【公司研究】通富微電-與AMD共成長與中國芯共奮進-20201116（25頁）.pdf

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年11月16日 電子元器件電子元器件/集成電路集成電路 當前價格(元)： 24.94 目標價格(元)： 29.81 胡劍胡劍 SAC No. S0570518080001 研究員 SFC No. BPX762 021-28972072 劉葉劉葉 SAC No. S0570519060003 研究員 SFC No. BKS183 021-38476703 李梓澎李梓澎 SAC No. S0570120090023 聯系人 資料來源：Wind 與與 AMD 共成長共成長，與中國

2、芯共奮進與中國芯共奮進 通富微電(002156) 全球半導體封測行業領軍企業全球半導體封測行業領軍企業，核心客戶核心客戶強勁強勁需求需求與國產替代共振成長與國產替代共振成長 通富成立于 1997 年， 主要從事集成電路封測業務， 2016 年通過收購 AMD 蘇州及馬來檳城封測廠躋身全球前十大封測廠，1H20 年兩廠營收貢獻達 54%?；?1）核心客戶 AMD、聯發科及合肥長鑫有望繼續提升其細分市 場份額；2）存儲/CPU/GPU/驅動 IC 等核心器件國產替代對本土配套需求 增加，以及 3）5G 時代手機、物聯網、汽車電子等領域半導體用量增加帶 動配套封測需求提升，我們認為通富有望依托其在

3、崇川、南通、合肥、蘇 州、 檳城多個生產基地的業務布局及產能擴張提振業績彈性， 預計 20/21/22 年 EPS 為 0.36/0.57/0.77 元，目標價 29.81 元，首次覆蓋給予買入評級。 AMD 及及聯發科聯發科收入收入増勢強勁増勢強勁， 需求起量及份額提升， 需求起量及份額提升有望有望提振通富提振通富營收增長營收增長 受益于第一大客戶 AMD 在 CPU/GPU 市場份額持續提升， 根據中報， 1H20 通富蘇州及檳城廠合計營收同比增長 34%至 25.3 億（7nm 高端產品產量 超過 60%） 。 基于 AMD 高性價比 CPU/GPU 新品推出以及收購賽靈思后的 競爭力強

4、化 （彭博一致預期 AMD 20/21 年營收同比增速為 40.7%/24.8%） ， 我們認為通富作為 AMD 核心封測廠有望從 AMD 業務擴張中受益。隨著 5G 換機潮推進、SoC 需求起量（IDC 預計 23 年 5G 滲透率50%） ，公司 第二大客戶聯發科憑借先發優勢實現手機 AP市場份額持續提升， 1-10M20 營收同比增長 26% （Wind 數據） ， 通富作為其主力封測廠亦有望持續受益。 存儲存儲/CPU/驅動驅動 IC 國產替代國產替代加速推進加速推進，通富較通富較強配套能力強配套能力有望優先有望優先受益受益 在中美貿易摩擦持續、舉國體制助力 IC 國產化的背景下，中國

5、在核心器件 自給化方面已有所突破：龍芯高度自主化 CPU 整機產品 1Q20 已量產；合 肥長鑫 DRAM 項目 2019 年 12 月已投產；驅動 IC 領域已有中穎電子實現 量產、 華為加碼自研工作。 基于通富差異化技術儲備 （CPU 專用封測技術、 LCD/OLED Driver 封測技術以及作為合肥長鑫配套封測廠） ，我們認為通 富有望成為 CPU/DRAM/面板景氣向上、國產替代加速之際的優先受益者。 5G 換機換機、汽車電子等、汽車電子等領域領域半導體需求強勁，半導體需求強勁，募資募資擴產把握擴產把握配套配套成長成長契機契機 受益于 5G 時代 AI 大數據、智能穿戴、汽車電子、智

6、能安防等領域對半導 體產品的應用需求不斷增加，1-9M20 全球半導體銷售額同比增長 5.4% （WSTS 數據） 。根據公告（2020-013） ，通富擬以非公開增發募資 40 億 元擴充 CPU/GPU、集成電路、車載品等封測產能，把握國內外客戶的配 套封測需求。通富預計上述三個項目（建設期 2-3 年）達產后合計年收入 將達到 30.21 億元（相當于 2019 年收入的 37%） ，凈利潤達到 4.29 億元。 目標價目標價 29.81 元元，首次覆蓋給予買入評級，首次覆蓋給予買入評級 我們預計通富 20/21/22 年歸母凈利潤為 4.11/6.57/8.87 億元，每股凈資產 為

7、5.65/6.21/6.96 元，參考 Wind 一致預期下 21 年可比公司 PB 均值 4.50 倍，基于核心客戶終端份額提升、等核心器件國產化配套帶來的業績彈性， 給予通富 4.8 倍 21 年預期 PB，目標價 29.81 元， 首次覆蓋給予買入評級。 風險提示：疫情蔓延致行業景氣下行；核心客戶需求減弱致業績不及預期。 總股本 (百萬股) 1,154 流通 A 股 (百萬股) 1,154 52 周內股價區間 (元) 11.41-33.30 總市值 (百萬元) 28,773 總資產 (百萬元) 17,975 每股凈資產 (元) 5.48 資料來源：公司公告 會計年度會計年度 2018 2

8、019 2020E 2021E 2022E 營業收入 (百萬元) 7,223 8,267 10,833 13,703 16,962 +/-% 10.79 14.45 31.04 26.50 23.78 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 126.94 19.14 411.04 657.25 886.53 +/-% 3.94 (84.92) 2,047 59.90 34.89 EPS (元，最新攤薄) 0.11 0.02 0.36 0.57 0.77 PE (倍) 226.67 1,503 70.00 43.78 32.46 資料來源：公司公告,華泰證券研究所預測 0 3,548 7,095 10,6

9、43 14,190 (10) 35 81 126 171 19/1120/0220/0520/08 (萬股)(%) 成交量(右軸)通富微電 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：買入買入（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 正文目錄正文目錄 報告觀點及核心亮點 . 3 全球領先封測廠商，收購 AMD 封測廠躋身全球前十大封測廠 . 4 封測領軍企業技術積累二十余載，六大生產基地打造多點開花業務

10、布局 . 4 董事長石明達為公司實控人，回購股本用于股權激勵穩定人才架構 . 4 營收持續增長，凈利潤受費用影響有所波動但 3Q20 已扭虧并創單季新高 . 5 后摩爾時代先進封裝成主流，本土封測廠技術實力全球領先 . 7 消費電子輕薄化對封測提出更高要求，后摩爾定律時代先進封裝漸成主流 . 7 全球半導體需求/產能持續向中國轉移，本土封測廠商具備較強配套能力 . 9 通富封測技術儲備不斷加強，強強聯合打造國內首個 7nm 服務器封測廠 . 10 核心客戶 AMD/聯發科收入增勢強勁，主力封測廠有望優先受益 . 12 AMD 憑借制程優勢持續提升 CPU/GPU 市占率，新品發布強化景氣度 .

11、 12 聯發科手機 AP 市場份額不斷提升，5G 換機潮及競爭格局變動共振成長 . 14 CPU/存儲/驅動 IC 國產替代加速推進，通富有望成為封測環節最大受益者 . 15 5G 新周期半導體強勁需求有望持續，募資擴產強化成長動能 . 17 先進封裝契合 5G 射頻前端及閃存芯片應用需求，5G 換機潮助力終端推廣 . 17 “電子+”時代物聯網及汽車電子對半導體應用增加，封測需求水漲船高 . 17 募資擴產把握本土封測產業增長契機，項目投產為業績增長提供有效支撐 . 18 盈利預測與投資建議 . 19 盈利預測 . 19 投資建議 . 20 風險提示 . 21 PE/PB - Bands .

12、 21 pOtMmMqOpOrNmNmOnQrOsP7N9R6MmOoOsQqQeRpOpOkPrQtM8OpOsNNZtRoPNZtPnQ 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 報告觀點及核心亮點報告觀點及核心亮點 通富成立于 1997 年，主要從事集成電路的封裝測試。根據 TrendForce 數據，2Q20 通富 以 5.7%市占率在全球封測廠商排名中位列第七，是中國僅次于長電、華天的第三大封測 廠商。受益于核心大客戶 AMD 在 CPU 市場、聯發科在 5G SoC 市場份額提升帶來的增 量業務，1-

13、9M20 通富營收同比增長 22.5%至 74.2 億元，歸母凈利潤同比扭虧達到 2.6 億 元。結合通富的技術能力和業務布局，我們認為市場或低估了核心客戶 AMD/聯發科收入 増勢強勁、核心器件國產替代加速以及 5G 新周期啟動之際通富的業績彈性及成長空間， 報告觀點及核心亮點如下： 核心客戶核心客戶AMD及聯發科及聯發科收入收入増勢増勢持續持續強勁強勁， 通富作為主力封測廠， 通富作為主力封測廠有望有望同步受益同步受益。 憑借7nm 制程 Zen2 架構處理器熱銷， 2Q20 AMD 在 X86 市場份額已從 1Q18 的 8.6%提升至 18.3% （Mercury Research 數

14、據） 。 考慮到 AMD 最新發布的 Zen 3 架構銳龍 5000 系列處理器、 Radeon RX 6000 系列顯卡性能指標顯著提升,我們認為 AMD 有望憑借更具性價比優勢的 產品進一步強化市場競爭力。此外，憑借 5G SoC 芯片的率先發布，2Q20 聯發科在全球 手機 AP 市占率達到 26%（Counterpoint 數據） ，1-10M20 營收同比增長 26%（Wind 數 據） 。在中美貿易摩擦持續、華為發展受阻的背景下，我們認為手機市場競爭格局調整或 現有合作關系深化均有助于聯發科持續提升全球市占率。通富作為 AMD 及聯發科主力封 測廠，有望受益于核心客戶業務拓展帶來的

15、業務增量，實現營收的持續增長。 貿易摩擦背景下貿易摩擦背景下 CPU/DRAM/驅動驅動 IC 國產化穩步推進國產化穩步推進，通富差異化技術儲備有望成為封，通富差異化技術儲備有望成為封 測環節測環節優先受益者優先受益者。作為全球 3C 產業中心，中國如今已成為半導體第一大消費國，全球 新增產能也在向中國大陸倚重，但中國 IC 自給率仍處于較低水平，國產替代空間十分廣 闊。在中美貿易摩擦持續、舉國體制推動 IC 產業國產替代的背景下，我們看到以龍芯/申 威（CPU） 、合肥長鑫（DRAM） 、華為/中穎（驅動 IC）等為代表的本土廠商均在核心器 件國產化中實現了喜人進展。 結合通富與 AMD 合

16、作所積累的 CPU 專用封測技術、 已有的 LED/OLED Drive 封測技術以及其作為合肥長鑫委外配套封測廠，我們認為通富有望憑借 差異化的技術儲備成為 CPU/DRAM/驅動 IC 國產化進程中的優先受益者。 5G 新新周期周期啟動，全球封測市場啟動，全球封測市場有望有望隨下游需求起量重迎增長新周期。隨下游需求起量重迎增長新周期。受新冠疫情蔓延影 響，全球智能手機需求持續疲弱，但 5G 換機潮以及物聯網時代非電子產品電子化、電子 產品智能化趨勢下智能穿戴、汽車電子、智能安防等創新領域對半導體產品的應用需求仍 在不斷增加，今年 1-9 月全球半導體銷售額同比增長 5.4%（WSTS 數據

17、） ，同步帶動封測 需求。同時，在消費電子微型化、高集成化發展趨勢下，以 WLP、SIP 為代表的非焊線式 先進封裝憑借更高集成度和更小體積受到廣泛青睞?；谕ǜ欢囝愋偷姆鉁y技術儲備，我 們認為通富有望把握 5G 新周期啟動、下游封測需求增長之際的成長機遇，強化公司長期 成長動能。 募募資資擴產擴產強化業績支撐強化業績支撐，折舊壓力釋放，折舊壓力釋放有望有望提高提高盈利能力并盈利能力并提振業績彈性提振業績彈性。根據今年 2 月 22 日公告（編號：2020-013） ，通富擬通過非公開發行募集資金 40 億元，用于集成電路 封裝測試二期工程、車載品智能封裝測試中心建設、高性能中央處理器等集成電

18、路封裝測 試項目等（建設期 2-3 年，即有望于 2022-2023 年間完成投產） ，并已于 7 月 22 日獲得 證監會審核通過的批復（公告編號：2020-053） 。在核心客戶需求提升、全球封測產業在 5G 新周期驅動下重啟增長之際，我們認為通富積極募資擴產為其充分把握成長機遇、強 化業績成長支撐提供有效保障。此外，考慮到通富蘇州&檳城廠采取較為激進的折舊方案 （2-5 年） ，即 2016 年收購所產生的新增折舊成本將自 2021 年起逐步計提完畢，我們認 為折舊壓力的釋放將有助于通富提高盈利能力。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明

19、是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 全球領先封測廠商，全球領先封測廠商，收購收購 AMD 封測廠封測廠躋身全球前十大封測廠躋身全球前十大封測廠 封測領軍企業封測領軍企業技術積累二十余載技術積累二十余載，六大生產基地打造多點開花業務布局六大生產基地打造多點開花業務布局 通富微電成立于 1997 年，總部位于江蘇南通，主要從事集成電路的封裝測試，是國家認 定的科技重大專項骨干單位、企業技術中心和博士后科研工作站，已實現 WLCSP、FC、 SiP、高可靠汽車電子封裝技術、BGA 基板設計及封裝技術及 Bumping 技術等產業化， 具有 FCBGA、FCPGA、FCGLA 等高端封裝技術和大規模

20、量產平臺，技術和產品可廣泛 應用于高端處理器芯片（CPU、GPU） 、存儲器、物聯網、功率模塊、汽車電子等領域， 擁有 AMD、MTK、ST、TI、NXP、英飛凌、Broadcom、東芝、富士電機、瑞昱、展訊、 匯頂等高端客戶。根據 TrendForce 數據，2Q20 通富微電以 5.7%市占率在全球封測廠商 排名中位列第七，是中國僅次于長電、華天的第三大封測廠商。 通富前身為南通富士通微電子有限公司，是 1997 年由南通華達微電子與富士通（中國） 合資設立，隨后于 2007 年在深交所上市。2014 年起，在下游封測需求隨半導體產業發展 持續增加之際，通富先后新建蘇通工廠、合肥工廠、并參

21、股廈門工廠，還收購了 AMD 蘇 州及檳城工廠各 85%股權，2017 年收購富潤達 49.48%股權、通潤達 47.63%股權，并著 手建設廈門工廠，形成了多點開花的業務布局。憑借收購 AMD 蘇州及檳城工廠，通富于 2016 年成功躋身全球前十大半導體封測廠商。 圖表圖表1： 通富微電發展歷程通富微電發展歷程 資料來源：公司官網，公司年報及中報，華泰證券研究所 董事長石明達為公司實控人，回購董事長石明達為公司實控人，回購股本用于股權激勵穩定人才架構股本用于股權激勵穩定人才架構 截止今年三季度末， 通富第一大股東南通華達微電子股份有限公司持有公司 26.1%的股權； 第二大股東國家集成電路產

22、業基金自今年 7 月 29 日起通過集中競價累計減持 1%股本 （公 告編號：2020-063） ，目前持有公司 19.73%的股權。公司董事長石明達先生持有通富微 電母公司華達微 39.09%的股權，為實際控制人。根據公告（2019-025，2020-046） ，通 富自 2019 年起使用自有資金通過集中競價交易方式回購股權用于員工持股計劃和股權激 勵，以加強人才儲備并提升企業凝聚力，至今累計回購股份約占總股本的 0.51%。 圖表圖表2： 截至截至 20 年三季度末年三季度末，通富微電，通富微電主要股東持股比重主要股東持股比重 資料來源： 公司季報，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 |

23、 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 營收營收持續增長持續增長，凈利潤受費用影響有所波動但，凈利潤受費用影響有所波動但 3Q20 已扭虧并創單季新高已扭虧并創單季新高 半導體下游需求起量驅動公司營收規模穩步擴張，中美貿易摩擦加速國產替代步伐。半導體下游需求起量驅動公司營收規模穩步擴張，中美貿易摩擦加速國產替代步伐。根據 公司年報，因收購 AMD 蘇州與檳城工廠，2016 年通富營業收入同比增長 97.8%至 45.9 億元，2019 年營收規模進一步擴大至 82.7 億元，對應 2017-2019 年 CAGR 為 21.7%；

24、但由于匯兌損失增加、供應鏈意外事件拖累 4Q17 業績，2017 年通富歸母凈利潤同比下 降 32.4%至 1.2 億元；2019 年因公司加大研發投入，同時對南通通富、合肥通富以及封 測產業項目投資墊款致財務費用同比增長 96.7%，通富歸母凈利潤同比下降 84.9%至 0.2 億元。隨著 5G 新周期啟動、下游半導體需求起量以及中美貿易摩擦加入國產替代步伐， 20 年前三季度通富營收同比增長 22.5%至 74.2 億元， 歸母凈利潤大幅反彈至 2.62 億元。 圖表圖表3： 2020 年前三季度營業年前三季度營業收入收入 74.2 億元，同比增長億元，同比增長 22.5% 圖表圖表4：

25、2020 年前三季度年前三季度歸母凈利潤歸母凈利潤 2.62 億元，同比億元，同比扭虧扭虧 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 單季來看單季來看，通富營收，通富營收同比持續增長同比持續增長，但歸母凈利潤受期間費用影響呈現較大波動。，但歸母凈利潤受期間費用影響呈現較大波動。自收購 AMD 蘇州及檳城工廠以來，得益于下游需求的持續增長，通富單季營收均錄得同比正增 長，2017-2019 年 Q3 營收均為當年單季峰值。但受項目投產及上量時間波動、研發投入 增加以及非經營性項目（匯兌損失、財務費用）等增加，通富的單季歸母凈利潤呈現較大 波動，4Q18-2Q19 連

26、續 3 個季度出現單季歸母凈利潤虧損，這主要是因為中美貿易摩擦 及宏觀經濟不景氣導致上游需求疲弱，營收增速放緩但研發等期間費用仍持續增長。步入 2020 年，受益于來自 AMD 及聯發科的強勁業務需求，通富營收逐季攀升，3Q20 公司營 收同比增長 11.5%至 27.5 億元，歸母凈利潤創單季歷史新高，達到 1.50 億元。 圖表圖表5： 3Q20 公司實現營業收入同比增長公司實現營業收入同比增長 11.5%至至 27.5 億元億元 圖表圖表6： 3Q20 通富歸母凈利潤通富歸母凈利潤為為 1.50 億元億元，創單季歷史新高創單季歷史新高 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Win

27、d，華泰證券研究所 業務結構簡單，業務結構簡單， 蘇州及檳城蘇州及檳城廠為營收重要支撐廠為營收重要支撐。 2014-1H20 通富集成電路封測業務營收占 同期總營收的比例均維持在 98.0%以上。從子公司的營收貢獻來看，1H20 蘇州通富超威 和檳城通富超威合計營收從 2016 年的 17.4 億元增至 25.3 億元，同期營收占比從 37.9% 增至 54.2%，已成為公司營收的重要支撐。崇川工廠產品較為豐富，受益于 5G 終端半導 體需求增加及車載項目導入，1H20 營收同比增長 26.0%至 17.2 億元，占比為 36.7%。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%

28、0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 2014 2015 2016 2017 2018 2019 1-9M20 營業收入（百萬元） 同比增速（右軸） (200) (100) 0 100 200 300 2014201520162017201820191-9M20 歸母凈利潤（百萬元） 扣非歸母經利潤（百萬元） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q

29、17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 營業收入（百萬元） 同比增長（右軸） (100) (50) 0 50 100 150 200 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 歸母凈利潤（百萬元） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 圖表圖表7： 2014-1H20 集成電路封

30、測業務營收占比均高于集成電路封測業務營收占比均高于 98% 圖表圖表8： 1H20 年蘇州及檳城通富超威合計貢獻總營收比例達年蘇州及檳城通富超威合計貢獻總營收比例達 54% 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 維持高研發強化技術儲備維持高研發強化技術儲備，精細化管理有效降低期間費用率精細化管理有效降低期間費用率。2019 年受下游需求疲弱、 營收增長放緩影響， 通富毛利率同比下降 2.2pct 至 13.7%， 為公司 2014 年至今的最低值， 但隨著 5G 新周期啟動、收入增長提速，20 年前三季度通富毛利率已回升至 15.4%。期間 費用方面， 201

31、4年至今研發費用率維持在6.0%以上； 管理費用率得益于公司精細化管理， 20 年前三季度已從 2015 年的高點 6.8%下降至 3.2%；銷售費用率維持穩定；財務費用率 近三年略有增加，主因公司債務規模增加導致利息費用增加所致。隨著下游需求復蘇、盈 利能力改善、四項期間費用率下降（YoY：-2.5pct） ，20 年前三季度通富凈利率已從 2019 年的低點（0.2%）回升至 3.5%。 圖表圖表9： 研發費用為公司期間費用的重要組成部分研發費用為公司期間費用的重要組成部分 圖表圖表10： 20 年前三季度年前三季度凈利率凈利率從從 2019 年的低點（年的低點（0.2%）回升至）回升至

32、3.5% 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 經營經營活動創現能力逐步優化，資產負債率因負債規模擴大逐年增加活動創現能力逐步優化，資產負債率因負債規模擴大逐年增加。因收購 AMD 蘇州& 檳城工廠以及擴產需要，2016 年至今通富投資性現金流出維持較高水平，但 2018 年起經 營性現金凈流入逐步增加，20 年前三季度達到 12.2 億元（YoY 65.7%） 。截至 3Q20 末， 通富資產負債率因債務規模擴大增加至 62%，流動比率下降至 0.85。 圖表圖表11： 20 年年前三季度前三季度經營經營凈凈現金流現金流 12.2 億元，同比增長億元，同比增

33、長 65.7% 圖表圖表12： 20 年前三季度年前三季度公司資產負債率公司資產負債率 62%，流動比率，流動比率 0.85 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2014201520162017201820191H20 集成電路封測業務其他 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20162017201820191H20 蘇州&檳城崇川南通合肥 0% 5% 10% 15% 2014201520162017201820191-9M20 銷售費用率管理費用率 研發費用率財務費用率 -5% 0% 5% 10%

34、 15% 20% 25% 2014201520162017201820191-9M20 毛利率經營利潤率凈利率 (4,000) (3,000) (2,000) (1,000) 0 1,000 2,000 3,000 4,000 2014201520162017201820191-9M20 (百萬元) 經營現金流投資現金流融資現金流 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 201420152016201720182019 1-9M20 流動比率資產負債率（右軸） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露

35、以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 后摩爾時代先進封裝成主流后摩爾時代先進封裝成主流，本土封測廠技術實力全球領先本土封測廠技術實力全球領先 消費電子輕薄化對封測提出更高要求消費電子輕薄化對封測提出更高要求，后摩爾定律時代先進封裝漸成主流后摩爾定律時代先進封裝漸成主流 5G 新周期啟動，新周期啟動，1-9M20 全球半導體銷售額同比增長全球半導體銷售額同比增長 5%。受益于 4G 互聯網時代智能手 機普及以及應用場景拓展，根據 WSTS 數據，2018 年全球半導體銷售額達到 4688 億美 元，對應 2013-2018 年 CAGR 為 8.9%。但受到中美貿易摩擦升級、宏觀經

36、濟不景氣、下 游需求疲弱影響， 2019 年全球半導體銷售額同比下降 13%至 4090 億美元。 隨著 5G 換機 及 IoT 品類擴張啟動，全球半導體銷售額自 2019 年 7 月起同比跌幅逐步收窄，2020 年 1 月開始進入正增長階段。盡管新冠疫情蔓延給智能手機等需求帶來較大沖擊，但在 5G 時 代智能手機迭代升級、人工智能應用推廣以及萬物互聯品類擴張的驅動下，1-9M20 全球 半導體銷售額仍錄得 5.4%的同比增長，銷售額達到 3180 億美元。 集成電路集成電路的生產過程分為設計的生產過程分為設計、制造制造和和封測三個環節封測三個環節。在集成電路產業化過程中，隨著市 場規模擴張、

37、市場競爭加劇，全球半導體產業鏈的分工也逐步細化，從此前的 IDM 模式逐 步轉變為 Fabless +Foundry +OAST 的模式。根據 IC Insights、Gartner 數據，從產值占 比而言，2018 全球集成電路設計、制造、封測環節的產值占比分別為 29%、57%、14%。 封測又可分為封裝和測試兩個環節。其中，封裝是指將集成電路裸片放置在具有承載作用 的基本上，引出管腳然后再固定包裝為一個整體，實現電源分配、信號分配、散熱以及芯 片保護等功能；測試則是檢驗 IC 功能、電性、散熱功能是否正常運作。根據 Gartner 測 算，封裝和測試在整個封測流程中的市場份額占比約為 8

38、0%85%和 15%20%。 圖表圖表13： 全球半導體銷售額及同比增速全球半導體銷售額及同比增速 圖表圖表14： 2018 年全球年全球集成電路集成電路各環節產值占比各環節產值占比 資料來源：WSTS，華泰證券研究所 資料來源：IC Insights，Gartner，華泰證券研究所 摩爾定律發展接近極限，摩爾定律發展接近極限，消費電子輕薄化、高性能化發展消費電子輕薄化、高性能化發展趨勢趨勢對封測技術提出更高要求。對封測技術提出更高要求。 封測產業從 1970 年代發展至今，所采用的技術方案從最初的 DIP（插入式封裝）逐步演 變出 PQFP（塑料方塊平面封裝） 、PGA（插針網格陣列封裝）

39、、BGA（球柵陣列封裝） 、 QFN（方形扁平無引腳封裝）等多種形式。隨著消費電子產品不斷向輕薄化、高集成化方 向發展，在摩爾定律先進制程研發難度增大、進度放緩之際，僅依靠縮小線寬的方法已無 法滿足性能、功耗、面積及信號傳輸等多方面的要求，封裝技術開始向系統集成、高速、 高頻、三維等方向演進，以 WLP（晶圓級封裝） 、SIP（系統級封裝）為代表的非焊線形 式的先進封裝方案被視為滿足半導體復雜性能需求和微型化需求的理想選擇。 目前主流先進封裝技術平臺包括 Flip-Chip（倒裝芯片） 、WLP（晶圓級封裝） 、Embedded IC（嵌入式 IC 封裝） 、3D WLCSP（3D 晶圓級芯片

40、封裝） 、3D IC 堆疊、2.5D interposer （硅中介層） 、TSV（硅通孔技術）等。WLP 可分為 Fan-In 和 Fan-Out 兩種，其中 Fan-In 是在晶圓切片前進行封裝，切片分割后尺寸與芯片大小相近；Fan-Out 是基于晶圓重構技 術， 將芯片重新布局到一塊人工晶圓上， 然后按照與標準 WLP 工藝類似的步驟進行封裝， 以滿足 IC 引腳數目增加情況下 PCB 排線對 IC 封裝后尺寸及引腳位置的調整要求。 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500

41、4,000 4,500 5,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 1-9M20 全球半導體銷售額（億美元） 同比增速（右軸） IC設計 29% IC代工 57% IC封測 14% 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 圖表圖表15： 半導體封裝的技術演進歷程半導體封裝的技術演進歷程 資料來源：Yole、華泰證券研究所 圖表圖表16： 常見封裝類型及原理介紹常見封裝類型及原理介紹 封裝類封裝類型型 原理介紹原理介紹 DIP 采用雙列直插形式封裝 IC

42、芯片，引腳數一般不超過 100 個，常用在標準邏輯 IC、存儲器和微機電路等 PQFP 采用 SMT 將芯片與主板焊接，然后在芯片四周安裝距離較小的引腳（通常多于 100 個），多用于大規?；虺笮图呻娐贩庋b，具有操作 方面、可靠性高、工藝成熟、價格低廉等優點，但由于芯片邊長有限，較難實現高頻工作，后來逐漸被淘汰 PGA 內外設有多個方陣形的插針，每個方陣形插針沿芯片間隔一定距離排列，安裝在專用 PGA 插座即可使用，多用于插拔操作較為頻繁的場合 BGA 將 I/O 端子以圓形或柱狀焊點按陣列形式分布，引腳間距較大提高組裝成品率，并可改善電熱性能，但同樣會占用較大的基板面積 QFN 具有外設

43、終端墊及用于機械和熱量完整性暴露的芯片墊的無鉛封裝，四側配有電極觸點但無引腳，組件更為輕薄，適用于便攜式 3C 產品 COB 即板上芯片封裝，將裸芯片用導電或非導電膠粘附在互聯基板上，然后引線鍵合實現其電氣連接，具有節約空間、簡化封裝流程的優點 SIP 將處理器、存儲器等多種功能芯片集成在一個封裝內以實現基本完整的功能，可廣泛用于無線通訊、汽車電子、醫療電子、計算機等領域 Flip Chip 即倒裝芯片，通過預先在芯片表面放置焊球（bump），然后將芯片翻轉使得 bump 與基板（sbustrate）直接連接 TSV 即硅通孔技術，通過銅、鎢、多晶硅等導電物質的填充，實現硅通孔的垂直電氣互連，

44、減小互聯長度和信號延遲，降低電容/電感，實現芯片 間低功耗和高速通訊，增加寬帶和實現器件間的小型化 3D 封裝 包括 CIS 發射器、MEMS 封裝、標準器件封裝，指在不改變封裝體尺寸的前提下，在同一個封裝體內用疊放 2 個及以上芯片的封裝技術 資料來源：電子發燒友網，華泰證券研究所 Yole 預計 2025 年全球先進封裝市場晶圓出貨量為 0.43 億片，對應 2020-2025 年 CAGR 為 7%。其中，受益于 3D 存儲（HBM、3D DDR DRAM）相關的 3D IC 堆疊技術以及人 工智能、HPC 高寬帶存儲 HBM 所需的 Fan-Out 應用需求增加，Yole 預計 202

45、5 年 3D IC 堆疊和 Fan-Out 技術在先進封裝市場的出貨占比將達到 12%、8%，對應 2020-2025 年 CAGR 為 25.0%和 12.3%。嵌入式芯片占比雖低，但受益于電信、基礎設施、汽車等市場 需求，Yole 預計其 2020-2025 年出貨量 CAGR 有望達到 17%。 圖表圖表17： 2019-2025 年年 3D IC、Fan-Out 及及 Embedded Die 先進封裝市場有望實現更快增長先進封裝市場有望實現更快增長 資料來源：Yole，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 11 月 16 日 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 全球半導體需求全球半導體需求/產能持續向中國轉移，本土封測廠商具備較強配套能力產能持續向中國轉移，本土封測廠商具備較強配套能力 中國中國成為全球第一大半導體消費國成為全球第一大半導體消費國，全球新增產能持續向中國轉移，全球新增產能持續向中國轉移。隨著 5G 商用啟動、 下游半導體需求增加，根據 WSTS 數據，2020 年 1-9 月中國半導體累計銷售額同比增長 5.1%至1097.5億美金， 占全球市場比例達到35%， 顯著高于同期美洲 （21%） 、 歐洲 （9%） 、 日本（8%）的銷售額占比。隨著消費電子產