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1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。通富微電 002156.SZ 公司研究|首次報告 封測龍頭企業，多領域深度布局封測龍頭企業，多領域深度布局。公司在全球范圍內擁有七大封測基地，收購AMD 蘇州及 AMD 檳城各 85%股權進行全球化布局。公司九大品種封裝成熟，布局于 Chiplet 等領域，并募集資金進行項目研發及建設，拓展業務范圍。23 年半導體市場需求波動，公司把握手機、ChatGPT 等生成式 AI 應用等發展帶來的市場機遇，實現營收約 223 億元，同比增長 4%。受行業景氣程度

2、以及匯率變動等因素影響，公司利潤率短期承壓；隨行業回暖及公司戰略調整，23Q3-Q4 單季度歸母凈利潤分別為 1.24/2.33 億元，扭虧為盈，23 年全年歸母凈利潤約 1.69 億元。核心客戶穩核心客戶穩定，受益定，受益 PCPC 市場復蘇。市場復蘇。公司與 AMD 建立了“合資+合作”關系，逐步成為 AMD 最大封測測試供應商，通富超威蘇州、通富超威檳城成為公司主要營收來源。隨著 AI PC 上市及換機潮來臨，PC 市場迎來復蘇，新的 AI 應用場景對于算力的要求提升，AI PC 需要更強大的專屬 AI 芯片支持，將推動 AMD 等芯片廠商業務量上升，從而帶動封測業務發展。公司在 2.5

3、D/3D 等先進封裝技術上具有領先優勢，且產品涵蓋 PC 端，預計業務規模也將呈現高速增長。AIAI 芯片潮起，芯片潮起，CoWoSCoWoS 封裝帶來新增量。封裝帶來新增量。先進封裝具有廣闊發展前景，Chiplet 技術迅速發展，帶來良率、靈活性、算力、成本等多方面改善，其中臺積電 CoWoS封裝技術市場需求激增，受限于臺積電產能問題，其他封測廠也將參與代工。公司已經具備規模生產 Chiplet能力，7nm產品已實現量產，5nm也已創收，在行業中形成差別化競爭優勢。AMD 推出的 MI300 系列加速器在 AI 算力、內存方面更具優勢且產能更有保障，未來隨高性能運算和 AI 需求的釋放，業務

4、或將放量，帶來Chiplet 封裝需求，為公司業務貢獻持續增量。我們預測公司 2024-2026 年每股收益分別為 0.62、0.79、0.94 元，根據可比公司 24年平均 48 倍 PE 估值水平，對應目標價為 29.76 元，首次給予買入評級。風險提示風險提示 行業與市場波動；新技術、新工藝、新產品無法如期產業化；主要原材料供應及價格變動；匯率波動風險；國際貿易風險。2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)21,429 22,269 27,715 30,823 34,268 同比增長(%)35.5%3.9%24.5%11.2%11.2%營業利潤(百萬

5、元)471 243 1,160 1,479 1,780 同比增長(%)-50.2%-48.4%377.4%27.5%20.3%歸屬母公司凈利潤(百萬元)502 169 945 1,195 1,425 同比增長(%)-47.5%-66.2%458.0%26.4%19.3%每股收益（元）0.33 0.11 0.62 0.79 0.94 毛利率(%)13.9%11.7%13.5%14.0%14.2%凈利率(%)2.3%0.8%3.4%3.9%4.2%凈資產收益率(%)4.1%1.2%6.6%7.7%8.5%市盈率 61.9 183.3 32.8 26.0 21.8 市凈率 2.2 2.2 2.1 1

6、.9 1.8 資料來源：公司數據.東方證券研究所預測.每股收益使用最新股本全面攤薄計算.盈利預測與投資建議 核心觀點 公司主要財務信息 股價（2024年05月21日）20.47 元 目標價格 29.76 元 52 周最高價/最低價 28/17.11 元 總股本/流通 A 股（萬股）151,710/151,693 A 股市值（百萬元）31,055 國家/地區 中國 行業 電子 報告發布日期 2024 年 05 月 22 日 1 周 1 月 3 月 12 月 絕對表現%4.33 3.44-4.21-1.46 相對表現%3.81-0.36-10.55 5.34 滬深 300%0.52 3.8 6.3

7、4-6.8 蒯劍 021-63325888*8514 執業證書編號：S0860514050005 香港證監會牌照：BPT856 韓瀟銳 執業證書編號：S0860523080004 楊宇軒 執業證書編號：S0860524030001 薛宏偉 朱茜 國內封測龍頭，受益 PC 市場復蘇及 AMD AI 芯片放量 買入 （首次）通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 1.高速增長的封測龍頭企業，多領域深度布局.5 1.1

8、 技術實力豐厚，生產布局全球化.5 1.2 先進封裝多領域布局，再融資支持項目建設.6 1.3 把握機遇實現業績增長，股權激勵彰顯信心.7 2.核心客戶穩定，受益 PC 市場復蘇.10 2.1 海外客戶規模龐大，深度合作 AMD.10 2.2 多因素疊加，PC 市場迎來復蘇.12 2.3 AI PC 出貨量有望快速增長，多產品已實現商業化.13 3.AI 芯片潮起，CoWoS 封裝帶來新增量.15 3.1 先進封裝需求上升，Chiplet、CoWoS 技術發展迅速.15 3.2 公司具備量產 Chiplet 能力，已為 AMD 供產.17 3.3 AI 算力需求提升，MI300 系列或將放量.

9、19 盈利預測與投資建議.21 盈利預測.21 投資建議.22 風險提示.22 fYfYbZcWaV8XdXfVbR8QbRtRoOnPmQkPnNmRjMsQqM6MoOzQvPsRtOuOpMmQ 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：通富微電股權結構（截至 24.5.15）.6 圖 2：2013-2023 研發費用（億元）.6 圖 3：2023 年研發人員學歷情況.6 圖 4：2013-2023

10、 營業收入（億元）及 YoY.8 圖 5：2013-2023 銷售凈利率、毛利率.8 圖 6：2020Q1-2024Q1 單季度歸母凈利潤（億元）及 YoY.8 圖 7：2013-2023 銷售費用營業總收入.9 圖 8：2013-2023 管理費用營業總收入.9 圖 9：2018-2023 公司分地區營業收入.10 圖 10：2018-2023 公司前五大供應商采購總額占比.10 圖 11：2018-2023 公司前五大客戶營業收入占比.10 圖 12：2016-2023 公司各基地營業收入（億元）.11 圖 13：全球 PC 出貨量（百萬臺）.12 圖 14：Windows 操作系統市場份

11、額.13 圖 15：AI PC 市場發展趨勢.13 圖 16：Yoga Pro 9i 賦能創作.14 圖 17：華碩無畏 Pro15 系列采用英特爾酷睿 Ultra9 處理器.14 圖 18：全球先進封裝市場規模預測（億美元）.15 圖 19：CoWoS 集成示意圖.16 圖 20：2.5D 與 3D 封裝堆疊方式不同.16 圖 21：CoWoS_R 采用 RDL 作為中介層.16 圖 22：CoWoS_L 采用 Chiplet 和 RDL 作為中介層.16 圖 23：CoWoS 集成過程.16 圖 24：英特爾 Foveros 3D 實現邏輯對邏輯的集成.17 圖 25：三星 X-Cube

12、3D 在 Z 軸堆疊邏輯裸片.17 圖 26：AI 算力需求迎來井噴.19 圖 27：AMD MI300A.19 圖 28：AMD MI300X.19 表 1：通富微電發展歷程.5 表 2：公司募集資金投資情況.7 表 3：公司股權激勵情況.9 表 4：通富超威蘇州、通富超威檳產品導入情況.11 表 5：幾種 Chiplet 封裝形式性能對比.15 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 表 6：國內集成電路封測行業競爭

13、格局.18 表 7：部分龍頭企業技術水平.18 表 8：AMD MI300 在算力及顯存端具備優勢.20 表 9：可比公司估值.22 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 1.高速增長的封測龍頭企業，多領域深度布局高速增長的封測龍頭企業，多領域深度布局 通富微電公司是一家國內領先、世界先進的集成電路封裝測試服務提供商。公司的產品、技術、服務覆蓋了人工智能、高性能計算、大數據存儲、顯示驅動、5G 等網絡通訊、信息終端、消

14、費終端、物聯網、汽車電子、工業控制多個領域。公司已開發扇出型、圓片級、倒裝焊等封裝技術并擴充其產能，并積極布局 Chiplet、2.5D/3D 等頂尖封裝技術，專注于為全球客戶提供從設計仿真到封裝測試的一站式解決方案。1.1 技術實力豐厚，生產布局全球化 生產線全球化建設，七大基地、多處廠房建設帶來規模優勢。生產線全球化建設，七大基地、多處廠房建設帶來規模優勢。公司先后設立合肥通富、南通通富、廈門通富等子公司，并在世界范圍進行生產布局。至今，公司已擁有全球化的制造和服務網絡，在江蘇南通崇川、南通蘇通科技產業園、安徽合肥、福建廈門、南通市北高新區建廠布局。公司通過收購 AMD 蘇州及 AMD 檳

15、城各 85%股權，在江蘇蘇州、馬來西亞檳城擁有生產基地，形成國內、國外市場兼顧的局面。第七個封測基地通富通科于 2022 年投產，公司近年來新建、擴建廠房加速，帶來規模優勢。表 1：通富微電發展歷程 時間時間 重大事件重大事件 1997 通富微電的前身南通富士通成立，中方與日本富士通合資設立，中方取得控股權 2007 南通富士通上市于深圳證券交易所 2008 實施國家科技重大專項（02 專項極大規模集成電路制造裝備及成套工藝）2014 子公司合肥通富成立 2015 子公司南通通富成立 2016 南通富士通更名為通富微電子股份有限公司（通富微電）；通富微電收購 AMD 蘇州與檳城各 85%股權

16、2017 富士通中國轉讓所持股份，國家大基金成為公司第二大股東；子公司廈門通富成立 2018 南通通富啟動二期工程建設；蘇通工廠二期工程開始建設 2019 蘇通工廠二期工程封頂 2020 崇川車載品封測廠房建成；廈門工廠一期廠房投入使用；蘇通工廠二期工程項目、合肥工廠二層 DRAM 項目投產 2021 子公司通富通科成立；崇川工廠、南通通富、合肥通富、通富通科、通富超威蘇州、通富超威檳城主多處廠房改造、擴建 2022 至今 通富通科、南通通富三期工程、通富超威蘇州、通富超威檳城新工廠等項目建設穩步推進 數據來源：公司官網、前瞻產業研究院、東方證券研究所 技術背景深厚，研發水平高。技術背景深厚，

17、研發水平高。南通華達微電子集團股份有限公司為通富微電第一大股東，持有股份為 19.91%，其實際控制人石明達先生也是通富微電子股份有限公司董事長、實際控制人。石明達作為教授級高級工程師，為公司帶來了技術優勢，公司截至2023年末，累計申請專利1544件，其中先進封裝技術布局占比超六成。目前已完成高集成、雙面塑封 SIP 模組、Cu 底板塑封大功率模塊、超大尺寸芯片封裝等多項技術突破，多項目進入大批量量產階段；未來將面向高端處理器等產品領域進一步加大研發力度。通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之

18、后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 圖 1：通富微電股權結構（截至 24.5.15）數據來源：iFinD、東方證券研究所 研發費用保持較高水平，重視人才培養。研發費用保持較高水平，重視人才培養。2013-2022年公司研發費用持續上升趨勢，從2013年的不足 1 億元增至 2022 年已超 13 億元，CAGR 達 35%；2023 年研發費用總額約 11.6 億元，維持較高水準。2023 年公司研發人員總人數為 1667 人，占比超 8%，其中本科學歷的研發人員979 人，碩士學歷 100 人，相較于 2022 年本科、碩士學歷研究人員分別增長約 1

19、0%與 8%。圖 2：2013-2023 研發費用（億元）圖 3：2023 年研發人員學歷情況 數據來源：iFinD、東方證券研究所 數據來源：公司年報、東方證券研究所 1.2 先進封裝多領域布局，再融資支持項目建設 九大品種封裝成熟，布局于存儲器、功率半導體、九大品種封裝成熟，布局于存儲器、功率半導體、ChipletChiplet 領域。領域。公司主要進行 9 個封裝品種的業務，類型包含框架類封裝、基板類封裝、圓片類封裝，以及 COG，COF 和 SIP 等。除傳統類型封裝以外，公司還進行先進封裝以及熱點方向的研發、布局，在存儲器、功率半導體等方面取得重要突破；同時抓住市場發展機遇，積極布局

20、 Chiplet 等頂尖封裝技術。存儲器：積極推動先進移動終端芯片國產化方案。存儲器：積極推動先進移動終端芯片國產化方案。公司研發的國產超薄存儲器封裝，其定制化材料與結構設計實現翹曲精準控制；對于國產下一代 Flash 封裝技術，實現了堆疊和超厚/復雜金屬層切割控制；對于國產射頻模塊封裝，實現了同一封裝內滿足不同芯片需求，集成度逐步提升。功率半導體：重點發展國內領先的大功率模塊技術，實現功率密度、散熱及功耗等性能提升。功率半導體：重點發展國內領先的大功率模塊技術，實現功率密度、散熱及功耗等性能提升。通富微電研發的車載雙面高散熱模塊，將散熱性能提升 60%，體積減少 80%，已進入實車測試；光伏

21、高功率模塊產品不斷迭代升級，已進入穩定量產階段。2023年，公司完成了Cu底板塑封大功率模塊的技術開發，實現大功率模塊產品升級，現已進入大批量量產階段。同年，公司配合意-20%0%20%40%60%80%100%024681012142013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023研發費用（億元）YoY本科碩士其他 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 法半導

22、體（ST）等行業龍頭，完成碳化硅模塊（SiC）自動化產線的研發并規模量產，拓展光伏儲能、新能源汽車電子等領域的封測市場。ChipletChiplet：配合：配合 A AI I 算力需求，構建國內最完善的算力需求，構建國內最完善的 ChipletChiplet 封裝解決方案。封裝解決方案。隨 ChatGPT 等生成式AI 應用出現，對芯片算力的要求進一步提升，帶動高端處理器和 AI 芯片封測技術迭代的需求不斷增長。公司持續推進 5nm、4nm、3nm 新品研發；高性能計算技術加速產品量產；布局多年的存儲器產線和顯示驅動產線于 23 年進入量產階段，顯著提升公司市場份額；系統級封裝模組向晶圓級技術

23、邁進。再融資支持，布局新興領域。再融資支持，布局新興領域。公司于 2020 年、2022 年分別進行非公開發行募集資金，并根據實際情況調整資金使用方向，投資于建設集成電路、微控制器封裝測試等項目以及車載品智能封裝測試中心、存儲器芯片生產線等工程，圓片級封裝類產品擴產等用途，產品可應用于 5G、物聯網、智能終端、AI、云計算、可穿戴設備等新興領域，有利于推動業務范圍擴大、布局完善。表 2：公司募集資金投資情況 時間時間 募集方式募集方式 項目項目 資金投入情況資金投入情況 投資方向投資方向 2020 非公開發行募投 集成電路封裝測試二期工程 總投資 258000 萬元，擬使用募集資金金額 145

24、000 萬元 主要應用于5G相關領域、物聯網、智能終端、安放監控等 車載品智能封裝測試中心建設 總投資 118000 萬元，擬使用募集資金金額 103000 萬元 主要布局汽車電子相關產品 高性能中央處理器等集成電路封裝測試項目 總投資 62800 萬元，擬使用募集資金金額 50000 萬元 主要應用于 CPU、GPU、網關服務器、AI、基站處理器、游戲機、云計算領域 補充流動資金及償還銀行貸款 擬使用募集資金金額 102000萬元 2022 非公開發行募投 存儲器芯片封裝測試生產線建設項目 總投資 95565 萬元，募集資金擬投入金額 71650 萬元 主要產品：WBGA、BGA；應用領域：

25、手機、移動端內存、服務器內存 高性能計算產品封裝測試產業化項目 總投資 98026 萬元，募集資金擬投入金額 82856 萬元 主要產品：FCCSP 系列、FCBGA 系列；應用領域：汽車電子、通信基站、CPU、GPU 5G等新一代通信用產品封裝測試項目 總投資 99200 萬元，募集資金擬投入金額 90850 萬元 主要產品：FCLGA、QFN、QFP系列；應用領域：手機、射頻、WiFi、MCU 等 圓片級封裝類產品擴產項目 總投資 97868 萬元，募集資金擬投入金額 88844 萬元 主要產品：12/8Bumping；應用領域：手機、可穿戴裝備等 功率器件封裝測試擴產項目 總投資 567

26、15 萬元，募集資金擬投入金額 50800 萬元 主要產品：PDFN8、TO247；應用領域：消費電子、UPS、通信電源 補充流動資金及償還銀行貸款 擬投入金額 165000 萬元 2022 變更部分募集資金用途 微控制器（MCU）產品封裝測試項目 投資總額 80580 萬元，調整后擬使用募集資金投資額78000 萬元 原“5G 等新一代通信用產品封裝測試項目”功率器件產品封裝測試項目 投資總額 70000 萬元，調整后擬使用募集資金投資額63650 萬元 原“功率器件封裝測試擴產項目”數據來源：公司公告、東方證券研究所 1.3 把握機遇實現業績增長，股權激勵彰顯信心 通富微電首次報告 國內封

27、測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 把握新技術、新應用帶來的新機遇把握新技術、新應用帶來的新機遇，實現營業收入增長。，實現營業收入增長。23 年，面對全球半導體市場低迷，公司把握 Chiplet 等先進技術，以及手機、ChatGPT 等生成式 AI 應用發展帶來的市場機遇，優化傳統封測市場和產品策略，包括：1）穩定并提升手機等消費類市場占有率；2）抓住 5G 高端手機對RFFEM 等產品需求增長的機遇，借助 SiP 封裝和引線互聯封裝等技術

28、，實現射頻模組、通訊SOC 芯片等產品大批量國產化生產；3）布局高性能計算、新能源、汽車電子、存儲、顯示驅動等領域。2013-2023 年公司營業收入保持增長趨勢，23 年公司面對挑戰性市場環境，仍實現營收約 223 億元，同比增長 4%左右。圖 4：2013-2023 營業收入（億元）及 YoY 數據來源：iFinD、東方證券研究所 銷售利潤率受行業景氣程度、匯率影響短期承壓，銷售利潤率受行業景氣程度、匯率影響短期承壓，23Q323Q3-Q4Q4 歸母凈利潤顯著改善。歸母凈利潤顯著改善。受行業景氣度影響，23 年公司傳統業務遭遇較大挑戰。通富超威檳城新建廠房，美元貸款持續增加，產生美元負債凈

29、敞口；加之公司的銷售大部分來源于中國境外，主要業務以美元結算，美元兌人民幣匯率在 23Q2 升值，導致較大匯兌損失，公司 23 年凈利率與毛利率有所下降。隨經濟回暖以及公司戰略調整，23Q3-Q4 單季度歸母凈利潤分別為 1.24/2.33 億元，扭轉了第二季度的虧損局面；23 年全年歸母凈利潤約 1.69 億元。圖 5：2013-2023 銷售凈利率、毛利率 圖 6：2020Q1-2024Q1 單季度歸母凈利潤（億元）及 YoY 數據來源：iFinD、東方證券研究所 數據來源：iFinD、東方證券研究所 公司費用控制能力公司費用控制能力持續改善，銷售、管理費用率創新低持續改善，銷售、管理費用

30、率創新低。公司費用較低，銷售費用與營業總收入之比保持在 1%以下，而且近年來持續穩定的下降趨勢，23 年銷售費用率為 0.3%左右；同時管理0%20%40%60%80%100%05010015020025020132014201520162017201820192020202120222023營業收入（億元）YoY0%5%10%15%20%25%2013201420152016 201720182019 2020202120222023銷售凈利率銷售毛利率-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%-2-1012342020Q12020Q22020Q32020Q

31、42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1歸母凈利潤（億元）YoY 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 費用與營業總收入之比穩定下降，2023 年管理費用占營業總收入比例約 2.3%，創造了歷史新低，公司費用管理維持較高水平。圖 7：2013-2023 銷售費用營業總收入 圖 8：2013-2023 管

32、理費用營業總收入 數據來源：iFinD、東方證券研究所 數據來源：iFinD、東方證券研究所 實行股權激勵實行股權激勵，促進公司長遠發展。，促進公司長遠發展。公司于 21 年實施第一期員工持股計劃，616 名員工參與認購約 425 萬股，占公司總股本約 0.3%。22 年上半年，公司繼續推出股票期權激勵計劃，共授予1120 萬股股票期權，并制定業績考核標準，實際募集資金總額約 26.9 億元。23 年上半年，又將第一期員工持股計劃中預留份額約 167 萬股進行分配，同時進一步完善干部職工領導力的開發工作，制定干部職工選拔標準，加強考核與反饋，推進核心、關鍵、骨干人才津貼等舉措，夯實公司業務發展

33、的組織和人才基礎，促進公司長遠可持續發展。表 3：公司股權激勵情況 激勵規模激勵規模 激勵人員激勵人員 解鎖條件解鎖條件 通富微電第一期員工持股計劃 擬回購的股票不超過 532 萬股 董監高及核心骨干人員等不超過 800 人 定比 2019 年，2021-2023 年營業收入增長率分別不低于53%/78%/105%2022 年股票期權激勵計劃 擬授予 1,120 萬份股票期權 董事、高級管理人員、核心技術人員、核心業務人員等員工共 870 人 定比 2020 年，2022-2023 年營業收入增長率分別不低于76.04%/112.72%調整 2022 年股票期權激勵計劃 擬授予 1,088.3

34、52萬份股票期權 董事、高級管理人員、核心技術人員、核心業務人員等員工共 814 人 數據來源：公司官網、東方證券研究所 0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%0.9%201320142015201620172018201920202021202220230%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分

35、，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 2.核心客戶穩定，受益核心客戶穩定，受益 PC 市場復蘇市場復蘇 2.1 海外客戶規模龐大，深度合作 AMD 擁有廣泛客戶群體，國外營收占據主體。擁有廣泛客戶群體，國外營收占據主體。得益于遍布國內外的生產基地建設，通富微電擁有國內外豐富且優質的客戶資源，包含大多數世界前 20 強半導體企業和絕大多數國內知名集成電路設計公司。在公司的全部營業收入中，國外營業收入占據主要部分，20-23 年公司出口銷售收入占比分別為 78%/68%/72%/71%。圖 9：2018-2023 公司分地區營業收入 數據來源：iFinD、東方證

36、券研究所 對于單家供應商依賴程度較低，與主要客戶合作緊密。對于單家供應商依賴程度較低，與主要客戶合作緊密。通富微電 20-23 年前五大供應商采購額合計占采購總額的比例為 29%/23%/35%/35%，其中第一大供應商采購額占比僅為 8%/6%/11%/9%，故公司不存在對于單一供應商的依賴情況。20-23 年公司對前五大客戶的銷售額占營業收入額的比例分別為 68%/60%/69%/73%，其中第一大客戶始終是公司主要的營收來源，23 年公司對第一大客戶銷售額占營業總收入超 59%。圖 10：2018-2023 公司前五大供應商采購總額占比 圖 11：2018-2023 公司前五大客戶營業收

37、入占比 數據來源：iFinD、東方證券研究所 數據來源：iFinD、東方證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20132014201520162017201820192020202120222023國外營業收入國內營業收入其他業務營業收入0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023第一名第二名第三名第四名第五名其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020202120222023第一名第二名第三名第四名第五名其他 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AM

38、D AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 與與 AMDAMD 建立“合資建立“合資+合作”關系合作”關系，推動，推動通富超威蘇州、通富超威檳城產品線建設，布局先進封通富超威蘇州、通富超威檳城產品線建設，布局先進封裝。裝。公司于 2016 年收購 AMD 蘇州及 AMD 檳城各 85%股權，先后導入多項新產品、研發新技術，持續推進與 AMD 合作關系，其中通富超威蘇州是第一個為 AMD 的 7 納米全系列產品提供封測服務的工廠。通富微電逐步成為 AMD 最大封測測試供應商，占

39、其訂單總數 80%以上。表 4：通富超威蘇州、通富超威檳產品導入情況 時間時間 產品導入情況產品導入情況 2016 已導入 AMD 新產品 38 個 2017 成果開發 7nm wafer node 技術，導入 WLCSP 產品 2018 導入 AMD 23 個新品項目，具備全球 7 納米芯片封測能力并實現量產 2019 為 AMD 7 納米全系列產品提供封測服務，導入 6 個封裝、8 個測試新產品 2020 量產超過 20 種 7 納米制程的 PC、游戲和數據中心產品 2021 在 Chiplet 等領域已展開深度合作，導入 AMD 6 個新產品；支持 5nm 產品導入 2022 共完成 A

40、MD 13 個新產品認證；5nm 產品導入，預計下半年小批量產；持續 5nm、4nm、3nm 新品研發 2023 已涉及 MI300 封測項目 數據來源：公司官網、東方證券研究所 通富超威蘇州與通富超威檳城成為公司主要營收來源。通富超威蘇州與通富超威檳城成為公司主要營收來源。通富微電自收購 AMD 蘇州、檳城后，充分利用這兩個高端 CPU、GPU 量產封測平臺，積極承接國內外客戶封測業務。20-23 年公司來自于 AMD 蘇州與 AMD 檳城的營業收入之和占總營業收入比例總體呈現上升趨勢，比例分別為 55%/52%/67%/70%，成為公司主要收入支柱；23 年 AMD 蘇州與 AMD 檳城合

41、計營收、合計凈利潤分別為 155 億元與 6.71 億元，實現連續 7 年保持增長。圖 12：2016-2023 公司各基地營業收入（億元）數據來源：公司年報、東方證券研究所 05010015020025020162017201820192020202120222023崇川工廠及其他通富超威蘇州通富超威檳城南通通富合肥通富通富通科 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 2.2 多因素疊加，PC 市場迎來復蘇 23Q3

42、 PC 出貨量環比增長，預計出貨量環比增長，預計 24 年迎來市場復蘇。年迎來市場復蘇。根據 IDC 數據，23Q3 全球 PC 出貨量為6820 萬臺，環比增長 11%，同比降幅收窄至 8%，PC 出貨量連續兩個季度環比增長，市場出現好轉跡象；24Q1 全球 PC 出貨量 5980 萬臺，IDC 認為，隨 AI PC 的上市和用戶更換疫情期間采購的個人電腦，2024 年的 PC 市場將會持續復蘇。圖 13：全球 PC 出貨量（百萬臺）數據來源：Wind EDB 數據庫、IDC、東方證券研究所 大量大量 PC 面臨更換周期。面臨更換周期。根據個人電腦的普遍消費規律，PC 換機周期一般為 4-5

43、 年。從 20 年下半年到 21 年，PC 處于消費熱潮，出貨量位于峰值；預計 24 年下半年到 25 年，大量 PC 將批量面臨更換周期，從而引發新一輪換機潮。微軟將終止支持微軟將終止支持 Windows 10，操作系統迭代帶來的，操作系統迭代帶來的 PC 更換需求大。更換需求大。根據微軟官網消息，Windows 10 最終版本 22H2 將于 25 年 10 月停止支持，據市場機構 statcounter 最新統計，到 24年 4 月，Windows 11 市場份額約 26%，Windows 10 市場份額仍高達 70%，操作系統更換的空間仍非常大。消費者更傾向于通過更換新機，而不是給舊電

44、腦升級操作系統，因此，操作系統的更迭，將促進 PC市場的更新換代。預計未來兩年內，操作系統更迭換代將成為 PC換機的另一大推動力，與 PC 換機周期作用相疊加，推動 PC 市場復蘇。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%010203040506070809010017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1出貨量（百萬臺）YoY 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC

45、市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 圖 14：Windows 操作系統市場份額 數據來源：statcounter、東方證券研究所 PC 市場復蘇，公司利用先進技術、合作市場復蘇，公司利用先進技術、合作 AMD，業務量預計迎來上升。，業務量預計迎來上升。技術層面，公司在高堆疊、嵌入式、2.5D/3D 等具有領先優勢，在屬于封測領域國內第一方隊，與國內存儲芯片制造企業高度合作，在 DRAM 和 NAND 方面均有布局，產品覆蓋 PC 端、移動端及服務器。隨著

46、 PC 市場回暖，對于封測的需求或將為公司帶來業務增長。此外，AMD在 2020年成功量產超過 20種7納米制程的 PC、游戲和數據中心產品，在高性能計算領域領先；2022 年正式發布首批采用 5nm 制程的銳龍 7000 系列處理器，單核性能提升 29%。PC 市場需求放大將直接推動 AMD 業務量上升；公司作為 AMD 最主要的封測供應商，預計業務規模也將呈現高速增長。2.3 AI PC 出貨量有望快速增長，多產品已實現商業化 2024 年，年，AI PC 將實現規?；鲐?。將實現規?；鲐?。根據 Canalys 最新報告，2024 年全球兼容 AI 的個人電腦份額將占到 19%，并預計在

47、 2025 年快速增長至 37%。群智咨詢的最新預測也顯示，預計 2024 年全球 AI PC 整機出貨量將達到約 1300 萬臺，實現規?；鲐?。圖 15：AI PC 市場發展趨勢 數據來源：Canalys、東方證券研究所 0102030405060708090市場份額（%）Win10Win11Win7Win8.1Win8WinXPOther 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 到到 2027 年，年，AI PC

48、 將成為主流。將成為主流。未來五年內，優化后的大語言模型和 AI 工具市場的出現，以及AI 集成的全新操作系統將促進 AI PC 的普及。根據 Canalys 預測，AI PC 市場將在 2025 年和2026 年有望實現高速增長；到 2027 年，兼容 AI 個人電腦出貨量預計超過 1.75 億臺，在總個人電腦出貨量的占比超逾 60%，兼容 AI 個人電腦出貨量在未來幾年的復合年均增長率將達 94%。AI PC 產品亮相產品亮相 2024 CES 并成為焦點，預示并成為焦點，預示 PC 產業生態調整。產業生態調整。隨著微軟等廠商在 AI 應用側的布局推廣，以及 Intel、AMD、高通集成

49、AI 模塊的 CPU 的推出，各大 PC 廠商積極探索全新 AI PC 形態。2024 國際消費類電子產品展覽會（CES）上，聯想、微軟、華碩、微星等紛紛展出相關新品。聯想發布 10 余款 AI PC 新品，包括具備 AI 輔助功能的 ThinkBook 16p Gen 5、賦能創作過程的 Yoga Pro9i、全球首款商務 AI PC ThinkPad X1Carbon AI 等。華碩無畏 Pro15 系列，搭載全新英特爾酷睿 Ultra 處理器中的 NPU 模塊，助力本地 AI 運算。AI PC 是終端、邊緣計算和云技術的混合體，在重新定義生產力的同時，將加速 PC 產業生態的自我迭代。圖

50、 16：Yoga Pro 9i 賦能創作 圖 17：華碩無畏 Pro15 系列采用英特爾酷睿 Ultra9 處理器 數據來源：聯想官網、東方證券研究所 數據來源：搜狐網、東方證券研究所 AI PC 新應用場景推動新應用場景推動 AMD 等芯片廠商迎來新市場機遇，帶動封測業務發展。等芯片廠商迎來新市場機遇，帶動封測業務發展。AI PC 帶來了一系列新的 AI 應用場景，而算力是 AI 技術的基礎，這些不斷發展和變革的場景需要更強大的專屬 AI芯片，在可信計算和增強智能計算等方面提供支撐。因此，諸如 AMD 等 AI 芯片廠商的行業地位將得到進一步提升，從而推動對于 AI 芯片的需求，進一步帶動封

51、測業務需求上升，拉動通富微電業務量提升。通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 3.AI 芯片潮起，芯片潮起，CoWoS 封裝帶來新增量封裝帶來新增量 3.1 先進封裝需求上升，Chiplet、CoWoS 技術發展迅速 先進封裝市場規模擴大，相較于傳統封裝有更大前景。先進封裝市場規模擴大，相較于傳統封裝有更大前景。高端消費電子、AI 等領域快速發展，推動對于先進封裝技術的需求，未來其占封測市場的比重預計持續提高。根據

52、Yole，全球先進封裝市場規模將由 2022年的 443億美元，增長至 2028年的786億美元，2022-2028年CAGR達10.6%；傳統封裝市場規模 CAGR僅為 3.2%。先進封裝在整體封裝市場規模中的占比將由 2022年約47%，提升至 2028 年的 58%，為全球封測市場貢獻主要增量。圖 18：全球先進封裝市場規模預測（億美元）數據來源：Yole、2022 年中國集成電路封測產業白皮書、騰訊網、36 氪、東方證券研究所 Chiplet 技術誕生，帶來良率、靈活性、算力、成本等多方面優勢。技術誕生，帶來良率、靈活性、算力、成本等多方面優勢。Chiplet 技術是 SoC 集成發展

53、到一定程度之后的一種新的芯片設計方式，通過將 SoC 分成較小的裸片（Die），再將這些模塊化的小芯片互聯并封裝在一起，成為一個異構集成芯片。Chiplet 技術優勢有：1）芯片可分解成特定模塊，單個芯片變得更小并可選擇合適的工藝，提高良率，擺脫制造工藝限制；2）Chiplet可被視為固定模塊，并可復用于不同產品，具有較高的靈活性，有助于加快芯片迭代速度，提高其可擴展性；3）可集成多核，滿足高效能運算處理器的需求；4）相較于更先進的半導體工藝制程，綜合成本更低，收益更高。其實現方式主要包括MCM（多芯片組件技術）、RDL（重布線層）/硅中介封裝、2.5D/3D 封裝。表 5：幾種 Chiple

54、t 封裝形式性能對比 性能參數性能參數 MCM RDL inter-poster Si inter-poster 3D 封裝封裝 集成密度 低 較高 較高 高 布線密度（m/m)12/12 2/2 0.4/0.4 0.4/0.4 bump 密度/m 90 45 30 9 設計復雜度 低 中 較高 高 信號傳輸長度/mm 10 5 5 6 層，L/S 1-1.5m （應用于 FOCoS-Bridge）安靠科技 4 層，L/S 1-2m （應用于多芯片解決方案）臺積電 6-14 層，L/S 2m 及以下 2nm（預計 2025 量產）長電科技 5 層 RDL、L/S 1.5m 4nm 集成封裝產品

55、出貨 華天科技 4 層，L/S 2m 5nm 封測能力 通富微電 5 層 RDL 超大尺寸 6565nm 7nm 量產、5nm 投產 數據來源：公司官網、甬矽電子招股說明書、EEPW、東方證券研究所 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 3.3 AI 算力需求提升，MI300 系列或將放量 高算力需求催生高算力需求催生 AI 芯片市場發展，加速器市場前景可觀。芯片市場發展，加速器市場前景可觀。OpenAI 研究指出，

56、12 年以來，最大的AI 訓練對于算力的消耗已經增長了 30 萬倍，平均每 3、4 個月就翻倍。全球 AI 技術發展逐漸成熟，產業商業化應用加速落地，推動全球 AI 芯片市場高速增長。IDC 預計，25 年 AI 芯片市場規模將達 726 億美元；其全球范圍調研顯示，AI 服務器 GPU、ASIC 和 FPGA 的搭載率將持續增高。受益于 AI產業化進入新階段，AMD預測，數據中心和 AI加速器市場規模有望由 23年的 300億美元提升至 26 年的 1500 億美元。圖 26：AI 算力需求迎來井噴 數據來源：OpenAI、東方證券研究所 MI 300系列在系列在 AI算力、內存方面更具優勢

57、，產能更有保障。算力、內存方面更具優勢，產能更有保障。23年6月，AMD發布AI芯片MI300系列，旨在為 Generative AI 工作負載和 HPC 應用程序提供領先性能。MI300X AI 算力是英偉達H100 SXM 的 1.3 倍，將極大提升生成式 AI 的大語言模型的處理速度。同時內存帶寬和容量更具優勢。就基礎規格而言，MI300X 的浮點運算速度比 H100 高 30%，內存帶寬比 H100 高 60%，內存容量更是 H100的兩倍以上。生產方面，據 DigiTimes，盡管受限于 CoWoS產能問題，AMD新一代 Instinct MI300 系列加速器預計 2024 年出貨

58、仍可達 30-40 萬顆，滿足客戶需求。圖 27：AMD MI300A 圖 28：AMD MI300X 數據來源：公司官網、東方證券研究所 數據來源：公司官網、東方證券研究所 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 表 8：AMD MI300 在算力及顯存端具備優勢 A100 H100 H200 MI 300A MI 300X 封裝物料 GPU+HBM2E GPU+HBM3 GPU+HBM3E CPU+GPU+HBM3

59、 GPU+HBM3 制程 7nm 4nm 4nm 5nm CPU/GPU 6nm I/O 5nm GPU 6nm I/O 晶體管數量 542 億 800 億 1000 億 1460 億 1530 億 芯片面積 826 平方毫米 814 平方米毫米 1526 平方米毫米 2750 平方米毫米 FP16 算力 624 TFLOPS 1979 TFLOPS 1979 TFLOPS 1961.2 TFLOPS 2614.9 TFLOPS 顯存 HBM2E*5 HBM3*5 HBM3E*6 HBM3*8 HBM3*8 顯存容量 80GB 80GB 141GB 128GB 192GB 數據來源：公司官網、

60、IT 之家、ifanr、稀土掘金、騰訊網、新浪網、澎湃新聞、快科技、東方證券研究所 MI300 有望為通富貢獻持續增量。有望為通富貢獻持續增量。公司是 AMD 最大的封測供應商，目前已經參與 MI 300 封測。未來隨高性能運算和 AI 需求的釋放，MI 300 系列預計放量，CoWoS 封裝的 WoS 環節將更多放在第三方封測廠進行，而 MI300 系列新品均采用 Chiplet 封裝，通富微電可發揮技術優勢，與AMD 加深合作。伴隨對于 AI 芯片封測需求的不斷增長，23 年上半年，通富超威檳城持續推進新建廠房并購買設備和原材料，為未來擴大生產做準備，項目建成后將有能力承攬更多 AMD M

61、I300系列業務，為公司營收貢獻持續增量。通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測 我們對公司 2024-2026 年盈利預測做如下假設：1)收入的大幅增長主要來自于通富超威蘇州、檳城兩大生產基地，受益于 AI 浪潮發展以及公司與 AMD 的合作，未來隨著 PC 市場復蘇以及 AMD 的 MI300 系列加速器放量，對于公司Chiplet技術需求增長。我們預計24-26年公

62、司的營業收入分別為277、308、343 億元。2)公司 24-26 年毛利率分別為 13.5%、14.0%、14.2%。公司 Chiplet 產品尚處于產能爬坡階段，隨著該產品產能利用率的逐步提高和行業景氣度的恢復，公司毛利率將逐步提升。3)公司 24-26 年銷售費用率為 0.29%、0.29%、0.29%，管理費用率為 2.21%、2.15%、2.11%。期間管理費用率的小幅下降主要考慮到公司管理能力提升帶來的降本增效。盈利預測核心假設 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 崇川總部崇川總部 銷售收入（百萬元）6,837.6 6,309.7 6,393.1 6,28

63、0.0 6,238.7 增長率-4.1%-7.7%1.3%-1.8%-0.7%通富超威蘇州通富超威蘇州&檳城檳城 銷售收入（百萬元）14,499.7 15,529.0 20,582.6 23,801.1 26,803.4 增長率 75.4%7.1%32.5%15.6%12.6%南通通富南通通富 銷售收入（百萬元）1,725.0 1,910.2 2,442.0 2,887.5 3,141.1 增長率 26.2%10.7%27.8%18.2%8.8%合肥通富合肥通富 銷售收入（百萬元）863.1 828.3 961.1 1,006.9 1,084.4 增長率-21.3%-4.0%16.0%4.8%

64、7.7%通富通科通富通科 銷售收入（百萬元）33.2 438.3 785.6 1,047.4 1,200.9 增長率 1219.3%79.2%33.3%14.7%內部抵消內部抵消 銷售收入（百萬元）-2,530.0-2,746.2-3,450.0-4,200.0-4,200.0 增長率-23.5%-8.5%-25.6%-21.7%0.0%合計合計 21,428.6 22,269.4 27,714.5 30,822.9 34,268.5 增長率 35.5%3.9%24.5%11.2%11.2%綜合毛利率 13.9%11.7%13.5%14.0%14.2%資料來源：公司數據，東方證券研究所預測 通

65、富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 投資建議 我們預測公司 24-26 年每股收益 0.62、0.79、0.94 元，根據可比公司利揚芯片（國內知名第三方集成電路測試服務商）、華天科技（全球集成電路封測知名企業）、甬矽電子（集成電路封測高新技術企業）、晶方科技（晶圓級小型化技術領先廠商）、偉測科技（獨立第三方集成電路測試服務知名企業）2024 年平均 48 倍 PE 估值，給予 29.76 元目標價，首次給予買入評級

66、。表 9：可比公司估值 公司公司 代碼代碼 最新價格最新價格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 2024/5/21 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 利揚芯片 688135 15.71 0.11 0.26 0.52 0.79 144.93 59.94 30.40 19.79 甬矽電子 688362 20.21 -0.23 0.25 0.62 1.04 -88.21 79.82 32.76 19.49 華天科技 002185 8.32 0.07 0.18 0.30 0.39 117.85 45.97 27.68 21.1

67、1 偉測科技 688372 47.27 1.04 1.75 2.62 2.91 45.42 27.04 18.05 16.24 晶方科技 603005 17.70 0.23 0.46 0.62 0.78 76.96 38.88 28.71 22.67 最大值 144.93 79.82 32.76 22.67 最小值 (88.21)27.04 18.05 16.24 平均數 59.39 50.33 27.52 19.86 調整后平均 80.07 48.26 28.93 20.13 數據來源：Wind，東方證券研究所 風險提示風險提示 行業與市場波動的風險：行業與市場波動的風險：全球半導體行業具有

68、技術呈周期性發展、市場呈周期性波動的特點，同時，受國內外政治、經濟因素影響，市場需求低迷可能造成下游的需求減少。新技術、新工藝、新產品無法如期產業化風險：新技術、新工藝、新產品無法如期產業化風險：集成電路封裝測試行業屬于技術密集型行業，如果公司不能及時在技術研發上取得進展，可能會在行業競爭中處于劣勢，對公司市場份額的保持和擴張產生較大風險。主要原材料供應及價格變動風險：主要原材料供應及價格變動風險：公司所需主要原材料為引線框架/基板、鍵合絲和塑封料等。如果原材料價格上漲，或者存在供貨不足、原材料質量不達標等問題，將影響公司產品的正常生產。匯率波動風險：匯率波動風險：公司銷售收入超過 60%來自

69、海外，以外幣結算收入占比較高。如果匯率存在較大波動，公司的出口收入和進口成本將受到直接影響，并產生匯兌損益，造成公司業績波動。國際貿易風險：國際貿易風險：公司存在境外業務，如果相關國家與中國的貿易摩擦持續升級，限制進出口或提高關稅，公司可能面臨設備、原材料短缺和客戶流失等風險，對公司的業務和經營產生影響。通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 附表：財務報表預測與比率分析 資產負債表 利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2

70、022A 2023A 2024E 2025E 2026E 單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 4,242 4,468 5,543 6,165 6,854 營業收入營業收入 21,429 22,269 27,715 30,823 34,268 應收票據、賬款及款項融資 4,740 4,028 4,911 5,462 6,072 營業成本 18,449 19,671 23,962 26,495 29,387 預付賬款 234 37 46 51 57 銷售費用 66 66 80 89 99 存貨 3,477 3,142 3,828 4,232

71、 4,694 管理費用 553 515 613 664 724 其他 441 509 526 539 552 研發費用 1,323 1,162 1,385 1,540 1,712 流動資產合計流動資產合計 13,133 12,184 14,854 16,448 18,229 財務費用 634 795 601 653 662 長期股權投資 397 409 409 409 409 資產、信用減值損失 47 23 43 35 34 固定資產 15,129 15,912 17,110 17,782 17,991 公允價值變動收益 10 12 7 10 10 在建工程 4,370 3,542 3,388

72、 3,291 3,237 投資凈收益(1)43 10 10 10 無形資產 359 327 262 196 131 其他 105 151 113 112 109 其他 2,247 2,503 1,417 1,398 1,380 營業利潤營業利潤 471 243 1,160 1,479 1,780 非流動資產合計非流動資產合計 22,502 22,694 22,586 23,076 23,149 營業外收入 2 0 0 0 0 資產總計資產總計 35,635 34,878 37,440 39,524 41,378 營業外支出 4 1 0 0 0 短期借款 4,249 3,860 6,187 7,

73、010 6,952 利潤總額利潤總額 469 242 1,160 1,479 1,780 應付票據及應付賬款 6,032 3,815 4,168 4,079 4,377 所得稅(61)26 125 167 210 其他 3,466 5,312 5,380 5,418 5,461 凈利潤凈利潤 530 216 1,035 1,312 1,570 流動負債合計流動負債合計 13,748 12,987 15,734 16,507 16,790 少數股東損益 28 47 89 117 145 長期借款 6,026 6,003 6,003 6,003 6,003 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 5

74、02 169 945 1,195 1,425 應付債券 0 0 0 0 0 每股收益（元）0.33 0.11 0.62 0.79 0.94 其他 1,302 1,194 0 0 0 非流動負債合計非流動負債合計 7,328 7,197 6,003 6,003 6,003 主要財務比率主要財務比率 負債合計負債合計 21,076 20,184 21,737 22,509 22,792 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少數股東權益 728 777 866 983 1,128 成長能力成長能力 實收資本（或股本）1,513 1,517 1,517 1,517 1,517

75、營業收入 35.5%3.9%24.5%11.2%11.2%資本公積 9,335 9,416 9,437 9,437 9,437 營業利潤-50.2%-48.4%377.4%27.5%20.3%留存收益 2,915 2,937 3,883 5,078 6,503 歸屬于母公司凈利潤-47.5%-66.2%458.0%26.4%19.3%其他 69 47 0 0 0 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 14,559 14,694 15,703 17,015 18,585 毛利率 13.9%11.7%13.5%14.0%14.2%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 35,635 34,87

76、8 37,440 39,524 41,378 凈利率 2.3%0.8%3.4%3.9%4.2%ROE 4.1%1.2%6.6%7.7%8.5%現金流量表 ROIC 5.3%3.3%5.2%5.7%6.2%單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 償債能力償債能力 凈利潤 530 216 1,035 1,312 1,570 資產負債率 59.1%57.9%58.1%57.0%55.1%折舊攤銷 3,027 3,347 2,286 2,704 3,112 凈負債率 54.8%64.9%68.7%64.6%55.1%財務費用 634 795 601 653

77、662 流動比率 0.96 0.94 0.94 1.00 1.09 投資損失 1(43)(10)(10)(10)速動比率 0.69 0.69 0.69 0.73 0.80 營運資金變動(1,435)(1,535)(1,223)(1,050)(780)營運能力營運能力 其它 441 1,512(148)16 20 應收賬款周轉率 6.1 5.1 6.2 5.9 5.9 經營活動現金流經營活動現金流 3,198 4,293 2,541 3,626 4,573 存貨周轉率 6.4 5.7 6.6 6.3 6.4 資本支出(6,939)(3,487)(3,234)(3,194)(3,184)總資產周轉

78、率 0.7 0.6 0.8 0.8 0.8 長期投資(203)(13)0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）其他(55)(1,368)21 20 20 每股收益 0.33 0.11 0.62 0.79 0.94 投資活動現金流投資活動現金流(7,196)(4,868)(3,213)(3,174)(3,164)每股經營現金流 2.11 2.83 1.68 2.39 3.01 債權融資 2,257 2,175 0 0 0 每股凈資產 9.12 9.17 9.78 10.57 11.51 股權融資 2,720 85 21 0 0 估值比率估值比率 其他(711)(1,399)1,725 170(7

79、20)市盈率 61.9 183.3 32.8 26.0 21.8 籌資活動現金流籌資活動現金流 4,265 861 1,747 170(720)市凈率 2.2 2.2 2.1 1.9 1.8 匯率變動影響 147(124)-0-0-0 EV/EBITDA 9.8 9.2 10.0 8.4 7.3 現金凈增加額現金凈增加額 414 162 1,075 622 689 EV/EBIT 36.6 39.0 23.0 19.0 16.6 資料來源：東方證券研究所 通富微電首次報告 國內封測龍頭，受益PC市場復蘇及AMD AI芯片放量 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后

80、部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。24 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12個月內行業或公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準

81、為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明

82、確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該

83、行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些

84、規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的

85、價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用

86、途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：傳真：021-63325888 021-63326786 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。