【公司研究】萬潤股份-依托卓越的合成及工藝放大能力打造頂級化工新材料定制平臺-20200728[36頁].pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 證 券 研 究 報 告 化工 2020 年 07 月 28 日 萬潤股份 (002643) 依托卓越的合成及工藝放大能力，打造頂級化工新材料定制平臺 報告原因：有新的信息需要補充 買入（上調） 投資要點： 依托卓越的合成及工藝放大能力，打造化工新材料定制平臺。公司以顯示材料液晶單體、 中間體起步，依托核心有機純化技術，不斷進行多元化業務布局，目前已形成顯示材料、 環保材料、醫療大健康三大業務板塊，且 PI、PR 原材料等其他業務正在拓展布局中。我 們認為公司現已形成以分子合成、工藝放大為技術核心，通過原材料下游延伸切入不同行 業的發展

2、模式，且公司選擇的業務下游格局清晰、前景較好，往往能夠吸引大客戶進行長 期的戰略綁定，在高毛利的賽道中賺取穩定的代工利潤。我們預計未來醫藥中間體、PI、 PR 材料將會延續這一發展模式，依托合成及工藝放大能力，打造化工新材料定制平臺。 柴油車國六政策實施在即，沸石分子篩綁定莊信萬豐放量確定性高。公司環保材料沸石分 子篩主要應用于柴油車尾氣處理環節，下游綁定尾氣催化巨頭莊信萬豐，歐美率先實行歐 六排放標準帶動公司沸石分子篩業務快速增長， 產能由 2013 年的 850 噸快速增長到 2019 年底的 5850 噸，排放標準趨嚴帶動沸石分子篩市場擴大的邏輯完美兌現；柴油車國六排 放標準 2021

3、年開始實施，催生國內分子篩需求萬噸級增長，按照莊信萬豐在國內的市占 率 60%測算，公司作為莊信萬豐國內沸石分子篩獨家供應商，沸石分子篩銷量有望翻倍。 公司現有產能 5850 噸，7000 噸沸石篩產能正在建設中，其中 4000 噸用于汽車尾氣催化 領域，沸石分子篩業務綁定莊信萬豐放量確定性高。 液晶市場地位穩固， OLED 材料快速發展。 目前 LCD 在大尺寸顯示領域的地位仍不可替代， 2019 年出貨面積增長至 2.07 億平米，2011-2019 復合增長率 7.4%，公司是 TFT 混合液 晶龍頭 Merck 的長期供應商，市場地位穩固。OLED 材料領域需求快速增長，預計 2020

4、 年將超過20億美元。 公司OLED發光材料主要客戶包括 DOOSAN、 LG化學和 DOW 等， 主要由子公司九目化學和三月光電為業務主體，2019 年九目化學實現凈利潤 6000 萬，同 比增長 158.8%，業績有望持續快速增長；三月光電主要進行封蓋層（CPL）專利材料的研 發，伴隨我國 OLED 產線的逐步落地，CPL 材料市場規模將快速增長，公司技術領先有望 打破國外壟斷，貢獻重要增量。 醫藥業務涉足 CMO 領域，PI、PR 單體原料技術儲備深厚。公司醫藥相關技術的儲備深 厚，先后涉足醫藥中間體、體外診斷等多個領域。目前，公司萬潤工業園一期項目正在建 設，主要制備醫藥中間體及原料藥

5、 3155 噸，項目達產后預計銷售收入 9.5 億元，利潤總 額 1.5 億元，有望通過該項目深度綁定武田制藥等國際藥企，涉足醫藥 CMO 領域。公司 持續加強研發投入， 新材料項目儲備深厚， 其中 OLED 用的 PI 膜單體材料專利覆蓋目前主 流的透明 PI 膜配方，PR 材料專利覆蓋主流的甲基丙烯酸酯主鏈單體、乙酸酯主鏈單體， PI 及 PR 相關材料單體將有可能走上定制化供應的模式上， 享受終端市場快速增長的紅利。 投資建議：考慮疫情對歐美地區柴油車產量影響，預計萬潤 2020、2021 年分子篩出口每 年受影響 1000 噸左右，下調 2020、2021 年盈利預測，維持 2022

6、年盈利預測，預計 2020-22 年歸母凈利潤 5.28、7.31（原 6.07、7.95） 、9.97 億元，PE 29X、21X、15X。 公司業績受影響已被市場充分消化，當前時點看，2020 年行業可比公司平均 PE 為 48 倍， 公司股價明顯低估，由“增持”上調至“買入”評級。 風險提示：沸石材料需求不達預期，新項目進展不及預期，匯率大幅波動。 市場數據： 2020 年 07 月 27 日 收盤價（元） 16.96 一年內最高/最低（元） 20.5/9.83 市凈率 3.1 息率（分紅/股價） 1.20 流通 A 股市值（百萬元） 15169 上證指數/深證成指 3205.23/12

7、976.87 注： “息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據: 2020 年 03 月 31 日 每股凈資產（元） 5.44 資產負債率% 15.53 總股本/流通 A 股 （百萬） 909/894 流通 B 股/H 股（百萬） -/- 一年內股價與大盤對比走勢： 相關研究 萬潤股份（002643）點評：19 年毛利率 創新高， 業績穩健增長， 20Q1 超市場預期 2020/04/20 證券分析師 宋濤 A0230516070001 研究支持 王成強 A0230119080002 聯系人 馬昕曄 (8621)232978187433 財務數據及盈利預測 2019 2020Q1 2020E

8、2021E 2022E 營業總收入（百萬元） 2,870 668 3,017 3,991 5,194 同比增長率（%） 9.1 1.0 5.1 32.3 30.1 歸母凈利潤（百萬元） 507 124 528 731 997 同比增長率（%） 14.0 22.5 4.3 38.5 36.3 每股收益（元/股） 0.56 0.14 0.58 0.80 1.10 毛利率（%） 43.6 42.7 42.8 43.6 44.4 ROE（%） 10.5 2.5 9.9 12.0 14.1 市盈率 30 29 21 15 注： “市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公

9、司所有者的 ROE 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 07-29 08-29 09-29 10-29 11-29 12-29 01-29 02-29 03-31 04-30 05-31 06-30 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% （收益率）萬潤股份滬深300指數 2 2 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 公司以顯示材料液晶單體、中間體起步，依托核心有機純化技術，不斷進行多元化 業務布局，目前已形成顯示材料、環保材料、醫療大健康三大業務板塊，且 PI、PR 原 材料等其

10、他業務正在拓展布局中。我們認為公司現已形成以分子合成、工藝放大為技術 核心， 通過原材料下游延伸切入不同行業的發展模式， 且公司選擇的業務下游格局清晰、 前景較好，往往能夠吸引大客戶進行長期的戰略綁定，在高毛利的賽道中賺取穩定的代 工利潤。我們預計未來醫藥中間體、PI、PR 材料將會延續這一發展模式，依托合成及 工藝放大能力，打造化工新材料定制平臺。 考慮疫情對歐美地區柴油車產量影響， 預計萬潤 2020、 2021 年分子篩出口每年受 影響 1000 噸左右， 下調 2020、 2021 年盈利預測， 維持 2022 年盈利預測， 預計 2020-22 年歸母凈利潤 5.28、7.31（原

11、6.07、7.95） 、9.97 億元，PE 29X、21X、15X。公司出 口需求受疫情影響，業績較前期盈利預測下滑已被市場充分消化；當前時點看，選取公 司業績貢獻較高的兩條產業鏈可比標的：國六產業鏈國瓷材料、奧福環保，顯示材料產 業鏈濮陽惠成、 飛凱材料， 2020 年行業可比公司平均 PE 為 48 倍， 公司股價明顯低估， 由“增持”上調至“買入”評級。 關鍵假設點 產銷量假設：2020-2022 年沸石分子篩銷量分別為：3800、6300、8300 噸； 主要產品價格假設 （不含稅價） ： 2020-2022 公司沸石分子篩價格分別為： 26、 26、 26 萬元/噸； 新項目進度假

12、設：2021-2022 年 7000 噸沸石分子篩、萬潤工業園一期陸續投產。 有別于大眾的認識 市場可能認為：1）國外疫情影響下歐美柴油車產量下滑，公司沸石分子篩業務出 口銷售增速可能下滑，影響業績快速增長；2）OLED 面板應用會沖擊 LCD 出貨面積， 公司液晶單體業務可能會下滑。 我們認為：1）公司當前沸石分子篩主要出口歐美應用于歐六標準的柴油車，未來 主要是國內國五轉國六帶來的增量市場，3 年維度下增長確定性較高，沸石分子篩業務 有望持續放量；2）目前 LCD 在大尺寸顯示領域的地位仍不可替代，2019 年出貨面積 增長至 2.07 億平米，2011-2019 年復合增長率 7.4%，

13、公司高端 TFT 液晶單體是 TFT 混合液晶生產商龍頭 Merck 的長期供應商，市場地位穩固，隨著國內 LCD 面板 11 代 線逐漸投產，我們預計液晶業務未來 2-3 年會持續增長。 股價表現的催化劑 新項目進展超預期；柴油車國六實施進展超預期；OLED 材料下游認證獲得突破， 進入下游面板企業供應體系。 核心假設風險 沸石材料需求不達預期，新項目進展不及預期，匯率大幅波動。 mNpQoOoRpQmOyQpQmQsNmP9PdN6MsQrRnPoOeRoOsNeRpMpP6MpPxOvPmOsPwMrNnM 3 3 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 3

14、6 頁 簡單金融 成就夢想 1. 依托卓越的合成及工藝放大能力，打造化工新材料定制平臺 .7 1.1 近年受益沸石分子篩放量，公司業績穩定增長 . 9 1.2 公司長期發展的核心驅動力：分子合成及工藝放大的技術實力+下游 大客戶深度綁定的代工模式 . 10 1.3 大額資本開支項目陸續規劃建設，公司新一輪成長即將開啟 . 13 2. 尾氣排放標準趨嚴，國六政策驅動下沸石放量確定性高. 14 2.1 汽車尾氣催化產業鏈及柴油車催化劑技術路線概述 . 14 2.2“歐六標準”升級分子篩增量兌現，“國六標準”國內分子增量確定性高 16 2.3 公司攜手莊信萬豐，沸石分子篩有望持續放量 . 20 3.

15、 液晶市場地位穩固，OLED 材料持續放量 . 21 3.1 液晶材料需求平穩增長，市場空間廣闊 . 21 3.2 柔性顯示加速滲透，OLED 材料需求快速增長 . 23 4. 醫藥開啟 CMO 模式，新材料儲備項目有望落地 . 26 4.1 萬潤工業園一期項目有序推進，醫藥業務涉足 CMO 領域 . 26 4.2 光刻膠、PI 材料等新材料儲備項目有望逐步落地 . 29 4.2.1 OLED 用 PI 單體材料需求快速增長，萬潤專利覆蓋重要單體，有望 迎來放量 . 29 4.2.2 光刻膠原材料儲備較為完備，有望打破壟斷 . 30 5. 盈利預測與投資建議 . 32 目錄 4 4 公司深度

16、請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：公司歷史沿革 . 7 圖 2：萬潤股份三大產業布局及后續技術儲備. 8 圖 3：公司股權結構及主要子公司 . 8 圖 4：公司營業收入持續穩定增長 . 9 圖 5：2015 年以后凈利潤維持較高增速 . 9 圖 6：營收結構逐漸多元 . 10 圖 7：凈利率、毛利率水平穩步上升 . 10 圖 8：期間費用率維持穩定，財務費用壓力小. 10 圖 9：資產負債率較低，ROE 與 ROIC 穩步提升 . 10 圖 10：某種 CHA 型硅鋁分子篩模板劑的制備，分子合成與工藝放大是關鍵 . 11

17、 圖 11：萬潤股份三大產業布局及后續技術儲備 . 12 圖 12：各國輕型車排放控制法規路線圖 . 14 圖 13：各國重型柴油車排放控制法規路線圖 . 14 圖 14：發動機尾氣后處理系統簡圖 . 14 圖 15：汽車尾氣產業鏈及各個企業分工簡圖 . 16 圖 16：公司沸石分子篩產能快速增長（噸） . 17 圖 17：沸石分子篩相關業務營收快速增長 . 17 圖 18：國內汽車尾氣催化分階段實施重要時間節點 . 17 圖 19：我國每年柴油車產量 300 萬輛左右 . 19 圖 20：我國每年重型柴油車產量 200 萬輛（萬輛） . 19 圖 21：汽車尾氣催化市場格局 . 20 圖 2

18、2：莊信萬豐催化劑業務穩定增長（百萬歐元） . 20 圖 23：中國大陸液晶面板產能占比持續提升 . 21 圖 24：LCD 出貨面積持續提升 . 21 圖 25：液晶產業鏈市場規模及代表公司 . 22 圖 26：LCD 和 OLED 結構對比 . 23 圖 27：OLED 產業鏈 . 23 圖 28：OLED 市場發展預測 . 23 圖 29：中國大陸液晶面板產能占比持續提升 . 24 5 5 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 圖 30：國內企業出貨量占比持續提升 . 24 圖 31：OLED 發光材料市場規模 . 24 圖

19、32：OLED 終端材料基本被歐美日韓企業壟斷 . 24 圖 33：CPL 材料消除等離子體共振效應，抑制全反射，增加 OLED 出光 . 26 圖 34：萬潤股份 CPL 材料專利布局較為完善（個） . 26 圖 35：萬潤現有醫藥原料藥展示 . 27 圖 36：MP 主要業務簡介 . 27 圖 37：公司研發費用了在同類上市公司中占比較高 . 29 圖 38：OLED 用 PI 漿料市場空間預測 . 29 圖 39：OLED 用 CPI 膜市場空間預測 . 29 圖 40：萬潤 PI 單體材料二酐與二胺部分產品儲備 . 30 圖 41：集成電路光刻和刻蝕工藝流程 . 30 圖 42：不同光

20、刻膠對應的光照波長及分辨率（橫軸位分辨率 nm，縱軸為光照波長 nm） . 31 圖 43：不同光刻膠市場規模占比 . 31 圖 44：全球光刻膠市場格局 . 32 圖 45：中國光刻膠行業市場規模增速較快 . 32 圖 46：萬潤光刻膠原材料部分產品儲備 . 32 表 1：公司各種產品制備均牽扯到分子合成及工藝放大環節 . 11 表 2：萬潤股份熟練應用各種反應類型（部分） . 11 表 3：建設中的項目資本開支接近 50 億元，未來成長可期 . 13 表 4：萬潤工業園二期 VH 項目 . 13 表 5：尾氣處理相關材料和應用關聯表 . 15 表 6：歐六壓燃式發動機車排放標準 . 16

21、表 7：萬潤沸石分子篩業務產能增長迅速 . 17 表 8：我國重型柴油車污染物排放第六階段實施時間（隨后續政策變化） . 18 表 9：我國重型柴油車尾氣排放標準 . 18 表 10：不同柴油車排放標準所用尾氣凈化技術對比 . 19 表 11：我國沸石分子篩需求空間測算 . 20 表 12：莊信萬豐國內汽車尾氣催化劑產能 . 21 6 6 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 表 13：國內 OLED 材料主要企業及其分工 . 24 表 14：九目化學 OLED 材料 OLED 顯示材料及其他功能性材料項目 . 25 表 15：萬潤

22、工業園一期項目主要產品 . 28 表 16：無色透明 PI 部分主流配方及萬潤相關技術儲備 . 30 表 17：可比公司估值表 . 33 7 7 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 1. 依托卓越的合成及工藝放大能力，打造化工新材 料定制平臺 公司成立于 1992 年，2008 年改制為股份有限公司，2011 年實現上市，為客戶長期 提供各類穩定、優質的產品，實現由小到大、由弱到強的迅速發展，以顯示材料液晶單體、 中間體起步，依托核心有機合成及純化技術，不斷進行多元化業務布局，目前公司已形成 三大業務板塊：顯示材料、環保材料、醫療

23、大健康，PI、PR 原材料等其他業務正在拓展布 局中。截止 2019 年，公司總資產 515.84 億元，凈資產 268.20 億元。 圖 1：公司歷史沿革 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 環保材料：公司目前是全球領先的汽車尾氣凈化催化劑生產商莊信萬豐的核心合作伙 伴。公司研究、開發并量產了多種新型尾氣凈化用沸石環保材料，主要應用于高標準尾氣 排放領域，亦可廣泛應用于燃氣、燃煤、燃油裝置廢氣治理及其它多種領域的廢氣治理。 公司沸石系列環保材料一期 850 噸于 2013 年正式投產，受益歐洲歐五轉歐六，公司沸石 分子篩產能快速擴張，截止 2019 年底，公司沸石分子篩產能達到 5850 噸。

24、為應對國五轉 國六帶來的巨大市場增量， 公司2018年募集資金12.78億元建設7000噸沸石分子篩建設， 其中 4000 噸用于汽車尾氣催化，3000 噸用于工業催化。 顯示材料： 公司顯示材料主要包括高端 TFT 液晶單體材料和 OLED 材料。 公司高端 TFT 液晶單體銷量占全球市場份額 15%以上，是國際主要 TFT 混合液晶生產商 Merck 長期供 應 TFT 液晶材料的廠商，也是全球液晶龍頭 Merck 液晶單體的唯一供應商；OLED 材料方 面為國內行業龍頭，由萬潤母公司以及九目化學和三月光電兩個子公司作為實施主體，率 先將產業鏈從中間體延伸至單體環節，同時在 OLED 專利

25、材料領域也有涉足。 醫療大健康：公司 2012 年成立煙臺萬潤藥業，主要從事原料藥、醫藥中間體研發； 2016 年 3 月公司順利完成對 MP 公司的收購，進軍生命科學與體外診斷領域。2019 年公 司 3155 噸醫藥原料藥及中間體項目啟動，部分為武田制藥做代工生產，進軍 CMO 領域。 其他功能性材料：公司堅持在 OLED 材料及器件、電子化學品等高端功能性材料方面 持續研發，技術儲備豐富，PI 單體材料、光刻膠材料已初具收入規模。 8 8 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 圖 2：萬潤股份三大產業布局及后續技術儲備 資料來

26、源：公司公告，公司官網，申萬宏源研究 央企體制，民營管理。公司實際控制人是中節能環保集團，公司控股股東和實際控制 人是中節能環保集團有限公司，直接持股比例 26.73%，間接持股比例 2.21%。央企子公 司的背景為公司提供較強資源支持， 有利于公司高端業務的拓展； 同時公司管理作風靈活， 市場化程度較高，管理層激勵到位。 圖 3：公司股權結構及主要子公司 9 9 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1.1 近年受益沸石分子篩放量，公司業績穩定增長 受益于與近年公司沸石分子篩放量，公司近年營收快速

27、增長。公司近 5 年營收復合增 速 21.8%，其中 2019 年公司營收 28.7 億元，同比增長 9.06%；近 5 年歸母凈利潤復合增 速 39.3%，其中 2019 年實現歸母凈利潤 5.07 億元，同比增長 14%。在營收與利潤基數較 高的情況下依然保持較高增速。我們認為隨著未來國五轉國六帶來的沸石分子篩的增量市 場的逐漸釋放、 OLED 材料及其他材料業務的逐漸發展， 公司業績將保持較快增速。 2020Q1 公司實現營收 6.68 億，同比基本持平，實現歸母凈利潤 1.24 億元，同比增長 22.5%，在 疫情沖擊下依然保持了較快的增長。 圖 4：公司營業收入持續穩定增長 圖 5：

28、2015 年以后凈利潤維持較高增速 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1010 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 業務逐漸多元化，盈利能力周期波動小。隨著公司的不斷發展，業務逐漸多元化，由 最初的液晶中間體逐漸發展為顯示材料、環保材料、醫藥業務多元發展的格局（2016 年之 后公司口徑將顯示材料與環保材料合并披露為信息材料產業）。并且公司各項業務毛利率 水平均在 30%以上，且周期波動較小，盈利穩定性較強。 圖 6：營收結構逐漸多元 圖 7：凈利率、毛利率水平穩步上升 資料來源：公司公告，申萬

29、宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資產負債率較低，期間費用穩定，ROE 與 ROIC 穩步提升。公司堅持以市場為主導、 以下游大客戶需求為主導的戰略，現金流充裕且穩定，不盲目上杠桿擴產，因此公司資產 負債率始終維持 20%以下的低位，財務費用壓力小，期間費用率維持穩定，在杠桿比例較 低的情況下依然維持 11%左右的 ROE 水平，且穩步提升。 圖 8：期間費用率維持穩定，財務費用壓力小 圖 9：資產負債率較低，ROE 與 ROIC 穩步提升 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1.2 公司長期發展的核心驅動力： 分子合成及工藝放大的技術 實力+下游大客

30、戶深度綁定的代工模式 分子合成及工藝放大的技術實力+下游大客戶深度綁定的代工模式， 是公司發展的核心 驅動力。我們認為，無論是環保材料、顯示材料還是醫藥材料，只是公司具體產品下游的 應用不同，這些業務之間有著緊密的內在聯系，那就是公司持續發展的核心驅動力，有機 1111 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 合成與合格產品工藝放大的能力，同時由于公司產品質量穩定、供應穩定，歷史證明往往 能夠吸引大客戶進行長期的戰略綁定，在高毛利的賽道中賺取穩定的代工利潤。 公司各個業務條線的產品均牽扯到分子合成及工藝放大環節。包含分子設計、有機合

31、 成、提純、工業化放大、穩定生產等各個方面與環節。公司的各種產品，包括液晶中間體 及單體、OLED 材料、醫藥等，甚至連沸石分子篩上游原材料模板劑、均是由各種基礎化 工原料進行多種化學反應轉化而成，流程長，步驟多，而下游行業對產品批次穩定性及純 度又要求極高。公司能夠進行幾乎所有基本類型的反應，如格氏、聚合、縮合、偶聯、重 氮、還原、?；?、轉型、氧化、甲氧基化、加氫等，反應溫度從-100至 300。一線多 用，一釜多用，每臺釜所連接公用設施基本齊全，如循環水，熱水，冷凍介質、真空、氮 氣等，既可升溫，又可降溫，調整比較快，可較快調整生產任務，可以滿足客戶幾公斤至 數十噸的訂單要求。 表 1：公

32、司各種產品制備均牽扯到分子合成及工藝放大環節 類別 液晶材料 單體 液晶單體產品主要包括烯類、聯苯類、環己烷苯類、酯類及其他含氟的液晶材料等 中間體 液晶中間體主要包括苯酚類、環己酮類、苯甲酸類、環己烷酸類、鹵代芳烴類等 OLED 材料 含氮五元雜環類、氧雜蒽類、三芳基胺基類、二甲基蒽類、二聯二苯并五元雜環類 醫藥 各種有機大分子及小分子 PI 單體原材料 各種二酐或二胺 PR 單體原材料 甲基丙烯酸酯主鏈單體、乙酸酯主鏈單體等 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 圖 10：某種 CHA 型硅鋁分子篩模板劑的制備，分子合成與工藝放大是關鍵 資料來源： 一種模板劑的制備方法及其應用 ，申萬宏源研究

33、 表 2：萬潤股份熟練應用各種反應類型（部分） 反應類型 方程式 山本耦合反 應： 1212 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 交叉偶聯反應: 布赫瓦爾德- 哈特維希交叉 偶聯反應： 丁基鋰反應： 拜耳-維立格 重排反應： 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 立足技術核心， 萬潤各個業務下游均為高度壟斷的行業格局， 公司憑借產品質量穩定、 供應穩定，吸引大客戶進行長期的戰略綁定，在高毛利的賽道中賺取穩定的代工利潤。例 如液晶單體及中間體供應下游最大的 TFT 混晶供應商 Merck，沸石分子篩供應柴油車尾氣 催化巨頭莊信萬豐，正

34、在建設的醫藥業務將有望與武田制藥有部分合作等等。通過給下游 大客戶進行關鍵中間體或粗單體“代工”的模式賺取穩定利潤。 圖 11：萬潤股份三大產業布局及后續技術儲備 資料來源：申萬宏源研究 通過以上分析，我們認為公司現已形成以分子合成、工藝放大為技術核心，通過原材 料下游延伸切入不同產業情景的發展模式，并且公司各項業務下游市場格局清晰，往往能 1313 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 36 頁 簡單金融 成就夢想 夠吸引大客戶進行長期的戰略綁定，在高毛利的賽道中賺取穩定的代工利潤。我們預計未 來醫藥中間體、PI、PR 材料將會延續這一發展模式，成為一核多輪的精細化工及新材料原 料定制生產龍頭。 1.3 大額資本開支項目陸續規劃建設， 公司新一輪成長即將開 啟 資本開支持續進行， 公司新一輪成長即將開啟。 公司近期在煙臺經濟開發區集中備案、 公示了若