金科股份-公司首次覆蓋報告：跨越發展全國布局四位一體多元業務協同并進-20200724[19頁].pdf

1、房地產/房地產開發 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1 / 19 金科股份（000656.SZ） 2020年07月24日 投資評級：買入（首次） 日期 2020/7/23 當前股價(元) 9.30 一年最高最低(元) 9.99/5.56 總市值(億元) 496.59 流通市值(億元) 487.86 總股本(億股) 53.40 流通股本(億股) 52.46 近3個月換手率(%) 53.06 股價走勢圖 數據來源：貝格數據 跨越發展，全國布局，四位一體多元業務協同并進 公司首次覆蓋報告 齊東（分析師） 陳鵬（聯系人） 證書編號：S0790520060001 證書編號：S0790120060

2、038 深耕川渝，布局全國，高成長優質標的，首次覆蓋給予買入評級 金科股份以國家城市群發展戰略為導向，緊密圍繞“三圈一帶”，即京津冀經濟 圈、長三角經濟圈、珠三角經濟圈和長江經濟帶，進行戰略布局。公司土地儲備 充沛，低成本拿地優勢顯著。近年來公司銷售提速，業績增長有保障。股票激勵 計劃和同舟共贏等多種激勵方式共同提升員工積極性。我們預計2020-2022年公 司歸母凈利潤71、87、104億元，同比增速分別為25.2%、22.9%、18.6%；EPS 分別為1.33、1.64、1.94元，當前股價對應PE為7.0、5.7、4.8倍。首次覆蓋給 予“買入”評級。 銷售規模高速增長，拿地態度更加積

3、極 2019年，金科股份實現簽約銷售金額約1860億元，同比增長57%。2015年后公 司銷售規模迎來爆發式增長，過往4年復合增速達67%。公司一手抓城市深耕， 一手抓全國化布局擴張。2020年公司提出沖擊2200億元銷售規模，同比仍有18% 增長。公司從2015年開始不斷加大拿地力度，2016-2018年拿地金額占銷售金額 的比重為61%，2019年回落到45%，投資力度持續保持在較高水平。 “四位一體”戰略下多元業態協同發展，物業分拆上市進程中 公司在 2019 年提出“四位一體”戰略，即形成以民生地產開發、生活服務、科 技產業（園區）投資運營、文化旅游康養等多元化產業協同發展。1）202

4、0 年 6 月29日，控股子公司金科智慧服務已向香港聯交所遞交了IPO申請資料。金科 智慧服務 2019 年實現營收 23.3 億元，歸母凈利潤 3.66 億元，同比增速分別為 53%、127%。我們認為金科智慧服務上市后，預計將對金科股份估值起到一定 提振作用。2）科技產業打造大批標桿項目。2019年，金科產業實現營業收入約 31億元，凈利潤約5億元。3）積極嘗試布局文旅康養產業（酒店+園林），助力 公司成為美好生活服務商。 風險提示：行業銷售波動；政策調整導致經營風險；融資環境變動；企業運營 風險；棚改貨幣化不達預期。 財務摘要和估值指標 指標 2018A 2019A 2020E 2021

5、E 2022E 營業收入(百萬元) 41,234 67,773 85,041 104,664 125,644 YOY(%) 18.6 64.4 25.5 23.1 20.0 歸母凈利潤(百萬元) 3,886 5,676 7,107 8,732 10,360 YOY(%) 93.8 46.1 25.2 22.9 18.6 毛利率(%) 28.6 28.8 28.7 28.7 28.7 凈利率(%) 9.4 8.4 8.4 8.3 8.2 ROE(%) 10.6 12.2 13.8 14.9 15.4 EPS(攤薄/元) 0.73 1.06 1.33 1.64 1.94 P/E(倍) 12.8 8

6、.7 7.0 5.7 4.8 P/B(倍) 2.3 1.9 1.6 1.3 1.1 數據來源：貝格數據、開源證券研究所 -16% 0% 16% 32% 48% 64% 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 金科股份 滬深300 開 源 證 券 證 券 研 究 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 研 究 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2 / 19 目 錄 1、 始于重慶，深耕川渝，逐步走向全國 . 4 2、 銷售規模高速增長，拿地態度更加積極. 5 3、 多元業態協同發展，實現資源整合 . 7 3.1、 金科智慧服務：優質龍頭物管

7、，品牌、規模雙引擎 . 7 3.2、 科技產業打造大批標桿項目 . 9 3.3、 文旅康養持續完善產業鏈 . 10 4、 多激勵方式提升員工積極性 . 11 4.1、 股權激勵計劃覆蓋面廣 . 11 4.2、 同舟共贏計劃助力項目提效增速 . 12 5、 經營數據穩健，短期償債壓力小 . 12 6、 盈利預測與投資建議 . 14 6.1、 盈利預測 . 14 6.2、 投資建議 . 15 7、 風險提示 . 16 附：財務預測摘要 . 17 圖表目錄 圖1： 金科股份成立至今逾二十載 . 4 圖2： 金科股份盈利能力維持穩定 . 5 圖3： 金科股份營收主要來自房地產及物管業務 . 5 圖4：

8、 金科股份2019年銷售金額同比增速57% . 5 圖5： 金科股份2019年銷售面積同比增速42% . 5 圖6： 金科股份2017年后銷售排名持續提升. 6 圖7： 金科股份2019年拿地金額同比增長18% . 6 圖8： 金科股份2019年拿地面積同比增長62% . 6 圖9： 金科股份拿地力度自2016年開始維持高位 . 7 圖10： 金科股份地貨比充分保障未來盈利能力 . 7 圖11： 金科股份2019年土地儲備可售面積達6700萬平米 . 7 圖12： 金科股份物業管理收入快速提升 . 8 圖13： 金科股份物管業務毛利率持續修復. 8 圖14： 金科智慧服務2019年營收超60%

9、來自物管服務 . 8 圖15： 金科智慧服務2019年歸母凈利潤達3.66億元 . 8 圖16： 金科智慧服務各業務毛利率維持穩定. 9 圖17： 金科智慧服務2019年合約管理面積近2.5億平米 . 9 圖18： 金科智慧服務合約面積中35%來自金科股份 . 9 圖19： 金科股份住宅物管費維持穩定 . 9 圖20： 金科產業智慧園區體驗新穎 . 10 圖21： 金科股份部分酒店運營穩健 . 10 圖22： 金科股份園林設計煥然一新 . 11 圖23： 金科股份2019年凈利潤目標值已達成. 12 圖24： 金科股份預收賬款（合同負債）保障業績增速 . 13 qRpQmMpQrOoMvNpQ

10、rNoRsR6MaOaQtRqQsQpPlOnNtMfQsQoR8OoOxOwMpMtMMYoNpO 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3 / 19 圖25： 金科股份銷售流入現金流狀況良好. 13 圖26： 金科股份杠桿水平持續穩健 . 13 圖27： 金科股份有息負債增長穩健 . 14 圖28： 金科股份2019年短期負債占比僅三成. 14 表1： 金科股份2019年頒布新的跟投管理辦法 . 12 表2： 金科股份2020年來發債規?？捎^，利率可控 . 14 表3： 對應當前股價，可比主流房企2020/2021 年PE均值在5.2、4.3 倍 . 15 表4： 對應

11、當前股價，可比主流房企2020/2021 年PB估值均值在1.04、0.86倍 . 15 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4 / 19 1、 始于重慶，深耕川渝，逐步走向全國 金科地產股份有限公司（以下簡稱“金科股份”或公司）成立于 1998 年 5 月， 總部位于重慶，成立之初持續深耕川渝地區，2007 年提出全國化跨區域布局戰略， 2011年8月公司在深交所上市。 2016 年公司開始由“地產開發商”向“美好生活服務商”轉型，提出“三圈一 帶”新戰略，鎖定“核心十城”。目前公司業務主要涵蓋房地產開發、物業管理、酒 店經營、園林、門窗、教育等領域。2019年，公司地

12、產板塊實現簽約銷售金額1860 億元，同比大幅增長57%。根據CRIC發布的2019年百強房企銷售排行榜，公司位 列第17位。 圖1：金科股份成立至今逾二十載 資料來源：公司官網、開源證券研究所 業績持續強勁，利潤水平高。2019年公司實現營業收入678億元，同比增長64%， 繼續維持營收高位；實現歸母凈利潤 57 億元，同比增長 46%，公司毛利率達 29%， 持續高位。公司主營業務為住宅地產開發、物業管理業務，從收入構成看，公司房 地產和物業管理收入是主要來源，分別占比93.1%和3.4%。 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5 / 19 圖2：金科股份盈利能力維持

13、穩定 圖3：金科股份營收主要來自房地產及物管業務 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 2、 銷售規模高速增長，拿地態度更加積極 銷售規模持續高增長，業績增長可觀有保障。2019年，金科股份實現簽約銷售 金額約 1860 億元，同比增長 57%；銷售面積約 1905萬平方米，同比增長 42%，排 名第17位。2015年后公司銷售規模迎來爆發式增長，4年復合增速達67%。公司在 深耕戰略效果明顯的同時，全國化版圖全面展開，公司重慶市場占有率達到11.66%， 同比增長2個百分點；除重慶以外市場增長勢頭強勁，銷售金額同比增長達到82%， 合肥、蘇州、南寧、成都等重

14、點城市的市場占有率同比增長均超50%以上。2020年 公司提出沖擊2200億元銷售規模，同比仍有18%增長。 根據 CRIC 公布的百強房企銷售排行榜，2020 年上半年公司實現銷售金額 830 億元，同比增長5%；其中6月單月銷售額232億元，同比增長74%，疫情后公司銷 售表現持續復蘇，預計大概率完成全年銷售目標。 圖4：金科股份2019年銷售金額同比增速57% 圖5：金科股份2019年銷售面積同比增速42% 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2013 2014 2015 2016 2017

15、2018 2019 20Q1 銷售毛利率 銷售凈利率 92% 93% 94% 95% 96% 97% 98% 99% 100% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 房地產 物業管理 其他 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 500 1000 1500 2000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 銷售金額（億元） 同比 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 500 1000 1500 2000 2500 2013 2014 2015 2016 2017 20

16、18 2019 20Q1 銷售面積（萬平米） 同比 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6 / 19 圖6：金科股份2017年后銷售排名持續提升 數據來源：CRIC、公司公告、開源證券研究所 在銷售持續增長的情況下，拿地更為積極。公司從2015年開始不斷加大拿地力 度，以重慶為中心輻射周邊城市群，2019年通過招拍掛和收購方式合計獲取土地192 幅地，總建筑面積達3323萬平方米，同比增長62%，4年復合增速為77%；拿地金 額 828 億元，同比增長 18%，4 年復合增速為 96%。用拿地金額/銷售金額衡量公司 拿地力度，我們看到2016-2018年這一指標均值為61

17、%，公司自2015年后擴大銷售 規模的同時積極補土儲，2019年該指標回落到45%，但仍高于行業平均水平。 圖7：金科股份2019年拿地金額同比增長18% 圖8：金科股份2019年拿地面積同比增長62% 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 25 20 31 30 32 22 17 0 5 10 15 20 25 30 35 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 金科股份銷售排名 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 100 200 300 400 500 600 700 80

18、0 900 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 拿地金額（億元） 同比 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 拿地面積（萬平米） 同比 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7 / 19 圖9：金科股份拿地力度自2016年開始維持高位 圖10：金科股份地貨比充分保障未來盈利能力 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告

19、、開源證券研究所 目前公司土儲仍然較為充沛。截至 2019 年末，公司土地儲備可售面積達 6700 萬平米，同比增長63%。從區域布局看，公司可售資源仍然重點布局在大本營重慶， 土儲占比 29%；同時華東、西南（除重慶）、華中資源均衡，分別占比 22%、18%、 16%，全國化布局進程顯著。 圖11：金科股份2019年土地儲備可售面積達6700萬平米 數據來源：CRIC、公司公告、開源證券研究所 3、 多元業態協同發展，實現資源整合 2018 年公司提出“四位一體”戰略，即形成以民生地產開發、生活服務、科技 產業（園區）投資運營、文化旅游康養等相關多元化產業協同發展的戰略格局。 3.1、 金科

20、智慧服務：優質龍頭物管，品牌、規模雙引擎 管理規模持續擴張，利潤率不斷提升。公司旗下物業管理業務主要由控股子公 司金科服務進行運營，2019 年公司物業管理服務營業收入約 23.10 億元，同比增長 33%；銷售毛利率約25.83%，同比提升7.07個百分點。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 拿地力度（拿地金額/銷售金額） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 拿地均價/銷售均價 1750 1699 1846

21、3300 4100 6700 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2014 2015 2016 2017 2018 2019 土地儲備可售面積（萬平米） 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8 / 19 圖12：金科股份物業管理收入快速提升 圖13：金科股份物管業務毛利率持續修復 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 2020 年 6 月 30 日，控股子公司金科智慧服務（原名金科服務）已向香港聯交 所遞交了 IPO 申請資料。根據 IPO 申請資料，金科智慧服務 2019 年實現營收 23

22、.3 億元，歸母凈利潤 3.66 億元，同比增速分別為 53%、127%。從業務構成看，2019 年公司物業管理、非業主增值服務、社區增值服務、智慧科技服務收入分別占比63%、 26%、10%、1%；盈利能力持續可觀，各業務毛利率分別達21.7%、32.5%、46.1%、 48.3%。 圖14：金科智慧服務2019年營收超 60%來自物管服務 圖15：金科智慧服務2019年歸母凈利潤達3.66億元 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 合約管理面積有效保障未來業績增長。2019年公司簽約項目數754個，合約管 理面積達2.49億平米，同比增長31%，其中金科股

23、份、外拓項目分別占比35%、65%； 在管面積1.21億平米，同比增長34%，其中金科股份、外拓項目分別占比47%、53% 公司外拓能力可觀，未來上市后在手資金更為充沛，品牌效應更強，規模增長有望 繼續提速。由于物業管理行業賽道優越，現金流充沛永續、輕資產、高ROE等特點 推動物管板塊估值持續創新高，未來金科智慧服務上市后，預計將對金科股份估值 起到一定提振作用。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5 10 15 20 25 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 物業管理收入（億元） 同比 0% 5% 10%

24、15% 20% 25% 30% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 物業管理毛利率 0 5 10 15 20 25 2017 2018 2019 物業管理服務 非業主增值服務 社區增值服務 智慧科技服務 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 2017 2018 2019 歸母凈利潤（億元） 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9 / 19 圖16：金科智慧服務各業務毛利率維持穩定 圖17：金科智慧服務2019年合約管理面積近2.5億平米 數據來源：公司公告、開源證券研

25、究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 圖18：金科智慧服務合約面積中35%來自金科股份 圖19：金科股份住宅物管費維持穩定 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 3.2、 科技產業打造大批標桿項目 金科產業于2014年成立，總部位于北京，是金科股份的全資子公司，目前已成 為中國領先的科技產業綜合運營商。目前已進入重慶、四川、湖南、山東、山西、 陜西等 8省份11 個城市，其中2019 年新進駐城市6個，累計開發運營管理項目 19 個，面積超 900 萬平米，投資撬動效應較為明顯，可持續發展后勁充足。2019 年， 金科產業實現營業收入約31億元，凈利潤約5

26、億元。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2017 2018 2019 物業管理服務 非業主增值服務 社區增值服務 智慧科技服務 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 2017 2018 2019 合約面積（萬平米） 在管面積（萬平米） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2017 2018 2019 金科股份項目 外拓項目 2.2 2.1 2.2 0 0.5 1 1.5 2 2.5 2017 2018 2019 住宅平均物管費（元/平米/月） 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10 /

27、 19 圖20：金科產業智慧園區體驗新穎 資料來源：公司官網、開源證券研究所 目前公司已成功打造了以重慶兩江健康科技城、成都青羊總部基地、山西智慧 科技城、長沙科技新城等為代表的一大批標桿項目。 3.3、 文旅康養持續完善產業鏈 此外，公司積極嘗試布局文旅康養產業（酒店+園林），引進、嫁接國際國內具 有獨特優勢的頂尖 IP資源，因地制宜、靈活搭配，助力公司成為美好生活服務商。 目前公司投資酒店分別位于重慶、涪陵、開縣、蘇州，開業運營城市精品中端 酒店2家，位于無錫、成都，籌備6家，分別位于成都、重慶、蘇州、長沙、西安、 德宏。 圖21：金科股份部分酒店運營穩健 資料來源：公司官網 園林方面，重

28、慶凱爾辛基園林有限公司，金科集團旗下的全資子公司，創始于 2005 年8月，現業務足跡遍布全國50多座城市，累計完成1500多項作品，獲得榮 譽50多項。 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11 / 19 圖22：金科股份園林設計煥然一新 資料來源：公司官網 4、 多激勵方式提升員工積極性 4.1、 股權激勵計劃覆蓋面廣 金科股份早在2015年末就發布了股權激勵計劃，向公司董事、高管、中層管理 人員和核心業務人員授予1.91億股公司股份，占當時公司總股本的4.6%；2019年6 月，公司進一步推出卓越共贏計劃暨2019-2023年員工持股計劃，計劃存續期7年， 滾動實施

29、五期。 公司第一期募集資金總規模預計不超過25億元，其中員工自籌金額和融資金額 均不超過 12.5億元，參與員工人數不超過 2500 人，其中涉及11 名董事、監事及高 管。 公司提出的業績考核：若2019-2022年歸母凈利潤較2018年增長率分別不低于 30%、60%、90%、110%，則按該考核年度凈利潤的 3.5%提取專項基金。全部有效 的員工持股計劃總股數不得超過總股本的 10%，單個參與人不得超過總股本總額的 1%。2019年公司歸母凈利潤為56.76億元，同比增長46%，達到年度業績考核目標， 提取 1.99 億元專項基金作為本期計劃資金來源，并擬通過融資融券等法律法規允許 的方式實現融資資金與專項基金的比例不超過1:1，加杠桿后對應二期計劃購買金額 不超過3.97億元。 公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12 / 19 圖23：金科股份2019年凈利潤目標值已達成 數據來源：公司公告、開源證券研究所（備注：圖中2019年數值為計劃值，最終順利達成） 4.2、 同舟共贏計劃助力項目提效增速 2015 年 6 月公司通過金科地產集團股份有限公司員工跟投房地產項目公司管 理辦法，辦法