【公司研究】三孚新科-廣州三孚新材料科技股份有限公司投資價值研究報告：聚焦表面化學品受益下游行業快速增長-210427（46頁）.pdf

1、 電子化學品:考慮到下游客戶營收增速快以及2020 年38%的增速，我們認為未來三年電子化學品業務50%的增速是合理的。(1)以勝宏科技為代表的現有客戶未來三年營收增速快：2020 年，公司來自于第一大客戶勝宏科技的營收為 4977.9 萬元，較 2019 年增加 44.2%;此外，根據 Wind 一致預測，2021-2023 年，勝宏科技營業收入年均復合增速為 29.4%，繼續高增速發展;同時，根據勝宏科技的公告，其已與江蘇省南通市海門市簽訂了產業項目發展協議，其擬在海門市投建多層高密度印制線路板項目，該項目的注冊資本為2 億元，預計投產規模較大，出于對產品質量一致性延續的考慮，新增產線習慣

2、于使用已通過驗證的電子化學品，其對相應電子化學品需求亦較大。因此，我們認為，未來三年公司來自于勝宏科技的收入將保持高增長。(2)新客戶貢獻業績增量：2020 年公司電子化學品業務進一步擴展了東山精密、崇達技術、奧士康和世運電路等新新客戶，新“包線”產線數量較 2019 年度增加了 37.5%;就奧士康而言，2020 年公司來自于奧士康的收入為 1294 萬元，銷售占比達4.51%?！鞍€”服務模式系由公司所處行業的生產特性所決定的， PCB 生產公司的生產流程均為線性流水線作業，每月訂單數量恒定，每條電子化學品制程產線處理的線路板數量同樣穩定，對于電子化學品的消耗亦較為穩定。故一旦公司產品通過

3、認證打入客戶的產品體系，每月穩定的電子化學品消耗是可以預期的。2020 年第四季度，公司已成功打入東山精密、崇達技術、奧士康和世運電路等客戶，在單線電子化學品耗用穩定的前提假設下，隨著上線數量的增長，公司每月的收入會在 2020 年 10 月至 12 月的基礎上有所增長。因此，我們認為，隨著未來三年東山精密、崇達技術、奧士康和世運電路新客戶訂單逐漸增加，新客戶有望貢獻豐厚的業績增量。公司產品在勝宏科技進行了多年的上線測試，在成功獲得勝宏科技認證后，公司產品的成本優勢得以迅速體現，結合進口替代政策，公司產品在東山精密、崇達技術、奧士康和世運電路等新客戶中上線驗證僅需要 3-6 個月時間，產品口碑

4、效應逐步凸顯。PCB 制造企業在國產替代趨勢及減少生產成本動機下將會更樂于接受已在行業內具有一定良好口碑的公司產品進行試線驗證，預期未來新增的客戶同樣會帶動較大幅度的業績增長。(3)“包線”服務及所包產線產品良品率的提升將提供公司于下游客戶的粘性：公司于客戶的粘性來源于三點，第一是公司提供的“包線”服務有利于客戶生產線生產效率地提升進而為客戶創造更大價值，第二是公司“包線”產線良品率的提升將提高客戶對公司服務的依賴度，第三是下游客戶 PCB 生產企業基本屬于訂單式生產模式，訂單周期及生產周期較為緊湊，流水線式的生產模式導致電子化學品制程更換成本較高。綜上所述，在公司通過提供優秀產品及服務以加強與客戶的粘性的基礎上，隨著現有客戶營收的高增速及新客戶逐步貢獻業績增量，2021-2023 年，公司電子化學品業務收入增速將顯著高于 2020 年的38%，預測將達到 50%。