2021年鋼鐵行業發展趨勢與華菱鋼鐵公司優勢分析報告（29頁）.pdf

1、2021 年深度行業分析研究報告 2 目 錄前言：碳達峰與碳中和，龍頭有望充分受益 . 51. 公司概況：湖南華菱鋼鐵集團持股 61%，湖南國資委為實控人 . 61.1 華菱鋼鐵集團持股 61%，湖南省國資委為實際控制人 . 6 1.2 板、長兼備，板材貢獻主要毛利 . 7 2.行業預判：21-22 年噸毛利或處于擴張周期 . 102.1 供給：鋼鐵行業冶煉能力或將大幅壓縮 . 10 2.2 需求：制造業、汽車用鋼景氣周期上行 . 11 2.3 成本：判斷 21 年鐵礦石價格保持平穩，22 年走低 . 16 3. 公司優勢：品牌、低碳、產品、高效四大亮點突出 . 193.1 品牌溢價：湖南省鋼

2、材需求堅挺，公司在當地享品牌溢價 . 19 3.2 低碳標兵：噸鋼 CO2 排放和噸能耗處于行業優秀水平 . 20 3.3 產品力強：品種鋼比例不斷提升，工程機械用鋼、汽車用鋼優勢突出 . 22 3.4 高效生產：粗鋼產量穩步增長，強激勵加碼提升運營效率 . 26 盈利預測與投資建議 . 28盈利預測：20-22 年 EPS 分別為 1.00、1.21、1.33 元 . 28 投資建議：首次覆蓋給予買入評級，目標價 9.68 元 . 29 pOtNtOmPtQvMxPvMtRyRmM6MbP6MpNnNtRmNkPmMtQkPnOnNbRrRvMuOnNrQxNpNvN 3 圖表目錄 圖 1：

3、截至 2020 年 6 月 30 日，華菱鋼鐵股權結構示意圖 . 6 圖 2：華菱鋼鐵五大生產基地 . 6 圖 3：華菱鋼鐵歷年營業收入及同比變動 . 7 圖 4：華菱鋼鐵歷年歸母凈利潤及同比變動 . 7 圖 5：2015-2020 年華菱鋼鐵粗鋼產量及同比增速（單位:萬噸） . 7 圖 6：2015-2020 年華菱鋼鐵鋼材產量逐年提升（單位:萬噸） . 7 圖 7：華菱鋼鐵 2020H1 營收結構 . 8 圖 8：華菱鋼鐵 2020H1 毛利結構 . 8 圖 9：2017-20H1 華菱鋼鐵分品種鋼材單噸成本（單位：元/噸） . 9 圖 10：2017-20H1 華菱鋼鐵分品種鋼材單噸毛利

4、（單位：元/噸） . 9 圖 11：華菱鋼鐵立足于國內市場，2018-20H1 年市場結構較為穩定 . 9 圖 12：2010-2020 年我國鋼材產量和表觀消費量（單位：萬噸） . 11 圖 13：綜合價格指數與鋼坯價格指數走勢 . 11 圖 14：庫存周期四階段 . 12 圖 15：美、中庫存周期 . 12 圖 16：中國出口金額同比與工業產成品庫存同比 . 12 圖 17：全球經濟經歷五輪朱格拉周期 . 13 圖 18：世界銀行 GDP 增速預測（單位：%） . 13 圖 19：國內汽車市場逐步恢復 . 14 圖 20：2019-2023 年中國汽車銷量（單位:萬輛） . 14 圖 21

5、：2019-2023 年全球汽車銷量（單位:萬輛） . 14 圖 22：汽車用鋼材占比 . 15 圖 23：2010-2017 年全球鐵礦石供給格局 . 16 圖 24：2020 年四大礦山產銷量（單位：百萬噸） . 16 圖 25：2020-2022 年四大礦山產量（單位：百萬噸） . 17 圖 26：2019 年轉爐法粗鋼產量分布（單位：萬噸） . 18 圖 27：日本、印度、韓國粗鋼產量（單位：萬噸） . 18 圖 28：2015-2021 年全球粗鋼產量 . 18 圖 29：2015-2021 年其他地區粗鋼產量 . 18 圖 30：華菱鋼鐵湘潭、婁底和衡陽三大生產基地區位分布 . 1

6、9 圖 31：華菱鋼鐵為湖南省最大鋼廠、粗鋼產量占比基本維持在 80%以上 . 19 圖 32：2019 年華菱鋼鐵單位產鋼能耗在行業內處于優秀水平 . 22 4 圖 33：2019 年華菱鋼鐵單位產鋼溫室氣體排放量在行業內處于優秀水平 . 22 圖 34：品種鋼銷量占比（%） . 23 圖 35：20H1 品種鋼銷量同比增幅 . 23 圖 36：鋼鐵企業中厚板品種能力綜合排名，華菱鋼鐵中厚板綜合品種能力排行榜上穩居第一梯隊 . 23圖 37：全球客戶經理、全球技術協調保證為客戶提供最優質的服務 . 25 圖 38：2015-2020 年華菱鋼鐵粗鋼產量及同比增速（單位:萬噸） . 26 圖

7、39：2013-2019 年華菱鋼鐵員工總數保持下滑走勢、人均粗鋼產量持續上升 . 26 圖 40：2019 年華菱鋼鐵人均粗鋼產量處于申萬鋼鐵板塊前列 . 26 表 1：華菱鋼鐵鋼材產能情況 . 8 表 2：力拓、FMG、淡水河谷新增產能計劃 . 17 表 3：華菱鋼鐵細分產品價格與行業平均價格對比（單位：元/噸） . 20 表 4：降低各項能源消耗，提升自發電比例，減少外購電量 . 21 表 5：2018-2019E 華菱鋼鐵碳排放總量 . 22 表 6：華菱鋼鐵品種結構優勢明顯，已打造了多個細分市場“隱形冠軍” . 24 表 7：安賽樂米塔爾與華菱漣鋼和汽車板公司達成技術轉讓協議使公司能

8、夠生產出高端產品 . 25 表 8：可比公司估值表 . 29 5 前言：前言：碳達峰與碳中和，碳達峰與碳中和，龍頭有望充分受益龍頭有望充分受益 我們曾在我們曾在 2021 年年 3 月月 4 日發布的鋼鐵碳中和：必要性及去產量可能路徑探討深度報告中指日發布的鋼鐵碳中和：必要性及去產量可能路徑探討深度報告中指出，出，碳達峰、碳中和或將對中國乃至全球鋼鐵行業產生極其深遠的影響碳達峰、碳中和或將對中國乃至全球鋼鐵行業產生極其深遠的影響，在，在 2021 年疫后全球經年疫后全球經濟復蘇背景下，鋼鐵板塊或迎來系統性投資機會濟復蘇背景下，鋼鐵板塊或迎來系統性投資機會。短期看，通過“去產量”等方式實現鋼鐵行

9、業“碳達峰”將重塑鋼鐵上下游產業鏈利潤分配，對大宗商品價格趨勢產生重要的影響；中長期看，通過產能轉移以及長短流程切換等方式實現鋼鐵行業“碳中和”將極大改變全球鋼鐵行業的供需格局。若“碳達峰”措施短期內落實，在全球經濟復蘇背景下，國內粗鋼產量同比負增長將提振鋼價、壓制礦價，鋼企噸鋼盈利有望迎來擴張。另外，由于粗鋼產量得到控制，鋼企噸鋼盈利的波動性有望得到一定程度的平抑，從而有利于上市鋼企估值水平的提升。 華菱鋼鐵作為板材龍頭，有望充分受益于本輪行情。華菱鋼鐵作為板材龍頭，有望充分受益于本輪行情。華菱鋼鐵作為板材龍頭，地處湖南這一鋼材凈流入大省，擁有品牌溢價、低碳標兵、產品力強、高效生產四大突出亮

10、點，有望充分受益于本輪鋼鐵板塊系統性機會。我們將在正文中展開詳細論述。 6 1. 公司概況：公司概況：湖南華菱鋼鐵集團湖南華菱鋼鐵集團持股持股 61%，湖南國資湖南國資委為實控人委為實控人 1.1 華菱鋼鐵集團持股 61%，湖南省國資委為實際控制人 湖南華菱鋼鐵集團有限責任公司為湖南華菱鋼鐵集團有限責任公司為湖南湖南華菱鋼鐵華菱鋼鐵股份有限公司（以下簡稱“華菱鋼鐵”）股份有限公司（以下簡稱“華菱鋼鐵”）第一大股第一大股東，湖南省國資委為實際控制人。東，湖南省國資委為實際控制人。根據公司公告，截至 2020 年 6 月 30 日，湖南華菱鋼鐵集團有限責任公司直接持有公司 48.64%的股份，通過

11、下屬企業間接持有公司 12.79%股份，合計持有公司 61.43%股份，為第一大股東，湖南省國資委為實際控制人。華菱鋼鐵主要全資子公司包括華菱湘鋼、華菱漣鋼和華菱衡鋼，覆蓋各品種鋼材業務。2010 年 9 月，華菱鋼鐵與安賽樂米塔爾合資成立了華菱安賽樂米塔爾汽車板有限公司（VAMA），專注于汽車市場，經過多次股權調整，截至2020 年 6 月 30 日華菱鋼鐵持股比例為 50%。此外，公司通過華菱湘鋼間接持有陽春新鋼 51%的股份。 圖 1：截至 2020 年 6 月 30 日，華菱鋼鐵股權結構示意圖 數據來源：公司公告、東方證券研究所 圖 2：華菱鋼鐵五大生產基地 7 數據來源：公司公眾號、

12、東方證券研究所 1.2 板、長兼備，板材貢獻主要毛利 （一）總量（一）總量：2020 年上半年華菱鋼鐵營收和業績增速明顯年上半年華菱鋼鐵營收和業績增速明顯，2015-2020 年產量逐年提升年產量逐年提升 2020 年上半年華菱鋼鐵營收和業績實現快速增長，利潤增速快于營收增速。年上半年華菱鋼鐵營收和業績實現快速增長，利潤增速快于營收增速。根據公司各年年報，自 2016 年華菱鋼鐵營收和業績穩步增長。2019 年公司實現營收 1071.2 億元，同比增長 5.8%，歸母凈利潤受營業成本提升影響下降為 43.9 億元，同比下滑 40.5%。2020 年盡管受新冠疫情影響，上半年實現營收 521.7

13、 億元，同比增長 7.7%，實現歸母凈利潤 30.2 億元，同比增長 35.1%。 圖 3：華菱鋼鐵歷年營業收入及同比變動 圖 4：華菱鋼鐵歷年歸母凈利潤及同比變動 數據來源：公司公告、東方證券研究所 注：2019 年對 2017、2018 年營收進行追溯調整 數據來源：公司公告、東方證券研究所 注：2019 年對 2017、2018 年歸母凈利潤進行追溯調整 2015-2020 年公司粗鋼和鋼材產量年公司粗鋼和鋼材產量逐年提升逐年提升。根據公司公告，自 2015 起華菱鋼鐵粗鋼和鋼材產量逐年增長，2020 年公司粗鋼產量為 2678 萬噸，同比增長 11.6%，鋼材產量為 2516 萬噸，同

14、比增長 10.0%，2015-2020 年粗鋼產量和鋼材產量的復合增速分別為 12.5%、12.2%。 圖 5：2015-2020 年華菱鋼鐵粗鋼產量及同比增速（單位:萬噸） 圖 6：2015-2020 年華菱鋼鐵鋼材產量逐年提升（單位:萬噸） 20.3%69.4%20.0%5.8%7.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%020040060080010001200201620172018201920H1營業收入(單位：億元)同比增速(右軸)64.3%526.1%64.1%-40.5%35.1%-100%0%100%200%300%400%500%600%-200204060

15、80201620172018201920H1歸母凈利潤(單位：億元)同比增速(右軸)0%5%10%15%20%25%050010001500200025003000201520162017201820192020粗鋼產量同比增速(右軸)0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000201520162017201820192020鋼材產量同比增速(右軸) 8 數據來源：公司公告、東方證券研究所 數據來源：公司公告、東方證券研究所 （二）結構：（二）結構：板材是主要營收、毛利貢獻板材是主要營收、毛利貢獻產品產品，以噸毛利排序從高到低分別為以噸毛利排序從高到低

16、分別為鋼管鋼管、板材、長材、板材、長材 以鋼鐵制造為主業，板管棒線品種齊全。以鋼鐵制造為主業，板管棒線品種齊全。根據公司公告，華菱鋼鐵以鋼鐵制造為主業，是全國十大鋼鐵企業和全球二十大鋼鐵企業之一、 全球最大的寬厚板生產企業、 國內第二大的無縫鋼管供應商、全球技術最先進的汽車板生產企業，形成了板管棒線兼有、普特結合、專業化分工生產格局。截至2019 年，公司具備長材產能 740 萬噸、板材產能 1261 萬噸、鋼管產能 177 萬噸。 表 1：華菱鋼鐵鋼材產能情況 產品產品 項目項目 2019 2020H1 長材 產能（萬噸） 740.0 370.0 產量（萬噸） 968.8 506.4 板材

17、產能（萬噸） 1261.0 630.5 產量（萬噸） 1167.5 624.3 鋼管 產能（萬噸） 177.0 88.5 產量（萬噸） 151.6 76.8 數據來源：公司公告、東方證券研究所 板材是主要營收、 毛利貢獻產品板材是主要營收、 毛利貢獻產品。 從營收結構看，從營收結構看， 根據 2020 年半年報， 板材的營收占比為 46.3%，長材、鋼管、其他鋼材產品和其他業務營收占比分別為 33.1%、8.3%、6.8%和 5.5%。從毛利結構從毛利結構看看，2020 年上半年公司板材實現毛利 53.7 億元，占比高達 60.1%，其次為長材，占比為 27.0%。 圖 7：華菱鋼鐵 2020

18、H1 營收結構 圖 8：華菱鋼鐵 2020H1 毛利結構 數據來源：公司公告、東方證券研究所 數據來源：公司公告、東方證券研究所 鋼管噸毛利高于板材高于長材鋼管噸毛利高于板材高于長材。從整體上看，2017-2020 年上半年華菱鋼鐵鋼材噸成本穩定在3100-3450 元/噸，噸毛利呈波動趨勢，但基本穩定在 550-750 元/噸區間，其盈利模式類似于“成本加成”的加工型企業收取固定的“加工費”的模式。分品種看，鋼管單噸成本和毛利明顯高于其他產品，為公司高端產品，2018-2020 年上半年鋼管噸毛利均保持在 1000 元/噸以上，2019 年、2020 年上半年鋼管單噸毛利分別為 1175 元

19、/噸、1096 元/噸。 板材, 46.3%長材, 33.1%鋼管, 8.3%其他鋼材產品, 6.8%其他業務, 5.5%板材, 60.1%長材, 27.0%鋼管, 9.1%其他鋼材產品, 3.5%其他業務, 0.3% 9 圖 9：2017-20H1 華菱鋼鐵分品種鋼材單噸成本（單位：元/噸） 圖 10：2017-20H1 華菱鋼鐵分品種鋼材單噸毛利（單位：元/噸） 數據來源：公司公告、東方證券研究所 數據來源：公司公告、東方證券研究所 從市場結構看，從市場結構看，華菱鋼鐵華菱鋼鐵立足國內、兼顧海外，立足國內、兼顧海外，2018-20H1 年市場結構較為穩定。年市場結構較為穩定。根據公司公告，

20、2019 年華菱鋼鐵國內、國外營收占比分別為 94.65%和 5.35%，2020 年上半年分別為96.36%和 3.64%，市場結構較為穩定。 圖 11：華菱鋼鐵立足于國內市場，2018-20H1 年市場結構較為穩定 數據來源：公司公告、東方證券研究所 010002000300040005000600020172018201920H1長材板材鋼管鋼材平均020040060080010001200140020172018201920H1長材板材鋼管鋼材平均96.2%94.7%96.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920H1國內國外 10 2.

21、 行業預判行業預判：21-22 年年噸毛利噸毛利或處于擴張周期或處于擴張周期 2.1 供給：鋼鐵行業冶煉能力或將大幅壓縮 2030 年前年前“碳達峰”、“碳達峰”、2060 年前年前“碳中和”“碳中和”目標明確。目標明確。2020 年 9 月，中國政府向國際社會宣布，將提高國家自主貢獻力度， 采取更加有力的政策和措施， 二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取 2060 年前實現碳中和。而 2020 年 12 月 16 日至 18 日在北京舉行的中央經濟工作會議則確定，2021 年要做好碳達峰、碳中和工作。抓緊制定 2030 年前碳排放達峰行動方案，支持有條件的地方率先達峰。 鋼鐵行業

22、鋼鐵行業 “碳達峰”“碳達峰” 、 “碳中和”“碳中和” 工作方案呼之欲出， 將確保工作方案呼之欲出， 將確保 2021 年實現鋼鐵產量同比下降年實現鋼鐵產量同比下降。 2021年 1 月 26 日，工信部新聞發言人、運行監測協調局局長黃利斌在國新辦新聞發布會上介紹，鋼鐵壓減產量是我國完成碳達峰、 碳中和目標任務的重要舉措， 工信部將結合當前行業發展的總體態勢，著眼于實現碳達峰、碳中和階段性目標，逐步建立以碳排放、污染物排放、能耗總量為依據的存量約束機制，研究制定相關工作方案，確保 2021 年全面實現鋼鐵產量同比的下降。 未來鋼鐵行業冶煉能力或將大幅壓縮。未來鋼鐵行業冶煉能力或將大幅壓縮。國

23、務院新聞辦公室于 2021 年 3 月 1 日舉行新聞發布會，工業和信息化部部長肖亞慶， 工業和信息化部黨組成員、 總工程師田玉龍介紹工業和信息化發展情況，并答記者問。 肖亞慶表示， 鋼鐵產量主要從節能減排方面看， 冶煉能力要大幅壓縮， 當然壓縮多少、量多少，工業和信息化部也正在配合國家有關部門在制定規劃。 唐山環保限產升級。唐山環保限產升級。2021 年 3 月 18 日，唐山市大氣污染防治工作領導小組辦公室發布關于報送鋼鐵行業企業限產減排措施的通知，要求唐山全市中除首鋼股份公司遷安鋼鐵公司、首鋼京唐鋼鐵聯合有限責任公司之外的全流程鋼鐵企業，自 3 月 20 日 0 時至 12 月 31 日

24、 24 時執行限產規定，減排比例為 30%-50%。 綜上，我們認為綜上，我們認為鋼鐵行業“碳達峰”、“碳中和”鋼鐵行業“碳達峰”、“碳中和”行動方案或行動方案或呼之欲出，“去產量”、“壓產能”呼之欲出，“去產量”、“壓產能”或成為可能的或成為可能的實現實現途徑途徑，勢必將對國內乃至全球鋼鐵行業造成重大而深遠的影響，鋼鐵板塊或迎，勢必將對國內乃至全球鋼鐵行業造成重大而深遠的影響，鋼鐵板塊或迎來系統性的重估機會。來系統性的重估機會。 11 2.2 需求：制造業、汽車用鋼景氣周期上行 2016 年起鋼材表觀消費量增速高于產量年起鋼材表觀消費量增速高于產量增速，對應鋼價波動上行增速，對應鋼價波動上行

25、。鋼材表觀消費量根據國家統計局所公布的產量數據，以及海關總署公布的進出口數量計算而得，其公式為：表觀消費量=鋼材產量+進口數量-出口數量。根據歷年統計數據，在 2016 年后，鋼材表觀消費量同比增速高于產量增速。2020 年，我國鋼材產量為 13.25 億噸，同比上升 10.0%，表觀消費量為 12.91 億噸，同比上升 12.0%。 圖 12：2010-2020 年我國鋼材產量和表觀消費量（單位：萬噸） 數據來源：國家統計局、海關總署、東方證券研究所 圖 13：綜合價格指數與鋼坯價格指數走勢 數據來源：Wind、東方證券研究所 2.2.1 投資+庫存雙周期向上，拉動制造業鋼材需求 庫存周期的

26、基本驅動是工業企業產成品庫存或存貨隨經濟預期變化帶來的波動，為典型的短期經庫存周期的基本驅動是工業企業產成品庫存或存貨隨經濟預期變化帶來的波動，為典型的短期經濟波動規律。濟波動規律。當經濟預期向好、產成品庫存水平較低時，工業企業通常將主動補庫存來應對未來更為旺盛的需求，從而拉動其上游原料或中游半成品的短期需求，驅動原料價格上漲。 -10%-5%0%5%10%15%02000040000600008000010000012000014000020102011201220132014201520162017201820192020產量表觀消費量產量同比增速(右軸)表觀消費量同比增速(右軸)0100

27、020003000400050006000價格指數:普鋼:綜合(元/噸)價格指數:鋼坯(元/噸) 12 圖 14：庫存周期四階段 數據來源：東方證券研究所 美國、 中國為全球經濟最重要的 “發動機” ， 同時也是全球制造業產成品最重要的 “輸美國、 中國為全球經濟最重要的 “發動機” ， 同時也是全球制造業產成品最重要的 “輸入入國” 和 “輸國” 和 “輸出出國”，其庫存周期能夠有效反映全球制造業的庫存周期。國”，其庫存周期能夠有效反映全球制造業的庫存周期。自 1997 年以來，美國、中國已清晰的經歷了 1997-2001、2001-2005、2005-2009、2009-2013、2013

28、-2016、2016-2019 年完整的六輪庫存周期，每輪周期跨度約為 3-4 年左右。受新冠肺炎疫情影響，美國新一輪庫存周期上升周期確認時間推遲至 2020 年 7 月。 而中國工業企業產成品庫存在 2020Q1 受到新冠疫情和春節因素影響提前回升，但實際新一輪庫存周期上升周期確認時間也為 2020 年 7 月左右。中國是全球制造業產成品最重要的“輸出國”，根據海關總署和國家統計局統計數據，中國出口金額領先于庫存同比約6 個月-1 年左右。因此其商品出口是中國庫存周期形成的驅動因素。 圖 15：美、中庫存周期 圖 16：中國出口金額同比與工業產成品庫存同比 數據來源：美國商務部、國家統計局、

29、東方證券研究所 數據來源：國家統計局、海關總署、東方證券研究所 朱格拉周期以資本特別是設備更新換代為驅動，全球朱格拉周期以資本特別是設備更新換代為驅動，全球 GDP 增速可以較好表征朱格拉周期的波動。增速可以較好表征朱格拉周期的波動。自 1975 年以來， 全球經濟大約經歷了五輪朱格拉周期，即 1975-1982、1983-1992、1993-2000、2001-2008、2009-2019。而根據世界銀行和美國經濟分析局統計數據，美國固定資產投資總計同(15)(10)(5)051015202530351993199419961997199920002002200420052007200820

30、10201220132015201620182019美國:庫存總額:季調:累計同比(%)中國工業企業:產成品存貨:累計同比(%)(30)(20)(10)010203040506070199619971998200020012003200420052007200820102011201320142015201720182020出口金額:累計同比(%)中國工業企業:產成品存貨:累計同比(%) 13 比與全球 GDP 同比波動保持一致。因此，鋼鐵作為下游設備、建筑、基建等固定資產投資的重要原料，其需求在長周期內也基本服從 GDP 增速的周期波動。 圖 17：全球經濟經歷五輪朱格拉周期 數據來源：世界

31、銀行、美國經濟分析局、東方證券研究所 新冠肺炎疫情重創全球經濟，新冠肺炎疫情重創全球經濟，2021 年全球經濟或將迎來復蘇，我們預計新一輪朱格拉周期上升期年全球經濟或將迎來復蘇，我們預計新一輪朱格拉周期上升期或開啟，從而帶動或開啟，從而帶動制造業鋼材需求制造業鋼材需求。根據國家統計局統計和世界銀行于 2021 年 1 月發布的經濟增長預測報告， 受新冠疫情爆發和蔓延影響， 2020 年全球經濟遭到重創， GDP 增速預計僅為-4.2%，增速創 1961 年以來新低。分國家或地區看，中國 2020 年 GDP 實現正增長為 2.3%，美國 2020年 GDP 或為-5.4%，歐元區或為-7.4%

32、，日本或為-5.3%。2021 年，隨著新冠肺炎疫苗面世和全球主要經濟體經濟大規模經濟刺激計劃的退出，全球經濟或將迎來復蘇。根據世界銀行預測，2021年全球 GDP 增速預計將達 4.0%。其中，中國 2021 年 GDP 增速或為 7.9%，美國或為 3.3%，歐元區或為 3.6%，日本或為 2.5%。全球經濟復蘇預期將驅動工業部門固定資產投資回升，我們預計新一輪朱格拉周期上升期或開啟。 圖 18：世界銀行 GDP 增速預測（單位：%） 數據來源：國家統計局、世界銀行、東方證券研究所 2.2.2 國內+國際汽車市場景氣度回升，拉動汽車用鋼需求 (20)(15)(10)(5)051015202

33、5(3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.03.04.05.06.07.08.0全球GDP同比(%)美國固定資產投資總計同比(右軸,%)(4.3)(5.4)2.3 (7.4)(5.3)(6.7)0.9 (2.9)(3.7)(5.0)(6.9)4.0 3.3 7.9 3.6 2.5 3.3 7.4 3.3 2.7 2.1 3.7 (10.0)(8.0)(6.0)(4.0)(2.0)0.02.04.06.08.010.02020E2021F 14 國內汽車市場景氣度回升國內汽車市場景氣度回升。根據中國汽車工業協會統計數據，受到新冠疫情影響，2020 年一季度國內汽車產銷量大幅下降。但隨著疫情

34、得到有效扼制，3 月開始汽車市場逐步恢復，產銷量穩定保持增長，其中 2020 年 12 月單月產量達到 284 萬輛，銷量達到 283 萬輛，2020 年全年實現產銷量均超過2500萬輛。 同時根據中汽協預測， 2021年國內汽車銷量將達2630萬輛， 同比增長4.1%。 圖 19：國內汽車市場逐步恢復 圖 20：2019-2023 年中國汽車銷量（單位:萬輛） 數據來源：中國汽車工業協會、東方證券研究所 數據來源：中國汽車工業協會、東方證券研究所 全球汽車市場景氣度回升全球汽車市場景氣度回升。受到疫情影響，2020 年全球汽車銷量大幅下滑，僅為 7650 萬輛，較19 年降低了 9%。但隨著

35、全球范圍內陸續的復工復產和疫苗的普及，全球車市有望逐漸好轉。據IHS Marikit 預測，2021 年全球汽車銷量將達 8340 萬輛，同比增長 4.2%。并在隨后兩年內繼續保持穩步增長態勢。 圖 21：2019-2023 年全球汽車銷量（單位:萬輛） 數據來源：IHS Markit、東方證券研究所 汽車用鋼中，板材占比汽車用鋼中，板材占比 50%以上。以上。根據呂衛 2015 年在新材料產業上發表的汽車用鋼需求趨勢分析一文，汽車制造中鋼鐵材料占汽車重量比重為 70%以上，其中板帶材約占 50%以上，包括冷軋板、鍍鋅板、熱軋薄板、熱軋中板及熱軋酸洗板等，優質鋼棒材約占 30%，型鋼約占 6%

36、，管材占 3%。 -200%-100%0%100%200%300%400%500%0501001502002503002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-02汽車產量(單位:萬輛)汽車銷量(單位:萬輛)產量同比增速(右軸)銷量同比增速(右軸)2,575 2,527 2,630 2,735 2,845 -3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%23002400250026002700280029002019A2020A2021E2022E20

37、23E中國汽車銷量同比增速(右軸)9,130 7,650 8,340 8,690 8,970 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%65007000750080008500900095002019A2020A2021E2022E2023E全球汽車銷量同比增速(右軸) 15 圖 22：汽車用鋼材占比 數據來源： 汽車用鋼需求趨勢分析 、東方證券研究所 華菱鋼鐵在汽車鋼板方面華菱鋼鐵在汽車鋼板方面亮點亮點突出。突出。同安賽樂米塔爾的合作帶來高端產品生產技術，Usibor 汽車用鋼具備優良的熱成型性， 可使汽車重量減少 30-50%。 汽車板公司二期項目投建后產能提升 33%。 綜上所述

38、，綜上所述，國內和全球國內和全球汽車市場景氣度回升汽車市場景氣度回升有望拉動汽車鋼材需求有望拉動汽車鋼材需求，對應華菱，對應華菱鋼鐵在汽車用鋼方鋼鐵在汽車用鋼方面的優勢或將釋放面的優勢或將釋放。 板帶材, 50%優質鋼棒材, 30%型鋼, 6%管材, 3%其他, 11.00% 16 2.3 成本：判斷 21 年鐵礦石價格保持平穩，22 年走低 四大礦山鐵礦石產量占比近一半。四大礦山鐵礦石產量占比近一半。 全球鐵礦石行業呈寡頭壟斷的格局， 主要由四大礦山淡水河谷、力拓、必和必拓、FMG 寡頭壟斷。根據公司公告和國際鋼鐵協會統計數據，2017 年四大礦山鐵礦石產量占全球總產量 49.5%。2020

39、 年四大礦山實現鐵礦石產量 11.0 億噸，同比增長 1.4%，銷量 10.6 億噸，同比增長 1.2%。 圖 23：2010-2017 年全球鐵礦石供給格局 圖 24：2020 年四大礦山產銷量（單位：百萬噸） 數據來源：公司公告、國際鋼鐵協會、東方證券研究所 注：國際鋼鐵協會公布的世界鐵礦石產量暫僅更新至 2017 年 數據來源：公司公告、東方證券研究所 注：力拓銷量以出貨量代替 我們預測我們預測 2021 年全球鐵礦石產量增速年全球鐵礦石產量增速或約或約 2%，2022 年增速或年增速或約約 4%。2020 年受疫情影響，四大礦山鐵礦石增速有所放緩。根據各公司公告，未來兩年各礦山均有新增

40、產能計劃，一方面淡水河谷因礦難停產礦山復產，另一方面來自于新建礦山的投產以及對衰老產能替換，2021 年下半年鐵礦石供給增量將逐步體現，2022 年增長將更為明顯。根據各大礦山最新公告，我們統計預測 2021年四大礦山產量將達 11.0 億噸，同比增長 4.8%，或將帶動全球鐵礦石產量同比增長約 2%，增長主要來自于淡水河谷，其產量或將達 3.3 億噸，同比增長 29.5%。我們預測 2022 年四大礦山產量或將達 12.5 億噸，同比增長 8.9%，或將帶動全球鐵礦石產量同比增長約 4%，其中淡水河谷鐵礦石產量或將達 4 億噸，同比增長 21.2%。 05101520252010201120

41、1220132014201520162017四大礦山鐵礦石產量(億噸)其他企業鐵礦石產量(億噸)0%20%40%60%80%100%120%0100200300400力拓淡水河谷必和必拓FMG產量銷量產銷率(右軸) 17 表 2：力拓、FMG、淡水河谷新增產能計劃 公司公司 項目項目 投產時間投產時間 產能（百萬噸）產能（百萬噸） 力拓 Western Turner Syncline phase 2 mine 2021 - Robe River Joint Venture mines 2021 - Gudai-Darri (formerly Koodaideri) 2022 43 FMG El

42、iwana Mine 2020.12 30 Iron Bridge Magnetite project 2022.06 22 淡水河谷 Timbopeba 擴產 2021Q1 7 Vargem Grande 2021Q1 7 Fabrica 2021Q2 4 Vargem Grande 2021Q2 6 Vargem Grande 2021Q3 4 Brucutu 2021Q4 17 Tailings Filtering 和 Dry Stacking 2022 14 240Mt 項目啟動 2022H2 10 數據來源：公司公告、東方證券研究所 圖 25：2020-2022 年四大礦山產量（單位

43、：百萬噸） 數據來源：公司公告、東方證券研究所 我們預測我們預測 2021 年全球粗鋼產量同比增速或約年全球粗鋼產量同比增速或約 2%，與鐵礦石產量增速持平，判斷，與鐵礦石產量增速持平，判斷 2021 年鐵礦石年鐵礦石價格或與價格或與 2020 年基本持平。年基本持平。根據國際鋼鐵協會統計數據，轉爐產量主要集中在亞洲，2019 年中國是轉爐粗鋼的第一大生產國，占比高達 67%，其次是日本、印度、韓國和俄羅斯。而根據國際鋼050100150200250300350400450力拓淡水河谷必和必拓FMG20202021E2022E 18 鐵協會統計，2021 年 1 月印度和韓國粗鋼產量同比增長

44、7.6%和 4.9%?！疤歼_峰”背景下，假設2021 年中國粗鋼產量零增長，其他地區按 1-2 月粗鋼產量占全年比例推導出全年產量，預計 2021年全球粗鋼產量或將達 18.6 億噸，同比增長約 2%。 圖 26：2019 年轉爐法粗鋼產量分布（單位：萬噸） 圖 27：日本、印度、韓國粗鋼產量（單位：萬噸） 數據來源：國際鋼鐵協會、東方證券研究所 數據來源：國際鋼鐵協會、日本鋼鐵工業協會、東方證券研究所 我們判斷我們判斷 2022 年鐵礦石價格或將走低。年鐵礦石價格或將走低。根據前文對 2022 年鐵礦石產量增速或約 4%的判斷，若2022 年全球粗鋼產量增速與鐵礦石產量增速相匹配，對應 20

45、22 年全球粗鋼產量或高達 19.4 億噸，反算出其他地區粗鋼產量需達到 8.9 億噸，同比增長 10.2%?？紤]到這一增速目標超出近十年歷史最高水平、因此較難實現，我們判斷 2022 年鐵礦石價格將走低。 圖 28：2015-2021 年全球粗鋼產量 圖 29：2015-2021 年其他地區粗鋼產量 數據來源：國際鋼鐵協會、東方證券研究所 數據來源：國際鋼鐵協會、日本鋼鐵工業協會、東方證券研究所 綜上所述，我們判斷綜上所述，我們判斷 2021 年全球鐵礦石價格或將保持平穩；年全球鐵礦石價格或將保持平穩；2022 年鐵礦石價格或走低。年鐵礦石價格或走低。 中國, 89330, 67%日本, 7

46、498.3, 5%印度, 4868, 4%韓國, 4871.6, 4%俄羅斯, 4590, 3%美國, 2659, 2%其他, 20281.6, 15%020040060080010001200日本轉爐粗鋼產量印度粗鋼產量韓國粗鋼產量18.6 1.7%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%14.51515.51616.51717.51818.519201520162017201820192020 2021E全球粗鋼產量(單位：億噸)同比增速(右軸)8.0 3.9%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%7.27.47.67.888.28.48.68.820152016201

47、7201820192020 2021E其他地區粗鋼產量(單位：億噸)同比增速(右軸) 19 3. 公司公司優勢優勢：品牌品牌、低碳、產品、高效四大、低碳、產品、高效四大亮點亮點突出突出 3.1 品牌溢價：湖南省鋼材需求堅挺，公司在當地享品牌溢價 受益于區位優勢，受益于區位優勢，湖南湖南省省是一個鋼材凈流入的市場，是一個鋼材凈流入的市場，每年的鋼材需求大約在每年的鋼材需求大約在 3500 萬噸，萬噸，湖南市場湖南市場的鋼材需求一直維持在比較堅挺的狀態的鋼材需求一直維持在比較堅挺的狀態。公司地處我國中南地區，南接珠江三角洲，東臨長江三角洲，具有承東啟西、連接南北的區域市場優勢。主要銷售區域為湖南、

48、貴州、廣東、華東和西南等市場，隨著中部崛起、長江經濟帶、“一帶一路”等國家戰略的推進，湖南及周邊地區特別是廣東、湖北、重慶等地工程機械、汽車、裝備制造等制造業發展迅速，鋼材需求旺盛并持續增長，未來有望繼續保持鋼材凈流入的態勢。 圖 30：華菱鋼鐵湘潭、婁底和衡陽三大生產基地區位分布 數據來源：公司公告、東方證券研究所 公司公司占據占據湖南市場湖南市場 80%以上粗鋼以上粗鋼份額。份額。公司產能分布于湖南省衡陽、漣源、湘潭和廣東省，是湖南省最大鋼廠。 除公司外， 湖南僅冷鋼一家鋼鐵企業。 2017-2020 年粗鋼產量占比基本維持在 80%以上；2020 年公司粗鋼產量達到 2678 萬噸，占湖

49、南省粗鋼產量的比重高達 102.49%。 圖 31：華菱鋼鐵為湖南省最大鋼廠、粗鋼產量占比基本維持在 80%以上 數據來源：公司公告、東方證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%05001000150020002500300020132014201520162017201820192020華菱鋼鐵粗鋼產量(萬噸)華菱鋼鐵粗鋼產量占比(右軸) 20 公司在湖南地區享有品種優勢和品牌溢價公司在湖南地區享有品種優勢和品牌溢價。整體市場份額較高，但不同品種有所差異，其中線棒材 90%以上在省內市場消化，寬厚板中 35%左右在省內市場消化，剩余主要銷往華東、華南市場，冷軋、冷軋薄板 45

50、%左右銷往省內市場，無縫鋼管出口占比 40%左右，其余部分在國內消化。 表 3：華菱鋼鐵細分產品價格與行業平均價格對比（單位：元/噸） 指標名稱指標名稱 長沙長沙長材長材均價均價 華菱華菱鋼鐵鋼鐵 長材售價長材售價 長沙長沙板材板材均價均價 華菱華菱鋼鐵鋼鐵 板材售價板材售價 長沙長沙鋼管鋼管均價均價 華菱華菱鋼鐵鋼鐵 鋼管售價鋼管售價 2017 3676 3445 3537 3803 4220 5144 2018 3869 3565 3841 4268 4597 6300 2019 3648 3615 3556 4035 4183 6616 20H1 3359 3361 3334 4034

51、3925 5816 數據來源：鋼之家、wind、公司公告、東方證券研究所 注：長沙長材均價使用長沙 HRB400 20mm 螺紋鋼價格，長沙板材均價使用長沙 Q235:2.75mm 熱軋板卷價格，長沙鋼管均價使用長沙 108*4.5 無縫管價格 3.2 低碳標兵：噸鋼 CO2 排放和噸能耗處于行業優秀水平 碳達峰、碳達峰、碳中和背景利好噸鋼碳排放強度、噸能耗較低的上市公司。碳中和背景利好噸鋼碳排放強度、噸能耗較低的上市公司。日前，工信部部長肖亞慶在2021 年全國工業和信息化工作會議上指出，鋼鐵行業為能源消耗高密集型行業，要堅決壓縮粗鋼產量，確保粗鋼產量同比下降。我們認為，碳達峰、碳中和或將對

52、中國乃至全球鋼鐵行業產生極其深遠的影響，或將比肩上一輪供給側結構性改革。鋼鐵行業是全球碳排放的主要工業部門之一。中國作為全球最大鋼鐵生產國，鋼鐵行業盡快實現“碳達峰”、“碳中和”或不可避免。若“碳達峰”措施短期內落實，將有利于噸鋼碳排放強度、噸能耗較低的上市公司。 華菱鋼鐵華菱鋼鐵響應響應國家政策，在綠色、低碳、環保方面脫穎而出。國家政策，在綠色、低碳、環保方面脫穎而出。華菱鋼鐵近年來在降低鐵鋼比、建設綠色鋼廠等領域做了一系列工作，公司不斷加大對國家鼓勵發展的余熱余壓余氣二次能源，目前自發電比例達到 70%左右，屬于行業內先進水平，每年降低成本 15 億元左右。未來公司將持續關注各種減碳方式及

53、新冶金技術的應用，為減少碳排放、實現碳中和貢獻力量。 21 表 4：降低各項能源消耗，提升自發電比例，減少外購電量 公司名稱公司名稱 指標指標 2019 年年 2018 年年 同比增減幅度同比增減幅度 華菱湘鋼 電消耗，萬 kWh 459,820.9 448,796.6 2.46% 其中：外購電，萬kWh 158,527.8 123,525.3 28.34% 自發電，萬 kWh 301,293.1 325,271.3 -7.37% 噸鋼耗電，kWh/t 478.9 477.2 0.36% 噸鋼綜合能耗，kgce/t 510.9 525.9 -2.85% 華菱漣鋼 電消耗，萬 kWh 427,8

54、40 419,747 1.93% 其中：外購電，萬kWh 108,595 126,204 -13.95% 自發電，萬 kWh 319,245 293,543 8.76% 噸鋼耗電，kWh/t 449 480 -6.46% 噸鋼綜合能耗，kgce/t 490 506 -3.16% 華菱鋼管 電消耗，萬 kWh 103,060.12 97,161.34 6.07% 其中：外購電，萬kWh 98,658.82 92,917.76 6.18% 自發電，萬 kWh 4401.30 4,243.58 3.72% 噸鋼耗電，kWh/t 602 600 0.33% 噸鋼綜合能耗，kgce/t 522 528

55、-1.14% 陽春新鋼 電消耗，萬 kWh 107,017.51 102756.71 4.14% 其中：外購電，萬kWh 51,378.00 54,086.56 -5.01% 自發電，萬 kWh 86,234.73 75,462.04 14.27% 噸鋼耗電，kWh/t 307.9 320.1 -3.81% 噸鋼綜合能耗，kgce/t 431.97 467.99 -7.7% 數據來源：華菱鋼鐵官網、東方證券研究所 公司公司噸鋼噸鋼 CO2排放和噸能耗處于行業優秀水平。排放和噸能耗處于行業優秀水平。根據各鋼企排放披露和社會責任報告，在統計的33 家鋼企中，2019 年華菱鋼鐵噸鋼 CO2排放量僅

56、為 1405Kg，處于行業優秀水平；在 17 家重點鋼企中，2019 年華菱鋼鐵噸能耗僅 522Kgce，低于行業平均水平。 22 表 5：2018-2019E 華菱鋼鐵碳排放總量 公司名稱公司名稱 碳排放總量（噸）碳排放總量（噸） 2019 年（預計）年（預計） 2018 年年 華菱湘鋼 14,081,000 13,858,000 華菱漣鋼 13,076,953 12,537,907 華菱鋼管 2,554,988 1,994,661 陽春新鋼 4,447,059 4,318,000 碳排放總量 34,160,000 32,708,568 噸鋼碳排放 1.405 1.421 數據來源：公司公告

57、、東方證券研究所 圖 32：2019 年華菱鋼鐵單位產鋼能耗在行業內處于優秀水平 圖 33：2019 年華菱鋼鐵單位產鋼溫室氣體排放量在行業內處于優秀水平 數據來源：各鋼企碳排放披露、社會責任報告、東方證券研究所 數據來源：各鋼企碳排放披露、社會責任報告、東方證券研究所 3.3 產品力強：品種鋼比例不斷提升，工程機械用鋼、汽車用鋼優勢突出 3.3.1 品種鋼：品種鋼比例不斷提升，品種結構向優鋼、特鋼轉變 近年來公司品種鋼比例近年來公司品種鋼比例不斷提升，品種結構向優鋼、特鋼轉變。不斷提升，品種結構向優鋼、特鋼轉變。華菱鋼鐵以客戶為中心、為滿足客戶終端個性化需求， 重點突破高技術含量、 高盈利能

58、力、 高附加值品種鋼的產銷量， 公司 2016-20H1品種鋼銷量逐年提高，20H1 品種鋼實現銷量 504 萬噸，占鋼材銷量比重達 48%。20H1 高建橋梁用鋼銷量同比增長24.5%， 工程機械用鋼銷量同比增長18.0%， 船舶及海工用鋼銷量同比增長9.4%，熱成型超高強度 USIBOR 系列汽車用鋼銷量同比增長 28.3%。 05001000150020002500鋼企1鋼企3鋼企5鋼企7鋼企9鋼企11鋼企13鋼企15鋼企17鋼企19鋼企21鋼企23鋼企25鋼企27鋼企29鋼企31鋼企33華菱鋼鐵噸鋼CO2排放量KgCO2/t鋼0100200300400500600700鋼企1鋼企2鋼企

59、3鋼企4鋼企5鋼企6鋼企7鋼企8鋼企9鋼企10鋼企11鋼企12鋼企13鋼企14鋼企15鋼企16鋼企17華菱鋼鐵噸能耗(kgce/t)重點鋼企噸能耗(kgce/t) 23 圖 34：品種鋼銷量占比（%） 圖 35：20H1 品種鋼銷量同比增幅 數據來源：公司公眾號、東方證券研究所 數據來源：公司公眾號、東方證券研究所 3.3.2 工程機械用鋼：多個細分高端市場的隱形冠軍 華菱湘鋼中厚板在品種能力綜合排行榜上穩居第一梯隊。華菱湘鋼中厚板在品種能力綜合排行榜上穩居第一梯隊。2020 年 12 月，中國鋼鐵工業協會冶金技術發展中心與新材指數聯合發布年度報告鋼鐵產品質量分級白皮書（2020），其中華菱湘

60、鋼中厚板依靠一系列先進的冶金裝備和超前的品種開發意識，在品種能力綜合排行榜上穩居第一梯隊： （1）品種數量指標：湘鋼在產品開發和市場推廣方面實施短平快的拓展策略，具備快速提升企業產品結構和品種的能力，2019 年中厚板銷量位居全國首位。 （2）性能等級指標：湘鋼船板/海工板已獲最高等級 F690 級別鋼板認證（690MPa 級屈服強度，-60沖擊溫度考核）；工程機械用鋼可供應 1100MPa 級別；低溫鋼可供應 09MnNiDR，低溫韌性考核-70。 （3）極限規格指標：湘鋼可生產的最大質保厚度和產品單重均大幅領先于僅有連鑄坯生產條件的生產線，處于極限規格排行榜的第一梯隊。 圖 36：鋼鐵企業

61、中厚板品種能力綜合排名，華菱鋼鐵中厚板綜合品種能力排行榜上穩居第一梯隊 數據來源：atsteel、東方證券研究所 32%38%42%45%48%0%10%20%30%40%50%60%201620172018201920H17580859095100 24 華菱漣鋼高強極限薄規格品牌品種鋼優勢逐步形成。華菱漣鋼高強極限薄規格品牌品種鋼優勢逐步形成。冷熱軋汽車用鋼、工程機械用鋼、中高碳鋼、耐磨鋼等拳頭產品迅速放量。 根據公司官網， 華菱漣鋼超薄規格耐磨鋼產品創新及產業化應用項目：規格最薄、級別最高、耐磨性最好、成型性最高，實現從 NM300 到最高級別 NM600 的穩定生產和應用， 替代進口，

62、 引領商用車低碳化、 輕量化發展新趨勢， 在超薄規格耐磨鋼市場占有率超 70%，打破國外長期壟斷。在中國鋼鐵工業協會發布的 2020 年冶金產品實物質量品牌培育“金杯特優產品”名單中，華菱鋼鐵高碳鋼 75Cr（75Cr1）獲評“金杯特優產品”；DC01EK、DX54D+Z、LG500、LG700L、NM300TP 等 5 項產品獲評“金杯優質產品”。 “華菱制造華菱制造”成為多個細分高端市場的成為多個細分高端市場的“隱形冠軍隱形冠軍”。綜上，憑借規模、品種、技術和質量優勢，“華菱制造”成為多個細分高端市場的“隱形冠軍”。 根據公司 2019 年年報， 公司持續推進以“深耕行業、區域主導、領先半

63、步”為目標、以集成產品開發（IPD）為支撐的產品結構調整工作，以抓住市場需求輪動為切入點，以單品市場占有率、快速占領市場、市場容量、盈利能力為核心關注點，以項目制為抓手，產品品種已實現從低端普通材向中高端優鋼轉變，高檔次中厚板、冷熱軋薄板、油氣用管和高端汽車板，成為中石油、中船、卡特彼勒等數十家世界 500 強企業的穩定供應商；以造船、海工、橋梁、高建、壓力容器、汽車、家電、工程機械和油氣用鋼等為代表的“華菱制造”，成為多個細分高端市場的“隱形冠軍”。 表 6：華菱鋼鐵品種結構優勢明顯，已打造了多個細分市場“隱形冠軍” 細分領域細分領域 領先優勢領先優勢 能源和油能源和油氣領域氣領域 為俄羅斯

64、亞馬爾項目、中俄東線天然氣管道工程、南海西部陵水 17-2 氣田開發項目、沙特阿美項目、荔灣深海石油項目、巴基斯坦 SK 水電站項目線等項目供貨 造船和海造船和海工領域工領域 為世界前三大造船企業中船集團、韓國現代和三星造船的主力供應商，為世界最先進的超深水雙鉆塔半潛式鉆井平臺-“藍鯨 1 號”鉆井平臺、亞洲第一超深井-塔里木油田輪探 1 井項目等重點工程供貨 機械和橋機械和橋梁領域梁領域 是世界最大工程機械公司卡特彼勒的戰略合作伙伴，是國內工程機械巨頭中聯、三一、徐工主要供貨方，產品中標北京大興國際機場、阿布扎比國際機場、港珠澳大橋、拉林鐵路藏木特大橋、廣州電視塔、上海中心大廈等標志性建筑

65、資料來源：公司公告、東方證券研究所 3.3.3 汽車板：高成長性，與安賽樂米塔爾全球新技術同步共享 同安賽樂米塔爾的合作帶來高端產品生產技術。同安賽樂米塔爾的合作帶來高端產品生產技術。汽車板公司由華菱鋼鐵與安賽樂米塔爾合力創建，根據 VAMA 官網，華菱鋼鐵持股比例為 50%，安賽樂米塔爾持股比例為 50%；得益于世界領先的汽車鋼鐵公司安賽樂米塔爾的技術和資源，汽車板公司的汽車鋼材技術和服務引領中國汽車工業。通過大部分合資品牌汽車主機廠的產線認證。根據公司 2019 年年報，通過與全球最大鋼鐵企業安賽樂米塔爾的戰略合作， 在汽車板合資公司實現與安賽樂米塔爾全球新技術同步共享、 新產品同步上市，

66、以強度高達 1500Mpa 的 Usibor 高強超輕汽車鋼板為主打產品，目前已通過大部分合資品牌汽車主機廠的產線認證。 25 表 7：安賽樂米塔爾與華菱漣鋼和汽車板公司達成技術轉讓協議使公司能夠生產出高端產品 公司公司 技術轉入協議技術轉入協議 華菱漣鋼 技術轉讓協議著重于高端熱軋卷的研發和生產，該產品可以通過汽車板公司的銷售網絡直接銷售或用作汽車板公司的基板 汽車板公司 技術轉讓包括協助工廠的整體設計、技術要求的設定以及采購。在汽車板公司所有產品的開發方面，安賽樂米塔爾將提供有力支持，以確保汽車板公司的產品具有安賽樂米塔爾產品相同的質量水平 資料來源：公司官網、東方證券研究所 Usibor

67、 汽車用鋼具備優良的熱成型性，可使汽車重量減少汽車用鋼具備優良的熱成型性，可使汽車重量減少 30-50%。Usibor 汽車用鋼是一種適用于汽車結構件和安全件制作的熱成型鋼種，其優良的熱成型性使得鋼材具備多樣功能集成成為可能，與傳統的冷成型用鋼相比，可使汽車重量減少 30%至 50%，可用于門環、縱梁、立柱、前后門內板、前圍擋板和車身結構側圍，在新能源汽車中具有廣泛應用前景。而寶鋼采用冷軋工藝生產汽車板，其主要應用于門內板、行李箱蓋板、油底殼、車門外板、發動機蓋板、頂蓋等外覆蓋件、汽車車輪、保險杠、懸掛系統和加強件等。 以客戶為中心、多層次的立體的銷售結構體系保證為客戶提供最優質的服務。以客戶

68、為中心、多層次的立體的銷售結構體系保證為客戶提供最優質的服務?？蛻羰冀K是汽車板公司團隊關注的中心，專業的大客戶經理帶領立體的客戶服務團隊，從客戶角度出發，為客戶提供全方位的產品服務以達到最大的客戶滿意度。 圖 37：全球客戶經理、全球技術協調保證為客戶提供最優質的服務 數據來源：公司官網、東方證券研究所 汽車板公司二期項目投建后產能提升汽車板公司二期項目投建后產能提升 33%。根據公司 2021 年 1 月 30 日發布的關于子公司汽車板公司二期建設項目的投資公告，汽車板公司擬實施二期建設項目。項目投產后，汽車板公司酸軋線產能將由每年 150 萬噸提升到 200 萬噸，鍍鋅線和連退線產能將由

69、115 萬噸提升到 160 萬噸。2020 年，汽車板公司業績實現爆發式增長，經營業績創投產運營以來歷史同期最好水平。其中，月產量首次突破 10 萬噸；2020 年前三季度實現營業收入 47.05 億元，同比增長 29.61%；實現凈利潤 2.34 億元，同比增長 59.70%。 26 3.4 高效生產：粗鋼產量穩步增長，強激勵加碼提升運營效率 受益于內部挖潛和生產效率的提升，受益于內部挖潛和生產效率的提升，2015-2020 年公司粗鋼產量穩步增長。年公司粗鋼產量穩步增長。2021 年年粗鋼粗鋼目標產量目標產量同比增長同比增長， 結合， 結合前文對于行業冶煉能力或將大幅壓縮的判斷，公司產量的

70、增長尤為重要。前文對于行業冶煉能力或將大幅壓縮的判斷，公司產量的增長尤為重要。根據公司公告，華菱鋼鐵粗鋼產量自 2015 年的 1487 萬噸提升至 2020 年的 2678 萬噸，復合增長率為12.5%。近年來公司粗鋼產量穩步增長，一是精益生產體系不斷完善，過去高爐爐況不穩順的問題得到解決，鐵水產量充分釋放；二是適當提高了廢鋼添加比例，粗鋼產量增加；三是公司持續推進智能化、數字化生產，優化工序作業，減少冶煉時間，工序生產效率明顯改善。 圖 38：2015-2020 年華菱鋼鐵粗鋼產量及同比增速（單位:萬噸） 數據來源：公司公告、東方證券研究所 公司公司人均人均生產效率高于行業平均水平。生產效

71、率高于行業平均水平。從下圖可以看出，華菱鋼鐵近年來生產效率持續提升，員工總數處于震蕩下滑的走勢， 人均粗鋼產量持續上升， 2019 年人均粗鋼產量較 2017 年增長 28.9%，處于行業靠前水平。橫向對比來看，在公布粗鋼產量的 27 家申萬鋼鐵板塊公司中，2019 年華菱鋼鐵人均粗鋼產量為 984.98 噸/人，位列第七，高于行業平均 760.03 噸/人。 圖 39：2013-2019 年華菱鋼鐵員工總數保持下滑走勢、人均粗鋼產量持續上升 圖 40：2019 年華菱鋼鐵人均粗鋼產量處于申萬鋼鐵板塊前列 數據來源：公司公告、東方證券研究所 數據來源：各公司公告、東方證券研究所 注：平均值由

72、27 家公司數據計算 0%5%10%15%20%25%050010001500200025003000201520162017201820192020粗鋼產量同比增速(右軸)020040060080010001200050001000015000200002500030000350002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019員工總數(人)人均粗鋼產量(右軸,噸/人)0200400600800100012001400160020192019平均 27 高效率得益于公司致力于優化勞動力。高效率得益于公司致力于優化勞動力。以提高生產效率為目標，持續開展優化勞動生產率、降低

73、人工成本工作，減少在崗人員數。據統計，2020 年華菱湘鋼、華菱漣鋼勞動生產率分別為 1378 噸/人、1382 噸/人，已達到行業先進水平。2021 年華菱湘鋼、華菱漣鋼勞動生產率目標為 1500 噸/人。 “硬約束、強激勵”加碼提升公司運營效率?！坝布s束、強激勵”加碼提升公司運營效率。華菱鋼鐵貫徹“硬約束強激勵”的理念，將經營業績與子公司高管薪酬待遇、職務任免和調整緊密掛鉤。公司董事會每年制定下一年的績效目標，并按照績效完成情況對高管進行薪酬核定、發放。對于完成指標的子公司，給予高管薪酬獎勵；對于無法完成生產計劃的子公司，公司將給予高層免職處理。市場化選人、用人機制為公司帶來可持續性的高效

74、生產。 28 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測：20-22 年 EPS 分別為 1.00、1.21、1.33 元 我們對公司 2020-2022 年盈利預測做如下假設： 1) 公司 20-22 年收入增長主要來自于鋼材的量價齊升： 伴隨公司產量提升疊加疫后經濟復蘇、 需求景氣上行， 預測 20-22 年鋼材銷量為 2513、2869、2889 萬噸； 根據前文預判，21 年鐵礦石價格或保持平穩，22 年或走低，預測 20-22 年鋼材噸成本先升后降，分別為 3530、3634、3521 元/噸； 考慮到供給端在“碳達峰、碳中和”政策目標下鋼鐵行業冶煉能力或大幅壓縮，同時疫后經濟復

75、蘇、需求景氣上行，預測 20-22 年噸粗鋼毛利處于擴張周期，趨勢上行。 2) 公司 20-22 年毛利率分別為 16.9%,16.9%和 17.4%，毛利率提升的主要原因是上文中我們判斷 21-22 年噸毛利處于擴張周期。 3) 公司 20-22 年銷售費用率為 1.33%，管理費用率為 2.22%，研發費用率為 5.33%。 4) 公司 20-22 年的所得稅率維持 15%。 盈利預測核心假設 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 長材長材 銷售收入（百萬元） 32,159.3 36,496.8 41,754.8 46,247.4 46,174.8 增長率 7.4%

76、13.5% 14.4% 10.8% -0.2% 毛利率毛利率 19.8% 12.5% 14.6% 14.9% 15.9% 板材 銷售收入（百萬元） 47,516.7 46,666.0 56,498.2 67,995.9 65,894.2 增長率 33.5% -1.8% 21.1% 20.4% -3.1% 毛利率 18.7% 15.0% 20.8% 20.5% 21.1% 鋼管鋼管 銷售收入（百萬元） 9,340.1 10,052.8 10,147.8 13,142.4 13,291.3 增長率 39.0% 7.6% 0.9% 29.5% 1.1% 毛利率 16.6% 17.8% 18.2% 1

77、7.7% 18.2% 其他鋼材產品其他鋼材產品 銷售收入（百萬元） 7,433.2 8,645.1 8,789.3 10,328.6 10,164.3 增長率 10.9% 16.3% 1.7% 17.5% -1.6% 毛利率 16.6% 11.4% 12.2% 12.2% 13.0% 其他業務其他業務 銷售收入（百萬元） 4,755.1 5,255.0 6,167.9 7,248.1 8,650.5 增長率 -12.1% 10.5% 17.4% 17.5% 19.3% 毛利率 2.2% 2.7% 2.0% 2.0% 2.0% 合計合計 101,204.3 107,115.6 123,358.0

78、 144,962.3 144,175.2 增長率 20.0% 5.8% 15.2% 17.5% -0.5% 29 綜合毛利率綜合毛利率 17.9%13.5% 16.9% 16.9% 17.4% 資料來源：公司數據、東方證券研究所預測投資建議：首次覆蓋給予買入評級，目標價 9.68 元首次覆蓋給予首次覆蓋給予買入買入評級，目標價評級，目標價 9.68 元。元。碳達峰政策要求下鋼鐵行業有望迎來盈利和估值修復，板材龍頭華菱鋼鐵在細分優勢品種上具備成長性，我們預測公司 20-22 年 EPS 為 1.00、1.21、1.33 元。選取主流鋼企寶鋼股份、柳鋼股份、安陽鋼鐵、南鋼股份、方大特鋼作為可比公司

79、進行估值，根據可比公司 2021 年 8X 估值，給予公司 2021 年 8X 的 PE 估值。綜上，首次覆蓋給予公司買入評級，目標價 9.68 元。表 8：可比公司估值表公司公司代碼代碼最新價格（元）最新價格（元）每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率2021/3/29 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 寶鋼股份 600019 8.21 0.56 0.58 0.83 0.92 14.72 14.14 9.87 8.93 柳鋼股份 601003 6.65 0.92 0.87 0.93 0.98 7.26 7.64 7.15 6.79 安陽鋼鐵 600569 2.55 0.09 0.09 0.17 0.25 28.56 29.65 15.00 10.20 南鋼股份 600282 3.76 0.42 0.48 0.59 0.69 8.87 7.83 6.37 5.45 方大特鋼 600507 8.98 0.79 0.99 1.15 1.21 11.31 9.05 7.84 7.44 調整后平均數10.00 8.00 8.00 資料來源：公司公告、東方證券研究所