【研報】物業管理行業深度研究報告：《通知》的執行展望和影響定量預測-210109（21頁）.pdf

1、證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 通知的執行通知的執行展望和影響展望和影響定量定量預測預測 物業管理行業深度研究報告2021.1.9 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 我們具體分析了我們具體分析了關于加強和改進住宅物業管理工作的通知關于加強和改進住宅物業管理工作的通知如何落地，并認如何落地，并認 為通知會推動一波資本市場上調物業管理公司收入和盈利增速預期的浪為通知會推動一波資本市場上調物業管理公司收入和盈利增速預期的浪 潮。潮。 住建部等十部委發布關于加強和改進住宅物業管理工作的通知。住建部等十部委發布關于加強和改進住宅物業管理工作的通知。 通知既 有綱領原則，又有可操

2、作性。我們在此前點評政策影響的基礎上，進一步根據政 策歷史背景推演政策的具體執行落地措施，并分析政策對重點公司的財務影響。 政策在四個主要領域積極推進：政策在四個主要領域積極推進：1、業委會，、業委會，2、維修資金，、維修資金，3、擴容、定價和繳、擴容、定價和繳 費率費率， 4、 科技和增值服務。、 科技和增值服務。 推動業委會成立方面， 我們預計各地會加速修訂 物 業管理條例，這可能會為存量時代拓展鋪平道路，也會推動企業重視品質。提 高維修資金使用率方面，我們預計住宅專項維修資金管理辦法的修訂可能提 上議事日程。維修資金使用便利化，透明化，能極大減輕物業管理公司服務老盤 的運維負擔，有利于優

3、秀企業第三方外拓，并維持合理利潤率。在推動物業管理 全覆蓋， 建立動態價格形成機制方面， 我們預計以社區空間經營權補貼物管費的 模式將可能推廣， 物業費指導價將加大動態浮動， 這會大大增加企業外拓的潛在 市場，提高企業單盤盈利曲線。在科技和增值服務方面，我們認為政策的鼓勵支 持，將有助于企業應用科技，提升效率，發展增值服務。 政策推動，物業管理政策推動，物業管理市市場顯著場顯著擴容擴容。我們認為，由于政策的推動，物業管理行業 的市場容量將得到顯著提升， 大量原本沒有物業管理公司服務的老舊小區可能建 立起長效的、 市場化的物業管理服務提供方案； 大量公建和城市空間可能選聘物 業管理公司提供服務；

4、 物業公司的服務可能滲透入生活服務的不同領域。 我們預 計在 5 年左右的時間我國物業管理市場規模將達到 24080 億元。 政策的最直接影響政策的最直接影響重點公司的收入增速大幅提升。重點公司的收入增速大幅提升。在通知下發之前，我 們預計我們覆蓋的重點公司 2020/2021/2022 年平均營業收入增速分別為 40%/37%/37%。通知下發之后，我們認為第三方外拓的客觀難度將明顯下 降， 企業拓展規模的主觀意愿也會明顯上升， 預計企業在管面積增速會從原來預 測 2021/2022 年的 37%/29%提升到 40%/35%。與此同時，由于增值服務發展 和物業費有望小幅動態提升， 預計單平

5、米年收入亦會明顯提升。 我們預計由于政 策推動， 重點公司合計營業收入增速2020/2021/2022年將達到40%/ 48%/46%。 政策的重要影響政策的重要影響解決利潤率下行的潛在隱憂。解決利潤率下行的潛在隱憂。政策直接作用于單盤盈利模 型， 再次確認了物業管理行業并不是一個利潤率隨時間下降的行業。 企業會積極 運用科技和管理手段，不斷提升效率，保障單盤盈利能力。不過，我們認為，由 于各大公司市占率偏低，品牌護城河偏窄，這種效率的提升還會反哺用戶。我們 維持此前對重點公司盈利能力的預測。 風險提示：風險提示：政策執行力度不達預期的風險。 海闊憑魚躍，天高任鳥飛海闊憑魚躍，天高任鳥飛，看好

6、物業管理的品質龍頭?？春梦飿I管理的品質龍頭。我們認為，通知極大 提升了行業的市場天花板，也鼓舞了品質化、規?；陌l展道路。我們認為，行 業已經到了外部環境大力支持，企業就滿意度和規模良性競爭的黃金發展階段。 我們看好品質龍頭的成長，推薦金科服務、綠城服務、世茂服務、保利物業、華 潤萬象、招商積余、融創服務、永升生活服務、碧桂園服務和新大正。 物業管理物業管理行業行業 評級評級 強于大市強于大市（維持維持） 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 公司名稱 評級 股價 EPS（元） PE （元） 19A 20E 21E 22E

7、 19A 20E 21E 22E 華潤萬象生活 買入 36.52 0.17 0.35 0.62 0.84 214.8 104.3 58.9 43.5 融創服務 買入 19.01 0.09 0.19 0.40 0.66 218.6 102.1 47.4 28.6 金科服務 買入 68.53 0.56 0.97 1.69 2.65 122.4 70.6 40.6 25.9 世茂服務 買入 13.22 0.16 0.30 0.57 0.97 82.6 44.1 23.2 13.6 綠城服務 買入 8.55 0.15 0.23 0.31 0.39 57.0 37.2 27.6 21.9 招商積余 買入

8、 24.07 0.27 0.61 0.84 1.10 89.1 39.5 28.7 21.9 保利物業 買入 57.48 0.92 1.33 1.86 2.60 62.5 43.2 30.9 22.1 新大正 買入 51.72 0.97 1.19 1.88 2.49 53.3 43.5 27.5 20.8 永升生活服務 買入 19.43 0.13 0.24 0.36 0.53 149.4 82.1 53.5 36.9 新城悅服務 買入 18.84 0.34 0.48 0.71 0.99 55.4 39.3 26.5 19.0 碧桂園服務 買入 53.36 0.61 0.89 1.22 1.61

9、 87.5 60.0 43.7 33.1 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注： 股價為 2021 年 1 月 8 日收盤價， 港幣已換算為人 民幣 mNoRqQrMzQqRqPnMtOrMqO9PbP9PmOrRnPrQjMrRmNlOqRqR8OnNvMMYrNtQwMnOnR 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 通知的歷史背景和執行展望通知的歷史背景和執行展望 . 1 一、業委會 . 2 二、維修資金 . 3 三、擴容、定價和繳費率 . 5 四、科技和增值服務 . 7 后通知時代的物業管理行業具體走勢分析后通

10、知時代的物業管理行業具體走勢分析 . 9 物管潛在市場和目標市場將明顯擴容 . 9 通知的最直接結果收入增速大幅提升 . 11 毛利率繼續趨勢性提升 . 15 風險提示風險提示 . 17 海闊憑魚躍，天高任鳥飛海闊憑魚躍，天高任鳥飛 . 18 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：武漢市維修資金累計使用項目 . 5 圖 2：居民對社區現狀的改造需求 . 6 圖 3：小區面貌年代久遠、配套落后 . 6 圖 4：改造后小區面貌、配套完善 . 6 圖 5：浙江省的未來社區發展規劃 . 6 圖 6：項目生命周期和提

11、效三種途徑 . 8 圖 7：科技進步，掃地機器人的售價逐年下降 . 9 圖 8：鋒物科技的社區管理系統 . 9 圖 9：通知發布之前重點公司總在管面積 . 13 圖 10：通知發布前重點公司新增在管面積 . 13 圖 11：重點公司原始經營模型的增速分布 . 13 圖 12：重點公司原始經營模型的增長貢獻結構 . 13 圖 13：普通物業單盤經營模型的毛利變化 . 15 圖 14：普通物業單盤經營模型的毛利率變化 . 15 圖 15：品質物業單盤經營模型的毛利變化 . 16 圖 16：品質物業單盤經營模型的毛利率變化 . 16 圖 17：綠城服務歷年毛利率走勢 . 16 圖 18：世茂服務并購

12、后通過管理賦能，成功提升海亮物業毛利率 . 16 圖 19：重點公司的營業收入增長預期 黑色為通知前，紅色考慮政策因素后 . 17 圖 20：重點公司的歸母凈利潤增長預期 黑色為通知前，紅色考慮政策因素后 . 17 表格目錄表格目錄 表 1： 關于加強和改進住宅物業管理工作的通知政策速覽 . 1 表 2：各地修訂物業管理條例 ，推動業委會發展 . 2 表 3：住宅專項維修資金維修、更新、改造的范圍 . 3 表 4：住宅專項維修基金交存、管理、使用方式 . 3 表 5：武漢住宅專項維修資金管理情況 . 4 表 6：各物業管理費指導價調整 . 7 表 7：一些物業公司與業主關于物業費糾紛的法律判決

13、 . 7 表 8：物業管理中期市場容量計算表（3-5 年） . 9 表 9：通知發布之前，重點公司在管面積的增長預測 . 11 表 10： 通知外發前重點公司的營業收入增長預期 . 14 表 11： 通知外發前重點公司的歸母凈利潤增長預期 . 14 表 12：重點公司綜合毛利率預測變化 . 16 表 13：重點公司基礎物業毛利率預測變化 . 17 表 14：重點公司盈利預測與估值表 . 18 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 住建部等十部委發布關于加強和改進住宅物業管理工作的通知 。這一通知不是 虛文，具備極強的可操作性。我

14、們測算了通知對行業的定量影響，認為雖然通知 的核心內容是抬升單盤盈利模型，但對龍頭企業而言，搶占市場鞏固滿意度在現階段更為 重要，效率的提升所獲得的利益也會反哺用戶。從結論來看，在通知出臺之后，我們 認為板塊龍頭的收入增速將明顯調高。 通知的通知的歷史歷史背景背景和執行展望和執行展望 通知的內容十分豐富。物業管理行業事關基層治理，政策高度重視物業管理行業 的市場化、 規?；?、 品牌化， 有望推動社會效益和經濟效益的統一， 推動行業集中度提高。 我們從通知中影響最大的四項內容，即業委會、維修資金、定價和擴容、科技和增值 服務四項出發，預測政策執行路徑和可能影響。 表 1： 關于加強和改進住宅物業

15、管理工作的通知政策速覽 主要章節 詳細條款 重點及變化 業委會 優化業主委員會人員配置。 - 充分發揮業主委員會作用。 業主大會可授權業主委員會行使一定額度內業主共有部分經營收益支出、 住宅專項維 修資金（以下簡稱維修資金）使用決策權力。 探索將惡意拖欠物業費的行為納入個人信用記錄。 規范業主委員會運行。 業主大會可授權業主委員會聘請專職工作人員承擔日常事務， 明確工作職責和薪酬標 準。探索建立業主委員會換屆審計制度。 加強對業主委員會監督。 業主委員會每年向業主公布業主共有部分經營與收益、維修資金使用、經費開支等信 息，保障業主的知情權和監督權。 擴容和定價 擴大物業管理覆蓋范圍。 暫不具備

16、設立業主大會條件的，探索組建由社區居民委員會、業主代表等參加的物業 管理委員會，臨時代替業主委員會開展工作。 提升物業服務質量。 支持物業服務企業兼并重組， 推動物業服務規?；?、 品牌化經營， 提升整體服務水平。 完善物業服務價格形成機制。 物業服務價格主要通過市場競爭形成， 由業主與物業服務企業在物業服務合同中約定 服務價格，可根據服務標準和物價指數等因素動態調整。提倡酬金制計費方式。 提升物業服務行業人員素質。 物業服務企業在保障安全、業主共同決策同意的前提下，可利用閑置房屋用于員工住 宿。符合條件的員工優先納入住房保障范圍。 智慧化和生活 服務 加強智慧物業管理服務能力建設。 鼓勵物業服

17、務企業運用物聯網、云計算、大數據、區塊鏈和人工智能等技術，建設智 慧物業管理服務平臺，提升物業智慧管理服務水平。采集房屋、設施設備、業主委員 會、物業服務企業等數據，共享城市管理數據，匯集購物、家政、養老等生活服務數 據，確保數據不泄露、不濫用。依法依規與相關部門實現數據共享應用。 提升設施設備智能化管理水平。 促進線上線下服務融合發展。 鼓勵有條件的物業服務企業向養老、托幼、家政、文化、健康、房屋經紀、快遞收發 等領域延伸，探索“物業服務+生活服務”模式，滿足居民多樣化多層次居住生活需 求。 維修資金 提高維修資金使用效率。 優化維修資金使用流程，簡化申請材料，縮短審核時限。建立緊急維修事項

18、清單，符 合清單內容的，業主委員會可直接申請使用維修資金，尚未產生業主委員會的，由街 道組織代為維修，并從維修資金中列支相關費用。 健全維修資金管理制度。 - 加大維修資金歸集力度。 - 資料來源：住房與城鄉建設部，中信證券研究部 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 一一、業委會業委會 政策政策初衷初衷：積極推動業主設立業主大會，選舉業委會，就是要加強基層治理，發揮業 主的主觀能動性，也是為了方便更迭物業管理公司，避免服務質量惡劣的物業管理公司成 為甩不掉的“牛皮糖”。 小區的治安、環境衛生、鄰里關系，既關系到小區居民的利益，

19、更關乎到基層街道的 成績。好的物業管理公司，不僅是業主需要的，更是街道、城市所需要的。 歷史歷史背景：背景：早在疫情之前，各地就開始試圖降低業委會成立的門檻。北京為促進物業 管理行業優勝劣汰還推出了物業管理委員會。政策的整體方向是降低發展商選擇的前期物 業管理服務商和小區的粘性，發揮業主積極性，增強街道話語權，推動品牌物業管理公司 成長。詳見物業管理行業重大事項點評從北京新條例看監管導向 （2019/10/24） 。 表 2：各地修訂物業管理條例 ，推動業委會發展 城市城市 實施日期實施日期 修訂前修訂前 修訂后修訂后 修訂后對應條例修訂后對應條例 北京 2020/5/1 未規定交房前期物業

20、管理服務合同年限 物業服務企業應當按 照價格主管部門的規 定，將服務事項、服務 標準、收費項目、收費 標準等有關情況在物業 管理區域內顯著位置公 示。 缺乏物業管理委員 會，僅規定了業主大會 與業主委員會的成立條 件 明確前期物業合同期限 對物業費進行市場調節價格 成立物業管理委員會過渡進入業委會 提高業委會自治監管能力 條例規定，建設單位承擔前期物 業服務責任，前期物業服務合同期 限最長不超過 2 年，具體期限在合 同中約定 物業服務收費實行市場調節價并 適時調整。市住房和城鄉建設主管 部門應當發布住宅小區物業服務項 目清單，明確物業服務內容和標 準。物業管理行業協會應當監測并 定期發布物業

21、服務項目成本信息和 計價規則，供業主和物業服務人在 協商物業費時參考。這意味著物業 服務企業和業主擁有了相對自由的 議價空間，服務品質將成為物業費 高低的決定因素。 為解決業委會成立率低的難題， 條例提出，可以組建過渡性質的 “物業管理委員會”作為臨時機 構，組織業主共同決定物業管理事 項。 重慶 2020/5/1 未對業委會監管及資 金使用明細提出管理意 見 出售物業交付之日至 前期物業服務合同終止 之日發生的物業服務 費，由買受人按照前期 物業服務合同約定的物 業服務收費標準承擔； 前期物業服務合同未約 定物業服務收費標準 的，由建設單位承擔。 確定業主共有物業收益歸屬 完善業主大會備案制

22、度 加強業主共有資金賬戶監管 明確前期物業服務指導價 鼓勵業主大會建立業主委員會任 中審計和離任審計制度。審計可以 委托街道辦事處、鄉（鎮）人民政 府組織第三方機構實施，費用從物 業公共收益中列支。業主大會可以 設立監事委員會，負責監督業主委 員會的工作，并履行業主大會賦予 的其他職責。 廣州 2021/1/1 物業管理區域內全體 業主組成業主大會，選 舉產生業主委員會。 基層政府協助構建業委會 建立健全業主和業主組織監督管理 創立物業管理委員會制度 強化物業服務行為監督 建立業主共有資金管理制度 賦予鎮人民政府、街道辦事處和 居民委員會指導和協助業主召開業 主大會會議、選舉業主委員會，監 督

23、業主大會、業主委員會依法履 責，協調處理物業管理糾紛等職 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 城市城市 實施日期實施日期 修訂前修訂前 修訂后修訂后 修訂后對應條例修訂后對應條例 能。 條例創設物業管理委員會制 度，由物業管理委員會組織推動成 立業主委員會的工作。同時，在業 主委員會缺位時，由物業管理委員 會組織業主共同決定小區公共事 務，解決因業主自治管理能力不足 造成業主所有權行使不充分的問 題。 資料來源：各地方政府網站，中信證券研究部， 注：實施日期不等于發布日期 政策政策執行展望執行展望：當前小區的業委會成立比例還很

24、低，絕大多數上市公司的小區業委會 成立比例尚不足 10%（和新盤占比較多也有關系） 。我們認為，尚未修訂物業管理條例 的城市會陸續修訂物業管理條例 ，推廣物業管理委員會。 政策效果政策效果研判研判： 增量項目的拓展仍是當前第三方拓展的主流 （因為新項目毛利率高） ， 所以短期來說，鼓勵業委會成立只會小幅提升品質公司的市占率（收入增速） 。但這一政策 對行業是影響深遠的。第一、長期而言，預計新房交付規模會下降，優秀公司的拓展重點 會轉移到存量房上來。目前來看，存量房拓展的制度壁壘正在明顯下降；第二、由于街道 和業主話語權更強，開發企業話語權下降，日常服務較差的公司生存壓力更大，全行業會 進一步將

25、注意力集中到滿意度上來。 二二、維修資金維修資金 政策政策初衷初衷：為老舊小區運維找到“源頭活水” ，避免物業管理公司負擔過重，避免小區 未老先衰。解決老舊小區問題不能只靠改造一次性投入，更需要靠日常運維。 歷史歷史背景：背景：我國在房改之初就設計了住宅維修資金制度，并在 2007 年修訂了住宅 維修資金管理辦法 。 表 3：住宅專項維修資金維修、更新、改造的范圍 類型類型 詳情詳情 住宅共有部位 根據法律、法規和房屋買賣合同，由單幢住宅內業主或者單幢住宅內業主及與之結構相 連的非住宅業主共有的部位，一般包括：住宅的基礎、承重墻體、柱、梁、樓板、屋頂 以及戶外的墻面、門廳、樓梯間、走廊通道等。

26、 共用設施設備 根據法律、法規和房屋買賣合同，由住宅業主或者住宅業主及有關非住宅業主共有的附 屬設施設備，一般包括電梯、天線、照明、消防設施、綠地、道路、路燈、溝渠、池、 井、非經營性車場車庫、公益性文體設施和共用設施設備使用的房屋等。 資料來源：住建部住宅專項維修資金管理辦法 ，中信證券研究部 表 4：住宅專項維修基金交存、管理、使用方式 交存交存 管理管理 使用方式使用方式 成 立 業 主 大會前 購房時按住 宅建筑安裝 工程每平方 米造價的 5%-8%繳 交；余額不 足首期交存 額 30%時續 當地建設（房地產）主管部門代管， 委托當地銀行開立住宅專項維修資 金專戶。 物業服務企業 （沒

27、有物業服務企業時為 相關業主） 提出使用建議； 占建筑總面 積三分之二以上且占總人數三分之二 以上的關聯業主討論通過； 物業服務企 業或者相關業主向主管部門申請列支 資金并實施使用方案。 成 立 業 主 大會后 業主大會委托當地銀行開立住宅專 項維修資金專戶，并通知當地建設 物業服務企業提出使用方案； 業主大會 依法通過使用方案； 物業服務企業向業 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 交。 （房地產）主管部門。 賬目管理單位由業主大會決定，由主 管部門監督。 主委員會提出列支資金并實施使用方 案。業主委員會需報主管部門備案。

28、資料來源：住建部住宅專項維修資金管理辦法 ，中信證券研究部 不過，住宅維修資金管理辦法已經多年都沒有修訂，一些規定已經跟不上目前社會和 房地產市場的發展，也產生了一些社會問題。例如，住宅維修資金提取比較困難，使用效 率很低。特大城市的使用效率較高，也不過在 10%左右，而中小城市常常出現使用率不到 1%的情況，大量的房屋運維缺乏資金，而大量的維修資金卻又沉淀無所作為。再如，維修 資金的管理比較分散化，很多業主不清楚維修資金到底還剩多少，維修資金也缺乏合理的 保值增值渠道。 表 5：武漢住宅專項維修資金管理情況（億元） 年年 累計歸集累計歸集 當年歸集當年歸集 累計使用累計使用 其中：應急維修其

29、中：應急維修 當年使用當年使用 其中：應急維修其中：應急維修 2018 224.1 29.9 8.9 2.4 3.0 1.2 2019 251.7 27.6 11.8 3.8 2.9 1.4 2020 275.1 23.4 13.9 5.0 2.1 1.2 資料來源：武漢住房保障和房屋管理局官網，中信證券研究部 財政部已經在 2020 年 5 月統一了住宅專項維修資金的會計核算，這可能是推進住宅 可持續運維的關鍵一步。 （詳見維修資金統一會計核算，可持續運維邁出關鍵一步 ， 2020/05/08） 。 地方的嘗試也不少。武漢 2018 年就針對維修資金使用做出了較大的政策突破：一是 將維修資金

30、的使用從“審核制”調整為“備案制” ，辦理時限從 10 個工作日縮短至 3 個工 作日；二是優化采用多元化表決規則，創新委托表決、集合表決、默認表決、異議表決等 4 種表決方式，提高表決效率；三是擴大了應急維修資金使用范圍，從 4 項擴大到 8 項， 有效提高了業主使用住宅專項維修資金的效率。當然，武漢還有進一步提升維修資金使用 率的空間。 政策政策執行展望：執行展望： 我們認為， 在中央層面， 可能開始著手修訂 住宅維修資金管理辦法 ， 建立更透明，更有效的住宅維修資金歸集和使用體系。在地方層面，維修資金提取困難的 現狀可能會有所改變。 政策政策效果研判效果研判：我們認為，提升維修資金使用率

31、的社會阻力并不大。各地積極推動維 修資金的使用，將強有力上移物業管理公司的單盤盈利曲線。一些老盤所面臨的維修資金 不足問題可以迎刃而解。 當然， 具備更高服務滿意度的物業公司， 更有可能獲得業主認可， 使用業主維修資金。 政策也會明顯有利于行業優勝劣汰。 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖 1：武漢市維修資金累計使用項目（萬元） 資料來源：武漢住房保障和房屋管理局官網，中信證券研究部 三、三、擴容擴容、定價定價和和繳費率繳費率 政策政策初衷初衷：目前我國物業管理行業并非“全覆蓋” 。房改之后，大量市場化營建的房屋 采取了物

32、業管理制度，這減輕了公共財政在基層的負擔，也提升了居民的生活品質。但大 量老舊小區并沒有引入物業管理服務。有物業管理公司的小區，應對公共事件的反應能力 明顯好于沒有物業管理公司服務的小區。從公共福祉出發，政策希望推動物業管理行業的 全覆蓋。 為了實現物業管理行業的全覆蓋，也為了物業管理公司的可持續運轉，避免小區未老 先衰，需要打破很多地方長期不調物業費指導價，甚至地方政府把低物業費指導價視為保 障民生的錯誤觀點和行為。政策需要建立更加動態的物業費定價機制，在業主認可的情況 下上移單盤盈利曲線。 搭便車現象普遍存在。 個人對服務不滿意， 不能成為小區居民拒絕繳納物業費的理由。 但群體對于服務不滿

33、意，則可以成立業委會更換物業管理公司。 歷史歷史背景背景：要推動老舊小區全覆蓋，就必須有一定的制度創新（因為老舊小區居民接 受市場化定價需要一個過程） 。 最常見的制度創新則是， 將一部分社區物業資產的經營權， 交由物業管理公司打理， 以貼補物業費的不足。 同時再給予一定時限的財政補貼。 詳見 房 地產行業專題報告勁松模式商業思考 （20200430） 。 北京的勁松模式，浙江的未來社區等，都是這一模式的具體體現。 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條

34、款部分 6 圖 2：居民對社區現狀的改造需求 資料來源：北京規劃自然資源公眾號 圖 5：浙江省的未來社區發展規劃 資料來源：浙江省發改委 圖 3：小區面貌年代久遠、配套落后 圖 4：改造后小區面貌、配套完善 資料來源：北京規劃自然資源公眾號 資料來源：朝陽報 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 一些地方已經注意到物業管理費定價過于僵化， 指導價過低， 市場化程度不足的問題。 深圳等地陸續調高了物業管理費的指導價。而成立業委會的小區，其定價已經已經基本實 現市場化定價。 表 6：各物業管理費指導價調整 時間時間 城市城市 內容內

35、容 2020 年 1 月 7 日 東莞 成立業委會前社區，帶電梯住宅物業最高限價調整為 3.00 元/平方米月， 不帶電梯住宅物業最高限價調整為 2.40 元/平方米月 2020 年 12 月 15 日 西安 成立業委會前社區，基礎物業服務費標準高層一級服務每月每平方米 2.2 元，二級服務 1.9 元，三級服務 1.5 元，等外服務 1.2 元。 2019 年 4 月 19 日 深圳 成立業委會前社區，高層住宅最高收費擬調整為 563 元月，多層為 220 元月 資料來源：各城市地方政府網站，中信證券研究部 最近幾年，各地法院系統在欠繳物業費的訴訟方面，一般都會支持物業管理公司。個 人不能以

36、服務不滿意為由不繳納物業管理費。 表 7：一些物業公司與業主關于物業費糾紛的法律判決 城市城市 案情案情 判決判決 北京 王某與遠洋億家物業服務股份有限公 司物業服務合同糾紛二審民事判決書 王某給付遠洋億家物業服務股份有限公司 2010 年 1 月 15 日至 2019 年 1 月 14 日的物業費（含垃圾清運費） 23315.76 元。 韶關 劉某與碧桂園智慧物業服務集團股份 有限公司韶關湞江分公司物業服務合 同糾紛一案民事二審判決書 劉某支付碧桂園智慧物業服務集團股份有限公司韶關湞 江分公司 2010 年 11 月至 2019 年 12 月的物業服務費 共計 49287.7 元及逾期支付期

37、間的違約金。 天津 劉某、保利物業服務股份有限公司天 津分公司物業服務合同糾紛二審民事 判決書 劉某給付保利物業發展股份有限公司天津分公司 2016 年 1 月 1 日至 2019 年 12 月 31 日期間的物業服務費 10382.4 元。 長沙 宋某、深圳市卓越物業管理股份有限 公司長沙分公司物業服務合同糾紛二 審民事判決書 一審法院判令宋某向卓越物業公司支付物業管理費 16572.18 元并無不當，本院予以維持。 資料來源：中國裁判文書網，中信證券研究部 政策政策執行展望執行展望：我們認為，越來越多的地方會適度上調物業管理費指導價，并建立指 導價動態調整機制。 越來越多的地方可能嘗試“勁

38、松模式”， 將物業管理引入老舊小區。 欠繳 物業費可能影響個人信用記錄。 政策效果政策效果研判研判：我們認為，存量盤提價的可能性在持續上升，但這種提價也只是結構 性的，只有品牌具備影響力的企業才能持續提價。 更重要的則是物業管理行業的擴圍。我們認為物業管理全覆蓋這樣一個進取的目標， 意味著在未來幾年會出現一個全新的市場。一些企業具備社區商業的運營經驗，可能更加 適應“以商業運營租金補貼物業管理費”的模式。 這一政策也十分有利于行業優勝劣汰，因為價格提升和外拓的前提也是服務滿意度達 標。 四四、科技科技和和增值服務增值服務 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必

39、閱讀正文之后的免責條款部分 8 政策政策初衷初衷：推動物業管理公司可持續發展，最根本是要解決老盤長效運維的問題。如 果企業越管盈利能力越低，最終企業也不可能長期扎根街道，服務城市?？萍?、管理和增 值服務是抬高單盤盈利曲線的法寶。 圖 6：項目生命周期和提效三種途徑 資料來源：中信證券研究部制圖 歷史歷史背景背景：物業行業效率很低，單位人工創收和單位人員工資很低?？紤]當前勞動密 集型行業，且缺乏專業度的事實，雖然物業管理公司有圍合小區公共空間利用和物理入口 管控的天然優勢，但很難指望其成功拓展大量增值服務，也很難期待物業公司良性經營下 去。 物業管理公司在人才積累和股東戰略重視方面已經達到新的高

40、點，公司治理明顯進步。 智慧化社區改造的成本也已經明顯下降，底層技術已經成熟。 （詳見物管周話溫度還 是效率？如何上移單盤盈利曲線 ，2020-12-18） 政策政策執行展望執行展望：我們認為，和其它三點不同，政策在科技和增值服務方面，主要是表 達了一種認可的態度，可能短期并沒有特別具體落地的條文。但即便是這種高度認可的態 度，也已經構成了積極的信號。這是因為，物業管理公司在推廣科技應用，尤其是采集客 戶信息和推廣機器應用時，可能存在社會輿論的爭議。政策的正面肯定態度，有利于物管 公司進一步加大在科技和增值服務方面的投入。 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務

41、必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖 7：科技進步，掃地機器人的售價逐年下降（元） 圖 8：鋒物科技的社區管理系統 資料來源：石頭科技，中信證券研究部 資料來源：鋒物科技 后通知時代的物業管理行業具體走勢分析后通知時代的物業管理行業具體走勢分析 物管潛在市場物管潛在市場和目標市場和目標市場將明顯擴容將明顯擴容 我們在 2020 年 10 月 26 日的報告物業管理行業專題研究報告IPO 高峰帶來的階 段性調整料將結束中對物業管理行業的中期市場規模做過測算。根據當時的測算結果， 我們預測中期的住宅物業管理市場規模將達到 10512 億元。 而龍頭公司在現階段市場占有 率均很低，未來成長空間充足。

42、 當時的假設是建立在群體決策困難，物業管理缺乏價格彈性的保守假設下。由于提價 困難，注定部分社區會陷入“難以提價服務下滑社區衰敗”的死循環。對于品質 龍頭公司而言，這些社區的物業管理權亦缺乏經濟吸引力，其目標市場將集中于中高端社 區市場。 若按照本次通知的規劃指引，打通物業管理的單盤模型后，整個潛在市場的結構 將出現明顯轉化。一方面，社區的結構會發生變化。制度愈發靈活，業委會成立簡易，維 修基金提取通暢，解決老小區的維保難題。中高端社區的占比會擴容，同時普通社區亦會 擴容，在政府支持和補貼下，物管公司接管周邊無物業的老舊小區項目并在動態提價的支 持下， 有望保持盈利能力穩定。 我們認為， 未來

43、僅會有極個別的小區無配置物業管理公司。 另一方面，社區內的增值服務滲透率將進一步提升。線下線上服務的融合得到政策鼓 勵，在一線的施行難度進一步變小。并且在產業的支持下，單位家庭的 ARPU 值預計將有 明顯提升。 本次政策對于非住宅的影響預計不變。 表 8：物業管理中期市場容量計算表（3-5 年） 指標指標 數據數據 單位單位 指標涵義和依據指標涵義和依據 住宅物業管理住宅物業管理部分部分 全國住宅存量 373 億平方米 用一二線城市房屋數量規模數據推測全國城鎮房屋數量數 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 1080 1100 1120 1140 11

44、60 1180 1200 1220 2016201720182019H1 米家掃地機器人毛利率 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 指標指標 數據數據 單位單位 指標涵義和依據指標涵義和依據 據， 參見報告 房地產行業專題報告中國房屋存量 可能存在明顯低估（20191105） 中高端社區占比 25 % 有價格彈性， 有中高端增值服務推廣潛力的項目， 預期物業管 理費在 2 元以上。用部分樣本的結構分布數據推算全國中高 品質的房屋占比， 參見報告 物業管理行業專題研究報告 7100 萬套住房物業費的秘密（20190206） 普

45、通社區占比 50 % 過去缺乏價格彈性， 但已選聘或將會選聘物業管理公司， 有普 通增值服務推廣潛力，且可能有政府以社區商業等形式補貼 的項目。 中高端社區物業定價 當前估計 2.7 元/月/平方米 嚴格來說，中高端物業未必僅以物業費劃分，社區容積率，公 共區域面積，設備使用年限等不同使得同樣物業費對應可能 服務質量不同。但此處為了簡化，僅以物業費說明。2019 年 初時，19%的項目物業費定價達到 2 元以上，且新交付房屋 的定價遠超 2 元/月/平方米。 中 高 端 社 區 當 前 ARPU 值估計 25 元/月/戶 2020 年時，中期報表顯示，上市公司的增值服務（不含非業 主）ARPU

46、 值為 30，其中上限不過 50 元/月/戶左右。行業而 言應該略低于上市公司水平。 普通社區物業定價當 前估計 1.2 元/月/平方米 剔除 25%的社區無物業管理服務，其他中檔社區的物業管理 費是不高的。 普通社區當前 ARPU 值估計 5 元/月/戶 普通社區也有增值服務，部分保障房項目的增值服務空間甚 至不小。但總體而言開展不多。 當前住宅物業管理市 場規模估計 6099 億元 分類別加總，計算當前住宅物業管理市場規模 遠期住宅存量 400 億平米 交付的自然增長 高端社區遠期占比 10 % 隨著政策鼓勵和居民意識的轉變，市場結構重新劃分為高端 社區和普通社區兩類 普通社區遠期占比 9

47、0 % 老舊小區在政策支持下開始聘請物業管理公司，部分沒有物 業管理費的小區由于基層治理水平提高而開始聘請物業管理 公司，物業管理的滲透率極大提高 高端社區物業定價中 期展望 7 元/月/平方米 新房交付自然導致物業管理費平均水平提高，但存量時代到 來更推動此一情況出現 高端社區物業管理 ARPU 值展望 70 元/月/戶 在政策影響之下，社區增值服務專業水平的進步，可能推動 ARPU 值迅速提升，但高端社區的 ARPU 值受限于社區的環 境 普通社區物業定價遠 期展望 1.8 元/月/平方米 遠期來看，普通住宅物業管理費的來源， 除了業主之外，可能 還有政府的補貼。 普通社區ARPU值遠 期

48、展望 90 元/月/平方米 在政策支持下， 普通社區的增值服務獲得大量成長空間， 增值 服務成為普通小區的主要經營來源 中期住宅物業管理市 場展望 15360 億元 住宅物業市場將逐漸成長為萬億市場 城市服務城市服務 公共財政支出 22000 億元 2018/2019 年，公共財政支出中城鄉社區事務支出分別為 2.27 萬億和 2.25 萬億。城鄉社區事務支出包括社區管理，社 區規劃，社區公共設施，環境衛生等支出，是物業管理公司城 市服務的收入主要來源。 城市服務當前市場化 程度 40 % 當前大多數政府的城鄉社區事務仍由政府主導，但對外采購 服務也不鮮見。 物業管理公司參與度 5 % 部分物

49、業管理公司對接政府， 和專業化的環衛、 水務等公司配 合 當前城市服務市場估 計 440 億元 以萬科物業、 保利物業等公司為代表， 正在開展物業管理公司 切入城市服務的嘗試，但規模不大 物業管理物業管理行業行業深度研究報告深度研究報告2021.1.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 指標指標 數據數據 單位單位 指標涵義和依據指標涵義和依據 城市服務市場化程度 遠期預計 60% 政府的對外服務采購比例可能小幅提升 物業管理公司參與度 遠期預計 40% 政策鼓勵， 物業管理公司憑借品牌、 規模尤其是對大量員工的 管理經驗，參與度大幅提升 城市服務市場遠期估 計 5280 億元 隨著物業

50、管理公司專業化程度提升， 城市服務模式的推廣， 市 場可能迅速擴大 公建和商寫公建和商寫 寫字樓和商業營業用 房有效存量 21 億平米 1999 年之后竣工的寫字樓和商業營業用房合計。暫不計入老 舊的寫字樓和商業營業用房，部分項目恐怕不會聘請物業管 理公司 寫字樓和商業營業用 房的物業管理費 3.5 元/月/平方米 寫字樓和商業的物管費收入是要高于住宅的 商寫的當前市場規模 882 億元 商寫市場的設施管理此處簡化計入物業管理費中。但此處不 含商業管理。 公建物業管理的市場 規模估計 1000 億元 公建物業市場規模缺乏定量測算依據，參考中國物業管理協 會研究簡單估算 寫字樓和商業營業用 房的