【公司研究】2020年中寵股份寵物食品全球化布局企業深度研究報告（17頁）.pdf

1、 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 19 目錄目錄 1. 寵食行業先行者，收入持續高增長，盈利彈性或將釋放寵食行業先行者，收入持續高增長，盈利彈性或將釋放 . 3 1.1. 專注寵食行業 20 載，成全球寵物零食領跑者 . 3 1.2. 股權結構穩定，管理層持股充分 . 3 1.3. 外銷穩健、內銷加速，收入端保持高景氣度 . 4 1.4. 毛利率和費用率的壓制因素緩解，盈利彈性或將逐步釋放 . 5 2. 國內寵物市場潛力巨大，至國內寵物市場潛力巨大，至 2028 年規模有望突破年規模有望突破 6000 億元億元. 6

2、 2.1. “滲透率+寵均消費提升”推動國內寵物市場景氣度向上 . 6 2.1.1. 國內寵物市場景氣度高，滲透率對比發達國家仍有巨大差距 . 6 2.1.2. 年輕化、單身化和老齡化支撐國內寵物主規模持續擴張 . 7 2.1.3. 二線及以下城市滲透率提升空間大 . 8 2.1.4. 90 后收入水平提升或將拉動整體寵均消費的增長 . 9 2.2. 至 2028 年國內寵物市場規模有望突破 6000 億元 . 9 2.3. 外資品牌主導當下國內寵食市場，內資品牌有望實現彎道超車 . 10 3. 制造優勢護外銷穩定擴容，渠道、品類、產能擴充打開內銷成長空間制造優勢護外銷穩定擴容，渠道、品類、產

3、能擴充打開內銷成長空間 . 11 3.1. 外銷：制造優勢突出，全球化布局穩步推進 . 11 3.2. 內銷：發力內銷，渠道和品類持續擴充 . 12 3.2.1. 渠道布局完整，專業渠道和線上渠道拓展或是看點 . 13 3.2.2. 產品矩陣豐富，品類擴充和高端化布局正加力 . 14 3.3. 營銷端：擁抱新媒體，年輕化正推進 . 15 3.4. 產能端：產能擴張持續加碼，未來 3 年或有超 16 億元新增產能 . 16 4. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 17 5. 風險提示風險提示 . 18 nMoRpPrPmNnRnMnPsPpQqN7N8Q6MpNnNsQpPjMnMrQiNsQr

4、R8OnNyQxNqNqRwMmQmO 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 19 1. 寵食行業先行者，收入持續高增長，盈利彈性或將寵食行業先行者，收入持續高增長，盈利彈性或將 釋放釋放 1.1. 專注寵食行業專注寵食行業 2 20 0 載，成全球寵物零食領跑者載，成全球寵物零食領跑者 公司是中國寵物食品行業的先行者，前身為煙臺中寵食品有限公司，于 2002 年由煙臺中幸食品與日本資深寵物企業伊藤公司合資成立， 總部位 于山東煙臺，2014 年改制為股份有限公司，2017 年 8 月 21 日，公司在 深圳證券交易所中小

5、板掛牌上市。 公司主要從事犬用及貓用寵物食品的研發、生產和銷售，目前在全球建 立了 14 間現代化的寵物食用品加工廠和 16 家子公司，并且通過自建和 收購的方式，打造出了以“Wanpy” 、 “Zeal”為代表的 11 個自主品牌， 公司的產品目前已在全球五個大洲、50 多個國家銷售。經過 20 多年的 發展，公司已成為全球寵物食品領域多元化品牌運營商，亦是全球名副 其實的寵物零食領跑者。 圖圖 1：公司公司發展發展 20 載，國際國內業務穩步推進載，國際國內業務穩步推進 數據來源：公司公告、公司官網、國泰君安證券研究 1.2. 股權結構穩定，管理層持股充分股權結構穩定，管理層持股充分 圖圖

6、 2：公司股權結構穩定且管理層持股充分：公司股權結構穩定且管理層持股充分 數據來源：Wind、公司公告、公司官網、國泰君安證券研究 公司實際控制人為創始人郝忠禮及其太太肖愛玲，郝忠禮通過煙臺中幸 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 19 生物科技有限公司和煙臺和正投資共持股 39.1%，肖愛玲通過煙臺和正 投資中心持股 0.2%，兩人合計持有公司 39.3%的股權。和正投資系公司 管理層的持股平臺， 由實控人和江移山、 朱新紅等共 48 位公司核心管理 層成立，實控人合計持有和正投資 72.32%的份額，江移山持有 2.

7、07%， 朱新紅持有 1.86%，管理層持股充分，利益綁定之下，更利公司長期發 展。 1.3. 外銷穩健、內銷加速，收入端保持高景氣度外銷穩健、內銷加速，收入端保持高景氣度 銷售規?？焖贁U容，內銷高速成長是拉動主因。銷售規?？焖贁U容，內銷高速成長是拉動主因。公司銷售收入整體呈快 速增長的趨勢，2015-2019 年營收復合增速達到 27.5%，2019 年公司整 體銷售收入達到 17.2 億元，同比增長 21.5%，2020 年雖有疫情影響，但 在公司出色的管控體系下，境內外生產基地均保持正常的生產狀態，前 三季度公司實現收入 16.2 億元，同比增速達到 33.3%。結構上看，公司 以寵物食

8、品的海外代工起家，海外業務一直是公司最核心的收入來源， 并且公司同海外大客戶的合作關系穩定，海外收入穩定擴容，2019 年總 收入占比近 8 成；同時，近年公司通過自有品牌和自建渠道開始加力國 內市場的拓展，至 2019 年，公司內銷實現收入超過 3.4 億元，占比已達 到 20%，2015-2019 年，內銷業務的復合增速 44.1%，呈高歌猛進之勢， 也是拉動公司整體收入保持快速增長的主要動力。 圖圖 3：2015-19 年公司營收復合增速達年公司營收復合增速達 27.5% 圖圖 4：境外銷售穩定，境內業務高速拓展：境外銷售穩定，境內業務高速拓展 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據

9、來源：Wind、國泰君安證券研究 圖圖 5：零食占主導，干糧占比顯著提升：零食占主導，干糧占比顯著提升 圖圖 6：零食、罐頭增長快且穩定，干糧成長迅速：零食、罐頭增長快且穩定，干糧成長迅速 數據來源：公司年報、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 零食罐頭增長穩定快速，干糧業務發力顯著。零食罐頭增長穩定快速，干糧業務發力顯著。按品類看，公司業務主要 包括寵物零食、 罐頭、 干糧、 寵物用品四大類； 零食類是核心， 從 2020H1 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 19 的情況看，占比仍然接近 8 成

10、，并且在與海外核心客戶合作規模不斷擴 大的帶動下， 零食類業務保持著穩定快速的增長趨勢， 2015-2019 年的復 合增速達到 27.2%；公司罐頭類主要出口日本以及在國內銷售，近年總 體也呈穩定擴容之勢，2015-2019 年的復合增速為 25%；公司對干糧類 業務的布局較晚， 2012 年才開始生產， 但在國內市場不斷放量的帶動下， 2015-2019 年公司干糧業務的復合增速達到 43.4%， 2020H1 受疫情刺激， 國內干糧業務更進一步，半年實現收入約 5000 萬元，同比增速達到了 87.2%，整體占比達到 5.1%，國內干糧市場規模大，隨著公司渠道建設 逐步完善、 品牌知名度

11、不斷提升， 未來干糧業務也仍具較大的發展空間。 1.4. 毛利率和費用率的壓制因素緩解， 盈利彈性或將逐步釋放毛利率和費用率的壓制因素緩解， 盈利彈性或將逐步釋放 核心原材料價格上行壓力逐步緩解，公司毛利率步入上行通道。核心原材料價格上行壓力逐步緩解，公司毛利率步入上行通道。零食類 原材料成本占公司總營業成本的比例高，接近 60%，而零食類原材料主 要包括雞肉、鴨肉、牛肉、豬肉等，其中雞肉和鴨肉占大頭，因此，公 司整體的毛利率受雞肉和鴨肉價格的變動影響大。2016 年前，雞肉和鴨 肉的價格下行，公司毛利率上行趨勢顯著，但 2016 年之后，雞鴨肉的價 格進入上行周期，因此，公司整體的毛利率受到

12、了顯著的壓制。從 2020 年的情況看，一是疫情影響，一是豬肉價格逐步回落，雞肉價格已經開 始逐步回落至常規水平，公司原材料端的價格上行壓力逐步緩解，毛利 率開始逐步回升。同時，由于公司國內業務以零售為主，而外銷主要為 代工業務，內銷的毛利率水平要顯著高于外銷，公司內銷業務占比的快 速提升或將拉動公司整體毛利率的進一步上行。 圖圖 7：公司毛利率近年波動較大：公司毛利率近年波動較大 圖圖 8：寵物零食原材料占總營業成本比例接近：寵物零食原材料占總營業成本比例接近 60% 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：公司年報、國泰君安證券研究 圖圖 9：16-19 年雞肉價格顯著上行，當前價

13、格已回落年雞肉價格顯著上行，當前價格已回落 圖圖 10：公司內銷毛利率要顯著高于出口：公司內銷毛利率要顯著高于出口 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 19 過往幾年，相對收入端的高增速，利潤端的表現低于預期，除開毛利率 下行的壓制，公司加力內銷、投入增加、銷售費率上升導致整體費率的 顯著上升也是另一個重要影響因素。 從 2019 年開始， 公司四項費率已經 趨于穩定，疊加毛利率的逐步回升，公司歸母凈利潤也重新回歸至高速 增長軌道中； 2019

14、年公司實現歸母凈利潤 7900 萬元， 增速回升至 40%； 而 2020 年前三季度，公司歸母凈利潤已超 2019 年全年，為 9624.3 萬 元，同比增幅達到 108.3%；總結來看，我們認為，公司毛利率端和費用我們認為，公司毛利率端和費用 率端壓制因素率端壓制因素已經逐步緩解，疊加高利潤率的內銷業務的占比提升，公已經逐步緩解，疊加高利潤率的內銷業務的占比提升，公 司盈利端的彈性或司盈利端的彈性或將將逐步持續釋放逐步持續釋放。 圖圖 11：加力國內布局，銷售費率增加致整體費率上行：加力國內布局，銷售費率增加致整體費率上行 圖圖 12：成本壓力緩解，利潤端增速已回升：成本壓力緩解，利潤端增

15、速已回升 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 2. 國內寵物市場潛力巨大，國內寵物市場潛力巨大，至至 2028 年年規模規模有望突破有望突破 6000 億元億元 2.1. “滲透率“滲透率+ +寵均消費提升”推動國內寵物市場景氣度向上寵均消費提升”推動國內寵物市場景氣度向上 2.1.1. 國內寵物市場景氣度高，滲透率對比發達國家仍有巨大差距國內寵物市場景氣度高，滲透率對比發達國家仍有巨大差距 圖圖 13：10-18 年中國寵物市場的復合增速達到年中國寵物市場的復合增速達到 36.7% 圖圖 14：10-18 年全球寵物市場復合增速為年全球寵物市場復合增速

16、為 6.7% 數據來源：2019 中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 數據來源：中國產業網、中國產業研究院、國泰君安證券研究 國內寵物市場起步較晚，80 年代之前，國內禁止飼養寵物，直至 92 年 中國小動物保護協會成立，才標志中國寵物市場正式起步。伴隨生活水 平的提升， 國內寵物市場迅速發展， 2010-2018 年中國寵物市場規模復合 增速達到 36.7%，同期全球寵物市場規模的復合增速為 6.7%，國內景氣 度遠高于全球，同時據中國寵物行業白皮書的統計數據來看，2019 年國 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of

17、19 內寵物市場的規模已經突破2000億元， 同比增長18.5%， 高景氣度繼續。 但是，對比歐美等發達國家，國內目前的養寵滲透率仍然較低，從 2019 年的情況看， 美國家庭的養寵率已經達到了68%， 英國為43%， 日本38%， 據我們測算，國內城鎮家庭的養寵滲透率僅為 20.4%，算上農村家庭， 滲透率則更低。 養寵本質屬性為可選消費， 同民眾的生活水平直接相關， 總體上看，在國內人均 GDP、消費水平不斷提升的帶動之下，未來國內 養寵規模以及滲透率的提升是確定性事件。 圖圖 15：中國養寵滲透率和發達國家還有很大差距：中國養寵滲透率和發達國家還有很大差距 圖圖 16：國內人均：國內人均

18、 GDP 仍然保持著快速的增長趨勢仍然保持著快速的增長趨勢 數據來源：智研咨詢、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 結構上看，我們認為養寵年輕化、單身和老年群體規模的不斷增加、以 及下線城市寵物主規模的擴張或將是支撐國內養寵滲透率提升的有力 保障。 2.1.2. 年輕化、單身化和老齡化支撐國內寵物主規模持續擴張年輕化、單身化和老齡化支撐國內寵物主規模持續擴張 圖圖 17： 90 后養寵比例高后養寵比例高 圖圖 18： 00 后或將接棒后或將接棒 90 后成為養寵的增量人群后成為養寵的增量人群 （萬人）（萬人） 數據來源：2019 中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 數據來

19、源：Wind、國泰君安證券研究 養寵年輕化，養寵年輕化，90 后的進入或后的進入或將推動國內養寵規模的快速增長將推動國內養寵規模的快速增長。從 2019 年的統計數據來看，80、90 后已是當前養寵的絕對主力人群，兩個年齡 段寵物主的占比分別為 29.5%和 45.2%，養寵年輕化趨勢顯著。并且在 一孩高占比、異地就業趨勢下，養寵年輕化的趨勢將持續，2000 年以后 出生的一代或將陸續接棒 90 后成為養寵的主力新增人群。而從 2019 年 統計情況來看，2000 年之后出生的絕對人數超過 3 億人次，養寵人群的 數量未來或將有巨大的增長空間。同時，養寵具有傳承性和習慣性，90 中寵股份中寵股

20、份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 19 后的養寵習慣，或將延續至 90 后的下一代，因此，我們認為 90 后的進 入，或正開啟國內養寵人群規模擴張的大周期。 單身和老齡養寵需求單身和老齡養寵需求或持續或持續上升。上升。超過 90%的寵物主以孩子、家人或朋 友的伙伴角色對待寵物， 寵物的陪伴效用正與日俱增。 從 2019 年的情況 看，超過三成的寵物主為單身，而已結婚但沒有小孩的寵物主占比也超 過兩成。至 2018 年國內單身人數已經超過 2.4 億人次，丁克家庭規模也 在逐年擴大，單身化和丁克化趨勢將進一步支撐養寵規模的不斷擴大。

21、此外， 老齡養寵人群也在快速擴張， 盡管整體份額不高， 但 2019 年 8.7% 的占比相對 2017 年提升了近 1 個百分點，而當前 50 歲以上的銀發人群 總量已經超過了 4 個億，并且增長趨勢仍將繼續，高齡養寵需求未來也 將繼續增長。 圖圖 19：寵物的伙伴角色越來越重：寵物的伙伴角色越來越重 圖圖 20：寵物主由單身和已婚無孩人群主導：寵物主由單身和已婚無孩人群主導 數據來源：中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 數據來源：2019 中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 圖圖 21：70 前寵物主占比快速提升前寵物主占比快速提升 圖圖 22：中國：中國 50 歲以上銀發群體規模逐年

22、增加歲以上銀發群體規模逐年增加 數據來源：中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 2.1.3. 二線及以下城市滲透率提升空間大二線及以下城市滲透率提升空間大 內部來看，國內各線級城市之間的差距也非常顯著，從2019 年中國寵 物行業白皮書的統計數據來看，一線、二線、三線以下城市養寵家庭 的占比分別為 38.8%、26.8%和 34.4%，我們參考主要代表城市常住人口 戶均人數的情況，假設一線、二線和三線以下的戶均人口數分別為 1.8 人、2.7 人和 3.5 人，進一步估算了國內各線級城市的養寵滲透率：一線 城市超過 45%，二線城市約在 30%左右，三線

23、及以下的滲透率僅為 10% 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 19 左右。對比一線城市，二線及以下城市的養寵滲透率提升空間大，而伴 隨整體收入以及可支配收入的上升，下線城市滲透率提升是確定性事件， 未來也將拉動整個寵物市場更進一步的快速增長。 表表 1：二線以下城市的養寵滲透率相對一線城市還有很大差距：二線以下城市的養寵滲透率相對一線城市還有很大差距 2019 寵物主占 比 2019 養寵家庭 數（萬戶） 總常住人口 （萬人） 估計戶均人口 數（人） 常住家庭數 （萬戶） 養寵家庭滲透 率 一線城市 38.8% 202

24、9.6 7862.7 1.8 4368.2 46.5% 二線城市 26.8% 1401.9 13424.2 2.7 4971.9 28.2% 三線城市及 以下 34.4% 1799.5 61850.1 3.5 17671.5 10.2% 城鎮總數 5231 83137 數據來源：中國寵物行業白皮書、國家統計局、國泰君安證券研究 2.1.4. 90 后收入水平提升或將拉動整體寵后收入水平提升或將拉動整體寵均均消費的增長消費的增長 盡管 90 后的養寵規模大，但 90 后的消費水平同其他年齡段還有明顯差 距， 比如 90 后在貓糧的月度消費整體上明顯低于其他年齡段， 尤其對于 95 后，其寵物主數

25、量占比達到 35.6%，但是在高端消費寵物主中，其數 量僅占整體的 12.8%，我們認為這和寵物主收入水平直接相關，90 后多 為剛畢業入世， 收入水平較其他年齡段低， 但是 90 后本身具有較高的消 費欲望， 隨著 90 后收入水平的提升， 寵物消費的整體水平也或將得到顯 著的拉升。 圖圖 23：90 后貓主糧的月均消費低于其他年齡段后貓主糧的月均消費低于其他年齡段 圖圖 24：95 后寵物高消費占比仍然較低后寵物高消費占比仍然較低 數據來源：2018 中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 數據來源：中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 2.2. 至至 2 2028028 年年國內寵物市場規

26、模有望突破國內寵物市場規模有望突破 6 6000000 億元億元 因此，對比發達國家，以及細看國內市場，我們認為國內寵物市場潛力 巨大。同時，我們基于2019 中國寵物行業白皮書中 5231 萬養寵家 庭以及 2024 億元市場規模兩個核心數據，另外基于至 2028 年 70%城市 化率以及 30%的城鎮家庭養寵滲透率兩個關鍵假設，我們推算出，到 2028 年，國內寵物行業銷售規模很有機會突破 6000 億元，并且國內寵 物市場很有機會保持在每年雙位數的增速，寵物市場未來或將保持持續 高景氣度。 表表 2：未來十年國內寵物行業規模有望突破：未來十年國內寵物行業規模有望突破 6000 億億 中寵

27、股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 19 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 全國人口量（百萬人） 1395.4 1400.1 1404.3 1408.5 1412.7 1416.9 1421.2 1425.4 1429.7 1434.0 1438.3 增速 0.4% 0.3% 0.30% 0.30% 0.30% 0.30% 0.30% 0.30% 0.30% 0.30% 0.30% 城鎮化率 59.6% 60.6% 61.6% 6

28、2.7% 63.7% 64.8% 65.8% 66.9% 67.9% 69.0% 70% 城鎮人口數（百萬人） 831.4 848.4 865.6 882.9 900.4 917.9 935.5 953.1 970.9 988.8 1006.8 城鎮單戶家庭人數 3.3 3.31 3.29 3.28 3.26 3.24 3.23 3.21 3.19 3.18 3.16 城鎮單戶家庭人數變化 -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% -0.50% 城鎮家庭戶數（萬戶） 25000 25641.3 26292.9

29、26953.4 27622.8 28301.2 28988.7 29685.5 30391.6 31107.1 31832.2 養寵家庭滲透率 20.1% 20.4% 21.5% 22.5% 23.6% 24.7% 25.7% 26.8% 27.9% 28.9% 30% 養寵家庭數量（萬戶） 5029.8 5231 5644.4 6073.6 6519.1 6981.1 7459.9 7955.8 8469.2 9000.3 9549.6 戶均寵物數量 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 城鎮寵物總數（萬只） 9939 10724 11540 123

30、86 13264 14174 15116 16091 17101 18144 單只年花費（元） 2036.4 2138.3 2309.3 2494.1 2693.6 2828.3 2969.7 3118.2 3274.1 3437.8 市場規模（億元）市場規模（億元） 2024 2293.1 2664.9 3089.2 3572.8 4008.7 4489.0 5017.6 5598.9 6237.6 增速 13.3% 16.2% 15.9% 15.7% 12.2% 12.0% 11.8% 11.6% 11.4% 數據來源：中國寵物行業白皮書、國家統計局、Wind、國泰君安證券研究 2.3.

31、外資品牌主導當下國內寵食市場， 內資品牌有望實現彎道外資品牌主導當下國內寵食市場， 內資品牌有望實現彎道 超車超車 國內寵物食品市場仍舊被外資主流品牌所主導，瑪氏、法國皇家、雀巢 等外資品牌占據了國內寵食市場 70%以上的份額，當前時點我們認為國 產品牌有望迎來內銷發展的風口期，一是增量人群的外資偏好度相對較 低。過去養寵基本集中于一線城市，而未來的增量很有可能會主要來自 于二線以下城市，相對來說，下線城市對寵食進口品牌的偏好程度要顯 著低于一線城市。同時當前主力養寵人群 95 后對進口寵食品牌的偏好 也要低于 80 后 95 前，年輕一帶國貨消費的趨勢確定，因此，內資企業 在品牌上的先天弱勢

32、地位將會逐步改善； 二是 2015 年以前， 寵物食品消 費更多以線下渠道為主，而外資品牌對國內線下渠道的布局較早，渠道 的完善度要遠勝于內資品牌，但是隨著近年國內電商渠道的高速發展， 寵物食品的渠道消費習慣也發生顯著變化，線上消費已經占據了將近半 數的份額，而線上渠道的崛起已經為諸多行業的腰部品牌提供了彎道超 車的機會，我們認為寵食行業也可復制，隨著內資企業研發能力、品牌 知名度以及渠道促銷能力的不斷提升，如若把握住線上渠道，國產品牌 或將逐步崛起。 圖圖 25：外資品牌主導了國內寵物食品市場：外資品牌主導了國內寵物食品市場 圖圖 26：二線以下城市對進口寵物食品品牌的偏愛程度低：二線以下城

33、市對進口寵物食品品牌的偏愛程度低 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 數據來源：中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 19 圖圖 27：95 后對外資寵物食品品牌的偏好也低于后對外資寵物食品品牌的偏好也低于 80 后后 95 前前 圖圖 28：線上已成為寵物食品消費的第一大渠道：線上已成為寵物食品消費的第一大渠道 數據來源：中國寵物行業白皮書、國泰君安證券研究 數據來源：中商產業研究院、國泰君安證券研究 圖圖 29：國內寵物食用品制造企業或迎來內銷發展的黃金時期：國內寵物食用品制

34、造企業或迎來內銷發展的黃金時期 數據來源：前瞻研究院、國泰君安證券研究 3. 制造優勢護外銷穩定擴容，渠道、品類、產能擴充制造優勢護外銷穩定擴容，渠道、品類、產能擴充 打開內銷成長空間打開內銷成長空間 3.1. 外銷：制造優勢突出，全球化布局穩步推進外銷：制造優勢突出，全球化布局穩步推進 境外寵物市場發展歷史長，已較為成熟，尤其是主糧，品牌格局已基本 穩定，推行自主品牌的風險較高，因此公司在海外的核心策略是聚焦于 零食，并選擇與各地大廠商合作，以 OEM/ODM 貼牌方式進入其寵物零 食市場。而海外大客戶對上游供應商的質量控制以及響應能力要求日漸 提升，尤其在“抗生素”事件之后，趨勢更加明顯，

35、因此突出的制造和 質控能力是保證國內寵食出口企業長期發展的根本。 制造和質控優勢突出。制造和質控優勢突出。制造端，公司采用以銷定產的模式，效率和針對 性不斷提升； 并通過引進德國的 VEMAG 灌裝機以及日本全自動包裝機 等設備，制造能力上的優勢得到進一步鞏固。此外，公司尤其注重質量 控制，建立了“產品可追溯體系”和“缺陷產品召回制度” ，實現了產業 鏈全程監控，產品質量安全得到了有效的保證。同時，公司與下屬子公 司已先后通過了 ISO9001 質量管理體系認證、ISO22000 食品安全管理 體系認證、ISO14001 環境管理體系認證、HACCP 危害分析及關鍵控制 點體系驗證、GMP 良

36、好操作規范體系驗證、BRC 食品安全全球標準認 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 19 證等認證和美國 FDA 注冊、 歐盟寵物食品官方注冊、 加拿大寵物食品官 方注冊等多個國家的注冊，是目前國內取得國內外權威認證較多的企業 之一，質控能力獲全球認可。 圖圖 30：公司已獲國際國內多項權威認證：公司已獲國際國內多項權威認證 數據來源：公司官網 核心客戶穩定向上， 出口份額有望持續提升。核心客戶穩定向上， 出口份額有望持續提升。 在公司領先的制造能力下， 經過近二十年的開拓和積累，公司在全球范圍內已經建立起了成熟的業

37、務網絡，產品已進入日本、美國、加拿大、歐盟等 50 多個國家和地區， 并同美國品譜、Globalinx、英國 Armitages、德國 Fressnapf、日本歐雅瑪 等國際領先的寵食企業達成了穩定的合作關系，同時為對沖全球的貿易 風險，公司已在美國、加拿大和柬埔寨設廠，全球化的產能布局也正穩 步推進。我們認為，國際寵物市場基本穩定，公司作為國內唯二的寵食 上市公司，在資本加持之下，公司未來在制造端的競爭力或將得到進一 步增強，在全球市場對寵食安全以及對制造能力要求逐年提升的趨勢下， 公司未來在出口上的份額有望得到進一步的提升。 圖圖 31：公司國外銷售網絡遍布五大洲：公司國外銷售網絡遍布五大

38、洲 圖圖 32：海外核心客戶合作關系穩定向上：海外核心客戶合作關系穩定向上 數據來源：公司官網 數據來源：招股說明書、公司年報、國泰君安證券研究 3.2. 內銷：發力內銷，渠道和品類持續擴充內銷：發力內銷，渠道和品類持續擴充 中寵股份中寵股份（002891） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 19 3.2.1. 渠道布局完整，專業渠道和線上渠道拓展或是看點渠道布局完整，專業渠道和線上渠道拓展或是看點 轉型內銷，全渠道布局已成型。轉型內銷，全渠道布局已成型。公司近年加力推進內銷市場的發展，目 前已經形成了完整的全渠道布局。公司國內市場整體分為直銷和經銷

39、兩 種方式；直銷主要包括公司在京東、天貓和蘇寧等線上平臺的直營門店 以及公司在煙臺的工廠店；經銷則主要包括非直營的電商渠道以及商超 百貨渠道和專業渠道。 圖圖 33：公司公司國內國內整體渠道銷售模式整體渠道銷售模式健全健全 數據來源：公司年報、國泰君安證券研究 線下專業渠道線下專業渠道潛力大潛力大。公司在商超渠道上布局較早，并已進入沃爾瑪、 家樂福、大潤發、易初蓮花、樂購、物美等眾多大型連鎖超市。專業渠 道主要由寵物醫院和寵物專門店構成，公司已與國內綜合性寵物醫院新 瑞鵬集團達成戰略合作，并且在寵物醫院和寵物專門店的鋪貨率已經達 到 80%，而國內的寵物專業渠道未來仍有較大的展店空間，公司在該渠 道也仍具較大的發展潛力。 圖圖 34：公司公司商超渠道成熟商超渠道成熟