318 220 220 220 220 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 429 401 953 1333 1490 負債合計負債合計 4972 3704 4025 4192 3690 EBITDA 1498 1257 1726 2181 2451 少數股東權益 872 968 1074 1222 1387 EPS（元/股） 0.35 0.33 0.78 1.10 1.23 股本 830 830 1216 1216 1216 資本公積 6021 5450 5450 5450 5450 主要主要財務比率財務比率 留存收

12、益 -3049 -1225 -203 1203 2787 會計會計年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 歸屬母公司股東權益 4148 5423 6735 8048 9508 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 9992 10095 11833 13462 14586 營業收入（%） 6.7 -8.4 19.2 23.0 6.9 營業利潤（%） 1376.1 -18.4 127.1 36.2 13.6 歸屬母公司凈利潤（%） 511.0 -6.7 137.8 39.9 11.8 獲利獲利能力能力 毛利率（%） 25.2 22.8 30.0 30.0 3

13、0.0 現金現金流量流量表表（百萬元） 凈利率（%） 6.8 7.0 13.9 15.8 16.6 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 10.7 8.0 14.3 16.7 15.8 經營活動現金流經營活動現金流 1482 576 -237 3381 943 ROIC（%） 7.2 7.8 13.0 15.7 15.3 凈利潤 538 512 1059 1481 1656 償債償債能力能力 折舊攤銷 953 709 637 730 844 資產負債率（%） 49.8 36.7 34.0 31.1 25.3 財務費用 0 31 13 -24

14、 -77 凈負債比率（%） 24.1 -3.5 -2.1 -26.7 -27.5 投資損失 -11 0 -5 -3 -4 流動比率 1.1 2.6 2.8 2.8 3.4 營運資金變動 -95 -715 -1935 1200 -1470 速動比率 0.8 1.7 2.0 2.0 2.7 其他經營現金流 97 38 -6 -4 -5 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流 -575 -41 -176 -1168 -474 總資產周轉率 0.6 0.6 0.6 0.7 0.6 資本支出 544 612 -531 362 -443 應收賬款周轉率 5.3 5.4 5.4 5.4 5.4 長期

15、投資 0 -82 -82 -82 -82 應付賬款周轉率 5.7 5.4 5.4 5.4 5.4 其他投資現金流 -31 490 -789 -887 -998 每股指標（元）每股指標（元） 籌資籌資活動現金流活動現金流 -627 -180 346 -271 -293 每股收益（最新攤?。?0.35 0.33 0.78 1.10 1.23 短期借款 0 0 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?1.22 0.47 -0.20 2.78 0.78 長期借款 0 1506 -301 -280 -340 每股凈資產（最新攤?。?3.41 4.46 5.22 6.30 7.50 普通股增加 0 0 3

16、86 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 -1 -571 0 0 0 P/E 136.0 145.8 61.3 43.8 39.2 其他籌資現金流 -625 -1115 261 9 47 P/B 14.1 10.8 9.2 7.6 6.4 現金凈增加額現金凈增加額 317 374 -67 1943 176 EV/EBITDA 40.4 46.7 34.1 26.0 23.0 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 mNqNpOrRqNpOpQnPnQnNoR9PcMbRmOpPsQrRfQmNoPlOnNmQaQrQtMNZoPrRxNmMsP 2020 年 11 月 04 日 P.3 請仔細

17、閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、華潤微本土 IDM 最強實踐者 . 5 1.1 全產業鏈一體化領軍企業，功率與代工兩大支柱 . 5 1.2 業務聚焦功率半導體，MOSFET 全國第一 . 6 1.3 股權集中，產業垂直布局 . 9 1.4 業務結構持續改善，盈利能力穩步提升 . 10 二、需求端全面爆發，功率產能供給吃緊 . 12 2.1 5G 通信設施建設帶來大量功率半導體需求 . 13 2.1.1 數據中心擴張對功率效率要求提高 . 13 2.1.2 5G 基站建設帶動電源需求量價提升 . 17 2.2 汽車電子長期發展，IBGT 及高壓 MOS 管持續增

18、長 . 18 2.3 消費電子、家電、工控等多點發力，功率器件需求廣泛 . 23 三、供給端：八寸緊張，功率半導體迎景氣周期 . 25 3.1 八寸供應緊張，對產能形成擠占效應 . 25 3.2 MOSFET 缺貨嚴重，景氣有望持續 . 28 四、公司核心競爭力 . 29 4.1 IDM 模式設計與制造緊密結合 . 29 4.2 國資背景，內生外延相結合發展 . 30 五、業績預測與估值分析. 31 六、風險提示 . 32 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：華潤微發展歷程 . 5 圖表 2：公司主營業務 . 5 圖表 3：公司主要功率器件產品 . 6 圖表 4：2019 中國 MOSFET 各廠商市

19、占率 . 6 圖表 5：公司主要功率 IC 產品 . 7 圖表 6：公司智能傳感器及智能控制產品 . 7 圖表 7：公司制造資源情況 . 8 圖表 8：公司終端客戶代表 . 9 圖表 9：華潤微股權結構圖（截至 2020.10.26） . 9 圖表 10：華潤微主要子公司情況 . 10 圖表 11：公司營收情況 . 10 圖表 12：公司歸母凈利潤情況 . 10 圖表 13：主營業務分析 . 11 圖表 14：公司毛利率及凈利率情況 . 11 圖表 15：公司存貨水平 . 11 圖表 16：公司費用率情況 . 12 圖表 17：公司研發費用情況 . 12 圖表18：2017-2023年IGBT

20、&MOSFET及模組市場規模（按下游應用，美元） . 13 圖表 19：5G 基站增加了功率器件需求 . 13 圖表 20：全球 IP 流量 . 14 圖表 21：全球公有云市場規模 . 14 圖表 22：全球服務器出貨量 . 14 2020 年 11 月 04 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 23：互聯網公司云計算基礎設施投資估計（億美元） . 14 圖表 24：中國 X86 服務器出貨量及預測 . 15 圖表 25：中國 X86 服務器市場規模及預測 . 15 圖表 26：UPS 效率對耗電量影響 . 15 圖表 27：2018-2024 年逆變器市場規

21、模（按應用劃分） . 16 圖表 28：我國三大運營商支持的 5G 頻段（1GHz=1000MHz） . 17 圖表 29：不同頻率信號理論傳輸半徑測算 . 17 圖表 30：5G 基站數量預測（萬站）. 17 圖表 31：不同通信制式下基站耗電量對比 . 18 圖表 32：全球電動車銷量占總汽車比重（%） . 18 圖表 33：中國新能源汽車產銷量情況及預測（萬輛） . 18 圖表34：不同汽車類型平均半導體價值含量 . 19 圖表35：功率器件在電動汽車中的應用 . 19 圖表36：電動汽車對功率器件的要求 . 19 圖表37：新能源汽車的電機驅動系統 . 20 圖表38：英飛凌電機驅動控

22、制系統 . 20 圖表 39：電池管理系統功能示意圖 . 20 圖表 40：電子控制單元組成及應用 . 20 圖表 41：全球 EV/HEV 市場對功率模組的需求增長（十億美元） . 21 圖表 42：2018年IGBT下游市場占比 . 21 圖表 43：IGBT市場規模預測 . 21 圖表44：新能源汽車逆變器的結構 . 22 圖表45：新能源汽車及充電樁中IGBT的應用 . 22 圖表46：電機控制器成本結構 . 22 圖表47：2025年中國車用IGBT市場規模預測（億元人民幣） . 22 圖表48：MOSFET在汽車中的應用 . 23 圖表 49：快充充電器拆解 . 23 圖表 50：快充市場規模及占比 . 23 圖表51：家電單機平均功率半導體價值量（歐元） . 24 圖表52：全球家電出貨量（百萬臺） .