玉馬遮陽-投資價值分析報告：功能性遮陽玉馬當先-210705（36頁）.pdf

1、公司作為國內領先的遮陽性材料生產商，“玉馬”品牌已具備較高知名度，產品遠銷全球六大洲的 60 多個國家和地區。憑借優秀的產品梯隊建設、設計研發能力和業內領先的制造效率，公司有望充分享受行業滲透率提升紅利，未來三年增長有望提速。首次覆蓋,給予“買入”評級，目標價 35 元。公司概況：功能性遮陽材料領先品牌。公司主要從事功能性遮陽材料的研發、生產和銷售，位于功能性遮陽行業的中游，2020 年實現營收/歸母凈利潤3.85/1.08 億元，同比+0.4%/-1.0%。產品主要分為遮光/可調光/陽光面料三大類，2020 年收入分別為 1.32/1.12/1.23 億元，同比+7.6%/-11.8%/-0

2、.6%，占主營收入比例 36.0%/30.5%/33.5%。公司目前以出口業務為主，2020 年內銷/外銷收入分別 1.14/2.53 億元，同比-4.3%/-0.5%，占主營收入比例 31.0%/69.0%。功能性遮陽行業：需求穩步擴容，滲透率有望提升。功能性遮陽行業作為建筑遮陽行業細分賽道，2019 年國內企業銷售額約 193 億元，滲透率 3.2%，由于海外市場相對成熟，目前以出口為主。伴隨消費升級和節能環保意識增強，功能性遮陽產品受消費者青睞程度料逐步提高，國內滲透率有望提升，同時國內廠商憑借制造優勢，也有望獲取更大的國外市場份額，推動行業擴容。根據中國建筑遮陽材料協會，預計 2025

3、 年中國功能性遮陽產品銷售額（含出口）將達500 億元，對應 2020-2025 年 CAGR 17%，滲透率將增至 4.3%。目前行業競爭格局較為分散，相關企業數量超 3000 家，CR3 僅 7%，集中度有待提高。競爭優勢：產品梯隊完善，制造效率突出。公司產品種類豐富，包括 3 大類 13個系列上千種產品，可滿足不同地區客戶的差異化需求，且能提供一站式采購服務，有助于獲取新客戶和提升供應份額。以實控人為核心的研發技術團隊掌握多項專利，使公司具備較強研發實力，通過持續產品推新保持差異化優勢，可調光面料體現尤為明顯，新產品具備較強定價權，2020 年公司毛利率高達55.1%。公司生產工藝也處于

4、行業領先水平，無論主營業務還是各細分品類毛利率均高于競爭對手，單位制造費用低于可比公司，體現良好的生產效率。公司通過多年深耕，持續豐富“玉馬”品牌內涵，已具備一定知名度，2020 年客戶總數達827個，其中前五大結構基本穩定，2020年收入達1.05億元，占比27.4%。風險因素：產品創新失敗風險；匯率波動風險；貿易政策風險；原材料價格波動風險；受新冠疫情影響風險；稅收優惠政策變化風險。投資建議：公司作為功能性遮陽材料領先企業，依托良好的設計研發、產品創新和價格優勢，海外市場可逐步替代競爭對手擴大份額，內銷市場能享受行業滲透率提升紅利增加銷售規模，未來三年有望邁入成長通道。預測 2021-2023年 EPS 分別為 1.05/1.37/1.83 元?？紤]公司的成長性，按 1.1x PEG 給予 2021年 33x PE，對應目標價 35 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。