【公司研究】恩捷股份-深度報告：擴產能、拓業務隔膜龍頭乘風起-210330（30頁）.pdf

1、核心優勢凸顯，盈利能力領先，技術持續提升盈利能力處于領先地位2017 年以來，公司的毛利率持續保持在42%以上，2020 年公司毛利率為 42.63%，同比下滑 2.60pct，其中膜類產品/無菌包裝/特種紙分別下滑 4.10/1.25/0.75pct，預計主要是原材料價格上漲、人工成本上升，以及新收入準則將運輸裝卸費作為合同履約成本計入主營業務成本等因素所致。2017 年以來，公司的凈利率持續保持在 25%以上，2020 年公司凈利率為 27.45%，同比下滑 2.16pct。對比同行業上市公司，上海恩捷(公司隔膜業務的主要子公司)的盈利能力居于首位，其中2017 年以來上海恩捷毛利率高于星

2、源材質 11pct 以上，凈利率高于星源材質13pct 以上。公司隔膜業務盈利能力居于首位的原因主要在于工藝水平領先、產能利用率高、規模效應以及費用管控能力優秀。1)工藝水平領先，良品率較高。公司核心生產設備主要進口自日本制鋼所(JSW)，相比于國內生產設備，具有更好的穩定性及低能耗性。公司向日本制鋼所訂制的設備持續改良、迭代升級，有效提高了設備轉速、幅寬和穩定性等參數，提高了產品生產效率及質量。公司通過對生產技術、設備工藝以及品質控制的提升，有效控制了生產過程中的損耗，2017 年上海恩捷的綜合耗損率就下降至 9%，并提高了生產的良品率，上海恩捷的綜合良品率整體呈上升趨勢，2019 年為 7

3、8%，其中涂布膜良品率提升到了 72%，我們認為，隨著在線涂布產線的增加，涂布膜的良品率將會繼續提升，進而帶動綜合良品率提升。2)規模效應擴大，產能利用率高，進一步提高成本優勢。2020 年公司基膜出貨量約 13 億平方米，市場份額全球第一，產能產量的提升擴大了規模效應，公司公司可通過合理排產有效降低生產時的停機轉產次數，同時通過連續生產可以有效提升生產穩定性，提高產品品質及產出率，減少了原材料的損耗，有效降低了單位能耗、單位折舊與攤銷，同時規?；少徳鰪娏藢ι嫌蔚淖h價能力并降低了采購價格。公司的整體產能利用率處于較高水平，2017 年最高達到了 102.59%，2018、2019年公司產能大幅提升，而由于公司新建產線從產線建成到穩定生產正常情況下需要 1 年至 2 年的爬坡時間，因而產能利用率有所下降，但仍然高于同行業公司。